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稳定币项目及其在加密金融中的作用

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DoorDash 开启链上化：为什么 Tempo 稳定币交易标志着零工薪酬脱离传统银行体系的时刻

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

一款外卖应用刚刚成为了历史上规模最大的稳定币支付现实应用测试之一。2026 年 4 月 21 日，DoorDash 宣布将使用 Tempo —— 这是一家由 Stripe 和 Paradigm 孵化、仅在五周前上线主网的支付区块链 —— 向 40 多个国家的商户和送货员发放稳定币。该公司每年的消费者、餐厅和司机的支付流水高达数十亿美元。如果这笔资金流中哪怕只有一小部分转移到链上，“加密支付”将不再只是一个叙事，而是成为整个劳动力市场的默认支付路径。

这不再是一个模因币的故事，也不是一个 DeFi 的故事。这是大众消费品牌首次承诺在洲际规模内使用稳定币支付员工报酬，而其底层的支付基础设施 —— Tempo —— 的构建初衷，正是为了让这种迁移对所有参与者来说都是无感的。

一句话总结合作伙伴关系​

DoorDash 和 Tempo 确认了双方已持续 18 个月的设计合作伙伴关系。DoorDash 联合创始人 Andy Fang 简明扼要地阐述了这一论点：“稳定币为人们提供了一种更快、更经济的收款方式。稳定币在变革金融基础设施方面具有真正的潜力，不仅是在美国，在全球范围内也是如此。我们希望成为积极的参与者，而不仅仅是旁观者。”

此次整合针对 DoorDash 全球范围内由消费者、商户和 800 多万名送货员组成的“三方市场”中的三个特定痛点：

  • 支付速度。 目前基于 ACH 的司机报酬结算通常需要一到三个工作日。而 Tempo 的结算在不到一秒的时间内即可完成，并可立即提现。
  • 跨境成本。 国际商户的付款需要经过代理行、本地汇款和外汇兑换。Tempo 提供低于 0.001 美元的交易手续费，并支持原生稳定币计价。
  • 支付复杂性。 三方市场将资金分散给数千万个收款人，涉及数十种货币。链上账本将这些繁琐的后台流程简化为单一的 API。

DoorDash 自 2025 年 9 月以来一直是 Tempo 的设计合作伙伴，这意味着两家公司在 Tempo 公之于众之前，就已经在秘密地共同开发这些支付轨道。这个细节至关重要：这种合作伙伴关系并非针对某种通用区块链而炮制的营销宣传，而是一个专门为承载 DoorDash 规模资金流而构建的基础设施的产品发布。

Tempo 究竟是什么​

Tempo 是一个 Layer 1 区块链，在 2025 年 10 月完成了 5 亿美元的 A 轮融资后，于 2026 年 3 月 18 日上线主网。该轮融资对项目的估值为 50 亿美元 —— 这是加密货币历史上规模最大的 A 轮估值之一。Thrive Capital 和 Greenoaks 领投了此轮融资，Sequoia、Ribbit 和 SV Angel 参投。Paradigm 的管理合伙人 Matt Huang（同时也是 Stripe 的董事会成员）领导该公司。

三个设计选择将 Tempo 与过去十年主导加密基础设施的通用区块链区分开来：

稳定币原生 Gas。 大多数区块链以波动的原生代币（如 ETH、SOL、MATIC）收取交易费用，这导致每笔交易的成本不可预测，并迫使每位用户都必须持有投机性资产。Tempo 允许用户直接使用 USDC、USDT 或 PYUSD 支付手续费。对于 DoorDash 来说，这意味着司机和财务团队都不需要接触价格可能在一夜之间波动 10% 的代币。

亚秒级最终性。 Tempo 宣传其每秒交易处理量超过 100,000 笔，区块确认时间约为半秒。这是取代 POS 刷卡授权所需的延迟预算 —— 这不是一个理论基准，而是一个操作门槛，决定了配送员能否在完成配送的瞬间看到收益到账。

机构级验证节点集。 Visa 是锚定验证节点。Mastercard、德意志银行、瑞银集团 (UBS)、Shopify、Klarna 和 OpenAI 在设计过程中都对协议规范做出了贡献。Fifth Third Bank、Howard Hughes Holdings、OnePay、Coastal 和 ARQ 正在接入其支付业务。这是一个验证节点阵容看起来像中央银行顾问委员会的区块链。

带有合规层的 EVM 兼容性。 Tempo 兼容 EVM，但该链的合规工具 —— 包括可编程的 KYC、协议层面的制裁筛查以及基于证明的身份验证 —— 是为受监管的企业而非匿名 DeFi 设计的。正是这种架构选择，让像 DoorDash 这样的上市公司能够放心地通过它来发放薪酬。

交易背后 3110 亿美元的浪潮​

2026 年 4 月，稳定币市场规模突破了 3200 亿美元，高于 2025 年初的约 2050 亿美元 —— 16 个月内增长了 56%。USDT 以 1870 亿美元占据约 60% 的份额；USDC 翻了一番，达到 757 亿美元。花旗银行预计，到 2030 年，稳定币市场规模将达到 1.6 万亿美元。

这些头条数据未能捕捉到的是边际资金的流向。早期的稳定币交易量几乎完全与交易相关：永续合约的抵押品、去中心化交易所 (DEX) 交易的保证金、做市商的资金库结余。而 2025–2026 年的激增则有所不同，边际资金越来越多地用于结算：

  • B2B 跨境支付，企业使用 USDC 在子公司之间移动资金，速度比 SWIFT 更快。
  • 商户收单，Stripe、Shopify 和 Visa 使用稳定币与商户结算。
  • 工资和承包商结算，Deel、Rippling 和 Remote 通过稳定币通道为国际员工发放薪酬。
  • 面向消费者的支付发放，在 2026 年 4 月 21 日之前，这一类别几乎不存在。

DoorDash 的交易是最后一类应用的首个案例，也是规模最大的一个。全球零工经济每年产生的报酬支付约为 2000 亿美元，分散在 PayPal、Wise、Payoneer、本地银行 ACH 以及不断增加的新型银行中。如果 DoorDash 的整合取得成功，每一个竞争对手 —— Uber、Instacart、Lyft、Rappi、Grab、Deliveroo —— 都将面临一个问题：他们的司机是否应该接受比 DoorDash 配送员更慢、成本更高的支付方式。

为什么是 DoorDash，以及为什么是现在​

DoorDash 并非一家加密公司。它是一家市值 550 亿美元、董事会对指数基金负责的上市公司。它决定投入 Tempo 并非出于意识形态，而是出于成本和速度的考虑，而且在过去的 18 个月中，这种经济账的倾斜已经变得具有决定性。

速度账。 针对骑手收入的 1 到 3 个工作日的结算窗口是一项亏损策略。DoorDash 多年来一直提供 “Fast Pay” 和 “DasherDirect” 产品，让骑手能更快拿到钱 —— 这两者都需要支付费用，并且需要公司垫付资金。近乎瞬时的稳定币结算同时消除了这两项成本。

成本账。 向国际骑手（在收购 Wolt 之后，DoorDash 在 30 + 个国家开展业务）进行的跨境付款需要通过具有层层收费的代理行。在一笔 40 美元的日常支出中，传统路径可能会扣除 2 - 6 美元的费用和汇率价差。一次 Tempo 交易的成本不到一分钱，而且除非员工选择出金（off-ramp），否则以 USD 稳定币计价的方式完全省去了汇率转换。

复杂度账。 DoorDash 如今的支付栈是支付服务提供商（PSP）、当地银行合作伙伴、薪酬供应商和代扣代缴税款集成的矩阵。稳定币路径并不会取代合规性（Tempo 的可编程 KYC 仍然适用），但它将支付集成层简化为一个单一的 API。大规模运行付款所需的工程人员数量会下降，而不是上升。

监管账。 《GENIUS 法案》的稳定币框架、香港的《稳定币条例》、欧盟的 MiCA 制度以及新加坡金融管理局（MAS）的规则，共同为一家上市公司的合规官创造了足够的监管透明度，使他们能够批准在 2022 年还不可思议的事情。稳定币支付现在是一个法律类别，而不是灰色地带。

竞争账。 这是最犀利的一点。Shopify 自 2024 年底以来一直在试点稳定币结算。Stripe 在 2024 年 10 月以 11 亿美元收购了 Bridge，并一直在将稳定币路径整合到其核心平台中。如果 DoorDash 不转向链上支付，那么通过 Shopify 销售并使用 Stripe 的商户获得付款的速度可能会比 DoorDash 的骑手获得收入的速度更快 —— 对于一个劳动密集型市场来说，这是一个结构上非常尴尬的地位。

