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韓国のステーブルコインへの沈黙： 韓国銀行の申（シン）総裁による初演説が、なぜ 410 億ドルの市場を再編したのか

· 約 18 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

申鉉松（シン・ヒョンソン）氏の韓国銀行総裁としての承認公聴会から、就任後初の演説までには 6日間の開きがあった。そのわずかな期間に、「ステーブルコイン」という言葉が消えた。

2026年 4月 15日、申氏は国会議員に対し、ウォン連動型ステーブルコインは「中央銀行デジタル通貨（CBDC）や預金トークンと、補完的かつ競争的な形で共存できる」と語った。しかし 4月 21日、韓国銀行（BOK）本部で職員を前に行った就任演説では、「プロジェクト漢江（Project Hangang）」の CBDC パイロット運用と銀行発行の預金トークンに基づくデジタル通貨のロードマップを提示したが、ステーブルコインについては一言も触れなかった。

この省略は、単なる言葉のあやではない。これは、410億ドル規模に成長し続けている韓国のステーブルコイン市場がどこへ向かっているのかを示す最も重要なシグナルであり、長らく遅延している「デジタル資産基本法」が、フィンテック創業者や海外の発行体、さらには金融委員会（FSC）が求めてきた形では実現しないことを示す、これまでで最も明確な兆候である。

6日間で考えを変えた総裁​

申鉉松氏は、周囲に合わせるだけの政治的任命者ではない。プリンストン大学で学んだ金融経済学者であり、青瓦台（大統領府）の元経済顧問、そして「中央銀行の中の中央銀行」と呼ばれる国際決済銀行（BIS）の元調査局長である。承認公聴会でステーブルコインの「補完的かつ競争的」な役割について語った際、その言葉は、ドル支配に挑むためにウォン連動型ステーブルコインを構築するという共に民主党の掲げる目標を満足させつつ、銀行主導の発行という韓国銀行の組織的な好みを維持するために慎重に調整されたものだった。

その後、彼は職に就いた。そして、その微調整の内容が変わったのである。

4月 21日の就任演説では、3つの優先事項が中心に据えられた。第一に、現在 9つの商業銀行が参加しフェーズ 2にある、韓国の小口決済用 CBDC および預金トークンのパイロット運用「プロジェクト漢江」の推進。第二に、フランス、英国、日本、メキシコ、スイス、米国が参加する BIS 主導のクロスボーダー・トークン化の取り組み「プロジェクト・アゴラ（Project Agorá）」における韓国の役割の深化。そして第三に、暗号資産市場とノンバンク金融に対する監視の強化である。デジタル通貨に関するセクションにおいて、ステーブルコインへの言及は皆無であった。

ステーブルコインは将来の正当な一部であると議会に語ったばかりの中央銀行総裁にとって、その沈黙はいかなる政策発表よりも雄弁であった。ソウル経済新聞や The Block を含む韓国メディアは、即座にこれを同じように解釈した。韓国銀行はもはや FSC と交渉するつもりはない。勝利に向けて動き出したのだと。

真に重要な論争​

総裁の言葉選びがなぜ市場を動かすのかを理解するには、韓国の暗号資産フレームワークを 15ヶ月間にわたって麻痺させてきた組織間の争いを理解する必要がある。

韓国銀行は、いかなるウォン連動型ステーブルコインの発行体も、その 51% を銀行が所有しなければならないと主張してきた。銀行はすでに自己資本比率規制、マネーロンダリング防止（AML）義務、および破綻処理権限の対象となっており、法定通貨連動型トークンのペグ外れを防ぎ、万が一の損失を吸収できる唯一の主体であるというのが韓国銀行の主張である。一方、金融委員会（FSC）はこれに強く反発している。FSC 当局者は、ライセンスを受けたステーブルコイン発行体のほとんどが銀行ではない EU の MiCA 規制や、規制対象の信託銀行スキームによって非銀行系発行体の参加を認めている日本のフィンテック主導の円ステーブルコイン・プロジェクトを公に引き合いに出している。FSC は、厳格な 51% ルールは競争を抑制し、フィンテック企業の参入を阻み、事実上勝者をあらかじめ選別することになると警告してきた。

その勝者はすでに決まっている。KB国民、新韓、ウリ、農協（NH）、韓国中小企業銀行（IBK）、水協、韓国シティ銀行、スタンダードチャータード第一銀行の 8行によるコンソーシアムが、2025年半ばからウォン連動型ステーブルコインを共同開発している。現在、2つの構造モデルが法的審査を受けている。準備金が法的に保護されたビークルに保管される信託型モデルと、参加銀行で完全に担保される 1:1 の預金裏付けトークンである。釜山を拠点とするカストディ企業 BDACS は、2025年 9月に Avalanche 上で KRW1 をすでにローンチしており、これはウリ銀行のエスクローに保管されたウォンによって 1:1 で完全に担保されている。銀行主導のインフラは整っている。あとは法律が追いつくのを待つだけなのだ。

