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当亚洲最雄心勃勃的两个加密金融中心停止各说各话，并开始共同制定规则时，该地区的监管版图便开始重塑。这就是香港立法会议员吴杰庄（Johnny Ng Kit-chung）与韩国国会议员代表团正式发起 港韩 Web3 政策推进联盟（Hong Kong–Korea Web3 Policy Promotion Alliance）时发生的情况，这是亚洲首个此类跨区域的非政府政策合作平台。

这种架构至关重要。欧盟通过 MiCA 的内部护照机制解决了同样的协调问题。美国仍然沿用各州各自为政的拼凑模式，使每个稳定币发行商都面临 50 个司法管辖区的合规挑战。直到现在，亚洲既没有统一的护照，也没有这种拼凑模式——只有一个个雄心勃勃的独立监管体系（香港、新加坡、东京、首尔、迪拜、阿布扎比）在争夺同样的机构资金流。港首（香港—首尔）联盟是首次将其中两者紧密结合的严肃尝试。

不对称的组合​

香港和韩国构成了一对极具互补性的组合，而这种“不对称性”正是核心所在。

在过去的 20 个月里，香港发布了 亚洲最完备的加密货币规则手册。《稳定币条例》于 2025 年 8 月 1 日生效，要求香港金管局（HKMA）牌照的法币稳定币发行人必须拥有 2500 万港元的实缴股本、300 万港元的流动资本、100% 的高质量流动资产储备支持，并需在一个工作日内按面值兑回。首批牌照将于 2026 年初发放。香港证监会（SFC）的虚拟资产交易平台（VATP）制度于 2025 年 11 月扩展，允许获牌交易平台与其全球关联 VATP 整合订单簿，2026 年 2 月的一份通函则为永续合约和关联做市商打开了大门。代币化基金、代币化债券和代币化零售产品都已从白皮书阶段走向实际发行。

相比之下，韩国拥有开发者人才、零售基础和消费者应用——但其行业在机构规模部署上几乎缺乏所需的监管“氧气”。《数字资产基本法》一直 停滞在 2026 年，原因是金融服务委员会（FSC）和韩国银行在谁来控制韩元锚定稳定币储备，以及是否仅允许持有 51% 股权的银行发行稳定币等问题上僵持不下。资本利得税在经历多年延迟后已被推迟到 2027 年。韩国第二大交易所 Bithumb 因涉及 665 万起反洗钱（AML）和了解你的客户（KYC）违规行为，刚刚在为期六个月的部分停业令中度过了两个月，直到 2026 年 5 月 1 日才赢得法院缓期执行——这一喘息机会对于消除该品牌的阴云几乎没有帮助。韩国国民年金公团（National Pension Service）对加密货币表现出兴趣，但通过国内渠道进行部署的路径仍未完工。

因此，一方拥有规则，另一方拥有需求。从本质上讲，该联盟是一个结构化渠道，让韩国资本和运营商能够利用香港的合规基础设施，而无需任何一方司法管辖区假装对方不存在。

“跨境互认”的真正含义​

该联盟公开围绕四个工作流展开：稳定币框架、虚拟资产平台许可、AI 与区块链融合以及监管标准。仔细研读后可以发现，这些是当今数字资产领域最难解决的四个跨境问题。

稳定币互惠。香港的制度已建立，而韩国则不然。如果未来的双边机制允许金管局许可的港元稳定币被视为等同于韩国机构用途（如结算、托管、财资），韩国公司就能在本土法案出台前数年获得可用的稳定币路径。在另一个方向上，当韩国最终在韩国银行支持的仅限银行模式或更广泛的金融科技模式下许可韩元稳定币时，互认机制将使其能够在香港获牌的 VATP 和代币化基金渠道中流通，而无需重新审理底层牌照。

VATP 许可互惠。获得证监会牌照的香港交易所现在拥有亚洲最自由的全球流动性制度，提供共享订单簿、永续合约试点和代币化证券。目前想要获取这些产品的韩国机构必须通过离岸路径，而这些路径未来能否在韩国执法中幸存尚不可知。正式的互认安排将这种“灰色地带”资金流转变为“白色地带”资金流，并反过来让韩国交易所能够分销香港发行的代币化基金，而无需重建整个合规体系。

代币化基金认可。从先锋资产管理公司（Pioneer Asset Management）的代币化零售房地产基金开始，香港一直是亚洲最高产的代币化基金发行地。如果这些产品在韩国合格投资者中获得同等对待，其潜在市场将在一夜之间扩大一个数量级，而无需迫使韩国监管机构从头起草代币化制度。

托管与 AI 代理规则。两个司法管辖区都表示，他们希望成为谁来保护机构数字资产、谁来管理日益自主并持有私钥的 AI 代理这些问题的地区性答案。建立共同的基准比建立两个竞争的基准成本要低得多。

这一切都不是自动发生的。非政府联盟并不通过法律。但它们在亚洲监管政治中发挥着往往更为重要的作用：它们为双方官员、立法者和获牌企业建立了一个持久的渠道，让他们在法案提交议会之前共同起草条文。MiCA 的内部护照机制最初正是源于这种长达数年的协调工作。

联盟必须解决的韩国悖论​

韩国是研究为何双边框架可能比国内框架更重要的最有趣案例。该国培养了惊人的加密原生人才并推出了大量产品——Klaytn、Kaia 生态系统、Wemade、Marblex 以及数十个工程设计精良的消费级钱包——然而其机构路径却明显受阻。

• 《数字资产基本法》 (Digital Asset Basic Act) 在两个监管机构之间存在争议，它们对稳定币发行的结构性观点截然不同。
• 30% 的资本利得税 已被推迟三次，目前处于 2027 年预算周期，1% 的交易预扣机制仍作为备选方案在谈判中。
• Bithumb 停牌风波 表明，即使是最大的持牌场所也面临着生存级别的反洗钱 (AML) 执法风险，这提高了每家国内交易所的资本成本，并阻碍了机构的加入。
• 韩国国民年金公团 (National Pension Service) 已经测试了有限的加密货币敞口，但缺乏任何获得国内许可的产品渠道来进行持续配置。

如果韩国机构能够进入一个已经成熟的体系，那么这些摩擦都有解决办法。香港目前是该地区唯一一个规模相当且完全成熟的体系。从职能上讲，该联盟是一种引入“监管氧气”的方式。

这也是为什么该联盟在政治上非常微妙。韩国的国内利益相关者——在稳定币主权问题上的韩国银行 (BoK)、担心通过香港流失资本的反对党议员，以及更倾向于自己发行韩元 (KRW) 稳定币的财阀背景银行——都有理由放慢这一进程。9 月的首尔峰会将是一个窗口期，届时联盟工作组预计将发布框架草案，这将是双边协作能否经受住两国内部政治考验的第一次真正测试。

对新加坡、东京、迪拜和阿布扎比的压力​

其他亚洲加密金融中心无法忽视“香港–首尔走廊”。新加坡金融管理局 (MAS) 凭借其稳定币和代币化框架，将其定位为亚洲的机构枢纽；日本金融厅 (JFSA) 通过信托银行发行的稳定币和修订后的基金法规稳步推进；阿联酋的 VARA 和阿布扎比的 FSRA 构建了海湾地区最激进的牌照申请渠道。现在，它们中的每一个都将面临战略选择。

第一种选择是加入类似的双边框架——新加坡–东京、新加坡–迪拜、东京–香港——以避免被边缘化。第二种是加倍提升单边吸引力，赌资本会流向最自由的单一体系，而不论双边管道如何。第三种也是最具影响力的选择是向多边基准靠拢，推动联盟的双边语言向类似于“亚洲加密货币版北约”的方向发展：一个香港金管局 (HKMA)、证监会 (SFC)、韩国金融委员会 (FSC)、金融监督局 (FSS)、新加坡 MAS、日本 JFSA、VARA 和 FSRA 共同认可的最低通用框架。

在欧洲，MiFID II 的“通行证”制度花了大约七年时间才成熟。东盟的 QR 支付互操作性项目（一个野心较小的参照物）花了五年时间。因此，亚洲多边加密框架的现实时间表是在本世纪下半叶，而不是今年。但“香港–首尔联盟”是第一个可靠的种子。

为什么这对开发者很重要​

如果你是一个在亚洲各司法管辖区之间运营的 Web3 团队，其实际影响将在未来 18 个月内显现。

• 稳定币选择。 在 2027 年初推出支付产品的团队可能会在港元计价的法定参考稳定币 (FRS)、通过香港持牌渠道路由的美元稳定币，以及可能（也可能不会）在韩国最终法案下推出的韩元稳定币之间做出选择。互惠条款至关重要：哪种组合能跨越两个体系，哪种组合就能赢得区域市场。
• 代币化产品分发。 在香港发行代币化基金的资产管理人应计划通过互惠路径（而非仅仅通过离岸外壳）获取韩国合格投资者的准入。今天编写的合规文档质量决定了哪些产品能在以后的跨境审查中存活下来。
• VATP 和 custody 托管牌照。 如果你正在评估牌照成本，一旦联盟的互惠条款落地，在未来韩国牌照的基础上叠加香港牌照的边际成本就会下降。这改变了在区域基础设施上“自建还是购买”的决策。
• AI 代理合规。 两个司法管辖区都明确指出了 AI 与区块链的融合。部署与持牌场所互动的自主代理的开发者应该预期，联盟的基准规则将成为亚洲其他地区的合规底线。

