メインコンテンツまでスキップ

銀の番：香港が金でも切り拓けなかったコモディティ RWA 市場をトークン化

· 約 17 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

ゴールドは 5 年前にトークン化されましたが、2 月になってようやく 60 億ドルを超えました。シルバー（銀）はそれ以上の成果を上げられるかどうかが注目されています。しかも、PAXG や XAUT が誕生したときには存在しなかった香港の規制レールの上で、それが実現しようとしています。

2026 年 3 月 24 日、HashKey Chain は香港初の規制対象となる銀裏付けの現実資産（RWA）トークンのオンチェーン発行をサポートすると発表しました。この製品は、Timeless Resources Holdings（8028.HK）とその子会社である Silver Times によって開始され、SFC タイプ 1 ライセンスを保有する Eddid Securities and Futures（エディッド・セキュリティーズ・アンド・フューチャーズ）がコーディネートし、HashKey Group が運営する Ethereum Layer-2 上で決済されます。プロ投資家向けに最大 40,000 トークンが割り当てられ、各トークンは独立したカストディアンに保管された 1 トロイオンスの純度 .9999 の現物銀を証明します。

このリリースは日常的な企業発表のように見えますが、実はそうではありません。銀は、2026 年 4 月 20 日に開始された証券先物委員会（SFC）の新しい二次市場フレームワークの中でトークン化される最初の主要なコモディティです。また、Tether と Paxos によるゴールドの二極化を超えて、トークン化されたコモディティというカテゴリーを拡大しようとする最初の本格的な試みでもあります。そして、香港のトークン化製品の AUM（運用資産残高）が前年比で約 7 倍の約 107 億香港ドル（約 14 億米ドル）に成長し、13 の承認済み製品が存在する中で登場しました。問題は銀をトークン化できるかどうかではなく（法的な整備は完了しています）、財務省証券でもゴールドでもない RWA が実際にスケールできるかどうかです。

なぜシルバーなのか、なぜ今なのか​

トークン化された米国債（Treasuries）は今年 140 億ドルを超え、すべての RWA ニュースを独占しています。BlackRock の BUIDL、Franklin の BENJI、Apollo の ACRED は、米国債をオンチェーン資産の代表格に変えました。この市場が機能しているのは、原資産が利回り付きであり、米ドル建てであり、地球上で最も信用力の高い発行体によって保有されているからです。

シルバーにはこれらの特性がありません。利息（クーポン）は支払われず、発行体のクレジットもなく、ほとんどの暗号資産の財務部門がモデル化したことのない価格体系の中にあります。それこそが、HashKey のローンチを興味深いものにしている理由です。

このコモディティは、米国債が構造的に提供できないもの、つまり 6 年連続で供給不足に陥っている資産へのエクスポージャーを提供します。シルバー・インスティチュートは、2026 年の現物投資需要が 20% 増加し、3 年ぶりの高水準となる 2 億 2,700 万オンスに達すると予測しています。一方で、世界の総供給量は 10 億 5,000 万オンスと 10 年ぶりのピークに達しますが、それでも 6,700 万オンスの不足が生じます。銀価格は 2026 年 1 月に初めて 1 オンス 100 ドルを突破し、1979 年以来の好調な年間パフォーマンスを記録した後、現在は 79 ドル付近を維持しています。

この需給状況は、単なる好奇心を超えて、オンチェーンのシルバーが存在する理由を生み出しています。工業用メタルの希少性、ソーラーパネルの需要増加、そして持続的なインフレ圧力に対するトークン化されたヘッジ手段を求めるアロケーターにとって、現在そのような手段は存在しません。PAXG と XAUT はゴールド専用です。シルバー ETF（SLV、SIVR）は伝統的金融（TradFi）専用です。HashKey の製品は、まさにそのギャップを埋めるものです。

HashKey が目指すゴールドのベンチマーク​

トークン化されたゴールドは、すでに機能している唯一のコモディティ RWA カテゴリーであるため、有用な参照ポイントとなります。トークン化されたゴールドの時価総額は 2026 年 2 月 13 日に 60 億ドルを超え（3 カ月で約 80% 増）、Tether Gold（XAUT）が 40 億ドル以上、Paxos Gold（PAXG）が 22 億ドル以上となりました。この 2 つでセグメントの約 97% を占めています。アナリストは、機関投資家による採用が続けば、トークン化されたゴールドは年末までに 150 億ドルに達すると予想しています。

このパフォーマンスは、印象的であると同時に、物足りなさも感じさせます。60 億ドルという数字は、約 12 兆ドルの現物ゴールド市場から見れば誤差の範囲にすぎません。SPDR ゴールド・シェア ETF だけでも 800 億ドル以上を保有しています。トークン化されたゴールドは、対象市場の 0.5% を超えるのに 5 年かかりました。トークン化されたシルバーが同じ曲線を描くなら、今後 10 年間は数十億ドル程度の規模にとどまるカテゴリーになるでしょう。

