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香港の24時間365日稼働するトークン化ファンド市場がウォール街の終値を過去のものにした

· 約 18 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

233 年間、ウォール街のクロージングベルは金融界で最も響き渡る音でした。2026 年 4 月 20 日、香港は、ある特定の資産クラス全体においてその音を無意味なものにしました。

その日の午前、証券先物委員会（SFC）は、認可を受けた仮想資産取引プラットフォーム（VATP）上でのトークン化投資商品の 24 時間 365 日の二次取引を許可し、規制対象のステーブルコインまたはトークン化された銀行預金で決済することを認める政策回報を発行しました。トークン化マネー・マーケット・ファンド（MMF）— 香港で過去 1 年間に資産規模が約 7 倍の 107 億香港ドル（14 億米ドル）に成長した商品 — がその最初の恩恵を受けました。初めて、シンガポールの投資家が現地時間の午前 3 時に香港公認のファンドシェアを購入し、認可されたステーブルコインで数秒以内に決済を行い、売却する瞬間まで財務利回りを受け取ることができるようになったのです。

これは単なる「ブロックチェーンのパイロット運用」ではありません。1924 年に最初の米国共同基金が 1 日 1 回クロージングベルで価格設定されて以来、ファンドの流通を定義してきた市場時間の境界を、規制に基づいて解体するものです。そして、トークン化業界の他のプレイヤーが密かに待ち望んでいた「実際の流動性」という特定の次元において、香港は米国、欧州、シンガポールを明確にリードしました。

SFC の回報が実際に示していること​

4 月 20 日の政策回報は、多くの法域を停滞させてきた「新しい法律の制定」という罠を回避しています。その代わりに SFC は、既存の ETF 規制枠組み（公正な価格設定の義務、秩序ある取引ルール、流動性プロバイダーの要件、開示基準）を、VATP で取引されるトークン化オープンエンド・ファンドに拡張しました。

重要なメカニズムは以下の通りです：

  • 対象商品: 当初は SFC 認可のトークン化 MMF に限定されます。2026 年 3 月時点で、香港では 13 のトークン化投資商品が公募を認可されており、トークン化シェアクラスの合計 AUM（運用資産残高）は前年比約 7 倍の 107 億香港ドルに達しています。
  • 対象会場: 香港の第 1 種 / 第 7 種ライセンスを保有する VATP のみが、二次市場を提供できます。
  • 対象決済資産: ステーブルコイン条例に基づいて付与されたライセンスの下で発行されたステーブルコイン、およびトークン化された銀行預金。これは、ほとんどの法域で欠けている要素です。
  • 24 時間 365 日稼働: 市場時間の制限はありません。取引時間は、原資産ファンドの NAV（純資産価値）算出サイクルではなく、プラットフォームによって決定されます。
  • 投資家保護: ETF のルールブックから引用されたリアルタイムの情報開示、公正な価格設定の監視、および流動性プロバイダーの基準。

ここでの戦略的な動きは、規制のミニマリズムです。トークン化証券法を新たに創設するのではなく、SFC は既存の ETF インフラにブロックチェーンのレールをボルト締めしました。これにより、資産管理会社の市場投入までの時間が劇的に短縮されます。新しい認可は必要なく、トークン化されたシェアクラスと VATP への上場だけで済むからです。

なぜ「24 時間 365 日」が静かなキラー機能なのか​

トークン化に関する報道の多くは、決済速度、分割所有、またはプログラマビリティに焦点を当てています。これらは重要ですが、すべて流動性が存在することを前提としています。トークン化ファンドにとって、語られない制約は償還メカニズムでした。投資家は、ファンドマネージャーが通常 1 営業日に 1 回、日の終わりの NAV で償還を処理するときにしか資金を引き出すことができません。この唯一の制約こそが、機関投資家がトークン化ファンドに対し、同等の利回りを持つ ETF と比較して「流動性ディスカウント」を適用する理由でした。

香港の回報は、3 つの方法でそのディスカウントを解消します。

1. 市場価格でのピア・ツー・ピア転送: 保持者は、ファンドマネージャーの償還キューを通ることなく、VATP のオーダーブック上で他の保持者に売却できます。ファンドの NAV は決済価格ではなく、参照価格になります。

2. リアルタイム NAV オラクル: トークン化 MMF は低ボラティリティで透明性の高い担保（米国債、レポ、銀行預金）を保有しているため、日中の NAV 算出が可能です。SFC の枠組みでは、これらのオラクルを公正取引義務の価格参照として扱います。

