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プルーフ・オブ・ステークとステーキングメカニズム

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BitMineによる419万ETHのステーキング戦略：一社の上場企業がバリデーター帝国となる時

· 約 16 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

ある上場企業が、現在発行されているすべての ETH の約 3.5% を支配しており、その保有資産の 82.59% がバリデーター報酬（バリデーター・イールド）を積極的に獲得しています。2026 年 5 月 2 日、BitMine Immersion Technologies（NYSE: BMNR）に関連するウォレットが、さらに 162,088 ETH（スポット価格で約 3 億 6,600 万ドル）を Coinbase Prime のステーキング・コントラクトに入金しました。これにより、同社のステーキング総額は 94 億 8,000 万ドル相当の 4,194,029 ETH に達しました。重要なのはドルの金額ではなく、その比率です。

ほとんどの ETH 財務ビークルは、ステーキング比率がゼロです。ETF ラッパーは現在の SEC の構造下ではステーキングが禁止されており、MicroStrategy の模倣企業はデフォルトでパッシブなコールドストレージを利用しています。Coinbase Custody のクライアントでさえ、所有する ETH を多くのサードパーティ・オペレーターに分散させています。BitMine の 82.59% というステーキング比率は、公開市場において最もアグレッシブなバリデーター報酬財務戦略であり、「ETH 財務企業」の本来の定義を再考させるものです。これはもはや受動的な蓄積戦略ではありません。上場しているバリデーター企業そのものです。

5 月 2 日の入金と 82.59% の背後にある計算​

トランザクション自体は、ほぼルーチンワークでした。BitMine の以前の購入が決済されてから 8 時間後の Coinbase Prime へのステーキング入金であり、2026 年 3 月 25 日に開始された同社独自のバリデーター・ネットワーク「MAVAN」を経由して行われました。異例だったのは、その累積的な影響です。4,194,029 ETH がステーキングされたことで、BitMine だけでステーキングされた全 Ethereum 供給量の約 11% を占めることになります。これは以前、Lido（数千のノードオペレーターを通じてステーキングされた ETH の 23 ～ 28.5% を依然として管理）や、多くの機関投資家向けクライアントを仲介する Coinbase Custody のようなプロトコル専用の層でした。

現在の平均 3.3% のネットワーク APY（MEV-Boost に完全参加するバリデーターの場合は 5.69% に近い）に基づくと、BitMine の年間ステーキング収益は 2 億 6,000 万ドルから 3 億 6,000 万ドルの間に着地します。これは、多くの中型フィンテック上場企業の純利益全体を上回ります。また、これはオンチェーンでの ETH 建ての経常的なキャッシュフローであり、そのポジション自体に複利で還元されます。

82.59% という数字を精査する必要があるのは、それがほとんどの ETH 財務に欠けている運用規律を意味しているからです。

  • 残りの 17.41% は、運転資金、財務管理、およびバリデーターにルーティングされる前の次の購入ラウンドのために確保されていると思われる流動性バッファとして、ステーキングされずに残っています。
  • 1 回の入金で 162,088 ETH をオンボーディングすることは、BitMine がスポット購入が完了してからステーキングするのを待つのではなく、アクティベーション・キューの遅延（2026 年初頭のピーク時には 45 日に急増）を許容していることを意味します。
  • 同社は事実上、限界的な ETH はすべて収益を生むべきであり、ステーキングされていない残高は「機能」ではなく「重荷」であると主張しています。

これを、約 710 億ドルのビットコインを保有しながら、そのポジションから収益を得ていない Strategy 社（旧 MicroStrategy）と比較してみてください。Strategy 社のプレイブックは完全に価格上昇に依存しています。一方、BitMine のプレイブックは価格上昇に加えて 3 ～ 5% のネイティブ・イールドを重ねており、ETH をデジタル・コモディティというよりも、トークン化された永久債に近いものに変える構造的に異なるリターン・プロファイルとなっています。

ETH 財務競争に新たなトップティアが登場​

BitMine がビットコイン・マイニングから Ethereum 財務戦略へと転換する前まで、ETH 財務企業のカテゴリーは珍しい存在でした。かつて上場廃止の危機に瀕していた SharpLink Gaming（SBET）は、「Ethereum 版 MicroStrategy」として自らを再定義し、2026 年初頭までに約 868,699 ETH のポジションを構築しました。The Ether Machine（ETHM）は約 496,712 ETH を保有しています。Bit Digital（BTBT）は約 155,444 ETH を保有しています。Coinbase は、運営準備金の一部として企業のバランスシートに ETH を保有しています。

BitMine はこれらすべてを合算したものを凌駕しています。

企業ETH 保有量（概算）ステーキング姿勢
BitMine Immersion (BMNR)~4.97M ETHMAVAN を通じて 82.59% ステーキング済み
SharpLink Gaming (SBET)~869K ETH部分的なステーキング、サードパーティ・オペレーター
The Ether Machine (ETHM)~497K ETH混合
Bit Digital (BTBT)~155K ETH限定的

この差は単なる規模の問題ではありません。BitMine の公表されている目標は、全 ETH 発行量の 5% です。現在のペースでは、同社はその目標の約 81% まで到達しています。もしそこに到達すれば（5 月 2 日の入金は、経営陣がそれが「もし」ではなく「いつ」の問題であると考えていることを示唆しています）、単一の Nasdaq 上場企業が国家レベルの ETH ポジションを保有することになります。

これにより、交渉の力学が変わります。この規模の ETH 財務企業は、公開市場の取引所からスポットで購入することはありません。彼らは Ethereum Foundation、OTC デスク、および大規模なステーカーに直接連絡を取ります。最近の報道によると、BitMine は Ethereum Foundation から合計数千万ドルに及ぶトランチで直接 ETH を取得していることが確認されています。事実上、Foundation は財務売却分を、自らのネットワーク上の最大の単一企業バリデーターへとリサイクルしているのです。

