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Solana 正在推行一项雄心勃勃的战略，旨在通过突破性的技术基础设施，实现即时结算、低于一美分的交易成本和全天候交易，从而在全球 270 万亿美元的证券市场中占据重要份额。Anza 的首席经济学家 Max Resnick 于 2024 年 12 月从以太坊的 ConsenSys 加入，他已成为这一愿景的主要设计师，并宣称“无论我们喜欢与否，数万亿美元的证券都将涌入 Solana。” 他的经济框架——包括多重并发领导者 (Multiple Concurrent Leaders, MCL)、实现 100-130 毫秒最终性的 Alpenglow 共识协议，以及应用控制执行 (Application-Controlled Execution, ACE)——为他所谓的“去中心化纳斯达克”提供了理论基础，该系统可以在价格质量和执行速度上超越传统交易所。早期实现已经上线：通过 Backed Finance 的 xStocks 平台，55+ 种代币化美国股票在 Solana 上持续交易；富兰克林邓普顿 (Franklin Templeton) 5.94 亿美元的货币市场基金在网络上原生运行；阿波罗全球管理公司 (Apollo Global Management) 1.0974 亿美元的信贷基金则展示了机构对该平台合规能力的信心。

市场机遇巨大，但常被误读。尽管倡导者引用 500 万亿美元的证券市场，但经核实的数据显示，全球公开交易股票和债券市场总计约 270 万亿美元——这仍然是金融史上最大的可寻址市场之一。麦肯锡 (McKinsey) 预计，代币化证券将从目前的约 310 亿美元增长到 2030 年的 2 万亿美元，更激进的估计到 2033 年将达到 18-19 万亿美元。Solana 的技术优势使其能够通过性能（每秒 65,000+ 笔交易）、经济效率（每笔交易 0.00025 美元，而以太坊为 10-100+ 美元）以及私有企业解决方案无法比拟的公共区块链基础设施的可组合性优势，占据这一新兴市场 20-40% 的份额。

Resnick 的市场微观结构主导经济架构​

Max Resnick 于 2024 年 12 月 9 日加入 Anza，他拥有麻省理工学院 (MIT) 经济学硕士学位，并曾担任 ConsenSys 子公司 Special Mechanisms Group 的研究主管。他从以太坊转向 Solana 的举动在加密行业引起了轩然大波，许多人认为这验证了 Solana 卓越的技术方法。Resnick 曾被评为 Twitter/X 上加密领域最具影响力的 40 位人物之一，这使得他的决定尤为引人注目。在宣布转型时，他简单地表示：“Solana 蕴藏着更多的可能性和潜在能量。”

在 2025 年 5 月 19 日至 23 日于纽约市举行的 Solana Accelerate 大会上，Resnick 发表了主题演讲，概述了 Solana 成为去中心化纳斯达克的路径。他强调，“从第一天起，[Solana] 的设计目标就是与纽约证券交易所、纳斯达克、芝商所以及所有这些交易量巨大的中心化场所竞争。” Resnick 认为 Solana 从未打算与以太坊竞争，他表示：“Solana 的目标一直更高。” 他提供了具体的性能基准来阐明这一挑战：Visa 每秒处理约 7,400 笔交易，纳斯达克处理约 70,000 TPS，而截至 2025 年 5 月，Solana 正在实现约 4,500 TPS，并立志超越中心化交易所的能力。

Resnick 经济分析的核心集中在市场价差——最高买单和最低卖单之间的差额。在传统和当前的加密市场中，这种价差由做市商平衡其与不知情交易者交易的预期收入与来自知情交易者的损失来决定。Resnick 识别出的关键瓶颈是，中心化交易所的做市商在取消过期订单的竞争中仅有 13% 的时间获胜，而在 Jito 拍卖的 Solana 上甚至更少。这迫使做市商扩大价差以保护自己免受逆向选择，最终为交易者提供更差的价格。

Resnick 的解决方案包括实施多重并发领导者 (Multiple Concurrent Leaders)，这将防止单一领导者审查并实现“先取消后成交”的排序策略。他在 2025 年 5 月 8 日共同撰写的博客文章《通往去中心化纳斯达克之路》中阐明了逻辑链：“要超越纳斯达克，我们需要提供比纳斯达克更好的价格。要提供比纳斯达克更好的价格，我们需要赋予应用程序更大的灵活性，以在成交之前对取消进行排序。要赋予应用程序这种灵活性，我们需要确保领导者没有单方面审查订单的权力。为了确保领导者没有这种权力，我们需要推出多重并发领导者。” 该框架引入了一种新颖的费用结构，其中包含费支付给包含交易的验证者，而排序费则支付给协议（并销毁）以合并来自并发领导者的区块。

专为机构级证券交易设计的技术基础设施​

Solana 的架构提供了根本区别于竞争对手的性能指标。该网络目前每秒处理 400-1,000+ 笔持续用户交易，在需求高峰期峰值可达 2,000-4,700 TPS。区块时间为 400 毫秒，实现近乎即时的用户确认。截至 2024-2025 年，该网络实现了 12.8 秒的完全最终性，但 Resnick 协助开发的 Alpenglow 共识协议目标是到 2026 年实现 100-150 毫秒的最终性。这代表了大约 100 倍的改进，并将使 Solana 比美国证券市场最近采用的传统 T+1 结算标准快 748,800 倍。

成本结构同样具有变革性。Solana 上的基本交易费用为每签名 5,000 lamports，当 SOL 交易价格为 100 美元时，约合 0.0005 美元，或当 SOL 为 200 美元时为 0.001 美元。包括优先费用在内的平均用户交易成本约为 0.00025 美元。这与传统证券结算基础设施形成鲜明对比，据 Broadridge 估计，其交易后处理每年给行业造成 170-240 亿美元的损失，每笔交易成本根据复杂程度从 5 美元到 50 美元不等。Solana 的费用结构与传统系统相比，成本降低了 99.5-99.995%，从而实现了以前不可能的用例，例如零碎股票交易、微股息分配以及零售投资者的频繁投资组合再平衡。

结算速度优势超越了简单的交易确认。美国传统证券市场采用 T+1（交易日加一个工作日）结算周期，最近已从 T+2 缩短。这造成了 24 小时的对手方风险敞口窗口，需要大量保证金抵押，并将交易限制在每个工作日约 6.5 小时的市场交易时间内。Solana 通过原子交付对支付交易实现 T+0 或即时结算，完全消除了对手方风险。市场可以 24/7/365 运行，不受传统市场基础设施的人为限制，并且当参与者无需维持需要大量抵押安排的两天浮动期时，资本效率会显著提高。

Anza 是 Solana Labs 的衍生公司，负责 Agave 验证者客户端，在构建这一技术基础方面发挥了关键作用。Agave 客户端用 Rust 编写，可在 github.com/anza-xyz/agave 上获取，是部署最广泛的 Solana 验证者实现。Anza 于 2024 年 9 月发布了 Solana Web3.js 2.0，使用原生 Ed25519 API 和现代化架构，为机构级应用程序提供了 10 倍更快的加密操作。该公司开发的代币扩展 (Token Extensions)（Token-2022 程序）提供了专门为受监管证券设计的协议级合规功能，包括执行自定义合规检查的转移钩子、用于合法法院命令和资产扣押的永久委托权限、使用零知识证明的保密转移以及用于监管要求或安全事件的可暂停配置。

网络可靠性已从早期挑战中大幅提升。从 2024 年 2 月 6 日到 2025 年年中，Solana 保持了 16-18 个月连续 100% 的正常运行时间，上一次重大中断持续了 4 小时 46 分钟，原因是 LoadedPrograms 函数中的一个错误。这与 2021-2022 年网络在快速扩展阶段经历多次中断的情况相比，有了显著改善。截至 2024 年，该网络现在拥有 966 个活跃验证者，中本系数为 20（行业领先的去中心化指标），以及约 967.1 亿美元的总质押量。交易成功率从 2024 年初的 42% 提高到 2025 年上半年的 62%，区块生产跳过率低于 0.3%，表明验证者性能近乎完美。

Alpenglow 共识与互联网资本市场路线图​

Resnick 在 Alpenglow 的开发中发挥了核心作用，The Block 将其描述为“不仅是一个新的共识协议，而且是 Solana 核心协议自诞生以来最大的变化。” 该协议实现了大约 150 毫秒的中位数实际最终性，部分交易甚至在 100 毫秒内完成最终性——Resnick 称之为“对于一个全球性的 L1 区块链协议来说，这是一个令人难以置信的低数字。” 这一创新涉及同时在许多不同的区块上运行共识，目标是每 20 毫秒从多个并发领导者生成一个新区块或一组区块。这意味着 Solana 可以在响应速度方面与 Web2 基础设施竞争，使区块链技术适用于需要实时性能的全新应用类别。

更广泛的战略愿景在 2025 年 7 月 24 日发布的《互联网资本市场路线图》中得以明确，该路线图由 Resnick 与 Anatoly Yakovenko (Solana Labs)、Lucas Bruder (Jito Labs)、Austin Federa (DoubleZero)、Chris Heaney (Drift) 和 Kyle Samani (Multicoin Capital) 共同撰写。该文件阐明了应用控制执行 (Application-Controlled Execution, ACE) 的概念，定义为“赋予智能合约对其自身交易排序的毫秒级控制权。” 路线图强调，“Solana 应该承载世界上最具流动性的市场，而不是交易量最高的市场”——这是一个微妙但重要的区别，侧重于价格质量和执行效率，而非原始交易数量。

实施时间表分为短期、中期和长期举措。在 1-3 个月内实施的短期解决方案包括 2025 年 7 月推出的 Jito 区块组装市场 (Block Assembly Marketplace, BAM)、交易落地改进以及实现 p95 0 槽交易延迟。跨越 3-9 个月的中期解决方案涉及 DoubleZero，一个将延迟降低多达 100 毫秒的专用光纤网络；实现约 150 毫秒最终性的 Alpenglow 共识协议；以及异步程序执行 (Async Program Execution, APE)，它将执行重放从关键路径中移除。目标在 2027 年实现的长期解决方案包括完整的 MCL 实施、协议强制的 ACE 以及利用地理去中心化优势。

Resnick 认为，地理去中心化提供了在托管系统中不可能实现的独特信息优势。传统交易所将其所有服务器集中在单一位置，例如新泽西州的数据中心，以便靠近做市商。当日本政府宣布放宽对美国汽车的贸易限制时，东京和新泽西之间的地理距离会使市场反应信息延迟超过 100 毫秒才能到达美国验证者。通过地理去中心化和多重并发领导者，Resnick 理论化认为“来自世界各地的信息理论上可以在同一个 20 毫秒的执行周期内输入系统”，从而实现全球市场动态信息的同步整合，而不是基于与交易所基础设施的物理距离进行顺序处理。

通过“开放项目”和 SEC 对话进行监管互动​

Solana 政策研究所 (Solana Policy Institute) 是一家总部位于华盛顿特区的无党派非营利组织，成立于 2024 年，由首席执行官 Miller Whitehouse-Levine 领导，于 2025 年 4 月 30 日向 SEC 的加密任务组提交了一份全面的监管框架，并于 2025 年 6 月 17 日提交了后续信函。这项“开放项目”倡议提出了一个为期 18 个月的试点计划，用于在公共区块链上进行代币化证券交易，特别是“代币股票”(Token Shares)——在 Solana 上作为数字代币发行的 SEC 注册股权证券，将实现 24/7 交易和即时 T+0 结算。

“开放项目”的主要参与者包括 Superstate Inc.（SEC 注册的过户代理和注册投资顾问）、Orca（去中心化交易所）和 Phantom（拥有 1500 万+ 月活跃用户和 250 亿美元托管资产的钱包提供商）。该框架认为，应允许 SEC 注册的过户代理在区块链基础设施上维护所有权记录，包括钱包层面的 KYC/AML 要求，并主张去中心化自动化做市商不应根据现有证券法被归类为交易所、经纪商或交易商。核心论点将去中心化协议定位为与传统中介机构根本不同：它们消除了现有证券法旨在监管的经纪商、清算所和托管人，因此需要新的监管分类方法，而不是强制遵守为中介系统设计的框架。

Solana 也面临着自身的监管挑战。2023 年 6 月，SEC 在针对币安和 Coinbase 的诉讼中将 SOL 标记为证券。Solana 基金会于 2023 年 6 月 10 日公开表示不同意这一描述，强调 SOL 作为网络验证的实用代币而非证券。2025 年，随着 SEC 领导层调整，加密监管采取了更为有利的方法，监管环境发生了重大转变，尽管多项 Solana ETF 申请仍待审批，截至 2025 年初，批准几率估计约为 3%。然而，SEC 对基于质押的 ETF 提出了合规担忧，给某些产品结构带来了持续的不确定性。

2025 年 6 月 17 日，作为“开放项目”联盟的一部分，四份独立的法律框架提交给了 SEC。Solana 政策研究所认为，Solana 网络上的验证者不会触发证券注册要求。Phantom Technologies 认为，非托管钱包软件不需要经纪商-交易商注册，因为钱包是用户控制的工具而非中介机构。Orca Creative 坚持认为，AMM 协议不应被归类为交易所、经纪商、交易商或清算机构，因为它们是自主的、非托管系统，由用户指导而非中介。Superstate 概述了 SEC 注册过户代理使用区块链进行所有权记录的路径，展示了现有监管框架如何在不要求全新立法的情况下适应区块链创新。

Miller Whitehouse-Levine 强调了该倡议的重要性：“‘开放项目’有潜力为资本市场带来变革性变化，使包括股票、债券和基金在内的数十亿传统资产能够 24/7 交易，实现即时结算、大幅降低成本和前所未有的透明度。” 该联盟对更多行业参与者加入试点框架持开放态度，邀请做市商、协议、基础设施提供商和发行人与 SEC 持续反馈，共同设计监管框架。

代币扩展为证券提供原生合规基础设施​

于 2024 年 1 月推出并与大型金融机构合作开发的代币扩展 (Token Extensions)（Token-2022 程序）提供了协议级合规功能，使 Solana 在竞争对手中脱颖而出。这些扩展经过了五家领先公司——Halborn、Zellic、NCC、Trail of Bits 和 OtterSec——的安全审计，确保了受监管证券应用的机构级安全性。

转移钩子 (Transfer Hooks) 对每次转移执行自定义合规检查，并能实时撤销不允许的转移。这使得自动 KYC/AML 验证、投资者认证检查、针对 Regulation S 合规的地理限制以及锁定期的强制执行无需链下干预。永久委托权限 (Permanent Delegate authority) 允许指定地址在未经用户许可的情况下从任何账户转移或销毁代币，这是合法法院命令、监管资产扣押或强制公司行动执行的关键要求。可暂停配置 (Pausable Config) 提供紧急暂停功能，以应对监管要求或安全事件，确保发行人在危机情况下对其证券保持控制。

保密转移 (Confidential Transfers) 是一项特别复杂的功能，它使用零知识证明通过 ElGamal 加密来掩盖代币余额和转移金额，同时为监管机构和发行人保持可审计性。2025 年 4 月的升级引入了保密余额 (Confidential Balances)，这是一个增强的隐私框架，采用 ZK 驱动的加密代币标准，专门为机构合规要求设计。这在保护商业隐私（防止竞争对手分析交易模式或投资组合头寸）的同时，通过审计密钥和指定的披露机制确保监管机构保留必要的监督能力。

其他扩展支持证券特定要求：元数据指针 (Metadata Pointer) 将代币链接到发行人托管的元数据以实现透明度；缩放 UI 金额配置 (Scaled UI Amount Config) 以编程方式处理股票分割和股息等公司行动；默认账户状态 (Default Account State) 通过 sRFC-37 实现高效的黑名单管理；代币元数据 (Token Metadata) 存储链上名称、符号和发行人详细信息。机构采用已经开始，Paxos 使用代币扩展实施 USDP 稳定币，GMO Trust 计划推出受监管的稳定币，Backed Finance 利用该框架为 55+ 种代币化美国股票的 xStocks 实施。

合规架构通过以下方式支持钱包级 KYC：在允许代币转移前验证身份的转移钩子、通过默认账户状态扩展实现的白名单钱包，以及用于机构隐私要求的私有 RPC 端点。一些实施，如德意志银行的 DAMA (数字资产管理访问) 项目，利用灵魂绑定代币 (Soulbound Tokens)——与钱包绑定的不可转移身份代币，无需重复提交个人信息即可实现 KYC 验证，从而通过已验证的身份凭证访问 DeFi 服务。由 SEC 注册的过户代理维护的链上投资者登记，对所有交易创建自动合规检查，并提供详细的审计追踪用于监管报告，同时满足区块链的透明度优势和传统金融的监管要求。

实际案例展示机构信心​

富兰克林邓普顿 (Franklin Templeton) 管理着 1.5-1.6 万亿美元的资产，于 2025 年 2 月 12 日为其富兰克林链上美国政府货币基金 (Franklin OnChain U.S. Government Money Fund, FOBXX) 增加了 Solana 支持。FOBXX 市值达 5.94 亿美元，是第三大代币化货币市场基金，其 99.5% 的资产投资于美国政府证券、现金和完全抵押的回购协议，截至 2025 年 2 月，年化收益率为 4.55% APY。该基金保持稳定的 1 美元份额价格，类似于稳定币，是第一个在区块链基础设施上原生发行的代币化货币基金。富兰克林邓普顿此前于 2021 年在 Stellar 上推出了该基金，随后扩展到以太坊、Base、Aptos、Avalanche、Arbitrum 和 Polygon，之后又增加了 Solana，这表明了其多链战略，而 Solana 的加入则验证了其机构就绪性。

该公司对 Solana 的承诺随着 2025 年 2 月 10 日在特拉华州注册富兰克林 Solana 信托 (Franklin Solana Trust) 而深化，这表明了其推出 Solana ETF 的计划。富兰克林邓普顿已于 2024 年 1 月成功推出了比特币 ETF，并于 2024 年 7 月推出了以太坊 ETF，在加密资产管理产品方面积累了专业知识。该公司还在寻求 SEC 批准加密指数 ETF。高级管理人员早在 2023 年第四季度就公开表达了对 Solana 生态系统发展的兴趣，因此随后的 FOBXX 整合是其区块链战略的合理进展。

阿波罗全球管理公司 (Apollo Global Management) 拥有 7300 亿+ 美元的管理资产，于 2025 年 1 月 30 日宣布与 Securitize 合作，推出阿波罗多元化信贷证券化基金 (Apollo Diversified Credit Securitize Fund, ACRED)。该代币化子基金投资于阿波罗多元化信贷基金，实施跨企业直接贷款、资产支持贷款、履约信贷、错位信贷和结构化信贷的多资产策略。该基金可在 Solana、以太坊、Aptos、Avalanche、Polygon 和 Ink (Kraken 的 Layer-2) 上使用，要求 50,000 美元的最低投资，仅限于合格投资者，并通过 SEC 监管的经纪商-交易商 Securitize Markets 独家访问。