对于任何正在构建产品的团队来说，战略问题不在于哪个亚洲司法管辖区最友好，而在于哪两三个司法管辖区的组合到 2027 年能够实现业务互操作。“香港–首尔走廊”是首个需要针对性规划的路径，因为它是第一个拥有共同制定规则渠道的路径。

深度解读​

香港–韩国 Web3 政策联盟并非立法，它并不妨碍推动韩国《数字资产基本法》落地或塑造香港下一个监管周期等更缓慢、更复杂的工作。它改变的是谈判桌的形态。这是第一次，两个拥有雄心壮志的亚洲加密金融中心拥有了一个常设渠道，可以共同制定规则，而不是相互对抗。

该联盟是成为最终亚洲多边框架的模板，还是仅作为一个有限的双边实验，取决于明年发生的三件事：9 月峰会能否产生关于稳定币和代币化基金认可的具体框架草案；韩国国内关于 BoK 与 FSC 监管权之争是否能以允许互惠的方式解决；以及 MAS、JFSA、VARA 和 FSRA 是否决定加入、模仿或与该走廊竞争。

基准情况是渐进式的：到 2026 年底实现稳定币等效性的双边语言，在 2027 年实现代币化基金互认，随着留在走廊之外的成本上升，对该地区其他部分产生缓慢的引力效应。乐观情况是到 2028 年形成一个包含 HKMA + SFC + FSC + FSS + MAS + JFSA 的框架，为亚洲提供自己的 MiCA 等效法案。无论如何，这次公告发布后的区域版图看起来与之前已有显著不同。

BlockEden.xyz 在 Sui、Aptos、Ethereum 以及主要的 L2 等亚洲优先链上提供企业级 RPC 和索引基础设施。随着“香港–首尔走廊”等跨司法管辖区框架的成熟，能够顺畅跨越不同体系的基础设施将成为机构级 Web3 产品的基石。探索我们的 API 市场，在为未来区域建设而设计的轨道上进行开发。

过去两年中，每一个 Layer 2 听起来都大同小异。“通用型以太坊扩容。”“通用应用平台。”“模块化执行层。”百链一面，共用一份计划书。

随后在 2026 年 5 月 1 日，Coinbase 的 Base 采取了其他项目不愿采取的行动：它选择了一条赛道。Base 发布的 2026 年使命将该链的整个路线图缩小到三大支柱——代币化资产的全球市场、稳定币支付轨道，以及链上 AI 代理的默认家园。不再追求“为所有人提供一切”。不再盲目追逐 memecoin 周期并以此作为叙事。只有三个垂直领域，而 Coinbase 在这些领域已经拥有了不对称优势，并以一种历史上曾产生过行业赢家的专注度付诸执行。

这种重塑至关重要，因为它迫使整个 L2 行业面对一个一直在回避的问题：在一个拥有 50 多个 Rollup 且每条链的边际效用不断缩减的市场中，你真正的定位是什么？Optimism、Arbitrum、ZKsync 和 Linea 现在必须给出答案。而它们中的大多数已经开始行动了。

2026 年 4 月 30 日，Coinbase 资产管理公司（Coinbase Asset Management）宣布了一项举措，悄然重新划定了机构级加密货币的版图。这项名为 CUSHY 的 Coinbase 稳定币信贷策略，是一个计划于 2026 年第二季度推出的代币化信贷基金，其合作伙伴包括金融界最具影响力的三个名字：Apollo、Superstate 和北方信托（Northern Trust）。

将这些合作伙伴放在一起，其背后的深意便显而易见了。这不再是一个披着西装外衣的 DeFi 实验，而是真正的“西装客”（传统金融机构）正式步入 DeFi 领域。

CUSHY 究竟是什么​

CUSHY 的结构是面向合格投资者的机构级信贷基金——这一工具并不完全契合现有的代币化 RWA 分类。其收益引擎由三大支柱定义：

1. 公开信贷：通过高流动性的数字经济工具获取。
2. 私人及机会型信贷：通过向加密原生及传统借款人提供资产抵押贷款获取。
3. 结构性收益：来自代币化激励和链上市场头寸。

与贝莱德（BlackRock）的 BUIDL 等持有短期政府债券的代币化国债基金不同，CUSHY 瞄准的是信贷收益。而与 Apollo 的 ACRED（纯粹的代币化私人信贷）也不同，CUSHY 将多种信贷来源与稳定币原生的分发层结合在了一起。

该基金将在 Ethereum、Solana 和 Coinbase 自有的 L2 网络 Base 上可用。代币化份额的发行由 Superstate 的 FundOS 平台处理，Apollo 负责私人信贷资产的创设，北方信托对冲基金服务（Northern Trust Hedge Fund Services） 则通过其 Omnium 平台提供基金行政管理服务。

为什么合作伙伴架构比基金本身更重要​

CUSHY 背后的机构级底层架构（institutional plumbing）才是真正的核心。看看主要的代币化基金是如何连接在一起的：

基金	发行方	行政管理人	链
BlackRock BUIDL	Securitize	Securitize	9 条（Arbitrum, Aptos, Avalanche, BNB Chain, Ethereum, Optimism, Polygon, Solana，及后续扩展）
Apollo ACRED	Securitize	Securitize	6 条以上（Aptos, Avalanche, Ethereum, Ink, Polygon, Solana, Sei）
Ondo OUSG	Ondo	Ondo	7 条
Franklin BENJI	纽约梅隆银行 (BNY Mellon)	纽约梅隆银行 (BNY Mellon)	1 条
Coinbase CUSHY	Superstate FundOS	北方信托 (Northern Trust)	3 条（Ethereum, Solana, Base）

目前，五种独特的“发行方-管理人”架构主导了机构代币化的模板。每一种组合都预示着对“谁将拥有底层轨道”的不同押注。

Securitize 拥有先发优势——截至 2025 年底，贝莱德加 Apollo 为其带来了约 40 亿美元的代币化 AUM（资产管理规模），而 BUIDL 仅在 2026 年 3 月就突破了 20 亿美元。但 CUSHY 的推出是第三方发行方首次利用 Superstate 的 FundOS 来建立代币化份额类别。在此之前，FundOS 仅用于 Superstate 内部的 USTB 和 USCC 策略，这两者的 AUM 总计超过 10 亿美元。

通过成为 FundOS 的首个外部客户，Coinbase 正在用其实际行动证明：下一波代币化基金并不会全部流向 Securitize。

北方信托是低调的关键布局​

大多数关于该公告的报道都集中在链的选择和与 Apollo 的合作上。但更重要的细节是 北方信托（Northern Trust）。

北方信托对冲基金服务管理着超过 1 万亿美元的监管资产。在全球范围内，北方信托的资产服务业务处理着约 15 万亿美元的资产。这种规模——以及它所承载的机构信誉——正是开启下一级资本市场的钥匙。

养老基金、大学捐赠基金、主权财富基金和大型家族办公室在没有认可行政管理人的情况下是不会认购基金的。他们拥有“获准供应商名单”，而北方信托就在每一份名单上。相比之下，Securitize 尽管在代币化领域非常专业，但尚未进入这些名单。

这就是代币化如何跨越加密原生资本实现规模化：通过说服“后台”部门（back office）点头同意。CUSHY 选择北方信托，是专门为那些管理着比整个加密市场总和还要多资金的资产配置者所设计的桥梁。

进化速度超乎想象​

为了理解 CUSHY 的地位，看看这一进化的压缩程度：

• 2024 年 3 月：贝莱德以 2 亿美元启动 BUIDL，证明了代币化国债在商业上是可行的。
• 2025 年 1 月：Apollo 和 Securitize 推出 ACRED，证明了代币化私人信贷是可行的。
• 2026 年 3 月：BUIDL 突破 20 亿美元 AUM。代币化国债市场价值达到约 140 亿美元，三年内增长了 37 倍。
• 2026 年 4 月 30 日：Coinbase 宣布 CUSHY，以 BUIDL 或 ACRED 都无法做到的方式，将稳定币分发与信贷收益结合在一起。

从“第一个代币化国债”到“第一个代币化稳定币-信贷混合体”的周期仅用了不到两年。代币化 RWA 市场总额从 2025 年初的 54 亿美元增长到 2026 年第一季度的约 193 亿美元——在 15 个月内增长了 256.7%。信贷基金代币化同比增长 180%，Centrifuge、Maple 和 Goldfinch 在这段时间内发起了超过 32 亿美元的链上贷款。

CUSHY 的推出符合这一轨迹：每一只新基金都不是前一只的复制品，而是将机构架构与不同收益来源结合的重新混音。

《GENIUS 法案》深度解读​

要理解为什么 Coinbase 现在（而非一年前）推出 CUSHY，你必须阅读 2025 年 7 月 18 日签署成为法律的《GENIUS 法案》（GENIUS Act）。

该法案禁止获准的支付型稳定币发行方以现金、代币或任何其他形式向稳定币持有者提供任何形式的利息或收益。其目的是让支付型稳定币锚定在支付功能上，并防止大量未受保障的稳定币余额堆积，从而避免银行系统资金外流。

但这就是整个代币化行业一直在等待的漏洞：《GENIUS 法案》禁止发行方支付收益，但并不禁止第三方基金产品向稳定币持有者提供代币化信贷敞口。

CUSHY 正好利用了这一点。持有 USDC，兑换成 CUSHY 代币化份额，赚取由 Apollo 发起的贷款信贷收益，且依然符合 GENIUS 法案的规定。该基金是一个受监管的渠道，让稳定币持有者在不违反禁令的情况下赚取收益。

