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ブロックチェーン上の実世界資産

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トークン化された米国債が 140 億ドルに到達：T-Bill を RWA 初の真のプロダクトにした 37 倍の急増

· 約 22 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

2023 年第 1 四半期において、トークン化された米国債市場全体の価値は 3 億 8,000 万ドルでした。これは中規模の地方債券投資信託の AUM（運用資産残高）とほぼ同等です。3 年後、その規模は 140 億ドルに達しています。これは 12 四半期で 37 倍の急増であり、年平均成長率（CAGR）は約 230 % に達し、現実資産（RWA）カテゴリー全体の中で最も急速に成長しているセグメントです。プライベートクレジット、不動産、株式、コモディティといった他のすべてのトークン化されたバーティカルは、依然として同様の勢いを探している段階にあります。

このヘッドラインの数字は驚異的ですが、最も重要なデータポイントではありません。重要なデータポイントは、他のすべてが足踏みしている中で、T-Bill（米国短期国債）がオンチェーンでプロダクトマーケットフィット（PMF）を見出したという点です。プライベートクレジットは 189 億ドルのアクティブな残高を積み上げた後に頭打ちとなりました。トークン化された不動産は、州ごとの規制に阻まれ、5 億ドルを下回る水準で停滞しています。トークン化された金（ゴールド）は 20 億ドルにとどまり、2,000 億ドルを超えるペーパーゴールド ETF 複合体と比較すれば誤差の範囲内です。一方、米国債は世界最大の資産運用会社を引きつけ、DeFi の担保としてのマインドシェアを獲得し、現在ではイーサリアム、Solana、BNB Chain などに広がる機関投資家向けの手数料経済を構築しました。

なぜ、4 % の利回りを生む短期政府証券という最も退屈なアセットクラスが、実際に機能した最初の RWA カテゴリーになったのでしょうか？そして、そのテンプレートは、次にどのバーティカルがブレイクスルーするかについて何を物語っているのでしょうか？

37 倍の成長：予想外のブレイクスルーの解剖学​

成長曲線それ自体が研究に値します。トークン化された米国債は、2024 年の大部分を通じて 10 億ドルを下回っていました。2025 年の開始までに、市場はすべての発行体を合わせて約 8 億ドルに達しました。そのベースから、15 か月で 130 億ドル以上を追加しました。これは暗号資産ネイティブなカテゴリーでさえ維持するのが稀な加速です。

現在のリーグテーブルは、誰がそのレールを敷いたかを示しています。2026 年第 2 四半期初頭時点：

  • Circle の USYC: 27 億ドル。ステーブルコイン発行体の利回り付き準備金への垂直統合を支えています。
  • Ondo Finance (OUSG + USDY): 26 億ドル（合計）。最大の暗号資産ネイティブ RWA フランチャイズです。
  • BlackRock BUIDL: 24 億ドル超。そのうち約 4 億ドルが担保として DeFi プロトコルに還流しています。
  • Franklin Templeton BENJI: 10 億ドル以上。SEC に登録された初のオンチェーン・マネー・マーケット・ミューチュアル・ファンドです。
  • WisdomTree WTGXX: 8 億 6,100 万ドル。米国規制の範囲内で、真の 24 時間 365 日取引と即時決済が認められた初のトークン化投資信託です。

最後の項目である、2026 年 2 月の WisdomTree による登録済み投資信託の真の 24 時間 365 日取引と即時決済の開始は、ヘッドラインの数字以上に重要なマイルストーンです。これは、個人投資家と機関投資家の両方が利用できるファンドの継続的なオンチェーン決済に対応するために、SEC の規制範囲が拡大された初めての事例です。これまでの「トークン化米国債」プロダクトはすべて、適格投資家向けのクローズドな環境で取引されるか、ブロックチェーンのラッパーを被せただけの T+1（翌営業日決済）の伝統的な仕組みで決済されていました。WTGXX は、ブロックチェーンが単なるマーケティングの体裁ではない最初の事例です。

なぜ T-Bill が第 1 ラウンドを制したのか​

3 つの構造的な利点が、なぜ短期米国債がトークン化における最初のプロダクトマーケットフィットとなった一方で、他の隣接カテゴリーが停滞したのかを説明しています。

決済速度がブロックチェーンの経済性と合致している。 伝統的な T-Bill 市場は T+1 または T+2 で決済されます。トークン化された米国債は数秒で決済されます。現金同等物として明示的に設計された商品である米国債にとって、決済を「2 日」から「2 秒」に短縮することの価値は計り知れません。企業の財務部門が運営流動性を管理するために待機資金を保持している時間は、年率 4-5 % の利回りを失っている時間でもあります。トークン化はその機会費用をゼロに圧縮します。この圧縮は、もともと資本が何年もロックアップされる 30 年物住宅ローン REIT やプライベートクレジット・ファンドにとっては、それほど重要ではありません。

24 時間 365 日の取引が、グローバルでプログラマブルなユーザー層にマッチしている。 ニューヨーク証券取引所の取引時間は、1 日に 1 つの意思決定を行う米国の機関投資家には適しています。しかし、東部標準時の午前 3 時（日本時間午後 5 時）に東京市場のマクロショックに反応するアジアのファミリーオフィスや、200 ミリ秒ごとに担保をリバランシングする自律型取引ボットには適していません。トークン化米国債市場の成長曲線は、週末や夜間（伝統的な T-Bill 市場が存在しない時間帯）のステーブルコイン取引高の上昇とほぼ完璧に相関しています。

コンポーザビリティ（構成可能性）が第 2 のユースケース・スタックを生み出す。 トークン化された T-Bill が ERC-20（またはその ERC-4626 ラッパー）として存在すれば、Aave、Morpho、Sky などのレンディング市場で担保として預け入れることができます。また、ステーブルコインの発行を裏付けたり、パーペチュアル（無期限先物）の証拠金としたり、利回りを自動複利運用する保管庫（ボルト）に入れたりすることも可能です。同じ T-Bill が米国財務省から 4 % の利回りを獲得しつつ、同時に担保として貸し出されることで 2-3 % を稼ぎ出すことができます。それも、保有者のウォレットから移動させることなく。TradFi（伝統的金融）のアナログな金融商品では、解消に数日かかる決済チェーンを作成しない限り、このようなことは不可能です。

これら 3 つの利点は相乗効果を生みます。プライベートクレジットは 1 つ（コンポーザビリティの一部）を捉えています。トークン化された不動産はどれも捉えていません。コモディティはおそらく半分程度です。T-Bill はこれら 3 つすべてを鮮やかに捉えており、だからこそ他の分野が 10 億ドル台前半かそれ以下にとどまる中で、140 億ドルを突破したのです。

DeFi コンポーザビリティの配当​

より興味深いストーリーは、発行数ではなく、二次市場での行動にあります。2026 年 3 月現在、Morpho は 10 のチェーンにわたる 41 のトークン化資産で 9 億 5,700 万ドルを記録し、RWA DeFi コンポーザビリティをリードしています。この数字は 2025 年初頭のほぼゼロから、2026 年第 1 四半期だけで 6 億 2,000 万ドル以上にまで成長しました。Aave のより広範な市場にはさらに 9 億 2,900 万ドルが保持されており、Aave Horizon（RWA に特化した専用のマネーマーケット）は融資実行残高で 1 億 7,600 万ドルを超えています。

これが実際にはどのような形になるのでしょうか？トレーダーは BlackRock BUIDL や Maple の syrupUSDC を担保として預け入れ、それに対して 3% で USDC を借り、借りた USDC を別の利回り戦略に再投入します。これは 2 つの利回り曲線の間のスプレッドを捉えるレバレッジループです。Maple の syrupUSDC の現在の利回りは約 6% であり、トークン化された T-Bill の利回りは約 3.5% です。この差額が、許可不要（パーミッションレス）かつ決済仲介者なしで実行できる生産的なキャリートレードの資金源となります。Gauntlet のようなキュレーターは現在、これらのプリミティブを中心に明示的なループ型ボルトを構築しています。

これは TradFi（伝統的金融）のトークン化推進派が過小評価していた部分です。T-Bill の「ファーストプロダクト」としての優位性は、機関投資家の資本配分者だけにあるのではなく、オンチェーンの需要側にあります。トークン化された米国債があれば、すべての DeFi プロトコルが自然なアンカー資産を獲得します。Ethereum、Solana、または Base で発行されるすべての新しい RWA は、米国債がすでに規制面および運用面の道を切り開いているため、より深い流動性のバックストップを継承することになります。このカテゴリーは一種の複利的なネットワーク効果を享受しており、次の垂直市場はより高いベースからスタートすることになります。

隣接カテゴリーが明かすもの​

なぜ米国債が躍進したのかを理解するには、隣接する 3 つの RWA カテゴリーがなぜそうならなかったのかを見る必要があります。

プライベートクレジット（189 億ドルの稼働、横ばい状態）。 理論上、プライベートクレジットは最大の RWA カテゴリーに見えます。累計発行額（2025 年後半時点で 336.6 億ドル）で見ればその通りです。しかし、二次市場は断片化されています。Centrifuge は 11 億ドルのアクティブな融資実行を行っており、最近、より多くの発行体をオンボードするためのホワイトラベルプラットフォームを立ち上げました。Maple Finance は運用資産残高（AUM）で 10 億ドルを超え、機関投資家の流入を示唆しました。このカテゴリーは現実のものであり成長していますが、T-Bill と比較すると二次市場の流動性は依然として低く、資産は非均質的であり、コンポーザビリティにはプールごとのカスタム統合が必要です。プライベートクレジットが 189 億ドルにとどまっているのは、TradFi においてクレジット市場が巨大だからです。即時決済や代替可能な担保特性を継承できないため、37 倍もの成長を遂げることはできません。

不動産（5 億ドル未満、規制により停滞）。 米国の州ごとの財産法、連邦政府によるトークン化フレームワークの欠如、そして差し押さえ手続きに耐えうる方法で分割所有権を表現することの難しさが、不動産を停滞させています。不動産トークン化が 2030 年までに 1.4 兆ドルに達すると予測する 4irelabs や Custom Market Insights の予測は、オンチェーンにはまだ存在しない年平均成長率（CAGR）からの推計に過ぎません。実際のオンチェーンボリュームは小さく、ニッチなプラットフォーム（RealT、Lofty、Roofstock onChain）に分散しており、現地の登記所がブロックチェーンの権利記録を明示的に受け入れている一握りの法域に集中しています。

