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比特币挖矿的经济悖论：当生产成本翻倍而利润消失时

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

比特币挖矿行业在 2026 年面临前所未有的危机——这并非因为比特币价格崩盘，而是因为生产的基本经济逻辑被彻底颠覆。在与传统供需逻辑完全相反的惊人逆转中，矿工们正在关机，而机构买家对比特币的吸收速度竟然达到了每日产量的 400%。

悖论在于：减半后的生产成本从 16,800 美元跳升至每枚比特币约 37,856 美元，然而即便比特币交易价格远高于这一水平，矿工们仍在集体投降。与此同时，现货 ETF 和企业财库日常流转资金达 5 亿美元——这一资本规模超过了全年的挖矿产出。这不仅是利润空间的挤压，更是一场结构性变革，它正在终结比特币传奇的四年周期，并用机构吸收取代了矿工驱动的供应动态。

减半后的经济危机​

2024 年 4 月的比特币减半 将区块奖励从 6.25 BTC 削减至 3.125 BTC，实际上在一夜之间使生产成本翻倍。根据 CoinShares 的报告，对于采用标准电价的运营机构而言，平均挖矿成本已飙升至 每枚比特币 37,856 美元。

但原始生产成本仅反映了部分现状。真正的危机出现在 Hashprice（算力价格）上，即矿工每单位算力赚取的收益。截至 2025 年 12 月初，Hashprice 已从 2025 年第三季度的约 55 美元 / PH/s / 天 暴跌至仅 35 美元 / PH/s / 天，短短三个月内跌幅约为 30-35%。

这为低效运营商制造了经济死亡螺旋。许多矿工目前处于亏损状态，生产成本接近 44 美元 / PH/s / 天，而收入仅维持在 38 美元以下。Hashprice 在 2026 年 2 月 10 日触及约 35 美元的历史低点——这是网络历史上的最低水平。

谁能在这场利润挤压中幸存？​

减半后的格局创造了一个明显的“赢家通吃”环境。预计只有满足以下标准的矿工才能生存到 2026 年及以后：

  • 廉价电力：0.06 美元 / kWh 或更低（最好是 0.045 美元 / kWh）
  • 高效硬件：低于 20 焦耳每 T 算力 (J/TH)
  • 强劲的资产负债表：拥有足够的储备以度过漫长的低价期

上市矿企的平均成本为 4.5 美分 / kWh，使大规模运营机构相较于小型竞争对手拥有关键优势。结果如何？随着小型矿工退出，大型公司利用并购（M&A）机会扩大规模并确保电力供应，行业整合正在加速。

目前，以 Foundry USA 和 MARA Pool 为首的顶级矿池 占据了全球比特币哈希算力的 38% 以上，随着弱势参与者被挤出，这种集中度只会进一步增加。

大投降：矿工以创纪录的速度抛售​

经济压力引发了分析师所谓的“矿工投降事件”——即无利可图的矿工集体关闭设备并清算比特币持仓以弥补运营亏损。

数据说明了严峻的现状：

VanEck 指出，矿工投降在历史上是一个反向信号，这类事件通常标志着比特币价格的主要底部，因为最弱的参与者被清理，网络在较低的难度水平上完成重置。

一些来源报告了更糟糕的情况。一项分析发现，平均生产成本达到了每枚 BTC 87,000 美元，超过市场价格 20%，并触发了自 2021 年中国禁止挖矿以来最大的难度降幅。

机构吸收机器​

虽然矿工在盈利边缘挣扎，但一种更强大的力量已经出现：通过现货 ETF、企业财库和主权买家实现的机构比特币吸收。这正是传统供需模型完全失效的地方。

ETF 资金流使挖矿产量相形见绌​

2024 年 1 月美国比特币现货 ETF 的获批 标志着结构性的体制转变。到 2025 年中期，全球比特币 ETF 的管理资产规模达到了 1795 亿美元，超过 130 万 BTC 被锁定在受监管的产品中。

将每日产量与机构吸收量进行对比：

这组数据令人震惊：企业和机构投资者购买比特币的速度比矿工生产新币的速度快 4 倍，这造成了从根本上改变比特币市场结构的供应冲击。

创纪录的流入量产生供应压力​

尽管市场波动剧烈，2026 年初仍出现了大规模的机构资本流入：

即使在波动和资金流出的时期，机构吸收的结构性能力依然是史无前例的。比特币和以太坊现货 ETF 累计净流入达 310 亿美元，同时在 2025 年处理了约 8800 亿美元的交易量。

供应短缺​

这造成了分析师所谓的“供应冲击”。ETF 吸收比特币的速度超过新挖矿供应量的近 3 倍，从而收紧了流动性，并产生了独立于矿工抛售的向上价格压力。

随着交易所储备降至多年低点，需求失衡正在产生供应压力。当机构买家在单日移动的资金（5 亿美元以上）通常比矿工几周内生产的还要多时，传统的供应动态就失去了作用。

比特币四年周期的终结​

十多年来，比特币的价格波动遵循着一种与减半周期挂钩的可预测模式：减半后的牛市、狂热的巅峰、残酷的熊市，以及下一次减半前的积累阶段。现在，这种模式已经被打破。

分析师之间的共识​

这一共识几乎是普遍的：

  • Bernstein：“短期熊市周期”取代了传统的减半驱动模式
  • Pantera Capital：预测未来将出现“残酷的修剪”，现在的周期由机构资金流而非挖矿供应驱动
  • Coin Bureau：四年的减半周期已被机构资金流动态所取代

正如一份分析报告所言：“关注资金流，而非减半。”

为什么周期会终结​

三种结构性变化终结了传统周期：

1. 比特币向宏观资产的演变

比特币已从 一种投机性技术演变为受 ETF、企业财库和主权采用影响的全球宏观资产。其价格现在与全球流动性和美联储政策的相关性，比与挖矿奖励的相关性更强。

2. 绝对减半奖励的影响减弱

2024 年，比特币的年度供应增长率从 1.7% 下降到仅 0.85%。随着 2100 万总供应量的 94% 已被开采，每日发行量降至约 450 BTC——这一数额很容易被少数机构买家或单日的 ETF 流入所吸收。

减半的影响 曾经是地震级的，现在已变得微不足道。

3. 机构买家的吸收量超过矿工产量

改变游戏规则的发展 是，机构买家现在吸收的比特币比矿工生产的还要多。2025 年，交易所交易基金（ETF）、企业财库和主权政府集体购买的 BTC 超过了总挖矿供应量。

仅在 2024 年 2 月，美国比特币现货 ETF 的净流入平均每日达 2.08 亿美元，甚至在减半之前就使新挖矿供应的速度相形见绌。

什么取代了四年周期？​

新的比特币市场基于 机构资金流动力学 (institutional flow dynamics) 运作，而非矿工驱动的供应冲击：

  • 全球流动性状况：美联储政策、M2 货币供应量和信贷周期
  • 机构配置转变：ETF 资金流、企业库房决策、主权国家采用
  • 监管透明度：新产品的批准（质押 ETF、期权、国际 ETF）
  • 宏观风险偏好：在风险偏好/风险厌恶时期与股票的相关性

从长期供应稀缺性的角度来看，减半依然重要，但它不再驱动短期价格走势。现在的边际买家是贝莱德 (BlackRock)，而非对减半炒作做出反应的散户交易者。

每日 4,000 万美元的供应削减——以及为什么它并不重要​

2024 年的减半将比特币每日发行量从约 900 BTC 减少到 450 BTC——以 90,000 美元的比特币价格计算，这相当于每日减少了约 4,000 万美元 的供应。

在传统大宗商品市场中，每日削减 4,000 万美元的供应会产生巨大的价格影响。但在比特币的新机构时代，这个数字几乎微不足道。

请考虑：

当机构资金流通常达到每日减半供应削减量的 10-15 倍时，减半事件就变成了统计噪音，而非供应冲击。

这解释了一个悖论：尽管生产成本翻倍，矿工仍面临经济危机，因为他们的产出在机构比特币市场中现在只是一个舍入误差。

这对比特币的未来意味着什么​

以矿工为核心的经济模式的消亡和机构吸收的兴起产生了以下几个影响：

1. 中心化风险增加​

随着小型矿工退出，前几大矿池控制了超过 38% 的算力，网络去中心化面临压力。只有最高效、资金最充足的矿工才能生存，这可能会使挖矿权力集中在少数人手中。

2. 矿工抛售压力减弱​

从历史上看，矿工出售新铸造的比特币造成了持续的价格下行压力。随着 机构吸收量超过每日产量的 3-4 倍，矿工抛售与价格走势的相关性降低。

3. 由机构调仓驱动的波动性​

比特币的价格波动将越来越多地反映机构投资组合的决策，而非散户情绪或矿工经济。 每日资金流显示出极端的波动性，前一天有 +8,730 万美元的流入，次日则是 -1.594 亿美元的流出——这是短期交易者与机构避险情绪之间的拉锯战。

4. “Hodl”作为纯散户策略的终结​

当 ETF 在受监管的产品中锁定 超过 130 万枚 BTC 时，通过被动型 ETF 工具进行的机构“持币 (Hodling)”创造了散户持有者永远无法独自实现的供应稀缺性。

5. 超越投机走向成熟​

灰度 (Grayscale) 的 2026 年展望 将此描述为“机构时代的黎明”。比特币正在从由减半炒作驱动的投机资产转变为受影响黄金、债券和股票的相同力量影响的全球宏观资产。

新时代的底层设施​

比特币市场从矿工驱动向机构驱动的转变创造了新的基础设施需求。机构买家需要：

  • 可靠、高可用性的 RPC 接入，用于 24/7 交易和托管业务
  • 多供应商冗余，以消除单点故障
  • 低延迟连接，用于算法交易和做市
  • 全面的数据源，用于分析和合规报告

随着比特币机构采用的加速，底层的区块链基础设施必须超越散户用户和个人矿工的需求。企业级接入层、分布式节点网络和专业级 API 变得至关重要——不仅是为了交易，也是为了机构规模的托管、结算和库房管理。

BlockEden.xyz 为在比特币和其他领先网络上构建的机构提供企业级区块链基础设施。探索我们的 RPC 服务，专为满足机构对比特币采用的需求而设计。

结论：新范式​

2026 年的比特币挖矿危机标志着一个历史性的转折点。在比特币历史上，边际价格驱动力首次不再是矿工，而是机构配置者。生产成本翻倍，但矿工却在投降。每日供应量减少了 4000 万美元，但 ETF 在单日内的资金流动却超过了 5 亿美元。

这并非暂时的错位 —— 而是一次永久性的结构性转变。四年周期已经终结。减半对比特币的长期稀缺性固然重要，但对短期价格走势已不再起决定性作用。矿工正被经济环境挤出市场，这些经济逻辑在散户驱动的市场中曾行之有效，但在机构资金流远超产量时便宣告瓦解。

幸存者将是那些拥有廉价电力和强大资产负债表的最具效率的运营商。市场将由全球流动性、美联储政策和机构配置决策驱动。比特币的价格将越来越多地与传统宏观资产挂钩，而不是遵循其自身的内部供应动态。

欢迎来到比特币的机构时代 —— 在这里，挖矿经济学退居其次，让位于 ETF 资金流，而减半则成为了由华尔街书写的故事中的一个注脚。

来源​

华尔街遇上 DeFi：贝莱德 180 亿美元国债基金在 Uniswap 上线

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

当全球最大的资产管理机构在 2026 年 2 月 11 日悄然开启开关，允许 180 亿美元的代币化美国国债在去中心化基础设施上交易时，这不仅仅是又一次合作伙伴关系的宣布。这是华尔街迄今为止发出的最响亮的信号：传统金融与 DeFi 之间的界限正在以超出所有人预期的速度崩溃。

贝莱德（BlackRock）的 BUIDL 基金——公有区块链上最大的代币化国债产品——现在正通过 UniswapX 在 Uniswap 上进行交易，这标志着大型华尔街机构首次正式采用 DeFi 基础设施进行机构级证券交易。该公告促使 UNI 代币飙升 30%，并验证了区块链倡导者多年来的观点：DeFi 协议已经为机构级应用做好了准备。

改变 DeFi 轨迹的交易​

贝莱德、Securitize 和 Uniswap Labs 之间的合作代表了机构资本与区块链基础设施互动方式的根本转变。贝莱德没有选择构建专有系统或等待监管明确化，而是选择直接与现有的 DeFi 协议集成——这一决定对整个代币化生态系统具有深远影响。

什么是 BUIDL，为什么它很重要？​

贝莱德美元机构数字流动性基金（BUIDL）于 2024 年 3 月通过 Securitize 推出，是一项由美国国债和回购协议支持的代币化货币市场基金。截至 2026 年 2 月，BUIDL 在包括 Ethereum、Avalanche、Solana、BNB Chain、Arbitrum、Optimism、Polygon 和 Aptos 在内的九个区块链网络中拥有 180 亿美元的管理资产规模（AUM）。

该基金以每日派息的形式支付约 4% 的年化收益率，并作为新铸造的代币直接分发到投资者钱包中。这种 24/7/365 的运营模式与传统的基金结构形成了鲜明对比，在传统结构中，结算周期、营业时间和中间环节的摩擦会给基础操作增加数天或数周的时间。

与锁定在传统金融轨道上的传统国债基金不同，BUIDL 代币是可编程的，可以近乎实时地进行点对点转账，而且现在——得益于 Uniswap 的集成——可以在具有机构级流动性和合规控制的去中心化交易所进行交易。

UniswapX 架构​

此次集成利用了 UniswapX，这是由 Uniswap Labs 开发的链下订单路由系统，它可以聚合流动性并在链上结算交易。这种混合架构允许机构投资者在访问多个来源流动性的同时，保持区块链结算的透明度和确定性。

Securitize 创建了一个符合条件的机构白名单，这些机构可以参与 Uniswap 上的 BUIDL 交易，并批准了包括 Wintermute 在内的市场做市商以促进流动性。访问权限仍限于合格购买者（资产在 500 万美元或以上的人士），在确保监管合规的同时，释放了 DeFi 的运营效率。

其结果是形成了一个系统，机构投资者可以 24/7 全天候与白名单对手方双边交换 BUIDL 代币，交易在几分钟内即可在链上结算，而不是传统证券典型的 T+2 或 T+3 结算周期。

为什么机构正在向 DeFi 基础设施迁移​

贝莱德的举动并非孤立发生。它是从中心化金融基础设施向基于区块链的系统进行更广泛资本迁移的一部分，这一趋势由三个核心价值主张驱动：运营效率、可编程性和可组合性。

运营效率：24/7 结算革命​

传统国债市场在工作日运行，结算周期以天计算，运营窗口受时区和银行营业时间的限制。BUIDL 代币在几分钟内完成结算，持续运行，并消除了为机构交易增加成本和风险的中间环节摩擦。

这种运营升级对于管理跨境资金业务的全球机构尤其具有吸引力，因为时区差异和当地银行假期会带来协调挑战和流动性陷阱。链上结算完全消除了这些限制，实现了真正的全球化、全天候金融基础设施。

可编程性：收益与智能合约的结合​

像 BUIDL 这样的代币化国债以可编程格式将美元收益带到链上。这开启了传统金融中不可能实现的用例，包括：

  • 自动化抵押品管理 —— BUIDL 已在 Binance、Crypto.com 和 Deribit 上被接受作为抵押品，仓位可自动逐日盯市，并在链上执行清算。
  • 带息稳定币储备 —— 稳定币发行方可以持有 BUIDL 作为储备，将国债收益传递给代币持有者。
  • DeFi 协议集成 —— 借贷协议可以接受 BUIDL 作为抵押品，使用户能够在不出售国债头寸的情况下借入稳定币。

这些用例代表了金融基础设施的根本性改进，而非投机性应用。将带息资产与智能合约逻辑相结合的能力，创造了传统金融根本无法复制的运营效率。

可组合性：DeFi 流动性网络效应​

贝莱德（BlackRock）与 Uniswap 集成的最被低估的方面或许就是可组合性。通过将 BUIDL 引入 Uniswap，贝莱德获得了进入整个 DeFi 流动性网络的权限——每一个协议、每一个借贷市场、每一个与 Uniswap 集成的应用程序，现在都可以通过编程方式与机构国债收益进行交互。

