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SEC が初の予測市場 ETF を一時停止：Roundhill の BLUP / REDP 延期が選挙ベッティングをどのように塗り替えるか

· 約 21 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

2026 年の中間選挙と 2028 年の大統領選でどちらの政党が勝利するかを賭けることができる米国初の ETF が、明日から取引を開始する予定でした。しかし、取引開始まであと 1 営業日というところで、SEC（証券取引委員会）がブレーキをかけました。

2026 年 5 月 4 日、Roundhill Investments の 6 つの予測市場 ETF コンプレックスが NYSE Arca でデビューする 24 時間前、証券取引委員会は Roundhill、Bitwise、および GraniteShares に対し、製品のメカニズムとリスク開示に関する詳細な情報が必要であると通知しました。これにより、SEC の 75 日間のファストトラック・ルールに基づき、静かに承認へと向かっていた 20 以上の申請が停止されました。

この一つの決定は 3 つのことを引き起こしました。第一に、個人投資家が待ち望んでいた裁定取引（アービトラージ）の機会を潰しました。第二に、予測市場の規制に関する議論の場を、取引所から、それらの取引所のシェアを販売する資産運用会社へと移しました。そして第三に、月間取引高が 290 億ドルに達したばかりのこのセクターに、「次の成長段階は、CFTC 規制下のイベント・コントラクトから来るのか、それともウォール街が実際に流通させることができる SEC 規制のラッパー（投資枠組み）から来るのか？」という不都合な問いを突きつけました。

Roundhill が構築した 6 つの ETF​

Roundhill は 2026 年 2 月 13 日に、米国の選挙地理の入門書のようなティッカーを持つ 6 つのファンドについて、Form N-1A 申請書を SEC に提出しました。

  • BLUP — Roundhill 民主党大統領 ETF
  • REDP — Roundhill 共和党大統領 ETF
  • BLUS — Roundhill 民主党上院 ETF
  • REDS — Roundhill 共和党上院 ETF
  • BLUH — Roundhill 民主党下院 ETF
  • REDH — Roundhill 共和党下院 ETF

下院および上院のファンドは、2026 年 11 月 3 日以降にどちらの政党が各議院を支配するかを参照しています。大統領ペアは 2028 年 11 月 7 日をターゲットとしています。各ファンドは、CFTC 規制下の会場（主に、選挙結果がコントラクトか賭博かという規制上の問題を解決した唯一の米国ライセンス取得済み予測市場取引所である Kalshi）で取引されるバイナリの「はい / いいえ」イベント・コントラクトに対して作成されたスワップ契約を通じてエクスポージャーを得ます。

経済的メカニズムは異例なほど直接的です。各原資産コントラクトは、結果が発生した場合は 1 ドル、発生しなかった場合は 0 ドルを支払います。したがって、BLUP の株式は、民主党が 2028 年のホワイトハウスを制する暗黙の確率の上場合成商品のように振る舞います。これはリアルタイムで価格提示され、NAV（純資産価値）で換金可能で、標準的な証券口座や IRA（個人退職金口座）で保有できます。

目論見書には、重要な部分が強調して記載されています。「対象となる政党が勝利しなかった場合、ファンドはその価値のほぼすべてを失う」というものです。この文言だけでも、BLUP / REDP と 4 つの議会ファンドは、取引所取引オプション以外で明示的なバイナリ・ペイオフ（二者択一の支払い）を持つ、米国初の銘柄となります。

また、Roundhill はこれらのファンドをロール（乗り換え）するように設計しました。市場が勝者の価格を 0.995 ドル以上、または敗者の価格を 0.005 ドル未満で 5 営業日連続で付けた場合、ファンドはその結果が確定したとみなし、次の選挙サイクルへとロールします。これにより、一見 6 か月の賭けに見えるものが、永続的な政治サイクル製品へと変わります。

なぜ SEC はローンチの 24 時間前に一時停止を命じたのか​

昨年採用された SEC のファストトラック ETF 枠組みの下では、当局が介入しない限り、申請は 75 日間の審査後に自動的に有効になります。Roundhill、Bitwise、および GraniteShares は 2 月中旬に申請を行いました。カレンダー通りであれば、5 月 5 日が各発行体が取引開始のベルを鳴らす予定の日でした。

ロイターと Stocktwits は 5 月 4 日、SEC スタッフが 2 つの特定の点についてさらなる説明を求めていると報じました。第一に、決済イベントの間に原資産コントラクトの流動性が枯渇した場合、ファンドがどのようにエクスポージャーを計算するか。第二に、リスクを分散させるのではなく特定の個別リスクに集中させる ETF に慣れている個人投資家に対し、バイナリ損失のプロファイルをどのように開示すべきかという点です。