トークン化された株式（約 7 億 5,500 万ドル、急成長中）。 Kraken xStocks プラットフォームは 2025 年半ばにローンチされ、2026 年初頭までに累計取引高で 200 億ドルを超えました。Binance Alpha は 2026 年 2 月にトークン化された証券セクションを開設しました。月間のオンチェーン転送ボリュームは 21 億 4,000 万ドルに急増しました。トークン化された株式は現在、最も信頼できる「次の垂直市場」のように見えます。米国債の即時決済と 24 時間 365 日稼働の利点を継承し、DeFi の担保として機能することができ、市場規模（米国株式 = 60 兆ドル以上 vs 米国債 25 兆ドル）もはるかに大きいためです。大きな疑問は、SEC がトークン化された米国上場株式の二次取引の拡大を許容するのか、それともオフショアのラッパー資産（xStocks、Backed Finance、Ondo が計画しているトークン化株式製品）に留まるのかという点です。

トークン化された金（20 億ドル、影が薄い）。 Tether Gold (XAUT) と Paxos Gold (PAXG) を合わせても、トークン化された金の供給量は 2,000 億ドルを超えるペーパーゴールド（金 ETF）市場と比較すれば、誤差の範囲内に過ぎません。金のトークン化の問題は不動産とは逆で、規制は明確ですが価値が薄いことです。金 ETF の保有者は 24 時間 365 日の取引を求めているのではなく、一度購入して忘れてしまえる「価値の保存」への露出を求めています。オンチェーンのコンポーザビリティの利点は本物ですが、需要側が大規模には具体化していません。

パターンは明確です。T-Bill が勝ったのは、高い規制の明確性、高い決済スピードの価値、高い代替可能性、そして高い DeFi 側の需要というスイートスポットに的中したからです。株式が次に続くのは、これら 4 つのうち 3 つを満たしているからです。不動産は規制の明確性と代替可能性に欠けるため、まだ数年先のことです。金は需要側が存在しないため、同様に数年先となります。

イーサリアムによるセトルメントレイヤーの掌握​

あまり議論されていない構造的な事実があります。L2 や代替チェーンが積極的にフローを誘致しているにもかかわらず、Ethereum メインネットがすべての RWA 決済価値の約 60% を獲得しているということです。BlackRock BUIDL、Franklin BENJI、Apollo ACRED、およびほとんどの機関投資家向け発行体は、デフォルトで Ethereum を正規のセトルメントレイヤー（決済層）として選択しており、Wormhole や LayerZero などのラッパーを介して Solana、Avalanche、Polygon、Arbitrum、BNB Chain にクロスチェーンミラーを展開しています。

なぜでしょうか？理由は 2 つあります。第一に、Ethereum の機関投資家向けブランド価値は比類のないものです。BlackRock のコンプライアンスチームがカストディ手配を承認する際、「Ethereum メインネット」がデフォルトとなります。すべての代替 L1 は、個別のコンプライアンス審査をクリアしなければなりません。第二に、Ethereum の L2 エコシステムは、機関投資家の発行体にメインネットでの決済を放棄させることなく、安価な実行環境（Base、Arbitrum）を提供します。この「メインネットというアンカー + L2 という配信網」の組み合わせは、Solana の生の速さや BNB Chain の低い手数料がまだ置き換えることのできていない構造的な優位性を Ethereum に与えています。

インフラストラクチャプロバイダーにとって、これは非常に重要です。Ethereum 側の RPC、インデックス、およびオラクルサービスは、機関投資家向け RWA 手数料経済の不釣り合いなほどのシェアを獲得しています。コンシューマー向け RWA のロングテールを勝ち取るチェーンは異なるかもしれません。Solana の 400 ミリ秒未満のファイナリティはステーブルコイン決済において真に優れており、BNB Chain の MoVE 移行は機関投資家向けラッパーを誘致していますが、近い将来、Ethereum は正規のセトルメントレイヤーであり続けるでしょう。なぜなら、数十億ドル規模のファンドをそこから移行させる最初の一人になりたいと考えるコンプライアンスチームは存在しないからです。

次の一手：分野別の展望​

米国財務省証券（T-Bills）が 37 倍の成長軌道を証明した今、次なる疑問は、どの RWA 分野がそれを再現するかということです。3 つの候補があります：

トークン化されたファンド持分。香港証券先物事務監察委員会（SFC）は 2026 年 4 月、トークン化されたファンド持分の流通市場での取引を解禁しました。シンガポール金融管理局（MAS）も同様の枠組みを追求しています。規制された枠組みによって、トークン化された投資信託や ETF のシェアが 24 時間 365 日、即時決済で取引可能になれば、運用の対象は 24 兆ドルの米国投資信託市場と 10 兆ドルのグローバル ETF 市場全体に広がります。WisdomTree の WTGXX 24/7 ローンチはその先駆けであり、これが拡大すれば、この分野が大きく開かれます。

トークン化された株式。xStocks、Backed、Binance Alpha を通じて既に動き出しています。リスクは、米国上場株式が規制の壁に阻まれたままとなり、活動が完全にオフショアのラッパー（代替商品）に移行し、Binance 対 Coinbase のように市場が断片化することです。チャンスとしては、もし SEC がコンプライアンスを遵守したトークン化米国株式取引への道（Prometheum スタイルの SPBD 枠組みなど）を認めれば、この分野は 18 ヶ月以内に 140 億ドルに達する可能性があります。

金以外のトークン化されたコモディティ。Tether の Scudo XAUT（小口化された金）のローンチや、プラチナ・銀のトークン化の試みは、AI エージェント経済がコモディティをプログラム可能なヘッジ手段として扱うようになれば、ようやく需要が見つかるかもしれません。これは推測の域を出ず、まだ需要は顕在化していませんが、規制上の道筋は株式やファンド持分よりも明確です。

分野ごとの進展スピードが重要です。財務省証券には規制の追い風（SEC のノーアクションレター、OCC のカストディの明確化）と、BlackRock や Franklin Templeton といった機関投資家の支えが必要でした。次の分野も同様の組み合わせが必要です。つまり、規制の明確化と、そのカテゴリーを正当化する有名ブランドの機関投資家スポンサーです。これら両方がなければ、その分野は無期限に「興味深いパイロット版」の段階に留まるでしょう。

ビルダーへの示唆​

RWA スタック上で開発を行うデベロッパーにとって、3 つの示唆があります：

  1. 財務省証券は今やインフラであり、目的地ではない。 今日、トークン化された T-Bill 製品を構築することは、もはや独自の理論ではなく、最低条件（テーブルステークス）です。興味深い課題はスタックの上層へと移っています。担保のルーティング、ループ型ボルト、プロトコルを跨ぐ RWA のコンポーザビリティ（構成可能性）、エージェントが呼び出し可能な収益（イールド）アグリゲーションなどです。2026 年に「より優れたトークン化 T-Bill」を作ることは、2024 年に「より優れたステーブルコイン」を作るようなものです。カテゴリーは成熟しており、ニッチなケースは既存の主要プレイヤーによって埋められてしまいます。

  2. DeFi コンポーザビリティレイヤーにこそ利益（マージン）が宿る。 Morpho の 9 億 5,700 万ドルの RWA 帳簿と Aave Horizon の 1 億 7,600 万ドルの貸付帳簿は、いずれも発行体と需要を繋ぐ結節点として機能することで成長しました。RWA 対応のリスクパラメータ、クロスチェーン RWA ブリッジ、RWA オラクルインフラといった「配管（プランミング）」を構築するプロトコルは、カテゴリーの成長に合わせて持続的な手数料を獲得します。キュレーション、ルーティング、コンポジション（構成）が次のラウンドを制します。

  3. チェーンの選択よりもマルチチェーン対応が重要。 BlackRock BUIDL が Ethereum、Solana、BNB Chain、Avalanche で稼働している現在、あらゆる機関投資家向け RWA 製品はデフォルトでマルチチェーンになります。インフラにおける問いは「どのチェーンが勝つか」ではなく「機関投資家が決済を望むすべてのチェーンをどのプロバイダーがサポートしているか」です。これは、アグリゲーター、オラクルネットワーク（Chainlink、RedStone、Pyth）、そしてマルチチェーン RPC プロバイダーに有利に働きます。

140 億ドルへの 37 倍の急増は一つのデータポイントに過ぎません。より大きな物語は、T-Bills が機関投資家向けのオンチェーンテンプレートが機能することを証明したということです。そして今、隣接するあらゆる分野が、各管轄区域が提示する規制のカードを使いながら、同じプレイブックを適用しようと競い合っています。

BlockEden.xyz は、Ethereum、Solana、BNB Chain、Aptos、Sui、およびその他 15 以上のチェーンにわたり、機関投資家向け RWA スタックを支えるエンタープライズグレードの RPC およびインデックスインフラを提供しています。次なる 140 億ドル規模の分野が稼働する基盤を構築するために、当社の API マーケットプレイス をご覧ください。

出典​

Binance、トークン化された SpaceX、OpenAI、Anthropic を 2 億 7,000 万人のユーザーの手元に

· 約 20 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

2026 年 4 月 10 日、Binance はプライベート・インターネットの所有権の在り方を静かに再構築しました。

Binance Web3 ウォレットの「マーケット」セクションに、新しい「Pre-IPO」の行が登場しました。SpaceX、OpenAI、Anthropic、Anduril、Kalshi、Polymarket を参照する 5 つのトークン化された資産が、世界中の約 2 億 7,000 万人のウォレット・ユーザーによって突然発見可能になったのです。適格投資家チェックも、証券口座も、S-1（証券登録届出書）も不要。ただのタブがあるだけです。

これらのユーザーの誰一人として、株式を受け取ることはありません。配当も、議決権も、資本構成表（キャップテーブル）への記載もありません。彼らが得るのはエクスポージャー（価格変動への連動）です。これは、Solana ベースのトークン化プロトコルである PreStocks が保有する株式に 1:1 でペッグされた、オンチェーン上の合成請求権です。PreStocks は一連の SPV（特別目的事業体）を通じてポジションを保有しています。構造的には、Republic や Securitize が長年適格投資家向けに提供してきた手法と同じです。前例がないのはその配信規模です。これに挑戦したどの証券会社よりも 30 倍も大きな消費者向けアプリで展開されているのです。

日本における静かな 2000 億ドルの暗号資産の波：野村証券の 2026 年 4 月の調査が次なる機関投資家の価格再評価を示唆する理由

· 約 19 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

2026 年 4 月における最も重要な暗号資産のヘッドラインは、ハッキングでも、ETF への資金流入でも、トークンのローンチでもありませんでした。それは、野村ホールディングスが静かに発表した調査結果でした。そこには、日本の機関投資家の約 80 % が、今後 3 年以内にポートフォリオの最大 5 % をデジタル資産に配分することを計画していることが示されていました。