MAVAN：財務ツールからインフラ・ビジネスへ​

Made in America Validator Network（MAVAN）は、もともと一社、つまり BitMine 自身のために構築されました。その目的は、Figment、Kiln、Anchorage、Coinbase Cloud に頼るのではなく、バリデーターに対する主権的な支配権を同社に与えることでした。2026 年 3 月 25 日までに、MAVAN は米国ベースのインフラ上で約 68 億ドルの ETH を運用しており、非米国ベースのバリデーションを希望する機関投資家向けにグローバルに分散されたアーキテクチャを備えています。

MAVAN を他の数十のステーキング・アズ・ア・サービス製品と差別化する 2 つの戦略的動きがあります。

1. 外部化の計画。 BitMine は、MAVAN が機関投資家、カストディアン、エコシステム・パートナーにステーキング・サービスを販売することを示唆しており、バリデーター・スタックをコスト・センターから収益源へと転換させています。これは、Amazon が 2006 年に自社の内部インフラを外部化した際の AWS のプレイブックと同じです。つまり、いずれにせよ必要なものを構築し、その余剰分を販売するのです。

2. マルチチェーン展開。 BitMine は、2026 年中に MAVAN を Ethereum 以外の追加のプルーフ・オブ・ステーク（PoS）ネットワークに拡大することを計画しています。経済的な観点からは、Solana、Sui、Aptos、Cosmos 関連ネットワークなどのチェーン向けのバリデーター・インフラは、特にそれらのチェーンが機関投資家の資金を引きつけるにつれて、Ethereum のステーキング・マージンに匹敵するか、それを上回る可能性があることを示唆しています。

財務的な意味合いとして、BMNR はもはや単なるレバレッジをかけた ETH 投資ではありません。レバレッジをかけた ETH 投資に、複数の PoS ネットワークにわたってマージンが複利で増加するステーキング・インフラ・ビジネスを加えたものです。この株式を単に「ETH ÷ 発行済み株式数」として評価しようとする投資家は、この 2 つ目の成長の柱を見逃しています。

誰も問いかけたがらない中央集権化の懸念​

ステーキングされた ETH の 11% が単一の企業体に集中している事態は、イーサリアムのソーシャルレイヤーが歴史的に避けようとしてきた問いを突きつけています。最大のバリデーター運用者が、OFAC（外国資産管理局）、FinCEN（金融犯罪取締ネットワーク）、および SEC（証券取引委員会）の監視対象となる米国上場企業である場合、分散化にはどのような意味があるのでしょうか？

技術的なリスクについては、これまで十分に議論されてきました：

  • 単一の主体がステーキングされた ETH の 33% 以上を支配した場合、理論上はファイナリティを遅延させる可能性があります。BitMine 単体ではこの数値を大きく下回っていますが、他の米国規制下のステーカ（Coinbase、Kraken、Figment、Anchorage）と合わせると、対処すべき集中リスクは増大します。
  • コンプライアンスの圧力により、MAVAN のバリデーターは OFAC のリストに一致するトランザクションを検閲せざるを得なくなる可能性があり、2022 年から 2023 年にかけての MEV-Boost リレーの議論がさらに大きな規模で繰り返されることになります。
  • スラッシング・イベント、インフラの停止、または BitMine に対する規制当局の措置は、ネットワークに重大な影響を及ぼす規模でバリデーターを排除する可能性があります。

イーサリアムの対応策は限られています。EIP-7251（最大有効バランスを 2,048 ETH に引き上げ）は、大規模なステーカが運用する必要のあるバリデーターの数を減らしますが、これは統合コストを下げることで、かえって支配力を「集中」させるとも議論されています。分散型バリデーター技術（DVT）は、経済的所有権を変えることなく、複数のノード運用者に鍵の制御を分散させることを約束していますが、その採用はまだ初期段階にあります。Lido のようなリキッド・ステーキング・プロトコルは、運用者ベースを広げるためにコミュニティ・ステーキング・モジュール（CSM）を導入しましたが、Lido 自体の約 23 ～ 28.5% というシェアは、それ自体が二次的な中央集権化の懸念事項となっています。

率直な現状：イーサリアムの経済的分散化は、ロングテールのソロステーカから、全く異なるインセンティブ構造を持つ一握りの機関投資家運用者へと移行しつつあります。BitMine の MAVAN、Lido の CSM、ブラックロックのステーキング対応 ETF の姿勢、そして Grayscale による 1 月の 116 万 ETH のステーキング・デポジットは、すべて同じ方向、つまりバリデーター・セットの機関投資家による支配を指し示しています。

この移行は避けられないのかもしれません。また、必ずしも破滅的なものでもありません。しかし、BitMine がステーキング供給量の「わずか」11% しか運用していないからといって、この事態が起きていないふりをすることは、数字がいかに積み重なっていくかを無視することになります。

供給の圧縮とステーキング需要の交差​

2026 年半ばのイーサリアムの供給曲線の位置を考えると、5 月 2 日のデポジットも重要です。BitMine が 419 万 ETH をステーキングし、エコシステム全体で約 3,586 万 ETH（総供給量の 28.91%）がロックアップされている現在、流通浮動数はヘッドラインの時価総額が示唆するよりも実質的にタイトになっています。

2026 年にかけて供給を積極的に圧縮する 3 つの要因を考慮してください：

  • イーサリアム財団（EF）の財務ステーキング・イニシアチブ：2026 年 2 月から 70,000 ETH を直接ステーキングに充て、報酬を EF 財務に還元することを約束しました。
  • ステーキング対応 ETF が機関投資家によるイーサリアム投資の 40% 以上を占めるようになり、取引所から浮動資産を引き出し、長期カストディへと移動させています。
  • バリデーターの参入待ち行列が 2026 年初頭のピーク時に 260 万 ETH に達し、45 日間のアクティベーション待機が発生したことで、早期のデポジットが促進されています。

115 億ドルの財務資産の 82% が 32 ETH のバリデーター・コミットメントとして姿を消すことを選択したとき、それは構造的な売り側の吸収を意味します。2026 年の ETH 需給モデルを構築する際、経営陣が別の発表をしない限り、BitMine の行動は価格に左右されない買い（価格非限定ビッド）として扱う必要があります。

