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宏观经济趋势和分析

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比特币挖矿的经济悖论：当生产成本翻倍而利润消失时

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

比特币挖矿行业在 2026 年面临前所未有的危机——这并非因为比特币价格崩盘，而是因为生产的基本经济逻辑被彻底颠覆。在与传统供需逻辑完全相反的惊人逆转中，矿工们正在关机，而机构买家对比特币的吸收速度竟然达到了每日产量的 400%。

悖论在于：减半后的生产成本从 16,800 美元跳升至每枚比特币约 37,856 美元，然而即便比特币交易价格远高于这一水平，矿工们仍在集体投降。与此同时，现货 ETF 和企业财库日常流转资金达 5 亿美元——这一资本规模超过了全年的挖矿产出。这不仅是利润空间的挤压，更是一场结构性变革，它正在终结比特币传奇的四年周期，并用机构吸收取代了矿工驱动的供应动态。

减半后的经济危机​

2024 年 4 月的比特币减半 将区块奖励从 6.25 BTC 削减至 3.125 BTC，实际上在一夜之间使生产成本翻倍。根据 CoinShares 的报告，对于采用标准电价的运营机构而言，平均挖矿成本已飙升至 每枚比特币 37,856 美元。

但原始生产成本仅反映了部分现状。真正的危机出现在 Hashprice（算力价格）上，即矿工每单位算力赚取的收益。截至 2025 年 12 月初，Hashprice 已从 2025 年第三季度的约 55 美元 / PH/s / 天 暴跌至仅 35 美元 / PH/s / 天，短短三个月内跌幅约为 30-35%。

这为低效运营商制造了经济死亡螺旋。许多矿工目前处于亏损状态，生产成本接近 44 美元 / PH/s / 天，而收入仅维持在 38 美元以下。Hashprice 在 2026 年 2 月 10 日触及约 35 美元的历史低点——这是网络历史上的最低水平。

谁能在这场利润挤压中幸存？​

减半后的格局创造了一个明显的“赢家通吃”环境。预计只有满足以下标准的矿工才能生存到 2026 年及以后：

  • 廉价电力：0.06 美元 / kWh 或更低（最好是 0.045 美元 / kWh）
  • 高效硬件：低于 20 焦耳每 T 算力 (J/TH)
  • 强劲的资产负债表：拥有足够的储备以度过漫长的低价期

上市矿企的平均成本为 4.5 美分 / kWh，使大规模运营机构相较于小型竞争对手拥有关键优势。结果如何？随着小型矿工退出，大型公司利用并购（M&A）机会扩大规模并确保电力供应，行业整合正在加速。

目前，以 Foundry USA 和 MARA Pool 为首的顶级矿池 占据了全球比特币哈希算力的 38% 以上，随着弱势参与者被挤出，这种集中度只会进一步增加。

大投降：矿工以创纪录的速度抛售​

经济压力引发了分析师所谓的“矿工投降事件”——即无利可图的矿工集体关闭设备并清算比特币持仓以弥补运营亏损。

数据说明了严峻的现状：

VanEck 指出，矿工投降在历史上是一个反向信号，这类事件通常标志着比特币价格的主要底部，因为最弱的参与者被清理，网络在较低的难度水平上完成重置。

一些来源报告了更糟糕的情况。一项分析发现，平均生产成本达到了每枚 BTC 87,000 美元，超过市场价格 20%，并触发了自 2021 年中国禁止挖矿以来最大的难度降幅。

机构吸收机器​

虽然矿工在盈利边缘挣扎，但一种更强大的力量已经出现：通过现货 ETF、企业财库和主权买家实现的机构比特币吸收。这正是传统供需模型完全失效的地方。

ETF 资金流使挖矿产量相形见绌​

2024 年 1 月美国比特币现货 ETF 的获批 标志着结构性的体制转变。到 2025 年中期，全球比特币 ETF 的管理资产规模达到了 1795 亿美元，超过 130 万 BTC 被锁定在受监管的产品中。

将每日产量与机构吸收量进行对比：

这组数据令人震惊：企业和机构投资者购买比特币的速度比矿工生产新币的速度快 4 倍，这造成了从根本上改变比特币市场结构的供应冲击。

创纪录的流入量产生供应压力​

尽管市场波动剧烈，2026 年初仍出现了大规模的机构资本流入：

即使在波动和资金流出的时期，机构吸收的结构性能力依然是史无前例的。比特币和以太坊现货 ETF 累计净流入达 310 亿美元，同时在 2025 年处理了约 8800 亿美元的交易量。

供应短缺​

这造成了分析师所谓的“供应冲击”。ETF 吸收比特币的速度超过新挖矿供应量的近 3 倍，从而收紧了流动性，并产生了独立于矿工抛售的向上价格压力。

随着交易所储备降至多年低点，需求失衡正在产生供应压力。当机构买家在单日移动的资金（5 亿美元以上）通常比矿工几周内生产的还要多时，传统的供应动态就失去了作用。

比特币四年周期的终结​

十多年来，比特币的价格波动遵循着一种与减半周期挂钩的可预测模式：减半后的牛市、狂热的巅峰、残酷的熊市，以及下一次减半前的积累阶段。现在，这种模式已经被打破。

分析师之间的共识​

这一共识几乎是普遍的：

  • Bernstein：“短期熊市周期”取代了传统的减半驱动模式
  • Pantera Capital：预测未来将出现“残酷的修剪”，现在的周期由机构资金流而非挖矿供应驱动
  • Coin Bureau：四年的减半周期已被机构资金流动态所取代

正如一份分析报告所言：“关注资金流，而非减半。”

为什么周期会终结​

三种结构性变化终结了传统周期：

1. 比特币向宏观资产的演变

比特币已从 一种投机性技术演变为受 ETF、企业财库和主权采用影响的全球宏观资产。其价格现在与全球流动性和美联储政策的相关性，比与挖矿奖励的相关性更强。

2. 绝对减半奖励的影响减弱

2024 年，比特币的年度供应增长率从 1.7% 下降到仅 0.85%。随着 2100 万总供应量的 94% 已被开采，每日发行量降至约 450 BTC——这一数额很容易被少数机构买家或单日的 ETF 流入所吸收。

减半的影响 曾经是地震级的，现在已变得微不足道。

3. 机构买家的吸收量超过矿工产量

改变游戏规则的发展 是，机构买家现在吸收的比特币比矿工生产的还要多。2025 年，交易所交易基金（ETF）、企业财库和主权政府集体购买的 BTC 超过了总挖矿供应量。

仅在 2024 年 2 月，美国比特币现货 ETF 的净流入平均每日达 2.08 亿美元，甚至在减半之前就使新挖矿供应的速度相形见绌。

什么取代了四年周期？​

新的比特币市场基于 机构资金流动力学 (institutional flow dynamics) 运作，而非矿工驱动的供应冲击：

  • 全球流动性状况：美联储政策、M2 货币供应量和信贷周期
  • 机构配置转变：ETF 资金流、企业库房决策、主权国家采用
  • 监管透明度：新产品的批准（质押 ETF、期权、国际 ETF）
  • 宏观风险偏好：在风险偏好/风险厌恶时期与股票的相关性

从长期供应稀缺性的角度来看，减半依然重要，但它不再驱动短期价格走势。现在的边际买家是贝莱德 (BlackRock)，而非对减半炒作做出反应的散户交易者。

每日 4,000 万美元的供应削减——以及为什么它并不重要​

2024 年的减半将比特币每日发行量从约 900 BTC 减少到 450 BTC——以 90,000 美元的比特币价格计算，这相当于每日减少了约 4,000 万美元 的供应。

在传统大宗商品市场中，每日削减 4,000 万美元的供应会产生巨大的价格影响。但在比特币的新机构时代，这个数字几乎微不足道。

请考虑：

当机构资金流通常达到每日减半供应削减量的 10-15 倍时，减半事件就变成了统计噪音，而非供应冲击。

这解释了一个悖论：尽管生产成本翻倍，矿工仍面临经济危机，因为他们的产出在机构比特币市场中现在只是一个舍入误差。

这对比特币的未来意味着什么​

以矿工为核心的经济模式的消亡和机构吸收的兴起产生了以下几个影响：

1. 中心化风险增加​

随着小型矿工退出，前几大矿池控制了超过 38% 的算力，网络去中心化面临压力。只有最高效、资金最充足的矿工才能生存，这可能会使挖矿权力集中在少数人手中。

2. 矿工抛售压力减弱​

从历史上看，矿工出售新铸造的比特币造成了持续的价格下行压力。随着 机构吸收量超过每日产量的 3-4 倍，矿工抛售与价格走势的相关性降低。

3. 由机构调仓驱动的波动性​

比特币的价格波动将越来越多地反映机构投资组合的决策，而非散户情绪或矿工经济。 每日资金流显示出极端的波动性，前一天有 +8,730 万美元的流入，次日则是 -1.594 亿美元的流出——这是短期交易者与机构避险情绪之间的拉锯战。

4. “Hodl”作为纯散户策略的终结​

当 ETF 在受监管的产品中锁定 超过 130 万枚 BTC 时，通过被动型 ETF 工具进行的机构“持币 (Hodling)”创造了散户持有者永远无法独自实现的供应稀缺性。

5. 超越投机走向成熟​

灰度 (Grayscale) 的 2026 年展望 将此描述为“机构时代的黎明”。比特币正在从由减半炒作驱动的投机资产转变为受影响黄金、债券和股票的相同力量影响的全球宏观资产。

新时代的底层设施​

比特币市场从矿工驱动向机构驱动的转变创造了新的基础设施需求。机构买家需要：

  • 可靠、高可用性的 RPC 接入，用于 24/7 交易和托管业务
  • 多供应商冗余，以消除单点故障
  • 低延迟连接，用于算法交易和做市
  • 全面的数据源，用于分析和合规报告

随着比特币机构采用的加速，底层的区块链基础设施必须超越散户用户和个人矿工的需求。企业级接入层、分布式节点网络和专业级 API 变得至关重要——不仅是为了交易，也是为了机构规模的托管、结算和库房管理。

BlockEden.xyz 为在比特币和其他领先网络上构建的机构提供企业级区块链基础设施。探索我们的 RPC 服务，专为满足机构对比特币采用的需求而设计。

结论：新范式​

2026 年的比特币挖矿危机标志着一个历史性的转折点。在比特币历史上，边际价格驱动力首次不再是矿工，而是机构配置者。生产成本翻倍，但矿工却在投降。每日供应量减少了 4000 万美元，但 ETF 在单日内的资金流动却超过了 5 亿美元。

这并非暂时的错位 —— 而是一次永久性的结构性转变。四年周期已经终结。减半对比特币的长期稀缺性固然重要，但对短期价格走势已不再起决定性作用。矿工正被经济环境挤出市场，这些经济逻辑在散户驱动的市场中曾行之有效，但在机构资金流远超产量时便宣告瓦解。

幸存者将是那些拥有廉价电力和强大资产负债表的最具效率的运营商。市场将由全球流动性、美联储政策和机构配置决策驱动。比特币的价格将越来越多地与传统宏观资产挂钩，而不是遵循其自身的内部供应动态。

欢迎来到比特币的机构时代 —— 在这里，挖矿经济学退居其次，让位于 ETF 资金流，而减半则成为了由华尔街书写的故事中的一个注脚。

来源​

1330 亿美元关税裁决可能重塑加密货币的宏观策略

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

当特朗普总统宣布四项国家紧急状态，对世界上几乎每个国家征收广泛的关税时，加密社区中很少有人预料到随之而来的地震般的法律战 —— 或者说，这会如何深刻地揭示比特币从“数字黄金”向高贝塔（high-beta）风险资产的演变。现在，随着最高法院对 超过 1330 亿美元已收关税的归属悬而未决，加密货币市场面临着一个远超关税退税本身的清算：加密货币与贸易政策的宏观相关性已经变得不容忽视。

数字背后的宪法危机​

从本质上讲，这不仅仅是一个关税案件 —— 它是对总统权力和三权分立原则的根本挑战。特朗普总统引用《国际紧急经济权力法》（IEEPA）来征收关税，标志着 该法令在历史上首次被用于征收关税。其规模是前所未有的：自 20 世纪 30 年代以来，美国从未在仅凭个人授权而非通过国会立法的情况下，征收如此大数额的关税。

