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韩国稳定币的缄默：为何韩国央行行长申铉松的首场演讲重塑了 410 亿美元的市场

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

申铉松（Shin Hyun-song）的任职确认听证会与其作为韩国央行行长的首次演讲之间仅隔了六天。在这短短的时间里，“稳定币”一词消失了。

2026 年 4 月 15 日，申铉松告诉立法者，挂钩韩元的稳定币可以“以互补和竞争的方式与央行数字货币（CBDC）及存款代币共存”。4 月 21 日，在韩国央行（BOK）总部的就职演说中，他向职员们展示了一份建立在“汉江项目”（Project Hangang）CBDC 试点和银行发行存款代币基础上的数字货币路线图——而对稳定币只字未提。

这一遗漏并非措辞上的意外。它是韩国日益增长的 410 亿美元稳定币市场走向的最重要信号，也是迄今为止最清晰的迹象，表明该国推迟已久的《数字资产基本法》（Digital Asset Basic Act）将不会以金融科技创始人、外国发行方甚至金融服务委员会（FSC）所推动的形式出台。

一位在六天内改变主意的行长​

申铉松不是一位逢场作戏的政治任命官员。他是一位受过普林斯顿大学训练的货币经济学家，曾任青瓦台经济顾问，并担任过国际清算银行（BIS）的研究主管——他是“央行行长的央行行长”。当他在任职确认听证会上谈到稳定币的“互补和竞争”角色时，这一措辞经过精心考量，旨在满足共同民主党提出的建立韩元挂钩稳定币以挑战美元主导地位的目标，同时保留韩国央行对银行主导发行的机构偏好。

然后他走马上任。考量的标准发生了变化。

他 4 月 21 日的就职演说围绕三个重点：推进“汉江项目”（Project Hangang），即韩国目前进入第二阶段、由九家商业银行参与的零售 CBDC 和存款代币试点；深化韩国在 Agorá 项目中的作用，这是由国际清算银行主导的跨境代币化项目，参与国包括法国、英国、日本、墨西哥、瑞士和美国；以及加强对加密市场和非银行金融的监管。在数字货币章节中，稳定币被提及的次数为零。

对于一位刚刚告诉议会稳定币是未来合法组成部分的央行行长来说，这种沉默比任何政策公告都更响亮。包括《首尔经济日报》（Seoul Economic Daily）和 The Block 在内的韩国媒体立即以同样的方式解读：韩国央行不再与金融服务委员会（FSC）谈判了。它正迈向胜利。

真正重要的争议​

要理解为什么行长的措辞选择能影响市场，你必须了解这场已导致韩国加密框架瘫痪 15 个月的机构博弈。

韩国央行一直坚持，任何韩元挂钩稳定币的发行方必须由银行持有 51% 的股份。韩国央行认为，银行已经受到资本要求、反洗钱（AML）义务和处置权的约束，是唯一具备能力防止法定货币挂钩代币崩盘，并在发生损失时吸收损失的实体。金融服务委员会（FSC）对此表示强烈反对。FSC 官员公开引用了欧盟的 MiCA 框架（其中大多数获得许可的稳定币发行方并非银行），以及日本由金融科技公司主导的日元稳定币项目（其中受监管的信托银行安排允许非银行发行方参与）。FSC 警告称，僵化的 51% 控股规则会抑制竞争，将金融科技初创企业挡在门外，并实际上预先选择了赢家。

那个赢家已经准备就绪。一个由八家银行组成的财团——国民银行（KB Kookmin）、新韩银行（Shinhan）、友利银行（Woori）、农协银行（NH）、中小企业银行（IBK）、水协银行（Suhyup）、韩国花旗银行（Citibank Korea）和渣打第一银行（Standard Chartered First Bank）——自 2025 年中期以来一直在共同开发一种挂钩韩元的稳定币。两种结构模型正在接受法律审查：一种是基于信托的设计，其储备金存放在受法律保护的载体中；另一种是 1:1 的存款支持代币，由参与银行提供全额抵押。总部位于釜山的托管公司 BDACS 已于 2025 年 9 月在 Avalanche 上推出了 KRW1，由存放在友利银行托管账户中的韩元进行 1:1 全额抵押。银行主导的基础设施已经建成，正在等待法律的跟进。

如果韩国央行 51% 的框架占据主导地位，该财团将默认胜出。所有其他路径——金融科技发行、信托支持、外资关联——都将关闭。申铉松在 4 月 21 日的沉默告诉了市场，央行现在期望由哪种框架来主导。

为什么“汉江项目”才是真正的头条​

申铉松演说的核心内容是“汉江项目”，而该内容揭示了韩国央行的战略逻辑。第二阶段于 2026 年 3 月启动，目前涵盖九家商业银行：最初的七家（KB、新韩、友利、韩亚、NH、IBK、BNK 釜山）加上庆南银行（Kyongnam Bank）和 iM 银行。该试点正在批发级 CBDC 层上测试挂钩韩元的存款代币，用于两个生产级用例——政府补贴分发和全国范围的消费者支付。计划在 2026 年下半年与所有九家银行进行大规模后续试验，明确目标是降低小微企业主的支付费用，并为基于人工智能（AI）的自动支付构建轨道。

孤立地看，“汉江项目”是一个 CBDC 项目。但若与八家银行的稳定币财团结合来看，它就变得与众不同：一个精心构建的双层架构，其中韩国央行发行批发型 CBDC，而商业银行发行可完全兑换为该 CBDC 的零售存款代币。这个架构不需要私人稳定币。它本身就是一种稳定币——只是其发行、储备管理和处置权完全处于受监管的银行系统之内。