ACRED 代表了 Securitize 与 Solana 区块链的首次整合，也是该平台上第一个可用于 DeFi 整合的代币化基金。与 Kamino Finance 的整合通过“循环”(looping) 实现了杠杆收益策略——借入基金头寸以放大敞口和回报。截至 2025 年 8 月，该基金的市值已达到约 1.0974 亿美元，每日 NAV 定价和原生链上赎回提供了流动性机制。管理费为 2%，业绩费为 0%，与传统私人信贷基金结构相比具有竞争力。阿波罗合伙人兼摩根大通前区块链负责人 Christine Moy（她开创了日内回购）表示：“这种代币化不仅为阿波罗多元化信贷基金提供了一个链上解决方案，而且可能通过下一代产品创新为更广泛地进入私人市场铺平道路。” 包括 Coinbase 资产管理和 Kraken 在内的早期投资者展示了加密原生机构对该结构的信心。

xStocks 平台实现美国股票 24/7 交易​

Backed Finance 于 2025 年 6 月 30 日推出了 xStocks，这是 Resnick 代币化股票愿景最显著的实现。该平台在 Solana 上提供超过 60 种美国股票和 ETF，每种都由受监管托管人持有的真实股票 1:1 支持。仅对非美国人士开放，证券代码以“x”结尾——苹果为 AAPLx，英伟达为 NVDAx，特斯拉为 TSLAx。主要可用股票包括苹果、微软、英伟达、特斯拉、Meta、亚马逊和标普 500 ETF (SPYx)。该产品最初推出时有 55 种产品，此后已扩展。

合规框架利用 Solana 代币扩展实现可编程监管控制。公司行动通过缩放 UI 金额配置 (Scaled UI Amount Config) 处理，暂停和转移控制通过可暂停配置 (Pausable Config) 和永久委托权限 (Permanent Delegate) 操作，监管冻结和扣押功能提供执法能力，黑名单管理通过转移钩子 (Transfer Hook) 执行，保密余额 (Confidential Balances) 框架已初始化但禁用，链上元数据确保透明度。该架构在满足监管要求的同时，保持了公共区块链基础设施的效率和可组合性优势。

发布当天的分销合作伙伴展示了生态系统协调。中心化交易所 Kraken 和 Bybit 向 185+ 个国家的用户提供 xStocks，而 DeFi 协议包括 Raydium（主要自动化做市商）、Jupiter（聚合器）和 Kamino（抵押品池）则提供去中心化交易和借贷基础设施。Phantom 和 Solflare 钱包集成了原生显示支持。“xStocks 联盟”由 Backed、Kraken、Bybit、Solana、AlchemyPay、Chainlink、Kamino、Raydium 和 Jupiter 组成，协调了整个生态系统的发布。

市场吸引力超出了预期。在最初的六周内，xStocks 在所有场所产生了 21 亿美元的累计交易量，其中约 5 亿美元为链上 DEX 交易量。截至 2025 年 8 月 11 日，xStocks 占据了全球代币化股票交易的约 58%，Solana 在总计 8600 万美元的代币化股票市场中占据了 4600 万美元的多数市场份额。链上 DEX 活动在第一个月内超过 1.1 亿美元，表明对 24/7 证券交易存在巨大的有机需求。

功能包括与传统市场交易时间相对的持续交易、与传统市场 T+2 结算相对的即时 T+0 结算、无最低投资要求的碎片化所有权、在标准 Solana 钱包中的自我托管、零管理费，以及与 DeFi 协议的可组合性，用于抵押、借贷和自动化做市商流动性池。股息自动再投资到代币余额中，简化了公司行动处理。Chainlink 提供专门的数据源，用于价格和公司行动，确保准确估值和自动化事件处理。该平台表明，当技术基础设施、监管合规和生态系统协调有效结合时，代币化股票可以实现有意义的采用和流动性。

Opening Bell 平台旨在实现原生区块链证券发行​

Superstate 是一家 SEC 注册的过户代理和注册投资顾问，以 USTB（6.5 亿美元代币化国债基金）和 USCC（加密基差基金）闻名，于 2025 年 5 月 8 日推出了 Opening Bell 平台——与 Resnick 和 Yakovenko 发布《通往去中心化纳斯达克之路》的同一天。该平台使 SEC 注册的公开股票能够直接在区块链基础设施上发行和交易，最初在 Solana 上，并计划扩展到以太坊。

SOL 策略公司 (SOL Strategies Inc.)（前身为 Cypherpunk Holdings），一家在加拿大证券交易所 (CSE) 上市，股票代码为 HODL，在 OTCQB 上市，股票代码为 CYFRF 的加拿大上市公司，于 2025 年 4 月 25 日签署了一份谅解备忘录，成为首个发行方。该公司专注于 Solana 生态系统基础设施，截至 2025 年 3 月 31 日持有 267,151 枚 SOL 代币。SOL 策略公司正在探索纳斯达克上市，以实现双市场存在，并寻求成为通过区块链股权进行首次公开募股的发行方，将自己定位为传统公开市场与加密原生基础设施融合的先驱。

Forward Industries Inc. (纳斯达克: FORD)，最大的专注于 Solana 的国库公司，于 2025 年 9 月 21 日宣布建立合作伙伴关系。当 SOL 超过 200 美元时，Forward 持有超过 200 万枚 SOL 代币，价值超过 4 亿美元，这些代币是通过 16.5 亿美元的 PIPE 融资积累的——这是迄今为止最大的 Solana 国库融资。包括 Galaxy Digital、Jump Crypto 和 Multicoin Capital 在内的战略支持者认购了超过 3.5 亿美元的发行。Forward 正在收购 Superstate 的股权，以协调联合产品开发和平台成功的激励措施。Forward Industries 董事长 Kyle Samani 表示：“此次合作反映了我们持续执行将 Forward Industries 打造成链上优先公司的愿景，包括直接在 Solana 主网上代币化我们的股权。”

该平台架构使 SEC 注册的股票能够通过直接发行作为原生区块链代币进行交易，无需合成或封装版本。这创建了具有智能合约功能的可编程证券，消除了对中心化交易所的依赖，通过区块链基础设施提供实时结算，实现 24/7 持续交易，并确保与 DeFi 协议和加密钱包的互操作性。Superstate 于 2025 年在 SEC 注册为数字过户代理，建立了在现有证券法下运营的法律框架，完全符合 SEC 注册和披露要求，而无需新的立法。Superstate 首席执行官兼 Compound Finance 创始人 Robert Leshner 描述了这一愿景：“通过 Opening Bell，股票将变得完全可转移、可编程并集成到 DeFi 中。”

目标市场包括寻求加密原生资本市场的上市公司、希望代币化股权而非发行单独实用代币的后期初创公司，以及偏爱区块链钱包而非传统经纪公司的机构和散户投资者。这解决了当前市场中公司必须在具有大量中介机构的传统 IPO 或监管地位不明确的加密代币发行之间做出选择的根本低效率问题。Opening Bell 提供了一条符合 SEC 规定的公共证券路径，这些证券具有区块链的效率、可编程性和可组合性优势，同时保持监管合法性和投资者保护。

与以太坊和私有区块链的竞争定位​

Solana 的 每秒 65,000+ 笔交易容量与以太坊基础层的 15-30 TPS 相比，即使包括所有 140+ 个 Layer-2 解决方案和侧链，以太坊生态系统的总吞吐量也仅约为 300 TPS。交易成本差异更为显著：Solana 的平均 0.00025 美元与以太坊在拥堵期间的 10-100+ 美元相比，代表着 40,000-400,000 倍的成本优势。目前 12.8 秒的最终性时间，以及 Alpenglow 后的 100-150 毫秒，与以太坊 12+ 分钟的经济最终性形成对比。这种性能差距对于涉及频繁交易、投资组合再平衡、股息分配或高频做市的证券用例至关重要。

经济影响超越了简单的成本节约。Solana 低于一美分的交易费用使得碎片化股票交易（交易 0.001 股变得经济可行）、自动再投资小额资金的微股息分配、持续优化投资组合的高频再平衡，以及散户投资者无需高昂的每笔交易成本侵蚀回报即可访问机构产品成为可能。这些功能在更高成本的基础设施上根本无法实现——10 美元的交易费用使得 5 美元的投资变得毫无意义，有效地将散户参与者排除在许多金融产品和策略之外。

以太坊保持着显著优势，包括智能合约的先发优势、最成熟的 DeFi 生态系统（总锁定价值超过 1000 亿美元）、经过验证的安全记录（拥有最强的去中心化指标）、广泛采用的 ERC 代币标准，以及促进机构采用的企业以太坊联盟。Optimism、Arbitrum 和 zkSync 等 Layer-2 扩容解决方案大幅提高了性能。截至 2025 年初，以太坊目前主导着代币化国债市场，在 50 亿+ 美元的代币化国债市场中占据了几乎 50 亿美元。然而，Layer-2 解决方案增加了复杂性，成本仍然高于 Solana，并使流动性分散在多个网络中。

包括 Hyperledger Fabric、Quorum 和 Corda 在内的私有区块链，在使用有限验证者集时，比公共链提供更快的性能，通过许可访问提供隐私控制，简化封闭网络中的监管合规性，并为机构提供中心化控制的舒适感。然而，它们在证券市场方面存在严重缺陷：缺乏互操作性阻碍了与公共 DeFi 生态系统的连接，与更广泛的加密市场隔离导致流动性有限，中心化风险造成单点故障，可组合性限制阻碍了与稳定币、去中心化交易所和借贷协议的集成，以及信任要求迫使参与者依赖中心化机构而非加密验证。

富兰克林邓普顿的公开声明揭示了机构观点正在从私有解决方案转向。该公司表示：“私有区块链将在快速创新的公共实用链面前逐渐消失。” Grayscale Research 在其代币化分析中总结道：“公共区块链是代币化更有前景的道路。” 贝莱德首席执行官 Larry Fink 预测：“每一支股票，每一张债券都将存在于一个总账上，”这意味着公共基础设施而非碎片化的私有网络。其理由集中在网络效应上：包括比特币、以太坊、稳定币和 NFT 在内的所有重要数字资产都存在于公共链上；流动性和网络效应只有在公共基础设施上才能实现；真正的 DeFi 创新在私有链上是不可能的；与全球金融生态系统的互操作性需要开放标准和无需许可的访问。

2030 年市场规模预测和采用路径​

全球证券市场包括约 270-275 万亿美元的公开交易股票和债券，而非经常引用的 500 万亿美元。具体而言，根据 SIFMA 2024 年数据，全球股票市场总计 126.7 万亿美元，全球债券市场达到 145.1 万亿美元，合计传统证券总额为 271 万亿美元。500 万亿美元的数字似乎包括衍生品市场、私募股权和债务以及其他流动性较低的资产，或者依赖过时的预测。MSCI 计算，截至 2023 年底，可投资的全球市场投资组合为 213 万亿美元，包括流动性较低资产的完整全球市场投资组合达到 271 万亿美元。世界经济论坛指出，有 255 万亿美元的有价证券适合作为抵押品，但目前只有 28.6 万亿美元被积极使用，这表明通过更好的基础设施可以实现巨大的效率提升。

当前代币化证券总额约为 310 亿美元（不包括稳定币），其中代币化国债约为 50 亿美元，包括稳定币在内的代币化真实世界资产总额约为 6000 亿美元，货币市场基金在 2024 年第一季度超过 10 亿美元。代币化回购协议 (repos) 通过 Broadridge、高盛和摩根大通运营的平台每月处理数万亿美元，这表明了机构在大规模概念验证方面的实力。

麦肯锡的保守预测估计，到 2030 年，代币化证券将达到 2 万亿美元，乐观情景下将达到 4 万亿美元，假设未来十年各类资产的复合年增长率约为 75%。BCG 和 21Shares 预测，到 2033 年，代币化真实世界资产将达到 18-19 万亿美元。币安研究院计算，即使只有 1% 的全球股票上链，也将创造 1.3 万亿美元的代币化股票，这表明如果采用速度超过当前预测，可能形成数万亿美元的市场。

到 2027-2028 年，第一波资产将达到超过 1000 亿美元的代币化，包括现金和存款（央行数字货币、稳定币、代币化存款）、由贝莱德、富兰克林邓普顿和 WisdomTree 领导的货币市场基金、涵盖政府和企业发行的债券和交易所交易票据，以及涵盖私人信贷、房屋净值信贷额度和仓储贷款的贷款和证券化。2028-2030 年获得关注的第二波资产包括另类基金（私募股权、对冲基金）、公开股票（主要交易所上市股票）和房地产（代币化房产和房地产投资信托基金）。

2025 年的关键里程碑包括纳斯达克的代币化证券提案正在 SEC 审查中，Robinhood 的代币化股票获得监管明确性，SEC 委员 Hester Peirce（被称为“加密妈妈”）积极倡导链上证券，以及欧洲计划到 2027 年转向 T+1 结算，这给代币化提供的即时结算优势带来了竞争压力。加速所需的标志性进展包括支持数万亿美元交易量的基础设施（Solana 和其他平台已具备能力）、区块链之间无缝互操作性（正在积极开发中）、通过央行数字货币和稳定币实现广泛的代币化现金结算（增长迅速，仅 Solana 上就有超过 112 亿美元的稳定币流通）、买方对链上资本产品的需求（机构需求不断增加），以及具有支持性框架的监管明确性（2025 年全年取得重大进展）。

成本比较揭示变革性经济优势​

根据 Broadridge 的估计，传统证券结算基础设施每年在交易后处理方面给行业造成 170-240 亿美元的损失。根据机构复杂性和交易类型，单笔交易成本从 5-50 美元不等，其中银团贷款由于法律复杂性和多个中介协调，需要长达三周才能结算。存管信托与清算公司 (DTCC) 在 2022 年处理了 2.5 千万亿美元的交易，托管着价值 87.1 万亿美元的 350 万份证券，每年处理超过 3.5 亿笔交易，价值超过 142 万亿美元——这表明需要颠覆的基础设施规模巨大。

学术界和行业研究量化了潜在的节省。根据多项同行评审研究，通过区块链实施，每年可实现 110-120 亿美元的证券清算和结算成本降低。全球金融市场协会预测，通过智能合约和自动化，全球基础设施运营成本可消除 150-200 亿美元，正如世界经济论坛分析所引用的那样。通过增强的抵押品管理，资本效率的提高可能超过 1000 亿美元，Jupiter Research 预测到 2030 年跨境结算可节省 270 亿美元。

麦肯锡对代币化债券生命周期的分析显示，端到端数字化可将运营效率提高 40% 以上。通过智能合约实现的自动化合规消除了目前占据资产管理员工 60-70% 的手动检查和对账流程，这些员工不产生阿尔法，而是处理运营。包括托管人、经纪商-交易商和清算所在内的多个中介机构都增加了成本层和复杂性，而区块链的去中介化则消除了这些。尽管全球对持续交易有需求，但市场目前在夜间和周末关闭，造成了人为限制，而区块链的 24/7 运营则消除了这些限制。跨境交易面临复杂的托管链和多个司法管辖区要求，而统一的区块链基础设施则大大简化了这些。

结算速度的提高将对手方风险敞口降低了 99% 以上，从 T+1（24 小时结算窗口）转向 T+0 或即时结算。这种结算风险的近乎消除允许减少流动性缓冲、降低保证金要求和更高效的资本部署。持续结算实现的日内流动性支持了以前在经济上不可行的短期借贷。跨司法管辖区的实时抵押品流动性优化了全球资本使用，而不是强制区域孤立。24/7 结算能力实现了持续的抵押品优化和自动化收益策略，最大限度地提高了每项资产的持续回报，而不仅仅是在市场交易时间内。

Resnick 更广阔的愿景和对开发的文化观察​

2024 年 12 月，在加入 Anza 后不久，Resnick 概述了他最初 100 天的重点：“在我的头 100 天里，我计划尽可能多地为 Solana 协议编写规范，优先考虑我认为可以产生最大影响的费用市场和共识实现。” 截至 2024 年底，他将 Solana 的费用市场评为“B 或 B 减”，指出比年初有了显著改进，但仍有很大的优化空间。他的 MEV（最大可提取价值）策略区分了短期改进，如更好的滑点设置和重新考虑公共内存池设计，以及涉及多个领导者创建竞争以减少三明治攻击的长期解决方案。他量化了三明治攻击率的进展：“三明治攻击率大幅下降……10% 的质押进行三明治攻击只能看到 10% 的交易，这正是它应该达到的效果，”这表明质押加权交易可见性降低了攻击的盈利能力。

Resnick 提供了一个惊人的收入预测：实现每秒 100 万笔交易可能通过交易费用为 Solana 带来每年 600 亿美元的收入，这说明了如果采用达到 Web2 规模，该模型的经济可扩展性。这一预测假设费用在经济上仍然显著，同时交易量大规模增长——这是网络可持续性和用户可访问性之间的微妙平衡，需要适当的费用市场设计来优化。

他对 Solana 与以太坊开发文化的观察揭示了更深层次的哲学差异。Resnick 赞赏“所有讨论都围绕着我们如何理解计算机的工作方式并在此基础上构建系统，而不是基于一个非常粗糙且不能真正代表计算机功能的数学模型来构建系统。” 这反映了 Solana 以工程为先的文化，专注于实际性能优化，而不是以太坊更偏向理论的计算机科学方法。他批评以太坊的开发文化具有限制性：“以太坊文化确实是核心开发的下游，那些真正想把事情做好的人正在改变他们的个性，改变他们的建议，以确保他们保留与核心开发社区的政治资本。”

Resnick 在参加 Solana Breakpoint 大会后强调：“我喜欢我在 Breakpoint 看到的一切。Anza 的开发者非常出色，我很高兴有机会与他们合作。” 他简洁地概括了哲学差异：“Solana 没有狂热分子，只有务实的工程师，他们希望构建一个能够支持世界上最具流动性金融市场的平台。” 这种务实而非意识形态的区别表明，Solana 的开发过程优先考虑可衡量的性能结果和实际用例，而不是理论纯粹性或保持与遗留设计决策的向后兼容性。

他对 Solana 最初使命的定位再次强调了证券市场一直是其目标：“Solana 最初的创立是为了构建一个如此快速和廉价的区块链，以至于你可以在其之上放置一个可工作的中央限价订单簿。” 这不是一个转向或新策略，而是创始愿景最终随着技术基础设施、监管环境和机构采用同时汇聚而成熟。

证券市场颠覆的时间表和关键里程碑​

2024-2025 年完成的开发奠定了基础。Resnick 于 2024 年 12 月加入 Anza，带来了经济专业知识和战略愿景。Agave 2.3 于 2025 年 4 月发布，改进了 TPU（交易处理单元）客户端，增强了交易处理能力。Alpenglow 白皮书于 2025 年 5 月发布，概述了革命性的共识协议，与 Opening Bell 于 5 月 8 日的推出同时进行。Jito 的区块组装市场于 2025 年 7 月推出，实施了互联网资本市场路线图中的短期解决方案。DoubleZero 测试网于 2025 年 9 月实现运行，拥有超过 100 个验证者，展示了专用光纤网络降低延迟的能力。