下级法院的立场非常明确。2025 年 5 月 28 日，美国国际贸易法院的一个法官小组一致裁定 IEEPA 关税非法，该裁决于 8 月 29 日得到了联邦巡回法院全体法官的维持。两家法院都认为，IEEPA 授权的“规范……进口”权力并不包括施加无限关税的权力 —— 尤其是在没有国会明确授权的情况下征收价值 1330 亿美元的关税。

宪法层面的辩论取决于三个关键原则：

文本解释问题：宪法分别授予了国会征收“税收”和“关税”的权力以及“规范”对外贸易的权力。正如 联邦巡回法院所观察到的，制宪者区分了监管和征税，这表明两者“并非替代品”。

重大问题原则（Major Questions Doctrine）：当行政部门采取具有“巨大经济和政治意义”的行动时，需要明确的法律授权。由于受影响的贸易额达数万亿美元，挑战者认为 IEEPA 的文本对于此类授权来说不够明确。

禁止授权原则（Nondelegation Doctrine）：如果 IEEPA 授权仅通过宣布紧急状态就可以对来自任何国家的任何商品征收无限关税，那么它就给了行政部门一张行使征税权的空白支票 —— 而征税权是 宪法最基本的立法职能之一。

最高法院于 2025 年 11 月 5 日听取了口头辩论，普遍观点认为多数法官对特朗普的 IEEPA 授权持怀疑态度。裁决预计很快就会出台，下一次预定的议程是在 2026 年 2 月 20 日。

当关税推文的影响力超越头条新闻​

加密货币市场对关税公告的反应堪称灾难性，这揭示了一个挑战行业基本叙事的漏洞。2025 年 10 月 10 日至 11 日的清算事件是一个典型的案例研究：特朗普总统宣布对中国进口商品额外征收 100% 的关税，导致 未平仓合约在 36 小时内减少了 190 亿美元。

最近，特朗普在 2026 年 1 月 19 日发出的欧洲关税威胁导致比特币跌至 92,500 美元，触发了 5.25 亿美元的清算。模式很清晰：意外的关税公告会引发风险资产的广泛抛售，而由于加密货币 24/7 全天候交易和高杠杆率，其跌幅往往领先。

这种机制是残酷的。高杠杆率 —— 在衍生品平台上通常为 100:1 —— 意味着 比特币价格下跌 10% 就会使 10 倍杠杆的仓位爆仓。在宏观经济波动期间，这些阈值很容易被突破，从而产生级联清算，加剧下跌压力。

“数字黄金”之死：比特币的宏观相关性问题​

多年来，比特币的支持者一直宣扬加密货币是避险资产的叙事 —— 它是数字时代的数字黄金，与传统市场不相关，且不受地缘政治冲击的影响。现在，这种叙事已经终结。

2025 年，比特币与纳斯达克 100 指数的相关性达到了 0.52，大型资产管理公司越来越多地将其视为高贝塔科技代理资产。比特币与标普 500 指数的相关性依然居高不下，而且在风险规避（risk-off）期间，比特币现在的走势往往与科技股同步下跌。

研究揭示了 加密货币波动性与地缘政治风险之间的非线性关系：它们在常态下是不相关的，但在极端地缘政治事件下，加密货币市场波动的风险会显著激增。这种非对称相关性甚至比持续相关更糟糕 —— 这意味着恰恰在投资者最需要分散风险的时候，加密货币的表现却像风险资产。

本应稳定比特币的机构采用，反而放大了其宏观敏感性。现货 ETF 带来了 1250 亿美元的管理资产和华尔街的认可，但也带来了华尔街的风险厌恶反射。当地缘政治不确定性导致机构分配者进行投资组合去风险化时，比特币会与股票一起被抛售，而不是作为对冲工具被持有。

1500 亿美元退款意味着什么（以及为何情况复杂）​

如果最高法院判决特朗普政府败诉，紧迫的问题将是：谁能获得退款，以及金额是多少？ 路透社估计 IEEPA 评估的金额超过 1335 亿美元，如果征收率持续到 2025 年 12 月，总额将接近 1500 亿美元。

但退款问题远比简单的算术复杂。 企业必须 提起保护性诉讼以保留退款权利，许多企业已经这样做。 国会研究服务部已就 潜在的退款机制 发布了指南，但处理 1500 亿美元索赔的逻辑过程将耗时多年。

对于加密市场而言，退款情景创造了一个自相矛盾的结果：

短期利好：最高法院废除关税的裁决将减少经济不确定性，并可能触发包括加密货币在内的跨市场风险偏好反弹。

中期利空：处理 1500 亿美元退款的实际过程将使政府财政紧张，并可能影响财政政策，从而产生新的宏观经济逆风。

长期模糊：该裁决对总统权力和贸易政策的影响，要么会减少未来的关税不确定性（对风险资产有利），要么会鼓动更激进的国会贸易措施（不利）。

地缘政治风险的不对称性​

或许从关税与加密货币相关性中得出的最令人不安的见解，是它如何暴露了加密货币不对称的地缘政治风险特征。 地缘政治波动仍然是 2026 年的主旋律，国家干预主义、 AI 驱动的网络冲突和贸易压力放大了市场的不确定性。

尽管加密货币市场标榜去中心化精神，但其 与全球宏观经济和地缘政治的脉搏仍然密不可分。 日益加剧的美中贸易争端、意外的关税升级以及政治不确定性，都对比特币的稳定性构成了重大威胁。

残酷的讽刺在于：比特币的设计初衷是免疫政府干预，但其市场价格现在却对政府的贸易政策决策高度敏感。 这不仅仅关乎关税，更关乎加密货币的意识形态承诺与其市场现实之间的根本张力。

加密货币之外的经济连锁反应​

关税的经济影响远超加密货币的波动。 如果维持现状，据估计，在考虑贸易伙伴的报复行动之前， IEEPA 关税将 使美国经济收缩 0.4%，并减少超过 42.8 万个全职工作岗位。

对于依赖全球供应链的行业来说，这种不确定性是毁灭性的。 当企业不知道 1330 亿美元的关税是会维持还是被退还时，他们无法做出长期的资本分配决策。 这种不确定性波及信贷市场、企业盈利，并最终影响风险资产的估值——包括加密货币。

该案被描述为 “自 1952 年钢铁扣押案以来最大的权力分立争议”，其影响远超贸易政策。 问题的核心在于谁决定美国人何时以及如何纳税的宪法架构、总统紧急权力的界限，以及重大问题原则（Major Questions Doctrine）是否延伸至外交事务和国家安全领域。

下一步：场景与战略决策影响​

随着最高法院准备做出裁决，加密货币交易者和机构面临着一场多维博弈。 以下是最可能的场景及其影响：

场景 1：最高法院废除关税（可能性：中到高）

  • 即时影响：风险偏好反弹，比特币随科技股一同飙升
  • 6 个月后：退款处理产生财政不确定性，涨势趋于缓和
  • 1 年后：总统关税权力的削弱限制了未来的贸易政策冲击，潜在利好持续的风险胃纳

场景 2：最高法院支持关税（可能性：低到中）

  • 即时影响：随着不确定性消除，出现短暂的缓解性反弹
  • 6 个月后：关税带来的经济拖累显现，风险资产受挫
  • 1 年后：总统行政贸易政策得到强化，导致波动周期性出现，从结构上利空加密货币

场景 3：狭义判决或发回重审（可能性：中等）

  • 即时影响：持续的不确定性，横盘整理
  • 6 个月后：诉讼拖延，加密货币对贸易新闻保持高度敏感
  • 1 年后：旷日持久的法律悬而未决维持了宏观相关性，维持现状

对于加密基础设施建设者和投资者来说，教训显而易见：比特币正在 作为一种高 Beta 风险资产进行交易，投资组合构建必须考虑宏观敏感性。 将加密货币定位为与传统市场无关的日子已经结束——至少在事实证明并非如此之前是这样。

重新校准加密货币论点​

最高法院的关税案件不仅仅是一个法律里程碑——它更像是一面镜子，反映了加密货币从边缘实验向宏观集成资产类别的蜕变。这 1330 亿美元的问题不仅关乎关税，更关乎加密货币是否能够超越其目前作为高 Beta 系数科技代用资产的角色，实现其最初作为非主权价值存储的承诺。

答案不会来自法院的裁决。它将取决于市场如何应对下一次地缘政治冲击、下一次关税推文、下一次清算级联。在加密货币能够在避险事件中展示出真正的去相关性之前，“数字黄金”的叙事仍然只是一种愿景——是对未来的展望，而非对现状的描述。

目前，加密货币投资者必须面对一个令人不安的事实：你投资组合的命运可能较少取决于区块链创新，而更多地取决于华盛顿的九位大法官是否判定总统超越了其宪法赋予的权力。这就是我们生活的世界——一个代码即法律，但法律却由法院书写的世界。

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比特币 2028 年减半倒计时：为什么四年周期已死

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

华尔街有了针对比特币的新策略——而且这并非始于减半。

2025 年 11 月，摩根大通（JPMorgan）向美国监管机构提交了一份结构化票据，引发了加密货币推特（Crypto Twitter）的广泛关注。该产品押注 2026 年全年比特币将出现下跌，随后在 2028 年下一次减半到来之际转向放大敞口，以迎接大幅上涨。如果贝莱德（BlackRock）的 IBIT 现货 ETF 在 2026 年底达到摩根大通预设的价格，投资者将获得 16% 的最低保底回报。如果未达标，该票据将持续到 2028 年——如果 2028 年的反弹如期而至，将提供 1.5 倍的上行空间且不设上限。

这不是典型的华尔街对冲手段。这向外界发出了一个信号：机构现在对比特币的看法，与那些仍在盯着减半倒计时的散户投资者完全不同。传统的四年周期——即减半像时钟一样精准地决定牛市和熊市——正在瓦解。取而代之的是一个由流动性驱动、与宏观经济挂钩的市场，在这个市场中，ETF 流入量、美联储政策和企业财库比挖矿奖励计划更为重要。

那个不复存在的四年周期​

比特币减半事件在历史上一直是加密市场的脉搏。在 2012 年、2016 年和 2020 年，这种模式依然奏效：减半 → 供应冲击 → 抛物线式上涨 → 顶部喷发 → 熊市。散户投资者背熟了这个剧本。匿名分析师绘制了彩虹表，预测确切的顶点日期。

随后，2024-2025 年彻底打破了这一剧本。

在比特币历史上，减半后的第一年首次收跌。价格较 2025 年 1 月开盘下跌了约 6% ——这与 2016 年和 2020 年减半 12 个月后观察到的 400% 以上的涨幅截然不同。到 2025 年 4 月（减半一年后），比特币交易价格为 83,671 美元——仅比减半当天的 63,762 美元温和上涨了 31%。

供应冲击理论曾被奉为圭臬，但现在已不再适用。2024 年，比特币的年度供应增长率从 1.7% 下降到仅 0.85%。由于 2100 万枚总供应量中的 94% 已被开采，每日产出降至约 450 BTC——这一数额很容易被少数机构买家或单日的 ETF 流入量所消化。减半的影响力曾如地震般巨大，现在已变得微乎其微。

机构入场重写规则​

终结四年周期的不是兴趣丧失，而是专业化。

2024 年 1 月美国现货比特币 ETF 的获批标志着结构性制度的更迭。到 2025 年中期，全球比特币 ETF 的资产管理规模达到 1795 亿美元，超过 130 万枚 BTC（约占总供应量的 6%）被锁定在受监管的产品中。仅在 2024 年 2 月，美国现货比特币 ETF 的日均净流入量就达到 2.08 亿美元，甚至在减半之前就已远超新挖矿供应的速度。

企业财库加速了这一趋势。MicroStrategy（现已更名为 Strategy）在 2024 年购买了 25.7 万枚 BTC，使其截至 2026 年 2 月的总持仓量达到 714,644 BTC——以平均每枚 66,384 美元的买入价计算，价值 331 亿美元。在整个市场中，到 2025 年，共有 102 家上市公司合计持有超过 100 万枚 BTC，占流通供应量的 8% 以上。

其影响是深远的。传统的减半周期依赖于散户的 FOMO（恐慌性买入）和投机杠杆。如今的市场由机构支撑，它们不会在 30% 的回调中恐慌性抛售——它们会根据宏观流动性状况而非减半日期来重新平衡投资组合、通过衍生品进行对冲并部署资本。

甚至挖矿经济学也发生了转变。2024 年的减半曾被担心会导致矿工投降，但最终平稳度过。大型上市挖矿公司现在主导着该行业，它们利用受监管的衍生品市场对冲未来产量，在不卖出代币的情况下锁定价格。过去那种矿工抛压在减半后拖累价格的反馈回路已基本消失。