次に何が起こるか​

興味深い問題は、BitMine モデルが模倣を引き起こすかどうかです。2026 年末までに 3 つのシナリオが考えられます：

  1. 模倣の加速：SharpLink、The Ether Machine、および新たな SPAC 上場 ETH 財務車両の波が、独自のバリデーター・ネットワークを運用するために特別に資金を調達します。マルチチェーン・ステーキング・インフラがデフォルトの財務構造となり、「独自のバリデーターを持たない ETH 財務保有企業」はパフォーマンスの低いカテゴリーとなります。

  2. 規制の摩擦による抑制：SEC、FASB（財務会計基準審議会）、または OFAC のガイダンスが、ステーキング収益を活動所得として扱い、追加の開示、監査、または資本要件を課します。上場企業の経済性が悪化し、経営陣はパッシブな保有に戻り、バリデーター経済をプライベートな運用者やプロトコルに譲り渡します。

  3. 分散化への圧力が断片化を強制：イーサリアムのソーシャルレイヤー（またはソロステーカと DVT 推進者の調整されたグループ）が、BitMine やその同業者に対し、統合された内部インフラを運用するのではなく、複数の運用者に鍵の制御を分散させるよう働きかけることに成功します。経済性は維持されますが、バリデーターのトポロジーはフラット化されます。

5 月 2 日の取引は、これらのシナリオのいずれかを解決するものではありません。しかし、一つの事実を裏付けています。それは、競争力のある ETH 財務戦略においてバリデーターの利回りはもはやオプションではなく、最大手のプレイヤーが他のプレイヤーを周回遅れにしたということです。

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情報源​

Telegram が TON バリデータに就任 — L1 の存在意義を静かに再定義

· 約 15 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

2026年 4月 30日、Telegram は 220万 TON（当時の価値で約 288万ドル）をステーキングし、The Open Network（TON）の主要バリデーターとして稼働を開始しました。この見出しの数字自体は、暗号資産の世界ではほとんど誤差のようなものです。しかし、その背後にあるシグナルはそうではありません。

月間アクティブユーザー数 9億 5,000万人を抱えるコンシューマー向けプラットフォームが、単にレイヤー 1（L1）と「提携」するだけでなく、ネットワークのセキュリティを確保し、ブロックを提案し、トランザクションをファイナライズする立場になったのは、今回が初めてです。これに加え、TON のブロック時間を 2.5秒から 400ミリ秒に短縮し、手数料を 6分の 1の一律 0.0005ドルに引き下げたばかりの Catchain 2.0 メインネットアップグレードを合わせると、別の問いが浮かび上がってきます。TON はもはや、TPS で Solana を、TVL で Ethereum を打ち負かそうとしているわけではありません。ブロックチェーンを基盤（レール）として活用し、WeChat Pay、Apple Pay、Stripe と競合しようとしているように見え始めています。

GSR の BESO ETF： 仮想通貨マーケットメイカーはいかにしてアクティブ・ステーキングで BlackRock を出し抜いたのか

· 約 16 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

先週、あるマーケットメイカーがアセットマネージャーへと転身しましたが、それに気づいた人はほとんどいませんでした。

2026 年 4 月 22 日、OTC デスクや暗号化されたイーサリアム上での画期的な秘匿取引で知られる、設立 13 年の機関投資家向け流動性提供企業 GSR は、GSR Crypto Core3 ETF（ティッカー：BESO）を Nasdaq に上場しました。このファンドはビットコイン（BTC）、イーサリアム（ETH）、ソラナ（SOL）を独自のリサーチシグナルに基づき毎週リバランスしながらアクティブに運用し、さらに重要な点として、ETH と SOL のスリーブからステーキング報酬を獲得します。これは、ステーキングが認可された米国初の上場マルチアセット仮想通貨 ETF です。

この最後の一文には非常に大きな意味があります。2 年間、あらゆる現物 ETF 承認において懸案となっていたのは、SEC（米証券取引委員会）が発行体に対し、生産的な資産と不活性なデジタルゴールドを分かつ「オンチェーン利回り」の獲得を許可するかどうかでした。その答えは、ついに「イエス」となりました。そして、その最初の果実を手にしたのはブラックロックでもフィデリティでもビットワイズでもなく、先週まで公募ファンドの運用資産（AUM）を 1 ドルも持っていなかったマーケットメイカーだったのです。

Aptos が APT を 21 億枚に制限：12 日間で Polkadot を模倣した Move L1 の希少性ピボット

· 約 18 分
Dora Noda
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Software Engineer

わずか 12 日間のうちに、2 つの汎用レイヤー 1 が同じ数字 — 21 億に到達しました。2026 年 3 月 12 日、Polkadot はリファレンダム #1710 および #1828 を通じて 21 億 DOT のハードキャップを有効にしました。4 月 14 日には、Aptos のガバナンスがプロポーザル #183 を可決しました。3 億 3,520 万 APT の賛成、わずか 1,500 の反対により、APT 供給量に同様の 21 億の天井を設け、同時にステーキング利回りの 50% 削減とガス代の 100% バーンを決定しました。この数値の一致が重要なのではありません。重要なのは、それが発信しているシグナルです。

3 年間、主流のアルト L1 戦略は供給の拡大を機能として扱ってきました。排出がバリデーターのセキュリティに資金を提供し、エコシステムグラントがデベロッパーの採用を助成し、需要がいずれ希薄化を追い越すという前提がありました。2026 年、その前提はリアルタイムで放棄されつつあります。Aptos、Polkadot、そして増え続ける競合他社は、Solana の上限のないモデルが市場で最大の異端児となるまさにその瞬間に、上限付きの浮動株、手数料バーン、財団によるトークンロックといった、ビットコインに近いナラティブへと収束しています。

ビットコインの覚醒：Babylon、sBTC、tBTC、exSat が 1.9 兆ドルの遊休 BTC をプログラム可能な担保に変える方法

· 約 19 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

17 年間、Bitcoin の決定的な特徴は「何もしないこと」でした。それを購入し、保有し、ただ待つ。業界全体を生み出した資産が、逆説的に、その業界に参加できない唯一の主要な資産となっていました。2026 年 4 月現在、Bitcoin の流通供給量の 1% 未満しか、いかなる形式の DeFi にもロックされていません。BTC だけで約 1.9 兆ドルの資本が停滞している一方で、わずか 70 億ドルの「Bitcoin DeFi」がそれを呼び起こそうとしていることを考えると、これは驚くべき統計です。

