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发行方赞助代币：Securitize 与 Computershare 将 70 万亿 美元 美股资产带入链上

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

四年来，“代币化股票”一直是一个规模仅 9 亿美元的配角，试图追逐 70 万亿美元的大市场。合成包装资产、离岸 SPV、平仓即消失的衍生品合约——此前将美股带入链上的每一次尝试都只是巧妙的变通方案，掩盖了一个简单的事实：这些代币中没有一个是真正的股票。

这种情况在 2026 年 4 月 29 日发生了改变。

Securitize 与 Computershare（标普 500 指数中约 58% 成分股的指定过户代理机构）宣布达成合作伙伴关系，允许美国上市公司通过直接登记系统 (DRS) 直接将其股权代币化。这种新型工具被称为发行方赞助代币 (Issuer-Sponsored Token, IST)。它不是衍生品，也不是合成资产。它是真正的股票，记录在自 20 世纪 90 年代以来一直追踪 DRS 持有情况的同一份主证券持有人名册上，只不过现在该记录存在于区块链上，而不是（或同时存在于）爱丁堡的数据库中。

如果你一直在等待代币化不再是加密原生实验，而成为现有股票发行机制的一项功能的时刻，那么现在就是了。

为什么 9 亿美元的上限此前从未被打破​

在 4 月 29 日之前，所有具有实际意义的代币化股票产品都属于以下三类之一，且没有一类真正拥有底层股票。

Robinhood 的“股票代币” 是由其立陶宛子公司发行、受立陶宛银行监管、并在 Arbitrum 上铸造的现金结算衍生品合约。这些代币不可转让，不能离开 Robinhood 平台，并在平仓时销毁。持有者没有投票权，没有委托材料，没有直接股息索取权——只有价格波动的合约风险。

xStocks 和 Backed Finance 将股份包装在离岸 SPV 中，并针对托管收据发行代币。虽然优于纯衍生品，但其法律权利是通过列支敦士登或瑞士的交易对手传递的，而不是发行方的股东名册。

Ondo Global Markets 和 Coinbase 的代币化股票发布 在托管和披露方面改进了包装模型，但它们仍然是位于底层股份之上的衍生代币。包装器就是瓶颈。

结果是，到 2026 年 4 月，所有平台的市场总值增长到约 9 亿美元——相对于 70 万亿美元的美国股市而言，这只是一个四舍五入的误差。三个结构性问题限制了增长空间：

  1. 缺乏公司行为处理机制。 包装代币无法参与代理权投票，无法接收股息再投资，如果不依靠包装提供商手动中介，也无法参与股票拆分。
  2. 每个头寸都存在交易对手风险。 如果包装 SPV 倒闭，即使底层股票完好无损，代币也将变得毫无价值。
  3. 与发行方缺乏协同。 被代币化股票的公司与代币化层之间没有任何关系——通常甚至不知道谁持有其股权的合成风险头寸。

发行方赞助代币 (IST) 通过成为股票本身而非股票的代表，解决了所有这三个问题。

架构解析：IST 如何成为存在于区块链上的 DRS 持仓​

Securitize 与 Computershare 设计的巧妙之处在于，它并没有发明一种新的资产类别，而是将区块链连接到了一类已经存在的资产中。

直接登记系统 (DRS) 一直允许美国股东直接在发行方的过户代理机构持有股份，而不是通过经纪人，这一制度已存在三十多年。DRS 持股与存管信托公司 (DTCC) 的街道名称持股享有相同的股息、相同的投票权和相同的公司行为待遇。它们只是跳过了经纪人层。

在新的合作伙伴关系下，IST 是一种具有额外属性的 DRS 持仓：Computershare 维护的主证券持有人名册在链上进行镜像，代币的链上转移会导致底层登记条目的转移。Computershare 继续担任过户代理机构。它继续处理股息、分发委托材料、处理拆分，并响应 SEC 的公司行为报告要求——对 IST 持仓的处理方式与其对传统 DRS 持仓的处理方式完全相同。