日本の約 4 兆ドルの機関投資家資産プールにこの数値を当てはめると、現在から 2029 年までの間に、2,000 億ドルから 4,000 億ドルの新規で定着性の高い受託者責任レベルの資本が、ビットコイン、イーサリアム、およびトークン化された現実資産（RWA）に流入する可能性があることを意味します。これは、米国での ETF ローンチのような騒ぎも、個人投資家の FOMO も、CNBC のテロップもなく訪れるでしょう。そして、それこそが、このサイクルにおいてこれが最も重要な暗号資産配分のストーリーである理由です。

数値の背後にある調査​

野村ホールディングスとそのデジタル資産子会社である Laser Digital Holdings AG は、2026 年 4 月 16 日に「デジタル資産投資動向に関する 2026 年機関投資家調査」を発表しました。このデータは、2025 年 12 月 16 日から 2026 年 1 月 29 日にかけて、年金基金マネージャー、保険会社、信託銀行のポートフォリオ責任者、ファミリーオフィス、公益法人など、日本の 518 名の投資専門家から収集されたものです。

主要な数値は、機関投資家による暗号資産のナラティブを再定義しています。

  • 回答者の約 80 % が、3 年以内にデジタル資産への配分を計画している。
  • 多くの回答者が 2 % から 5 % のポートフォリオ比率を目標としており、これは日本の受託者が規制のハードルを超えた新しい資産クラスを扱う際の一貫した配分幅である。
  • 31 % が今後 12 ヶ月の暗号資産の見通しについて肯定的と回答（2024 年版の 25 % から上昇）。否定的な見方は 23 % から 18 % に低下した。
  • 回答者の 60 % 以上が、単なるスポット価格（現物価格）だけでなく、ステーキング、レンディング、デリバティブ、トークン化資産などの収益創出型戦略へのエクスポージャーを求めている。
  • 63 % が具体的なステーブルコインのユースケースを特定しており、主に財務管理、クロスボーダー決済、外国為替（FX）決済を挙げている。

野村は他人の資金について書いているだけの傍観者ではありません。野村のクライアント自身が、この資産配分の買い手側に位置しています。野村が 80 % の意向を示す調査データを発表するということは、需要が本物であり、商品棚を整える必要があるという信号を自社の流通チャネルに送っているのです。

なぜこれが単なる米国 ETF の焼き直しではないのか​

2024 年から 2025 年にかけての米国のビットコイン ETF サイクルは、個人投資家と登録投資アドバイザー（RIA）が主導した現象でした。IBIT や FBTC がフローを支配し、資産構成は圧倒的に単一資産（BTC）であり、需要のかなりの部分は戦術的なものでした。つまり、ベーシス取引、モメンタム追随、ローテーション的なポジショニングであり、下落局面では解消されやすい性質のものでした。

現在構築されつつある日本の機関投資家のフローは、3 つの側面で構造的に異なっています。

1. 個人主導ではなく、受託者主導である。 年金基金、生命保険会社、信託銀行は、四半期ごとの開示サイクル、ガバナンス委員会、資産負債管理（ALM）の制約下で運営されています。一度 2 % の配分が承認されれば、6 週間の下落でそれが覆されることは滅多にありません。むしろリバランスが行われます。そのため、このフローは米国の ETF マネーよりもはるかに反射性が低くなります。

2. デジタル資産スタック全体に分散されている。 野村のデータによると、関心は BTC、ETH、トークン化された RWA、ステーキング収益戦略、および財務運営用のステーブルコインに集中しています。これは「ビットコイン取引」というよりも「デジタル資産配分スリーブ」に近いです。これは、大学基金などがコモディティやプライベート・クレジットへのエクスポージャーを構築する方法（分散され、プログラム化され、リバランスされる手法）を反映しています。

3. 構造的に定着性が高い。 日本の年金配分は、一度投資政策書（IPS）に成文化されると、その解消には理事会の決定が必要になります。月曜日の朝に 1 回の取引で ETF のポジションを入れ替えられる米国の RIA と比較してみてください。この資本ベースの定着性の高さこそが、ビットコインの半減期後の底値において、長期的な買い支えとして機能する可能性をフローに与えています。

これを可能にした規制の追い風​

80 % という数字は唐突に現れたわけではありません。これは、2024 年後半から動き出し、2026 年 4 月に具体化した金融庁（FSA）による規制の再構築の下流効果です。

2026 年 4 月 10 日、日本政府は金融商品取引法（金商法）の画期的な改正案を閣議決定し、暗号資産を「金融商品」として正式に再分類しました。この単一の法的変更により、いくつかのことが同時に起こります。

  • 暗号資産を「支払手段」のステータスから**「金融商品」のステータスに引き上げ**、ビットコイン、イーサリアム、および適格なトークンを株式や債券と同じ規制の土俵に乗せる。
  • 機関投資家向けの暗号資産 ETF への道を開く。これには日本初の XRP ETF や、当局が準備中であることを示唆している追加の現物型ビークルが含まれる。
  • インサイダー取引の禁止、開示要件、不公正取引の監視など、完全な市場行為規則を適用する。これらは受託者が配分を承認するために必要な管理体制である。
  • 金融庁の下に**「暗号資産・イノベーション室」および「デジタル金融局」を設置**し、複数の部署に分散していた規制監督を統合する。

並行して、金融庁は 2026 年 7 月に施行される暗号資産のカストディおよびステーブルコインの発行に関する最終ガイドラインを公表しました。この規則では、ステーブルコイン発行者に対する 1:1 の準備金維持、義務的な第三者監査、およびカストディアンに対する分別の強化が求められています。これらはまさに、日本の信託銀行の投資委員会が配分メモに署名する前に要求するコントロールそのものです。

税制改正案は 3 つ目の柱です。日本は、暗号資産のキャピタルゲイン課税を、最大 55 % の累進課税から、株式や投資信託と並ぶ** 20 % の一律分離課税**とし、3 年間の繰越控除を認める計画です。一部の金融業界関係者が警告するように、完全な実施が 2028 年までずれ込んだとしても、方向性としてのシグナルは明白です。機関投資家の資本を招き入れるために、政策スタックが再構築されているのです。

すでに活性化している 3 つのベクトル​

野村の調査は投資意向を示していますが、日本はすでに 3 つのライブな機関投資家向けベクトルを通じて、その意向を資本投下へと変換できることを証明しています。

メタプラネット（Metaplanet）のビットコイン・トレジャリー戦略。 東京証券取引所に上場している同社は、2026 年第 1 四半期だけで 5,075 BTC を追加し、総保有量を約 39 億ドル相当の約 40,177 BTC にまで積み上げました。これにより、メタプラネットはマイクロストラテジー（MicroStrategy）と Twenty One Capital に次ぐ、世界第 3 位の企業ビットコイン保有者となりました。日本の資本市場における転換社債や増資を通じて資金調達を行うメタプラネットのアプローチは、日本の上場株式チャネルが機関投資家の円資金を大規模に現物ビットコインへと誘導できることを証明しました。

SBI ホールディングスのマルチ・ステーブルコイン戦略。 SBI VC トレードは 2024 年初頭に Circle 社の USDC を導入し、ドル連動型ステーブルコイン流通のための日本初の規制対象チャネルの一つとなりました。SBI は現在、Startale と提携し、2026 年第 2 四半期のローンチを目指す規制対象の円ステーブルコインに取り組んでいます。これはクロスボーダー決済やトークン化資産のフローをターゲットとしています。これにより、日本の機関投資家の財務部門は、規制の枠組みを外れることなくステーブルコインの流動性にアクセスできるようになります。

銀行発行のトークン化 RWA パイロット。 金融庁（FSA）の決済イノベーション・プロジェクト・サンドボックスでは、三菱 UFJ フィナンシャル・グループ、三井住友銀行、みずほ銀行による円建てステーブルコインのパイロットが実施されてきました。三菱 UFJ 信託銀行は別途、トークン化されたファンド、不動産、社債への機関投資家フローをターゲットとしたトークン化 RWA インフラを推進しています。

これに加えて、資産規模 1.5 兆ドルを超える**世界最大の年金基金である GPIF（年金積立金管理運用独立行政法人）**が、2026 年に約 1,800 億円規模で暗号資産インデックスファンドへの初の配分を行いました。この一歩は、他のすべての日本の年金基金の理事が参照する先例となります。

「わずか 5% 」の数学的意味​

5% の配分は控えめに聞こえるかもしれません。しかし、数字を精査してみると、それは決して控えめなものではないことがわかります。

日本の機関投資家資産プール（年金基金、生命保険会社、信託銀行、資産運用会社）は 4 兆ドルを超えています。調査回答者の半数でも実行に移せば、このベース全体で 2% から 5% の配分は、800 億ドルから 2,000 億ドルのデジタル資産に対する新規純需要を意味します。タイムラインを 2029 年の地平まで広げ、隣接するアロケーターを含めれば、上限は 4,000 億ドルにまで達します。

視点を変えて比較してみましょう：

  • 2,000 億ドルという数字は、現在のアメリカの現物ビットコイン ETF 全体の合計 AUM（運用資産残高）に匹敵します。 ブラックロック（BlackRock）の iShares Bitcoin Trust は、爆発的な流入が 18 ヶ月続いた後、約 1,500 億ドルの AUM に達しました。日本の機関投資家の需要は、より長期で反射的ではない展開ウィンドウを通じて、その規模に匹敵する可能性があります。
  • 2,000 億ドルは、これまでの新興国の政府系ファンドによる暗号資産配分を桁違いに上回ります。 これには、エルサルバドルの BTC 保有分や、湾岸諸国の様々なデジタル資産イニシアチブも含まれます。
  • 2,000 億ドルは、現在のステーブルコイン市場の時価総額全体とほぼ同等です。 つまり、日本の機関投資家による暗号資産需要だけで、世界のステーブルコインセクターが 10 年かけて築き上げた累積規模に匹敵する可能性があるということです。

このフローは、重要性を持つために単一の四半期に集中して到着する必要はありません。3 年間にわたって年間 500 億ドルから 700 億ドルずつ着実に展開されるだけでも、歴史上最大の単一国による機関投資家の暗号資産買い注文となり、しかもそれは歴史的にパニック売りをしない資本ベースから供給されることになります。

ビットコインのマクロ構成への影響​

ビットコインは 2026 年 4 月下旬、70,000 ドルから 77,000 ドルのレンジで取引されていました。4 月 17 日にはブラックロックの IBIT が 2 億 8,400 万ドルの単日流入を記録し、マイクロストラテジーは平均 74,395 ドルで 34,164 BTC を追加しました。米国からのフローのナラティブは維持されていますが、もはや 2024 年のような速度で加速してはいません。