そのギャップは、暗号資産における最大の未割り当て収益機会です。そして、Babylon、Stacks の sBTC、Threshold の tBTC、exSat という 4 つの全く異なるプロトコルが、ホルダーにカストディアンを信頼させたり、ベースチェーンを放棄させたり、あるいは BTC を購入した本来の理由である「誰にも奪われない」という特性を失わせたりすることなく、Bitcoin をいかにしてプログラム可能な担保にするかを定義しようと競い合っています。

これが 2026 年の Bitcoin 裏付け型ステーブルコイン経済です。それはウォール街が語る Wrapped-BTC の物語よりも複雑で、より激しく争われ、そしてはるかに戦略的に重要です。

Bitmine の 500 万 ETH 財務資産：ステーキング利回りエンジンを備えた MicroStrategy 流の戦術

· 約 17 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

ある企業が7日間で2億3,300万ドル相当のイーサリアム（ETH）を購入しても、ほとんどニュースにならないとしたら、企業の暗号資産財務戦略の軍拡競争が公式に新たな段階に入ったことを意味します。まさにそれが2026年4月22日に終わる週に起こりました。Bitmine Immersion Technologies（BMNR）が101,627 ETHを追加し、今年最大の週間蓄積を記録。これにより、総保有量は498万トークンを超えました。4月27日の同社の更新情報によると、その数字は507万8,000 ETHにまで達し、バランスシート上の暗号資産と現金の合計は約133億ドルに上っています。

トム・リーの賭けは、もはや単なる好奇心の対象ではありません。これはイーサリアム史上最も野心的な企業財務の実験であり、マイケル・セイラー率いるMicroStrategyのビットコイン戦術の構造的なミラーリングのように見え始めています。ただし、そこには「利回りエンジン」が組み込まれています。2026年残りの期間における課題は、Bitmineモデルが公開市場において安定した新しいETHプロキシ（代替指標）のクラスを作り出すのか、それともMicroStrategyを630億ドルの怪物に仕立て上げたのと同じ再帰的ダイナミクスが、次の強制売却の連鎖を引き起こす種になるのかということです。

Bittensor の SN3、1 兆パラメーターのトレーニング実行にネットワークの命運を賭ける

· 約 17 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

2026年 3月、家庭用インターネット接続を利用した数十名の匿名マイナーたちが、Meta の Llama 2 70B に迫るスコアを叩き出した 720 億パラメータの言語モデルをトレーニングしました。その 6 週間後、この取り組みを主導したチームは離脱し、1,000 万ドル相当の TAO を売却。Bittensor の分散化は「見せかけ（theatre）」であると断じました。今、生き残ったコミュニティは、その 14 倍のスケール、約 4 週間という期間で、分散型 AI という命題のすべてをその結果に賭け、再び挑もうとしています。

これは、Covenant AI の離脱後に Teutonic と改名された Bittensor の Subnet 3 が、Grayscale の TAO ETF に対する SEC の審査期間に合わせ、いかにして 1 兆パラメータのトレーニング実行へと踏み切ったかという物語です。これは、プロトコルのインセンティブ・レイヤーがそれを構築した人々よりも重要であり、ガバナンス危機を乗り越えた同じネットワークが、規制当局がウォール街による参入を許可するかどうかを決定する前に、分散型 AI における「DeepSeek 的瞬間」を提示できるかどうかの賭けでもあります。

72B モデルがいかにしてパーミッションレス AI の金字塔となったか​

物語は 2026年 3月 10日に始まります。当時 Templar の名で運営されていた Subnet 3 は、パブリック・インターネットを通じて調整された 70 以上の独立したマイナーによって、約 1.1 兆トークンでトレーニングされた 720 億パラメータのモデル、Covenant-72B を発表しました。これは、これまで完了した分散型 LLM の事前学習としては、圧倒的に大規模なものでした。

重要なベンチマークとして、MMLU スコアは 67.1 を記録しました。これは、世界で最も潤沢な資金を持つ AI 研究所の一つが生み出した Meta の Llama 2 70B に匹敵する数値です。NVIDIA の CEO、ジェンスン・フアン氏は、この取り組みを「AI 版の現代版 folding@home」と公に称賛しました。Templar のサブネット・トークンは急騰し、ピーク時の時価総額は 15 億ドルを超えました。

技術的なブレークスルーはモデルのアーキテクチャではありませんでした。それはコーディネーション・レイヤーにありました。以下の 2 つの要素が大きな役割を果たしました：

  • SparseLoCo: スパース化、2 ビット量子化、エラーフィードバックを通じて、ノード間帯域幅の要件を 146倍 削減する通信効率の高いトレーニングアルゴリズム。これがなければ、家庭用インターネットでのフロンティア規模のトレーニングは物理的に不可能であり、勾配同期（gradient sync）だけで各マイナーの回線が飽和してしまいます。
  • Gauntlet: 損失評価（loss evaluation）と OpenSkill ランキングを通じて各マイナーの貢献度をスコアリングする、Bittensor のブロックチェーン検証済みインセンティブシステム。高品質なノードには TAO を支払い、それ以外はスラッシュ（削減）します。

これらが組み合わさることで、真に新しいものが生まれました。暗号的なインセンティブのみを通じて調整される、匿名投稿者によるパーミッションレスなネットワークが、数十億ドル規模の研究所の成果に匹敵するモデルをトレーニングしたのです。

しかし、その後、綻びが生じました。

Covenant の離脱：12 時間で 9 億ドルが消失​

2026年 4月 10日、Bittensor の最も価値ある 3 つのサブネット（SN3 Templar、SN39 Basilica、SN81 Grail）を支えるチーム、Covenant AI の創設者である Sam Dare 氏が離脱を表明しました。数時間以内に彼は約 37,000 TAO（約 1,020 万ドル相当）を売却し、共同創設者の Jacob Steeves 氏（通称 "Const"）がプロトコルに対して中央集権的な支配権を行使しており、Bittensor の分散化はアーキテクチャではなく「パフォーマンス（見せかけ）」であるという決別の告発を公開しました。