两年流动性周期浮现​

如果四年的减半周期已经终结，那么取代它的是什么？

宏观流动性。

分析师越来越多地指向由美联储政策、量化宽松周期和全球资本流动驱动的两年模式。比特币的上涨不再与减半完美契合——它们紧跟扩张性货币政策。2020-2021 年的牛市不仅仅是因为 2020 年 5 月的减半；它是由前所未有的财政刺激和近乎零的利率推动的。2022 年的熊市则随着美联储激进加息和抽走流动性而到来。

到 2026 年 2 月，市场关注的不再是减半时钟，而是美联储的点阵图，寻找新一轮量化宽松的“氧气”。比特币与传统风险资产（科技股、风险投资）的相关性加强了，而非减弱。当关税担忧或鹰派美联储提名人引发宏观抛售时，比特币会与纳斯达克指数同步下跌，而非反向波动。

摩根大通的结构化票据使这一新现实变得清晰。该银行 2026 年下跌的论点并非基于减半数学——这是一种宏观判断。这一押注假设到年底将持续货币紧缩、ETF 流出或机构调仓压力。而 2028 年的上行博弈虽然名义上与下一次减半一致，但很可能是预判了一个流动性拐点：美联储降息、重启量化宽松（QE）或地缘政治不确定性的解决。

两年流动性周期理论表明，比特币的波动呈现出与信贷扩张和收缩相关的更短、更动态的波动。目前主导价格走势的机构资金是根据季度收益周期和风险调整后收益目标进行轮动的，而不是根据那个四年的迷思（Meme）。

这对 2028 年减半意味着什么​

那么，2028 年的减半是否已经变得无关紧要了呢？

并非如此。减半依然重要，但它们不再是唯一的足够催化剂。下一次减半将使每日发行量从 450 BTC 减少到 225 BTC —— 年供应增长率为 0.4%。这延续了比特币迈向绝对稀缺性的进程，但供应端的影响随着每个周期而减弱。

可能让 2028 年变得不同的是多种因素的汇聚：

宏观流动性时机：如果美联储在 2027-2028 年转向降息或恢复资产负债表扩张，减半可能会与有利的流动性体制重合 —— 即使供应机制减弱，也会放大其心理影响。

结构性供应挤压：随着 ETF、公司财库和长期持有者控制着越来越大份额的供应，即使是适度的需求增长也可能引发超常的价格波动。可用于交易的“流通量”（float）在持续萎缩。

叙事复苏：加密市场保持着反身性（reflexive）。如果像摩根大通（JPMorgan）的结构化票据这样的机构产品能够成功在 2028 年减半前后产生回报，它可能会再次验证周期论 —— 即使底层机制已经改变，也会创造一个自我实现的预言。

监管明确性：到 2028 年，更清晰的美国监管框架（稳定币法律、加密市场结构法案）可能会释放目前处于观望状态的额外机构资本。减半叙事 + 监管绿灯的结合可能会推动第二波采用浪潮。

投资者的新策略指南​

对于投资者而言，四年周期的终结要求进行战略重置：

停止预测减半时间点：在 2016 年和 2020 年奏效的基于日历的策略在成熟且流动性充裕的市场中已不再可靠。应转而关注宏观流动性指标：美联储政策转向、信用利差、机构资金流向。

将 ETF 资金流视为先行指标：2026 年 2 月，美国比特币现货 ETF 在经历了数周的资金流出后，单日录得超过 5.6 亿美元的净流入 —— 这是一个明确的信号，表明机构正在“逢低买入”。这些资金流现在比减半倒计时更为重要。

了解公司财库动态：像 Strategy 这样的公司在结构上是长期看涨的，无论价格如何都在积累。在 2025 年第二季度，公司财库购入了 13.1 万枚 BTC（增长 18%），而 ETF 仅增加了 11.1 万枚 BTC（增长 8%）。这种买盘是持久的，但在长期低迷期间并非对资产负债表压力免疫。

使用结构化产品进行对冲：摩根大通的票据代表了一个新类别：专为机构风险预算设计的、产生收益且嵌入杠杆的加密风险敞口。预计会有更多银行提供类似的、与波动性、收益率和非对称回报挂钩的产品。

拥抱“两年期”心态：如果比特币现在随流动性周期而非减半周期波动，投资者应预见到更快的轮动、更短的熊市以及更频繁的情绪剧烈波动。过去的多年积累期可能会压缩为季度，而非年度。

机构时代已经到来​

从减半驱动向流动性驱动市场的转变，标志着比特币从投机性零售资产演变为与宏观相关的机构工具。这并没有让比特币变得无趣 —— 反而让它变得持久。四年周期是一个由意识形态持有者和动量交易者主导的、年轻且流动性不足的市场特征。新体制的特点是：

  • 更深厚的流动性：ETF 提供了持续的双向市场，降低了波动性并允许更大的持仓规模。
  • 专业风险管理：机构根据夏普比率（Sharpe ratios）和投资组合构建进行对冲、调仓和配置，而非根据 Reddit 上的情绪。
  • 宏观集成：比特币越来越多地与传统风险资产同步移动，而非逆向移动，反映了其作为技术/流动性代理而非纯粹通胀对冲工具的角色。

灰度（Grayscale）的 2026 年展望完美捕捉了这一转变：“机构时代的黎明”。该公司预计比特币将在 2026 年上半年达到历史新高，驱动因素并非减半炒作，而是成熟市场中不断上升的估值，在这些市场中，监管明确性和机构采用已永久改变了供需动态。

摩根大通的结构化票据是一场赌注，赌这种转型仍在进行中 —— 赌 2026 年将带来旧叙事与新现实冲突时的波动，而 2028 年将巩固新秩序。这场赌注能否成功，与其说取决于减半本身，不如说取决于宏观环境是否配合。

在新现实中构建​

对于区块链基础设施提供商而言，四年周期的终结具有实际意义。曾经允许团队围绕牛市规划开发路线图的可预测性，已被持续的、机构驱动的需求所取代。项目不再拥有在寂静中进行多年熊市开发的奢侈 —— 它们必须在压缩的时间表内交付生产就绪的基础设施，以服务于那些期望全年拥有企业级可靠性的机构用户。

BlockEden.xyz 提供专为这种始终在线的机构环境设计的企业级 RPC 基础设施和区块链 API。无论市场是在上涨还是在回调，我们的基础设施都为那些无法承受停机时间的团队而构建。探索我们的服务，在专为长久发展而设计的基石上进行构建。

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比特币 2026 年上半年历史新高：为何多位分析师预测本季度将创新高

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

当比特币在 2026 年 1 月达到 126,000 美元，随后回调至 74,000 美元——这是七年来最长的连跌纪录——加密货币社区在称其为“熊市陷阱”的多头和宣告周期结束的空头之间产生了分歧。然而，机构分析师之间达成了一个奇特的共识：比特币将在 2026 年上半年创下历史新高。尽管经历了长达四个月的残酷下跌，Bernstein、Pantera Capital、渣打银行（Standard Chartered）以及独立研究人员都得出了同样的论点。他们的理由并非盲目乐观，而是基于对 ETF 成熟度、监管透明度、减半周期演变以及宏观利好因素的结构性分析，这些因素表明当前的下跌是噪音，而非信号。

2026 年上半年历史新高（ATH）的论点建立在可量化的催化剂之上，而非凭感觉。贝莱德（BlackRock）的 IBIT 持有 706 亿美元的比特币，吸收了在往届周期中会导致价格崩盘的抛售压力。《GENIUS 法案》和《CLARITY 法案》消除了让机构投资者止步不前的监管不确定性。MicroStrategy 在下跌期间增持了 38 亿美元的 BTC，展示了机构的坚定信心。最关键的是，随着第 2000 万枚比特币接近开采，且仅剩 100 万枚待采，比特币的稀缺性叙事正在加强。当多位使用不同方法论的独立分析师得出相似结论时，市场应当予以关注。

机构 ETF 缓冲：1230 亿美元的粘性资金​

到 2026 年初，比特币 ETF 的资产管理规模（AUM）已超过 1230 亿美元，仅贝莱德的 IBIT 就持有 706 亿美元。这并非容易因恐慌性抛售而流出的投机资本——而是来自寻求长期投资的养老基金、捐赠基金和财富管理机构的机构配置。ETF 资金与散户投机之间的区别至关重要。

之前的比特币周期主要由散户的从众心理（FOMO）和杠杆驱动的投机所驱动。当情绪反转时，过度杠杆化的头寸会发生连环清算，加剧下行波动。2021 年 69,000 美元的顶峰见证了随着散户交易者被追加保证金，数日内发生了数十亿美元的清算。

2026 年的周期看起来从根本上有所不同。ETF 资金是无杠杆的、长期的且由机构配置的。当比特币从 126,000 美元回调至 74,000 美元时，ETF 的流出量非常温和——与累积期间每日数十亿美元的流入相比，贝莱德的 IBIT 仅经历了一个 5 亿美元的赎回日。这类资金具有很强的粘性。

为什么？机构投资组合按季度而非每日进行再平衡。配置了 2% 比特币的养老基金不会因为 40% 的回撤而恐慌性抛售——这种波动性早已被计入配置决策中。这些资金的部署周期通常为 5-10 年，而非交易时段。

这种 ETF 缓冲垫吸收了抛售压力。当散户恐慌抛售时，ETF 的流入会吸收供应。Bernstein 的“60,000 美元比特币筑底”分析指出，机构需求为价格创造了底部。MicroStrategy 在 1 月走弱期间增持 38 亿美元，表明成熟的买家将回调视为机会而非恐惧。

1230 亿美元的 ETF AUM 代表了前几个周期中不存在的永久性需求。这从根本上改变了供需动态。即使面临矿工抛售、交易所流出和长期持有者的分发，ETF 的买盘支撑也防止了以往熊市中出现的 80-90% 的崩盘。

监管透明度：机构投资的绿灯​

2025-2026 年，监管环境发生了转型。《GENIUS 法案》建立了联邦稳定币框架。《CLARITY 法案》清晰地划分了 SEC/CFTC 的管辖权。2026 年 1 月 12 日通过的《数字资产市场透明度法案》（Digital Asset Market Clarity Act）正式将比特币定性为“数字商品”，消除了其地位的模糊性。

这种透明度至关重要，因为机构配置者在严格的合规框架内运行。如果没有监管确定性，无论信念如何，机构都无法部署资金。法律和合规团队会在监管状态不明时阻止投资。

2025-2026 年的监管分水岭改变了这一现状。养老基金、保险公司和捐赠基金现在可以以明确的法律身份配置比特币 ETF。此前让数百亿资金望而却步的监管风险已烟消云散。

国际监管的一致性也同样重要。欧盟的《加密资产市场法规》（MiCA）在 2025 年 12 月前完成了全面的加密框架。除中国以外的亚太地区司法管辖区也在制定更清晰的指南。这种全球监管的成熟使跨国机构能够跨司法管辖区一致地部署资金。

监管利好不仅是“没那么糟”——它具有积极的推动作用。当主要司法管辖区提供清晰的框架时，它使比特币作为一种资产类别合法化。两年前还不敢碰比特币的主要机构投资者，现在面临着董事会关于为何不进行配置的质询。从众心理（FOMO）不再仅仅是散户现象，它也成了机构现象。

减半周期的演变：这次会有所不同吗？​

比特币的四年减半周期在历史上一直驱动着价格模式：减半后的供应冲击引发牛市，并在 12-18 个月后达到巅峰，随后进入熊市，周而复始。2024 年 4 月的减半最初符合这一模式，比特币在 2026 年 1 月攀升至 12.6 万美元。

但 2026 年 1 月至 4 月的调整打破了这一规律。连续四个月的下跌——这是七年来的最长连跌纪录——并不符合历史剧本。这导致许多人宣称 “四年周期已死”。

Bernstein、Pantera 和独立分析师们一致认为：周期并未消失，而是进化了。ETF、机构资金流和主权国家的采用从根本上改变了周期动力学。以往的周期是由零售散户驱动的，具有可预测的繁荣与萧条模式。机构周期的运作方式则不同：积累速度更慢、巅峰波动较小、回撤较浅且持续时间更长。