日本の機関投資家需要は、マージナル・バイヤー（限界買い手）のストーリーを塗り替えます。そのテーゼはこうなります：「半減期後の価格下限（フロア）は、もはや米国の ETF 需要や企業の財務戦略だけの機能ではない。それは、ゆっくりと複利的に積み上がり、後退することのない、構造的なアジアの機関投資家による買い支えの機能でもある」。

これが重要な理由は 2 つあります。第一に、下落局面におけるビットコインの留保価格を引き上げます。10% のプルバックが発生するたびに、日本の年金委員会にとっては、既存のポジションをパニック売りするのではなく、計画された配分を実行する機会となります。第二に、2024 年 1 月の ETF ローンチ以来支配的だった単一国のナラティブから買い手ベースを分散させます。二国間による機関投資家の買い支えは、一国によるものよりもはるかに弾力性があります。

同じロジックはイーサリアム（Ethereum）やトークン化 RWA にも当てはまります。野村の調査では、収益を生み出す戦略、特にステーキング報酬への需要が示されており、これは BTC だけでなく ETH や ETH ステーキング製品も機関投資家の購入リストに入っていることを意味します。

調査が捉えていないリスク​

投資意向の調査は、実行を保証するものではありません。タイムラインや規模を圧縮する可能性のある 3 つのリスクがあります。

規制の遅れ。 20% の分離課税案は示唆されていますが、まだ制定されていません。完全な施行が 2028 年までずれ込めば、個人投資家の行動は遅れる可能性があります。しかし、ETF ラッパーを通じた機関投資家の配分は、規制対象の投資商品の税務処理がすでに有利であるため、受ける影響は少なくなります。

資産負債マッチング（ALM）の制約。 年金基金や生命保険会社は、特定の負債ストリームに合わせて運用を行っています。ボラティリティの高いアセットクラスに対して 5% のポートフォリオ配分を行うには、規制当局からの自己資本規制の緩和か、既存のリスクバジェット内での吸収が必要です。デジタル資産の配分が自己資本比率規制においてどのように扱われるかについての金融庁（FSA）のガイダンスを注視する必要があります。

カストディのボトルネック。 2,000 億ドルの配分には、機関投資家グレードのカストディ、決済、レポート作成のインフラが必要です。日本には信託銀行のカストディの枠組みは整っていますが、運用上の準備（ステーキング・インフラ、トークン化 RWA の決済、オンチェーン・レポートの標準化など）は現在構築中の段階です。

なぜこれが 2026 年第 2 四半期で最も過小評価されている暗号資産のストーリーなのか​

市場は目立つものに注目します。米国の ETF 承認サイクルは目立っていました。中国のステーブルコインに関する見出しも目立っていました。2026 年 4 月のハッキング騒動も目立っていました。野村證券の調査結果は水曜日に発表されましたが、現物相場を動かすことはほとんどありませんでした。

しかし、受託者資本（ fiduciary capital ）は目立つことを気にしません。彼らが重視するのは、規制の明確性、カストディの質、そしてプロセスです。日本は今、その 3 つすべてを兼ね備えています。そして調査結果は、政策スタックが解禁しつつある供給を吸収するための需要が存在することを裏付けています。

野村のデータが半分でも正しければ、今後 36 か月間で、単一の国からの暗号資産への持続的で強固な機関投資家の買い（ bid ）が、このアセットクラスの歴史上最大規模で見られることになるでしょう。それはスーパーボウルの広告や 1 日限りの価格高騰とともに訪れるものではありません。四半期ごとの配分メモ、カストディのオンボーディング・チケット、そして 2029 年までに誰がビットコインとイーサリアムを保有するかという構造的な変化へと集約されるトークン化 RWA （現実資産）のパイロット運用という形で訪れます。

米国の ETF サイクルは、機関投資家の需要がビットコインの価格の底値を再評価（ re-rate ）できることを市場に教えました。日本は、機関投資家の需要が、ボラティリティのプロファイル、買い手の集中度、そして長期保有者のベースも再評価できることを、静かに、予測可能な形で、価格相場にお伺いを立てることなく市場に示そうとしています。

BlockEden.xyz は、アロケーターが現在ポートフォリオに追加している Bitcoin 、 Ethereum 、 Sui 、 Aptos 、および Solana ネットワーク向けに、機関投資家グレードの RPC 、インデクサー、およびステーキング・インフラストラクチャを提供しています。次なる機関投資家サイクルに向けて設計されたインフラ上で開発を行うために、当社の エンタープライズ・サービス をご覧ください。

出典​

ヴィタリックの勝利宣言：イーサリアムは「トリレンマを解決した」 — しかし価格チャートは沈黙したまま

· 約 17 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

2026 年 4 月 20 日、香港会議展覧センターのガラスの天井の下で、ヴィタリック・ブテリンはステージに上がり、マイクを調整して、マージ（The Merge）後のキャリアの中で最も大胆な主張を行いました。それは、2017 年以来すべてのプロトコル設計者を悩ませてきた分散性、スケーラビリティ、セキュリティという「ブロックチェーンのトリレンマ」の不可能な三角形が、事実上解決されたというものです。理論上でも論文の中でもなく、メインネット上での話です。

その後、彼が席に戻っても、ETH チャートは微動だにしませんでした。

イーサリアムの共同創設者が 10 年にわたるエンジニアリングの戦争の終結を宣言したまさにその瞬間、ETH は約 2,313 ドルで取引されていました。これは 2021 年後半の史上最高値 4,878 ドルを約 53% 下回り、年初来では 35% 下落しています。ヴィタリックの発言と市場価格との乖離は、このフェスティバルで最も議論されたギャップとなりました。これはイーサリアム史上最も重要な技術的マイルストーンなのか、それとも「マージは発行量よりも早く ETH をバーンする」というかつての主張以来の、状況を無視した最も場違いなビクトリーラン（勝利の凱旋）なのでしょうか？

イーサリアムの常として、その答えはその両方です。

実体：ヴィタリックが実際に主張したこと​

見出しを剥ぎ取れば、ヴィタリックの議論は単なる雰囲気ではなく、3 つの具体的な実装コンポーネントに基づいています。

第一に、メインネット上の PeerDAS です。 2025 年 12 月 3 日に Fusaka アップグレードが有効になり、待望のプリミティブである Peer Data Availability Sampling（ピア・データ可用性サンプリング）が導入されました。これにより、ノードはデータ全体をダウンロードする代わりに、小さなランダムな断片をサンプリングすることで blob データを検証できるようになります。スケーリングはもはや仮説ではありません。2025 年 12 月 9 日の BPO1 により、ブロックあたりの blob ターゲットは 10（最大 15）に引き上げられました。2026 年 1 月 7 日の BPO2 では、それが 14（最大 21）まで押し上げられました。これは Fusaka 以前の blob 容量の約 8 倍に相当し、すでに稼働しています。PeerDAS の有効化後、数週間で L2 手数料は 40 〜 60% 低下しました。ネットワークが理論上の上限に向かって進むにつれ、さらなる余裕が生まれます。

第二に、zkEVM の統合パスです。 ヴィタリックの主張は、将来の zkEVM についての抽象的な話ではなく、ゼロ知識証明を通じてイーサリアムの L1 検証を圧縮するためにすでに進行中の作業に基づいています。フル L1 zkEVM は 2028 年 〜 2029 年を目標としています。短期的なバージョンは、実行のリアルタイム証明です。1 つのスロット時間内にブロックの有効性を証明できれば、すべてのホームステーキング参加者にすべてのトランザクションの再実行を強制することなく、ガスリミットを劇的にスケールさせることができます。これこそが、今日の約 1,000 TPS の L1 を、約 10,000 TPS の「GigaGas（ギガガス）」ターゲットへと橋渡しする鍵となります。

第三に、Lean Ethereum（リーン・イーサリアム）ロードマップです。 これはヴィタリックが最も重視した枠組みです。そのテーゼは、イーサリアムの L1 はラップトップで実行可能な状態を維持しつつ、10,000 TPS までスケールすべきであるというものです。なぜなら、ハイパースケーラーでしか検証できないブロックチェーンはブロックチェーンではなく、PR（宣伝）付きのデータベースに過ぎないからです。Glamsterdam、Hegota、および 2026 年以降のロードマップにおけるすべてのアーキテクチャ上の決定は、この制約を通してフィルタリングされています。

これら 3 つの要素を組み合わせると、ヴィタリックの主張は次のようになります。スケーラビリティはデータ可用性サンプリングと zk 圧縮によって提供され、分散性は「ラップトップで実行可能に保つ」という制約によって保護され、セキュリティは、このロードマップのどれもがスループットの数値を達成するために中央集権的なシーケンサーやマルチシグ・ブリッジを信頼する必要がないという事実から得られます。三角形の 3 つの角が、実際に稼働しているコードベース上で同時に噛み合っているのです。

主張を裏付けるデータ​

これが単なるロードマップのスピーチであれば、簡単に無視されていたでしょう。香港の基調講演が異なっていたのは、ヴィタリックがスライドだけでなく、実際の運用メトリクスを指し示すことができたからです。

イーサリアムの 2026 年第 1 四半期のスループットは 2 億トランザクションを超え、ネットワークの記録を更新しました。トークン化された現実資産（RWA）市場におけるシェアは 66% で、総額 200 億ドル以上のうち約 146 億ドルを占めています。BlackRock の BUIDL を筆頭に、トークン化された米国債だけで 100 億ドル近くに達しています。DeFi の TVL ドミナンスは 56% 以上を維持しています。イーサリアムにアンカーされているステーブルコインのベースは 1,640 億ドルを超えています。

そして 2026 年 3 月 30 日、イーサリアム財団（EF）自体が 22,517 ETH（実行時で約 4,600 万ドル、発表時で 5,000 万ドルの価値）をコンセンサスレイヤーにデポジットしました。これは、年間 1 億ドルの運営費を賄うために資産を売却するのではなく、財団のトレジャリーのうち約 1 億 4,300 万ドルを収益を生むバリデータポジションに転換するという、より広範な 70,000 ETH のステーキング・コミットメントの一環です。

この最後のデータポイントは、見た目以上に重要です。長年、批判者たちは EF が請求書を支払うために静かに ETH を売却するのを監視し、それをイーサリアムの管理者自身が長期的なステーキング報酬を信じていない証拠として利用してきました。現在の利回り（約 5.6%）で 70,000 ETH をステーキングすることは、組織が自ら推進しているエコシステムの背後に自らのバランスシートを置くことを意味します。

