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监管合规和法律框架

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GENIUS 法案合规分歧：USA₮ 与 USDC 如何重新定义稳定币监管

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

稳定币行业正面临自诞生以来最重要的监管转型。随着 GENIUS 法案 2026 年 7 月截止日期的临近，以及市场规模突破 3170 亿美元，两种截然不同的合规策略正在兴起：Circle 受联邦监管的 USDC 模式，以及 Tether 采用 USA₮ 的双代币策略。随着市场对 USDT 1860 亿美元储备的透明度担忧日益加剧，这一监管分水岭将决定哪些稳定币能够生存，而哪些将面临淘汰。

GENIUS 法案：新的监管范式​

于 2025 年 7 月 18 日通过的 GENIUS 法案 建立了美国第一个针对稳定币监管的综合性联邦框架。该立法标志着加密货币从“蛮荒时代”向机构监管的数字美元的根本转变。

2026 年生效的核心要求​

该法案规定了将重塑稳定币格局的严格合规标准：

1:1 准备金支持：每种稳定币必须由美元或短期国债等流动性等价物提供 1:1 的资金支持。不允许部分准备金，不允许算法支持，绝无例外。

每月鉴证：发行方必须提供每月储备金鉴证，取代监管前时代常见的季度或不定期报告。

年度审计：稳定币流通量超过 500 亿美元的公司必须接受年度强制审计——这一门槛目前适用于 Tether 和 Circle。

联邦监管：稳定币只能由 FDIC 承保的银行、州特许信托公司或 OCC 批准的非银行实体发行。不受监管的离岸发行方服务美国客户的时代即将结束。

2026 年 7 月截止日期​

到 2026 年 7 月 18 日，联邦监管机构必须颁布最终的实施细则。OCC、FDIC 和州监管机构正在竞相赶在 2027 年 1 月的执法截止日期之前，建立许可框架、资本要求和检查程序。

这一紧迫的时间表正迫使稳定币发行方现在就做出战略决策。是申请联邦执照？与受监管的银行合作？还是推出符合要求的替代代币？2026 年做出的选择将决定未来十年的市场地位。

Circle 的监管先发优势​

Circle Internet Financial 已将 USDC 定位为合规的黄金标准，赌注在于机构采用需要联邦层面的监管。

OCC 国家信托银行章程​

在 2025 年 12 月 12 日，Circle 获得了 OCC 的有条件批准，成立了 First National Digital Currency Bank, N.A. —— 这是美国历史上第一家联邦特许的数字货币银行。

该章程从根本上改变了 USDC 的监管属性：

  • 联邦监管：USDC 的储备金直接受 OCC 监管，该机构也负责监管摩根大通和美国银行。
  • 储备金隔离：客户资金与运营资本严格分离，并由联邦检查员核实每月鉴证。
  • 国家银行标准：遵守与传统银行业相同的流动性、资本和风险管理要求。

对于机构采用者——养老基金、企业司库、支付处理商——这种联邦监管提供了将稳定币集成到核心财务运营中所需的监管确定性。

全球合规策略​

Circle 的合规工作远不止于美国本土：

  • MiCA 合规：2024 年，Circle 成为全球首个遵守欧盟《加密资产市场法案》（MiCA）的稳定币发行方，使 USDC 成为欧洲机构的首选稳定币。
  • 多司法管辖区许可：在英国、新加坡和百慕大获得电子货币和支付许可；在加拿大符合价值参考加密资产（VRCA）合规要求；获得阿布扎比全球市场的货币服务提供商授权。
  • 战略合作伙伴关系：与受监管的金融基础设施提供商、传统银行和支付网络集成，这些合作伙伴都要求经过审计的准备金和政府监督。

Circle 的策略很明确：牺牲加密货币早期特有的无许可、离岸灵活性，以换取机构的合法性和受监管的市场准入。

USDC 市场地位​

截至 2026 年 1 月，USDC 的市值持有量为 738 亿美元，约占稳定币总市场的 25%。虽然规模明显小于 USDT，但 USDC 在合规至上的受监管市场中增长势头正在加速。

关键问题在于：监管强制令会迫使机构用户从 USDT 转向 USDC，还是 Tether 的新策略会抵消 Circle 的合规优势？

Tether 的储备透明度危机​

在 Circle 奔向全面联邦监管的同时，Tether 正面临着储备充足性和透明度方面日益增加的审查 —— 这些担忧正威胁着其 1860 亿美元的市场主导地位。

标准普尔稳定性评分下调​

在一份严厉的评估中，标准普尔全球（S&P Global）将 Tether 的稳定性评分下调至“疲软”（weak），理由是其持续存在的透明度漏洞和高风险资产配置。

核心担忧在于：Tether 的高风险持仓目前占储备的 24%，高于一年前的 17%。这些资产包括：

  • 比特币持仓（96,000 BTC，价值约 80 亿美元）
  • 黄金储备
  • 与未披露对手方的担保贷款
  • 公司债券
  • 披露有限的“其他投资”

标准普尔发出严厉警告：“比特币的重大跌幅，特别是如果伴随着其他高风险持仓的损失，可能会导致 USDT 抵押不足。”

这代表了稳定币本应维持的 1:1 储备支持发生了根本性的转变。虽然 Tether 报告称其储备中包含超过 1200 亿美元的美国国债以及 56 亿美元的盈余储备，但资产构成的模糊性引发了持续的质疑。

透明度鸿沟​

透明度仍然是 Tether 的致命弱点（Achilles heel）：

报告延迟：最近的公开审计显示，截至 2026 年 1 月的数据仍为 2025 年 9 月 —— 三个月的延迟在市场波动剧烈、储备价值可能大幅波动的时期变得至关重要。

有限的鉴证而非审计：Tether 提供由 BDO 编制的季度鉴证报告，而非四大会计师事务所的全面审计。鉴证报告仅验证特定时间点的储备余额，并不审查资产质量、对手方风险或运营控制。

未披露的托管人和对手方：Tether 的储备实际上存放在哪里？担保贷款的对手方是谁？条款和抵押品是什么？尽管监管机构和机构投资者不断提出要求，这些问题仍然没有答案。

2025 年 3 月，Tether 首席执行官 Paolo Ardoino 宣布公司正在努力聘请一家四大会计师事务所进行全面的储备审计。截至 2026 年 2 月，这一合作尚未实现。

GENIUS 法案的合规挑战​

问题在于：GENIUS 法案可能会强制要求透明度措施，而 Tether 目前的结构无法满足这些要求。每月鉴证、联邦对储备托管人的监管、披露对手方 —— 这些要求与 Tether 的不透明性是不相容的。

不合规可能会触发：

  • 美国交易所的交易限制
  • 从受监管平台的下架
  • 禁止美国客户访问
  • 民事执法行动

对于一个流通量达 1860 亿美元的代币来说，失去美国市场准入将是灾难性的。

Tether 的战略应对：USA₮ 策略​

Tether 并没有通过改革 USDT 来达到联邦标准，而是采取了双代币策略：在维持 USDT 面向国际市场的同时，在美国推出一款完全合规的替代品。

USA₮：一种“美国制造”的稳定币​

在 2026 年 1 月 27 日，Tether 宣布推出 USA₮，这是一种受联邦监管、以美元支持的稳定币，专门为符合 GENIUS 法案的要求而设计。

战略要素：

银行发行：USA₮ 由联邦特许的数字资产银行 Anchorage Digital Bank, N.A. 发行，满足了 GENIUS 法案对银行支持稳定币的要求。

蓝筹储备管理：Cantor Fitzgerald 担任指定的储备托管人和首选一级交易商，为储备管理带来了华尔街的信誉。

监管监察：与离岸的 USDT 不同，USA₮ 在 OCC 的监管下运行，拥有每月鉴证报告、联邦检查，并符合国家银行标准。

领导层：前美国国会议员 Bo Hines 被任命为 Tether USA₮ 的首席执行官，标志着该项目专注于华盛顿的关系处理和监管导航。

双代币市场策略​

Tether 的方法针对不同的监管环境创建了不同的产品：

USDT：继续作为国际市场、DeFi 协议和监管合规性要求较低的离岸交易所的主导全球稳定币。当前市值：1860 亿美元。

USA₮：目标客户是美国机构、受监管的交易所，以及需要联邦监管的传统金融基础设施合作伙伴。预计将于 2026 年第二季度大规模推出。

这一策略使 Tether 能够：

  • 保留 USDT 在无需许可的 DeFi 中的先发优势
  • 与 USDC 直接竞争受监管的美国市场份额
  • 避免重组 USDT 现有的储备管理和运营模式
  • 在合规和离岸市场均维持 Tether 品牌

风险：市场碎片化。流动性会在 USDT 和 USA₮ 之间分裂吗？Tether 能否在两个独立的代币中维持网络效应？而最关键的是 —— 美国监管机构是否会允许 USDT 在合规的 USA₮ 之外继续面向美国用户运行？

价值 3170 亿美元的市场正面临考验​

稳定币市场的爆发式增长使得合规性不仅是法律要求，更是关乎商业存续的必然选择。

市场规模与主导地位​

截至 2026 年 1 月，稳定币总市值已突破 3170 亿美元，相较于几周前的 3000 亿美元加速增长。

双头垄断格局已定：

  • USDT：1863.4 亿美元（64% 市场份额）
  • USDC：738 亿美元（25% 市场份额）
  • 总计：占据整个稳定币生态系统的 89%

下一个最大的竞争对手 BUSD 的市场份额不足 3%。这种双寡头市场格局使得 USDT 与 USDC 之间的合规之争成为了决定性的竞争态势。

交易量与流动性优势​

市值仅反映了部分情况。USDT 在交易量方面占据主导地位：

  • 在主流交易所，BTC/USDT 交易对的订单簿深度通常比 BTC/USDC 交易对深 40-50%
  • USDT 占据了 DeFi 协议流动性的大部分
  • 国际交易所绝大多数使用 USDT 作为主要交易对

这种流动性优势具有自我强化的特点：交易者偏好 USDT 是因为其价差更窄，这进而吸引了更多交易者，进一步加深了流动性。

GENIUS 法案威胁要打破这一平衡。如果美国交易所下架或限制 USDT 交易，流动性将变得碎片化，价差会扩大，机构交易者将转向 USDC 或 USA₮ 等合规替代品。

机构采用 vs. DeFi 主导地位​

Circle 和 Tether 正在竞争根本不同的市场：

USDC 的机构化路线：企业财库、支付处理器、传统银行和受监管的金融服务。这些用户需要合规性、透明度和监管确定性——这些正是 USDC 的优势。

USDT 的 DeFi 主导地位：去中心化交易所、离岸交易、跨境汇款和无许可协议。这些用例优先考虑流动性、全球可访问性和最低摩擦——这些优势更倾向于 USDT。

问题在于哪个市场增长更快：受监管的机构采用，还是无许可的 DeFi 创新？

2026 年 7 月之后会发生什么？​

监管时间表正在加速。以下是预期情况：

2026 年第二季度：最终规则制定​

到 2026 年 7 月 18 日，联邦机构必须发布以下方面的最终法规：

  • 稳定币许可框架
  • 储备资产要求和托管标准
  • 资本和流动性要求
  • 检查和监督程序
  • BSA/AML 和制裁合规协议

FDIC 已经提出了银行子公司发行稳定币的申请要求，这表明监管机制正在迅速运作。

2026 年第三至第四季度：合规窗口期​

在 2026 年 7 月规则制定与 2027 年 1 月强制执行之间，稳定币发行方有一个短暂的窗口期来执行以下操作：

  • 提交联邦执照申请
  • 建立合规的储备管理
  • 实施每月证明基础设施
  • 如有必要，与受监管的银行合作

错过这一窗口期的公司将面临被排除在美国市场之外的风险。

2027 年 1 月：执行截止日期​

到 2027 年 1 月，GENIUS 法案的要求将全面生效。未获得联邦批准而在美国市场运营的稳定币将面临：

  • 从受监管的交易所下架
  • 禁止新发行
  • 交易限制
  • 民事执法行动

这一截止日期将迫使交易所、DeFi 协议和支付平台做出选择：仅集成合规的稳定币，或冒着受到监管制裁的风险。

合规策略比较​

维度Circle (USDC)Tether (USDT)Tether (USA₮)
监管状态OCC 批准的国家信托银行（有条件的）离岸，无美国执照由 Anchorage Digital Bank 发行（联邦执照）
储备透明度每月证明、联邦监督、隔离储备季度 BDO 证明、3 个月报告延迟、披露有限联邦监督、每月证明、Cantor Fitzgerald 托管
资产构成100% 现金和短期国债76% 流动性储备，24% 高风险资产（比特币、黄金、贷款）预期 100% 现金和国债（符合 GENIUS 法案）
审计标准在 OCC 监督下向“四大”审计迈进BDO 证明，无“四大”审计联邦检查，可能进行“四大”审计
目标市场美国机构、受监管金融服务、全球注重合规的用户全球 DeFi、离岸交易所、国际支付美国机构、受监管市场、符合 GENIUS 法案
市值738 亿美元（25% 市场份额）1863.4 亿美元（64% 市场份额）待定（2026 年第二季度推出）
流动性优势在受监管市场表现强劲在 DeFi 和国际交易所占据主导地位未知——取决于采用情况
合规风险低——主动超越监管要求高——储备不透明，与 GENIUS 法案不兼容低——专为符合联邦合规要求而设计