2025 年末至 2026 年初的近期发展包括 Alpenglow 在主网上的激活，将最终性时间从 12.8 秒缩短到 100-150 毫秒——这对高频交易和实时结算应用来说是变革性的改进。DoubleZero 在验证者网络中的主网采用将减少地理延迟惩罚并改善全球信息整合。APE（异步程序执行）的实施将执行重放从关键路径中移除，进一步缩短交易确认时间并提高吞吐量效率。

2026-2027 年的中期发展侧重于扩展和生态系统成熟。更多的真实世界资产发行方将在 Solana 上部署 Securitize sTokens，扩大可用代币化证券的种类和总价值。散户访问的扩展将降低最低投资门槛，并将可用性扩展到合格投资者之外，使机构级产品民主化。二级市场增长将随着更多参与者的进入和做市商优化策略而增加代币化证券的流动性。监管明确性应在试点计划后最终确定，“开放项目”可能为基于区块链的证券建立先例。跨链标准将改善与以太坊 Layer-2 和其他网络的互操作性，减少碎片化。

2027 年及以后的长期愿景包括在协议层面全面实施 MCL（多重并发领导者），从而实现 Resnick 为优化市场微观结构设计的经济模型。大规模协议强制的 ACE（应用控制执行）将赋予应用程序对其交易排序的毫秒级控制权，从而实现当前基础设施上不可能实现的复杂交易策略和执行质量改进。“互联网资本市场”的概念设想了完全链上的资本市场，具有即时全球访问能力，任何有互联网连接的人都可以 24/7 参与全球证券市场，不受地理或时间限制。

更广泛的生态系统发展包括通过 AI 驱动的 KYC/AML 和风险管理系统实现自动化合规，在保持监管要求的同时减少摩擦；可编程投资组合通过智能合约实现自动化再平衡和资金管理；万物碎片化使所有资产类别无论单位价格如何都能实现民主化访问；以及 DeFi 集成，为代币化证券和去中心化金融协议（用于借贷、衍生品和流动性提供）之间创建无缝交互。

SkyBridge Capital 的 Anthony Scaramucci 在 2025 年预测：“五年后，我们将回顾并说 Solana 在所有这些 L1 链中拥有最大的市场份额，”这反映了机构日益增长的信念，即 Solana 的技术优势将转化为市场主导地位。行业共识表明，到 2035 年，10-20% 的证券市场可能会代币化，如果未来十年总市场适度增长到 270-300 万亿美元，这将代表 27-54 万亿美元的链上证券。

结论：卓越工程与市场机遇的结合​

Solana 颠覆证券市场的方法通过根本性的工程优势而非渐进式改进来区分自己。该平台以 每秒 65,000 笔交易、每笔交易 0.00025 美元的成本以及 100-150 毫秒的最终性（Alpenglow 后）处理交易的能力，与竞争对手相比产生了质的差异，而不仅仅是量的改进。这些规格使得全新的金融产品类别成为可能：当交易成本不超过投资金额时，高价值资产的碎片化所有权在经济上变得可行；持续的投资组合再平衡可以在不被成本限制的情况下优化回报；微股息分配可以高效地自动再投资小额资金；散户投资者可以访问以前受最低投资门槛和交易成本结构限制的机构策略。

Max Resnick 的知识框架为技术实施提供了经济理论基础。他的多重并发领导者概念解决了市场微观结构中逆向选择的根本问题——做市商因未能及时取消过期订单而扩大价差。他的应用控制执行愿景赋予智能合约对交易排序的毫秒级控制权，使应用程序能够实施最佳执行策略。他的地理去中心化论点认为，分布式验证者可以同时而非顺序地整合全球信息，提供在托管系统中不可能实现的信息优势。这些并非抽象的学术理论，而是已经在开发中的具体技术规范，Alpenglow 代表了他经济框架的第一个主要实现。

实际采用验证了理论承诺。富兰克林邓普顿的 5.94 亿美元、阿波罗全球管理公司的 1.0974 亿美元，以及 xStocks 在短短六周内产生的 21 亿美元交易量，都表明当技术基础设施、监管合规和用户体验适当结合时，机构和散户对基于区块链的证券存在需求。xStocks 在推出几周内就占据了全球代币化股票交易的 58%，这表明赢家通吃的动态可能会出现——提供流动性、成本、速度和合规工具最佳组合的平台将通过网络效应吸引不成比例的交易量。

随着采用的增长，竞争护城河不断加深。Solana 上每新增一个代币化证券都会增加流动性和用例，吸引更多交易者和做市商，从而提高执行质量，进而吸引更多发行方，形成一个良性循环。DeFi 可组合性创造了独特的价值：代币化股票成为借贷协议中的抵押品，自动化做市商提供 24/7 流动性，衍生品市场建立在代币化基础资产之上。这些集成在私有区块链上是不可能的，在成本高昂的公共链上在经济上也不切实际，这赋予了 Solana 随着时间推移而复合的结构性优势。

区分承载“世界上最具流动性的市场”与“交易量最高的市场”揭示了复杂的战略思维。流动性质量——通过紧密的买卖价差、最小的价格影响和可靠的执行来衡量——比交易数量更重要。一个市场可以处理数十亿笔交易，但如果价差宽广且滑点高，仍然会提供糟糕的执行。Resnick 的框架优先考虑价格质量和执行效率，针对真正决定机构交易者选择哪个场所的指标。这种对市场质量而非虚荣指标（如交易数量）的关注，展示了 Solana 证券战略背后的经济复杂性。

通过“开放项目”进行的监管互动代表了对合规要求的务实处理，而非对现有框架的革命性否定。该联盟的论点是，去中心化协议消除了中介机构，因此需要新的分类方法——而不是将过时的中介法规强加于非中介系统——这反映了复杂的法律推理，可能比对抗性方法更能说服监管机构。为期 18 个月的试点结构与实时监控为监管机构提供了低风险的机会，可以在受控条件下评估区块链证券，从而可能为永久性框架建立先例。

270 万亿美元的证券市场代表了金融史上最大的可寻址机遇之一，即使不包括有时引用的虚高 500 万亿美元数字。到 2035 年，仅占据 27-54 万亿美元代币化证券市场的 20-40%，就将使 Solana 成为全球资本市场的关键基础设施。卓越的技术性能、周密的经济设计、日益增长的机构采用、复杂的监管互动以及公共区块链基础设施的可组合性优势相结合，使 Solana 独具优势，能够实现这一结果。当通过已实施的技术规范、已上线的机构部署以及已在 SEC 审议中的具体监管框架来审视时，Resnick 关于 Solana 成为互联网资本市场操作系统的愿景——使任何有互联网连接的人都能 24/7 参与全球证券市场，实现即时结算和最低成本——从充满抱负的言辞转变为工程路线图。

2024-2025 年，关于传统金融正在吞噬 DeFi 还是 DeFi 正在颠覆 TradFi 的问题已有了明确答案：两者都没有吞噬对方。相反，一场复杂的融合正在进行中，TradFi 机构每季度向加密基础设施投入 216 亿美元，同时 DeFi 协议正在构建机构级合规层以适应受监管的资本。摩根大通已处理超过 1.5 万亿美元的区块链交易，贝莱德的代币化基金在六个公共区块链上控制着 21 亿美元，86% 的受访机构投资者现在已持有或计划持有加密资产。然而，矛盾的是，大部分资本通过受监管的封装产品而非直接流入 DeFi 协议，这揭示了一种混合的“OneFi”模式正在出现，其中公共区块链作为基础设施，合规功能则在其之上分层。

我们考察的五位行业领袖——Jito 的 Thomas Uhm、Pendle 的 TN、Agora 的 Nick van Eck、Ostium 的 Kaledora Kiernan-Linn 和 Drift 的 David Lu——尽管在不同领域运营，但他们的观点却惊人地一致。他们普遍拒绝二元对立的框架，而是将他们的协议定位为实现双向资本流动的桥梁。他们的见解揭示了一个细致入微的融合时间表：稳定币和代币化国债立即获得采用，永续合约市场在代币化实现流动性之前充当桥梁，而一旦法律可执行性问题得到解决，预计机构将在 2027-2030 年全面参与 DeFi。基础设施今天已经存在，监管框架正在形成（MiCA 于 2024 年 12 月实施，GENIUS 法案于 2025 年 7 月签署），资本正以前所未有的规模调动。金融系统并非正在经历颠覆——它正在经历整合。

传统金融已从试点转向生产规模的区块链部署​

融合最决定性的证据来自主要银行在 2024-2025 年的成就，它们已从实验性试点转向处理数万亿美元交易的运营基础设施。摩根大通的转型具有象征意义：该银行于 2024 年 11 月将其 Onyx 区块链平台更名为 Kinexys，自成立以来已处理超过 1.5 万亿美元的交易，日均交易量达20 亿美元。更重要的是，2025 年 6 月，摩根大通在 Coinbase 的 Base 区块链上推出了JPMD，这是一种存款代币——标志着商业银行首次将存款支持产品置于公共区块链网络上。这不是实验性的——这是一项战略性转变，旨在实现“商业银行上链”，提供 24/7 全天候结算能力，直接与稳定币竞争，同时提供存款保险和计息功能。

贝莱德的 BUIDL 基金代表了摩根大通基础设施布局在资产管理领域的对应。该基金于 2024 年 3 月推出，BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund 在 40 天内资产管理规模突破 10 亿美元，目前控制着部署在 Ethereum、Aptos、Arbitrum、Avalanche、Optimism 和 Polygon 上的超过 21 亿美元资产。首席执行官 Larry Fink “每只股票、每只债券都将存在于一个总账本上”的愿景正通过具体产品得以实现，贝莱德计划将代表2 万亿美元潜在资产的 ETF 进行代币化。该基金的结构展示了复杂的整合：由现金和美国国库券支持，它通过区块链每日分配收益，实现 24/7 全天候点对点转账，并已在 Crypto.com 和 Deribit 等加密货币交易所作为抵押品。BNY Mellon 是 BUIDL 基金的托管方，也是全球最大的托管方，拥有55.8 万亿美元的托管资产，于 2025 年 10 月开始试点代币化存款，以将其每日 2.5 万亿美元的支付量转移到区块链基础设施上。

富兰克林邓普顿的 BENJI 基金展示了多链策略作为竞争优势。Franklin OnChain U.S. Government Money Fund 于 2021 年推出，是首个在区块链上注册的美国共同基金，此后已扩展到八个不同的网络：Stellar、Polygon、Avalanche、Aptos、Arbitrum、Base、Ethereum 和 BNB Chain。BENJI 拥有4.2 亿至 7.5 亿美元的资产，通过代币空投、点对点转账和潜在的 DeFi 抵押品使用，实现每日收益累积——这实质上是将传统的货币市场基金转变为可组合的 DeFi 原语，同时保持 SEC 注册和合规性。

托管层揭示了银行的战略定位。截至 2024 年底，高盛持有20.5 亿美元的比特币和以太坊 ETF，季度增长 50%，同时与 Citadel 共同投资 1.35 亿美元于 Digital Asset 的 Canton Network，用于机构区块链基础设施。富达于 2014 年开始挖矿比特币，并于 2018 年推出 Fidelity Digital Assets，现在作为纽约州许可的有限目的信托公司提供机构托管服务。这些并非分散注意力的实验——它们代表了总共管理超过 10 万亿美元资产的机构正在进行的核心基础设施建设。

五位 DeFi 领袖一致认为“混合轨道”是前进方向​

Thomas Uhm 从 Jane Street Capital 到 Jito Foundation 的历程，清晰地阐明了机构桥梁的论点。在 Jane Street 工作 22 年，包括担任机构加密货币主管之后，Uhm 观察到“加密货币如何从边缘转向全球金融体系的核心支柱”，随后于 2025 年 4 月加入 Jito 担任首席商务官。他的标志性成就——2025 年 8 月提交的 VanEck JitoSOL ETF 申请——代表了一个里程碑时刻：首个 100% 由流动性质押代币支持的现货 Solana ETF。Uhm 从 2025 年 2 月开始，通过数月的“合作政策沟通”，直接与 ETF 发行方、托管方和 SEC 合作，最终获得了监管明确性，即没有中心化控制结构的流动性质押代币不属于证券。

Uhm 的观点拒绝了吞并叙事，转而支持通过卓越基础设施实现融合。他将 Jito 于 2025 年 7 月推出的区块组装市场（Block Assembly Marketplace, BAM）定位为通过基于 TEE 的交易排序、用于审计追踪的加密证明以及机构所需的确定性执行保证，创建“具有可审计市场和可与传统金融媲美的执行保证”。他的关键见解是：“一个健康的市场，其做市商应受到真实流动性需求的经济激励”——他指出，加密货币做市往往依赖不可持续的代币解锁而非买卖价差，这意味着 DeFi 必须采用 TradFi 的可持续经济模型。然而，他也指出了加密货币优于传统金融的领域：更长的交易时间、更高效的日内抵押品流动以及实现新型金融产品的可组合性。他的愿景是双向学习，即TradFi 带来监管框架和风险管理复杂性，而 DeFi 贡献效率创新和透明的市场结构。

Pendle Finance 首席执行官兼创始人 TN 阐述了五位领袖中最全面的“混合轨道”策略。他于 2025 年推出的**“Citadels”倡议明确针对三个机构桥梁：面向 TradFi 的 PT（通过受监管投资经理管理的独立 SPV，为受监管机构提供符合 KYC 的 DeFi 收益产品）、面向伊斯兰基金的 PT（针对每年增长 10% 的3.9 万亿美元伊斯兰金融领域**的符合伊斯兰教法的产品），以及向 Solana 和 TON 网络进行非 EVM 扩展。TN 的 Pendle 2025: Zenith 路线图将该协议定位为“通往您收益体验的门户”，服务于“从 DeFi 狂热者到中东主权基金”的每一个人。

他的关键见解集中在市场规模不对称性上：“如果只局限于 DeFi 原生收益，我们将错失大局”，因为利率衍生品市场高达558 万亿美元——大约是 Pendle 当前市场的 30,000 倍。Boros 平台于 2025 年 8 月推出，将这一愿景付诸实施，旨在支持“任何形式的收益，从 DeFi 协议到 CeFi 产品，甚至包括 LIBOR 或抵押贷款利率等传统基准”。TN 的十年愿景是“DeFi 成为全球金融体系的完全整合部分”，其中**“资本将在 DeFi 和 TradFi 之间自由流动，创造一个创新与监管并存的动态格局。”**他与 Converge 区块链（与 Ethena Labs 和 Securitize 合作于 2025 年第二季度推出）的合作创建了一个结算层，将无许可 DeFi 与符合 KYC 的代币化 RWAs（包括贝莱德的 BUIDL 基金）融合在一起。

Agora 的 Nick van Eck 提供了关键的稳定币视角，他以传统金融背景（他的祖父创立了 VanEck，一家资产管理规模超过 1300 亿美元的公司）所带来的现实主义，来缓和加密行业的乐观情绪。在 Jane Street 工作 22 年后，van Eck 预计机构稳定币的采用将需要3-4 年，而非 1-2 年，因为“我们在加密领域生活在自己的泡沫中”，而且美国大型企业的多数首席财务官和首席执行官“不一定了解加密领域的发展，即使是关于稳定币”。在与“美国一些最大的对冲基金”交谈后，他发现“对于稳定币所扮演的角色仍然缺乏理解”。真正的曲线是教育性的，而非技术性的。

然而，van Eck 的长期信念是绝对的。他最近在推特上提到了将**“每月 5 亿至 10 亿美元的跨境资金流转移到稳定币”的讨论，将稳定币描述为能够以“100 倍的效率提升”“从代理银行系统吸取流动性”。他对 Agora 的战略定位强调“可信中立性”——与 USDC（与 Coinbase 分享收入）、Tether（不透明）或 PYUSD（与客户竞争的 PayPal 子公司）不同，Agora 作为基础设施运营，与在其平台上构建的合作伙伴分享储备收益。通过与包括道富银行（拥有49 万亿美元资产的托管方）、VanEck（资产管理公司）、普华永道（审计师）以及银行合作伙伴 Cross River Bank 和 Customers Bank 在内的机构合作，van Eck 正在构建TradFi 级别的稳定币发行基础设施**，同时刻意避免计息结构，以维持更广泛的监管合规性和市场准入。

永续合约市场可能在传统资产上链方面领先于代币化​

Ostium Labs 的 Kaledora Kiernan-Linn 提出了五位领袖中最具反主流的论点：“永续化”将先于代币化，成为将传统金融市场引入链上的主要机制。她的论点植根于流动性经济学和运营效率。她将代币化解决方案与 Ostium 的合成永续合约进行比较，指出用户在 Jupiter 上**“交易代币化 TSLA 的成本大约是 Ostium 合成股票永续合约的 97 倍”**——这种流动性差异使得代币化对于大多数交易者而言在商业上不可行，尽管其技术上可行。

Kiernan-Linn 的见解指出了代币化的核心挑战：它需要资产发行、托管基础设施、监管批准、可组合的 KYC 强制代币标准以及赎回机制的协调——在发生任何一笔交易之前，就存在巨大的运营开销。相比之下，永续合约**“只需要足够的流动性和强大的数据源——无需底层资产存在于链上。”它们避免了证券代币框架，消除了对手方托管风险，并通过交叉保证金功能提供了卓越的资本效率。她的平台取得了显著的验证：Ostium 在 Arbitrum 上的周收入排名第三**，仅次于 Uniswap 和 GMX，交易量超过140 亿美元，收入近700 万美元，在 2025 年 2 月至 7 月的六个月内，收入增长了 70 倍。

宏观经济验证令人瞩目。在 2024 年宏观经济不稳定的几周内，Ostium 上的 RWA 永续合约交易量是加密货币交易量的 4 倍，在高度不稳定的日子里更是达到 8 倍。当中国在 2024 年 9 月下旬宣布量化宽松措施时，外汇和大宗商品永续合约交易量在一周内飙升 550%。这表明，当传统市场参与者需要对冲或交易宏观事件时，他们选择 DeFi 永续合约而非代币化替代品，有时甚至超越传统场所——这验证了衍生品可以比现货代币化更快地连接市场的论点。

她的战略愿景瞄准了50 万亿美元传统零售外汇/差价合约市场中8000 万月活跃外汇交易者，将永续合约定位为比外汇经纪商多年来提供的现金结算合成产品“从根本上更好的工具”，这得益于激励市场平衡的资金费率和消除平台与用户对抗性动态的自我托管交易。联合创始人 Marco Antonio 预测**“零售外汇交易市场将在未来 5 年内被颠覆，而这将由永续合约完成。”这表明 DeFi 并非吸收 TradFi 基础设施，而是通过向相同的客户群提供卓越产品来超越竞争**。