这种定位也是为什么几家传统银行游说团体一直极力反对《CLARITY 法案》（加密市场结构立法的下一阶段）。银行将代币化信贷基金视为存款竞争的新前沿 —— 而 CUSHY 凭借他们无法忽视的基础设施证实了这种担忧。

三条链，三种不同的押注​

CUSHY 在 Ethereum、Solana 和 Base 上启动是一项深思熟虑的分发策略。每条链都代表了不同的资金池和不同类别的集成：

• Ethereum 是深层流动性场所，也是 DeFi 信贷市场、货币市场和主要经纪商的所在地。CUSHY 份额应能接入 Aave、Maple 和类似的平台作为抵押品使用。
• Solana 是高吞吐量的消费者轨道，代币化基金可以嵌入到应用程序和消费者钱包中，而不会产生延迟或 Gas 费摩擦。
• Base 是主场 —— Coinbase 的 L2 也是数千万 Coinbase 用户进出稳定币余额的天然结算层。

相比之下，Apollo 的 ACRED 通过 Wormhole 扩展到了六条以上的链，而贝莱德（BlackRock）的 BUIDL 则分布在九条链上。CUSHY 较窄的三链足迹是一种有意的权衡：在 Coinbase 实际分发渠道所在的链上深耕，而不是盲目追求随处可用。

CUSHY 需要证明什么​

要让 CUSHY 成为到 2027 年将 500 亿美元以上的资金从货币市场基金吸引到代币化信贷的模板，有三件事必须做对：

1. 收益率必须具有替代竞争力。 一个产生短期利率收益的代币化国库券基金没有稀缺优势。CUSHY 需要提供能够覆盖期限和复杂性权衡（相对于 BUIDL 或 OUSG）的信贷利差。
2. DeFi 可组合性必须真实存在。 “份额可以作为 DeFi 借贷协议中的抵押品”这一说法出现在了新闻稿中。但 Aave、Morpho 和 Compound 是否真的将 CUSHY 份额集成作为抵押品，则是一场单独的谈判。
3. 北方信托（Northern Trust）的品牌效应必须转化。 信任北方信托管理其对冲基金的资产配置者，需要将这种信任延伸到一个份额类别存在于公共区块链上的基金。即便管理人相同，这也不是自动发生的。

如果这三点都得以实现，CUSHY 将成为第一个真正与大型机构（而不只是加密原生基金）竞争货币市场授权的基金。

如果没能做到，CUSHY 将保持小众，而 Apollo、KKR 和 Blackstone 则会竞相在不同的结算链上推出竞争性的代币化信贷产品。无论哪种结果都很有趣，但只有前者具有变革性。

更宏大的格局​

放大来看，CUSHY 只是一个增长速度快到无法忽视的列表中的一项。截至 2026 年第一季度，RWA 代币化规模约为 193 亿美元，其中私人信贷占 140 亿美元。Centrifuge 的首席运营官预计该行业到 2026 年底将超过 1000 亿美元，麦肯锡（McKinsey）预测到 2030 年市场规模将达到 2 万亿美元。

这种增长的前沿不再是代币化国债 —— 那些已经跨越了机构的界限。现在是代币化信贷、结构化产品和稳定币原生基金产品。CUSHY 是这三者融合在单一产品中的最清晰案例。

当这段时期的历史被载入史册时，2026 年 4 月 30 日可能会被视为 Coinbase 不再仅仅是一个场所和交易所，而开始成为一个在资产管理领域与贝莱德（BlackRock）和 Apollo 正面竞争的资产管理公司的一天。

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BlockEden.xyz 为 CUSHY 启动的链（Ethereum、Solana 和 Base）运营 RPC 基础设施，提供机构开发者所依赖的高可用节点和索引服务。探索我们的 API 市场，在支撑下一波代币化基金的相同轨道上进行构建。

来源​

• Coinbase 的 'CUSHY' 稳定币基金将于第二季度通过 Superstate 推出代币化份额类别 — The Block
• Coinbase 在 Solana, Ethereum, Base 上推出代币化稳定币信贷基金 — CoinDesk
• Coinbase Asset Management 推出带有代币化份额类别的数字信贷策略 — Coinbase Blog
• Coinbase 的新信贷基金展示了银行为何在 Clarity 法案中反对稳定币收益 — CryptoSlate
• Apollo 和 Securitize 宣布建立伙伴关系并推出代币化信贷基金访问渠道 — PR Newswire
• BlackRock BUIDL 代币化国债基金管理资产规模达到 20 亿美元 — Blocklr
• 2025 年 GENIUS 法案：美国通过的稳定币立法 — Latham & Watkins
• 2026 年 RWA 报告 — CoinGecko
• 对冲基金服务技术 — Northern Trust

2026 年 4 月底的一周，金融业的未来在阿拉伯沙漠边缘一座 340 米高的塔楼里召开了年度大会。地点不在纽约、伦敦或新加坡，而是在迪拜。

迪拜 RWA 周（Dubai RWA Week）于 2026 年 4 月 27 日至 5 月 1 日举行，其核心活动 RWA 峰会（RWA SUMMIT）在 DMCC 的 Uptown Tower 圆满落幕。超过 400 名资深参会者和 1500 多名生态系统注册者——包括机构投资者、创始人、资产管理公司、技术提供商和政策制定者——齐聚一堂，共同促成将定义现实世界资产（RWA）代币化下一阶段的交易。在任何小组讨论开始之前，观众构成便已说明了一切：47% 为 C 级高管和创始人，38% 为业务发展负责人，15% 为投资者。这并非一场披着机构外衣的散户会议，而是机构资本在主动选择部署地点。

市场的宏观背景让选址看起来不像是巧合，更像是一种定论。2026 年 4 月底，代币化美国国债规模突破 150 亿美元。链上现实世界资产总额（不含稳定币）达到 190 亿至 240 亿美元区间。行业预测到年底将突破 1000 亿美元。在贝莱德（BlackRock）第二只代币化基金与第三个主权财富基金试点项目之间，“代币化”已不再是一个理论命题，而成为了默认产品。当默认产品需要一个年度旗舰会议时，主办城市的选择便是资本流向的先行指标。

迪拜成为逻辑必然之选的各项数据​

2026 年代币化现实世界资产的增长曲线属于那种能让事后看来显而易见的决策显得不可避免的图表。代币化美国国债在 3 月达到创纪录的 110 亿美元，并于 4 月底达到约 150 亿美元——单季度年初至今增长超过 27%。仅前五名产品就占据了 150 亿多美元板块约 68% 的份额，前 20 名发行方共同管理着约 135 亿美元的资产。

排行榜实时洗牌。Circle 的 USYC 超越贝莱德的 BUIDL 成为最大的代币化国债产品，在 2026 年第一季度末拥有约 29 亿美元资产，而 BUIDL 为 25.8 亿美元。富兰克林邓普顿（Franklin Templeton）的 BENJI 系列（包括其 IBENJI 变体）资产规模接近 10 亿美元，并凭借 20 美元的最低投资额保持着顶级产品中最易获得的地位。

除了国债，市场正在迅速扩大：

• 代币化黄金与大宗商品：约 65 亿美元（占链上 RWA 总额（不含稳定币）的 27.5%）
• 代币化股票：约 40 亿美元（16.9%）
• 私人信贷、房地产和结构化产品：风险投资目前正在积极资助的长尾领域

总体轨迹指向 2026 年底 1000 亿美元以上的 RWA 市场。全球前 20 大资产管理公司中有一半以上已经推出或宣布了代币化产品。代币化不再是实验性的边缘领域——它是资产管理行业下一个主流产品线。

当一个市场在约 24 个月内从 50 亿美元增长到预计的 1000 亿美元时，做出配置决策的机构不再询问“我们该做吗？”，而是开始询问“在哪里做？”。迪拜对这个“在哪里”的竞标是整个会议的战略背景。

为什么 VARA 在这一周期击败了 NYDFS、MAS 和 HKMA​

对于机构资本而言，监管体系就像物流公司的公路网。最宽容、可预测且铺设良好的司法管辖区将赢得交易量——即使它不是最大的市场。迪拜虚拟资产监管局（VARA）目前正在赢得链上物流竞赛，与同类司法管辖区的对比正日益鲜明。

VARA 是全球首个专门为虚拟资产设立的独立监管机构，根据 2022 年第 4 号迪拜法律成立。到 2026 年 3 月，它已向 85 多家公司授予许可。其框架涵盖了七个定义的活动类别——咨询、经纪、托管、交易所、借贷、转账服务和虚拟资产管理——资本要求根据许可证类型从 50 万迪拉姆到 1500 万迪拉姆不等。2026 年 4 月，VARA 发布了开创性的虚拟资产交易所交易衍生品（ETD）框架，允许获得许可的 VASP 在定义的结构下提供衍生品。大多数司法管辖区仍在就这个问题起草立场文件；迪拜已经发布了规则手册。

对机构 RWA 流向至关重要的对比：

• NYDFS（纽约）：以 BitLicense 为中介，限制创新，审批节奏缓慢
• MAS（新加坡）：对机构友好，但在代币化零售产品上态度保守
• HKMA / SFC（香港）：对创新友好，但受中国内地视角限制，零售框架更为谨慎
• VARA（迪拜）：发行方许可与代币特定审批相结合，辅以 ADGM 的英国普通法覆盖，用于资产管理公司真正信任的文件记录