Web3 构建者的战略影响​

对于开发者、DeFi 协议和支付基础设施提供商而言，监管分歧创造了关键的决策点：

你应该基于 USDC、USDT 还是 USA₮ 进行构建？​

在以下情况下选择 USDC：

  • 你的目标是美国机构用户
  • 合规性是核心需求
  • 你需要联邦监管以便与银行或支付处理器建立合作伙伴关系
  • 你的路线图包括 TradFi（传统金融）集成

在以下情况下选择 USDT：

  • 你正面向国际市场进行构建
  • DeFi 协议和无许可的可组合性是首要任务
  • 你需要最大的流动性对于交易应用
  • 你的用户位于海外或新兴市场

在以下情况下选择 USA₮：

  • 你希望在拥有 Tether 品牌影响力的同时满足联邦合规要求
  • 你正在观察 USA₮ 是否能夺取机构市场份额
  • 你相信双代币策略将会成功

风险点：监管碎片化。如果 USDT 面临美国限制，专门基于 USDT 构建的协议可能需要进行昂贵的迁移，转而使用合规的替代方案。

基础设施机遇​

稳定币监管创造了对合规基础设施的需求：

  • 储备证明（Reserve Attestation）服务：每月核查、联邦报告、实时透明度仪表板
  • 托管解决方案：隔离储备管理、机构级安全、监管监督
  • 合规工具：KYC/AML 集成、制裁筛选、交易监控
  • 流动性桥：随着监管要求的变化，在 USDT、USDC 和 USA₮ 之间进行迁移的工具

对于在区块链轨道上构建支付基础设施的开发者而言，了解稳定币储备机制和合规性至关重要。BlockEden.xyz 为稳定币运行的 Ethereum、Solana 及其他链提供 企业级 API 访问，其可靠性专为金融应用而设计。

这对数字美元的未来意味着什么​

《GENIUS 法案》的合规分水岭将通过三个关键方式重塑稳定币市场：

1. 离岸不透明时代的终结​

储备不透明、不受监管的离岸稳定币时代正在结束——至少对于瞄准美国市场的代币而言。Tether 的 USA₮ 策略承认了这一现实：为了争夺机构资本，联邦监管是不可逾越的门槛。

2. 市场碎片化 vs. 整合​

我们是否会看到一个碎片化的稳定币格局，拥有数十个合规代币，每个代币都针对特定的司法管辖区和用例进行了优化？还是网络效应会使市场围绕 USDC 和 USA₮ 这两个受联邦监管的选择进行整合？

答案取决于监管是创造了准入门槛（有利于整合），还是标准化了合规要求（降低了新进入者的门槛）。

3. 机构 vs. DeFi 的分歧​

最深远的影响可能是机构稳定币（USDC、USA₮）与 DeFi 稳定币（海外市场的 USDT、美国司法管辖区之外的算法稳定币）之间的永久分裂。

机构用户将要求联邦监督、隔离储备和监管确定性。而 DeFi 协议将优先考虑无许可访问、全球流动性和可组合性。这些需求可能证明是不相容的，从而创造出具有针对不同需求优化的不同代币的独立生态系统。

结论：合规性即竞争优势​

《GENIUS 法案》2026 年 7 月的截止日期标志着稳定币不受监管时代的结束，以及联邦合规成为市场准入门槛的新竞争格局的开始。

Circle 在合规方面的先发优势使 USDC 在机构主导地位中处于有利地位，但 Tether 凭借 USA₮ 的双代币策略提供了一条在受监管市场竞争的路径，同时保留了 USDT 的 DeFi 流动性优势。

真正的考验将在 2026 年第二季度到来，届时最终法规出台，稳定币发行方必须证明他们能够在不牺牲最初赋予加密货币价值的无许可创新的情况下，满足联邦监管的要求。

对于规模达 3170 亿美元的稳定币市场而言，赌注再高不过了：合规决定生存。

资料来源​

中国八部门 RWA 禁令：国家主导代币化的窄廊

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

2026 年 2 月 6 日，中国不仅更新了其加密禁令——它还重新定义了现实世界资产（RWA）代币化的参与规则。以中国人民银行和中国证券监督管理委员会为首的八个政府部门联合发布了规定，在严厉打击未经授权的稳定币的同时，为合规的 RWA 开启了一个受严格控制的窗口。

传达的信息非常明确：中国正在构建自己版本的代币化未来——在这个未来中，由国家而非市场来界定参与的边界。

监管地震：发生了什么变化​

中国首次以法律形式明确了虚拟货币（仍然被禁止）与现实世界资产代币化（有条件允许）之间的区别。这标志着从全面禁止向分类监管的根本转变。

这八个部门——包括中国人民银行、国家发展和改革委员会、工业和信息化部、公安部、国家市场监督管理总局、国家金融监督管理总局、中国证监会和国家外汇管理局——发布了两份关键文件：

  1. 《关于进一步防范和处置虚拟货币相关风险的通知》（42 号文）
  2. 《关于境内资产支持的资产证券化代币境外发行监管指引》

这些法规共同建立了一个合规框架，区分了禁止的加密活动和允许的 RWA 代币化。对于虚拟货币，由中国人民银行牵头；对于 RWA 代币化，则由中国证监会负责监管。

人民币挂钩稳定币：红线​

新框架中最引人注目的元素或许是绝对禁止挂钩人民币的稳定币。未经政府明确批准，任何实体或个人（无论是在中国境内还是境外）不得发行挂钩人民币的离岸稳定币。这包括国内公司的海外分支机构。

发布时机揭示了战略意图。从 2026 年 1 月 1 日开始，中国人民银行开始对数字人民币（e-CNY）钱包余额支付利息——年利率为 0.05%，与国内标准活期储蓄账户持平。通过提供与活期存款相当的回报，央行将数字人民币从简单的支付工具转变为具有竞争力的金融产品，旨在抢占本可能流向稳定币的市场份额。

全球背景凸显了利害关系：到 2026 年 1 月，月度稳定币交易量达到了 10 万亿美元。中国将未经授权的人民币挂钩稳定币视为对货币主权的直接威胁——这些稳定币在央行监管之外建立了平行支付系统，可能削弱资本管制和政策有效性。

正如法规明确指出的：挂钩法定货币的稳定币履行了类货币功能，因此涉及货币主权，必须受到国家严格控制。

证监会备案制度：穿针引线​

虽然稳定币面临铁壁，但现实世界资产代币化被赋予了一条狭窄且受严格监管的道路。证监会的《监管指引》将“以境内资产为支持的资产支持证券化代币”定义为：利用加密和分布式账本技术，以境内资产产生的现金流作为还款支持，在境外发行的代币化权利凭证。

合规要求非常广泛：

发行前强制备案​

控制底层资产的境内实体在进行资产支持证券化代币的境外发行之前，必须向中国证监会报送备案报告。该备案必须在设立特殊目的载体（SPV）后的五个工作日内提交给中国证券证券投资基金业协会（中基协）。

全面的披露要求​

备案必须包括以下详细文件：

  • 资产所有权和现金流结构
  • 代币化技术和安全协议
  • 境外发行司法管辖区及适用法律
  • 财务和技术合作伙伴的合规资质
  • 风险管理和投资者保护机制

负面清单限制​

虽然完整的负面清单尚未公开细节，但法规明确排除了一些资产类别。该框架允许“真实、合规的底层资产”，但针对的是监管套利计划——那些追逐市场炒作而无真实资产支持的公司将面临排除。

境内禁止，境外有条件开放​

境内 RWA 代币化活动是被禁止的，除非通过获得监管同意的批准金融基础设施进行。然而，当局现在允许公司 以中国资产为支撑在海外发行代币 —— 这为基于区块链的资产管理开辟了一条合法路径，前提是必须满足证监会（CSRC）的备案要求。

谁是新制度下的赢家？​

监管架构界定了清晰的赢家和输家：

国有企业和金融机构​

最大的受益者是那些拥有成熟监管关系和经证明的合规能力的实体。拥有真实、合规的底层资产和标准化运营能力的领先公司 可能会通过备案获得业务发展机会。

中国的大型银行和国企现在可以探索代币化债券发行、资产支持证券以及使用区块链轨道进行跨境结算 —— 前提是他们能够通过证监会严格的审批流程。

拥有中国资产风险敞口的外资机构​

持有中国房地产、基础设施债务或贸易应收账款的投资银行和资产管理公司可以在境外将这些资产代币化，从而有可能释放传统流动性不足市场的流动性。然而，他们必须与合规的中国实体合作，并满足信息披露要求，这实际上让监管机构能够洞察每一个交易层级。

加密原生机构与 DeFi 协议​

输家是去中心化金融（DeFi）协议、算法稳定币和无需许可的代币化平台。监管规定明确指出 RWA 代币化必须在批准的金融基础设施上进行，而不是在国家监管之外的公链上。

那些在灰色地带运营的公司 —— 利用香港或新加坡实体在未经证监会批准的情况下将内地资产代币化 —— 现在面临明确的禁止和潜在的执法行动。

战略考量：为何是现在？​

中国选择这一时机反映了三种汇聚的压力：

1. 数字人民币的竞争迫切性​

随着 2026 年 1 月推出的计息数字人民币钱包，中国人民银行需要消除竞争性的支付替代方案。多边央行数字货币桥（Project mBridge）平台的交易量已激增至 554.9 亿美元，其中数字人民币占结算量的 95% 以上。未经授权的人民币稳定币威胁到了这一势头。

2. 全球 RWA 浪潮​

代币化资产市场已经爆发，预测估计该行业到 2030 年可能达到 10 万亿美元。中国无法完全置身于这一市场之外 —— 但它也无法容忍会导致资本外逃的国内资产受控不足的代币化。

3. 防止监管套利​

在这些法规出台之前，公司技术上可以通过香港或开曼群岛的境外特殊目的载体（SPV）将中国房地产或贸易发票代币化，从而有效地规避内地监管。证监会新的备案要求填补了这一漏洞，无论境外架构如何，都要求进行披露和审批。

合规实践：狭窄的通道​

对于尝试进行合规 RWA 发行的公司来说，未来的道路究竟是怎样的？

第一步：资产资质​

确认你的底层资产不在负面清单上，并且能产生可验证的现金流。投机性资产、以虚拟货币作为抵押品以及主要为监管套利设计的架构将被拒绝。

第二步：建立 SPV 并向基金业协会备案​

创建特殊目的载体并在五个工作日内向中国证券投资基金业协会（AMAC）备案。此备案取代了历史上的证监会审批要求，但仍需要大量的文件支持。

第三步：证监会披露​

向证监会提交全面的披露信息，详细说明资产所有权、代币化技术、境外司法管辖区、合作伙伴的合规凭证以及投资者保护机制。

第四步：批准的基础设施​

仅在经中国监管机构批准的基础设施上执行代币化。像以太坊（Ethereum）或 Solana 这样的公链不符合条件；具有身份验证和交易监控功能的受监管平台才符合条件。

第五步：持续合规与报告​

保持向证监会持续报告发行量、二级市场交易和投资者构成情况。如果跨境资本流动激增，请做好接受审计和高度审查的准备。

对全球代币化市场的影响​

中国的方法代表了既不同于美国证券监管，也不同于加密原生无许可模式的“第三条道路”。中国并没有将代币化资产视为需要进行 SEC 式全面注册的证券，也没有允许 DeFi 协议自由运行，而是选择了一种国家监管下的备案制，在严格界定的范围内授予有条件的许可。

这种模式可能会吸引其他寻求在创新与控制之间取得平衡的司法管辖区——特别是那些担心资本外逃但又渴望利用全球流动性的新兴市场。我们可能会看到类似的框架在东南亚、中东和拉丁美洲出现。

对于全球资产管理公司来说，释放出的信号非常明确：将中国资产代币化是可能的，但只能通过赋予北京方面完全透明度和否决权的渠道。这条“狭窄通道”已经开启——但确实非常狭窄。

未来：监管下的代币化将成为新常态？​

中国的八部门框架标志着从禁止向选择性许可的决定性转变。这些法规信号表明中国正转向分类监管，在维持对虚拟货币打击的同时，将 RWA 纳入正式的金融体系。

核心赌注在于，国家监管下的代币化可以在不放弃货币主权或导致资本外逃的情况下，发挥区块链的效率优势——如可编程结算、碎片化所有权和 24/7 全天候市场。这一愿景是否具有可持续性取决于执行情况：证监会 (CSRC) 的备案制度能否高效处理申请？合规的 RWA 平台能否吸引真正的市场应用？中国能否在允许合法跨境流动的同时防止离岸套利？