これらを総合すると、ヴィタリックの「トリレンマ解決」という言葉は、空虚なステージから発せられたものではありません。世界最大のトークン化市場を動かし、記録的なトランザクション数を処理し、自身の財団が公にそのステーキング・エコノミクスに賭けているネットワークから発せられているのです。

厄介な部分：ナラティブ vs 価格​

それでもなお、課題は残っています。

ETH は、基調講演当日には 2,313 ドルで取引されていました。過去 12 か月間、Fusaka の予定通りのローンチ、BPO1 および BPO2 のスムーズな展開、RWA（現実資産）における支配力の拡大、イーサリアム財団（EF）による財務資産売却の方針転換など、ナラティブ（物語）面での勝利が相次いだにもかかわらず、トークン価格は依然として史上最高値を 50 % 以上下回り、年初来（YTD）で 35 % 下落しています。その要因の一部はマクロ経済によるものです。2026 年初頭には景気後退への懸念や連邦準備制度理事会（FRB）議長の指名承認を巡る争いがあり、暗号資産市場全体が相関して軟調となりました。また、ヴィタリック個人に起因する要因もあります。年初の彼自身による ETH 売却は、「インサイダーが脱出している」というナラティブを煽り、ロードマップがいかに進展しようとも、すぐには払拭できない影響を与えました。

しかし、より深い問題は構造的なものです。2021 年にイーサリアムに 4,878 ドルの値を付けた市場は、その上で行われる経済活動の 100 % を取り込む「モノリシックな決済・実行レイヤー」を評価していました。2026 年のイーサリアムは、エンドユーザー価値の約 1 % を直接提供するベースレイヤーとなり、残りの 99 % は L2、アプリケーション・チェーン、リステーキング・エコシステムに蓄積されています。それらの多くは、時折ブロブ（blob）を投稿する以外、L1 に意味のある価値を決済（セトルメント）することさえありません。基調講演でのヴィタリックの「ネイティブ・ロールアップ」に関する議論は、まさにこの点に触れています。もしあなたの 10,000 TPS を誇る L2 がマルチシグ経由で L1 にブリッジされているなら、それはイーサリアムを拡張したのではなく、イーサリアムの T シャツを着た並行チェーンを構築したに過ぎないのです。

投資家版のトリレンマは、「分散化」、「スケーラビリティ」、「価値の捕捉（バリュー・アクルーアル）」の 3 つから 2 つを選べというものになっています。ヴィタリックの基調講演は最初の 2 つについて言及しましたが、トレーダーが実際に価格を付ける 3 つ目の要素については触れませんでした。

壇上に漂う遅延の影​

もう一つの厄介な背景は「グラムステルダム（Glamsterdam）」です。

Gloas と Amsterdam のかばん語であるグラムステルダムは、イーサリアムの次期ハードフォークですが、イーサリアム財団が 4 月 10 日に発表した開発概要「チェックポイント #9」の時点で、予定が遅れています。当初の 2026 年第 1 四半期の目標は第 2 四半期にずれ込み、複数のコア開発者は第 3 四半期がより現実的であると述べています。その原因は ePBS（EIP-7732、プロトコル内における提案者とビルダーの分離）にあります。コンセンサス内で調整される 2 つの当事者にブロック生成を分割することは、机上では明快に聞こえます。しかし実際には、スタックのあらゆる部分で部分的なブロックや二者間の失敗モードを考慮する必要があり、Base のエンジニアリングチームは、FOCIL（フォーク選択包含リスト）を ePBS と統合すれば、アップグレードが 2026 年以降にまでずれ込む可能性があると公に警告しました。

これは、ヴィタリックが掲げた「解決済み」という枠組みにとって重要です。なぜなら、ePBS は大規模な検閲耐性を実現するための柱だからです。ブロック生成が、実質的に同一のビルダー構成を実行する 3 つの MEV サーチャーに占有されているのであれば、10,000 TPS でのセキュリティを説得力を持って主張することはできません。したがって、トリレンマ解決の主張を支えるアーキテクチャには期限があり、その期限は 2026 年 11 月に開催される「デブコン・ムンバイ（Devcon Mumbai）」です。もしデブコンまでに ePBS を含むグラムステルダムが本番環境で実装されなければ、「解決済み」という言葉には注釈（アスタリスク）が付き、2022 年の「マージ（The Merge）」ハイプサイクルが繰り返されることになるでしょう。つまり、価格チャートが反応しない中で、「順調だ、ただ待ってくれ」という言葉が 2 年間続くことになります。

四つの相容れないトリレンマへの回答​

香港での出来事で最も興味深かったのは、ヴィタリックの主張そのものではなく、4 つの異なる財団が、それぞれ全く異なるアーキテクチャを用いて 4 つの異なる「トリレンマ解決」を主張していることでした。

イーサリアムの回答は、ヴィタリックが説明した通りです。スケーラビリティのためのデータ可用性サンプリング、分散化のためのノート PC で実行可能なノード、そしてセキュリティのための zk 検証です。

ソラナの回答は、ヴィビュ・ノルビー（Vibhu Norby）が 3 月 25 日に行った広く引用されている声明にあります。それは、2 年以内にオンチェーン・トランザクションの 99 % が AI エージェントによって駆動されるようになるため、トリレンマはもはや重要ではないというものです。AI エージェントは人間のように分散化を気にせず、400 ミリ秒（ms）未満のファイナリティを重視します。ソラナはすでに 1,500 万件以上のオンチェーン・エージェント決済を処理し、x402 経由でエージェント決済の 65 % を獲得し、2025 年には 310 億ドルの AI エージェント決済ボリュームを記録しました。その賭けは、分散化は人間の要件であり、マシン（機械）がそれを再評価するというものです。

Sui の回答は、Move ネイティブな並列実行とオブジェクト中心のステート（状態）により、スループットと分散化のトレードオフは言語レベルでの誤った二分法であるというものです。

Celestia の回答はモジュラー型です。ブロック空間はコモディティであり、Celestia から DA（データ可用性）を借りるソブリン・チェーンは、イーサリアムの通行料の制約を受けることなく、イーサリアム級のセキュリティを得られるという主張です。

これらは些細な違いではありません。これらは 2028 年におけるブロックチェーンの在り方を巡る、4 つの相容れないアーキテクチャ上の賭けです。そして、2026 年後半に機関投資家の資本が流入するナラティブを獲得できるのは、おそらくそのうちの 1 つだけでしょう。ヴィタリックの香港での基調講演は、勝利宣言として捉えられがちですが、実際にはその資本流入を巡る争いにおける最初の一手だったのです。

なぜこのスピーチは、時間が経っても評価される可能性があるのか​

たとえ価格チャートに今後 18 か月間反映されなかったとしても、ヴィタリックの枠組みがおそらく正しいと言える、華やかさはないが堅実な理由がここにあります。

イーサリアムは、ヴィタリックが演台で主張した特定の組み合わせを、すでに実現（または具体化）している唯一の L1 です。メインネットでのデータ可用性サンプリング、期日の決まった zk ロードマップ、すでにエンドユーザー活動の大部分を処理しているロールアップ・エコシステム、ステーキング経済にバランスシートを投入する意思のある財団、そして非投機的なワークロードですでにチェーンを使用している機関投資家ベース（146 億ドルのトークン化 RWA、1,640 億ドルのステーブルコイン）です。

イーサリアムの競合他社で、これら 5 つすべてを網羅しているところはありません。ソラナのエージェント・ボリュームは目覚ましいものですが、バリデーターの地理的集中や定期的なメインネットの障害が伴います。Sui のスループットは本物ですが、その RWA 獲得額はイーサリアムのわずか数分の一です。Celestia のモジュラー型の提案は優雅ですが、その理論が必要とする「キラー・ソブリン・ロールアップ経済」をまだ生み出せていません。

「トリレンマ解決」の主張が重要である理由は、それが議論を終わらせるからではなく、2026 年の残りの期間、機関投資家（アロケーター）が行う会話の枠組みを再定義するからです。フィデリティ、ブラックロック、および次のソブリン・ウェルス・ファンドの波が「トークン化された経済は実際にどのチェーンで決済されるべきか？」と問うとき、イーサリアムは本番環境の指標に裏打ちされた、防御可能な一文の回答を持っています。トークンがその価値を捕捉できるかどうかは、また別でより困難な問題ですが、説得力を持って提供（シップ）されていないアーキテクチャ上で価値を捕捉することは不可能なのです。

自信 と 傲慢 の 境界線​

もし Glamsterdam が ePBS を本番環境に搭載して予定通りにリリースされ、PeerDAS が分散性を損なうことなく L2 の需要を吸収し続け、ヴィタリックが描いた通り 2027 年に最初のネイティブロールアップが L1 上でローンチされるなら、4 月 20 日の基調講演は、Ethereum が「スケーリングできるか？」という時代を確実に脱し、「価値は蓄積されるか？」という時代に入った瞬間として記憶されるでしょう。トリレンマのナラティブは、「解決されたか？」から「解決する価値はあったか？」へと移行することになります。

もし Glamsterdam が 2027 年までずれ込み、PeerDAS が予見していなかったネットワークのボトルネックによって BPO3 が一時停止されたり、あるいはエージェント主導の取引量が Ethereum の L1 がそれを取り込むよりも早く Solana や Base に移行したりすれば、「トリレンマ解決」は 2026 年における「ウルトラ・サウンド・マネー」の再来となるでしょう。つまり、その正確性よりも 18 ヶ月ほど長く生き残ってしまうスローガンに過ぎなくなります。

ヴィタリックは常に、政治的なタイミングを計ることよりもエンジニアリングに長けてきました。彼の香港での基調講演は、おそらく過去 10 年間の Ethereum におけるあらゆる主要な主張と同じ基準で判断されることになるでしょう。それは、彼が壇上で正しかったかどうかではなく、彼がそれを語った後の 6 四半期以内にコードがデプロイされたかどうかです。

2026 年 11 月。Devcon ムンバイ。それが期限です。

BlockEden.xyz は、これらのロードマップを実際に実現しなければならないチェーン上で構築を行うチームのために、エンタープライズグレードの Ethereum、Sui、Solana、およびマルチチェーン RPC インフラストラクチャを提供しています。ネイティブロールアップ、RWA 発行プラットフォーム、あるいは AI エージェントの決済レールを構築しているかに関わらず、私たちの API マーケットプレイス は、どの基盤の「トリレンマ解決」の主張がサイクルを制するかに関わらず、開発を継続するための信頼性を提供します。

