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30億ドルのブロックスペース先物：ETHGasとether.fiがEthereumに初のフォワードカーブをもたらした経緯

· 約 18 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

10 年以上にわたり、Ethereum はその最も重要なリソースを、午前 4 時の魚市場でマグロの価格を決めるのと同じ方法で価格付けしてきました。つまり、最後の瞬間に最も大きな声を出した者が勝つのです。12 秒ごとに新しいオークションが開かれ、そして閉じられます。前日に価格を固定する方法も、急騰をヘッジする方法も、バリデーターが来週の火曜日の収益がどのようになるかを知る方法もありませんでした。

それは 2026 年 4 月 15 日に変わりました。ETHGas と ether.fi は、Ethereum のブロックスペースに対する初の本格的な先渡市場を導入する、3 年間で 30 億ドルの商業契約を締結しました。280 万 ETH を管理する Lido 以外で最大のリキッド・ステーキング・プロトコルである ether.fi は、その保有資産の約 40% を ETHGas のハイパフォーマンス・ステーキング（High Performance Staking）サービスに投入することを約束しています。引き換えに、ETHGas は、Ethereum がこれまで持っていなかったもの、つまり、まだ構築されていないブロック内の保証された事前価格設定済みの席を販売するために必要なバリデーターの深み（デプス）を手に入れます。

これは配管工事のように聞こえるかもしれません。実際、配管工事です。しかし、1990 年の最初の天然ガス先物契約も同様でした。そしてそれらは、地球上のあらゆる航空会社、公共事業、産業バイヤーのビジネスのあり方を再構築することになったのです。

誰にもヘッジできなかった問題​

Ethereum のスポットオークションは機能しています。しかし、予測可能性を必要とする人々にとっては過酷なものです。定期的な清算を実行する DeFi プロトコルは、実行が必要な瞬間にガス代がいくらになるかを知ることができません。数分ごとにトランザクションをバッチ処理するロールアップは、決済コストを事前に確定させることができません。特定のブロックに取引を反映させる必要がある機関投資家向けマーケットメイカーには、それを実現するための契約上の手段がありません。

その結果、年間約 5 億ドルの最大抽出価値（MEV）が高度なサーチャーやビルダーに流れ込み、一般ユーザーはサンドイッチ攻撃や失敗したトランザクションの余波を受けるというシステムになっています。一方、バリデーターは収益の乱高下にさらされています。あるブロックの報酬はゼロですが、次のブロックでは、誰かが最悪のタイミングで大規模なポジションを解消したために 0.8 ETH が支払われるといった具合です。

他のすべてのコモディティ市場は、数十年前にこの問題を解決しました。航空会社はジェット燃料をスポット価格で購入して神頼みすることはありません。彼らは NYMEX（ニューヨーク商品取引所）で数ヶ月先までヘッジします。公共事業は日々の電力オークションでギャンブルをしません。彼らは ICE 先渡契約を締結します。農家は種をまく前にトウモロコシの価格を確定させます。これらすべてを可能にする手段が「先渡曲線（フォワード・カーブ）」です。これは、将来の受渡日のための価格セットであり、公開され、継続的に更新されるものです。

Ethereum には、単にそれが存在しませんでした。今までは。

ETHGas が実際に構築したもの​

ETHGas は、バリデーターとブロックスペースを必要とする人々の間に位置する取引所レイヤーです。バリデーターは、割り当てられた今後のスロットを登録し、それらのスロットにトランザクションを含める権利を事前に販売します。買い手（ロールアップ、ソルバー、トレーダー、DeFi プロトコル）は、特定の保証に対して事前支払いを行います。

製品セットは、いくつかの異なる手段に分けられます。バリデーターは、最大 64 スロット（約 12.8 分）先までのブロック全体を販売できます。また、特定のトランザクションが特定のブロックに含まれることを約束する、きめ細かな「インクルージョン保証」を販売することもできます。「実行保証」はさらに一歩進んで、実行時の価格やブロックチェーンの状態をロックします。「マルチブロック・コミットメント」により、買い手は連続したスロットをつなげることができます。これは、大量のバッチを投稿するロールアップや、連続的な状態変化を必要とする戦略に役立ちます。

内部的には、ETHGas は各 12 秒のブロックを、それぞれ 50 ミリ秒の 240 のマイクロ・インターバルに分割します。その解像度で販売することで、決定論的なインクルージョンに近いものが実現され、スロットはすでに販売されているため、その内部で抽出される MEV は事実上存在しません。

ether.fi の役割が、この全体に信頼性を与えています。バリデーターの厚みがない先渡市場は、農家のいない先物取引所のようなものです。ether.fi は、主に eETH および weETH としてラップされた 280 万 ETH を擁し、ネットワーク上で最大級のバリデーター・フットプリントを運営しています。このステーキングのうち 30 億ドル分を 3 年間、ETHGas のプレコンファメーション（事前確認）サービス専用にコミットすることで、取引所は初日から本格的な機関投資家のボリュームを支えることができるアンカー・テナントを確保したことになります。

