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2025 年 9 月在新加坡 TOKEN2049 举行的“Solana 财库押注：从资产负债表到生态系统飞轮”小组讨论，标志着机构加密货币采用的一个分水岭。 由 Galaxy Digital、Jump Crypto、Pantera Capital、Drift 和 Solana Foundation 等行业巨头主导的讨论揭示了企业如何放弃被动的比特币策略，转而采用积极的、能产生收益的 Solana 财库，将资产负债表转化为富有生产力的生态系统参与者。目前已有 19 家上市公司部署了超过 30 亿美元，持有 1540 万枚 SOL（占总供应量的 2.5%），这一转变创造了一个强大的飞轮：企业资本购买 SOL，在资助生态系统增长的同时减少供应，这吸引了开发者和用户，产生了真实的经济价值，从而进一步推动了企业的采用。与比特币被动的“数字黄金”叙事不同，Solana 的财库理念结合了 7% 至 8% 的质押收益、DeFi 参与、高性能基础设施（65,000 TPS）以及与网络增长的协同作用——使公司能够作为链上金融机构而非仅仅是持有者进行运营。该小组的成员——代表着 2025 年总共向 Solana 财库投入超过 20 亿美元的公司——表明机构加密货币已从投机演变为创造基本价值。

开启一场运动的里程碑式小组讨论​

2025 年 10 月 1 日至 2 日在新加坡 TOKEN2049 举行的小组讨论汇集了五位将塑造 Solana 机构时刻叙事的声音。Galaxy Digital 全球交易主管 Jason Urban 阐述了监管催化剂：“在新的美国监管环境下，许多 L1 和 L2 不再被视为证券，这为上市公司大量收购加密货币并在公开市场交易打开了大门。” 这一监管转变，加上 Solana 的技术成熟度和经济潜力，创造了 Galaxy 首席执行官 Mike Novogratz 所称的“SOL 季”。

该小组讨论是在非凡的市场势头中进行的。Galaxy Digital、Jump Crypto 和 Multicoin Capital 刚刚完成了 Forward Industries 创纪录的 16.5 亿美元 PIPE 融资——这是历史上规模最大的 Solana 专项财库募资。Forward 以平均 232 美元的价格收购了 682 万枚 SOL，立即将自己定位为全球最大的公开 Solana 财库。Pantera Capital 通过普通合伙人 Cosmo Jiang 同时为 Helius Medical Technologies（后来更名为“Solana Company”）筹集了 5 亿美元，并通过认股权证额外提供了 7.5 亿美元。加上当月其他财库公告，数周内超过 40 亿美元的资本承诺涌入 Solana。

小组的构成反映了 Solana 生态系统的不同方面。Saurabh Sharma 带来了 Jump Crypto 的工程信誉——该公司正在开发 Firedancer，一个目标每秒处理 100 万+ 交易的高性能验证者客户端。Cosmo Jiang 代表 Pantera 的资产管理复杂性，管理着超过 10 亿美元的数字资产财库敞口，涉及 15+ 项投资。Akshay BD 贡献了 Solana Foundation 的社区优先理念，强调对“互联网资本市场”的无许可访问。David Lu 展示了 Drift 超过 3 亿美元 TVL 的永续合约交易所，作为支持复杂财库策略的基础设施。Jason Urban 体现了机构资本部署的专业知识，他刚刚在五天内策划了 Galaxy 对 650 万枚 SOL 的收购，以支持 Forward 的交易。

与会者对 Solana 的机构发展轨迹保持着压倒性的乐观态度。共识集中在 Solana 每年产生 20 亿美元收入并持续增长的潜力上，这使其对传统公开市场投资者越来越有吸引力。与被动的比特币持有不同，小组强调 Solana 财库可以在“生态系统内以复杂的方式部署资本，以创造差异化价值，并以比单纯被动持有更快的速度增加每股 SOL”。这种积极的管理理念——将企业财库转化为链上对冲基金——将 Solana 的方法与前任区分开来。

为什么聪明钱选择 Solana 而非比特币和以太坊​

财库押注的论点基于 Solana 相对于其他区块链资产的根本优势。Cosmo Jiang 总结了投资案例：“Solana 就是更快、更便宜、更易于访问。它完美地映射了使亚马逊无与伦比的相同消费者需求周期。” 这种亚马逊类比——强调杰夫·贝佐斯“消费者需求的神圣三位一体”（快速、便宜、易于访问）——支撑了 Pantera 坚信 Solana 将成为消费者应用和去中心化金融的首要目的地。

收益生成差异是其最引人注目的财务论据。 比特币不产生原生收益，以太坊通过质押产生 3% 至 4% 的收益，而 Solana 通过验证奖励提供 7% 至 8% 的年化回报。对于持有 200 万枚 SOL 的 Upexi Inc. 而言，这意味着每天 65,000 美元的质押收入（每年约 2300 万至 2700 万美元）。这些收益创造了经常性收入流，可以在不出售资产的情况下偿还债务——从而实现可转换票据和永续优先股等复杂的资本结构，而这些结构对于不产生收益的比特币来说效果不佳。正如 Multicoin Capital 的 Kyle Samani 所指出的，可转换和永续优先结构“对 SOL 的效果远好于 BTC”，正是因为这种现金流生成。

除了质押，Solana 成熟的 DeFi 生态系统还支持比特币上无法实现的财库部署策略。公司可以参与借贷协议（Kamino、Drift），提供流动性，执行基差交易，空投耕作，并将流动性质押代币作为抵押品，同时保持收益。DeFi Development Corp 与风险管理公司 Gauntlet 合作，优化了这些机会的策略，声称比中心化交易所高出 20% 至 40% 的收益。Forward Industries 强调其打算通过“利用 Solana 的高性能去中心化金融生态系统，生成远超传统质押的差异化链上回报来源”。

性能和成本优势带来了运营效益。Solana 每秒处理 65,000 笔交易，具有亚秒级最终性，费用约为 0.00025 美元——比以太坊可变 Gas 费便宜数千倍。这使得高频财库操作、链上股权发行（Forward 与 Superstate 合作将股份代币化）、原生股息处理和治理执行成为可能。Mike Novogratz 强调 Solana“每天可以处理 140 亿笔交易——这比股票、固定收益、商品和外汇的总和还要多。它专为金融市场量身定制。”

从投资组合构建的角度来看，Solana 提供了不对称的上涨潜力。尽管使用指标可比或更优，但其市值仅为比特币的 5%，早期机构采用者看到了巨大的升值机会。Pantera 的分析显示，Solana 产生了 12.7 亿美元的年化收入，而以太坊产生了 24 亿美元——然而以太坊的市值却大了 4 倍。这种估值差距，加上 Solana 卓越的增长率（开发者增长 83% 对比行业下降 9%），将 SOL 定位为具有更高潜在回报的早期押注。

与以太坊的竞争定位揭示了结构性优势。Solana 的单片架构通过统一的用户体验将所有价值捕获在 SOL 代币中，而以太坊的价值则分散在 Layer-2 生态系统（Arbitrum、Optimism、Base）中。正如 Cosmo Jiang 观察到的，以太坊“目前正在失去市场份额”，尽管有才华的建设者，其 4350 亿美元的估值“如果与股票相比，位居世界上最成功的公司之列”。与此同时，Solana 占据了 AI 代理领域 64% 的市场份额，按数量计算占据了 81% 的 DEX 交易，并在 2024 年新增了 7,625 名开发者——是所有区块链中最多的一次，自 2016 年以来首次超越以太坊。

企业 SOL 积累背后的复杂机制​

财库公司采用多种资本募集机制，以适应市场条件和战略目标。私募股权公开发行（PIPE）交易在早期积累中占据主导地位，通过与机构买家以固定折扣进行谈判交易。Forward Industries 在大约两周内完成了 16.5 亿美元的 PIPE 交易，展示了战略投资者达成一致时的执行速度。Sharps Technology 同样通过 ParaFi、Pantera Capital、FalconX 等支持的 PIPE 融资筹集了 4 亿美元，并从 Solana Foundation 以 15% 的折扣额外获得了 5000 万美元的 SOL。

市价发行（ATM）计划为机会性积累提供了持续的灵活性。Forward 在其初始 PIPE 之后不久提交的 40 亿美元 ATM 计划表明了在市场条件允许的情况下继续积累的雄心。ATM 允许公司以现行市场价格逐步出售股票，把握发行时机以最大化收益并最小化稀释。这种持续的资本募集能力对于在竞争激烈的市场中保持积累速度至关重要。

可转换票据和永续优先股代表了 Solana 原生收益所实现的复杂融资创新。SOL Strategies 获得了一笔 5 亿美元的可转换票据融资，专门用于购买 SOL，被描述为“首创的数字资产融资，带有质押收益分享”。7% 至 8% 的质押奖励使得债务偿还变得自然——利息支付来自收益生成而非运营现金流。Multicoin 的 Kyle Samani 积极推广永续优先结构，其中股息可以从质押收入中支付，同时避免强制再融资或偿还的到期日。

折价购买锁定代币可立即实现价值增值。Upexi 超过 50% 的持仓以约 15% 的折扣作为锁定代币收购，接受多年归属期以换取低于市场价格。目前有 1910 万枚 SOL（占供应量的 3.13%）锁定至 2028 年 1 月，二级市场应运而生，公司从寻求流动性的早期投资者那里购买这些折价代币。这种策略在代币解锁后立即带来收益，同时在锁定期内赚取质押奖励，并通过将代币集中在长期持有的公司而非散户手中，减少了未来的供应过剩。

部署策略因运营复杂性和风险承受能力而异。纯质押方法吸引了避免技术复杂性的公司——Upexi 通过委托给多个验证者，几乎将其全部 200 万枚 SOL 头寸进行质押，在不运营基础设施的情况下获得持续收益。这最大化了资本效率并最小化了运营开销，尽管它放弃了验证者运营商可获得的额外收入流。

验证者运营解锁了基本质押之外的多种收入来源。运营验证者的公司可以捕获通胀奖励（来自质押）、区块奖励（委托者无法获得）、带有佣金的 MEV（最大可提取价值）奖励以及来自第三方委托者的验证者费用。SOL Strategies 就是这种模式的典范：财库中仅持有 435,000 枚 SOL，却从外部质押者那里获得了 375 万枚 SOL 的委托。佣金率为 1% 至 5%，这些委托产生了可观的经常性收入。该公司收购了三个独立的验证者（Laine、OrangeFin Ventures、Cogent），以加速这种“验证者即服务”的商业模式，将自己定位为一家技术公司，其次才是财库——即“DAT++”方法。

流动性质押代币通过在赚取收益的同时保持流动性，彻底改变了资本效率。DeFi Development Corp 与 Sanctum 合作推出了 dfdvSOL，这是一种代表其质押头寸的流动性质押代币。持有者在赚取质押奖励的同时，保留了交易、用作抵押品或部署到 DeFi 协议中的能力。这一创新使得同时追求多种策略成为可能：质押收益加上 DeFi 借贷收益，以及无需解除质押延迟即可进行潜在清算。VisionSys AI 宣布计划通过 Marinade Finance 的 mSOL 部署 20 亿美元，利用流动性质押实现最大灵活性。

高级 DeFi 策略将财库转化为积极的投资工具。公司在 Kamino 和 Drift 等平台上借出流动性质押代币，以抵押品借入稳定币进行进一步部署，执行捕获资金费率套利的 Delta 中性基差交易，参与具有交叉保证金能力的借贷协议，并通过战略性协议参与来耕作空投。Forward Industries 明确强调通过这些复杂策略产生“差异化收益”，并由 Galaxy Asset Management 提供执行和风险管理专业知识。

押注 Solana 未来数十亿美元的公司​

Forward Industries 代表了 Solana 财库雄心的顶峰。这家拥有 60 年历史的医疗设备设计公司执行了全面的战略转型，从 Galaxy Digital、Jump Crypto 和 Multicoin Capital 筹集了 16.5 亿美元，建立了全球最大的公开 Solana 财库。该公司以平均 232 美元的价格收购了 682 万枚 SOL，随后提交了 40 亿美元的 ATM 发行计划以继续积累。Kyle Samani（Multicoin 联合创始人）担任董事长，Saurabh Sharma（Jump Crypto 首席信息官）和 Chris Ferraro（Galaxy 总裁/首席信息官）担任董事会观察员，由生态系统中最成熟的投资者提供治理。

Forward 的战略强调积极的链上参与而非被动持有。该公司使用 DFlow DEX 聚合器执行了首次交易，以实现最佳链上执行，展示了利用 Solana 原生基础设施的承诺。与 Superstate 合作将 FORD 股份代币化，使公司处于传统证券和区块链的交汇点，与 SEC 主席 Paul Atkins 的“加密项目”倡议相符，旨在建立链上资本市场。Saurabh Sharma 阐述了 Jump 的热情：“我们相信有机会为投资者提供超越传统质押的差异化链上回报来源，利用 Solana 的高性能去中心化金融生态系统。”

DeFi Development Corp 作为第一家完全以 Solana 策略为中心的主要上市公司，开创了许多财库创新。这家房地产科技公司于 2025 年 4 月在 Kraken 前高管的新管理层下进行了转型，通过多种工具筹集了 3.7 亿美元，其中包括 50 亿美元的股权信贷额度用于未来扩张。该公司持有 203 万枚 SOL，实现了惊人的股价升值——2025 年从 0.67 美元飙升至约 23 美元，增长了 34 倍，成为当年表现最好的公开股票之一。

该公司的创新组合展示了生态系统领导力。它通过与 Sanctum 合作推出了 dfdvSOL，成为首个来自企业财库的流动性质押代币；将其股权（在 Solana 上交易的 DFDVx）代币化，成为首家拥有链上股份的上市公司；收购了两个验证者（50 万美元现金加 300 万美元股票）以控制基础设施；并在收购 Cykel AI 45% 股权后，通过 DFDV UK 启动了国际扩张。特许经营模式设想“一个在全球多个证券交易所分布的 Solana 财库公司网络”，并有五个额外的子公司正在开发中。绩效指标侧重于每股 SOL（SPS），目标是到 2028 年达到 1.0（目前为 0.0618），SOL 持有量每月增长 9%，SPS 每月改善 7%，显示出执行纪律。

Upexi Inc. 秉持质押最大化主义方法。这家 D2C 消费品聚合商最初筹集了 1 亿美元，随后又筹集了 2 亿美元，外加 5 亿美元的信贷额度——由 Anagram、GSR、Delphi Digital、Maelstrom（Arthur Hayes 的基金）和 Morgan Creek 等 15 家风险投资公司支持。该公司收购了 200 万+ SOL，其中超过 50% 以折扣价购买为锁定代币。与专注于验证者的竞争对手不同，Upexi 追求纯粹的委托：将其几乎全部财库委托给多个验证者，以在没有运营复杂性的情况下产生每日 65,000 美元（每年 2300 万至 2700 万美元）的收益。与 GSR 签订的 20 年资产管理协议（每年 1.75% 的费用）提供了专业监督，同时避免了内部基础设施成本。股价表现反映了市场热情，在首次公告后飙升 330%。

Sharps Technology 从 ParaFi、Pantera Capital、FalconX、RockawayX 和 Republic Digital 获得了 4 亿美元的 PIPE 融资，以建立其所称的“全球最大的 Solana 财库”。该公司持有 214 万枚 SOL，与 Solana Foundation 签署了一份谅解备忘录，以 30 天平均价格 15% 的折扣获得 5000 万美元的 SOL——这表明了基金会合作的益处。领导层包括来自 Jambo 的 Alice Zhang（首席信息官）和 James Zhang（战略顾问），为财库战略带来了运营专业知识。

Galaxy Digital 的参与超越了董事会参与，通过直接的财库积累。该公司在 2025 年 9 月的五天内收购了 650 万枚 SOL，仅 9 月 7 日一天就将 120 万枚 SOL（3.06 亿美元）转移到 Fireblocks 托管。作为 Solana 最大的验证者之一，Galaxy 提供全面的生态系统服务：交易基础设施、借贷设施、质押操作和风险管理。该公司在 2025 年 9 月通过与 Superstate 合作在 Solana 上代币化其自身股份——成为首家在纳斯达克上市并拥有区块链可交易股权的公司——展示了超越被动财库敞口的运营承诺。

Helius Medical Technologies（更名为“Solana Company”）通过 PIPE 筹集了 5 亿美元，并通过认股权证获得了高达 12.5 亿美元的总容量，由 Pantera Capital 和 Summer Capital 牵头。Cosmo Jiang 担任董事会董事，Dan Morehead（Pantera 首席执行官）担任战略顾问，将 Pantera 定位为执行财库策略的资产管理人。特意更名为“Solana Company”表明了长期的生态系统协同，Jiang 表示：“我们相信我们拥有正确的设置，可以成为领先的，如果不是，至少是两三个之一，但肯定是领先的 Solana DAT。”

除了这些知名公司，生态系统还包括 19 家上市公司，总共持有 1540 万枚 SOL（占供应量的 2.5%），价值超过 30 亿美元。其他值得注意的持有者包括 SOL Strategies（435,064 枚 SOL，追求“DAT++”以验证者为中心的模式）、Classover Holdings（57,793 枚 SOL，首家接受 SOL 作为支付的纳斯达克公司）、BIT Mining（44,000 枚 SOL，更名为 SOLAI Limited），以及其他数十万到数百万枚 SOL 的持有者。随着数亿美元未部署的承诺资本和多家公司瞄准 10 亿美元+ 的财库，企业积累轨迹表明在 12-24 个月内将增长到 SOL 总供应量的 3% 至 5%。

企业 SOL 持仓如何创造不可阻挡的势头​

生态系统飞轮通过相互关联的反馈循环运作，每个组件都会放大其他组件。企业财库的采用启动了循环：公司购买数百万枚 SOL，立即减少了流通供应。随着全网络 64.8% 的 SOL 已经质押，财库公司的积累进一步限制了可用于交易的流动供应。这种供应减少恰好发生在机构资本创造持续需求之时，从而产生上行价格压力，吸引更多的财库采用者——这是第一个强化循环。

网络效应通过验证者参与和生态系统投资而复合。运营验证者的财库公司确保网络安全（39 个国家/地区的 1,058 个活跃验证者），通过区块奖励和 MEV 获得更高的收益，并获得对协议升级的治理影响力。更复杂的财库运营商在整个生态系统中部署资本：资助 Solana 原生项目，为 DeFi 协议提供流动性，并战略性地参与代币发行。DeFi Development Corp 与 BONK meme 币的白标验证者合作就是这种方法的例证——在支持生态系统项目的同时赚取验证者佣金。

