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Hyperliquid分散型取引所

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SEC が初の予測市場 ETF を一時停止：Roundhill の BLUP / REDP 延期が選挙ベッティングをどのように塗り替えるか

· 約 21 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

2026 年の中間選挙と 2028 年の大統領選でどちらの政党が勝利するかを賭けることができる米国初の ETF が、明日から取引を開始する予定でした。しかし、取引開始まであと 1 営業日というところで、SEC（証券取引委員会）がブレーキをかけました。

2026 年 5 月 4 日、Roundhill Investments の 6 つの予測市場 ETF コンプレックスが NYSE Arca でデビューする 24 時間前、証券取引委員会は Roundhill、Bitwise、および GraniteShares に対し、製品のメカニズムとリスク開示に関する詳細な情報が必要であると通知しました。これにより、SEC の 75 日間のファストトラック・ルールに基づき、静かに承認へと向かっていた 20 以上の申請が停止されました。

この一つの決定は 3 つのことを引き起こしました。第一に、個人投資家が待ち望んでいた裁定取引（アービトラージ）の機会を潰しました。第二に、予測市場の規制に関する議論の場を、取引所から、それらの取引所のシェアを販売する資産運用会社へと移しました。そして第三に、月間取引高が 290 億ドルに達したばかりのこのセクターに、「次の成長段階は、CFTC 規制下のイベント・コントラクトから来るのか、それともウォール街が実際に流通させることができる SEC 規制のラッパー（投資枠組み）から来るのか？」という不都合な問いを突きつけました。

Roundhill が構築した 6 つの ETF​

Roundhill は 2026 年 2 月 13 日に、米国の選挙地理の入門書のようなティッカーを持つ 6 つのファンドについて、Form N-1A 申請書を SEC に提出しました。

  • BLUP — Roundhill 民主党大統領 ETF
  • REDP — Roundhill 共和党大統領 ETF
  • BLUS — Roundhill 民主党上院 ETF
  • REDS — Roundhill 共和党上院 ETF
  • BLUH — Roundhill 民主党下院 ETF
  • REDH — Roundhill 共和党下院 ETF

下院および上院のファンドは、2026 年 11 月 3 日以降にどちらの政党が各議院を支配するかを参照しています。大統領ペアは 2028 年 11 月 7 日をターゲットとしています。各ファンドは、CFTC 規制下の会場（主に、選挙結果がコントラクトか賭博かという規制上の問題を解決した唯一の米国ライセンス取得済み予測市場取引所である Kalshi）で取引されるバイナリの「はい / いいえ」イベント・コントラクトに対して作成されたスワップ契約を通じてエクスポージャーを得ます。

経済的メカニズムは異例なほど直接的です。各原資産コントラクトは、結果が発生した場合は 1 ドル、発生しなかった場合は 0 ドルを支払います。したがって、BLUP の株式は、民主党が 2028 年のホワイトハウスを制する暗黙の確率の上場合成商品のように振る舞います。これはリアルタイムで価格提示され、NAV（純資産価値）で換金可能で、標準的な証券口座や IRA（個人退職金口座）で保有できます。

目論見書には、重要な部分が強調して記載されています。「対象となる政党が勝利しなかった場合、ファンドはその価値のほぼすべてを失う」というものです。この文言だけでも、BLUP / REDP と 4 つの議会ファンドは、取引所取引オプション以外で明示的なバイナリ・ペイオフ（二者択一の支払い）を持つ、米国初の銘柄となります。

また、Roundhill はこれらのファンドをロール（乗り換え）するように設計しました。市場が勝者の価格を 0.995 ドル以上、または敗者の価格を 0.005 ドル未満で 5 営業日連続で付けた場合、ファンドはその結果が確定したとみなし、次の選挙サイクルへとロールします。これにより、一見 6 か月の賭けに見えるものが、永続的な政治サイクル製品へと変わります。

なぜ SEC はローンチの 24 時間前に一時停止を命じたのか​

昨年採用された SEC のファストトラック ETF 枠組みの下では、当局が介入しない限り、申請は 75 日間の審査後に自動的に有効になります。Roundhill、Bitwise、および GraniteShares は 2 月中旬に申請を行いました。カレンダー通りであれば、5 月 5 日が各発行体が取引開始のベルを鳴らす予定の日でした。

ロイターと Stocktwits は 5 月 4 日、SEC スタッフが 2 つの特定の点についてさらなる説明を求めていると報じました。第一に、決済イベントの間に原資産コントラクトの流動性が枯渇した場合、ファンドがどのようにエクスポージャーを計算するか。第二に、リスクを分散させるのではなく特定の個別リスクに集中させる ETF に慣れている個人投資家に対し、バイナリ損失のプロファイルをどのように開示すべきかという点です。

また、管轄権を巡る背景もあります。CFTC は先月、複数の州の規制当局を提訴し、選挙への賭けは無許可のギャンブルに当たると主張する複数の州司法長官に対し、イベント・コントラクトに対する独占的管轄権を主張しました。また、4 月 30 日の議会での全会一致の投票により、議員やスタッフが Kalshi や Polymarket で取引することが禁止されました。これは、司法省が機密情報を使って Polymarket で賭けを行ったとして陸軍曹長を起訴してから 96 時間以内の出来事であり、SEC がすでに精査する傾向にあった製品に対し、政治的な敏感さをさらに高めることとなりました。

言い換えれば、SEC の遅延は単なる技術的な停止ではありません。それは、CFTC 対 州の管轄権争い、議会のインサイダー取引への監視、そして SEC の個人投資家向け開示基準という 3 つの規制の流れが、一つの製品ローンチに収束した瞬間なのです。

Bitwise、GraniteShares、および 3 社によるレース​

Roundhill だけではありません。2 月の申請から数日以内に、Bitwise と GraniteShares も同じ選挙サイクルをターゲットにした競合する目論見書を提出しました。

Bitwise はそのラインナップを PredictionShares と名付け、2028 年の大統領選、2026 年の上院、2026 年の下院向けに民主党と共和党のファンドという同じ 6 製品構成で NYSE Arca に上場させました。GraniteShares も同様のメカニズムを持つ一連の申請を行いました。

この 3 社による申請レースは、BlackRock、Fidelity、Bitwise が同時に製品を市場に投入し、事実上 3 社による寡占状態を作り出した 2024 年 1 月の現物ビットコイン ETF のローンチの動きを彷彿とさせます。初年度、BlackRock の IBIT だけで約 370 億ドルの純流入を集め、資産 500 億ドルに到達した史上最速の ETF となりました。一方、それまでの最速記録保持者であった SPDR ゴールド・シェア（GLD）は、2004 年のローンチ時に 50 億ドルを集めるのに 15 か月近くを要しました。

機関投資家向けの製品戦略担当者がこのレースから学んだ教訓は、ナラティブ主導の ETF カテゴリにおける先行者利益は累積するということです。最初に実際に取引を開始した発行体は、二次市場の流動性を確保する傾向があり、その流動性が、証券会社のアドバイザーや 401(k) プランのスポンサーがどのファンドに割り当てるかを決定します。Roundhill、Bitwise、GraniteShares のうち、誰が最初に SEC の修正された開示要件をクリアしても、同様の構造的優位性を手にすることになります。

ETF ラッパーが実際に解き放つもの​

2025 年の予測市場セクターの取引高は 635 億ドルに達し、2024 年の 158 億ドルの約 4 倍となりました。2026 年の最初の 4 ヶ月間で、Polymarket と Kalshi の合計取引高はさらに 850 億ドル増加しました。4 月だけでもセクター全体で 290 億ドルを記録しました。その内訳は、Kalshi で 148.1 億ドル（前月比 13% 増の過去最高）、Polymarket で 80 〜 90 億ドル、さらに Limitless や Predict からの寄与がありました。

その需要は本物ですが、構造的な障壁に阻まれています。Polymarket や Kalshi は、どれほど多くの取引高を処理したとしても、IRA 口座（個人退職金口座）、401(k)、RIA（登録投資顧問）が管理する証券ポートフォリオといった米国最大のリテール資本プールに直接アクセスすることができません。これは、予測市場の取引所がカストディ（保管）や税務上の分類要件を満たしていないためです。

ETF ラッパー（ETF 化）がこれを解決します。2024 年に現物ビットコイン ETF が暗号資産にもたらした「正当化の流れ」——つまり、ビットコインへのエクスポージャーをオフショア取引所から Schwab、Vanguard、Fidelity などの証券会社のメニューへと引き込んだ流れ——こそが、Roundhill、Bitwise、GraniteShares が予測市場のために作り出そうとしているものです。計算が正しければ、その規模は絶大です。ETF への資金流入が、2024 年第 1 四半期の BTC ETF のように原資産取引高の 10 〜 15% を捕捉すると仮定すれば、現在の取引規模で 1 年間運用するだけで、勝者となる発行体にとってのアドレス可能な AUM（運用資産残高）は 200 億ドルから 300 億ドルに達することを意味します。

また、注目すべき行動上の非対称性もあります。予測市場プラットフォームは、メインストリームの投資家を取り込むためのファネル（経路）に苦労しています。その理由は、ユーザー体験としてウォレットのオンボーディング、非伝統的な取引所での KYC、そして州によって異なる税務処理が求められるからです。ETF ラッパーは、これらの摩擦をティッカーシンボルへと変換します。限界投資家は、他の 2 つの Roundhill 製品を比較するのと同様に、BLUP と S&P 500 セクターファンドのどちらかを選択できるようになります。

0.50 ドルのコントラクトがいかにして 50 ドルの株式になるか​

CFTC（商品先物取引委員会）規制下のイベント・コントラクトから、NYSE（ニューヨーク証券取引所）上場株式への機械的な変換は、見た目以上に興味深いものです。なぜなら、この設計の選択が、スタックの各部分がどれだけの規制圧力を吸収するかを決定するからです。

BLUP が Kalshi の「民主党が 2028 年大統領選で勝利する」というコントラクトに対するスワップ・エクスポージャーを保有する場合、ファンドの NAV（純資産価値）はコントラクトの示唆確率（インプライド・プロバビリティ）に連動して動きます。もし Kalshi がコントラクトを 0.42 ドルで提示しているなら（市場がその結果に対して 42% の確率を割り当てていることを意味します）、BLUP の株価はその確率にスワップ相手方の価格調整とファンドの経費率を反映した価格で取引されます。確率が変動すれば、NAV も変動します。ファンドはバイナリー・コントラクトを直接保有するのではなく、そのコントラクトを参照するデリバティブを保有します。

この層状の構造には 2 つの利点があります。第一に、原資産のコントラクトを直接取引するのではなく、スワップ相手方を通じて流動性を管理できることです。これは、注目度の高い時期を除いて、予測市場のコントラクトが示すような流動性の薄い原資産市場において重要です。第二に、規制上のリスクをスワップ・レイヤーに集中させることができる点です。これにより、SEC（証券取引委員会）は、CFTC 規制下の原資産に対しては要求できない開示を求めることが可能になります。

投資家にとって、この構造は BLUP の株式がレバレッジを効かせたイベントのプットおよびコールのように機能することを意味します。しかし、それは伝統的な ETF の運用プロファイルを持ち、IRA 適格の証券口座で取引されます。これが規制上のイノベーションです。そして、これが SEC が改めて精査を行っている理由でもあります。