早期迹象表明，机构参与者持审慎乐观态度。虽然中国在国内仍然禁止这些活动，但当局现在允许公司在海外以中国资产为抵押发行代币——为企业和投资银行在基于区块链的资产管理领域的发展开辟了一条清晰且合法的路径。

对于 RWA 领域的构建者来说，逻辑非常直接：中国代表了世界第二大经济体和巨大的可代币化资产库。进入这一市场需要遵守证监会框架——没有捷径，没有灰色地带，也不要幻想在国家监管之外运营。

八部门的禁令并没有关闭代币化的大门。它只是非常明确地指出了谁掌握着钥匙。

来源​

香港双城税收居民身份：Web3 专业人士在 2026 年必须了解的内容

· 阅读需 13 分钟
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

你正在香港创办一家 Web3 初创公司，周末飞回中国内地，并向两地政府申报税务。哪方政府有权对你的收入征税——以及征收多少？

这并非虚构。对于成千上万在香港蓬勃发展的区块链行业中穿梭的专业人士来说，双重税务居民身份已成为他们财务生活中最重要——也最令人困惑——的方面之一。2025 年 12 月 22 日，香港税务局（IRD）发布了更新指南，终于明确了双重居民身份个人应如何根据《香港与内地全面性避免双重课税安排》（CDTA）处理决胜规则（tie-breaker rules）。

此时机至关重要。到 2025 年底，香港吸引了超过 12 万名人才计划申请者，其中 43% 从事创新和技术行业——这一类别包括 Web3、区块链和加密货币专业人士。与此同时，香港特区正在实施新的加密资产报告框架（CARF 和 CRS 2.0），这将从 2027 年起从根本上重塑税务机关追踪数字资产持有者的方式。

如果你是一名往返于香港和内地之间的 Web3 专业人士，了解这些规则并非可选项。它是优化税务规划与陷入双重征税噩梦之间的分水岭。

180 天和 300 天准则：获得香港税务居民身份的门槛​

香港通过两项简单的机械式测试来定义税务居民身份：180 天准则和 300 天准则。

180 天准则： 如果你在一个课税年度内在香港逗留超过 180 天，你将被视为香港税务居民。这很简单。

300 天准则： 此外，如果你在连续两个课税年度内在香港逗留超过 300 天——且其中一年是当前课税年度——你同样符合居民身份。

这些测试的灵活之处在于“天数”的计算方式。你不需要连续逗留。一位专业人士如果在 2025 年在香港逗留 150 天，在 2026 年逗留 200 天，即使单年都没有超过 180 天，也符合 2026 课税年度的 300 天准则。

对于 Web3 专业人士来说，这种灵活性至关重要。许多区块链创始人和开发人员按照项目进度安排工作——在香港开发三个月，在新加坡参加一个月会议，在内地远程工作两个月。300 天准则涵盖了这些模式。

但复杂之处在于：中国内地也有自己的居民测试。如果你在一个日历年内在内地居住满 183 天，你也会成为内地的税务居民。当两地都声称你为其居民时，决胜规则就会生效。

决胜规则等级：你的“经济及社会利益中心”在哪里？​

香港与内地的 CDTA 采用了经合组织（OECD）的决胜框架，通过四个层级来解决双重居民身份问题：

1. 永久性住所 (Permanent Home Available)​

第一项测试是：你在哪里拥有永久性住所？如果你在香港拥有或租用房产，但只在内地的酒店或临时住所停留，则香港获胜。如果你在两地都有永久性住所，则进入第二层级。

2. 经济及社会利益中心 (Centre of Vital Interests)​

这是大多数案件定性的关键——也是税务局 2025 年 12 月指南的核心。“经济及社会利益中心”测试考察你的个人和经济联系在哪一方更紧密。

个人联系包括：

  • 配偶和受养人的居住地
  • 家庭联系和社会关系
  • 社区参与和俱乐部会籍
  • 子女的医疗服务提供者和教育机构

经济联系包括：

  • 主要业务运营地
  • 主要资产所在地（房产、投资、银行账户）
  • 专业协会和业务网络
  • 收入来源和雇佣关系

税务局更新后的常见问题解答（FAQs）提供了具体情景。考虑一名受雇于香港公司、经常往返内地出差的个人。如果他们的雇佣合同、注册业务地址和主要银行账户都在香港，但其家人住在上海，则需要根据具体事实进行判定。

指南明确指出：仅仅拥有香港工作签证或公司注册并不能自动建立你的经济及社会利益中心。税务局将综合考察所有情况。

3. 经常性居所 (Habitual Abode)​

如果无法确定经济及社会利益中心——例如，个人与两地有着同样紧密的联系——则测试将转向经常性居所：你通常居住在哪里？这不仅关乎逗留天数，还关乎你出现的模式和目的。

一位在香港保留公寓但在两地花费同等时间工作的 Web3 创始人将无法通过“经常性居所”测试，从而将判定推向最后一层级。

4. 相互协商程序​

当所有其他手段都失效时，主管当局——香港税务局（IRD）和中国国家税务总局——将通过相互协商程序进行谈判以达成解决方案。这是最后的手段：耗时、费钱且结果具有不确定性。

为什么这对 Web3 从业者至关重要：CARF 变革​

香港税务局的澄清出台之际，正值香港对加密资产报告实施变革性调整。2026 年 1 月，香港政府就 CARF（加密资产报告框架）和 CRS 2.0（共同汇报标准修订案）展开了为期两个月的咨询。

从 2027 年开始，在香港运营的加密货币交易所、托管人和数字资产服务提供商将被要求根据 CARF 向税务机关报告账户持有人的信息。到 2028 年，CRS 2.0 增强的尽职调查要求将正式生效。

以下是变化内容：

对于双重居民个人： 如果你同时是香港和内地的税务居民，你必须在 两个 司法管辖区自我证明你的税务居所。你的加密货币交易所将向两地的税务机关报告你的持仓情况。

对于频繁交易者： 香港不征收资本利得税——个人长期持有的加密货币投资仍无需纳税。但如果你的交易频率、较短的持有期和获利意图暗示了“业务活动”，你的收益将面临 15-16.5% 的利得税。与此同时，内地对税务居民的所有数字资产收入进行征税。

对于企业财库： 持有比特币或其他加密资产的 Web3 公司面临更严格的审查。一家总部位于香港但在内地开展业务的初创公司必须明确划分哪个司法管辖区对加密资产持仓的未实现和已实现收益拥有征税权。

2025 年 12 月的税务局指引直接影响了加密从业者构建其居住身份的方式。随着两地税务机关通过自动信息交换对数字资产持仓获得前所未有的透明度，税务居所判定错误的代价从未如此巨大。

实践策略：在 2026 年应对双重居民身份​

对于在香港与内地跨境运营的 Web3 从业者，以下是可行的策略：

记录一切​

保留以下方面的详细记录：

  • 在各司法管辖区的停留天数（入境印章、登机牌、酒店收据）
  • 雇佣合同和商业登记文件
  • 租赁协议或房产所有权记录
  • 显示资金存取和消费地点的银行对账单
  • 专业协会会员资格和社区参与情况

税务局的指引强调，税务居所的判定日益趋向整体性。一位香港区块链公司的美籍董事，如果每年在香港度过 150 天，但家人在欧洲，如果其唯一的董事职、主要业务运营和注册地址都指向香港是其切身利益中心，那么他仍可能被视为香港税务居民。

有意图地构建你的存在​

如果你确实在两个司法管辖区都有业务，请考虑：

  • 通过长期租赁协议正式确定你的“永久居所”
  • 将主要的经济活动（银行账户、投资组合、业务登记）集中在一个司法管辖区
  • 在你偏好的税务管辖区保留家庭住所
  • 记录跨境旅行的业务必要性

战略性地利用高端人才通行证计划​

香港的“高端人才通行证计划”（TTPS）在 2026 年新增了第 200 所认可大学，其中 43% 的成功申请者在创新和科技行业工作。对于符合条件的 Web3 从业者，高才通计划提供了一条无需预先获得工作录用即可获得香港居留权的途径。

该计划要求高收入专业人士的年收入达到 250 万港元或以上。重要的是，高才通计划通过提供签证确定性，帮助满足 180 天或 300 天的测试，允许专业人士有计划地安排其居留。

明智选择你的税务居所​

加挂规则为你提供了杠杆，而非强制命令。如果你符合双重居民身份，税收协定（CDTA）允许你选择更优的税务待遇——但你必须证明你的选择。

对于在内地工作的香港居民，如果根据“居住”天数计算的内地个人所得税与根据 CDTA “停留”规则计算的税额不同，你可以选择导致较低税额的方法。这种灵活性需要专业的税务规划和同期的书面证明。

为 CARF 报告做好准备​

到 2027 年，应假设完全透明。如果你具有双重居民身份，加密货币交易所将向两个司法管辖区报告你的持仓。在假设税务机关将完全掌握以下信息的前提下构建你的事务：

  • 加密货币余额和交易活动
  • 交易所与钱包之间的转账
  • 已实现收益和亏损
  • 质押奖励和 DeFi 收益

大局观：香港的 Web3 雄心与税务现实的碰撞​

香港关于双城税务居民身份的澄清并非凭空出现。这是将其定位为领先 Web3 枢纽的更广泛战略的一部分，同时也满足了内地当局对税务透明度和监管协同的要求。

税务局（IRD）2025 年 12 月的指南承认了一个根本性的矛盾：吸引全球人才需要具有竞争力的税收结构，而管理与内地的跨境资金流动则需要明确的规则和执法。决胜规则（Tie-breaker）框架试图平衡这两项紧迫任务。

对于 Web3 专业人士而言，这既带来了机遇也带来了风险。香港不征收资本利得税，拥有清晰的加密货币牌照监管框架，以及亚洲时区的深度流动性。但那些在香港和内地两地穿梭的专业人士，必须应对重叠的居民身份主张、双重申报义务，以及如果决胜规则应用不当可能导致的双重征税。

2026 年的行业格局要求更高的专业性。居民身份仅仅作为一种形式，或者税务规划仅靠“在这里待够 180 天”的时代已经一去不返。随着加密资产申报框架（CARF）实施在即，以及税务局指南变得更加细化，Web3 专业人士需要前瞻性的策略、现代化的文档记录和专家的建议。

下一步行动建议​

如果你是正在处理香港与内地双重居民身份的 Web3 专业人士：

  1. 评估你 2025 年的居留情况： 计算你是否在任一司法管辖区满足 180 天或 300 天的测试标准。记录你的调查结果。

  2. 梳理你的关联： 使用税务局的框架，为你在两地的永久性住所、重要利益中心和习惯性居所创建一个事实清单。

  3. 评估你的加密资产持仓： 通过了解哪些交易所持有你的资产以及它们被要求向何处申报，为 CARF 申报做好准备。

  4. 获取专业建议： 决胜规则涉及主观因素，且不同税务机关之间可能存在解释差异。咨询在处理香港-内地全面性避免双重课税协定（CDTA）案例方面有经验的税务专业人士。

  5. 关注立法变化： 香港关于 CARF 的咨询将于 2026 年 2 月初结束。最终法规可能会实质性地影响 2027 年的申报义务。

税务局更新后的指南是一份路线图，而非保证。双重居民身份的判定仍取决于具体事实，而判定失误的后果——双重征税、申报失败或监管处罚——是极其严重的。对于正在构建下一代金融基础设施的 Web3 专业人士来说，了解自己的税务居民身份与理解智能合约安全性一样，都是基础性的工作。

BlockEden.xyz 为跨链开发者提供企业级的区块链基础设施。虽然我们无法提供税务建议，但我们深知在亚洲 Web3 生态系统中运营的复杂性。探索我们的 API 服务，专为在香港、中国内地及更广泛的亚太地区发展的团队而设计。

来源​

中国 RWA 监管框架：深度解读 42 号文件

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

2026 年 2 月 6 日，中国公布了自 2021 年全面禁令以来最重要的加密货币政策转变之一。但这并非转向 —— 而是一个重新调整。由八部委联合发布的 42 号文件，为现实世界资产 (RWA) 代币化创造了一条狭窄的合规路径，同时巩固了对人民币挂钩稳定币的禁令。信息很明确：允许区块链基础设施，禁止加密投机，且国家仍保持绝对控制。

这对在中国的区块链生态中导航的企业意味着什么？让我们分解监管框架、审批机制以及境内外业务之间的战略鸿沟。

八部委框架：谁在主导？​

42 号文件代表了前所未有的监管协调。这一 联合监管框架 汇集了：

  • 中国人民银行 (PBOC) —— 负责货币政策和数字人民币 (e-CNY) 的中央银行
  • 国家发展和改革委员会 —— 战略经济规划权威
  • 工业和信息化部 —— 技术标准和实施
  • 公安部 —— 对未经授权活动的刑事执法
  • 国家市场监督管理总局 —— 消费者保护和反欺诈措施
  • 国家金融监督管理总局 —— 金融机构合规
  • 中国证券监督管理委员会 (CSRC) —— 资产支持证券代币监管
  • 国家外汇管理局 —— 跨境资本流动监控