开发者吸引力加速了生态系统价值创造。Solana 在 2024 年新增了 7,625 名开发者——比任何区块链都多，自 2016 年以来首次超越以太坊。尽管更广泛的加密货币市场下降了 9%，但开发者活动同比增长 83%，这表明了独立于价格投机的真正势头。Electric Capital 的 2024 年开发者报告证实，每月有 2,500 至 3,000 名活跃开发者持续在 Solana 上构建，其中印度成为新的 Solana 人才的头号来源（占全球份额的 27%）。这种开发者涌入产生了更好的应用程序，从而吸引了用户，产生了交易量，创造了真实的经济价值——反哺财库估值。

DeFi 生态系统增长提供了飞轮有效性的具体指标。总锁定价值从 2024 年 9 月的 46.3 亿美元飙升至 2025 年 9 月的 130 亿美元以上——在十二个月内几乎翻了两番，确保了仅次于以太坊的第二大 DeFi 生态系统排名。领先的协议显示出集中增长：Kamino Finance 达到 21 亿美元 TVL（市场份额 25.3%，环比增长 33.9%），Raydium 达到 18 亿美元（市场份额 21.1%，环比增长 53.5%），Jupiter 达到 16 亿美元（市场份额 19.4%）。日均现货 DEX 交易量超过 25 亿美元，2025 年上半年总交易量达到 1.2 万亿美元，而永续合约 DEX 交易量日均 8.799 亿美元。

2025 年第二季度，应用程序收入捕获率达到 211.6%——这意味着每 100 美元的交易费用，应用程序就能赚取 211.60 美元的收入。这比第一季度的 126.5% 增长了 67.3%，表明在 Solana 上构建的协议具有可持续的商业模式。与应用程序难以通过活动获利的网络不同，Solana 的设计使协议能够盈利，从而吸引持续的投资和开发。链上 GDP（总应用程序收入）在 2025 年第二季度达到 5.764 亿美元，低于第一季度 10 亿美元的峰值，原因是投机降温，但仍保持强劲的基本面。

用户增长指标揭示了网络采用轨迹。2025 年 6 月，月活跃地址达到 1.277 亿——与所有其他 Layer-1 和 Layer-2 区块链的总和相当。2025 年第一季度，日活跃钱包平均达到 220 万，390 万日费用支付者表明了超越机器人流量的真实经济活动。该网络在 2025 年第二季度处理了 89 亿笔交易，仅 2024 年 8 月就记录了 29 亿笔交易——相当于以太坊截至该日期的全部历史交易量。非投票交易（实际用户活动，不包括验证者共识）日均 9910 万笔，代表了真实的经济使用，而非虚高的指标。

经济生产力通过多种收入流创造良性循环。Solana 在 2025 年第二季度产生了约 2.723 亿美元的实际经济价值（REV），包括交易费用、MEV 奖励和优先费用。尽管低于第一季度投机驱动的峰值，但这一持续的收入基础支持了验证者经济和质押收益。以美元计价的质押 SOL 在 2025 年第二季度达到 600 亿美元（环比增长 25.2%），流动性质押采用率环比增长 16.8%，达到质押供应量的 12.2%。原生质押收益、验证者佣金和 DeFi 机会的结合，在价格升值之前创造了每年 7% 至 8% 的总回报潜力——大大超过了传统的企业财库工具。

机构合法性通过监管清晰度和传统金融整合来放大势头。REX-Osprey Solana 质押 ETF 在 2025 年 7 月推出后不久，资产管理规模达到 1.6 亿美元以上，而 VanEck 提交了首个 JitoSOL ETF（由流动性质押代币支持）的申请。共有九份 Solana ETF 申请等待 SEC 批准，预计 2025 年 10 月及以后做出决定。富兰克林邓普顿将其货币市场基金整合到 Solana 上，而贝莱德、Stripe、PayPal、汇丰银行和美国银行都启动了基于 Solana 的项目。这些传统金融合作伙伴验证了网络的企业就绪性，吸引了额外的机构资本，并为更广泛的财库采用创造了必要的合法性。

飞轮的自我强化性质意味着每个组件的增长都会加速其他组件。开发者增长产生更好的应用程序，吸引用户，其活动产生费用，这些费用资助验证者奖励，提高质押收益，从而证明财库积累的合理性，这为生态系统投资提供资本，吸引更多的开发者。企业持仓减少供应，而质押锁定代币以确保安全，在需求增加时限制流动性，推动价格升值，从而增加企业财库估值，从而以有利的条件进行额外融资以购买更多 SOL。基础设施改进（Alpenglow 将最终性降低到 100-150 毫秒，Firedancer 目标 100 万+ TPS）提高了性能，支持更复杂的应用程序，使 Solana 与竞争对手区分开来，吸引需要企业级可靠性的机构建设者。

可量化的证据表明飞轮正在加速。截至 2025 年第二季度末，市值增长到 828 亿美元（环比增长 29.8%），2025 年全年 SOL 交易价格在 85 美元至 215 美元之间。Solana 占据了所有 DEX 交易量的 81%，2024 年新代币发行的 87%，以及 AI 代理领域 64% 的市场份额——主导了建设者选择基础设施进行新项目的新兴类别。中本系数为 21（高于其他网络的中位数）平衡了去中心化与性能，而截至 2025 年年中，16 个月以上的连续正常运行时间解决了此前阻碍机构采用的历史可靠性问题。

行业最敏锐的头脑究竟怎么看​

Cosmo Jiang 的基本面分析框架将 Pantera 的方法与投机性加密货币投资者区分开来。“如果基本面投资不进入这个行业，那只意味着我们失败了，”Jiang 在 2024 年 12 月表示。“所有资产最终都遵循万有引力定律。对投资者来说，最终唯一重要的是——这几千年来一直如此——现金流。” 这种加密货币必须通过经济生产力而非叙事来证明估值的信念推动了 Pantera 的财库理念。作为一名拥有十年传统金融经验（Hitchwood Capital、Apollo Global Management、Evercore M&A 的董事总经理）的科技投资者，Jiang 将公开股权估值方法应用于区块链网络。

他的分析强调 Solana 的增长指标而非绝对规模。比较增量开发者采用、交易量和收入增长揭示了 Solana 正在从老牌竞争对手那里夺取市场份额。“看看增量增长，比较 Solana 和以太坊的增长量。数字是惊人的。如果没人使用，这些东西就一文不值，”Jiang 观察道。Solana 300 万日活跃地址对比以太坊的 45.4 万，30 天内收入增长 +180% 对比以太坊的 +37%，以及占据 DEX 交易量的 81%，都表明了实际使用而非投机定位。他直接指出了以太坊的挑战：“以太坊显然有很多非常有才华的人在上面构建。它有一个有趣的路线图，但它也因此而获得估值，对吧？它是一个非常大的资产。以 4350 亿美元计算，如果与股权相比，它将位居世界上最成功的公司之列。不幸的事实是，它目前正在失去市场份额。”

数字资产财库的投资案例以收益生成和每股净资产价值（NAV-per-share）增长为核心。“数字资产财库公司的投资案例基于一个简单的前提：DAT 可以产生收益以增加每股净资产价值，从而随着时间的推移获得比仅仅持有现货更多的底层代币所有权，”Jiang 解释道。“因此，拥有 DAT 可能会比直接持有代币或通过 ETF 持有提供更高的回报潜力。” 这种理念将每股净资产价值视为“新的每股自由现金流”，将基本面股权分析应用于加密财库。题为“Pantera 5 亿美元 Solana 财库策略内幕”的 51 Insights 播客向 3.5 万+ 数字资产领导者详细介绍了这种方法，将财库公司定位为积极管理的投资工具而非被动包装。

Jiang 的设计哲学分析为 Solana 的偏好提供了智力基础。他将 Solana 的架构与杰夫·贝佐斯（Jeff Bezos）的亚马逊战略——“消费者需求的神圣三位一体”（快速、便宜、易于访问）——进行了类比，看到了相同的清晰度。“我经常回想起杰夫·贝佐斯所描述的‘消费者需求的神圣三位一体’，这是亚马逊哲学的基石，也是推动该公司走向辉煌的原因。我在 Solana 中看到了同样的清晰愿景和同样的三位一体，这支撑了我的信念。” 这与以太坊的理念形成对比：“以太坊哲学背后的驱动力是最大程度的去中心化。我不是加密原生者，我实际上是一名科技投资者，所以我不会为了去中心化而相信去中心化。可能存在一个足够好的最小可行去中心化。” 这种务实的工程视角——优先考虑性能和用户体验而非意识形态纯粹性——与 Solana 的单片架构选择相符。

Saurabh Sharma 为 Jump Crypto 对 Solana 的承诺带来了基础设施专业知识和工程信誉。作为 Jump Crypto 的首席信息官和 Jump Capital 的普通合伙人，Sharma 在 16.5 亿美元融资后加入 Forward Industries 担任董事会观察员，这表明了超越被动投资的亲身战略参与。他的背景结合了量化交易专业知识（前雷曼兄弟量化交易员）、数据科学和产品领导力（Groupon）以及技术深度（康奈尔大学计算机科学硕士，芝加哥大学布斯商学院 MBA）。这一背景与 Solana 作为高性能区块链，适用于复杂金融应用的定位相符。

Jump 的技术贡献在财库投资者中提供了独特的差异化。该公司正在开发 Firedancer，第二个高性能验证者客户端，目标是每秒处理 100 万+ 交易——可能将 Solana 的容量提高 15-20 倍。作为最大的验证者和核心工程贡献者之一（Firedancer、DoubleZero、Shelby 基础设施项目），Jump 的投资理念包含了对 Solana 能力和局限性的深入技术了解。Sharma 强调了这一优势：“Jump Crypto 一直通过 Firedancer、DoubleZero 等关键研发项目，成为 Solana 生态系统的主要工程贡献者。我们希望这些努力将有助于 Forward Industries 实现机构规模并推动股东价值。”

积极的财库管理理念将 Jump 的方法与被动持有者区分开来。“Jump Crypto 很高兴支持 Forward Industries，因为它以 Solana 为核心战略迈出了大胆的一步，”Sharma 表示。“我们相信有机会为投资者提供超越传统质押的差异化链上回报来源，利用 Solana 的高性能去中心化金融生态系统。” 这种对“差异化链上回报来源”的强调反映了 Jump 的量化交易 DNA——通过被动持有者无法获得的复杂策略寻求超额收益。Mike Novogratz 赞扬了这种专业知识：“Kyle、Chris 和 Saurabh 是更广泛数字资产生态系统中最知名的三位人物。我们相信在他们的指导下，Forward Industries 将迅速成为 Solana 生态系统中最领先的上市公司。”

Jason Urban 的机构资本市场视角为 Solana 财库策略带来了传统金融的合法性。作为 Galaxy Digital 的全球交易主管，他曾担任高盛副总裁和 DRW Trading Group 交易员，Urban 了解机构风险管理和大规模资本部署。他的期权交易背景（职业生涯始于芝加哥期权交易池）为风险意识的投资组合构建提供了信息——专注于在新型资产类别中“我的最大损失是多少”和“究竟可能出什么问题”。这种机构严谨性以审慎的风险评估平衡了加密原生热情。

Galaxy 在 2025 年 9 月的执行展示了机构规模的运营能力。该公司在五天内收购了 650 万枚 SOL，通过主要交易所（币安、Bybit、Coinbase）执行，仅 9 月 11 日至 12 日就购买了 5.3 亿至 7.24 亿美元的 SOL。这种快速部署到 Fireblocks 托管展示了数十亿美元运营的基础设施就绪性。作为 Forward 16.5 亿美元 PIPE 的联合牵头投资者，Galaxy 承诺了 3 亿多美元，同时担任董事会观察员（Chris Ferraro，Galaxy 总裁/首席信息官）。该公司同时向 Forward 提供财库管理、交易、质押和风险管理服务——将 Galaxy 定位为全方位服务的机构合作伙伴而非被动投资者。

Mike Novogratz 通过高调的媒体露面，扩大了 Galaxy 的 Solana 理论。他在 2025 年 9 月 11 日 CNBC Squawk Box 采访中宣布“这是 SOL 的季节”，阐述了三个支持支柱：技术优势（65,000 TPS，费用低于 0.01 美元，400 毫秒区块时间，每日可处理 140 亿笔交易）、监管势头（SEC 主席 Paul Atkins 的“加密项目”倡议，纳斯达克提交代币化证券交易申请，新的稳定币框架）和资本流入（预期 SOL ETF 批准，机构竞争创造飞轮效应）。强调 Solana“专为金融市场量身定制”，交易容量超过“股票、固定收益、商品和外汇的总和”，将该网络定位为代币化全球金融的基础设施，而非投机技术。

David Lu 的产品和实验理念反映了 Solana 的建设者文化。作为 Drift 的联合创始人，Lu 强调快速迭代：“Web3 中需要快速实验，尤其是在 DeFi 领域，产品市场契合是一个动态的挑战。” Drift 的 Super Stake Sol 发布就是这种方法的例证——三周内部署，八小时内实现 10 万枚 SOL 质押，其中 60% 来自新用户。这种“快速测试可能成功或失败的概念”的方法利用 Solana 的性能优势，实现了在较慢区块链上不可能实现的产品创新周期。

Drift 的增长轨迹验证了 Solana 的基础设施理论。从 2023 年初不到 100 万美元的 TVL 到年底的 1.4 亿美元（增长 140 倍），到 2025 年达到 3 亿多美元 TVL 和 500 亿美元+ 累计交易量，拥有 20 万+ 用户，该平台展示了可持续的商业模式可行性。Lu 建立“加密货币的 Robinhood”和“链上金融机构”的愿景需要能够以消费者规模支持复杂金融产品的基础设施——这正是 Solana 的设计目标。该协议的交叉保证金系统支持 25+ 种资产作为抵押品，统一的资本效率，以及一套产品（永续期货、现货交易、借贷、预测市场）为财库公司提供了利用收益策略的基础设施。

Lu 阐述了发行人为何会选择 Solana 进行代币化：“当我们设想未来每一种资产都将被代币化时，我们不认为发行人会真正考虑以太坊。他们可能会考虑活动量最高、用户量最多、集成最无缝的链。” 这种以用户为中心的视角——优先考虑采用指标而非理论能力——反映了 Solana 的务实方法。他对 Solana 长期价值主张的信心延伸到 Drift 的定位：他表示，如果 Drift 表现不及 SOL，投资者应考虑长期持有 SOL，这表明了对底层平台基本价值而非单个应用程序的信念。

Akshay BD 的社区优先理念代表了 Solana Foundation 独特的生态系统发展方法。作为顾问（前首席营销官）和 Superteam DAO 的创始人，BD 强调无许可参与和分布式领导。他 2024 年 11 月的营销备忘录阐述了 Solana 的承诺：“允许任何有互联网连接的人访问资本市场。” 这种民主化叙事将 Solana 定位为全球金融包容性的基础设施，而非服务于现有机构的技术。“互联网资本市场和 F.A.T. 协议工程”框架强调创建一个“开放、无许可的生态系统，任何有互联网连接的人都可以参与经济活动”。

去中心化理念与传统公司结构形成对比。“Solana 没有四个创始人。它有数千名联合创始人，这就是它成功的原因，”BD 在 2023 年表示。“抽象减法原则”意味着基金会有意创造真空让社区填补，而不是集中控制。“我们应该在社区中找到人才并赋能他们来构建这个生态系统……你会获得丰富的领导力，”他解释道。基金会不是雇佣区域负责人，而是通过 Superteam 等倡议赋能当地社区领导者——灵感来自以太坊基金会的去中心化模式，但针对 Solana 以性能为中心的文化进行了优化。

开发者入职理念强调赚取而非购买加密货币。Superteam 的平台促进了赏金、赠款和工作，使开发者能够“赚取你的第一笔加密货币，而不是购买它”——降低了在交易所访问受限国家/地区的国际人才的障碍。Superteam Earn 上有 3,000 多名经过验证的用户，印度成为新的 Solana 开发者头号来源（占全球份额的 27%），这种草根方法创造了真正的技能发展和生态系统所有权。针对印度开发者的 Building out Loud 黑客马拉松和全球众多 Hacker Houses 展示了持续的社区投资。

塑造企业加密财库的监管格局​

2025 年 9 月 30 日美国国税局（IRS）的指导意见（Notices 2025-46 和 2025-49）消除了企业采用加密货币的一个关键障碍。为企业替代性最低税（CAMT）提供了公允价值项目（FVI）排除选项，允许公司将加密货币的未实现损益排除在 CAMT 计算之外——消除了数十亿美元的潜在税负，这些税负原本会惩罚长期持有策略。对于持有 64 万+ BTC 且拥有 135 亿美元未实现收益的 MicroStrategy 而言，这项临时指导（立即适用于 2025 年纳税申报表）具有变革性。该决定使加密货币与传统证券处于同等地位，传统证券的未实现增值不会触发最低税义务。

FASB 的 2023-08 号会计准则更新，于 2025 年 1 月 1 日生效，彻底改变了加密货币的会计处理。从成本减去减值模型转向公允价值会计，消除了公司只能确认加密货币价值下降（作为减值）而不能确认增加（直到出售）的荒谬情况。根据新标准，公司在每个报告期将加密资产按市价计价，变化通过净收入反映。这会带来价格波动导致的收益波动，但提供了透明度并反映了经济现实。资产负债表和损益表列报要求强制单独披露加密资产，并提供详细的调节表、成本基础方法（先进先出法、特定识别法、平均成本法）和单位持有量。

会计清晰度使得此前受财务报告不确定性限制的机构参与成为可能。上市公司现在可以清晰地向投资者传达加密货币策略的经济性，审计师可以应用一致的标准，分析师可以使用熟悉的指标评估财库绩效。临时和年度披露要求（加密资产名称、成本基础、公允价值、持有单位数量、损益调节）创造了透明度，减少了信息不对称并支持市场效率。虽然按市价计价会计会产生“收入波动，比特币价格上涨可能推高净收入，而下跌则导致其暴跌”，但这反映了实际的经济敞口，而不是通过不透明的减值测试来掩盖现实。