Hyperliquid というワイルドカード​

SEC が提出書類を読み込んでいる間に、Hyperliquid はプロダクションコードをデプロイしていました。2026 年 5 月 2 日、Roundhill が予定していたローンチの 3 日前に、Hyperliquid はメインネットで HIP-4 Outcome Markets（アウトカム・マーケット）を有効化しました。このローンチにより、Hyperliquid のユーザーがすでに無期限先物や現物ポジションを運用しているのと同じ取引口座に、完全に担保されたオンチェーン予測市場が直接組み込まれました。

HIP-4 の初日には、605 万のコントラクトと約 600 万ドルの想定元本ベースの取引高が記録されました。Kalshi の 1 日あたり 5 億 4,600 万、Polymarket の 1 億 9,000 万のコントラクト数と比較すると小規模ですが、構造的に異なります。ポジションは USDH（Hyperliquid のネイティブステーブルコイン）で完全に担保されており、清算リスクはなく、オープン時の手数料も無料です。ビルダーは後のフェーズで、1,000,000 HYPE をステーキングすることで、パーミッションレスな市場をデプロイできるようになります。ただし、ルール違反があった場合にはステーキングされたトークンがスラッシュされる可能性があります。

この「手数料無料でのオープン」という構造こそ、Polymarket や Kalshi が警戒してきたアーキテクチャ上の攻勢です。Polymarket は 2% のテイカー手数料を課しています。Kalshi は中央集権的なマッチングエンジンを通じてコントラクトのスプレッドを収益化しています。どちらも、Hyperliquid が収益分配モデルを通じて展開できるようなトークンエコノミクスの整合性を持っていません。Hyperliquid では、HYPE ホルダーがバイバックとバーンを通じてプロトコル手数料を享受します。

Arthur Hayes 氏は最近、予測市場の垂直展開こそが、彼の 150 ドルの HYPE 目標価格を支える根拠であると主張しました。そのテーゼは、Hyperliquid の 95.7 億ドルの無期限先物未決済建玉を持つユーザーベースを、手数料を排除し、同じリスク・証拠金エンジンに製品を統合することで、イベント取引のボリュームへと変換するというものです。この賭けが成功すれば、Hyperliquid は 6 ヶ月以内に予測市場のシェアの 30% 以上を奪うことになります。成功しなければ、HIP-4 はニッチな存在に留まり、CFTC 規制下の取引所が規制対象のカウンターパーティを求める機関投資家のフローを維持し続けることになるでしょう。

ETF ローンチが実際に明らかにする 3 つの勢力の争い​

2026 年 5 月 4 日から 5 日にかけての出来事は、SEC（証券取引委員会）の審査結果がどうあれ、予測市場セクターにおける構造的に異なる 3 つのアーキテクチャを一連のニュースサイクルの中で浮き彫りにさせたとして記憶されることになるでしょう。

  • CFTC 規制下の集中型（Kalshi） — 取引所ライセンスを保有し、FCM（先物取引業者）によるカストディ、コントラクト・スプレッドによる収益モデルを採用。SEC がリファレンス資産として認める契約を唯一提供しているため、ETF ラッパーに直接組み込むことができる唯一の会場です。
  • コンプライアンス・オーバーレイを備えた DeFi AMM（Polymarket） — Polygon ベースの AMM アーキテクチャを採用。最近では Chainalysis によるオンチェーン市場整合性監視の導入、ブリッジされた USDC からネイティブの pmUSD ステーブルコインへの移行、Alchemy との 250 万ドルのビルダープログラムを実施。Polymarket の 150 億ドルという評価額は、機関投資家が仮想通貨ネイティブの決済レイヤーに起因すると考える、Kalshi の 220 億ドルに対するディスカウントを反映しています。
  • トークンエコノミクスに整合した分散型オーダーブック（Hyperliquid HIP-4） — 手数料無料、USDH 担保、監視オーバーレイなし、HYPE トークンに整合したレベニューシェア。Polymarket や Kalshi が競合しない 3 つ目の軸で運営されています。

Roundhill ETF は、これらの中で最初のアーキテクチャ、かつそれのみに基づいています。BLUP は、スワップ構造を通じて Polymarket の価格設定や Hyperliquid HIP-4 の契約にエクスポージャーを持つことはできません。なぜなら、どちらの会場も SEC が ETF のリファレンス資産に要求する形で CFTC の規制を受けていないからです。これは重大なビジネス上の制約です。ETF ラッパーは機関投資家の資金フローを Kalshi に集中させ、Polymarket や Hyperliquid のボリュームが増大しているにもかかわらず、構造的にこれらを過小評価することになります。

機関投資家の見解としては、Kalshi の 220 億ドルの評価額には、ETF に組み込まれた予測市場エクスポージャーの事実上のリファレンス会場になるという「埋め込みオプション」がすでに反映されているというものです。SEC が今後 60 日以内に Roundhill を承認すれば、そのオプションが利益を生み出し始めることになります。

次に注目すべき点​

SEC による延期は一時的なものと広く予想されています。発行体やアナリストは、これを拒否ではなく、明確化の要求であると捉えています。今後 30 日間の動向を占う上で、3 つのシグナルが重要となります。

  1. どの発行体が最初に修正された開示書類を提出するか。 SEC の疑問を最も早く解決した者（おそらく流動性ストレスシナリオやバイナリ損失リスクに関する文言を修正した者）が、先駆者利益が重要なこのカテゴリーにおいて、先行者としてのポジションを獲得します。
  2. CFTC が規則制定案の事前通知（ANPR）の最終本文を公表するかどうか。 CFTC は 2026 年 3 月 12 日にイベント・コントラクト規制に関する ANPR を発行しました。これが確定すれば、ETF ラッパーが参照する規制枠組みが固定され、SEC が現在引用している管轄権の曖昧さが解消されます。
  3. 上院の自己売買禁止後の立法上の関心がどのように進化するか。 4 月 30 日の自己売買禁止案は全会一致でした。並行して進む WLFI の論争に後押しされる形で、この連合が議論を行政当局や「大統領仮想通貨倫理」枠組みへと拡大させれば、予測市場 ETF に対する規制の重圧は軽減されるどころか、より重くなるでしょう。

現時点では、BLUP / REDP / BLUS / REDS / BLUH / REDH の上場は、予測市場がウォール街のインフラへと移行する瞬間になるはずでした。しかし、2026 年 5 月 4 日は、その移行が実現する前に、このセクターがいかに多くの規制上のプロセスをクリアしなければならないかを浮き彫りにした瞬間となりました。トレードはまだ継続中ですが、時計の針はリセットされたばかりです。

予測市場のインフラは、リアルタイムのオンチェーンデータ、コントラクト・オッズの低遅延 RPC リード、および Polymarket、Kalshi、Hyperliquid にわたる高可用性オラクルの証明に依存しています。BlockEden.xyz は、予測市場の決済が実際に行われる Polygon、Solana、Hyperliquid ネットワークを含む 27 以上のチェーンに対応した、エンタープライズグレードの RPC およびインデックス作成インフラストラクチャを提供しています。当社の API マーケットプレイスを探索して、次の 1,000 億ドルのイベント・コントラクト・ボリュームが流れる基盤を構築しましょう。

情報源​

Hyperliquid HIP-4 初日：1 つの BTC ペアがいかにして 6 時間で Polymarket を追い抜いたか

· 約 15 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

2026 年 5 月 2 日、Hyperliquid は HIP-4 アウトカム市場のスイッチを入れました。それから 6 時間以内に、単一のバイナリ BTC コントラクトが、Polymarket の BTC 市場全体の 24 時間取引高を上回りました。ヘッドラインの数字 — 約 84,600 ドルの未決済建玉に対して約 59,500 ドルの取引高、「Yes」側が 63% 近い確率で取引されている — は、絶対的な数値で見れば少額です。しかし、その追い抜きのスピードと構造こそが注目すべき点です。予測市場の流動性は、結局のところパーペチュアル（無期限先物）トレーダーがすでに活動している場所に集まることが判明しました。

これは Arthur Hayes がその 2 日前に提示した仮説であり、彼は HYPE を 2026 年 8 月までに 150 ドルの目標価格を目指す「予測市場の武器」と呼びました。HIP-4 の初日は、その議論における最初の具体的なデータポイントとなりました。

Polymarket の 17 倍の飛躍：予測市場はいかにして 5 年分の仮想通貨普及を 12 ヶ月に凝縮したか

· 約 14 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

2026 年 3 月、ある単一のオンチェーン・ベニューが 257 億ドルの取引を清算しました。それはパーペチュアル DEX（分散型取引所）でもなく、ステーブルコイン発行体でもなく、トークン化資産プラットフォームでもありませんでした。それは Polymarket ―― 2025 年の「年間」取引高が 12 億ドルだった予測市場が、2026 年初頭にはわずか 1 週間でその記録を塗り替えたのです。

この数字は、クリプト業界がこれまで滅多に直面することのなかった問いを突きつけています。オンチェーン・プリミティブが、緩やかな機関投資家への採用曲線をスキップして、いきなりマスマーケットの行動へと直結したときに何が起こるのか？

パーペチュアル DEX よりも急峻な曲線​

Polymarket の月間取引高の軌跡は、パーペチュアル DEX が 5 年間にわたる流動性戦争を勝ち抜いてきた姿を見てきた者にとって、親しみ深くもあり、同時にある種の居心地の悪さを感じさせる物語を物語っています。

月間取引高は 2025 年に 12 億ドル前後 で推移していました。しかし 2026 年 3 月までに、その数字は単月で 257 億ドルに達しました。これは、dYdX とそのフォロワーたちがパーペチュアル DEX カテゴリで約 5 年かけて達成した成長を、わずか 17 分の 1 の期間で凝縮したことになります。アクティブウォレット数は 2026 年 2 月までの 6 ヶ月間で約 3 倍の約 84 万に急増し、2026 年第 1 四半期には 129 万のユニークウォレットがプラットフォームで取引を行いました。

標準的なクリプト採用の説明である「投機はレバレッジのあるところに流れる」という理屈は、ここには当てはまりません。この取引高は、レバレッジもファンディングレート（資金調達率）もなく、パーペチュアルをクリプトネイティブ・トレーダーに理解しやすくさせていた合成デリバティブのパッケージもなしに流入したものです。それは、予測市場がついに自身のナラティブのパッケージを見つけたからこそ実現しました。つまり、「イベントの結果を取引すること」は、既存金融（TradFi）のスポーツブックのユーザーがすでに理解していることだったのです。

この単純な事実こそが、今回の成長曲線をこれまでのあらゆるオンチェーンの変曲点から区別するものです。パーペチュアルは、ユーザーを自ら教育する必要があった金融プリミティブでした。対して予測市場は、FanDuel や DraftKings、そして数十年にわたるパリミチュエル方式の賭博文化によって、すでにユーザーが教育されていた金融プリミティブだったのです。

資本ではなく「行動」の変化​

Polymarket の成長データに隠されたより興味深い事実は、それが「どのような」成長であるかという点です。平均的なチケットサイズ（取引額）は膨れ上がっていません。2026 年第 1 四半期のユーザーの 82.3% は取引額が 10,000 ドル未満であり、これは 2024 年にパーペチュアル DEX の取引高を牽引した機関投資家レベルのプロップファームのプロファイルとは全く異なる、リテール（個人）に偏った分布を示しています。