しかし、「同じ曲線」というのは誤った前提です。XAUT と PAXG は異なる時代のために構築されました。これらは、MiCA、GENIUS 法、香港のステーブルコイン条例、SFC のトークン化製品の二次取引制度が始まる前にローンチされました。これらは、プロの投資家が Tether 関連のマーケットメイカーを介して取引を行うオフショアの相対取引（OTC）の世界に存在しています。個人投資家のアクセスは断片的です。決済は暗号資産ネイティブですが、機関投資家との統合は希薄です。

HashKey のシルバー・トークンは、その境界線の反対側からスタートします。これはライセンスを取得し、SFC の審査を受け（規制当局は 2026 年 1 月 7 日に「それ以上のコメントなし」との回答を出しました）、中国本土やアジア地域の機関投資家が香港の仮想資産フレームワークを通じて実際に触れることができるレールの上に位置しています。この規制上の姿勢こそが、この製品の真の堀（モート）です。

スタックの内部​

構造的な詳細は、これまでのトークン化コモディティ製品とは異なるため、重要です。

発行体チェーン: 香港上場企業である Timeless Resources（8028.HK）が Silver Times を通じて現物銀を所有しています。オフショアの信託ではなく、上場親会社がバランスシート上の責任を負います。

配布: Eddid Securities は SFC タイプ 1 ライセンスを保有するディストリビューターです。プロ投資家は標準的な香港の証券会社経由で申し込めます。これは暗号資産トークンのローンチというよりも、規制された構造化商品に近いです。

会場: HashKey Chain は Ethereum Layer-2 です。独自のサイドチェーンや特注の L1 ではありません。つまり、標準的なウォレット、標準的なツールを使用でき、二次流動性が他に移転した場合でもブリッジへの道が開かれています。

カストディ: 各トークンは、独立した第三者が運営する保管庫にある 1 トロイオンスの純度 .9999 の銀によって 1:1 で裏付けられています。このアーキテクチャは PAXG を踏襲しており、これは正しい判断です。暗号資産の担保や合成エクスポージャーでは、SFC の審査に合格しなかったでしょう。

規模: 初回の募集は 40,000 トークンが上限です。銀のスポット価格が 79 ドル付近であるため、製品としては約 320 万ドルです。初日としては極めて小規模です。重要なのは想定元本ではなく、法的な経路が証明されたことです。追加のトランチ（発行単位）には、新たな規制上の手続きは必要ありません。

SFC による二次取引への転換こそが真の突破口である​

2026 年 4 月 20 日のパイロットプログラムがなければ、これらはいずれも重要ではありません。SFC（香港証券先物委員会）は、ライセンスを受けた仮想資産取引プラットフォーム（VATP）において、SFC が認可したトークン化投資商品の 24 時間 365 日の二次取引を許可する枠組みを同時に発表しました。これはマネー・マーケット・ファンド（MMF）から始まり、順次拡大される予定です。

4 月 20 日以前、トークン化された香港の製品は実質的に「バイ・アンド・ホールド（保有継続）」専用でした。しかし、4 月 20 日以降は規制されたプラットフォーム上で 24 時間取引が可能になります。この変化は、特にシルバー（銀）トークンに 3 つの影響をもたらします。

  1. 継続的な価格発見機能の創出: 日中の NAV（純資産価値）算出タイミングでのみ価格が決まるトークン化シルバーは、単なる分割所有権のラッパーに過ぎません。しかし、USDC（あるいは、間もなく Anchorpoint や HSBC が発行する HKMA ライセンス取得済みのステーブルコイン）に対して 24 時間 365 日取引されるトークン化シルバーは、市場性のある金融商品となります。
  2. 現物ベンチマークに対する裁定取引（アービトラージ）の実現: ロンドン・フィックス、Comex 先物、そしてオンチェーンのシルバー価格は、取引所の営業時間を待つことなく、同じトレーダー集団によってついに整合性が保たれるようになります。
  3. リテールへの流通拡大: SFC がパイロットプログラムを MMF 以外に拡大すれば、リテールへの普及が進みます。コモディティが追加される際、HashKey はその最前線に立つ準備ができています。

この視点から見ると、香港の 13 のトークン化製品と 107 億香港ドルの AUM（運用資産残高）という統計は、ゴールではなくスタートラインに過ぎません。7 倍の成長は二次市場なしで達成されました。次のフェーズには二次市場が存在します。

トークンが競合する領域とそうでない領域​

競争環境は、明確に 4 つの領域に分けられます。

クリプトネイティブなトークン化ゴールド（PAXG、XAUT）: 資産は異なりますが、同様の構造です。HashKey のシルバーはこれらを追い出すのではなく、それらが残した空白を埋めるものです。汎用的な「トークン化メタル」への配分を求める投資家の間で一部重複はあるものの、平和的な共存が期待されます。

従来のシルバー ETF（SLV、SIVR）: 規模が大きく、コストが低く、流動性も高いですが、週末は閉鎖されており、償還プロセスは不透明で、DeFi やエージェント決済の流れからは切り離されています。HashKey のトークンは AUM と手数料では劣りますが、プログラム可能性と決済の迅速さで勝ります。