阿布扎比全球市场（ADGM）通过其金融服务监管局（FSRA）于 2026 年 3 月更新了虚拟资产指南，明确解决了代币化证券、具有可识别运营方的 DeFi 协议以及 AI 驱动的交易系统。Ondo 的数字证券成为首个获准在多边交易设施（MTF）的 ADGM 框架下交易的证券。Plume Network 获得了 ADGM 商业许可。Galaxy Digital 启动了 ADGM 运营。Mubadala —— 阿布扎比规模超过 3000 亿美元的主权财富基金 —— 正在进行 RWA 代币化试点。

结果形成了一个双酋长国机构堆栈：迪拜的 VARA 负责许可和面向消费者的运营，阿布扎比的 ADGM 负责英国法律下的机构文件和代币化证券准入。它们在一个国家共同复制了资产管理公司传统上在纽约、伦敦和开曼群岛拼凑起来的监管便利。沙特阿拉伯、卡塔尔、巴林和哈萨克斯坦目前正在公开模仿阿联酋的模式来建立自己的加密框架。欧盟的《加密资产市场法规》（MiCA）的“布鲁塞尔效应”可能主导欧洲，但“迪拜效应”正在塑造全球其余新兴市场的机构采用。

议程揭示的 2026 年真实主题​

会议议程是一份具有前瞻性的文档。它揭示了出资人在签字之前想要讨论的内容。迪拜 RWA 周（Dubai RWA Week）的议程涵盖了八个高层主题，每一个都传递了市场信号：

1. 不断演变的阿联酋及全球监管格局 —— 这是其他一切事物的制度性前提
2. 金融产品、大宗商品和房地产的代币化 —— 产品范围已扩展至国债之外
3. 新兴支付和结算基础设施 —— 稳定币通道作为代币化市场的美元支柱
4. 机构扩展策略 —— 如何从 1 亿美元的试点转向 100 亿美元的生产部署
5. RWAFI 的崛起 —— 代币化资产与 DeFi 可组合性之间的桥梁层
6. 作为独立机构资产类别的代币化资产 —— 从“另类”资产转向“核心”资产
7. 代币化生态系统中的 AI 集成 —— 自主代理既是 RWA 原语的消费者也是生产者
8. 跨境发行人认可 —— 制约下一个 1000 亿美元增长的未决问题

演讲嘉宾阵容强化了其机构化的姿态。Al Fardan Ventures 的 Mohammed Ebrahim Al Fardan、DMCC 执行主席兼首席执行官 Ahmed Bin Sulayem 以及 VARA 的 Ruben Bombardi 领衔了由 50 多位演讲者和 200 多位投资者组成的阵容。在单一会议中出现 200 位投资者就是一个明显的信号。这是一个资本与发行人对接的场所，而不仅仅是思想领导力的讨论面板。

一些子主题值得深入探讨，因为它们直接映射了未来 12 个月的资本部署方向：

• RWAFI（现实世界资产金融） 正在成为代币化资产的生产性用途 —— 在借贷市场中使用 BUIDL 或 USYC 作为抵押品，使用代币化房地产作为结构化收益产品的基础资产，利用代币化大宗商品进行库存融资。这是 DeFi 原生可组合性最终与机构资产规模接轨的地方。
• 稳定币结算 现在已成为不可或缺的一层。凭借超过 3110 亿美元的稳定币流通量和 24/7/365 的结算基础设施（N3XT 和 Zodia Markets 于 2026 年 4 月推出了基于 USDC 和 USDT 的实时美元结算），代币化市场的现金支付端已得到解决。剩下的问题是哪些稳定币 —— Circle 的 USDC、Tether 的 USDT、Ripple 的 RLUSD 或 PayPal 的 PYUSD —— 能俘获哪些机构细分市场。
• 跨境发行人认可 是监管瓶颈。在 VARA 监管下发行的代币化债券需要能够与受 MiCA、MAS 或 NYDFS 监管的对手方进行交易。目前的默认做法 —— 双边谅解备忘录 —— 无法满足市场正迈向的数十亿美元交易规模。

对基础设施的战略影响：为什么 RWA 工作负载与众不同​

大多数公链 RPC 提供商是为 2017–2023 年的加密货币时代构建的：高频、低价值交易；匿名用户；无需许可的合约。RWA 工作负载几乎颠覆了所有这些假设。

机构级 RWA 工作负载更像是：

• 许可型 RPC 端点，具有经过 KYC 的白名单对手方
• 具有审计追踪索引的 API，可以生成针对每一笔涉及代币化基金交易的监管就绪报告
• 多司法管辖区数据驻留，使欧盟机构的流量保留在欧盟地区，阿联酋流量保留在阿联酋地区
• 亚秒级确定性延迟，用于结算敏感型操作，而非尽力而为的吞吐量
• 具有合同约定的可用性 SLA 保障 —— 而非散户 DeFi 所容忍的“我们会尽力而为”的口头承诺

这是一个显著不同的产品领域。基础设施提供商在 2026 年的必然战略举措是在现有公链 RPC 产品之外构建 RWA 级别的梯队。迪拜 RWA 周除了其他意义外，还发出了一个市场研究信号：机构买家已准备好为企业级 SLA 支付企业级价格 —— 这预示着上一个周期的消费级 RPC 定价不再是下一个周期的正确默认标准。

在 2026 年最能吸收机构 RWA 规模的链，要么是那些内置了机构友好型工具的链（用于许可型部署的 Avalanche 子网、用于企业试点的 Polygon、用于 Franklin Templeton BENJI 的 Stellar），要么是拥有足够开发者心智来支持代币化平台分层的链（用于 BUIDL 和 USYC 的以太坊、用于高吞吐量结算实验的 Solana）。多链支持不再是可选项 —— 它是任何希望服务于需要满足特定资产类别部署要求的发行人的基础设施的入门必备功能。

BlockEden.xyz 在以太坊、Solana、Sui、Aptos 以及其他 25 多个网络上提供企业级多链 RPC 和索引基础设施 —— 这是机构 RWA 发行人部署生产级代币化工作负载所需的连接层，具备可预测的延迟和监管就绪的可观测性。探索我们的 API 市场，在同样深受迈向千亿 RWA 市场的代币化平台信任的基础设施上进行构建。

接下来的发展：2026–2027 年的转折点​

如果将 2026 年迪拜 RWA 周所展示的一切压缩为一个前瞻性的观察，那就是：代币化市场已经跨越了一个门槛，即机构讨论的 位置 现在正积极地塑造着资本流动的 方向。2017 年的新加坡金融科技节标志着该市作为亚洲机构加密枢纽的崛起。1971 年的达沃斯标志着瑞士成为金融精英年度协调点的定位。2026 年迪拜 RWA 周可能标志着代币化资产出现了同样的转折。

未来 12 个月值得关注的信号：

• RWA TVL 是否在 2026 年底前达到 1000 亿美元 —— 如果是，市场将进入主流机构配置阶段；如果不是，增长放缓将成为一个焦点话题
• 沙特阿拉伯、卡塔尔或巴林是否发布类似 VARA 的监管框架 —— 确认“迪拜效应”作为新兴市场模板的地位
• 欧洲的 MiCA 2 是加速还是停滞 —— 决定欧盟是挑战迪拜的机构定位，还是选择让步
• 第二波资产管理公司（全球前 50 名中的后 30 家，而不仅是前 20 家）是否发布代币化产品 —— 检验市场的广度与集中度
• 代币化股票是否突破 100 亿美元，以及代币化房地产是否突破 50 亿美元 —— 将领域从国债扩展到最终将使其相形见绌的资产类别

在金融服务领域，从“实验性试点”到“默认产品”的周期通常需要大约十年。代币化的演进正处于更快的曲线上 —— 从 2024 年 3 月贝莱德（BlackRock）首次部署 BUIDL 到预计 2029–2031 年的大规模采用，大约需要五到七年。2026 年迪拜 RWA 周恰好处于这条曲线的中点，这正是它吸引如此多观众的原因。

机构代币化的重心在本周发生了转移。下一个 1000 亿美元的部署将明确在哪里聚集讨论。而支持这些部署的基础设施层 —— RPC 提供商、索引平台、审计追踪即服务（audit-trail-as-a-service）供应商 —— 现在是技术栈中最有可能决定哪些项目能够规模化、哪些会停滞不前的关键部分。请据此进行构建。

233 年来，华尔街的收盘钟声一直是金融界最响亮的声音。2026 年 4 月 20 日，香港让这一声音对一整类资产变得无关紧要。

当天上午，香港证券及期货事务监察委员会（SFC）发布了一份政策通函，授权在获牌的虚拟资产交易平台（VATP）上进行代币化投资产品的 24/7 二级市场交易，并使用受监管的稳定币或代币化银行存款进行结算。代币化货币市场基金——这类产品在过去一年中在香港增长了 7 倍，资产规模达到约 107 亿港元（14 亿美元）——成为了首批受益者。有史以来第一次，新加坡的投资者可以在当地时间凌晨 3 点购买香港获批的基金份额，通过获牌稳定币在几秒钟内完成结算，并持续获得国债收益，直到卖出的那一刻。

这不仅仅是另一个“区块链试点”。它是对自 1924 年以来定义基金分销的市场时间限制的有规监管拆解，当时第一只美国共同基金在收盘时每天定价一次。这让香港在代币化行业一直在静静等待的一个特定维度上，稳稳领先于美国、欧盟和新加坡：实际的流动性。