バリデーター・ビジネスがフィンテック・ビジネスへ​

2026 年 4 月に Ethereum バリデーターを運営している場合、損益計算書（P&L）は常に 3 つのラインで構成されてきました。基本の発行スケジュール、トランザクション・チップ、そしてブロック・ビルダーから支払われる MEV です。2 番目と 3 番目のラインは、設計上変動しやすいものです。スプレッドシートでは、7 月がどのようになるかはわかりません。

ETHGas はこれを一変させます。ブロックの権利を事前販売するバリデーターは、断続的で敵対的な MEV を、スムーズなサブスクリプション型の収益ストリームへと転換します。ether.fi は、これに基づいて利回りを再構築する最初のプロトコル規模の参加者です。リステーカーにとって、期待される効果は 2 つあります。1 つは平均利回りの向上（ブロックスペースがスポットの MEV 平均よりもプレミアム価格で販売されるため）、もう 1 つは分散の低減（収益がオークションで勝ち取るものではなく、先渡契約されるため）です。

これは ether.fi をはるかに超える意味を持ちます。機関投資家の資本配分者は何年も前から Ethereum ステーキングに注目してきましたが、構造上の最大の懸念は常に収益の分散でした。5% の期待年間利回りをモデル化する必要がある年金基金は、バリデーターのスロット中に誰かがレバレッジ・ポジションを解消したかどうかで収益が四半期ごとに 30% 変動するような資産を引き受けることはできません。先渡市場は、機関投資家に対し、ラスベガスのスロットマシンのレバーを引くようなものではなく、社債に近いステーキング製品を購入する能力を提供します。

Glamsterdam の問い​

このタイミングは偶然ではありません。Ethereum の Glamsterdam（グラムステダム）ハードフォークでは、2026 年上半期を目標に、提案者・構築者分離（Proposer-Builder Separation：EIP-7732）がプロトコルに直接組み込まれる予定です。現在、Ethereum ブロックの 80 〜 90% は、主に Flashbots の MEV-Boost といった外部リレーを通じて構築されています。ePBS はその仕組みをコンセンサス層に取り込み、暗号学的に提案者の役割と構築者の役割を分離し、ブロックがファイナライズされるまでブロックの内容を隠蔽できるようにします。

ここで当然の疑問が生じます。ePBS 後の世界において、ブロックスペースを事前販売するための取引所は依然として意味をなすのでしょうか？

結論から言えば、答えは「イエス」であり、むしろ以前よりも重要性が増すと言えます。ePBS は、誰がブロックを構築し、構築中にどのような情報が流れるかを変えるものです。しかし、フォワードカーブ（先物曲線）を作成するわけではありませんし、バリデーターが 3 週間前にカウンターパーティと契約を結べるようにするわけでもありません。むしろ、現在の MEV-Boost の寡占を打破し、ブロック構築をより幅広い競争に開放することで、ePBS はその上位レイヤーに位置する専門的な市場層（先物市場、実行市場、プライバシー市場など）のためのスペースを生み出します。

ETHGas は、まさにそのような世界を見据えてポジショニングを行っています。30 億ドルの契約は、今年予定されているプロトコルレベルの変更にかかわらず、予測可能性に対する機関投資家の需要がそれと並行して成長していくことへの賭けなのです。

金融化されるコモディティ市場​

天然ガスや電力との比較が実際に何を意味するのか、一度立ち止まって考えてみる価値があります。コモディティの先物市場が成熟すると、次の 4 つの事象が起こります。

  1. 流動性が少数のベンチマークとなる期間（テナー）に集中する： 期近、次四半期、暦年などです。エクスポージャーを必要とする参加者がそれらのポイントに集まり、業界全体の参照価格となります。

  2. ベーシス取引の出現： 現物価格と先物価格の差（スプレッド）がそれ自体で一つの商品となり、原資産となるコモディティ自体には興味がなく、スプレッドのみに関心を持つ専門家によって取引されます。

  3. 仕組商品の登場： フォワードカーブが存在すれば、その上にキャップ、カラー、オプション、スワップなどを構築できます。生の先物契約には決して手を出さない買い手でも、複雑なヘッジ戦略を利用できるようになります。

  4. 現物市場と金融市場の二分化： 取引高の大部分は、現物の受け渡しを伴わずに決済される契約（ベンチマークに対する差金決済）となります。現物市場は、金融市場という「犬」に振られる「尻尾」のような存在になります。

これら 4 つのダイナミクスはすべて、Ethereum ブロックスペースの到達点として考えられるものです。gwei で価格設定された期近の「ガス・ストリップ」。ETHGas の事前確認済み包含価格とスポット・プライオリティ手数料の間のベーシス取引。DeFi プロトコルが今後 6 か月間のガス価格の上限（キャップ）を購入できる仕組商品。そして最終的には、実際にブロックを消費することなく、ブロックスペースの価格を参照するだけの金融契約です。

