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PYUSD 悄然突破 45 亿美元：PayPal 稳定币如何证明分发渠道胜过技术

· 阅读需 14 分钟
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

当加密货币推特 (Crypto Twitter) 在过去的一年里忙于争论模块化与单体链，以及哪种带息稳定币将取代 Tether 时，市场上增长最快的美元代币却做了一件极其简单的事：它接入了一个 4 亿人已经知道如何使用的结账按钮。

PayPal USD (PYUSD) 在 2026 年 4 月市值突破 45 亿美元，超过了 Sky 的 USDS，成为全球第四大稳定币。其供应量在过去 30 天内增长了 16.66%，而 Tether 的 USDT 仅增长了 1.02%。而且，它是在没有空投、没有积分活动、没有两位数 DeFi 收益，且几乎完全没有在加密货币推特上露脸的情况下实现的。

PYUSD 的故事是迄今为止最清晰的案例研究，验证了一个加密原生开发者多年来一直试图反驳的论点：在稳定币领域，渠道胜过技术。每一次都是如此。

寂静攀升背后的数据​

PYUSD 的增长图表对于观察过典型加密货币发布的人来说非常陌生。这里没有受币安上线传闻驱动的垂直拉升，没有来自病毒式迷因 (Meme) 的抛物线增长，也没有在代币解锁后迅速崩溃的空投挖矿浪潮。

相反，增长曲线在 18 个月内稳步上升，随后在 2026 年第一季度急剧变陡。

几个标志性事件说明了这一切：

  • 市值同比增长约 680%，达到 40 亿美元以上，其动力来自于 PayPal 核心结账流程之外的整合。
  • 2025 年 12 月与 YouTube 的合作，使美国创作者能够以 PYUSD 接收报酬，瞬间将这种稳定币变成了全球最大的创作者经济体之一的支付工具。
  • 2026 年 3 月 18 日扩展至 70 个全球市场，将 PYUSD 带到了亚太地区和欧洲的消费者账户。这些地区的用户现在可以直接在现有的 PayPal 账户中购买、持有、发送和接收 PYUSD。
  • PYUSDx 于 2026 年 2 月 27 日推出，为开发者提供了一个框架，可以发行由 PYUSD 储备 1:1 支持的品牌化、特定于应用的稳定币——将 PayPal 的稳定币变成了其他公司可以包装的原语。
  • 与 BVNK 的 Visa 合作，通过 Visa Direct 开启了通往印度和尼日利亚的 PYUSD 汇款通道，瞄准了传统汇款费用通常超过 6% 的市场。

这些都不是加密原生的举动。这些是支付行业的举措。而这恰恰是重点所在。

渠道论题，得以验证​

在稳定币的大部分历史中，一个默认的假设是杀手级功能将出现在链上：更好的可组合性、更快的结算、监管的透明度或奇异的收益。市场将迁移到任何赢得技术竞赛的协议上。

PYUSD 的增长很大程度上发生在这个版图之外。

PayPal 现有的足迹——超过 4 亿活跃账户和 3500 万商户，每年处理约 1.2 万亿美元的交易——创造了任何 DeFi 原生发行方都无法企及的冷启动优势。商户的游说非常简单：使用稳定币结算而不是刷卡，支付约 0.5% 的网络费用，而不是 2.9% 的刷卡手续费。对于一家小企业来说，这个差额就是可观利润与生存边缘之间的区别。

加密原生生态系统几乎没有参与其中。大多数 PYUSD 的需求并非来自 DeFi 协议、AMM 池或借贷市场。它来自以前接受卡支付的商户、以前需要等待两周才能完成 ACH 转账的创作者，以及几乎没有意识到其余额现在在技术上是 Ethereum 或 Solana 上代币的消费者。

将其与 USDC 的剧本进行对比，后者严重依赖交易所上线和 DeFi 集成来启动速度。或者与 USDT 的剧本相比，后者顺应了离岸交易所和新兴市场 P2P 贸易的浪潮。两者都奏效了——USDT 目前市值约为 1870 亿美元，USDC 约为 780 亿美元——但两者都花了近十年的时间以及大量的监管摩擦才达到规模。