香港、仮想通貨取引所における規制対象ファンドの 24 時間 365 日取引を解禁

· 約 16 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

2026 年 4 月 20 日、香港は他の主要な法域が行っていないことを静かに実行しました。日曜日の午前 3 時に暗号資産取引所を通じて、ステーブルコインを決済レイヤーとして使用し、規制対象のマネー・マーケット・ファンド（MMF）を個人投資家が取引できると告げたのです。証券先物委員会（SFC）が発表した、SFC 認可のトークン化投資商品の流通市場取引に関する新しいパイロット・フレームワークは、13 のライブ商品と 107 億香港ドル（約 14 億ドル）のトークン化 AUM（運用資産残高）を示すスナップショットとともに発表されました。これは、世界トップ 5 の金融センターが認可した中で最も積極的な個人向けトークン化の実験です。

注目すべき数字は 14 億ドルではありません。7 倍という数字です。香港のトークン化投資商品の AUM は、3 年前には商業的に存在していなかったベースから、過去 1 年間で約 7 倍に成長しました。ブリュッセル、ワシントン、シンガポール、ドバイがいまだに同じアイデアの機関投資家限定バージョンの草案を作成している間に、SFC はその成長曲線の上に 24 時間 365 日の流通市場の流動性を注ぎ込んでいます。

ルールの概要​

4 月 20 日の SFC 通達で詳述された新しいフレームワークは、SFC 認可の仮想資産取引プラットフォーム（VATP）における、トークン化された SFC 認可投資商品の流通市場取引を認可するものです。平たく言えば、香港の居住者がすでにビットコインの購入に使用しているのと同じ取引所で、規制対象のマネー・マーケット・ファンド（MMF）トークンを上場し、従来のファンド取引時間外でも個人投資家の売買注文をマッチングできるようになります。

このフレームワークが既存のトークン化ファンド制度と異なる点は 3 つあります：

  • 機関投資家だけでなく、個人投資家も対象。 香港のパイロット・プログラムは、個人投資家のアクセスを広げるために明示的に設計されています。シンガポールの Project Guardian、UAE VARA のフレームワーク、MiCA のトークン化証券の取り扱いなど、世界のトークン化パイロットのほとんどは、構造的に機関投資家限定となっています。
  • 24 時間 365 日の取引。 従来の SFC 認可ファンドは、1 日 1 回、NAV（純資産価値）で取引されます。トークン化されたクラスは、取引所のオーダーブックによってマッチングされ、決済のための規制されたステーブルコインやトークン化された預金に支えられて、夜間や週末でも取引が可能になります。
  • 新しい ATS インフラではなく、認可済みの暗号資産取引所。 SFC は、並行して代替取引システム（ATS）を構築するのではなく、HashKey Exchange、OSL、HKVAX、および最近追加されたプラットフォームを含む 12 の認可済みプラットフォームからなる既存の VATP 制度を通じてこれをルート化することを選択しました。店頭取引（OTC）の手配も、ケースバイケースで許可される可能性があります。

規制当局は、この許可を慎重に包み込みました。価格設定の公平性、秩序ある市場、流動性の提供、および開示に関する具体的な措置が講じられています。これらは、トークン化されたオープンエンド型ファンドが、保有する証券の取引時間外に取引される可能性があるため、特に重要であると指摘されています。まずはマネー・マーケット・ファンド（MMF）から始まり、債券ファンド、株式ファンド、ETF、およびオルタナティブ・ファンドは、パイロット・データの検証後に続きます。

なぜマネー・マーケット・ファンドが最初なのか​

先兵となる商品としてトークン化されたマネー・マーケット・ファンド（MMF）を選択したのは、意図的であり、過小評価されがちです。MMF は、1 ドルに近い安定した NAV を持つ、期間の短い高品質の流動資産を保有しています。土曜日の午前 2 時に取引されるトークン化 MMF の流通市場における価格変動リスクは、トークン化された株式ファンドのリスクとは異なり、限定的です。

資産ベースはすでに整っていました。ChinaAMC（香港）は 2025 年 2 月に ChinaAMC HKD Digital Money Market Fund を立ち上げ、SFC 認可の最初のトークン化 MMF の一つとなりました。フランクリン・テンプルトンは 2025 年 11 月に、米国以外で同社初の個人向けトークン化ファンドとなる約 4 億 1,000 万ドルのトークン化米国マネー・ファンドを提供し、これに続きました。また、同社は別途、香港金融管理局（HKMA）の Project Ensemble サンドボックス内で、Franklin OnChain U.S. Government Money Fund の「gBENJI」バージョンを検討しています。HSBC、スタンダードチャータード銀行、中国銀行（香港）、ブラックロック、アント・インターナショナルが、機関投資家の参加者として名を連ねています。

これらの商品を 24 時間 365 日の流通市場の売買気配（ビッド・アスク）に乗せることで、ユーザー体験の形は一変します。HashKey アカウントを持つ香港の個人投資家は、日曜日の朝に規制された香港ドル（HKD）ステーブルコインをトークン化された MMF シェアと交換し、47 時間にわたって米国財務省短期証券（T-bill）の利回りを獲得し、月曜日の市場開始前にステーブルコインに戻ることができます。これらすべてにおいて、信託銀行、トランスファー・エージェント、またはファンドの取引窓口がボトルネックになることはありません。

24 時間 365 日の稼働を可能にする決済スタック​

24 時間体制の現金決済手段がない 24 時間体制のファンド市場は、資金がロックされる原因となります。SFC のパイロット・プログラムは、これを解決するために香港で並行して進められている 2 つのワークストリームを活用しています。

認可済みステーブルコイン。 ステーブルコイン条例は 2025 年 8 月 1 日に施行されました。2026 年 4 月 10 日、HKMA は最初の 2 つの発行体ライセンスを授与しました。HSBC と、スタンダードチャータード銀行、HKT、Animoca Brands が主導する合弁事業である Anchorpoint Financial です。HKMA のステーブルコイン発行体サンドボックスに参加した 36 の申請者のうち、これまでに基準をクリアしたのは 2 社のみです。これらの香港ドル参照、完全準備金、フラクショナル・リザーブ（部分準備金）なしのステーブルコインが、トークン化ファンドのパイロットにおける指定された 24 時間 365 日の現金同等物となります。

Project Ensemble によるトークン化預金。 Ensemble は、トークン化された商業銀行通貨に関する HKMA のライブ銀行間パイロットです。HSBC、スタンダードチャータード銀行、中国銀行（香港）、ブラックロック、フランクリン・テンプルトン、アント・インターナショナルが積極的な参加者です。トークン化預金は、銀行条例の下で商業銀行通貨として分類されます。これらは部分準備金ベースで、オンバランスシート、利付き、許可型（パーミッションド）であり、認可された銀行のみが発行できます。Ensemble は 2025 年後半に最初の実価値移転を完了し、HSBC はトークン化預金で 380 万香港ドルの顧客取引を処理しました。

この組み合わせは非常に強力です。個人投資家はパブリック・レール上の認可済み香港ドル・ステーブルコインで決済します。機関投資家のカウンターパーティは、許可型レール上のトークン化預金で決済します。ファンド・トークンは、双方が参照できる分散型台帳インフラ上に存在します。SFC のフレームワークは、VATP に対して、どのキャッシュ・トークンが決済の最終性を満たすか、また原資産の証券取引所が閉鎖されているときに価格設定がどのように行われるべきかを正確に示しています。

グローバルな比較​

香港の動きを理解する最良の方法は、他の主要な法域がまだ「行っていない」ことに注目することです。

  • 米国: 2026 年 1 月 28 日、SEC はトークン化証券に関する 3 つのカテゴリー分類（発行者スポンサー型、カストディ型（ADR スタイル）、合成型）を公表しました。BlackRock の BUIDL（運用資産残高 28 億ドル以上）、Franklin の BENJI、Apollo の ACRED、Ondo の OUSG などが機関投資家の支持を集めていますが、リテール向けのパイロット運用や 24 時間 365 日稼働のセカンダリーフレームワークは存在しません。Prometheum の SPBD ライセンスは、米国で規制されたトークン化証券の取引所に最も近いものですが、機関投資家向けです。
  • 欧州連合 (EU): MiCA はトークン化証券を許可していますが、セカンダリー取引は MiFID II の会場ルールに従います。これらは 24 時間体制のリテール注文板を想定して構築されていません。リテール向けの 24 時間 365 日体制の枠組みはありません。
  • シンガポール: Project Guardian は、UBS、State Street、PwC による可変資本会社 (VCC) に関する Project e-VCC など、印象的な機関投資家向けトークン化パイロットを生み出してきましたが、リテール向けのセカンダリー市場制度はまだ正式化されていません。
  • アラブ首長国連邦 (UAE): ドバイの VARA や ADGM の FSRA はトークン化ファンドを許可していますが、流通は機関投資家限定です。リテール取引所への上場パスは存在しません。

香港は、決済層のインフラを備えたリテールアクセスのための肯定的な政策の枠組みを提供した、最初のトップティアの法域です。これは意図的な戦略的選択です。香港の規制当局は、2020 年以降の再編期に資本市場がシンガポールやドバイへと流れるのを目の当たりにしてきました。そして、トークン化の波こそが、後発の法域が先行者利益を得られる領域であると計算高い賭けに出たのです。

VATP への競争圧力​

これまで、香港の認可済み VATP（仮想資産取引プラットフォーム）は、現物仮想通貨の取引高において、決して勝つことのできない大規模なオフショア業者と競い合ってきました。新しい枠組みはこの競争環境を一変させます。

トークン化 MMF 製品を上場する認可済み VATP は、オフショア取引所が香港のリテール向けに法的に提供できない「規制された利回り商品」の注文フローから収益を得ることができます。また、HKD ステーブルコインの流動性、そして将来的には HKMA（香港金融管理局）のトークン化預金レールのフロントエンドとなります。HashKey Exchange は、2025 年 12 月に Virtual Seed Global Asset Management と提携し、香港初のステーブルコイン預金仮想資産マルチ戦略ファンドを立ち上げました。HKVAX は、24 時間 365 日稼働の機関投資家向けプラットフォームで、セキュリティトークンと RWA（現実資産）において早期にポジションを確立しました。OSL Digital Securities は、他の多くの業者よりも伝統的な証券ライセンス（第 1 種および第 7 種）と深い関わりを持っています。

パイロット運用の最初の 6 ヶ月を制した者が、次の製品カテゴリーのデフォルトの地位を獲得します。SFC（証券先物事務監察委員会）がリストを債券ファンドや ETF に拡大する際（通達では明示的にこの順序が示されています）、既存の上場トークンには注文板の履歴、マーケットメイカーのコミットメント、そしてリテールユーザーの認知度があり、後発参入者がそれを覆すのは容易ではありません。