市場の反応は即座に現れました。計測期間によりますが、TAO は 20–28% 暴落し、12 時間以内に約 6 億 5,000 万ドルから 9 億ドルの時価総額が消失しました。サブネットのアルファ・トークンはさらに悲惨な状況で、Grail (SN81) は底値で 67% 下落しました。約 1,000 万ドル相当のロングポジションが清算されました。

パニックを和らげたのは 2 つの事実でした：

  1. サブネットは死ななかった。 コミュニティのマイナーたちが、中心的な運営者なしに、オープンソースコードから SN3、SN39、SN81 を再始動させました。Covenant が構築したインフラは、実際には公開された成果物から復旧可能でした。これは皮肉にも、Dare 氏が否定した分散化のテーゼを証明したことになります。
  2. TAO 供給量の 70% がステーキングされたまま残った。 混乱の中でも、長期保有者は Dare 氏に追随して離脱することはありませんでした。

しかし、ネットワークには信頼性の問題が残りました。Bittensor の看板となる技術的成果を上げた Covenant チームが、頂点で離脱してトークンを暴落させることができるのであれば、次のサブネット運営者が同じことをするのを何が止めるのでしょうか？

確信メカニズム（Conviction Mechanism）：離脱の可能性がある人々をロックインする​

Const 氏の回答が示されたのは、Dare 氏の離脱から 10 日後の 2026年 4月 20日でした。BIT-0011、通称「確信メカニズム（Conviction Mechanism）」は、サブネットのオーナーに対して TAO を数ヶ月から数年にわたってタイムロックすることを強制し、その引き換えに投票権やサブネット所有権に紐づく「確信スコア（conviction score）」を付与するロック・ステーク制度を提案しています。

その仕組みは以下の通りです：

  • 確信スコアは 100% から始まり、ロックアップにトークンが補充されない場合は 30 日ごとに減衰 します。
  • 投票権と所有権は減衰に連動して減少するため、突然の資本逃避は、単に体裁が悪いだけでなく、経済的に非常に高くつくようになります。
  • このシステムは、まず 成熟したサブネット（SN3、SN39、SN81）、つまり Covenant が運営していたまさにその 3 つをターゲットにしています。

ブラックジョークのような話ですが、BIT-0011 は Sam Dare 氏自身が離脱前に起案したものだと伝えられています。離脱した創設者が、創設者の離脱を防ぐためのルールを書いたのです。

この提案は、サブネット運営者がこれまでガバナンス上のペナルティなしにポジションを売却できたという、実在する構造的な弱点に対処するものです。しかし、同時に長期ロックアップを行う人々の手に権力を集中させることにもなり、それはそれ自体が一種の中央集権化といえます。これが正しいトレードオフであるかどうかは、Bittensor の主なリスクを「創設者の離反」と見るか、「寡頭制による支配（oligarchic capture）」と見るかによって決まるでしょう。

テウトニックと 1 兆パラメータのムーンショット​

その背景の中で、リブランドされた Teutonic サブネット（SN3、旧 Templar）は、2026 年 5 月中旬から下旬にかけて、1 兆パラメータの分散型トレーニングの実行を公に約束しました。これは Covenant-72B の約 14 倍のスケールであり、同じ基本アーキテクチャを基に、オリジナルの Covenant エンジニアではなくコミュニティによって再建されたチームによって行われます。

この戦略的なタイミングは見逃せません。グレイスケール（Grayscale）は、2026 年 4 月 2 日に NYSE Arca で現物 Bittensor Trust ETF（提案されたティッカーは GTAO）の S-1 修正案を提出しました。SEC の決定期限は現在 2026 年 8 月になると予測されています。5 月に 1 兆パラメータのトレーニングを成功させれば、規制当局の審議がピークに達する時期に重なります。これはまさに「これは本物の技術なのか、それとも単なるミームなのか」という問いが重要な意味を持つタイミングです。グレイスケールはすでに 4 月 7 日に、広範な AI ファンド内での TAO の比重を 43.06% に引き上げました。これは同ファンドが行った単一資産の再配分としては過去最大です。

強気派のシナリオは明白です。信頼に足る 1 兆パラメータの分散型モデルをリリースし、ETF 承認が機関投資家の資金流入を正当化するために必要な「DeepSeek モーメント」となり、分散型 AI カテゴリ全体の価格を 1 四半期で再評価させることです。

弱気派の懸念は、マーケティングではなくエンジニアリングにあります。

分散型トレーニングのスケーリングが、先端ラボが直面しない形で困難な理由​

GPT-5、Claude 4.7 Opus、Gemini 2.5 Ultra といった中央集権型の 1 兆超えモデルは、NVLink や InfiniBand のような専用のファブリックを通じてすべての GPU が他のすべての GPU と接続され、マイクロ秒未満のレイテンシとテラビット単位の帯域幅を持つ施設内でトレーニングされます。そのような条件下でさえ、勾配同期（gradient synchronization）がボトルネックとなります。公開されている研究では、スケーリングが単純な場合、LLM のトレーニング時間の 90% 以上が計算ではなく通信に費やされる可能性があることが一貫して指摘されています。

Teutonic のマイナーは、家庭用インターネット上の約 100ms の WAN レイテンシを介して調整を行っています。Covenant-72B がそもそも可能だった唯一の理由は、通信量を 146 倍に圧縮する SparseLoCo の存在です。しかし、1 兆パラメータへの拡大は、3 つの困難な形で計算式を変えてしまいます：

  1. 勾配のサイズは、パラメータ数とおよそ線形にスケールする。 14 倍のモデルは、オプティマイザの状態を考慮する前であっても、ステップごとに同期するデータが 14 倍になることを意味します。
  2. ノード間の調整オーバーヘッドは、歴史的にワーカー数に対して超線形にスケールする。 もし Teutonic がノードプールを約 70 から約 256 に倍増させた場合、All-reduce 通信コストは単に 2 倍になるだけでなく、トポロジーによっては 4 〜 10 倍に膨れ上がる可能性があります。
  3. 障害モードが連鎖する。 70 ノードのネットワークでステップの途中にノードが脱落するのは小さなスラッシングイベントに過ぎません。しかし、14 倍大きな勾配を実行する 256 ノードのネットワークでは、同じ脱落がトレーニングラウンド全体を停止させる可能性があります。