这种可组合性实现了贝莱德或 Uniswap 都无法预见的各种新兴用例。DeFi 应用程序可以整合 BUIDL 的流动性，而无需进行双边谈判或构建自定义集成。区块链协议的无许可特性意味着创新可以在边缘发生，由那些发现收益型国债代币新用途的开发者驱动。

代币化国债市场：现状与预测​

贝莱德的 BUIDL 可能规模最大，但它绝非孤例。代币化国债市场已从两年前的不到 1 亿美元增长到 2025 年年中的 75 亿美元以上，随着机构采用的加速，同比增长了 80%。

包括富兰克林邓普顿（Franklin Templeton）、富达（Fidelity）和 Ondo Finance 在内的主要资产管理公司都推出了竞争产品，各自针对机构需求的不同细分市场。富兰克林邓普顿的 OnChain 美国政府货币基金（FOBXX）持有超过 6 亿美元，而 Ondo Finance 的 OUSG 产品则为投资门槛较低的零售和机构客户提供服务。

市场规模预测​

保守估计，代币化国债市场到 2026 年底将达到 140 亿美元，而随着机构基础设施的规模化和监管框架的成熟，更有野心的目标则指向 1000 亿美元。长期前景更加惊人，行业分析师预计到 2030 年，各类代币化资产总额将达到 10 万亿美元。

这些预测基于几个看起来日益得到验证的假设：

  1. 监管明确性 —— 美国的 GENIUS 法案以及欧洲和亚洲的类似框架正在为代币化证券建立明确的规则，减少了法律不确定性
  2. 基础设施成熟度 —— 像 Wormhole 这样的多链互操作性解决方案实现了代币化资产在区块链之间的无缝移动，解决了流动性碎片化问题
  3. 机构采用 —— 主要金融机构正从探索阶段转向生产部署，且有真实资本面临风险

竞争格局​

随着更多资产管理公司推出代币化产品，多个维度的竞争正在加剧：

  • 收益率 —— 由于底层资产是美国国债，收益率差异极小，但费率结构和运营成本创造了差异化
  • 区块链支持 —— BUIDL 的九链部署表明，多链基础设施现在已成为机构产品的入场筹码
  • DeFi 集成 —— 贝莱德与 Uniswap 的集成为可组合性和流动性获取树立了新标准
  • 用例 —— 产品根据特定应用（如抵押品管理、稳定币储备或跨境结算）进行差异化

在这场竞争中，胜负可能不取决于正在趋于商品化的收益率或费率，而取决于基础设施集成和生态系统效应。贝莱德的优势不仅在于其 180 亿美元的资产管理规模（AUM），还在于它愿意与 DeFi 协议深度集成，并将可组合性作为核心价值主张。

技术架构：贝莱德如何在 DeFi 中保持合规​

机构采用 DeFi 的一个关键问题是如何在利用无许可协议的同时保持监管合规。贝莱德 - Securitize - Uniswap 的合作伙伴关系为解决这一挑战提供了一个模板。

白名单与身份管理​

Securitize 运营 BUIDL 的数字转让代理，负责 KYC/AML 合规管理和投资者白名单。只有通过 Securitize 验证过程的钱包地址才能持有 BUIDL 代币，这在确保符合证券法规的同时，保留了区块链结算的运营优势。

这种白名单架构延伸到了 Uniswap 的集成中。当投资者在 UniswapX 上发起交易时，智能合约会在执行结算前验证双方是否都在 Securitize 的批准名单上。这种方法在保留底层协议无许可特性的同时，为受监管证券增加了合规层。

多链基础设施与互操作性​

由于 BUIDL 68% 的资产现在部署在以太坊之外，多链支持已成为必不可少的基础设施。贝莱德和 Securitize 使用 Wormhole（一种跨链消息传递协议）来实现 BUIDL 代币在支持的区块链之间的无缝移动。

这种多链架构有两个目的。首先，它允许机构投资者选择最符合其业务需求的区块链——无论是以太坊的流动性深度、Solana 的交易速度，还是 Avalanche 的子网自定义功能。其次，它通过将资产分布在多个网络中来降低风险，确保任何单一区块链上的问题都不会危及整个基金。

智能合约安全与审计​

在 Uniswap 上线之前，BlackRock（贝莱德）和 Securitize 进行了广泛的智能合约审计和安全审查。BUIDL 代币合约已由领先的区块链安全公司完成审计，而 UniswapX 的集成也经过了额外的严格审查，以确保达到机构级安全标准。

这种多层安全方法反映了一个现实，即机构资本要求的风险管理框架远比典型的 DeFi 协议更为严苛。BlackRock 与公共 DeFi 基础设施集成的意愿证明，在不牺牲去中心化协议操作优势的情况下，这些安全标准是可以实现的。

市场影响：BlackRock 的举措对 DeFi 意味着什么​

在消息公布后，UNI 代币飙升 30% 的即时市场反应占据了头条新闻，但其长期影响比价格波动更为深远。

DeFi 协议收入模型​

对于 Uniswap 而言，与 BlackRock 的集成证明了 DeFi 协议可以在不损害其去中心化架构的前提下为机构资本服务。这也开启了一个重大的收入机会。虽然 Uniswap Labs 并不直接从交易活动中收取费用，但此次集成增强了 Uniswap 生态系统，并通过治理权和生态效应提升了 UNI 代币的价值。

随着更多机构资产迁移到 DeFi 协议，协议开发者的可持续收入模型问题变得日益重要。BlackRock 对 UNI 代币的战略投资暗示了一个答案：能够捕捉机构流量的协议将通过真实的效用而非投机来驱动代币价值的增长。

稳定币储备论点​

代币化国债最引人注目的用例之一是作为支持稳定币的储备。目前，大多数主要的稳定币（如 USDC 和 USDT）持有传统的国债或现金等价物作为储备，利息归属于发行方而非代币持有者。

BUIDL 及其类似产品开启了一种新模式：生息稳定币。其中的底层储备产生的回报可以传递给代币持有者。这将使稳定币从无息的交易媒介转变为生产性资本工具，通过提供与货币市场基金具有竞争力的回报，同时保持区块链的操作优势，从而可能加速机构的采用。

传统金融机构面临压力​

BlackRock 的举措给缺乏区块链基础设施的传统金融机构带来了竞争压力。如果国债资金可以通过可编程逻辑和 DeFi 协议的可组合性实现 24/7 全天候结算，那么传统系统还能提供什么价值？

一直抵制区块链采用的银行和资产管理公司现在面临战略困境。是构建具有竞争力的区块链基础设施（这是一个昂贵且耗时的提议），还是冒着市场份额流失给像 BlackRock 这样尽早拥护公共区块链轨道的机构的风险？战略选择的窗口正在迅速关闭。

未来面临的风险与挑战​

尽管对机构级 DeFi 的采用充满乐观，但仍面临重大挑战。

监管不确定性​

虽然像 GENIUS 法案这样的框架提供了初步的清晰度，但关于代币化证券的许多问题仍未得到解答。不同司法管辖区将如何处理代币化资产的跨境交易？当区块链的不可篡改性与监管要求的资产冻结或撤销发生冲突时会发生什么？这些问题将通过实践和监管来解答，从而产生持续的不确定性。

流动性碎片化​

随着更多资产管理公司在具有不同合规框架的不同区块链上推出代币化产品，流动性面临碎片化的风险。一个拥有数十个竞争性代币化国债产品的世界，每个产品都有自己的白名单要求 and 区块链支持，可能会矛盾地降低效率而非提高效率。

代币化证券的行业标准——涵盖从元数据格式到跨链互操作性再到合规框架的所有内容——对于实现代币化的全部潜力至关重要。

智能合约风险​

无论审计过程多么彻底，智能合约都带有执行风险。BUIDL 代币合约或 UniswapX 集成中的关键漏洞可能导致机构损失，这将使代币化运动倒退数年。安全风险的代价极高。

中心化权衡​

虽然 BlackRock 与 Uniswap 的集成保持了 DeFi 的操作优势，但它通过合规层引入了中心化。Securitize 控制着白名单，这意味着投资者交易 BUIDL 的能力最终取决于一个中心化实体。这对于监管合规是必要的，但它确实代表了对 DeFi 无需许可（permissionless）理念的一种背离。

问题在于，这些中心化权衡对于机构资本来说是否可以接受，或者它们是否削弱了区块链基础设施的核心价值主张。到目前为止，市场的回答是肯定的——操作效率和可编程性超过了对白名单的担忧——但随着去中心化身份解决方案的成熟，这种平衡可能会发生转变。

对区块链基础设施的意义​

对于区块链基础设施提供商来说，贝莱德（BlackRock）的 BUIDL 集成既提供了验证，也为机构采用指明了路线图。

多链部署现在至关重要。机构资本希望在区块链之间拥有选择权，无论是为了成本优化、速度还是生态系统访问。随着代币化规模的扩大，能够支持资产无缝跨链流动的基础设施将捕获巨大的价值。

符合合规性的设计是不容谈判的。那些集成了白名单、KYC/AML 验证和交易监控能力，同时又不牺牲运营效率的协议将赢得机构业务。这需要深思熟虑的架构，在无许可的基础层之上叠加合规层，而不是从头开始构建许可系统。

安全标准必须满足机构要求。对于服务零售用户的 DeFi 协议来说，可接受的安全实践还达不到机构的预期。寻求机构资本的协议必须投资于审计、Bug 赏金、保险和形式化验证，以满足机构风险管理标准。

随着机构资本向区块链基础设施迁移，对企业级节点接入和多链支持的需求变得至关重要。BlockEden.xyz 为构建机构级 DeFi 堆栈的协议提供生产就绪的 API 基础设施，并为高可用应用和专注于合规性的部署提供专门支持。

前方的道路：从实验到基础设施​

当历史学家回顾传统资产的代币化进程时，2026 年 2 月 11 日将作为一个关键时刻脱颖而出——不是因为贝莱德发明了什么新东西，而是因为全球最大的资产管理公司公开验证了 DeFi 基础设施已为机构资本做好了准备。

BUIDL 与 Uniswap 的集成表明，曾经看似不可逾越的技术、运营和监管挑战实际上是可以解决的。公有链可以处理机构级的交易量。智能合约可以维持受托人可接受的安全标准。合规框架可以与无许可协议共存。

接下来的工作是在不同资产类别、司法管辖区和使用场景中扩展这些解决方案。代币化国债只是一个开始。股票、大宗商品、房地产和衍生品将紧随其后，每一项都将带来独特的挑战和机遇。

问题不再是传统资产是否会迁移到链上，而是这种迁移发生的速度有多快，以及随着资本流动的加速，哪些基础设施能够捕获最多的价值。贝莱德的答案很明确：具有合规层、多链互操作性和机构级安全性的公有链 DeFi 协议。现在，其他资产管理公司也开始了匹配或超越这一标准的竞赛。

在一个 180 亿美元的美国国债在去中心化基础设施上全天候交易的世界里，华尔街与 DeFi 之间的界限不仅在模糊，而且正在完全消失。而这种转型才刚刚开始。

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机构托管之战：为什么联邦执照优于更快的软件

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Dora Noda
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在机构加密资产托管的竞赛中，有一个价值 1090 亿美元的问题将赢家与落后者区分开来：你的安全架构能否经受住联邦审计？随着加密托管市场规模预计从 2025 年的 55.2 亿美元爆发增长到 2030 年的 1092.9 亿美元，机构参与者发现，合规性所创造的护城河比任何技术优势都要深。而在 2026 年 9 月 21 日——距离现在不到七个月——规则将发生永久性变化。

托管之战不仅仅关乎谁拥有最好的技术。它关乎谁能以满足美国货币监理署 (OCC)、美国证券交易委员会 (SEC) 和 NIST 联邦信息处理标准 (FIPS) 的方式，证明对私钥的排他性控制。答案正在重塑竞争格局，并迫使人们提出一些令人不安的问题：多方计算 (MPC) 是否足够？还是机构需要硬件安全模块 (HSM)？联邦银行牌照能为你带来哪些数十亿风险投资也无法换取的东西？

合格托管人标准：为什么仅靠软件是不够的​

当 SEC 扩大其托管规则以涵盖数字资产时，它创建了一个明确的标准：合格托管人必须证明对客户资产拥有“排他性控制”。对于加密货币而言，这意味着要证明对私钥的排他性控制——不仅仅是口头承诺，而是通过可验证的技术基础设施来展示。

Anchorage Digital 在给 SEC 的信中明确阐述了这一点：“对排他性控制的证明，可以通过依靠离线 (air-gapped) 硬件安全模块 (HSM) 来生成并确保私钥托管的安全来最终证明。”这不仅是一个建议——它正在成为监管标准。

这种区别至关重要，因为 HSM 提供了物理防篡改硬件，可以在安全隔离区内生成和存储密钥。FIPS 140-3 3 级认证要求物理安全机制，使得提取或修改密钥在数学和物理上都变得极其困难。相比之下，基于软件的 MPC 在多个参与方之间分配密钥分片——这虽然是优雅的密码学，但从根本上不同于监管机构理解并信任的离线硬件范式。

关键点在于：在 2026 年 9 月 21 日，所有现有的 FIPS 140-2 证书都将被归档。在此日期之后，只有 FIPS 140-3 验证在美联邦政府合同、加拿大政府工作以及大多数受监管的金融机构中有效。无法证明拥有硬件支持的 FIPS 140-3 3 级合规性的托管人，将发现自己被拒之于机构市场门外。

联邦牌照护城河：Anchorage 的监管先发优势​

Anchorage Digital Bank 于 2021 年 1 月获得了加密公司首个 OCC 国家信托牌照。五年后，它仍然是唯一一家获得联邦授权的数字资产银行——这种垄断地位随着每个季度的过去而不断巩固其竞争优势。

联邦牌照能买到什么？以下是任何数量的风投资金都无法复制的三样东西：

  1. 明确的合格托管人身份：受 OCC 管辖的联邦授权银行自动符合 SEC 的合格托管人定义。投资顾问在选择 Anchorage 时不会面临解释性风险——监管待遇已是定论。

  2. 破产隔离：由联邦授权信托银行持有的客户资产与托管人的资产负债表分离。如果 Anchorage 破产，客户资产依法受到保护，免受债权人索赔——这对于管理养老基金和捐赠基金的受托人来说是一个关键区别。

  3. 经过 FIPS 验证的 HSM 基础设施：Anchorage 将“经过 FIPS 验证的 HSM 技术”作为基本门槛，因为联邦银行牌照要求符合 NIST 标准的硬件支持密钥管理。这里没有监管选择权——这是合规要求。

OCC 一直非常挑剔。2026 年 2 月，它批准了几个新的数字资产托管国家信托银行牌照——BitGo Trust Company、Bridge National Trust Bank、First National Digital Currency Bank 和 Ripple National Trust Bank——但这些仍然只是一个小圈子。准入门槛不仅仅是资本或技术；它是一个为期多年的监管考验，包括运营就绪性检查、资本充足率审查和管理层审查。

MPC 的灵活性与 HSM 的确定性​

Fireblocks 作为市场上领先的 MPC 托管提供商，其 80 亿美元的估值建立在一种不同的架构理念之上：将信任分散到多个参与方，而不是将其集中在硬件飞地（hardware enclaves）中。

Fireblocks 的 MPC-CMP 算法 通过确保“在密钥创建、密钥轮换、交易签名或添加新用户期间，从未生成或收集 MPC 密钥分片”，消除了单点故障。这种方法具有操作优势：交易签名更快，密钥管理策略更灵活，且无需管理物理 HSM 集群。

但机构买家正在提出更严苛的问题。仅靠 MPC 是否能满足 SEC 对合规托管（qualified custody）的“排他性控制”标准？Fireblocks 通过提供 KeyLink 确认了这一疑虑。这是一个将 Fireblocks 平台连接到 Thales Luna HSM 的中间层，“确保私钥保留在经过 FIPS 140-3 Level 3 和通用标准（Common Criteria）认证的硬件中”。这种混合方法——利用 MPC 获得操作灵活性，利用 HSM 满足监管合规——反映了市场的监管现实。