这一由 国务院批准 的部际联盟表明，RWA 监管是一项国家战略优先事项 —— 而非外围的金融科技实验。

中国法律下的 RWA 究竟是什么？​

中国首次提供了 官方法律定义：

“现实世界资产代币化是指利用密码技术和分布式账本或类似技术，将资产的所有权和收益权转化为具有代币特征的代币或其他权利或债务凭证，并进行发行和交易的活动。”

这一定义范围广泛，涵盖了：

  • 代币化证券和债券
  • 供应链金融工具
  • 跨境支付结算
  • 资产支持的数字证书

至关重要的是，该文件将 RWA 与加密货币区分开来。比特币、以太坊和投机性代币仍然被禁止。在获批的基础设施上运行的受合法资产支持的 RWA 代币？现在有了合规路径。

合规路径：三种审批机制​

42 号文件建立了三个级别的合规要求，具体取决于资产存放地点和控制权归属。

1. 境内 RWA：仅限国家控制的基础设施​

国内 RWA 的发行要求在“合规金融基础设施”上运行 —— 这一术语指的是国家认可的区块链平台，例如：

  • BSN (区块链服务网络) —— 禁止独立加密货币但支持许可链应用的国家区块链基础设施
  • 数字人民币集成 —— 在区块链服务需要支付功能的地方，数字人民币 (e-CNY) 成为默认的结算层

金融机构可以参与合规的 RWA 业务，但只能通过这些渠道。私有区块链部署和外国平台被明确排除在外。

2. 境内资产的境外发行：证监会备案制度​

最复杂的情况涉及 在境外对中国资产进行代币化。在以下情况下适用证监会 (CSRC) 备案制度：

  • 底层资产位于中国境内
  • 代币在香港、新加坡或其他司法管辖区发行
  • 境内实体控制底层资产

在启动此类业务之前，境内实体必须向证监会备案。这种监管钩子确保了无论代币在何处发行，中国当局都能维持对国内资产池的监管。

在实践中，这意味着：

  • 发行前披露 —— 提交代币结构、托管安排和资产核验机制
  • 持续合规 —— 定期报告资产支撑、持有者分布和跨境流动情况
  • 执法管辖权 —— 即使代币在境外交易，中国法律仍适用于底层资产

3. 人民币挂钩稳定币：无一例外地禁止​

该框架明确禁止在境内外未经授权发行人民币挂钩稳定币。主要限制包括：

潜台词是：中国不会将货币主权让给私人稳定币发行商。数字人民币是国家对 USDT 和 USDC 等美元计价稳定币的回应。

香港与内地：战略分歧​

中国的双轨策略利用香港作为监管沙盒，同时在内地维持严格的资本管制。

香港的宽容框架​

香港已将自己定位为加密货币友好管辖区，拥有：

  • 稳定币许可 —— 2025 年 5 月 21 日通过的《稳定币法案》为港元稳定币创建了受监管的途径
  • 代币化债券 —— 政府支持的债务发行试点项目
  • Project Ensemble —— 香港金融管理局（HKMA）发起的批发层面稳定币结算计划

控制机制：资产所在地胜过发行所在地​

但问题的关键在于：中国的核心原则规定，无论代币是在香港还是新加坡发行，只要其底层资产位于中国境内，就适用中国的监管规定。

2026 年 1 月，中国证监会（CSRC）指示内地券商暂停在香港的 RWA 代币化活动，这标志着对跨境数字金融的集中控制。结论是：香港的监管沙盒在北京的授权下运作，而非作为一个独立的管辖区。

对区块链构建者的启示​

这对基础设施提供商意味着什么​

42 号文件为合规的基础设施参与者创造了机会：

  • BSN 生态系统参与者 —— 在国家认可的网络上构建的开发者获得了合法性
  • 托管与资产核查服务 —— 资产抵押代币的第三方证明变得至关重要
  • 数字人民币集成 —— 利用数字人民币作为区块链商业支付通道

战略权衡：境内与境外​

对于考虑 RWA 代币化的企业：

境内优势：

  • 直接进入中国国内市场
  • 与国家区块链基础设施集成
  • 通过批准渠道获得监管明确性

境内约束：

  • 国家对基础设施和结算的控制
  • 无独立的代币发行权
  • 支付功能受限于数字人民币

境外优势：

  • 接触全球流动性和投资者
  • 区块链平台的选择多样化（Ethereum、Solana 等）
  • 代币设计和治理具有灵活性

境外约束：

  • 中国资产需向证监会履行备案要求
  • 监管不可预测性（参考香港券商暂停案例）
  • 若不合规将面临执法风险

更宏观的蓝图：中国 545 亿美元的区块链豪赌​

42 号文件并非凭空出现。它是中国国家区块链路线图的一部分，这是一项耗资 545 亿美元的基础设施计划，将持续到 2029 年。

战略非常清晰：

  1. 2024-2026（试点阶段） —— 在关键行业建立标准化协议、身份系统和区域试点
  2. 2027-2029（全面部署） —— 在区块链基础设施上实现国家公共和私人数据系统的集成

其目标并非拥抱去中心化金融，而是将区块链作为国家管理金融基础设施的工具。例如央行数字货币、供应链追溯和跨境支付结算——所有这些都在监管监督之下。

接下来会发生什么？​

42 号文件明确了 RWA 不再是灰色地带 —— 但合规负担沉重。截至 2026 年 2 月：

对于企业而言，决策矩阵十分严酷：要么在中国国家控制的生态系统内运营并接受有限的代币化，要么在境外发行但需向证监会全面披露并面临监管不确定性。

中国已经划定了界限 —— 不是为了禁止区块链，而是为了确保其服务于国家优先级。对于构建者来说，这意味着要在合规可行但主权不容谈判的框架中航行。

来源​

中国对 RWA 的打击：42 号文件划定了合规金融与违禁加密货币之间的界限

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

2026 年 2 月 6 日，中国八个政府部门发布了一项监管重磅文件，给全球区块链行业带来了巨大冲击。由中国人民银行、中国证券监督管理委员会以及其他六个部委联合发布的《42 号文件》，正式确立了对未经授权的现实世界资产（RWA）代币化的全面禁令，同时为获得批准的金融基础设施开辟了一条狭窄的合规路径。

该指令不仅重申了中国对加密货币的禁令，还引入了一套复杂的“分类监管”框架，将国家批准的区块链应用与禁止的加密活动区分开来。中国监管机构首次明确定义了 RWA 代币化，禁止了离岸人民币挂钩稳定币，并建立了在证监会备案的合规资产证券化代币制度。

这不只是另一次加密货币打击。这是北京方面的蓝图，旨在控制区块链技术如何与中国 18 万亿美元的经济规模接轨，同时将投机性加密货币拒之门外。

42 号文件：八部委公告的核心内容​

2026 年 2 月的这项监管规定代表了自 2021 年虚拟货币挖矿禁令以来最全面的区块链政策更新。该指令针对三类特定活动：

RWA 代币化定义与禁令： 部委文件中首次明确将 RWA 代币化定义为“利用密码学和分布式账本技术，将所有权或收益权转换为可发行和交易的代币化凭证”。未经监管批准且未使用特定金融基础设施的此类活动——以及相关的中介和 IT 服务——在中国大陆均被禁止。

人民币挂钩稳定币禁令： 未经相关部门批准，任何境内外实体或个人不得在境外发行人民币挂钩稳定币。境内实体及其控制的境外实体同样被禁止在境外发行任何虚拟货币。

离岸 RWA 服务限制： 禁止境外实体和个人向境内同行非法提供 RWA 代币化服务。寻求在境外进行境内资产代币化的中国实体必须获得事先同意并在相关部门备案。

该公告标志着从全面禁止到细化控制的重大演变。在重申虚拟货币相关活动仍属“非法金融活动”的同时，《42 号文件》引入了在获得监管批准的“特定金融基础设施”上允许进行 RWA 代币化的概念。

证监会备案制度：中国的合规门户​

在监管语言中隐藏着最重要的进展：中国证券监督管理委员会已建立资产证券化代币备案制度。这并非完全的审批制，而是一种备案机制，暗示了对受监管代币化的“谨慎开放”。

根据该指令，控制底层资产的境内实体在境外发行前必须向证监会备案，提交完整的发行文件以及资产和代币结构的细节。如存在以下情况，备案将被拒绝：

  • 资产或控制实体面临法律禁止
  • 涉及国家安全担忧
  • 存在尚未解决的所有权争议
  • 存在正在进行的刑事或重大监管调查

使用“备案”（备案）而非“批准”（批准）是刻意为之。在中国监管实践中，备案制度通常允许在提交后开展活动，除非被明确拒绝，这比全额审批流程更快捷。这一框架将证监会定位为合法 RWA 代币化的守门人，同时保持对资产选择和结构的控制。

对于探索基于区块链的资产证券化的金融机构而言，这一备案制度代表了首个正式的合规路径。但有一个前提：它仅适用于境内资产的离岸代币化，要求境内实体在中国境外进行代币发行，同时由证监会对底层抵押品进行监管。

分类监管：将国家基础设施与加密货币剥离​

《42 号文件》最重要的创新是引入了“分类监管”——一套将合规金融基础设施与禁止的加密活动区分开来的双层体系。

第一层：准许的金融基础设施

  • 通过证监会备案制度发行的资产证券化代币
  • 在国家批准的平台（可能包括区块链服务网络 BSN）上的区块链应用
  • 数字人民币（e-CNY）基础设施，截至 2026 年 1 月 1 日，其状态已从 M0 转为 M1
  • mBridge 跨境 CBDC 结算系统（中国、香港、阿联酋、泰国、沙特阿拉伯）
  • 受监管的代币化试点，如香港的 Project EnsembleTX

第二层：禁止的活动

  • 在公链上进行未经授权的 RWA 代币化
  • 未经监管批准的人民币挂钩稳定币
  • 虚拟货币交易、挖矿和中介服务
  • 未经备案针对境内客户的离岸 RWA 服务

这种分层反映了中国更广泛的区块链战略：拥抱技术，拒绝去中心化金融。2025 年公布的价值 545 亿美元的国家区块链路线图承诺到 2029 年建成综合基础设施，重点关注数字金融、绿色能源和智能制造领域的许可式企业应用——而非投机性代币交易。

分类方法也与中国数字人民币的扩张相一致。随着 2026 年 e-CNY 从 M0 分类转向 M1，持有量现已计入准备金计算，且钱包按流动性水平分类。这使数字人民币成为私人稳定币的国家控制替代方案，其区块链轨道完全由中国人民银行管理。

香港的困境：实验室还是漏洞？​

42 号文件对离岸 RWA 服务的限制直接针对香港作为新兴代币化枢纽的地位。时机十分微妙：就在香港金融管理局于 2026 年启动 Project EnsembleTX，利用港元实时支付结算系统（HKD RTGS）结算代币化存款交易时，据报道内地监管机构正敦促国内券商停止在特别行政区的 RWA 代币化业务。

监管对比非常鲜明。香港于 2025 年 5 月 21 日通过了《稳定币条例》（2025 年 8 月 1 日生效），为稳定币发行人建立了许可框架。立法会计划在 2026 年效仿现有的第 1 类证券规则，针对虚拟资产交易商和托管商提出立法建议。与此同时，内地则完全禁止此类活动。

北京发出的信号似乎很明确：香港扮演着“实验室和缓冲带”的角色，中国企业和国有企业可以在不放开内地控制的情况下参与国际数字金融创新。这种“双区”模式允许在严密的监管监督下监控香港的代币化资产和稳定币，同时在境内维持禁令。

然而，42 号文件要求内地实体在进行离岸代币化之前获得“事先同意和备案”，这实际上赋予了北京对涉及内地资产的香港 RWA 项目的否决权。这削弱了香港作为加密枢纽的自主权，并表明尽管特别行政区在监管上持开放态度，但跨境代币化仍将受到严格控制。

对于外国公司来说，情况变得复杂。香港提供了一条服务亚洲市场的合规路径，但接触内地客户需要应对北京的备案要求。该市作为代币化枢纽的地位，取决于 42 号文件的审批流程是会演变成一条功能性的合规路径，还是成为一道无法逾越的障碍。

全球影响：42 号文件释放了什么信号​

中国对 RWA 的打击正值全球监管机构趋向统一代币化框架之际。美国的《GENIUS 法案》将 2026 年 7 月设定为 OCC 制定稳定币规则的截止日期，FDIC 也在提议银行子公司框架。欧洲的 MiCA 法规在 2025 年重塑了 27 个成员国的加密业务。香港的稳定币牌照制度也于 2025 年 8 月生效。