全球最大的财富管理机构刚刚告诉其 15,000 名财务顾问，他们下次交给客户的账户对账单可能将包含代币化国债、代币化股票和比特币余额 —— 全部集成在一个界面中，且全部在链上结算。摩根士丹利（Morgan Stanley）在 2026 年 4 月中旬宣布，将于今年下半年推出专有的机构数字钱包，这不再是另一份“我们有加密战略”的新闻稿。这是一次分销盛事。凭借 9.3 万亿美金的总客户资产和 7.5 万亿美金的财富管理资产（AUM），摩根士丹利是第一家硬承诺推出“单窗口（single-pane-of-glass）”产品的全能型券商（wirehouse），在这个产品中，代币化股票、债券、房地产和加密资产头寸将与客户已经信任的经纪业务账单共存。

这一承诺一举重塑了代币化现实世界资产（RWA）的竞争格局。如今，整个链上 RWA 市场规模约为 276 亿美金，分布在 BlackRock BUIDL、Franklin Templeton BENJI、Ondo OUSG 以及长尾的代币化信贷和国债中。摩根士丹利财富账簿中仅个位数的配置比例，为该市场注入的资金就将超过所有现有代币化基金产品的总和。华尔街的代币化时代正在从试点转变为产品。

两阶段推广：先是加密货币现货，后是代币化钱包​

摩根士丹利的 2026 年计划分为上下半年，这种先后顺序准确地反映了该机构对客户群体的思考。

上半年，加密货币现货交易将登陆 ETrade —— 包括比特币、以太坊和 Solana，通过加密基础设施公司 Zerohash 进行结算，Interactive Brokers 曾助力该公司达到 10 亿美金的估值。这是面向零售端的部分。ETrade 拥有约 700 万名已经下单购买 AAPL 或 VTI 的客户；将 BTC、ETH 和 SOL 添加到相同的账户和税务报表体验中，使加密货币从一个单独的 Coinbase 登录项转变为经纪业务的行项目。

下半年将推出更具战略意义的产品：专为代币化传统资产和特定加密资产头寸构建的机构数字钱包，集成在单一客户界面中。首席财务官 Sharon Yeshaya 和数字资产战略主管 Amy Oldenburg 将此定义为核心财富管理基础设施，而非侧面博弈 —— 明确将钱包与客户咨询、贷款和现金管理工作流联系起来。该银行将区块链定位为其已有产品的结算升级，而不是在侧面硬塞进一条新的生产线。

这两阶段逻辑是深思熟虑的。现货加密货币让客户习惯于经纪账户中的数字资产行情代码。随后，代币化钱包将加密仓位与规模大得多的传统资产账簿统一起来，消除了业内人士一直称之为“双组合问题”的摩擦 —— 即机构客户目前必须维护独立的经纪账户和加密托管账户，缺乏统一的报告、顾问视图或税务报表。

分销数学：9.3 万亿如何重塑 276 亿的市场​

数据说明了真实情况。摩根士丹利的财富业务拥有 9.3 万亿美金的总客户资产，管理资产（AUM）为 7.5 万亿美金，15,000 名顾问每年带来的净新增资产为 3560 亿美金。该机构仅在 2026 年 3 月的 IRA（个人退休账户）资产就突破了 1 万亿美金 —— 这一里程碑历时 18 年才达成，现在仅代表其财富账簿的一个角落。

对比 2026 年 4 月的链上代币化 RWA 市场：

• BlackRock BUIDL：23.9 亿美金，纽约梅隆银行托管，起投金额 500 万美金，仅限合格购买者
• Franklin Templeton BENJI：6.8 亿美金，在 Stellar 和 Polygon 上提供 4.3–4.6% 的年化收益率
• Ondo OUSG：6.826 亿美金的代币化美债敞口
• 代币化 RWA 总锁仓量（TVL）：约 276 亿美金，同比增长 300%
• 仅代币化美国国债：120–130 亿美金

摩根士丹利财富账簿中 1% 的配置意味着 930 亿美金的新资金流向代币化工具 —— 几乎是当前整个 RWA 市场的四倍。5% 的配置将推动 4650 亿美金上链，是目前 TVL 的 17 倍以上。Centrifuge 首席运营官 Jürgen Blumberg 已经预测 RWA TVL 到 2026 年底将超过 1000 亿美金，而摩根士丹利的储备渠道很可能是使这一预测看起来保守而非激进的最大单一原因。

这就是当财富管理的分销能力而非机构发行能力驱动下一阶段时所发生的变化。现有的 RWA 产品 —— BUIDL, BENJI, OUSG —— 是为愿意通过定制流程入驻的机构买家构建的。摩根士丹利的钱包将代币化敞口放入用户体验（UX）中，顾问可以在年度回顾中引导客户进行操作，就像他们在 2000 年代引入 ETF 一样。

监管推动者：SEC 4 月 13 日的钱包界面豁免​

如果没有监管支持，全能型券商（wirehouse）无法发布钱包用户界面。摩根士丹利 2026 年下半年的时间表几乎与一项特定的政策完美吻合：美国证券交易委员会（SEC）交易与市场部于 2026 年 4 月 13 日发布的声明，豁免“受覆盖用户界面”进行经纪交易商注册。

在主席 Paul Atkins 领导下发布的新框架划定了一条清晰的分界线。如果网站、浏览器扩展、移动应用或钱包嵌入式软件旨在帮助用户使用其自托管钱包在区块链协议上发起加密资产证券交易，且该界面不托管用户资金、不提供投资建议或执行建议，且不路由或执行订单，则无需进行经纪交易商注册。

Atkins 用一句话概括了这一转变：“证券交易委员会不应畏惧创新。相反，它应该拥抱并支持创新。”该临时指南有效期最长为五年。

对于摩根士丹利来说，这个时机是决定性的。如果没有这一豁免，每一个显示代币化资产的顾问屏幕都可能面临被归类为经纪交易商活动的风险，从而迫使钱包 UI 进入为传统证券交易设计的注册制度。有了这一豁免，机构钱包可以展示代币化资产，通过适当注册的执行场所结算交易，并保持在经纪交易商范围之外，避免 UI 本身成为合规负担。

这是解释为何每家美国主要全能型券商都将在 2026 年和 2027 年转向代币化钱包产品的监管解锁。SEC 实际上已经批准了他们的发布。

竞争压力：贝莱德、高盛、摩根大通现在必须跟进​

摩根士丹利（Morgan Stanley）的声明让其他所有美国大型金融机构陷入了尴尬的竞争局面。

贝莱德 (BlackRock) 已通过 BUIDL 和 iShares 比特币 ETF 覆盖了机构发行端，但其直接零售或财富管理的分销规模尚未达到摩根士丹利的水平。贝莱德通过经纪商销售 —— 而这些经纪商中规模最大的一家刚刚宣布，将把 BUIDL 与其自有的客户界面进行整合。

高盛 (Goldman Sachs) 花费了两年时间构建数字资产基础设施：与摩根大通、法国巴黎银行、德意志交易所和纽约梅隆银行共同加入 Canton Network；提供机构级加密货币托管；以及一个代币化平台。高盛相对于摩根士丹利所缺乏的是财富分销层。其私人财富业务虽然规模可观，但与摩根士丹利拥有 15,000 名顾问的覆盖范围相比，仍只是冰山一角。

摩根大通 (JPMorgan) 运营着 Kinexys（更名后的 Onyx 平台），每天处理超过 10 亿美元的机构支付和证券结算交易。该行确认计划通过其资产管理部门在 2026 年推出加密货币托管业务。摩根大通可以构建底层设施，但在历史上，它更倾向于批发结算，而非零售钱包的用户体验 (UX)。

全能型券商 (The wirehouses) —— 瑞银 (UBS)、美林 (Merrill Lynch)、富国银行私人财富管理 (Wells Fargo Private Wealth)、花旗私人银行 (Citi Private Bank) —— 现在面临着本周期内最明确的“跟进或放弃”抉择。如果每过一个季度还没有推出可比的机构代币化钱包产品，摩根士丹利的顾问就能在潜在客户会议上展示一个竞争对手无法提供的统一投资组合界面。

2014–2017 年的金融科技卡堆栈（fintech card-stack）时刻是最清晰的类比。当 Stripe、Plaid 和 Brex 捆绑了对开发者友好的银行和卡片原语时，每家传统发行商最终都不得不推出竞争产品。集成堆栈的客户获取成本如此之低，以至于非集成的老牌机构无法仅凭路线图进行竞争。2026 年的代币化钱包在结构上与之相似 —— 只是这次的组合是“传统资产 + 加密货币 + 代币化基金”，而不是“卡片 + 银行 + 账本”。

这对链上基础设施意味着什么​

从“代币化基金试点”向“面向客户的财富产品”的转变，产生了与大多数公链和 RPC 提供商所优化的 DeFi 资深用户工作负载不同的基础设施需求。

财富管理流量表现为频率较低、规模较大的持仓查询请求，而非目前主导 DeFi 的高频微交易。一名顾问在查看客户的季度报表时，会一次性读取许多持仓信息，但很少进行写入操作。代币化资产必须产生可靠的、审计级的资产净值 (NAV) 定价，以经受住信托责任相关的审视。托管集成必须满足合格托管（Qualified-custody）规则，而不不仅仅是 Web3 钱包的 UX。交易提交需要嵌入到经纪商的合规流程中，这看起来更像 FIX 协议的订单路由，而非 MetaMask 的签名。

这对开发者的启示非常具体：

• 索引和资产净值 (NAV) 级定价信息源 成为一级产品表面，不再是事后才考虑的问题
• 兼容合格托管的 API 是强制性的，而不仅仅是“高级”层级的可选项
• 合规级报告（成本基础、批次追踪、税务报表生成）需要在 API 层实现
• 延迟容忍度 比 DeFi 高，但可靠性要求极其严格 —— 财富报告中的价格过时是一次监管事件，而非一个 UX 漏洞