もし韓国銀行の 51% 枠組みが通れば、このコンソーシアムが不戦勝を収めることになる。フィンテック発行型、信託裏付け型、外資提携型といった他の道はすべて閉ざされる。4月 21日の申総裁の沈黙は、中央銀行が今後どの枠組みが統治することを期待しているかを市場に示したのである。

なぜ「プロジェクト漢江」が真の見出しなのか​

申総裁の演説の実質的な内容は「プロジェクト漢江」であり、その内容は韓国銀行の戦略的論理を明らかにしている。フェーズ 2は 2026年 3月に開始され、当初の 7行（KB、新韓、ウリ、ハナ、NH、IBK、BNK釜山）に慶南銀行と iMバンクを加えた 9つの商業銀行が参加している。このパイロットでは、政府補助金の配布と全国的な消費者決済という 2つの実用レベルのユースケースにおいて、ホールセール型 CBDC レイヤー上でのウォン連動型預金トークンのテストが行われている。2026年下半期には 9行すべてが参加する大規模な追跡試験が予定されており、小規模事業者の決済手数料削減や、AI ベースの自動決済のためのレール構築を明確な目標として掲げている。

単体で見れば、プロジェクト漢江は CBDC プロジェクトである。しかし、8行のステーブルコイン・コンソーシアムと併せて読むと、それは別の姿を見せる。韓国銀行がホールセール型 CBDC を発行し、商業銀行がそれと完全に交換可能なリテール型預金トークンを発行するという、意図的に構築された 2層構造（ツーレイヤー・アーキテクチャ）である。このスタックには民間ステーブルコインは必要ない。これ自体がステーブルコインなのだ。ただし、その発行、準備金管理、および破綻処理権限がすべて規制された銀行システム内に収まっているものである。

申総裁の演説は、事実上、韓国のデジタル通貨の未来はこの 2層スタックにあり、「ステーブルコイン」と呼ばれるものは、この中に組み込まれるか、あるいは国外に留まるかのどちらかであることを宣言した。8行のコンソーシアムはプロジェクト漢江のレールに直接接続できる。しかし、海外の発行体や韓国のフィンテック企業にはそれができないのである。

USDT、USDC、そして 410 億ドルの問いが意味するもの​

韓国の個人投資家は、2025 年第 1 四半期だけで、USDT や USDC などのドル連動型ステーブルコインを通じて約 57 兆ウォン（約 416 億ドル）を動かしました。このボリュームは単なる数字上の話ではありません。外国為替管理によって国境を越えた資本移動に大きな摩擦が生じている国において、実需を反映しており、その個人向けクリプト市場は流動性において世界最大級の規模を誇ります。

2026 年初頭から流通している金融委員会（FSC）の「法人向け仮想通貨取引ガイドライン」草案では、韓国企業が貸借対照表（バランスシート）に保有できる承認済みデジタル資産のリストから、USDT と USDC の両方が除外される見通しです。この除外は思想的なものではなく、ステーブルコインを正当な対外決済手段として認めていない「外国為替取引法」に基づいています。提案されている枠組みでは、企業は自己資本の最大 5% までを、時価総額上位 20 位以内の非ステーブルコイン暗号資産で保有できるようになります。ビットコインは「可」ですが、テザー（Tether）やサークル（Circle）は「不可」となります。

この草案に加え、韓国銀行（BOK）の申（シン）総裁の沈黙を重ね合わせると、状況はより鮮明になります。サークル社が韓国国内の発行体と同じ条件で事業を行うには、現地支社を設立し、デジタル資産基本法の第 2 段階から生じる発行体規則を遵守し、ほぼ確実に発行体の過半数株式を保有する韓国の銀行と提携する必要があります。これは、香港、日本、シンガポールがそれぞれ異なる方法で対処してきた「規制された外国資本の参入」という摩擦と同じものであり、韓国が現在選ぼうとしている道は、これら 4 地域の中で最も制限的なものです。