消滅またはニッチな試み（PMGT、Kinesis、さまざまなリテール向けトークン化メタル・スタートアップ）: その多くが、規制された取引所、機関投資家向けカストディパートナー、流通ライセンスの欠如という同じ理由で失敗しました。HashKey のセットアップは、これら 3 つすべてを一度に解決します。

トークン化米国債（Treasury）発行体（BUIDL、BENJI、ACRED）: 競合ではなく、補完関係にあります。オンチェーンの財務デスクは、利回りのためにトークン化米国債を保有しつつ、規制された香港のインフラから離れることなく、コモディティへの露出のためにトークン化シルバーを組み込むことができるようになります。

真の脅威は他のシルバー製品ではなく、ブラックロック（BlackRock）やステート・ストリート（State Street）、あるいは政府系ファンドに近い香港の資産運用会社などの巨大な発行体です。HashKey が法的経路を証明すれば、彼らがこのカテゴリーへの参入を決定する可能性があります。先行者利益は確かに存在しますが、その期限はすぐに切れるでしょう。

成功への 3 つのマイルストーン​

これが一つのカテゴリーとして確立されるか、単なるパイロット版で終わるかは、3 つの節目にかかっています。

第一に、二次市場の流動性です。40,000 トークンのトランシェが HashKey Exchange（またはそれをホストする VATP）で薄商いであれば、後続のトランシェの消化は困難になります。300 万ドルの想定元本には、機関投資家が求める深さに達するために、マーケットメーカーのコミットメントか、迅速な追加発行が必要です。

第二に、リテールアクセスの拡大です。SFC のパイロットプログラムは現在、プロ投資家と MMF に限定されています。これをコモディティのリテール開放（真の TAM：獲得可能な最大市場規模）へと拡大するのは、早くても 2027 年以降の話になるでしょう。それまでは、対象となる買い手は香港のプライベートバンクやファミリーオフィスに限られます。

第三に、米国債以外の第 2 の垂直市場（バーティカル）の確立です。シルバーだけでは、実証例としては狭すぎます。HashKey の理論が成立するかどうかは、同様の仕組みが 12 か月以内に銅、リチウム、希少土類、あるいはカーボンクレジットにまで拡大されるかどうかにかかっています。肖風（Xiao Feng）氏が 4 月 21 日の Web3 Festival で発表した「エージェント経済におけるオンチェーン・ファイナンス」に関する論文は、まさにその野心を伝えています。実行力が問われるところです。

エージェント決済可能なコモディティという視点​

今回のローンチにおいて、注目されるべきもう一つの側面があります。それは、マシン・ツー・マシン（M2M）コマースにおけるコモディティ・プリミティブとしてのシルバーの役割です。

AI エージェントが産業サプライチェーン（ソーラーパネル生産、半導体製造、EV バッテリー組立など）の決済を開始するとき、それらのプロセスに供給される原材料へのオンチェーンアクセスが必要になります。シルバーは、産業用途を通じて年間需要の 60% を占めています。プログラム可能で、24 時間 365 日取引可能、かつ 1:1 の裏付けがあるシルバー・トークンは、単なるリテール向けのヘッジ商品ではありません。それは、自律型調達エージェントが伝統的な金融ブローカーを介さずに、オンチェーンで実際に購入、ヘッジ、決済できる最初のコモディティとなる可能性を秘めています。

これは現在ではニッチなユースケースですが、エージェント経済の予測がコンセンサスに近い数字に達すれば、5 年後には巨大なユースケースとなるでしょう。

結論​

HashKey のシルバー・トークンは、規模こそ小さいものの、大きな構造的意味を持つローンチです。40,000 トークン、約 320 万ドルという数字自体は重要ではありません。重要なのは、香港が米国債でもゴールドでもないコモディティ RWA（現実資産）において、規制当局（SFC）の承認を得た二次取引可能なパイプラインを実証したという事実です。それ以外はすべて規模の問題に過ぎません。

もしトークン化シルバーが今後 18 か月で 10 億ドルを超えれば、コモディティ RWA というカテゴリーは現実のものとなり、銅、リチウム、希少土類のトークンがすぐに続くでしょう。もし 1 億ドル未満で停滞すれば、PAXG や XAUT が数年間にわたって天井となり続け、コモディティ RWA のナラティブは永遠にニッチなままとなります。シルバー・トークンそのものが賭けの対象なのではなく、その「レール（基盤）」こそが重要なのです。2026 年 4 月 23 日、そのレールは貨物を運び始めました。

BlockEden.xyz は、次世代のトークン化 RWA 製品を決済するネットワークを含む、イーサリアム Layer-2 向けのエンタープライズグレードの RPC およびインデックス・インフラストラクチャを提供しています。機関投資家向けオンチェーン・ファイナンスのために設計された基盤を構築するために、当社の API マーケットプレイス をご覧ください。

出典​

Share on Twitter