稳定币链战争有了新的裁判​

Tempo 并不是唯一一个争夺这一赛道的 “稳定币 L1”。竞争格局在 2025–2026 年结晶为四个有力的竞争者：

  • Tempo (Stripe + Paradigm)。 企业级集成方案。通过 Stripe 的商户网络进行分发，验证者集合来自传统金融领域，设计合作伙伴以上市公司为主。合作伙伴包括 DoorDash、Visa、Shopify。
  • Stable (Tether 支持)。 于 2025 年底推出的以 USDT 为原生的链，Bitfinex 和 Tether 是其锚定支持者。目标是 USDT 已经主导了影子美元化流动的新兴市场走廊。
  • Plasma (Bitfinex)。 一个以比特币为锚定的稳定币链，专注于高吞吐量的 USDT 转账，重点关注拉美和东南亚地区。
  • Arc (Circle)。 Circle 自己的 L1，与其 IPO 同步于 2026 年第一季度推出。围绕 USDC 原生合规、抗量子密码学以及与 Circle Mint 的直接集成而设计。

每个竞争者都有其他对手所缺乏的分发优势。Stable 拥有 Tether 的 1870 亿美元储备以及推动其流动的非监管 P2P 网络。Plasma 拥有 Bitfinex 的交易所流量。Arc 拥有 Circle 的上市公司信誉和 7,000 + 家企业客户。而 Tempo 拥有 Stripe。

DoorDash 选择 Tempo 是其中任何一家公司达成的最重要的交易。这并不是因为交易量在第一天就会是最大的 —— 事实并非如此 —— 而是因为它验证了 “Stripe 分发” 的逻辑。这个逻辑一直是：Stripe 拥有数千万商户，每年处理超过 1 万亿美元的交易，如果这些流量中哪怕只有一小部分通过 Tempo 路由，任何竞争对手都无法仅凭分发优势追赶。DoorDash 是这一逻辑真实存在的概念验证。

劳动者才是被忽视的主角​

大多数评论都会聚焦于机构视角 —— 验证者、估值、Stripe 与 Circle 的角逐。更持久的故事则是关于最终将在链上接收收入的 200 + 万名骑手。

在圣保罗通过巴西 ACH 赚取雷亚尔，或在墨西哥城通过 SPEI，或在迪拜通过当地银行的外籍劳工账户赚取收入的快递员，历史上一直支付着复合税：结算缓慢、汇率价差高、汇款回国的费用以及接触美元储蓄工具的机会有限。近乎瞬时的 USD 稳定币支付同时改变了这四点。骑手可以赚取 USDC，将 USDC 作为事实上的美元储蓄账户持有，并仅在需要时才出金。

这是合作伙伴关系背后悄然发生的结构性转变。DoorDash 将让数百万从未与加密货币互动过的劳动者开始使用稳定币钱包。大多数人永远不会认为自己是加密货币用户。他们会认为自己是能够更快获得报酬，并能留住更多收入的人。这就是大规模采用最终发生时真正的样子：隐形的基础设施，普通的人群，没有 Twitter 上的喧嚣。

未来六个月值得关注的动向​

截至 4 月 21 日的公告，该合作伙伴关系正处于“规划和早期集成阶段”，尚未确认官方推出日期。以下几个里程碑将决定这笔交易是重塑零工经济的支付方式，还是成为一个值得警惕的案例研究：

  1. 首个现场试点市场：关注 DoorDash 首先在哪个国家推出。明智的预测是传统支付轨道最令人痛苦的市场——很可能是墨西哥、巴西或 Wolt 集成后的澳大利亚——而不是美国，因为美国的 ACH 虽然慢但成本低。
  2. 出金（Off-ramp）体验：只有当工人能够根据需要无缝地将稳定币转换为当地法币时，稳定币支付才有效。关注 Tempo 与全球出金提供商（如 MoonPay、Ramp 或每个走廊的当地参与者）的合作。
  3. 竞争对手的反应：Uber 的举动是风向标。如果 Uber 在 90 天内与 Tempo、Arc 或 Stable 签约，该领域将迎来转折点。如果 Uber 没有行动，DoorDash 将在更长时间内独自支撑这一叙事。
  4. Visa 集成层：Visa 是 Tempo 的验证节点，而 DoorDash 通过 Visa 轨道发行 DasherDirect 卡。一种“稳定币转 Visa”的支付卡——在 Tempo 上赚取 USDC，在任何接受 Visa 的地方刷卡——是将这种合作伙伴关系从后端管道转变为可见产品的关键 UX。
  5. 监管压力：一家向工人支付稳定币的上市公司将引起财政部、国税局（IRS）和州劳工部的关注。GENIUS 法案框架能否在 DoorDash 规模的部署压力测试下站稳脚跟，决定了竞争对手多快会感到安全并跟进。

更宏大的蓝图​

五年以来，关于稳定币的讨论一直停留在两种模式。一种是投机性的：稳定币作为抵押品、加密交易的结算代币、DeFi 的构建块。另一种是愿景性的：稳定币作为支付的未来，总是由向风险投资人推销的人以将来时态描述。

2026 年 4 月 21 日是这两种模式坍塌为现在进行时的一天。一家拥有 3,500 万客户和数百万工人的上市消费品公司，承诺在稳定币轨道上构建主要基础设施。它选择的区块链是由过去三十年定义支付基础设施的公司（Stripe、Visa、Mastercard、Shopify）构建、资助和验证的。到 2026 年底，在该轨道上流动的资金规模将以十亿计。

加密货币通过“不再看起来像加密货币”赢得了这场辩论。Tempo 不要求 DoorDash 相信去中心化，不要求 Dashers 托管自己的私钥，也不要求商户接受价格波动。它在账本上提供了更快、更便宜的美元结算，而这个账本恰好是公开且可编程的。其他一切都只是实现细节。

未来五年稳定币的增长将不再由发现加密货币的交易者驱动，而是由发现其工资在几秒内到账且跨境发送仅需一分钱的工人驱动。DoorDash 与 Tempo 的交易是打响的第一枪。

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来源​

FASB 为稳定币作为 “现金” 敞开大门：2026 年 4 月 15 日重塑企业财库的决定

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

2026 年 4 月 15 日，对企业采用稳定币影响最深远的发展并非来自财政部的公告、美国证券交易委员会（SEC）的执法行动，或是备受期待的美联储演讲。它源于一个大多数首席财务官（CFO）从未亲身接触过的会计准则制定委员会内部的一次低调的技术性投票。

美国财务会计准则委员会（FASB）批准推进一项拟议的会计准则更新（ASU），该准则将首次为公司在资产负债表上将某些稳定币视为 现金等价物 提供权威指南。这一决定并未重新定义“现金等价物”一词，相反，FASB 将在 ASC 230（现金流量表）中发布说明性示例，解释稳定币在何时符合现有定义。这种区别听起来像是官僚主义的文字游戏，但其财务影响却非同寻常。

坐拥约 4 万亿美元标普 500 运营现金的公司现在有了一条可靠的途径，可以将其中的一部分投入到带息、可编程、24/7 结算的稳定币头寸中，而无需迫使审计师进行每季度的减值评估。此类变革，即使采用率仅为 5%，也代表了 2026-2028 年期间除 ETF 之外最大的非加密货币需求催化剂。

悄然阻碍企业采用稳定币的会计难题​

要理解 2026 年 4 月 15 日这一决议的重要性，必须了解过去三年企业司库（Treasurers）一直在应对的局面。

直到 2023 年 12 月，美国企业资产负债表上的每项加密资产都根据 ASC 350 被视为寿命不确定的无形资产。该规则极度偏向一方：如果你的稳定币头寸在季度内的任何时刻跌至账面价值以下哪怕一分钱，你都必须计提减值准备。如果第二天它恢复到平价，你也不能调增价值。持有量只能向下调整。

ASU 2023-08（自 2024 年 12 月 15 日之后开始的财政年度生效）通过创建 ASC 350-60 部分解决了这一问题——这是针对加密资产的一个公允价值会计子课题，按季度公允价值通过净利润计入比特币和以太坊。但其范围被刻意收窄。ASU 2023-08 明确排除掉赋予持有者对基础商品、服务或资产具有强制执行权的加密资产——根据法律解释，这可能包括可赎回的稳定币。

结果导致了分类上的困境。Forvis Mazars 和其他四大会计师事务所的执业小组在过去 18 个月里发布了指南，指导 CFO 处理同一 USDC 头寸的四种可能会计处理方式：金融资产、金融工具、传统 ASC 350 下的无形资产，或 ASC 350-60 范围内的加密资产。选错了，以后要重报；选保守了，持有的就少。

这种不确定性正是 FASB 2026 年 4 月 15 日决议的目标所在。

FASB 实际决定了什么——以及没有决定什么​

在 4 月 15 日的董事会会议上发生了三件事，重塑了这一算力平衡。

第一，FASB 拒绝重新定义“现金等价物”。 董事会成员明确表示，ASC 305-10-20 的定义（短期、流动性极强、可随时转换为已知金额现金、原始到期时间为三个月或更短、价值变动风险极小）应保持为金标准。这比听起来更重要。通过保持严格的定义，FASB 保护了整个经济体中现金等价物细分项目（货币市场基金、国债、商业票据、银行存款）的完整性，同时仍为真正符合现有测试的稳定币创造了阐释空间。