2026 年上半年达到 ATH（历史新高）的论点认为，1 月至 4 月的调整是机构洗盘，而非周期顶点。零售杠杆多头被清算，不坚定的持有者（Weak hands）抛售，而机构则在积累。这镜像了 2020-2021 年的动态，当时比特币在牛市期间多次回调 30%，但在几个月后又创下新高。

供应动态依然看涨。减半后比特币的年通胀率为 0.8%——低于黄金，低于任何法定货币，也低于房地产供应增长。这种稀缺性并不会因为价格调整而消失。如果有的话，随着机构配置者寻求通胀对冲工具，稀缺性变得更加重要。

2026 年 3 月即将迎来的第 2000 万枚比特币里程碑强调了其稀缺性。在接下来的 118 年里，仅剩 100 万枚 BTC 可供开采，供应限制是真实存在的。在 8.7 万美元的价格下，挖矿经济学依然有利可图，但 5-6 万美元左右的边际成本底线形成了天然的支撑位。

宏观顺风：特朗普关税、美联储政策与避险需求​

宏观经济状况制造了复杂的信号。特朗普的欧洲关税威胁引发了 8.75 亿美元的加密货币清算，证明了宏观冲击仍会影响比特币。Kevin Warsh 被提名为美联储主席，其鹰派货币政策预期也令市场感到不安。

然而，在这种环境下，对比特币的宏观利好正在加强。关税的不确定性、地缘政治的不稳定性以及法定货币的贬值，驱动了机构对非相关资产的兴趣。在比特币调整的同一时期，黄金创下了 5600 美元的历史新高——这两种资产都受益于避险资金流。

一个有趣的动态是：比特币和黄金正日益成为互补品而非替代品。机构会同时配置这两者。当黄金创下新高时，它验证了比特币所共有的 “价值存储” 论点。当这两种资产在不确定时期都跑赢传统投资组合时，“比特币是数字黄金” 的说法便获得了更多的可信度。

美联储的政策轨迹比单一的人事任命更重要。无论美联储主席是谁，结构性通胀压力依然存在：人口老龄化、去全球化、能源转型成本以及财政主导。全球央行面临着同样的困境：要么加息导致经济崩溃，要么容忍通胀并使货币贬值。无论哪种方式，比特币都能获益。

主权财富基金和中央银行探索比特币储备，创造了非对称需求。萨尔瓦多的比特币战略尽管备受批评，但证明了主权国家可以配置 BTC。如果全球主权财富（10 万亿美元）中仅有 1% 配置 0.5% 到比特币，那就是 500 亿美元的新增需求——足以将 BTC 推向 20 万美元以上。

钻石手与投降式抛售的分水岭​

2026 年 1 月至 4 月的调整将信念与投机区分开来。零售投资者的投降清晰可见：交易所流入量激增，长期持有者减持，杠杆被清算。这种抛售压力将价格从 12.6 万美元推低至 7.4 万美元。

与此同时，机构在持续积累。MicroStrategy 在暴跌期间购买了 38 亿美元的 BTC，展示了其坚定的信念。迈克尔·塞勒（Michael Saylor）的公司并非在投机，而是在执行企业财库战略。其他公司也纷纷效仿：MicroStrategy、Marathon Digital 等在弱市中进行了积累。

这种分化——零售抛售，机构买入——是典型的后期积累阶段。不坚定的持有者在较低价格将 BTC 转移给坚定持有者。当情绪逆转时，供应将被那些不太可能在波动中抛售的实体锁死。

长期持有者供应指标显示了这一动态。尽管价格回调，长期持有者的余额仍在增长。持有 BTC 超过 6 个月的实体并未减持，而是在积累。这种供应移除为需求回归时引发供应冲击创造了条件。

5.6-6 万美元左右的 “已实现价格”（Realized Price）底线代表了所有比特币持有者的平均获取成本。从历史上看，比特币很少长时间保持在已实现价格以下——要么是新需求抬升价格，要么是弱势持有者投降导致已实现价格下降。在 ETF 需求的支撑下，跌破已实现价格的投降式抛售似乎不太可能发生。

为什么偏偏是 2026 年上半年？​

多位分析师一致认为 2026 年上半年将创下历史新高（ATH），主要是因为多个催化因素在此期间汇聚：

2026 年第一季度 ETF 资金流入：尽管价格出现回调，2026 年 1 月仍出现了每周 12 亿美元的资金流入。如果市场情绪好转且资金流入加速至每周 20-30 亿美元（2025 年底曾达到此水平），那么季度的需求将达到 250-400 亿美元。

监管截止日期效应：2026 年 7 月 18 日《GENIUS 法案》的实施截止日期为机构稳定币和加密基础设施的部署创造了紧迫感。机构往往会在截止日期前加速配置。

减半供应冲击：2024 年 4 月减半的供应影响持续叠加。矿工的每日 BTC 产量从 900 枚降至 450 枚。这种缺口会数月累积，形成具有滞后性的供应短缺。

税务亏损收割完成：在 2025 年第四季度和 2026 年第一季度为避税而割肉离场的散户投资者可以重新入场。这种季节性需求模式在历史上一直推动着第一至第二季度的强势表现。

企业盈利部署：在 4-5 月发布第一季度财报的企业通常会将现金投入战略资产。如果更多公司效仿 Strategy 的做法，企业对比特币的购买量可能会在第二季度激增。

机构调仓：养老基金和捐赠基金每季度会重新平衡投资组合。如果比特币表现优于债券且配置比例不足，调仓资金将产生自动买盘支撑。

这些催化因素并不能保证 2026 年上半年一定会出现新的 ATH，但它们创造了使价格在 3-6 个月内从 7.4 万美元升至 13-15 万美元的有利条件。这仅代表 75-100% 的涨幅——绝对值虽然很大，但与比特币的历史波动率相比其实相当温和。

逆向观点：如果分析错误怎么办？​

2026 年上半年创 ATH 的论点有很强的支撑，但反对意见也值得考虑：

长期盘整：比特币可能会在 6 万至 9 万美元之间横盘整理 12-18 个月，为后续的突破积蓄能量。历史周期显示，在开启新一轮上涨之前往往会有长达数月的盘整期。

宏观环境恶化：如果经济衰退来袭，避险（risk-off）资金流可能会对比特币在内的所有资产造成压力。虽然比特币从长期来看是不相关的，但在危机期间，其与股票的短期相关性依然存在。

ETF 表现不及预期：如果机构资金流入停滞或逆转，ETF 买盘支撑论点就会瓦解。如果回报率相对于配置比例令人失望，早期机构投资者可能会退出。

监管转向：尽管取得了进展，但敌对的政府或意外的监管行动可能会损害市场情绪和资本流入。

技术性故障：比特币网络可能会遇到意外的技术问题、分叉或安全漏洞，从而动摇信心。

这些风险是客观存在的，但其发生的可能性似乎低于基准情境。机构基础设施、监管透明度和供应动态表明，阻力最小的方向是向上，而非向下或横盘。

交易者和投资者应关注什么​

以下几个指标将验证或证伪 2026 年上半年 ATH 的论点：

ETF 资金流：如果每周资金流入持续 4-6 周保持在 15 亿美元以上，将标志着机构需求的回升。

长期持有者行为：如果长期持有者（持有 6 个月以上）开始大量抛售，则表明市场信心正在减弱。

挖矿盈利能力：如果币价低于 6 万美元导致挖矿无利可图，矿工将不得不出售代币以支付成本，从而产生抛售压力。

机构公告：更多企业宣布将比特币纳入财政库（效仿 Strategy）或主权财富配置，将验证机构投资的论点。

链上指标：交易所流出量、巨鲸囤币情况以及交易所供应量都能反映供需失衡状况。

接下来的 60-90 天至关重要。如果比特币能守住 7 万美元上方，且 ETF 资金流入保持正值，上半年 ATH 的论点将得到强化。如果价格跌破 6 万美元且资金流出加速，熊市预测将更具可信度。

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黄金 5,600 美元 vs 比特币 74K：重新定义数字黄金的避险分歧

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

当 2026 年初黄金飙升突破 5,600 美元创下历史新高，而比特币跌破 74,000 美元——抹去了特朗普当选后的所有涨幅——市场见证了加密货币历史上最剧烈的避险资产背离。这不仅仅是价格波动，更是对比特币长达十年的“数字黄金”叙事的一次根本性挑战。

比特币与黄金的比率骤降至 17.6，创下近年来的最低水平。仅在 2025 年第四季度，黄金上涨了 65%，而比特币下跌了 23.5%。对于那些将比特币视为现代投资组合对冲工具的机构投资者来说，这种背离提出了一个令人不安的问题：当危机来临时，比特币究竟是避险资产，还是仅仅另一种风险资产？

大背离：两种避险资产的故事​

2026 年 1 月 26 日，黄金突破每金衡盎司 5,000 美元，这不仅是一个心理里程碑，更代表了多年来积聚的结构性力量的顶峰。

全球黄金 ETF 管理资产规模翻了一番，达到 5,590 亿美元的历史新高，实物持有量达到 4,025 吨的历史巅峰——高于 2024 年的 3,224 吨。2025 年年度资金流入飙升至 890 亿美元，创下有史以来的最高纪录。

各国央行在过去三年中每年累计购买超过 1,000 吨黄金，远高于前十年 400-500 吨的平均水平。这种官方部门的购买行为代表了与比特币持有者群体的关键区别。正如摩根大通（J.P. Morgan）分析师所指出的，央行需求仍然是黄金势头的“支柱”——创造了持久的机构需求，为价格提供了底部支撑。

与此同时，比特币则呈现出截然不同的景象。这种加密货币跌破 74,000 美元，降至特朗普 2024 年大选获胜以来的最低点，引发了 6.2 亿美元的清算。在 2024 年至 2026 年间获得 870 亿美元资金流入的比特币 ETF，在 2026 年初经历了显著的资金流出，因为机构持有者变得谨慎。

主要金融机构纷纷大幅上调黄金预测：

  • 摩根大通将其 2026 年底的黄金目标价上调至 6,300 美元/盎司
  • 摩根士丹利（Morgan Stanley）将 2026 年下半年的目标价从 4,750 美元上调至 5,700 美元
  • 高盛（Goldman Sachs）和瑞银（UBS）将年底目标价设定为 5,400 美元

在高盛对 900 多家机构客户进行的调查中，近 70% 的受访者认为到 2026 年底黄金价格将继续攀升，其中 36% 的人预测将突破每盎司 5,000 美元。实际价格甚至超过了最乐观的预测。

为什么特朗普关税和美联储政策触发了避险轮动​

这种背离并非偶然。特定的宏观经济催化剂推动机构资金流向黄金，并撤离比特币。

关税冲击与贸易战升级​

特朗普激进的关税政策在金融市场产生了连锁反应。当总统威胁要对北约盟友征收全面关税时，比特币价格下跌了 3%。他早前宣布对中国进口商品征收关税，在 2025 年 10 月引发了加密货币历史上规模最大的清算事件。

其机制非常明确：关税声明造成了短期不确定性，促使加密货币市场迅速做出避险反应。在谈判或暂时停火的消息传出后，剧烈的抛售往往伴随着缓解性反弹。这种由头条新闻驱动的波动导致杠杆仓位出现大规模强制清算，现货价格也随之骤降。

在关税焦虑的高峰期，以太坊下跌 11% 至 3,000 美元左右，而 Solana 下跌 14% 至约 127 美元。比特币和其他风险资产与主要股指同步下跌，而金价则上涨——这是教科书式的“奔向优质资产”（flight to quality）。

凯文·沃什与美联储鹰派作风​

凯文·沃什（Kevin Warsh）被提名为潜在的美联储主席继任者，加剧了市场的担忧。作为知名的通胀鹰派，沃什的潜在上台预示着未来将采取更紧缩的货币政策。该消息发布后，加密货币市场蒸发了 2,000 亿美元，比特币一度闪崩至 82,000 美元，随后部分回升。

关税-通胀-美联储之间的联系为加密货币创造了一场完美风暴。特朗普的关税政策威胁要通过提高消费价格来巩固通胀。更高的通胀可能迫使美联储在更长时间内维持高利率，从而收紧财务状况，并迫使交易员退出杠杆头寸。比特币等风险资产与股票同步走低。

相反，黄金在这种环境下蓬勃发展。在沃什获得提名之前，鸽派的美联储政策预期结合地缘政治紧张局势和通胀担忧，为贵金属增值创造了理想的背景。

行为差距：风险偏好 vs 避险​

对比特币“数字黄金”论点最沉重的打击来自于它在市场压力下的行为模式。比特币并没有充当避险资产，而是越来越多地与高风险科技股步调一致，证明其本质上是一种“风险偏好型”（risk-on）资产，而非防御性的价值储存手段。