14 億ドルは「種」であり、「物語」のすべてではない​

14 億ドルという AUM（運用資産残高）の見出しには背景説明が必要です。BlackRock の BUIDL 単体で、その約 2 倍の規模があります。Franklin の BENJI も同規模です。世界全体のトークン化財務省証券市場は 2025 年中に 70 億ドルを突破しました。

この 14 億ドルが象徴しているのは、それとは別のもの、つまり「規制されたリテール部門」です。米国の BUIDL や BENJI は、適格投資家向けの機関投資家向け製品です。香港の 14 億ドルは、SFC のルールの下ですでにリテール販売が承認されています。トークン化は、既存のファンドライセンスの仕組みの上に新しい決済技術を重ね合わせたに過ぎません。だからこそ、絶対的な数字よりも年間 7 倍の成長率が重要なのです。これは、新しい証券法体系を必要とせずに、家計の貯蓄にリーチできるトークン化市場のセグメントなのです。

この「種」の背後にある市場規模は、香港の認可資産運用業界が管理する約 5.6 兆米ドルの資産に加え、香港をコンプライアンス準拠のゲートウェイとして利用する中国本土の資本です。この資産ベースの数パーセントでも、今後 24 ヶ月の間に 24 時間体制のセカンダリー流動性を備えたトークン化クラスに移行すれば、香港はアジアにおいて圧倒的なリテールトークン化の拠点となるでしょう。

今後注目すべき点​

いくつかのシグナルが、このパイロット運用が永続的な制度へと発展するかどうかを教えてくれます。

  • 時間外のスプレッドの動き: 土曜日の夜でもトークン化 MMF のスプレッドがタイトに保たれていれば、決済スタックは機能しています。スプレッドが拡大する場合、ステーブルコインとトークン化預金のインフラにはさらなる改良が必要です。
  • 製品拡大のタイミング: SFC の順序（MMF、債券ファンド、株式ファンド、ETF、オルタナティブ資産）は、通達の修正によって示されるでしょう。各拡大は、TAM（最大獲得市場規模）を約 10 倍にするステップとなります。
  • 国境を越えた相互認識: EastPoint Seoul 2026 を中心に香港と韓国の Web3 政策同盟が形成されれば、SFC 承認のトークン化製品が韓国の VASP 制度の下で同等とみなされる可能性があります。これにより、アジア初の二国間トークン化パスポートが誕生します。
  • ステーブルコインライセンスの拡大: HKMA はこれまでに 2 つの発行体のみを承認しています。ライセンスが追加されるたびに、リテール決済レールは大幅に拡大します。

開発者やインフラプロバイダーにとって、運用上の意味は、コンプライアンスに準拠したトークン化がもはや理論上のカテゴリーではないということです。それは、稼働中のレール、認可された会場、指名された発行体、そしてリアルタイムでルールブックを作成する規制当局が存在する製品領域です。トークン化されたファンドの状態変化をどのようにインデックスするか、ステーブルコインの決済メッセージをどのようにルーティングするか、オンチェーンで SFC 承認ステータスをどのように検証するかといったインフラの課題は、もはやホワイトボード上の演習ではなく、現在進行形の設計課題なのです。

BlockEden.xyz は、Ethereum や Solana から Sui、Aptos に至るまで、現在規制されたトークン化が進んでいるチェーン向けに、エンタープライズグレードの RPC およびインデックスインフラを提供しています。香港のトークン化ファンドレール上で構築を行っているチームは、当社の API マーケットプレイスを探索して、SFC フレームワークが実行される決済層全体にわたる信頼性の高い読み取りおよび書き込みアクセスを取得できます。

TetherのScudoへの賭け：サトシ形式のゴールド単位は、ついに地金を決済可能にできるか？

· 約 15 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

1 オンス 4,800 ドルでは、金は支払いに使うには高価すぎます。Tether の金裏付けトークンである XAUT 1 トロイオンスは、現在、ニューヨークからロンドンまでの往復航空券よりも高価です。貯め込んでいる人にとっては素晴らしいニュースですが、コーヒーを買おうとしている人にとっては最悪のニュースです。

2026 年 1 月に発表され、現在オンチェーンで本格的な勢いを見せている Tether の回答は、「Scudo」と呼ばれます。1 Scudo は 1,000 分の 1 トロイオンスの金、あるいは 1 枚の XAUT トークンの 1,000 分の 1 に相当します。現在のスポット価格では、これは約 4.80 ドルに相当し、ラテ 1 杯、地下鉄の乗車 1 回、あるいは AI エージェントへのチップ支払いにちょうど良いサイズです。Tether はそのインスピレーションを明確にしています。Scudo は、ビットコインに対するサトシ（satoshi）のような存在です。これは技術的な単位ではなく、価値保存資産を人々が実際に取引する手段に変えるために設計された文化的な単位です。

問題は、分割会計が、カストディ（保管）や携帯性では成し遂げられなかったこと、つまりトークン化された金を金庫から出し、日常の商取引へと押し出すことができるかどうかです。

イーサリアム史上最忙しい四半期：2億件のトランザクション、そして価格が語らないこと

· 約 13 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

イーサリアムは歴史上最も活発な四半期を記録しました — そしてほぼ誰も気づきませんでした。

ETHが2025年8月の最高値4,946ドルの約半分で取引される中、ネットワークは静かに2026年第1四半期に2億400万件のトランザクションを処理しました。これは単一四半期で2億件を初めて突破したことです。これは2025年第4四半期の1億4,500万件から43%増加しており、2023年の弱気市場の底から数年にわたるU字型回復の締めくくりとなります。パラドックスは現実のものです：イーサリアムのオンチェーンエンジンはかつてないほど熱く稼働していますが、トークン価格は遅れています。このパラドックスを理解することが、イーサリアム — そしてより広いブロックチェーン業界 — が実際にどこにいるかを理解する鍵です。

Figure + loanDepot: 23 兆ドルの市場と MERS の 45 日間に及ぶ事務処理に挑むブロックチェーン住宅ローン

· 約 13 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

米国の住宅ローン市場は約 23 兆ドルの価値があります。また、アメリカの金融業界において、最も処理が遅く、書類に縛られた分野の一つでもあります。一般的なローンは決済に 45 日を要し、サービシング移管のために Mortgage Electronic Registration Systems (MERS) を経由し、業界がビジネスの代償として吸収している摩擦コストは年間推定 50 億ドルに達します。

Figure Technology Solutions は、その数字をゼロにできると確信しています。トップ 10 のノンバンク・レンダーである loanDepot との拡大する提携は（新しい「Express Path」製品スイートと共に発表されました）、ブロックチェーンネイティブな住宅ローン融資を仮想通貨メディアの世界から、米国の主流な融資チャネルへと移行させます。RWA（現実資産）のトークン化がこれまでのところ 270 億ドルの「サイドショー（余興）」であったとするなら、住宅ローンこそがメインイベントです。

Bitget IPO Prime が SpaceX をトークン化：暗号資産取引所はいかにして並行的なプレ IPO 市場を構築しているか

· 約 17 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

2026年 4月 18日、Bitget は preSPAX のコミットメント窓口を開放しました。これは、SpaceX のまだ実現していない IPO を追跡するデジタル資産に対し、1トークン 650ドルの固定価格で 94,000トークンを販売し、6,110万ドルのサブスクリプションを追求するものです。SpaceX が 2026年 4月 1日に提出した機密の S-1 申請書が SEC の審査を通過する数日前というタイミングで、小売向けの暗号資産取引所が、世界で最も期待されている未公開企業の直接的なエクスポージャーを販売するのはこれが初めてのことです。

これは単なるパフォーマンスではありません。暗号資産取引所が、ゴールドマン・サックス、JPモルガン、そしてセカンダリー市場のブローカーたちが何十年にもわたって独占してきたプリ IPO 割り当ての仕組みを再構築しようとする、構造的変化の第一歩です。問題は、この並行市場が正当なインフラとして統合されるのか、あるいは SEC と CFTC の合同調和イニシアチブ（Joint Harmonization Initiative）がトークン化された株式デリバティブを標的にした瞬間に崩壊するのか、という点にあります。

preSPAX の仕組み：実際に何を購入しているのか​

preSPAX は SpaceX の株式ではありません。Bitget はこの区別を明確にしています。このトークンは「潜在的な株式公開後の SpaceX の経済的パフォーマンスを反映するように設計」されており、議決権も、Starlink の収益に対する請求権も、基礎となる企業への出資比率もありません。構造的には、IPO 後の株価で決済される、Bitget が裏付けとなった「賭け」です。

サブスクリプションの構造は、従来の IPO 割り当てと暗号資産のローンチパッドの両方のメカニズムを借用しています。

  • コミットメント期間: 2026年 4月 18日から 4月 21日まで、USDT で実施
  • 固定価格: 1トークンあたり 650ドル、合計 94,000トークンを提供
  • 割り当て式: ユーザーのコミット額 ÷ 総コミット額 × 利用可能なトークン数
  • VIP ティア別上限: VIP0 は最大 5,000万ドル、VIP1 は最大 1億ドル、VIP2～VIP7 は最大 8億 5,000万ドル
  • エアドロップ: VIP 限定の 2つのラウンド（4月 13日と 4月 19日）で、約 50万 USDT 相当の最大 950トークンを配布
  • OTC 取引: 配布と同日に開始され、Bitget のユニバーサル取引所内にセカンダリー市場を創設

超過申し込みのリスクは現実的です。総コミット額が目標の 6,110万ドルを超えた場合、ユーザーはプロラタ（按分）方式で割り当てを受けます。つまり、10,000ドルのコミットメントが、わずか数百ドル分の preSPAX に変換される可能性があるということです。この意図的な希少性のメカニズムは、トークンセールの定石から借用されたものであり、2017年の ICO 時代や 2021年のローンチパッド熱狂を定義したのと同様の FOMO ダイナミクスを生み出します。

SpaceX：1兆ドル規模のプライベート・ユニコーン​

ターゲットが重要です。SpaceX は 2026年 4月 1日に非公開で IPO を申請しました。21の銀行が名を連ね、アナリストは現在の評価額を 1兆 7,500億ドルから 2兆ドルと予測しています。これは、イーロン・マスク率いるロケット会社が 2025年 12月時点でのインサイダー株式売却で記録した評価額 8,000億ドルから大幅な急上昇となります。

この評価額を牽引している経済的要因は Starlink です。この衛星インターネット事業は、2025年の収益が前年比 50% 増の 114億ドルに達し、EBITDA は 72億ドル、調整後利益率は 63% に達しました。Quilty Space は 2026年の収益を約 200億ドルと予測しており、Bloomberg の予測範囲は、携帯電話直結型（direct-to-cell）の加入者数の伸びに応じて 159億ドルから 240億ドルに及びます。現在、Starlink は SpaceX の総売上高の 61% を占めており、現在利益を上げている唯一のセグメントです。