Solana 面临独特的监管挑战，这使其发展轨迹与比特币和以太坊不同。美国证券交易委员会（SEC）在 2023 年 6 月针对币安和 Coinbase 的诉讼中将 SOL 归类为证券，并将其与根据豪威测试被视为证券的其他 11 种代币归为一类。尽管在 2025 年 7 月的法庭文件修正案中取消了法官对 SOL 状态作出最终裁决的要求，但 SEC 仍坚持其证券分类。Variant Fund 首席法务官 Jake Chervinsky 强调：“没有理由认为 SEC 已决定 SOL 不是证券。” SEC 在豪威测试下证明证券地位面临“高门槛”，但持续的诉讼为企业财库带来了合规复杂性。

这种监管不确定性延迟了某些机构产品。九份 Solana ETF 申请（VanEck、Galaxy、Bitwise、Canary、Grayscale 等）等待 SEC 批准，初步截止日期为 2025 年 10 月，但在当前分类下批准的可能性不大。SEC 要求发行人修改 S-1 文件并在 2025 年 7 月前重新提交，这导致了漫长的审查过程。VanEck 辩称 SOL 像 BTC 和 ETH 一样作为商品运作，但 SEC 不同意。在监管明确之前——可能需要通过全面的数字资产立法或明确的法院裁决进行国会行动——现货 Solana ETF 仍处于待定状态，可能将批准推迟到 2026 年。

Solana Foundation 明确坚持其立场：“SOL 不是证券。SOL 是 Solana 区块链的原生代币，这是一个强大的、开源的、基于社区的软件项目。” 基金会强调去中心化、以效用为中心的设计，以及没有中央方持续进行基本工作——这些因素根据法律先例将商品与证券区分开来。然而，监管解决方案需要 SEC 的让步、国会立法或司法裁决，而非基金会的声明。

企业财库通过合格托管解决方案、在 SEC 文件中透明披露监管风险、聘请专业法律顾问以及采用保守会计实践（假设潜在的不利裁决）来应对这种不确定性。BitGo 和其他合格托管机构提供机构级基础设施（SOC-1/SOC-2 认证），即使监管问题持续存在，也能降低运营风险。公司在 10-Q 和 10-K 文件中披露 SOL 存在争议的证券地位，以及标准的加密货币风险因素：市场波动性、网络安全威胁、流动性限制、网络稳定性以及集中风险。

尽管 Solana 存在特定不确定性，但更广泛的监管环境呈积极趋势。特朗普政府的任命包括 Paul Atkins 担任 SEC 主席（前委员，以平衡的加密货币方法而闻名）和 David Sacks 担任“加密沙皇”协调政策。SEC 的“加密项目”倡议旨在使数字资产证券监管现代化，而稳定币立法 GENIUS 法案和全面的市场结构法案（FIT21）表明国会愿意提供清晰度。Jason Urban 在 CFTC 全球市场咨询委员会的代表反映了传统金融与加密货币政策制定相结合。

州级战略储备讨论增强了合法性。特朗普关于联邦比特币储备的行政命令提案，加上宾夕法尼亚州、佛罗里达州和德克萨斯州考虑州级加密货币储备，使企业财库采用正常化，将其视为审慎的财务战略而非投机性风险承担。日本（加密财库敞口的税收优惠）和中东（阿联酋 Pulsar Group 投资 3 亿美元于 Solmate 财库公司）的国际发展表明了全球机构的接受度。

Solana 财库和生态系统增长的下一步是什么​

企业积累轨迹表明，从目前 **1540 万枚 SOL（占供应量的 2.5%）**将大幅扩张。DeFi Development Corp 目标持有 10 亿美元，Galaxy Digital/Jump Crypto/Multicoin Capital 此前报告寻求额外 10 亿美元用于联合财库投资，Accelerate Capital 计划筹集 15.1 亿美元以收购 732 万枚 SOL，这是最大的私人财库倡议。多家公司持有数亿美元未部署的承诺资本，而新进入者几乎每天都宣布财库计划。分析师预计，企业持仓将在 12-24 个月内达到 SOL 总供应量的 3% 至 5%——与 MicroStrategy 占比特币供应量的 3%+ 相当，但将在更短的时间内实现。

锁定代币市场动态造成了中期供应限制。随着 1910 万枚 SOL（占供应量的 3.13%）锁定至 2028 年 1 月，早期投资者代币将按预定时间表归属。企业以 15% 的折扣购买这些锁定代币实现了两个目标：以低于市场价格获得代币并在解锁时立即获得收益，并通过将代币集中在长期持有者而非可能分发的早期投资者手中，消除未来的抛售压力。随着 2025 年底前 210 万枚 SOL 解锁，企业买家已准备好吸收供应，在持续积累的同时保持价格稳定。

基础设施改进为持续增长提供了技术催化剂。Alpenglow 升级将最终性从 12.8 秒缩短至 100-150 毫秒，消除了与中心化系统相比最大的性能差距，从而实现了金融应用的实时结算。Firedancer 主网发布，目标是每秒 100 万+ 交易（当前容量的 15-20 倍），使 Solana 能够实现全球规模的采用。截至 2025 年 7 月，Frankendancer（Firedancer 的测试网版本）已在 124 个验证者上运行，控制着 11% 的质押，客户端多样性提高了网络弹性，同时展示了技术就绪性。

ETF 批准催化剂在近期时间表上迫在眉睫。REX-Osprey Solana 质押 ETF 达到 1.6 亿美元+ 资产管理规模，表明机构对受监管的 Solana 敞口有需求。九份额外申请（VanEck JitoSOL ETF 用于流动性质押，Galaxy、Bitwise、Grayscale 等用于现货敞口）等待 SEC 决定，初步截止日期为 2025 年 10 月，可能在 2025-2026 年期间获得批准。每次批准都为传统金融投资组合、养老基金、财富经理和受限于直接持有加密货币的机构创建了专门的投资工具。贝莱德的 iShares 比特币信托在 11 个月内达到 500 亿美元+ 资产管理规模——历史上增长最快的 ETF——这表明 Solana ETF 一旦获得批准，可能会吸引大量资本。

DeFi 生态系统成熟为复杂的财库策略提供了基础设施。总锁定价值达到 130 亿美元以上（比十二个月前增长了 46.3 亿美元），在借贷、DEX、衍生品和结构化产品中创造了深厚的流动性。Kamino Finance（21 亿美元 TVL）、Raydium（18 亿美元）和 Jupiter（16 亿美元）为财库部署提供了机构级协议。211.6% 的应用程序收入捕获率表明协议产生了可持续的商业模式，鼓励持续开发复杂的金融产品。与传统金融的整合（富兰克林邓普顿货币市场基金、Stripe 支付、PayPal 基础设施）弥合了加密货币与主流金融之间的鸿沟。

开发者势头创造了复合的生态系统价值。2024 年新增 7,625 名开发者（行业领先的增长）和持续的 2,500-3,000 名月活跃开发者，确保了持续的应用程序创新。印度成为新的 Solana 人才的头号来源（占全球份额的 27%），使地理贡献多样化，超越了典型的加密货币中心。Electric Capital 验证的 83% 开发者同比增长——而行业平均下降 9%——证实 Solana 在选择投入时间和专业知识的建设者中占据了不成比例的市场份额。

真实世界资产（RWA）代币化代表了巨大的增长向量。Solana 的 RWA 市值在 2025 年第二季度达到 3.906 亿美元（年初至今增长 124.8%），富兰克林邓普顿的 FOBXX 基金和 Ondo Finance 的 USDY 表明了机构对链上传统资产的兴趣。代币化债券、房地产、商品和信贷工具需要能够以保持经济效益的成本处理传统金融交易量的区块链基础设施——这正是 Solana 的竞争优势。随着 Galaxy 将其自身股份代币化（首家拥有区块链可交易股权的纳斯达克公司）证明了可行性，其他发行人也将效仿。

消费者应用采用将 Solana 的效用扩展到 DeFi 之外。Solana Mobile 出货了 15 万+ 部 Seeker 手机，集成了钱包和加密原生体验。支付（通过 Solana Pay）、社交（各种平台）、游戏和 NFT（Magic Eden、Metaplex）领域的成功消费者应用展示了区块链在金融投机之外的实用性。正如 Cosmo Jiang 强调的，“如果没人使用，这些东西就一文不值”——消费者采用验证了基础设施投资，并为网络资源创造了可持续的需求。

整合压力将重塑财库公司格局。Kyle Samani 表示，Forward Industries 可能会收购交易价格低于净资产价值的小型 DAT，通过规模效应和改善资本市场准入来提高效率。缺乏战略差异化、运营执行困难或持续以 NAV 折扣交易的公司将成为资本更充足的竞争对手的收购目标。市场结构演变可能在 24 个月内产生 5-10 家主导财库公司，控制大部分企业持仓，类似于 MicroStrategy 在比特币财库中的主导地位。

国际扩张分散了地理风险和监管敞口。DeFi Development Corp 的特许经营模式通过 DFDV UK（通过收购 Cykel AI）和五个额外的国际子公司来展示其战略。Solmate 获得阿联酋支持的 3 亿美元融资，将阿布扎比定位为中东枢纽，拥有裸机验证者基础设施。这些国际实体应对当地法规，进入区域资本市场，并展示 Solana 的全球生态系统影响力超越以美国为中心的加密行业。

随着其他区块链采用财库策略，竞争压力加剧。Avalanche Treasury Co. 宣布在 2025 年 10 月进行 6.75 亿美元的 SPAC 合并，目标是建立 10 亿美元+ 的 AVAX 财库，并与 Avalanche Foundation 建立独家关系。以太坊企业持仓超过 400 万枚 ETH（约 183 亿美元），尽管侧重于不同的用例和财库策略。Solana 的差异化——卓越的收益、性能优势、开发者势头——必须在面对追求类似机构采用策略的资金充足的竞争对手时保持优势。

风险因素抑制了盲目乐观。网络稳定性改进（16 个月+ 连续正常运行时间）解决了历史问题，但任何未来的中断都将在信誉最重要的时候损害机构信心。SOL 证券分类特有的监管不确定性造成持续的合规复杂性并延迟某些机构产品。影响财库估值的市场波动转化为股价波动——DFDV 700% 的波动性表明了极端的投资者敞口。运营挑战（验证者管理、DeFi 策略执行、网络安全）需要复杂的专业知识，而转向加密策略的传统公司可能缺乏这些专业知识。

可持续性问题在于企业财库是结构性转变还是依赖牛市的周期性趋势。空头认为，这些策略需要以溢价估值持续融资——在市场低迷时不可持续，届时 NAV 溢价会压缩或反转为折扣。如果加密货币进入长期熊市，财库的顺势采用可能会迅速逆转，迫使清算在生态系统中连锁反应。多头则反驳说，基本面分析方法、质押收益生成、积极的财库管理和生态系统协同创造了独立于价格投机的可持续模型。监管清晰度、会计准则和税收减免提供了支持长期可行性的机构基础设施，无论短期价格波动如何。

专家共识表明谨慎乐观，2025 年 10 月至 2026 年第一季度可能是一个转折点。Bernstein 预计牛市可能会持续到 2026 年，经历“漫长而疲惫”的磨砺，而非爆炸性的散户驱动反弹。高盛指出，机构对加密 ETF 的敞口增加表明对资产类别的接受度提高。ARK Invest 分析发现，在基本情景下，企业财库对 BTC 估值的贡献适中，数字黄金和机构投资驱动了大部分价值——这表明财库趋势提供了支持，但不是主要的价格驱动因素。应用于 Solana，这意味着企业积累创造了积极的基线，而更广泛的采用、开发者增长和生态系统扩张提供了主要的价值驱动因素。

Solana 财库运动不仅仅是金融工程——它体现了区块链经济下一阶段的战略定位。随着传统金融代币化资产，企业需要高性能基础设施，以保持经济效益的成本支持全球规模的交易量。Solana 的技术架构（65,000 TPS、亚秒级最终性、分毫级费用）、经济设计（通过质押产生收益）和生态系统势头（开发者增长、DeFi TVL、消费者采用）将其定位为“互联网资本市场”的基础设施层。企业财库向 SOL 投入数十亿美元，是经过计算的押注，相信这一愿景将实现——并且早期定位将随着生态系统飞轮从持续势头加速到指数级增长而提供不对称的回报。

数月来，“再质押”是加密领域最热的叙事，背后是积分、空投以及复利收益的承诺。但叙事并不能支付账单。到了 2025 年，这个故事被更为具体的东西取代：一个拥有真实现金流、真实风险以及全新链上收益定价方式的运行经济系统。

随着关键基础设施（如削减机制）已上线，产生费用的服务也进入正轨，再质押生态终于成熟。2024 年的炒作周期让位于 2025 年的承保周期。这正是我们从追逐积分转向风险定价的时刻。

以下是 TL;DR 概览：

• 再质押从叙事转向现金流。 随着 2025 年 4 月 17 日主网削减机制上线，以及 Rewards v2 治理框架的落地，EigenLayer 的收益机制现在包含可执行的下行风险、更清晰的运营者激励以及日益以费用驱动的奖励。
• 数据可用性变得更便宜、更快。 作为重要的主动验证服务（AVS）之一，EigenDA 在 2024 年将价格下调约 10 倍，并正朝着大规模吞吐量迈进。这对真正向 AVS 付费的 rollup 以及保障它们的运营者意义重大。
• 流动再质押代币（LRT）让堆栈更易获取，但也带来新风险。 Ether.fi（weETH）、Renzo（ezETH）和 Kelp DAO（rsETH）等协议提供流动性和便利，却也引入了智能合约失效、运营者选择风险以及市场锚定不稳定等新向量。我们已经看到真实的去锚事件，这强烈提醒我们这些层叠风险的存在。

1) 2025 年收益堆栈：从基础质押到 AVS 费用​

其核心概念很简单。以太坊质押为网络安全提供基础收益。再质押——由 EigenLayer 首创——允许你将同一笔已质押的资本（ETH 或流动质押代币）扩展到其他第三方服务，即主动验证服务（AVS）。这些服务可以是数据可用性层、预言机、跨链桥或专用协处理器等。作为对这份“借用”安全的回报，AVS 向节点运营者支付费用，最终流向为其运营提供保障的再质押者。EigenLayer 将其称为“信任市场”。

2025 年，这一市场显著成熟：

• 削减机制已投入生产。 AVS 现在可以定义并执行针对不当行为节点运营者的惩罚条件。这将抽象的安全承诺转化为具体的经济保障。削减机制使得“积分”被可执行的风险/回报计算所取代。
• Rewards v2 正式规定奖励与费用在系统中的流动方式。该治理批准的变更带来了急需的清晰度，使得需要安全的 AVS、提供安全的运营者以及为其融资的再质押者之间的激励保持一致。
• 再分配机制 已开始推出。该机制决定削减资金的处理方式，明确了系统内损失与回收的社会化方式。

为何重要： 一旦 AVS 开始产生真实收入且对不当行为的惩罚具备可信度，再质押收益便成为合法的经济产品，而非仅仅是营销故事。4 月削减机制的激活是拐点，完成了最初对一个已在数十个活跃 AVS 中保障数十亿美元资产的系统的愿景。

2) DA 作为收入引擎：EigenDA 的价格/性能曲线​

如果 rollup 是加密经济安全的主要客户，那么 数据可用性（DA） 就是近期收入的所在。EigenDA 作为 EigenLayer 的旗舰 AVS，是完美的案例研究。

• 定价： 2024 年 8 月，EigenDA 宣布将价格下调约 10 倍并推出免费层。此举使得更多应用和 rollup 能够经济地发布数据，直接提升向运营者和再质押者的费用流入。
• 吞吐量： 项目正沿着明确的轨迹迈向大规模。当前主网支持约 10 MB/s，公开路线图目标是随着运营者数量扩张突破 100 MB/s。这表明容量与经济性正朝着可持续费用生成的方向发展。

要点： 更低价的 DA 服务与可信的削减机制相结合，为 AVS 从费用而非通胀代币发行中生成可持续收入提供了清晰的跑道。

3) AVS 的演进：从 “主动验证” 到 “自主可验证”​

你可能注意到术语的细微但重要的转变。AVS 正日益被描述为 “自主可验证服务（Autonomous Verifiable Services）” 而非仅仅 “主动验证服务”。这种语言变化强调系统能够通过密码学证明其正确行为并自动执行后果，而不是仅仅被动监控。这一表述与实时削减和程序化运营者选择的现实完美契合，指向更稳健、信任最小化的基础设施未来。

4) 如何参与​

对于普通 DeFi 用户或机构而言，参与再质押生态的常见方式有三种，每种都有不同的权衡。

• 原生再质押

  • 工作原理： 直接在 EigenLayer 上再质押原生 ETH（或其他获批资产），并委托给你选择的运营者。
  • 优势： 对运营者选择和所保障的 AVS 拥有最大控制权。
  • 劣势： 需要自行承担运营成本并自行对运营者进行尽职调查，所有选择风险全部由自己承担。

• LST → EigenLayer（无需新代币的流动再质押）

  • 工作原理： 将已有的流动质押代币（LST），如 stETH、rETH 或 cbETH，存入 EigenLayer 策略。
  • 优势： 可复用已有 LST，保持敞口相对简单，基于熟悉的资产进行构建。
  • 劣势： 叠加了协议风险。底层 LST、EigenLayer 或所保障的 AVS 任一出现故障都可能导致损失。

• LRT（流动再质押代币）

  • 工作原理： 协议发行如 weETH（包装 eETH）、ezETH、rsETH 等代币，将整个再质押过程——委托、运营者管理、AVS 选择——打包成单一的流动代币，可在 DeFi 中自由使用。
  • 优势： 便利性和流动性是主要收益。
  • 劣势： 便利性伴随额外风险，包括 LRT 本身的智能合约风险以及代币在二级市场的 锚定风险。2024 年 4 月 ezETH 去锚并引发连锁清算的事件，真实地提醒我们 LRT 是对多个互联系统的杠杆敞口。

5) 风险，已重新定价​

再质押的承诺是通过真实工作获取更高收益，其风险同样真实。

• 削减与政策风险： 削减已上线，AVS 可以自定义且有时相当复杂的惩罚条件。关键是要了解你所暴露的 运营者集合 的质量以及争议或上诉的处理方式。
• LRT 的锚定与流动性风险： 二级市场可能剧烈波动。正如我们已见，LRT 与其底层资产之间的剧烈脱钩会发生。使用 LRT 在其他 DeFi 协议时，需要为流动性紧缩预留缓冲，并采用保守的抵押系数。
• 智能合约与策略风险： 你实际上在叠加多个智能合约（LST/LRT + EigenLayer + AVS）。审计质量和治理对协议升级的控制至关重要。
• 吞吐量/经济风险： AVS 费用并非保证，完全取决于使用情况。虽然 DA 降价是积极催化剂，但来自 rollup 与其他应用的持续需求才是再质押收益的根本引擎。