比特币不再可靠地追踪避险交易。相反，它对流动性、风险偏好和加密货币特有的仓位表现出更高的敏感性。正如一项分析所指出的，“比特币价格的快速避险变动是由强制清算和风险敏感型投资产品的资金流出驱动的。”

各国央行提供了比特币避险功能失效的最有力证据。迄今为止，还没有哪家央行将比特币作为储备资产持有，而黄金在这一角色中根深蒂固。这放大了一个关键问题：在充满不确定的时期，谁是比特币的最后买家？

各国央行每年购买 1,000 多吨黄金，为这种贵金属提供了保障。比特币缺乏与之相当的机构“最后买家”——这是在危机时期的结构性劣势。

比特币何时重拾数字黄金叙事？​

尽管面临短期压力，但比特币作为长期价值存储的叙事在机构圈内正得到越来越多的认可。问题不在于比特币能否充当数字黄金，而在于市场在何种条件下会将其视为数字黄金。

机构基础设施趋于成熟​

在监管明确化和基础设施进步的推动下，比特币的机构化进程在 2026 年有所加速。现货比特币 ETF 目前代表了超过 1150 亿美元的专业管理敞口——这些资金来自寻求受监管准入点的养老金计划、家族办公室和资产管理公司。

美国加密货币 ETF 现在可以通过退休计划和企业财务部门进行配置，这使比特币在多元化投资组合中的角色走向常态化。这种基础设施在之前的市场周期中并不存在。一旦当前由关税引发的波动消退，这一机构基础可能会为比特币发挥真正的投资组合避险作用提供所需的稳定性。

数字黄金复兴的宏观经济条件​

比特币的数字黄金叙事可能会在特定的宏观经济情境下重获动力：

主权债务危机： 2026 年的主权债务到期墙代表了一个关键时期，即在超低利率年份发行的巨额政府债务必须以当今的高利率进行再融资。许多国家在疫情后的刺激计划中累积了大量债务，锁定了中短期到期时间。再融资挑战、增长前景疲软以及政治约束增加了主权债务重组的可能性——在这种情况下，比特币的非主权、抗审查属性可能会大放异彩。

货币贬值加速： 如果持续的通胀与财政压力迫使央行在债务可持续性和价格稳定之间做出选择，由此导致的货币贬值可能会推动人们对比特币作为对冲工具的重新关注——类似于黄金的角色，但具有便携性和可分割性的额外优势。

地缘政治碎片化： 在经济民族主义和贸易壁垒日益增加的世界中（正如特朗普的关税政策所暗示的那样），比特币无国界、中立的特性可能会变得更有价值。与需要物理存储且容易被没收的黄金不同，比特币为跨司法管辖区的财富保值提供了可靠的替代方案。

技术与监管催化剂​

几项进展可能会加速比特币回归避险资产地位：

增强型托管解决方案： 随着机构对数字资产持有提出银行级安全要求，改进后的托管基础设施减少了比特币相对于黄金的一个主要劣势。

监管明确化： 全面加密立法的通过（如针对稳定币的 GENIUS 法案或针对市场结构的 CLARITY 法案）将减少监管不确定性——这是比特币风险溢价的一个主要因素。

中央银行实验： 虽然目前没有央行将比特币作为储备资产持有，但已有多个政府探索了有限的敞口。即使是一个小主权国家的突破性采用，也可能催化更广泛的机构认可。

投资组合配置再平衡​

目前的分歧促使策略师建议采用混合方法。对这两种资产进行战略配置可能是对冲宏观经济不确定性的最佳方案，既利用了比特币的增长潜力，又发挥了黄金的防御特性。

这种“杠铃策略”——将黄金久经考验的避险属性与比特币的不对称上行空间相结合——承认了这两种资产承担着不同但互补的角色。黄金提供稳定性且具有机构认可度；比特币则以数字形式提供技术创新和稀缺性。

前行之路：共存而非竞争​

2026 年的避险资产分歧并没有否定比特币作为长期价值存储的潜力。相反，它凸显了比特币和黄金在风险回报频谱中占据不同位置，拥有不同的应用场景和持有者群体。

黄金飙升至 5600 美元展示了拥有 5000 年历史的价值存储手段的持久力量，其背后有央行需求、久经考验的危机表现以及全球通用性作为支撑。其反弹反映了基本的宏观经济压力——关税驱动的通胀担忧、美联储政策的不确定性以及地缘政治紧张局势。

比特币在 7.4 万美元下方的挣扎揭示了其目前作为成熟避险资产的局限性。它与风险资产的相关性、易受清算级联影响的脆弱性，以及缺乏机构层面的“最后买家”，都在市场剧烈震荡期间削弱了数字黄金的叙事。

然而，比特币的机构基础设施——ETF 渠道、托管解决方案、监管框架——正在持续成熟。专业管理的 1150 亿美元比特币敞口代表了前几个周期中并不存在的资本。这些结构性改进为未来的避险信誉奠定了基础。

现实情况可能是微妙的：比特币可能永远无法完全复制黄金在危机中的表现，但它也不需要这样做。数字黄金可以与实物黄金共存，服务于不同的利基市场——如跨代财富转移、跨境价值存储、可编程抵押品——这些是黄金无法高效解决的。

对于投资者而言， 2026 年的分歧提供了一个深刻的教训。避险资产并非不可替代。它们对不同的催化剂做出反应，发挥不同的功能，并需要不同的风险管理方法。问题不在于选择黄金还是比特币，而在于如何在专为持续不确定性时代设计的投资组合中将两者结合起来。

随着关税局势的演变、美联储政策的转变以及机构采用的成熟，避险叙事将继续发展。当前的分歧可能并不代表数字黄金叙事的终结，而是它的青春期——在比特币于避险资产殿堂中赢得与黄金并列的地位之前，一个痛苦但必经的阶段。

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关税 FUD vs 加密现实：特朗普的欧洲关税威胁如何引发 8.75 亿美元的清算级联

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

当特朗普总统在 2026 年 1 月 19 日宣布对欧洲实施全面关税时，盯着屏幕的加密货币交易者经历了华尔街几十年来早已熟知的道理：地缘政治冲击并不在乎你的杠杆率。在 24 小时内，价值 8.75 亿美元的杠杆头寸烟消云散。比特币在短短一小时内下跌了近 4,000 美元。加密货币长期以来关于与传统市场“不相关”的梦想再次破灭。

但这不仅仅是又一次波动事件。由关税引发的清算连锁反应暴露了加密货币在 2026 年宏观环境中的三个令人不安的事实：杠杆放大了所有波动，加密货币不再是避险天堂，以及该行业仍未回答链上是否应该引入熔断机制。

击垮多头的公告​

1 月 19 日，特朗普抛出了关税炸弹：从 2026 年 2 月 1 日起，丹麦、挪威、瑞典、法国、德国、英国、荷兰和芬兰进入美国的所有商品将面临 10% 的关税。到 6 月 1 日，关税将升级至 25%，“直到就完整且彻底购买格陵兰岛达成协议为止”。

时机选择非常精准。由于美国节假日休市，市场交易清淡。流动性匮乏。而在数月的机构接纳叙事鼓舞下，加密货币交易者大量堆积了杠杆多头头寸。

结果如何？这是一场教科书般的清算连锁反应。

比特币在数小时内从约 96,000 美元跌至 92,539 美元，24 小时内跌幅达 2.7%。但真正的惨状发生在衍生品市场。根据多家交易所的数据，24 小时内的清算总额达到 8.67 亿美元，其中多头头寸占 7.85 亿美元以上。仅比特币在第一波冲击中就有 5 亿美元的杠杆多头头寸被强平。

同期加密货币总市值下降了近 980 亿美元——这深刻地提醒人们，当宏观冲击来袭时，加密货币的交易表现更像高贝塔科技股，而非数字黄金。

杠杆驱动崩溃的剖析​

要理解为什么关税公告会引发如此剧烈的清算，你需要了解加密衍生品市场中的杠杆是如何运作的。

在 2026 年，各大平台在现货杠杆和期货方面提供从 3 倍到 125 倍不等的杠杆。这意味着拥有 1,000 美元的交易者可以控制价值 125,000 美元的头寸。当价格仅向不利方向移动 0.8% 时，其整个头寸就会被清算。

特朗普宣布消息时，市场正处于重仓多头状态。CoinGlass 的数据显示，比特币的多空比为 1.45 倍，以太坊为 1.74 倍，Solana 为 2.69 倍。资金费率——多头和空头之间的定期支付费用——对比特币为 +0.51%，对以太坊为 +0.56%，显示出多头占据主导地位。

当关税新闻传出时，发生了以下情况：

  1. 初步抛售：由于交易者减少了对地缘政治不确定性的风险敞口，现货价格下跌。
  2. 触发清算：价格下跌将杠杆多头头寸推向了清算区。
  3. 强制出售：清算自动触发了市场卖单，进一步推低价格。
  4. 连锁效应：较低的价格触发了更多清算，形成了自我强化的恶性循环。
  5. 波动放大：假日交易时段的流动性稀缺放大每一波抛售压力。

这种连锁效应使现货市场 2-3% 的波动演变成了 8.75 亿美元的衍生品市场大清洗。

宏观-加密相关性：避险叙事的终结​

多年来，比特币最大化主义者一直认为，在危机时期加密货币将与传统市场脱钩——当法币系统面临压力时，它将充当“数字黄金”。

关税事件彻底粉碎了这一叙事。

比特币与标准普尔 500 指数的相关性已从 2018-2020 年的近乎零水平激增至 2023-2025 年间的 0.5-0.88 范围。到 2026 年初，加密货币已成为全球风险资产组合的一部分，而非孤立的替代系统。

特朗普宣布关税时，避险情绪显而易见——但加密货币并不是目的地。黄金需求激增，将价格推向每盎司 5,600 美元以上的历史新高。与此同时，比特币则随科技股和其他风险资产一同下跌。

原因何在？加密货币现在在全球风险投资组合中充当着高贝塔、高流动性、带杠杆的资产。在风险规避（Risk-off）体制下，各类资产的相关性会上升。当市场进入风险规避模式时，投资者会抛售流动性强、波动大且带杠杆的资产。加密货币恰好符合这三个特征。

这种动态在 2026 年初得到了持续加强。除了关税事件外，其他地缘政治冲击也呈现出类似的模式：

  • 1 月底的伊朗紧张局势引发了对更广泛冲突的担忧，促使投资者抛售包括加密货币在内的风险资产。
  • 凯文·沃什（Kevin Warsh）被提名为美联储主席信号了潜在的“硬通货”政策转向，引发了更广泛的加密货币抛售。
  • **2 月 1 日的“黑色星期日 II”**事件在 24 小时内清算了 22 亿美元——这是自 2025 年 10 月以来最大的单日跌幅。

每个事件都展示了相同的模式：意外的地缘政治或政策新闻 → 风险规避情绪 → 加密货币的跌幅超过传统市场。

杠杆放大效应问题​

关税引发的清算级联并非 2026 年初所独有。它是系列由杠杆驱动的崩盘中最新的一次，这些崩盘暴露了加密货币市场的结构性脆弱性。

回顾一下近期的历史：

  • 2025 年 10 月：一次市场崩盘在级联清算中抹去了价值超过 190 亿美元的杠杆仓位和超过 160 万个散户账户。
  • 2025 年 3 月：24 小时内发生了 2.947 亿美元的永续期货级联清算，随后在一小时内又发生了 1.32 亿美元的清算潮。
  • 2026 年 2 月：除了关税事件外，2 月 5 日 Bitcoin 测试了 70,000 美元（自 2024 年 11 月以来的最低点），触发了 7.75 亿美元的额外清算。

模式很清晰：地缘政治或宏观冲击 → 价格剧烈波动 → 清算级联 → 波动性放大。

期货持仓量（Open Interest）数据展示了杠杆问题的规模。在各大交易所中，持仓量超过 5,000 亿美元，其中机构集中度达 1,800-2,000 亿美元。这代表了当波动性飙升时，市场面临着巨大的突然去杠杆风险。

永续掉期（Perpetual Swaps）——这种永不到期并使用资金费率来维持价格平衡的衍生品——的激增使杠杆变得更容易获得，但也更具危险性。交易者可以无限期地维持 50-125 倍的杠杆仓位，这如同一个个等待合适催化剂的强制清算“火药桶”。