PYUSD 通过完全跳过加密渠道层压缩了时间线。

四种稳定币策略，四场不同的战争​

将“稳定币市场”视为一个单一的竞争领域越来越被误读。到 2026 年 4 月，可以看到四种截然不同的渠道策略，每种策略都针对不同的用户群进行优化，并且彼此之间基本正交。

USDT：新兴市场 P2P 和离岸流动性​

Tether 的 1870 亿美元来自美国分析师很少能正确评估的基础：渴望美元的新兴市场、P2P 汇款人、离岸交易所交易员，以及对于他们来说 USDT 是他们永远无法获得的美国银行账户替代品的非银行用户。USDT 用于中心化交易所约 66% 的稳定币交易，这种流动性护城河在短期内基本上是不可逾越的。

USDC：机构和合规优先​

Circle 的 USDC 市值约为 780 亿美元，倾向于合规发行方的叙事。其储备绝大多数以短期美国国债和银行存款形式持有，审计是公开的，且 Circle 现在持有美国货币监理署 (OCC) 于 2025 年 12 月授予的国家信托银行牌照，与 Paxos 及其他三家非银行金融机构并列。USDC 的增长（包括最近 30 天内 +7.42% 的增长）是由重视透明度和监管清晰度而非收益的机构资金流入驱动的。

JPMD：银行原生、许可型​

摩根大通的 JPMD 存款代币完全是另一回事。它于 2025 年底在 Base 上推出，从结构上讲它并不是稳定币——它是对银行存款的代币化债权，可以支付利息（《GENIUS 法案》禁止稳定币这样做），并且仅限摩根大通的机构客户使用。JPMD 是一种批发结算工具，而非消费级美元。

PYUSD：通过现有轨道的消费者分发​

PYUSD 做到了其他主流稳定币未能做到的事情：它绕过了加密原生的分发层和机构基础设施层，通过用户已经信任的界面直接触达消费者。它的增长源于一个拥有 4 亿账户的网络，实际上是告诉用户：“这个复选框现在默认已勾选。”

这四种策略并未趋同，而是正在将 3200 亿美元的稳定币市场瓜分为不同的专业化赛道——更广泛的含义是，“稳定币之争”可能根本不是一场单一的竞赛。

代理商业（Agentic Commerce）：下一个分发切入点​

迄今为止，PYUSD 的增长故事在于延伸 PayPal 的现有轨道。下一章则是将其延伸到一个一年前尚不存在的市场：代表用户进行交易的 AI 代理。

PayPal 在这方面动作频频。2025 年 10 月，它与 OpenAI 合作，在 ChatGPT 内部实现了即时结账。2026 年 4 月，它宣布支持谷歌的通用商业协议（UCP）并采用代理商业协议（ACP），旨在将数千万 PayPal 商家（包括服装、美妆、家装和电子产品领域的小微企业和知名零售品牌）带入 ChatGPT 原生商业。

有两款产品的发布值得特别关注：

  • Agent Ready：一种支付解决方案，可为现有的 PayPal 商家自动解锁 AI 界面受理能力，包括欺诈检测、买家保护和争议解决，且无需额外的技术开发。
  • Store Sync：使商家的产品目录在领先的 AI 渠道中可被发现，并将订单路由至现有的履约系统。

PYUSD 是这一切的天然结算层。代表用户进行购买的 AI 代理不想去协商卡网规则、退单窗口或跨境汇率差价。它需要一种能在几秒钟内完成清算并可通过编程进行路由的最终结算工具。

目前，AI 基础设施融资平台 USDAI 已经整合了 PYUSD 作为结算资产，允许其直接以 PYUSD 发放贷款并结算到 PayPal 账户。预计这种模式在未来 12 个月内将在数十个 AI 商业工具中重现。

对于构建这些代理驱动商业体验的开发者来说，实际的问题不是“哪条链？”，而是“代理的商家会接受哪种支付轨道？”。答案正日益默认包含 PYUSD。

《GENIUS 法案》与监管顺风​

监管在历史上一直是加密货币的阻力。而对于 PYUSD，它已成为一种催化剂。

2025 年 7 月签署成法的《GENIUS 法案》是第一部专门监管加密货币行业的重大联邦立法，为美国的支付稳定币建立了全面的框架。大多数实施条例将于 2026 年 7 月 18 日前出台，但结构性决策已经开始影响发行者的行为。