Drift Protocol 的 David Lu 阐述了“无许可机构”框架，该框架综合了其他四位领袖方法中的元素。他的核心论点是：“RWA 作为 DeFi 超级协议的燃料”，将五种金融原语（借贷、衍生品、预测市场、AMM、财富管理）整合到资本高效的基础设施中。在 2024 年 10 月的 Token2049 新加坡大会上，Lu 强调**“关键是基础设施，而非投机”，并警告说“华尔街的行动已经开始。不要追逐炒作。将您的资产上链。”**

Drift 于 2025 年 5 月推出的“Drift Institutional”通过提供“白手套”服务，指导机构将现实世界资产引入 Solana 的 DeFi 生态系统，从而实现了这一愿景。与 Securitize 合作，为Apollo 的 10 亿美元多元化信贷基金（ACRED）设计机构池的旗舰合作，代表了 Solana 上的首个机构 DeFi 产品，试点用户包括 Wormhole Foundation、Solana Foundation 和 Drift Foundation，他们正在测试“用于其私人信贷和资金管理策略的链上结构”。Lu 的创新消除了传统上将基于信贷额度的借贷限制在最大机构的1 亿美元以上最低限额，取而代之的是在链上实现可比结构，具有显著降低的最低限额和 24/7 全天候可访问性。

2024 年 6 月与 Ondo Finance 的合作证明了 Drift 的资本效率论点：将代币化国库券（USDY，由短期美国国库券支持，产生 5.30% 的年化收益率）作为交易抵押品，意味着用户**“不再需要在稳定币上赚取收益或将其用作交易抵押品之间做出选择”——他们可以同时赚取收益和进行交易。这种可组合性在传统金融中是不可能实现的，因为托管账户中的国库券不能同时作为永续合约保证金，这体现了 DeFi 基础设施如何即使对于传统金融工具也能实现卓越的资本效率。Lu 的“无许可机构”愿景表明，未来并非 TradFi 采用 DeFi 技术或 DeFi 走向 TradFi 标准的专业化，而是创造全新的机构形式，将去中心化与专业级能力相结合**。

监管明确性正在加速融合，同时也揭示了实施差距​

2024-2025 年，监管格局发生了巨大变化，从不确定性转向了欧洲和美国的可操作框架。MiCA（加密资产市场）于 2024 年 12 月 30 日在欧盟全面实施，合规速度惊人：超过 65% 的欧盟加密企业在 2025 年第一季度实现了合规，超过 70% 的欧盟加密交易现在在符合 MiCA 的交易所进行（高于 2024 年的 48%），监管机构对不合规公司处以5.4 亿欧元罚款。该法规推动了欧盟内部稳定币交易量增长 28%，并促使 EURC 在 2024 年 6 月至 2025 年 6 月期间从每月 4700 万美元飙升至 75 亿美元——增长了 15,857%。

在美国，2025 年 7 月签署的 GENIUS 法案确立了首个联邦稳定币立法，为流通量超过 100 亿美元的发行方创建了州级许可和联邦监督机制，强制要求 1:1 储备支持，并要求由美联储、OCC 或 NCUA 监督。这一立法突破直接促成了摩根大通 JPMD 存款代币的推出，并有望推动其他主要银行采取类似举措。与此同时，SEC 和 CFTC 于 2025 年 7 月至 8 月通过“加密项目”和“加密冲刺”启动了联合协调工作，并于 2025 年 9 月 29 日举行了一次联合圆桌会议，重点讨论了点对点 DeFi 交易的“创新豁免”，并发布了关于现货加密产品的联合工作人员指导意见。

Thomas Uhm 应对这一监管演变的经验具有启发性。他从 Jane Street 转到 Jito 直接与监管发展相关——Jane Street 在 2023 年因“监管挑战”而缩减了加密业务，而 Uhm 在 Jito 的任命正值这一格局明朗化之际。VanEck JitoSOL ETF 的成功需要数月“合作政策沟通”，从 2025 年 2 月开始，最终在2025 年 5 月和 8 月获得了 SEC 指导，明确了没有中心化控制结构的流动性质押代币不属于证券。Uhm 的角色明确涉及“为 Jito Foundation 在监管明确性塑造的未来中定位”——这表明他认为这是融合的关键推动者，而不仅仅是辅助因素。

Nick van Eck 围绕预期监管设计了 Agora 的架构，尽管面临竞争压力，但他刻意避免了计息稳定币，因为他预计“美国政府和 SEC 不会允许计息稳定币”。这种监管优先的设计理念使 Agora 在立法完全颁布后能够服务于美国实体，同时保持国际关注。他预测机构采用需要3-4 年而非 1-2 年，源于认识到监管明确性虽然必要，但不足够——机构内部的教育和运营变革需要额外的时间。

然而，关键的差距依然存在。DeFi 协议本身在现有框架中仍未得到充分解决——MiCA 明确将“完全去中心化协议”排除在其范围之外，欧盟政策制定者计划在 2026 年制定针对 DeFi 的具体法规。FIT21 法案旨在明确 CFTC 对“数字商品”的管辖权与 SEC 对证券分类代币的监督，该法案于 2024 年 5 月在众议院以 279 票对 136 票通过，但截至 2025 年 3 月仍在参议院停滞不前。安永机构调查显示，52-57% 的机构将“不确定的监管环境”和“智能合约法律可执行性不明确”列为主要障碍——这表明，尽管框架正在形成，但它们尚未为最大的资本池（养老金、捐赠基金、主权财富基金）提供足够的确定性以全面参与。

机构资本正以前所未有的规模调动，但通过受监管的封装产品流动​

2024-2025 年进入加密基础设施的机构资本规模令人震惊。仅 2025 年第一季度，就有 216 亿美元的机构投资流入加密领域，2024 年风险投资部署达到115 亿美元，涉及 2,153 笔交易，分析师预计 2025 年总额将达到180 亿至 250 亿美元。贝莱德的 IBIT 比特币 ETF 在推出后约 200 天内积累了超过 4000 亿美元的资产管理规模——这是历史上增长最快的 ETF。仅在 2025 年 5 月，贝莱德和富达就共同购买了超过 5.9 亿美元的比特币和以太坊，高盛在 2024 年底披露其比特币和以太坊 ETF 持有量合计达 20.5 亿美元，环比增长 50%。

安永-Coinbase 于 2025 年 1 月对 352 家机构投资者进行的调查量化了这一势头：86% 的机构已持有数字资产或计划在 2025 年投资，85% 在 2024 年增加了配置，77% 计划在 2025 年增加配置。最重要的是，59% 的机构计划在 2025 年将超过 5% 的资产管理规模分配给加密货币，其中美国受访者尤其积极，达到 64%，而欧洲及其他地区为 48%。配置偏好显示出复杂性：73% 持有除比特币和以太坊之外的至少一种山寨币，60% 倾向于注册工具（ETPs）而非直接持有，68% 对多元化加密指数 ETPs 和 Solana 和 XRP 的单资产山寨币 ETPs 都表示兴趣。

然而，当专门审视 DeFi 参与度时，一个关键的脱节出现了。目前只有24% 的受访机构参与 DeFi 协议，尽管75% 预计到 2027 年将参与——这表明机构 DeFi 参与度可能在两年内翻三倍。在已参与或计划参与的机构中，用例主要集中在衍生品（40%）、质押（38%）、借贷（34%）和访问山寨币（32%）。稳定币的采用率更高，84% 的机构正在使用或表示兴趣，其中45% 目前正在使用或持有稳定币，对冲基金以 70% 的采用率领先。对于代币化资产，57% 表示兴趣，72% 计划在 2026 年之前投资，重点关注另类基金（47%）、大宗商品（44%）和股票（42%）。

服务于这些资本的基础设施已经存在并运行良好。Fireblocks 在 2024 年处理了600 亿美元的机构数字资产交易，BNY Mellon 和道富银行等托管提供商持有超过 21 亿美元的数字资产，并完全符合监管要求，富达数字资产、Anchorage Digital、BitGo 和 Coinbase Custody 提供的机构级解决方案提供了企业级安全和运营控制。然而，基础设施的存在并未转化为大量资本直接流入 DeFi 协议。代币化私人信贷市场达到175 亿美元（2024 年增长 32%），但这些资本主要来自加密原生来源，而非传统机构配置者。正如一项分析指出，尽管基础设施成熟，“大型机构资本并未流入 DeFi 协议”，主要障碍是**“阻止养老金和捐赠基金参与的法律可执行性问题。”**

这揭示了当前融合的悖论：摩根大通等银行和贝莱德等资产管理公司正在公共区块链上构建并创建可组合的金融产品，但它们是在受监管的封装产品（ETF、代币化基金、存款代币）内进行，而不是直接利用无许可的 DeFi 协议。资本并未以有意义的机构规模流经 Aave、Compound 或 Uniswap 接口——它流入了贝莱德的 BUIDL 基金，该基金使用区块链基础设施，同时保持传统的法律结构。这表明融合正在基础设施层（区块链、结算轨道、代币化标准）发生，而应用层则分化为受监管的机构产品与无许可的 DeFi 协议。

结论：通过分层系统实现融合，而非吞并​

综合所有五位行业领袖的观点和市场证据，得出了一个一致的结论：TradFi 和 DeFi 都没有“吞噬”对方。相反，一种分层融合模式正在出现，其中公共区块链作为中立的结算基础设施，合规和身份系统在其之上分层，受监管的机构产品和无许可的 DeFi 协议都在这个共享基础内运行。Thomas Uhm 将**“加密货币作为全球金融体系的核心支柱”而非边缘实验的框架抓住了这一转变，TN 的“混合轨道”愿景以及 Nick van Eck 对基础设施设计中“可信中立性”**的强调也同样如此。

时间表揭示了分阶段的融合，具有清晰的顺序。稳定币首先达到了临界规模，市值达 2100 亿美元，机构用例涵盖收益生成（73%）、交易便利性（71%）、外汇（69%）和内部现金管理（68%）。摩根大通的 JPMD 存款代币以及其他银行的类似举措代表了传统金融的回应——提供具有存款保险和计息功能的类似稳定币的能力，这可能比 USDT 或 USDC 等无保险替代品对受监管机构更具吸引力。

代币化国库券和货币市场基金其次实现了产品市场契合，贝莱德的 BUIDL 达到 21 亿美元，富兰克林邓普顿的 BENJI 超过 4 亿美元。这些产品表明，传统资产可以在公共区块链上成功运行，同时保持传统的法律结构不变。波士顿咨询集团预测到 2030 年代币化资产市场将达到 10-16 万亿美元，这表明该类别将大幅扩张，可能成为传统金融与区块链基础设施之间的主要桥梁。然而，正如 Nick van Eck 警告的那样，机构采用需要3-4 年的教育和运营整合，尽管基础设施已准备就绪，但仍需对立即转型抱持谨慎预期。

正如 Kaledora Kiernan-Linn 的论点所证明的，永续合约市场正在现货代币化达到规模之前连接传统资产交易。与代币化替代品相比，其定价优势高达 97 倍，收入增长使 Ostium 位列 Arbitrum 协议前三名，合成永续合约证明衍生品市场可以比现货代币化克服监管和运营障碍更快地实现流动性和机构相关性。这表明，对于许多资产类别而言，DeFi 原生衍生品可能会在代币化基础设施发展的同时建立价格发现和风险转移机制，而不是等待代币化来实现这些功能。

机构直接参与 DeFi 协议代表了最后阶段，目前采用率为 24%，但预计到 2027 年将达到 75%。David Lu 的“无许可机构”框架和 Drift 的机构服务产品，展示了 DeFi 协议如何构建“白手套”式入职和合规功能以服务这一市场。然而，时间线可能比协议希望的更长——法律可执行性问题、运营复杂性以及内部专业知识差距意味着，即使基础设施已准备就绪且监管明确，大规模的养老金和捐赠基金资本可能在直接参与无许可协议之前，仍需通过受监管的封装产品流动多年。

竞争动态表明，TradFi 在信任、监管合规性和既有客户关系方面具有优势，而 DeFi 在资本效率、可组合性、透明度和运营成本结构方面表现出色。摩根大通能够推出 JPMD，并提供存款保险和与传统银行系统的整合，这展示了 TradFi 的监管护城河。然而，Drift 能够让用户在国库券上同时赚取收益并将其用作交易抵押品——这在传统托管安排中是不可能实现的——这展示了 DeFi 的结构性优势。正在出现的融合模型表明了专业化功能：结算和托管倾向于具有保险和合规性的受监管实体，而交易、借贷和复杂的金融工程则倾向于提供卓越资本效率和创新速度的可组合 DeFi 协议。

地理碎片化将持续存在，欧洲的 MiCA 将产生与美国框架不同的竞争动态，亚洲市场在某些类别中可能会超越西方采用。Nick van Eck 观察到**“美国以外的金融机构将更快行动”**，这一点得到了 Circle 的 EURC 增长、亚洲地区稳定币的采用以及 TN 在其 Pendle 策略中强调的中东主权财富基金兴趣的验证。这表明融合将在不同地区以不同方式体现，一些司法管辖区将看到更深入的机构 DeFi 参与，而另一些则通过受监管产品保持更严格的分离。

这对未来五年意味着什么​

2025-2030 年期间，融合可能会在多个维度同时加速。鉴于当前的增长轨迹，稳定币达到全球货币供应量的 10%（Circle 首席执行官对 2034 年的预测）似乎是可实现的，银行发行的 JPMD 等存款代币将与私人稳定币竞争，并可能在机构用例中取代私人稳定币，而私人稳定币则在新兴市场和跨境交易中保持主导地位。目前正在形成的监管框架（MiCA、GENIUS 法案、预计 2026 年的 DeFi 法规）为机构资本部署提供了足够的明确性，尽管运营整合和教育需要 Nick van Eck 预测的 3-4 年时间。

代币化将大幅扩展，如果当前的增长率（代币化私人信贷每年增长 32%）扩展到所有资产类别，到 2030 年可能达到波士顿咨询集团预测的 16 万亿美元。然而，代币化是作为基础设施而非最终状态——有趣的创新在于代币化资产如何实现传统系统中不可能实现的新金融产品和策略。TN **“通过 Pendle 交易所有类型收益”**的愿景——从 DeFi 质押到 TradFi 抵押贷款利率再到代币化公司债券——例证了融合如何实现以前不可能的组合。David Lu **“RWAs 作为 DeFi 超级协议的燃料”**的论点表明，代币化传统资产将解锁 DeFi 复杂性和规模的数量级增长。

竞争格局将同时包含合作与取代。银行将失去跨境支付收入，因为区块链轨道提供 100 倍的效率提升，正如 Nick van Eck 预测稳定币将“从代理银行系统吸取流动性”。零售外汇经纪商面临颠覆，因为 DeFi 永续合约提供更好的经济效益和自我托管，正如 Kaledora Kiernan-Linn 的 Ostium 所展示的。然而，银行将获得新的收入来源，来自托管服务、代币化平台和存款代币，这些都比传统支票账户提供更优越的经济效益。贝莱德等资产管理公司在基金管理、24/7 流动性提供和可编程合规性方面提高了效率，同时降低了运营开销。

对于 DeFi 协议而言，生存和成功需要驾驭无许可性与机构合规性之间的张力。Thomas Uhm 对**“可信中立性”**以及赋能而非提取价值的基础设施的强调，代表了成功的模式。那些将合规功能（KYC、追回能力、地理限制）作为可选模块分层，同时保持无许可核心功能的协议，可以同时服务于机构和零售用户。TN 的 Citadels 倡议——在无许可零售访问的同时创建并行的符合 KYC 的机构访问——例证了这种架构。无法适应机构合规要求的协议可能会发现自己仅限于加密原生资本，而那些为了机构功能而牺牲核心无许可性的协议则可能失去其 DeFi 原生优势。

最终的轨迹指向一个区块链基础设施无处不在但又无形的金融系统，类似于 TCP/IP 如何成为通用互联网协议，而用户却无需了解底层技术。传统金融产品将在链上运行，并遵循传统的法律结构和监管合规性；无许可 DeFi 协议将继续实现受监管环境中不可能实现的新型金融工程；大多数用户将与两者互动，而无需区分是哪个基础设施层为每项服务提供支持。问题从“TradFi 吞噬 DeFi 还是 DeFi 吞噬 TradFi”转变为“哪些金融功能受益于去中心化而非监管监督”——针对不同的用例会有不同的答案，从而产生一个多元化、多语言的金融生态系统，而不是任何一种范式独占鳌头。

John Wang 大胆宣称预测市场将比迷因币“大 10 倍”——数据表明他可能是对的。 这位 23 岁的 Kalshi 加密货币部门负责人，已成为加密资本配置发生根本性转变的代表人物，即从对毫无价值代币的纯粹投机转向以现实世界事件为基础的效用驱动型市场。随着迷因币从 2024 年 12 月 1250 亿美元的峰值暴跌 56%，预测市场的累计交易量飙升至 130 亿美元以上，获得了纽约证券交易所母公司 20 亿美元的投资，并于 2025 年 9 月 29 日首次超越 Solana 迷因币的日交易量。这不仅仅是又一个加密叙事——它代表着区块链技术从赌场向金融基础设施的成熟演变。

这种转变标志着加密货币从“开发团队会跑路吗？”演变为“这个事件真的会发生吗？”——Wang 将这种心理升级视为核心区别。预测市场提供了与迷因币投机相似的财富效应和多巴胺刺激，但具有透明机制、可验证结果和真实信息价值。虽然迷因币有 99% 的新代币归零，独立交易者数量暴跌 90% 以上，但预测市场取得了监管突破、机构认可，并在预测 2024 年美国总统大选中展现出卓越的准确性。然而，重大挑战依然存在：流动性限制、监管不确定性、市场操纵风险，以及超越选举周期之外的可持续性等根本性问题。

John Wang 的愿景和 Kalshi 的加密策略​

在 2024 年大选期间，John Wang 站在时代广场，看着巨大的 Kalshi 广告牌实时显示着特朗普对阵卡马拉的赔率，在世界金融之都上方跳动。“看到对未来的信念转化为数字，这感觉超现实，几乎超越了生活本身，” 他在 2025 年 8 月宣布担任 Kalshi 加密货币部门负责人时，在他的个人网站上写道。那一刻，他的论点得以明确：预测市场将成为社会处理真相的方式——不是通过有偏见的评论，而是通过将信念转化为具体事物的市场。

Wang 的背景不同寻常。23 岁时，这位澳大利亚企业家在 2024 年从宾夕法尼亚大学辍学，在担任宾夕法尼亚大学区块链俱乐部主席后，全身心投入加密货币领域。他联合创立了区块链安全公司 Armor Labs（后被收购），并通过加密货币和金融内容在 Twitter/X 上积累了超过 5.4 万名粉丝。Kalshi 首席执行官 Tarek Mansour 通过 Wang 的社交媒体评论发现了他的才华，在阅读了几篇帖子后几分钟内，两人就进行了 Zoom 通话——这种“网红转高管”的招聘路径反映了预测市场与生俱来的社交媒体文化。