アジア 4 地域の実態比較​

韓国の新たな立ち位置は、近隣諸国と比較することでより明確になります。日本の 2026 年 4 月の暗号資産の「金融商品」への再分類では、ステーブルコインを証券型の監視下に置く一方で、非銀行系フィンテック企業による信託銀行発行の円ステーブルコインの余地を残しました。香港の HKMA（香港金融管理局）の枠組みは、100% の高品質流動資産による裏付けと完全なライセンス取得を求めていますが、非銀行系の発行体も認めており、ライセンスを取得した仮想資産サービスプロバイダーによる複数の米ドル連動型ステーブルコインがすでに稼働しています。シンガポールの MAS（シンガポール金融管理局）の主要決済機関（MPI）制度は、ステーブルコインを電子マネーの一種として扱い、資本と準備金の規則はありますが、銀行による所有権の強制はありません。2025 年に署名された米国の GENIUS 法は、銀行と非銀行の両方の申請者を明示的に受け入れる 2 段階の発行体構造を法制化しました。

申総裁の構想通りに進めば、韓国はあらゆる比較軸において最も厳しい端に位置することになります。銀行主導のみ、現地法人のない外国発行体の排除、法人によるドルステーブルコインのバランスシート利用の禁止です。この選択にはコストが伴います。イノベーションの摩擦、フィンテックによる税基盤の喪失、商取引へのステーブルコイン浸透の遅れなどです。しかし、韓国銀行は、デジタルウォン・ユニットを通じた通貨主権、銀行システムを通じた AML（アンチマネーロンダリング）の追跡可能性、そして製品ごとに新しい制定法を必要としない統一された規制範囲といったメリットを明らかに重視しています。

2026 年末までの政治的展望​

デジタル資産基本法の第 2 段階は、2025 年 12 月 10 日までに着地する予定でしたが、期限を過ぎました。政府提出の法案は現在 2026 年末までに予定されており、施行は早くて 2027 年になる見通しです。それまでの間、3 つの勢力が、申総裁の構想が実際に普及するか、あるいは金融委員会（FSC）が妥協を強いるかを決定することになります。

第一に、李在明（イ・ジェミョン）大統領は、ドル支配に対抗するための国家優先事項としてウォン連動型ステーブルコインを公に支持していますが、発行主体を誰にするかという最も重要な「51% ルール（過半数株式）」の問題については言及していません。第二に、共に民主党の暗号資産小委員会は、FSC のより広範な発行体構想を推進しており、韓国の議会政治は選挙サイクルが近づくとフィンテックに有利な結果に動く傾向があります。第三に、申総裁のような人物の下での韓国銀行の制度的重みは、前任者よりも実質的に重くなっています。元 BIS（国際決済銀行）の調査局長が、韓国国内の通貨アーキテクチャを巡る争いで簡単に負けることはありません。

2026 年の最も可能性の高い結末は、韓国銀行の完全な勝利でも FSC の完全な勝利でもなく、段階的な妥協です。厳格な 51% ルールの下でまず銀行主導の発行を開始し、「プロジェクト・ハンガン（Project Hangang）」の第 3 フェーズで運用データが得られた後、後の立法ラウンドで非銀行系へのライセンス供与を再検討するという書面での合意です。これは、2021 年の当初の特別法の下で仮想資産サービスプロバイダーを認めた際に韓国が用いたパターンと同じであり、政治的抵抗が最も少ない道です。

なぜ韓国以外でも重要なのか​

韓国が世界的に重要である理由は、その市場規模とは別に 2 つあります。第一に、韓国は人口一人あたりの暗号資産取引市場として世界最大であり、その規制の選択は、他のアジア諸国が何を採用し、何を拒否するかを示す先行指標となります。第二に、中央銀行主導のデジタル通貨アーキテクチャが、開発者の使いやすさや加盟店の採用において、民間のステーブルコインに対抗できるかどうかのテストケースとなるからです。

もし「プロジェクト・ハンガン」の 2 層構造のスタックが機能すれば（政府の補助金が数秒で分配され、小規模加盟店がカード決済よりも低い手数料で預金トークンを受け入れ、AI エージェントが銀行発行のトークンに対してマイクロペイメントをプログラムで決済できるようになれば）、韓国銀行は他国の中央銀行が 5 年間追い求めてきたモデルを証明することになります。もし失速すれば、8 行の銀行コンソーシアムは、法律で何が許可されているかにかかわらず、ウォン連動のボリュームがドルステーブルコインに流出するのを防ぐために、USDC に近い開発者体験を提供する必要に迫られるでしょう。

いずれにせよ、韓国におけるステーブルコインの問いは、もはや「存在するかどうか」ではありません。「誰の貸借対照表がそれを裏付けるのか」「どの規制当局がライセンスを与えるのか」、そして「そのアーキテクチャに銀行以外の入り込む余地があるのか」という問いに移っています。

申総裁は 6 日間かけて、その答えを「ノー」と判断しました。韓国のフィンテック企業、外国発行体、そして金融委員会（FSC）には、彼の考えを変えるために 2026 年末までの時間が残されています。

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