第二，FASB 将在 ASC 230（现金流量表）中发布说明性示例。 这些示例将引导公司通过三个具体因素来确定稳定币头寸是否符合资格：

  • 准备金质量 —— 支持代币的资产构成和信用风险
  • 赎回权 —— 以合同形式直接向发行方按面值以现金形式进行按需赎回的能力
  • 合规性 —— 发行方是否在适用的监管制度下获得许可

这是通往 GENIUS 法案框架的实际桥梁，我们将在下文详述。

第三，FASB 将发布拟议的 ASU 并开启为期 90 天的公开征求意见期。 这一时间节点至关重要：2026 年中后期的提案，随后是 90 天的意见征询、董事会重新审议以及最终标准的发布，使得最可能的生效日期定在 2027 年 12 月 15 日之后开始的财政年度。想要获得先发优势的 CFO 大约有 18 个月的缓冲期来升级财务政策、托管安排和准备金尽职调查程序。

GENIUS 法案的关联：为何监管与会计同步推进​

FASB 的“合规性”标准并非抽象概念。《美国稳定币真正、高效及必要创新法案》（GENIUS Act），即第 119-27 号公共法，是会计框架所预设的联邦监管轨道。如果你希望你的稳定币在新的 ASU 下成为现金等价物，发行方实际上需要成为该法规下的准许支付稳定币发行方（PPSI）。

GENIUS 法案的核心要求几乎完美地契合了现金等价物测试：

  • 1:1 准备金支持，使用美元、联邦储备券、受保存款、短期国债（到期时间小于 90 天）、国债支持的反向回购或货币市场基金
  • 禁止准备金再质押 (Rehypothecation)，仅在赎回流动性方面有有限例外
  • 每月公开准备金构成报告并附带证明
  • 年度审计财务报表，针对发行流通量超过 500 亿美元的发行方，需由 CEO 和 CFO 共同认证
  • T+0 赎回权，直接向发行方按面值赎回

财政部 2026 年 4 月的拟议规则制定通知（NPRM）进一步提出了与联邦框架“实质性相似”的州级制度实施原则，扩大了发行方群体，但也提高了合规门槛。

当你将 FASB 标准叠加上 GENIUS 法案的要求时，前景非常清晰：USDC、完全合规的 USDT（PPSI 转换后）、PYUSD 或来自摩根大通 (JPMorgan) 或花旗 (Citi) 等银行发行的稳定币，都有望达到现金等价物的标准。而带息的离岸稳定币、合成美元或算法稳定币则几乎肯定无法达标。

为什么“现金等价物”地位能释放数千亿资金​

如果你没有深入研究过企业财资政策文件，很容易低估现金等价物分类所带来的具体释放效应。

10-K 报表上的货币市场和短期投资项目：“现金及现金等价物”栏目是分析师进行流动性建模时最关注的资产负债表项目。即使 CFO 仅将 1-3% 的经营现金分配给稳定币，他们也希望这部分资金出现在该栏目中，而不是埋没在需要每季度进行公允价值披露的“其他资产”中。现金等价物待遇实现了这一点。

内部投资政策上限：大多数财富 500 强企业的财资政策将“非现金等价物”的配置比例限制在经营现金的个位数百分比内。重新分类将稳定币移至“线上”，为实质性的资金配置释放了空间。

ERISA 和 DOL 安全港规则：企业退休计划和财资投资政策根据美国劳工部（DOL）指南制定，将现金等价物视为最安全的资产池。重新分类将对这些治理文件产生连锁反应。

符合 SEC Rule 2a-7 规定：货币市场共同基金的资格测试要求投资标的必须是具有高信用质量和短期限的“合格证券”。现金等价物待遇让稳定币进入了被纳入货币市场基金投资组合的快车道 —— 这是一个独立但又互补的需求池。

营运资金契约：银行贷款协议通常使用包含现金等价物在内的定义来界定营运资金。借款人无需重新谈判即可在契约条款中获得更多缓冲空间。

市场测算非常简单：标普 500 指数成分股公司约有 4 万亿美元的经营现金，拥有重大财资业务的美国私人企业还有数万亿美元，且 2026-2028 年的采用率预计将从不足 0.1% 攀升至 1-5% 的范围。即使按照保守比例计算，也将产生数千亿美元的新增稳定币需求 —— 而这些需求将集中在少数合规发行方身上。

发行方等级体系：谁将获胜，谁必须重组​

如果拟议的 ASU 按照草案落地，它并不会平等地提振所有稳定币发行方。“法律合规性”标准创造了一个监管护城河，加剧了 《GENIUS 法案》 带来的竞争排序。

Circle (USDC) 的地位最为有利。USDC 长期以来一直将自己定位为机构级选择，其储备包括现金、隔夜逆回购协议和短期国债。其 IPO 后的上市公司结构进一步使其符合监管机构和会计准则制定者所青睐的披露节奏。如果 FASB 的示例明确引用“全额储备、T+0 赎回、受监管的稳定币发行方”作为合格典型，USDC 将成为行业标杆。

Tether (USDT) 拥有主导性的市场份额，但面临着二选一的抉择。其目前的储备构成包括与 《GENIUS 法案》 要求不符的资产（商业票据、担保贷款、贵金属、比特币）。为了获取美国资产负债表上的企业财资需求，Tether 必须要么重组为符合 PPSI 标准的美国实体，要么接受其在美国注册企业的用例萎缩至零。

PYUSD (PayPal/Paxos) 受益于 Paxos 的信托牌照、在美国注册的运营以及保守的储备构成。其在 70 个市场的跨境推广为其带来了可靠的非美国企业足迹，但现金等价物地位将成为其在美国企业市场发展的重大加速器。

银行发行的稳定币（JPM Coin、花旗代币服务以及预计在 2026 年下半年出现的获 《GENIUS 法案》 许可的银行稳定币浪潮）将成为“木马”。对于已经习惯在这些机构持有存款的司库来说，当存款转化为链上、可编程的现金等价物时，其行为切换成本几乎为零。

收益型稳定币（sUSDe、USDY、USDM 以及其他向持有者分配国债收益的代币）被 《GENIUS 法案》 明确排除在外，因为该法案禁止在面向零售的例外情况之外向持有者提供“收益”。根据对拟议 ASU 的任何合理解读，它们都不符合现金等价物地位。预计它们的叙事将分化为“投资产品”而非“现金管理产品”。

桥接对比：ASC 350-60（比特币）与新 ASU（稳定币）​

2026 年的稳定币 ASU 完成了由 ASU 2023-08 开启的美国加密货币会计处理两步走现代化进程。

ASU 2023-08 解决了投资型加密货币的减值不对称问题。资产负债表上持有的比特币现在每季度通过净利润进行按市值计价（Mark-to-market）—— 这种清晰的处理方式让 MicroStrategy、Metaplanet、特斯拉和 Block 等公司能够报告发生的市值收益，而不仅仅是损失。但 ASU 2023-08 没有，也不可能改变底层分类：比特币是一种按公允价值计量的无形资产，而不是现金。

2026 年的 ASU 在另一个维度解决了交易型稳定币的问题。合规稳定币不需要公允价值处理，因为它们的设计初衷是与美元平价交易，并可根据需求平价赎回。它们需要的是正确的资产负债表项目 —— 而这正是现金等价物分类所提供的。

这两部分共同构成了一个连贯的美国通用会计准则（US GAAP）数字资产框架：

  • 投资型加密货币 (BTC, ETH) → ASC 350-60 通过净利润计入公允价值
  • 合规稳定币 → ASC 305 现金等价物（2026 年 ASU 之后）
  • 代币化证券 → 现有证券会计（需要经纪自营商托管）
  • 其他数字资产（NFT、治理代币、收益型稳定币） → 传统的 ASC 350 无形资产处理方式

这一等级体系为审计行业提供了自 2021 年以来一直要求的确定性决策树。

90 天征求意见期：博弈的主战场​

拟议的 ASU（会计标准更新）提供的 90 天征求意见期将成为一个高风险的游说走廊。以下三类群体可能会施加最大的压力：

发行方将游说争取包含其特定准备金构成的许可性示例。预计 Circle 会主张将“由主要一级交易商提供支持的国债抵押逆回购”明确列为合格准备金的示例；预计 Tether 将推动建立从当前状态向符合 PPSI 标准准备金过渡的路径示例。

银行将游说争取有利于银行发行稳定币的示例，可能会辩称存款代币（Deposit-token）的赎回权应自动符合资格，因为赎回的对象是同一机构的存款。

监管机构和审慎评论员（如布鲁金斯学会、国际清算银行 BIS、标普全球、学术会计部门）将抵制过于宽松的示例，并援引 BIS 工作论文的观点，即稳定币挤兑会引入金融稳定风险，而“现金等价物”这一称谓暗示性地低估了这种风险。

最终的示例可能会定位于中间立场：在赎回权和法律合规标准方面高度明确，而在准备金构成方面保持适度灵活性。已经开始实施稳定币司库计划的公司（如 Shopify、Stripe、Block 以及几家 SaaS 财务部门）将对实际示例的解读产生重大影响，因为它们拥有监管机构希望看到的运营历史。