42 号文件使中国成为了一个异类——并不是因为拒绝区块链，而是因为强化了中心化控制。西方框架旨在监管私营部门的代币化，而中国的分类方法则将区块链应用引导至国家批准的基础设施中。其影响超出了加密货币本身：

稳定币碎片化： 中国禁止离岸人民币挂钩稳定币，防止了与数字人民币竞争的私营对手出现。随着全球稳定币市场接近 3100 亿美元（由 USDC 和 USDT 主导），人民币在去中心化金融（DeFi）中显然缺席。这种碎片化巩固了美元在加密市场中的主导地位，同时限制了中国通过区块链渠道发挥金融影响力的能力。

RWA 市场分化： 规模达 1850 亿美元的全球 RWA 代币化市场（以贝莱德的 BUIDL（18 亿美元）和 Ondo Finance 的机构产品为首）主要在以太坊等公有链上运行。中国对证监会备案和国家批准基础设施的要求，创建了一个与全球 DeFi 协议不兼容的平行生态系统。内地资产将在许可链上进行代币化，限制了可组合性和流动性。

mBridge 与 SWIFT 替代方案： 中国通过 mBridge（现处于“最简可行产品”阶段）推动基于区块链的跨境结算，揭示了其战略终局。通过与香港、阿联酋、泰国和沙特阿拉伯开发央行数字货币（CBDC）基础设施，中国创建了一个绕过传统代理行模式的 SWIFT 替代方案。42 号文件的稳定币禁令保护了这一由国家控制的支付路径免受私营部门竞争。

香港自主权减弱： 要求内地实体在离岸代币化之前获得“事先同意”，实际上使香港的加密政策从属于北京的批准。这降低了特别行政区作为全球加密枢纽的效力，因为企业现在必须应对具有内地否决权的双重监管体制。

下一步：实施与执法​

42 号文件的即时效应引发了关于执法的紧迫问题。指令规定“严禁境外机构和个人非法向境内实体提供 RWA 代币化服务”，但未明确将如何进行监管。潜在的执法机制包括：

  • 互联网审查： 国家网信办可能会扩大防火墙范围，封锁针对内地用户的离岸 RWA 平台，类似于 2021 年后实施的加密货币交易所封锁。

  • 金融机构合规： 银行和支付处理机构将面临压力，要求识别并拦截与未经授权的 RWA 代币化相关的交易，这延伸了现有的加密交易监控。

  • 企业处罚： 被发现未经备案使用离岸 RWA 服务的中国公司将面临潜在的法律诉讼，类似于对虚拟货币活动的处罚。

  • 香港券商限制： 报告显示证监会正施压内地券商停止在香港的 RWA 业务，标志着对特别行政区金融活动的直接干预。

中国证监会备案系统的运作细节仍不明朗。关键的悬而未决的问题包括：

  • 备案的处理时限
  • 符合代币化条件的特定资产类别
  • 外国区块链基础设施（如 Ethereum、Polygon）是否符合“批准的金融基础设施”资格
  • 费用结构和持续报告要求
  • 被拒绝备案的申诉机制

观察人士指出，备案制度限制性的准入条件——禁止存在权属争议、法律限制或正在接受调查的资产——可能会使大多数商业房地产和许多原本能从代币化中受益的企业资产丧失资格。

开发者与建设者的合规权衡​

对于服务中国用户或将大陆资产代币化的区块链项目，42 号文件提出了一个严峻的选择：

方案一：退出大陆业务 停止服务中国客户，完全避免大陆资产的代币化。这消除了监管风险，但也意味着放弃了进入全球第二大经济体的机会。

方案二：寻求中国证监会备案 参与新的备案系统，进行合规的境外代币化。这需要：

  • 识别没有法律限制的合格资产
  • 建立境外代币发行基础设施
  • 履行中国证监会的文档和披露要求
  • 接受大陆监管机构的持续监督
  • 在获得批准的金融基础设施上运行（可能排除公有链）

方案三：香港混合模式 在特区许可下以香港为基地开展业务，同时获得大陆同意以允许客户接入。这保留了地区存在感，但需要满足双重合规并接受北京的否决权。

大多数 DeFi 协议将选择方案一，因为中国证监会备案和获批基础设施的要求与无许可区块链架构是不相容的。针对机构客户并在许可链上运行的企业级区块链项目可能会追求方案二或方案三。

全球 RWA 生态系统的战略问题是：如果世界第二大经济体在平行的、国家控制的基础设施上运行，代币化能否实现主流应用？

结论：是管控，而非禁止​

42 号文件代表的是演变，而非升级。中国并非在禁止区块链——它正在界定国家批准的金融创新与被禁止的去中心化系统之间的边界。

分类监管框架承认了区块链在资产证券化方面的效用，同时拒绝了加密货币的核心前提：即金融基础设施应该存在于国家管控之外。通过建立中国证监会备案制度、禁止人民币稳定币以及限制境外 RWA 服务，北京创建了一条极其狭窄的合规路径，只有与国家保持一致的参与者才能成功通过。

对于全球加密行业来说，这一信息是明确的：中国 18 万亿美元的经济规模将不对无许可区块链应用开放。数字人民币将垄断稳定币功能。RWA 代币化将在国家批准的基础设施上进行，而非以太坊。

香港作为亚洲加密枢纽的角色现在取决于 42 号文件的审批流程是会成为一个功能性的合规框架，还是仅仅是一场监管表演。早期指标——中国证监会对券商的压力、限制性的备案要求——倾向于后者。

随着西方监管机构迈向受监管的代币化框架，中国的做法提供了一个警示性的愿景：没有加密货币的区块链、没有去中心化的创新，以及完全从属于国家管控的基础设施。世界其他地区的问题在于，这种模式是仅限于中国，还是预示着更广泛的走向中心化区块链治理的监管趋势。

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解读 42 号文：中国 RWA 监管框架如何区分合规基础设施与离岸禁令

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

当八个中国政府部门在 2026 年 2 月联合发布 42 号文件时，加密行业最初关注的是那些抓人眼球的禁令：禁止锚定人民币的稳定币、阻断离岸 RWA 服务以及宣布代币化活动非法。但埋藏在监管框架内的是更具意义的内容——一条精心构建的合规路径，将“非法虚拟货币活动”与“合规金融基础设施”区分开来。这种区别不仅仅是语义上的；它代表了中国对基于区块链的金融不断演变的监管方式，并对香港作为代币化枢纽的角色产生了深远影响。

改变一切的文件​

42 号文件正式名称为《关于进一步防范和处置虚拟货币相关风险的通知》，代表了中国监管哲学的根本转变。与 2021 年将所有基于区块链的资产一律视为问题的全面加密禁令不同，这一新框架引入了监管机构所称的“分类监管”——一种区分禁止的投机活动与允许的金融创新的细致方法。

该文件由中国人民银行（PBOC）会同其他七个主要部门联合发布：国家发展和改革委员会、工业和信息化部、公安部、国家市场监督管理总局、国家金融监督管理总局、中国证券监督管理委员会（CSRC）以及国家外汇管理局。这种史无前例的协作信号表明，该监管并非暂时的打击，而是一个永久性的结构框架。

使 42 号文件特别具有意义的是它的时机。随着全球 RWA 代币化市场规模达到 1850 亿美元——贝莱德（BlackRock）的 BUIDL 基金达到 18 亿美元，且机构采用正在加速——中国正定位自己参与这一转型，同时保持严格的资本管制和金融稳定。

合规路径：证监会备案制解析​

中国新框架的核心是证监会针对资产支持的代币化证券建立的备案制度。这是监管方式与全面禁止产生剧烈分歧的地方。

备案制度如何运作​

与可能耗时数月或数年的传统证券审批程序不同，证监会采用了专为相对效率而设计的注册制。控制底层资产的境内实体在发行前必须提交全面的文件，包括：

  • 完整的离岸发行文件
  • 详细的资产信息和所有权结构
  • 代币结构和技术规范
  • 发行所在司法管辖区的详情
  • 风险披露框架

关键在于，该系统按照“同业务、同风险、同规则”的原则运行。无论实体是在香港、新加坡还是瑞士进行资产代币化，如果底层资产位于中国境内或由中国实体控制，证监会都要求进行备案和监督。

经批准的备案将在证监会网站上公开，从而使哪些代币化活动获得了监管认可具有透明度。这种公开披露机制具有双重目的：它为合规项目提供法律确定性，同时为非合规活动发出执法优先级的信号。

“特定金融基础设施”要求​

42 号文件中贯穿始终的关键短语是“经主管机关批准的特定金融基础设施”。这一措辞创建了一种白名单机制，只有指定的平台才能合法地促进代币化。

虽然中国尚未公布批准的基础设施详尽名单，但该框架显然构想了由政府监管的平台——可能由大型银行、证券公司或具有政府背景的专业金融科技公司运营。这反映了中国对待数字人民币（e-CNY）的方式，即创新发生在受控的生态系统内，而非无许可的网络。

金融机构被明确允许参与合规的 RWA 活动，这与 2021 年对加密货币参与的全面限制相比是一个显著的转变。中国工商银行（ICBC）和中国建设银行等主要银行已经在许可制网络上试点了基于区块链的债券发行和供应链金融代币，为未来的扩张提供了模版。

依然被禁止的内容：理解红线​

42 号文件的合规路径只有在与依然被严格禁止的内容对比时才有意义。监管规定了定义非法活动的明确红线。

锚定人民币的稳定币禁令​

未经相关监管机构批准，任何实体或个人（无论境内还是境外）均不得发行锚定人民币（RMB）的稳定币。这一禁令延伸至通过境外关联公司运营的境内公司，堵住了允许内地公司启动离岸稳定币项目的漏洞。

其逻辑显而易见：锚定人民币的稳定币可能会通过在正式银行系统之外实现无缝跨境流动，从而破坏中国的资本管制。随着稳定币在全球加密商业中占据主导地位——占交易对的 85% 且流通量达 3100 亿美元——中国将不受监管的人民币稳定币视为对货币主权的直接威胁。

未经授权的离岸 RWA 服务​

RWA 代币化被定义为“利用密码学和分布式账本技术，将所有权或收益权转换为类似代币的凭证，进行发行和交易”。除非在获得批准的金融基础设施上进行，否则此类活动是被禁止的。

禁止范围延伸至相关的中介服务、技术基础设施和信息技术支持。在实践中，这意味着中国科技公司不能为未经授权的代币化项目提供区块链开发服务、托管解决方案或交易平台——即使这些项目完全在离岸运行。

对离岸结构的执法​

或许最显著的是，42 号文件声称对中国资产和实体拥有域外管辖权。针对中国投资者或将中国资产代币化的离岸代币化平台必须遵守中国大陆的监管规定，无论其在哪里注册成立。

2025 年 1 月，中国七大主要金融行业协会联合将真实世界资产代币化归类为“非法金融活动”，将 RWA 结构与加密货币炒作、稳定币和挖矿置于相同的风险类别。这种强硬立场早于 42 号文件，现在已获得了正式的监管支持。

据报道，中国证券监管机构已敦促国内券商停止在香港的 RWA 代币化业务，这直接影响了那些将香港视为面向区域或全球投资者的合规代币化基地的公司。

香港的抉择：代币化枢纽还是监管棋子？​

香港带着成为全球领先代币化枢纽的雄心计划进入了 2026 年。该市的证券及期货事务监察委员会（SFC）简化了数字资产交易所的监管规定，为多个加密交易平台颁发了牌照，并建立了一个包含许可和储备标准的全面稳定币框架。

香港金融管理局（HKMA）与主要银行合作试点代币化存款和批发型央行数字货币（CBDCs）。房地产代币化项目势头强劲，机构级平台相继推出，旨在让顶级房地产投资变得更加大众化。该市将自己定位为连接中国大陆庞大资金池与全球数字资产市场的桥梁。

42 号文件使这一战略变得显著复杂。

协调挑战​

香港在“一国两制”下运作，保持着与中国大陆独立的法律和金融体系。然而，42 号文件的域外条款意味着涉及大陆资产或针对大陆投资者的代币化项目必须在两个司法管辖区内进行协调。

对于将中国房地产、大宗商品或企业债代币化的香港平台，中国证监会（CSRC）的备案要求造成了双重监管负担。项目必须同时满足香港证监会（SFC）的持牌要求和大陆证监会（CSRC）的备案义务——这一合规挑战增加了成本、复杂性和不确定性。

金融机构面临着特殊的压力。拥有香港子公司的中国券商收到了非正式指导，要求停止未经授权的 RWA 活动，即使这些活动完全符合香港法律。这表明北京方面愿意通过非正式渠道在特别行政区内执行大陆的政策偏好。

数字人民币整合​

香港的稳定币框架要求全额储备支持和监管许可，这使该市成为受监管数字货币创新的试验场。然而，42 号文件对锚定人民币的稳定币的禁令，限制了可以连接到大陆资本的数字资产类型。