熔断机制是否属于链上？​

2025 年 10 月的崩盘以及随后的清算事件（包括关税级联）加剧了一场酝酿已久的争论：加密货币交易所是否应该实施熔断机制（Circuit Breakers）？

传统股票市场自 1987 年崩盘以来就一直设有熔断机制。当主要指数在一天内下跌 7%、13% 或 20% 时，交易会暂停 15 分钟到几小时，让恐慌情绪消退并防止级联清算。

加密货币行业一直抵制这种做法，理由是：

  • 24/7 市场不应有通过人为干预的交易暂停
  • 去中心化意味着没有中央机构可以在所有交易所强制执行停盘
  • 精明的交易者应该在没有全市场保护的情况下管理自己的风险
  • 价格发现即使在波动期间也需要持续交易

但在 2025 年 10 月 190 亿美元的损失和 2026 年反复出现的清算级联之后，对话发生了转变。Crypto.news 和其他行业评论员提出了一套结构化的三层熔断框架：

第一层：短期暂停（5 分钟）

  • 由广义市场指数（BTC、ETH、BNB、SOL）在 5 分钟内下跌 15% 触发
  • 在所有交易对中应用系统范围的暂停
  • 允许交易者在没有强制清算的情况下重新评估仓位

第二层：延长停盘（30 分钟）

  • 由持续抛售或单一资产深度下跌触发
  • 在恢复交易前提供更长的冷却期
  • 防止级联效应扩散

第三层：全球故障保险

  • 如果整体加密市场迅速下跌超过第二层阈值则触发
  • 协调各大交易所同步停盘
  • 需要目前尚不存在的协调机制

DeFi 的挑战​

在中心化交易所（CEX）实施熔断机制在技术上是直接的——交易所已经具备针对安全事件的“紧急模式”能力。挑战在于 DeFi。

链上协议运行在不可篡改的智能合约上。除非在协议中明确编码，否则没有“暂停按钮”。而增加暂停功能会引发去中心化担忧和管理员密钥（Admin Key）风险。

一些 DeFi 协议正在探索解决方案。提议中的 ERC-7265 “熔断器”标准将在资金流出超过阈值时自动减缓提现速度，为借贷协议提供“紧急模式”而无需冻结整个系统。

但实施挑战依然巨大：

  • 校准（Calibration）：每个交易所必须根据资产流动性、波动曲线、历史订单簿深度、衍生品杠杆暴露和风险公差来设置参数。
  • 协调（Coordination）：如果没有跨交易所的协调，交易者可能会在级联事件期间直接转移到没有停盘的交易所。
  • 操纵（Manipulation）：恶意行为者可能会故意触发熔断机制，以便从暂停中获利。
  • 理念抵制（Philosophical Resistance）：加密货币领域的许多人认为熔断机制与行业 24/7、无许可的特质背道而驰。

关税事件带给我们的启示​

8.75 亿美元的关税清算级联不仅仅是加密货币市场又一个波动的一天。这是一次压力测试，暴露了三个结构性问题：

1. 杠杆已成为系统性风险。 当 5,000 亿美元的持仓量因一项政策公告就能在几小时内蒸发时，衍生品的“尾巴”正在摇摆现货这只“狗”（即衍生品主导了现货价格）。行业需要更好的风险管理工具——无论是熔断机制、更低的最高杠杆，还是更复杂的清算机制。

2. 宏观相关性是永久性的。 加密货币不再是独立于传统市场运行的另类资产类别。它是全球风险组合中的高贝塔（High-beta）组成部分。交易者和投资者需要相应调整策略，将加密货币视为带杠杆的科技股，而非避险黄金。

3. 地缘政治冲击是新常态。 无论是关税威胁、美联储主席提名，还是伊朗局势紧张，2026 年的市场环境都由政策不确定性定义。加密货币 24/7 全天候、全球化、高杠杆的特性使其特别容易受到这些冲击的影响。

关税事件也展现了一丝曙光：市场恢复得相对较快。几天之内，随着交易者评估关税威胁可能只是谈判策略而非永久性政策，Bitcoin 收复了大部分失地。

但清算造成的伤害已经造成。超过 160 万个散户账户——那些自认为审慎、使用适度杠杆的交易者——在级联清算中失去了仓位。这就是系统性杠杆的真实代价：它在惩罚鲁莽者的同时，也惩罚了谨慎者。

为波动市场构建更好的基础设施​

那么解决方案是什么？

熔断机制（Circuit breakers）是答案之一，但它们并非万灵药。它们或许能防止最糟糕的级联效应，但无法解决加密货币衍生品市场中根深蒂固的杠杆成瘾问题。

需要更根本性的改变：

更好的清算机制：与其将头寸瞬间抛售到市场中的即时清算，交易所可以实施分阶段清算，为头寸留出恢复时间。

更低的杠杆限制：监管压力最终可能会迫使交易所将杠杆上限限制在 10-20 倍，而非 50-125 倍，从而降低级联风险。

跨币种保证金（Cross-margining）：允许交易者使用多元化的投资组合而非单一资产头寸作为抵押品，可以减少强制清算。

改善风险教育：许多散户交易者并不完全理解杠杆机制和清算风险。更好的教育可以减少过度冒险。

应对波动时期的基础设施：交易所需要稳健的基础设施，能够处理极端的波动，而不会出现加剧级联效应的延迟激增或宕机。

最后一点是基础设施提供商可以发挥作用的地方。在关税级联期间，许多交易者报告称在波动高峰期——即他们最需要调整头寸的时刻——无法访问交易所。当每一秒都至关重要时，可靠、低延迟的基础设施变得至关重要。

对于在这种环境下构建应用的开发者来说，拥有在市场压力下不会失效的可靠节点基础设施至关重要。BlockEden.xyz 提供企业级 API 访问，旨在处理市场波动最剧烈时的高吞吐量场景。探索我们的服务，确保你的应用在关键时刻保持响应。

结论：当杠杆作用于市场，FUD 就会成真​

特朗普的欧洲关税威胁在很多方面都是 FUD —— 即通过一项可能永远不会全面实施的政策公告而在市场中传播的恐惧、不确定性和怀疑。到 2 月初，市场参与者已经开始将这一威胁视为谈判策略而不予理会。

但 8.75 亿美元的清算并不是 FUD。那是真实的金钱、真实的损失，以及加密货币市场在过度杠杆放大下对地缘政治冲击保持结构性脆弱的真实证据。

2026 年的问题不在于这些冲击是否会继续 —— 它们肯定会继续。问题在于，整个行业是否会实施必要的基础设施、风险 management 工具和文化变革，以便在没有级联清算（导致数百万散户账户被洗牌）的情况下生存下来。

熔断机制可能是答案的一部分。更低的杠杆限制、更好的教育和更稳健的交易所基础设施也是如此。但最终，行业需要决定：加密货币是一个需要护栏的成熟资产类别，还是一个交易者将灾难性风险视为自由代价的“西部荒野”？

关税级联效应表明，答案正变得清晰。当政策推文能在几分钟内蒸发 8.75 亿美元时，或许一些护栏终究不是个坏主意。

来源​

比特币的四年周期已死：什么将取代神圣的减半模式

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

十多年来，比特币交易者一直根据一个不可更改的节奏来调校他们的预期：四年一度的减半周期。就像时钟一样，每一次减半事件都会引发一个可预测的序列：供应冲击、牛市狂热，以及最终的回调。但在 2025 年，发生了一些前所未有的事情——减半后的次年以红盘收场，较 1 月开盘价下跌了约 6%。包括 Bernstein、Pantera Capital 在内的主要金融机构以及 Coin Bureau 的分析师现在达成共识：比特币神圣的四年周期已经终结。是什么扼杀了它，取而代之的又是哪些新的市场动态？

曾经灵验的减半周期——直到它失效为止​

比特币的减半机制因其简洁而优雅。每 210,000 个区块（约四年），矿工的区块奖励就会减半，从而减少进入市场的新供应量。2012 年，奖励从 50 BTC 降至 25 BTC。2016 年，从 25 降至 12.5。2020 年，从 12.5 降至 6.25。而在 2024 年，从 6.25 降至 3.125。

从历史上看，这些供应冲击引发了可预测的牛市。2016 年的减半预示了比特币在 2017 年飙升至 20,000 美元。2020 年的减半为 2021 年达到 69,000 美元的峰值奠定了基础。交易者开始将减半视为可靠的市场催化剂，并围绕这四年的节奏制定了整套投资策略。

但 2024 年的减半以惊人的方式打破了这一规律。比特币并未在 2025 年持续反弹，而是经历了减半后年份的首次负回报。这种曾经遵循可预测节奏的资产，现在正跳起一段不同的舞蹈——这段舞蹈由机构资金流、宏观经济政策和主权国家的采用所编排，而非挖矿奖励。

为什么减半不再重要​

四年周期的终结源于比特币市场结构的三个根本性转变：

1. 供应冲击的影响力减弱​

每次减半所减少的供应绝对量都在变小。在 2024 年的减半中，比特币的年供应增长率从 1.7% 下降到仅 0.85%。由于近 94% 的比特币已经产出，削减新增发行量的边际影响在每个周期中都在持续缩小。

Bernstein 的研究强调了这一数学现实：当每日发行量占交易量的 2%–3% 时，减半创造了真实的供应限制。如今，机构交易量以十亿计，每日挖掘的约 450 BTC 几乎微不足道。曾经能撼动市场的供应冲击，现在已成为全球比特币交易中的一个舍入误差。

2. 机构需求远超挖矿供应​

改变游戏规则的发展是，机构买家现在吸收的比特币比矿工产出的还要多。在 2025 年，交易所交易基金（ETF）、企业财库和主权政府集体购买的 BTC 超过了总挖掘供应量。

截至 2026 年 1 月，仅贝莱德（BlackRock）的 IBIT 就持有约 773,000 BTC，价值近 708 亿美元，使其成为资产管理规模最大的比特币现货 ETF。整个比特币 ETF 体系持有约 1,138 亿美元资产，自 2024 年 1 月以来的累计净流入接近 569 亿美元。这相当于在短短两年内就吸收了超过三年的挖矿奖励。

企业财库的情况也类似。截至 2026 年 2 月 2 日，Strategy（前身为 MicroStrategy）拥有 713,502 枚比特币，总成本基础为 331.39 亿美元。该公司激进的“42/42 计划”——通过股权和债务融资筹集 420 亿美元——所代表的需求量足以让多次减半的供应量相形见绌。

Bernstein 指出，在比特币从 126,000 美元的峰值回调 30% 至 80,000 美元中位期间，ETF 的流出量极小，这凸显了具有长期信念的机构持有者的崛起。与在以往低迷时期恐慌性抛售的零售交易者不同，机构将下跌视为买入机会。

3. 宏观相关性取代供应动态​

或许最关键的一点是，比特币已从一种供应驱动型资产成熟为一种流动性驱动型资产。目前的周期与美联储政策、全球流动性状况和机构资本流动的相关性，比与挖矿奖励的相关性更强。

正如一位分析师所言：“到 2026 年 2 月，市场不再关注减半时钟，而是在关注美联储的点阵图，寻找另一轮量化宽松的‘氧气’。”

这种转变在比特币的价格走势中显而易见。该资产现在与科技股等风险资产同步移动，对利率决策、通胀数据和流动性注入做出反应。当美联储在 2022–2023 年收紧政策时，比特币与股票一同大跌。当 2024 年出现降息预期时，两者又共同反弹。

新的比特币周期：流动性驱动且拉长​

如果减半周期已死，什么将取代它？机构和分析师指出了三种新兴模式：

拉长的牛市​

Bernstein 预测会出现“持续多年的攀升”，而非爆发式的暴涨暴跌周期。他们的价格目标反映了这一转变：2026 年为 150,000 美元，2027 年为 200,000 美元，到 2033 年的长期目标为 100 万美元。这意味着年化增长率比前几个周期 10–20 倍的爆发式增长要温和得多，但可持续性更高。

该理论认为，机构资本流入创造了价格底部，防止了灾难性的崩溃。由于超过 130 万枚 BTC（约占总供应量的 6%）被锁定在 ETF 中，企业财库持有超过 8% 的供应量，可用于恐慌性抛售的流通供应量已大幅萎缩。Strategy 首席执行官 Michael Saylor 的“数字信贷工厂”策略——将持有的比特币转化为结构化金融产品——进一步将代币移出了流通环节。