这种工作负载形态决定了谁能为下一波 1,000 亿美元的代币化资产提供服务。赢得摩根士丹利 RFP（征求建议书）的链和基础设施供应商，将是那些能够证明在机构规模下具备高可用性、索引准确性和合格托管兼容性的厂商。

BlockEden.xyz 在以太坊 (Ethereum)、Solana、Aptos、Sui 以及更广泛的多链堆栈上运行生产级 RPC 和索引服务 —— 这些正是当今代币化基金、国债和股票结算的链。构建财富管理或机构代币化设施的团队可以 探索我们的 API 市场，接入专为高可用机构工作负载设计的基础设施。

转折点​

摩根士丹利声明中最被低估的细节是那些“未言明”的部分。该公司没有将钱包定性为“加密产品”，也没有将其定位为现有加密货币交易所的竞争对手。它将其定性为财富管理基础设施的下一次迭代 —— 这与该公司将客户从纸质报表转向摩根士丹利在线系统，以及从共同基金转向 ETF 和 SMA（独立管理账户）时使用的演进框架如出一辙。

这种定性就是信号。当全球最大的财富管理机构将代币化视为其核心平台的下一层级而非一个独立的垂直领域时，问题就不再是“代币化资产是否会进入主流财富管理？”，而是“哪些公司先推出钱包，而哪些公司只能眼睁睁看着超过 700 亿美元的净新增资金流向别人的界面？”

2026 年下半年是第一个问题的答案。接下来的四个季度将产生第二个问题的答案。

到 2027 年底，那些没有推出具有竞争力的机构代币化钱包产品的公司，看起来就像是 2003 年选择不增加 ETF 交易的折扣经纪商 —— 依然在营业，依然在盈利，但却只能看着未来十年的资产增长落入他人的分销渠道。摩根士丹利刚刚押注：拥有最多顾问和最广分销渠道的全能型券商将赢得代币化资产时代。现在与这一押注保持一致的链堆栈、托管平台和 RPC 提供商，将成为在 2030 年财富报表中提供资产净值报价的赢家。

来源​

• 摩根士丹利大举押注 RWA 代币化
• 摩根士丹利计划在 2026 年下半年推出数字钱包 — CoinMarketCap
• 为什么摩根士丹利首席财务官将代币化视为下一个重大步骤 — CoinDesk
• 摩根士丹利为 E*Trade 带来比特币、ETH、SOL 交易 — LiveBitcoinNews
• E*Trade 将添加比特币、以太坊、Solana — Cointelegraph
• 摩根士丹利财富管理公司的 IRA 管理资产规模突破 1 万亿美元
• 2026 年摩根士丹利 SWOT 分析
• 代币化 RWA 达到 276 亿美元：2026 年机构爆发期
• Ondo 对阵贝莱德 BUIDL：在 2026 年选择最佳 RWA 投资
• SEC 工作人员为加密钱包界面提供豁免 — Dechert
• SEC 工作人员发布经纪交易商注册指南 — WilmerHale
• 摩根大通将于 2026 年推出加密货币托管业务

四年来，“代币化股票”一直是一个规模仅 9 亿美元的配角，试图追逐 70 万亿美元的大市场。合成包装资产、离岸 SPV、平仓即消失的衍生品合约——此前将美股带入链上的每一次尝试都只是巧妙的变通方案，掩盖了一个简单的事实：这些代币中没有一个是真正的股票。

这种情况在 2026 年 4 月 29 日发生了改变。

Securitize 与 Computershare（标普 500 指数中约 58% 成分股的指定过户代理机构）宣布达成合作伙伴关系，允许美国上市公司通过直接登记系统 (DRS) 直接将其股权代币化。这种新型工具被称为发行方赞助代币 (Issuer-Sponsored Token, IST)。它不是衍生品，也不是合成资产。它是真正的股票，记录在自 20 世纪 90 年代以来一直追踪 DRS 持有情况的同一份主证券持有人名册上，只不过现在该记录存在于区块链上，而不是（或同时存在于）爱丁堡的数据库中。

如果你一直在等待代币化不再是加密原生实验，而成为现有股票发行机制的一项功能的时刻，那么现在就是了。

为什么 9 亿美元的上限此前从未被打破​

在 4 月 29 日之前，所有具有实际意义的代币化股票产品都属于以下三类之一，且没有一类真正拥有底层股票。

Robinhood 的“股票代币” 是由其立陶宛子公司发行、受立陶宛银行监管、并在 Arbitrum 上铸造的现金结算衍生品合约。这些代币不可转让，不能离开 Robinhood 平台，并在平仓时销毁。持有者没有投票权，没有委托材料，没有直接股息索取权——只有价格波动的合约风险。

xStocks 和 Backed Finance 将股份包装在离岸 SPV 中，并针对托管收据发行代币。虽然优于纯衍生品，但其法律权利是通过列支敦士登或瑞士的交易对手传递的，而不是发行方的股东名册。

Ondo Global Markets 和 Coinbase 的代币化股票发布 在托管和披露方面改进了包装模型，但它们仍然是位于底层股份之上的衍生代币。包装器就是瓶颈。

结果是，到 2026 年 4 月，所有平台的市场总值增长到约 9 亿美元——相对于 70 万亿美元的美国股市而言，这只是一个四舍五入的误差。三个结构性问题限制了增长空间：

1. 缺乏公司行为处理机制。 包装代币无法参与代理权投票，无法接收股息再投资，如果不依靠包装提供商手动中介，也无法参与股票拆分。
2. 每个头寸都存在交易对手风险。 如果包装 SPV 倒闭，即使底层股票完好无损，代币也将变得毫无价值。
3. 与发行方缺乏协同。 被代币化股票的公司与代币化层之间没有任何关系——通常甚至不知道谁持有其股权的合成风险头寸。

发行方赞助代币 (IST) 通过成为股票本身而非股票的代表，解决了所有这三个问题。

架构解析：IST 如何成为存在于区块链上的 DRS 持仓​

Securitize 与 Computershare 设计的巧妙之处在于，它并没有发明一种新的资产类别，而是将区块链连接到了一类已经存在的资产中。

直接登记系统 (DRS) 一直允许美国股东直接在发行方的过户代理机构持有股份，而不是通过经纪人，这一制度已存在三十多年。DRS 持股与存管信托公司 (DTCC) 的街道名称持股享有相同的股息、相同的投票权和相同的公司行为待遇。它们只是跳过了经纪人层。

在新的合作伙伴关系下，IST 是一种具有额外属性的 DRS 持仓：Computershare 维护的主证券持有人名册在链上进行镜像，代币的链上转移会导致底层登记条目的转移。Computershare 继续担任过户代理机构。它继续处理股息、分发委托材料、处理拆分，并响应 SEC 的公司行为报告要求——对 IST 持仓的处理方式与其对传统 DRS 持仓的处理方式完全相同。

这正是该公告在结构上与以往所有尝试不同的地方。代币化并没有作为并行轨道挂载到股票服务栈上。它是同一条轨道，只是有了一个新的表示层。

Securitize 首席执行官 Carlos Domingo 简明扼要地总结道：“IST 不依赖于底层股份之上的衍生代币。它们为美国发行方提供了以代币形式创建直接股权所有权的能力。”

Securitize 已经跨越了包括以太坊 (Ethereum) 和 Solana 在内的超过 15 个区块链发行了代币化资产，预计该公司将在发行方要求的任何地方部署 IST。多链选择权的重要性并没有听起来那么大——股份的法律实质是登记记录，而不是它所在的链。

为什么这符合 SEC 1 月 28 日的分级分类 —— 以及为什么这具有关键支撑作用​

监管背景是大多数报道中关注不足的部分。

2026 年 1 月 28 日，SEC 的公司金融分部、投资管理分部以及交易与市场分部联合发布了一份声明，确立了代币化证券的分级分类 (Taxonomy)。该声明正式确立了主席 Paul Atkins 在 2025 年 11 月演讲中预告的区别：

• 发行方赞助的代币化证券 (Issuer-sponsored tokenized securities)：发行方直接将分布式账本技术整合到其主证券持有人名册中，或者在发行线下证券的同时发行一个独立的链上通知资产。
• 第三方赞助的代币化证券 (Third-party-sponsored tokenized securities)：分为托管模式（第三方持有股份并据此发行代币）和合成模式（参考股份的衍生品合约，且信托中不持有底层资产）。

该声明非常明确：无论表现形式如何，证券就是证券，且 “经济现实高于标签”。同样明确的是，发行方赞助模式获得了最清晰的监管待遇，因为链上记录 就是 官方所有权记录，消除了股权结构表 (Cap Table) 与代币持有者自认为拥有的资产之间的差距。

Securitize-Computershare 架构是第一个在大规模层面上匹配 SEC “发行方赞助” 类别的具体产品。这种契合并非表面文章。这意味着发行方可以采用 IST，而无需等待 SEC 的新规则制定，无需申请不采取行动函 (No-Action Letter)，也无需发明新颖的披露措辞。路径已经规划完成。

