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비트코인 해시레이트 6년 만의 첫 1분기 하락: AI 전환이 채굴 생태계를 재편하는 방식

· 약 11 분
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

2020년 이후 처음으로 비트코인 해시레이트가 시작 시점보다 낮은 상태로 1분기를 마감했습니다. 세계에서 가장 강력한 컴퓨터 네트워크는 2026년 1분기에 약 4% 위축되며, 5년 연속 이어온 두 자릿수 성장의 기록을 깼습니다. 원인은 규제 단속이나 하드웨어 위기가 아닙니다. 그것은 더욱 근본적인 변화입니다. 한때 ASIC을 배포하기 위해 경쟁하던 사람들이 이제는 GPU를 배포하기 위해 경쟁하고 있으며, 이 전환 비용을 마련하기 위해 그동안 축적해온 비트코인을 매각하고 있습니다.

이것은 단순히 주기적인 흔들림이 아닙니다. 비트코인 채굴이 단일 목적 산업에서 벗어나는 순간입니다. CoinShares의 2026년 1분기 채굴 보고서에 따르면, 상장된 채굴 기업들의 가중 평균 현금 생산 비용은 BTC당 거의 $90,000까지 치솟은 반면, 현물 가격은 $67,000 근처에 머물고 있습니다. 수익성이 이토록 악화되면서 "HODL"은 사치가 되었고, AI 호스팅은 탈출구가 되었습니다. 상장 채굴 기업 그룹 전체에서 700억 달러 이상의 AI 및 HPC 계약이 이미 발표되었으며, 분석가들은 이제 일부 운영업체가 2026년 매출의 최대 70%를 비채굴 워크로드에서 창출할 것으로 예상하고 있습니다.

6년 만의 첫 1분기 하락 뒤에 숨겨진 숫자들​

헤드라인 수치는 그 기저의 움직임이 얼마나 격렬했는지를 가리고 있습니다. 네트워크 해시레이트는 2025년 10월 약 1,045 EH/s로 정점을 찍은 후 약 10% 하락하여 2월 초 850 EH/s 근처에서 바닥을 쳤고, 그 후 일부 회복하여 분기를 약 4% 하락으로 마감했습니다. 이러한 하락과 함께 세 번 연속 마이너스 난이도 조절이 발생했는데, 이는 2022년 7월 LUNA 사태 이후 처음 있는 일입니다.

경제적 스트레스 테스트는 해시가격 ( Hashprice ) 수준에서 더욱 날카롭게 나타납니다. 용량 페타해시당 벌어들이는 일일 USD 수익인 해시가격은 2월 말 약 $28/PH/s/day를 기록한 후 $30–$35 범위에서 안정되었습니다. CoinShares는 현재 채굴자의 15%에서 20%가 현금 손실 상태에서 운영되고 있으며, 중간 세대인 Antminer S19 기단은 손익분기점을 맞추기 위해 kWh당 5센트 미만의 전기료가 필요한 것으로 추정하고 있습니다. S19 XP의 손익분기 전기 가격은 2024년 12월 약 $0.12/kWh에서 2025년 12월 약 $0.077/kWh로 폭락했으며, 이는 단 1년 만에 기존 채굴 비용 곡선이 거의 붕괴했음을 의미합니다.

이러한 압박에는 세 가지 힘이 작용했습니다. 첫째, 2024년 4월 반감기로 인해 블록 보상이 절반으로 줄어든 동시에, 한계 해시레이트를 확보하려는 에너지 집약적 경쟁으로 인해 전체 에너지 소비량은 계속 높아졌습니다. 둘째, 2025–2026년 겨울의 높은 전력 비용과 텍사스의 ERCOT 감축 조치로 인해 수익성이 압박을 받았습니다. 셋째, 신장 지역에서의 중국 정부의 재개된 단속이 서구의 가장 값비싼 채굴 기단이 이미 적자 상태에 빠진 시점에 생산 능력 이탈을 가속화했습니다. 그 결과 2018년 약세장 이후 타의 추종을 불허하는 수준의 수익성 압착이 발생했습니다. 하지만 이번에는 결정적인 차이점이 하나 있습니다.