代わりに、成長は行動のエンゲージメントが複利的に増加したことからもたらされました。

  • ユーザーあたりのアクティブ日数が 2.5 日から 9.9 日に増加: ユーザーは単発のイベントの賭け手から、毎日参加するエンゲージメント層へと変化しました。
  • ユーザーあたりの取引カテゴリが 1.45 から 2.34 に拡大: 米大統領選のために参入した同じウォレットが、今ではプレミアリーグの試合、FRB の金利決定、クリプトトークンのアンロックにも賭けています。
  • スポーツが第 1 四半期の取引高で 101 億ドルとリード: 政治は 50 億ドル（うち 24.1 億ドルは地政学的紛争市場に関連）、残りはクリプト、エンターテインメント、マクロ経済の結果へと分散しました。

この行動のシグナルは非常に強力です。スーパーボウルの賭けのために一度だけ訪れるユーザーは定着しませんが、月に 9.9 日ログインするユーザーは定着します。Polymarket と、これらの数字を記録した Bitget Wallet の調査は、この変化を「イベント駆動型から継続的利用へ」の移行と表現しました。継続的利用こそが、カジノからインフラへと進化したいあらゆるプラットフォームにとっての前提条件です。

ウォレット数と取引高の計算式​

ウォレット数と取引高を並べて追跡すると、明確なシグナルが見えてきます。アクティブウォレットは約 3 倍になりました。月間取引高は 17 倍になりました。したがって、中央値でのチケットサイズは約 5 〜 6 倍に拡大したことになります。

これは、機関投資家によるプレスリリースが出ないまま、機関投資家やプロップファームの動きがデータに現れているシグナルです。ユーザー数の大半がリテールである一方で、平均チケットサイズの増加を通じて、洗練された資本が「静かに」大規模に参入しています。2026 年第 1 四半期のウォレット分析による別の発見では、ウォレット全体の 1% 未満が利益の約半分を獲得していることがわかりました。これは、プロのトレーダーが参入し、リテールのフローからアルファを抽出していることを示す決定的な証拠です。

プラットフォームにとって、これは考えうる中で最適な構成です。リテールが取引高の底支えとナラティブのエンジンを提供し、プロの資本が厚み（デプス）を提供してスプレッドを縮小させます。この二層構造の流動性プロファイルは、中央集権型デリバティブ取引所をスケーラブルにしたものと同じですが、オンチェーンではわずか 1 年足らずでそれを達成したのです。

取引高を巡る三つ巴の戦い​

Polymarket が独走しているわけではありません。2026 年第 1 四半期、オンチェーンの取引高リーダーボードは 3 つの異なるプリミティブに再編され、それぞれが独自の規模で稼働しています。

プラットフォーム2026 年第 1 四半期取引高プリミティブ
Hyperliquid約 1,800 億ドルパーペチュアル先物
Polymarket約 600 億ドル（年率換算 約 2,400 億ドル）バイナリー・イベント・コントラクト
Kalshi約 80 億ドルCFTC 規制下のイベント・コントラクト

興味深い戦いは、Polymarket 対 Kalshi ではありません。これらは管轄区域も異なり、ユーザー層も大きく異なります。本当の戦いは、オンチェーンの「イベント投機」のシェアを巡る Polymarket 対 Hyperliquid であり、その戦いは激化しています。

2026 年 5 月 2 日、Hyperliquid はメインネットで HIP-4 アウトカム・マーケット（Outcome Markets）を立ち上げ、エントリー手数料無料のデイリー・バイナリー BTC コントラクト（「5 月 3 日午前 8:00 時点で BTC は 78,213 ドルを上回るか？」など）の提供を開始しました。構造的な売りは「統合マージン」です。Hyperliquid のトレーダーは、BTC パーペチュアルのロング、ETH の現物ポジション、そしてバイナリー・アウトカム・コントラクトを、ブリッジすることなく同じ口座内で、同じ担保を使って保持できます。Polymarket が勝利ポジションに対して最大 2% の手数料を課すのに対し、HIP-4 は参入手数料が無料で、決済手数料のみがかかります。

流動性は一夜にして移動することはありません。Polymarket の厚みは 2 年間にわたるネットワーク効果の賜物であり、HIP-4 の初日の BTC 市場は、84,600 ドルの未決済建玉（OI）に対して 24 時間の取引高はわずか 59,500 ドルでした。しかし、競合のベクトルは今や現実のものとなっており、Hyperliquid には取引高を呼び込むための経済的動機を持つトークン（HYPE）ホルダーが存在しています。

静かに整う機関投資家向けのインフラ基盤​

出来高の推移がニュースのヘッドラインを飾る一方で、機関投資家向けのインフラ整備が並行して進められていました。

  • ICE は 2026 年 2 月に Polymarket Signals and Sentiment ツールをリリースし、NYSE の株式データを配信するのと同じインフラを使用して、標準化された確率フィードを配信しています。ヘッジファンドやトレーディングデスクは、S&P 500 の相場を確認するのと同じ方法で Polymarket の価格を利用するようになっています。
  • Polymarket は 1 億 1,200 万ドルで QCEX を買収し、CFTC ライセンスを保有する取引所および清算機関のインフラを手に入れました。これは、米国の取引相手を大規模に受け入れるための規制上の架け橋となります。
  • Roundhill は 2026 年第 2 四半期に予測市場 ETF をローンチする予定です。これは「40 年投資会社法（40 Act）」に基づいた投資手段として、イベント・コントラクトへのエクスポージャーを組み込む初の試みです。
  • Gemini は CFTC の指定契約市場（DCM）ライセンスを取得し、規制された第三の視点から Polymarket や Kalshi に対抗する姿勢を整えています。

このパターンは明白です。指数プロバイダー、清算機関、ETF ラッパー、デリバティブ会場といった、暗号資産が 10 年かけて獲得してきた伝統的金融（TradFi）のインフラ層が、予測市場においてはわずか数四半期で移植されつつあります。

成長を阻む「天井」の正体​

Polymarket と Bitget Wallet のレポートで出回っている年間 2,400 億ドルのランレート予測は、規制の枠組みが維持されることを前提としています。この前提が大きな鍵を握っています。

3 つの規制上のプレッシャーポイントが収束しつつあります。

  1. 議会からの反発。ジェフ・マークリー上院議員は 2026 年 4 月下旬、CFTC に対し、予測市場におけるインサイダー取引やスポーツ賭博に関する規制強化を求める書簡を主導しました。「誠実性の急速な侵食」という表現は、歴史的にルール策定の前触れとなる文言です。
  2. 州レベルの法執行。イリノイ州ゲーミング委員会は 2026 年 1 月 27 日、Polymarket US に対して停止勧告（Cease-and-Desist）を発行し、先に Kalshi に対して行われた措置に続きました。州のゲーミング規制当局はスポーツ・イベント・コントラクトを管轄下のギャンブルと見なしていますが、CFTC は連邦管轄下のデリバティブと見なしています。この優先権争いは現実のものであり、未解決のままです。
  3. CFTC によるルール策定。CFTC は 2026 年 2 月、予測市場に関するルール策定が間近であることを示唆しました。現在の暫定議長の姿勢は寛容ですが、ルール策定自体が不確実性をもたらします。連邦政府による「明確な Yes」か「明確な Maybe」かの違いが、2027 年の出来高が 2,400 億ドルになるか 800 億ドルになるかの分かれ目となります。

予測市場の成長を縛る制約は、もはや市場の厚みやユーザー教育ではありません。それは、米国の規制当局がこのプリミティブ（基本構成要素）をデリバティブと見なすか、賭博と見なすか、あるいは未だ定義されていない新しいカテゴリーと見なすか、という点に集約されます。

オンチェーン・インフラへの示唆​

予測市場のトラフィックパターンは、DeFi の RPC トラフィックとは大きく異なります。予測市場のウォレットは単にトランザクションを送信するだけでなく、市場のメタデータをポーリングし、結果の確率を照会し、解決オラクルを監視し、機関投資家向けダッシュボードのために署名済みの価格フィードを消費します。そのインフラ構成は、トークンスワップのワークフローよりも、マーケットデータ製品に近いものとなっています。

Polygon（Polymarket の決済レイヤー）や Hyperliquid 上の新しい HIP-4 バイナリ・コントラクトをサポートする RPC プロバイダー、インデクサー、オラクルネットワークにとって、出来高のプロファイルは、イベントの決着時には爆発的（バースティ）になり、FOMC の日、選挙の夜、主要なスポーツの決勝戦といった注目度の高いマクロイベント時には一定の負荷がかかります。予測市場のキャパシティ・プランニングは、DEX よりもスポーツブックのそれに似ています。

BlockEden.xyz は、Polygon、Hyperliquid、および予測市場やオンチェーン・デリバティブ・スタックを支えるその他 12 以上のチェーンにおいて、エンタープライズ級の RPC およびインデックス・インフラを提供しています。イベント・コントラクトのデータを基にしたダッシュボード、シグナル製品、あるいはトレーディング・システムを構築されているなら、このカテゴリーが求める爆発的で高ファンアウトなクエリパターンに合わせて設計された当社の API マーケットプレイス をぜひご活用ください。

今後の 6 か月で決まること​

2026 年末までに、予測市場は月間 400 億 〜 500 億ドルのカテゴリーへと集約され、議論の焦点が「世界的に中央集権型スポーツブックの出来高を追い越すかどうか」に移るか、あるいは規制の天井に突き当たり、オフショア（Polymarket メイン）とオンショア（Polymarket US、Kalshi、Gemini DCO）へと会場が二分されるかのどちらかになるでしょう。

ユーザーの行動データは、需要側が本物で永続的であることを示唆しています。1 ユーザーあたり月間 9.9 日のアクティブ日数と 2.34 のカテゴリー利用という数値は、一時的な流行ではなく、習慣の指標です。習慣を規制で排除するのは非常に困難です。禁酒法はアルコール消費を根絶できず、2006 年のインターネット賭博禁止法（UIGEA）もオンラインポーカーを根絶できませんでした。需要は存続し、会場が移動するだけです。

今後 2 四半期で明らかになるのは、予測市場が「規制当局が枠に当てはめるよりも早くインフラ化する稀有なオンチェーン・プリミティブ」になるのか、それとも年間 2,400 億ドルのランレートが規制によって押し戻される前の最高到達点となるのか、という点です。いずれにせよ、17 倍という成長を遂げた年はすでに歴史に刻まれており、オンチェーンの出来高リーダーボードには、12 か月前には存在しなかった第三のプリミティブが鎮座しています。

Variational の取引手数料無料・450 市場対応の Perp DEX が Hyperliquid に挑む

· 約 16 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

取引手数料が無料で、仮想通貨、株式、コモディティ、FX を含む 450 以上の市場を単一の USDC アカウントで決済し、個人トレーダーに最大 50 倍のレバレッジを提供し、さらに組み込みの抽選機能を通じて損失を出したトレードを払い戻す ――。そんな無期限先物（パーペチュアル）取引所は、2 年前であれば DeFi マキシマリズムの風刺のように聞こえたでしょう。しかし 2026 年 5 月、それは Variational の製品ページに現実に存在するものです。