Ethereum は単なるコンピュータとしてではなく、フルスタックのコモディティ市場の原資産として捉える方が分かりやすくなっていくでしょう。

ユーザーとビルダーにとっての意味​

ほとんどのエンドユーザーが、ブロックスペースの先物を直接取引することはないでしょう。しかし、その二次的な影響を実感することになります。

Ethereum L1 にデータを投稿するロールアップは、より高い確信を持って自らの手数料を価格設定できるようになります。現在、Arbitrum、Base、Optimism は、L1 のデータ可用性とセトルメントコストを予測できないため、大きなマージン変動にさらされています。先物市場があれば、バッチ投稿コストを数日、あるいは数週間前に確定させることができ、自社のユーザーに対してスプレッドを抑えた固定価格を提示できるようになります。

トークン化された国債、オンチェーン為替、構造化クレジットといった機関投資家向けの DeFi プロトコルは、過去 3 年間求め続けてきた「実行の決定性」を手にすることになります。四半期の最終日に行われなければならない決済が、運任せであってはなりません。特定のスロットを予約したり、特定の価格で特定の包含保証を確保したりできることは、規制対象の資本をオンチェーンに移動させる上での、数少ない残された大きな障害の一つを取り除くことにつながります。

マーケットメイカーやアービトラージャーにとっては、新たな取引リスクが生まれます。これは、市場が本格的になりつつあることを示す先行指標です。ブロックスペースの先物を買い、ガス価格のキャップを求めるユーザーに短期オプションを販売する専用ファンドが登場することが予想されます。

そして、DEX アグリゲーター、インテントベースのソルバー、クロスチェーン・セトルメント・レイヤーなどのトランザクション集約型アプリケーションを構築する開発者にとって、決定論的な実行ウィンドウを購入できる能力は、実現可能なプロダクトの種類そのものを変えてしまいます。現在はスポット・オークションに勝つことに依存しているため、失敗を前提としているようなユースケースも、契約に基づいた包含（インクルージョン）を中心に再設計することが可能になります。

リスクと反対意見​

これらすべてがリスクフリーというわけではありません。30 億ドルものステーキングされた ETH を一つの事前確認サービスに集中させる先物市場は、新たなシステム的な依存関係を生み出します。ETHGas が技術的、契約的、あるいは商業的に失敗すれば、Ethereum のバリデーター経済のかなりの部分が道連れになります。Ether.fi の独占条項は、そのリスクをさらに集中させます。

また、中央集権化の議論もあります。現在の MEV-Boost における Flashbots の支配力を懸念する人々は、少数のプレイヤーが Ethereum のブロック構築の大部分を仲介するようになった場合に何が起こるかを危惧しています。同じ構造的なチョークポイントの上に先物市場を構築することは、問題を緩和するどころか定着させてしまう可能性があります。コミュニティは、ETHGas とその将来的な競合他社が、中立的なインフラとして運営されるのか、それともゲートキーパーとして振る舞うのかを注視する必要があります。

最後に、フォワードカーブ自体が、より高レベルの抽象化によって裁定解消（アルビトラージ）されてしまう可能性もあります。もしロールアップがエンドユーザーからガス代を完全に隠蔽することに成功すれば（Base、Arbitrum、Optimism はすべてその方向に強く進んでいます）、L1 先物契約の需要は、広範な市場に広がるのではなく、一握りの機関投資家に集中するかもしれません。その場合、フォワードカーブは実在するものの、CME のエネルギー先物よりも、財務省証券のレポ市場に近いような、薄い市場になるでしょう。

2026年 4月 15日が 10年後において重要である可能性が高い理由​

クリプトネイティブ企業 2社間の 30億ドル規模の提携と聞いても、軽く聞き流してしまいがちです。しかし、ここでの構造的な意義は、ヘッドラインの数字を遥かに凌駕しています。イーサリアムは 10年をかけて、そのブロックスペースに価値があることを証明してきました。しかし、その価値を他の主要なコモディティのように価格設定し、ヘッジし、取引するための金融インフラはこれまで存在しませんでした。

世界最大級のステーキング済み ETH プールに支えられ、少なくとも 3年間にわたって運用されるそのインフラが、今ここに誕生しました。今後、イーサリアムのガス代を基準に価格設定されるすべての機関投資家向けクリプトデリバティブ、確定的なコストを必要とするすべてのエンタープライズアプリケーション、ユーザーに固定手数料を提示したいすべてのロールアップは、基盤となるリファレンス市場を手にすることになります。

シカゴ・マーカンタイル取引所（CME）は、豚腹肉やトウモロコシを現在のような金融システムに変えるのに 100年以上を費やしました。イーサリアムは、その進化の軌跡をわずか 18ヶ月ほどに凝縮しようとしているようです。

BlockEden.xyz は、Ethereum、Solana、Sui、Aptos、および 30 以上のネットワークにわたって、機関投資家グレードの RPC およびトランザクション送信インフラストラクチャを提供しています。ブロックスペース市場が金融化する中で、確定的なトランザクション実行、プライベートオーダーフロー、または高可用性のノードアクセスを必要としているチームは、API マーケットプレイスを探索して、次の 10年を見据えて設計されたインフラストラクチャの上で開発を進めてください。

情報源​

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