これらはどれも解決不可能ではありません。異種低帯域幅事前学習、FusionLLM、通信と計算のオーバーラップ、遅延勾配補正など、まさにこの状況をターゲットにした分散型トレーニングの研究体系が存在します。しかし、そのほとんどは 7B 〜 70B スケールで検証されたものです。地理的に分散された汎用ハードウェア上での 1 兆パラメータの実行は、単なる製品の発表ではなく、それ自体が研究成果としての貢献となるでしょう。

率直な見解：Teutonic は、マーケティングレベルの期限を設定しながら、研究レベルのエンジニアリング課題に挑んでいます。これが成功すれば、dTAO エコシステム全体が必要とする信頼獲得のイベントとなりますが、失敗すれば、SEC が最も注視している審査期間中に公に失速することになります。

Teutonic が生き残るべき分散型 AI トレーニングの展望​

Teutonic は、2026 年に「信頼できる分散型 1 兆パラメータ」の節目を主張しようとしている唯一のプロジェクトではありません。競合マップは急速に埋まりつつあります：

  • Gensyn は 2026 年 4 月 22 日（この記事の公開日と同じ）にメインネットを立ち上げ、コンピューティングジョブの AI 駆動型マッチングレイヤーである Delphi Markets との提携を発表しました。当日の終業時までに、Gensyn は 5,000 枚以上の NVIDIA H100 に相当するハッシュレートを報告しています。Bittensor がパーミッションレスな調整とトークン・インセンティブのフライホイールを提供するのに対し、Gensyn は実行の正当性を暗号的に証明する、検証可能な AI コンピューティングマーケットプレイスとして位置づけています。
  • Ritual は逆の方向へ進み、**トレーニングではなく推論（inference）**に重点を置いています。同社の Infernet 技術により、あらゆるスマートコントラクトが AI の出力を要求し、指定されたモデルが改ざんされずに使用されたという暗号的証明を受け取ることができます。これは「先端モデルをゼロからトレーニングする」というテーゼではなく、「DeFi における検証可能な AI」というテーゼです。
  • Ambient や Origins Network も隣接した賭けに出ています。インセンティブ設計や検証戦略は異なりますが、先端モデルのトレーニングにおける中央集権型ラボの独占を打破するという長期的な目標は共通しています。

これらのプロジェクトは、必ずしも同じマイルストーンで直接競合しているわけではありませんが、限られた注目と資本をめぐって争っています。もし Gensyn のメインネットが商用ワークロードを通じて「分散型 AI はここに到達した」というナラティブを勝ち取れば、Teutonic の 5 月のトレーニング実行は、Bittensor の特定のアプローチ（サブネット間の競争とトークン加重インセンティブ）が正しいアーキテクチャなのか、それとも追い越される運命にある最初の試行に過ぎないのかを問う「審判」となるでしょう。

TAO を超えてこれが重要である理由​

今後 4 〜 6 週間にわたって、3 つの事柄が同時に試されることになります。

分散型トレーニングがスケールするかどうか。 Teutonic が成功すれば、「分散型 AI コンピューティングのビットコイン」というテーゼは生き残ります。失敗すれば、Covenant の離脱は、サブネットベースのトレーニングが頂点に達した瞬間 —— 72B が基盤ではなく天井であった瞬間として記録されるでしょう。

コンビクション・メカニズム（Conviction Mechanism）が適切なガバナンスの修正策であるかどうか。 サブネットオペレーターをロックインすることで、Covenant のようなダンプ（投げ売り）を防ぐことができますが、長期ロックした者が既得権益化するという新たな失敗モードを生む可能性があります。Bitcoin Core の分散型メンテナーモデル、Solana Labs の継続的な中央集権的コア開発、Sui の Mysten Labs への集中は、プロトコルの複雑さがコミュニティの信頼を必要とする強力な中央メンテナーを必要とするかという、同じ問いに対する 3 つの異なる回答です。Bittensor は今、その実験の独自バージョンをリアルタイムで実行しています。

ETF の承認期間が、分散型 AI に伝統的金融（TradFi）のスケジュールでのリリースを強いるかどうか。 SEC（米国証券取引委員会）の 8 月の決定期限は、「興味深い研究プロジェクト」ではなく「DeepSeek モメント」でありたいと願うナラティブにとっての厳しいデッドラインです。これは健全な強制機能となるか、あるいはリリース内容次第では過剰な約束（オーバープロミッシング）を招く処方箋となるでしょう。

インフラ側から見守るビルダーにとって、根本的なシグナルはよりシンプルです。AI エージェントと分散型トレーニングネットワークは、新しい階層のオンチェーンクエリ負荷を生成しようとしています。 —— モデルレジストリのルックアップ、アテステーション証明、勾配チェックポイントのハッシュ、サブネットのパフォーマンスデータなど —— これらは既存の RPC インフラが想定していた人間向けの dApp パターンにはうまく適合しません。

BlockEden.xyz は、AI とクリプトのスタックを構築するチーム向けに、27 以上のチェーンにわたるエンタープライズグレードの RPC およびインデックスインフラを提供しています。人間とマシンの両方のトラフィック向けに設計された 当社の API マーケットプレイスを探索 して、開発を加速させましょう。

情報源​

KelpDAOの2億9,200万ドルのブリッジ・エクスプロイト：1つの1-of-1ベリファイアがいかにして48時間で140億ドルのDeFi TVLを消し去ったか

· 約 17 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

2026 年 4 月 18 日に KelpDAO から 1 ドルが盗まれるごとに、別の 45 ドルが DeFi から流出しました。これこそが事後分析が繰り返し指摘する比率です。2 億 9,200 万ドルのエクスプロイトが、わずか 2 日間で 130 億〜 140 億ドルの TVL（預かり資産）の流出を爆発的に引き起こしました。これにより、DeFi セクター全体がこの 1 年で最低の TVL にまで引き下げられ、機関投資家の買い手側の間では、「ブルーチップ DeFi」はインフラなどではなく、最初の相関ショックで破れる再帰的な流動性の膜に過ぎないという認識が広まりました。