본질을 놓치고 있는 2018년과의 비교​

과거의 사례는 비유에 한계가 있습니다. 고점 대비 약 30% 하락했던 2018년의 해시레이트 후퇴는 ASIC의 노후화와 중국의 첫 번째 주요 단속이 맞물린 결과였습니다. 당시 채굴자들은 전력과 물리적 시설을 구매해 줄 대안적인 구매자가 없었습니다. 6개월 동안 약 10% 하락했던 2022년 테라 사태 이후의 정체기는 과도한 레버리지를 사용한 운영업체들이 항복하면서 발생한 금융 스트레스 사건이었습니다.

2026년 1분기는 성격 자체가 다릅니다. 이제 한계 메가와트 ( marginal megawatt ) 는 더 이상 다른 채굴자들하고만 경쟁하지 않습니다. 메가와트시당 3~5배 더 많은 비용을 지불할 의사가 있고, 채굴의 확률적 블록 보상이 따라갈 수 없는 다년 계약 수익을 보장하는 AI 학습 클러스터와 경쟁합니다. 비트코인 역사상 처음으로 채굴자들은 에너지, 변압기 용량, 변전소 상호 연결과 같은 핵심 자산에 대해 신뢰할 수 있는 비채굴 대안에 직면했습니다. 이는 가동 중단 결정 방식을 바꾸고, 새로운 자본이 배분되는 방식을 바꿉니다. 2018년에 가동을 멈춘 채굴기는 가격이 회복될 때까지 재배포를 기다리는 고정 비용이었습니다. 하지만 2026년에 Anthropic과 계약된 메가와트는 향후 15년 동안 채굴 네트워크에서 영원히 사라집니다.

AI 자금이 실제로 향하는 곳​

수치를 통해 이 전환이 얼마나 결정적인지 명확히 알 수 있습니다. S&P Global 및 CoinDesk 보도를 통해 인용된 Visible Alpha의 컨센서스 전망에 따르면, 2026년 말까지 상장 채굴 기업의 매출 구성에 놀라운 변화가 예상됩니다.

  • IREN: 매출의 71%가 HPC에서 발생 ( 2024년 3%에서 증가 )
  • Core Scientific: 매출의 71%가 HPC에서 발생 ( 5%에서 증가 )
  • TeraWulf: 128억 달러의 AI 계약 수익과 연초 대비 73.6%의 주가 상승을 바탕으로 매출의 70%가 HPC에서 발생
  • Cipher Mining: 매출의 34%가 HPC에서 발생 ( 기존에는 거의 전무 )
  • HIVE: 매출의 15%가 HPC에서 발생
  • Riot Platforms: 매출의 13%가 HPC에서 발생

개별 거래 흐름도 같은 이야기를 전합니다. Hut 8은 Anthropic 및 Fluidstack과 함께 River Bend 캠퍼스에서 70억 달러 규모의 15년 임대 계약을 체결하는 동시에 8.5 GW의 파이프라인을 구축했습니다. Galaxy Digital은 서부 텍사스의 Helios 데이터 센터에서 CoreWeave와 15년, 800 MW 규모의 약정을 체결했습니다. Galaxy는 이 계약을 통해 기간 내 약 45억 달러의 매출이 발생할 것으로 예상하며, 건설 비용의 80%를 충당하는 14억 달러 규모의 자금 패키지를 확보했습니다. MARA Holdings는 Starwood와 전략적 계약을 체결하고 프랑스 운영사인 Exaion의 경영권을 인수했는데, 이는 가장 이념적으로 HODL을 지지하던 채굴자조차 다각화된 컴퓨팅이 생존 전략의 기본임을 수용했음을 시사합니다. CleanSpark의 CEO인 Matt Schultz는 회사의 정체성을 단도직입적으로 정의했습니다. "AI와 비트코인 워크로드 모두에서 가치를 최적화할 준비가 된 종합 컴퓨팅 플랫폼으로 진화하고 있습니다."

