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Hyperliquid の 44% への復活：特化型 L1 はいかにして Aster を追い抜き、ウォール街に仮想通貨カストディの再考を迫ったか

· 約 15 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

7 ヶ月前、Aster はオンチェーン・パーペチュアル市場の 70% を支配しており、Hyperliquid は「前サイクルの遺物」として片付けられていました。しかし 2026 年 4 月 20 日、その力関係は完全に逆転しました。Hyperliquid はパーペチュアル DEX 市場シェアの 44% を占め、Aster は 15% にまで縮小。さらに同日、Grayscale は自社の HYPE ETF 申請から Coinbase を外し、米国内で唯一の連邦政府認可を受けた暗号資産銀行である Anchorage Digital にカストディ（保管）を委ねました。これら 2 つのデータポイントは、デリバティブ取引の主戦場がどこに移り、誰が資産の保管者として米国政府から信頼されているかを示す、大きな転換点となりました。

これは単なる「雰囲気」によるナラティブの逆転ではありません。実数値に裏打ちされた資金フローの物語です。Hyperliquid の未決済建玉（OI）は 51.5 億ドルに達し、Aster の 8 億 9,900 万ドルを圧倒しています。週間取引高は 500 億ドル、アクティブユーザーは 10 万人、そして週間 dApp 収益は 1,418 万ドル。これにより、Hyperliquid は Solana に次いで、世界で 2 番目に収益性の高いスマートコントラクト・プラットフォームとなりました。カストディ業者の変更は、その上に積み重なった機関投資家による検証レイヤーです。これらが合わさることで、次のサイクルにおけるパーペチュアル DEX の寡占状態がどのようなものになるかが見えてきます。

オーダーブックの影に隠れた市場シェアの逆転​

振り返ってみれば、2025 年 9 月時点での Aster の 70% というシェアは、一種の「虚像」でした。BNB Chain の流動性が単一の高レバレッジ会場に集中し、ポイント・ファーマーたちがエアドロップを狙って押し寄せていただけに過ぎず、取引高という見出しの裏で、実際のエンゲージメントは希薄でした。インセンティブが絞られ、最初の ASTER トークンアンロックの期限が近づくと、トレーダーたちは去っていきました。そして彼らが次に向かったのは、新たな「農場」ではなく、Hyperliquid というホームグラウンドでした。

4 月 20 日時点の新しい勢力図は以下の通りです：

  • Hyperliquid: シェア約 44%、未決済建玉 51.5 億ドル、1 日の取引高 80 〜 120 億ドル、週間の取引高は約 500 億ドル。
  • Aster: シェア約 15%、未決済建玉 8.99 億ドル。自社のマーケットメイカーがオーダーブックの両側のユーザーを組織的に清算させているという疑惑が浮上しています。
  • ロングテール（dYdX、Lighter、Paradex、EdgeX など）が残りの 41% を分け合い、インセンティブよりも忍耐が報われる時代を待っています。

Hyperliquid と Aster の流動性比率は、未決済建玉だけで 5.7 倍の差があります。これは一時的な感情の変化ではなく、構造的な格差です。現物のボリュームが厚い板に従うのと同様に、パーペチュアル DEX のシェアは未決済建玉に従います。担保資産が多い会場ほど、ベーシス取引、ファンディング・アービトラージ、大規模な方向性取引が「自食」することなく実行できるため、さらに多くの担保を引き寄せるからです。Hyperliquid がこの閾値を超えた瞬間、フライホイールが強力に回り始めました。

Aster の支持者は、1001 倍のレバレッジ、低手数料、BNB Chain での配布力を強調するでしょう。しかし、実際に取引高を生み出すトレーダー（マーケットメイカー、ファンド、ベーシス・デスク）が、その会場の約定品質やトークノミクスを信頼していなければ、それらは何の意味も持ちません。Aster のマーケットメイカーが「8 段階のブル・トラップ（騙し上げ）」を仕掛けているという公の告発は、単なる噂話ではありません。流動性を破壊する深刻な事態です。なぜなら、機関投資家のフローは、敵対的であると疑われるオーダーブックには決して留まらないからです。

