香港、仮想通貨取引所における規制対象ファンドの 24 時間 365 日取引を解禁
2026 年 4 月 20 日、香港は他の主要な法域が行っていないことを静かに実行しました。日曜日の午前 3 時に暗号資産取引所を通じて、ステーブルコインを決済レイヤーとして使用し、規制対象のマネー・マーケット・ファンド（MMF）を個人投資家が取引できると告げたのです。証券先物委員会（SFC）が発表した、SFC 認可のトークン化投資商品の流通市場取引に関する新しいパイロット・フレームワークは、13 のライブ商品と 107 億香港ドル（約 14 億ドル）のトークン化 AUM（運用資産残高）を示すスナップショットとともに発表されました。これは、世界トップ 5 の金融センターが認可した中で最も積極的な個人向けトークン化の実験です。
注目すべき数字は 14 億ドルではありません。7 倍という数字です。香港のトークン化投資商品の AUM は、3 年前には商業的に存在していなかったベースから、過去 1 年間で約 7 倍に成長しました。ブリュッセル、ワシントン、シンガポール、ドバイがいまだに同じアイデアの機関投資家限定バージョンの草案を作成している間に、SFC はその成長曲線の上に 24 時間 365 日の流通市場の流動性を注ぎ込んでいます。
ルールの概要
4 月 20 日の SFC 通達で詳述された新しいフレームワークは、SFC 認可の仮想資産取引プラットフォーム（VATP）における、トークン化された SFC 認可投資商品の流通市場取引を認可するものです。平たく言えば、香港の居住者がすでにビットコインの購入に使用しているのと同じ取引所で、規制対象のマネー・マーケット・ファンド（MMF）トークンを上場し、従来のファンド取引時間外でも個人投資家の売買注文をマッチングできるようになります。
このフレームワークが既存のトークン化ファンド制度と異なる点は 3 つあります：
- 機関投資家だけでなく、個人投資家も対象。 香港のパイロット・プログラムは、個人投資家のアクセスを広げるために明示的に設計されています。シンガポールの Project Guardian、UAE VARA のフレームワーク、MiCA のトークン化証券の取り扱いなど、世界のトークン化パイロットのほとんどは、構造的に機関投資家限定となっています。
- 24 時間 365 日の取引。 従来の SFC 認可ファンドは、1 日 1 回、NAV（純資産価値）で取引されます。トークン化されたクラスは、取引所のオーダーブックによってマッチングされ、決 済のための規制されたステーブルコインやトークン化された預金に支えられて、夜間や週末でも取引が可能になります。
- 新しい ATS インフラではなく、認可済みの暗号資産取引所。 SFC は、並行して代替取引システム（ATS）を構築するのではなく、HashKey Exchange、OSL、HKVAX、および最近追加されたプラットフォームを含む 12 の認可済みプラットフォームからなる既存の VATP 制度を通じてこれをルート化することを選択しました。店頭取引（OTC）の手配も、ケースバイケースで許可される可能性があります。
規制当局は、この許可を慎重に包み込みました。価格設定の公平性、秩序ある市場、流動性の提供、および開示に関する具体的な措置が講じられています。これらは、トークン化されたオープンエンド型ファンドが、保有する証券の取引時間外に取引される可能性があるため、特に重要であると指摘されています。まずはマネー・マーケット・ファンド（MMF）から始まり、債券ファンド、株式ファンド、ETF、およびオルタナティブ・ファンドは、パイロット・データの検証後に続きます。
なぜマネー・マーケット・ファンドが最初なのか
先兵となる商品としてトークン化されたマネー・マーケット・ファンド（MMF）を選択したのは、意図的であり、過小 評価されがちです。MMF は、1 ドルに近い安定した NAV を持つ、期間の短い高品質の流動資産を保有しています。土曜日の午前 2 時に取引されるトークン化 MMF の流通市場における価格変動リスクは、トークン化された株式ファンドのリスクとは異なり、限定的です。
資産ベースはすでに整っていました。ChinaAMC（香港）は 2025 年 2 月に ChinaAMC HKD Digital Money Market Fund を立ち上げ、SFC 認可の最初のトークン化 MMF の一つとなりました。フランクリン・テンプルトンは 2025 年 11 月に、米国以外で同社初の個人向けトークン化ファンドとなる約 4 億 1,000 万ドルのトークン化米国マネー・ファンドを提供し、これに続きました。また、同社は別途、香港金融管理局（HKMA）の Project Ensemble サンドボックス内で、Franklin OnChain U.S. Government Money Fund の「gBENJI」バージョンを検討しています。HSBC、スタンダードチャータード銀行、中国銀行（香港）、ブラックロック、アント・インターナショナルが、機関投資家の参加者として名を連ねています。
