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摩根大通（JPMorgan）刚刚宣布将 JPM Coin 引入 Canton Network。这听起来可能并不具革命性，直到你意识到 Canton 每年的代币化交易量已超过 4 万亿美元 —— 这一数字比几乎所有公链的总和还要多。

当加密货币推特（Crypto Twitter）还在争论哪个 L1 将“赢得”下一个周期时，传统金融已经悄然构建了自己的并行区块链基础设施。Canton Network 的成员目前包括高盛（Goldman Sachs）、纽约梅隆银行（BNY Mellon）、美国证券存托结算公司（DTCC）、城堡证券（Citadel Securities）以及近 400 家生态系统参与者。到 2026 年，它的规模还将进一步扩大。

什么是 Canton Network？​

Canton Network 是专门为机构金融设计的 Layer 1 区块链。它由 Digital Asset Holdings 于 2023 年推出，其目标并非与以太坊（Ethereum）或 Solana 争夺零售 DeFi 用户。相反，它瞄准的是一个更大的目标：规模达数百万亿美元的传统金融体系。

该网络以 Digital Asset 所称的“网络之网络”（network of networks）模式运行。Canton 并没有强迫所有参与者像以太坊那样使用单一的全球账本，而是允许每个机构运行自己独立的子网络，同时通过全球同步器（Global Synchronizer）保持与其他机构进行交易的能力。

这种架构解决了长期以来阻碍主要金融机构使用公链的核心矛盾：既需要交易隐私，又希望从共享基础设施中获益。

参与者名单堪称华尔街名录​

Canton 的生态系统包含近 400 家参与者，涵盖了传统金融的所有领域：

银行与资产管理公司： 高盛（Goldman Sachs）、摩根大通（通过 Kinexys）、法国巴黎银行（BNP Paribas）、汇丰银行（HSBC）、法国农业信贷银行（Credit Agricole）、美国银行（Bank of America）

市场基础设施： DTCC、欧清银行（Euroclear）、德意志交易所（Deutsche Börse）、澳大利亚证券交易所（ASX）、芝加哥期权交易所（Cboe Global Markets）

交易公司： 城堡证券（Citadel Securities）、DRW、Optiver、Virtu Financial、IMC、QCP

技术与服务： 微软（Microsoft）、德勤（Deloitte）、凯捷（Capgemini）、穆迪（Moody's）、标普全球（S&P Global）

原生加密货币参与者： Circle、Paxos、FalconX、Polychain Capital

这不再仅仅是一个试点项目或概念验证。这些机构正在 Canton 上积极构建，因为它解决了公链无法解决的问题。

为什么选择 Canton 而不是以太坊？​

对于机构而言，核心问题不在于区块链技术是否可行，而在于它是否能在其监管和商业限制内运行。

隐私问题​

以太坊的完全透明性对零售 DeFi 来说是一个特性，但对机构金融来说却是一个障碍。没有哪家银行希望自己的交易头寸被竞争对手看到。也没有哪位资产管理经理希望他们的投资组合再平衡被广播给领先交易者（front-runners）。

Canton 通过选择性披露解决（selective disclosure）了这个问题。交易在默认情况下是私密的，但机构可以选择向监管机构披露特定细节，而无需向竞争对手暴露商业信息。与以太坊“全有或全无”的透明度或 Corda 孤立的隐私模型不同，Canton 实现了金融市场实际需要的精细隐私。

智能合约设计​

Canton 使用 Daml（数字资产建模语言），这是一种专门为具有原生隐私保护的多方应用设计的智能合约语言。与在整个网络上公开执行的 Solidity 合约不同，Daml 合约在合约层级强制执行隐私。

这对于复杂的金融工具至关重要，因为多个交易对手需要进行交互，而无需向彼此或更广泛的市场透露各自的头寸。

合规性​

Canton 符合巴塞尔（Basel）监管标准 —— 这是大多数公链无法满足的关键要求。该网络支持为监管报告提供选择性透明度，同时保持商业机密，允许机构在不牺牲竞争优势的情况下满足披露要求。

JPM Coin 登陆 Canton：机构信心的信号​

2026 年 1 月 7 日，Digital Asset 和摩根大通的 Kinexys 部门宣布，他们将把 JPM Coin（代码：JPMD）原生引入 Canton Network。在此之前，JPM Coin 已于 2025 年 11 月在 Coinbase 的 Base L2 上推出，这使得 Canton 成为其第二个网络扩展。

JPM Coin 与稳定币的区别​

JPM Coin 不是稳定币，而是一种存款代币（deposit token）。与由非银行实体发行并由储备金支持的 USDT 或 USDC 不同，JPM Coin 代表对摩根大通存款的直接债权。这种区别对于机构采用至关重要：

• 监管待遇： 存款代币受现有银行业法规管辖，而非新兴的稳定币框架
• 对手方风险： 持有者对全球最大的银行之一拥有直接债权
• 结算最终性： 交易通过现有支付渠道以中央银行货币结算

Kinexys 每天处理的交易量已达 20-30 亿美元，自 2019 年以来的累计交易量已超过 1.5 万亿美元。将这一基础设施引入 Canton 表明，摩根大通认为该网络已准备好进行机构规模的部署。

推出计划​

该集成将在 2026 年分阶段推进：

1. 第一阶段： 为 Canton 上的 JPM Coin 发行、转账和赎回建立技术和业务框架
2. 第二阶段： 探索更多 Kinexys 产品集成，包括区块链存款账户
3. 第三阶段： 根据客户需求和监管条件进行全面生产部署

DTCC 代币化国债：更大的宏图​

虽然 JPM Coin 占据了头条新闻，但更重大的进展是 DTCC 决定使用 Canton 进行美国国债的代币化。

2025 年 12 月，DTCC 宣布将允许在 DTC 托管的部分美国国债在 Canton 网络上铸造。此前，SEC 发布了一份不采取行动函，允许 DTC 运营为期三年的代币化服务试点。