週間収益 1,418 万ドルが数字以上の意味を持つ理由​

2026 年 4 月 20 日に終了した週の dApp 収益リーダーボードは以下の通りでした：

  1. Solana — 1,694 万ドル
  2. Hyperliquid — 1,418 万ドル
  3. Ethereum — 1,355 万ドル

Hyperliquid は単一のアプリケーションです。それにもかかわらず、スマートコントラクト・プラットフォームの本分である「経済活動からの手数料抽出」において、現存する第 2 位のプラットフォーム（Ethereum）を上回っています。これは単なるナラティブではなく、今年残りの期間、あらゆる機関投資家の暗号資産メモに記載されるであろう損益比較（P&L）の現実です。

HYPE のトークノミクスは、この収益を容赦ない買い圧力へと変えます。プロトコル収益の約 97% が公開市場での HYPE バイバックに充てられ、その後バーン（焼却）されます。これにより、1 日あたり約 215 万ドルの需要が創出されます。2026 年 4 月 17 日、プロトコルは初めて、報酬として発行される量よりも多くの HYPE を買い取り、破棄しました（純減 16,484 HYPE）。それ以来、デフレの計算はさらに加速しています。年率換算すると、Hyperliquid は約 615 万 HYPE を市場から回収するペースですが、同時期の Solana は 2,519 万 SOL の純インフレ状態にあります。2 つのトークン、2 つの方向性、そして機関投資家への全く異なるアピール。

ETF 発行体が「キャッシュフローを伴うリスク資産」というストーリーを引き受ける際、彼らが求めているのはこのようなスライドです。将来の約束ではなく、米ドル建てで証明されたバーン実績なのです。

Grayscale の静かなる一手：機関投資家の資本構成としてのカストディ​

市場シェアのデータが発表されたのと同じ日、Grayscale は自社の Hyperliquid ETF（承認されれば Nasdaq で GHYP として取引予定）の申請内容を修正し、書類上は小さく、しかし極めて重要なシグナルを発信しました。カストディアン（保管業者）から Coinbase を完全に外し、Anchorage Digital Bank を主カストディアンに指名し、BNY Mellon を名義書換代理人として継続させたのです。

この変更には、単なる事務的な手続き以上の 3 つの意味があります：

  1. Anchorage は、連邦 OCC（通貨監督庁）の認可を受けた唯一の暗号資産ネイティブ銀行であること。 Coinbase、BitGo（条件付き）、Fidelity Digital Assets など他の主要な適格カストディアンは、主にニューヨーク州などの州法に基づく信託枠組みで運営されています。連邦政府の認可は、ビットコイン ETF 承認以来くすぶっていた特定の規制上の懸念を解消します。それは、取引所、プライムブローカー、カストディアンを同時に運営する Coinbase が、SEC がいずれ強制的に分離させるであろう利益相反を内包しているという懸念です。
  2. Hyperliquid は Coinbase の直接的な競合であること。 Coinbase のオンチェーン・デリバティブにおける最大のライバルを追跡する ETF の資産を、Coinbase Custody が保管するというのは、皮肉な構図でした。Grayscale は、その矛盾が批判される前に先手を打ったのです。
  3. ETF 業界が無視してきた集中リスクを分散させること。 現在、Coinbase Custody は、米国の現物暗号資産 ETF 資産の約 84%（総額 910 億ドルのうち約 771 億ドル）を預かっています。HYPE ETF における Anchorage の採用は、この一極集中に対する最初の大規模な対抗策であり、これが最後になることはないでしょう。

その裏にある文脈：適格カストディの競争は、連邦認可（Anchorage）、リテール規模の州信託（Coinbase）、そして倒産隔離された伝統的金融の血統（Fidelity Digital Assets）という三つ巴の争いになっています。BitGo も条件付き OCC 認可を通じて Anchorage の領域に近づいています。HYPE ETF は、連邦認可を持つカストディアンが、リテール規模で勝る既存王者にその実力で打ち勝った最初の主要な申請事例となりました。

トークンチャートの裏に隠されたプロダクト開発の速度​

市場シェアは偶然回復するものではありません。Hyperliquid は過去 6 か月間、Aster との比較がまるで別のスポーツのように見えるほどのスピードでプロダクトの開発・提供を進めてきました。