攻撃自体は数分で終了しました。その余波は、開発者、監査人、そしてアロケーターがクロスチェーンの信頼についてどう考えるかを今も再構築し続けています。そして、LayerZero の予備的な属性特定が正しければ、その 18 日前に Drift Protocol から 2 億 8,500 万ドルを流出させたのと同じ北朝鮮のユニットが、2026 年の収穫にさらに 2 億 9,200 万ドルを加えたことになります。これにより、ラザルス（Lazarus）による 4 月の確定被害額は、2 つの構造的に異なる攻撃ベクトルを通じて 5 億 7,500 万ドルを超えました。

EigenLayer AVS 収益の実態調査：150 億ドルのリステークに対し、実際に手数料を発生させているのはわずか 3 つの AVS のみ

· 約 14 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

EigenLayer は現在、40 以上の登録済み Actively Validated Services（AVS）全体で、150 億ドル以上の再ステーク（restaked）ETH を保護しています。これは多くの小国の国家銀行準備金をも上回る資本であり、動員可能で、スラッシュ可能であり、理論上は機能しています。しかし、3 年間の成長を経て、一つの不都合な疑問が浮上しています。このセキュリティのうち、実際に支払われている のはどれくらいなのでしょうか？

2026 年 4 月時点の答えは、「思っているよりも少ない」です。EigenDA を筆頭に、新しい EigenAI や EigenCompute を加えた一握りの AVS のみが、実質的な経済的手数料を生み出しています。それ以外の大部分は、EIGEN の排出（エミッション）、ポイントプログラム、エアドロップの期待感によってオペレーターに報酬を支払っています。2025 年 12 月のガバナンス提案であり、現在施行されつつある ELIP-12 は、これら 2 つの陣営を切り分けるためのプロトコルによる最初の本格的な試みです。現実を直視する時が来ました。

150 億ドルという数字とその裏側​

EigenLayer の主要な TVL（預かり資産）である 152.58 億ドルの再ステーク ETH（約 436 万 ETH）は、再ステーク理論が証明されたかのように見えます。ETH 保有者はベースのステーキングに加えて 2 つ目の利回りを得ることができ、AVS は独自のバリデーターセットを構築することなくプールされた経済的セキュリティを獲得し、イーサリアムは信頼できる中立的なインフラの新しいレイヤーを手に入れます。フライホイールに関わる全員が報酬を得る仕組みです。

問題は「報酬」という言葉にあります。再ステークの利回りは、全く異なる 2 つのソースから提供されます。1 つ目は、純粋な AVS の手数料収入です。これは、サービスの利用者が、行われた作業の対価として ETH、ステーブルコイン、または AVS ネイティブトークンをオペレーターに送るものです。2 つ目は、排出（エミッション）です。これは、AVS が顧客を獲得する前にオペレーターのステークを引きつけるために使用する EIGEN トークンのインセンティブ、ポイント、または財務（トレジャリー）から資金提供される報酬です。

再ステーカーのウォレットから見れば、この 2 つは同一に見えます。しかし、経済的な持続可能性の観点からは、これ以上ないほど異なります。

実際に手数料を生み出しているのは誰か​

排出を除外すると、AVS の収益状況は劇的に縮小します。2026 年における手数料支払いを行っているグループは以下の通りです：

  • EigenDA はフラッグシップ的存在です。Mantle Network はこれを 主要なデータ可用性（DA）レイヤー として使用しており、約 3 億 3,500 万ドルの再ステーク資産 が Mantle の DA を支え、200 以上のオペレーターセットが参加しています。Celo や他の一握りのロールアップも EigenDA に手数料を支払っており、そのスループットはイーサリアム・ネイティブの 0.0625 MB/s に対して 15 MB/s に達しています。これは、L2 のアクティビティの成長に合わせて増加する、実際のロールアップからの本物の収益です。
  • EigenAI は 2025 年後半にメインネットで稼働し、検証可能な AI 推論 を提供しています。これは、プロンプト、モデル、レスポンスが改ざんされておらず、実行間で再現可能であることを保証する OpenAI 互換の API です。初期の顧客は、中央集権的な LLM プロバイダーが構造的に提供できない決定論的な推論に対して対価を支払っています。
  • EigenCompute は 2026 年 1 月にメインネットアルファに参入し、オフチェーン実行の検証を担当しています。これは最新の収益源であり、その有効性を証明するためには企業の採用に最も依存しています。

それ以外の 30 以上の登録済み AVS からなるロングテールは、手数料収入をほとんど、あるいは全く生み出していません。彼らのオペレーターは主に、EIGEN の排出、チームの財務報酬、または将来的な価値への期待によって報酬を得ています。これは隠されていることではなく、Eigen Foundation 自体も、排出の分配方法を再構築する動きを通じてこれを認めています。

冪乗則こそが本質である​

EigenLayer における AVS 収益の集中は、暗号資産のほぼすべての場所で見られるパターンを反映しています。イーサリアムのレイヤー 2（L2）を見てみましょう。Base だけで L2 の総手数料収益の約 70% を占めており、1 日あたり約 147,000 ドルの手数料を生み出しているのに対し、Arbitrum は 39,000 ドルです。1 日あたり 5,000 ドルを超える L2 はわずか 3 つしかありません。残りは四捨五入の誤差の範囲です。

Polkadot のパラチェーンモデルも同じ形状を示しています。共有セキュリティ、経済的役割の大部分を担う少数のパラチェーン、そして持続可能な需要を一度も生み出せなかったオークション落札者の長い裾（ロングテール）です。共有セキュリティのエコシステムは、構造的に 少数の高手数料アプリケーションに集中する傾向があるようです。EigenLayer も同じカーブを辿っています。

これにより、ナラティブ（物語）に関する疑問が生じます。150 億ドルの再ステーク ETH がセキュリティとして利用可能であるにもかかわらず、実際に手数料を生み出している AVS が 3 〜 5 つしかない場合、再ステークは真のセキュリティインフラを構築しているのでしょうか？ それとも、機能的には、ステーキングの代替案を求めていた ETH 保有者のための、セキュリティという物語で包まれた利回り生成メカニズムに過ぎないのでしょうか？