首席财务官（CFO）在 2026 年第 2-3 季度应采取的行动​

对于企业财务领导者来说，4 月 15 日的决定将一个假设性的讨论转变为一项运营规划练习。以下五件事值得立即关注：

  1. 梳理当前的稳定币风险敞口：涵盖运营子公司、支付处理器和代币化 RWA（现实世界资产）持仓。大多数大型企业通过其从未清点过的支付服务商（PSP）关系持有少量的稳定币余额。
  2. 审查司库投资政策语言：识别现金等价物的定义，并对其进行更新，以预见 FASB 的新示例。增加明确的发行人质量标准（获得 PPSI 许可、每月证明、T+0 赎回）。
  3. 建立适用于现金等价物分类的托管和运营控制：审计师将要求提供关于托管提供商的 SOC 2 Type II 报告、密钥管理文档，以及司库钱包与运营钱包之间的清晰隔离。
  4. 尽早与审计师事务所沟通：提交一份引用 FASB 项目和预期 ASU 语言的立场备忘录。四大（Big Four）实务小组将在 2026 年第三季度发布实施指南；等到最终标准正式发布才开始行动的财务主管将落后于同行六个月。
  5. 撰写意见信：如果拟议的 ASU 与你的运营现实脱节，请积极发声。这 90 天的窗口期是在这些示例成为权威性解释指南之前，影响它们的唯一机会。

深度解读：为什么低调的会计决策能驱动市场​

2024 年对比特币现货 ETF 的批准占据了头条新闻和价格走势。但 2026 年关于现金等价物的 ASU 最终可能会动员更多的资金。ETF 将固定供应资产的访问权普及到了散户和注册投资顾问（RIA）；而现金等价物 ASU 则将可编程、无限分割的现金替代品的使用权普及到了企业司库。

同样的模式在 2014 年也曾上演，当时 FASB 明确了云计算安排的会计处理方法——这是一项低调的 ASU，却将企业 IT 迁移的时间表压缩了数年。一旦审计师停止阻拦，财务主管就不再犹豫。

对于更广泛的加密基础设施栈来说，这意味着集中化。赢家将是具有监管背景的发行方、具有机构背景的托管提供商，以及能够处理企业司库规模所需的合规稳定币流动的链上轨道。随着《财富》500 强财务团队从试点转向生产，为企业稳定币运营提供服务的 RPC 提供商、索引器和节点基础设施的使用量将出现阶梯式增长。

BlockEden.xyz 在以太坊（Ethereum）、Solana、Sui、Aptos 以及当今合规稳定币结算的其他主要链上提供企业级 RPC 和索引基础设施。随着企业财务主管从试点转向生产，底层 API 层需要提供银行级可靠性——探索我们的企业服务，在为稳定币司库管理规模化需求而设计的轨道上进行构建。

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FastBridge 瓦解了 7 天 L2 退出限制：Curve 为 crvUSD 构建的 LayerZero 跨链通道

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Dora Noda
Dora Noda
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在 DeFi 领域，七天无异于永恒。这比大多数 Meme 币的生命周期都要长，超过了平均杠杆仓位的持有时间，更远超任何交易者将稳定币从 Arbitrum 移回以太坊主网所愿意等待的时间。然而，内置于乐观汇总（Optimistic Rollups）中的 7 天挑战窗口，一直以来都是 L2 采用过程中最大的“用户体验（UX）税”——这笔税款体现在被放弃的资本效率、流动性碎片化，以及为了弥补原生通道不足而不断激增的第三方流动性池桥接方案上。

Curve Finance 的 FastBridge 是迄今为止最雄心勃勃的尝试，旨在从协议层解决这一税收问题，而非仅仅将其隐藏在费用背后。通过将 LayerZero 的消息传递机制接入“金库与铸造”（vault-and-mint）设计，FastBridge 将来自 Arbitrum、Optimism 和 Fraxtal 的 crvUSD 转移时间压缩至约 15 分钟——且无需承担流动性池风险、资产封装（wrapped assets）或困扰大多数“快速”桥接方案的信任假设。顺便提一句，这也是对应用层桥接与消息层中立性之间界限的一场压力测试，而 2026 年 4 月中旬的 rsETH 漏洞利用事件让这一界限变得不可回避。

GENIUS 法案成真：2026 年 4 月的 NPRM 重新勾勒美国稳定币版图

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Dora Noda
Software Engineer

在特朗普总统于 2025 年 7 月 18 日将《GENIUS 法案》签署为法律九个月后，将这份 180 页的法令转化为正在实施的监管制度的繁重工作终于开始了。2026 年 4 月是规则手册不再仅仅是假设的一个月。财政部于 4 月 11 日发布了其首份拟议规则制定通知 (NPRM)，阐述了“实质相似”的原则，这些原则将决定是否允许各州体制监管稳定币发行方。四天前的 4 月 7 日，联邦存款保险公司 (FDIC) 理事会批准了其自身的 NPRM，详细规定了银行关联发行方的资本、准备金和流动性标准。这两项提案叠加在货币监理署 (OCC) 2 月 25 日发布的全面 NPRM 之上 —— 该提案实际上首先定义了什么是“联邦合格支付稳定币发行方”。

综合来看，这三项规则制定将《GENIUS 法案》从国会的姿态转变为美国第一个具有约束力的稳定币监管框架。它们还在悄然重塑商业版图。一个 100 亿美元的阈值决定了谁将接受联邦监管，谁不会。一项 收益禁令切断了本可以使稳定币成为美国最具吸引力的储蓄账户的产品功能。而 2026 年 7 月 18 日的截止日期正迫使 20 多家竞相在美国注册的发行方在单一最终规则发布之前就做出资本和结构决策。这就是 4 月份 NPRM 实际内容的故事，以及它们对 Circle、Tether、JPMorgan 以及每一个试图在门关上之前挤进去的小型发行方意味着什么。

为什么 100 亿美元的阈值悄然改写了稳定币经济学​

《GENIUS 法案》的两层结构看似简单。发行量在 100 亿美元或以下的发行方可以选择在财政部认证为与联邦框架“实质相似”的体制下获得州级牌照。一旦超过 100 亿美元，时钟就开始转动：发行方有 360 天的时间迁移到 OCC（针对非银行机构）或联邦储备委员会（针对存款机构）的监管之下，否则必须获得豁免。对于在注册前就冲破阈值的发行方，没有中间地带，也没有祖父条款（利益保护）。

这创造了一种法令文本并未公开宣传的结构性“缓慢增长”激励。联邦监管并非边际成本的增加，而是一个阶梯式跳跃。受 OCC 监管的发行方面临银行级的资本要求、监管审查、生前遗嘱和处置计划。而在怀俄明州的特殊目的存款机构制度或纽约州的 BitLicense 及其有限目的信托混合制度下获得州级牌照的发行方，其合规支出则明显较轻。行业估计（诚然有其立场）认为，在稳态下成本差异在 5 到 10 倍之间。对于一个流通量为 80 亿美元的发行方来说，跨越阈值可能意味着在合规上的支出要超过获取客户的支出。

预见性的后果是，阈值变成了天花板，而非中转站。预计会出现一批“95 亿美元发行方” —— 区域性银行、金融科技关联发行方、垂直领域的支付代币 —— 它们会刻意管理供应量以保持在线下。该阈值还为愿意拆分姐妹币的发行方创造了套利机会。《GENIUS 法案》中没有任何规定禁止母控股公司运营两个不同的、发行量低于 100 亿美元的发行方，只要每个发行方都在不同的州注册并分别注资。

财政部 4 月 11 日的 NPRM 正是这一点的落实之处。“实质相似”原则告诉州监管机构，他们必须达到哪些标准才能保持资格：准备金构成（高质量流动资产、1:1 挂钩、与运营资金隔离）、赎回保证、资本和流动性最低限额、反洗钱控制、处置程序以及披露频率。各州自《GENIUS 法案》颁布之日起有一年时间 —— 即大约到 2026 年 7 月 18 日 —— 提交初始认证，之后每年进行重新认证。财政部 NPRM 的意见征询期将于 2026 年 6 月 2 日截止。

政治潜台词至关重要。州银行监理官协会 (CSBS) 一直在努力游说以保持州级监管的意义；而 OCC 和美联储则表现得没那么热衷。财政部提议的原则大多站在州监管机构一边 —— 该框架描述的是结果而非强制要求完全相同的规则 —— 但保留了在缺乏“功能对等”时拒绝认证的自由裁量权。预计会有少数几个州在第一个认证周期中失败。

收益禁令：第 4(c) 条及其执行缺口​

《GENIUS 法案》第 4(c) 条禁止支付稳定币发行方向持有者支付“利息或收益”。其意图很明确。由于社区银行面临着存款被货币市场基金和链上美元替代品吸走的压力，国会制定了一项规则，防止稳定币成为活期存款。如果 USDC 或银行发行的稳定币可以支付 4% 的利息，美国每个支票账户都会面临资金枯竭。Alsobrooks-Tillis 参议院妥协案锁定了这一措辞，OCC、FDIC 和财政部的 NPRM 都没有试图放宽它。