这种选择并非纯粹的技术问题。它关乎审计师、监管机构和机构风险委员会的接受度：

  • HSM 提供确定性：密钥在符合政府标准的抗篡改硬件中生成和存储。当审计师问“你能证明排他性控制吗？”时，答案是“可以，这是 FIPS 证书”。

  • MPC 需要解释：分布式密钥分片和阈值签名在密码学上是可靠的，但它们需要利益相关者理解多方计算协议。对于风险规避型的受托人来说，这种解释本身就是一个信号。

结果是一个二级市场。MPC 适用于优先考虑操作速度的加密原生基金、交易柜台和 DeFi 协议。而由 HSM 支持的托管则是养老基金、保险公司和在 SEC 监督下管理客户资金的注册投资顾问（RIA）的准入门槛。

保险覆盖差距：基础设施 vs 资产​

机构加密托管营销中充满了令人瞠目结舌的保险数字：BitGo 为 2.5 亿美元，其他公司则声称“超过 10 亿美元”。但阅读细则的 CFO 们会发现一个关键区别：基础设施覆盖与资产覆盖。

基础设施覆盖旨在防止托管方系统遭到破坏——外部黑客攻击、内部勾结、存储介质的物理盗窃。资产覆盖则保护客户的持仓——如果比特币丢失，保险公司将赔付客户。

这一差距至关重要，因为大多数大额保单承保的是托管方的基础设施，而非单个客户资产。一份 10 亿美元的保单可能涵盖影响多个客户的系统性漏洞，但单个客户的索赔受分配规则、免赔额和排除条款的约束。典型的排除条款包括：

  • 授权但错误的转账导致的损失
  • 智能合约漏洞或协议故障
  • 托管方在执行安全程序时的疏忽
  • 热钱包中的资产与冷存储中的资产（覆盖范围通常仅限于冷存储）

对于评估托管提供商的机构来说，问题已从“有多少保险？”转向“实际覆盖什么？”以及“每位客户的赔付限额是多少？”如行业分析指出，拥有更强合规和安全基础设施的托管方可以获得更好的保单条款，因为保险公司评估的风险较低。

这为拥有联邦执照的托管方创造了另一个优势。受美国货币监理署（OCC）监管的银行接受持续审查，这增强了保险公司对风险控制的信心。结果是：更好的覆盖条款、更高的限额和更少的排除条款。非银行托管方可能会宣传更高的标题数字，但实际有效的覆盖范围——即真正赔付的内容——往往更有利于那些“乏味”且受监管的银行。

AUM 竞赛：机构资产流向何处​

加密托管市场虽然不是赢家通吃，但正在快速整合。Coinbase Custody 主导了机构市场份额，利用其上市公司地位、监管关系和集成的交易基础设施。Anchorage Digital 为机构服务，提供“专为安全性、监管合规和操作灵活性而构建的托管平台”——这暗指“我们拥有你审计所需的联邦执照和经过 FIPS 验证的 HSM”。

Fireblocks 提供“以安全的基于 MPC 的托管为中心的机构级数字资产基础设施”，赢得了那些相比于联邦执照状态更看重交易速度和 API 灵活性的客户。

竞争格局正在明朗：

  • Coinbase 在生态系统上取胜：将托管、质押、交易、大宗经纪和机构出入金渠道整合在一起。对于资产管理者来说，操作的简便性值得为其付费。

  • Anchorage 在监管确定性上取胜：联邦执照为需要明确合规托管人身份的 RIA、养老金和捐赠基金消除了合规解读风险。

  • Fireblocks 在敏捷性上取胜：MPC 使得产品迭代更快、策略更灵活，并为加密原生基金和 DeFi 协议提供了更好的 API 集成。

但 2026 年 9 月的 FIPS 140-3 截止日期正在迫使市场整合。依赖 FIPS 140-2 证书的托管方必须升级或集成 HSM——这些耗时耗力的项目有利于拥有资本和工程资源的头部玩家。小型托管提供商正在被收购或与 HSM 基础设施供应商合作 以满足新标准。

结果是一个杠铃型市场：一端是拥有联邦执照的大型银行，另一端是拥有 HSM 合作伙伴关系的灵活 MPC 提供商，而缺乏资金升级的中型托管方市场正在萎缩。

2026 年 9 月对托管买家意味着什么​

机构加密货币买家在 2026 年评估托管服务商时，面临着一份比以往任何时候都更长、技术性更强的清单：

  1. FIPS 140-3 Level 3 认证：托管商是否使用了经过 FIPS 140-3 验证的 HSM，还是仍在使用 FIPS 140-2（该标准将于 9 月 21 日过期）？

  2. 合格托管人（Qualified Custodian）身份：如果你是 SEC 注册的投资顾问，你的托管商是否明确符合 SEC 的托管规则？联邦授权银行和经 OCC 批准的信托公司符合要求。其他机构则需要法律解释。

  3. 保险覆盖细节：每个客户的追偿限额是多少？哪些情况属于免责范畴？保险是否覆盖热钱包中的资产，还是仅限冷存储？

  4. 破产隔离：如果托管商倒闭，你的资产在法律上是否与债权人的索赔要求相隔离？联邦授权的信托银行依法提供这种隔离。

  5. 运营灵活性：你是否需要 API 驱动的交易签名来实现交易策略？基于 MPC 的托管在这方面表现优异。如果你是买入并持有，基于 HSM 的托管则更为简单。

对于养老基金、捐赠基金和保险公司——这些将监管确定性置于运营速度之上的机构——清单越来越多地指向具有 HSM 支持的基础设施的联邦授权托管商。对于加密原生对冲基金、做市商和 DeFi 协议，拥有 HSM 合作伙伴关系的 MPC 供应商提供了两全其美的方案：运营敏捷性以及必要时的监管合规性。

托管终局：合规性作为竞争护城河​

机构托管之战不在于谁拥有最优雅的密码学或最快的交易签名。而在于谁能让审计师、监管机构和风险委员会满意，证明资金是安全的，且系统符合联邦标准。

Anchorage Digital 凭借其 OCC 牌照获得的五年领先优势，已经建立了一个仅靠软件无法逾越的护城河。竞争对手可以构建更好的 UX、更快的 API 和更灵活的 MPC 协议——但他们无法复制联邦银行牌照带来的明确的合格托管人身份。这就是为什么 OCC 最近批准 BitGo、Bridge 和 Ripple 的信托银行牌照如此具有影响力的原因：它打破了 Anchorage 的垄断，同时强化了监管剧本。

Fireblocks 和其他 MPC 供应商并没有输；他们正在适应。通过在监管关键型用例中集成 HSM，同时保留 MPC 的运营灵活性，他们正在构建混合架构，以同时服务于机构和加密原生客户。但 2026 年 9 月的 FIPS 140-3 截止日期是一个强制性因素：无法证明具有硬件支持的密钥安全性的托管商，将发现自己被拒之于机构市场之外。

对于正在建立数字资产头寸的机构来说，信息很明确：托管不是一种普通商品，合规性是不容谈判的。最便宜的供应商或拥有最佳 API 文档的供应商并不一定是正确的选择。正确的选择是当你的审计师询问你是否符合 SEC 的合格托管人标准时，能够回答"是"并能出具 FIPS 140-3 Level 3 证书来证明这一点的供应商。

托管之战远未结束，但赢家已初露端倪。而在 2026 年，监管合规性将是最终的产品差异化优势。

来源：

ZKsync 的大胆转型：Layer 2 如何成为华尔街的隐私基础设施

· 阅读需 17 分钟
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

当 ZKsync 在 1 月宣布其 2026 年路线图时，区块链社区预期的还是那些老生常谈的承诺：更快的交易、更低的费用、更高的扩展性。然而，他们得到的却是更具颠覆性的东西——一场彻底的战略重构，将 ZKsync 定位为全球金融的隐私基础设施支柱，而不仅仅是另一个以太坊 Layer 2。

市场立即做出了反应。$ZK 代币在一周内飙升了 62%。德意志银行部署了生产系统。瑞银集团（UBS）完成了保护隐私的概念验证。突然之间，关于区块链企业级应用的叙事从“未来某天”转变为“就在当下”。

意料之外的基础设施​

多年来，区块链扩展一直遵循着一个可预测的剧本：优化吞吐量、降低成本、追逐散户用户。ZKsync 的 Atlas 升级确实实现了这一点——每秒 15,000 次交易，一秒内的最终性以及几乎为零的费用。按照传统指标衡量，这是一个巨大的胜利。

但 ZKsync 背后的团队 Matter Labs 意识到了行业中大多数人忽略的一点：企业级应用的障碍从来不是交易速度，而是公共区块链的透明度与机构隐私需求之间根本性的不兼容。

传统金融每天通过保证机密性的系统转移数万亿美元。账户余额保持私密，交易对手保持隐藏，竞争仓位受到保护。这些不是可选功能，而是监管要求、合同义务和战略必要性。

公共区块链在设计上不提供这些。每笔交易、每个余额、每种关系都暴露在全球账本上。对于零售 DeFi 用户来说，透明度是一个特性；但对于管理客户资产的银行来说，这是一个致命伤。

Prividium：作为默认基础设施的隐私​

Prividium 问世了——这是 ZKsync 对机构隐私需求的回答。与以往将机密性作为事后补充的区块链隐私解决方案不同，Prividium 将隐私视为基础层。

其架构非常优雅：Prividium 是在组织内部基础设施或云端运行的许可式 Validium 部署。交易数据和状态完全保留在运营商控制的链下数据库中。但这里有一个关键的创新——其正确性通过零知识有效性证明（Zero-knowledge Validity Proofs）锚定到以太坊。

这种混合设计提供了企业真正需要的东西：完全的交易隐私、对访问权限的监管控制，以及计算完整性的加密保证。银行获得了机密性，监管机构获得了可审计的合规性，用户则获得了以太坊级别的安全性。

概念验证部署验证了这一模型。德意志银行的 DAMA 2 平台现在可以处理代币化基金的发行、分销和服务，并内置了隐私和合规功能。Memento 区块链与德意志银行合作，部署了一个由 ZKsync Prividium 驱动的实时机构级 Layer 2，用于现代化基金管理流程，此前这些流程需要数周的人工对账。

瑞银集团为其 Key4 Gold 产品测试了 Prividium，使瑞士客户能够通过许可式区块链进行黄金碎片化投资。瑞银数字资产负责人指出，Layer 2 网络和零知识技术具有解决可扩展性、隐私和互操作性等持久挑战的真实潜力，这些挑战一直困扰着机构级区块链的应用。

银行技术栈愿景​

ZKsync 的 2026 年路线图展示了远超孤立试点项目的雄心。其目标不亚于构建一个完整的银行技术栈——将隐私集成到机构运营的每一层，从访问控制到交易审批，从审计追踪到监管报告。

“2026 年是 ZKsync 从基础部署转向规模化应用的一年，”路线图指出。预计多家受监管的金融机构、市场基础设施提供商和大型企业将启动生产系统，服务于以千万计而非千计计算的终端用户。

这不再是区块链实验，而是基础设施的更替。

路线图以四个“不可逾越”的标准为中心：默认隐私、确定性控制、可验证的风险管理以及与全球市场的原生连接。这些不是技术规范，而是转化为协议设计的企业需求。

目前已有超过 35 家金融机构参与 Prividium 工作坊，进行跨境支付和日内回购结算的实时演示。这些不是在孤立沙盒中进行的概念验证，而是处理实际机构交易量的真实金融工作流的生产级测试。

代币经济学 2.0：从治理到实用​

战略转型需要 ZKsync 代币模型的同步演进。代币经济学 2.0 将 $ZK 从治理代币转变为实用资产，价值通过互操作性费用和企业许可收入积累。

这种架构变化从根本上改变了代币的价值主张。此前，$ZK 持有者可以对协议治理进行投票——这是一种经济价值不确定的权利。现在，机构级的 Prividium 部署产生的许可收入，通过代币议会（Token Assembly）机制回流到生态系统中。

市场立即意识到了这一转变。单周 62% 的价格飙升并非投机热潮，而是机构资本根据潜在的企业收入流对代币进行的重新定价。当德意志银行部署 Prividium 基础设施时，这不仅是技术验证，更是一个产生收入的客户关系。

2025 年，基于 ZK 平台的总锁仓价值（TVL）超过了 280 亿美元。ZKsync Era 成为第二大现实世界资产（RWA）链，RWA TVL 达到 21 亿美元，仅次于以太坊的 50 亿美元。这一增长轨迹使 ZKsync 有望在 2030 年预计达 30 万亿美元的代币化资产市场中占据重要份额。

隐私技术竞赛​

ZKsync 的机构化转型并非孤立发生。它反映了区块链隐私技术更广泛的成熟过程。

在之前的周期中，隐私解决方案因缺乏产品市场契合度而停滞不前。零知识证明在学术上很有趣，但在计算上不切实际。安全飞地（Secure enclaves）提供了机密性，但缺乏透明度。企业需要隐私，而区块链提供透明度，这之间的差距曾被证明是无法逾越的。

到 2026 年 1 月，这一局面发生了彻底改变。零知识证明、安全飞地和其他隐私增强技术已经成熟，原生隐私设计（Privacy by design）不仅变得可行，而且性能卓越。隐私增强技术市场预计到 2027 年将达到 258 亿美元——这是企业需求的明确信号。

2026 年的 DeFi 从完全透明的账本转向了使用零知识证明的选择性隐私模式。许多平台现在在企业级和长期安全性方面使用 zkSTARKs，而 zkSNARKs 由于效率优势在消费级 DeFi 中仍占据主导地位。技术栈已从理论上的可能性演变为生产就绪的基础设施。

监管框架也在同步演进。MiCA（加密资产市场监管法案）于 2024 年 12 月开始全面适用，并要求在 2026 年 7 月前实现全面合规。ZKsync 并没有将监管视为障碍，而是将 Prividium 定位为赋能合规的基础设施——这种隐私保护增强了监管要求，而非与之冲突。

ZK Stack 生态系统布局​

Prividium 仅代表 ZKsync 2026 年架构的一个组成部分。更广泛的 ZK Stack 正在发展成为一个统一平台，用于创建特定应用的区块链，并无缝访问共享服务、执行环境和跨链流动性。

可以将其视为以太坊以 Rollup 为中心的路线图，但专门针对机构工作流进行了优化。企业可以为特定的用例（如基金管理、跨境支付、代币化证券）部署定制化的 Prividium，同时保持与更广泛的 ZKsync 生态系统和以太坊主网的互操作性。

Airbender 是 ZKsync 的结算证明引擎，它生成零知识证明，以便在以太坊上安全地验证和最终确定交易。这种架构使企业能够维护私有的执行环境，同时继承以太坊的安全保证和结算最终性。

技术路线图支持这一愿景。Atlas 升级带来的 15,000 TPS 吞吐量为机构业务量提供了充足空间。一秒的最终性（Finality）满足了现代金融市场实时结算的要求。接近零的费用消除了成本壁垒，否则高频交易或微支付系统在经济上将变得不可行。

现实世界资产（RWA）的大规模整合​

机构化转型与更广泛的资产代币化大趋势完美契合。2025 年，传统金融机构部署了私有 ZK 链来代币化资产，同时保持监管控制和敏感数据的保护。

德意志银行（Deutsche Bank）试点推行了合规优先的基金管理。Sygnum 将货币市场基金迁移到了链上。Tradable 将 17 亿美元的另类投资进行了代币化。这些不再是实验，而是在全面监管监督下管理真实客户资产的生产系统。

ZKsync 的基础设施作为这些部署所需的结算层。隐私保护验证使机构能够在不暴露敏感头寸数据的情况下将资产代币化。跨链互操作性允许代币化证券在不同的机构系统之间移动，同时保持合规控制。以太坊锚定提供了监管机构和审计师所要求的密码学证明。

RWA 市场机遇惊人。贝莱德（BlackRock）的 BUIDL 代币化货币市场基金资产规模达到 18 亿美元。2025 年，代币化 RWA 总市场规模达到 330 亿美元，高于两年前的 79 亿美元。预测到 2030 年将达到 30 万亿美元。

如果这一价值中哪怕只有一小部分在 ZKsync 基础设施上结算，该协议就将在下一代金融市场基础设施中占据结构性地位。

机构级 Layer 2 论点​

ZKsync 的转型反映了向机构级 Layer 2 基础设施发展的更广泛趋势。虽然以零售为重点的 Rollup 在消费级 DeFi 指标（交易成本、总锁仓量、空投活动）上展开竞争，但一个具有根本不同设计优先级的机构级 Layer 2 阶层正在兴起。