最も正直な答えは、「今のところは両方」です。EigenDA は、成長を続けるロールアップ群にとって真の重要なインフラです。EigenAI は、検証可能な推論を必要とする AI アプリケーションの現実的な問題を解決しています。これらのサービスは再ステーク理論を正当化します。しかし、ロングテールはまだ正当化できていません。それが今後可能になるかどうかは、最終的にインセンティブがどちらの方向を向くかにかかっています。

ELIP-12: 最初の抜本的な改革​

2025 年 12 月の ELIP-12 提案 は、まさにこの問題の解決を目指しています。その核心となるメカニズムは非常に単刀直入です。

  • EIGEN 排出量によって補助される AVS 報酬に対する 20% の手数料。これは、将来的な EIGEN のバイバック（買い戻し）を目的として設計された手数料コントラクトに送られます。
  • 手数料を支払う AVS のみが、ステーカーおよびエコシステムのインセンティブの対象として継続されます。サービスが実際の手数料を生み出さない場合、トレジャリーからの EIGEN を使ってオペレーターに補助金を出すことはできなくなります。
  • EigenCloud サービス手数料（EigenDA、EigenAI、EigenCompute）の 100%（運営コスト控除後）がバイバックに充てられます。これにより、トークンの価値をサービスの収益に直接結び付けます。
  • 排出方針を決定するための新しい インセンティブ委員会 (Incentives Committee)。Eigen Foundation と Eigen Labs のメンバーで構成されます。

設計の意図は明確です。排出（エミッション）は、生産的なステークを引き付け、実際の収益を生み出す AVS に報いるべきであり、「セキュリティ・シアター（見せかけのセキュリティ）」として存在する AVS に報いるべきではないということです。Eigen Foundation は、報酬は「AVS を保護していないアイドル状態の資本に対しては削減される可能性がある」と述べています。

別の見方をすれば、EigenLayer は実質的に、最低有効収益のしきい値を設けていることになります。これは、「40 以上の AVS」という数字が常に部分的には見栄えのための指標に過ぎず、エコシステムの真の価値は、より小規模で強固なコアに集中していることを認めた形となります。

成熟したリステーキング・エコシステムの姿​

ELIP-12 が設計通りに機能すれば、中期的な見通しは崩壊ではなく統合（コンソリデーション）となるでしょう。AVS の数は減少することが予想されます。手数料を生み出せず、インセンティブの資格を失うサービスや、静かに撤退するサービスが出てくる一方で、生き残ったコア層には、より充実したリソースが提供されるようになります。予想される形態は以下の通りです。

  1. EigenDA は、スループットを現在の 50 MB/s から 目標とする数百 MB/s、および 1 秒未満のレイテンシへとスケールさせ続けます。Celestia や代替の DA レイヤーに対してコスト面での優位性が向上するにつれ、さらなるロールアップの顧客を獲得するでしょう。
  2. EigenAI と EigenCompute は、検証可能な AI が暗号資産ネイティブな需要から、決定論的な推論と証明を伴う計算を必要とするエンタープライズ AI パイプラインへと移行するにつれて成長します。
  3. 垂直的な AVS（オラクル・ネットワーク、クロスチェーン・ブリッジ、MEV インフラなどの専門分野）は、支払うユーザーを引き付けられれば生き残り、そうでなければ、どれだけ EIGEN を排出できる能力があっても淘汰されます。
  4. リステーキングの利回りは下方修正され、正常化します。純粋な手数料による利回りの割合が増え、排出による割合が減少するためです。利回りのインパクトは弱まるかもしれませんが、より持続可能なものになるでしょう。

弱気なシナリオ（ベアケース）は、150 億ドルの裏付けを正当化できるほど手数料収益が十分に速く成長しないことです。その場合、ETH ホルダーは徐々に資本をベースステーキングや LST に戻し、リステーキングの TVL は縮小し、EigenLayer は「インターネットのための新しい信頼のマーケットプレイス」ではなく、DA や検証可能な AI のための専門的なインフラとして統合されるでしょう。それは失敗ではなく、当初の構想よりも規模が小さくなったというだけのことです。

開発者がここから学ぶべきこと​

AVS としてローンチするかどうかを検討しているチームにとって、その意味合いは急速に鮮明になっています。

  • 初日から手数料収益の予算を立てる。 EIGEN の排出は、もはや無料の成長レバーではありません。ELIP-12 は、実際の収益発生を条件としてそれらを制限します。手数料モデルのない AVS には、今後、未来はありません。
  • テールエンドの圧縮を想定する。 ユーザーがいないまま「登録済み AVS」であり続けることに依存しているなら、戦略を再考してください。インセンティブ委員会は、単なる選択肢の確保（オプショナリティ）のために資金を提供することはありません。
  • 測定可能な需要がある垂直分野を選択する。 データ可用性（DA）、AI 検証、および計算には、今日すでに支払いを行う顧客が存在します。汎用的な「将来のセキュリティ需要のためにここで私の ETH をリステークする」といった物語は、猶予期間が終わりつつあります。

ETH ホルダーやリステーカーにとってのより明確な問いは、受け取っている利回りに持続性があるかどうかです。その大部分が特定の AVS のネイティブトークンの排出によるものであるなら、それは期間限定の補助金として扱い、それに応じた規模で運用すべきです。それが EigenDA の手数料や EigenCloud のサービス収益に由来するものであれば、プロトコルリスクは依然として存在するものの、構造的に短命ではない、より実質的な利回りに近いものとして扱うことができます。

2024 年のリステーキングの物語は、プールされたセキュリティを汎用的なプリミティブとして売り出しました。2026 年の現実は、より具体的で、おそらくより正直なものになります。リステーキングとは、実際にセキュリティに対して対価を支払うことができる少数のサービスのためのインフラである、ということです。これは「分散型の信頼のためのマーケットプレイス」という主張よりも控えめですが、数字が実際に裏付けられる主張です。

BlockEden.xyz は、リステーキングやロールアップスタックの上に構築を行うチーム向けに、信頼性の高い Ethereum および L2 RPC インフラを運営しています。持続可能性を重視するインフラパートナーと共に本番サービスをリリースするために、当社の API マーケットプレイス をぜひご覧ください。

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