这正是该公告在结构上与以往所有尝试不同的地方。代币化并没有作为并行轨道挂载到股票服务栈上。它是同一条轨道，只是有了一个新的表示层。

Securitize 首席执行官 Carlos Domingo 简明扼要地总结道：“IST 不依赖于底层股份之上的衍生代币。它们为美国发行方提供了以代币形式创建直接股权所有权的能力。”

Securitize 已经跨越了包括以太坊 (Ethereum) 和 Solana 在内的超过 15 个区块链发行了代币化资产，预计该公司将在发行方要求的任何地方部署 IST。多链选择权的重要性并没有听起来那么大——股份的法律实质是登记记录，而不是它所在的链。

为什么这符合 SEC 1 月 28 日的分级分类 —— 以及为什么这具有关键支撑作用​

监管背景是大多数报道中关注不足的部分。

2026 年 1 月 28 日，SEC 的公司金融分部、投资管理分部以及交易与市场分部联合发布了一份声明，确立了代币化证券的分级分类 (Taxonomy)。该声明正式确立了主席 Paul Atkins 在 2025 年 11 月演讲中预告的区别：

  • 发行方赞助的代币化证券 (Issuer-sponsored tokenized securities)：发行方直接将分布式账本技术整合到其主证券持有人名册中，或者在发行线下证券的同时发行一个独立的链上通知资产。
  • 第三方赞助的代币化证券 (Third-party-sponsored tokenized securities)：分为托管模式（第三方持有股份并据此发行代币）和合成模式（参考股份的衍生品合约，且信托中不持有底层资产）。

该声明非常明确：无论表现形式如何，证券就是证券，且 “经济现实高于标签”。同样明确的是，发行方赞助模式获得了最清晰的监管待遇，因为链上记录 就是 官方所有权记录，消除了股权结构表 (Cap Table) 与代币持有者自认为拥有的资产之间的差距。

Securitize-Computershare 架构是第一个在大规模层面上匹配 SEC “发行方赞助” 类别的具体产品。这种契合并非表面文章。这意味着发行方可以采用 IST，而无需等待 SEC 的新规则制定，无需申请不采取行动函 (No-Action Letter)，也无需发明新颖的披露措辞。路径已经规划完成。

70 万亿美元入场赛道的五方角逐​

目前，美国股票代币化的竞争格局分为五种架构，每种架构都在押注不同的分销渠道。

架构类型核心押注代表性产品拥有权属性
过户代理主导Computershare + Securitize发行方赞助代币 (IST)真实的股份登记册
交易所主导纽交所数字交易平台NYSE-Securitize 谅解备忘录 (3 月 24 日)上市 + 结算场所
资产管理公司主导BlackRock 在 Securitize 上的 BUIDL25 亿美元+ 代币化国债代币化基金的分销
券商主导Robinhood 欧盟股票代币Arbitrum 上的现金结算衍生品零售端用户体验 (UX)
加密原生券商Coinbase 代币化股票为美国零售端提供的包装敞口DeFi 邻近的分销

资产管理公司主导的路径（BlackRock BUIDL 是典型案例，目前代币化国债规模已超过 25 亿美元）是 2024-2025 年的成功典范。但股票与国债不同：国债没有委托投票、没有股息再投资、没有股东行动主义。其公司行动层面 (Corporate-action surface) 较浅。而股票拥有所有这些属性，这正是为什么对于上市股票而言，以过户代理为核心的模型比以资产管理公司为核心的模型更具结构性优势的原因。

交易所主导的路径同样重要。2026 年 3 月 24 日宣布的 NYSE-Securitize 谅解备忘录 (MOU) 将 Securitize 指定为首家有资格在未来纽交所关联数字交易平台上为发行方铸造区块链原生证券的数字过户代理。Computershare 的交易是对这一努力的补充：NYSE 负责上市和交易场所，Computershare 负责登记。Securitize 则是两者之间的连接纽带。

与此同时，Robinhood 和 Coinbase 将不得不决定是将他们的包装产品升级为兼容 IST 的分销渠道，还是继续留在合成赛道并在用户体验上竞争。计算结果表明应当升级 —— 包装资产无法原生地支付股息，一旦发行方开始提供可以支付股息的 IST，这种局限性将变得令人尴尬。