これらの商品を 24 時間 365 日の流通市場の売買気配（ビッド・アスク）に乗せることで、ユーザー体験の形は一変します。HashKey アカウントを持つ香港の個人投資家は、日曜日の朝に規制された香港ドル（HKD）ステーブルコインをトークン化された MMF シェアと交換し、47 時間にわたって米国財務省短期証券（T-bill）の利回りを獲得し、月曜日の市場開始前にステーブルコインに戻ることができます。これらすべてにおいて、信託銀行、トランスファー・エージェント、またはファンドの取引窓口がボトルネックになることはありません。
24 時間 365 日の稼働を可能にする決済スタック
24 時間体制の現金決済手段がない 24 時間体制のファンド市場は、資金がロックされる原因となります。SFC のパイロット・プログラムは、これを解決するために香港で並行して進められている 2 つのワークストリームを活用しています。
認可済みステーブルコイン。 ステーブルコイン条例は 2025 年 8 月 1 日に施行されました。2026 年 4 月 10 日、HKMA は最初の 2 つの発行体ライセンスを授与しました。HSBC と、スタンダードチャータード銀行、HKT、Animoca Brands が主導する合弁事業である Anchorpoint Financial です。HKMA のステーブルコイン発行体サンドボックスに参加した 36 の申請者のうち、これまでに基準をクリアしたのは 2 社のみです。これらの香港ドル参照、完全準備金、フラクショナル・リザーブ（部分準備金）なしのステーブルコインが、トークン化ファンドのパイロットにおける指定された 24 時間 365 日の現金同等物となります。
Project Ensemble によるトークン化預金。 Ensemble は、トークン化された商業銀行通貨に関する HKMA のライブ銀行間パイロットです。HSBC、スタンダードチャータード銀行、中国銀行（香港）、ブラックロック、フランクリン・テンプルトン、アント・インターナショナルが積極的な参加者です。トークン化預金は、銀行条例の 下で商業銀行通貨として分類されます。これらは部分準備金ベースで、オンバランスシート、利付き、許可型（パーミッションド）であり、認可された銀行のみが発行できます。Ensemble は 2025 年後半に最初の実価値移転を完了し、HSBC はトークン化預金で 380 万香港ドルの顧客取引を処理しました。
この組み合わせは非常に強力です。個人投資家はパブリック・レール上の認可済み香港ドル・ステーブルコインで決済します。機関投資家のカウンターパーティは、許可型レール上のトークン化預金で決済します。ファンド・トークンは、双方が参照できる分散型台帳インフラ上に存在します。SFC のフレームワークは、VATP に対して、どのキャッシュ・トークンが決済の最終性を満たすか、また原資産の証券取引所が閉鎖されているときに価格設定がどのように行われるべきかを正確に示しています。
グローバルな比較
香港の動きを理解する最良の方法は、他の主要な法域がまだ「行っていない」ことに注目することです。
- 米国: 2026 年 1 月 28 日、SEC はトークン化証券に関する 3 つのカテゴリー分類（発行者スポンサー型、カストディ型（ADR スタイル）、合成型）を公表しました。BlackRock の BUIDL（運用資産残高 28 億ドル以上）、Franklin の BENJI、Apollo の ACRED、Ondo の OUSG などが機関投資家の支持を集めていますが、リテール向けのパイロット運用や 24 時間 365 日稼働のセカン ダリーフレームワークは存在しません。Prometheum の SPBD ライセンスは、米国で規制されたトークン化証券の取引所に最も近いものですが、機関投資家向けです。
- 欧州連合 (EU): MiCA はトークン化証券を許可していますが、セカンダリー取引は MiFID II の会場ルールに従います。これらは 24 時間体制のリテール注文板を想定して構築されていません。リテール向けの 24 時間 365 日体制の枠組みはありません。
- シンガポール: Project Guardian は、UBS、State Street、PwC による可変資本会社 (VCC) に関する Project e-VCC など、印象的な機関投資家向けトークン化パイロットを生み出してきましたが、リテール向けのセカンダリー市場制度はまだ正式化されていません。
- アラブ首長国連邦 (UAE): ドバイの VARA や ADGM の FSRA はトークン化ファンドを許可していますが、流通は機関投資家限定です。リテール取引所への上場パスは存在しません。
香港は、決済層のインフラを備えたリテールアクセスのための肯定的な政策の枠組みを提供した、最初のトップティアの法域です。これは意図的な戦略的選択です。香港の規制当局は、2020 年以降の再編期に資本市場がシンガポールやドバイへと流れるのを目の当たりにしてきました。そして、トークン化の波こそが、後発の法域が先行者利益を得られる領域であると計算高い賭けに出たのです。