6) 评估再质押收益的简易框架​

在上述动态下，你可以将再质押的预期回报视为一个简单堆栈：

Expected Return = Base Staking Yield + AVS Fees - Expected Slashing Loss - Frictions

拆解如下：

• 基础质押收益： 为保障以太坊网络而获得的标准回报。
• AVS 费用： 由 AVS 支付的额外收益，按你的运营者与 AVS 配置加权。
• 预期削减损失： 关键新变量。可估算为：可削减事件概率 × 惩罚规模 × 你的敞口。
• 摩擦成本： 包括协议费用、运营者费用以及使用 LRT 时的流动性折扣或锚定折让。

你永远无法获得该公式的完美输入，但即使保守地 估算削减项，也能让你的投资组合保持诚实。Rewards v2 与再分配的引入，使得这一计算比一年前抽象得多。

7) 2025 年配置者的行动手册​

• 保守型

  • 偏好原生再质押或直接 LST 再质押策略。
  • 仅委托给多元化、高可用且拥有透明、文档化 AVS 安全策略的运营者。
  • 聚焦于费用模型清晰、易理解的 AVS，如提供数据可用性或核心基础设施服务的项目。

• 平衡型

  • 结合直接 LST 再质押与具备深度流动性、运营者信息透明的 LRT。
  • 限制对单一 LRT 协议的敞口，并主动监控锚定价差与链上流动性状况。

• 激进型

  • 大量使用 LRT 组合，以最大化流动性并锁定潜在高增长的 AVS 或新运营者集合获取更高上行空间。
  • 明确为可能的削减或去锚事件预留预算。除非对重大去锚的影响建模充分，否则避免在 LRT 上使用杠杆。

8) 接下来值得关注的事项​

• AVS 收入启动点： 哪些服务真正产生可观的费用收入？关注与 DA 相关以及核心基础设施类的 AVS，它们可能领跑全行业。
• 运营者分层： 在未来 2‑3 个季度，削减机制与 Rewards v2 框架将逐步将最佳运营者与其他区分开来。性能与可靠性将成为关键差异化因素。
• “自主可验证”趋势： 关注那些更依赖密码学证明与自动化执行的 AVS 设计。这类服务预计将在长期内最为稳健且具备费用价值。

9) 关于数字（以及为何会变化）的说明​

你会在不同来源和时间点看到不同的吞吐量与 TVL 数据。例如，EigenDA 官方网站可能同时列出当前约 10 MB/s 的主网支持以及未来目标 100+ MB/s。系统随着运营者集合扩大和软件迭代而不断演进，数据随时会更新。使用任何数据前，请务必核对时间戳和上下文，避免将模型锚定在过时信息上。

结论​

2024 年是炒作周期。2025 年是承保周期。 随着削减机制上线且 AVS 费用模型愈发具备吸引力，再质押收益终于可以 定价——也因此真正可投资。对于愿意对运营者、AVS 与 LRT 流动性进行深入研究的高级 DeFi 用户和机构金库而言，再质押已从有前景的叙事演变为链上经济的核心组成部分。

本文仅供参考，不构成任何形式的投资建议。

John Wang 大胆宣称预测市场将比迷因币“大 10 倍”——数据表明他可能是对的。 这位 23 岁的 Kalshi 加密货币部门负责人，已成为加密资本配置发生根本性转变的代表人物，即从对毫无价值代币的纯粹投机转向以现实世界事件为基础的效用驱动型市场。随着迷因币从 2024 年 12 月 1250 亿美元的峰值暴跌 56%，预测市场的累计交易量飙升至 130 亿美元以上，获得了纽约证券交易所母公司 20 亿美元的投资，并于 2025 年 9 月 29 日首次超越 Solana 迷因币的日交易量。这不仅仅是又一个加密叙事——它代表着区块链技术从赌场向金融基础设施的成熟演变。

这种转变标志着加密货币从“开发团队会跑路吗？”演变为“这个事件真的会发生吗？”——Wang 将这种心理升级视为核心区别。预测市场提供了与迷因币投机相似的财富效应和多巴胺刺激，但具有透明机制、可验证结果和真实信息价值。虽然迷因币有 99% 的新代币归零，独立交易者数量暴跌 90% 以上，但预测市场取得了监管突破、机构认可，并在预测 2024 年美国总统大选中展现出卓越的准确性。然而，重大挑战依然存在：流动性限制、监管不确定性、市场操纵风险，以及超越选举周期之外的可持续性等根本性问题。

John Wang 的愿景和 Kalshi 的加密策略​

在 2024 年大选期间，John Wang 站在时代广场，看着巨大的 Kalshi 广告牌实时显示着特朗普对阵卡马拉的赔率，在世界金融之都上方跳动。“看到对未来的信念转化为数字，这感觉超现实，几乎超越了生活本身，” 他在 2025 年 8 月宣布担任 Kalshi 加密货币部门负责人时，在他的个人网站上写道。那一刻，他的论点得以明确：预测市场将成为社会处理真相的方式——不是通过有偏见的评论，而是通过将信念转化为具体事物的市场。

Wang 的背景不同寻常。23 岁时，这位澳大利亚企业家在 2024 年从宾夕法尼亚大学辍学，在担任宾夕法尼亚大学区块链俱乐部主席后，全身心投入加密货币领域。他联合创立了区块链安全公司 Armor Labs（后被收购），并通过加密货币和金融内容在 Twitter/X 上积累了超过 5.4 万名粉丝。Kalshi 首席执行官 Tarek Mansour 通过 Wang 的社交媒体评论发现了他的才华，在阅读了几篇帖子后几分钟内，两人就进行了 Zoom 通话——这种“网红转高管”的招聘路径反映了预测市场与生俱来的社交媒体文化。

10 倍理论及支持数据​

2025 年 8 月 18 日，在正式加入 Kalshi 一周前，Wang 发布了他的核心预测：“记住我的话：预测市场将比迷因币大 10 倍。” 他随后发布的数据显示，这一趋势已在进行中。预测市场已达到 Solana 迷因币总交易量的 38%，在 Wang 加入 Kalshi 后，该平台的交易量在不到一个月内增长了两倍。与此同时，迷因币的独立地址数量下降到 2024 年 12 月峰值的不到 10%——参与度灾难性崩溃。

Wang 的分析指出了预测市场相对于迷因币的几个结构性优势。透明度和公平性位居榜首：结果取决于客观的现实世界事件，而非项目团队的决策，从而消除了跑路风险。最坏的情况从被骗变为仅仅输掉一场公平的赌注。其次，预测市场提供了一种心理转变，Wang 将其阐述为将心态从“开发团队会卷款跑路吗？”转变为“事件本身会发生吗？”——这代表了投机行为模式的升级。第三，它们以更好的机制提供相似的多巴胺，提供可比的财富效应和兴奋感，但通过透明结算锚定于现实世界结果，Wang 称之为“真实性的根本基础”。

也许 Wang 最具哲学性的见解集中在代际参与上。“我这一代人是在‘末日滚动’中长大的，被动地、带着距离感和绝望地看着事件发生。预测市场改变了这种局面，” 他在他的 LinkedIn 公告中解释道。即使是小额押注，也会让你更密切地关注，与朋友讨论事件，并对结果感到投入。这种从被动消费到积极参与的转变延伸到政治、金融和文化领域——一个通常不看奥斯卡颁奖典礼的人突然研究每一个提名者，一个回避政治的人密切关注辩论以寻找“提及市场”的阿尔法收益。

Token2049 新加坡与特洛伊木马概念​

在 2025 年 9 月/10 月新加坡的 Token2049 大会上，Wang 在接受 The Block 采访时向其阐述了 Kalshi 的激进扩张愿景，这次采访将定义他的战略方针。他宣称：“受美国监管的预测市场平台 Kalshi 将在未来 12 个月内登陆‘每一个大型加密应用和交易所’。” 在 Kalshi 之上构建新金融原语和交易前端生态系统的下一阶段，代表了 Wang 所说的“为我们带来 10 倍的突破。而加密货币是这一使命的核心。”

Wang 的成功衡量标准是明确的：“我认为，如果我们在 12 个月内无法直视加密社区并说‘我们在这里真正产生了积极影响，我们为加密货币带来了新的受众’，那么我的工作就是失败的。”

他在此期间最令人难忘的表述引入了**“特洛伊木马”概念**：“我认为预测市场类似于以最易于理解的形式包装的 [加密] 期权。所以，我认为预测市场就像是 [人们] 进入加密世界的特洛伊木马。”其理由集中在可访问性上——尽管经过广泛讨论，加密期权尚未获得显著的主流采用，但预测市场以一种能引起更广泛受众共鸣的格式包装了类似的金融原语。它们提供了衍生品敞口，而无需用户理解复杂的加密特定概念。

Wang 领导下的 Kalshi 加密策略​

Wang 上任后立即启动了多项战略举措。2025 年 9 月，Kalshi 与 Solana 和 Base（Coinbase 的第二层网络）合作推出了 KalshiEco Hub，创建了一个基于区块链的预测市场生态系统，为开发者、交易者和内容创作者提供赠款、技术支持和营销协助。该平台扩大了加密货币支持范围，接受比特币（2025 年 4 月添加）、USDC、Solana（存款限额高达 50 万美元，2025 年 5 月添加）和 Worldcoin——所有这些都通过与 Zero Hash 的合作实现，以确保监管合规。

Wang 阐述了他对加密社区的愿景：“加密社区是高级用户的定义，他们沉浸在新金融市场和前沿技术中。我们欢迎庞大的开发者群体，他们热衷于为这些高级用户构建工具。” 正在开发的基础设施包括推送到区块链的实时事件数据、复杂的数据仪表板、用于预测市场的 AI 代理，以及信息套利的新场所。

战略合作迅速增加：Robinhood 集成了 NFL 和大学橄榄球预测市场，Webull 提供了短期加密货币价格投机（比特币每小时波动），World App 推出了一个由 WLD 资助的预测市场迷你应用，而 xAI（埃隆·马斯克的 AI 公司）则为事件投注提供了 AI 生成的洞察。Solana 和 Base 的合作侧重于区块链生态系统开发，更多区块链合作正在筹备中。Wang 表示，他的团队正在“大量”扩展加密事件合约市场，目前提供超过 50 个加密特定市场，涵盖比特币价格波动、立法进展和加密货币采用里程碑。

Kalshi 的爆炸性增长和市场主导地位​

结果是显著的。Kalshi 的市场份额从 2024 年的 3.3% 飙升至 2025 年 9 月底的 66%，尽管仅在一个国家（美国）运营，却占据了全球预测市场交易量约 70% 的份额。2025 年 9 月，月交易量达到 8.75 亿美元，缩小了与 Polymarket 10 亿美元的差距。在 Wang 加入后，交易量在不到一个月内增长了两倍。2024 年收入增长达到 1220%。

2025 年 6 月的 C 轮融资由 Paradigm 领投，筹集了 1.85 亿美元，估值达到 20 亿美元，投资者包括红杉资本和 Multicoin Capital。Multicoin Capital（Kalshi 的投资者）的执行合伙人 Kyle Samani 证实了 Wang 的非传统招聘：“在阅读了 Wang 的几篇帖子后，他联系了 Wang，几分钟内他们就进行了 Zoom 通话。”

Kalshi 的监管优势被证明是决定性的。作为美国首个受 CFTC 监管的预测市场平台，Kalshi 在 2024 年赢得了一场针对 CFTC 的里程碑式法律战，当时法院裁定该平台可以提供政治事件合约。CFTC 在特朗普政府领导下于 2025 年 5 月撤销了上诉。小唐纳德·特朗普担任战略顾问，董事会成员 Brian Quintenz 被提名为 CFTC 主席——这使得 Kalshi 在监管环境中处于有利地位。

Wang 对监管的看法反映了他更广泛的“加密货币正在吞噬金融”的论点：“我们并没有真正区分加密公司和非加密公司。随着时间的推移，任何基本上在转移资金或从事金融服务的人，都将以某种形式成为一家加密公司。”

Wang 的主流采用愿景​

Wang 明确的使命集中在**“将预测市场作为值得信赖的金融基础设施推向主流”**。他将预测市场和事件合约定位为一种新的资产类别，其地位与普通衍生品和股票相同。他的社会转型愿景认为，预测市场是社会处理真相、增加参与度，并将政治、金融和文化领域的被动消费转变为积极参与的机制。

具体谈到加密货币整合，Wang 宣称：“加密货币对于 Kalshi 的成功至关重要，就像它对 Robinhood、Stripe 和 Coinbase 一样。” 他的 12 个月目标包括将 Kalshi 整合到每一个主要的加密货币交易所和应用中，构建一个新金融原语和交易前端的生态系统，引入加密原生高级用户，并通过将新受众带入加密货币领域来产生“积极影响”。

行业认可来自盈透证券创始人 Thomas Peterffy，他于 2024 年 11 月公开预测，预测市场可能在 15 年内规模超越股票市场，因为它们独特地对各种公众预期进行定价——这一预测与 Wang 的 10 倍理论不谋而合。

从迷因币到预测市场的巨大转变​

迷因币市场在 2024 年 12 月 5 日达到顶峰，市值达到 1240 亿至 1250 亿美元，占山寨币总市值的 12%。2024 年第四季度 126.64% 的飙升是由 Neiro、MOODENG、GOAT、ACT 和 PNUT 等代币推动的，在唐纳德·特朗普于 2024 年 11 月赢得总统大选后，势头加速。随后，崩盘发生了。

到 2025 年 3 月，迷因币市值暴跌 56% 至 540 亿美元——一场灾难性的 700 亿美元损失。Pump.fun 的交易量从 2025 年 1 月的 33 亿美元暴跌至 8.14 亿美元。Solana DEX 上独立迷因币交易者的数量下降到 12 月峰值的不到 10%。Solana 交易费收入下降超过 90%。Google Trends 上“memecoin”的搜索量从 1 月中旬的峰值 100 分骤降至 3 月下旬的仅 8 分。即使是著名的迷因币支持者埃隆·马斯克，也将其比作“赌场”，并警告不要投入毕生积蓄。Bitwise 首席信息官 Matt Hougan 宣布“迷因币热潮结束”。

迷因币为何失败：结构性不可持续​

迷因币模式除了投机之外没有提供任何内在效用，完全依赖于炒作、社交媒体势头和名人代言。残酷的统计数据是：99% 的新发行迷因币最终归零。剩下的只是纯粹的“击鼓传花”游戏，没有任何基本支撑——中小散户投资者在零和 PVP（玩家对玩家）战斗中相互竞争。

结构性问题倍增。猖獗的内幕交易和市场操纵困扰着这个领域。开发团队在通过跑路筹集资金后，经常放弃项目。被监管机构归类为不受监管的赌博限制了机构参与。大型做市商因合规压力而退出灰色地带。Pump.fun 上的盈亏比从 7:3 恶化到 6:4，大部分收益和损失集中在 ±500 美元范围内——财富效应正在迅速消退。

文化共识的建立被证明难以持续。正如一项行业分析总结的那样：“旧迷因已成为交易工具，新迷因已成为投机者的领域，文化共识已变得不切实际。所有迹象都表明，迷因币的神话正在逐渐消退，市场开始将注意力转向新的热门领域。”

预测市场提供了什么​

预测市场提供了真正的效用：众包智能，在事件预测中展现出高达 94% 的准确性。信息聚合将不同的意见转化为集体预测。基于客观现实世界事件的可验证结果消除了对开发团队的信任要求。通过预言机进行的透明结算意味着没有跑路或内幕操纵的风险——最坏的情况是公平地输掉赌注，而不是遭遇欺诈。

David Sklansky 的扑克理论提供了一个有用的框架：“赌博的本质是在信息不对称的情况下下注。”预测市场提供了与迷因币相似的多巴胺，但具有透明、公平的机制。Wang 所识别的心理转变——从担心团队行为到分析事件可能性——代表了投机行为模式的升级。

预测市场还具有更广泛的吸引力，且教育成本较低。主题涵盖政治、经济、体育、娱乐和文化——都是人们已经关注的现实世界事件。用户无需理解加密货币特有的概念或评估代币经济学。他们可以对他们已经感兴趣并了解的结果进行投注。

收入可持续性使预测市场与迷因币区别开来。Kalshi 展示了一个经过验证的商业模式，收入从 2023 年的 180 万美元增长到 2024 年的 2400 万美元——通过可持续的 1% 抽成率实现了 1220% 的增长。这代表了真正的产品市场契合，而非投机驱动的拉高出货周期。

资本轮动正在进行的证据​

到 2025 年 9 月下旬，这种转变已变得可量化。2025 年 9 月 29 日，预测市场日交易量达到 3.517 亿美元，首次超过 Solana 迷因币的 2.772 亿美元。 周交易量显示，预测市场为 15.4 亿美元，而 Solana 迷因币为 28 亿美元——预测市场已达到迷因币交易量的 55%。

Kalshi 的周交易量达到 8.547 亿美元，创下历史新高，甚至超过了 2024 年 11 月美国大选期间 7.5 亿美元的峰值。年交易量达到 19.7 亿美元，增长了 10 倍。Polymarket 处理了 3.556 亿美元的周交易量。截至 2025 年 10 月，预测市场行业的总周交易量约为 14 亿美元。

用户迁移的证据出现在多个数据点上。Polymarket 达到了 130 万交易者。“个人故事”在 Twitter/X 上从迷因币收益转向了预测市场胜利。桥接数据显示，资本正从 Solana 和以太坊轮动到预测平台。跨平台的参与者数量可能达到了数百万。

机构验证作为最终信号​

也许这一转变最决定性的证据是通过机构资本的涌入。2025 年 10 月，洲际交易所（ICE）——纽约证券交易所的母公司——以 80 亿美元的投后估值向 Polymarket 投资了 20 亿美元。 这代表了预测市场领域最大的一笔单笔投资，标志着主流金融基础设施的接受。