70 万亿美元入场赛道的五方角逐​

目前，美国股票代币化的竞争格局分为五种架构，每种架构都在押注不同的分销渠道。

架构类型	核心押注	代表性产品	拥有权属性
过户代理主导	Computershare + Securitize	发行方赞助代币 (IST)	真实的股份登记册
交易所主导	纽交所数字交易平台	NYSE-Securitize 谅解备忘录 (3 月 24 日)	上市 + 结算场所
资产管理公司主导	BlackRock 在 Securitize 上的 BUIDL	25 亿美元+ 代币化国债	代币化基金的分销
券商主导	Robinhood 欧盟股票代币	Arbitrum 上的现金结算衍生品	零售端用户体验 (UX)
加密原生券商	Coinbase 代币化股票	为美国零售端提供的包装敞口	DeFi 邻近的分销

资产管理公司主导的路径（BlackRock BUIDL 是典型案例，目前代币化国债规模已超过 25 亿美元）是 2024-2025 年的成功典范。但股票与国债不同：国债没有委托投票、没有股息再投资、没有股东行动主义。其公司行动层面 (Corporate-action surface) 较浅。而股票拥有所有这些属性，这正是为什么对于上市股票而言，以过户代理为核心的模型比以资产管理公司为核心的模型更具结构性优势的原因。

交易所主导的路径同样重要。2026 年 3 月 24 日宣布的 NYSE-Securitize 谅解备忘录 (MOU) 将 Securitize 指定为首家有资格在未来纽交所关联数字交易平台上为发行方铸造区块链原生证券的数字过户代理。Computershare 的交易是对这一努力的补充：NYSE 负责上市和交易场所，Computershare 负责登记。Securitize 则是两者之间的连接纽带。

与此同时，Robinhood 和 Coinbase 将不得不决定是将他们的包装产品升级为兼容 IST 的分销渠道，还是继续留在合成赛道并在用户体验上竞争。计算结果表明应当升级 —— 包装资产无法原生地支付股息，一旦发行方开始提供可以支付股息的 IST，这种局限性将变得令人尴尬。

采用曲线：为什么 2026 年 Q3-Q4 是窗口期​

这是传统分析师一直忽略的解锁关键。

采用 IST 不需要新的市场结构监管。它不需要 SEC 制定规则。它不需要国会。它只需要 一个发行方董事会的批准。Computershare 已经拥有代币化持有的登记管道；Securitize 已经拥有链上铸造基础设施；SEC 已经发布了分级分类。决策权掌握在各家公司的总法律顾问和首席财务官手中。

Computershare 为超过 25,000 家公司提供服务，覆盖了标普 500 指数中约 58% 的企业 —— 包括苹果、特斯拉、微软、英伟达、迪士尼、Coinbase 以及数百家其他公司。发行方增加 IST 选项供其股东选择的边际成本极低：登记册就是登记册，无论它是否运行在区块链上。

现实地看，第一波采用者将是那些投资者群体极度渴望链上托管的公司。这是一个很短且显而易见的名单：Coinbase、MicroStrategy (现为 Strategy)、Marathon Digital、Riot Platforms 以及少数加密原生的上市公司。预计这一波浪潮将在 2026 年第三季度出现。

第二波浪潮较难预测，但更有趣：那些零售股东已经习惯使用钱包和自托管的大型科技公司。特斯拉和英伟达是显而易见的候选者，但更具指示意义的早期信号将来自那些认为代币化是低成本股东服务升级、而非对加密货币进行战略投注的董事会。

如果到 2026 年底，即使只有 1% 的标普 500 指数发行方采用 IST，代币化股票市场也将突破 100 亿美元 —— 超过目前整个市场的 10 倍 —— 而且这还是在没有人对零售需求做出预测的情况下。如果 10% 的公司采用，市场规模将超过 1000 亿美元。真正有趣的问题不在于 IST 是否会增长，而在于它们是作为加密友好型发行方的可选产品而增长，还是成为在 5 到 10 年的时间跨度内取代相当一部分公开股票所有权中 “街名托管 (Street-name custody)” 的结构性模板。

对构建者的意义​

对于开发者和基础设施提供商来说，最直接的启示是公开股权的数据底层正在向链上迁移。这将产生以下后果：

• 股东名册查询变成了 RPC 查询。 已发行 ISTs 的公司的股东列表，在某种程度上变成了一个链上查询。投资者关系仪表板、受益所有权分析和代理服务将需要同时接入区块链数据和 DTCC 数据源。
• 公司行动基础设施变成了智能合约问题。 股息直接支付到钱包、在链上执行投票、通过代币重新发行来处理拆股。现有的公司行动供应商（如 Broadridge、EquiniLite、Computershare 本身）必须构建或收购链上能力。
• 合规实施变得更难，而非更容易。 ISTs 在跨越阈值的瞬间就会触发 Reg M-NMS、Section 16 和 Schedule 13D 等义务。钱包级 KYC 和股东持仓聚合将成为监管原语，而不再是可选功能。
• 索引标准在整合之前会先经历碎片化。 Securitize 的多链足迹（15+ 条链）意味着同一家公司的股东名册数据可能散布在不同的 L1 和 L2 上，下游消费者需要归一化索引器（Normalized indexers）来理清这些数据。

在这一层获胜的公司将不是公链本身 —— 而是那些能让链上股权对传统金融变得“清晰易读”的数据和基础设施提供商。随着 ISTs 规模的扩大，RPC 提供商、索引器、合规 API 和身份层都将变得更加重要，而非被削弱。

BlockEden.xyz 在 27+ 条链上提供企业级 RPC 和索引基础设施，包括 Securitize 部署代币化资产的 Ethereum 和 Solana 环境。随着代币化股权市场从 9 亿美元增长到数十亿美元规模，能够让链上证券数据可查询、高性能且合规的基础设施将成为决定性的层级。探索我们的 API 市场，在为机构时代设计的轨道上进行构建。

天花板刚刚被推高​

四年来，代币化股权的看空理由在结构上非常简单：每个产品都是一个封装容器（Wrapper），每个封装容器都有交易对手风险，而交易对手风险将采用率限制在加密原生需求的规模之内。那个上限大约在 10 亿到 50 亿美元之间，而该行业此前一直处于这一区间的下限。

发行方赞助代币（Issuer-Sponsored Tokens）不是一种封装资产。它们就是股票本身。交易对手是发行方本身，这与任何其他形式的股权所有权的交易对手完全一致。突然之间，上限不再是加密原生需求 —— 而是 25,000 个发行方董事会决定提供该选项的速度。

天花板已经大大提高，电梯已经开始运行。

来源​

• Securitize 与 Computershare 宣布达成协议，为美国发行方提供代币化股票 (PR Newswire)
• Computershare 为美国发行方推出代币化股票
• Securitize, Computershare 为 70 万亿美元美国股票向链上迁移开辟道路 (CoinDesk)
• “代币化世界”：Securitize 与 Computershare 合作将更多股票带入链上 (The Block)
• Computershare 携手 Securitize 将华尔街数千家公司的股票代币化 (Decrypt)
• ComputerShare 与 Securitize 合作推出发行方赞助代币 (Ledger Insights)
• SEC 关于代币化证券的声明（2026 年 1 月 28 日）
• SEC 工作人员绘制代币化模型：代币化证券仍是证券 (Dechert)
• 纽约证券交易所与 Securitize 签署谅解备忘录 (ICE Investor Relations)
• Securitize 将成为纽交所代币化证券平台的首个数字转移代理 (Ledger Insights)
• 关于股票代币 (Robinhood)
• 直接登记系统 (DTCC Securities Processing)
• 代币化资产如何在 2026 年成为 4000 亿美元的市场 (CoinDesk)

在九十天内，代币化黄金完成了一项此前任何年份都未能实现的壮举：其链上交易量超过了去年全年的总和。CoinGecko 的 2026 年第一季度 RWA 报告记录了黄金挂钩代币的现货成交额达 907 亿美元——在 4 月份到来之前，就已超越了 2025 年全年 846.4 亿美元的总额。这不仅仅是一个小众 RWA 类别的觉醒，而是一个真正的资产类别正在链上加速迁移。

两种代币贡献了几乎所有的增长。Tether Gold (XAUT) 和 Pax Gold (PAXG) 占据了该板块市值增长至 55.5 亿美元的约 89%，其中 XAUT 持有 45.5% 的市场份额，而 PAXG 从 36.8% 攀升至 41.8%。前方的跑道看起来更加宽阔：Wintermute 的 CEO 公开预测，代币化黄金市场到年底将增长约三倍，达到 150 亿美元。在这些数字背后，是每盎司接近 5,100 美元的历史最高金价、各国央行纷纷减持美元，以及 DeFi 协议终于将代币化黄金视为一级抵押资产。

Fireblocks 2026 年 4 月更新中的一个数字重塑了所有人对机构加密市场的看法：该公司目前的年交易量已超过 2 万亿美元，其中仅稳定币就占据了约 55% 的流量。这不仅仅是一个风投路演。这是真实的资金，在真实的轨道上运行，而且欧洲最大的 12 家银行刚刚选择在该技术堆栈上锚定一种新的欧元稳定币。

多读几遍。本周期最具影响力的基础设施故事不是新链、新 Rollup 或新桥。而是一家成立于特拉维夫的托管公司，它悄无声息地同时成为了稳定币发行、机构托管和代币化的默认后端。Fireblocks 现在是数字资产经济中最接近 Snowflake 时刻的存在：一个深深嵌入客户工作流的单一平台，以至于切换成本复合增长为竞争对手无法撼动的多年合同。

数字背后的数字​

Fireblocks 在今年早些时候跨越了一个更引人注目的里程碑——在超过 3 亿个钱包和 2,400 多家机构客户中实现了超过 10 万亿美元的累计交易量。2 万亿美元的年运行率（run rate）正是这种规模化复合增长的体现。背景是，该公司每月处理约 2,000 亿美元的稳定币交易，同期稳定币交易量超过 3,500 万笔，目前占全球所有稳定币交易量的约 15%。