为什么这很重要​

代币化国债市场在短短一年内从 25 亿美元增长到约 90 亿美元。但大部分活动发生在零散的基础设施上，无法与传统的结算系统互操作。

DTCC 的 Canton 集成改变了这一局面：

• 托管权保留在 DTC： 底层证券保留在 DTCC 的中心化账本中，代币作为所有权的代表
• 现有的结算轨道： 代币可以通过既有的基础设施进行结算，而不需要新的托管安排
• 监管透明度： SEC 的不采取行动函为机构实验提供了三年的跑道

时间线和范围​

• 2026 年上半年： 在受控的生产环境中推出 MVP
• 2026 年下半年： 更广泛的推广，包括其他符合 DTC 和美联储要求的资产
• 持续进行： 根据客户兴趣和监管条件进行扩展

DTCC 还将与 Euroclear 共同担任 Canton 基金会的联席主席，从而对网络的治理和标准制定产生直接影响。

Canton Coin (CC)：原生代币​

与大多数机构区块链项目不同，Canton 拥有原生代币 —— Canton Coin (CC) —— 其采用了独特的代币经济学模型，旨在规避风投主导的分配弊端。

无预挖，无预售​

流通中的每一个 CC 都是通过参与网络获得的。没有创始人配额、团队代币或会导致供应过剩的投资者锁定。相反，CC 是持续产出的（大约每 10 分钟一次），并分发给当时为网络提供动力的参与者。

燃烧-铸造平衡​

其代币经济学遵循“燃烧-铸造”模型，使用费被销毁，并根据参与度铸造新币。总供应量遵循预定义的曲线：目前约有 220 亿枚 CC 在流通，前十年大约可开采 1000 亿枚。

市场地位​

截至 2026 年初，CC 的交易价格约为 0.14 美元，市值约 53 亿美元，在加密货币市值排行榜中位列前 25 名。最近的协议更新包括：

• 带有自动化 CC/USD 价格馈送的动态预言机定价
• 超级验证节点扩展，Blockdaemon 以机构级验证节点身份加入
• 激励机制简化，取消了基于在线时间的奖励以降低通胀

这对公有链意味着什么​

Canton 的崛起并不意味着像以太坊这样的公有链会变得无足轻重。这两个生态系统服务于根本不同的目的。

不同的市场，不同的需求​

以太坊/Solana： 为零售 DeFi 提供透明的公共结算、无需许可的创新、开源开发

Canton： 为受监管机构提供私有金融基础设施、选择性披露、合规优先的设计

预计到 2030 年，仅代币化国债市场就将超过 2 万亿美元。这一规模足以支撑多个网络蓬勃发展，服务于具有不同需求的不同细分市场。

互操作性问题​

更有趣的问题是这些生态系统最终是否会互操作。Canton 的“网络之网络”架构已经允许不同的子网络相互交易。将其扩展到包括公有链生态系统，可能会创建结合机构隐私与公共流动性的混合结构。

Circle、Paxos 和 FalconX —— 这些都是 Canton 的参与者 —— 已经在连接传统金融和加密原生金融。他们的存在表明，Canton 最终可能成为通往更广泛区块链生态系统的机构入场门户。

机构区块链之争​

Canton 并不是唯一的机构区块链项目。竞争对手包括：

• Hyperledger Fabric： 由 IBM 主导的许可链，被沃尔玛、马士基等公司使用
• R3 Corda： 专注于金融服务的企业区块链
• Quorum： 摩根大通最初的企业级以太坊分叉项目（现隶属于 ConsenSys）
• Fnality： 由银行财团支持的、使用分布式账本技术的支付系统

但 Canton 实现了其他项目都未曾做到的：获得主要金融基础设施提供商的真正采用。当 DTCC、Euroclear、高盛和摩根大通都选择同一个网络时，这不仅仅是一个试点 —— 这是一个信号，表明 Canton 已经解决了机构采用的难题。

展望未来​

2026 年值得关注的几项进展：

Q1-Q2： DTCC 代币化国债 MVP 在受控生产环境中上线

2026 年全年： JPM Coin 整合阶段，以及 Canton 网络上更多的 Kinexys 产品

2026 年下半年： SEC 可能批准扩大代币化范围（罗素 1000 指数股票、ETF）

持续进行中： 更多机构参与者加入该网络

Canton 网络代表了一种愿景，即传统金融将按照自己的规则进行代币化，而不是去适应现有的公有链基础设施。凭借超过 4 万亿美元的年交易量以及几乎所有华尔街主要机构的参与，这一愿景看起来越来越可靠。

对于公有链生态系统而言，Canton 的成功并不一定意味着威胁 —— 它证明了区块链技术已经从实验阶段走向了必不可少的阶段。现在的悬念在于，这些平行系统是会保持独立，还是最终汇聚成更庞大的体系。

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摩根大通（JPMorgan）每日处理 20-30 亿美元的区块链交易。高盛（Goldman Sachs）和纽约梅隆银行（BNY Mellon）刚刚在共享基础设施上推出了代币化货币市场基金。而美国证券结算的支柱——存管信托及结算公司（DTCC）已获得美国证券交易委员会（SEC）的批准，在大多数加密原生用户从未听说过的区块链上进行国债代币化。欢迎来到 Canton Network，这是华尔街对以太坊的回应，在公链还在争论下一个拉升哪个模因币（memecoin）时，它每月已在悄无声息地处理 4 万亿美元的交易。

Tether 去年赚了 130 亿美元的利润。这比高盛（Goldman Sachs）还要多。而且它仅凭约 200 名员工、没有分行，以及一个简单的挂钩国债收益率的数字美元产品就实现了这一目标。