このローンチは、パーペチュアル DEX カテゴリにとって実に微妙なタイミングで行われました。Hyperliquid の未決済建玉（OI）におけるリーダーシップは手数料無料の競合他社に脅かされており、Polymarket の予測市場では、Hyperliquid が OI 首位の座を奪われる確率を 28% と予測しています。また、Aster は強力なインセンティブ・プログラムによって、わずか数週間でパーペチュアルの取引ボリュームの 50% を奪えることをすでに証明しています。Variational は、これらと同じ土俵で戦おうとしているのではありません。彼らは「パーペチュアル DEX アカウント」の中身そのものを再定義しようとしているのです。

Polymarket のインフラ革命：CLOB v2 と pUSD が予測市場スタックをどのように再構築しているか

· 約 13 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

予測市場は 2026 年第 1 四半期に 260 億ドル以上の取引高を処理しました。しかし 4 月 28 日まで、その爆発的成長の中心にあったプラットフォームは、機関投資家のマーケットメイカーが到底受け入れられないリスクを伴うブリッジ型インフラ上で稼働していました。それは、ローンチ以来最も重要な Polymarket のエンジニアリング上の決定によって変わりました。

Coinbase の GOLD-PERP 戦略：ウォール街が眠る間、暗号資産が貴金属市場を取引する

· 約 18 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

過去 150 年のほとんどにおいて、「週末の地政学的ショックをどこでヘッジするか？」という問いへの答えは、「できない」というものでした。日曜夜の CME オープンを待ち、窓開け（ギャップ）によってストップロスが 3 つの価格レベルを突き抜けるのを眺めながら、次はもっとうまく立ち回ろうと自分に言い聞かせるしかありませんでした。2026 年 5 月 6 日、Coinbase はこの慣習を静かに打ち破りました。金と銀の現物 1 トロイオンスを追跡し、USDC で決済されるリニア無期限先物（GOLD-PERP および SILVER-PERP）のローンチにより ―― 金で最大 25 倍、銀で最大 20 倍のレバレッジを提供 ―― 米国上場企業として世界最大の仮想通貨取引所は、単なるトークンの新規上場よりも戦略的に攻撃的な行動に出ました。合計 14 兆ドル規模の貴金属市場を、仮想通貨ネイティブな取引時間へと引きずり込んだのです。

これは単なる機能アップデートではありません。カテゴリーそのものを動かす一手です。そして、トークン化されたコモディティ、分散型コモディティ無期限先物、そして TradFi スタイルの 24 時間 365 日アクセスが、週末の金価格を実際に決定する主体を塗り替えつつある、まさにその年の真っ只中に投入されました。

5 月 6 日に Coinbase が実際にローンチしたもの​

その仕組みは驚くほどシンプルです。GOLD-PERP と SILVER-PERP は、それぞれ現物金属 1 トロイオンスを参照します。どちらもリニア無期限先物であり、満期はなく、四半期ごとのロールオーバーも、管理が必要な決済週のロール利回りもありません。損益（P&L）は USDC で精算されます。レバレッジは金で最大 25 倍、銀で最大 20 倍です。これらの契約は、計画的なメンテナンス時間を除き、1 日 24 時間、週 7 日取引されます。

これらの契約は、Coinbase が過去 3 年間、デリバティブ戦略の中核拠点として静かに構築してきたバミューダ金融庁（BMA）ライセンス取得済みのプラットフォーム、Coinbase International Exchange に上場されます。現時点では、米国の個人投資家は依然として制限されています。しかし、Coinbase はすでに CFTC（米商品先物取引委員会）に対し、同じ商品を米国内のトレーダーにも提供できるよう申請を行っています。もし承認されれば、米国境内で初めて、個人投資家が 24 時間 365 日アクセス可能な規制されたコモディティ無期限先物が誕生することになります。

一見些細に見えるいくつかの詳細が、実は大きな意味を持っています。最小注文サイズは意図的に小さく設定されています。Coinbase が表明している理由は、日曜夜の中東のニュース、金曜深夜の関税発表、土曜日の中央銀行によるサプライズ声明といったマクロイベントの際、個人投資家がポジションを「段階的に構築・解消」できるようにするためです。言い換えれば、これは CME が閉場し、ニュースが動いている瞬間のために設計された製品なのです。

なぜこれがヘッドラインのスペック以上に重要なのか​

3 つの先行事例が、今回のローンチが構造的にいかに異なるかを浮き彫りにしています。

トークン化された金（PAXG、XAUT） は、2026 年 2 月に合計時価総額 60 億ドルを突破し、第 1 四半期末時点で約 55 億ドル（XAUT が約 25.2 億ドル、PAXG が約 23.2 億ドル）となっています。これらは合わせてセグメントの 96～97% を占め、120 万オンス以上の保管された金地金によって裏付けられています。トークン化された金は現実のものであり、成長していますが、現物のみです。保有するものであり、レバレッジをかけるものではありません。

Hyperliquid のコモディティ無期限先物 は、地政学的ショックが発生した際に仮想通貨ネイティブなトレーダーが 24 時間 365 日のヘッジ手段を持つと何が起こるかを世界に示しました。2026 年 2 月から 3 月にかけてのイラン危機の際、Hyperliquid の銀無期限先物はピーク時に 24 時間で 12.5 億ドル以上の出来高を記録し、金契約は 1 オンス 5,400 ドル、銀は 97 ドルを突破しました。Bloomberg は Hyperliquid を石油、金、銀の「週末の価格発見の場」と呼び始めました。これにより、需要が存在することが証明されました。

CME のマイクロ金・マイクロ銀先物 は機関投資家のフローを支配しています。マイクロ金は 2026 年第 1 四半期に 1 日平均 598,556 契約という記録を樹立し、CME の金属市場は 1 月 30 日に 1 日で 420 万契約という過去最高記録を達成しました。しかし、CME は日曜の夕方から金曜の午後までしか稼働しておらず、メンテナンス時間もあり、マイクロ契約の個人向けレバレッジは最大でも 5 倍程度です。CME は機関投資家の帳簿を握っていますが、週末を握っているわけではありません。

GOLD-PERP と SILVER-PERP は、これら 3 つのトレードオフを解消します。CME のような規制された中央集権的なオーダーブックを提供し、Hyperliquid のような 24 時間 365 日の取引と仮想通貨ネイティブなレバレッジを提供し、そして金トークンをカストディすることなく、USDC 決済のドル建てエクスポージャーを提供します。単一の取引所がこれら 3 つの特性すべてを個人投資家に提供するのは、これが初めてのことです。

金属市場にまで及ぶ「エブリシング・エクスチェンジ」戦略​

Coinbase は 2 年前からこのテーゼを示唆してきました。「エブリシング・エクスチェンジ（あらゆるものの取引所）」という枠組み ―― 同社の 2026 年の詳細な分析で最も明確に語られたもの ―― は、仮想通貨、株式、コモディティ、そしてイベント市場が、最終的には一つの統一された無期限契約フォーマットと共通の担保レールの下で取引されるようになるという賭けです。問題は常に「誰が最初にリリースするか」でした。

5 月 6 日以降、Coinbase 内部のアセットクラスのスコアボードは次のようになっています。仮想通貨無期限先物（BTC、ETH、SOL など数十種類） ―― 稼働中。株式無期限先物 ―― すでに国際取引所でローンチ済みで、米国では CFTC の審査中。予測市場 ―― 進行中であり、Coinbase は Hyperliquid HIP-4、Polymarket、Kalshi、そして新しい Roundhill ETF が活動しているのと同じ規制境界線を注視しています。コモディティ ―― 金と銀で稼働開始。石油や銅も当然の次期上場候補として広く期待されています。

これにより、Coinbase は、仮想通貨、コモディティ、株式、イベントという 4 つのアセットクラスすべてを、同じ無期限契約のラッパーで、同じステーブルコインで決済し、同じ KYC スタック上で提供する、信頼できる最初の中央集権型取引所となります。USDC を保有するトレーダーは、取引所を離れることも法定通貨レールに触れることもなく、ビットコインのロングから原油のショート、およびイベントヘッジへとローテーションできます。これは単なるユーザー体験（UX）の話ではなく、証拠金管理と資本効率の物語なのです。

2026 年第 1 四半期だけで、Coinbase Derivatives は伝統的なコモディティ先物で 520 億ドル以上の想定元本を記録し、プラットフォームが決済した全契約の 7.6% を占めました。国際取引所は、発表時点で 24 時間の出来高が約 93 億ドル、未決済建玉（OI）が 3 億 1,000 万ドルに達していました。現物取引の利益率が圧縮される中、貴金属の追加は単なる新規事業の開始ではなく、すでに Coinbase の 2 つの構造的な収益の柱の一つへと成長したデリバティブ・エンジンをさらに強化するものなのです。

株式市場は否定的だ、少なくとも今のところは​

気まずい状況が続いています。ニュースを受けて Coinbase の株価は下落しました。今回のローンチを報じた複数のメディアは、Coinbase が「あらゆる資産の取引所」になるという戦略的な物語が明快な勝利のように見えた一方で、発表と同時に COIN の株価が滑り落ちたことを指摘しています。

なぜでしょうか？ 見出しの裏には 3 つの懸念材料が積み重なっています。

第一に、これらはまだ米国内（オンショア）での展開ではないということです。CFTC（米商品先物取引委員会）への申請は重要ですが、セルサイドのアナリストにとって、バミューダ限定の収益を 2026 年のガイダンスに組み込むのは困難です。

第二に、コモディティ・パーペチュアル（無期限先物）は低マージンかつ高ボリュームのビジネスである点です。Hyperliquid はシルバーとゴールドのパーペチュアルにおけるテイカー手数料を CME 同等のコストのわずか数分の一にまで圧縮しており、Coinbase はブランド力だけでなく価格面でも競争する必要があります。薄いスプレッドでデリバティブのボリュームが増えても、それが常に EPS（一株当たり利益）に直結するとは限りません。

第三に、今回のローンチが、現物取引の縮小により Coinbase がすでに 2026 年第 1 四半期の収益が前年同期比 31% 減の 14 億 1,000 万ドルになると公表した四半期に行われたことです。デリバティブのボリュームは 169% 増の 42 億ドルに急増していますが、市場はデリバティブの成長が現物手数料の減少を追い越せるかどうかを注視しています。メタル（貴金属）のパーペチュアルは長期的にその助けとなりますが、第 1 四半期の数字を即座に好転させるものではありません。

しかし、ビルダーやインフラプロバイダーにとって、これこそが今注目すべき理由です。主要な取引所が仮想通貨のレール上で新しい資産クラスを切り開くとき、最初のチャンスの波はトレーディングデスクではなく、「ツルハシとシャベル（インフラ）」にあるからです。

仮想通貨トレーダー、ヘッジャー、ビルダーにとって何が変わるのか​

アクティブトレーダーにとって、即座に得られるメリットはヘッジ手段の解放です。中東情勢の緊迫化の中で ETH をロングしており、CME（シカゴ・マーカンタイル取引所）の開始を待つ間にゴールドが急騰するのを見守るしかなかった状況でも、GOLD-PERP があればそのギャップを埋めることができます。同じドルの担保、同じウォレット、同じダッシュボードで完結します。