这些机构级 Rollup 优先考虑隐私而非透明度、许可访问而非开放参与、监管合规而非抗审查性。这并非是对区块链原则的妥协，而是承认不同的用例需要不同的权衡。

公共、无需许可的 DeFi 发挥着至关重要的作用：任何人、任何地方都可以在没有中介批准的情况下访问金融基础设施。这种模式赋予了数十亿被传统金融排除在外的人权力。但它永远无法满足受托责任和法律授权下管理客户资产的受监管机构的需求。

机构级 Layer 2（如 Prividium）实现了混合模式：继承公共区块链安全保证的许可执行环境。银行获得了隐私和控制权。用户获得了密码学验证。监管机构获得了审计追踪和合规钩子。

市场正在验证这一方法。ZKsync 报告称已与包括花旗银行（Citi）、万事达卡（Mastercard）和两家中央银行在内的 30 多家主要全球机构展开合作。这些不是营销伙伴关系，而是构建生产基础设施的工程协作。

这对以太坊扩容未来的意义​

ZKsync 的企业级转型也启发了关于以太坊扩容路线图以及 Layer 2 多样性作用的更广泛思考。

多年来，Layer 2 生态系统一直追求一个单一愿景：为零售 DeFi 进行优化，在交易成本上展开竞争，并从以太坊主网获取总锁仓价值（TVL）。Base、Arbitrum 和 Optimism 遵循这一策略，控制了大约 90% 的 L2 交易量。

但 ZKsync 的战略转型暗示了另一种可能性——服务于不同细分市场的 Layer 2 专业化。专注于零售的 Rollup 可以为消费者 DeFi 进行优化；机构级 Rollup 可以优先考虑企业需求；而特定于游戏的 Layer 2 则可以提供区块链游戏所需的吞吐量和最终确认性。

这种专业化对于以太坊成为真正的全球结算基础设施可能至关重要。单一的 Rollup 设计无法同时为零售无许可 DeFi、机构隐私需求和高吞吐量游戏进行优化。但是，一个拥有针对不同用例优化的链的多样化 Layer 2 生态系统，可以在向以太坊主网进行结算的同时，共同服务于所有这些市场。

当 Layer 2 能够专业化而不是趋同化时，Vitalik Buterin 将以太坊视为基础结算层的愿景就变得更加现实。ZKsync 对企业端的关注与面向零售的 Rollup 形成了互补，而非竞争。

前方的风险与挑战​

尽管前景广阔，ZKsync 的机构化转型仍面临重大的执行风险。为全球金融机构交付生产规模的基础设施，所需的工程严谨性远超典型的区块链项目。

银行不会部署实验性技术。它们需要多年的测试、全面的审计、监管批准和冗余的安全保障。一次失败——无论是隐私泄露、结算错误还是合规违规——都可能终止整个机构市场的采用前景。

竞争格局正在加剧。StarkNet 集成了安永（EY）的 Nightfall 用于机密企业区块链。由摩根大通（JPMorgan）支持的 Canton Network 提供了隐私优先的机构基础设施。传统金融巨头正在构建完全绕过公链的私有许可链。

ZKsync 必须证明，与竞争对手的区块链隐私解决方案和传统的中心化基础设施相比，Prividium 能提供更卓越的性能、安全性和互操作性。其价值主张必须足够引人注目，才能覆盖企业的迁移成本和组织变革管理。

代币经济学呈现出另一个挑战。将 $ZK 从治理转型为实用代币需要持续的企业采用以产生有意义的收入。如果机构部署停滞或未能扩展到试点项目之外，代币的价值主张将大幅削弱。

监管不确定性依然存在。尽管 ZKsync 将 Prividium 定位为赋能合规的基础设施，但监管框架仍在不断演变。欧洲的 MiCA、美国 GENIUS 法案的实施以及亚洲各地的不同方法，创造了一个机构基础设施必须应对的碎片化全球格局。

2026 年的拐点​

尽管面临这些挑战，2026 年实现真正的机构区块链采用的条件正在趋于成熟。隐私技术已趋于成熟，监管框架得到明确，企业需求日益增强，基础设施也达到了生产就绪状态。

ZKsync 的战略转型使该协议处于这一交汇点的中心。通过专注于现实世界的基础设施，而不是追求零售 DeFi 指标，ZKsync 正在构建受监管金融能够真正部署的隐私保护结算层。

代币价格飙升 62% 反映了市场对这一机遇的认可。当机构资本根据企业收入潜力而非投机叙事对区块链基础设施进行重新定价时，这标志着市场对协议代币价值评估方式的根本性转变。

ZKsync 能否成功抓住这一机构机遇仍有待观察。执行风险巨大，竞争激烈，监管路径不明。但战略方向很明确：从 Layer 2 交易扩容方案转变为企业隐私基础设施。

这一转型可能不仅决定了 ZKsync 的未来，也决定了整个机构区块链采用的轨迹。如果 Prividium 取得成功，它将为受监管金融如何与公链集成建立模型——即锚定在以太坊安全性上的隐私保护执行环境。

如果失败，教训将同样重要：即区块链能力与机构需求之间的差距仍然太大，至少以目前的技术和监管框架难以弥合。

随着 2026 年的推进，以及 Prividium 的部署从试点转向生产，答案将变得清晰。德意志银行（Deutsche Bank）的基金管理平台、瑞银（UBS）的分数化黄金投资，以及 35 多家运行跨境支付演示的机构代表了第一波浪潮。

问题在于，这股浪潮会演变成机构采用的洪流，还是会像此前许多区块链企业计划一样退去。对于 ZKsync、对于以太坊的扩容路线图，以及对于整个区块链行业与传统金融的关系而言，2026 年将是我们揭晓答案的一年。

在构建需要具有隐私保证的企业级基础设施的区块链应用时，可靠的节点访问和数据一致性变得至关重要。BlockEden.xyz 为 ZKsync 和其他领先链提供 API 服务，为生产系统提供所需的强大基础设施基础。

参考资料​

GENIUS 法案合规分歧：USA₮ 与 USDC 如何重新定义稳定币监管

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

稳定币行业正面临自诞生以来最重要的监管转型。随着 GENIUS 法案 2026 年 7 月截止日期的临近，以及市场规模突破 3170 亿美元，两种截然不同的合规策略正在兴起：Circle 受联邦监管的 USDC 模式，以及 Tether 采用 USA₮ 的双代币策略。随着市场对 USDT 1860 亿美元储备的透明度担忧日益加剧，这一监管分水岭将决定哪些稳定币能够生存，而哪些将面临淘汰。

GENIUS 法案：新的监管范式​

于 2025 年 7 月 18 日通过的 GENIUS 法案 建立了美国第一个针对稳定币监管的综合性联邦框架。该立法标志着加密货币从“蛮荒时代”向机构监管的数字美元的根本转变。

2026 年生效的核心要求​

该法案规定了将重塑稳定币格局的严格合规标准：

1:1 准备金支持：每种稳定币必须由美元或短期国债等流动性等价物提供 1:1 的资金支持。不允许部分准备金，不允许算法支持，绝无例外。

每月鉴证：发行方必须提供每月储备金鉴证，取代监管前时代常见的季度或不定期报告。

年度审计：稳定币流通量超过 500 亿美元的公司必须接受年度强制审计——这一门槛目前适用于 Tether 和 Circle。

联邦监管：稳定币只能由 FDIC 承保的银行、州特许信托公司或 OCC 批准的非银行实体发行。不受监管的离岸发行方服务美国客户的时代即将结束。

2026 年 7 月截止日期​

到 2026 年 7 月 18 日，联邦监管机构必须颁布最终的实施细则。OCC、FDIC 和州监管机构正在竞相赶在 2027 年 1 月的执法截止日期之前，建立许可框架、资本要求和检查程序。

这一紧迫的时间表正迫使稳定币发行方现在就做出战略决策。是申请联邦执照？与受监管的银行合作？还是推出符合要求的替代代币？2026 年做出的选择将决定未来十年的市场地位。

Circle 的监管先发优势​

Circle Internet Financial 已将 USDC 定位为合规的黄金标准，赌注在于机构采用需要联邦层面的监管。

OCC 国家信托银行章程​

在 2025 年 12 月 12 日，Circle 获得了 OCC 的有条件批准，成立了 First National Digital Currency Bank, N.A. —— 这是美国历史上第一家联邦特许的数字货币银行。

该章程从根本上改变了 USDC 的监管属性：

  • 联邦监管：USDC 的储备金直接受 OCC 监管，该机构也负责监管摩根大通和美国银行。
  • 储备金隔离：客户资金与运营资本严格分离，并由联邦检查员核实每月鉴证。
  • 国家银行标准：遵守与传统银行业相同的流动性、资本和风险管理要求。

对于机构采用者——养老基金、企业司库、支付处理商——这种联邦监管提供了将稳定币集成到核心财务运营中所需的监管确定性。

全球合规策略​

Circle 的合规工作远不止于美国本土：

  • MiCA 合规：2024 年，Circle 成为全球首个遵守欧盟《加密资产市场法案》（MiCA）的稳定币发行方，使 USDC 成为欧洲机构的首选稳定币。
  • 多司法管辖区许可：在英国、新加坡和百慕大获得电子货币和支付许可；在加拿大符合价值参考加密资产（VRCA）合规要求；获得阿布扎比全球市场的货币服务提供商授权。
  • 战略合作伙伴关系：与受监管的金融基础设施提供商、传统银行和支付网络集成，这些合作伙伴都要求经过审计的准备金和政府监督。

Circle 的策略很明确：牺牲加密货币早期特有的无许可、离岸灵活性，以换取机构的合法性和受监管的市场准入。

USDC 市场地位​

截至 2026 年 1 月，USDC 的市值持有量为 738 亿美元，约占稳定币总市场的 25%。虽然规模明显小于 USDT，但 USDC 在合规至上的受监管市场中增长势头正在加速。

关键问题在于：监管强制令会迫使机构用户从 USDT 转向 USDC，还是 Tether 的新策略会抵消 Circle 的合规优势？

Tether 的储备透明度危机​

在 Circle 奔向全面联邦监管的同时，Tether 正面临着储备充足性和透明度方面日益增加的审查 —— 这些担忧正威胁着其 1860 亿美元的市场主导地位。

标准普尔稳定性评分下调​

在一份严厉的评估中，标准普尔全球（S&P Global）将 Tether 的稳定性评分下调至“疲软”（weak），理由是其持续存在的透明度漏洞和高风险资产配置。

核心担忧在于：Tether 的高风险持仓目前占储备的 24%，高于一年前的 17%。这些资产包括：

  • 比特币持仓（96,000 BTC，价值约 80 亿美元）
  • 黄金储备
  • 与未披露对手方的担保贷款
  • 公司债券
  • 披露有限的“其他投资”

标准普尔发出严厉警告：“比特币的重大跌幅，特别是如果伴随着其他高风险持仓的损失，可能会导致 USDT 抵押不足。”

这代表了稳定币本应维持的 1:1 储备支持发生了根本性的转变。虽然 Tether 报告称其储备中包含超过 1200 亿美元的美国国债以及 56 亿美元的盈余储备，但资产构成的模糊性引发了持续的质疑。

透明度鸿沟​

透明度仍然是 Tether 的致命弱点（Achilles heel）：

报告延迟：最近的公开审计显示，截至 2026 年 1 月的数据仍为 2025 年 9 月 —— 三个月的延迟在市场波动剧烈、储备价值可能大幅波动的时期变得至关重要。

有限的鉴证而非审计：Tether 提供由 BDO 编制的季度鉴证报告，而非四大会计师事务所的全面审计。鉴证报告仅验证特定时间点的储备余额，并不审查资产质量、对手方风险或运营控制。

未披露的托管人和对手方：Tether 的储备实际上存放在哪里？担保贷款的对手方是谁？条款和抵押品是什么？尽管监管机构和机构投资者不断提出要求，这些问题仍然没有答案。

2025 年 3 月，Tether 首席执行官 Paolo Ardoino 宣布公司正在努力聘请一家四大会计师事务所进行全面的储备审计。截至 2026 年 2 月，这一合作尚未实现。

GENIUS 法案的合规挑战​

问题在于：GENIUS 法案可能会强制要求透明度措施，而 Tether 目前的结构无法满足这些要求。每月鉴证、联邦对储备托管人的监管、披露对手方 —— 这些要求与 Tether 的不透明性是不相容的。

不合规可能会触发：

  • 美国交易所的交易限制
  • 从受监管平台的下架
  • 禁止美国客户访问
  • 民事执法行动

对于一个流通量达 1860 亿美元的代币来说，失去美国市场准入将是灾难性的。

Tether 的战略应对：USA₮ 策略​

Tether 并没有通过改革 USDT 来达到联邦标准，而是采取了双代币策略：在维持 USDT 面向国际市场的同时，在美国推出一款完全合规的替代品。

USA₮：一种“美国制造”的稳定币​

在 2026 年 1 月 27 日，Tether 宣布推出 USA₮，这是一种受联邦监管、以美元支持的稳定币，专门为符合 GENIUS 法案的要求而设计。

战略要素：

银行发行：USA₮ 由联邦特许的数字资产银行 Anchorage Digital Bank, N.A. 发行，满足了 GENIUS 法案对银行支持稳定币的要求。

蓝筹储备管理：Cantor Fitzgerald 担任指定的储备托管人和首选一级交易商，为储备管理带来了华尔街的信誉。

监管监察：与离岸的 USDT 不同，USA₮ 在 OCC 的监管下运行，拥有每月鉴证报告、联邦检查，并符合国家银行标准。

领导层：前美国国会议员 Bo Hines 被任命为 Tether USA₮ 的首席执行官，标志着该项目专注于华盛顿的关系处理和监管导航。

双代币市场策略​

Tether 的方法针对不同的监管环境创建了不同的产品：

USDT：继续作为国际市场、DeFi 协议和监管合规性要求较低的离岸交易所的主导全球稳定币。当前市值：1860 亿美元。

USA₮：目标客户是美国机构、受监管的交易所，以及需要联邦监管的传统金融基础设施合作伙伴。预计将于 2026 年第二季度大规模推出。

这一策略使 Tether 能够：

  • 保留 USDT 在无需许可的 DeFi 中的先发优势
  • 与 USDC 直接竞争受监管的美国市场份额
  • 避免重组 USDT 现有的储备管理和运营模式
  • 在合规和离岸市场均维持 Tether 品牌

风险：市场碎片化。流动性会在 USDT 和 USA₮ 之间分裂吗？Tether 能否在两个独立的代币中维持网络效应？而最关键的是 —— 美国监管机构是否会允许 USDT 在合规的 USA₮ 之外继续面向美国用户运行？

价值 3170 亿美元的市场正面临考验​

稳定币市场的爆发式增长使得合规性不仅是法律要求，更是关乎商业存续的必然选择。

市场规模与主导地位​

截至 2026 年 1 月，稳定币总市值已突破 3170 亿美元，相较于几周前的 3000 亿美元加速增长。

双头垄断格局已定：

  • USDT：1863.4 亿美元（64% 市场份额）
  • USDC：738 亿美元（25% 市场份额）
  • 总计：占据整个稳定币生态系统的 89%

下一个最大的竞争对手 BUSD 的市场份额不足 3%。这种双寡头市场格局使得 USDT 与 USDC 之间的合规之争成为了决定性的竞争态势。

交易量与流动性优势​

市值仅反映了部分情况。USDT 在交易量方面占据主导地位：

  • 在主流交易所，BTC/USDT 交易对的订单簿深度通常比 BTC/USDC 交易对深 40-50%
  • USDT 占据了 DeFi 协议流动性的大部分
  • 国际交易所绝大多数使用 USDT 作为主要交易对

这种流动性优势具有自我强化的特点：交易者偏好 USDT 是因为其价差更窄，这进而吸引了更多交易者，进一步加深了流动性。

GENIUS 法案威胁要打破这一平衡。如果美国交易所下架或限制 USDT 交易，流动性将变得碎片化，价差会扩大，机构交易者将转向 USDC 或 USA₮ 等合规替代品。