VATP への競争圧力
これまで、香港の認可済み VATP（仮想資産取引プラットフォーム）は、現物仮想通貨の取引高において、決して勝つことのできない大規模なオフショア業者と競い合ってきました。新しい枠組みはこの競争環境を一変させます。
トークン化 MMF 製品を上場する認可済み VATP は、オフショア取引所が香港のリテール向けに法的に提供できない「規制された利回り商品」の注文フローから収益を得ることができます。また、HKD ステーブルコインの流動性、そして将来的には HKMA（香港金融管理局）のトークン化預金レールのフロントエンドとなります。HashKey Exchange は、2025 年 12 月に Virtual Seed Global Asset Management と提携し、香港初のステーブルコイン預金仮想資産マルチ戦略ファンドを立ち上げました。HKVAX は、24 時間 365 日稼働の機関投資家向けプラットフォームで、セキュリティトークンと RWA（現実資産）において早期にポジションを確立しました。OSL Digital Securities は、他の多くの業者よりも伝統的な証券ライセンス（第 1 種および第 7 種）と深い関わりを持っています。
パイロット運用の最初の 6 ヶ月を制した者が、次の製品カテゴリーのデフォルトの地位を獲得します。SFC（証券先物事務監察委員会）がリストを債券ファンドや ETF に拡大する際（通達では明示的にこの順序が示されています）、既存の上場トークンには注文板の履歴、マーケットメイカーのコミットメント、そしてリテールユーザーの認知度があり、後発参入者がそれを覆すのは容易ではありません。
14 億ドルは「種」であり、「物語」の すべてではない
14 億ドルという AUM（運用資産残高）の見出しには背景説明が必要です。BlackRock の BUIDL 単体で、その約 2 倍の規模があります。Franklin の BENJI も同規模です。世界全体のトークン化財務省証券市場は 2025 年中に 70 億ドルを突破しました。
この 14 億ドルが象徴しているのは、それとは別のもの、つまり「規制されたリテール部門」です。米国の BUIDL や BENJI は、適格投資家向けの機関投資家向け製品です。香港の 14 億ドルは、SFC のルールの下ですでにリテール販売が承認されています。トークン化は、既存のファンドライセンスの仕組みの上に新しい決済技術を重ね合わせたに過ぎません。だからこそ、絶対的な数字よりも年間 7 倍の成長率が重要なのです。これは、新しい証券法体系を必要とせずに、家計の貯蓄にリーチできるトークン化市場のセグメントなのです。
この「種」の背後にある市場規模は、香港の認可資産運用業界が管理する約 5.6 兆米ドルの資産に加え、香港をコンプライアンス準拠のゲートウェイとして利用する中国本土の資本です。この資産ベースの数パーセントでも、今後 24 ヶ月の間に 24 時間体制のセカンダリー流動性を備えたトークン化クラスに移行すれば、香港はアジアにおいて圧倒的なリテールトークン化の拠点となるでしょう。
今後注目すべき点
いくつかのシグナルが、このパイロット運用が永続的な制度へと発展するかどうかを教えてくれます。
- 時間外のスプレッドの動き: 土曜日の夜でもトークン化 MMF のスプレッドがタイトに保たれていれば、決済スタックは機能しています。スプレッドが拡大する場合、ステーブルコインとトークン化預金のインフラにはさらなる改良が必要です。
- 製品拡大のタイミング: SFC の順序（MMF、債券ファンド、株式ファンド、ETF、オルタナティブ資産）は、通達の修正によって示されるでしょう。各拡大は、TAM（最大獲得市場規模）を約 10 倍にするステップとなります。
- 国境を越えた相互認識: EastPoint Seoul 2026 を中心に香港と韓国の Web3 政策同盟が形成されれば、SFC 承認のトークン化製品が韓国の VASP 制度の下で同等とみなされる可能性があります。これにより、アジア初の二国間トークン化パスポートが誕生します。
- ステーブルコインライセンスの拡大: HKMA はこれまでに 2 つの発行体のみを承認しています。ライセンスが追加されるたびに、リテール決済レールは大幅に拡大します。
開発者やインフラプロバイダーにとって、運用上の意味は、コンプライアンスに準拠したトークン化がもはや理論上のカテゴリーではないということです。それは、稼働中のレール、認可された会場、指名された発行体、そしてリアルタイムでルールブックを作成する規制当局 が存在する製品領域です。トークン化されたファンドの状態変化をどのようにインデックスするか、ステーブルコインの決済メッセージをどのようにルーティングするか、オンチェーンで SFC 承認ステータスをどのように検証するかといったインフラの課題は、もはやホワイトボード上の演習ではなく、現在進行形の設計課題なのです。
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