流动性驱动的 2 年小周期​

一些分析师现在认为，Bitcoin 的运作处于被压缩的、大约为期 2 年的周期中，这是由流动性环境而非日历上的减半时间驱动的。该模型表明，Bitcoin 的价格发现主要通过与宏观经济和流动性状况紧密相关的机构工具进行。

在此框架下，我们并非处于“2024 年减半周期的第 2 年”，而是处于 2023 年收缩后的流动性扩张阶段。下一次低迷不会在 3 到 4 年后如期而至，而是在美联储从宽松转向紧缩时发生，可能是在 2027-2028 年。

主权国家采纳成为新催化剂​

最革命性的转变可能是主权国家采纳取代了散户投机，成为边际买家。一份 2026 年的报告显示，目前已有 27 个国家直接或间接持有 Bitcoin 敞口，另有 13 个国家正在采取立法措施。

美国于 2025 年 3 月 6 日通过行政命令建立了战略 Bitcoin 储备。参议员 Cynthia Lummis 的法案如果获得通过，将强制美国购买 100 万枚 Bitcoin 作为战略储备。萨尔瓦多在 2025 年 11 月进行了其史上最大规模的单日 Bitcoin 购买。不丹利用其水力发电进行 Bitcoin 挖矿，赚取了超过 11 亿美元——超过该国 GDP 总量的三分之一。

这种主权需求的操作时间线与投机性散户交易完全不同。国家不会在回调期间出售其黄金储备，他们也不太可能根据技术分析来交易其持有的 Bitcoin。这种主权层面的坚定的“钻石手”（diamond hands）创造了永久性需求，使 Bitcoin 进一步与其历史周期模式脱钩。

这对投资者意味着什么​

四年周期的终结对 Bitcoin 投资策略具有深远影响：

波动性降低：虽然按照传统资产标准衡量，Bitcoin 仍具有波动性，但机构持有量的增加和流通供应量的减少应该会抑制以往熊市中动辄 80-90% 的回撤。伯恩斯坦（Bernstein）预测的 60,000 美元底部（而非 2022 年看到的低于 20,000 美元的水平）反映了这一新现实。

更长的时间跨度：如果牛市持续多年，而不是 12-18 个月的爆发式激增，那么成功的投资就需要耐心。在 2017 年和 2021 年行之有效的“快速致富”零售心态，其表现可能不如持续的积累策略。

需要宏观意识：Bitcoin 交易者现在必须关注美联储的决策、全球流动性状况和机构资本流向。仅分析链上指标和技术模式的加密原生方法已不再足够。正如一份报告指出，Bitcoin 的运作更像是一种“受机构采纳影响的宏观资产”，而非一种受供应限制的商品。

ETF 资金流成为新指标：每日挖矿产出曾是关键的供应指标。现在，ETF 的流入和流出更为重要。花旗银行（Citi）的 2026 年预测认为 Bitcoin 将达到 143,000 美元左右，预计 ETF 流入量约为 150 亿美元——这一数字与减半后整年的产出价值相当。如果机构兴趣进入平台期并出现连续数月的净流出，逢低买入的机制将会消失。

反对观点：也许周期并未终结​

并非所有人都接受“周期已死”的论点。一些分析师认为，我们正在经历的是暂时性的偏离，而非永久性的结构性变化。

反对观点如下：每一个 Bitcoin 周期都有中期怀疑论者宣称“这次不一样”。2015 年，怀疑者说 Bitcoin 无法从 Mt. Gox 的倒闭中恢复；2019 年，他们声称机构兴趣永远不会实现；2023 年，他们预测 ETF 获批将是“利好兑现即利空”的事件。

或许 2025 年的负回报更多反映的是时机问题，而非转型。2024 年的减半发生在 4 月，而 ETF 获批是在 1 月——这创造了一种不同寻常的情况，即机构需求抢跑了供应冲击。如果我们从 ETF 获批日期而非减半日期开始衡量，我们可能仍处于传统牛市的早期阶段。

此外，Bitcoin 历史上在减半后需要 12-18 个月才能达到周期巅峰。如果这种模式持续下去，真正的考验要到 2025 年底或 2026 年初才会到来。如果在未来 6 到 9 个月内飙升至伯恩斯坦设定的 150,000 美元目标，将追溯性地验证这一周期，而非证伪它。

结论：Bitcoin 的成年礼​

无论四年周期是彻底终结还是仅仅在演变，有一个结论是不可否认的：Bitcoin 已从散户驱动的投机资产根本性地转型为机构级金融工具。问题不在于这种变化是否发生——1,795 亿美元的 ETF 资产和 330 亿美元的策略库储备证明了这一点——而在于这种成熟对未来价格走势意味着什么。

减半后买入并在 18 个月后卖出的旧剧本可能仍会产生回报，但它不再是理解 Bitcoin 市场的唯一、甚至主要框架。今天的 Bitcoin 随全球流动性而动，对美联储政策作出反应，并日益成为企业和国家的国库资产。

对于散户投资者而言，这既是挑战也是机遇。早期采用者享有的 100 倍爆发式收益可能已成为过去，但让高杠杆交易者血本无归的 90% 回撤也同样可能不再出现。Bitcoin 正在长大，就像任何趋于成熟的资产一样，它正在用刺激换取稳定，用波动换取合法性，用暴涨暴跌的周期换取持续多年的增长。

四年周期已死。机构化 Bitcoin 市场万岁。

参考资料​

沃什效应：一项美联储提名如何让加密市场蒸发 8000 亿美元

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

当特朗普总统在 2026 年 1 月 30 日宣布提名凯文·沃什（Kevin Warsh）为美联储主席候选人时，比特币不仅仅是小幅回撤——而是直线坠落。在接下来的 72 小时内，加密货币市场蒸发了超过 8000 亿美元的市值，比特币跌破 82,000 美元，现货 ETF 在单日内录得近 100 亿美元的资金流出。这种反应并不是因为推文、监管打击或黑客攻击。它关乎一个更为根本的问题：推动加密货币崛起的流动性时代的终结。

这不仅仅是一次闪崩。这是对风险本身的重新定价。

那个吓跑 8000 亿美元的人​

在金融圈之外，凯文·沃什可能并不是一个家喻户晓的名字，但他的履历极具说服力。作为 2006 年至 2011 年的美联储理事，沃什赢得了联邦公开市场委员会（FOMC）中最强硬“鹰派”声音之一的声誉——他是 2008 年金融危机后，唯一对资产泡沫和超宽松货币政策的长期后果提出警告的反对者。

2011 年，他因抗议美联储主席本·伯南克（Ben Bernanke）的第二轮量化宽松（QE2）而辞职，认为这是“对美联储权力的一次冒险且毫无根据的扩张”。他在离职时发出了严厉警告：人为压低利率和激进的资产负债表扩张会造成道德风险，扭曲资本配置，并吹大投机泡沫。14 年后，加密货币投资者发现他可能是对的。

如果获得参议院确认，沃什将于 2026 年 5 月接替杰罗姆·鲍威尔（Jerome Powell）。鲍威尔尽管近期言辞鹰派，但他在任期间主持了一个前所未有的货币扩张时代。在 COVID-19 期间，美联储的资产负债表激增至近 9 万亿美元，利率多年维持在接近零的水平，这些流动性涌向了投机金融的每一个角落——尤其是加密货币。

沃什则代表了完全相反的哲学。

沃什对货币和市场的真实看法​

沃什的货币政策立场可以总结为三个核心原则：

1. 更小的美联储资产负债表 = 更少的市场扭曲​

沃什多次呼吁采取激进的量化紧缩（QT）——通过让债券到期而不进行置换来缩减美联储的资产负债表。他认为美联储 9 万亿美元的投资组合是一种危险的扭曲，人为地压制了波动性，养活了僵尸企业，并导致资产价格与基本面脱节。

对于加密货币来说，这一点至关重要。2020-2021 年的牛市恰逢美联储 4 万亿美元的资产负债表扩张。随着流动性涌入风险资产，比特币在 2021 年 11 月飙升至 69,000 美元。当美联储在 2022 年转向并开始 QT 时，加密货币崩盘了。沃什希望加速这种收缩——这意味着追求投机资产的流动性将进一步减少。

2. 实际利率必须为正​

沃什是一位通胀鹰派，他认为实际利率（名义利率减去通胀率）必须为正，以防止失控的资产泡沫。在 2025 年 7 月接受 CNBC 采访时，他批评了美联储“对降息的犹豫不决”，但他明确表示，他的担忧在于维持纪律，而非支持投机。

正的实际利率使得比特币和以太坊等无息资产的吸引力下降。当你可以从国债中获得 5% 的无风险收益，而通胀率仅为 2% 时，为什么要将资本分配给没有现金流且波动剧烈的加密货币？

3. 美联储必须扭转“职能蔓延”​

沃什一直主张缩小美联储的职责范围。他反对利用货币政策来实现社会目标，批评银行监管中的气候风险评估，并希望美联储专注于物价稳定和就业——而不是支撑股市或助长投机狂热。

这种哲学转变具有深远影响。“美联储看跌期权（Fed put）”——即市场隐含的一种信念，认为央行会在危机期间为风险资产托底——可能正在走向终结。对于从这种动态中获益匪浅的加密货币而言，失去安全网是生死攸关的。

8.2 万美元闪崩：沃什引发的清算分析​

市场对沃什被提名的反应迅速且残酷。比特币在 48 小时内从 98,000 美元跌至 82,000 美元以下。以太坊暴跌超过 10%。整个加密货币市值蒸发了超过 8000 亿美元。超过 17 亿美元的杠杆头寸在 24 小时内被清算。

但抛售并不仅限于加密货币。黄金暴跌 20%，白银崩溃 40%，美国股指期货下挫，美元飙升。这是一次跨资产的重新定价，其驱动核心只有一个论点：廉价货币时代正在终结。

为什么沃什触发了“鹰派重新定价”​

这一消息是在周五晚上宣布的——显然是为了尽量减少对市场的即时冲击，但给了交易员整个周末的时间来消化其影响。到周一早上，重新评估已经完成：

  1. 流动性收缩正在加速。 沃什在资产负债表上的鹰派立场意味着更快的 QT、更少的美元流通以及更紧缩的金融环境。

  2. 降息已不再可能。 市场此前已消化了 2026 年 75-100 个基点的降息。沃什的提名信号表明，美联储可能会将高利率维持更长时间——如果通胀回升，甚至可能加息。

  3. 美元成为“破坏球”。 更紧缩的美国货币政策推高了美元，使得对比特币这类以美元计价的资产对国际买家的吸引力降低，并压垮了新兴市场的流动性。

  4. 实际收益率保持高位。 在国债收益率为 4-5% 且沃什致力于将通胀控制在 2% 以下的情况下，实际收益率可能在多年内保持为正——这对无息资产来说是一个历史性的艰难环境。

加密市场的脆弱性因杠杆而放大。永续期货的资金费率数周以来一直处于高位，预示着多头头寸过于拥挤。当比特币跌破 90,000 美元时，连锁清算加速了跌势。最初的基本面重新评估演变成了一场技术性溃败。

沃什真的看空比特币吗？​

叙事在这里变得复杂：凯文·沃什 (Kevin Warsh) 并非反比特币。事实上，他持谨慎支持的态度。

在 2025 年 5 月胡佛研究所 (Hoover Institute) 的一次采访中，沃什表示比特币“并不让我感到紧张”，并将其描述为“可以作为决策者制衡手段的重要资产”。他称比特币为“数字黄金”——一种与法币政策失误无关的价值存储手段。他投资了加密初创公司。他支持央行参与数字资产，并将加密货币视为务实的创新，而非生存威胁。

那么，市场为什么会崩溃？

因为与沃什对货币政策的看法相比，他对比特币的个人看法并不重要。比特币在美联储不需要拉拉队。它需要的是流动性、低实际利率和疲软的美元。沃什的鹰派立场移除了这三大支柱。

这种讽刺是深刻的：比特币被设计为“数字黄金”——对冲货币不负责任的工具。然而，加密货币的爆发式增长却依赖于比特币本应解决的货币不负责任。廉价资金助长了投机、杠杆和与实用性脱节的叙事驱动型上涨。