トークン化されたゴールドのプロジェクトにとって、計算はより興味深いものになります。PAXG や XAUT はカストディと 24 時間 365 日の現物所有を解決しました。しかし、レバレッジや効率的なショートエクスポージャー（空売り）は解決できていませんでした。レバレッジを効かせた貴金属のベータを求めるトレーダーにとって、Coinbase 上にクリーンな代替手段が登場したことになります。トークン化されたゴールドの発行体が突然不要になるわけではありません。金庫に裏付けられたトークンは、パーペチュアルにはない「バイ・アンド・ホールド」の担保ユースケースを依然として提供しますが、現物限定という「堀」は狭まりました。

Hyperliquid にとって、競争環境はより鮮明になります。Hyperliquid は、米国の規制下にある中央集権的な会場が同等の製品を提供していなかったストレス下において、スピード、分散化、手数料の圧縮を通じてコモディティ・パーペチュアルの板を構築してきました。しかし、今や競合が現れました。Hyperliquid のシルバーとゴールドのパーペチュアルのボリュームが成長曲線を維持するのか、週末限定のスパイクに偏るのか、あるいは機関投資家のフローが規制された中央集権的な会場へローテーションするにつれて縮小していくのか、注目が集まります。

RWA プロトコル、構造化商品発行体、パーペチュアル・アグリゲーターなど、コモディティ対応の DeFi を開発しているビルダーにとって、データフィードとオラクル・パイプラインの重要性はかつてないほど高まっています。5 月 6 日以降、Coinbase International から提供される 24 時間 365 日、USDC 決済のメタル価格は、以前には存在しなかった市場級のリファレンスポイントとなります。ルーティングエンジン、清算オラクル、クロス・マージン・プロトコルはすべて、このデータを読み取ることになるでしょう。

CFTC への申請こそが真の兆候​

Coinbase の発表の中で最も重要な一文は、レバレッジや契約仕様についてではありません。それは、24 時間 365 日のメタル先物を米国のユーザーに拡張するために CFTC と協力しているという一節です。

もし承認されれば、日曜日の午後に自宅にいる米国の個人トレーダーが、これまでは取引できなかったチャートを見ながら、CME の口座も先物ブローカーも必要とせず、東部標準時午後 6 時の開始を待つこともなく、ゴールドに対して 25 倍のポジションを取れる CFTC 公認の場所を持つことを意味します。これは単なる新商品のローンチではありません。個人投資家の価格発見がどこで行われるかという「構造的な再編」です。

また、これは Coinbase のデリバティブ事業と既存の先物市場との融合を加速させるでしょう。CME がその機関投資家の顧客層を失うことはないでしょう。その未決済建玉、ヘッダーの参加、そして清算インフラは強固です。しかし、限界的な個人投資家のマネー、週末のマネー、そして仮想通貨ネイティブのヘッダーたちは、すでに自身のウォレットで投票を始めています。2026 年 5 月 6 日は、規制された中央集権的な既存企業が、気づかない振りをすることを止めた最初の日となりました。

今後の展望：原油、銅、そしてマクロスタックの残り​

今後、2 つの上場が確実視されています。Oil-PERP（原油）と COPPER-PERP（銅）はマクロヘッジのスタックを完成させ、トレーダーが週末のショック時にコモディティサイクルの見解を表現するためのクリーンな手段を提供し、Coinbase が標準化したのと同じ USDC 決済、24 時間 365 日のパーペチュアル形式に組み込まれるでしょう。Hyperliquid の既存の原油パーペチュアルは、その需要が本物であることを示しました。Coinbase には、機関投資家の波及効果を取り込むための規制上の枠組みとブランドがあります。

さらに深い物語は、4 つの資産クラスを扱うパーペチュアル会場が日常的になったときに起こります。USDC を保有する単一のマージン口座で、BTC、NVDA、GOLD、そして 2026 年の選挙予測市場のポジションをすべて同じ取引所、すべてミリ秒未満のクロス・マージンで管理することは、ウォール街も仮想通貨業界もこれまで提供できなかったものです。5 月 6 日は、それがもはや理論ではなく、実際の製品ロードマップとして指し示すことが可能になった最初の日です。

「エブリシング・エクスチェンジ（あらゆる資産の取引所）」は、2024 年にはスローガンであり、2025 年には理論でした。2026 年、それは実装可能な形になりつつあります。そしてゴールドとシルバーは、この形式が仮想通貨同士の取引を超えて一般化することを最終的に証明した資産なのです。

BlockEden.xyz は、トークン化されたコモディティやオンチェーン・デリバティブ・データを支えるネットワークを含む、27 以上のブロックチェーンにわたってエンタープライズグレードの RPC およびインデックス・インフラを運営しています。コモディティ・パーペチュアル・アグリゲーターのためのオラクルフィードを構築している場合でも、マルチチェーン・マージン・システム間でフローをルーティングしている場合でも、機関投資家レベルのスループット向けに設計されたインフラで構築するために、当社の API マーケットプレイス をご覧ください。

出典​

Hyperliquid HIP-4 がメインネットで稼働：手数料無料のオーダーブックが予測市場の勢力図を塗り替える理由

· 約 16 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

2026年 5月 2日、Hyperliquid のリリースノートに記されたわずか一行の記述が、240億ドル規模の業界の勢力図を静かに塗り替えました。待望の「アウトカム・マーケット（予測市場）」アップグレードである HIP-4 がメインネットで稼働し、単一のビットコイン・バイナリ・コントラクトが登場しました。その内容は「5月 3日に BTC 価格は 78,213ドルを超えて終えるか？」というものでした。数時間もしないうちにオーダーブックは厚くなり、スプレッドは狭まり、トレーダーたちは手数料無料でポジションを取り始めました。

無料。エントリー（開始）手数料はゼロ。手数料が発生するのは、クローズ、バーン（焼却）、または決済時のみです。

このたった一つの設計上の決定は、2020年に Polymarket が UX で Augur を打ち負かし、2024年に Kalshi が規制面で Polymarket を凌駕して以来、予測市場において最もアグレッシブな一撃となりました。これはまた、現在重要視されている唯一の 2つのプラットフォーム —— 220億ドルと評価されたばかりの Kalshi と、150億ドルの評価額を持つ Polymarket —— に対する直接的な攻撃でもあります。そしてそれは、「正当な」予測市場がどのような姿であるべきかを書き換えた 96時間のニュースサイクルの真っ只中に投じられました。

セットアップ：2つの巨人、1つのワイルドカード、そして最悪の1週間​

HIP-4 のタイミングがなぜ重要なのかを理解するには、ローンチと同じ週に業界の他のプレイヤーが何をしていたかを知る必要があります。

予測市場は 2026年 4月に記録を更新しました。業界全体のテイカー・ボリュームは 86億ドルに達し、Kalshi が 54億 2,000万ドルを記録したのに対し、Polymarket は 19億 9,000万ドルでした。Kalshi が出来高で明確に Polymarket を追い抜いた最初の月となりました。年初来で見ると、その差はさらに広がっています。2026年の Kalshi の取扱高は 374億 9,000万ドルに達し、Polymarket の 292億 3,000万ドルを上回っています。現在、この 2つのプラットフォームが世界の全予測市場ボリュームの 85% から 95% を支配しています。

しかし、同じ月に規制の嵐が吹き荒れました。

4月 22日、Kalshi は自らの選挙キャンペーンでインサイダー取引を行ったとして、上院議員候補 1名と下院議員候補 2名の利用を停止し、罰金を科しました。4月 25日、米司法省は、ベネズエラでの米軍事作戦に関する機密情報を使用して Polymarket で約 40万ドルの利益を得たとされるギャノン・ヴァン・ダイク軍曹に対する起訴状を公開しました。4月 30日、米上院は上院議員による予測市場での取引を全面的に禁止する規則を全会一致で可決し、即時施行されました。

これに対し、両既存勢力は急いで整合性ポリシーを導入しました。Kalshi の技術的ガードレールは、政治家、アスリート、従業員が自身の関連するコントラクトを取引することを先制的にブロックします。Polymarket の「更新された市場整合性ルール」は、禁止されるインサイダー取引行為を 3つのカテゴリーに定義しました。

要するに、中央集権的な「私たちを信じてください」というモデルにとって、これ以上ないほど最悪な 1週間だったのです。そして、パーミッションレス（許可不要）なオンチェーン会場がローンチするには、これ以上ないほど完璧な 1週間でした。

HIP-4 の正体​

マーケティングの飾りを取り除けば、HIP-4 はナラティブ（物語）ではなくエンジニアリングそのものです。

各アウトカム・マーケットは、通常 YES と NO のペアとなるバイナリ・トークンであり、0.001 から 0.999 の間で変動します。価格は示唆される確率を表します。決済時には、一方が 1 USDH（Hyperliquid 固有のステーブルコイン）に変換され、もう一方はゼロになります。ポジションは完全に担保化されており、清算すべきものがないため、清算リスクは存在しません。

Polymarket の AMM ベースのアーキテクチャと異なる点は、HIP-4 が Hyperliquid L1 のマッチングエンジンである Hypercore 内部にネイティブに組み込まれていることです。つまり、アウトカム・マーケットは、トレーダーの無期限先物（Perpetual）や現物の保有資産と同じ注文タイプ、秒間約 20万件の注文処理能力、そして極めて重要なことに、同じマージン（証拠金）アカウントを共有します。BTC の無期限先物に対してイベントリスクのヘッジを行うトレーダーは、単一のウォレット、ポートフォリオ・マージン、そして同じオーダーブック上でそれを行うことができます。

これは Polymarket がゼロから作り直さない限り提供できないアーキテクチャであり、Kalshi に至っては CFTC 規制下の中央集権的仲介者であるため、構造的に提供不可能なアーキテクチャです。

手数料モデルこそが、決定的な一撃となります。Polymarket は 2% のテイカー手数料を徴収します。Kalshi は中央集権的な清算機関を通じてスプレッドを収益化します。一方、HIP-4 はエントリー時の手数料が無料です。手数料はクローズ、バーン、または決済時にのみ発生します。つまり、短期トレーダーや高頻度のイベント・アービトラジャー、あるいは特定の結末に対して方向性を持った見解を持つ誰もが、参入障壁となる税金なしでポジションを構築できるのです。

マーケットメイカーにとって、この意味はさらに大きくなります。新しい市場の開始時に流動性を提供するためのコストは、設計上ゼロなのです。

なぜトークノミクスが第3の軸なのか​

Polymarket と Kalshi は UX と規制で競い合っています。HIP-4 は第 3の軸である「トークノミクスの整合性」を導入します。

Hyperliquid はプロトコル収益の約 97% を HYPE トークンの買い戻しとバーンに使用しています。HIP-4 の予測市場トレーダーが支払うすべての手数料（たとえクローズ時の手数料だけであっても）は、アーサー・ヘイズ氏のファミリーオフィスである Maelstrom において HYPE をビットコインに次ぐ最大の保有銘柄に押し上げた、あの買い戻しエンジンへと還元されます。