  • HIP-3 (ビルダーデプロイ型無期限先物) は 2025 年 10 月に開始され、2026 年 3 月下旬までに、プラットフォーム全体のボリュームの 35% 以上、14.3 億ドルの未決済建玉 (OI) を占めるようになりました。現在、コアチームではなくビルダーが市場をリストしています。
  • コモディティ無期限先物 — 原油、金、貴金属 — は、現在 HIP-3 コントラクトの 67% を占め、10 億ドル以上の未決済建玉を抱えています。これにより、Hyperliquid は伝統的金融 (TradFi) の先物市場が閉まる週末における、コモディティ取引の実質的な会場となっています。
  • HIP-4 アウトカムトレーディング (予測市場) は、2026 年 2 月 2 日にテストネットへ移行しました。メインネットに実装されれば、Hyperliquid は現物、無期限先物、予測市場を同じ実行レイヤー上でネイティブに提供する暗号資産界で唯一の会場となります。これは、Polymarket、Binance Futures、そして Coinbase Advanced が一つの L1 に集約されたようなものです。

機関投資家はチャートを買いません。彼らが買うのは、投資委員会で提示できるロードマップであり、Hyperliquid のロードマップは、現時点でデリバティブ DeFi において最も信頼できるものです。

44% は天井か、それとも通過点か？​

正直な答えは、「両方の可能性がある」ということであり、その間の緊張感こそが投資の論拠となります。

44% が永続的な寡占の天井であるとする説。 無期限先物 DEX の競争はネットワーク効果の争いです。未決済建玉が流動性を生み、流動性が価格の質を高め、価格の質が機関投資家のフローを呼び込み、機関投資家のフローがさらなる未決済建玉の原資となります。Hyperliquid は現在、これらの変数が複利的に作用する最も強力な環境を有しています。実際に競合している既存勢力 — Binance や OKX の無期限先物 — は中央集権型です。オンチェーンの挑戦者の中で、新しいナラティブのサイクルや Hyperliquid の失策なしに、50 億ドル以上の未決済建玉への明確な道筋を描けているプロジェクトはありません。

44% は単なる通過点であるとする説。 Aster を 9 か月で 10% から 70% に成長させた要因は、Hyperliquid に対して逆方向に作用する可能性もあります。dYdX、Lighter、Paradex、あるいは EdgeX のいずれかが、再ステーキングされた担保、斬新なファンディングモデル、あるいは機関投資家のプライムブローカレッジ向けに特化したチェーンなど、差別化されたプリミティブをリリースし、1 四半期以内にフローの 20% を奪う可能性があります。Hyperliquid の実行レイヤーへの集中は技術的なリスク面でもあり、競合他社は一度だけ正解を導き出せばよいのです。

分岐点は、おそらく 2026 年第 3 四半期の HYPE ETF 承認の判断時期になるでしょう。Anchorage カストディによる承認は、機関投資家向けパッケージのストーリーを確定させ、より多くの適格カストディアンとの競争をデリバティブ DeFi に引き込みます。延期や拒否があれば、競争は再び激化し、Hyperliquid の「堀 (Moat)」が流動性 (防御可能) なのか、それともナラティブ (防御不能) なのかを試す次の成長段階の参入者を招くことになるでしょう。

開発者にとっての意味​

オンチェーンデリバティブ、トレジャリー、あるいは機関投資家向けプロダクトを実際に構築しているチームにとって、シグナルは明確です。適格カストディの整備、手数料による買い戻し (Fee-to-buyback) メカニズム、および単一実行レイヤー上でのクロスプロダクト決済は、「あれば良いもの」から「次の機関投資家資本配分サイクルにおける必須条件 (テーブルステークス)」へと変わりつつあります。今後 2 年間で勝利する会場は、単なるチェーンとフロントエンドの組み合わせではなく、より国家公認の金融インフラに近い形となるでしょう。

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まとめ​

2 つのデータポイント、1 日の出来事、1 つのメッセージ。オンチェーンデリバティブ市場は主要な会場を選択し、ウォール街の ETF 発行体はすでに露出を得るためにカストディスタックを再構築しています。Hyperliquid の 44% というシェアは表面的なニュースに過ぎません。その裏にある真のニュースは、GHYP において Anchorage が Coinbase に取って代わったことです。もはや興味深い問いは、無期限先物 DEX が CEX のボリュームを奪うかどうかではありません。その移行の勝者が構造的に銀行のような姿になるのか、そしてもしそうなら、どのプロジェクトが最初にその認可を得るのか、ということです。

ソース​

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