NPRM 所做的是澄清执行。OCC 2 月份的提案将“收益”广泛定义为包括“因持有稳定币而支付的任何经济等效回报” —— 这一表述旨在捕获 Circle 及其几个竞争对手一直在试点的忠诚度积分、回扣和余额积分结构。FDIC 4 月份的 NPRM 将同样的定义扩展到银行关联发行方，更重要的是，即使准备金利息是通过控股公司关联方支付的，也将直接流向持有者的利息视为禁止。这堵住了最明显的漏洞之一。

仍然敞开的是 第三方漏洞。Coinbase 的 USDC 奖励计划、Kraken 的稳定币质押收益以及主要的 DeFi 借贷协议（Aave、Compound、Morpho）都在没有发行方直接参与的情况下为稳定币余额支付收益。《GENIUS 法案》监管的是发行方；在此特定职能上，它并不监管交易所或 DeFi 协议。Circle 的律师已经明确表示：将余额转移到 Coinbase 或 DeFi 金库的 USDC 持有者可以赚取收益，而 Circle 没有义务阻止他们。Columbia Blue Sky Law 博客将其追踪为“Circle 和 Coinbase 押注的立法漏洞”。

经济上的含义是，寻求收益的稳定币需求将整合到交易所和 DeFi 场所，而不是发行方。这对 Circle 来说没问题 —— 存放在 Coinbase 上的 USDC 仍然是 USDC 的供应 —— 但对于任何缺乏能够提供收益的分销合作伙伴的准发行方来说，这都是灾难性的。这就是 Circle 加强与 Coinbase 排他性合作的原因之一；这也是为什么银行关联发行方（如 SoFi 的 SOFIUSD，传闻中的 JPM Coin 零售扩展版）尽管可以提供存款保险作为营销噱头，却可能难以获得消费者青睐的原因。

收益规则在另一种意义上也是不对称的。Tether 已表示不会寻求美国发行方注册，因此实际上不受影响 —— 它的离岸架构意味着持有 USDT 的美国人是在《GENIUS 法案》无法直接触及的机制下进行的。因此，这一禁令使原本旨在将其纳入国内监管的合规国内发行方处于劣势，而 Tether 在非监管渠道的市场份额可能会正因为这种不对称而增长。国会保护社区银行存款的尝试，反而可能违反直觉地将更多稳定币需求导向离岸。

资本、储备，以及联邦存款保险公司 (FDIC) 对银行关联发行方的要求​

FDIC 4 月 7 日的 NPRM 是三项规则制定中最具体的一项，因为资本和储备规则会直接转化为对资产负债表的影响。受 FDIC 监管的允许支付稳定币发行方 (PPSIs) 的核心指标如下：

  • 前三年的最低 500 万美元资本，并根据 FDIC 对规模、复杂性和风险的监管评估进行向上调整。
  • 等同于 12 个月运营费用的流动性缓冲 —— 与储备资产分开持有，且不计入 1:1 的准备金。
  • 储备资产必须是可识别的、隔离的，并由准许的工具组成：现金、期限在 93 天以下的国库券 (Treasury bills)、以国库券为抵押的逆回购 (reverse repos) 以及类别狭窄的受保险存款。
  • 在一个工作日内按面值保证赎回，并对运营中断有特定的容忍度。
  • 风险管理标准包括独立托管、每日资产净值 (NAV) 认证、每月审计确认以及至少每年的第三方审计。

意见征询将在《联邦公报》(Federal Register) 发布 60 天后截止，反馈最后期限为 2026 年 6 月的第一周。

储备构成规则对 Circle 和 USDC 至关重要。Circle 目前的大部分收入来自其约 600 亿美元储备的收益，这些储备大量投资于短期国库券。FDIC NPRM 严格的期限和工具清单并未实质性改变 Circle 的经济模式 —— 短期国库券已占据其投资组合的主导地位 —— 但 12 个月的运营费用流动性缓冲是在储备之外的新资本承诺。对于进入市场的银行关联发行方，在发行第一个代币之前，资本 + 流动性缓冲的组合可能高达数亿美元。

货币监理署 (OCC) 2 月的 NPRM 对联邦授权的非银行发行方应用了并行要求。重要的是，OCC 提案澄清了联邦合格支付稳定币发行方 (FQPSIs) 在《银行控股公司法》(Bank Holding Company Act) 层面 不 属于银行 —— 这是一项艰难争得的让步，允许非银行母公司（包括科技平台）拥有发行方子公司，而无需自身成为银行控股公司 (BHCs)。正是这一条款使得摩根大通 (JPMorgan) 的存款代币 (Deposit Token) 变得可行，让 Stripe 保持在潜在发行方的讨论范围内，并为 PayPal 在注册后对 PYUSD 的任何决策奠定了法律基础。

MiCA 的重大 EMT 阈值如何预示结果​

《GENIUS 法案》的双层结构与欧盟的《加密资产市场监管法案》(MiCA) 非常相似。MiCA 将流通供应量约为 50 亿欧元的“重大”电子货币代币 (EMT) 纳入欧洲银行管理局 (EBA) 的直接监管。欧盟过去 18 个月的经验具有启发意义。

首先，重大 EMT 阈值已成为欧洲发行稳定币的硬性约束。Circle 的 EURC、法国兴业银行 (Société Générale) 的 EURCV 以及较小的欧元计价代币都将供应量控制在阈值附近（及以下），而不是随意跨越。EBA 监管的边际合规成本经证明比国家主管机构的监管高出 4 到 6 倍，这与美国行业估计的 OCC 与州级监管之间 5 到 10 倍的差距一致。

其次，该阈值已将市场份额推向两个结构性结果：愿意承担集中监管成本的主导发行方（在两大洲均为 Circle），以及刻意保持小规模的分散化国家现有参与者。尚未出现的是大量中型发行方的崛起。中间地带是真空的。完全有理由预期美国会复制这种分化：Circle，或许还有一两家银行关联发行方 (JPM, Citi)，以及一大群资产规模低于 100 亿美元的州级持牌利基参与者 —— 垂直支付币、忠诚度代币、区域银行产品。

政策问题在于这究竟是一个功能还是一个缺陷。布鲁金斯学会 (Brookings) 认为，具有明确晋级阈值的双层体系比扁平化制度更能产生良好的风险管理激励。乔治城大学《国际法学刊》则持相反观点：认为该阈值在结构上偏向现有巨头，且“缓慢增长”的激励会减少竞争。NPRM 隐含地选择了布鲁金斯学会的一边 —— 但头几年的数据将告诉我们“中间地带真空”效应是否会占据主导。

NPRM 尚未解决的问题​

尽管细节详尽，4 月的规则制定仍留下了几个首要问题。

稳定币的证券属性。 SEC 尚未正式裁定符合 GENIUS 标准的支付稳定币是否不受联邦证券法的约束。《GENIUS 法案》包含了一项法定豁免 —— 出于 CFTC/SEC 的目的，合规的支付稳定币不属于“证券”或“商品” —— 但在任何一家机构发布澄清声明之前，诉讼风险依然存在。在此之前，发行方依据的是尚未在法院经过测试的法定保护。

破产隔离性。 FDIC 的 NPRM 要求隔离储备，但并未解决在 PPSI 破产时，稳定币持有者是否比无抵押债权人拥有优先权的问题。法律授予了对储备资产的“超级优先权”，但与现有《破产法》条款的相互作用尚未经过测试。第一次违约将是第一个测试案例。

跨境认可。 财政部 (Treasury) 的 NPRM 提到了州级制度，但对外国制度的认可谈之甚少。受 GENIUS 许可的发行方能否向同样受监管的英国或新加坡用户提供其稳定币？外国许可的发行方（例如香港的稳定币制度）能否根据互认协议进入美国市场？这些问题被推迟到了未来的规则制定中。

DeFi 集成。 所有的 NPRM 都没有解决在发行方未获得不合规行为的推定知情权的情况下，符合 GENIUS 标准的稳定币如何用于 DeFi 协议。如果 USDC 被广泛用于 OCC 认为反洗钱 (AML) 措施不足的 DeFi 借贷协议中，Circle 是否承担责任？OCC 2 月的 NPRM 中的表述被行业律师形容为“令人担忧且模糊”。

7 月 18 日截止日期现状核查​

《GENIUS 法案》要求在 2026 年 7 月 18 日之前出台最终法规 —— 距离今天还有 90 天。在此期间，美国货币监理署 (OCC)、美国联邦存款保险公司 (FDIC) 和财政部必须处理意见征询期、回应行业异议、可能重新提议并发布最终版本。按照联邦规则制定标准，这是一个极其紧迫的时间表，而且拟议制定规则通知 (NPRM) 的意见反馈已经达到数千条。

存在两种现实的场景。首先，监管机构通过发布与 NPRM 紧密结合的最终规则来满足截止日期，在边缘案例上接受行业的反馈，但保留核心结构。这是阻力最小的路径，也是最可能的结果。其次，一个或多个机构错过截止日期，触发《GENIUS 法案》的默认条款 —— 由于法律起草中的一个技术细节，这可能导致 OCC 现有的银行发行方规则类推适用于非银行机构。这一结果很可能会在法庭上遭到挑战。