此前在 2025 年 6 月，Kalshi 在 Paradigm 和红杉资本领投下，以 20 亿美元的估值筹集了 1.85 亿美元。Polymarket 在 2025 年初由 Peter Thiel 的 Founders Fund 领投，筹集了 2 亿美元。小唐纳德·特朗普的 1789 Capital 投资了数千万美元。包括 Charles Schwab、Henry Kravis (KKR) 和彭肇在内的传统投资者也参与了融资轮次。2025 年 10 月有报道称，管理着美国约 40% 散户股票交易量、资产超过 600 亿美元的对冲基金 Citadel 正在探索推出或投资一个预测平台。

该行业的总融资额达到 3.85 亿美元，机构采纳正在加速。2024 年 4 月，Susquehanna International Group 成为 Kalshi 首个专门的机构做市商，提供专业的流动性。资金流入、机构合作和监管胜利的结合，标志着预测市场从边缘加密实验向合法金融基础设施的转变。

当前预测市场格局与技术​

2024-2025 年的预测市场生态系统拥有几个采用不同方法的主要平台，它们共同处理了超过 130 亿美元的累计交易量。每个平台都针对不同的用户群体和监管环境，从而创造了一个竞争激烈但迅速扩张的市场。

Polymarket 主导去中心化预测市场​

Polymarket 由 Shayne Coplan 于 2020 年推出，运行在以太坊的 Polygon 侧链上，采用中央限价订单簿和混合去中心化模式——链下订单匹配以提高速度，结合链上结算以确保透明度。该平台专门使用 USDC 稳定币，并采用 UMA 预言机进行争议解决。

Polymarket 在 2024 年的表现非凡：累计交易量达 90 亿美元，其中 2024 年 11 月受美国总统大选推动，月交易量达到 26.3 亿美元的峰值。仅总统竞选一项就押注了超过 33 亿美元，占当年迄今总交易量的 46%。该平台在 2024 年 12 月达到 314,500 名月活跃交易者的峰值，11 月未平仓合约达到 5.1 亿美元。从 2024 年 1 月到 11 月，交易量增长了 48 倍——从 5400 万美元增至每月 26 亿美元。

截至 2025 年 9 月，Polymarket 年初至今处理了超过 77.4 亿美元的交易量，仅 6 月份就达到了 11.6 亿美元。该平台拥有近 30,000 个不同主题的市场，占据去中心化预测市场 99% 以上的市场份额。主要功能包括简单的二元“是/否”市场、与 MoonPay 集成以提供法币入口（PayPal、Apple Pay、Google Pay、信用卡/借记卡），以及为做市商提供的流动性奖励计划。值得注意的是，Polymarket 目前不收取平台费用，盈利计划将在未来实施。

该平台的监管历程塑造了其发展。在 2022 年 1 月被 CFTC 罚款 140 万美元后，Polymarket 被禁止在未注册 CFTC 的情况下向美国用户提供合约，并将业务迁至海外。2024 年 11 月，FBI 对首席执行官 Coplan 的住所进行了突击搜查，随后司法部和 CFTC 于 2025 年 7 月正式结束调查，未提出指控。2025 年 7 月 21 日，Polymarket 以 1.12 亿美元收购了 QCEX，一家获得 CFTC 许可的衍生品交易所和清算所，从而得以重新进入受监管的美国市场。到 2025 年 10 月，Polymarket 获得了在国内运营的监管许可。

Kalshi 的受监管方法抢占市场份额​

Kalshi 由 Tarek Mansour 和 Luana Lopes Lara 于 2018 年共同创立，成为美国首个受 CFTC 监管的预测市场。这一地位提供了全面的监管合规性，允许在经批准的市场中进行高达 1 亿美元的投注。该平台作为一个完全受监管的交易所运营，具有保守的市场审查、针对争议结果的部分支付规则，并专注于金融、政治和体育市场。

2024-2025 年的业绩指标显示出爆炸性增长。2024 年三月疯狂（March Madness）产生了超过 5 亿美元的体育博彩交易量。在 2024 年 10 月 2 日联邦上诉法院裁定允许选举市场后，几天内选举合约交易额超过 300 万美元。到 2025 年 9 月，周交易量达到 5 亿美元以上，平均未平仓合约为 1.89 亿美元。Kalshi 的市场份额从 2024 年 9 月的 3.1% 飙升至 2025 年 9 月的 62.2%——占据了全球预测市场活动的大部分控制权。

体育博彩主导了 Kalshi 的交易量，占 2025 年上半年活动的 75% 以上。在此期间，该平台处理了 20 亿美元的体育交易量，其中 2025 年 9 月 NFL 第二周单日产生了 588,520 笔交易——超过了 2024 年大选的活动量。2025 年 9 月 1 日至 28 日的四周内，仅 NFL 交易量就产生了 11.3 亿美元，占平台总交易量的 42%。2025 年三月疯狂贡献了 5.13 亿美元，NBA 季后赛贡献了 4.53 亿美元。

战略合作扩大了分销。Robinhood 于 2025 年 3 月推出了由 Kalshi 提供支持的预测市场中心，将预测市场带给 2400 多万散户投资者，并产生了 Kalshi 交易量的“很大一部分”。盈透证券向其机构客户群提供某些 Kalshi 合约。日均投注额为 1900 万美元，平台对客户投注收取约 1% 的佣金。

其他平台填补专业利基市场​

Augur 开创了完全去中心化的预测市场，于 2018 年 7 月推出，并于 2020 年 7 月推出了第二版。Augur 运行在以太坊上，使用 REP（声誉代币）进行争议解决，并允许使用 ETH 或 DAI 稳定币进行交易。该平台提供三种市场类型：二元市场、分类市场（最多 7 个选项）和标量市场（数值范围）。REP 代币持有者通过渐进式声誉绑定系统质押以报告结果并赚取结算费用。第二版将结果解决时间从 7 天缩短到 24 小时，并与 0x 协议集成以改善流动性。

然而，Augur 面临着高以太坊 Gas 费用、交易缓慢和用户采用率下降等挑战。该平台于 2025 年宣布“重启”，采用下一代预言机技术，尽管它作为开创该模式的第一个去中心化预测市场，仍具有历史意义。

Azuro 于 2021 年推出，作为预测和投注 DApp 的基础设施和流动性层，专注于体育博彩的“常青”市场需求。Azuro 运行在 Polygon 和其他 EVM 兼容链上，采用点对池机制，用户向池中提供流动性并赚取 APY。2024 年 8 月的数据显示，交易量为 1100 万美元，流动性池中的 TVL（总锁定价值）为 650 万美元，提供 19.5% 的 APY，回头用户率为 44%。该平台托管了 30 多个专注于体育的 DApp，并于 2024 年 6 月在 Polygon 上获得了收入最高的协议地位。主要创新包括 2024 年 4 月推出的实时投注功能，以及与 Olas 的 AI 合作以预测体育赛事结果。

Drift BET 于 2024 年 8 月 19 日在 Solana 上推出，作为 Drift Protocol 永续期货 DEX 的一部分。该平台在最初 24 小时内产生了 350 万美元的订单簿流动性，并于 2024 年 8 月 29 日在日交易量上超过了 Polymarket。从 2024 年 8 月 18 日至 31 日，它在 4 个市场中处理了总计 2400 万美元的投注。该平台的独特功能集中在资本效率上：它建立在 Drift 超过 5 亿美元的流动性基础上，支持 30 多种代币抵押类型（不限于 USDC），在投注的同时自动赚取抵押品收益，以及结合预测市场投注和衍生品对冲的结构化头寸。

赋能预测市场的技术创新​

预言机是区块链智能合约与现实世界数据之间的关键桥梁，对于结算预测市场结果至关重要。Chainlink 的去中心化预言机网络从多个来源提取数据，以降低单点故障风险，提供 Polymarket 用于即时比特币预测市场的防篡改输入。UMA 的乐观预言机系统采用基于社区的争议解决机制，代币持有者通过渐进式绑定对结果进行投票，尽管 Polymarket 在 $DJT 迷因币投注事件中显著推翻了 UMA 预言机的裁决。

智能合约在条件满足时自动执行，消除了中间商，并确保了区块链上的透明、不可篡改的结算。这种自动化降低了成本，同时提高了可靠性。**自动化做市商（AMM）**在没有传统订单簿的情况下提供算法流动性，被 Polkamarkets 和 Azuro 等平台使用。与 Uniswap 的模型类似，AMM 根据供需调整价格，尽管流动性提供者面临无常损失风险。

第二层扩容方案显著降低了成本并提高了吞吐量。Polygon 作为 Polymarket 和 Azuro 的主要链，提供比以太坊主网更低的费用。Solana 为 Drift BET 等平台提供了高速、低成本的替代方案。这些扩容改进使得小额投注对散户用户来说在经济上可行。

稳定币基础设施降低了加密货币的波动性风险。USDC 在大多数平台中占据主导地位，作为主要货币，提供 1:1 美元挂钩，以实现可预测的结果，并使传统金融用户更容易上手。Augur v2 使用 DAI 作为去中心化的稳定币替代品。

Drift BET 引入的交叉抵押能力允许用户抵押 30 多种不同的代币，从而在预测头寸上实现保证金交易，并提供统一的平台进行对冲策略，同时为闲置抵押品产生收益。混合架构结合了链下订单匹配（为了速度和效率）和链上结算（为了透明度和安全性），由 Polymarket 首创，以兼顾中心化和去中心化方法的优势。

超越传统投注的用例​

预测市场通过信息聚合和预测展现出远超赌博的价值。市场汇集了数千名参与者的分散知识，并通过经济激励确保诚实预测。“群体智慧”效应意味着综合知识通常超越个体专家。2024 年美国大选证明了这一点：预测市场比大多数民意调查更准确地预测了特朗普的胜利，具有实时更新而非周期性民意调查的特点，并通过持续交易进行自我修正。

学术研究应用包括预测传染病传播——爱荷华州流感预测市场提前 2-4 周实现了准确预测。气候变化结果、经济指标和科学研究成果都受益于基于市场的预测。

企业决策代表着一个不断增长的应用。百思买成功利用员工预测市场预测上海门店开业延迟，从而避免了财务损失。惠普利用内部市场预测季度打印机销量。谷歌运营内部市场，提供非现金奖品用于产品发布预测和功能采用。其好处包括利用组织内的员工知识、去中心化的信息收集、鼓励诚实输入的匿名参与，以及相对于传统共识方法减少群体思维。

金融对冲允许对不利的利率变动、选举结果、影响农业的天气事件以及供应链中断进行风险管理。Drift BET 的结构化头寸将预测市场头寸与衍生品结合起来——例如，通过统一平台同时做多选举结果和做空比特币，从而实现跨市场关联策略。

经济和政策预测获得了机构的采用。对冲基金使用预测市场作为替代数据源。投资组合经理将预测市场概率纳入模型。美联储降息预测、通货膨胀预测、大宗商品价格、GDP 增长预期和政府停摆持续时间都吸引了大量的交易量——最近的政府停摆持续时间市场押注超过 400 万美元。

治理和 DAO 决策实施“贤能政治”（futarchy）：对价值观进行投票，对信念进行投注。DAO 使用预测市场来指导治理决策，市场结果为政策选择提供信息。Vitalik Buterin 自 2014 年以来一直倡导这种用例，作为减少组织决策中政治偏见的一种方法。

监管发展和市场数据​

2024-2025 年，预测市场的监管格局发生了巨大转变，从敌对的不确定性走向日益清晰和机构接受。这一转变在实现爆炸性增长的同时，也创建了新的合规框架。

CFTC 监管框架及演变​

预测市场根据《商品交易法》（CEA）作为“事件合约”运作，并由 CFTC 作为衍生品进行监管。平台必须注册为指定合约市场（DCM），才能在美国合法运营。事件合约被定义为其收益基于特定事件、发生或价值（宏观经济指标、政治结果、体育赛事结果）的衍生品。

指定程序允许 DCM 通过自我认证（向 CFTC 备案）或请求委员会批准来上市新合约。CFTC 有 90 天时间根据第 40.11 条规定审查自我认证的合约。要求包括市场诚信标准、透明度、反操纵保障措施、经验证的源数据和解决机制、全面的监控系统、合约的完全抵押（通常不使用杠杆/保证金）以及 KYC/AML 合规性。

CFTC 第 40.11 条规定禁止涉及恐怖主义、战争、暗杀和“赌博”的事件合约——尽管“赌博”的定义一直受到广泛诉讼。在《多德-弗兰克法案》（2010 年）之后，经济目的测试被废除，审批重点转向核心原则的监管合规性，而不是基于效用证明来限制主题。

里程碑式的法律胜利重塑格局​

Kalshi 诉 CFTC 案代表着一个分水岭时刻。2023 年 6 月 12 日，Kalshi 自我认证了国会控制合约。2023 年 8 月，CFTC 否决了这些合约，声称它们涉及“赌博”且“违背公共利益”。2024 年 9 月 12 日，美国哥伦比亚特区地方法院裁定 Kalshi 胜诉，认为 CFTC 的决定“武断且反复无常”。当 CFTC 寻求紧急中止时，哥伦比亚特区巡回上诉法院于 2024 年 10 月 2 日驳回了请求。Kalshi 随即于 2024 年 10 月开始提供选举预测合约。

该裁决确立了选举合约在 CEA 下不构成“赌博”，为受 CFTC 监管的选举预测市场开辟了道路，并设定了限制 CFTC 基于主题原因禁止事件合约的先例。Kalshi 首席执行官 Tarek Mansour 宣布：“选举市场将继续存在。”

特朗普政府的监管转变​

2025 年 2 月 5 日，由代理主席 Caroline D. Pham 领导的 CFTC 宣布召开预测市场圆桌会议，标志着政策的重大逆转。Pham 表示：“不幸的是，过去几年不必要的拖延和反创新政策严重限制了 CFTC 转向对预测市场进行常识性监管的能力。预测市场是利用市场力量评估情绪以确定概率，从而为信息时代带来真相的重要新前沿。”

CFTC 指出了主要障碍，包括根据第 40.11 条规定现有的委员会命令、联邦法院对“赌博”定义的意见、CFTC 先前的法律论点和立场、工作人员的解释和实践，以及州级监管冲突。改革议题包括修订 CFTC 监管的第 38 部分和第 40 部分、保护客户免受二元期权欺诈、体育相关事件合约以及促进创新。

2025 年 9 月 5 日，美国证券交易委员会（SEC）主席 Paul Atkins 和 CFTC 代理主席 Caroline Pham 发布了一份关于监管协调的联合声明，承诺为负责任地在预测市场上市事件合约（包括基于证券的合约）的创新者提供明确性。两机构承诺审查无论司法管辖区界限如何的合作机会，协调产品定义，简化报告标准，并建立协调的创新豁免。2025 年 9 月 29 日，SEC 和 CFTC 召开了联合圆桌会议——这是首次协调努力，旨在建立跨证券和商品司法管辖区的统一监管框架。

州级监管挑战依然存在​

尽管联邦层面取得了进展，但州级冲突已经出现。截至 2025 年，伊利诺伊州、马里兰州、蒙大拿州、内华达州、新泽西州和俄亥俄州（6 个州）对 Kalshi 发出了停止和终止令；伊利诺伊州、马里兰州、新泽西州和俄亥俄州（4 个州）对 Robinhood 的预测市场发出了停止和终止令；伊利诺伊州、马里兰州和俄亥俄州（3 个州）对 Crypto.com 发出了停止和终止令。

各州声称预测市场构成体育博彩或赌博，需要州级博彩许可证。Kalshi 则援引 CEA 下的联邦优先权。在马萨诸塞州，总检察长 Andrea Campbell 于 2025 年提起诉讼，声称 Kalshi 作为体育博彩公司非法运营，指出 2025 年上半年体育赛事投注额超过 10 亿美元，当时体育市场占平台活动的 75% 以上。诉讼指控 Kalshi 使用“赌场式机制”和行为设计来鼓励过度投注。

然而，两家联邦法院已发布禁令，阻止各州试图关闭 Kalshi，裁定平台“很可能胜诉”，理由是联邦法律优先于州监管。这造成了一场涉及多个司法管辖区的持续联邦优先权之争。

交易量和采用统计数据​

汇总的行业统计数据显示，2024-2025 年所有平台的累计交易量总计超过 130 亿美元。主要平台每次交易事件的平均成交额达到 1300 万美元。2024 年总统大选期间，Polymarket 上的单次事件交易量峰值超过 33 亿美元。2024 年全年，月交易量增长率保持在 60-70%。

2025 年 9 月的日交易量显示了市场分布：Kalshi 处理了 1.1 亿美元（80% 为体育类），Polymarket 处理了 4400 万美元，Crypto.com 处理了 1300 万美元（98% 为体育类），ForecastEx 处理了 9.5 万美元——整个行业日交易量总计约 1.7 亿美元。

Polymarket 的用户增长轨迹显示出显著的扩张：从 2024 年 1 月的 4,000 名活跃交易者增长到 2024 年 12 月的 314,500 名，代表着 2024 年全年平均每月 74% 的增长。尽管选举后交易量下降，但用户增长得以维持，表明平台粘性不断增强。

Kalshi 的市场份额转型代表了最具戏剧性的竞争转变：交易份额从 2024 年 9 月的 12.9% 增长到 2025 年 9 月的 63.9%，而市场份额同期从 3.1% 飙升到 62.2% 。2025 年 9 月的 NFL 第二周交易量超过了 2024 年大选的活动量。

机构与散户参与​

机构采纳指标显示出显著进展。2024 年 4 月，Susquehanna International Group 成为 Kalshi 首个专门的机构做市商，提供持续的专业流动性，标志着从纯粹的散户基础设施向机构级基础设施的转变。

战略投资验证了该行业。ICE 于 2025 年 10 月以 80 亿美元估值向 Polymarket 投资 20 亿美元，代表了决定性的机构认可。纽约证券交易所总裁 Lynn Martin 表示，此次合作将“把预测市场带入金融主流”，并计划将 Polymarket 数据分发给全球数千家金融机构。Kalshi 在 2025 年 6 月（第三季度）的 C 轮融资中，由 Paradigm 和红杉资本领投，筹集了 1.85 亿美元。The Clearing Company 在 Union Square Ventures 领投下，与 Coinbase Ventures 和 Haun Ventures 共同参与了 1500 万美元的种子轮融资，专注于为机构投资者构建符合 CFTC 规定的区块链基础设施。

