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バイナリーベットから 10 倍のレバレッジへ：Polymarket と Kalshi による 370 億ドルの仮想通貨パーペチュアルへの転換

· 約 19 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

2026 年 4 月 21 日、世界最大の 2 つの予測市場は、予測市場のふりをするのをやめました。わずか数時間の間隔で、Polymarket と Kalshi の両社は暗号資産の無期限先物（Perpetual Futures）を発表しました。これは、Hyperliquid を取引高 2,080 億ドルの巨大プラットフォームへと押し上げ、オフショア取引所を暗号資産取引の重力の中心へと変えた、レバレッジが効いた期限のないデリバティブです。Polymarket が先行し、10 倍レバレッジの BTC および NVDA コントラクトのウェイティングリストを公開しました。Kalshi もそれに続き、「Timeless」と題されたティザーを公開し、4 月 27 日にニューヨークでのデビューを予定しています。

これは同じ海岸への組織的な上陸でした。そして Coinbase、Robinhood、Hyperliquid へのメッセージは同一でした。すなわち、予測市場というパッケージは、常により大きな何かのためのトロイの木馬であったということです。

予測市場が予測市場であることをやめた日​

5 年間、Polymarket と Kalshi の売り文句は単純でした。現実世界の出来事に対するバイナリ（YES / NO）コントラクトです。トランプは勝つか？ FRB は利下げするか？ レイカーズはハンディキャップを克服するか？ 各コントラクトは決まった時間に決済され、1 ドルまたは 0 ドルが支払われます。明快で、個別的で、法的にも証券やコモディティとは区別されていました。

無期限先物はこのメンタルモデルのあらゆる部分を打ち砕きます。有効期限はありません。バイナリの結果もありません。継続的な時価評価（マーク・トゥ・マーケット）、資金調達率（ファンディングレート）、そして 2026 年初頭までにオンチェーンのパーペチュアル DEX の 1 日あたりの取引高を 100 億ドルに押し上げたものと同じレバレッジ清算メカニズムが存在します。プロモーション資料に収められた Polymarket のローンチインターフェースには、ビットコイン、Nvidia、金などの資産に対して 7 倍から 10 倍のレバレッジセレクターが表示されています。これらは、同プラットフォームを有名にした選挙賭博とは似ても似つかない製品です。

戦略的な論理は冷徹です。予測市場はエピソード的（一時的）です。選挙、スーパーボウル、マーチ・マッドネス（全米大学バスケットボールトーナメント）の時期に急増し、その後は 150 億ドルや 220 億ドルという評価額が示唆するよりもはるかに小さなビジネスを支える基本レートに戻ります。無期限先物はその逆です。継続的なフロー、経常的なファンディング支払い、そして予測市場カテゴリー全体が生み出す年間 100 億 〜 200 億ドルのバイナリコントラクトの取引高ではなく、数兆ドル単位で測定される TAM（獲得可能な最大市場規模）が存在します。

両社は現在、デリバティブへの拡大を要求されるほどの倍率で評価されています。この転換は選択肢ではなく、必然なのです。

転換を余儀なくさせた数字​

2026 年の成長物語は本物です。2026 年 3 月、予測市場はこれまでのあらゆる基準を超えました。

  • Kalshi: 月間取引高 123.5 億ドル
  • Polymarket: 105.7 億ドル — 初めて 100 億ドルを突破し、2024 年の選挙時のピークの 2 倍以上に達しました
  • 業界全体: 全プラットフォーム合計で約 245 億ドル
  • Polymarket アクティブユーザー数: 3 月は 768,476 人で、前月比 14.4% 増

マーチ・マッドネスがその一部を牽引しました。残りは暗号資産と政治市場が支えました。歴史的などの尺度で見ても、予測市場はもはやニッチではありません。

しかし、評価額は取引高よりもさらに先行しています。Polymarket は、NYSE（ニューヨーク証券取引所）の親会社であるインターコンチネンタル取引所（ICE）が、2025 年 10 月の当初の 10 億ドルの出資に加えて新たに 6 億ドルを注入し、すでに計 16 億ドルを投じている中で、150 億ドルの評価額で 4 億ドルの資金調達を行う交渉を進めています。Kalshi は、220 億ドルの評価額で約 10 億ドルの資金調達を完了させようとしており、2026 年後半または 2027 年の IPO 計画も報じられています。