10 倍理论及支持数据​

2025 年 8 月 18 日，在正式加入 Kalshi 一周前，Wang 发布了他的核心预测：“记住我的话：预测市场将比迷因币大 10 倍。” 他随后发布的数据显示，这一趋势已在进行中。预测市场已达到 Solana 迷因币总交易量的 38%，在 Wang 加入 Kalshi 后，该平台的交易量在不到一个月内增长了两倍。与此同时，迷因币的独立地址数量下降到 2024 年 12 月峰值的不到 10%——参与度灾难性崩溃。

Wang 的分析指出了预测市场相对于迷因币的几个结构性优势。透明度和公平性位居榜首：结果取决于客观的现实世界事件，而非项目团队的决策，从而消除了跑路风险。最坏的情况从被骗变为仅仅输掉一场公平的赌注。其次，预测市场提供了一种心理转变，Wang 将其阐述为将心态从“开发团队会卷款跑路吗？”转变为“事件本身会发生吗？”——这代表了投机行为模式的升级。第三，它们以更好的机制提供相似的多巴胺，提供可比的财富效应和兴奋感，但通过透明结算锚定于现实世界结果，Wang 称之为“真实性的根本基础”。

也许 Wang 最具哲学性的见解集中在代际参与上。“我这一代人是在‘末日滚动’中长大的，被动地、带着距离感和绝望地看着事件发生。预测市场改变了这种局面，” 他在他的 LinkedIn 公告中解释道。即使是小额押注，也会让你更密切地关注，与朋友讨论事件，并对结果感到投入。这种从被动消费到积极参与的转变延伸到政治、金融和文化领域——一个通常不看奥斯卡颁奖典礼的人突然研究每一个提名者，一个回避政治的人密切关注辩论以寻找“提及市场”的阿尔法收益。

Token2049 新加坡与特洛伊木马概念​

在 2025 年 9 月/10 月新加坡的 Token2049 大会上，Wang 在接受 The Block 采访时向其阐述了 Kalshi 的激进扩张愿景，这次采访将定义他的战略方针。他宣称：“受美国监管的预测市场平台 Kalshi 将在未来 12 个月内登陆‘每一个大型加密应用和交易所’。” 在 Kalshi 之上构建新金融原语和交易前端生态系统的下一阶段，代表了 Wang 所说的“为我们带来 10 倍的突破。而加密货币是这一使命的核心。”

Wang 的成功衡量标准是明确的：“我认为，如果我们在 12 个月内无法直视加密社区并说‘我们在这里真正产生了积极影响，我们为加密货币带来了新的受众’，那么我的工作就是失败的。”

他在此期间最令人难忘的表述引入了**“特洛伊木马”概念**：“我认为预测市场类似于以最易于理解的形式包装的 [加密] 期权。所以，我认为预测市场就像是 [人们] 进入加密世界的特洛伊木马。”其理由集中在可访问性上——尽管经过广泛讨论，加密期权尚未获得显著的主流采用，但预测市场以一种能引起更广泛受众共鸣的格式包装了类似的金融原语。它们提供了衍生品敞口，而无需用户理解复杂的加密特定概念。

Wang 领导下的 Kalshi 加密策略​

Wang 上任后立即启动了多项战略举措。2025 年 9 月，Kalshi 与 Solana 和 Base（Coinbase 的第二层网络）合作推出了 KalshiEco Hub，创建了一个基于区块链的预测市场生态系统，为开发者、交易者和内容创作者提供赠款、技术支持和营销协助。该平台扩大了加密货币支持范围，接受比特币（2025 年 4 月添加）、USDC、Solana（存款限额高达 50 万美元，2025 年 5 月添加）和 Worldcoin——所有这些都通过与 Zero Hash 的合作实现，以确保监管合规。

Wang 阐述了他对加密社区的愿景：“加密社区是高级用户的定义，他们沉浸在新金融市场和前沿技术中。我们欢迎庞大的开发者群体，他们热衷于为这些高级用户构建工具。” 正在开发的基础设施包括推送到区块链的实时事件数据、复杂的数据仪表板、用于预测市场的 AI 代理，以及信息套利的新场所。

战略合作迅速增加：Robinhood 集成了 NFL 和大学橄榄球预测市场，Webull 提供了短期加密货币价格投机（比特币每小时波动），World App 推出了一个由 WLD 资助的预测市场迷你应用，而 xAI（埃隆·马斯克的 AI 公司）则为事件投注提供了 AI 生成的洞察。Solana 和 Base 的合作侧重于区块链生态系统开发，更多区块链合作正在筹备中。Wang 表示，他的团队正在“大量”扩展加密事件合约市场，目前提供超过 50 个加密特定市场，涵盖比特币价格波动、立法进展和加密货币采用里程碑。

Kalshi 的爆炸性增长和市场主导地位​

结果是显著的。Kalshi 的市场份额从 2024 年的 3.3% 飙升至 2025 年 9 月底的 66%，尽管仅在一个国家（美国）运营，却占据了全球预测市场交易量约 70% 的份额。2025 年 9 月，月交易量达到 8.75 亿美元，缩小了与 Polymarket 10 亿美元的差距。在 Wang 加入后，交易量在不到一个月内增长了两倍。2024 年收入增长达到 1220%。

2025 年 6 月的 C 轮融资由 Paradigm 领投，筹集了 1.85 亿美元，估值达到 20 亿美元，投资者包括红杉资本和 Multicoin Capital。Multicoin Capital（Kalshi 的投资者）的执行合伙人 Kyle Samani 证实了 Wang 的非传统招聘：“在阅读了 Wang 的几篇帖子后，他联系了 Wang，几分钟内他们就进行了 Zoom 通话。”

Kalshi 的监管优势被证明是决定性的。作为美国首个受 CFTC 监管的预测市场平台，Kalshi 在 2024 年赢得了一场针对 CFTC 的里程碑式法律战，当时法院裁定该平台可以提供政治事件合约。CFTC 在特朗普政府领导下于 2025 年 5 月撤销了上诉。小唐纳德·特朗普担任战略顾问，董事会成员 Brian Quintenz 被提名为 CFTC 主席——这使得 Kalshi 在监管环境中处于有利地位。

Wang 对监管的看法反映了他更广泛的“加密货币正在吞噬金融”的论点：“我们并没有真正区分加密公司和非加密公司。随着时间的推移，任何基本上在转移资金或从事金融服务的人，都将以某种形式成为一家加密公司。”

Wang 的主流采用愿景​

Wang 明确的使命集中在**“将预测市场作为值得信赖的金融基础设施推向主流”**。他将预测市场和事件合约定位为一种新的资产类别，其地位与普通衍生品和股票相同。他的社会转型愿景认为，预测市场是社会处理真相、增加参与度，并将政治、金融和文化领域的被动消费转变为积极参与的机制。

具体谈到加密货币整合，Wang 宣称：“加密货币对于 Kalshi 的成功至关重要，就像它对 Robinhood、Stripe 和 Coinbase 一样。” 他的 12 个月目标包括将 Kalshi 整合到每一个主要的加密货币交易所和应用中，构建一个新金融原语和交易前端的生态系统，引入加密原生高级用户，并通过将新受众带入加密货币领域来产生“积极影响”。

行业认可来自盈透证券创始人 Thomas Peterffy，他于 2024 年 11 月公开预测，预测市场可能在 15 年内规模超越股票市场，因为它们独特地对各种公众预期进行定价——这一预测与 Wang 的 10 倍理论不谋而合。

从迷因币到预测市场的巨大转变​

迷因币市场在 2024 年 12 月 5 日达到顶峰，市值达到 1240 亿至 1250 亿美元，占山寨币总市值的 12%。2024 年第四季度 126.64% 的飙升是由 Neiro、MOODENG、GOAT、ACT 和 PNUT 等代币推动的，在唐纳德·特朗普于 2024 年 11 月赢得总统大选后，势头加速。随后，崩盘发生了。

到 2025 年 3 月，迷因币市值暴跌 56% 至 540 亿美元——一场灾难性的 700 亿美元损失。Pump.fun 的交易量从 2025 年 1 月的 33 亿美元暴跌至 8.14 亿美元。Solana DEX 上独立迷因币交易者的数量下降到 12 月峰值的不到 10%。Solana 交易费收入下降超过 90%。Google Trends 上“memecoin”的搜索量从 1 月中旬的峰值 100 分骤降至 3 月下旬的仅 8 分。即使是著名的迷因币支持者埃隆·马斯克，也将其比作“赌场”，并警告不要投入毕生积蓄。Bitwise 首席信息官 Matt Hougan 宣布“迷因币热潮结束”。

迷因币为何失败：结构性不可持续​

迷因币模式除了投机之外没有提供任何内在效用，完全依赖于炒作、社交媒体势头和名人代言。残酷的统计数据是：99% 的新发行迷因币最终归零。剩下的只是纯粹的“击鼓传花”游戏，没有任何基本支撑——中小散户投资者在零和 PVP（玩家对玩家）战斗中相互竞争。

结构性问题倍增。猖獗的内幕交易和市场操纵困扰着这个领域。开发团队在通过跑路筹集资金后，经常放弃项目。被监管机构归类为不受监管的赌博限制了机构参与。大型做市商因合规压力而退出灰色地带。Pump.fun 上的盈亏比从 7:3 恶化到 6:4，大部分收益和损失集中在 ±500 美元范围内——财富效应正在迅速消退。

文化共识的建立被证明难以持续。正如一项行业分析总结的那样：“旧迷因已成为交易工具，新迷因已成为投机者的领域，文化共识已变得不切实际。所有迹象都表明，迷因币的神话正在逐渐消退，市场开始将注意力转向新的热门领域。”

预测市场提供了什么​

预测市场提供了真正的效用：众包智能，在事件预测中展现出高达 94% 的准确性。信息聚合将不同的意见转化为集体预测。基于客观现实世界事件的可验证结果消除了对开发团队的信任要求。通过预言机进行的透明结算意味着没有跑路或内幕操纵的风险——最坏的情况是公平地输掉赌注，而不是遭遇欺诈。

David Sklansky 的扑克理论提供了一个有用的框架：“赌博的本质是在信息不对称的情况下下注。”预测市场提供了与迷因币相似的多巴胺，但具有透明、公平的机制。Wang 所识别的心理转变——从担心团队行为到分析事件可能性——代表了投机行为模式的升级。

预测市场还具有更广泛的吸引力，且教育成本较低。主题涵盖政治、经济、体育、娱乐和文化——都是人们已经关注的现实世界事件。用户无需理解加密货币特有的概念或评估代币经济学。他们可以对他们已经感兴趣并了解的结果进行投注。

收入可持续性使预测市场与迷因币区别开来。Kalshi 展示了一个经过验证的商业模式，收入从 2023 年的 180 万美元增长到 2024 年的 2400 万美元——通过可持续的 1% 抽成率实现了 1220% 的增长。这代表了真正的产品市场契合，而非投机驱动的拉高出货周期。

资本轮动正在进行的证据​

到 2025 年 9 月下旬，这种转变已变得可量化。2025 年 9 月 29 日，预测市场日交易量达到 3.517 亿美元，首次超过 Solana 迷因币的 2.772 亿美元。 周交易量显示，预测市场为 15.4 亿美元，而 Solana 迷因币为 28 亿美元——预测市场已达到迷因币交易量的 55%。

Kalshi 的周交易量达到 8.547 亿美元，创下历史新高，甚至超过了 2024 年 11 月美国大选期间 7.5 亿美元的峰值。年交易量达到 19.7 亿美元，增长了 10 倍。Polymarket 处理了 3.556 亿美元的周交易量。截至 2025 年 10 月，预测市场行业的总周交易量约为 14 亿美元。

用户迁移的证据出现在多个数据点上。Polymarket 达到了 130 万交易者。“个人故事”在 Twitter/X 上从迷因币收益转向了预测市场胜利。桥接数据显示，资本正从 Solana 和以太坊轮动到预测平台。跨平台的参与者数量可能达到了数百万。

机构验证作为最终信号​

也许这一转变最决定性的证据是通过机构资本的涌入。2025 年 10 月，洲际交易所（ICE）——纽约证券交易所的母公司——以 80 亿美元的投后估值向 Polymarket 投资了 20 亿美元。 这代表了预测市场领域最大的一笔单笔投资，标志着主流金融基础设施的接受。

此前在 2025 年 6 月，Kalshi 在 Paradigm 和红杉资本领投下，以 20 亿美元的估值筹集了 1.85 亿美元。Polymarket 在 2025 年初由 Peter Thiel 的 Founders Fund 领投，筹集了 2 亿美元。小唐纳德·特朗普的 1789 Capital 投资了数千万美元。包括 Charles Schwab、Henry Kravis (KKR) 和彭肇在内的传统投资者也参与了融资轮次。2025 年 10 月有报道称，管理着美国约 40% 散户股票交易量、资产超过 600 亿美元的对冲基金 Citadel 正在探索推出或投资一个预测平台。

该行业的总融资额达到 3.85 亿美元，机构采纳正在加速。2024 年 4 月，Susquehanna International Group 成为 Kalshi 首个专门的机构做市商，提供专业的流动性。资金流入、机构合作和监管胜利的结合，标志着预测市场从边缘加密实验向合法金融基础设施的转变。

当前预测市场格局与技术​

2024-2025 年的预测市场生态系统拥有几个采用不同方法的主要平台，它们共同处理了超过 130 亿美元的累计交易量。每个平台都针对不同的用户群体和监管环境，从而创造了一个竞争激烈但迅速扩张的市场。

Polymarket 主导去中心化预测市场​

Polymarket 由 Shayne Coplan 于 2020 年推出，运行在以太坊的 Polygon 侧链上，采用中央限价订单簿和混合去中心化模式——链下订单匹配以提高速度，结合链上结算以确保透明度。该平台专门使用 USDC 稳定币，并采用 UMA 预言机进行争议解决。

Polymarket 在 2024 年的表现非凡：累计交易量达 90 亿美元，其中 2024 年 11 月受美国总统大选推动，月交易量达到 26.3 亿美元的峰值。仅总统竞选一项就押注了超过 33 亿美元，占当年迄今总交易量的 46%。该平台在 2024 年 12 月达到 314,500 名月活跃交易者的峰值，11 月未平仓合约达到 5.1 亿美元。从 2024 年 1 月到 11 月，交易量增长了 48 倍——从 5400 万美元增至每月 26 亿美元。

截至 2025 年 9 月，Polymarket 年初至今处理了超过 77.4 亿美元的交易量，仅 6 月份就达到了 11.6 亿美元。该平台拥有近 30,000 个不同主题的市场，占据去中心化预测市场 99% 以上的市场份额。主要功能包括简单的二元“是/否”市场、与 MoonPay 集成以提供法币入口（PayPal、Apple Pay、Google Pay、信用卡/借记卡），以及为做市商提供的流动性奖励计划。值得注意的是，Polymarket 目前不收取平台费用，盈利计划将在未来实施。

该平台的监管历程塑造了其发展。在 2022 年 1 月被 CFTC 罚款 140 万美元后，Polymarket 被禁止在未注册 CFTC 的情况下向美国用户提供合约，并将业务迁至海外。2024 年 11 月，FBI 对首席执行官 Coplan 的住所进行了突击搜查，随后司法部和 CFTC 于 2025 年 7 月正式结束调查，未提出指控。2025 年 7 月 21 日，Polymarket 以 1.12 亿美元收购了 QCEX，一家获得 CFTC 许可的衍生品交易所和清算所，从而得以重新进入受监管的美国市场。到 2025 年 10 月，Polymarket 获得了在国内运营的监管许可。

Kalshi 的受监管方法抢占市场份额​

Kalshi 由 Tarek Mansour 和 Luana Lopes Lara 于 2018 年共同创立，成为美国首个受 CFTC 监管的预测市场。这一地位提供了全面的监管合规性，允许在经批准的市场中进行高达 1 亿美元的投注。该平台作为一个完全受监管的交易所运营，具有保守的市场审查、针对争议结果的部分支付规则，并专注于金融、政治和体育市场。

2024-2025 年的业绩指标显示出爆炸性增长。2024 年三月疯狂（March Madness）产生了超过 5 亿美元的体育博彩交易量。在 2024 年 10 月 2 日联邦上诉法院裁定允许选举市场后，几天内选举合约交易额超过 300 万美元。到 2025 年 9 月，周交易量达到 5 亿美元以上，平均未平仓合约为 1.89 亿美元。Kalshi 的市场份额从 2024 年 9 月的 3.1% 飙升至 2025 年 9 月的 62.2%——占据了全球预测市场活动的大部分控制权。

体育博彩主导了 Kalshi 的交易量，占 2025 年上半年活动的 75% 以上。在此期间，该平台处理了 20 亿美元的体育交易量，其中 2025 年 9 月 NFL 第二周单日产生了 588,520 笔交易——超过了 2024 年大选的活动量。2025 年 9 月 1 日至 28 日的四周内，仅 NFL 交易量就产生了 11.3 亿美元，占平台总交易量的 42%。2025 年三月疯狂贡献了 5.13 亿美元，NBA 季后赛贡献了 4.53 亿美元。

战略合作扩大了分销。Robinhood 于 2025 年 3 月推出了由 Kalshi 提供支持的预测市场中心，将预测市场带给 2400 多万散户投资者，并产生了 Kalshi 交易量的“很大一部分”。盈透证券向其机构客户群提供某些 Kalshi 合约。日均投注额为 1900 万美元，平台对客户投注收取约 1% 的佣金。

其他平台填补专业利基市场​

Augur 开创了完全去中心化的预测市场，于 2018 年 7 月推出，并于 2020 年 7 月推出了第二版。Augur 运行在以太坊上，使用 REP（声誉代币）进行争议解决，并允许使用 ETH 或 DAI 稳定币进行交易。该平台提供三种市场类型：二元市场、分类市场（最多 7 个选项）和标量市场（数值范围）。REP 代币持有者通过渐进式声誉绑定系统质押以报告结果并赚取结算费用。第二版将结果解决时间从 7 天缩短到 24 小时，并与 0x 协议集成以改善流动性。

然而，Augur 面临着高以太坊 Gas 费用、交易缓慢和用户采用率下降等挑战。该平台于 2025 年宣布“重启”，采用下一代预言机技术，尽管它作为开创该模式的第一个去中心化预测市场，仍具有历史意义。

Azuro 于 2021 年推出，作为预测和投注 DApp 的基础设施和流动性层，专注于体育博彩的“常青”市场需求。Azuro 运行在 Polygon 和其他 EVM 兼容链上，采用点对池机制，用户向池中提供流动性并赚取 APY。2024 年 8 月的数据显示，交易量为 1100 万美元，流动性池中的 TVL（总锁定价值）为 650 万美元，提供 19.5% 的 APY，回头用户率为 44%。该平台托管了 30 多个专注于体育的 DApp，并于 2024 年 6 月在 Polygon 上获得了收入最高的协议地位。主要创新包括 2024 年 4 月推出的实时投注功能，以及与 Olas 的 AI 合作以预测体育赛事结果。