欢迎来到 2026 年的稳定币经济。在这个时代，两家最大的发行商控制着超过 80% 的 3180 亿美元市场，交易量已经超过了 Visa 和 PayPal 的总和，而真正的战场不在于技术，而在于谁能攫取数千亿美元储备金的收益。

双头垄断：数据下的 USDT 和 USDC​

稳定币市场已经爆炸式增长。总供应量从 2025 年初的 2050 亿美元跃升至 2026 年初的 3180 亿美元以上——在短短 12 个月内增长了 55%。2025 年的交易额达到 33 万亿美元，同比增长 72%。

但这种增长并没有使市场民主化。如果说有什么变化的话，那就是它巩固了领导者的地位。

Tether 不可阻挡的机器​

Tether 的 USDT 以 1870 亿美元的市值控制着约 61% 的稳定币市场。它在中心化交易所的统治地位更加明显——所有稳定币交易量的 75% 都流向了 USDT。

利润数据令人震惊：

• 2024 年全年利润：130 亿美元（高于 2023 年的 62 亿美元）
• 2025 年上半年利润：57 亿美元
• 2025 年前三季度利润：超过 100 亿美元
• 美国国债持有量：1350 亿美元，使 Tether 成为全球最大的美国政府债务持有者之一

这些钱从哪里来？每年约有 70 亿美元仅来自国债和回购协议持有量。另外 50 亿美元来自比特币和黄金头寸的未实现收益。其余部分来自其他投资。

随着集团权益现已超过 200 亿美元，储备缓冲超过 70 亿美元，Tether 已从一个备受争议的加密工具演变成一家足以与华尔街巨头比肩的金融机构。

Circle 的公开亮相与 USDC 的经济学​

Circle 走了一条不同的路。2025 年 6 月，该公司以每股 31 美元的价格在 纽约证券交易所 (NYSE) 上市，定价高于预期。股价在首日暴涨 168%，此后较 IPO 价格攀升了 700% 以上，使 Circle 的市值超过了 630 亿美元。

USDC 现在的市值为 780 亿美元——约占稳定币市场的 25%。但 Circle 模式的迷人之处在于：它的经济学与 Tether 根本不同。

Circle 2025 年的财务轨迹：

• 2025 年第一季度：5.786 亿美元收入
• 2025 年第二季度：6.58 亿美元收入（同比增长 53%）
• 2025 年第三季度：7.40 亿美元收入（同比增长 66%），净利润 2.14 亿美元

但有一个限制因素解释了为什么尽管管理着类似规模的储备金，Circle 的利润与 Tether 相比却相形见绌。

Coinbase 的联系：USDC 一半收入的去向​

稳定币业务不仅仅是发行代币和收集收益。它还在于分销。Circle 为此付出了沉重的代价。

根据与 Coinbase 的收入分成协议，该交易所获得：

• 100% 直接存放在 Coinbase 上的 USDC 的利息收入
• 50% 平台外持有的 USDC 的剩余收入

在实践中，这意味着 Coinbase 在 2024 年拿走了约 56% 的 USDC 储备金总收入。仅在 2025 年第一季度，Coinbase 就从 Circle 获得了约 3 亿美元的分销款项。

摩根大通 (JPMorgan) 的分析将其细化：

• 平台内：约 130 亿美元的 USDC 每季度产生 1.25 亿美元，利润率为 20-25%
• 平台外：50/50 的分成每季度产生 1.7 亿美元，利润率接近 100%

到 2025 年底，USDC 储备金总收入预计将达到 24.4 亿美元——其中 15 亿美元归 Coinbase，只有 9.4 亿美元归 Circle。

这种安排解释了一个悖论：Circle 的股票市盈率极高 (股价是收入的 37 倍，利润的 401 倍)，因为投资者在押注 USDC 的增长，但真正获取大部分经济利益的公司是 Coinbase。这也解释了为什么 USDC 尽管是受监管程度更高、透明度更好的稳定币，但每美元流通产生的利润远低于 USDT。

挑战者：双头垄断的裂痕​

多年来，USDT-USDC 的双头垄断地位似乎不可动摇。2025 年初，它们合计控制了 88% 的市场。到 10 月，这一数字降至 82%。

6 个百分点的下降看似微小，但它代表了超过 500 亿美元的市值被替代方案夺走。几个挑战者正在蓄势待发。

USD1：特朗普支持的黑马​

最引人注目的进入者是来自 World Liberty Financial 的 USD1，该公司与特朗普家族有很深的联系（据报道 60% 的股份由特朗普的一家商业实体持有）。

USD1 于 2025 年 4 月推出，在短短 8 个月内市值已增长至近 35 亿美元——在所有稳定币中排名第五，仅次于 PayPal 的 PYUSD。其 39 的换手率指标（每个代币平均易手的次数）表明了真实的使用情况，而不仅仅是投机持有。

一些分析师，如 Blockstreet 的 Kyle Klemmer 预测，USD1 可能会在特朗普 2029 年任期结束前成为主导稳定币。无论这是否能够实现或是夸大其词，其增长速度是不容置疑的。

PayPal USD：金融科技的博弈​

PayPal 的 PYUSD 在 2025 年初的市值低于 5 亿美元，现已攀升至超过 25 亿美元——仅在 2025 年最后两周就增加了 10 亿美元。

限制很明显：PYUSD 主要存在于 PayPal 的生态系统中。与 USDT 或 USDC 相比，第三方交易所的流动性仍然薄弱。但 PayPal 的分销覆盖能力——拥有超过 4 亿个活跃账户——代表了一种不同的护城河。

USDS：DeFi 原生力量​

Sky Protocol 的 USDS（前身为 DAI）在 2025 年从 12.7 亿美元增长到 43.5 亿美元，增幅达 243%。在 DeFi 原生用户中，它仍然是首选的去中心化替代方案。