这些数字之所以重要，是因为它们描述了一家在机构加密堆栈中不再是“可选项”的公司。它已经成为了“前提条件”。

当一家金融科技公司、银行或资产管理公司在 2026 年坐下来构建数字资产业务时，Fireblocks 不会与三四个同行一起出现在候选名单上。它是默认的候选者，其他供应商必须证明取代它的合理性。这就是 Snowflake 在 2019 年至 2022 年间在云数据仓库领域赢得的地位——这也正是 Fireblocks 从 2023 年至今在托管、策略和代币化领域所赢得的地位。

为什么 Qivalis 改变了一切​

这一转变最明显的信号出现在 2026 年 4 月 21 日，当时 Qivalis 财团——一个由包括 BBVA、法国巴黎银行（BNP Paribas）、荷兰国际集团（ING）、联合信贷银行（UniCredit）、KBC、CaixaBank、丹麦银行（Danske Bank）、DekaBank、DZ BANK、Banca Sella、奥地利莱弗艾森银行（Raiffeisen Bank International）和瑞典北欧斯安银行（SEB）在内的 12 家欧洲主要银行组成的集团——选择 Fireblocks 作为其符合 MiCAR 标准的欧元稳定币的技术骨干，该稳定币计划于 2026 年下半年推出。

这是战略捕捉时刻。考虑一下 Qivalis 是什么以及它所驱动的趋势：

• 它是迄今为止最可靠的欧元稳定币尝试。12 家受监管银行，一家受荷兰央行监管的发行方，一个符合 MiCAR 的框架。欧洲的传统银行不仅在进行实验；它们正在建设打算用于结算企业支付的轨道。
• 它将 Fireblocks 的 ERC-20F 代币合约标准化——这是一种带有内置合规钩子、制裁筛查、冻结控制和审计就绪报告的许可式 ERC-20 变体——作为欧洲银行级稳定币的事实模板。
• 它创造了一个自我强化的采用循环。下一个着手推出区域稳定币的银行财团——无论是北欧、海湾地区还是拉丁美洲——都会关注 Qivalis，看到底层的 Fireblocks，并选择相同的堆栈，而不是从头开始重新审视架构。

最后一点用两句话概括就是护城河。在企业软件领域，“后来者模仿先行者的供应商名单”不是一句空话，而是采购的事实。Fireblocks 现在已被全球受监管最严、采购流程最繁琐的买家选中。此后每个地区的每一个银行发行稳定币，现在都是 Fireblocks 的囊中之物。

这一点尤为重要，因为欧元稳定币市场基本上是一片蓝海。截至 2026 年 1 月，全球稳定币市场规模约为 3,050 亿美元，但其中 99% 是以美元计价的。欧元挂钩的稳定币供应量仅为 6.5 亿美元。一个运行在 Fireblocks 轨道上的、由银行支持且符合 MiCAR 标准的欧元稳定币，可能会在 18 个月内将该数字扩大一个数量级，而这种增长的每一欧元都在加强 Fireblocks 所构建的平台。

让护城河成真的架构​

人们很容易将 Fireblocks 视为一种托管产品。这种界定忽略了重点。Fireblocks 实际销售的是由四个产品组成的集成堆栈，这些产品在单一维度上具有竞争力，而在集合维度上则无可匹敌：

1. MPC-CMP 密钥管理。 Fireblocks 内部构建了自己的多方计算协议，密钥分片存储在可信执行环境（TEE）中。像 BitGo 这样的竞争对手将多签与基于第三方开源库构建的 MPC 相结合；Fireblocks 则拥有端到端的密码学，并在安全飞地内运行其策略引擎。
2. 交易策略引擎。 这是一个被低估的层级。Fireblocks 中的每笔交易都根据一套可编程的规则集运行，涵盖对手方、金额、时间、双重审批、地址白名单以及数十个其他维度。对于机构财务部门来说，这就是“我们有一个钱包”与“我们拥有审计员认可的控制措施”之间的区别。
3. 连接 150+ 条链和 1,500+ 种代币。 当客户添加新链或资产时，他们不需要经历采购周期——只需在控制面板中启用即可。这种弹性锁定了那些从以太坊开始，现在跨 Solana、Sui、Aptos、Base、Polygon、Stellar 以及越来越多专门构建的稳定币 L1 运行的客户。
4. Fireblocks 网络。 一个由 2,400 多家机构对手方组成的目录，每月结算超过 700 亿美元的完全链上、自托管交易。BitGo 的竞争产品 Go Network 包含约 450 家对手方，并以综合、离线模式运行——这是一种截然不同（且组合性较差）的架构。

将这四个方面堆叠在一起，你就会得到 Fireblocks 的任何对手都无法可靠复制的东西。BitGo 以托管为先。Anchorage Digital 是一家获得 OCC 特许的银行，拥有更深的监管地位，但其支持的资产仅约 60 种，且 1,000 万美元的最低限额让大多数金融科技公司望而却步。Copper 在欧洲和海湾地区表现出色，但在集成广度上无法与 Fireblocks 媲美。Safe 是开源多签——对于 DAO 和协议来说非常出色，但并非为发行和策略而生。Coinbase Prime 和 Circle 的 API 在工作流中扮演特定角色，但它们只是碎片，而非整个堆栈。

这就是 Snowflake 类比的字面意义。Snowflake 获胜并不是因为其查询引擎具有独特的独创性，而是因为它处于足够多相邻工作（存储、计算、共享、治理）的交汇点，使得客户不再购买单一解决方案。Fireblocks 现在占据了数字资产领域同样的交汇点。

2027 年 IPO 估算​

公开报告显示，Fireblocks 在 2022 年 E 轮融资中的估值为 80 亿美元。随后的四年里，其核心业务发生了翻天覆地的变化。凭借 2 万亿美元的年交易量，以及在托管、策略、网络和合规服务中 3 到 5 个基点的有效费率，其隐含的年收入基数大约在 6 亿至 10 亿美元之间——这还不包括代币化、原生收益和稳定币发行服务。

参考 Circle 在 2025 年 6 月纽交所（NYSE）首秀为加密基础设施业务建立的估值倍数（Circle 定价 31 美元，首日收盘价 82.84 美元，在收入明显较少的情况下公司估值约为 180 亿美元），Fireblocks 在 IPO 时落入 150 亿至 250 亿美元的可辩护区间。首席执行官 Michael Shaulov 还曾公开表示，考虑将股权本身代币化，而不是进行传统的上市——这条道路在叙事上非常完美，但在结构上极具挑战，值得关注。

更重要的一点不在于估值区间，而在于 Fireblocks 是极少数财务状况能让大众市场投资者理解的加密公司之一。持续性的软件收入、深厚的护城河、受监管的买家、长期的行业利好。这就是一个交易量波动更小的 Coinbase 式故事。

什么可能真正打破这一局面​

每一个过于完美的故事都值得进行压力测试。三件事可能会干扰 Fireblocks 的发展轨迹：

纵向去中介化。 Coinbase Prime、MetaMask Institutional 和 Circle 不断扩展的 API 堆栈都在内部构建发行和财库工具。如果一级发行方能从单一供应商那里获得“足够好”的托管服务以及原生的分发渠道，Fireblocks 的捆绑策略在高端市场将面临压力。

银行持牌竞争对手。 Anchorage Digital 的 OCC 牌照和 BitGo Trust 的 NYDFS 资质意味着，出于监管和保险原因，一些机构会选择银行而非软件供应商。（Fireblocks 的对策是在 2025 年中期推出了自己的 NYDFS 持牌信托公司，缩小了这一差距，但银行牌照的故事在某种程度上仍由 Anchorage 主导。）

单次安全事故。 当你为数千家机构掌握加密原语时，每一个 CVE 漏洞都是生死攸关的。Fireblocks 在这方面的记录非常出色，但不对称的尾部风险永远不会消失。

到 2026 年，这些因素都不是致命的。但对于竞争对手或投资者来说，这三点都是 2027 年值得关注的焦点。

给建设者的启示​

如果你在这个市场中进行建设，结论很简单：机构基础设施层的整合速度比大多数生态系统图谱显示的要快。三年前，“托管”、“代币化”、“策略”和“结算”是四个独立的供应商类别。到 2026 年，它们日益成为同一个采购决策，而 Fireblocks 在这种采购角逐中胜出的频率比任何人都高。

对于希望接入机构实际使用路径的开发者和基础设施运营商来说，这意味着应该针对这种整合后的堆栈设计集成，而不是绕过它。稳定币发行方将越来越多地采用 Fireblocks 式的许可代币语义。RWA 平台将采用策略引擎式的对手方控制。银行级工作流程将把 MPC-CMP 密钥管理视为底线，而非上限。

在下一阶段，真正重要的公司是那些能补充这一堆栈的公司——如专用索引器、低延迟 RPC、代理感知钱包、跨链编排——而不是试图与之正面竞争。

Snowflake 之问的回答​

Snowflake 700 亿美元的市值巅峰并不是最终目标。真正的奖赏是 Snowflake 变成了客户描述其行为时使用的名词——“我们直接把它放进 Snowflake 里”。Fireblocks 正走在同样的道路上。当下一个银行联盟计划发行稳定币时，他们不会说“我们要评估三家托管提供商”，而是说“Fireblocks 是显而易见的选择，让我们确认一下集成方案”。

这就是护城河。2 万亿美元就是证明。

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