2012年の JOBS 法によって「適格投資家」のステータスが純資産 100万ドル以上または年収 200,000ドル以上の個人に限定されて以来、プライベート市場から締め出されてきた個人投資家にとって、SpaceX は典型的な「手の届かない」投資先でした。Forge Global や EquityZen といったセカンダリー・プラットフォームは 44万人以上の適格投資家にサービスを提供していますが、最低投資額は通常 25,000ドルから 250,000ドルで始まります。Bitget の 650ドルというユニット価格は、その障壁を崩します。ただし、それは株式を株式たらしめるすべての要素を剥ぎ取るという代償を伴います。

トークン化されたプライベート市場における 4つの競合アーキテクチャ​

Bitget の IPO Prime は、真空状態で出現したわけではありません。現在、トークン化されたプライベート・エクイティの回廊をめぐって 4つの異なるモデルが競合しており、それぞれがコンプライアンス、アクセス、および構造的な正当性の間で異なるトレードオフを行っています。

1. 取引所発行デリバティブ (Bitget IPO Prime)

中央集権型取引所が、自社のカウンターパーティ保証に裏打ちされた合成エクスポージャー・トークンを作成します。個人投資家はアクセスを得られますが、保有者は取引所の信用リスクと規制上のテールリスクを負うことになります。2026年第 3四半期には OpenAI や xAI のトークンも計画されており、このモデルを SpaceX 以外にも拡大する予定です。

2. SPV ラップ型株式トークン (Robinhood)

Robinhood が 2025年 6月にヨーロッパで開始した OpenAI と SpaceX の「株式トークン」は、即座に反発を招きました。OpenAI は「これらの『OpenAI トークン』は OpenAI の株式ではありません。当社は Robinhood と提携していません」と公に否定しました。その後、Robinhood の CEO は、これらのトークンは実際の株式を保有する特別目的事業体（SPV）に裏打ちされた「株式ではなくデリバティブ」であると明確にしました。

3. SEC 登録済みトークン化証券 (Securitize)

Securitize は、SEC 登録のトランスファー・エージェント、ブローカー・ディーラー、ATS（代替取引システム）、および投資アドバイザーとして機能し、トークン化証券のための唯一の完全に規制されたエンドツーエンドのプラットフォームを運営しています。同社は Apollo、BlackRock、Hamilton Lane、KKR、VanEck などのために 40億ドル以上の資産をトークン化しており、Cantor Equity Partners II の SPAC を通じて 12.5億ドルのプレマネー評価額で自らも上場しようとしています。トレードオフは、アクセスが適格投資家のみに制限されていることです。

4. トークン化ユニコーン・インデックス・ファンド (Hecto Finance)

Hecto のアプローチは、複数の「ヘクトコーン」企業（SpaceX、OpenAI、ByteDance、xAI、Stripe、Tether、Anthropic）を単一のインデックス・トークンにまとめます。このモデルは分散投資を提供しますが、すべての企業のコンプライアンス上の問題を同時に引き継ぐことになり、Hecto はすでに発行体の同意をめぐって業界関係者と論争を繰り広げています。

それぞれのアーキテクチャは、管轄権争いでどの規制当局が勝利するのか、そして SEC と CFTC の調和に向けた精査をどのタイプのラッパーが生き残るのかについて、異なる賭けをしています。

規制のグレーゾーン​

SEC（証券取引委員会）と CFTC（商品先物取引委員会）は 2026 年 3 月 17 日、デジタル・コモディティ、デジタル・コレクティブル、デジタル・ツール、ステーブルコイン、デジタル証券という 5 つの分類体系を確立する、画期的な暗号資産共同ガイダンスを発行しました。この枠組みでは、トークン化された証券を明確に「証券」として分類しており、登録、開示、および適格投資家保護の対象としています。

preSPAX は、これらのカテゴリーの隙間に位置しています。これは SpaceX の評価額に対する経済的エクスポージャーを表すものであり、株式の所有権や議決権の譲渡、または証券としての登録を伴うものではありません。Bitget は SpaceX の株式を提供しているのではなく、将来の株価に関するデリバティブ契約を提供しています。これにより、この製品は SEC による証券監視よりも、CFTC の先物管轄権に近いものとなっています。

この管轄の曖昧さにおいて、拡大する「イノベーション免除」の提案が極めて重要になります。SEC は、市場参加者が完全な証券登録を必要とするよりも少ない制限でデジタル資産サービスを提供できる「規制サンドボックス」を積極的に検討しています。また、すべてのトークン化証券活動に対して単一のライセンスを認める可能性のある「スーパーアプリ」登録制度も議論されています。

Bitget の IPO Prime は、事実上このサンドボックスを先取りしています。米国以外の個人ユーザーを対象としたオフショア取引所の構造の下で今ローンチすることで、Bitget は最終的なルールブックが届く前に市場シェアを獲得しています。これは、2013 年以来、暗号資産取引所が成功させてきた手法です。

なぜこれが SpaceX 以上に重要なのか​

IPO Prime のより深い意義は、SpaceX へのエクスポージャーそのものではなく、暗号資産取引所が並行する資本市場インフラを確実に構築できることを証明した点にあります。

Bitget が 6 か月足らずで構築したものを考えてみましょう：

  • 価格発見：VIP のコミットメント集約が、ブックビルディング（需要積み上げ）のロードショーの代わりとなる
  • 割り当てメカニズム：プロラタ（按分）配布が、伝統的な IPO の超過申し込みを再現する
  • 二次市場：OTC（相対）取引が同日に開始され、ロックアップ後の流動性を複製する
  • リテールアクセス：650 ドルというユニットサイズが、Forge や EquityZen の 25,000 ドル以上の最低投資額を打破する
  • 地理的裁定取引：オフショア法人構造により、米国の適格投資家要件を回避する

ゴールドマン・サックスの IPO マシンと比較すれば、その仕組みは粗削りに見えるかもしれませんが、2013 年当時の Robinhood も同様でした。本当の問いは、IPO Prime の v1 製品が規制の監視を生き残るかどうかではなく、この運用テンプレートが 2028 年までに個人投資家によるプレ IPO アクセスのデフォルトパスになるかどうかです。

RWA（現実資産）のトークン化はすでに前年比 135% 増の 350 億ドルにまで膨れ上がっており、マッキンゼーは 2030 年までに 2 兆ドル、シティは 4 兆ドルに達すると予測しています。BlackRock の BUIDL ファンドだけでも、19 億ドルのトークン化された米国財務省証券を管理しています。機関投資家による採用でトークン化財務省証券が一般化すれば、トークン化されたプライベート・エクイティへの移行は、急進的な変化というよりも、段階的な進歩に過ぎなくなります。

個人投資家が考慮すべきリスク​

preSPAX を検討している人にとって、構造的なリスクを明確にしておく価値があります。

カウンターパーティ・リスク：トークンの価値は、経済的エクスポージャーを履行する Bitget の能力に依存します。FTX、Celsius、Voyager の例に見られるように、取引所の破綻は歴史的に、合成製品に対するユーザーの請求権を消滅させてきました。

規制リスク：SEC と CFTC の共同調和イニシアチブにより、トークン化されたプレ IPO 割り当てがいつでも未登録証券として再分類される可能性があります。Binance、Kraken、Coinbase に対する過去の執行措置は、規制当局が進化した枠組みを遡及的に適用することを好むことを示しています。

IPO タイミングのリスク：SpaceX の機密ファイリングには、確定した上場日は設定されていません。会社は無期限に延期する可能性があり、Bitget の製品が想定する決済期間を超えて IPO が停滞した場合、preSPAX 保有者に救済策はありません。

評価リスク：1.75 兆ドルから 2 兆ドルの目標評価額において、SpaceX はすでに Starlink の支配、xAI とのシナジー、そして完璧な火星経済を織り込んだ価格設定になっています。FutureSearch のアナリストは、1.75 兆ドルの IPO は 30% 割高であると主張しています。つまり、preSPAX 保有者は、IPO 後の価格がエントリー価格の 650 ドルを下回るディスカウント状態でエクスポージャーに入ることになる可能性があります。

流動性リスク：Bitget プラットフォーム内での OTC 取引は、公開取引所と同じではありません。出口の流動性は反対売買を引き受けるカウンターパーティに依存しており、ボラティリティが高い時期にはスプレッドが劇的に拡大する可能性があります。

インフラストラクチャの問い​

トークン化されたプレ IPO 市場が目新しさの域を超えて拡大するには、本格的なインフラが必要です。決済レイヤーは機関投資家グレードのコンプライアンス、KYC、およびカストディを処理できなければなりません。スマートコントラクトには、伝統的な証券に匹敵する厳格な監査が求められます。オラクルネットワークは、IPO 後の信頼できる価格フィードを提供する必要があります。そして、オンチェーンのレール自体が、2 兆ドル規模の上場イベントの負荷の下でも稼働し続けなければなりません。

BlockEden.xyz は、Ethereum や Solana から Sui、Aptos に至るまで、トークン化された証券を支えるチェーン向けに、エンタープライズグレードの RPC インフラストラクチャとカストディツールを提供しています。機関レベルのトークン化が求める信頼性については、当社の API マーケットプレイス をご覧ください。

今後の展望​

本当の試練は、SpaceX の実際の IPO の後に訪れます。もし preSPAX がクリーンに決済され（保有者が IPO 後の株式パフォーマンスに見合う経済的価値を受け取り、OTC 市場が流動性を提供し、Bitget が製品構造を履行する）、そのテンプレートが正当化されれば、2026 年第 3 四半期には OpenAI や xAI のトークンが概念実証の勢いを持ってローンチされ、他の取引所も競ってこのモデルを複製することになるでしょう。

もし preSPAX が失敗すれば（規制による閉鎖、カウンターパーティとの紛争、または IPO 後の価格乖離など）、それは Robinhood の OpenAI トークンの失敗と同様に教訓的な話となり、トークン化されたプライベート・エクイティは再び Securitize スタイルの適格投資家限定製品へと逆戻りすることになります。

2026 年 4 月 18 日は転換点となる日です。Bitget は、SpaceX へのリテール需要が規制の反応を追い越し、SEC が preSPAX を証券と判断する頃には、すでに 94,000 個のトークンが配布され取引されているという賭けに出ています。並行するプレ IPO 市場は「やってくる」のではありません。今まさに、そのコミットメント・ウィンドウが開かれようとしているのです。

情報源​