RLUSD：Ripple 的周转率之王​

Ripple 的 RLUSD 实现了主流稳定币中最高的周转率（Velocity），达到了 71——这意味着在 2025 年期间，每个代币平均换手 71 次。虽然其市值仅为 13 亿美元，但在 Ripple 的支付网络中被极度高频地使用。

收益之战：为什么分销将决定胜负​

这是关于 2026 年稳定币的一个令人不安的事实：底层产品已在很大程度上同质化。每种主流稳定币都提供相同的核心价值主张——一种由国债和现金等价物支撑的锚定美元的代币。

差异化体现在分销上。

正如 Delphi Digital 所指出的：“如果发行变得同质化，分销将成为关键的差异化因素。那些最深度集成到支付网络、交易所流动性和商家软件中的稳定币发行商，最有可能捕捉到最大份额的结算需求。”

这解释了为什么：

• Tether 统治交易所：75% 的中心化交易所（CEX）稳定币成交量流向 USDT
• Circle 向 Coinbase 支付重金：分销成本是维持相关性的代价
• PayPal 和 Trump 的 USD1 至关重要：它们带来了现有的用户基础和政治资本

监管催化剂​

2025 年 7 月 《GENIUS 法案》的通过从根本上改变了竞争格局。该法律建立了第一个针对支付型稳定币的联邦监管框架，提供了：

• 明确的稳定币发行商许可要求
• 储备金和审计标准
• 消费者保护条款

对于 Circle 而言，这是一种认可。作为受监管最严的主要发行商，《GENIUS 法案》有效地肯定了其合规优先的模式。在该法案通过后，CRCL 的股价飙升。

对于 Tether 而言，影响更为复杂。由于主要在离岸运营，USDT 面临着如何适应受监管的美国市场的问题——或者它是否将继续专注于监管套利仍然存在的国际市场增长。

这对开发者意味着什么​

稳定币取得了一项卓越的成就：它们是第一个实现真正主流应用的加密产品。2025 年的交易额达到 33 万亿美元，用户超过 5 亿，它们已经超越了最初作为交易所交易对的角色。

对于开发者和构建者来说，产生了以下几点启示：

1. 多稳定币支持是基本要求：没有任何单一稳定币能赢得所有市场。应用程序需要支持 USDT 以获取交易所流动性，支持 USDC 以应对受监管市场，并支持新兴的替代方案以满足特定用例。

2. 收益经济正在发生转变：Coinbase-Circle 模式表明，分销合作伙伴将捕获越来越多的稳定币经济收益。尽早构建原生集成至关重要。

3. 监管明朗化促进创新：《GENIUS 法案》为支付、借贷和 DeFi 领域的稳定币应用创造了一个可预测的环境。

4. 地缘套利是真实存在的：不同的稳定币在不同地区占据主导地位。USDT 在亚洲和新兴市场领先；USDC 则主导了美国的机构用途。

3180 亿美元的疑问​

如果当前的增长率持续下去，稳定币市场到 2027 年可能会超过 5000 亿美元。问题不在于稳定币是否重要，而在于谁将捕捉其价值。

Tether 的 130 亿美元利润展示了该模式的纯粹经济效益。Circle 的 630 亿美元市值显示了投资者愿意为监管地位和增长潜力支付的溢价。而挑战者们——USD1、PYUSD、USDS——证明了市场并没有看起来那么稳固。

保持不变的是底层动态：稳定币正在成为全球金融体系的关键基础设施。而那些控制了这些基础设施的公司——无论是通过像 Tether 那样的规模优势，像 Circle 那样的监管捕获，还是像 USD1 那样的政治资本——都将获得巨额利润。

稳定币战争与技术无关。它们关乎信任、分销以及谁能保留数百亿美元的收益。在这场战斗中，目前的领导者拥有巨大优势。但随着 18% 的市场目前处于双头垄断之外且不断增长，挑战者们并不会消失。

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美国政府目前持有约 198,000 枚比特币（BTC），价值超过 230 亿美元——这使其成为全球最大的比特币国家持有者。现在，国会希望将这一头寸扩大五倍。《2025 年比特币法案》（BITCOIN Act of 2025）提议在五年内收购 100 万枚 BTC，约占比特币总供应量的 5%。这可能成为自尼克松结束金本位制度以来最重要的货币政策转变。

这不再是投机性的政策。行政命令已经签署，州级储备已经运行，立法在参众两院都获得了两党的支持。问题不再是美国是否会建立战略比特币储备，而是储备规模会有多大，以及建立速度会有多快。

从行政命令到立法​

2025 年 3 月 6 日，特朗普总统签署了一项行政命令，建立战略比特币储备（Strategic Bitcoin Reserve），规定所有通过刑事和民事没收的比特币都应予以保留而非拍卖。这一决定消除了市场上约 200 亿美元的潜在抛售压力——在历史上，每当美国法警局（US Marshals Service）清算没收资产时，这些压力都会抑制价格。

但行政命令只是开场。参议院银行委员会数字资产小组主席、参议员 Cynthia Lummis（共和党-怀俄明州）于 2025 年 3 月重新提出了《比特币法案》，并获得了五位共和党人的共同提案：Jim Justice（共和党-西弗吉尼亚州）、Tommy Tuberville（共和党-阿拉巴马州）、Roger Marshall（共和党-堪萨斯州）、Marsha Blackburn（共和党-田纳西州）和 Bernie Moreno（共和党-俄亥俄州）。

该法案的全称——《通过全国优化投资促进创新、技术和竞争力法案》（Boosting Innovation, Technology, and Competitiveness through Optimized Investment Nationwide Act）——揭示了其立法框架：这不关乎投机，而关乎数字资产时代的国家竞争力。