机构采用 vs. DeFi 主导地位​

Circle 和 Tether 正在竞争根本不同的市场：

USDC 的机构化路线：企业财库、支付处理器、传统银行和受监管的金融服务。这些用户需要合规性、透明度和监管确定性——这些正是 USDC 的优势。

USDT 的 DeFi 主导地位：去中心化交易所、离岸交易、跨境汇款和无许可协议。这些用例优先考虑流动性、全球可访问性和最低摩擦——这些优势更倾向于 USDT。

问题在于哪个市场增长更快：受监管的机构采用，还是无许可的 DeFi 创新？

2026 年 7 月之后会发生什么？​

监管时间表正在加速。以下是预期情况：

2026 年第二季度：最终规则制定​

到 2026 年 7 月 18 日，联邦机构必须发布以下方面的最终法规：

  • 稳定币许可框架
  • 储备资产要求和托管标准
  • 资本和流动性要求
  • 检查和监督程序
  • BSA/AML 和制裁合规协议

FDIC 已经提出了银行子公司发行稳定币的申请要求，这表明监管机制正在迅速运作。

2026 年第三至第四季度：合规窗口期​

在 2026 年 7 月规则制定与 2027 年 1 月强制执行之间，稳定币发行方有一个短暂的窗口期来执行以下操作：

  • 提交联邦执照申请
  • 建立合规的储备管理
  • 实施每月证明基础设施
  • 如有必要，与受监管的银行合作

错过这一窗口期的公司将面临被排除在美国市场之外的风险。

2027 年 1 月：执行截止日期​

到 2027 年 1 月，GENIUS 法案的要求将全面生效。未获得联邦批准而在美国市场运营的稳定币将面临：

  • 从受监管的交易所下架
  • 禁止新发行
  • 交易限制
  • 民事执法行动

这一截止日期将迫使交易所、DeFi 协议和支付平台做出选择：仅集成合规的稳定币，或冒着受到监管制裁的风险。

合规策略比较​

维度Circle (USDC)Tether (USDT)Tether (USA₮)
监管状态OCC 批准的国家信托银行（有条件的）离岸，无美国执照由 Anchorage Digital Bank 发行（联邦执照）
储备透明度每月证明、联邦监督、隔离储备季度 BDO 证明、3 个月报告延迟、披露有限联邦监督、每月证明、Cantor Fitzgerald 托管
资产构成100% 现金和短期国债76% 流动性储备，24% 高风险资产（比特币、黄金、贷款）预期 100% 现金和国债（符合 GENIUS 法案）
审计标准在 OCC 监督下向“四大”审计迈进BDO 证明，无“四大”审计联邦检查，可能进行“四大”审计
目标市场美国机构、受监管金融服务、全球注重合规的用户全球 DeFi、离岸交易所、国际支付美国机构、受监管市场、符合 GENIUS 法案
市值738 亿美元（25% 市场份额）1863.4 亿美元（64% 市场份额）待定（2026 年第二季度推出）
流动性优势在受监管市场表现强劲在 DeFi 和国际交易所占据主导地位未知——取决于采用情况
合规风险低——主动超越监管要求高——储备不透明，与 GENIUS 法案不兼容低——专为符合联邦合规要求而设计

Web3 构建者的战略影响​

对于开发者、DeFi 协议和支付基础设施提供商而言，监管分歧创造了关键的决策点：

你应该基于 USDC、USDT 还是 USA₮ 进行构建？​

在以下情况下选择 USDC：

  • 你的目标是美国机构用户
  • 合规性是核心需求
  • 你需要联邦监管以便与银行或支付处理器建立合作伙伴关系
  • 你的路线图包括 TradFi（传统金融）集成

在以下情况下选择 USDT：

  • 你正面向国际市场进行构建
  • DeFi 协议和无许可的可组合性是首要任务
  • 你需要最大的流动性对于交易应用
  • 你的用户位于海外或新兴市场

在以下情况下选择 USA₮：

  • 你希望在拥有 Tether 品牌影响力的同时满足联邦合规要求
  • 你正在观察 USA₮ 是否能夺取机构市场份额
  • 你相信双代币策略将会成功

风险点：监管碎片化。如果 USDT 面临美国限制，专门基于 USDT 构建的协议可能需要进行昂贵的迁移，转而使用合规的替代方案。

基础设施机遇​

稳定币监管创造了对合规基础设施的需求：

  • 储备证明（Reserve Attestation）服务：每月核查、联邦报告、实时透明度仪表板
  • 托管解决方案：隔离储备管理、机构级安全、监管监督
  • 合规工具：KYC/AML 集成、制裁筛选、交易监控
  • 流动性桥：随着监管要求的变化，在 USDT、USDC 和 USA₮ 之间进行迁移的工具

对于在区块链轨道上构建支付基础设施的开发者而言，了解稳定币储备机制和合规性至关重要。BlockEden.xyz 为稳定币运行的 Ethereum、Solana 及其他链提供 企业级 API 访问，其可靠性专为金融应用而设计。

这对数字美元的未来意味着什么​

《GENIUS 法案》的合规分水岭将通过三个关键方式重塑稳定币市场：

1. 离岸不透明时代的终结​

储备不透明、不受监管的离岸稳定币时代正在结束——至少对于瞄准美国市场的代币而言。Tether 的 USA₮ 策略承认了这一现实：为了争夺机构资本，联邦监管是不可逾越的门槛。

2. 市场碎片化 vs. 整合​

我们是否会看到一个碎片化的稳定币格局，拥有数十个合规代币，每个代币都针对特定的司法管辖区和用例进行了优化？还是网络效应会使市场围绕 USDC 和 USA₮ 这两个受联邦监管的选择进行整合？

答案取决于监管是创造了准入门槛（有利于整合），还是标准化了合规要求（降低了新进入者的门槛）。

3. 机构 vs. DeFi 的分歧​

最深远的影响可能是机构稳定币（USDC、USA₮）与 DeFi 稳定币（海外市场的 USDT、美国司法管辖区之外的算法稳定币）之间的永久分裂。

机构用户将要求联邦监督、隔离储备和监管确定性。而 DeFi 协议将优先考虑无许可访问、全球流动性和可组合性。这些需求可能证明是不相容的，从而创造出具有针对不同需求优化的不同代币的独立生态系统。

结论：合规性即竞争优势​

《GENIUS 法案》2026 年 7 月的截止日期标志着稳定币不受监管时代的结束，以及联邦合规成为市场准入门槛的新竞争格局的开始。

Circle 在合规方面的先发优势使 USDC 在机构主导地位中处于有利地位，但 Tether 凭借 USA₮ 的双代币策略提供了一条在受监管市场竞争的路径，同时保留了 USDT 的 DeFi 流动性优势。

真正的考验将在 2026 年第二季度到来，届时最终法规出台，稳定币发行方必须证明他们能够在不牺牲最初赋予加密货币价值的无许可创新的情况下，满足联邦监管的要求。

对于规模达 3170 亿美元的稳定币市场而言，赌注再高不过了：合规决定生存。

资料来源​

2026 年稳定币监管趋同：七大主要经济体达成通用框架

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

在国际监管协调的一次显著展示中，七个主要经济体——美国、欧盟、英国、新加坡、中国香港、阿联酋和日本——在 2025 年至 2026 年期间，针对稳定币监管达成了高度相似的框架。在加密货币历史上，稳定币首次不再被视为投机性加密资产，而是作为受监管的支付工具，遵循与传统货币传输服务相同的审慎标准。

这一转型正在重塑一个价值超过 2600 亿美元的市场，其中 USDC 和 USDT 控制着超过 80% 的稳定币总价值。但真正的故事不仅仅在于合规性，而在于监管透明度如何加速机构采用，同时迫使 Circle 等透明度领导者与 Tether 等透明度较低的竞争者之间进行根本性的较量。

监管大趋同​

2026 年稳定币监管格局的显著之处不在于政府终于采取了行动，而在于他们在不同司法管辖区之间展现出了惊人的协调性。尽管政治体制、经济重点和监管文化各异，但这七个经济体已达成一套核心的共同原则：

强制性许可：所有稳定币发行方必须在金融监管下获得许可，并在运营前获得明确授权。在主要市场中，未经监管批准便推出稳定币的时代已经结束。

足额准备金支持：必须以持有的流动、隔离资产实现 1:1 的法币储备。发行方必须证明他们能够根据要求按面值赎回每一个代币。部分准备金实验和由 DeFi 协议支持的生息稳定币面临着巨大的监管压力。

保证赎回权：确保持有者可以在规定的时间范围内（通常为 5 个工作日或更短）将稳定币兑换回法币。这一消费者保护措施将稳定币从投机性代币转变为真正的支付通道。

每月透明度报告：展示储备构成，并附带第三方证明或审计。不透明的储备披露时代正在结束，至少在受监管的市场中是这样。

这种趋同并非偶然。随着稳定币每月的交易量突破 1.1 万亿美元，监管机构意识到，分散的国家性方案将创造套利机会和监管漏洞。其结果是，一个非正式的全球标准正在各洲同步出现。

美国框架：GENIUS 法案与双轨制监管​

美国通过《GENIUS 法案》（全称：引导并建立国家创新美国稳定币法案，Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act）建立了全面的联邦框架，该法案于 2025 年 7 月 18 日签署成为法律。该立法代表了国会首次为加密原生金融产品创建明确的监管路径。

《GENIUS 法案》引入了一个双轨框架，允许规模较小的发行方（未结清稳定币少于 100 亿美元的发行方）选择加入州级监管制度，前提是这些制度被证明与联邦标准“实质上相似”。流通量超过 100 亿美元的大型发行方则面临由货币监理署 (OCC)、美联储委员会、联邦存款保险公司 (FDIC) 或国家信用社管理局 (NCUA) 进行的主要联邦监管。

监管条例必须在 2026 年 7 月 18 日之前颁布，完整框架将于 2027 年 1 月 18 日或监管机构发布最终规则后 120 天（以较早者为准）生效。这为监管机构和发行方准备新制度创造了紧迫的时间表。

该框架指导监管机构建立稳定币发行方的许可、检查和监督流程，包括资本要求、流动性标准、风险管理框架、储备资产规则、托管标准以及 BSA/AML 合规。联邦合资格支付稳定币发行方包括由 OCC 专门批准发行支付稳定币的非银行实体——这是该立法创建的一类新型金融机构。

《GENIUS 法案》的通过已经影响了市场动态。摩根大通 (JPMorgan) 的分析显示，Circle 的 USDC 在链上增长方面连续第二年超过了 Tether 的 USDT，这主要受到机构对符合新兴监管要求的稳定币需求增加的推动。USDC 的市值增长了 73%，达到 751.2 亿美元，而 USDT 增长了 36%，达到 1866 亿美元——这表明监管合规正成为一种竞争优势，而非负担。

欧洲 MiCA：2026 年 7 月全面实施​

欧洲的《加密资产市场法案》(MiCA) 建立了世界上第一个全面的加密监管框架，稳定币规则已经生效，并将在 2026 年 7 月 1 日截止日期前全面实施。

MiCA 将稳定币分为两种类型：由资产篮子支持的资产参考代币 (ARTs) 和锚定单一法币的电子货币代币 (EMTs)。法币支持的稳定币必须在流动资产中保持 1:1 的准备金比例，且必须与发行方资金严格隔离，并定期进行第三方审计。

发行方必须提供频繁的透明度报告以证明足额支持，而托管方则要接受定期审计，以验证储备的妥善隔离和安全性。该框架建立了严格的监督机制，以确保所有 27 个欧盟成员国的稳定币稳定性和消费者保护。

从 2026 年 3 月起，出现了一个关键的复杂情况：电子货币代币的托管和转移服务可能既需要 MiCA 授权，又需要《支付服务指令 2》(PSD2) 下的单独支付服务许可。这种双重合规要求可能会使提供支付功能的稳定币发行方的合规成本翻倍，从而产生显著的运营复杂性。

随着过渡阶段的结束，MiCA 正在从分阶段实施转向欧盟范围内的全面执行。在 2024 年 12 月 30 日之前根据国家法律提供加密资产服务的实体可以持续到 2026 年 7 月 1 日，或者直到他们收到 MiCA 授权决定。在该截止日期之后，只有获得 MiCA 授权的实体才能在欧盟开展稳定币业务。

亚太地区：新加坡、香港、日本领跑区域标准​

亚太地区的司法管辖区已果断采取行动建立稳定币框架，新加坡、香港和日本设定的区域标杆正在影响周边市场。

新加坡：世界级的审慎监管标准​

新加坡金融管理局 (MAS) 的框架适用于锚定新加坡元或 G10 货币的单一货币稳定币。满足所有 MAS 要求的发行人可以将其代币贴上 “MAS 监管稳定币” 的标签——这一称号标志着其审慎标准等同于传统金融工具。

MAS 框架是全球最严格的框架之一。稳定币储备必须由 100% 的现金、现金等价物或同种货币的短期主权债务支持，与发行人资产隔离，存放在 MAS 批准的托管机构中，并由独立审计师进行每月鉴证。发行人需要至少 100 万新元或年度运营费用 50% 的资本金，此外还需要额外的流动资产以应对有序退出场景。

兑付要求规定，稳定币必须能够在五个工作日内按面值兑换为法币——这一消费者保护标准确保了稳定币发挥真正的支付工具作用，而非投机资产。

香港：受控的市场准入​

香港于 2025 年 5 月通过了《稳定币条例》，建立了由香港金融管理局 (HKMA) 监管的强制许可制度。金管局表示，“初期仅会发放少数牌照”，并预计首批牌照将于 2026 年初发放。

任何在香港向公众发行、营销或分销法币支持稳定币的公司都必须持有金管局牌照。这包括提供锚定港元代币的外国发行人。该框架为企业提供了一个监管沙盒，以便在寻求正式授权之前在监督下测试稳定币业务。

香港的做法反映了其在“一国两制”框架下保持监管独立性的同时，发挥通往中国内地门户的作用。通过限制初期牌照数量，金管局传递了质量重于数量的信号——更倾向于少数资本充足、合规的发行人，而非监管松散的代币激增。

日本：银行独家发行​

日本是最早将稳定币纳入正式法律监管的国家之一。2022 年 6 月，日本议会修订了《资金结算法》，对“数字货币类稳定币”进行了定义和监管，该法律于 2023 年年中生效。

日本的框架在主要经济体中最为严格：只有银行、注册资金转移服务商和信托公司可以发行日元支持的稳定币。这种银行独有的模式反映了日本保守的金融监管文化，并确保只有具备证明过的资本充足性和运营韧性的实体才能进入稳定币市场。

该框架要求严格的储备、托管和兑付义务，实际上将稳定币视为电子货币，采用与预付卡和移动支付系统相同的标准。

阿联酋：联邦支付代币框架​

阿拉伯联合酋长国通过阿联酋中央银行 (CBUAE) 建立了联邦监管体系，根据其 2024 年 8 月生效的《支付代币服务法规》对法币支持的稳定币进行监管。

CBUAE 框架将“支付代币”定义为由一种或多种法币完全支持并用于结算或转账的加密资产。任何在阿联酋本土发行、兑付或促进支付代币交易的公司都必须持有中央银行牌照。

阿联酋的做法反映了其成为全球加密枢纽的宏大抱负，同时维持金融稳定。通过将稳定币纳入中央银行监管，阿联酋向国际合作伙伴发出信号，表明其加密生态系统在与传统金融等同的标准下运行——这对于跨境支付流和机构采用至关重要。

Circle 与 Tether 的分歧​

监管趋同正迫使两大主流稳定币发行商——Circle 的 USDC 和 Tether 的 USDT 之间进行根本性的博弈。

Circle 将合规性视为战略优势。USDC 每月提供储备资产鉴证，将所有储备存放于受监管的金融机构中，并将其定位为合规稳定币敞口的“机构首选”。这一策略正在取得成效：USDC 的增长速度连续两年超过 USDT，市值增长了 73%，而 USDT 的增长率为 36%。

Tether 则走了一条不同的道路。虽然该公司声称遵循“世界级标准化的合规措施”，但这些措施的具体内容透明度仍然有限。Tether 的储备披露较早期的不透明有所改善，但仍未达到 Circle 提供的每月鉴证和详细资产明细的水平。

