Перейти к основному контенту

Взрывной рост токенизированных фондов Гонконга до 10,7 млрд гонконгских долларов: как SFC обошла Вашингтон

· 12 мин чтения
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

Пока Вашингтон все еще спорит о том, что вообще означает «токенизированная ценная бумага», Гонконг уже написал свод правил. В течение десяти дней в апреле 2026 года регуляторы региона превратили токенизированные фонды из эксперимента с удерживаемыми активами в торгуемый, круглосуточный и доступный для розничных инвесторов класс продуктов — и ончейн-показатели мгновенно это подтвердили. По состоянию на март 2026 года Комиссия по ценным бумагам и фьючерсам (SFC) насчитывает 13 публично авторизованных токенизированных продуктов с активами под управлением (AUM) на сумму 10,7 млрд гонконгских долларов (~1,4 млрд долларов США) в их токенизированных классах акций, что примерно в семь раз больше по сравнению с прошлым годом.

Такие темпы роста важнее абсолютных цифр. Гонконг демонстрирует, что происходит, когда юрисдикция перестает обсуждать таксономию и начинает внедрять инфраструктуру. И в этот раз сравнение с Соединенными Штатами оказывается не в пользу Вашингтона.

Два решения, которые изменили всё​

Два регуляторных шага, предпринятых с разницей в десять дней, заложили структурную основу.

10 апреля 2026 г. — Первые лицензии для эмитентов стейблкоинов. Управление денежного обращения Гонконга (HKMA) выдало свои первые лицензии на стейблкоины компаниям HSBC и Anchorpoint Financial, совместному предприятию под руководством Standard Chartered с участием Hong Kong Telecommunications и Animoca Brands. HKMA рассмотрело 36 заявок и недвусмысленно дало понять, что лишь «небольшое число» сможет пройти отбор. HSBC планирует запустить стейблкоин, деноминированный в гонконгских долларах, во второй половине 2026 года, полностью обеспеченный высококачественными ликвидными активами на сегрегированных счетах. Anchorpoint нацелена на поэтапное развертывание со второго квартала 2026 года.

20 апреля 2026 г. — Структура вторичной торговли токенизированными фондами. SFC выпустила циркуляр, разрешающий торговлю токенизированными инвестиционными продуктами, одобренными SFC, на лицензированных торговых платформах виртуальных активов (VATP). Эта структура является окончательной и вступает в силу немедленно. Теперь VATP могут предлагать круглосуточную вторичную торговлю с использованием стейблкоинов или токенизированных депозитов при условии соблюдения требований к справедливому ценообразованию, упорядоченной торговле, обеспечению ликвидности и раскрытию информации. Первоначальный охват продуктов — токенизированные фонды денежного рынка, при этом фонды облигаций, фонды акций, ETF и альтернативные фонды прямо указаны в качестве кандидатов для расширения в будущем.

Если рассматривать эти два объявления вместе, архитектура становится очевидной. Стейблкоины — это расчетное звено. Токенизированные фонды денежного рынка — это доходное звено. VATP — это площадка. На той же неделе, когда SFC открыла вторичные рынки, HKMA предоставила маркет-мейкерам комплаентную расчетную валюту для торговли. Это не совпадение — это скоординированный регуляторный стек.

Почему переход от «удерживаемого актива» к «торгуемому активу» — это настоящий прорыв​

До 20 апреля токенизированные фонды в Гонконге предназначались только для первичного рынка. Институциональный клиент Franklin Templeton мог подписаться на фонд Franklin OnChain U.S. Government Money Fund, владеть токеном gBENJI и погашать его по стоимости чистых активов (NAV) — но он не мог продать этот токен другому инвестору без процедуры погашения. Функционально это делало токенизированные фонды сложнее в ликвидации, чем традиционный фонд денежного рынка, где погашение в тот же день является рутиной, а структуры ETF предлагают непрерывную вторичную ликвидность.

Структура от 20 апреля устраняет этот разрыв. Три требования, которые долгое время существовали раздельно, теперь объединены в одном нормативном документе:

  1. Доступ розничных инвесторов к токенизированным продуктам, одобренным SFC
  2. Вторичный матчинг на лицензированных площадках
  3. Круглосуточная работа с ончейн-расчетами

Большинство других юрисдикций могут претендовать на одно или два из этих условий. Гонконг — первый, кто внедрил все три в одном циркуляре. Заявление сотрудников SEC США от 28 января 2026 года по токенизированным ценным бумагам сделало обратное — оно подтвердило, что федеральные законы о ценных бумагах применяются независимо от того, фиксируется ли право собственности ончейн или оффчейн, но не предложило специально разработанного пути для вторичной торговли.

Другими словами: США уточнили таксономию. Гонконг внедрил инфраструктуру.