これはヘイズ氏が HYPE の目標価格を 150ドルとしている根拠です。彼の理論は単なる取引手数料の倍率ではなく、予測市場が無期限先物や現物と並ぶ「第 3の収益の柱」となり、昨年 8月に一時記録した年間収益 14億ドルのラインまで Hyperliquid を押し戻すという賭けなのです。Polymarket には、POL が手数料収益に連動していないため、比較可能なトークノミクスのループが存在しません。Kalshi に至ってはトークンすら持っていません。

Hyperliquid の約 95.7億ドルの無期限先物の未決済建玉（OI）が、同じ買い戻しに寄与するバイナリ BTC コントラクトと同じウォレットに同居するとき、方向性トレーダー、ヘッジ担当者、アービトラジャーといったあらゆるカテゴリーのトレーダーが、構造的な HYPE の買い手となります。これこそが、競合他社が決して模倣できないループなのです。

奇妙な Kalshi との提携​

このストーリーには奇妙な点があります。HIP-4 の共同執筆者の一人は、Kalshi の仮想通貨責任者である John Wang 氏です。

2026 年 3 月、Hyperliquid と Kalshi はオンチェーン予測市場を共同開発するための提携を発表しました。一見すると、既存勢力が破壊者を自陣に引き入れることで守りを固めるという、典型的な「インカベントによる対抗策」のように見えました。Kalshi は CFTC（米商品先物取引委員会）規制下のビジネスを共食いすることなく、パーミッションレスなチェーンへの配信経路を確保し、Hyperliquid は出来高リーダーとしての信頼性とコントラクト設計の経験を得ることができます。

実際には、この提携は奇妙な均衡を生み出しています。Kalshi は、HIP-4 によって取って代わられることが純粋にあり得ない 3 者のうち唯一のプレイヤーです。同社の機関投資家のフローは CFTC ライセンスに結びついており、大口の資金配分者は手数料の多寡にかかわらずパーミッションレスな会場に移動することはありません。一方で Polymarket は、微妙な中間に位置しています。米国規制外の AMM 会場であり、その競争優位性のすべて（UX + クリプトネイティブなユーザー）こそが、Hyperliquid が現在直接狙っているものだからです。

もし HIP-4 がメインネット稼働後 6 ヶ月以内に 30 % の市場シェアを獲得したとしたら、そのボリュームは Kalshi からではなく、Polymarket から流出したものです。Kalshi との提携は、実質的にターゲットを絞り込んでいるのです。

HIP-4 が勝利するために必要な条件​

予測市場の歴史は挑戦者に冷淡です。Augur は 2020 年に先行者利益と優れた技術を持っていました。Polymarket は使いやすさで勝利しました。Polymarket は 2024 年の米大統領選挙でプロダクトマーケットフィット（PMF）を達成し、Kalshi はライセンスを保有していることで勝利しました。敗者となった両者にも勝つべき理由はありましたが、実際の戦いが始まればそれらは重要ではありませんでした。

2026 年に Hyperliquid がこのサイクルを繰り返すためには、3 つのことが起こる必要があります。

流動性は複製されるのではなく、移行しなければならない。 Polymarket の強みは、政治や文化的なロングテールイベントの板が厚いことです。まさに、Kalshi のはるかに小さなユーザーベースに対し、4 月に 678,342 人のユニークユーザーを抱えていた市場です。HIP-4 が毎日更新される BTC バイナリーでローンチするのは、Hyperliquid の既存トレーダー層を利用できるため、賢明なコールドスタートと言えます。しかし、より困難な問題は、イベント市場のユーザーに Polymarket の慣れ親しんだ UI を捨てさせ、オーダーブック（板取引）へ移行させることです。

カテゴリーの拡大が定着しなければならない。 Hyperliquid は、政治、スポーツ、マクロ指標、クリプト、エンターテインメントを次のカテゴリーとして示唆しています。それぞれが異なる流動性ブートストラップの課題を抱えています。政治は規制の複雑さを引き込みます。スポーツは米国の州ごとのギャンブル法と衝突します。マクロ指標はオーダーブックに最も適していますが、TAM（獲得可能な最大市場規模）は最小です。

既存プレイヤーへの規制圧力が強まり続けなければならない。 4 月のインサイダー取引禁止は自業自得でしたが、より深い問題は、中央集権的な予測市場プラットフォームが、すべてのトレーダー、すべての IP、すべての口座という「名前のリスト」を保持しており、そのリストが現在召喚状の対象となっていることです。パーミッションレスな市場にはそれがありません。取り締まりが強化されるにつれ、「合法だが監視されている」ものと「パーミッションレスで匿名」なものとの差が広がり、HIP-4 はまさに後者の側に位置しています。

これら 3 つすべてが実現すれば、2026 年後半の予測市場業界は 3 分割されるでしょう。Kalshi が機関投資家のフローを維持し、Hyperliquid がクリプトネイティブなイベントトレーダーを獲得し、Polymarket がその中間に挟まれる形です。1 つか 2 つしか実現しなければ、HIP-4 はニッチな存在に留まるでしょう。

真の問いは HIP-4 が勝つかどうかではない​

興味深い問いは、誰が次の 100 億ドルの予測市場のボリュームを獲得するかではありません。ゼロ手数料（オープン時）で信頼できるパーミッションレスな選択肢が存在するようになったとき、業界のアーキテクチャに何が起こるかということです。

5 年間、予測市場の議論は「UX 対 規制」でした。HIP-4 は第 3 の選択肢を提示します。それを既存の高スループットな取引会場内のプリミティブとして構築し、ネイティブに担保化し、出口でのみ手数料を徴収するという手法です。この設計は Augur からも、Polymarket からも、Kalshi からも何も借りていません。それは CME（シカゴ・マーカンタイル取引所）から着想を得ており、予測市場が本来どのように感じられるべきかという歴史のページをめくろうとしています。

業界はすでに、インサイダー取引禁止、ETF ラッパー、上院の規則を中心に再編されつつありました。HIP-4 は、誰も注目していなかった部分、つまりマージナルトレーダーが Polymarket の AMM と Kalshi の清算機関のどちらかを選ぶのをやめ、そもそも TradFi（伝統的金融）に留まるべきかどうかを選び始めるというプロセスを加速させたに過ぎません。

2026 年 5 月 2 日は、その選択がより安価になった日として記憶されるでしょう。

BlockEden.xyz は、Hyperliquid、Solana、Sui、Aptos、および 25 以上のチェーンで開発を行うビルダーに、エンタープライズグレードの RPC インフラストラクチャを提供しています。イベント駆動型アプリケーション、予測市場の統合、または取引インフラを構築している場合は、高スループットな取引ワークロード向けに設計されたプロダクションレディなエンドポイントについて、API マーケットプレイスをご覧ください。

情報源​

Hyperliquid HIP-3 がウォール街を飲み込む：23億ドルのビルダーデプロイ型無期限先物が週末の原油取引をDEXの独占に変えた方法

· 約 18 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

2026年 4月 9日、おそらく聞いたこともないような 2つの石油契約が、誰も予想しなかったことを成し遂げました。WTIOIL と BRENTOIL は、Hyperliquid で 24時間に合計 40億ドルの取引高を記録し、同じ取引所でのビットコインの 1日の取引高を初めて上回りました。これらの契約は Hyperliquid Labs によってデプロイされたものではありません。それらは Trade.xyz という外部チームによってデプロイされたものであり、彼らは上場する権利を得るためだけに約 2,500万ドル相当の HYPE トークンをロックアップする必要がありました。

6ヶ月前、これらは何も存在していませんでした。プロトコルのパーミッションレスな無期限先物市場フレームワークである HIP-3（Hyperliquid Improvement Proposal 3）は、2025年 10月 13日にメインネットで稼働を開始しました。2026年 3月後半までに、ビルダーによってデプロイされた建玉（OI）は 14.3億ドルに達しました。4月 6日には 23億ドルを突破しました。最も急成長している無期限先物（Perp）DEX の中で最も成長しているセグメントは、もはやクリプトではありません。それは、シカゴ・マーカンタイル取引所（CME）が土曜日の午後に物理的にサービスを提供できないような買い手層に対して 24時間 365日取引されている、石油、金、銀、そしてトーク化された S&P 500 契約です。

これこそが、規制上の裁定取引（レギュラトリー・アービトラージ）が実際に勝利を収めた時の姿です。

HIP-3 の実体​

プロトコルの専門用語を削ぎ落とせば、HIP-3 は単一の設計上の選択に集約されます。50万 HYPE（現在の市場価格で約 2,500万ドル）をステークする意思があれば、コアチームの許可を求めることなく、誰でも Hyperliquid 上で新しい無期限先物市場を立ち上げることができます。このステークは、保証金とスパム防止フィルターの両方の役割を果たします。デプロイヤー（展開者）は、その市場が生み出す全手数料の 50% を獲得し、プロトコルが残りの 50% を受け取ります。

HIP-3 市場の取引手数料は、Hyperliquid の標準レートの約 2倍、割引適用前でメイカー 3ベーシスポイント（bps）、テイカー 9ベーシスポイント程度です。このプレミアムがデプロイヤーのインセンティブとなります。月間取引高が 10億ドルの市場であれば、コントラクトの仕様、オラクルフィード、リスクパラメータを設定した人物に対して、年間で 7桁ドルの収益をもたらす可能性があります。

この経済的構造が重要なのは、暗号資産取引所の上場に対する最も一般的な批判を解消するからです。Coinbase や Binance では、トークンの上場は事業開発、上場手数料、政治的資本の混合によって決まります。何が取引されるかは取引所が決定します。HIP-3 以降の Hyperliquid では、取引所には上場決定権が一切なく、手数料収入が誰がデプロイしたかにかかわらず同一であるため、市場間の経済的な嗜好もありません。唯一のゲートは資本です。自分の市場がそのコストを回収できると確信して 2,500万ドルをロックアップする余裕があるかどうかです。

人々を注目させた数字​

その成長の軌跡は、伝統的金融の世界に衝撃を与えた部分です。

  • 2026年 1月: ビルダーがデプロイした建玉は、1ヶ月で 2億 6,000万ドルから 7億 9,000万ドルへと 3倍になりました。
  • 2026年 3月 10日: HIP-3 の OI が 12億ドルを突破しました。その大部分はクリプトのペアではなく、トークン化された株式やコモディティに集中していました。
  • 2026年 3月 24日: 建玉は 14.3億ドルの過去最高値を更新。
  • 2026年 第1四半期末: 建玉のピークは 21億ドルに達しました。
  • 2026年 4月 6日: さらに過去最高値を更新し、23億ドルに。

HIP-3 市場は現在、Hyperliquid の 1日の取引高の 38% から 48% を占めています。プラットフォームの週間手数料収入は 2026年 3月に 1,400万ドルを超えました。この数字は Hyperliquid を JPモルガンの調査対象とし、アーサー・ヘイズに Perp DEX がどのような存在になり得るかについて公の場での再評価を余儀なくさせました。

しかし、最も見落とされやすい見出しの統計はこれです。2026年 第1四半期を通じて、Hyperliquid での石油と貴金属デリバティブの週末取引高は 900% 急増しました。これは単なる成長ではありません。他の誰も提供していなかった市場セグメントの発見です。