また、管轄権を巡る背景もあります。CFTC は先月、複数の州の規制当局を提訴し、選挙への賭けは無許可のギャンブルに当たると主張する複数の州司法長官に対し、イベント・コントラクトに対する独占的管轄権を主張しました。また、4 月 30 日の議会での全会一致の投票により、議員やスタッフが Kalshi や Polymarket で取引することが禁止されました。これは、司法省が機密情報を使って Polymarket で賭けを行ったとして陸軍曹長を起訴してから 96 時間以内の出来事であり、SEC がすでに精査する傾向にあった製品に対し、政治的な敏感さをさらに高めることとなりました。

言い換えれば、SEC の遅延は単なる技術的な停止ではありません。それは、CFTC 対 州の管轄権争い、議会のインサイダー取引への監視、そして SEC の個人投資家向け開示基準という 3 つの規制の流れが、一つの製品ローンチに収束した瞬間なのです。

Bitwise、GraniteShares、および 3 社によるレース​

Roundhill だけではありません。2 月の申請から数日以内に、Bitwise と GraniteShares も同じ選挙サイクルをターゲットにした競合する目論見書を提出しました。

Bitwise はそのラインナップを PredictionShares と名付け、2028 年の大統領選、2026 年の上院、2026 年の下院向けに民主党と共和党のファンドという同じ 6 製品構成で NYSE Arca に上場させました。GraniteShares も同様のメカニズムを持つ一連の申請を行いました。

この 3 社による申請レースは、BlackRock、Fidelity、Bitwise が同時に製品を市場に投入し、事実上 3 社による寡占状態を作り出した 2024 年 1 月の現物ビットコイン ETF のローンチの動きを彷彿とさせます。初年度、BlackRock の IBIT だけで約 370 億ドルの純流入を集め、資産 500 億ドルに到達した史上最速の ETF となりました。一方、それまでの最速記録保持者であった SPDR ゴールド・シェア（GLD）は、2004 年のローンチ時に 50 億ドルを集めるのに 15 か月近くを要しました。

機関投資家向けの製品戦略担当者がこのレースから学んだ教訓は、ナラティブ主導の ETF カテゴリにおける先行者利益は累積するということです。最初に実際に取引を開始した発行体は、二次市場の流動性を確保する傾向があり、その流動性が、証券会社のアドバイザーや 401(k) プランのスポンサーがどのファンドに割り当てるかを決定します。Roundhill、Bitwise、GraniteShares のうち、誰が最初に SEC の修正された開示要件をクリアしても、同様の構造的優位性を手にすることになります。

ETF ラッパーが実際に解き放つもの​

2025 年の予測市場セクターの取引高は 635 億ドルに達し、2024 年の 158 億ドルの約 4 倍となりました。2026 年の最初の 4 ヶ月間で、Polymarket と Kalshi の合計取引高はさらに 850 億ドル増加しました。4 月だけでもセクター全体で 290 億ドルを記録しました。その内訳は、Kalshi で 148.1 億ドル（前月比 13% 増の過去最高）、Polymarket で 80 〜 90 億ドル、さらに Limitless や Predict からの寄与がありました。

その需要は本物ですが、構造的な障壁に阻まれています。Polymarket や Kalshi は、どれほど多くの取引高を処理したとしても、IRA 口座（個人退職金口座）、401(k)、RIA（登録投資顧問）が管理する証券ポートフォリオといった米国最大のリテール資本プールに直接アクセスすることができません。これは、予測市場の取引所がカストディ（保管）や税務上の分類要件を満たしていないためです。

ETF ラッパー（ETF 化）がこれを解決します。2024 年に現物ビットコイン ETF が暗号資産にもたらした「正当化の流れ」——つまり、ビットコインへのエクスポージャーをオフショア取引所から Schwab、Vanguard、Fidelity などの証券会社のメニューへと引き込んだ流れ——こそが、Roundhill、Bitwise、GraniteShares が予測市場のために作り出そうとしているものです。計算が正しければ、その規模は絶大です。ETF への資金流入が、2024 年第 1 四半期の BTC ETF のように原資産取引高の 10 〜 15% を捕捉すると仮定すれば、現在の取引規模で 1 年間運用するだけで、勝者となる発行体にとってのアドレス可能な AUM（運用資産残高）は 200 億ドルから 300 億ドルに達することを意味します。

また、注目すべき行動上の非対称性もあります。予測市場プラットフォームは、メインストリームの投資家を取り込むためのファネル（経路）に苦労しています。その理由は、ユーザー体験としてウォレットのオンボーディング、非伝統的な取引所での KYC、そして州によって異なる税務処理が求められるからです。ETF ラッパーは、これらの摩擦をティッカーシンボルへと変換します。限界投資家は、他の 2 つの Roundhill 製品を比較するのと同様に、BLUP と S&P 500 セクターファンドのどちらかを選択できるようになります。