数字人民币（e-CNY）成为唯一获准的由大陆支持的数字货币。香港已经整合了数字人民币用于跨境支付和零售交易，但数字人民币的中心化、许可制性质与区块链代币化的去中心化精神形成了鲜明对比。

这创造了一个分化的市场：香港可以自由地在国际市场上通过以美元计价的稳定币、代币化证券和加密资产进行创新，但与大陆相关的项目必须通过数字人民币基础设施和获得批准的金融平台。

战略定位​

尽管面临监管压力，香港仍保留着显著优势。该市提供：

  • 成熟的证券和资产代币化法律基础设施
  • 来自全球投资者的深厚机构资金池
  • 通过证监会（SFC）指导和许可框架实现的监管清晰度
  • 技术基础设施和区块链专业知识
  • 地理上毗邻中国大陆并拥有国际连接性

香港的战略越来越侧重于作为全球投资者获取亚洲资产的受监管入口——包括符合中国证监会（CSRC）备案要求的合规中国代币化项目。特别行政区并非与大陆政策竞争，而是将自己定位为跨境代币化的合规路径。

对全球 RWA 市场的广泛影响​

中国对 RWA 监管的方式已经超出了其国界，影响着全球金融机构处理亚洲资产代币化的方式。

实践中的 “同规则” 原则​

42 号文件中的 “同业务、同风险、同规则” 监管原则适用于基于国内权利或资产在境外开展的 RWA 代币化。这意味着一家总部位于新加坡、将中国商业地产代币化的平台必须向中国证监会（CSRC）备案，无论代币是在何处发行或交易。

对于国际金融机构而言，这带来了合规复杂性。一家将多元化的亚洲房地产投资组合代币化的全球银行，必须同时应对中国大陆物业的中国监管、香港物业的特别行政区监管，以及新加坡、东京或首尔资产的独立框架。

结果可能是资产隔离，即中国资产在经过中国证监会批准的平台上进行代币化，而非中国资产则使用国际代币化基础设施。这种碎片化可能会降低流动性，并限制使 RWA 代币化对机构投资者产生吸引力的多样化收益。

资本流动管理​

中国的监管框架在一定程度上将 RWA 代币化视为资本管制问题。代币化可能使中国投资者通过购买代表大陆资产的境外发行代币，然后在海外中国正式外汇体系之外交易这些代币，从而实现资本外逃。

42 号文件填补了这一漏洞，要求国内实体在参与境外代币化（即使是作为投资者）之前必须获得批准。中国个人和机构在购买代币化资产时面临限制，除非交易通过外汇管理部门可见的批准渠道进行。

这种方法与中国更广泛的金融战略相一致：拥抱区块链创新以提高效率和透明度，同时保持对跨境资本流动的严格控制。

机构适应​

主要的金融机构正在相应地调整策略。银行不再推出全球通用的通用型代币化平台，而是开发特定司法管辖区的产品：

  • 使用中国证监会批准的基础设施处理中国资产的大陆合规平台
  • 拥有香港证监会（SFC）牌照、处理香港和国际资产的香港监管平台
  • 处理无中国敞口的纯国际投资组合的离岸平台

这种细分增加了运营复杂性，但提供了监管清晰度并降低了执法风险。

这对开发者和建设者意味着什么​

对于区块链基础设施开发者和金融科技公司而言，中国的监管框架既带来了限制，也带来了机遇。

构建合规基础设施​

中国证监会对 “特定金融基础设施” 的强调，创造了对符合中国监管要求的企业级代币化平台的需求。这些平台必须提供：

  • 集成 KYC / AML 的许可访问
  • 实时监管报告功能
  • 与中国金融监控系统集成
  • 符合中国网络安全法的安全标准
  • 大陆资产的数据本地化

将自己定位为合规基础设施提供商的公司——类似于区块链平台在美国和欧洲为受监管金融服务的方式——可能会在中国受控的创新生态系统中找到机会。

香港机遇​

尽管大陆存在限制，香港仍对区块链创新保持开放。该市的许可框架为以下方面提供了法律确定性：

  • 加密货币交易所和交易平台
  • 数字资产托管解决方案
  • 稳定币发行方（非人民币挂钩）
  • 代币化证券平台
  • 符合监管要求的 DeFi 协议

建设者专注于香港可以进入亚洲市场并保持国际互操作性，前提是他们避免触发大陆监管关注的活动。

对于构建代币化资产平台或基于区块链的金融基础设施的开发者来说，确保稳健、可扩展的 API 访问对于合规性和实时报告至关重要。BlockEden.xyz 提供企业级区块链 API，专为受监管的金融应用进行了优化，支持合规代币化平台所需的基础设施要求。

大中华区代币化的未来​

中国对 RWA 代币化的监管方式反映了一个更广泛的模式：拥抱区块链技术进行受监管的创新，同时限制无许可的金融活动。这种 “在护栏内创新” 的策略镜像了在数字人民币、金融科技平台以及更广泛的互联网金融领域所采取的方法。

几个趋势可能会塑造这一框架的演变：

逐步扩大批准的基础设施​

随着试点项目证明其有效性且监管机构的信任度增加，中国可能会扩大批准的代币化平台和资产类别的清单。早期的重点领域可能包括：

  • 政府和国有企业债券
  • 供应链金融应收账款
  • 具有国家监管交易的大宗商品
  • 指定试点地区的房地产

与“一带一路”倡议的整合​

中国的“一带一路”倡议 (BRI) 正在越来越多地融入数字基础设施。从基础设施项目到跨境贸易融资，与“一带一路”相关的资产代币化，可能成为中国监管框架下国际区块链互操作性的试验场。

与西方代币化标准的竞争​

随着美国证券交易委员会 (SEC) 为代币化证券建立框架，以及欧洲实施 MiCA 法规，中国证监会 (CSRC) 的备案制度代表了一种替代性的监管模式。这些系统之间的竞争将塑造全球代币化标准，特别是对于那些与中国金融基础设施接轨的新兴市场。

香港作为监管实验室​

香港不断演变的角色使其成为一个监管实验室，内地与国际的方法在这里交汇。在香港开发的合规跨境代币化成功模式，可以为中国和国际的监管框架提供参考。

结论：分类监管成为新常态​

第 42 号文件代表了中国从全面禁止加密货币向细化区块链监管的转变。通过将非法的虚拟货币活动与合规的金融基础设施区分开来，中国监管机构释放了在受监管生态系统内对代币化保持开放的信号，同时保持对跨境资本流动和货币主权的严格控制。

对香港而言，挑战在于如何在驾驭双重监管体系的同时，保持其作为亚洲首要金融枢纽的竞争优势。这座城市的成功取决于在内地合规要求与国际创新标准之间取得平衡。

对于全球金融机构来说，中国的方法增加了跨境代币化策略的复杂性，但也为参与这个世界第二大经济体的合规活动提供了更清晰的框架。

更广泛的启示不仅限于中国：随着全球范围内现实世界资产 (RWA) 代币化的加速，监管框架日益将受监管的创新与不受监管的投机区分开来。理解这些区别，并构建支持它们的合规基础设施，将决定哪些代币化项目能在新兴的受监管环境中取得成功。

问题不再是代币化是否会重塑金融，而是哪些监管框架将主导这一转型，以及竞争模式如何在日益碎片化的全球金融体系中共存。

机构之桥：受监管的托管机构如何解锁 DeFi 的 3100 亿美元稳定币经济

· 阅读需 21 分钟
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

当摩根大通（JPMorgan）、美国合众银行（US Bancorp）和美国银行（Bank of America）在 2025 年底同时宣布进入稳定币市场的计划时，传达出的信号非常明确：机构金融不再与 DeFi 对抗——它正在架起通往 DeFi 的桥梁。催化剂是什么？一个是单年增长 70% 的 3,100 亿美元稳定币市场，另一个是终于允许传统金融在没有生存合规风险的情况下参与其中的监管透明度。

但这里有一个反直觉的现实：机构采用 DeFi 的最大障碍不再是监管，而是基础设施。银行现在可以在法律上接触 DeFi，但它们需要专门的托管解决方案、合规的结算轨道和风险管理框架，而这些在传统金融中并不存在。进入机构级基础设施层——Fireblocks 每年保障 5 万亿美元的转账，Anchorage 作为美国唯一一家联邦特许的加密银行运营，而 Aave 的 Horizon 平台正在扩展至 10 亿美元的代币化国库存款。这些不是在构建银行功能的加密公司；它们是让受监管实体在不违反数十年金融合规架构的情况下参与无许可协议的底层管道。

为什么受监管实体需要专门的 DeFi 基础设施​

传统金融机构在严格的托管、结算和合规要求下运行，这与 DeFi 协议的运作方式直接冲突。银行不能简单地生成一个 MetaMask 钱包并开始在 Aave 上进行借贷——监管框架要求企业级托管，具备多方授权、审计追踪和隔离的客户资产保护。

这种结构性错位造成了 3,100 亿美元的机会缺口。稳定币代表了机构级数字资产的最大资金池，但获取 DeFi 收益和流动性需要当时并不存在的合规基础设施。数据说明了一切：到 2025 年 12 月，稳定币市值达到 3,100 亿美元，同比增长 52.1%，其中 Tether (USDT) 占据 1,862 亿美元，Circle (USDC) 持有 783 亿美元——两者合计占据了 90% 以上的市场份额。

然而，尽管拥有如此庞大的流动性池，在专门的托管和结算层出现之前，机构在 DeFi 借贷协议中的参与度仍然极低。基础设施缺口并非技术性的——而是监管和运营方面的。

托管问题：为什么银行不能使用标准钱包​

银行在接入 DeFi 时面临三个根本性的托管挑战：

  1. 隔离资产保护：客户资产必须在法律上与机构的资产负债表分离，这要求托管解决方案具备正式的法律隔离——这在标准钱包架构中是不可能的。

  2. 多方授权：监管框架要求包含合规官、风险经理和授权交易员在内的交易审批流程——这远超简单的多重签名钱包配置。

  3. 审计追踪要求：每笔交易都需要不可篡改的记录，将链上活动与离线合规检查、KYC 验证和内部审批流程联系起来。

Fireblocks 通过其企业托管平台解决了这些要求，该平台在 2025 年保障了超过 5 万亿美元的数字资产转账。该基础设施将 MPC（多方计算）钱包技术与执行机构审批流程的策略引擎相结合。当一家银行想要将 USDC 存入 Aave 时，交易在执行前会经过合规检查、风险限制和授权批准——同时保持客户资产保护所需的法律托管隔离。

这种基础设施的复杂性解释了为什么 Fireblocks 在 2026 年 2 月与 Stacks 的整合（使机构能够访问比特币 DeFi）代表了一个分水岭时刻。这次整合不仅是增加了一个区块链；它将企业级托管扩展到了以比特币计价的 DeFi 机会中，让机构在没有托管风险的情况下获取 BTC 抵押品的收益。

联邦银行特许执照的优势​

Anchorage Digital 采取了不同的方法：成为美国第一家联邦特许的加密银行。美国货币监理署（OCC）的国家信托特许执照让 Anchorage 能够在与传统银行相同的监管框架下提供托管、质押及其 Atlas 结算网络。

这很重要，因为联邦银行特许执照带有特定的特权：

  • 全国性运营：与州政府特许的实体不同，Anchorage 可以在单一监管框架下为全美 50 个州的机构客户提供服务。
  • 监管透明度：联邦检查员直接监督 Anchorage 的运营，提供清晰的合规预期，而不是在支离破碎的各州要求中穿行。
  • 传统金融整合：联邦特许执照实现了与传统银行轨道的无缝结算，让机构可以在 DeFi 头寸和传统账户之间转移资金，而无需中间托管转移。

该特许执照的真正力量体现在结算中。Anchorage 的 Atlas 网络实现了链上券款对付（DvP）——即数字资产的交换与法币结算同时进行，且不存在托管对手方风险。对于将稳定币移入 DeFi 借贷池的机构来说，这消除了原本需要复杂托管安排的结算风险。

Aave 的机构转型：从无许可市场到许可市场​

在 Fireblocks 和 Anchorage 构建机构托管基础设施的同时，Aave 为合规的 DeFi 参与创建了一个并行架构：独立的许可市场。在这些市场中，受监管实体可以在不暴露于无许可协议风险的情况下，访问 DeFi 借贷服务。

Aave 统治地位背后的数据​

Aave 以惊人的规模主导着 DeFi 借贷：

  • 244 亿美元 TVL，跨越 13 条区块链（2026 年 1 月）
  • 30 天内 +19.78% 的增长
  • 自发布以来 累计存款达 71 万亿美元
  • 2025 年 9 月达到 430 亿美元的 TVL 峰值