なぜクリプトではなくコモディティなのか​

HIP-3 が最初に発表されたときの期待は、ビルダー市場が Hyperliquid のロングテールなクリプト銘柄（より多くのミームコイン、より多くの低時価総額 Perp、その週にトレンドになっているものへのより高いレバレッジ）を拡張することでした。しかし、実際には石油と貴金属の無期限先物が現在、HIP-3 契約の 67% 以上を占めています。原油（CL-USDC）、銀、金がビルダー市場全体を大きくリードしています。ある 24時間のセッションでは、Hyperliquid の石油無期限先物が 17.7億ドルの取引高を記録し、イーサリアムの Perp を抜いて、ビットコインに次ぐ取引所第 2位の座を獲得しました。

その理由は構造的なものです。CME グループの金と銀の先物（これらの資産のグローバルな価格発見の場）は、平日は 1日約 23時間取引されますが、週末は完全に閉鎖されます。ICE のブレント原油についても同様です。2026年 2月に米イスラエルによるイラン攻撃を受けて中東の緊張が高まった際、Hyperliquid 上の石油連動先物はニュースから数時間以内に 5% 急騰しました。この時、伝統的な取引所は閉鎖されており、価格発見が行われていたのはオンチェーンのみでした。

地政学的リスクは、取引時間を律儀に守ってはくれません。週末の金の動きに目覚め、ヘッジする場所がないアジアの機関投資家のデスクも同様です。サブ秒のファイナリティと 24時間 365日の可用性を備えた Hyperliquid は、既存の取引所が構造的に十分なサービスを提供できていなかった 2,000億ドル以上の 1日デリバティブ市場において、唯一継続的に開かれている場となったのです。

これは CME が設定を切り替えるだけでコピーできるような機能ではありません。異なるオペレーティングモデルなのです。

Trade.xyz の集中に関する問題​

支配的なデプロイヤーは Trade.xyz です。このチームは最初期に上場を行い、現在 HIP-3 の未決済建玉 (OI) の約 91.3% をコントロールしています。Trade.xyz のカタログは、まるでミニチュア版のブルームバーグ・ターミナルのようです。テスラ、アップル、エヌビディア、アマゾン、合成ナスダック指数、原油 (WTI およびブレント)、金、銀の 24時間 365日対応のパーペチュアル市場を提供しており、さらに 2026年 3月 18日には、S&P ダウ・ジョーンズ・インデックスとのライセンス契約により、分散型取引所として初かつ唯一の公式ライセンス取得済み S&P 500 パーペチュアル・デリバティブを開始しました。ローンチから数日以内に、S&P 500 パープ契約の 24時間取引高は 1億ドルを超えました。

このライセンス契約は、取引高そのものよりも重要です。これは、主要な伝統的金融 (TradFi) の指数プロバイダーが、オンチェーンのパーペチュアル製品を正式に許可した初めての事例です。これにより、取引所の妥当性が証明されました。また、指数ライセンサーが収益源を確保するために、トークン化された株式をめぐる規制の境界線が緩和されつつあることも示唆しています。

しかし、集中は現実的な問題です。一つの市場セグメントにおいて、単一のデプロイヤーが OI の 91% を保持している状態は、ダウンターン時におけるシステム的リスクの教科書的な構成です。もし Trade.xyz のヘッジング・デスクがトラブルに見舞われたり、規制当局が Trade.xyz の構造を具体的に標的にしたりすれば、その余波により HIP-3 の TVL (預かり資産) の大部分が一夜にして Hyperliquid のコアである現物およびクリプト・パープ市場に収縮してしまうでしょう。現在 HIP-3 の会場を流れている 230億ドルのトークン化された現実資産 (RWA) は、24時間 365日のコモディティおよび株式へのエクスポージャーという特定の理由で流入した資本であり、会場またはデプロイヤーのいずれかが破綻すれば、同じ速さで流出する可能性があります。

現在、第二のデプロイヤーがその集中の希釈を始めています。Paragon は 2026年 4月 2日に初のクリプト・ネイティブなパーペチュアル指数市場を立ち上げました。これには、BTC.D (ビットコインドミナンス)、TOTAL2 (ビットコインを除くアルトコイン時価総額)、OTHERS (ロングテールのアルトコイン時価総額) の契約が含まれます。これらの製品は Trade.xyz の TradFi 株式の領域とは競合せず、オンチェーン・オフチェーンを問わず他のどの取引所にも存在しないデリバティブへと HIP-3 を拡張するものです。指数パープは HIP-3 以前には不可能でした。なぜなら、原資産のバスケットをカストディする中央集権型取引所が存在せず、また競争力のある手数料でそれらを清算できるスループットを備えた DEX も存在しなかったからです。

HIP-3 と代替手段の比較​

現在、世界のコモディティ・デリバティブの領域には 3つの競合モデルが存在します。

取引所の種類取引時間カストディパーミッションレスな上場マージンモデル
CME (規制対象の先物)月～金、約 23時間 / 日ブローカー仲介いいえCFTC 設定の初期証拠金
OKX / Binance (中央集権型パープ)24時間 365日取引所カストディいいえ取引所設定
Hyperliquid HIP-3 (分散型パープ)24時間 365日セルフカストディはい (50万 HYPE のステーク)デプロイヤー設定

CME は機関投資家レベルの流動性と規制の裏付けがありますが、週末の需要には対応できません。中央集権型パープ取引所は 24時間 365日の取引が可能ですが、上場は取引所の裁量に委ねられ、カウンターパーティのカストディを伴います。Hyperliquid HIP-3 は、週末の取引、セルフカストディ、そしてパーミッションレスな上場がすべて融合した唯一のモデルです。

この融合こそが、規制当局を不安にさせている点でもあります。Trade.xyz の S&P 500 契約は S&P ダウ・ジョーンズによるライセンスを受けており、知的財産面での保護があります。一方で、原油契約は誰のライセンスも受けておらず、オラクル・フィードを通じて公開されている価格ベンチマークを参照しています。これは法的に不透明な部分です。主要な商品取引所の法務顧問が、ベンチマークのライセンスに関して HIP-3 のデプロイヤーに停止勧告状を送付したとき、このアーキテクチャ全体の規制上の前提条件が法廷で試されることになるでしょう。

ロングテールの持続可能性に関する問題​

HIP-3 が現在の軌道を維持できるかどうかは、2つの未解決の問いによって決まります。

第一に、ビルダー市場は初期の目新しさの期間を過ぎた後も取引高を維持できるのか、それともロングテールが OI の 90% 以上を占める 5 ～ 10 個の支配的なペアに集約されてしまうのか、という点です。現在のデータは、集約がすでに進んでいることを示唆しています。Trade.xyz だけで流動性のある契約の大部分を運営しています。もしこのパターンが続くなら、HIP-3 はパーミッションレスなアプリストアというよりも、パーミッションレスな外装の下で少数のプロのマーケットメイカーが運営する場のように見えることになるでしょう。

第二に、デプロイヤーの経済モデルは、すでに明白な成功が見込まれる市場以外の市場を立ち上げるのに十分な資本を引きつけることができるのか、という点です。50万 HYPE のステークは、約 2,500万ドルの資本投下を意味します。これは、明確な製品テーマを持つ支援を受けたチームである Trade.xyz や Paragon にとっては手頃な価格ですが、ニッチなパープを立ち上げたいと考えている個人のトレーダーにとっては法外な金額です。この障壁はプラットフォームをスパムから守ります。しかし同時に、デプロイヤーのコホートを資本力のあるチームに限定することになり、これは「誰でも何でもリストできる」というレトリックとは構造的に異なります。

HIP-3 が明確に証明したのは、オンチェーンの会場が、レガシーなインフラではまったく対応できない市場シェアを獲得できるということです。週末のゴールド取引はニッチではありません。それは、毎週 60時間以上にわたって価格発見のプロセスから除外されていたトレーダー層全体を指します。Hyperliquid はその層を最初に見つけ出しました。今やプレッシャーは逆方向に働いています。他のすべてのパーペチュアル DEX (Aevo、Drift、Lighter、Aster) は、ビルダー・マーケットのフレームワークを採用するか、コモディティ・パープの領域を永久に明け渡すかのどちらかを選択することになります。

インフラストラクチャにとっての意味​

ビルダーやインフラプロバイダーにとって、HIP-3 の成長は特定の需要セットに対応しています。コモディティ・パーペチュアル（無期限先物）のデプロイヤーが必要とする RPC パターンは、ミームコインのそれとは全く異なります。永続的なオラクルクエリ、頻繁な資金調達率（ファンディングレート）の計算、深いオーダーブックの読み取り、そしてリテールフローが最大になる特定の週末の時間帯における一貫した低遅延の実行が求められます。これらの市場を運営するチームには、現物取引ではなく、デリバティブ向けに調整されたインフラが必要です。

BlockEden.xyz は、オンチェーンデリバティブがウォール街と競合する高スループットなチェーンを含む、27 以上のブロックチェーンネットワーク全体でエンタープライズ向けの RPC およびインデックス作成インフラを提供しています。当社のインフラを探索する して、次世代のパーペチュアル市場向けに設計された基盤の上に構築を始めましょう。

さらに深い示唆として、「仮想通貨取引所」と「グローバルなデリバティブ取引所」の境界線が消滅したことが挙げられます。Hyperliquid はもはや仮想通貨トレーダーだけを奪い合っているのではなく、週末に取引を行う限界的な原油トレーダー、東京市場が開く前にゴールドのポジションをヘッジするアジアの機関投資家デスク、そして金曜夜の決算発表を受けてテスラのレバレッジエクスポージャーを求めるリテール口座と競合しています。これは dYdX やかつての FTX がプレイしていたものとは異なるゲームです。そして、CME が週末に閉場している限り、その需要に応えられる会場は世界に一つしかありません。

次の章では、伝統的な取引所が取引時間を延長して対応するのか、規制当局がライセンスのないベンチマーク・パーペチュアルの法的地位を明確化するのか、あるいは競合他社が HIP-3 モデルをコピーして対抗するのかが注目されます。これらの対応がすぐに行われることはないでしょう。その間も、未決済建玉（OI）は上昇を続けています。

情報源​

Hyperliquid の 1800 億ドルの月：出来高が嘘をつき、建玉が真実を語るとき

· 約 14 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

2 つのチャートが同じプロトコルを説明しながら、全く異なる物語を語ることがあります。 2026 年 4 月、Hyperliquid は dYdX に対して 9 倍のリードを保ち、分散型パーペチュアル市場を支配しているか、あるいは、Hyperliquid よりも多くの 30 日間市場シェアを握る Lighter と Aster を相手に死闘を繰り広げているかのどちらかです。どちらも真実ですが、重要なのは一方だけです。

DefiLlama の最新のスナップショットによると、Hyperliquid の 30 日間のパーペチュアル出来高は 1,800 億ドルを超え、他のすべてのオンチェーン・デリバティブ取引所の合計を上回っています。 2024 年から 2025 年にかけてパーペチュアル DEX の訃報が絶えなかった 2 位の dYdX は、現在 Hyperliquid の月間スループットの 10 〜 12 % 程度で推移しています。これらの数字だけを切り取れば、a16z や Delphi Digital が 2 年間書き続けてきた「単一勝者のパーペチュアル DEX」理論、つまり 1 つのプロトコルがオンチェーン・デリバティブ・スタック全体を吸収するという Uniswap 流の勝者総取りの結果が見えてきます。