几个对 PYUSD 至关重要的机制：

  • 该法案为非银行金融机构获得稳定币发行的“有限联邦银行牌照”开辟了路径，有效地为大型非银行品牌提供了一条以前不存在的监管通道。
  • 拥有高达 100 亿美元未偿稳定币的州级特许非银行发行者可以主要在州级监管下运作，而非联邦监管——这一软上限恰好符合 PayPal 目前的发展轨迹。
  • 每个获准的发行者必须在获得批准后的 180 天内以及此后每年证明其已实施反洗钱和经济制裁合规计划。
  • 稳定币被明确禁止支付利息，这在结构上保护了成熟的发行者，使其免受试图通过年化收益率（APR）进行颠覆的计息竞争对手的影响。

PayPal 的监管定位，包括通过 Paxos 处理的信托牌照结构，完全契合这一框架。PYUSD 以合规在位者的身份进入《GENIUS 法案》时代，而不是一个急于进行合规改造的项目。

这种监管优势与分发优势相叠加。商家或 AI 代理平台在决定接受哪种美元代币时，现在只需做一次决定，并相信 PYUSD 在五年后仍将在公认的规则下运行。这是加密原生项目目前还无法在同等规模下可靠提供的特性。

什么可能打破分发论点​

PYUSD 持续增长的理由很充分，但并非无懈可击。几个值得关注的风险：

  • 企业稳定币的碎片化。如果 Toss 推出了韩元稳定币，Sony BlockBloom 推出了自己的消费者代币，且其他数十个大型品牌也纷纷效仿，结果可能是出现不兼容的企业美元孤岛，而非统一的支付轨道。PYUSDx 的白标模式本身就是对此的一种对冲——但也承认了这种风险的真实存在。
  • 通过链外包装器（Wrappers）提供的计息竞争对手。《GENIUS 法案》禁止发行者支付利息，但不禁止第三方包装稳定币并将收益传导给持有者。如果 USDC 或 USDT 出现足够大的包装器，它可能会削弱 PYUSD 在收益敏感型用户中的平价优势。
  • AI 代理支付标准化。PYUSD 的代理商业地位部分取决于 PayPal 能否赢得商家端的标准之战（UCP、ACP）。如果由另一家支付处理器支持的竞争标准获胜，PYUSD 的默认结算角色将会减弱。
  • 分发渠道风险。PayPal 自身也经历过商家相关性下降的时期。无论好坏，PYUSD 的命运现在都与 PayPal 紧密相连。

这些都不是迫在眉睫的，但从结构上看，监测它们都至关重要。

给 Web3 构建者的更深层启示​

看着 PYUSD 的崛起，人们很容易将其视为一个特例——一个只有拥有数亿用户群的公司才能使用的“作弊码”。但这忽略了重点。

教训不在于“你必须成为 PayPal”。教训在于，你不控制的分发渠道是稳定币普及的最大单一瓶颈，任何忽略这些渠道的产品策略，本质上都是在赌加密原生分发最终会达到或超过主流支付轨道。到 2026 年，这一赌注正在落败。

对于 Web3 创始人来说，这重新定义了许多战略问题：

  • 你的稳定币进入市场计划真的是一个分发计划，还是只是一个披着分发外衣的收益机制？
  • 你构建的支付轨道是因为更好而被消费者使用，还是因为它们已经存在于那里？
  • 当你谈论“可组合性”时，它是否创造了真正的用户价值，还是主要为了给其他加密开发者留下深刻印象？

PYUSD 悄然达到的 45 亿美元市值，从某种意义上说，是目前稳定币领域发生的最有趣的事情。不是因为它最大、最快或最新颖——它都不是——而是因为它最清晰地证明了下一波十亿稳定币用户不会在 DEX 上发现美元代币。他们将在已经打开的应用程序中发现它们。

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