0.50 ドルのコントラクトがいかにして 50 ドルの株式になるか​

CFTC（商品先物取引委員会）規制下のイベント・コントラクトから、NYSE（ニューヨーク証券取引所）上場株式への機械的な変換は、見た目以上に興味深いものです。なぜなら、この設計の選択が、スタックの各部分がどれだけの規制圧力を吸収するかを決定するからです。

BLUP が Kalshi の「民主党が 2028 年大統領選で勝利する」というコントラクトに対するスワップ・エクスポージャーを保有する場合、ファンドの NAV（純資産価値）はコントラクトの示唆確率（インプライド・プロバビリティ）に連動して動きます。もし Kalshi がコントラクトを 0.42 ドルで提示しているなら（市場がその結果に対して 42% の確率を割り当てていることを意味します）、BLUP の株価はその確率にスワップ相手方の価格調整とファンドの経費率を反映した価格で取引されます。確率が変動すれば、NAV も変動します。ファンドはバイナリー・コントラクトを直接保有するのではなく、そのコントラクトを参照するデリバティブを保有します。

この層状の構造には 2 つの利点があります。第一に、原資産のコントラクトを直接取引するのではなく、スワップ相手方を通じて流動性を管理できることです。これは、注目度の高い時期を除いて、予測市場のコントラクトが示すような流動性の薄い原資産市場において重要です。第二に、規制上のリスクをスワップ・レイヤーに集中させることができる点です。これにより、SEC（証券取引委員会）は、CFTC 規制下の原資産に対しては要求できない開示を求めることが可能になります。

投資家にとって、この構造は BLUP の株式がレバレッジを効かせたイベントのプットおよびコールのように機能することを意味します。しかし、それは伝統的な ETF の運用プロファイルを持ち、IRA 適格の証券口座で取引されます。これが規制上のイノベーションです。そして、これが SEC が改めて精査を行っている理由でもあります。

Hyperliquid というワイルドカード​

SEC が提出書類を読み込んでいる間に、Hyperliquid はプロダクションコードをデプロイしていました。2026 年 5 月 2 日、Roundhill が予定していたローンチの 3 日前に、Hyperliquid はメインネットで HIP-4 Outcome Markets（アウトカム・マーケット）を有効化しました。このローンチにより、Hyperliquid のユーザーがすでに無期限先物や現物ポジションを運用しているのと同じ取引口座に、完全に担保されたオンチェーン予測市場が直接組み込まれました。

HIP-4 の初日には、605 万のコントラクトと約 600 万ドルの想定元本ベースの取引高が記録されました。Kalshi の 1 日あたり 5 億 4,600 万、Polymarket の 1 億 9,000 万のコントラクト数と比較すると小規模ですが、構造的に異なります。ポジションは USDH（Hyperliquid のネイティブステーブルコイン）で完全に担保されており、清算リスクはなく、オープン時の手数料も無料です。ビルダーは後のフェーズで、1,000,000 HYPE をステーキングすることで、パーミッションレスな市場をデプロイできるようになります。ただし、ルール違反があった場合にはステーキングされたトークンがスラッシュされる可能性があります。

この「手数料無料でのオープン」という構造こそ、Polymarket や Kalshi が警戒してきたアーキテクチャ上の攻勢です。Polymarket は 2% のテイカー手数料を課しています。Kalshi は中央集権的なマッチングエンジンを通じてコントラクトのスプレッドを収益化しています。どちらも、Hyperliquid が収益分配モデルを通じて展開できるようなトークンエコノミクスの整合性を持っていません。Hyperliquid では、HYPE ホルダーがバイバックとバーンを通じてプロトコル手数料を享受します。

Arthur Hayes 氏は最近、予測市場の垂直展開こそが、彼の 150 ドルの HYPE 目標価格を支える根拠であると主張しました。そのテーゼは、Hyperliquid の 95.7 億ドルの無期限先物未決済建玉を持つユーザーベースを、手数料を排除し、同じリスク・証拠金エンジンに製品を統合することで、イベント取引のボリュームへと変換するというものです。この賭けが成功すれば、Hyperliquid は 6 ヶ月以内に予測市場のシェアの 30% 以上を奪うことになります。成功しなければ、HIP-4 はニッチな存在に留まり、CFTC 規制下の取引所が規制対象のカウンターパーティを求める機関投資家のフローを維持し続けることになるでしょう。