沃什的提名迫使人们进行清算：比特币能否在稳健货币的环境中蓬勃发展？还是 2020-2021 年的牛市只是流动性驱动的幻象？

沃什对 2026 年及以后加密货币的意义​

市场的即时反应——恐慌性抛售、清算级联、8000 亿美元蒸发——反应过度了。市场在两个方向上都会超调。但结构性转变是真实的。

近期逆风 (2026-2027)​

  • 金融状况收紧。 流动性减少意味着流入加密货币的投机资本减少。DeFi 收益率压缩。NFT 交易量持续低迷。山寨币陷入困境。

  • 强美元压力。 鹰派的美联储强化了美元，使比特币作为全球储备替代方案的吸引力降低，并打击了新兴市场的需求。

  • 机会成本增加。 如果国债收益率为 5% 且风险微乎其微，为什么要持有收益率为 0% 且波动率为 50% 的比特币？

  • 监管审查加强。 沃什对金融稳定的关注意味着对稳定币、DeFi 协议和加密杠杆的监管将更加严格——尤其是在市场保持波动的情况下。

长期机会 (2028+)​

矛盾的是，沃什的任期可能对比特币的原始愿景是利好的。如果沃什领导下的美联储在不引发衰退的情况下成功收紧政策，恢复公信力并缩减资产负债表，这将证明稳健的货币政策是可能的。在这种情况下，比特币作为通胀对冲工具的必要性降低，但作为非主权价值存储手段的可信度更高。

但如果沃什的紧缩政策引发了金融不稳定——如衰退、债务危机或银行压力——美联储将不得不转变方向。而当这种转向发生时，比特币的反弹将比以往任何时候都更加猛烈。市场将认识到，即使是鹰派的美联储主席也无法永远逃脱流动性陷阱。

真正的问题不在于沃什是看空还是看多。而在于全球金融体系在没有持续货币刺激的情况下能否运转。如果不能，比特币的价值主张就会加强。如果可以，加密货币将面临多年的表现不佳。

逆向思考：这可能是加密货币的最佳情景​

这是一个令人不安的事实：加密货币不需要更多流动性驱动的投机。它需要真正的采用、可持续的商业模式以及在紧缩周期（而非仅仅是宽松周期）中也能运行的基础设施。

2020-2021 年的牛市建立在杠杆、迷因 (Memes) 和 FOMO（错失恐惧症）之上。没有收入的项目筹集了数十亿美元。NFT 仅凭感觉就卖出了数百万美元。DeFi 协议通过庞氏经济学的代币排放提供不可持续的收益。当 2022 年流动性枯竭时，90% 的项目都倒闭了。

沃什时代迫使加密货币走向成熟。无法产生真实价值的项目将会失败。投机过剩将被清洗。幸存者将是具有持久产品市场契合度的协议：用于支付的稳定币、用于资本效率的 DeFi、用于储蓄的比特币、用于可验证计算的区块链基础设施。

沃什的提名在短期内是痛苦的。但这可能正是加密货币从投机赌场演变为重要金融基础设施所需要的。

如何应对沃什政权​

对于开发者、投资者和用户来说，游戏规则已经改变：

  1. 优先考虑产生收益的资产。 在高利率环境下，质押收益、具有真实收入的 DeFi 协议以及带有序数 (Ordinals) / 铭文 (Inscriptions) 的比特币，比不产生收益的持仓更具吸引力。

  2. 降低杠杆风险。 永续期货、抵押不足的贷款和高 LTV（贷款价值比）头寸在沃什的世界里是死亡陷阱。现金和稳定币才是王道。

  3. 关注基本面。 拥有真实用户、收入和可持续代币经济学的项目表现将优于叙事驱动的投机。

  4. 观察美元。 如果 DXY（美元指数）持续走强，加密货币将持续承压。美元见顶信号则是转折点。

  5. 押注比特币作为数字黄金——但要保持耐心。 如果沃什取得成功，比特币将成为一种储蓄技术，而非投机工具。采用速度会变慢，但会更加持久。

“只涨不跌” (Number go up) 的时代结束了。“构建实物” (Build real things) 的时代正在开始。

结论：沃什不是加密货币的敌人——他是压力测试​

凯文·沃什（Kevin Warsh）并没有扼杀加密货币牛市。他揭示了其对廉价资金（Easy Money）的结构性依赖。8,000 亿美元的市值蒸发并不是因为沃什对比特币的个人看法，而是因为支撑所有风险资产投机的流动性制度的终结。

短期内，加密货币面临逆风：金融环境收紧、实际利率上升、美元走强以及投机热度下降。依赖持续融资、杠杆和叙事动能的项目将举步维艰。“沃什效应”（Warsh Effect）是真实的，而且才刚刚开始。

但从长远来看，这可能是加密货币领域发生的最好的事情。稳健的货币政策揭露了不可持续的商业模式，清洗了庞氏经济学（Ponzinomics），并迫使该行业构建真正的实用性。在沃什时代幸存下来的项目将具有韧性、具备盈利能力，并为机构采用做好准备。

比特币的设计初衷是应对货币政策的不负责任。凯文·沃什正在测试比特币在没有这种环境的情况下能否蓬勃发展。答案将定义加密货币的下一个十年。

唯一的问题是：哪些项目正在为一个“资金不再免费”的世界而构建？

来源​

最高法院特朗普关税对决：1330 亿美元行政权力如何重塑加密货币的宏观未来

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

金融市场正屏息以待。随着最高法院审议数十年来最重要的行政权力案件之一，其影响不仅限于贸易政策——还直接深入到加密货币市场及其机构基础设施的核心。

事关重大：1330 亿美元的关税收入、总统权力的宪法限制，以及加密货币与宏观经济政策日益加深的关联。

可能引发 1500 亿美元退税的宪法问题​

2025 年，特朗普总统援引《国际紧急经济权力法案》（IEEPA）对大多数美国贸易伙伴征收全面关税，在 2025 财年创造了创纪录的 2152 亿美元收入。但现在，这些关税的法律基础正面临迄今为止最严峻的挑战。

在 2025 年 11 月 5 日的口头辩论后，法律观察人士注意到法官对政府使用 IEEPA 持怀疑态度。核心问题是：《国际紧急经济权力法案》是否授权总统征收广泛的关税，或者这是否代表了对宪法明确分配给国会的权力的违宪逾越？

宪法是明确的：拥有“征收和收集关税”以及监管对外贸易权力的应当是国会，而非总统。最高法院现在必须决定特朗普的紧急状态宣言及随后的关税征收是否越过了那条宪法红线。

根据政府估计，截至 2025 年 12 月，进口商已根据 IEEPA 关税支付了约 1290 亿至 1330 亿美元的关税押金。如果最高法院废除这些关税，退税过程可能会造成分析师所说的“巨大且具有潜在破坏性的宏观流动性事件”。

为什么加密货币市场比以往任何时候都更加脆弱​

比特币交易员习惯于二元催化剂：美联储决策、ETF 资金流、选举结果。但最高法院的关税裁决代表了一类新的宏观事件——它直接考验了加密货币作为机构资产类别的成熟度。

以下是为什么现在这比三年前更重要的原因：

机构相关性增强。 比特币与标普 500 指数的相关性在 2025 年显著上升，将曾经定位为“数字黄金”的资产转变为机构投资者日益视为“高贝塔风险资产”的对象。当关税新闻预示着增长放缓或全球不确定性时，加密货币头寸往往是最先被清算的。

在特朗普 2026 年 1 月宣布针对欧洲国家的关税时，市场的即时反应非常强烈：比特币跌破 90,000 美元，以太坊在六天内下跌 11% 至约 3,000 美元，而 Solana 在同一时期下跌了 14%。与此同时，随着投资者规避风险，5.16 亿美元在一天之内逃离了比特币现货 ETF。

机构参与度达到创纪录水平。 到 2025 年，机构投资者将 68% 的资金分配给了比特币 ETP，而目前比特币总供应量的近 15% 由机构、政府和公司持有。这不再是一个由零售驱动的市场，而是一个宏观敏感的机构博弈场。

数据令人信服：2025 年，47% 的传统对冲基金获得了加密货币敞口，高于 2023 年的 29%。当这些机构为应对宏观经济不确定性而重新平衡投资组合时，加密货币市场会立即感受到压力。

两种情景：利好的退税还是财政冲击？​

最高法院的决定可能会以两种截然不同的方式展开，每种方式对加密货币市场都有不同的影响。

情景 1：维持原判（关税有效）

如果法院确认特朗普的 IEEPA 权力，现状将维持——但未来行政贸易行动的不确定性将再次上升。平均关税率可能会保持在高位，使通胀压力和供应链成本居高不下。

对于加密货币而言，这种情况维持了当前的宏观相关性：经济乐观时的风险偏好情绪，以及不确定性期间的避险清算。政府保留了 1330 多亿美元的关税收入，支持了财政稳定性，但也可能限制了流动性。

情景 2：关税被判无效——退税触发流动性事件

如果最高法院否决这些关税，进口商将有权获得退税。特朗普政府已确认，如果法院判定行政权力无效，它将退还“根据该法规征收的所有税款”。

这里的经济机制很快就会变得有趣。废除关税可能会使美国的平均关税率从当前水平降至约 10.4%，从而为进口商和消费者提供即时缓解。较低的通胀预期可能会影响美联储的政策，从而可能降低利率——这在历史上有利于比特币等无收益资产。

1330 亿至 1500 亿美元的退税过程将向企业资产负债表及更广泛的市场注入大量流动性。虽然这笔资金不会直接流入加密货币，但二阶效应可能是实质性的：企业现金流改善、财政部融资不确定性减少，以及对风险资产更有利的宏观经济背景。

较低的利率降低了持有比特币的机会成本。美元走弱（如果裁决后出现财政调整，这很有可能发生）通常会提振对包括加密货币在内的替代性投资的需求。

重大问题原则与加密货币的监管未来​

最高法院的案件其影响超出了眼前的市场波动。法院的推理——特别是其对“重大问题原则”（major questions doctrine）的处理——可能会确立先例，影响未来政府如何监管包括加密货币在内的新兴技术。

重大问题原则认为，在授权处理具有“重大经济或政治意义”的问题时，国会必须明确表达。如果法院应用这一原则来废除特朗普的关税，这将释放出一个信号，即对涉及重大经济事项的广泛行政行动持高度怀疑态度。

对于加密货币而言，这一先例可能是一把双刃剑。它可能会限制未来对数字资产采取激进行政监管的尝试。但也可能要求国会对亲加密货币政策给予更明确的授权，从而减缓那些绕过立法僵局的有利监管进展。

交易者和机构应关注的内容​

随着市场等待法院的裁决，几个指标值得密切关注：

Bitcoin-SPX 相关性指标。 如果相关性保持在 0.7 以上，预计将继续伴随传统市场走势出现波动。脱钩将标志着加密货币建立独立的宏观行为——这是牛市支持者长期期待但鲜少见到的。

ETF 资金流向。 现货比特币 ETF 现已成为机构进入的主要入口。裁决前后 48 小时内的净流向将揭示机构资金是将随之而来的波动视为风险还是机遇。

DXY（美元指数）的反应。 加密货币在历史上与美元强度呈反向变动。如果关税废除削弱了美元，对比特币而言，即使在更广泛的市场不确定性中也可能获益。

国债收益率变动。 潜在退税后的收益率下降将使无收益的比特币对平衡投资组合回报的机构配置者更具吸引力。

时间表仍不确定。虽然一些观察家预计在 2026 年 1 月中旬做出裁决，但法院尚未裁定。延迟本身可能具有战略意义——让大法官能够精心撰写一份仔细处理其中宪法问题的意见书。

关税之外：加密货币的宏观成熟化​

无论法院是维持还是废除特朗普的关税职权，此案都揭示了关于加密货币演变的更深层次事实：数字资产不再与传统的宏观经济政策脱节。

比特币可以忽视贸易战、货币政策和财政不确定性的日子已经一去不复返了。机构的参与带来了合法性，同时也带来了与推动股票、债券和大宗商品波动的相同宏观因素的相关性。

对于建设者和长期投资者来说，这既是挑战也是机遇。挑战在于：在机构资金主导价格走势的时代，加密货币的“通胀对冲”和“数字黄金”叙事需要精炼。机遇在于：与传统金融的深度融合为超越投机周期的可持续增长创造了基础设施。

正如一份分析报告所指出的，“机构投资者必须应对这种双重性：利用加密货币作为对冲通胀和地缘政治风险的潜力，同时减轻对政策驱动波动的敞口。”

这种平衡将定义加密货币的下一个章节——而最高法院的关税裁决可能是开篇。

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