これらの数字を正当化するために、両プラットフォームはバイナリコントラクトを超えてウォレットシェアを拡大する必要があります。最も手っ取り早い方法は、既存のユーザーベースを、すでに 1 日 100 億ドルを生み出している製品、つまり無期限先物へとクロスセルすることです。

勝敗を分ける規制の非対称性​

Polymarket が先行してローンチできたのは、2025 年 7 月に 1 億 1,200 万ドルを投じて、CFTC（米商品先物取引委員会）公認のデリバティブ取引所および清算機関である QCEX を買収したからです。2025 年 9 月までに、CFTC は Polymarket を指定契約市場（DCM）として認める修正命令を発行しました。2025 年 11 月には、さらなる修正により仲介取引が許可され、Polymarket は CME 先物を管理するのと同じ連邦枠組みの下で、FCM（先物取次業者）、ブローカー、機関投資家のフローを取り込むことが可能になりました。

Kalshi はより長く CFTC 指定の DCM でした。しかし、同社は別の難題を乗り越えなければなりません。それは、無期限先物を、歴史的に別途 CFTC の認可を必要としてきたレバレッジの効いた暗号資産デリバティブとしてではなく、イベントコントラクト（同社の本来の規制カテゴリー）として位置づけることです。CFTC のマイケル・セリグ委員長は 2026 年 3 月、同委員会が米国内でデジタル資産の「真の無期限先物」を許可する意向であることを示唆しました。これは、両プラットフォームがスタートの合図として受け取ったと思われる青信号です。

既存企業に対する規制の非対称性は甚大です。

  • Hyperliquid, dYdX, GMX: オフショアまたは規制のグレーゾーンで運営。米国小売（リテール）への提供なし。FCM のレールなし。
  • Binance, OKX, Bybit: 2023 年から 2024 年の法執行措置を受け、米国の無期限先物市場から永久に追放。
  • Coinbase, Kraken, Robinhood: 暗号資産の現物取引を提供し、予測市場の機能も追加したが、無期限先物に関する CFTC DCM のステータスを欠いている。
  • Polymarket と Kalshi: 生粋の CFTC DCM であり、競合他社が米国の小売顧客に合法的に提供できないコントラクトを上場する許可を持っている。

2017 年の ICO 時代以来初めて、CFTC 規制下の 2 つの取引所が、暗号資産ネイティブな無期限先物エコシステム全体が国内で提供を阻まれてきたものを、提供しようとしています。それは、銀行グレードのレールと FCM による保管を伴う、米国の小売顧客向けのレバレッジを効かせたパーペチュアルです。

Hyperliquid が警戒すべき理由 — そして、（まだ）そうではない理由​

Hyperliquid の 2026 年の数字は驚異的です。このプラットフォームは、全パーペチュアル DEX 取引高の約 44 % を占めており、1 月の 36.4 % から上昇しています。一方で、主要な競合他社は軒並みシェアを落としています。Aster は 30.3 % から 20.9 % に下落しました。dYdX、GMX、Jupiter、Drift はそれぞれ 3 % 未満に留まっています。Hyperliquid は 30 日間の取引高で 2,080 億ドルを記録し、1 日あたりの取引高は定期的に 80 億ドルを超え、229,000 人以上のアクティブ・トレーダーと 62 億ドルの TVL を誇っています。いかなる基準で見ても、世界で最も支配的なオンチェーン・パーペチュアル取引所です。

Polymarket と Kalshi が来四半期までに Hyperliquid に取って代わることはないでしょう。Hyperliquid の強みは技術面にあります。HFT スタイルのマーケットメイカーによって構築された深いオーダーブック、独自の L1 上でのミリ秒未満のマッチング、そして中央集権型取引所にヴァンパイア攻撃を仕掛ける手数料体系です。ほとんどのリテール暗号資産パーペチュアル・トレーダーは何よりも流動性とスリッページを重視しており、Hyperliquid はその両方で勝利しています。

しかし、長期戦は異なります。Polymarket と Kalshi は、既存の暗号資産パーペチュアル・トレーダーを追いかけているわけではありません。彼らは、パーペチュアル先物を 2 つの全く新しいオーディエンスに提供しようとしています：