Drift BET 于 2024 年 8 月 19 日在 Solana 上推出，作为 Drift Protocol 永续期货 DEX 的一部分。该平台在最初 24 小时内产生了 350 万美元的订单簿流动性，并于 2024 年 8 月 29 日在日交易量上超过了 Polymarket。从 2024 年 8 月 18 日至 31 日，它在 4 个市场中处理了总计 2400 万美元的投注。该平台的独特功能集中在资本效率上：它建立在 Drift 超过 5 亿美元的流动性基础上，支持 30 多种代币抵押类型（不限于 USDC），在投注的同时自动赚取抵押品收益，以及结合预测市场投注和衍生品对冲的结构化头寸。

赋能预测市场的技术创新​

预言机是区块链智能合约与现实世界数据之间的关键桥梁，对于结算预测市场结果至关重要。Chainlink 的去中心化预言机网络从多个来源提取数据，以降低单点故障风险，提供 Polymarket 用于即时比特币预测市场的防篡改输入。UMA 的乐观预言机系统采用基于社区的争议解决机制，代币持有者通过渐进式绑定对结果进行投票，尽管 Polymarket 在 $DJT 迷因币投注事件中显著推翻了 UMA 预言机的裁决。

智能合约在条件满足时自动执行，消除了中间商，并确保了区块链上的透明、不可篡改的结算。这种自动化降低了成本，同时提高了可靠性。**自动化做市商（AMM）**在没有传统订单簿的情况下提供算法流动性，被 Polkamarkets 和 Azuro 等平台使用。与 Uniswap 的模型类似，AMM 根据供需调整价格，尽管流动性提供者面临无常损失风险。

第二层扩容方案显著降低了成本并提高了吞吐量。Polygon 作为 Polymarket 和 Azuro 的主要链，提供比以太坊主网更低的费用。Solana 为 Drift BET 等平台提供了高速、低成本的替代方案。这些扩容改进使得小额投注对散户用户来说在经济上可行。

稳定币基础设施降低了加密货币的波动性风险。USDC 在大多数平台中占据主导地位，作为主要货币，提供 1:1 美元挂钩，以实现可预测的结果，并使传统金融用户更容易上手。Augur v2 使用 DAI 作为去中心化的稳定币替代品。

Drift BET 引入的交叉抵押能力允许用户抵押 30 多种不同的代币，从而在预测头寸上实现保证金交易，并提供统一的平台进行对冲策略，同时为闲置抵押品产生收益。混合架构结合了链下订单匹配（为了速度和效率）和链上结算（为了透明度和安全性），由 Polymarket 首创，以兼顾中心化和去中心化方法的优势。

超越传统投注的用例​

预测市场通过信息聚合和预测展现出远超赌博的价值。市场汇集了数千名参与者的分散知识，并通过经济激励确保诚实预测。“群体智慧”效应意味着综合知识通常超越个体专家。2024 年美国大选证明了这一点：预测市场比大多数民意调查更准确地预测了特朗普的胜利，具有实时更新而非周期性民意调查的特点，并通过持续交易进行自我修正。

学术研究应用包括预测传染病传播——爱荷华州流感预测市场提前 2-4 周实现了准确预测。气候变化结果、经济指标和科学研究成果都受益于基于市场的预测。

企业决策代表着一个不断增长的应用。百思买成功利用员工预测市场预测上海门店开业延迟，从而避免了财务损失。惠普利用内部市场预测季度打印机销量。谷歌运营内部市场，提供非现金奖品用于产品发布预测和功能采用。其好处包括利用组织内的员工知识、去中心化的信息收集、鼓励诚实输入的匿名参与，以及相对于传统共识方法减少群体思维。

金融对冲允许对不利的利率变动、选举结果、影响农业的天气事件以及供应链中断进行风险管理。Drift BET 的结构化头寸将预测市场头寸与衍生品结合起来——例如，通过统一平台同时做多选举结果和做空比特币，从而实现跨市场关联策略。

经济和政策预测获得了机构的采用。对冲基金使用预测市场作为替代数据源。投资组合经理将预测市场概率纳入模型。美联储降息预测、通货膨胀预测、大宗商品价格、GDP 增长预期和政府停摆持续时间都吸引了大量的交易量——最近的政府停摆持续时间市场押注超过 400 万美元。

治理和 DAO 决策实施“贤能政治”（futarchy）：对价值观进行投票，对信念进行投注。DAO 使用预测市场来指导治理决策，市场结果为政策选择提供信息。Vitalik Buterin 自 2014 年以来一直倡导这种用例，作为减少组织决策中政治偏见的一种方法。

监管发展和市场数据​

2024-2025 年，预测市场的监管格局发生了巨大转变，从敌对的不确定性走向日益清晰和机构接受。这一转变在实现爆炸性增长的同时，也创建了新的合规框架。

CFTC 监管框架及演变​

预测市场根据《商品交易法》（CEA）作为“事件合约”运作，并由 CFTC 作为衍生品进行监管。平台必须注册为指定合约市场（DCM），才能在美国合法运营。事件合约被定义为其收益基于特定事件、发生或价值（宏观经济指标、政治结果、体育赛事结果）的衍生品。

指定程序允许 DCM 通过自我认证（向 CFTC 备案）或请求委员会批准来上市新合约。CFTC 有 90 天时间根据第 40.11 条规定审查自我认证的合约。要求包括市场诚信标准、透明度、反操纵保障措施、经验证的源数据和解决机制、全面的监控系统、合约的完全抵押（通常不使用杠杆/保证金）以及 KYC/AML 合规性。

CFTC 第 40.11 条规定禁止涉及恐怖主义、战争、暗杀和“赌博”的事件合约——尽管“赌博”的定义一直受到广泛诉讼。在《多德-弗兰克法案》（2010 年）之后，经济目的测试被废除，审批重点转向核心原则的监管合规性，而不是基于效用证明来限制主题。

里程碑式的法律胜利重塑格局​

Kalshi 诉 CFTC 案代表着一个分水岭时刻。2023 年 6 月 12 日，Kalshi 自我认证了国会控制合约。2023 年 8 月，CFTC 否决了这些合约，声称它们涉及“赌博”且“违背公共利益”。2024 年 9 月 12 日，美国哥伦比亚特区地方法院裁定 Kalshi 胜诉，认为 CFTC 的决定“武断且反复无常”。当 CFTC 寻求紧急中止时，哥伦比亚特区巡回上诉法院于 2024 年 10 月 2 日驳回了请求。Kalshi 随即于 2024 年 10 月开始提供选举预测合约。

该裁决确立了选举合约在 CEA 下不构成“赌博”，为受 CFTC 监管的选举预测市场开辟了道路，并设定了限制 CFTC 基于主题原因禁止事件合约的先例。Kalshi 首席执行官 Tarek Mansour 宣布：“选举市场将继续存在。”

特朗普政府的监管转变​

2025 年 2 月 5 日，由代理主席 Caroline D. Pham 领导的 CFTC 宣布召开预测市场圆桌会议，标志着政策的重大逆转。Pham 表示：“不幸的是，过去几年不必要的拖延和反创新政策严重限制了 CFTC 转向对预测市场进行常识性监管的能力。预测市场是利用市场力量评估情绪以确定概率，从而为信息时代带来真相的重要新前沿。”

CFTC 指出了主要障碍，包括根据第 40.11 条规定现有的委员会命令、联邦法院对“赌博”定义的意见、CFTC 先前的法律论点和立场、工作人员的解释和实践，以及州级监管冲突。改革议题包括修订 CFTC 监管的第 38 部分和第 40 部分、保护客户免受二元期权欺诈、体育相关事件合约以及促进创新。

2025 年 9 月 5 日，美国证券交易委员会（SEC）主席 Paul Atkins 和 CFTC 代理主席 Caroline Pham 发布了一份关于监管协调的联合声明，承诺为负责任地在预测市场上市事件合约（包括基于证券的合约）的创新者提供明确性。两机构承诺审查无论司法管辖区界限如何的合作机会，协调产品定义，简化报告标准，并建立协调的创新豁免。2025 年 9 月 29 日，SEC 和 CFTC 召开了联合圆桌会议——这是首次协调努力，旨在建立跨证券和商品司法管辖区的统一监管框架。

州级监管挑战依然存在​

尽管联邦层面取得了进展，但州级冲突已经出现。截至 2025 年，伊利诺伊州、马里兰州、蒙大拿州、内华达州、新泽西州和俄亥俄州（6 个州）对 Kalshi 发出了停止和终止令；伊利诺伊州、马里兰州、新泽西州和俄亥俄州（4 个州）对 Robinhood 的预测市场发出了停止和终止令；伊利诺伊州、马里兰州和俄亥俄州（3 个州）对 Crypto.com 发出了停止和终止令。

各州声称预测市场构成体育博彩或赌博，需要州级博彩许可证。Kalshi 则援引 CEA 下的联邦优先权。在马萨诸塞州，总检察长 Andrea Campbell 于 2025 年提起诉讼，声称 Kalshi 作为体育博彩公司非法运营，指出 2025 年上半年体育赛事投注额超过 10 亿美元，当时体育市场占平台活动的 75% 以上。诉讼指控 Kalshi 使用“赌场式机制”和行为设计来鼓励过度投注。

然而，两家联邦法院已发布禁令，阻止各州试图关闭 Kalshi，裁定平台“很可能胜诉”，理由是联邦法律优先于州监管。这造成了一场涉及多个司法管辖区的持续联邦优先权之争。

交易量和采用统计数据​

汇总的行业统计数据显示，2024-2025 年所有平台的累计交易量总计超过 130 亿美元。主要平台每次交易事件的平均成交额达到 1300 万美元。2024 年总统大选期间，Polymarket 上的单次事件交易量峰值超过 33 亿美元。2024 年全年，月交易量增长率保持在 60-70%。

2025 年 9 月的日交易量显示了市场分布：Kalshi 处理了 1.1 亿美元（80% 为体育类），Polymarket 处理了 4400 万美元，Crypto.com 处理了 1300 万美元（98% 为体育类），ForecastEx 处理了 9.5 万美元——整个行业日交易量总计约 1.7 亿美元。

Polymarket 的用户增长轨迹显示出显著的扩张：从 2024 年 1 月的 4,000 名活跃交易者增长到 2024 年 12 月的 314,500 名，代表着 2024 年全年平均每月 74% 的增长。尽管选举后交易量下降，但用户增长得以维持，表明平台粘性不断增强。

Kalshi 的市场份额转型代表了最具戏剧性的竞争转变：交易份额从 2024 年 9 月的 12.9% 增长到 2025 年 9 月的 63.9%，而市场份额同期从 3.1% 飙升到 62.2% 。2025 年 9 月的 NFL 第二周交易量超过了 2024 年大选的活动量。

机构与散户参与​

机构采纳指标显示出显著进展。2024 年 4 月，Susquehanna International Group 成为 Kalshi 首个专门的机构做市商，提供持续的专业流动性，标志着从纯粹的散户基础设施向机构级基础设施的转变。

战略投资验证了该行业。ICE 于 2025 年 10 月以 80 亿美元估值向 Polymarket 投资 20 亿美元，代表了决定性的机构认可。纽约证券交易所总裁 Lynn Martin 表示，此次合作将“把预测市场带入金融主流”，并计划将 Polymarket 数据分发给全球数千家金融机构。Kalshi 在 2025 年 6 月（第三季度）的 C 轮融资中，由 Paradigm 和红杉资本领投，筹集了 1.85 亿美元。The Clearing Company 在 Union Square Ventures 领投下，与 Coinbase Ventures 和 Haun Ventures 共同参与了 1500 万美元的种子轮融资，专注于为机构投资者构建符合 CFTC 规定的区块链基础设施。

分销合作带来了机构信誉。Robinhood-Kalshi 合作使 Robinhood 的 2400 多万散户投资者能够直接访问 Kalshi 合约，Kalshi 交易量的“很大一部分”现在来自 Robinhood 用户。盈透证券-ForecastEx 集成通过专业交易平台为 IBKR 客户提供 Forecast 合约访问权限。2025 年 6 月，埃隆·马斯克的 X（Twitter）宣布与 Polymarket“联手”，可能将预测市场整合到社交媒体中。

散户参与仍然是交易量和交易笔数的主要驱动力。用户群体偏向年轻（18-35 岁），尤其是在基于加密货币的平台上。交易行为显示，散户的头寸规模较小（通常为 50-5,000 美元），在体育市场进行高频交易，并在政治市场持有长期头寸。散户按数量计算约占参与者的 90-95%，但交易量可能占 50-60%，机构做市商通过提供流动性贡献 30-40%。散户的平均头寸范围为 500-2,000 美元，而机构做市活动的头寸则在 50,000-1,000,000 美元以上。

对赌博成瘾的担忧已经出现。马萨诸塞州的诉讼强调了“赌场式机制”和行为设计问题。体育博彩因其可访问性和快速解决周期而被认为是赌博问题的“门户”。选举后的动态显示，许多用户仅为 2024 年选举投注而加入，之后便离开了，尽管体育市场正在吸引传统的体育博彩用户，并在重大新闻事件周围提供事件驱动的参与高峰。

平台估值和融资​

Polymarket 的估值轨迹展示了行业增长：从 2024 年 6 月由 Founders Fund 领投的 2 亿美元融资后估值 10 亿美元，到 2025 年 10 月 ICE 投资 20 亿美元后估值 80-100 亿美元——在 16 个月内增长了 8 倍。此前几轮融资总额超过 7000 万美元，投资者包括 Vitalik Buterin。

Kalshi 的估值在 2024 年 6 月达到 20 亿美元，获得了红杉资本和 Paradigm 领投的 1.85 亿美元 C 轮融资，高于 2024 年 10 月的 7.87 亿美元投后估值——在 8 个月内增长了 2.5 倍。此前的融资包括 Polychain Capital 的 400 万美元种子轮融资和 2023 年 5 月的 7000 万美元 A/B 轮融资。

该行业的总估值超过 100 亿美元，并持续受到机构关注。有报道称 Citadel 正在探索进入或投资预测市场，这将为该领域带来重要的做市专业知识和资本。

未来展望与批判性分析​

预测市场正处于从利基实验走向主流金融基础设施的转折点。增长预测、机构投资和监管突破表明了真正的势头，但围绕流动性、季节性和效用的根本性挑战仍未解决。

增长预测显示出爆炸性潜力​

市场规模预测显示，从 2024 年的 15 亿美元增长到 2035 年可能达到 950 亿美元——增长 63 倍。基于当前每月 10 亿美元交易量的替代预测表明，如果势头持续，该行业到 2030 年总交易量可能达到 1 万亿美元。Grand View Research 对 DeFi 预测市场的预测估计，市场规模将从 2024 年的 204.8 亿美元增长到 2030 年的 2311.9 亿美元，复合年增长率（CAGR）为 53.7%（Mordor Intelligence 提供更保守的 27.23% CAGR）。

增长驱动因素包括代币化现实世界资产整合、跨链互操作性改进、机构级托管解决方案、监管清晰度和合规框架，以及通过 ICE、Robinhood 和类似合作实现的传统金融整合。截至 2025 年 10 月，当前的交易量趋势显示 Kalshi 每周交易量为 9.56 亿美元，Polymarket 每周交易量为 4.64 亿美元，合计每周交易量超过 14 亿美元。

主要的机构投资验证了这些预测。除了 ICE 对 Polymarket 的 20 亿美元投资外，Peter Thiel 的 Founders Fund 和 Vitalik Buterin 也参与了 2 亿美元的融资。小唐纳德·特朗普的 1789 Capital 投资了数千万美元。包括 Charles Schwab、Henry Kravis (KKR) 和彭肇在内的传统投资者也加入了融资轮次。据报道，Citadel 正在探索进入预测市场，这将为该领域带来这家管理着 600 多亿美元资产的对冲基金的做市专业知识（处理美国约 40% 的散户股票交易量）。

关键挑战威胁可持续性​

流动性危机是最大的根本障碍。Presto Research 将其定义为“当今预测市场面临的最大问题”，并指出“即使在高峰期，关注度也大多是短暂的，并局限于选举等特定时期，只有前 3 到 5 个市场有足够的交易量供人们进行大规模交易。”

2024 年耶鲁大学一项研究蒙大拿州参议院竞选的报告发现，Kalshi 上的历史总交易量仅约 7.5 万美元——“对于一个富有的捐赠者来说只是零钱”。该研究的作者“对实际在这些平台上投注的交易者数量之少感到震惊”，发现某些市场订单簿稀薄，卖家为零，价差高达 50%。仅几千美元的小额投注就能使市场波动几个百分点。长尾事件难以吸引参与者，导致订单簿持续稀薄。随着事件结果变得确定，代币价格趋向于零或一，流动性提供者面临无常损失。

市场设计问题加剧了流动性问题。孤注一掷的赔付方式更适合赌徒而非传统投资者。Polymarket 前十大市场具有延长结算日期，这会占用资金。与传统金融相比，预测市场由于总损失风险较高，对严肃投资者缺乏吸引力。与体育博彩相比，它们提供更慢的结算和更低的娱乐价值。与迷因币相比，它们提供的潜在回报较低（2 倍对比几分钟内的 10 倍）。大多数交易量集中在政治（选举周期）、加密货币和体育领域，当加密货币交易所和体育博彩网站提供更好的流动性和用户体验时，使用预测市场的动机很小。

市场操纵和准确性问题损害了信誉。耶鲁大学的研究得出结论，鉴于交易量稀薄，操纵“极其容易”，并指出“只需几万美元……就可以轻易垄断这个市场”。资金充足的参与者在低流动性市场中很容易影响价格。“笨钱”是“聪明钱”克服佣金所必需的，但散户参与不足会破坏这种模式。内幕交易担忧存在，且没有明确的执法机制。搭便车问题意味着预测市场预测是公共产品，无法有效货币化。

外交关系委员会指出，“流动性限制了它们的可靠性，预测市场不应取代专业知识。”Works in Progress Magazine 认为，“现有预测市场充其量与其他高质量来源（如 Metaculus 和 538）的准确性相似。”2022 年美国中期选举中，Metaculus、538 和 Manifold 的预测都优于 Polymarket 和 PredictIt。历史上的失败案例包括英国脱欧、2016 年特朗普当选、伊拉克大规模杀伤性武器（2003 年）和约翰·罗伯茨提名预测。

从方法论上讲，预测市场直到事件临近时才趋于准确的赔率——“为时已晚，无关紧要”。它们仍然容易受到羊群行为、过度自信偏见、锚定效应和部落行为的影响。大多数问题需要专业知识，但大多数参与者缺乏这些知识。零和性质意味着每个赢家都必然有一个同等程度的输家，使得生产性投资变得不可能。