申铉松的演说实际上宣告了韩国数字货币的未来就是这种双层架构，任何被称为“稳定币”的东西都必须融入其中，否则就只能留在国门之外。八行财团可以直接接入“汉江项目”的轨道。而外国发行方和韩国金融科技公司则不能。

这对 USDT、USDC 以及 410 亿美元问题的意义​

仅在 2025 年第一季度，韩国零售交易者通过 USDT 和 USDC 等锚定美元的稳定币转移了约 57 万亿韩元（约 416 亿美元）。这一交易量并非虚数。它代表了来自一个国家的真实需求，该国的外汇管制使得跨国资本流动充满摩擦，且其零售加密市场的交易频率位居世界前列。

自 2026 年初以来流传的韩国金融服务委员会（FSC）《企业虚拟货币交易指南》草案，将把 USDT 和 USDC 排除在韩国企业资产负债表可持有的核准数字资产列表之外。这种排除并非出于哲学考量，而是基于《外汇交易法》，该法不承认稳定币为合法的跨境支付工具。拟议的框架将允许公司在市值前 20 名的非稳定币加密货币中持有最多占自有资本 5% 的头寸。比特币可以持有；Tether 和 Circle 则不行。

结合申（Shin）对该草案的沉默来看，前景变得更加清晰。Circle 若想以与国内发行方相同的条款在韩国运营，就需要设立当地韩国分支机构，遵守《数字资产基本法》第二阶段出台的任何发行方规则，并且几乎肯定需要与在任何发行实体中持有多数股权的韩国银行合作。这正是香港、日本和新加坡各自以不同方式应对的“受监管的境外准入”摩擦——而韩国目前选择的路径似乎是这四个国家和地区中最具限制性的。

亚洲四方对比​

当与地区同行进行对比时，韩国新兴的立场变得更加清晰。日本在 2026 年 4 月将加密资产重新分类为“金融产品”，将稳定币纳入证券式监管，同时为非银行金融科技公司由信托银行发行的日元稳定币留出了空间。香港金融管理局（HKMA）的框架要求 100% 的高质量流动资产支持和全面许可，但接纳非银行发行方，且来自获牌虚拟资产服务商的数种锚定美元的稳定币已经上线。新加坡金融管理局（MAS）的大型支付机构制度将稳定币视为电子货币的一种形式，设有资本和准备金规则，但没有银行控股的要求。美国在 2025 年签署的《GENIUS 法案》将两层发行结构法制化，明确容纳了银行和非银行申请者。

如果申的构想成立，韩国将处于所有对比维度的严格极端：仅限银行主导、外国发行方若无本地存在则被拒之门外、禁止企业资产负债表使用美元稳定币。这一选择是有代价的——创新摩擦、金融科技税基流失、稳定币在商业中的渗透变慢——而韩国央行（BOK）显然认为其带来的收益更重，包括对数字韩元单位的货币主权、通过银行系统实现的反洗钱（AML）可追溯性，以及不需要为每种产品制定新法令的统一监管边界。

到 2026 年底的政治博弈​

《数字资产基本法》的第二阶段原定于 2025 年 12 月 10 日落地，但错过了截止日期。政府发起的法案目前预计在 2026 年底出台，最早将于 2027 年开始执行。从现在到那时，三个力量将决定申的构想是否最终胜出，还是 FSC 会被迫做出妥协。

首先，总统李在明公开支持将锚定韩元的稳定币作为对抗美元霸权的国家优先事项——但他尚未对“51% 股权”问题表态，而这正是谁来发行的唯一核心问题。其次，民主党自己的加密货币小组一直在推动 FSC 倾向的更广泛发行方框架，且韩国议会政治在选举周期临近时往往会向有利于金融科技的方向倾斜。第三，在申这样地位的行长领导下，韩国央行的制度权重远重于其前任——一位前国际清算银行（BIS）研究主管在韩国国内的货币架构之争中不会轻易落败。

2026 年最可能的结果不是韩国央行或 FSC 的单方面胜利，而是一个分阶段的妥协：首先在严格的 51% 规则下实施银行主导的发行，并书面承诺在随后的立法轮次中，一旦“汉江项目”（Project Hangang）第三阶段产生运营数据，就重新审视非银行许可。这与韩国在 2021 年根据原《特别法》接纳虚拟资产服务商时使用的模式相同，也是政治阻力最小的路径。

为什么这在韩国之外也很重要​

韩国在全球范围内的重要性有两个独立于其规模的原因。它是全球人均加密货币交易量最大的市场，这使得其监管选择成为其他亚洲经济体将采纳或拒绝什么的领先指标。同时，它也是一个测试案例，测试由中央银行主导的数字货币架构是否能在开发者便利性和商家采用率上与私人稳定币竞争。

如果汉江项目的两层架构奏效——如果政府补贴能在几秒内分发，如果小商户接受存款代币的费用低于刷卡费率，如果 AI 代理能够针对银行发行的代币以编程方式结算微支付——那么韩国央行将证明一个其他中央银行追逐了五年的模型。如果它停滞不前，八家银行组成的财团将需要提供接近 USDC 的开发者体验，以防止锚定韩元的交易量无论法律如何规定都流向美元稳定币。

无论如何，韩国的稳定币问题已不再是关于稳定币是否会存在。而是关于谁的资产负债表为其提供支持、哪个监管机构为其发放许可，以及该架构是否为非银行实体留有空间。

申现松花了六天时间决定答案是“否定”的。韩国金融科技公司、外国发行方和 FSC 在 2026 年底之前还有机会改变他的想法。

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