수요 측면의 단일 앵커 테넌트 ( anchor tenant ) 에 주목할 필요가 있습니다. 과거 크립토 채굴 기업이었던 CoreWeave는 2025년 3월 15억 달러 규모의 IPO를 완료했으며, 같은 달 OpenAI와 120억 달러 규모의 5년 인프라 계약을 체결했습니다. 이 단일 거래 상대방은 상장 채굴 기업 그룹 전체에 걸쳐 비트코인 채굴 용량을 AI 호스팅 용량으로 전환하기 위한 자금 조달 근거를 효과적으로 뒷받침했습니다. 이러한 전환은 투기적인 것이 아닙니다. 계약이 체결되었고, 자금이 조달되었으며, 현재 건설 중입니다.

지리적 재편​

자본 유출에는 지리적 특성이 있습니다. 미국에 상장된 채굴 기업들이 기존 인프라를 AI 워크로드로 전환함에 따라, 전통적인 비트코인 채굴 역량은 미활용 에너지와 우호적인 정책 덕분에 9만 달러 수준의 생산 비용으로도 경제적 생존이 가능한 지역으로 이동하고 있습니다. 2026년에는 파라과이, 에티오피아, 오만이 세계 10대 채굴 국가 반열에 올랐습니다:

  • 파라과이는 풍부한 수력 발전을 기반으로 HIVE Digital의 300 MW 운영 시설을 유치하며 네트워크 해시레이트의 약 4.3 %를 점유하고 있습니다.
  • 에티오피아는 2025년 중반의 허가 동결에도 불구하고 전 세계 해시레이트의 약 2.5 %(세계 8위)까지 상승했습니다. Bitdeer의 60 MW 사이트가 SEALMINER 공급에 힘입어 단계별 전력 공급을 진행 중입니다.
  • 오만은 국가 주도의 에너지 이니셔티브와 저비용 전력의 수익화에 대한 국가적 관심 덕분에 급부상했습니다.

한편, 한때 상장 채굴 기업들 사이에서 전 세계 해시레이트의 40 % 이상을 차지했던 미국의 채굴 역량은 동일한 기업들이 전력 용량을 AI로 전환함에 따라 정체되고 있습니다. 탈중앙화 낙관론자들은 이를 네트워크의 재균형으로 해석합니다. 반면 비관론자들은 선진국 경제에서 수익성이 더 이상 맞지 않기 때문에 채굴이 법치 체계가 취약한 지역으로 밀려나고 있다고 봅니다. 두 해석 모두 동시에 타당할 수 있습니다.

이것이 비트코인 보안 예산에 의미하는 바​

해시레이트 하락 자체가 그 자체로 존재론적인 위협은 아닙니다. 비트코인은 과거에도 해시레이트 하락을 견뎌왔으며, 누가 어디에서 채굴하든 네트워크의 기술적 보안 특성은 변하지 않습니다. 더 깊은 질문은 블록 보조금과 트랜잭션 수수료로 구성된 장기적 보안 예산이 채굴자 정체성의 구조적 변화 속에서도 살아남을 수 있느냐는 것입니다.

블록 보조금은 4년마다 기계적으로 감소합니다. 원래는 트랜잭션 수수료가 그 간극을 메워야 했지만, 수수료 수익은 이를 보완할 만큼 비례적으로 성장하지 않았습니다. 한계 채굴자의 유보 가격이 경쟁 채굴자가 아닌 AI 호스팅 마진에 의해 결정된다면, 기회 비용으로 측정되는 네트워크 공격 비용은 모델링하기 더 어려워질 수 있습니다. 장기적 낙관론자들은 AI로 전환하는 바로 그 기업들이 여전히 상당한 규모의 비트코인 채굴 운영을 유지하고 있으며, 흔히 하락장에서 AI 현금 흐름을 통해 ASIC 장비를 유지한다고 지적합니다. 이는 전체 해시레이트 생산량은 적을지라도 순수 채굴 사업보다 더 탄력적인 비즈니스 모델입니다.