众议员 Nick Begich（共和党-阿拉斯加州）在众议院提出了配套立法，开辟了参众两院共同推进的路径。众议员 Warren Davidson 的《美国比特币法案》（Bitcoin for America Act）增加了另一个维度：允许美国人用比特币支付联邦税，所有此类款项将直接流入战略比特币储备。

100 万枚 BTC 计划​

《比特币法案》最雄心勃勃的条款要求财政部在五年内收购 100 万枚 BTC——每年约 200,000 枚 BTC。按目前约 100,000 美元的价格计算，这意味着每年投入 200 亿美元进行购买，总计 1,000 亿美元。

这一规模刻意模仿了美国的黄金储备。联邦政府持有约 8,133 吨黄金，约占所有已开采黄金的 5%。收购比特币 2,100 万枚最高供应量的 5%，将建立起类似的比例地位。

关键条款包括：

• 20 年最低持有期：任何收购的比特币在二十年内不得出售，从而消除了在市场低迷期间清算的政治压力。
• 10% 最大每两年销售限额：持有期届满后，在任何两年期间内，出售的储备不得超过 10%。
• 去中心化金库网络：财政部必须建立具有“最高级别物理和网络安全”的存储设施。
• 保护自托管权利：立法明确禁止该储备侵犯个人比特币持有者的权利。
• 州参与计划：各州可以自愿将其持有的比特币存储在联邦储备系统的隔离账户中。

预算中性的收购策略​

如何在不增加税收的情况下购买 1,000 亿美元的比特币？该立法提出了几种机制：

黄金证书重估：美联储各银行持有 1973 年发行的黄金证书，法定价值为每金衡盎司 42.22 美元。底层黄金目前的交易价格约为每盎司 2,700 美元。通过按公允市场价值重新发行这些证书，财政部可以获得超过 5,000 亿美元的账面收益——这足以资助整个比特币收购计划。

总统数字资产顾问委员会执行主任 Bo Hines 公开提出，出售部分黄金储备作为预算中性的融资机制。虽然这在政治上很敏感，但算术上是可行的：即使减少 10% 的黄金持有量，也能为数年的比特币购买提供资金。

美联储汇款：美联储历史上曾向财政部上缴利润，尽管在最近的加息期间这一情况发生了逆转。未来的汇款可以拨专款用于比特币收购。

持续资产没收：政府继续通过刑事诉讼没收比特币。最近与 Prince 集团欺诈案相关的 150 亿美元没收——涉及 127,271 枚 BTC——展示了潜在流入的规模。

财政部长 Scott Bessent 在 2025 年 8 月确认了这一做法：“我们不会直接购买 [比特币]，而是将利用被没收的资产并继续积累。”这表明政府在争取直接购买的立法授权时，最初可能会依赖没收所得。

州级比特币储备​

联邦行动催化了州级的采用：

新罕布什尔州 成为首个拥有可操作立法的州。州长 Kelly Ayotte 于 2025 年 5 月 6 日签署了 HB 302 法案。该法律允许州财政部长将最多 5% 的公共资金投资于市值超过 5000 亿美元的数字资产——目前只有比特币满足这一门槛。值得注意的是，新罕布什尔州允许通过 ETF 进行投资，从而简化了托管要求。

德克萨斯州 的举动最为激进。州长 Greg Abbott 于 2025 年 6 月签署了 SB 21 和 HB 4488 法案，建立了德克萨斯州战略比特币储备（Texas Strategic Bitcoin Reserve），并设有强大的法律保护，防止未来的立法机构轻易废除。德克萨斯州是唯一一个实际为储备提供资金的州，初始投入 1000 万美元，并计划将该金额翻倍。立法要求进行冷存储托管，并允许比特币通过购买、分叉、空投或捐赠进入储备。

亚利桑那州 走了一条较窄的路线。HB 2749 允许该州以原始形式持有无人认领的加密资产，而不是将其清算。然而，州长 Katie Hobbs 否决了更具雄心的提案（SB 1025 和 HB 2324），这些提案本可以允许将最多 10% 的州资金直接投资于数字资产。

至少有 28 个州提出了比特币储备提案，尽管其中许多提案仍处于停滞或被拒绝状态。联邦《比特币法案》（BITCOIN Act）中包含允许州级储备存储在联邦系统内的条款，这可能会加速采用进程。

市场影响​

供需动态非常严峻。将 198,000 BTC 从常规的美国法警局（USMS）拍卖转入不销售的战略储备，消除了近 200 亿美元的潜在抛售压力。再加上 100 万 BTC 的收购计划，美国政府将成为永久买家，每年吸收约 1% 的流通供应量。

机构分析师预测了重大的价格影响：

• 摩根大通 (JPMorgan)：目标价 170,000 美元
• 渣打银行 (Standard Chartered)：目标价 150,000 美元
• Tom Lee (Fundstrat)：2026 年初达到 150,000 - 200,000 美元，年底可能达到 250,000 美元
• Galaxy Digital：2026 年底达到 185,000 美元

预测值在 2026 年集中在 120,000 - 175,000 美元之间，根据政策执行情况和宏观经济条件，更广泛的范围在 75,000 美元至 225,000 美元之间。

机构采用指标支持了看涨观点。76% 的全球投资者计划在 2026 年扩大数字资产风险敞口，其中 60% 预计将管理资产规模 (AUM) 的 5% 以上分配给加密货币。截至 2025 年第三季度，超过 172 家上市公司持有机票，环比增长 40%。

美国比特币 ETF 资产在 2025 年达到 1030 亿美元，彭博行业研究 (Bloomberg Intelligence) 预测 2026 年将有 150 亿 - 400 亿美元的额外资金流入。Galaxy Digital 预计，随着财富管理平台取消限制，资金流入量将超过 500 亿美元。