しかし、より広いパーペチュアル DEX のコホートにズームアウトすると、その構図は断片化します。最近の 30 日間市場シェアデータでは、Hyperliquid が 25.5 %、Lighter が 20.6 %、Aster が 14.4 % となっており、上位 3 社で出来高の 60 % を占める状況は、およそ独占とはかけ離れています。 Lighter はトークンローンチに至るまでの 30 日間で 2,323 億ドルの出来高を処理しました。 Aster は BNB Chain の支援が始まってから、わずか 1 か月で 1,879 億ドルを記録しました。「唯一の勝者」という場所は、不自然なほど混み合っているように見えます。

では、どちらの Hyperliquid が本物なのでしょうか？ その答えは、ほとんどの個人トレーダーが決して見ることのない指標の中にあります。そして、それこそが理論の妥当性を測る唯一の重要な指標なのです。

出来高という蜃気楼​

パーペチュアル DEX における取引高は、最も簡単に偽造できる数字です。手数料をゼロに下げ、取引に対してトークンを配布し、積極的なメイカー・リベートを実施すれば、出来高は膨れ上がります。低手数料のチェーン上で、自前の 2 つのボット間でウォッシュトレードを行えば、ガス代数セントのコストでプレスリリースに載せるための数字を作り出すことができます。

これは仮説ではありません。 2020 年から 2021 年の DeFi サマーは、同じ 1 ドルが 3 つのプールを循環して 3 回カウントされるという、水増しされた TVL によって支えられていました。 2025 年のパーペチュアル DEX の爆発も、出来高で同じトリックを使いました。 Aster の 70 % というピーク時の市場シェアは、BNB Chain のローンチ・インセンティブが正常化した 2026 年 4 月までに 15 % にまで崩落しました。 Lighter のローンチ前の月間 2,320 億ドルという数字は、1 ドルの出来高ごとにポイントが加算される 30 % 以上のトークン・エアドロップを中心として特別に構築されたものでした。 Lighter のトークンがローンチされた翌日、出来高曲線は急激に曲がりました。

Hyperliquid もエアドロップを実施してきました。しかし、構造的な違いは出来高インセンティブでは買えない指標、つまり未決済建玉（OI）、定着ユーザー、そして実質的な収益に現れています。

堀（モート）の実態​

2026 年 3 月時点で、Hyperliquid の平均未決済建玉は約 51.5 億ドルに達しています。この指標で最も近い競争相手である Aster は、同時期に 8.99 億ドルを記録しており、5 分の 1 にも満たない数字です。 dYdX は約 10 億ドルの TVL に対し、1 日あたり 28 億ドルの出来高で推移しています。 Hyperliquid と他のプレイヤーとの差は、9 倍の出来高のリードではなく、トレーダーが実際にその場所に資金を残しているかどうかを測る指標における 5 〜 6 倍のリードにあります。

未決済建玉は、パーペチュアル DEX 版の TVL です。単にポジションを開いて閉じるだけでなく、ポジションを維持する必要があるため、出来高よりも偽造が困難です。ボットは 1 時間で 1 億ドルの往復出来高を生み出すことができますが、実際の証拠金をロックし、実際の資金調達率（ファンディングレート）を受け入れることなしに、1 億ドルのポジションを維持しているふりをすることはできません。

ユーザー指標も同じ物語を伝えています。 Hyperliquid は、分散型パーペチュアル取引所全体の 1 日あたりのアクティブユーザー（DAU）の約 69 % を支配しています。これは複利的に作用する数字です。ユーザーが増えればフローが増え、フローが増えればスプレッドが狭まり、スプレッドが狭まれば競合からさらに多くのユーザーを引き寄せます。これは、2018 年から 2021 年にかけて Binance が現物市場で実行したフライホイールと同じであり、一時的なシェア獲得と「勝者総取り」の結果を分ける構造的なパターンです。

収益の状況がこのループを完成させます。 Hyperliquid は、最近の 24 時間のウィンドウで 523 万ドルのプロトコル収益と 84.3 億ドルのパーペチュアル出来高を生み出しました。 Hyperliquid Assistance Fund は、手数料の 97 % を HYPE のバイバックに充てています。これはトークンに対する 1 日あたり 215 万ドルの買い圧力となり、4 月 18 日に行われた検証済みのバイバックでは、43,000 HYPE を 1 枚 44.55 ドル、総額 190 万ドルで購入しています。これは単なるトークノミクスではありません。取引活動がトークン需要を直接支え、それが開発者とバリデーターの連携を強化し、次の製品ローンチサイクルの資金となる、閉じたループなのです。

収益の 97 % をトークンのバイバックに費やすプロトコルは、ある特定の賭けに出ています。それは、出来高と収益が希薄化を正当化できるほど急速に成長し続けるという賭けです。これまでのところ、データは Hyperliquid に味方しています。 HYPE の時価総額は約 107.9 億ドル、完全希薄化後時価総額（FDV）は 406.7 億ドルとなっており、高水準ではありますが、エミッション主導の活動ではなく、真実のキャッシュフローによって支えられています。

なぜ HIP-3 が計算を変えるのか​

パーペチュアル DEX の弱気派が過小評価し続けているのが、Hyperliquid の開発者向けパーペチュアル市場仕様である HIP-3 です。 HIP-3 の下では、500,000 HYPE をステークしたチームは、HyperCore の上で独自のパーペチュアル市場をパーミッションレスに立ち上げることができます。オラクル、レバレッジ制限、手数料分配、リスティングの決定を自ら選択しながら、Hyperliquid の流動性、マッチングエンジン、およびバリデーターのセキュリティを継承できるのです。

これは、Hyperliquid を単一のパーペチュアル DEX から、パーペチュアル DEX の「基盤（サブストレート）」へと静かに変貌させる動きです。 EdgeX は 70 以上のチェーンにわたるマルチチェーン・オーダーブックを提供したいと考えています。 Paradex はアルトコイン・パーペチュアルに特化したいと考えています。 Drift は Solana ネイティブのフローを求めています。旧来のアーキテクチャでは、これらの取引所はそれぞれ独自のバリデーターセット、マーケットメイカー、流動性プールを構築する必要がありました。 HIP-3 の下では、複製が困難な部分は Hyperliquid の上でレンタルし、それ以外の独自性が発揮できる部分に特化してデプロイすることが可能になります。

最も近い例えは、AWS がコロケーションに対して行ったことです。 Hyperliquid は、マッチングエンジン、ファンディングレート・オラクル、バリデーターのセキュリティ、クロスマージン・エンジンといった、マネージド取引所バックエンドに相当するものを提供しています。開発者は製品のアイデアと資産のカバレッジを持ち込みます。プロトコルはそのスループットから手数料を徴収します。

もし HIP-3 が普及すれば、問いは「Hyperliquid が Aster や Lighter にシェアを奪われるか」ではなく、「どのフロントエンドがユーザーを獲得したかに関わらず、最終的に分散型パーペチュアル活動のどの程度が HyperCore を通じて決済されるか」へと変わります。これは挑戦者にとって非常に答えにくい問いです。なぜなら、彼らがユーザー獲得で勝利したとしても、依然として Hyperliquid の収益スタックに貢献することになるからです。

この TradFi という報酬が論旨を興味深いものにしている​

ここでのマクロな追い風は、Delphi Digital と a16z が過去 1 年間にわたって書き続けてきたものです。分散型無期限先物（perp）のシェアは、2023 年 1 月の 2.1% から 2025 年 11 月には 11.7%、2026 年初頭までには 26% へと上昇しました。DEX perp の成長率は前年比 346% であり、中央集権型取引所（CEX）の成長率 47% を圧倒しています。FX、株式、コモディティなどのクロスアセット無期限先物は次のフロンティアであり、GENIUS 法や EU の MiCA 規制がステーブルコイン決済を正常化させるにつれ、それらに対する規制の裏付けも改善しています。

Delphi のフレームワークは最も有用です。「Perp DEX は、ブローカー、取引所、カストディアン、銀行、清算機関のすべてを一度に担う存在になり得る」というものです。これは誇張ではありません。1 秒未満のファイナリティを持つ単一の L1 上で、注文の照合、担保の保持、ファンディングの決済、ポジションの清算を行うことができるプロトコルは、5 つのレガシーな役割を 1 つのスタックに集約しました。削減される TradFi の摩擦コスト 1 ドルごとに、1 ドルのマージンが新たな場所へと流れ込みます。そしてその場所とは、プロトコルの収益を捕捉するトークンへと向かう傾向が強まっています。

弱気説（ベアケース）は、人々が考えているよりも鋭いものです。オフショア DEX への流入経路に対する CFTC の執行は、最も現実的な規制リスクです。Hyperliquid のオフショアに親和性のある姿勢は、トレーダーにとっては利点ですが、機関投資家のオンランプにとっては負債（リスク）となります。HYPE のバイバック構造は上昇局面ではうまく機能しますが、収益が 2 四半期連続で減少した場合、再帰的な崩壊リスクを引き起こします。また、「勝者総取り」の結果は、そうではなくなる瞬間まで必然のように見えます。2020 年に Curve が Uniswap の独占からステーブルスワップを切り出したように、同様に特化した perp のニッチ層が Hyperliquid のフローから EdgeX、Paradex、または地域的なプラットフォームを切り出せないという構造的な理由はありません。

第 3 四半期と第 4 四半期に注目すべき点​

次の 3 〜 6 ヶ月は、この論旨が具体化するか、あるいは崩れるかの時期となります。追跡すべき 3 つの具体的なシグナルは以下の通りです。

  • HIP-3 ビルダーの採用: 実際に 500,000 HYPE をステークしてマーケットを構築するビルダーがどれだけ現れるか。年末までにその数が 20 未満であれば、基盤としての論旨は強気派が期待するよりも弱くなります。100 以上であれば、その堀（モート）は構造的なものになります。
  • 建玉（OI）の格差: Hyperliquid が Aster に対して 5 倍の建玉リードを保っていることは、「堀が本物かどうか」を示す最も明確な指標です。Lighter や Aster がその差を 2 倍まで縮めれば、単一勝者のシナリオは危うくなります。格差が維持されるか拡大すれば、他のあらゆる指標は二次的なものになります。
  • クロスアセット perp: Hyperliquid（または HIP-3 ビルダー）が、実質的な流動性を備えた信頼できる FX、株式、またはコモディティの perp をローンチするかどうか。Delphi の「TradFi を飲み込む」という論旨はこれにかかっています。それがなければ、perp DEX は仮想通貨内部の市場にとどまり、上昇の余地は仮想通貨固有のフローによって制限されます。

正直な評価としては、Hyperliquid は構造的なリードを保っていますが、まだ壊れることのない独占状態には至っていません。取引高のシェアは真に争われています。しかし、建玉、ユーザー数、収益、そして基盤の採用についてはそうではありません。もしあなたが perp-DEX サイクルのためのインフラを構築しているなら、月間 1 兆ドルの分散型 perp 取引高の次の波は、少数の L1 を経由するという賭けが正しいでしょう。そして Hyperliquid は、補助金なしでは達成できないあらゆる指標において、信頼を勝ち取っている存在です。

単一勝者の論旨はまだ固まっていません。しかし、それを勝者から引き離す論旨は薄れつつあり、複利効果が働く部分での格差は広がり続けています。

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