无论哪种情况，《GENIUS 法案》的生效日期 —— 颁布后 18 个月或最终规则发布后 120 天（以较早者为准）—— 将在 2026 年底或 2027 年初开始产生实质影响。届时未获得州或联邦许可的发行方必须停止向美国人士发行。目前处于不同注册阶段的 20 多个发行方 —— PayPal 的 PYUSD、Ripple 关联的 RLUSD、Paxos 的 USDP、SoFi 的 SOFIUSD、Gemini 的 GUSD、几个银行联盟稳定币以及大量的垂直支付代币 —— 都在这一倒计时下运作。

机构级基础设施问题​

稳定币监管不仅决定了哪些代币可以存在，还决定了哪些基础设施提供商、托管机构和出入金服务在商业上是可行的。符合 GENIUS 法案要求的发行方需要经过审计师批准的储备金托管、实时证明工具、能够满足一个工作日标准的赎回队列系统，以及为其发行稳定币的链提供机构级节点基础设施。NPRM 虽然没有点名具体的供应商，但这些要求实际上创建了一个清单，将专业的基础设施提供商与业余项目区分开来。

对于构建者来说，结论是稳定币相关基础设施的质量门槛刚刚提高。无论你是发行稳定币、将其集成到支付产品中，还是围绕其构建托管和证明工具，NPRM 都已将合规边界推向了代码层。

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来源​

香港刚刚开启受监管基金在加密货币交易所的 24/7 交易

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Dora Noda
Dora Noda
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2026 年 4 月 20 日，香港悄然完成了一项其他主要司法管辖区都未曾做过的事情：它告诉零售投资者，可以在周日凌晨 3 点通过加密货币交易所，使用稳定币作为结算层来交易受监管的货币市场基金。证券及期货事务监察委员会（证监会）针对代币化证监会认可投资产品二级市场交易的新试点框架——连同显示 13 个实时产品和 107 亿港元（约 14 亿美元）代币化资产管理规模（AUM）的快照一同发布——是全球前五大金融中心授权的最具激进的零售代币化实验。

需要关注的数字不是 14 亿美元，而是 7 倍。在过去一年中，香港代币化投资产品的 AUM 增长了约 7 倍，而这一基础在三年前甚至还不存在商业化。证监会目前正处于在该曲线上注入 24/7 二级市场流动性的阶段——而布鲁塞尔、华盛顿、新加坡和迪拜仍在起草相同想法的仅限机构版本。

规则详解​

4 月 20 日证监会通函中详述的新框架，授权在获证监会发牌的虚拟资产交易平台（VATPs）上进行代币化证监会认可投资产品的二级市场交易。通俗来说：香港居民目前用于购买比特币的交易所，现在可以挂牌受监管的货币市场基金代币，并在传统基金交易窗口之外匹配零售买卖订单。

三个要素使其区别于现有的代币化基金制度：

  • 零售资格，而不仅仅是专业投资者。 香港的试点旨在明确扩大零售准入。全球大多数代币化试点——新加坡的 Project Guardian、阿联酋 VARA 的框架、MiCA 的代币化证券处理——在设计上都是仅限机构的。
  • 全天候交易。 传统的证监会认可基金每天按 NAV（资产净值）处理一次交易。代币化类别现在可以在晚上和周末进行交易，由交易所订单簿匹配，并由受监管的稳定币和代币化存款支持结算。
  • 持牌加密交易所，而非新的 ATS 基础设施。 证监会选择通过其现有的 VATP 制度来推行——包括 HashKey Exchange、OSL、HKVAX 以及最近加入的 12 家持牌平台——而不是建立一个平行的另类交易系统（ATS）。场外交易（OTC）安排可能会根据具体情况获得批准。

监管机构在审慎中赋予了许可。具体措施涉及定价公平性、有序市场、流动性提供和披露——这些被标记为特别相关，因为代币化开放式基金可以在其持有的证券营业时间之外进行交易。货币市场基金首当其冲；债券基金、股票基金、ETF 和另类投资仅在试点数据表明基础设施稳健后才会跟进。

为什么首先选择货币市场基金​

选择代币化货币市场基金（MMF）作为切入点是深思熟虑且常被低估的。MMF 持有短期高质量流动资产，其资产净值（NAV）稳定在 1 美元左右。在周六凌晨 2 点交易的代币化 MMF 的二级市场定价风险是有限的，而代币化股票基金的风险则完全不同。

资产基础已经准备就绪。华夏基金（香港）于 2025 年 2 月推出了华夏港元数字货币市场基金，成为首批获证监会认可的代币化 MMF 之一。富兰克林邓普顿（Franklin Templeton）紧随其后，在 2025 年 11 月推出了规模约 4.1 亿美元的代币化美国货币基金——这是该公司在美国以外首个获得零售批准的代币化基金——并已在金管局（HKMA）的 Project Ensemble 沙盒中单独探索了其富兰克林链上美国政府货币基金的“gBENJI”版本。汇丰银行（HSBC）、渣打银行（Standard Chartered）、中国银行（香港）、贝莱德（BlackRock）和蚂蚁国际（Ant International）完善了机构参与者名单。

将这些产品置于 24/7 的二级市场买卖价差之后，用户体验的形态将完全改变。一个拥有 HashKey 账户的香港零售投资者可以在周日上午将受监管的港元稳定币换成代币化 MMF 份额，赚取 47 小时的国债收益，并在周一开盘前退回稳定币——这一切都无需托管行、过户代理或基金交易窗口参与关键路径。

实现 24/7 交易的结算栈​

没有 24/7 现金结算支持的 24/7 基金市场是一个让人陷入困境的死胡同。证监会的试点依靠香港两个并行的工作流来解决这个问题：

持牌稳定币。 《稳定币条例》于 2025 年 8 月 1 日生效。2026 年 4 月 10 日，金管局颁发了首批两个发行人牌照：汇丰银行和 Anchorpoint Financial（由渣打银行与 HKT 和 Animoca Brands 领导的合资企业）。在进入金管局稳定币发行人沙盒的 36 家申请者中，目前只有两家通过了审核。这些锚定港元、全额储备、非部分准备金的稳定币被指定为代币化基金试点的 24/7 现金等价物。

Project Ensemble 下的代币化存款。 Ensemble 是金管局正在进行的代币化商业银行货币的银行间试点。汇丰、渣打、中银香港、贝莱德、富兰克林邓普顿和蚂蚁国际是活跃的参与者。代币化存款根据《银行业条例》被分类为商业银行货币——部分准备金、资产负债表内、计息、受许可——且只有持牌银行可以发行。Ensemble 在 2025 年底完成了其首次真实价值转账，汇丰银行处理了一笔 380 万港元的客户代币化存款交易。

这种组合异常紧密。零售投资者在公共链上使用持牌港元稳定币结算。机构交易对手在许可链上使用代币化存款结算。基金代币存在于双方都能看到的分布式账本基础设施上。证监会框架确切地告诉 VATP 哪些现金代币满足结算终局性，以及当底层证券交易所关闭时定价应如何表现。

这种模式在全球范围内的地位​

理解香港此举的最佳方式是看看每个同行司法管辖区 尚未 做的事情。

  • 美国。 2026 年 1 月 28 日，SEC 发布了针对代币化证券的三类分类法——发行人赞助型、托管型（ADR 风格）和合成型。贝莱德（BlackRock）的 BUIDL（资产管理规模超过 28 亿美元）、富兰克林（Franklin）的 BENJI、阿波罗（Apollo）的 ACRED 和 Ondo 的 OUSG 已获得机构青睐，但尚无零售试点，也没有 24/7 的二级市场框架。Prometheum 的 SPBD 牌照是美国最接近受监管代币化证券交易场所的项目，且其主要面向机构。
  • 欧盟。 MiCA 允许代币化证券，但二级交易受 MiFID II 交易场所规则约束，而这些规则并非为全天候零售订单簿设计的。目前尚无零售 24/7 框架。
  • 新加坡。 Project Guardian 已经产生了令人印象深刻的机构代币化试点——包括瑞银（UBS）、道富银行（State Street）和普华永道（PwC）在可变资本公司（VCC）方面的 Project e-VCC 工作——但尚未正式确立零售二级市场机制。
  • 阿联酋。 迪拜 VARA 和阿布扎比 ADGM FSRA 允许代币化基金，但分销仅限机构。目前没有零售交易所上市路径。

香港是第一个为零售准入提供肯定政策框架的一线司法管辖区，并配有完整的结算层基础设施。这是一个蓄意的战略选择。香港监管机构目睹了 2020 年后重新定位期间资本市场向新加坡和迪拜转移，他们做出了深思熟虑的赌注：代币化浪潮是后发管辖区成为先行体制的机会。