全球竞争动态​

美国战略比特币储备并非孤立存在。萨尔瓦多于 2021 年建立了首个主权比特币储备，并已积累了超过 6,000 BTC。巴西随后也建立了其储备框架。

一些分析师推测，美国的大规模购买可能会触发“全球比特币军备竞赛”——这是一个自我强化的循环，各国竞相在对手推高价格之前积累 BTC。博弈论表明，先行者捕获了不成比例的价值；后期采用者则为较差的头寸支付溢价。

这种动态部分解释了美国各州内部激进的竞争。德克萨斯州迅速为其储备提供资金，正是因为等待意味着付出更多代价。同样的逻辑也适用于国际层面。

实施时间线​

根据当前的立法势头和行政行动：

已完成：

• 签署建立战略比特币储备的行政命令（2025 年 3 月）
• 198,000 BTC 转入永久储备状态
• 三个州拥有可操作的比特币储备立法

2026 年预测：

• 《比特币法案》在国会委员会获得进展
• 财政部最终确定预算中性收购方案的蓝图
• 5 - 10 个州增加额外的州级储备立法
• 试点计划下可能进行首次联邦直接比特币购买

2027-2030 年窗口期：

• 全面运作 100 万 BTC 收购计划（如果获得立法授权）
• 早期收购进入 20 年持有期
• 州级储备网络可能覆盖 15 - 20 个州

风险与不确定性​

有几个因素可能会阻碍或延迟实施：

政治风险：政府更迭或国会控制权的变化可能会逆转政策方向。行政命令的保护力度弱于立法编纂——因此通过《比特币法案》具有紧迫性。

托管与安全：管理价值数百亿美元的比特币需要机构级的托管基础设施，而联邦政府目前缺乏这种设施。建立去中心化的保险库网络需要时间和专业知识。

预算评估：国会预算办公室 (CBO) 对黄金证书重估机制的评估可能会使法案通过变得复杂。新颖的筹款机制会引发程序性挑战。

市场波动：比特币价格的大幅下跌可能会削弱政治支持，即使长期基本面保持不变。

国际关系：美国大规模积累比特币可能会使与那些货币政策假定比特币微不足道的国家之间的关系变得紧张。

对开发者意味着什么​

对于区块链开发者和 Web3 公司而言，战略性比特币储备（Strategic Bitcoin Reserve）代表了来自全球最大经济体的认可。监管明确性通常伴随着机构采纳而到来 —— 而没有比美国政府更大的机构了。

基础设施方面的影响超出了比特币本身。随着主权实体进入生态系统，托管解决方案、合规框架、审计机制和跨链互操作性都变得更具价值。服务于国家级比特币储备的同类基础设施，也可以服务于全球的企业客户、养老基金和主权财富基金。

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正在构建满足机构需求的基础设施？BlockEden.xyz 为 20 多个网络提供企业级区块链 API 和 RPC 服务 —— 这种可靠性正是机构在比特币从投机转向战略资产过程中所需要的。

Tether 在 2025 年前三个季度实现了 100 亿美元的利润——超过了美国银行 (Bank of America)。Coinbase 仅通过与 Circle 的收入分成协议，每年就能赚取约 15 亿美元。与此同时，随着新一代挑战者不断蚕食这一双寡头格局，USDT 和 USDC 的合计市场份额已从 88% 下降到 82%。欢迎来到加密货币领域利润最丰厚、但大多数人尚未完全理解的角落。

Hyperliquid 持有 59.7 亿美元的 USDC 存款——几乎占 Circle 总流通供应量的 10%。按保守的 4% 国债收益率计算，这意味着每年有 2.4 亿美元的收入流向 Circle。而 Hyperliquid 对此颗粒无收。

因此，Hyperliquid 推出了 USDH。

这并非孤立举动。在整个 DeFi 领域，同样的算计正在上演：既然可以自己获取收益，为什么要将数亿美元的收益拱手让给第三方稳定币发行方？MetaMask 推出了 mUSD。Aave 正在围绕 GHO 进行建设。来自 M0 和 Agora 的新一代白标基础设施正在让协议原生稳定币对任何具有规模的平台都变得可行。

稳定币的双头垄断——Tether 和 Circle 占据 80% 以上的市场份额——正在瓦解。规模达 3140 亿美元的稳定币市场即将变得更具竞争性。

2025 年 11 月，连接全球 11,500 家银行的通信网络 Swift 悄然开启了一个开关，永远改变了全球金融。任何 Swift 会员机构首次能够将区块链钱包地址附加到支付消息中，跨公有链和私有链结算代币化资产，并执行智能合约交互——这一切都通过其现有基础设施实现。

实现这一目标的技术？Chainlink 的跨链互操作性协议 (CCIP)。

数据说明了采用速度的加快：2025 年通过 CCIP 进行的跨链转账飙升了 1,972%，达到 77.7 亿美元。该协议目前连接了 60 多个区块链，保障了 336 亿美元的跨链代币安全，并已成为 DeFi 巨头和传统金融机构事实上的桥接基础设施。当 Coinbase 需要跨链桥接其 70 亿美元的包装资产套件时，他们选择了 CCIP。当 Lido 需要为其 330 亿美元的 wstETH 提供跨链基础设施时，他们升级到了 CCIP。

这是一个关于 Chainlink 与 Swift 之间为期七年的合作如何最终促成金融行业最重要的区块链整合的故事——以及为什么 CCIP 有望成为代币化资产的 TCP/IP。

2025 年 11 月，发生了一件前所未有的事情：11,000 家银行获得了大规模直接处理数字和代币化资产的能力。不是通过加密货币交易所，也不是通过托管机构，而是通过 Swift —— 也就是它们使用了几十年的同一个报文网络 —— 现在通过 Chainlink 的跨链互操作性协议 (CCIP) 连接到了区块链。