分销合作带来了机构信誉。Robinhood-Kalshi 合作使 Robinhood 的 2400 多万散户投资者能够直接访问 Kalshi 合约，Kalshi 交易量的“很大一部分”现在来自 Robinhood 用户。盈透证券-ForecastEx 集成通过专业交易平台为 IBKR 客户提供 Forecast 合约访问权限。2025 年 6 月，埃隆·马斯克的 X（Twitter）宣布与 Polymarket“联手”，可能将预测市场整合到社交媒体中。

散户参与仍然是交易量和交易笔数的主要驱动力。用户群体偏向年轻（18-35 岁），尤其是在基于加密货币的平台上。交易行为显示，散户的头寸规模较小（通常为 50-5,000 美元），在体育市场进行高频交易，并在政治市场持有长期头寸。散户按数量计算约占参与者的 90-95%，但交易量可能占 50-60%，机构做市商通过提供流动性贡献 30-40%。散户的平均头寸范围为 500-2,000 美元，而机构做市活动的头寸则在 50,000-1,000,000 美元以上。

对赌博成瘾的担忧已经出现。马萨诸塞州的诉讼强调了“赌场式机制”和行为设计问题。体育博彩因其可访问性和快速解决周期而被认为是赌博问题的“门户”。选举后的动态显示，许多用户仅为 2024 年选举投注而加入，之后便离开了，尽管体育市场正在吸引传统的体育博彩用户，并在重大新闻事件周围提供事件驱动的参与高峰。

平台估值和融资​

Polymarket 的估值轨迹展示了行业增长：从 2024 年 6 月由 Founders Fund 领投的 2 亿美元融资后估值 10 亿美元，到 2025 年 10 月 ICE 投资 20 亿美元后估值 80-100 亿美元——在 16 个月内增长了 8 倍。此前几轮融资总额超过 7000 万美元，投资者包括 Vitalik Buterin。

Kalshi 的估值在 2024 年 6 月达到 20 亿美元，获得了红杉资本和 Paradigm 领投的 1.85 亿美元 C 轮融资，高于 2024 年 10 月的 7.87 亿美元投后估值——在 8 个月内增长了 2.5 倍。此前的融资包括 Polychain Capital 的 400 万美元种子轮融资和 2023 年 5 月的 7000 万美元 A/B 轮融资。

该行业的总估值超过 100 亿美元，并持续受到机构关注。有报道称 Citadel 正在探索进入或投资预测市场，这将为该领域带来重要的做市专业知识和资本。

未来展望与批判性分析​

预测市场正处于从利基实验走向主流金融基础设施的转折点。增长预测、机构投资和监管突破表明了真正的势头，但围绕流动性、季节性和效用的根本性挑战仍未解决。

增长预测显示出爆炸性潜力​

市场规模预测显示，从 2024 年的 15 亿美元增长到 2035 年可能达到 950 亿美元——增长 63 倍。基于当前每月 10 亿美元交易量的替代预测表明，如果势头持续，该行业到 2030 年总交易量可能达到 1 万亿美元。Grand View Research 对 DeFi 预测市场的预测估计，市场规模将从 2024 年的 204.8 亿美元增长到 2030 年的 2311.9 亿美元，复合年增长率（CAGR）为 53.7%（Mordor Intelligence 提供更保守的 27.23% CAGR）。

增长驱动因素包括代币化现实世界资产整合、跨链互操作性改进、机构级托管解决方案、监管清晰度和合规框架，以及通过 ICE、Robinhood 和类似合作实现的传统金融整合。截至 2025 年 10 月，当前的交易量趋势显示 Kalshi 每周交易量为 9.56 亿美元，Polymarket 每周交易量为 4.64 亿美元，合计每周交易量超过 14 亿美元。

主要的机构投资验证了这些预测。除了 ICE 对 Polymarket 的 20 亿美元投资外，Peter Thiel 的 Founders Fund 和 Vitalik Buterin 也参与了 2 亿美元的融资。小唐纳德·特朗普的 1789 Capital 投资了数千万美元。包括 Charles Schwab、Henry Kravis (KKR) 和彭肇在内的传统投资者也加入了融资轮次。据报道，Citadel 正在探索进入预测市场，这将为该领域带来这家管理着 600 多亿美元资产的对冲基金的做市专业知识（处理美国约 40% 的散户股票交易量）。

关键挑战威胁可持续性​

流动性危机是最大的根本障碍。Presto Research 将其定义为“当今预测市场面临的最大问题”，并指出“即使在高峰期，关注度也大多是短暂的，并局限于选举等特定时期，只有前 3 到 5 个市场有足够的交易量供人们进行大规模交易。”

2024 年耶鲁大学一项研究蒙大拿州参议院竞选的报告发现，Kalshi 上的历史总交易量仅约 7.5 万美元——“对于一个富有的捐赠者来说只是零钱”。该研究的作者“对实际在这些平台上投注的交易者数量之少感到震惊”，发现某些市场订单簿稀薄，卖家为零，价差高达 50%。仅几千美元的小额投注就能使市场波动几个百分点。长尾事件难以吸引参与者，导致订单簿持续稀薄。随着事件结果变得确定，代币价格趋向于零或一，流动性提供者面临无常损失。

市场设计问题加剧了流动性问题。孤注一掷的赔付方式更适合赌徒而非传统投资者。Polymarket 前十大市场具有延长结算日期，这会占用资金。与传统金融相比，预测市场由于总损失风险较高，对严肃投资者缺乏吸引力。与体育博彩相比，它们提供更慢的结算和更低的娱乐价值。与迷因币相比，它们提供的潜在回报较低（2 倍对比几分钟内的 10 倍）。大多数交易量集中在政治（选举周期）、加密货币和体育领域，当加密货币交易所和体育博彩网站提供更好的流动性和用户体验时，使用预测市场的动机很小。

市场操纵和准确性问题损害了信誉。耶鲁大学的研究得出结论，鉴于交易量稀薄，操纵“极其容易”，并指出“只需几万美元……就可以轻易垄断这个市场”。资金充足的参与者在低流动性市场中很容易影响价格。“笨钱”是“聪明钱”克服佣金所必需的，但散户参与不足会破坏这种模式。内幕交易担忧存在，且没有明确的执法机制。搭便车问题意味着预测市场预测是公共产品，无法有效货币化。

外交关系委员会指出，“流动性限制了它们的可靠性，预测市场不应取代专业知识。”Works in Progress Magazine 认为，“现有预测市场充其量与其他高质量来源（如 Metaculus 和 538）的准确性相似。”2022 年美国中期选举中，Metaculus、538 和 Manifold 的预测都优于 Polymarket 和 PredictIt。历史上的失败案例包括英国脱欧、2016 年特朗普当选、伊拉克大规模杀伤性武器（2003 年）和约翰·罗伯茨提名预测。

从方法论上讲，预测市场直到事件临近时才趋于准确的赔率——“为时已晚，无关紧要”。它们仍然容易受到羊群行为、过度自信偏见、锚定效应和部落行为的影响。大多数问题需要专业知识，但大多数参与者缺乏这些知识。零和性质意味着每个赢家都必然有一个同等程度的输家，使得生产性投资变得不可能。

主流采用的途径存在，但需要执行​

监管合规和清晰度提供了最明确的前进道路。Kalshi 的 CFTC 监管交易所模式和为美国合规而收购 QCEX，表明合规优先的基础设施具有竞争优势。所需的进展包括平衡创新与消费者保护的清晰框架、解决赌博与衍生品分类的争议，以及州级协调以防止碎片化监管。

分销和整合可以克服可访问性障碍。Robinhood-Kalshi 合作将预测市场带给数百万散户交易者。2025 年的 MetaMask 集成将 Polymarket 直接添加到钱包应用中。ICE 的合作将事件驱动数据全球分发给机构客户。通过 Farcaster 和 Solana 的 Blink 等平台进行的社交媒体整合实现了病毒式传播。芝加哥商品交易所（CME Group）在 2026 年初推出 24/7 加密货币交易，预示着机构采用的途径。

产品创新可以解决基本的设计限制。杠杆产品将提高长期市场的资本效率。结合多个预测的串关投注提供更高的回报。Azuro 等点对池流动性模型聚合资本作为单一交易对手。生息稳定币解决了资本锁定带来的机会成本。通过 Swaye 等平台实现无需许可的市场创建，使用户能够生成与结果挂钩的迷因币市场。

AI 整合可能具有变革性。Grok-Kalshi 合作提供了 AI 驱动的实时概率评估。AI 可以分析趋势以建议及时的市场主题，通过做市来管理流动性，并作为交易机器人参与以增强市场深度。Vitalik Buterin 的愿景集中在 AI 能够即使在 10 美元交易量的市场中也能提供高质量信息：“未来十年将推动信息金融发展的技术之一是 AI。”

市场多元化超越选举，解决了季节性问题。Kalshi 92% 的体育博彩交易量表明政治之外的强劲需求。包括盈利预测、产品发布和并购结果在内的企业事件提供了持续的交易机会。美联储决策、CPI 发布和经济指标等宏观事件吸引了机构对冲。科学技术预测（ChatGPT-5 发布时间、突破性预测）和流行文化市场（颁奖典礼、娱乐结果）扩大了吸引力。

传统金融整合的希望与局限​

当前的整合案例证明了其可行性。ICE 对 Polymarket 的 20 亿美元投资带来了纽约证券交易所母公司的分销渠道和区块链代币化合作。ICE 将向全球机构客户分发 Polymarket 数据，并就代币化项目进行合作。Lynn Martin（纽约证券交易所总裁）表示，此次合作将“把预测市场带入金融主流”。

Robinhood 整合 Kalshi 的 NFL 和大学橄榄球市场，使 Robinhood 能够与 DraftKings 和 FanDuel 竞争，同时将预测市场正常化为合法的金融工具。Citadel 的探索将把这家管理着 600 多亿美元的对冲基金的做市专业知识带入预测市场，该基金处理着美国散户股票交易量的很大一部分。

基础设施建设通过 Kalshi 作为 CFTC 监管交易所的运营（证明该模式可行）和收购 QCEX（提供衍生品清算和结算基础设施）而取得进展。稳定币（USDC）的接受在加密货币和传统金融之间架起了桥梁。预测市场赔率正成为对冲基金的情绪指标，实时概率数据用于机构决策，并与彭博终端和金融新闻平台整合。

事件合约代表了一种新的资产类别，用于投资组合多元化、针对地缘政治、监管和宏观事件风险的风险管理工具，以及在传统产品不存在的情况下对传统衍生品的补充工具。

然而，Works in Progress Magazine 指出了一个根本性限制：“在传统预测市场可能对对冲有用之处，传统金融通常已经创造了更好的产品。”自 20 世纪 80 年代以来，已经为联邦基金利率、CPI、股息和违约风险创建了衍生品。预测市场缺乏已建立的衍生品市场的流动性和复杂性。传统金融已经为大多数对冲需求创建了复杂的工具，这表明预测市场可能只填补传统工具不存在的狭窄利基市场。

专家观点：真正的创新还是过度炒作的叙事？​

Vitalik Buterin 最雄心勃勃地倡导“信息金融”愿景。 他表示：“以太坊应用中一直最让我兴奋的是预测市场……预测市场是更重要事物——‘信息金融’的开端……AI 和加密货币的交叉，特别是在预测市场中，可能是‘认知技术的圣杯’。”

Buterin 设想预测市场是三边市场，投注者进行预测，读者消费预测，系统生成公共预测作为公共产品。应用范围超越选举，可用于改造社交媒体（加速社区笔记）、增强科学同行评审、新闻验证和 DAO 治理。他的论点是：AI 将在“未来十年推动信息金融发展”，从而实现用于比较商业策略、公共产品融资和人才发现的决策市场。

机构看涨者提供了验证。ICE 首席执行官 Jeffrey Sprecher 表示：“我们的投资将 ICE 的市场基础设施与一家塑造数据和事件如何交叉的具有前瞻性的公司结合起来。”Polymarket 首席执行官 Shayne Coplan 表示：“这是将预测市场带入金融主流的重要一步……我们正在扩大个人和机构使用概率来理解和定价未来的方式。”辛辛那提大学经济学家 Michael Jones 认为，加密货币除了纯粹的投资之外，还展现了“具有价值和效用的现实世界用例”，将预测市场定位为“根本不是投注或赌博……而是一种信息工具。”

批判性学术研究有力地挑战了这一叙事。Jeffrey Sonnenfeld、Steven Tian 和 Anthony Scaramucci 在 2024 年耶鲁管理学院的研究中得出结论：“对实际在这些平台上投注的交易者数量之少感到震惊……关于预测市场的报道比实际使用它们的人更多。” 他们的发现表明，“稀薄的交易量和流动性使得下注极其困难”，媒体引用的“所谓价格……仅仅是一个虚幻的数字，不代表现实”。几千美元的单笔小额投注就能使市场波动几个百分点。结论：“媒体不应将这些预测市场引用为可信、可靠的指标。”

Works in Progress Magazine 认为：“现有预测市场充其量与其他高质量来源（如 Metaculus 和 538）的准确性相似。”文章指出了一个根本性的结构问题：预测市场既需要“聪明钱”也需要“笨钱”，但散户参与不足会破坏这种模式。零和性质阻碍了机构投资者，因为“每个赢家都必然有一个相等且相反的输家”。大多数可能合法存在的预测市场并不存在——这表明监管并非主要障碍，而是缺乏真正的需求。

哥伦比亚大学的统计建模博客指出：“预测市场直到它们趋于一致时才真正有用，而这通常发生在事件临近时……到那时，结果通常已经无关紧要了。”投注者并没有比其他人更好的信息，“只是有钱可供挥霍”。这种批判质疑，鉴于对投注者理性和动机的可疑假设，隐含概率是否有效。

平衡评估：支流而非浪潮​

预测市场展示了其擅长之处：在正常运作时有效聚合分散信息，在较长的预测周期（100 天以上）中通常优于民意调查，提供实时更新而非缓慢的民意调查方法，并在 2024 年美国大选中展现出经证实的准确性（特朗普 60/40 的概率对比民意调查显示的 50/50）。

它们在低流动性市场中容易受到操纵，难以维持持续的效用，而是呈现季节性和事件驱动的参与模式；在大多数用例中（体育博彩、加密货币交易、传统衍生品）存在更好的替代方案；准确性并不优于专家预测者或 Metaculus 等聚合器；并且在没有明确执法机制的情况下，容易受到偏见、操纵和内幕交易的影响。

预测市场是否代表加密货币的“下一波浪潮”取决于定义。 看涨的理由是：超越投机的现实世界效用，机构采用加速（ICE、Citadel 的兴趣），监管清晰度出现，AI 整合开启可能性，以及 Vitalik Buterin 的“信息金融”愿景超越投注。看跌的理由是：缺乏大众市场吸引力的利基应用，传统金融已更好地满足对冲需求，流动性危机可能是根本性且无法解决的，监管风险依然存在（州级赌博冲突），以及媒体报道多于实际使用，炒作多于实质。

最可能的结果：预测市场将大幅增长，但仍将是专业工具，而非变革性的“下一波浪潮”。机构对特定用例（情绪指标、事件对冲）的采用将继续。在监管适应下，选举和体育博彩的增长似乎是确定的。它们将在更广泛的加密生态系统中占据一个利基位置，与 DeFi、NFT 和游戏并存，而不是取代这些类别。作为传统预测的补充数据源而非替代品，其成功看起来是现实的。最终的成功取决于解决流动性挑战，并在传统替代方案不存在的领域展示独特的价值主张。

从迷因币到预测市场的转变代表着加密市场的成熟——从对毫无价值代币的纯粹投机转向具有可验证现实世界价值的效用驱动型应用。John Wang 关于预测市场将比迷因币获得 10 倍合法性、机构采用和可持续商业模式的论点可能被证明是准确的。它们是否能达到 10 倍的交易量或市值仍不确定，并取决于如何应对所识别的根本性挑战。

前瞻性情景提出了三条路径。最佳情况（30% 概率）是到 2026 年美国和欧洲实现监管清晰，ICE 合作成功带来机构采用，AI 整合解决流动性和市场创建挑战，预测市场成为金融机构的标准数据源，到 2030 年市场规模达到 500 亿美元以上，并嵌入彭博终端和交易平台。

基本情况（50% 概率）预测到 2030 年增长到 100-200 亿美元，同时保持利基地位，在选举投注、体育和一些宏观事件中保持强势地位，与传统预测作为补充工具并存，机构对特定用例的采用有限，监管碎片化导致市场分散，以及长尾市场持续面临流动性挑战。

悲观情况（20% 概率）设想在操纵丑闻后监管收紧，选举后散户兴趣减弱导致流动性危机恶化，传统金融替代品继续占据主导地位，增长令人失望导致估值崩溃，市场整合为 1-2 个平台服务于不断缩小的用户群，以及随着下一个加密叙事的出现，“预测市场时刻”逐渐消退。

结论：演变而非革命​

2024-2025 年，预测市场取得了真正的突破：建立监管框架的里程碑式法院胜利，纽约证券交易所母公司 20 亿美元的投资，在预测 2024 年总统大选中展现出卓越的准确性，累计交易量超过 130 亿美元，以及从边缘加密实验向获得机构验证的基础设施的转变。John Wang 关于预测市场在合法性、可持续性和效用方面超越迷因币的论点已被证明是准确的——基于透明结果的市场与纯粹投机之间的根本区别是真实且有意义的。

然而，该行业面临着执行挑战，这将决定它能否实现主流采用，还是仍将是一个专业利基市场。流动性限制使得除最大市场之外的所有市场都容易受到操纵。选举后交易量的可持续性仍未得到证实。传统金融为大多数对冲和预测需求提供了更优的替代方案。州级监管冲突造成了碎片化的合规要求。媒体炒作与实际用户参与之间的差距依然存在。

“预测市场是迷因币之后的下一波浪潮”这一叙事，作为关于加密市场成熟和资本从纯粹投机转向效用的声明，从根本上是准确的。John Wang 将预测市场视为加密货币的“特洛伊木马”——主流用户的便捷入口——的愿景，通过 Robinhood 整合和传统金融合作展现出前景。如果 AI 整合和流动性挑战能够解决，Vitalik Buterin 的“信息金融”框架将提供引人注目的长期潜力。