  1. 政治に関心の高いリテール層：選挙をきっかけに参入し、スポーツのために留まった人々。Coinbase Pro のアカウントを開設したことも、ましてやパーペチュアル DEX で取引するために USDC を Arbitrum にブリッジしたこともない数百万人ものユーザーです。
  2. 株式に興味がある一般層：NVDA のようなティッカーは認識しているが、分散型パーペチュアルは理解不能だと感じている人々。

もし Polymarket の月間アクティブ・ユーザー 768,000 人のわずか 5 % が週に一度 10 倍の BTC パーペチュアルを取引し始めれば、それは前四半期には存在しなかった数十億ドルの新しいフローとなります。そして、それは Hyperliquid の既存の顧客層から来るものではありません。パーペチュアル DEX というカテゴリーがこれまで到達できなかった層から来るのです。

Hyperliquid への脅威は「取って代わられること」ではありません。より緩やかで、より危険な問題です。それは、CFTC 公認の競合他社が、テレビで広告を出し、FCM と統合し、ACH 預金を受け入れながら、Hyperliquid が海外 IP や暗号資産ネイティブ・ユーザーという規制の「ゲットー」に提供しているものと同じ製品を提供することです。

Robinhood の教訓 — そして Polymarket がそれを繰り返さない理由​

懐疑論者は、2024 年の Robinhood によるイベント・コントラクトへの進出を教訓として挙げるでしょう。Robinhood はイベント駆動型の予測取引を開始しましたが、すでに熱心なオーディエンスとより鋭いプロダクトマーケットフィット（PMF）を持っていた Polymarket や Kalshi に対して、意味のある牽引力を得ることはできませんでした。Crypto.com、Gemini、Coinbase も 2025 年に予測市場部門を立ち上げましたが、同様に芳しくない結果に終わっています。

その逆のピボット — 予測市場のネイティブがパーペチュアルに進出すること — には、Robinhood の動きにはなかった構造的な利点があります：

  • ユーザーベースがすでに投機を行っている。 Polymarket の平均的なユーザーは、0.30 ドルのコントラクトが 1 ドルを支払うようなレバレッジ感のあるポジションに慣れています。10 倍の BTC パーペチュアルへのステップアップは、Robinhood の株式購入者にアイオワ州の党員集会の投票結果に賭けるよう求めるよりも、心理的なハードルが低いのです。
  • ブランドの許容範囲がすでに存在する。 Polymarket と Kalshi は、不確実な結果に実際のお金を投じる場として知られています。これこそが、パーペチュアル取引所が必要とするブランドイメージです。
  • 規制インフラが同一である。 イベント・コントラクトを上場できる DCM（指定契約市場）は、比較的少ない追加承認で、他の CFTC 認可デリバティブを上場できます。Polymarket と Kalshi は 2 年間、この方向に向けて構築を進めてきました。

これが、Coinbase や Crypto.com の予測市場の立ち上げがうまくいかなかった理由でもあります。スポット（現物）暗号資産取引所がユーザーに突然バイナリの結果を取引するよう求めるのは、ブランドの拡張として方向が間違っています。一方で、予測市場の会場がレバレッジ取引を提供することは、ブランドの矛盾ではなく、ブランドの拡大なのです。

真の競争マップ：3 つの階層と 3 つの異なるエンドゲーム​

4 月 21 日の発表により、1 週間前には存在しなかった 3 つの階層の市場が形成されました：

ティア 1 — オフショアの暗号資産ネイティブ・パーペチュアル： Hyperliquid、Aster、edgeX、Lighter、dYdX。最も深い流動性、最低の手数料、米国の規制保護なし、広告面なし。ウォレット・ネイティブなトレーダー人口というハードルに直面しています。

ティア 2 — 米国規制下の CFTC DCM： Polymarket と Kalshi。初期流動性は小さく、手数料は高いが、米国のリテールへの完全なアクセス、FCM/ブローカーとの統合、そして暗号資産ネイティブな会場が法的に使用できない従来のマーケティングチャネルを通じてユーザーを獲得できる能力を持っています。

ティア 3 — ハイブリッド型中央集権取引所： Coinbase、Robinhood、Kraken、CME。現物暗号資産、先物、またはその両方を持っていますが、ネイティブな予測市場製品はなく、Polymarket や Kalshi が開始したばかりのレバレッジ型暗号資産パーペチュアルを提供する許可もまだ得ていません。