这不再是试点。这是正式投产。

此次集成代表了 Chainlink 与 Swift 之间长达七年合作的结晶，并回答了加密行业自诞生以来一直争论不休的一个问题：如何在不要求机构重建其整个基础设施的情况下，将 867 万亿美元的传统金融资产桥接到区块链上？

2025 年 1 月，大约有 70 家上市公司在资产负债表中持有比特币。到 10 月，这一数字已激增至 228 家。目前，这些“数字资产金库”（DAT）公司总计持有约 1480 亿美元的比特币和其他加密货币——与 12 个月前记录的 400 亿美元市值相比，增长了三倍。

这不再是投机。这是企业思考资产负债表方式的结构性转变。

数据揭示了机构采用加速的历程：上市公司目前控制着比特币总供应量的 4.07%，高于年初的 3.3%。私营企业将企业持有的比特币总量推高至供应量的 6.2%——自 2020 年 1 月以来增长了惊人的 21 倍。仅在 2025 年的 8 个月内，新增的企业比特币流入量就达到了 125 亿美元，超过了 2024 年全年的总额。

但这场淘金热也有其阴暗面。Strategy 的股价从峰值暴跌了 52%。Semler Scientific 下跌了 74%。GameStop 的比特币转型也以失败告终。正如一位分析师所言，“溢价时代已经结束”。是什么驱动了这场企业比特币狂热？谁是赢家，谁又正在被碾压？

企业财务的新规则​

2025 年，两股力量汇聚在一起，将比特币从一种投机性的好奇象转变为合法的企业金库资产：监管明晰化和会计改革。

FASB 改变了一切​

多年来，持有比特币的公司面临着会计方面的噩梦。在旧规则下，加密资产被视为无期限无形资产——这意味着公司只能记录减值（损失），在出售之前无法确认收益。如果一家公司在 20,000 美元时买入比特币并看着它涨到 100,000 美元，其账面价值仍按成本计算；但如果价格哪怕瞬间跌至 19,000 美元，他们就必须计提减值。

这种情况在 2025 年 1 月 1 日发生了改变，当时 FASB 的 ASU 2023-08 准则成为所有日历年度实体的强制性要求。新标准要求公司在每个报告期按公允价值衡量加密资产，并在净收入中反映收益和损失。

影响立竿见影。特斯拉持有 11,509 枚 BTC，自早期购买以来一直未动。在新规则下，其按市值计价（mark-to-market）的收益达到了 6 亿美元。原本坐拥未实现收益的公司终于可以报告这些收益了。比特币对企业资产负债表而言变成了一种更为简洁的资产。

监管利好​

2025 年在国会推进的《GENIUS 法案》和《CLARITY 法案》提供了企业司库们梦寐以求的东西：可预测性。虽然这两项法案尚未完全通过，但跨党派的势头表明，加密货币不会因监管而消亡。

对于评估比特币作为金库资产的 CFO 们来说，这种监管轨迹比任何具体规则都重要。持有资产可能被禁止或受到严格限制的风险显著降低。“一旦比特币反弹，”一位分析师指出，“没有哪位 CFO 愿意成为那个忽视了本周期最廉价资产负债表交易的人。”

巨头：谁持有，持有多少​

企业比特币版图由少数几家巨型企业主导，但领域正在迅速扩张。

Strategy：330 亿美元的庞然大物​

迈克尔·塞勒（Michael Saylor）的公司——现在已从 MicroStrategy 更名为简单的“Strategy”——仍然是无可争议的王者。截至 2026 年 1 月，该公司持有 673,783 枚 BTC，平均买入价格为 66,385 美元，总投资额达 331 亿美元。

Strategy 的“42/42 计划”（原为“21/21 计划”，后翻倍）的目标是在 2027 年前筹集 840 亿美元资金——420 亿美元股权和 420 亿美元固定收益证券——以继续增持比特币。仅在 2025 年，他们就通过场中增发计划和优先股募资筹集了 68 亿美元。

其规模是前所未有的。Strategy 目前控制着比特币总供应量的约 3.2%。MSCI 决定维持该公司的指数地位，验证了“数字资产金库”模式，并使 MSTR 成为机构对比特币敞口的主要投资工具。

Marathon Digital：挖矿巨头​

截至 2025 年 3 月，MARA Holdings 以 46,376 枚 BTC 位居第二。与单纯购买比特币的 Strategy 不同，Marathon 通过挖矿业务生产比特币，这赋予了公司不同的成本基础和运营特征。

MARA 在 2025 年脱颖而出的原因是收益生成。该公司开始借出部分持仓——截至 2025 年 1 月为 7,377 枚 BTC——以产生个位数的百分比回报。这解决了对比特币作为企业资产的主要批评之一：它们是不会产生收入的死资产。

Metaplanet：亚洲的最大豪赌​

东京上市公司 Metaplanet 成为 2025 年的黑马。到年底，该公司已购入价值 27 亿美元的 30,823 枚 BTC，使其成为亚洲最大的企业比特币持有者，并跻身全球前十大金库之列。

Metaplanet 的雄心进一步扩展：目标是到 2026 年底持有 100,000 枚 BTC，到 2027 年达到 210,000 枚 BTC——约占比特币总供应量的 1%。该公司代表了该模式的国际化，证明了 Strategy 的策略在非美国市场同样奏效。

Twenty One Capital：由 Tether 支持的新秀​

Twenty One Capital 作为 2025 年的“超级新秀”亮相。这个新实体通过与 Cantor Equity Partners 的 SPAC 合并上市，得到了一个意想不到的联盟支持：Cantor Fitzgerald、Tether、软银（SoftBank）和 Bitfinex。

初始融资为资产负债表带来了 3.6 亿美元和 42,000 枚 BTC（价值约 39 亿美元）。Tether 贡献了 1.6 亿美元；软银增加了 9 亿美元；Bitfinex 贡献了 6 亿美元。Twenty One 代表了 DAT 模型的机构化——主要金融机构正在构建专门的比特币财库载体。