但预测市场最好被理解为一条支流而非一股浪潮——它是一项重要的创新，在特定应用中创造了合法价值，同时在更广泛的金融生态系统中占据了专业地位。它们代表着加密货币效用和成熟度的演变，而非人类预测和信息聚合方式的革命。未来 12-24 个月将决定预测市场是实现大胆的预测，还是在信息时代众多工具中扮演一个有价值但最终相对适度的角色。

TL;DR​

加密空投是向特定钱包地址分发代币——通常是免费——以启动网络、去中心化所有权或奖励早期社区成员。常见方式包括对过去行为的追溯奖励、积分兑换代币、针对 NFT 或代币持有者的空投，以及交互式“任务”活动。细节决定成败：快照规则、Merkle 证明等领取机制、Sybil 抵抗、清晰沟通以及法律合规都是关键。对用户而言，价值取决于代币经济学和安全性。对团队而言，成功的空投必须与核心产品目标对齐，而不是仅仅制造短暂的热度。

空投到底是什么？​

本质上，空投是一种营销和分发策略，项目将其原生代币发送给特定用户群体的钱包。这不仅是赠送，更是为实现特定目标而精心策划的举措。正如 Coinbase 与 Binance Academy 的教育资源所定义，空投常用于新网络、DeFi 协议或 dApp 想要快速建立用户基础的场景。通过向潜在用户发放代币，项目可以激励他们参与治理、提供流动性、测试新功能，或仅仅成为社区活跃成员，从而启动网络效应。

空投在实际中的表现形式​

空投有多种形态，每种都有不同的战略目的。以下是目前最常见的模型。

追溯奖励（奖励过去行为）​

这是经典模型，旨在奖励在协议尚未发行代币前就已使用的早期采用者。Uniswap 2020 空投 是最具代表性的案例，通过向每个曾与协议交互过的地址分发 $400 UNI$ 代币，树立了现代空投的模板。它是一种强有力的“感谢”，让用户一夜之间成为代币持有者。

积分 → 代币（先激励，后代币）​

2024‑2025 年的主流趋势，积分模型将参与行为游戏化。项目追踪用户行为——如跨链、兑换或质押——并授予链下“积分”。随后，这些积分会转换为代币配额。此方式让团队在正式发行代币前，能够长期衡量并激励期望的行为。

持有者 / NFT 空投​

此类空投面向已经持有特定代币或 NFT 的用户，用以奖励生态内的忠诚度或为新项目注入活跃社区。著名案例 ApeCoin 在 2022 年上线时，向 Bored Ape 与 Mutant Ape Yacht Club NFT 持有者授予 $APE$ 代币的领取权。

生态 / 治理计划​

一些项目将多轮空投作为去中心化与社区增长的长期战略。例如 Optimism 多次向用户空投，同时通过 RetroPGF 项目预留大量代币用于公共产品资助，展示了构建可持续、价值对齐生态的承诺。

空投的运作机制（关键要点）​

成功空投与混乱空投的差别往往在于技术与策略的执行。以下机制至关重要。

快照与资格​

项目首先需确定合格对象，这涉及选择一个 快照——特定区块高度或日期——之后的活动不再计入。资格标准依据项目想奖励的行为设定，如跨链、兑换、提供流动性、参与治理或贡献代码。Arbitrum 曾与分析公司 Nansen 合作，基于 2023 年 2 月 6 日的区块快照制定了复杂的分配模型。

领取 vs 直接发送​

直接发送代币看似简单，但大多数成熟项目采用 领取式流程。这可防止代币被发送至丢失或被攻击的地址，并要求用户主动参与。最常见的模式是 Merkle Distributor：项目在链上发布合格地址的加密指纹（Merkle 根），用户生成唯一的“证明”以验证资格并领取代币。该方法由 Uniswap 开源实现，省气且安全。

Sybil 抵抗​

空投是 “农民”——使用数百甚至数千个钱包（即 Sybil 攻击）最大化奖励的主要目标。团队会采用多种手段抵御，包括使用分析工具聚类同一实体控制的钱包、应用启发式规则（如钱包年龄或活动多样性），以及近期流行的自我报告计划。LayerZero 2024 活动 引入了让用户自行报告 Sybil 行为以获取 15% 配额的模型，未报告且被抓的用户将被排除。

释放计划与治理​

并非所有空投代币都可立即使用。许多项目为团队、投资者和生态基金设置了渐进式 释放计划（或锁仓期）。了解该计划对用户评估未来供应压力至关重要。TokenUnlocks 等平台提供公开仪表盘，追踪数百资产的释放时间表。

案例速览​

• Uniswap（2020）：向每个合格地址分发 $400 UNI$，对流动性提供者有更大配额。确立了基于 Merkle 证明的领取模型，并展示了追溯奖励的威力。
• Arbitrum（2023）：发行 L2 治理代币 $ARB，总供应 100 亿。空投使用基于 2023 年 2 月 6 日快照的积分系统，结合 Nansen 的高级分析与 Sybil 过滤。
• Starknet（2024）：将空投称为 “Provisions Program”，于 2024 年 2 月 20 日开启领取，面向早期用户、网络开发者以及以太坊质押者，提供多月领取窗口。
• ZKsync（2024）：2024 年 6 月 11 日宣布，是迄今为止规模最大的 Layer 2 用户空投之一。一次性空投将 17.5% 的总代币供应分配给近 70 万钱包，奖励早期社区。

为什么团队会空投（以及何时不该空投）​

团队出于多种战略考量使用空投：

• 启动双边网络：空投可为网络注入必要的参与者，无论是流动性提供者、交易者、创作者还是再质押者。
• 去中心化治理：向广泛活跃用户分配代币是实现可信去中心化与社区治理的基础步骤。
• 奖励早期贡献者：对未进行 ICO 或代币销售的项目而言，空投是回报早期信任者的主要方式。
• 传递价值观：空投设计本身可以体现项目核心原则。Optimism 将公共产品资助作为空投重点，即为典型案例。

然而，空投并非灵丹妙药。团队 不应 在产品留存率低、社区薄弱或代币实用性不明的情况下进行空投。空投只能放大已有的正向反馈循环，无法修复破损的产品。

对用户：如何评估并安全参与​

空投可能带来收益，但也伴随显著风险。以下是安全参与的指南。

在追逐空投前​

• 核实真实性：始终通过项目官方渠道（官网、X 账号、Discord）确认空投公告。对通过私信、广告或未验证账号推广的 “领取” 链接保持高度警惕。
• 了解经济模型：熟悉代币经济学。总供应多少？用户分配占比？内部人员的锁仓计划如何？使用 TokenUnlocks 等工具追踪未来供应释放。
• 辨别空投类型：是追溯奖励还是需要持续参与的积分计划？规则各异，积分计划的标准可能随时间调整。

钱包卫生​

• 使用新钱包：尽可能使用专门的、低价值的 “燃烧” 钱包来领取空投，避免风险波及主钱包。
• 审慎签名：切勿盲目批准交易。恶意站点可能诱导你签署授权，从而让他们抽走资产。使用钱包模拟器先预览交易，再决定签名。定期使用 Revoke.cash 撤销过期授权。
• 警惕链下签名：诈骗者日益滥用 Permit 与 Permit2 链下授权，这类签名可在无需链上交易的情况下移动资产。对待方式应与链上授权同等谨慎。

常见风险​

• 钓鱼与抽干：最常见的风险是伪造 “领取” 网站，目的是抽干钱包。Scam Sniffer 等机构的研究显示，2023‑2025 年间高级抽干工具导致巨额损失。
• 地域限制与 KYC：部分空投可能设有地域限制或要求 KYC。务必阅读条款，某些国家的居民可能被排除。
• 税务（快速概览，非建议）：税务处理因地区而异。美国 IRS 通常将空投代币视为在取得控制权当天的公平市价计入应税收入。英国 HMRC 可能将空投视为收入（若你需执行某些操作才能获得），随后出售产生的资本利得需缴纳 CGT。请咨询专业税务顾问。

对团队：务实的空投设计清单​

准备空投？以下清单帮助你规划设计。

1. 明确目标：你想实现什么？奖励真实使用、去中心化治理、种子流动性还是资助建设者？把核心目标写清，并将目标行为具体化。
2. 设定与产品匹配的资格：设计奖励粘性、高质量用户的标准。权重应倾向于与留存相关的行为（如时间加权余额、持续交易），而非单纯交易额，并考虑对大户设上上限。参考 Nansen 等平台上公开的空投复盘案例。
3. 构建 Sybil 抵抗：不要只依赖单一手段。结合链上启发式（钱包年龄、活动多样性）与聚类分析。可借鉴 LayerZero 的社区自报模型。
4. 交付稳健的领取路径：使用经过实战检验的 Merkle Distributor 合约。公开完整数据集与 Merkle 树，让任何人都能自行验证根哈希与自身资格。保持领取 UI 简洁、审计通过，并对流量峰值进行限速，以免压垮 RPC 节点。
5. 透明发布计划：公开代币总供应、各类受众（社区、团队、投资者）的配额以及后续释放节点。公开仪表盘提升信任，促进健康的市场动态。
6. 治理、合规与税务：确保代币的链上功能（投票、手续费分配、质押）与长期路线图一致。寻求法律顾问审查地域限制与披露义务。正如 IRS 与 HMRC 的指引所示，细节决定合规成本。

快速术语表​

• 快照：用于确定空投资格的特定区块或时间点。
• 领取（Merkle）：一种省气、基于证明的方式，让合格用户从智能合约中提取代币。
• Sybil：单一主体使用大量钱包进行分配游戏的情形。团队会使用过滤技术检测并剔除。
• 积分：链上或链下累计的用户活跃度计数，通常在后期转换为代币，规则可能会变动。
• 释放计划：描述非流通代币（如团队或投资者配额）何时进入市场的时间表。

构建者专栏：BlockEden 如何助力​

空投的执行规模宏大。BlockEden 提供全套基础设施，帮助你安全、高效地完成空投。

• 可靠快照：利用我们的高吞吐 RPC 与索引服务，对数百万地址和复杂条件进行快速合规性计算，支持所有链。
• 领取基础设施：提供 Merkle 领取流程与低 gas 消耗分发合约的专业咨询与实现。
• Sybil 运维：借助我们的数据管道运行启发式检测、聚类分析，并在最终分配前迭代排除名单。
• 上线支持：我们的节点具备弹性扩容，保障在领取高峰期不出现节点崩溃。

常见问题​

• 空投需要多少 gas？ 使用 Merkle 领取方式通常只需一次简短的 claim 交易，费用远低于逐个发送。
• 快照会不会影响链上性能？ 我们的离线索引层在链下完成快照计算，仅在必要时将结果写入链上，几乎不产生额外链上负担。
• 如果出现安全漏洞怎么办？ 我们的合约均经过多轮审计，并提供实时监控与应急响应服务。

如果你正在构建一个加密支付平台，可能会对自己说：“我的平台只会在几秒钟内触及客户资金。这算不上托管，对吧？”

这是一个危险的假设。对全球的金融监管机构而言，即使是瞬时对客户资金的控制也会让你成为金融中介。那短暂的触碰——哪怕只有几秒钟——也会触发长期的合规负担。对于创始人来说，了解监管的实质，而不仅仅是代码的技术实现，才是生存的关键。

本实战手册提供了一份清晰的指南，帮助你在复杂的监管环境中做出明智、战略性的决策。

1. 为什么“仅几秒”仍会触发资金转移规则​

问题的核心在于监管机构如何定义控制权。美国金融犯罪执法网络（FinCEN）立场明确：任何**“接受并转移可转换的虚拟货币”**的行为，都被归类为资金转移者（money transmitter），不论资金持有时间长短。

这一标准在 FinCEN 的2019 年 CVC 指南以及2023 年 DeFi 风险评估中再次得到确认。

一旦你的平台符合此定义，你将面临一系列严格要求，包括：

• 联邦货币服务业务（MSB）注册：向美国财政部注册为货币服务业务。
• 书面的反洗钱（AML）计划：建立并维护完整的反洗钱计划。
• CTR / SAR 报告：提交货币交易报告（CTR）和可疑活动报告（SAR）。
• Travel‑Rule 数据交换：对特定转账交换发起方和受益方信息。
• 持续的 OFAC 制裁筛查：对用户进行实时制裁名单检查。

2. 智能合约 ≠ 免除责任​

许多创始人认为，使用智能合约自动化流程可以免除托管义务。然而，监管机构采用功能性测试：他们关注谁拥有实际控制权，而不是代码如何编写。

金融行动特别工作组（FATF）在其2023 年针对性更新中明确指出，“营销用语或自称为 DeFi 并不能决定监管身份”。

如果你（或你控制的多签）能够执行以下任意操作，你即为托管人：

• 通过管理员密钥升级合约。
• 暂停或冻结资金。
• 通过批量结算合约划转资金。

只有没有管理员密钥且由用户直接签名结算的合约，才可能避免被标记为虚拟资产服务提供商（VASP）——即便如此，你仍需在 UI 层集成制裁筛查。

3. 许可地图一览​

合规路径在不同司法管辖区差异巨大。以下是全球许可格局的简化概览。

4. 案例研究：BoomFi 的波兰 VASP 路线​

BoomFi 的策略为面向欧盟的初创公司提供了优秀模型。该公司于 2023 年 11 月在波兰财政部完成注册，取得 VASP 资格。

为何可行：

• 快速且低成本：审批流程不到 60 天，且没有硬性资本下限。
• 提升可信度：注册标志合规，是欧盟商户必须对接的 VASP 资质之一。
• 顺畅衔接 MiCA：该 VASP 注册可直接升级为完整的 MiCA CASP 许可，保留已有客户基础。

这种轻量化做法帮助 BoomFi 率先进入市场并验证产品，同时为后续更严格的 MiCA 框架以及未来的美国布局做好准备。

5. 为构建者提供的去风险模式​

合规不应是事后补救，而必须从产品设计之初就嵌入。以下是几种可降低许可风险的模式。

钱包架构

• 用户签名、合约转发流程：使用 ERC‑4337 Paymaster 或 Permit2 等方案，确保所有资金流动均由用户显式签名并发起。
• 管理员密钥时间锁自毁：合约审计部署后，使用时间锁永久放弃管理员权限，证明你不再拥有控制权。
• 与持牌合作伙伴分片托管：批量结算时，委托持牌托管机构处理资金聚合与分配。

运营层面

• 交易前筛查：使用 API 网关在交易真正执行前注入 OFAC 与链上分析评分，对地址进行审查。
• Travel Rule 消息中转：针对跨 VASP、金额 ≥ $1,000 的转账，集成 TRP 或 Notabene 等解决方案完成必需的数据交换。
• 先 KYB 后 KYC：先对商户进行 “了解你的业务”（KYB）审查，再为其用户执行 “了解你的客户”（KYC）。

扩张顺序

1. 欧洲 via VASP：先在欧洲取得国家级 VASP 注册（如波兰）或英国 FCA 注册，以验证产品‑市场匹配。
2. 美国 via 合作伙伴：在州级许可尚未完成前，通过与持牌赞助银行或托管机构合作进入美国市场。
3. MiCA CASP：升级为 MiCA CASP 许可，锁定 27 国欧盟通行证。
4. 亚太：若业务量与战略目标足以支撑资本投入，可在新加坡（MAS）或香港（VASP 条例）获取许可。

关键要点​

对所有加密支付领域的创始人而言，请牢记以下核心原则：

1. 控制权高于代码：监管机构关注谁能移动资金，而非代码如何组织。
2. 许可是战略：轻量化的欧盟 VASP 能打开大门，同时为更高资本要求的地区做好准备。
3. 从早期设计合规：无管理员合约和具制裁感知的 API 能为你赢得融资与运营的跑道。

请像会被审计一样构建产品——因为只要你动用客户资金，就一定会被审查。

当你发送加密货币时，通常的操作是什么？对大多数人来说，就是从交易记录中复制收款方的地址。毕竟，没有人能记住像 0x1A2b...8f9E 这样 40 位的字符串。这是我们都在使用的便利快捷方式。

但如果这种便利正是精心布置的陷阱呢？

一种极具破坏性的诈骗手法——区块链地址投毒，正是利用了这一习惯。卡内基梅隆大学的最新研究揭示了这一威胁的惊人规模。仅在以太坊和币安智能链（BSC）网络上，两年内诈骗者就发起了超过 2.7 亿次攻击尝试，针对 1700 万受害者，成功窃取至少 8380 万美元。

这并非小众威胁，而是当今最成功、规模最大的加密钓鱼方案之一。下面我们来看看它的工作原理以及你可以采取的防护措施。

欺骗是如何运作的 🤔​

地址投毒是一场视觉欺骗的游戏。攻击者的策略简单却高明：

1. 生成相似地址：攻击者先锁定你常用的收款地址，然后利用强大的计算资源生成一个新地址，使其 起始和结尾字符完全相同。由于大多数钱包和区块浏览器都会对地址进行缩略显示（例如 0x1A2b...8f9E），他们的欺诈地址在视觉上与真实地址几乎一致。

2. “投毒”你的交易历史：接下来，攻击者需要把这个相似地址写进你的钱包历史。他们会发送一笔“投毒”交易，方式包括：

   • 微额转账：从相似地址向你发送极小金额的加密货币（如 $0.001），该笔交易随即出现在你的最近交易列表中。
   • 零价值转账：更狡猾的做法是利用许多代币合约的特性，制造一笔看似 从你 到他们 相似地址的零美元转账。这样，假地址看起来更为可信，因为它似乎已经收到过你的资金。
   • 伪造代币转账：他们创建一个毫无价值的假代币（例如 “USDTT” 而非 USDT），并伪造一次转账到相似地址，常常模仿你之前的真实交易金额。

3. 等待失误：陷阱已经设好。下次你要向合法联系人付款时，会打开交易历史，看到看似正确的地址，复制后直接发送。等你意识到错误时，资金已经不见了。由于区块链的不可逆性，既没有银行可以求助，也没有办法追回。

犯罪组织一瞥 🕵️‍♂️​

这并非孤立黑客的行为。研究显示，这类攻击由大型、组织化且极具盈利性的犯罪团伙实施。

目标人群​

攻击者不会浪费在小额账户上，他们系统性地锁定以下用户：

• 资产丰厚：持有大量稳定币。
• 活跃频繁：交易次数多。
• 高价值转账者：经常移动大额资金。

硬件军备竞赛​

生成相似地址是一项暴力计算任务。匹配的字符越多，难度呈指数级上升。研究人员发现，大多数攻击者使用普通 CPU 生成中等相似度的假地址，而最先进的犯罪团伙已经将此技术提升到另一个层次。