3. ステーブルコインとトークン化預金による決済: 24 時間 365 日の現金側決済がなければ、24 時間 365 日の取引は単なる見せかけに過ぎません。香港は、2025 年 8 月 1 日に施行されたステーブルコイン条例を有効にし、二次取引を認可されたステーブルコインと結びつけることでこれを解決しました。香港金融管理局（HKMA）は、SFC の回報が出るわずか 10 日前の 2026 年 4 月 10 日に、最初の 2 つのステーブルコインライセンス（HSBC および Animoca Brands を含む Standard Chartered 主導のグループである Anchorpoint Financial）を発行しました。この順序は偶然ではありません。

タイムゾーンを越えてアイドルキャッシュ（待機資金）を管理する機関投資家の財務担当者にとって、これは計算を変えるものです。サンパウロの企業の財務担当者は、償還のために香港の市場が開くのを 14 時間待つ必要はもうありません。現地時間の午後 11 時に東京のカウンターパーティに売却し、数秒以内にオンチェーンのステーブルコイン決済を受け取ることができるのです。

すでに並んでいる資産管理会社のドミノ​

新しい枠組みから即座に恩恵を受ける立場にある 3 つの商品がありますが、香港の VATP に上場するには SFC の認可が必要です。

BlackRock の BUIDL (USD Institutional Digital Liquidity Fund) は、ローンチから 1 年と 2 週間で AUM 20 億米ドルを突破し、現在は 30 億米ドルに近づいており、世界最大のトークン化 MMF となっています。BUIDL は最近、OKX で利回り付き担保として拡大し、Standard Chartered による ティア 1 カストディを採用しました。OKX は SFC ライセンスを保有しているため、これは香港の VATP 枠組みと構造的に適合しています。

Franklin Templeton の BENJI は、米国登録の政府マネーマーケットファンドで 8 億米ドル以上の資産を象徴しており、株主記録は 7 つのブロックチェーンネットワークにわたって維持されています。Franklin のマルチチェーン、マルチ・ジュリスディクション（複数法域）アプローチは、香港がまさに可能にしたようなクロスボーダーの二次市場向けに構築されています。

Harvest Fund（嘉実基金）の香港ドル建てトークン化 MMF は、香港初の個人投資家向けトークン化ファンドとして 2026 年第 1 四半期にローンチされ、SFC にとって国内の旗艦商品となっています。これが香港の VATP 二次市場への最初の上場銘柄になると予想されます。

より広範なトークン化ファンドの世界は、異なる成長曲線を描いています。トークン化された米国債の AUM は 2026 年 2 月中旬に 100 億米ドルを突破し、現在では広範な RWA（現実資産）市場の 67.2% のシェアを占めています。トークン化 MMF の AUM は 2025 年を通じて 2 倍の 86 億米ドルに増加し、上昇を続けています。トークン化 RWA 市場全体は 2026 年 3 月 31 日時点で 193.2 億米ドルに達し、15 か月で 256.7% 増加しました。香港は、これらの最大級の商品に対し、信頼できる二次市場の場を提供したのです。

香港と他の管轄区域の比較​

4 つの管轄区域が、トークン化証券の決済メカニズムを定義するために競い合っています。その違いは今や鮮明です：

米国 — DTCC トークン化パイロット（2025 年 12 月）。 SEC（証券取引委員会）の取引市場局は 2025 年 12 月 11 日にノーアクションレターを発行し、DTCC（証券保管振替機構）が保管する資産（Russell 1000 銘柄、米国債、S&P 500 / Nasdaq-100 ETF など）をトークン化する 3 年間のパイロット運用を許可しました。これは中央集権的なカストディモデルです。トークンは DTC に対する権利請求権であり、無記名証券ではありません。24 時間 365 日の小売取引フレームワークはなく、現金決済は依然として従来の支払いレールに依存しています。

欧州連合 — DLT パイロット・レジーム（2023 年 3 月より）。 EU の枠組みは、DLT ベースの多角的取引システムや決済システム向けに期間限定のサンドボックスを提供していますが、発行規模、取引量、およびライセンス期間に上限を設けています。EU のトークン化企業は、米国の DTCC インフラが進展する中で欧州が後れを取っていると警告し、欧州委員会に対してこれらの上限を解除するよう公に求めています。現在、トークン化ファンド向けの 24 時間 365 日稼働する小売二次市場は存在しません。

シンガポール — プロジェクト・ガーディアン（Project Guardian）。 プロジェクト・ガーディアンは、トークン化された債券、ファンド、およびクロスボーダー決済に関する機関投資家間のコラボレーションに焦点を当てています。これは金融管理局（MAS）主導のサンドボックス形式の取り組みであり、グローバルな銀行との二国間パイロットには重点を置いていますが、統一された小売二次市場の枠組みについては限定的です。