对 VATP 的竞争压力​

到目前为止，香港持牌的虚拟资产交易平台（VATP）在加密货币现货交易量上与规模更大的离岸老牌平台竞争，且永远无法真正击败后者。新框架改变了竞争格局。

上市代币化货币市场基金（MMF）产品的持牌 VATP，可以从受监管的收益工具中获得订单流经济收益，而离岸交易所无法合法地为香港零售客户提供此类服务。它还成为港元（HKD）稳定币流动性的前端，并随着时间的推移，成为金管局（HKMA）代币化存款轨道的前端。HashKey Exchange 已经在 2025 年 12 月与万向种子全球资产管理（Virtual Seed Global Asset Management）达成合作，建立了香港首个稳定币存款虚拟资产多策略基金。HKVAX 凭借其 24/7 机构平台，尽早布局了证券代币和现实世界资产（RWA）。OSL 数字证券与传统证券牌照（第 1 类和第 7 类）的联系比大多数平台都要深厚。

谁能赢得试点的前六个月，谁就能夺得下一个产品类别的默认市场地位。当证监会（SFC）将列表扩大到债券基金和 ETF 时——通函中明确指出了这一顺序——现有的上市代币将拥有订单簿历史、做市商承诺和零售心理份额，后来者将难以轻易撼动。

14 亿美元是种子，而非故事的全部​

14 亿美元的资产管理规模（AUM）头条新闻需要结合背景来看。仅贝莱德的 BUIDL 单个产品的规模就是这个数字的两倍左右。富兰克林的 BENJI 规模与之相当。2025 年间，全球代币化国债市场规模已突破 70 亿美元。

这 14 亿美元代表的是不同的东西：它是受监管的零售部分。BUIDL 和 BENJI（在美国）是面向合格投资者的机构产品。而香港的 14 亿美元已经根据证监会规则获准面向零售分销——代币化只是在现有的基金牌照基础上覆盖了一层新的结算技术。这就是为什么 7 倍的年增长率比绝对数字更重要。这是代币化市场中无需新的证券法体系即可触及家庭储蓄的部分。

该种子背后的可触达市场规模约为 5.6 万亿美元，这是香港通过其持牌资产管理行业管理的资产，外加将香港作为合规门户的中国大陆资本。如果这一资产基数的百分比即便是低个位数，在未来 24 个月内迁移到具有 24/7 二级流动性的代币化资产类别中，香港将成为亚洲占绝对主导地位的零售代币化场所。

下一步关注点​

以下几个信号将告诉你试点是否已发展为持久的制度：

  • 盘后价差表现。 如果代币化 MMF 的价差在周六晚上保持紧凑，说明结算堆栈运行良好。如果价差扩大，则稳定币和代币化存款的底层架构需要再次迭代。
  • 产品扩张时机。 证监会的顺序——MMF，然后是债券基金、股票基金、ETF，最后是另类资产——将通过通函修正案进行传达。每一次扩张都是潜在市场规模（TAM）约 10 倍的增长。
  • 跨境认可。 如果在 2026 年首尔 EastPoint 期间形成香港–韩国 Web3 政策联盟，证监会授权的代币化产品可能会在韩国 VASP 机制下获得“同等效力”待遇——从而创建第一个双边亚洲代币化通行证。
  • 稳定币牌照扩张。 金管局目前仅批准了两家发行人。每增加一个牌照都会实质性地扩大零售结算轨道。

对于开发者和基础设施提供商来说，操作层面的影响是合规代币化不再是一个理论类别。它是一个拥有运行轨道、持牌场所、指定发行人以及监管机构近乎实时编写规则手册的产品领域。架构问题——如何索引代币化基金的状态变化、如何路由稳定币结算消息、如何在线验证证监会授权状态——现在是实际的设计问题，而非白板演练。

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Resolv 攻击事件：一个 AWS 密钥如何铸造 2500 万美元并再次重创 DeFi

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Dora Noda
Dora Noda
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2026 年 3 月 22 日，一名攻击者带着 10 万美元 USDC 进入 Resolv Labs，带着价值 2500 万美元的 ETH 离开。智能合约没有任何漏洞。预言机没有报价错误。delta 中性对冲策略（delta-neutral hedging strategy）的表现完全符合设计。相反，仅仅是一个 AWS 密钥管理服务（KMS）凭证——一个存在于区块链之外的签名密钥——给了入侵者在 10 万美元存款的基础上铸造 8000 万枚无背书 USR 代币的权限。17 分钟后，USR 从 1.00 美元跌至 0.025 美元，跌幅达 97.5%，以太坊上的各借贷协议都在承受这一冲击。

Resolv 事件之所以引人注目，并非因为它有多高明。它引人注目是因为它一点也不高明。缺失最大铸造额度检查、云密钥管理中的单点故障，以及将脱锚稳定币定价为 1 美元的预言机——DeFi 以前也曾经历过这些失败。这次黑客攻击揭露了一个令人不安的事实：现代稳定币的攻击面已悄然从 Solidity 迁移到了 AWS 控制台，而行业的安全模型尚未跟上。

Tether 的 MiningOS 策略：一家价值 1500 亿美元的稳定币巨头如何转型为比特币基础设施层

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Dora Noda
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2026 年 2 月 2 日，在萨尔瓦多的 Plan ₿ 论坛上，Paolo Ardoino 登台并公开了 Tether 的核心资产。MiningOS —— 这个运行该公司在拉美地区耗资超过 5 亿美元的比特币挖矿布局的操作系统 —— 采用 Apache 2.0 许可证发布，任何人都可以免费修改、分叉或部署。随之而来的还有 Mining SDK 以及一个基于 Holepunch 协议构建的 P2P 矿群管理平台，全部开源，且不向 Tether 控制的任何服务器回传数据。

这不是一个慈善故事。作为 USDT 的发行商，Tether 在 2025 年凭借约 1410 亿美元的美国国债敞口获得了超过 100 亿美元的净利润。公司不缺现金，也不缺对比特币经济的影响力。那么为什么要放弃这套技术栈？因为 Tether 在 2026 年真正构建的产品并非挖矿操作系统。而是一个关于 Tether “是什么” 的新故事 —— 这个故事需要在美国 GENIUS 法案彻底改变稳定币发行商生存土壤之前深入人心。

发布内容及其实际交付的产品​

MiningOS 是一套自托管的挖矿操作系统，通过点对点网络而非中心化控制平台与其他节点通信。运行该系统的矿工 —— 从家庭规模的爱好者到 40–70 MW 的工业站点 —— 都可以配置矿机、推送固件、监控健康状况并路由算力，而无需一个冠以 Tether 品牌的 SaaS 中间件。Mining SDK 暴露了底层的原语，邀请第三方在其基础上构建自己的仪表盘、矿池客户端和自动化工具。

采用 Apache 2.0 协议是经过深思熟虑的。这是一个宽松的许可证：商业矿场、竞争对手的矿池运营商，甚至固件竞争对手都可以分叉 MiningOS，去除 Tether 的品牌，并将其集成到自己的产品中。这正是重点所在。Tether 不需要用户群保持忠诚；它只需要这个用户群存在。

针对的现有竞争对手​

比特币挖矿软件是一个小众且低调的寡头垄断市场。Braiins OS+ 自 2018 年以来一直是原厂固件之外默认的开源替代方案，也是唯一支持原生 Stratum V2 的主要技术栈，这使得区块模板的控制权从矿池转移回个体矿工手中。来自 Luxor 的 LuxOS 是企业级的选择 —— 拥有 SOC 2 Type 2 认证，支持需求响应计划的五秒内快速减载，并与 Luxor 的矿池和矿群工具紧密集成。Foundry 运行自己的矿池加管理栈。VNish 则在面向超频玩家的性能调优固件领域占据一席之地。

使这些产品得以生存的经济环境正面临严峻压力。2024 年 4 月的减半使区块奖励瞬间减半。算力价格（Hashprice）—— 每 T 算力的每日收入 —— 从 2024 年 4 月的约 0.12 美元暴跌至一年后的约 0.049 美元。全网算力持续攀升。减半后的挖矿数学变得极其残酷：在电价为 0.12 美元/kWh 的情况下，运行效率低于 ~16 J/TH 的矿工在大多数市场都处于亏损状态，且电力成本目前在加权平均后的现金成本结构中占比约 71%，高于减半前的 68%。

在这种环境下，矿群管理软件 —— 那些能够榨取额外几个百分点的运行时间、减载收益和固件调优收益的工具 —— 不再是“可有可无”的。它就是利润率所在。而 Tether 刚刚将其商品化了。

2026 年 Tether 的真实面貌​

要理解为什么这是战略布局而非慈善行为，你必须查看母公司的资产负债表。Tether 在 2025 年底的 USDT 流通量约为 1865 亿美元，拥有 63 亿美元的超额准备金，约 1410 亿美元的美国国债敞口（包括逆回购），174 亿美元的黄金以及 84 亿美元的比特币。利润超过 100 亿美元 —— 低于 2024 年的 130 亿美元，因为降息影响了国债收益率，但对于一家正式身份并非美国持牌银行的公司来说，这依然是一个天文数字。