新加入者：结果各异​

并非每家追随比特币财库浪潮的公司都取得了成功。

GameStop：迷因股再次陷入困境​

GameStop 在 2025 年 3 月宣布，它将专门发行 13 亿美元的零息可转换债券用于购买比特币。到 5 月，该公司已购入 4,710 枚 BTC。

市场反应惨淡。消息公布后，股价短暂跳涨 7%，随后出现两位数的暴跌。三个月后，该股仍下跌超过 13%。GameStop 证明了转向比特币无法治愈根本的业务问题，而且投资者能够看穿纯粹的财务工程。

Semler Scientific：从英雄到被收购​

医疗保健技术公司 Semler Scientific 在 2024 年 5 月宣布其比特币财库转型后，股价上涨了五倍。到 2025 年 4 月，该公司计划发行 5 亿美元的证券，明确用于购买比特币。

但 2025 年的低迷打击沉重。Semler 的股价从峰值下跌了 74%。2025 年 9 月，Strive, Inc. 宣布以全股票方式收购 Semler——这两家比特币财库公司的合并看起来不像是扩张，更像是受创者的整合。

模仿者问题​

“并非所有人都能成为 Strategy，”一位分析师观察到，“并没有万无一失的公式表明，快速更名或合并再加上增加比特币就等于成功。”

包括 Solarbank 和 ECD Automotive Design 在内的公司宣布转向比特币，希望能带动股价上涨。但都没有实现。市场开始区分拥有真正比特币战略的公司和那些将加密货币作为公关手段的公司。

隐藏的故事：小企业采用​

虽然上市公司的财库占据了头条新闻，但真正的采用故事可能发生在私营企业中。

根据 River 2025 年商业报告，小企业正在引领比特币的采用：75% 的比特币商业用户员工人数少于 50 人。这些公司将净收入的中位数 10% 用于购买比特币。

小企业的吸引力与上市公司的动机不同。在没有复杂的财库管理工具的情况下，比特币提供了一个简单的抗通胀手段。由于没有公开市场的审查，他们可以在没有季度收益压力的情况下持有并度过波动期。税损收割策略（Tax-loss harvesting）——以亏损出售以抵消收益，然后立即重新购买（对比特币合法，但对股票不合法）——提供了额外的灵活性。

熊市论调出现​

2025 年的市场回调暴露了关于 DAT 模型的基本问题。

杠杆与稀释​

Strategy 的模型依赖于不断筹集资金以购买更多比特币。当比特币价格下跌时，受杠杆效应影响，公司股价跌得更快。这造成了以更低价格发行更多股票的压力——稀释了现有股东的利益，以维持收购步伐。

自比特币从 2025 年 10 月的高点暴跌 30% 以来，财库公司进入了批评者所说的“死亡螺旋”。Strategy 股价下跌了 52%。投资者为通过这些股票获得比特币风险敞口而支付的溢价消失了。

“溢价时代结束了”​

“我们正在进入一个只有纪律严明的结构和真正的业务执行才能生存的阶段，”Stacking Sats 的 John Fakhoury 警告说。结构性弱点——杠杆、稀释以及对持续融资的依赖——变得不容忽视。

对于拥有实际业务的公司，增加比特币可能会提升股东价值。对于整个论点都是积累比特币的公司，当比特币价格下跌时，该模型将面临生存问题。

接下来会发生什么​

尽管面临挑战，但这一趋势并未逆转。Bernstein 的分析师预计，未来五年全球上市公司对比特币的分配可能达到 3,300 亿美元。Standard Chartered 预计，这种企业财库的采用将推动比特币走向 200,000 美元。

几项进展将影响 2026 年：

FASB 扩张​

2025 年 8 月，FASB 增加了一个关于数字资产的研究项目，以“探索针对某些数字资产及相关交易的会计处理和披露的有针对性的改进”。这标志着加密资产在企业会计中可能会进一步正常化。

全球税务协调​

经合组织（OECD）的加密资产申报框架（CARF）目前已有 50 个司法管辖区承诺在 2027 年前实施。加密货币税务报告的标准化将使企业对比特币的持有在跨国行政管理上更具可行性。

收益生成模型​

MARA 的借贷计划指明了未来的方向。各家公司正在探索如何让持有的比特币产生收益，而不仅仅是静置在冷存储中。DeFi 集成、机构借贷和比特币抵押融资可能会进一步扩张。

战略储备的影响​

如果各国政府开始将比特币作为战略储备——这种可能性在五年前看来还很荒谬，但现在正被广泛讨论——企业财库将面临新的竞争格局。企业和主权国家对固定供应资产的需求创造了有趣的博弈论。

总结​

2025 年的企业比特币财库运动代表了金融史上真正的新事物：数百家上市公司将自己的资产负债表押注于一个有着 16 年历史、没有现金流、没有盈利且没有收益的数字资产上。

有些公司会显得极具远见——它们在 2024-2025 年的价格水平积累，并挺过了不可避免的波动。另一些公司则会成为警示案例——那些将比特币作为衰落业务的“孤注一掷”，或者因过度杠杆而导致破产的公司。

目前持有 1480 亿美元加密财库的 228 家上市公司已经完成了押注。监管框架正在清晰化。会计准则终于完善。问题不在于企业对比特币的采用是否会继续，而在于哪些公司能从波动中生存下来并从中获益。

对于关注该领域的开发者和投资者来说，其中的教训是深刻的：比特币作为财库资产适用于那些拥有真正运营实力和严谨资本配置的公司。它不能替代业务基本面。溢价时代可能确实已经结束，但企业加密货币的基础设施时代才刚刚开始。

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本文仅用于教育目的，不应被视为财务建议。作者不持有文中提到的任何公司的仓位。