香港 — SFC + HKMA + VATP フレームワーク。 (a) ステーブルコイン条例に基づく認可されたステーブルコインの発行、(b) 小売取引の認可を受けた VATP、(c) 香港金融管理局（HKMA）の EnsembleTX を介したトークン化預金インフラ（2025 年 11 月より 7 つの銀行で稼働中）、および (d) ETF の規則をトークン化ファンドに拡張する統一された SFC 通達の組み合わせにより、現在稼働している唯一の完全な 24 時間 365 日対応の小売グレードのトークン化ファンド・スタックが構築されています。

米国にはより多くの資本があります。EU にはより多くの発行体があります。シンガポールにはより多くの提携銀行があります。香港には、実際に稼働している小売取引の場があります。

流動性ディスカウントのリセットとその重要性​

機関投資家のバイサイドには暗黙のルールがあります。トークン化ファンドが毎日の償還を通じてしか出口戦略を持てない場合、同等の ETF よりも 25 ～ 75 ベーシスポイント安く価格設定します。このディスカウントにより、流動性が ETF と同等であればオンチェーンに移動していたはずの、おそらく 500 億 ～ 2,000 億米ドル規模の機関投資家ファンド資産が足止めされてきました。

24 時間 365 日の二次取引は、初日からそのディスカウントを完全に解消するわけではありません。オーダーブックの厚みが必要であり、マーケットメイカーが資本を投入する必要があり、また他管轄の規制当局が香港 VATP での取引を相互承認する必要があります。しかし、それはディスカウントの構造的な要因を取り除きます。初めて、トークン化ファンドの保有者は以下の両方を手にすることになります：

  1. リアルタイムの NAV オラクルに対する継続的な価格発見
  2. ファンドマネージャーに依存しない出口戦略

これこそが、ETF を 13 兆米ドル規模の資産クラスにしている特性です。香港はこれをトークン化ファンドに組み込んだのです。

今後 18 ヶ月に示唆されること​

注目すべきいくつかの二次的影響を挙げます：

クロスリスティングの圧力。 OKX（香港認可済みの VATP）での BUIDL は、明らかな雛形です。Franklin の BENJI がこれに続き、その後、Fidelity、WisdomTree、Janus Henderson からのトークン化シェアクラスが続くと予想されます。各クロスリスティングは、ドル建ての 24 時間 365 日トークン化市場を拡大させます。

アジアが最初に模倣する規制のベンチマーク。 シンガポール、日本、韓国、UAE はいずれもトークン化の枠組みが停滞しています。香港の通達は、新しい法律を必要としない実用的なテンプレートを彼らに提供します。MAS や金融庁（FSA）も 9 ヶ月以内に同様の通達を出すと予想されます。

GENIUS 法のタイムラインにおける米国の競争圧力。 香港が同じ会計年度内にステーブルコインのライセンス、トークン化ファンドの二次市場、およびトークン化預金の決済システムをリリースした一方で、米国はいまだに連邦ステーブルコイン規制を策定している段階です。もし GENIUS 法が 2027 年まで停滞すれば、米国の発行体は国内の明確化を待つのではなく、香港の VATP を通じてトークン化ファンド製品を流通させるケースが増えるでしょう。

インフラ需要。 リアルタイム NAV オラクル、VATP オーダーブック・エンジン、ステーブルコイン / トークン化預金決済 API、およびオンチェーン・コンプライアンス証明などは、一夜にして不可欠な調達カテゴリーとなります。アセットマネージャーが自らこれらのスタックを構築することはありません。

「終値のベル」の静かな消滅​

終値のベル（クロージングベル）が実際に鳴り止むわけではありません。時間外取引、ダークプール、24 時間取引の FX が台頭しても、ベルが消えることはありませんでした。しかし、ゆっくりと、そして突然に、「市場が閉まっている」という言葉が、規制資産の増え続けるシェアにとって意味をなさなくなる日がやってきます。

香港はトークン化を発明したわけではありません。それよりも稀なことを成し遂げました。規制と決済の仕組みを同じ四半期に提供し、それを実際の需要（企業の財務キャッシュマネジメント）がある実際の製品（マネー・マーケット・ファンド）に向けたのです。この順序立てこそが、ほとんどの管轄区域に欠けているものです。そして、それこそが 2026 年 4 月 20 日を、ファンドマネージャー、取引所運営者、ステーブルコイン発行体が何年も参照し続ける日付にする理由なのです。

トークン化の議論は、これまでの 5 年間、そのレールが機能するかどうかを争ってきました。香港は、金融における最大の資産カテゴリーの一つに対してそのレールのスイッチを入れ、HSBC が発行するステーブルコインによって、24 時間体制で数秒で決済できるようにしました。

終値のベルは今も鳴っています。しかし、その音を聞いている資産は、ますます少なくなっています。

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