主流采用的途径存在，但需要执行​

监管合规和清晰度提供了最明确的前进道路。Kalshi 的 CFTC 监管交易所模式和为美国合规而收购 QCEX，表明合规优先的基础设施具有竞争优势。所需的进展包括平衡创新与消费者保护的清晰框架、解决赌博与衍生品分类的争议，以及州级协调以防止碎片化监管。

分销和整合可以克服可访问性障碍。Robinhood-Kalshi 合作将预测市场带给数百万散户交易者。2025 年的 MetaMask 集成将 Polymarket 直接添加到钱包应用中。ICE 的合作将事件驱动数据全球分发给机构客户。通过 Farcaster 和 Solana 的 Blink 等平台进行的社交媒体整合实现了病毒式传播。芝加哥商品交易所（CME Group）在 2026 年初推出 24/7 加密货币交易，预示着机构采用的途径。

产品创新可以解决基本的设计限制。杠杆产品将提高长期市场的资本效率。结合多个预测的串关投注提供更高的回报。Azuro 等点对池流动性模型聚合资本作为单一交易对手。生息稳定币解决了资本锁定带来的机会成本。通过 Swaye 等平台实现无需许可的市场创建，使用户能够生成与结果挂钩的迷因币市场。

AI 整合可能具有变革性。Grok-Kalshi 合作提供了 AI 驱动的实时概率评估。AI 可以分析趋势以建议及时的市场主题，通过做市来管理流动性，并作为交易机器人参与以增强市场深度。Vitalik Buterin 的愿景集中在 AI 能够即使在 10 美元交易量的市场中也能提供高质量信息：“未来十年将推动信息金融发展的技术之一是 AI。”

市场多元化超越选举，解决了季节性问题。Kalshi 92% 的体育博彩交易量表明政治之外的强劲需求。包括盈利预测、产品发布和并购结果在内的企业事件提供了持续的交易机会。美联储决策、CPI 发布和经济指标等宏观事件吸引了机构对冲。科学技术预测（ChatGPT-5 发布时间、突破性预测）和流行文化市场（颁奖典礼、娱乐结果）扩大了吸引力。

传统金融整合的希望与局限​

当前的整合案例证明了其可行性。ICE 对 Polymarket 的 20 亿美元投资带来了纽约证券交易所母公司的分销渠道和区块链代币化合作。ICE 将向全球机构客户分发 Polymarket 数据，并就代币化项目进行合作。Lynn Martin（纽约证券交易所总裁）表示，此次合作将“把预测市场带入金融主流”。

Robinhood 整合 Kalshi 的 NFL 和大学橄榄球市场，使 Robinhood 能够与 DraftKings 和 FanDuel 竞争，同时将预测市场正常化为合法的金融工具。Citadel 的探索将把这家管理着 600 多亿美元的对冲基金的做市专业知识带入预测市场，该基金处理着美国散户股票交易量的很大一部分。

基础设施建设通过 Kalshi 作为 CFTC 监管交易所的运营（证明该模式可行）和收购 QCEX（提供衍生品清算和结算基础设施）而取得进展。稳定币（USDC）的接受在加密货币和传统金融之间架起了桥梁。预测市场赔率正成为对冲基金的情绪指标，实时概率数据用于机构决策，并与彭博终端和金融新闻平台整合。

事件合约代表了一种新的资产类别，用于投资组合多元化、针对地缘政治、监管和宏观事件风险的风险管理工具，以及在传统产品不存在的情况下对传统衍生品的补充工具。

然而，Works in Progress Magazine 指出了一个根本性限制：“在传统预测市场可能对对冲有用之处，传统金融通常已经创造了更好的产品。”自 20 世纪 80 年代以来，已经为联邦基金利率、CPI、股息和违约风险创建了衍生品。预测市场缺乏已建立的衍生品市场的流动性和复杂性。传统金融已经为大多数对冲需求创建了复杂的工具，这表明预测市场可能只填补传统工具不存在的狭窄利基市场。

专家观点：真正的创新还是过度炒作的叙事？​

Vitalik Buterin 最雄心勃勃地倡导“信息金融”愿景。 他表示：“以太坊应用中一直最让我兴奋的是预测市场……预测市场是更重要事物——‘信息金融’的开端……AI 和加密货币的交叉，特别是在预测市场中，可能是‘认知技术的圣杯’。”

Buterin 设想预测市场是三边市场，投注者进行预测，读者消费预测，系统生成公共预测作为公共产品。应用范围超越选举，可用于改造社交媒体（加速社区笔记）、增强科学同行评审、新闻验证和 DAO 治理。他的论点是：AI 将在“未来十年推动信息金融发展”，从而实现用于比较商业策略、公共产品融资和人才发现的决策市场。

机构看涨者提供了验证。ICE 首席执行官 Jeffrey Sprecher 表示：“我们的投资将 ICE 的市场基础设施与一家塑造数据和事件如何交叉的具有前瞻性的公司结合起来。”Polymarket 首席执行官 Shayne Coplan 表示：“这是将预测市场带入金融主流的重要一步……我们正在扩大个人和机构使用概率来理解和定价未来的方式。”辛辛那提大学经济学家 Michael Jones 认为，加密货币除了纯粹的投资之外，还展现了“具有价值和效用的现实世界用例”，将预测市场定位为“根本不是投注或赌博……而是一种信息工具。”

批判性学术研究有力地挑战了这一叙事。Jeffrey Sonnenfeld、Steven Tian 和 Anthony Scaramucci 在 2024 年耶鲁管理学院的研究中得出结论：“对实际在这些平台上投注的交易者数量之少感到震惊……关于预测市场的报道比实际使用它们的人更多。” 他们的发现表明，“稀薄的交易量和流动性使得下注极其困难”，媒体引用的“所谓价格……仅仅是一个虚幻的数字，不代表现实”。几千美元的单笔小额投注就能使市场波动几个百分点。结论：“媒体不应将这些预测市场引用为可信、可靠的指标。”

Works in Progress Magazine 认为：“现有预测市场充其量与其他高质量来源（如 Metaculus 和 538）的准确性相似。”文章指出了一个根本性的结构问题：预测市场既需要“聪明钱”也需要“笨钱”，但散户参与不足会破坏这种模式。零和性质阻碍了机构投资者，因为“每个赢家都必然有一个相等且相反的输家”。大多数可能合法存在的预测市场并不存在——这表明监管并非主要障碍，而是缺乏真正的需求。

哥伦比亚大学的统计建模博客指出：“预测市场直到它们趋于一致时才真正有用，而这通常发生在事件临近时……到那时，结果通常已经无关紧要了。”投注者并没有比其他人更好的信息，“只是有钱可供挥霍”。这种批判质疑，鉴于对投注者理性和动机的可疑假设，隐含概率是否有效。

平衡评估：支流而非浪潮​

预测市场展示了其擅长之处：在正常运作时有效聚合分散信息，在较长的预测周期（100 天以上）中通常优于民意调查，提供实时更新而非缓慢的民意调查方法，并在 2024 年美国大选中展现出经证实的准确性（特朗普 60/40 的概率对比民意调查显示的 50/50）。

它们在低流动性市场中容易受到操纵，难以维持持续的效用，而是呈现季节性和事件驱动的参与模式；在大多数用例中（体育博彩、加密货币交易、传统衍生品）存在更好的替代方案；准确性并不优于专家预测者或 Metaculus 等聚合器；并且在没有明确执法机制的情况下，容易受到偏见、操纵和内幕交易的影响。

预测市场是否代表加密货币的“下一波浪潮”取决于定义。 看涨的理由是：超越投机的现实世界效用，机构采用加速（ICE、Citadel 的兴趣），监管清晰度出现，AI 整合开启可能性，以及 Vitalik Buterin 的“信息金融”愿景超越投注。看跌的理由是：缺乏大众市场吸引力的利基应用，传统金融已更好地满足对冲需求，流动性危机可能是根本性且无法解决的，监管风险依然存在（州级赌博冲突），以及媒体报道多于实际使用，炒作多于实质。

最可能的结果：预测市场将大幅增长，但仍将是专业工具，而非变革性的“下一波浪潮”。机构对特定用例（情绪指标、事件对冲）的采用将继续。在监管适应下，选举和体育博彩的增长似乎是确定的。它们将在更广泛的加密生态系统中占据一个利基位置，与 DeFi、NFT 和游戏并存，而不是取代这些类别。作为传统预测的补充数据源而非替代品，其成功看起来是现实的。最终的成功取决于解决流动性挑战，并在传统替代方案不存在的领域展示独特的价值主张。

从迷因币到预测市场的转变代表着加密市场的成熟——从对毫无价值代币的纯粹投机转向具有可验证现实世界价值的效用驱动型应用。John Wang 关于预测市场将比迷因币获得 10 倍合法性、机构采用和可持续商业模式的论点可能被证明是准确的。它们是否能达到 10 倍的交易量或市值仍不确定，并取决于如何应对所识别的根本性挑战。

前瞻性情景提出了三条路径。最佳情况（30% 概率）是到 2026 年美国和欧洲实现监管清晰，ICE 合作成功带来机构采用，AI 整合解决流动性和市场创建挑战，预测市场成为金融机构的标准数据源，到 2030 年市场规模达到 500 亿美元以上，并嵌入彭博终端和交易平台。

基本情况（50% 概率）预测到 2030 年增长到 100-200 亿美元，同时保持利基地位，在选举投注、体育和一些宏观事件中保持强势地位，与传统预测作为补充工具并存，机构对特定用例的采用有限，监管碎片化导致市场分散，以及长尾市场持续面临流动性挑战。

悲观情况（20% 概率）设想在操纵丑闻后监管收紧，选举后散户兴趣减弱导致流动性危机恶化，传统金融替代品继续占据主导地位，增长令人失望导致估值崩溃，市场整合为 1-2 个平台服务于不断缩小的用户群，以及随着下一个加密叙事的出现，“预测市场时刻”逐渐消退。

结论：演变而非革命​

2024-2025 年，预测市场取得了真正的突破：建立监管框架的里程碑式法院胜利，纽约证券交易所母公司 20 亿美元的投资，在预测 2024 年总统大选中展现出卓越的准确性，累计交易量超过 130 亿美元，以及从边缘加密实验向获得机构验证的基础设施的转变。John Wang 关于预测市场在合法性、可持续性和效用方面超越迷因币的论点已被证明是准确的——基于透明结果的市场与纯粹投机之间的根本区别是真实且有意义的。

然而，该行业面临着执行挑战，这将决定它能否实现主流采用，还是仍将是一个专业利基市场。流动性限制使得除最大市场之外的所有市场都容易受到操纵。选举后交易量的可持续性仍未得到证实。传统金融为大多数对冲和预测需求提供了更优的替代方案。州级监管冲突造成了碎片化的合规要求。媒体炒作与实际用户参与之间的差距依然存在。

“预测市场是迷因币之后的下一波浪潮”这一叙事，作为关于加密市场成熟和资本从纯粹投机转向效用的声明，从根本上是准确的。John Wang 将预测市场视为加密货币的“特洛伊木马”——主流用户的便捷入口——的愿景，通过 Robinhood 整合和传统金融合作展现出前景。如果 AI 整合和流动性挑战能够解决，Vitalik Buterin 的“信息金融”框架将提供引人注目的长期潜力。

但预测市场最好被理解为一条支流而非一股浪潮——它是一项重要的创新，在特定应用中创造了合法价值，同时在更广泛的金融生态系统中占据了专业地位。它们代表着加密货币效用和成熟度的演变，而非人类预测和信息聚合方式的革命。未来 12-24 个月将决定预测市场是实现大胆的预测，还是在信息时代众多工具中扮演一个有价值但最终相对适度的角色。

去中心化交易所 (DEX) 已发展成为加密货币交易的核心支柱，目前约占总市场交易量的 20%。在这一领域，Hyperliquid 已成为链上衍生品领域无可争议的领导者。Hyperliquid 于 2022 年推出，其宏伟目标是在链上实现与中心化交易所 (CEX) 相媲美的性能。如今，Hyperliquid 每日处理数十亿美元的交易量，并控制着约 70-75% 的 DEX 永续期货市场。它通过将 CEX 级的速度_和深度流动性与 DeFi 的透明度和自我托管_相结合来实现这一目标。其成果是一个垂直整合的 Layer-1 区块链和交易所，许多人现在称之为“容纳所有金融的区块链”。本报告深入探讨了 Hyperliquid 的技术架构、代币经济学、2025 年增长指标、与其他 DEX 领导者的比较、生态系统发展及其对链上金融未来的愿景。

技术架构：一个垂直整合的高性能链

Hyperliquid 不仅仅是一个 DEX 应用——它是一个为交易性能而构建的完整 Layer-1 区块链。其架构由三个紧密耦合的组件构成，在一个统一的状态下运行：

• HyperBFT (共识)： 一种定制的拜占庭容错共识机制，为速度和吞吐量进行了优化。受 HotStuff 等现代协议的启发，HyperBFT 提供亚秒级最终性和高一致性，以确保所有节点就交易顺序达成一致。这种权益证明 (Proof-of-Stake) 共识旨在处理交易平台的巨大负载，在实践中支持每秒约 10 万至 20 万次操作。到 2025 年初，Hyperliquid 拥有约 27 个独立验证者来保护网络安全，这个数字正在稳步增长以实现共识的去中心化。
• HyperCore (执行引擎)： 一个专门用于金融应用的链上引擎。HyperCore 没有使用通用的智能合约来处理关键的交易所逻辑，而是为永续期货和现货市场实现了内置的中央限价订单簿 (CLOB)，以及用于借贷、拍卖、预言机等的其他模块。每一次下单、取消、交易撮合和清算都在链上以单区块最终性处理，从而产生与传统交易所相当的执行速度。通过摒弃 AMM 并在协议内部处理订单撮合，Hyperliquid 实现了深度流动性和低延迟——它已证明交易最终性小于 1 秒，吞吐量可与中心化场所相媲美。据报道，经过最近的优化，这个定制的执行层 (用 Rust 编写) 每秒可处理高达 20 万个订单，消除了以前使链上订单簿不可行的瓶颈。
• HyperEVM (智能合约)： 一个于 2025 年 2 月推出的通用以太坊兼容执行层。HyperEVM 允许开发者在 Hyperliquid 上部署 Solidity 智能合约和 dApp，并具有完整的 EVM 兼容性，类似于在以太坊上构建。至关重要的是，HyperEVM 不是一个独立的分片或 rollup——它与 HyperCore 共享相同的统一状态。这意味着 HyperEVM 上的 dApp 可以与交易所的订单簿和流动性进行原生互操作。例如，HyperEVM 上的借贷协议可以从 HyperCore 的订单簿中读取实时价格，甚至可以通过系统调用直接将清算订单发布到订单簿中。这种智能合约与高速交易层之间的可组合性是一种独特的设计：dApp 无需桥梁或链下预言机即可利用 Hyperliquid 的交易基础设施。

图：Hyperliquid 的垂直整合架构，展示了共识 (HyperBFT)、交易引擎 (HyperCore)、智能合约 (HyperEVM) 和资产桥接 (HyperUnit) 之间的统一状态。

与链上基础设施集成： 通过构建自己的链，Hyperliquid 将通常孤立的功能紧密集成到一个平台中。例如，HyperUnit 是 Hyperliquid 的去中心化桥接和资产代币化模块，能够直接存入 BTC、ETH 和 SOL 等外部资产，而无需托管包装。用户可以锁定原生 BTC 或 ETH，并在 Hyperliquid 上获得等值的代币 (例如 uBTC、uETH) 作为交易抵押品，而无需依赖中心化托管方。这种设计提供了“真正的抵押品流动性”和一个更具监管意识的框架，用于将现实世界资产引入链上。得益于 HyperUnit (以及稍后讨论的 Circle 的 USDC 集成)，Hyperliquid 上的交易者可以无缝地将流动性从其他网络转移到 Hyperliquid 的快速交易环境中。

性能和延迟： 堆栈的所有部分都为最小延迟和最大吞吐量进行了优化。HyperBFT 在一秒内完成区块最终确认，HyperCore 实时处理交易，因此用户体验到近乎即时的订单执行。交易操作基本上没有 Gas 费——HyperCore 交易是免费的，这使得高频下单和取消订单成为可能，而用户无需承担成本。(HyperEVM 上的普通 EVM 合约调用确实会产生少量 Gas 费，但交易所的操作在原生引擎上是免 Gas 运行的。) 这种零 Gas、低延迟的设计使得高级交易功能在链上成为可能。事实上，Hyperliquid 支持与顶级 CEX 相同的高级订单类型和风险控制，例如限价单和止损单、全仓保证金以及在主要市场上高达 50 倍的杠杆。总而言之，Hyperliquid 的定制 L1 链消除了速度与去中心化之间的传统权衡。 每项操作都在链上且透明，但用户体验——在执行速度和界面方面——与专业的中心化交易所相当。

演进与可扩展性： Hyperliquid 的架构源于第一性原理工程。该项目于 2022 年悄然启动，作为一个在定制的基于 Tendermint 的链上的封闭 Alpha 测试永续合约 DEX，用约 20 种资产和 50 倍杠杆证明了 CLOB 概念。到 2023 年，它过渡到一个完全主权的 L1，采用新的 HyperBFT 共识，实现了每秒超过 10 万个订单，并引入了零 Gas 交易和社区流动性池。2025 年初 HyperEVM 的加入为开发者打开了闸门，标志着 Hyperliquid 从一个单一用途的交易所演变为一个完整的 DeFi 平台。值得注意的是，所有这些增强功能都保持了系统的稳定性——Hyperliquid 报告历史上 99.99% 的正常运行时间 [[25]]。这一往绩和垂直整合为 Hyperliquid 提供了重要的技术护城河：它控制着整个堆栈 (共识、执行、应用)，从而可以持续优化。随着需求的增长，团队继续完善节点软件以实现更高的吞吐量，确保为下一波用户和更复杂的链上市场提供可扩展性。

$HYPE 的代币经济学：治理、质押和价值累积

Hyperliquid 的经济设计围绕其原生代币 $HYPE** 展开，该代币于 2024 年末推出，旨在去中心化平台的所有权和治理。该代币的发布和分发显著地**以社区为中心**：2024 年 11 月，Hyperliquid 进行了一次空投代币生成事件 (TGE)，将 **10 亿固定供应量中的 31$HYPE 对 VC 或私募投资者零分配，这反映了优先考虑社区所有权的理念。这种透明的分配旨在避免许多项目中出现的内部人持股过重的问题，而是赋权给 Hyperliquid 上的实际交易者和建设者。