挖矿业务相比之下只是微不足道的零头。自 2023 年以来，Tether 已在拉美和非洲的 15 个站点投入了超过 20 亿美元用于挖矿和能源项目。2025 年，Ardoino 公开宣称 Tether 将在年底前成为全球最大的比特币矿工。随后在 2025 年 11 月，Tether 突然关闭了其在乌拉圭的业务 —— 因能源关税谈判失败裁掉了 38 名员工中的 30 人。目前公司正向萨尔瓦多（公司已迁址至此）和巴拉圭整合，并与巴西农业巨头 Adecoagro 签署了可再生能源备忘录。

挖矿业务在新闻稿中看起来规模宏大，但在 Tether 的实际财务报表中却显得相对有限。这就是关键：挖矿不需要成为 Tether 的利润引擎。它需要成为叙事引擎。

GENIUS 法案难题​

2025 年 7 月 18 日签署成为法律的 GENIUS 法案是美国第一部联邦稳定币法规。其第 4(c) 条禁止稳定币发行商向持有者支付利息或收益 —— 无论是直接支付，还是根据美国货币监理署（OCC）2026 年 2 月的拟议规则制定通知（NPRM），通过将收益输送给关联方或第三方的隐晦手段支付。NPRM 的意见征询期于 2026 年 5 月 1 日结束。过渡窗口将从 2026 年底持续到 2027 年。

对于 Tether 来说，这是一个披着合规外衣的生存问题。Tether 在 2025 年获得的 100 亿美元利润主要来自于赚取 4–5% 的国债收益，同时向 USDT 持有者支付零利息。这种套利正是收益禁令为发行商保留的 —— 也正是这种禁令使得具有收益性质的美元替代竞争对手（代币化货币市场基金、具有回馈机制的支付稳定币替代方案）对资深持有者更具吸引力。Circle 的 USDC 多年来一直致力于打造受美国监管的形象。而 Tether 依然在离岸注册，依然未经过四大审计，依然深陷于准备金构成的质疑中，无法在“最合规的美国稳定币”争夺战中获胜。

因此，它选择开辟另一条战线。如果 Tether 是一家比特币基础设施公司 —— 而不仅仅是一家稳定币发行商 —— 那么政治博弈的逻辑就会发生变化。开源挖矿操作系统是一个毫不含糊的支持比特币去中心化的姿态，它对 Tether 来说几乎没有成本，却能赢得 Circle 无法买到的东西：在比特币社区、萨尔瓦多政策制定者以及美国新一届政府口头拥护的“比特币作为国家基础设施”叙事中的地位。

Block 与 Dorsey 的类比​

Tether 并非在孤立运作。2025 年 5 月，Jack Dorsey 的 Block 公司宣布推出 Proto —— 一款在美国制造的开源比特币挖矿芯片，搭配 Proto Rig（针对 10 年硬件生命周期的无工具模块化挖矿系统）和 Proto Fleet（开源集群管理软件）。Dorsey 将 Proto 定义为“一个完全开源的倡议”，旨在围绕挖矿硬件培育新的开发者生态系统，目标是挑战由比特大陆（Bitmain）、神马矿机（MicroBT）和嘉楠科技（Canaan）主导的 30 亿至 60 亿美元的挖矿硬件潜在市场规模（TAM）。

Block 和 Tether 的策略在重要方面产生了共鸣。两家公司的大部分收入都来自其他领域 —— Block 来自 Square/Cash App，Tether 来自国债收益。两者都将开源比特币基础设施作为一种品牌推广和定位手段。在比特币拥有两党保护而加密货币整体并非如此的政治环境下，两者都在赌“比特币基础设施公司”是一个比“金融科技公司”或“离岸稳定币发行商”更持久的身份。

其中的区别至关重要。Block 瞄准的是硬件领域，那里的供应链和制造经济学非常严苛，且美国关税政策创造了国内制造的切入点。而 Tether 瞄准的是软件领域，那里的边际分发成本为零，而且如果 MiningOS 成为默认技术栈，网络效应将流向协议、API 和数据格式的制定者。

MiningOS 真的能赢吗？​

坦诚的回答是：仅凭其自身可能不行。Braiins OS+ 已有八年的积淀，拥有深厚的 Stratum V2 集成以及已经信任其矿机固件的用户群。LuxOS 拥有机构矿工在进行出资人和保险人尽职调查时所需的商业认证。Foundry 拥有矿池端的分发优势。一个全新的开源版本，无论其工程设计多么出色，都无法轻易将这些已在运行且高效的竞品从矿场中驱逐。

但“获胜”并非唯一的衡量标准。MiningOS 不需要成为排名第一的矿机操作系统就能为 Tether 带来回报。它只需要实现三点：

  1. 被中小矿工采用：这些矿工支付不起 LuxOS 的许可费或 Braiins 的矿池费，并能从免费、宽松授权的基础设施中真正获益。这是一个真实的群体，尤其是在北美以外地区。
  2. 与 Tether 其他业务的集成空间：包括 2025 年 4 月宣布的 Ocean 矿池算力合作、Adecoagro 可再生能源协议，以及在巴拉圭和萨尔瓦多的建设。MiningOS 为 Tether 提供了一种非榨取式的方式，来标准化这些矿场与网络其他部分的通信方式。
  3. 政治与叙事掩护：在每一次监管会议、每一次参议院听证会、每一个稳定币规则制定评论期，Tether 的代表现在都可以指向 MiningOS，以此证明公司是一个建设者，而非仅仅是收益收割者。这种选择权的价值确实很难用金钱衡量。

接下来的关注重点​

未来 6 到 12 个月内的三个信号将告诉你这是否奏效。首先，观察第三方分叉和下游采用情况：是否有严肃的矿业运营商在 MiningOS 上运行生产负载，还是它仅仅停留在参考实现阶段？其次，关注 2026 年 5 月 NPRM 评论期结束后 OCC 最终的 GENIUS 法案规则；附属机构收益禁令落地越严格，Tether 就越需要其“比特币基础设施公司”的身份是真实而非辞令。第三，观察 Tether 的挖矿算力集中度 —— 如果算力真的从 Tether 矿场转移到 Ocean 矿池并进入 MiningOS 管理的集群，那么去中心化的主张就会变得可信。否则，MiningOS 可能会被视为企业级的“开源洗白（open-washing）”。

这一底层赌注既大胆又纯粹。Tether 押注于这样一个世界：由于 USDT 的每一美元利润最终都来自美国国债市场，将战略品牌资产放在美国政策决策者目前唯一同意保护的数字资产上是最安全的。比特币是 Tether 缝在制服上的旗帜。MiningOS 是第一针。

无论你是在 MiningOS 上运行家庭矿机，还是构建下一个比特币基础设施服务，可靠的区块链数据访问都至关重要。BlockEden.xyz 提供涵盖 Bitcoin、Ethereum、Sui、Aptos 等协议的企业级 RPC 和 API 基础设施 —— 为构建下一代加密原生产品的开发者提供底层支撑。

资料来源​

Tether 的 Scudo 之赌：中本聪风格的黄金单位能否让金条真正实现日常支付？

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

在每盎司 4,800 美元的价格下，黄金作为支付手段显得过于昂贵。一个金衡盎司的 XAUT —— Tether 的黄金背书代币 —— 现在的价格已经超过了从纽约到伦敦的往返机票。如果你在囤积黄金，这无疑是个好消息。但如果你想用它买杯咖啡，那简直是场灾难。

Tether 于 2026 年 1 月推出了 Scudo，目前它正汇聚起真实的链上动力。1 个 Scudo 等于 1/1,000 金衡盎司黄金，或者说是 1/1,000 个 XAUT 代币。按目前的现货价格计算，大约相当于 4.80 美元 —— 正好是一杯拿铁、一次地铁出行或给 AI 代理的一次打赏金额。Tether 明确表达了灵感来源：Scudo 之于 XAUT，正如 “聪” (satoshi) 之于比特币。这是一种文化层面的计价方式，而非技术层面的更新，旨在将一种价值存储资产转变为人们真正会用来交易的工具。

问题在于，这种细分化的记账方式能否做到托管和便携性未能实现的目标 —— 将代币化黄金从保险库推向日常商业。

秒级同步：WLFI 的 USD1 如何重写稳定币透明度游戏规则

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

Tether 每季度鉴证一次。Circle 每月发布一次。Paxos 每日结算。而现在，来自唐纳德 · 特朗普（Donald Trump）的 World Liberty Financial 的稳定币 USD1 每秒更新一次其储备支持 —— 链上、开源，且任何拥有浏览器的人都可以验证。

这句话听起来可能不合常理。一个极具政治争议、与特朗普家族有关联的稳定币，不应该是那个为行业树立透明度新标杆的角色。然而事实确实如此：一个实时的 Chainlink 预言机喂价，从 BitGo 获取托管余额，将其实时写入以太坊，并在 GitHub 上发布仪表盘代码供任何人分叉。纯粹以 “储备证明延迟” 衡量，每一家主要竞争对手 —— Tether、Circle、PayPal、First Digital、Ripple —— 现在都落后于一个在 18 个月前还几乎微不足道的稳定币。