2027년 1분기까지 2.5 ZH / s 이상으로 예상되었던 새로운 해시레이트 궤적은 2026년 말까지 약 1.8 ZH / s, 2027년 1분기까지 2.0 ZH / s로 조용히 하향 조정되었습니다. 이러한 재평가는 "비트코인 베타 및 운영 레버리지"로 가치가 매겨졌던 모든 채굴 및 재무 관리 기업의 가치 평가 모델에 연쇄적인 영향을 미칩니다. 앞으로 이러한 기업들은 비트코인 옵션이 내재된 데이터 센터 리츠 (REITs)처럼 거래될 것이며, 이는 서로 다른 상관관계와 배수를 가진 구조적으로 다른 증권이 될 것입니다.

이미 진행 중인 투자자 재평가​

시장은 이미 이러한 전환을 가격에 반영하고 있습니다. 채굴 관련 주식은 2026년 현재까지 비트코인 자체의 성과를 약 70 % 상회했습니다. TeraWulf는 73.6 % 상승했으며, Riot의 주가는 Starboard가 16억 달러 규모의 AI 데이터 센터 확장을 추진한 후 급등했습니다. Riot은 2025년 연간 매출 6억 4,700만 달러를 기록했으며, 데이터 센터 부문은 2026년 1분기에만 3,300만 달러를 기여했습니다. 2024년 개인 투자자들의 배분을 이끌었던 "비트코인 레버리지 대리 투자물로서의 채굴주" 논리는 "에너지 차익 거래 컴퓨팅 제공자로서의 채굴주" 논리로 대체되고 있으며, 가치 평가 배수 또한 이를 따르고 있습니다.

자산 배분가들에게 시사하는 바는 명확합니다. 채굴 주식 롱 포지션은 이제 비트코인에 대한 잔여 노출을 가진 AI 인프라 롱 포지션에 가까워지고 있으며, 그 반대가 아닙니다. 채굴 주식 매수와 비트코인 선물 매도를 결합했던 헤지 전략은 재모델링이 필요합니다. 또한 비트코인 가격 회복과 함께 채굴 역량도 확장될 것이라고 가정한 모든 포트폴리오 가설도 수정되어야 합니다. 다음 가격 상승장에서는 과거 사례보다 더 적은 해시레이트가 복귀할 수 있기 때문입니다. 그 전력 용량은 이미 향후 10년 동안 OpenAI 및 Anthropic과 계약되어 있습니다.

향후 전망​

세 가지 열린 질문이 2026년의 남은 기간을 정의할 것입니다. 첫째, 상장된 채굴 기업 중 AI / HPC 계약 매출 비중이 50 %를 넘어서는 곳이 나올 것인가? Galaxy, Applied Digital, HIVE가 가장 근접해 있지만, TeraWulf의 기존 계약 백로그를 고려할 때 일시적인 현상이 아닌 구조적으로 이 임계값을 넘는 첫 번째 기업이 될 가능성이 큽니다. 둘째, 비트코인 가격이 8만 달러 이상으로 회복될 때 전력이 다시 채굴로 돌아올 것인가, 아니면 AI 대안이 이미 고착화되어 전환이 일방향으로 굳어졌는가? 초기 지표는 일방향임을 시사합니다. 신규 계약을 지배하는 15년 장기 임대 구조는 역방향 이동을 경제적으로 불합리하게 만듭니다. 셋째, 트랜잭션 수수료 성장이 영구적으로 낮아진 해시레이트 궤적이 암시하는 보안 예산의 공백을 메우기 시작할 수 있을 것인가? 만약 그렇지 않다면 2028년 보조금이 다시 절반으로 줄어드는 다음 반감기에는 어떤 일이 벌어질 것인가?

구조적인 답변은 비트코인 채굴이 더 이상 단일 목적 산업이 아니라는 점입니다. 2026년에 살아남는 기업들은 비트코인 채굴이 최고 가치의 워크로드일 때는 채굴을 하고, 그렇지 않을 때는 AI 학습을 호스팅하는 데이터 센터 운영자가 될 것입니다. 이것은 이전보다 더 지속 가능한 비즈니스 모델입니다. 이것이 경제적으로나 이념적으로, 그리고 누가 한계 해시를 제어하는지에 있어서 이전과 동일한 비트코인 네트워크인지는 향후 2년이 답해줄 질문입니다.

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참고 자료​

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