这种透明度差距带来了监管风险。随着各司法管辖区实施全额储备要求和每月报告义务，Tether 面临着要么大幅增加披露，要么面临失去主要市场准入风险的压力。该公司对此做出的回应是推出了 USA₮，这是一种受美国监管的稳定币，旨在在美本土与 Circle 竞争，同时在监管较不严格的地区维持其全球 USDT 业务。

这种分歧凸显了一个更广泛的问题：合规性是否会成为稳定币市场的主导竞争因素，还是网络效应和流动性优势将允许透明度较低的发行人保持市场份额？目前的趋势表明合规性正在获胜——机构采用不成比例地流向 USDC，而 USDT 在监管框架较不发达的新兴市场仍占据主导地位。

基础设施的影响：为合规轨道而构建​

监管趋同正在产生新的基础设施要求，这些要求远超简单的合规勾选项。稳定币发行方现在必须构建与传统金融机构相当的系统：

国库管理基础设施：能够在隔离账户中维持 1:1 储备金，并对赎回义务和流动性要求进行实时监控。这需要复杂的现金管理系统以及与多家受监管托管机构的合作关系。

审计与报告系统：能够生成月度透明度报告、第三方鉴证以及跨多个司法管辖区的监管备案。多司法管辖区合规的运营复杂性极高，这将更有利于规模更大、资本充足的发行方。

赎回基础设施：能够在监管规定的时限内（在大多数司法管辖区为 5 个工作日或更短）处理法币提现。这需要银行关系、支付轨道和远超典型加密货币运营水平的客户服务能力。

BSA/AML 合规计划：等同于货币转移业务的合规标准，包括交易监测、制裁筛查和可疑活动报告。合规负担正驱动行业向拥有成熟 AML 基础设施的发行方整合。

这些要求为新的稳定币发行方设置了巨大的准入门槛。在主要市场中，仅凭极少资本和不透明储备金推出稳定币的时代即将结束。未来属于那些能够在加密创新与传统金融监管交汇点上运营的发行方。

对于区块链基础设施提供商而言，受监管的稳定币创造了新的机遇。随着稳定币从投机性加密资产转型为支付工具，市场对可靠、合规的区块链 API 的需求日益增长，以支持监管报告、交易监测和跨链结算。机构需要既了解加密原生运营，又熟悉传统金融合规的基础设施合作伙伴。

BlockEden.xyz 提供专为机构稳定币基础设施设计的企业级区块链 API。我们的合规 RPC 节点支持受监管支付轨道所需的透明度和可靠性。探索我们的稳定币基础设施解决方案，在专为合规未来设计的基石上进行构建。

下一步：2026 年合规截止日期​

随着我们步入 2026 年，三个关键的截止日期正在重塑稳定币格局：

2026 年 7 月 1 日：欧盟 MiCA 全面执行。所有在欧洲运营的稳定币发行方必须持有 MiCA 授权，否则将停止运营。这一期限将测试像 Tether 这样的全球发行方是否已完成合规准备，或是将退出欧洲市场。

2026 年 7 月 18 日：美国 GENIUS 法案制定规则截止日期。联邦监管机构必须发布最终法规，为美国稳定币发行方建立许可框架、资本要求和监管标准。这些规则的内容将决定美国是成为稳定币创新的友好司法管辖区，还是会将发行方推向离岸市场。

2026 年初：香港发放首批牌照。香港金融管理局（HKMA）预计将发放首批稳定币牌照，为亚洲领先金融中心的“可接受”稳定币运营树立先例。

这些截止日期迫使稳定币发行方必须尽快确定合规策略。“观望”态度已不再可行——监管执法即将到来，未作准备的发行方可能面临失去进入全球最大市场机会的风险。

除了合规期限外，真正的问题在于监管趋同对稳定币创新意味着什么。通用标准是会创造一个全球性的合规稳定币市场，还是会因司法管辖区的差异而将市场分割成区域孤岛？透明度和足额储备是否会成为竞争优势，还是网络效应会让合规性较低的稳定币在不受监管的市场中继续保持主导地位？

这些答案将决定稳定币能否兑现其作为全球无许可支付轨道的承诺，还是仅仅成为另一种受监管的金融产品，与传统电子货币的区别仅在于底层的区块链基础设施。

更深远的影响：稳定币作为政策工具​

监管趋同揭示了比技术合规要求更深层次的东西：各国政府正将稳定币视为具有系统重要性的支付基础设施。

当七个主要经济体在几个月内独立达成类似的框架时，这标志着在金融稳定委员会（FSB）和国际清算银行（BIS）等国际论坛上的协调。稳定币不再是加密货币的猎奇产物——它们是每月处理超过 1 万亿美元交易量的支付工具，足以与某些国家级支付系统相抗衡。

这种认可既带来了机遇，也带来了约束。一方面，监管透明化使稳定币在机构采用方面合法化，为银行、支付处理商和金融科技公司整合基于区块链的结算扫清了障碍。另一方面，将稳定币视为支付工具使其受到与传统货币转移相同的政策控制——包括制裁执行、资本管制和货币政策考虑。

下一个前沿是央行数字货币（CBDC）。随着私营稳定币获得监管认可，各国央行正密切关注，以了解 CBDC 需要与受监管的稳定币竞争还是互补。私营稳定币与公共数字货币之间的关系将定义数字货币的下一个篇章。

就目前而言，2026 年的监管趋同标志着一个分水岭：稳定币从加密资产正式晋升为支付工具，并承载了这一地位所带来的所有机遇与挑战。

Etherealize 的 4000 万美元华尔街豪赌：为何传统金融终于为以太坊做好了准备

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

当华尔街仍依赖传真机和电话来结算数万亿美元的交易时，底层机制显然已经过时。Etherealize 登场了，这家初创公司刚刚从加密领域最强大的投资者那里筹集了 4000 万美元，旨在解决金融领域最昂贵的低效问题。

愿景非常大胆：用以太坊智能合约取代拥有数百年历史的结算基础设施。将抵押贷款、信贷产品和固定收益工具代币化。将三天的结算延迟转变为近乎即时的最终性。这并非一个全新的愿景，但这一次的支持力量不同寻常——Vitalik Buterin 本人、以太坊基金会，以及领投的 Paradigm 和 Electric Capital。

使 Etherealize 处于独特地位的是其背后的团队：Danny Ryan，前以太坊基金会首席开发人员，曾带领网络完成向权益证明（PoS）的合并；以及 Vivek Raman，一位既了解传统金融前景又深谙其痛点的华尔街资深人士。他们正在共同搭建加密领域多年来急需的桥梁——这座桥梁既通晓华尔街的语言，又能发挥区块链的结构性优势。

无人谈及的 1.5 万亿美元问题​

根据行业估计，由于基于传真和人工的流程，全球贸易和商品市场每年损失约 1.5 万亿美元。当戴姆勒（Daimler）从德国 LBBW 银行借款 1 亿欧元时，该交易需要起草合同、与投资者协调、通过多个中间机构付款，而且没错——还需要使用传真机进行确认。

这并非个案。传统的结算框架运行在 20 世纪 70 年代和 80 年代构建的基础设施上，受限于遗留系统和多层中间机构。一笔简单的股票交易需要一到五个工作日才能结算，期间要经过清算所、托管机构和代理银行，每一步都增加了成本、延迟和对手方风险。

区块链技术有望将整个架构压缩为单一的原子交易。借助分布式账本技术，结算可以在几分钟或几秒钟内完成最终确认，而非数日。智能合约自动执行交易条款，消除了人工对账的需求，并将运营开销降低了几个数量级。

澳大利亚证券交易所（ASX）很早就意识到了这一潜力，决定用基于区块链的平台取代自 20 世纪 90 年代以来运行的遗留 CHESS 系统。这一举动标志着更广泛的机构觉醒：问题不再是区块链是否会使金融现代化，而是哪种区块链将赢得这场竞赛。

为什么以太坊正在赢得机构竞赛​

Etherealize 的联合创始人认为以太坊已经胜出。该网络处理了 95% 的稳定币交易量（2375 亿美元）和 82% 的代币化现实世界资产（105 亿美元）。这并非投机性基础设施，而是正在处理当今真实机构流量、经过实战检验的底层系统。

Danny Ryan 和 Vivek Raman 指出，贝莱德（BlackRock）、富达（Fidelity）和摩根大通（JPMorgan）的部署证明华尔街已经做出了选择。以太坊十年的运行经验、向权益证明的成功转型以及强大的开发者生态系统，创造了竞争链难以复制的网络效应。

可扩展性曾是以太坊的阿喀琉斯之踵，但 Layer 2 解决方案和分片等持续升级从根本上改变了局面。Arbitrum、Optimism 和 Base 等网络现在每秒处理数千笔交易，费用以美分计，而非美元。对于机构用例而言，交易最终性和安全性比原始吞吐量更重要，以太坊的基础设施终于达到了生产就绪状态。

监管透明化加速了这一转变。2025 年底通过的《GENIUS 法案》有效地降低了美国法律下使用稳定币和代币化的风险，开启了 Raman 所说的“公共区块链的长期增长轨迹”。当监管尚不明确时，机构往往持观望态度。现在，随着法律框架的出现，闸门正在打开。

4000 万美元的基础设施建设​

Etherealize 不仅仅是在向华尔街推销以太坊，它还在构建机构所需的关键缺失环节。这笔通过股权和代币认股权证结构筹集的 4000 万美元资金将用于资助三个核心产品：

结算引擎（Settlement Engine）：专为机构代币化工作流优化的基础设施层，旨在处理传统金融要求的合规、托管和运营需求。这不只是一个通用的区块链接口，而是专门构建的基础设施，理解监管报告、多重签名审批和机构级安全控制。

代币化固定收益应用（Tokenized Fixed-Income Applications）：一套旨在为代币化信贷市场带来效用和流动性的工具，从抵押贷款开始，逐步扩展到公司债券、市政债务和结构化产品。其目标是为目前流动性不足或交易频率较低的资产创建二级市场，释放数万亿美元的沉睡价值。

零知识隐私系统（Zero-Knowledge Privacy Systems）：机构客户要求隐私保护——他们不希望竞争对手看到其交易头寸、结算流或投资组合持仓。Etherealize 正在开发零知识证明（ZK-proof）基础设施，允许机构在公共区块链上进行交易，同时保持敏感数据的机密性，解决了对透明账本的最大异议之一。

这种三管齐下的方法解决了机构采用的核心障碍：基础设施成熟度、应用层工具和隐私保证。如果成功，Etherealize 可能会成为机构代币化领域的 Coinbase——一个将传统金融带入链上的可信门户。

从愿景到现实：2026-2027 年路线图​

Vivek Raman 已公开表达了他对以太坊机构化轨迹的大胆预测。他预测到 2026 年底，代币化资产将增长 5 倍，达到 1,000 亿美元；稳定币将增长 5 倍，达到 1.5 万亿美元；而 ETH 本身将达到 15,000 美元——较 2026 年初水平增长 5 倍。

这些并非异想天开的预测；它们是基于当前采用曲线和监管利好进行的推演。贝莱德（BlackRock）的 BUIDL 基金已经展示了机构对代币化国债的胃口，其管理资产规模已接近 20 亿美元。另一家代币化先驱 Ondo Finance 已通过 SEC 调查并正在迅速扩张。基础设施正在建设中，监管框架正在明确，第一波机构产品正在进入市场。

Etherealize 的时间表与这一势头相契合。其结算引擎预计将于 2026 年中期进入生产测试，首批机构客户将于第三季度入驻。固定收益应用紧随其后，目标是在 2026 年底或 2027 年初发布。隐私基础设施的开发周期最长，ZK 系统将于 2027 年进入 Beta 测试。

该策略是循序渐进的：从结算基础设施开始，通过固定收益产品验证模型，然后在核心平台稳定后加入隐私层。这是一种务实的排序，优先考虑上市时间而非功能的完备性，因为他们意识到机构采用是一场马拉松，而不是短跑。

竞争格局与挑战​

在追逐机构代币化市场的道路上，Etherealize 并不孤单。摩根大通的 Canton 网络运营着一个用于机构应用的私有区块链，提供许可制基础设施，让银行能够控制参与者和治理。Ondo Finance、Securitize 和 Figure Technologies 等竞争对手已经将数十亿现实世界资产代币化，各自开辟了特定的利基市场。

关键的区别在于 Etherealize 专注于公共区块链基础设施。虽然私有链提供了控制力，但它们牺牲了让公共区块链变得强大的网络效应、互操作性和可组合性。在以太坊上代币化的资产可以与 DeFi 协议交互，在去中心化交易所进行交易，并与更广泛的生态系统集成——这些都是“围墙花园”式解决方案无法比拟的能力。

然而，挑战依然存在。在美国以外的关键司法管辖区，特别是欧洲和亚洲，监管不确定性依然存在。代币化资产的合规工具仍不成熟，需要手动操作，这抵消了区块链带来的部分效率提升。机构惯性是真实存在的——说服银行和资产管理公司从熟悉的传统系统迁移到区块链轨道，不仅需要技术上的优越性，还需要文化上的改变。

网络效应将决定赢家。如果 Etherealize 能够吸引足够多的机构形成临界规模——即流动性产生更多流动性——该平台就会变得自我强化。但如果采用停滞，机构客户可能会退回到私有链或坚持使用传统基础设施。接下来的 18 个月将是决定性的。

这对开发者和投资者的意义​

对于像 BlockEden.xyz 这样的区块链基础设施提供商来说，Etherealize 的推动代表着巨大的机遇。随着机构向以太坊迁移，对企业级节点基础设施、API 访问和数据索引的需求将激增。以前服务于散户 DeFi 用户应用，现在需要机构级的可靠性、合规功能和性能保证。

代币化浪潮在整个技术栈中创造了周边机会：托管方案、合规中间件、身份验证、预言机服务和分析平台。每一个迁移到链上的传统金融基础设施，都会产生对区块链原生替代品的需求。投资于 Etherealize 的 4,000 万美元只是一个开始——预计在未来几年内，将有数百亿美元流入赋能基础设施。

对于投资者而言，Etherealize 的论点是对以太坊在机构应用中持续主导地位的押注。如果代币化资产和稳定币如预期般增长，ETH 的价值主张将得到强化——它将成为数万亿金融流转的结算层。15,000 美元的价格目标反映了这种根本性的重新定价，即从一种投机资产转变为核心金融基础设施。

对于监管机构和政策制定者来说，Etherealize 代表了一个测试案例。如果 GENIUS 法案框架成功实现了合规代币化，它将验证“监管应用而非协议”的方法。但如果合规负担被证明过于沉重，或者各司法管辖区出现监管碎片化，机构采用可能会分化，从而限制区块链的影响力。

传真机时刻​

Etherealize 的创始人不断回到传真机这个类比是有原因的。这不仅仅是形象的比喻——它提醒我们，传统基础设施不会因为过时而消失。它会一直存在，直到一个可靠的替代方案达到足够的成熟度和采用率，从而触发阶段性转变。

我们现在正处于那个拐点。以太坊拥有处理机构工作负载所需的安全性、可扩展性和监管清晰度。缺失的部分是桥接基础设施——让迁移变得切合实际的产品、工具和机构专业知识。Etherealize 凭借其 4,000 万美元的战争基金和顶尖创始人团队，正在打造的正是这些。

无论 Etherealize 自身是否成功，还是成为他人的垫脚石，方向都是明确的：传统金融正在走向链上。唯一的问题是速度有多快，以及谁能在过程中捕获价值。对于一个建立在颠覆之上的行业来说，看着华尔街的传统轨道被智能合约取代，感觉就像是诗意的正义——以及一个每年 1.5 万亿美元的机遇。

BlockEden.xyz 提供专为机构应用设计的企业级以太坊节点基础设施和 API 访问。探索我们的服务，在经久耐用的基础上进行构建。

Consensys 2026 年 IPO：华尔街押注以太坊基础设施

· 阅读需 14 分钟
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

Consensys 已聘请摩根大通 (JPMorgan) 和高盛 (Goldman Sachs) 筹备 2026 年中期的 IPO，这标志着深耕于以太坊核心基础设施的公司首次公开上市。美国证券交易委员会 (SEC) 撤回了针对 Consensys 关于 MetaMask 质押服务的诉讼，为这家估值 70 亿美元的公司进入公开市场扫清了最后的监管障碍。