采用曲线：为什么 2026 年 Q3-Q4 是窗口期​

这是传统分析师一直忽略的解锁关键。

采用 IST 不需要新的市场结构监管。它不需要 SEC 制定规则。它不需要国会。它只需要 一个发行方董事会的批准。Computershare 已经拥有代币化持有的登记管道；Securitize 已经拥有链上铸造基础设施；SEC 已经发布了分级分类。决策权掌握在各家公司的总法律顾问和首席财务官手中。

Computershare 为超过 25,000 家公司提供服务，覆盖了标普 500 指数中约 58% 的企业 —— 包括苹果、特斯拉、微软、英伟达、迪士尼、Coinbase 以及数百家其他公司。发行方增加 IST 选项供其股东选择的边际成本极低：登记册就是登记册，无论它是否运行在区块链上。

现实地看，第一波采用者将是那些投资者群体极度渴望链上托管的公司。这是一个很短且显而易见的名单：Coinbase、MicroStrategy (现为 Strategy)、Marathon Digital、Riot Platforms 以及少数加密原生的上市公司。预计这一波浪潮将在 2026 年第三季度出现。

第二波浪潮较难预测，但更有趣：那些零售股东已经习惯使用钱包和自托管的大型科技公司。特斯拉和英伟达是显而易见的候选者，但更具指示意义的早期信号将来自那些认为代币化是低成本股东服务升级、而非对加密货币进行战略投注的董事会。

如果到 2026 年底，即使只有 1% 的标普 500 指数发行方采用 IST，代币化股票市场也将突破 100 亿美元 —— 超过目前整个市场的 10 倍 —— 而且这还是在没有人对零售需求做出预测的情况下。如果 10% 的公司采用，市场规模将超过 1000 亿美元。真正有趣的问题不在于 IST 是否会增长，而在于它们是作为加密友好型发行方的可选产品而增长，还是成为在 5 到 10 年的时间跨度内取代相当一部分公开股票所有权中 “街名托管 (Street-name custody)” 的结构性模板。

对构建者的意义​

对于开发者和基础设施提供商来说，最直接的启示是公开股权的数据底层正在向链上迁移。这将产生以下后果：

  • 股东名册查询变成了 RPC 查询。 已发行 ISTs 的公司的股东列表，在某种程度上变成了一个链上查询。投资者关系仪表板、受益所有权分析和代理服务将需要同时接入区块链数据和 DTCC 数据源。
  • 公司行动基础设施变成了智能合约问题。 股息直接支付到钱包、在链上执行投票、通过代币重新发行来处理拆股。现有的公司行动供应商（如 Broadridge、EquiniLite、Computershare 本身）必须构建或收购链上能力。
  • 合规实施变得更难，而非更容易。 ISTs 在跨越阈值的瞬间就会触发 Reg M-NMS、Section 16 和 Schedule 13D 等义务。钱包级 KYC 和股东持仓聚合将成为监管原语，而不再是可选功能。
  • 索引标准在整合之前会先经历碎片化。 Securitize 的多链足迹（15+ 条链）意味着同一家公司的股东名册数据可能散布在不同的 L1 和 L2 上，下游消费者需要归一化索引器（Normalized indexers）来理清这些数据。

在这一层获胜的公司将不是公链本身 —— 而是那些能让链上股权对传统金融变得“清晰易读”的数据和基础设施提供商。随着 ISTs 规模的扩大，RPC 提供商、索引器、合规 API 和身份层都将变得更加重要，而非被削弱。

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天花板刚刚被推高​

四年来，代币化股权的看空理由在结构上非常简单：每个产品都是一个封装容器（Wrapper），每个封装容器都有交易对手风险，而交易对手风险将采用率限制在加密原生需求的规模之内。那个上限大约在 10 亿到 50 亿美元之间，而该行业此前一直处于这一区间的下限。

发行方赞助代币（Issuer-Sponsored Tokens）不是一种封装资产。它们就是股票本身。交易对手是发行方本身，这与任何其他形式的股权所有权的交易对手完全一致。突然之间，上限不再是加密原生需求 —— 而是 25,000 个发行方董事会决定提供该选项的速度。

天花板已经大大提高，电梯已经开始运行。

来源​

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