Состав участников необычайно широк​

Сумма в 10,7 млрд гонконгских долларов не сосредоточена в одном мегафонде, как это происходит на рынке токенизированных казначейских облигаций США, где доминирует BUIDL от BlackRock. Напротив, рост Гонконга обусловлен распределенным списком участников:

  • Franklin Templeton представила свой токенизированный фонд денежного рынка в долларах США (gBENJI) для профессиональных инвесторов, выбрав HSBC и OSL в качестве инфраструктурных партнеров. Фирма ожидает одобрения SFC версии для розничных инвесторов.
  • HashKey в сотрудничестве с Bosera Fund запустили то, что они называют первым в мире токенизированным ETF денежного рынка в классах акций как в гонконгских долларах, так и в долларах США.
  • HSBC играет двойную роль — кастодиана и партнера по токенизации для эмитентов фондов, а теперь и самого эмитента стейблкоинов.
  • Anchorpoint Financial вводит консорциум Standard Chartered–Animoca–HKT на уровень эмиссии.

Для сравнения, один только BUIDL от BlackRock управляет активами на сумму ~2–2,85 млрд долларов США, что составляет примерно 40% рынка токенизированных казначейских облигаций США (который сам превысил 13,4 млрд долларов к началу апреля). Структура США концентрированная и институциональная. Структура Гонконга распределенная и смещается в сторону розничной торговли.

Это разные формы рынка, и они будут благоприятствовать разным поставщикам инфраструктуры. Концентрированный рынок США вознаграждает того, кто выиграет контракт на обслуживание инфраструктуры BUIDL. Распределенный рынок Гонконга вознаграждает тех, кто может одновременно обслуживать 13 эмитентов, несколько блокчейнов и растущий список VATP.

Круглосуточный расчет в стейблкоинах — это решающее преимущество​

Внимательно изучив нормативную базу SFC, можно заметить одну важную деталь: сделки с токенизированными фондами могут рассчитываться в регулируемых стейблкоинах или токенизированных депозитах в режиме 24 / 7. Именно эта особенность отличает Гонконг от всех предыдущих режимов токенизации.

Традиционные фонды денежного рынка в Гонконге проводят расчеты по схеме T + 1 или T + 2 через банковские переводы. ETF торгуются в часы работы биржи и рассчитываются на второй день (T + 2). Даже фонд BUIDL от BlackRock, работающий на Ethereum, сталкивается с трениями при входе и выходе из фиата, поскольку долларовые переводы зависят от циклов банковских рабочих дней. Гонконгская модель в сочетании со стейблкоинами HKD от HSBC и Anchorpoint устраняет эту задержку: маркет-мейкер может выставить котировку токенизированного фонда денежного рынка в 3 часа ночи в воскресенье и мгновенно (атомарно) завершить сделку против баланса в стейблкоинах HKD.

Это влечет за собой два структурных последствия:

  • Доходные продукты становятся смежными с платежными инструментами. Токенизированный фонд денежного рынка в HKD, владеющий краткосрочными государственными бумагами, в сочетании с расчетами в стейблкоинах HKD функционально превращается в процентный расчетный счет, который очищается в блокчейне. Грань между «стейблкоином» и «токенизированным MMF» быстро стирается — именно эту черту размывают на рынке США такие продукты, как USDY от Ondo, BUIDL от BlackRock и BENJI от Franklin.
  • Инвесторы Азиатско-Тихоокеанского региона получают локальный продукт. Аллокаторам из КНР, Сингапура и Кореи, которым нужна доходность в долларах США с расчетами в криптовалютной среде, больше не нужно использовать американских эмитентов и банковские каналы США. Токенизированный фонд, выпущенный в Гонконге с расчетами в HKD или долларовых стейблкоинах, дает им региональную альтернативу с преимуществом в 6–12 месяцев по срокам выхода на рынок по сравнению с аналогами из США, где путь через закон CLARITY Act остается неопределенным.

Что на самом деле выявляет сравнение с BUIDL​

Сравнение показателей AUM (активов под управлением) в лоб — это неверный подход. BUIDL с 2,85 млрд противвсегоГонконгас1,4млрдпротив всего Гонконга с 1,4 млрд выглядит как победа США. Однако более показательным является сравнение темпов роста и охвата продукта.

ПоказательТокенизированные казначейские облигации СШАТокенизированные фонды Гонконга
Общий объем AUM~13,4 млрд $ (апрель 2026 г.)~1,4 млрд $ (март 2026 г.)
Рост AUM (12 месяцев)9,6 млрд →13,4млрд→ 13,4 млрд (~40%)~7-кратный рост год к году
Концентрация эмитентовBUIDL занимает ~40% рынкаРаспределено между 13 продуктами
Вторичный рынокОграничен — Uniswap (BUIDL, февраль 2026), двусторонние сделкиПилотные круглосуточные торги на лицензированных VATP
Расчетный активUSDC, USDT (нет нативного регулируемого стейблкоина США)Регулируемые стейблкоины HKD/USD (после 10 апреля)
Розничный доступОграничен (пороги квалифицированных покупателей)Открытие доступа через базу SFC

Гонконг начинает с меньшей базы, но растет быстрее, обладая более последовательным набором нормативных правил. США располагают большим абсолютным пулом капитала, но им не хватает единого пути для вторичного рынка, и весь 2025–2026 год они провели в спорах о том, каким именно продуктом является токенизированная ценная бумага.