各階層は異なるエンドゲームをターゲットにしています。ティア 1 は、世界中の洗練されたトレーダーにとっての目的地であり続けることを望んでいます。ティア 2 は、デリバティブ界の Robinhood — 米国のリテール層が初めてレバレッジ暗号資産に出会う場所 — になることを目指しています。ティア 3 は、同様のパーペチュアル提供の許可を得るために積極的にロビー活動を行い、その間に買収や提携を通じて予測市場レイヤーへの参入を試みるでしょう。

興味深い問いは、誰が全体で勝つかではなく、これら 3 つの階層が分かれたままなのか、それとも 1 つが他を統合するのかという点です。

ビルダーとインフラにとっての意味​

もしあなたが予測市場やデリバティブのスタックで何かを構築しているなら、4 月 21 日の発表は戦略的展望をリセットするものです：

  • バイナリ市場とパーペチュアル市場にまたがる流動性ルーティングが、現実的な製品領域となります。洗練されたユーザーは、Polymarket のバイナリ、パーペチュアル・ポジション、あるいはその両方のうち、より優位性のある手段を通じて同じ見解（例：6 ヶ月後のビットコイン価格）を表現したいと考えるでしょう。
  • **サービスとしての CFTC-DCM（CFTC-DCM-as-a-service）**がボトルネックになっています。これを持っている企業は少なく、誰もがそれを求めています。M&A が加速することが予想されます。
  • 決済およびオラクル・インフラが、イベントの解決と継続的な時価評価（マーク・トゥ・マーケット）の両方で収束しつつあります。Polymarket のバイナリ・コントラクトを解決するのと同じデータフィードが、パーペチュアル・ポジションの評価のために転用されています。
  • オフチェーンの規制対象会場とオンチェーン・ウォレットの間のブリッジの価値は、低下するどころか高まっています。Polymarket を通じてパーペチュアルを知った米国のリテール層であっても、ステーブルコインの担保をセルフカストディしたいというニーズはますます高まり、オンチェーンとオフチェーンのレールにまたがる預託要件が発生するでしょう。

決定的な技術的課題は、Polymarket と Kalshi が Hyperliquid グレードの執行を提供できるかどうかです。もし、流動性が浅く、スリッページがひどく、ファンディング・メカニズムが暗号資産ネイティブなトレーダーに予測可能な裁定取引の機会を与えるだけであれば、このピボットは技術的なメリットの欠如により失敗し、予測市場のピボットはカテゴリーの破壊ではなく、単なる教訓に終わるでしょう。

結論：ピボットか、それともプレミアムか？​

両プラットフォームの強気シナリオ：レバレッジ型パーペチュアルにより、年間 100 億 〜 200 億ドルのバイナリー契約取引高から、1 兆ドルを超えるグローバルなデリバティブ市場へと移行することです。そのフローのわずか 1% を獲得するだけでも、パーペチュアル取引の活発化がもたらす予測市場へのクロスセルを考慮せずとも、それだけで 150 億ドルまたは 220 億ドルの評価額を正当化するのに十分です。

弱気シナリオ：Hyperliquid の流動性の堀（moat）は本物であり、暗号資産ネイティブのトレーダーは手数料の高い CFTC 規制下の取引所へは移行せず、Polymarket や Kalshi が獲得する新たな米国リテール層の取引頻度は、パーペチュアル取引がコアビジネスではなく低利益のサイドショーになるほど低いというものです。

正直な答えはその中間にあります。Polymarket と Kalshi が Hyperliquid としての Hyperliquid に勝つことはないでしょう。彼らが賭けているのは、Hyperliquid が法的に不可能な存在になることです。それは、2024 年から 2025 年の規制強化によってオフショアに追いやられたレバレッジ暗号資産取引のための、米国で規制され、ブランドとして信頼され、リテール向けにマーケティングされた場となることです。プロダクトを確実に実行し、避けられない最初の清算と苦情の波を乗り越えることができれば、彼らは次の 1,000 万人の米国暗号資産デリバティブトレーダーがオンボーディングする場所を再定義することになるでしょう。

2026 年 4 月 21 日は、予測市場がニッチなカテゴリーを脱し、あらゆるものへの玄関口となった日として記憶されることになります。

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参考文献​

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