该顶级团伙能够生成与目标地址 前后共 20 位 完全相同的地址。这在普通电脑上几乎不可能实现，研究人员因此推断他们使用了巨大的 GPU 农场——与高端游戏或 AI 研究相同的硬件。这表明他们在硬件上的投入巨大，而这些投入可以轻松从受害者身上回本。这些组织化的团伙实际上在运营一门生意，而这门生意正蒸蒸日上。

如何保护你的资产 🛡️​

虽然威胁技术高超，但防御手段却相对直接。关键在于打破坏习惯，养成更谨慎的操作习惯。

1. 对所有用户（最重要的一点）：

   • 核对完整地址。在点击 “确认” 前，额外花五秒钟逐字符检查 完整 地址，勿只盯着前几位和后几位。
   • 使用地址簿。将可信、已验证的地址保存到钱包的地址簿或联系人列表中。发送资金时，务必从已保存的列表中选择收款方，而不是从动态的交易历史中挑选。
   • 先发小额测试。对于大额或重要付款，先发送极小金额进行测试，确认收款方已收到后再发送全部金额。

2. 呼吁更好的钱包设计：

   • 钱包开发者可以通过改进用户界面来帮助用户，例如默认显示更多地址字符，或在用户即将向仅有微额或零价值交互记录的地址发送资金时弹出强烈、明确的警示。

3. 长期根本解决方案：

   • 类似以太坊名称服务（ENS）这样的系统，允许你将可读的名称（如 yourname.eth）映射到地址，从根本上消除此类风险。关键在于更广泛的采用。

在去中心化的世界里，你既是自己的银行，也是自己的安全负责人。地址投毒是一种潜伏且强大的威胁，利用了便利性和注意力缺失。只要你保持警惕、仔细核对，就能确保辛苦赚来的资产不落入诈骗者的陷阱。

加密支付的承诺与电商商家实际体验之间的差距仍然惊人。下面解释原因，并指出创始人和构建者的机会所在。

尽管加密货币在主流认知中日益升温，在像 Shopify 这样的领先电商平台上接受加密支付仍然远比应有的复杂。对商家而言体验支离破碎，对客户而言令人困惑，对开发者而言受限——即使对加密支付选项的需求持续增长。

在与商家交流、分析用户流程并审视当前插件生态后，我绘制了问题空间图谱，以识别创业机会所在。结论是：现有方案仍有诸多不足，解决这些痛点的创业公司有望在新兴的加密商务领域捕获巨大价值。

商家的困境：环环相扣却缺乏整合​

对于 Shopify 商家来说，接受加密货币立刻面临以下挑战：

受限的集成选项 — 除非升级到 Shopify Plus（起价 2,000 美元/月），否则无法直接添加自定义支付网关。只能使用 Shopify 正式批准的少数加密支付提供商，而这些提供商可能不支持你想要的币种或功能。

第三方“税” — Shopify 对通过外部支付网关处理的交易收取 0.5%~2% 的额外费用——相当于对接受加密的商家进行惩罚性收费。这种费用结构主动抑制了采纳，尤其是对利润空间紧张的小商家。

多平台的头疼 — 设置加密支付意味着要管理多个账户。你需要在支付提供商处创建账户、完成其业务验证、配置 API 密钥，然后再将所有内容连接到 Shopify。每个提供商都有自己的仪表盘、报表和结算周期，形成一套繁琐的行政迷宫。

退款的炼狱 — 也许最显著的问题是：Shopify 不支持加密支付的自动退款。信用卡退款只需点击即可完成，而加密退款必须由商家手动通过网关安排付款或将代币发送回客户钱包。这个易出错的流程在客户关系的关键环节制造摩擦。

一位我采访的商家直言不讳：“我本来很期待接受比特币，但在完成设置并处理第一次退款请求后，我几乎要把它关掉。唯一让我保留它的原因是少数核心客户更喜欢这种支付方式。”

客户体验仍停留在 Web1 时代​

当客户在 Shopify 店铺尝试使用加密支付时，会遭遇明显落后的用户体验：

重定向的切换 — 与内嵌的信用卡表单或一键钱包（如 Shop Pay）不同，选择加密支付通常会把客户重定向到外部结算页面。这种突兀的跳转打断购物流程，导致信任下降并提升弃单率。

倒计时的压力 — 选定加密币种后，客户会看到一个支付地址和一个计时器（通常 15 分钟）要求在窗口失效前完成交易。计时器源于价格波动风险，却让新手客户感到焦虑和沮丧。

移动端的迷宫 — 在手机上完成加密支付尤为繁琐。如果客户需要用手机上的钱包应用扫描手机屏幕上显示的二维码，就陷入了“手机对手机”的尴尬局面。部分集成提供了变通方案，但很少直观。

“我的订单呢？”时刻 — 发送加密后，客户常常面临不确定的等待。与即时确认的信用卡交易不同，区块链确认可能需要数分钟甚至更久。这让客户怀疑订单是否成功，进而产生大量客服工单和弃单。

开发者的束缚​

希望改善现状的开发者同样面临一系列限制：

Shopify 的封闭生态 — 与 WooCommerce、Magento 等开放平台不同，Shopify 严格控制谁可以接入其结算系统。这种限制抑制创新，使得许多有潜力的方案难以上线。

结算页定制受限 — 在标准 Shopify 计划下，开发者无法修改结算 UI 来提升加密支付的易用性。无法添加说明文字、定制按钮或 Web3 钱包连接入口。

兼容性跑步机 — 每当 Shopify 更新结算或支付 API，第三方集成必须快速适配。2022 年一次平台改动迫使多家加密支付提供商重建集成，导致商家在支付选项突然失效时手忙脚乱。

一位为 WooCommerce 与 Shopify 同时构建加密支付方案的开发者表示：“在 WooCommerce，我可以完全按商家需求打造；在 Shopify，我却不断与平台限制搏斗——这还不算区块链技术本身的挑战。”

现有方案：支离破碎的生态​

Shopify 目前支持的加密支付提供商各有局限：

• BitPay 提供自动法币兑换，支持约 14 种加密货币，但收取 1% 手续费，并要求商家完成 KYC。
• Coinbase Commerce 允许接受主流加密币，但不自动兑换为法币，商家需自行管理波动风险。退款必须在仪表盘外手动处理。
• Crypto.com Pay 宣称零交易费，支持 20 多种加密币，但最佳体验仅限于已在 Crypto.com 生态内的用户。
• DePay 采用 Web3 思路，允许使用任何拥有 DEX 流动性的代币支付，但要求客户使用 MetaMask 等 Web3 钱包，对主流消费者门槛较高。

其他还有 OpenNode（比特币与闪电网络）、Strike（美国商家的闪电支付）以及专注欧洲奢侈品零售的 Lunu 等细分方案。

共同点是：截至 2025 年，仍没有单一提供商能够同时提供简洁、灵活且用户体验优秀的全套解决方案。

机会所在​

这些市场空白孕育了多种有前景的创业方向：

1. 通用加密结账​

打造一个“元网关”，在单一统一的界面下聚合多个支付提供商。商家只需一次集成，客户则可自由选择币种，系统智能路由至最佳提供商。通过抽象底层复杂性，可大幅提升商家体验并提高转化率。

2. 无缝钱包集成​

当前的外部页面跳转亟待颠覆。实现基于 WalletConnect 或浏览器钱包的结算内嵌支付，可彻底消除重定向。想象一下点击“使用加密支付”，浏览器钱包弹出，或扫描二维码即刻连接移动钱包，整个过程不离开结算页。

3. 即时确认服务​

支付提交到区块链确认的延迟是主要摩擦点。提供一种支付担保服务：先向商家预付款（即时），随后在后台完成链上确认。通过收取小额费用承担结算风险，使加密支付的体验与信用卡同等即时。

4. 退款解决方案​

自动化退款是当前生态中最明显的缺口。构建基于智能合约、托管金和友好 UI 的退款平台，可实现“一键退款”，自动处理返还加密资产的所有细节。

5. 加密会计师​

税务与会计复杂度仍是商家接受加密的重大障碍。开发与 Shopify、钱包深度集成的工具，自动记录支付价值、计算盈亏并生成税务报告，可将痛点转化为卖点，推动更广泛的采纳。

大局观：超越支付​

展望未来，真正的机会可能不止于优化结算体验。最成功的方案往往利用加密的独特属性，提供传统支付无法匹配的功能：

• 跨境无障碍 — 无需货币兑换即可实现全球销售，帮助商家触达金融服务不足或货币不稳的地区。
• 可编程忠诚度 — 基于 NFT 的忠诚计划，为使用加密支付的回头客提供专属权益，提升客户黏性。
• 去中心化托管 — 智能合约在交付确认前持有资金，平衡商家与客户利益，无需可信第三方。
• 代币门槛 — 持有特定代币的用户可获得限量商品或提前购买权，开启全新商业模式。

结论​

当前 Shopify 上的加密结账状态揭示了数字货币承诺与电商落地之间的显著鸿沟。尽管加密货币已进入主流视野，日常购物中的使用体验仍然过于复杂。

对创业者而言，这一鸿沟正是巨大的机会。能够交付真正无缝、如信用卡般易用的加密支付体验的初创公司，将在数字货币采纳持续增长的背景下抢占重要市场份额。

路线图已然清晰：抽象复杂度、消除重定向、解决确认延迟、简化退款，并与商家已有平台深度原生集成。技术难度与平台限制仍是挑战，但一旦成功，便能在未来数字商业格局中占据核心位置。

在金钱日益数字化的时代，结账体验理应与之同步。我们尚未完全到达理想状态，但正一步步逼近。

你作为商家或消费者，曾遇到哪些加密支付体验？是否在自己的 Shopify 店铺尝试过加密支付？欢迎在下方评论区分享你的故事。

多年来，加密世界一直被一个关键的可用性问题所困扰：钱包。传统钱包，即外部拥有账户（EOA），容错率极低。一次种子短语丢失就意味着资金永远失去。每一次操作都需要签名，且必须使用链的原生代币支付 gas 费。这种笨拙且高风险的体验是主流采用的主要障碍。

账户抽象（AA） 作为一种范式转变，正在重新定义我们与区块链的交互方式。其核心是将用户账户转变为可编程的智能合约，从而解锁社交恢复、一键交易以及灵活的 gas 支付等功能。

通往这一更智能未来的旅程正沿着三条不同的路径展开：经受实战检验的 ERC-4337、高效的 Native AA，以及备受期待的 EIP-7702。下面我们逐一解析每种方案对开发者和用户的意义。

💡 路径 1：先驱 — ERC-4337​

ERC-4337 是将账户抽象引入以太坊及 EVM 链的突破性方案，无需更改底层协议。可以把它看作在现有系统之上添加了一层智能层。

它引入了全新的交易流程，涉及：

• UserOperations：一种新对象，表示用户的意图（例如 “将 100 USDC 换成 ETH”）。
• Bundlers：链下角色，收集 UserOperations，将其打包并提交到网络。
• EntryPoint：全局智能合约，负责验证并执行打包后的操作。

优势：

• 通用兼容性：可部署在任何 EVM 链上。
• 灵活性：支持游戏会话密钥、多签安全、以及通过 Paymaster 实现的 gas 赞助等丰富功能。

权衡：

• 复杂度与成本：需要运行 Bundlers，基础设施开销显著；且由于每笔操作都要经过额外的 EntryPoint 逻辑，gas 成本在三种方案中最高。因此，它的采用主要集中在 gas 友好的 L2 上，如 Base 和 Polygon。

ERC-4337 为其他 AA 方案铺平了道路，验证了需求并奠定了更直观 Web3 体验的基础。

🚀 路径 2：理想实现 — Native Account Abstraction​

如果 ERC-4337 是插件，Native AA 则是将智能特性直接嵌入区块链底层。zkSync Era、Starknet 等链从一开始就把 AA 设为核心原则。在这些网络上，每个账户本身就是智能合约。

优势：

• 效率：AA 逻辑已内置于协议，省去额外层级，gas 成本显著低于 ERC-4337。
• 开发者友好：无需管理 Bundlers 或独立的 mempool，交易流程更像标准交易。

权衡：

• 生态碎片化：Native AA 是链特有的。zkSync 上的账户与 Starknet 上的账户不同，也都不是以太坊主网的原生账户。这导致跨链用户和开发者的体验被割裂。

Native AA 展示了效率的“终局”，但其普及度取决于所在生态的成长。

🌉 路径 3：务实桥梁 — EIP-7702​

计划在以太坊 2025 年的 “Pectra” 升级中引入的 EIP-7702，旨在为海量现有 EOA 用户带来 AA 功能。它采用混合方式：允许 EOA 临时委托其权限给智能合约，以完成单笔交易。

可以把它看作给你的 EOA 加上临时的超能力。无需迁移资金或更换地址，只需在交易中添加授权，即可实现批量操作（如一次点击完成批准 + 兑换）或获得 gas 赞助。

优势：

• 向后兼容：适用于已有的数十亿美元资产的 EOA，无需迁移。
• 低复杂度：使用标准交易池，无需 Bundlers，基础设施大幅简化。
• 大众采纳催化剂：让每个以太坊用户瞬间拥有智能特性，可能快速推动更佳 UX 模式的普及。

权衡：

• 非“完整” AA：EIP-7702 并未解决 EOA 本身的密钥管理问题，私钥丢失仍然导致资金不可用。它更侧重于增强交易能力，而非彻底改造账户安全。

对比概览​

未来：融合与以用户为中心​

这三条路径并非相互排斥，而是正趋向于一个钱包不再是摩擦点的未来。

1. 社交恢复成为标准 🛡️： “钥匙丢失，资金消失” 的时代即将结束。AA 让基于守护者的恢复成为可能，使自托管的安全性和宽容度堪比传统银行账户。
2. 游戏体验再造 🎮：会话密钥将实现无缝游戏，无需频繁弹出 “批准交易” 窗口，让 Web3 游戏的体验接近 Web2。
3. 钱包成为可编程平台：钱包将实现模块化。用户可以添加 “DeFi 模块” 实现自动收益，或添加 “安全模块” 为大额转账提供 2FA。

对于 Blockeden.xyz 这样的开发者与基础设施提供商而言，这一演进充满机遇。Bundlers、Paymasters 以及各种 AA 标准的复杂性，为提供稳健、可靠且抽象化的基础设施创造了巨大的市场空间。目标是打造统一体验：开发者只需简单接入 AA 功能，钱包会根据链的支持情况在 ERC-4337、Native AA 或 EIP-7702 之间智能切换。

钱包终于迎来了应有的升级。从静态的 EOA 到动态、可编程的智能账户，这不仅是一次改进，更是一场革命，将使 Web3 对下一代十亿用户变得可访问且安全。

当世界大多数地区仍在探索如何监管加密货币时，迪拜悄然构建基础设施，力争成为全球加密中心。此次转型的核心是迪拜多商品中心（DMCC）加密中心，它已成为中东加密与 Web3 企业最集中的平台，会员数量超过 600 家。

战略布局​

DMCC 的做法之所以引人注目，不仅在于规模，更在于其打造的完整生态系统。DMCC 并非仅提供注册场所，而是构建了一个全栈环境，针对加密企业常见的三大挑战——监管清晰、资本获取和人才招募——提供解决方案。

监管创新​

监管框架尤为亮眼。DMCC 提供 15 种不同的加密许可证，形成业界可能最细化的监管结构。这并非官僚繁琐，而是一种功能。通过为不同业务活动设立专属许可证，DMCC 能在保持适度监管的同时提供明确指引。这与缺乏明确规则或采用“一刀切”政策的司法管辖区形成鲜明对比。

资本优势​

更具吸引力的是 DMCC 在资本获取方面的布局。凭借与 Brinc 加速器及多家风险投资机构的战略合作，DMCC 构建了一个拥有超过 1.5 亿美元风险资本的融资生态系统。这不仅是资金的注入，更是打造自我循环生态的关键——成功孕育成功。

为什么重要​

其影响力超出迪拜本身。DMCC 的模式为新兴科技中心提供了可复制的蓝图，展示了如何在监管清晰、资本获取和生态建设三方面形成竞争优势，从而与传统创新中心抗衡。

关键数据概览：

• 600+ 加密与 Web3 企业（区域内最大聚集）
• 超过 1.5 亿美元风险资本可对接
• 15 种许可证类型
• 8+ 生态合作伙伴
• 超过 25,000 名跨行业潜在合作伙伴

领导团队与愿景​

推动这一转型的核心人物有两位：

Ahmed Bin Sulayem，DMCC 执行主席兼 CEO，带领组织从 2003 年的 28 家会员公司成长至 2024 年的 25,000 多家。这一成绩表明，加密业务并非追随潮流的短期举措，而是将迪拜打造为全球商业枢纽的长期战略。

Belal Jassoma，生态系统总监，负责 DMCC 商业产品的规模化。其专注于加密、游戏、AI 与金融服务等垂直领域的战略合作与生态建设，体现了对跨行业协同效应的深刻理解。

前路展望​

尽管 DMCC 已取得显著进展，仍有若干关键问题待解：

1. 监管演进：随着加密行业成熟，DMCC 的细化监管框架将如何调整？当前的细粒度提供了清晰度，但保持其适应性将面临挑战。
2. 可持续增长：DMCC 能否维持增长势头？600+ 家企业虽已是佳绩，真正的考验在于这些公司能否实现规模化。
3. 全球竞争：其他司法管辖区若同步完善监管与生态，DMCC 能否保持竞争优势？

展望未来​

DMCC 的做法为其他欲成为科技中心的地区提供了宝贵经验。其成功表明，吸引创新企业的关键不在于单纯的税收优惠或宽松监管，而在于构建一个同时满足监管、资本与生态需求的完整体系。

对于加密创业者与投资者而言，DMCC 提供了相较传统科技中心的另一种选择。虽尚未到达最终成功的定论，但早期成果已显示出值得关注的潜力。

最值得关注的或许是这对创新中心未来形态的启示。在人才与资本日益流动的时代，DMCC 的模式表明，只要提供监管清晰、资本可得与生态支持的组合，新兴科技中心即可快速崛起。

对关注全球科技中心演进的观察者而言，迪拜通过 DMCC 的实验为新兴市场在全球科技版图中定位提供了深刻洞见。该模型能否在其他地区复制仍有待观察，但它已经为后续研究提供了极具说服力的蓝图。