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Hyperliquid 的 44% 强势回归：专用 L1 如何超越 Aster 并迫使华尔街重新思考加密货币托管

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

七个月前，Aster 占据了 70% 的链上永续合约市场，而 Hyperliquid 则被视为上一个周期的陈年往事。2026 年 4 月 20 日，数据发生了逆转：Hyperliquid 占据了 44% 的永续合约 DEX 市场份额，Aster 萎缩至 15%，而 Grayscale 在同一天将其 HYPE ETF 申报文件中的 Coinbase 剔除，并将托管权交给了 Anchorage Digital —— 这是美国唯一一家获得联邦特许的加密货币银行。两个数据点。一个决定衍生品实际交易场所及其背后政府信任谁来托管资产的关键时刻。

这并非由情绪主导的叙事反转，而是由真实数据支撑的资金流向故事：Hyperliquid 的持仓量（Open Interest）为 51.5 亿美元，而 Aster 仅为 8.99 亿美元；周交易量达 500 亿美元，拥有 10 万名活跃用户；单周 1418 万美元的 dApp 营收使 Hyperliquid 成为全球盈利能力仅次于 Solana 的第二大智能合约平台。托管商的更换则是叠加在其上的机构认可层。两者共同揭示了下一个周期中永续合约 DEX 寡头垄断的雏形。

隐藏在订单簿背后的市场份额逆转​

事后看来，Aster 在 2025 年 9 月占据的 70% 份额更像是一个时代的产物。当时 BNB Chain 的流动性正疯狂涌向单一的高杠杆交易平台，积分农夫们在追逐空投激励，而头条上的交易量掩盖了实际参与度的匮乏。随着激励闸门的收紧和第一批 ASTER 代币解锁期的临近，交易者开始撤离——他们并没有漂向下一个新兴的“矿场”，而是回到了 Hyperliquid。

截至 4 月 20 日的新权力分配如下：

  • Hyperliquid：约 44% 的份额，51.5 亿美元持仓量，每日交易量 80-120 亿美元，周交易量约 500 亿美元。
  • Aster：约 15% 的份额，8.99 亿美元持仓量，且越来越多的人指责其自身的做市商在系统性地对订单簿的多空双端进行清算。
  • 长尾市场 —— dYdX、Lighter、Paradex、EdgeX —— 瓜分了剩余的 41% 份额，并在等待一个奖励耐心而非奖励激励的机制。

仅就持仓量而言，Hyperliquid 与 Aster 的流动性比率为 5.7 倍。这是一个结构性的差距，而非情绪的波动。永续合约 DEX 的份额追随持仓量，就像现货交易量追随深度订单簿一样：拥有更多抵押品的平台会吸引更多的抵押品，因为只有在那里，基差交易、资金费率套利和大体量的方向性交易才能在不产生剧烈滑点的情况下执行。一旦 Hyperliquid 跨过了这个门槛，飞轮效应的自我强化部分便开始发挥作用。

Aster 的拥护者会指出其 1001 倍的杠杆、低廉的费用以及 BNB Chain 的分发能力。但如果产生真实交易量的交易者——做市商、基金、基差交易柜台——不信任平台的成交质量或代币经济学，这一切都无济于事。关于 Aster 的做市商（MM）运行“八步多头陷阱”策略的公开指责并非花边新闻，而是一个足以毁灭流动性的事件，因为机构资金拒绝留在他们怀疑具有敌意的订单簿中。

为什么 1418 万美元的周营收比听起来更重要​

在截至 2026 年 4 月 20 日的一周内，dApp 营收排行榜如下：

  1. Solana — 1694 万美元
  2. Hyperliquid — 1418 万美元
  3. Ethereum — 1355 万美元

Hyperliquid 是一个单一的应用。它在智能合约平台本应擅长的领域——从经济活动中提取费用——击败了现存的第二大智能合约平台。这不仅是一个叙事，这是一个足以出现在今年余下时间里每份机构加密货币备忘录中的损益（P&L）对比。

HYPE 的代币经济学将这些收入转化为了持续的买盘压力。大约 97% 的协议收入被用于公开市场回购 HYPE 并进行销毁，每天产生约 215 万美元的需求。2026 年 4 月 17 日，该协议首次实现了回购并销毁的 HYPE 数量超过了发放的奖励数量——净减少了 16,484 枚 HYPE，此后的通缩逻辑进一步深化。按年化计算，Hyperliquid 有望在同一窗口期内销毁约 615 万枚 HYPE，而 Solana 的净通胀量为 2519 万枚 SOL。两个代币，两个方向，一个截然不同的机构推介点。

当 ETF 发行商坐下来评估一个“具有现金流的风险资产”故事时，这正是他们想要的幻灯片：不是承诺，而是以美元计价的销毁。

Grayscale 的低调重击：托管作为机构的股权结构表​

在市场份额数据公布的同一天，Grayscale 修订了其 Hyperliquid ETF（如果获批，将在纳斯达克以 GHYP 代码交易）的申请文件，并在纸面上做出了一项具有巨大信号意义的小改动。它完全剔除了 Coinbase 的托管职责，并任命 Anchorage Digital Bank 为首席托管人，BNY Mellon（纽约梅隆银行）则继续担任过户代理人。