ETF ローンチが実際に明らかにする 3 つの勢力の争い​

2026 年 5 月 4 日から 5 日にかけての出来事は、SEC（証券取引委員会）の審査結果がどうあれ、予測市場セクターにおける構造的に異なる 3 つのアーキテクチャを一連のニュースサイクルの中で浮き彫りにさせたとして記憶されることになるでしょう。

  • CFTC 規制下の集中型（Kalshi） — 取引所ライセンスを保有し、FCM（先物取引業者）によるカストディ、コントラクト・スプレッドによる収益モデルを採用。SEC がリファレンス資産として認める契約を唯一提供しているため、ETF ラッパーに直接組み込むことができる唯一の会場です。
  • コンプライアンス・オーバーレイを備えた DeFi AMM（Polymarket） — Polygon ベースの AMM アーキテクチャを採用。最近では Chainalysis によるオンチェーン市場整合性監視の導入、ブリッジされた USDC からネイティブの pmUSD ステーブルコインへの移行、Alchemy との 250 万ドルのビルダープログラムを実施。Polymarket の 150 億ドルという評価額は、機関投資家が仮想通貨ネイティブの決済レイヤーに起因すると考える、Kalshi の 220 億ドルに対するディスカウントを反映しています。
  • トークンエコノミクスに整合した分散型オーダーブック（Hyperliquid HIP-4） — 手数料無料、USDH 担保、監視オーバーレイなし、HYPE トークンに整合したレベニューシェア。Polymarket や Kalshi が競合しない 3 つ目の軸で運営されています。

Roundhill ETF は、これらの中で最初のアーキテクチャ、かつそれのみに基づいています。BLUP は、スワップ構造を通じて Polymarket の価格設定や Hyperliquid HIP-4 の契約にエクスポージャーを持つことはできません。なぜなら、どちらの会場も SEC が ETF のリファレンス資産に要求する形で CFTC の規制を受けていないからです。これは重大なビジネス上の制約です。ETF ラッパーは機関投資家の資金フローを Kalshi に集中させ、Polymarket や Hyperliquid のボリュームが増大しているにもかかわらず、構造的にこれらを過小評価することになります。

機関投資家の見解としては、Kalshi の 220 億ドルの評価額には、ETF に組み込まれた予測市場エクスポージャーの事実上のリファレンス会場になるという「埋め込みオプション」がすでに反映されているというものです。SEC が今後 60 日以内に Roundhill を承認すれば、そのオプションが利益を生み出し始めることになります。

次に注目すべき点​

SEC による延期は一時的なものと広く予想されています。発行体やアナリストは、これを拒否ではなく、明確化の要求であると捉えています。今後 30 日間の動向を占う上で、3 つのシグナルが重要となります。

  1. どの発行体が最初に修正された開示書類を提出するか。 SEC の疑問を最も早く解決した者（おそらく流動性ストレスシナリオやバイナリ損失リスクに関する文言を修正した者）が、先駆者利益が重要なこのカテゴリーにおいて、先行者としてのポジションを獲得します。
  2. CFTC が規則制定案の事前通知（ANPR）の最終本文を公表するかどうか。 CFTC は 2026 年 3 月 12 日にイベント・コントラクト規制に関する ANPR を発行しました。これが確定すれば、ETF ラッパーが参照する規制枠組みが固定され、SEC が現在引用している管轄権の曖昧さが解消されます。
  3. 上院の自己売買禁止後の立法上の関心がどのように進化するか。 4 月 30 日の自己売買禁止案は全会一致でした。並行して進む WLFI の論争に後押しされる形で、この連合が議論を行政当局や「大統領仮想通貨倫理」枠組みへと拡大させれば、予測市場 ETF に対する規制の重圧は軽減されるどころか、より重くなるでしょう。

現時点では、BLUP / REDP / BLUS / REDS / BLUH / REDH の上場は、予測市場がウォール街のインフラへと移行する瞬間になるはずでした。しかし、2026 年 5 月 4 日は、その移行が実現する前に、このセクターがいかに多くの規制上のプロセスをクリアしなければならないかを浮き彫りにした瞬間となりました。トレードはまだ継続中ですが、時計の針はリセットされたばかりです。

予測市場のインフラは、リアルタイムのオンチェーンデータ、コントラクト・オッズの低遅延 RPC リード、および Polymarket、Kalshi、Hyperliquid にわたる高可用性オラクルの証明に依存しています。BlockEden.xyz は、予測市場の決済が実際に行われる Polygon、Solana、Hyperliquid ネットワークを含む 27 以上のチェーンに対応した、エンタープライズグレードの RPC およびインデックス作成インフラストラクチャを提供しています。当社の API マーケットプレイスを探索して、次の 1,000 億ドルのイベント・コントラクト・ボリュームが流れる基盤を構築しましょう。

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