这种规模为机构参与创造了引力。当银行希望将稳定币流动性部署到 DeFi 借贷中时，Aave 的深度可以防止滑点，而其多链部署则提供了跨执行环境的多元化选择。

但原始的 TVL 并不能解决机构的合规需求。无许可的 Aave 市场允许任何人针对任何抵押品进行借贷，这产生了受监管实体无法承受的对手方风险。养老基金无法将 USDC 存入一个匿名用户可能会针对波动性巨大的模因币（meme coin）抵押品进行借贷的资金池中。

Horizon：Aave 的受监管 RWA 解决方案​

Aave 于 2025 年 8 月推出了 Horizon，这是一个专门针对机构现实世界资产（RWA）借贷的许可市场。该架构将监管合规性与协议流动性分开：

  • 白名单参与者：只有经过 KYC 验证的机构才能访问 Horizon 市场，消除了匿名对手方风险。
  • RWA 抵押品：代币化的美国国债和投资级债券作为稳定币贷款的抵押品，为传统贷方创建了熟悉的风险偏好。
  • 合规报告：内置的合规报告将链上交易映射到传统的监管框架，用于 GAAP 会计和审慎报告。

市场反应验证了这一模式：Horizon 在推出后的五个月内，净存款增长至约 5.8 亿美元。Aave 的 2026 年路线图目标是通过与 Circle、Ripple 和 Franklin Templeton 的合作，将存款规模扩大至 10 亿美元以上，旨在从 500 万亿美元的传统资产基数中分得一杯羹。

机构逻辑非常简单：RWA 抵押品将 DeFi 借贷从加密原生的投机行为转变为具有区块链结算轨道的传统抵押借贷。银行针对代币化国债进行贷款，既能获得熟悉的信用风险，又能实现 24/7 的结算终局性——将 TradFi 的风险管理与 DeFi 的运营效率相结合。

SEC 调查结束：监管认可​

Aave 的机构雄心曾面临生存不确定性，直到 2025 年 8 月 12 日，美国证券交易委员会（SEC）正式结束了对该协议为期四年的调查，并建议不采取执法行动。这一监管清算消除了机构参与的主要障碍。

调查的结论不仅为 Aave 洗清了嫌疑，还为美国监管机构如何看待 DeFi 借贷协议树立了先例。通过放弃执法，SEC 隐式地认可了 Aave 的模式：无许可协议可以通过适当的基础设施隔离（如 Horizon 的许可市场）与受监管机构共存。

这种监管透明度催化了机构的采用。在没有执法风险的情况下，银行可以将资本分配给 Aave，而无需担心追溯性的监管挑战会导致其头寸失效。

GENIUS 法案：机构稳定币的立法框架​

在基础设施提供商构建托管解决方案、Aave 创建合规 DeFi 市场的同时，监管机构建立了支持机构参与的法律框架：2025 年 5 月通过的《GENIUS 法案》（Government-Endorsed Neutral Innovation for the U.S. Act，即美国政府支持的中立创新法案）。

赋能机构采用的关键条款​

《GENIUS 法案》为稳定币发行方创建了全面的监管结构：

  • 资本要求：准备金支持标准确保发行方保持全额抵押，消除了机构持有者的违约风险。
  • 透明度标准：准备金构成和证明的强制性披露要求，为传统金融创建了熟悉的尽职调查框架。
  • 监督机构：与财政部挂钩的监督提供了监管的一致性，而不是分散的各州执法。

该法案的实施时间表驱动了机构采用的紧迫性。财政部和监管机构在 2027 年 1 月 18 日之前制定最终法规，预计初步规则将在 2026 年 7 月出台。这为早期机构先行者在合规复杂性增加之前建立 DeFi 头寸创造了窗口。

监管趋同：全球稳定币标准​

《GENIUS 法案》反映了更广泛的全球监管趋同。安永（EY）2025 年 7 月的一份报告确定了各司法管辖区的共同主题：

  1. 全额准备金支持：监管机构普遍要求 1:1 的准备金支持，并提供透明的证明。
  2. 赎回权：为稳定币持有者将代币赎回为基础法币提供明确的法律机制。
  3. 托管与保障：客户资产保护标准与传统金融要求相匹配。

这种趋同至关重要，因为跨国机构需要跨司法管辖区的一致监管待遇。当美国、欧盟和亚洲的监管机构在稳定币框架上达成一致时，银行可以将资本部署到 DeFi 市场，而无需在不同地区分散合规业务。

监管转型还明确了哪些活动仍受到限制。虽然《GENIUS 法案》支持稳定币的发行和托管，但带息稳定币仍处于监管灰色地带——这在简单的支付型稳定币（如 USDC）和提供原生收益的结构化产品之间创造了市场细分。

银行为何最终进入 DeFi：竞争的必然要求​

监管的明确性和基础设施的可用性解释了机构如何进入 DeFi，但并未说明它们为何现在纷纷涌入。竞争压力来自于三个汇聚的力量：

1. 稳定币支付基础设施的颠覆​

Visa 2025 年的跨境支付项目将稳定币作为结算层，让企业能够在不依赖传统代理行的情况下进行国际资金转账。结算时间从几天缩短至几分钟，交易成本也降至传统电汇费用以下。

这并非实验性质，而是处理真实商业支付的生产级基础设施。当 Visa 验证了稳定币结算路径时，银行面临着生存风险：要么构建具有竞争力的 DeFi 支付基础设施，要么将跨境支付市场份额让给金融科技竞争对手。

摩根大通（JPMorgan）、美国合众银行（US Bancorp）和美国银行（Bank of America）进入稳定币市场标志着防御性定位。如果稳定币成为跨境结算的标准，没有稳定币发行和 DeFi 集成能力的银行将失去对支付流的控制，以及随之产生的交易费、外汇差价和存款关系。

2. DeFi 收益竞争​

传统银行存款利率大幅落后于 DeFi 借贷收益。在 2025 年第四季度，美国主要银行提供的储蓄存款年化收益率（APY）为 0.5-1.5%，而 Aave USDC 借贷市场的 APY 则达到 4-6% —— 收益优势高达 3-5 倍。

这种利差引发了存款外流风险。精明的财务管理人员认为，当 DeFi 协议通过透明、超额抵押的借贷提供更高回报时，没有理由将公司现金闲置在低收益的银行账户中。富达（Fidelity）、先锋（Vanguard）和其他资产管理公司已开始提供集成 DeFi 的现金管理产品，直接与银行存款展开竞争。

银行进入 DeFi 并非为了追逐加密货币投机，而是为了保卫存款市场份额。通过机构级基础设施提供合规的 DeFi 接入，银行可以在保留客户关系和资产负债表存款余额的同时，提供具有竞争力的收益。

3. 500 万亿美元的 RWA 机遇​

Aave 的 Horizon 平台瞄准了超过 10 亿美元的代币化国债存款，这仅占全球 500 万亿美元传统资产基数的一小部分。但发展趋势至关重要：如果机构采用持续增加，DeFi 借贷市场可能会占据传统抵押借贷的可观份额。

这种竞争动态改变了借贷经济学。传统抵押借贷要求银行针对贷款账目持有资本，这限制了杠杆和回报。DeFi 借贷协议无需银行资产负债表的中介即可撮合借贷双方，为贷款人实现了更高的资本效率。

当富兰克林邓普顿（Franklin Templeton）和其他资产管理公司提供集成 DeFi 的固定收益产品时，他们正在为绕过传统银行借贷中介的代币化证券构建分销渠道。与 Aave 及类似协议合作的银行将自己定位为基础设施供应商，而不是被彻底去中介化。

基础设施栈：机构如何实际接入 DeFi​

了解机构对 DeFi 的采用需要梳理连接传统金融与无许可协议的完整基础设施栈：

第一层：托管与密钥管理​

主要供应商：Fireblocks, Anchorage Digital, BitGo

功能：具有 MPC 密钥管理、执行审批工作流的策略引擎以及客户资产法律隔离的企业级托管。这些平台让机构在控制数字资产的同时，能够保持符合传统证券托管要求的监管合规标准。

集成点：与 DeFi 协议的直接 API 连接，使机构能够通过用于现货交易和代币持有的同一套托管基础设施来执行 DeFi 交易。

第二层：合规协议接入​

主要供应商：Aave Horizon, Compound Treasury, Maple Finance

功能：许可型 DeFi 市场，机构通过经过 KYC 验证的界面接入借贷和结构化产品。这些平台将机构资金与无许可市场隔离，在保留区块链结算优势的同时管理对手方风险。

集成点：托管平台直接与合规 DeFi 协议集成，让机构无需手动进行钱包操作即可部署资金。

第三层：结算与流动性​

主要供应商：Anchorage Atlas, Fireblocks 结算网络, Circle USDC

功能：连接 DeFi 头寸与传统银行基础设施的链上结算路径。支持同步的法币与加密货币结算而无托管对手方风险，并为 DeFi 市场的进出提供机构级稳定币流动性。

集成点：联邦银行基础设施（Fedwire、SWIFT）与链上结算网络之间的直接连接，消除了托管转移延迟和对手方风险。

第 4 层：报告与合规​

主要供应商：Fireblocks 合规模块、Chainalysis、TRM Labs

功能：交易监控、监管报告生成以及链上活动的 AML/KYC 执行。将 DeFi 交易映射到传统监管框架，生成符合 GAAP 标准的会计记录和银行审查员所需的审慎报告。

集成点：链上仓位的实时监控、可疑活动的自动标记，以及与监管报告系统的 API 连接。

这种堆栈架构解释了为什么机构级 DeFi 的采用需要数年时间才能实现。在机构部署资金之前，每一层都需要监管透明度、技术成熟度和市场验证。2025-2026 年的加速增长反映了所有四个层级同时达到了生产就绪状态。

这对 DeFi 的下一阶段意味着什么​

机构基础设施的集成从根本上改变了 DeFi 的竞争动态。下一波协议增长将不再来自无许可投机，而是来自受监管实体通过合规基础设施部署的库藏资金。

市场细分：机构级 vs. 零售级 DeFi​

DeFi 正在分化为两个平行市场：

机构市场：具有 KYC 要求、RWA 抵押品和监管报告的许可型协议。其特点是收益率较低、风险状况熟悉且具有巨大的资金部署潜力。

零售市场：具有匿名参与、加密原生抵押品且合规开销极小的无许可协议。其特点是收益率较高、具有新颖的风险敞口且机构参与有限。

这种细分不是缺陷，而是支持机构采用的关键特性。银行在不违反银行业监管规定的情况下无法参与无许可市场，但它们可以将资金部署到隔离的机构池中，在保留 DeFi 结算优势的同时管理交易对手风险。

市场后果：机构资金流入与基础设施集成的协议（如 Aave、Compound、Maple），而零售资金继续主导长尾 DeFi。随着机构资金进入且不排挤零售流动性，总 TVL 增长将加速。

稳定币基础设施作为竞争护城河​

为机构稳定币访问而构建的托管和结算基础设施创造了有利于先行者的网络效应。Fireblocks 每年 5 万亿美元的转账量不仅仅是规模，更是切换成本。将 Fireblocks 托管集成到运营中的机构，在更换供应商时面临巨大的迁移成本，从而产生了客户粘性。

同样，Anchorage 的联邦银行牌照创造了监管护城河。寻求同等市场准入的竞争对手必须获得 OCC 国家信托牌照——这是一个为期数年且不能保证成功的监管审批过程。这种监管稀缺性限制了机构基础设施的竞争。

基础设施整合论点：随着 DeFi 采用规模的扩大，拥有监管批准和机构集成的托管及结算供应商将占据巨大的市场份额。与这些基础设施供应商深度集成（如 Aave 的 Horizon 合作伙伴关系）的协议将捕获机构资金流。

迈向 2 万亿美元稳定币市值之路​

花旗银行（Citi）的基准预测认为，到 2030 年稳定币市值将达到 1.9 万亿美元，这受三个采用向量驱动：

  1. 纸币重新分配（6480 亿美元）：随着稳定币在商业交易和跨境结算中取代实物纸币，实现现金数字化。

  2. 流动性替代（5180 亿美元）：货币市场基金和短期国债持有量转向提供类似收益且具有卓越结算基础设施的稳定币。

  3. 加密货币采用（7020 亿美元）：稳定币作为加密生态系统内的主要交换媒介和价值存储手段持续增长。

目前正在构建的机构基础设施层使这些采用向量成为可能。如果没有合规的托管、结算和协议访问，受监管实体就无法参与稳定币数字化。有了基础设施，银行和资产管理公司就可以向零售和机构客户提供集成稳定币的产品，从而推动大规模采用。

2026-2027 年的时间窗口至关重要，因为先行者在基础设施商品化之前就确立了市场主导地位。摩根大通（JPMorgan）推出其稳定币并不是被动反应，而是为了在未来四年内新兴的数万亿美元稳定币经济中占得先机。

结论：基础设施吞噬意识形态​

DeFi 的创始愿景强调无许可准入和去中心化传统金融。今天正在构建的机构基础设施层似乎与这一理念相矛盾——在原本无需信任的协议中增加了 KYC 准入、托管中间人和监管。