三点原因使这不仅仅是一个后台备注：

  1. Anchorage 是唯一一家拥有联邦 OCC 特许执照的加密原生银行。 每一个其他主要的合格托管人——Coinbase、BitGo（有条件的）、Fidelity Digital Assets —— 都在州级信托框架下运营，最常见的是纽约州。联邦特许执照消除了自比特币 ETF 批准以来一直存在的特定监管疑虑：即担心像 Coinbase 这样同时作为交易所、主经纪商和托管商运营的模式会嵌入利益冲突，最终迫使 SEC 介入拆分。
  2. Hyperliquid 是 Coinbase 的直接竞争对手。 由 Coinbase Custody 持有追踪其在链上衍生品领域最大竞争对手的 ETF 资产，这简直是一个现成的笑话。Grayscale 在头条新闻印出来之前就将其抹去了。
  3. 它分散了 ETF 领域一直被忽视的集中度风险。 目前 Coinbase Custody 承载了约 84% 的美国加密货币现货 ETF 资产——在 910 亿美元的总资产中占约 771 亿美元。Anchorage 成为 HYPE ETF 的托管商是第一个备受瞩目的反击动作，而且绝不会是最后一个。

潜在含义是：合格托管正在演变成一场三方竞赛——联邦特许（Anchorage）、具有零售规模的州级信托（Coinbase），以及具有破产隔离能力的传统金融血统（Fidelity Digital Assets）——而 BitGo 也在通过其有条件的 OCC 特许执照向 Anchorage 的赛道靠拢。HYPE ETF 是第一个联邦特许托管凭实力击败零售规模现任者的重大申报案例。

隐藏在代币走势图下的产品迭代速度​

市场份额的恢复并非偶然。Hyperliquid 在过去六个月里的交付速度，让 Aster 看起来像是不同量级的竞争。

  • HIP-3（开发者部署的永续合约） 于 2025 年 10 月推出，到 2026 年 3 月下旬，其持仓量（Open Interest）已达 14.3 亿美元，占平台总交易量的 35% 以上。现在，上线新交易市场的是开发者，而非核心团队。
  • 大宗商品永续合约 —— 原油、黄金、贵金属 —— 现在占据了 HIP-3 合约的 67%，持仓量超过 10 亿美元，这使 Hyperliquid 事实上成为了传统金融期货市场周末休市期间的大宗商品交易场所。
  • HIP-4 结果交易（Outcome Trading） 已于 2026 年 2 月 2 日上线测试网。一旦上线主网，Hyperliquid 将成为加密领域唯一一个在同一执行层原生提供现货、永续合约和预测市场的场所 —— 相当于将 Polymarket、币安合约（Binance Futures）和 Coinbase Advanced 整合进了一个 L1 之中。

机构配置者买的不是走势图，而是他们可以在投资委员会中展示的路线图。而 Hyperliquid 的路线图，正是目前衍生品 DeFi 中最具公信力的一个。

44% 是天花板还是中继站？​

诚实的回答是：两种结果都有可能，而两者之间的博弈正是投资逻辑所在。

支持 44% 为持久寡头垄断天花板的观点： 永续合约 DEX 的竞争是一场网络效应的较量。持仓量产生流动性，流动性产生价格质量，价格质量吸引机构资金流，机构资金流进一步注资产生更多持仓量。Hyperliquid 目前拥有这些变量中最丰富的复利增长。它真正的竞争对手 —— 币安永续合约、OKX 永续合约 —— 都是中心化的。如果没有新的叙事周期或 Hyperliquid 自身出现失误，目前没有任何链上挑战者能够清晰地看到通往 50 亿美元以上持仓量的路径。

支持 44% 为中继站的观点： 让 Aster 在九个月内从 10% 增长到 70% 的因素，也可能反向发生在 Hyperliquid 身上。dYdX、Lighter、Paradex 或 EdgeX 中的任何一个都有可能推出差异化的原语（Primitive） —— 如再质押抵押品、新型资金费率模型或为机构主经纪业务定制的链 —— 从而在一个季度内夺取 20% 的资金流。Hyperliquid 的执行层集中化也是一个技术风险面，竞争对手只需要抓对一次机会即可。

转折点可能是 2026 年第三季度的 HYPE ETF 决策窗口。若获得批准并采用 Anchorage 托管，将锁定机构包装叙事，并吸引更多合规托管人的竞争进入衍生品 DeFi 领域。若延迟或被拒，则会重新开放市场，邀请下一个处于增长阶段的入局者来测试 Hyperliquid 的护城河究竟是流动性（可防守的）还是叙事（不可防守的）。

如果你正在构建，这意味着什么​

对于正在构建链上衍生品、财库或机构产品的团队来说，信号非常明确：合规托管安排、手续费回购机制以及单一执行层上的跨产品结算，正从“加分项”转变为“下一轮机构资本配置周期的基本准入门槛”。未来两年获胜的场所，将是那些看起来更像国家授权的金融基础设施，而非单纯的一条链加一个前端。

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总结​

两个数据点，同一天，传达了一个信息：链上衍生品市场已经选定了其领军场所，而华尔街的 ETF 发行商已经在重构其托管栈以获取曝险。Hyperliquid 44% 的份额是头条新闻；而 Anchorage 在 GHYP 中取代 Coinbase 则是头条背后的头条。有趣的问题不再是永续合约 DEX 是否会吞噬 CEX 的成交量，而是这场迁移的赢家最终是否会在结构上看起来像银行 —— 如果是这样，谁会最先获得授权。

参考来源​

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