这不仅仅是又一家加密货币公司上市——它是华尔街对以太坊基础设施层的直接敞口。MetaMask 每月服务超过 3,000 万用户，占据了 Web3 钱包 80-90% 的市场份额。Infura 每月为主要协议处理数十亿次 API 请求。其商业模式是：基础设施即服务 (IaaS)，而非投机性的代币经济学。

此次 IPO 的时机利用了监管的明确性、机构对区块链敞口的胃口以及成熟的营收能力。但盈利挑战依然存在：一家以用户至上工具起家的公司，如何在不疏远使其成功的去中心化精神的前提下，转型为符合华尔街预期的利润率？

Consensys 帝国：整合在同一屋檐下的资产​

Consensys 由以太坊联合创始人 Joseph Lubin 于 2014 年创立，运营着单一所有权下最全面的以太坊基础设施栈。

MetaMask： 占据 Web3 用户 80-90% 市场份额的自托管钱包。超过 3,000 万月活跃用户访问 DeFi、NFT 和去中心化应用。2025 年，MetaMask 增加了原生比特币支持，巩固了其多链钱包的定位。

Infura： 每月处理数十亿次 API 请求的节点基础设施。包括 Uniswap、OpenSea 和 Aave 在内的主要协议都依赖于 Infura 可靠的以太坊和 IPFS 访问。根据每 200,000 次请求每月 40-50 美元的费用计算，估计年收入为 6,400 万美元。

Linea： 2023 年推出的 Layer 2 网络，在保持以太坊安全性的同时提供更快、更便宜的交易。其战略定位是 Consensys 自己的扩展解决方案，旨在捕捉 L2 普及带来的价值。

Consensys Academy： 提供由讲师指导的 Web3 技术课程的教育平台。通过课程费用和企业培训计划获得持续性收入。

这种结合打造了一家垂直整合的以太坊基础设施公司：面向用户的钱包、开发者 API 访问、扩展基础设施以及教育。每个组件都相互加强——MetaMask 用户驱动了 Infura 的 API 调用，Linea 为 MetaMask 用户提供更便宜的交易，学院 (Academy) 培养了在这些栈上构建的开发者。

营收现实：2.5 亿美元以上的年化收入​

Consensys 在 2021 年预订了“九位数”的营收，据估计 2022 年的年化收入超过 2.5 亿美元。

MetaMask Swaps：印钞机​

MetaMask 的主要盈利方式：对钱包内代币交换收取 0.875% 的服务费。该交换聚合器通过 Uniswap、1inch 和 Curve 等 DEX 路由交易，并从每笔交易中收取费用。

2021 年交换费收入增长了 2,300%，从 1 月的 180 万美元增长到 12 月的 4,400 万美元。到 2022 年 3 月，MetaMask 每月产生约 2,100 万美元的收入，相当于年收入 2.52 亿美元。

该模式之所以奏效，是因为 MetaMask 控制了分发渠道。用户信任钱包界面，兑换在应用内完成而无需离开生态系统，且费用在增加便利性的同时与直接使用 DEX 相比仍具竞争力。网络效应不断叠加——更多用户吸引了更多的流动性聚合合作伙伴，从而改善了交易执行并增强了用户留存。

Infura：高利润基础设施​

Infura 采用 SaaS 定价模式：按 API 请求层级付费。该模式具有盈利的可扩展性——每增加一次请求的边际成本趋于零，而定价保持不变。

节点基础设施的月收入估计为 530 万美元（年收入 6,400 万美元）。主要客户包括企业客户、协议团队和开发工作室，他们需要可靠的以太坊访问而无需维护自己的节点。

护城河：切换成本。一旦协议集成了 Infura 的 API 端点，迁移就需要工程资源并带来部署风险。Infura 的运行时间记录和基础设施可靠性创造了超越 API 兼容性的用户粘性。

盈利能力问题​

Consensys 在 2025 年进行了重组，在 IPO 之前削减了成本并精简了业务。据报道，该公司目标融资“数亿美元” 以支持增长和合规。

收入确实存在 —— 但盈利能力仍未得到确认。软件公司在优化利润率之前，通常会投入大量资金用于扩大用户获取和产品开发。IPO 招股说明书将揭示 Consensys 是产生了正向现金流，还是在构建基础设施的同时继续亏损运营。

华尔街更青睐盈利的公司。如果 Consensys 展现出正的 EBITDA 以及可信的利润率扩张前景，机构的兴趣将大幅增加。

监管胜利：SEC 和解​

SEC 撤销了针对 Consensys 关于 MetaMask 质押服务的诉讼，解决了公开上市的主要障碍。

原始争议​

SEC 对 Consensys 采取了多项执法行动：

以太坊证券归类： SEC 调查了 ETH 是否构成未注册证券。Consensys 为以太坊的基础设施进行了辩护，认为这种归类将摧毁整个生态系统。SEC 随后放弃了对 ETH 的调查。

MetaMask 作为未注册经纪人： SEC 指控 MetaMask 的兑换 (Swap) 功能构成了需要注册的证券经纪业务。该机构声称 Consensys 作为未注册经纪人，从 3600 万笔交易（包括 500 万笔涉及加密资产证券的交易）中收取了超过 2.5 亿美元的费用。

质押服务合规性： SEC 质疑 MetaMask 与流动性质押提供商的集成，认为这促进了未注册的证券发行。

Consensys 进行了激烈的反击，提起诉讼以捍卫其业务模式和以太坊的去中心化性质。

解决方案​

SEC 撤回了对 Consensys 的投诉，这是监管方面的重大胜利，为公开上市扫清了道路。和解的时机 —— 与 IPO 准备工作同步 —— 表明这是一种实现市场准入的战略性解决方案。

更广泛的背景：特朗普 (Trump) 的亲加密货币立场鼓励了传统机构参与区块链项目。整个行业的监管透明度有所提高，使得公开上市变得可行。

MASK 代币：未来的货币化层​

Consensys 首席执行官确认 MetaMask 代币即将推出，为基础设施模型增加了代币经济学。

MASK 代币的潜在用途：

治理： 代币持有者对协议升级、费用结构和国库分配进行投票。去中心化治理在安抚加密原生社区的同时，通过代币分配维持公司的控制权。

奖励计划： 激励用户活动 —— 包括交易量、钱包持有时长和生态系统参与度。类似于航空里程或信用卡积分，但具有流动的二级市场。

费用折扣： 为 MASK 持有者降低兑换费用，创造买入并持有的动机。这与币安 (Binance) 的 BNB 模型类似，即持有代币可以降低交易成本。

质押/收入共享： 将 MetaMask 的部分费用分配给代币质押者，将用户转变为与平台长期成功保持一致的利益相关者。

战略时机：在 IPO 前推出 MASK 以确立市场估值和用户参与度，然后在招股说明书中加入代币经济学，展示额外的收入潜力。华尔街看重增长叙事 —— 增加代币层提供了超越传统 SaaS 指标的增值空间。

IPO 剧本：追随 Coinbase 的步伐​

Consensys 加入了 2026 年加密货币 IPO 热潮：Kraken 目标估值为 200 亿美元，Ledger 计划以 40 亿美元上市，BitGo 准备以 25.9 亿美元首次亮相。

Coinbase 的先例确立了可行的路径：展示营收能力、实现监管合规、提供机构级基础设施，并保持强劲的单位经济效益叙事。

Consensys 相对于竞争对手的优势：

基础设施重心： 不依赖于加密货币价格投机或交易量。无论市场状况如何，Infura 的收入依然稳健。在熊市期间，钱包的使用仍在继续。

网络效应： MetaMask 占据 80-90% 的市场份额，形成了复合竞争护城河。开发者会优先为 MetaMask 构建应用，从而增强了用户粘性。

垂直整合： 控制从用户界面到节点基础设施再到扩展解决方案的整个堆栈。比单层竞争对手捕捉到更多的单笔交易价值。

监管透明度： SEC 的和解消除了主要的法律不确定性。清白的监管形象提高了机构的舒适度。

华尔街评估的风险：

盈利时间表： Consensys 能否展示正向现金流或可信的盈利路径？不盈利的公司面临估值压力。

竞争： 钱包战争加剧 —— Rabby、Rainbow、Zerion 等正在争夺用户。MetaMask 能否保持统治地位？

以太坊依赖： 业务成功直接与以太坊的采用挂钩。如果其他 L1 区块链获得市场份额，Consensys 的基础设施相关性可能会下降。

监管风险： 加密货币监管仍在不断演变。未来的执法行动可能会影响业务模式。

70 亿美元估值：公允还是乐观？​

Consensys 在 2022 年 3 月以 70 亿美元的估值筹集了 4.5 亿美元。私募市场的定价并不等同于公开市场的认可。

看涨理由：

  • Infura 拥有超过 2.5 亿美元的年收入且利润率极高
  • 超过 3000 万用户构建了网络效应护城河
  • 垂直整合捕获了整个技术栈的价值
  • MASK 代币增加了潜在的上行空间
  • 以太坊机构化采用正在加速
  • 在有利的市场条件下进行 IPO

看跌理由：

  • 盈利能力未经证实，可能存在持续亏损
  • 钱包领域竞争加剧，市场份额面临威胁
  • 尽管与 SEC 达成和解，但监管仍具不确定性
  • 仅限于以太坊的风险限制了多元化
  • 代币发行可能会稀释股权价值
  • 可比公司（如 Coinbase）的交易价格低于峰值

估值最终可能落在 50 亿至 100 亿美元之间，具体取决于：已证实的盈利能力、MASK 代币的接受度、上市时的市场环境以及投资者对加密货币风险敞口的胃口。

IPO 对加密行业的意义​

Consensys 的上市代表了行业的成熟：基础设施公司达到了公开市场所需的规模，监管框架使合规成为可能，华尔街对提供加密货币风险敞口感到放心，商业模式在投机之外得到了验证。

此次上市将成为首个以太坊基础设施 IPO，为生态系统估值提供基准。成功将验证基础设施层的商业模式；失败则表明市场在为 Web3 公司估值之前，需要更多的盈利证明。

更广泛的趋势是：加密行业正从投机交易向基础设施建设转型。通过服务产生收入而非仅靠代币增值的公司正吸引着传统资本。公开市场将迫使企业遵守纪律——季度报告、盈利目标和股东问责。

对于以太坊而言：Consensys 的 IPO 为早期生态系统建设者提供了流动性事件，验证了基础设施层的变现能力，吸引机构资本进入配套基础设施，并展示了除代币投机之外的可持续商业模式。

2026 年时间表​

2026 年年中的上市时间表假设：2026 年第一季度提交 S-1 注册声明，第二季度完成 SEC 审查和修订，第三季度进行路演和定价，第四季度正式挂牌交易。

影响时间表的变量：市场状况（加密货币及大盘股）、MASK 代币的推出与反响、竞争对手的 IPO 结果（Kraken、Ledger、BitGo）、监管进展、以及以太坊的价格和采用指标。

Consensys 必须向市场讲述的故事：具有可预测收入的基础设施即服务（IaaS）模式、拥有网络效应护城河的庞大用户群、捕获生态系统价值的垂直整合、监管合规与机构信任，以及伴随利润率扩张的盈利之路。

华尔街看重增长和利润率。Consensys 通过用户获取和收入规模展示增长，而利润率的故事则取决于运营纪律和基础设施杠杆。招股说明书将揭示其基本面是否支撑 70 亿美元的估值，或者私募市场的乐观情绪是否超出了可持续的经济效益。

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DeFi 与 TradFi 的融合：为什么年底 2500 亿美元的 TVL 并非炒作

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

当 Aave 的 Horizon 市场在上线六个月内机构存款突破 5.8 亿美元时，这并没有成为加密货币领域的头条新闻。然而，这一低调的里程碑预示着比又一次模因币（meme coin）暴涨更为重要的信号：去中心化金融（DeFi）与传统金融（TradFi）长期以来承诺的融合终于发生了。这种融合并非源于意识形态的胜利，而是通过监管透明度、可持续的收入模型以及机构资本对区块链结算作为更优基础设施的认可。

数据说明了一切。通过许可型 DeFi 池进行的机构借贷规模目前已超过 93 亿美元，同比增长 60%。代币化现金的流通量接近 3000 亿美元。DeFi 的总锁仓量（TVL）在 2026 年初约为 1300-1400 亿美元，预计到年底将达到 2500 亿美元。但这些增长并非源于流动性挖矿炒作周期带来的投机性收益。这是机构资本正在流入经过筛选、风险细分，且从第一天起就内置了监管合规性的协议。

监管的里程碑时刻​

多年来，DeFi 的倡导者们宣扬着无需许可资金的教义，而机构则因为监管的不确定性而袖手旁观。这种僵局在 2025-2026 年随着一系列快速出台的监管框架而结束，这些框架彻底改变了行业格局。

在美国，《GENIUS 法案》确立了稳定币发行、储备、审计和监督的联邦制度。众议院通过了《CLARITY 法案》，这是一项市场结构法案，划分了证券交易委员会（SEC）和商品期货交易委员会（CFTC）之间的管辖权，并定义了代币何时可以从证券转变为商品。最关键的是，2026 年 1 月 12 日通过的《数字资产市场透明度法案》正式确定了“数字商品”的称号，将美国对非证券代币的管辖权从 SEC 移交给了 CFTC。

联邦监管机构必须在 2026 年 7 月 18 日之前发布《GENIUS 法案》的实施条例，这为合规基础设施建设创造了截止期限驱动的紧迫感。这不再是模糊的指导意见，而是机构合规团队可以操作的规范性规则。

欧洲的步伐甚至更快。2023 年 6 月生效的《加密资产市场监管法案》（MiCA）在 2025 年 12 月完成了二级和三级措施的制定。这建立了一个稳健的透明度、合规性和市场诚信框架，使欧洲成为全球加密监管的领导者。在美国提供透明度的地方，欧洲提供了深度——涵盖了从稳定币储备到 DeFi 协议披露的所有内容的综合规则。

结果如何？机构不再面临“完全忽视 DeFi”或“承担监管风险”的二元选择。他们现在可以将资本投入到具有清晰法律框架的合规、许可型协议中。这种监管透明度是整个融合论点赖以生存的基石。

从投机到可持续：收入模型的革命​

DeFi 在 2020-2021 年的爆发是由不可持续的代币经济学推动的：由通胀性排放资助的疯狂年化收益率（APY）、一夜之间烟消云散的流动性挖矿计划，以及那些比起实际收入更看重 TVL 增长的协议。不可避免的崩溃给人们留下了惨痛的教训——博人眼球的收益率无法构建持久的金融基础设施。

2026 年的 DeFi 格局看起来截然不同。增长越来越多地来自于经过筛选的信贷市场。Protocols 如 Morpho、Maple Finance 和 Euler 等通过提供受控、风险细分的借贷环境实现了扩张，旨在吸引寻求可预测敞口的机构。这些并非追求三位数年化收益率的散户导向平台，而是提供 4-8% 收益率的机构级基础设施，由真实收入而非代币通胀支撑。

这种转变在手续费生成方面最为明显。像 Kamino 或 SparkLend 这样开放的、面向散户的平台在手续费生成中的作用正在减弱，而受监管、经过筛选的流动性渠道则稳步获得关注。市场越来越青睐那些将支出与规律化发行相结合的设计，从而将可持续模型与旧有的结构区分开来，在旧结构中，代币主要代表治理叙事。

SQD Network 最近的转型体现了这种演变。该项目从代币排放转向客户收入，解决了区块链基础设施的核心可持续性问题：协议能否产生真实的现金流，还是永远依赖于稀释代币持有者？答案越来越多地是“是的，可以”——但前提是它们服务于愿意为可靠服务付费的机构交易对手，而非追求空投的散户投机者。

这种成熟并不意味着 DeFi 变得乏味，而是意味着 DeFi 变得可信。当机构分配资本时，他们需要可预测的风险调整后回报、透明的手续费结构以及可以识别的交易对手。符合 KYC/AML 要求的许可型资金池恰恰提供了这些，同时保留了使 DeFi 具备价值的区块链结算优势。