但这种矛盾忽略了核心洞察：基础设施驱动采用。3100 亿美元的稳定币市场之所以存在，是因为 Tether 和 Circle 构建了合规的发行和赎回基础设施。接下来的 2 万亿美元将因 Fireblocks、Anchorage 和 Aave 构建的托管和结算基础设施而实现，这些设施允许受监管实体参与其中。

DeFi 不需要从无许可理想和机构采用之间做出选择——市场分化使两者兼得。零售用户继续无限制地访问无许可协议，而机构资金则通过合规基础设施流入隔离市场。这两个细分领域同时增长，使 DeFi 总 TVL 的扩张超越了任何一方单独所能达到的程度。

真正的竞争不是机构与加密原住民之间的竞争，而是哪些基础设施供应商和协议能捕获正在冲击 DeFi 的机构资金浪潮。Fireblocks、Anchorage 和 Aave 将自己定位为机构入口。遵循其模式的协议和托管供应商将占领市场份额，而那些不这样做的协议将仅限于零售市场，眼睁睁看着机构级的万亿资金流向他处。

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参考来源​

从 SEC 对决到华尔街首秀：Consensys 如何扫清 IPO 之路

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

当 Consensys 创始人 Joseph Lubin 在 2025 年 2 月宣布与 SEC 达成和解时，这不仅仅是一场法律斗争的结束——它是加密货币进军华尔街最宏大计划的起跑信号。几个月内，MetaMask 背后的这家公司聘请了摩根大通（JPMorgan）和高盛（Goldman Sachs）牵头进行 2026 年年中的 IPO，将其定位为首批从 DeFi 协议向 TradFi 公开市场转型的重大加密基础设施公司之一。

但从监管准星到公开上市的历程所揭示的，不仅仅是一家公司的转型。它是整个加密行业如何从 Gary Gensler 执掌下的重执法式 SEC，转向正在改写质押、证券以及在美国构建区块链基础设施定义的全新监管体系的蓝图。

MetaMask 质押案：究竟发生了什么​

2024 年 6 月，SEC 指控 Consensys 存在两项违规行为：通过其 MetaMask Staking 服务提供未经注册的证券，并作为未经注册的经纪商运营。该机构声称，自 2023 年 1 月以来，Consensys 通过流动性质押提供商 Lido 和 Rocket Pool 促进了 “数万笔未经注册的证券” 交易。

在 Gensler 领导的 SEC 理论下，逻辑很简单：当用户通过 MetaMask 质押 ETH 以赚取奖励时，他们是在购买投资合约。而 MetaMask 通过启用这些交易，充当了未经适当注册的经纪交易商。

Consensys 进行了强力反击。该公司辩称，协议质押不是证券发行——它是基础设施，与提供访问金融网站的浏览器没有什么不同。与此同时，它发起了一场攻势诉讼，质疑 SEC 监管以太坊本身的权力。

但故事的精彩之处在于：这场法律战从未通过法院得出结论。相反，SEC 领导层的更迭使得整个争端变得毫无意义。

从 Gensler 到 Uyeda 的权力转移​

Gary Gensler 于 2025 年 1 月 20 日卸任 SEC 主席，也就是特朗普第二个任期开始的当天。他的离职标志着一个为期三年的时期的结束。在此期间，SEC 采取了 76 次加密执法行动，并推行 “以执法代监管” 的策略，将大多数加密活动视为未经注册的证券发行。

转型非常迅速。代理主席 Mark Uyeda——一位持有亲加密观点的共和党委员——在第二天，即 2025 年 1 月 21 日，启动了一个加密任务小组。领导该任务小组的是 Hester Peirce 委员，她因直言不讳地反对 Gensler 的执法方式而被广泛称为 “加密妈”。

政策逆转是立即且戏剧性的。几周内，SEC 开始撤销 “不再符合当前执法重点” 的待决执法行动。Consensys 在 2 月下旬收到通知，该机构将撤回所有指控——没有罚款，没有附加条件，也没有承认存在过错。同样的模式也发生在 Kraken 身上，其质押诉讼于 2025 年 3 月被撤销。

但监管转变不仅限于个人和解。2025 年 8 月 5 日，SEC 公司财务部发布了一份声明，宣布 “流动性质押活动” 和协议质押 “不涉及联邦证券法下的证券发行和销售”。

这一纸声明完成了多年诉讼未能做到的事情：明确了质押（以太坊共识机制的支柱）并非证券发行。

为什么这扫清了 IPO 跑道​

对于 Consensys 而言，时机再好不过了。该公司在 2024 年一直在应对两场监管战：捍卫 MetaMask 的质押功能，以及挑战 SEC 关于以太坊交易构成证券交易的更广泛主张。这两个问题都为任何潜在的 IPO 带来了足以导致交易流产的不确定性。

华尔街承销商不会碰一家可能面临 SEC 待决执法行动带来的数十亿美元责任的公司。投资银行要求有洁净的监管记录，特别是对于新兴领域中首创的发行项目。只要 SEC 还声称 MetaMask 是作为未经注册的经纪交易商运营的，IPO 实际上就是不可能的。

2025 年 2 月的和解消除了这一障碍。更重要的是，2025 年 8 月关于质押的指引提供了前瞻性的明确性。Consensys 现在可以告诉潜在投资者，其核心业务模式——通过 MetaMask 促进质押——已获得监管机构的明确认可。

到 2025 年 10 月，Consensys 选择了摩根大通和高盛 作为 2026 年年中上市的主承销商。银行的选择极具代表性：运营着自己区块链部门（Onyx）的摩根大通，以及一直在为机构客户低调构建数字资产基础设施的高盛，这标志着加密基础设施已从风投领域的新奇事物晋升为具有 TradFi 正统地位的产业。

融资背后的数据​

Consensys 究竟在向公开市场出售什么？这些数字讲述了一个已经达到大规模水平、拥有十年历史的基础设施项目的故事。

MetaMask：该公司的旗舰产品服务于超过 3000 万月活跃用户，使其成为以太坊和 EVM 兼容链的主导非托管钱包。与 Coinbase Wallet 或 Trust Wallet 不同，MetaMask 不持有用户资金——它是纯软件，通过兑换（通过 MetaMask Swaps 聚合 DEX 流动性）和质押集成产生费用。

Infura：Infura 在公开讨论中经常被忽视，它是 Consensys 的 API 基础设施产品，为开发者提供区块链节点访问。可以将其视为以太坊的 AWS——开发者无需运行自己的节点，而是向 Infura 的基础设施发起 API 调用。该服务每月处理数十亿次请求，并将 Uniswap 和 OpenSea 等项目列为其客户。

Linea：该公司于 2023 年推出的 Layer 2 Rollup，旨在与 Arbitrum 和 Optimism 在以太坊扩容方面展开竞争。虽然成熟度不如 MetaMask 或 Infura，但它代表了 Consensys 对“模块化区块链”理论的押注，即活动将越来越多地迁移到 L2。

该公司在 2022 年以 70 亿美元的估值筹集了 4.5 亿美元，使其成为最有价值的私人加密公司之一。虽然具体的收入数字仍未披露，但这种双面货币化模式——来自 MetaMask 的消费者费用加上来自 Infura 的企业基础设施费用——使 Consensys 罕见地结合了零售曝光和 B2B 稳定性。

加密货币 2026 年的 IPO 浪潮​

Consensys 并非孤立地上市。2025 年出现的监管清晰度为多家加密公司寻求上市打开了闸门：

Circle：USDC 稳定币发行方于 2025 年 6 月上市，这标志着后 Gensler 时代首批主要的加密 IPO 之一。凭借超过 600 亿美元的 USDC 流通量，Circle 的首次亮相证明了多年来面临监管不确定性的稳定币发行方可以成功进入公开市场。

Kraken：在 2025 年 11 月秘密提交 S-1 文件后，该交易所在以 200 亿美元估值完成 8 亿美元 IPO 前融资后，目标是在 2026 年上半年首次亮相。与 Consensys 一样，Kraken 受益于 SEC 在 2025 年 3 月驳回对其质押诉讼，该诉讼曾指控该交易所通过其 Kraken Earn 产品提供未经注册的证券。

Ledger：这家硬件钱包制造商正准备在纽约上市，潜在估值为 40 亿美元。与专注于软件的公司不同，Ledger 的实体产品线和国际收入基础（总部位于巴黎）提供了多样性，吸引了那些对纯加密业务风险感到紧张的传统投资者。

根据 PitchBook 的数据，2025-2026 年的 IPO 筹备总额超过 146 亿美元——这一数字超过了过去十年加密货币公开募股的总和。

公开市场得到了什么（以及没有得到什么）​

对于那些一直在场外观察加密货币的投资者来说，Consensys 的 IPO 代表了前所未有的东西：在不直接持有代币的情况下，获得以太坊基础设施的股权敞口。

这很重要，因为机构投资者在直接持有加密货币方面面临监管限制。养老基金、捐赠基金和共同基金通常无法配置比特币或以太坊，但它们可以购买收入源于区块链活动的公司的股票。这与 2021 年 4 月 Coinbase 以 860 亿美元估值首次亮相的动态相同——它为原本难以进入的资产类别提供了受监管的风险敞口。

但 Consensys 在重要方面与 Coinbase 不同。作为一家交易所，Coinbase 产生的交易费用与加密货币交易量直接相关。当比特币上涨时，Coinbase 的收入就会飙升。当市场崩盘时，收入就会暴跌。这是加密货币价格的高 Beta 敞口。

Consensys 相比之下是基础设施。无论用户是在购买、出售，还是仅仅在钱包之间移动资产，MetaMask 都会产生费用。Infura 根据 API 调用次数计费，而不是根据代币价格。这使得公司拥有更稳定、更少依赖价格的收入——尽管这也意味着当加密市场繁荣时，上行杠杆较小。

挑战在于盈利能力。大多数加密基础设施公司都难以展示持续的正现金流。Consensys 需要证明其 70 亿美元的估值可以转化为可持续的盈利，而不仅仅是在基础设施成本和开发者薪酬压力下消失的总收入。

监管先例​

除了 Consensys 的个人轨迹外，SEC 的和解还为行业树立了至关重要的先例。

质押不是证券：2025 年 8 月关于流动性质押“不涉及证券的发售和销售”的指南解决了加密监管中最棘手的问题之一。验证者、质押即服务（Staking-as-a-service）提供商和钱包集成现在可以运营，而不必担心因帮助用户在 PoS 网络上赚取收益而违反证券法。

执法并非永久：Consensys 和 Kraken 案件的迅速驳回表明，执法行动是政策工具，而非永久判决。当监管哲学发生变化时，昨天的违规行为可能成为今天的可接受做法。这创造了不确定性——今天合法的东西明天可能会受到挑战——但也表明加密公司可以比敌对的监管体制存在得更久。

基础设施受到不同对待：虽然 SEC 继续审查 DeFi 协议和代币发行，但在 Uyeda 以及最终主席 Paul Atkins 领导下的该机构已发出信号，即基础设施提供商——钱包、节点服务、开发者工具——理应受到更宽松的监管。这种“基础设施与协议”的区别可能成为未来加密监管的组织原则。

接下来会发生什么​

Consensys 预计于 2026 年中期进行的 IPO，将测试公开市场是否准备好以风投级别的估值倍数来为加密基础设施定价。该公司将面临作为私有公司时可以避开的严格审查：详细的收入构成、Infura 订阅服务的毛利率、MetaMask 的用户获取成本，以及来自 Web3 初创公司和构建区块链基础设施的 Web2 巨头的竞争威胁。

但是，如果此次上市取得成功——尤其是如果它能维持或超过其 70 亿美元的估值——这将证明加密公司可以从风险投资成功转型到公开股票市场。这反过来将加速该行业从投机性资产类别向互联网底层基础设施的成熟演变。

从 SEC 的被告到华尔街的宠儿，这条道路并非大多数公司所能企及。但对于那些拥有市场主导地位、受益于监管顺风，并有耐心度过敌对政府时期的公司来说，Consensys 刚刚为它们绘制了蓝图。

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参考资料​

全球稳定币监管指南：跨司法管辖区合规如何重塑 3170 亿美元市场

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

稳定币市场市值刚刚突破 3170 亿美元。全球监管机构并非以困惑回应，而是采取了前所未有的举措：协调。在 2026 年达沃斯论坛上，全球数字金融（GDF）行业组织发布了《全球稳定币监管指南》（Global Stablecoin Regulatory Playbook）——这是首个尝试协调美国、欧盟、英国、中国香港、新加坡及其他地区合规要求的综合性跨司法管辖区框架。

这一点至关重要，因为稳定币已经变得过于重要，不应再留在监管灰色地带。它们现在的交易量已经超过了 Visa。它们已成为新兴市场的金融生命线。2026 年标志着主要司法管辖区停止讨论应该制定什么规则，转而开始执行已制定的规则。