Если объем в 10,7 млрд HKбудетрастипотекущейтраектории,аинфраструктуравторичногорынкапривлечетинституциональныхинвесторовизКНР,СингапураиКореи,то∗∗50млрдHK будет расти по текущей траектории, а инфраструктура вторичного рынка привлечет институциональных инвесторов из КНР, Сингапура и Кореи, то **50 млрд HK к концу 2026 года не является агрессивной целью** — это лишь экстраполяция темпов предыдущего года с двукратным удвоением.

Где это может застопориться​

Стоит выделить три риска.

Макроэкономическое сжатие доходности. Токенизированные фонды денежного рынка интересны именно потому, что они выплачивают 3,4–3,5% APY (BUIDL ~3,43%, BENJI ~3,54%), предлагая при этом возможности компонуемости в криптосреде. Если путь ФРС по снижению ставок в 2026 году реализуется быстрее, чем ожидалось, доходность в стиле MMF сократится, и потребительский спрос ослабнет.

Бутстрэппинг ликвидности. Вторичные рынки работают, когда маркет-мейкеры выставляют узкие спреды. Маркетмейкинг токенизированных фондов — низкомаржинальный бизнес: спред в 2 базисных пункта на продукте с доходностью 3,5% APY не является привлекательным. Без четких программ стимулирования книги ордеров на VATP для токенизированных фондов могут оставаться неликвидными в первые 6–12 месяцев, что перечеркивает всю идею.

Узкое место в лицензировании стейблкоинов. Стейблкоин HKD от HSBC запустится только во втором полугодии 2026 года. Anchorpoint внедряется поэтапно со второго квартала. Пока эти эмитенты не начнут работать в полную силу, положение о «расчетах в регулируемых стейблкоинах» остается частично гипотетическим. Токенизированные депозиты восполняют часть пробела, но им не хватает кроссплатформенной взаимозаменяемости, которую предлагает широко распространенный стейблкоин.

Если любой из этих трех факторов даст сбой, путь от 10,7 млрд HKдо50млрдHK до 50 млрд HK застопорится, и нормативная база будет выглядеть лучше на бумаге, чем на практике.

Анализ инфраструктуры​

Трафик токенизированных фондов не похож на трафик мемкоинов. Паттерны RPC смещаются в сторону:

  • Пакетного чтения обновлений NAV (СЧА) (обычно один раз в рабочий день для каждого фонда, с внутридневными снимками для ликвидных продуктов)
  • Запросов на подтверждение кастодиального хранения от аудиторов и провайдеров оракулов, проверяющих внечейн-резервы
  • Событий кроссчейн-переводов, когда фонды расширяются на несколько расчетных сетей
  • Событий перевода стейблкоинов на расчетном этапе каждой вторичной сделки

Это фундаментально иной профиль ограничений по частоте запросов (rate-limit) по сравнению с RPC-трафиком мемкоинов 2024 года. Он более предсказуем, соответствует институциональному уровню, характеризуется меньшим объемом, но более высокими ставками — одна неудачная попытка чтения NAV может привести к существенной ошибке в котировке фонда. Провайдеры инфраструктуры, которые выиграют в этом сегменте, будут относиться к трафику токенизированных фондов как к премиальному уровню, а не смешивать его с RPC общего назначения.

BlockEden.xyz управляет RPC-инфраструктурой институционального уровня в сетях Sui, Aptos, Ethereum и Solana, поддерживая модели доступа с высокой доступностью, на которые полагаются эмитенты токенизированных фондов, кастодианы и интеграторы VATP. Если вы создаете токенизированные продукты RWA, которым требуется предсказуемая производительность на уровнях чтения NAV и расчетов, свяжитесь с нами, чтобы подобрать выделенный тарифный план.

Глобальная ставка​

Достижение Гонконга в 10,7 млрд гонконгских долларов выглядит скромно по сравнению с одним только фондом BUIDL от BlackRock объемом 2,85 млрд долларов США. Однако регуляторная архитектура вокруг него делает то, чего США еще не совершили: она рассматривает токенизированные фонды как целостный класс продуктов с собственной расчетной валютой, собственными вторичными площадками и собственным путем доступа для розничных инвесторов — и все это закреплено в нормативных актах и действует уже сейчас.

Либо токенизация в Азиатско-Тихоокеанском регионе будет планомерно расти до 2026 года, пока эмитенты в США ждут определенности в рамках CLARITY Act, либо США наверстают упущенное в плане регуляторной инфраструктуры, и разрыв сократится. Цифра в 10,7 млрд гонконгских долларов — это ранний сигнал того, что в данный момент реализуется первый сценарий.

Источники:

Share on Twitter