许可型 DeFi 基础设施的布局​

对于那些将加密货币视为传统金融（TradFi）看门人的抗审查替代方案的纯粹主义者来说，“许可型 DeFi”（Permissioned DeFi）一词听起来像是一个悖论。但机构并不关心意识形态的纯粹性——他们关心的是合规性、对手方风险和监管对齐。许可型协议在保留 DeFi 核心价值主张（24/7 全天候结算、原子化交易、可编程抵押品和透明的链上记录）的同时，解决了这些问题。

Aave 的 Horizon 是这一模式付诸实践的最清晰案例。该项目于 2025 年 8 月启动，是一个面向机构现实世界资产（RWA）的许可型市场，允许用户以代币化国债和担保贷款凭证（CLO）作为抵押，借入 USDC、RLUSD 或 GHO 等稳定币。在六个月内，Horizon 的净存款增长至约 5.8 亿美元。2026 年的目标是通过与 Circle、Ripple 和 Franklin Templeton 的合作，将存款规模扩大到 10 亿美元以上。

Horizon 与 Aave 之前的许可型产品 Aave Arc 有何不同？Arc 在推出时也抱有类似的机构雄心，但其总锁定价值（TVL）仅为微不足道的 5 万美元——这一失败带来了重要的教训。仅有许可型架构是不够的。机构需要的是许可型架构，加上深度流动性、可识别的抵押品（如美国国债）以及与其已使用的稳定币的集成。

Horizon 提供了这三点。它不是一个独立的围墙花园——而是一个进入 Aave 更广泛流动性生态系统的合规门控入口。机构可以抵押国债借款以支持运营、套利稳定币利率或利用杠杆头寸，同时保持完全的监管合规性。原子化结算和透明度依然存在；“任何人都可以参与”的元素被替换为“任何通过 KYC 的人都可以参与”。

其他协议也在遵循类似的路径。Morpho 的策划金库（Curated Vaults）允许机构资金流入特定的风险层级，由金库管理者担任信贷承销商。Euler 的风险隔离借贷市场允许机构针对白名单抵押品进行借贷，而无需暴露在长尾资产风险中。Maple Finance 提供机构级信贷池，借款人是经过验证且具有链上声誉的实体。

共同点是什么？这些协议不要求机构在 DeFi 效率和 TradFi 合规性之间做出选择。它们同时提供两者，并包装成机构风险委员会能够实际批准的产品。

2500 亿美元 TVL 的增长轨迹：数据推导，而非盲目乐观​

鉴于该行业的波动性，预测 DeFi TVL 是众所周知的困难。但 2500 亿美元的年底预测并非凭空而来——它是对当前趋势和已确认的机构部署进行的直接推演。

2026 年初的 DeFi TVL 约为 1300 亿至 1400 亿美元。要在 2026 年 12 月达到 2500 亿美元，该行业需要在 10 个月内增长约 80-90%，即每月约 6-7% 的复合增长。作为背景参考，DeFi TVL 在 2023-2024 年期间增长了 100% 以上，而当时的监管明确性和机构参与度远低于现在。

几个有利因素支持这一轨迹：

代币化资产的增长：代币化资产的规模在 2026 年可能突破 500 亿美元，随着更多金融机构尝试链上结算，增长速度正在加快。仅代币化国债就已接近 80 亿美元，且这一类别的增长速度超过了任何其他 DeFi 垂直领域。随着这些资产作为抵押品流入借贷协议，它们将直接增加 TVL。

稳定币集成：稳定币正进入一个新阶段。最初作为交易便利工具，现在已运行在支付、汇款和链上金融的核心。随着已有 2700 亿美元在流通且监管透明度不断提高，稳定币供应量到年底可能轻松达到 3500 亿至 4000 亿美元。其中大部分供应将流入寻求收益的 DeFi 借贷协议，直接推高 TVL。

机构资本分配：大型银行、资产管理公司和受监管企业正在通过 KYC、验证身份和许可型资金池测试链上金融。他们正在进行代币化回购（Repo）、代币化抵押品、链上外汇（FX）和数字银团贷款的试点。随着这些试点转向生产环境，数十亿机构资本将转移到链上。即使是保守估计，未来 10 个月也将有数百亿美元的机构资金流入。

真实收益率收窄：随着传统金融利率趋于稳定且加密货币波动性降低，DeFi 借贷收益率（4-8%）与传统金融利率（3-5%）之间的利差在经风险调整后变得更具吸引力。寻求增量收益且不愿承担加密原生风险敞口的机构，现在可以在许可型资金池中抵押国债借出稳定币——这种产品在 18 个月前还未形成规模。

监管截止日期效应：2026 年 7 月 18 日是《GENIUS 法案》实施的最后期限，这意味着机构在敲定稳定币策略方面有一个硬性的截止日期。这产生了紧迫感。原本可能需要 24 个月的项目现在被压缩到 6 个月的时间线内。这加速了资本部署和 TVL 的增长。

2500 亿美元的目标并非“最佳情形”。如果当前的增长率持续下去，且已宣布的机构部署如期兑现，这就是必然结果。如果监管明确性驱动的采用速度快于预期，上行空间可能会将 TVL 推向 3000 亿美元或更高。

真正推动机构采用的因素是什么​

机构之所以涌入 DeFi，并非因为他们突然开始信仰去中心化意识形态。他们之所以加入，是因为其基础设施解决了传统金融（TradFi）系统无法解决的现实问题。

结算速度：传统的跨境支付需要 3-5 天。DeFi 则在几秒钟内完成结算。当摩根大通（JPMorgan）在 Solana 上为 Galaxy Digital 安排商业票据发行时，结算在 400 毫秒内完成，而不是 3 个工作日。这不仅是边际改善，更是根本性的运营优势。

24/7 市场：传统金融在营业时间内运作，周末和节假日存在结算延迟。DeFi 则是持续运作的。对于资金管理人员而言，这意味着他们可以针对利率变化即时调动资金，在银行营业时间外获取流动性，并无需等待银行处理即可实现收益复利。

原子化交易：智能合约支持原子化交换——要么整个交易全部执行，要么完全不执行。这消除了多步交易中的对手方风险。当机构用代币化国债交易稳定币时，不存在结算风险、托管期或 T+2 等待。交易是原子化的。

透明的抵押品：在传统金融中，了解抵押品头寸需要复杂的法律结构和不透明的报告。在 DeFi 中，抵押品在链上且可实时验证。风险管理人员可以持续监控风险敞口，而不是通过季度报告。这种透明度降低了系统性风险，并实现了更精准的风险管理。

可编程合规：智能合约可以在协议层强制执行合规规则。想要确保借款人的贷款价值比（LTV）永远不超过 75%？将其编写进智能合约。需要将借贷限制在白名单实体内？在链上实现它。这种可编程性降低了合规成本和运营风险。

减少中间机构：传统的借贷涉及多个中间机构——银行、结算所、托管机构——每个环节都会收取费用并增加延迟。DeFi 压缩了这一层级。协议之所以能提供具有竞争力的利率，正是因为它们消除了中间机构的租金榨取。

这些优势并非停留在理论层面，而是可以量化的运营改进，能够降低成本、提高速度并增强透明度。机构采用 DeFi 不是因为其潮流，而是因为它是更好的基础设施。

机构级 DeFi 堆栈：哪些可行，哪些不可行​

并非所有受限访问（Permissioned）的 DeFi 产品都能取得成功。Aave Horizon（5.8 亿美元）与 Aave Arc（5 万美元）之间的反差表明，仅靠基础设施是不够的——产品市场契合度（Product-Market Fit）至关重要。

可行方案：

  • 基于代币化国债的稳定币借贷：这是机构级的杀手级应用。它提供收益、流动性和监管舒适度。提供此类产品的协议（如 Aave Horizon、Ondo Finance、Backed Finance）正在吸引大量资金。

  • 精选信贷金库：Morpho 拥有专业承销商的受限金库提供了机构所需的风险细分。机构无需向通用池注资，而是可以将资金分配给具有受控风险参数的特定信贷策略。

  • RWA 集成：集成代币化现实世界资产作为抵押品的协议增长最快。这在传统金融资产组合与链上收益之间架起了桥梁，允许机构在其已持有的资产上赚取收益。

  • 原生稳定币结算：以稳定币（而非波动巨大的加密资产）作为主要计账单位构建的产品正在获得机构青睐。机构理解稳定币，但对 BTC/ETH 的波动持谨慎态度。

不可行方案：

  • 缺乏流动性的受限资金池：如果资金池深度不足，仅在现有的 DeFi 协议中加入 KYC 并不能吸引机构。机构需要足够的深度来部署大量资金。小规模的受限资金池往往无人问津。

  • 带有治理代币的复杂代币经济学：机构追求的是收益，而非治理参与。要求持有波动性治理代币以提高收益或分享费用的协议很难吸引机构资金。

  • 带有机构品牌包装的零售端体验：一些协议在不改变底层产品的情况下，直接给零售产品贴上“机构级”标签。机构能看穿这一点。他们需要的是机构级的托管集成、合规报告和法律文件，而不只是更华丽的 UI。

  • 孤立的受限链：构建完全独立的机构区块链的协议失去了 DeFi 的核心优势——可组合性和流动性。机构希望接入 DeFi 的流动性，而不是进入一个复制了传统金融碎片化现状的围墙花园。

启示是：当 DeFi 基础设施确实能比传统金融替代方案更好地解决问题时，机构就会采用它。为了代币化而代币化是行不通的。没有运营改进的合规表象也行不通。真正有效的是——在符合监管要求的包装下，实现更快的结算、更高的透明度和更低的成本等真正的创新。

全球流动性转型：为什么这次有所不同​

DeFi 经历了多次炒作周期，每一次都承诺要彻底改变金融。2020 年的 DeFi 夏天见证了 TVL 爆发至 1000 亿美元，随后跌至 300 亿美元。2021 年的繁荣将 TVL 推高至 1800 亿美元，之后再次崩盘。为什么 2026 年会有所不同？

答案在于进入系统的资本类型。之前的周期是由散户投机和追求收益的加密原生资本驱动的。当市场情绪转变时，资本一夜之间蒸发，因为那是无约束的投机，而非结构性配置。

目前的周期从根本上有所不同。机构资本不再追求 1000% 的 APY——它寻求的是由国债支持的稳定币 4-8% 的收益率。这种资本在波动期间不会恐慌性抛售，因为它不是杠杆投机。这是国库管理，寻求以基点而非倍数衡量的增量收益改进。

代币化国债目前已超过 80 亿美元，且每月都在增长。这些不是投机资产——它们是链上的政府债券。当 Vanguard 或 BlackRock 将国债代币化，且机构客户在 Aave Horizon 中将其借出以借入稳定币时，这些资本是具有粘性的。它不会在出现麻烦迹象时立即逃向模因币（meme coins）。

同样，2700 亿美元的稳定币供应量代表了对美元计价结算通道的基础需求。无论是 Circle 的 USDC、Tether 的 USDT，还是根据 《GENIUS 法案》推出的机构稳定币，这些资产都发挥着支付和结算功能。它们是基础设施，而非投机。

这种从投机性资本向结构性资本的转变，使得 2500 亿美元 TVL 的预测变得可信。2026 年进入 DeFi 的资本并非为了快速获利——而是为了运营改进而进行的重新配置。

挑战与阻力​

尽管融合势头强劲，但重大挑战依然存在。

监管碎片化：虽然美国和欧洲已经提供了明确性，但监管框架在不同司法管辖区之间存在显著差异。全球运营的机构面临复杂的合规要求，欧洲的 MiCA、美国的《GENIUS 法案》以及亚洲更具限制性的制度之间各有不同。这种碎片化减缓了采用速度并增加了成本。

托管与保险：机构资本需要机构级的托管。虽然 Fireblocks、Anchorage 和 Coinbase Custody 等解决方案已经存在，但针对 DeFi 仓位的保险覆盖范围仍然有限。机构需要知道其资产已针对智能合约漏洞、预言机操纵和托管失败进行了投保。保险市场正在成熟，但仍处于起步阶段。

智能合约风险：每一个新协议都代表着智能合约风险。虽然审计减少了漏洞，但并不能消除漏洞。机构对于在新型合约（即使是经过审计的合约）中部署大额仓位仍保持审慎。这种谨慎是合理的——DeFi 已经经历了数十亿美元与漏洞相关的损失。

流动性碎片化：随着更多许可池（permissioned pools）的推出，流动性在不同平台间变得碎片化。在 Aave Horizon 中进行借贷的机构在不移动资本的情况下，无法轻松利用 Morpho 或 Maple Finance 中的流动性。这种碎片化降低了资本效率，并限制了单个机构向许可式 DeFi 部署的资金量。

预言机依赖：DeFi 协议依赖预言机获取价格推送、抵押品估值和清算触发。预言机操纵或故障可能导致灾难性损失。机构需要具有多个数据源和抗操纵能力的强大预言机基础设施。虽然 Chainlink 等已显著改进，但预言机风险仍是一个担忧。

新兴市场的监管不确定性：虽然美国和欧洲提供了明确性，但发展中国家的大部分地区仍存在不确定性。在拉美、非洲和亚洲部分地区运营的机构面临监管风险，这可能会限制它们向 DeFi 部署资金的积极程度。

这些并非不可逾越的障碍，但它们是真实的摩擦点，将减缓采用速度并限制 2026 年流入 DeFi 的资本量。2500 亿美元的 TVL 目标考虑了这些阻力——它并非一个不受约束的乐观预测。

对开发者和协议的意义​

DeFi 与 TradFi 的融合为开发者和协议创造了特定的机遇。

为机构而建，而非仅针对散户：优先考虑机构产品市场契合度的协议将捕获不成比例的资本。这意味着：

  • 集成 KYC/AML 的合规优先架构
  • 与机构级解决方案的托管集成
  • 机构风险委员会能够批准的法律文档
  • 针对机构需求量身定制的风险报告和分析

关注可持续的收入模型：代币排放和流动性挖掘已经过时。协议需要从真实的经济活动中产生真实的费用。这意味着要为机构重视的服务（托管、结算、风险管理）收费，而不仅仅是通过膨胀代币来吸引 TVL。

优先考虑安全性和透明度：机构只会将资本部署到具有稳健安全性的协议中。这意味着多次审计、漏洞赏金、保险覆盖以及透明的链上运营。安全不是一次性事件，而是一项持续的投资。

与 TradFi 基础设施集成：在 TradFi 和 DeFi 之间实现无缝衔接的协议将胜出。这意味着法币入金通道、银行账户集成、符合 TradFi 标准的合规报告，以及机构交易对手认可的法律结构。

针对特定的机构用例：与其构建通用协议，不如针对狭窄的机构用例。如针对企业稳定币的国库管理、针对做市商的隔夜借贷、针对对冲基金的抵押品优化。在特定用例上的深度胜过在许多平庸产品上的广度。

BlockEden.xyz 为构建机构产品的 DeFi 协议提供企业级基础设施，为针对 TradFi 融合机遇的开发者提供可靠的 API 访问和节点基础设施。探索我们的服务，在专为扩展而设计的基石上进行构建。

迈向 2500 亿美元之路：现实的时间线​

以下是 DeFi TVL 在 2026 年底达到 2500 亿美元所需经历的过程：

2026 年第一季度（1 月 - 3 月）：代币化国债和稳定币供应量持续增长。Aave Horizon 突破 10 亿美元。Morpho 和 Maple Finance 推出新的机构信贷金库。TVL 达到 1600 亿 - 1700 亿美元。

2026 年第二季度（4 月 - 6 月）：GENIUS 法案实施细则于 7 月敲定，引发稳定币加速发行。新的机构稳定币在合规框架下推出。大型资产管理公司开始将资金部署到许可制 DeFi 池中。TVL 达到 1900 亿 - 2000 亿美元。

2026 年第三季度（7 月 - 9 月）：随着合规框架的成熟，机构资金流入加速。银行推出链上借贷产品。代币化回购市场达到规模。TVL 达到 2200 亿 - 2300 亿美元。

2026 年第四季度（10 月 - 12 月）：年终资本配置和财务管理推动最后冲刺。在前几个季度持观望态度的机构在财年结束前部署资金。TVL 达到 2500 亿美元以上。

这一时间线假设没有重大的安全攻击事件、没有监管政策逆转，且宏观经济保持稳定。该目标可以实现，但并非百分之百有保证。

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