$HYPE 代币在 Hyperliquid 生态系统中扮演多种角色：

• 治理： $HYPE 是一种治理代币，使持有者能够对 Hyperliquid 改进提案 (HIP) 进行投票，并塑造协议的演变。HIP-1、HIP-2 和 HIP-3 等关键升级已经通过，这些提案为现货代币和永续市场建立了无需许可的上币标准。例如，HIP-3 开放了社区成员无需许可地部署新永续市场的能力，就像 Uniswap 对现货交易做的那样，从而在 Hyperliquid 上解锁了长尾资产 (包括传统市场的永续合约)。治理将越来越多地决定上币、参数调整和社区激励基金的使用。
• 质押与网络安全： Hyperliquid 是一个权益证明链，因此**将 $HYPE 质押给验证者可以保护 HyperBFT 网络**。质押者将代币委托给验证者，并赚取一部分区块奖励和费用。推出后不久，Hyperliquid 启用了质押功能，**年化收益率约为 2-2.5$HYPE (或其衍生形式，如即将推出的 beHYPE 流动性质押) 也可用于治理投票，使安全参与者与决策保持一致。
• 交易所效用 (费用折扣)： 持有或质押 $HYPE 可在 Hyperliquid 交易所获得**交易费折扣**。类似于币安的 BNB 或 dYdX 的 DYDX 代币提供费用减免，活跃的交易者被激励持有$HYPE 以最小化他们的成本。这为该代币在交易所的用户群中创造了自然需求，特别是高交易量的交易者。
• 通过回购实现价值累积： Hyperliquid 代币经济学最引人注目的方面是其积极的费用到价值机制。Hyperliquid 将其绝大部分交易费收入用于在公开市场上回购并销毁 $HYPE，直接将价值返还给代币持有者。事实上，**所有协议交易费的 97$HYPE** (其余部分用于保险基金和流动性提供者)。这是业内最高的费用回报率之一。到 2025 年中期，Hyperliquid 每月从交易费中产生超过 6500 万美元的协议收入——而几乎所有这些收入都用于 $HYPE 的回购，创造了持续的购买压力。这种通缩代币模型，加上 10 亿的固定供应量，意味着$HYPE 的代币经济学旨在为忠实的利益相关者实现长期价值累积。这也表明 Hyperliquid 的团队放弃了短期利润 (没有将费用收入作为利润或分配给内部人员；即使是核心团队也可能仅作为代币持有者受益)，而是将收入输送到社区金库和代币价值中。

• 流动性提供者奖励： 一小部分费用 (约 3-8%) 用于奖励 Hyperliquid 独特的HyperLiquidity 池 (HLP) 中的流动性提供者。HLP 是一个链上 USDC 流动性池，为订单簿提供做市和自动结算，类似于一个“LP 金库”。向 HLP 提供 USDC 的用户可以获得一部分交易费作为回报。到 2025 年初，HLP 为储户提供约 11% 的年化收益率，这些收益来自累积的交易费。这种机制让社区成员通过贡献资本来支持流动性，从而分享交易所的成功 (在精神上类似于 GMX 的 GLP 池，但用于订单簿系统)。值得注意的是，Hyperliquid 的保险援助基金 (以 $HYPE 计价) 也使用一部分收入来弥补任何 HLP 损失或异常事件——例如，2025 年第一季度的**“Jelly”漏洞**导致 HLP 出现 1200 万美元的亏空，但这笔钱已全额补偿给池用户。费用回购模型非常稳健，尽管遭受了这次打击，$HYPE 的回购仍在继续，HLP 仍然盈利，这表明协议与其社区流动性提供者之间存在强烈的一致性。

总而言之，Hyperliquid 的代币经济学强调社区所有权、安全性和长期可持续性。没有 VC 分配和高回购率的决定表明了对有机增长的信心。早期结果是积极的——自 TGE 以来，在真实采用和收入的支持下，$HYPE 的价格上涨了 4 倍 (截至 2025 年中期)。更重要的是，用户在空投后仍然保持活跃；交易活动在代币推出后实际上加速了，而不是遭受典型的激励后下降。这表明代币模型成功地将用户激励与平台增长结合起来，为 Hyperliquid 的生态系统创造了一个良性循环。

2025 年的交易量、采用率和流动性

Hyperliquid 数据一览： 在 2025 年，Hyperliquid 不仅因其技术而脱颖而出，更因其链上活动的巨大规模而引人注目。它已迅速成为最大的去中心化衍生品交易所，遥遥领先，为 DeFi 设定了新的基准。说明 Hyperliquid 吸引力的关键指标包括：

• 市场主导地位： 2025 年，Hyperliquid 处理了大约 70-77% 的 DEX 永续期货交易量——比第二名竞争对手的份额大 8 倍。换句话说，Hyperliquid 自身就占据了全球四分之三以上的去中心化永续合约交易，使其成为该领域的明确领导者。(作为参考，截至 2025 年第一季度，这相当于去中心化永续合约交易量的约 56-73%，而 2024 年初仅为约 4.5%——在一年内实现了惊人的增长。)
• 交易量： 2025 年中期，Hyperliquid 的累计交易量突破了 1.5 万亿美元，凸显了有多少流动性流经其市场。到 2024 年底，该交易所的日交易量已达到约 100-140 亿美元，并随着 2025 年新用户的涌入而持续攀升。事实上，在市场活动高峰期 (例如 2025 年 5 月的 memecoin 狂潮)，Hyperliquid 的周交易量曾高达一周 7800 亿美元——平均每天远超 1000 亿美元——可与许多中型中心化交易所相媲美甚至超过它们。即使在平稳时期，Hyperliquid 在 2025 年上半年的平均周交易量也约为 4700 亿美元。这一规模对于 DeFi 平台来说是前所未有的；到 2025 年中期，Hyperliquid 执行了全球所有加密货币交易量的约 6% (包括 CEX)，缩小了 DeFi 和 CeFi 之间的差距。
• 持仓量与流动性： Hyperliquid 市场的深度也体现在其持仓量 (OI) 上——即活跃头寸的总价值。OI 从 2024 年底的约 33 亿美元增长到 2025 年中期的约 150 亿美元。从这个角度看，这个 OI 大约是主要 CEX (如 Bybit、OKX 或 Bitget) 水平的 60-120%，表明专业交易者在 Hyperliquid 上部署大额头寸的舒适度与在成熟的中心化场所一样。据报道，Hyperliquid 上主要交易对 (如 BTC 或 ETH) 的订单簿深度可与顶级 CEX 相媲美，买卖价差很小。在某些代币发行期间 (例如流行的 PUMP meme 币)，Hyperliquid 甚至实现了所有场所中最深的流动性和最高的交易量，在该资产上击败了 CEX。这展示了设计良好的链上订单簿如何能够匹配 CEX 的流动性——这是 DEX 发展的一个里程碑。
• 用户与采用： 该平台的用户群在 2024-2025 年间急剧扩大。2025 年中期，Hyperliquid 的独立用户地址超过了 50 万个。仅在 2025 年上半年，活跃地址数量就几乎翻了一番 (从约 29.1 万增加到 51.8 万)。这六个月 78% 的增长得益于口碑传播、成功的推荐和积分计划，以及围绕 $HYPE 空投的热议 (有趣的是，空投留住了用户，而不仅仅是吸引了投机者——空投后使用量没有下降，活动持续攀升)。这种增长不仅表明了一次性的好奇心，也表明了交易者的真正采用。据信，这些用户中有很大一部分是**“巨鲸”和专业交易者**，他们从 CEX 迁移而来，被 Hyperliquid 的流动性和较低费用所吸引。事实上，机构和高交易量交易公司已开始将 Hyperliquid 视为永续合约交易的主要场所，验证了在性能问题解决后 DeFi 的吸引力。
• 收入与费用： Hyperliquid 强劲的交易量转化为可观的协议收入 (如前所述，这主要用于 $HYPE 的回购)。在过去 30 天内 (截至 2025 年中期)，Hyperliquid 产生了约 6545 万美元的协议费用。按日计算，这大约是每天从交易活动中赚取 200-250 万美元的费用。按年计算，该平台有望实现超过 8 亿美元的收入——这是一个惊人的数字，接近一些主要中心化交易所的收入，并远高于典型的 DeFi 协议。这突显了 Hyperliquid 的高交易量和费用结构 (每笔交易费用很小，但积少成多) 如何产生一个繁荣的收入模型来支持其代币经济。
• 总锁仓价值 (TVL) 与资产： Hyperliquid 生态系统的 TVL——代表桥接到其链上的资产和其 DeFi 协议中的流动性——随着交易活动的增长而迅速攀升。在 2024 年第四季度初 (代币发行前)，Hyperliquid 的链上 TVL 约为 5 亿美元，但在代币发行和 HyperEVM 扩展后，TVL 在 2025 年初飙升至 20 多亿美元。到 2025 年中期，它达到了约 35 亿美元 (2025 年 6 月 30 日) 并持续上升。原生 USDC (通过 Circle) 和其他资产的引入将链上资本推高至预计到 2025 年 7 月达到 55 亿美元的资产管理规模 (AUM)。这包括 _HLP 池、DeFi 借贷池、AMM 和用户抵押品余额_中的资产。Hyperliquid 的 HyperLiquidity 池 (HLP) 本身在 2025 年上半年持有约 3.7 亿至 5 亿美元的 TVL，为交易所提供了深厚的 USDC 流动性储备。此外，HyperEVM DeFi TVL (不包括核心交易所) 在推出后的几个月内就超过了 10 亿美元，反映了链上新 dApp 的快速增长。这些数据使 Hyperliquid 稳居 TVL 最大的区块链生态系统之列，尽管它是一个专业链。

总而言之，2025 年见证了 Hyperliquid 扩展到 CEX 级别的交易量和流动性。它一直稳居交易量第一的 DEX，甚至在整个加密货币交易中也占有重要份额。能够在链上维持每周半万亿美元的交易量，拥有五十万用户，这表明高性能 DeFi 的长期承诺正在实现。Hyperliquid 的成功正在扩展链上市场的能力边界：例如，它成为快速上线新币的首选场所 (它通常是第一个为热门资产上线永续合约的，吸引了大量活动)，并证明了链上订单簿可以大规模处理蓝筹股交易 (其 BTC 和 ETH 市场的流动性可与领先的 CEX 相媲美)。这些成就支撑了 Hyperliquid 作为未来所有链上金融基础的潜力。

与其他领先 DEX (dYdX、GMX、UniswapX 等) 的比较

Hyperliquid 的崛起引发了与其他著名去中心化交易所的比较。每种主要的 DEX 模型——从基于订单簿的衍生品如 dYdX，到基于流动性池的永续合约如 GMX，再到现货 DEX 聚合器如 UniswapX——都在平衡性能、去中心化和用户体验方面采取了不同的方法。下面，我们分析 Hyperliquid 与这些平台的对比情况：

• Hyperliquid vs. dYdX： dYdX 是去中心化永续合约的早期领导者，但其初始设计 (v3) 依赖于一种混合方法：一个链下订单簿和撮合引擎，结合 StarkWare 上的 L2 结算。这给了 dYdX 不错的性能，但代价是去中心化和可组合性——订单簿由中央服务器运行，系统不对通用智能合约开放。2023 年末，dYdX 推出了 v4 作为一个 Cosmos 应用链，旨在在一个专用的 PoS 链内完全去中心化订单簿。这在哲学上与 Hyperliquid 的方法相似 (两者都为链上订单撮合构建了定制链)。Hyperliquid 的关键优势在于其统一的架构和在性能调优方面的先发优势。通过将 HyperCore 和 HyperEVM 一起设计，Hyperliquid 在 dYdX 的 Cosmos 链获得关注之前，就实现了完全在链上的 CEX 级速度。事实上，Hyperliquid 的性能超过了 dYdX——它可以处理更高的吞吐量 (每秒数十万笔交易)，并提供 dYdX (一个没有 EVM 环境的应用特定链) 目前缺乏的跨合约可组合性。Artemis Research 指出： 早期的协议要么在性能上妥协 (如 GMX)，要么在去中心化上妥协 (如 dYdX)，但 Hyperliquid 两者兼得，解决了更深层次的挑战。这反映在市场份额上：到 2025 年，Hyperliquid 占据了永续合约 DEX 市场约 75% 的份额，而 dYdX 的份额已降至个位数。在实际操作中，交易者发现 Hyperliquid 的用户界面和速度与 dYdX 相当 (两者都提供专业的交易所界面、高级订单等)，但 Hyperliquid 提供了更广泛的资产种类和链上集成。另一个区别是费用和代币模型：dYdX 的代币主要是一个治理代币，提供间接的费用折扣，而 Hyperliquid 的 $HYPE 直接累积交易所价值 (通过回购) 并提供质押权。最后，在去中心化方面，两者都是 PoS 链——dYdX 推出时约有 20 个验证者，而 Hyperliquid 到 2025 年初约有 27 个——但 Hyperliquid 开放的建设者生态系统 (HyperEVM) 使其在开发和使用方面可以说更加去中心化。总的来说，Hyperliquid 可以被看作是 dYdX 的精神继承者：它采用了订单簿 DEX 的概念，并以更高的性能将其完全链上化，这一点可以从 Hyperliquid _甚至从中心化交易所吸引了大量交易量_中得到证明 (这是 dYdX v3 难以做到的)。
• Hyperliquid vs. GMX： GMX 代表了永续合约的 AMM/池基础模型。它于 2022 年在 Arbitrum 上流行起来，允许用户通过基于预言机定价的池化流动性 (GLP) 交易永续合约。GMX 的方法优先考虑了简单性和小额交易的零价格影响，但它牺牲了一些性能和资本效率。因为 GMX 依赖于价格预言机和单一流动性池，大额或频繁的交易可能具有挑战性——如果交易者获胜，池子可能会遭受损失 (GLP 持有者承担交易的另一方)，并且预言机价格延迟可能被利用。Hyperliquid 的订单簿模型通过在市场驱动的价格下将交易者点对点匹配，并由专业做市商提供深度流动性，从而避免了这些问题。与 GMX 的模型相比，这产生了更小的价差和更好的大额交易执行。本质上，GMX 的设计在高频性能上妥协** (交易仅在预言机推送价格时更新，并且没有快速的下单/取消)，而 Hyperliquid 的设计在这方面表现出色。数据反映了这一点：GMX 的交易量和持仓量要小一个数量级，其市场份额已被 Hyperliquid 的崛起所超越。例如，GMX 通常支持不到 20 个市场 (主要是大市值币)，而 Hyperliquid 提供超过 100 个市场，包括许多长尾资产——后者之所以可能，是因为在 Hyperliquid 的链上维护许多订单簿是可行的，而在 GMX 中添加新的资产池更慢且风险更高。从用户体验的角度来看，GMX 提供了一个简单的类似 swap 的界面 (适合 DeFi 新手)，而 Hyperliquid 提供了一个完整的交易所仪表板，带有图表和订单簿，迎合了高级交易者。费用： GMX 对交易收取约 0.1% 的费用 (这部分费用流向 GLP 和 GMX 质押者)，并且没有代币回购；Hyperliquid 收取非常低的 maker/taker 费用 (约为 0.01-0.02%)，并使用费用回购 $HYPE 给持有者。去中心化： GMX 在以太坊 L2 (Arbitrum, Avalanche) 上运行，继承了强大的基础安全性，但其对中心化价格预言机 (Chainlink) 和单一流动性池的依赖引入了不同的中心化风险。Hyperliquid 运行自己的链，比以太坊更新/更少经过实战检验，但其机制 (订单簿 + 许多做市商) 避免了对中心化预言机的依赖。总而言之，相对于 GMX，Hyperliquid 提供了卓越的性能和机构级的流动性，但代价是更复杂的基础设施。GMX 证明了链上永续合约存在需求，但 Hyperliquid 的订单簿已被证明在高交易量交易方面更具可扩展性。
• Hyperliquid vs. UniswapX (及现货 DEX)： UniswapX 是最近推出的一个现货交易聚合器 (由 Uniswap Labs 构建)，它在 AMM 和其他流动性来源中寻找最佳价格。虽然在永续合约上不是直接竞争对手，但 UniswapX 代表了现货 DEX 用户体验的前沿。它通过让链下“填充者”为用户执行交易，实现了无 Gas、聚合优化的代币交换。相比之下，Hyperliquid 的现货交易使用其自己的链上订单簿 (其生态系统中还有一个名为 HyperSwap 的原生 AMM)。对于一个想要进行现货代币交易的用户来说，它们如何比较？性能： Hyperliquid 的现货订单簿提供即时执行和低延迟，类似于中心化交易所，并且由于 HyperCore 上没有 Gas 费，接受订单既便宜又快速。UniswapX 旨在通过抽象执行来为用户节省以太坊上的 Gas 费，但最终交易结算仍然发生在以太坊 (或其他底层链) 上，并可能产生延迟 (等待填充者和区块确认)。流动性： UniswapX 从多个 DEX 的许多 AMM 和做市商处获取流动性，这对于以太坊上的长尾代币来说非常棒；然而，对于主要交易对，Hyperliquid 的单一订单簿通常具有更深的流动性和更少的滑点，因为所有交易者都聚集在一个场所。事实上，在 2024 年 3 月推出现货市场后，Hyperliquid 的现货交易量迅速飙升至创纪录水平，大额交易者将 BTC、ETH 和 SOL 等资产桥接到 Hyperliquid 进行现货交易，因为执行效果更优，然后再桥接出去。UniswapX 在代币访问的广度上表现出色，而 Hyperliquid 则专注于一组更精选资产 (那些通过其治理/拍卖过程上线的资产) 的深度和效率。去中心化和用户体验： Uniswap (和 X) 利用了以太坊高度去中心化的基础并且是非托管的，但像 UniswapX 这样的聚合器确实引入了链下参与者 (中继订单的填充者)——尽管是以无需许可的方式。Hyperliquid 的方法将所有交易行为都保持在链上，具有完全的透明度，并且任何在 Hyperliquid 上线的资产都能获得原生订单簿交易的好处，以及与其 DeFi 应用的可组合性。Hyperliquid 的用户体验更接近于中心化的交易应用 (高级用户更喜欢)，而 UniswapX 更像是一个用于一键交换的“元 DEX” (方便休闲交易)。费用： UniswapX 的费用取决于所使用的 DEX 流动性 (在 AMM 上通常为 0.05-0.3%)，可能还有填充者激励；Hyperliquid 的现货费用极低，并且通常被 $HYPE 折扣所抵消。简而言之，Hyperliquid 通过提供一种新模式与 Uniswap 和其他现货 DEX 竞争：一个基于定制链的订单簿现货交易所。它开辟了一个利基市场，高交易量的现货交易者 (特别是对于大市值资产) 更喜欢 Hyperliquid，因为它有更深的流动性和类似 CEX 的体验，而交换不知名 ERC-20 的零售用户可能仍然更喜欢 Uniswap 的生态系统。值得注意的是，Hyperliquid 的生态系统甚至引入了 Hyperswap (一个在 HyperEVM 上的 AMM，TVL 约 7000 万美元)，通过 AMM 池来捕获长尾代币——承认 AMM 和订单簿可以共存，服务于不同的市场细分。

主要差异总结： 下表概述了一个高层次的比较：

DEX 平台	设计与链	交易模型	性能	去中心化程度	费用机制
Hyperliquid	定制 L1 (HyperBFT PoS, ~27 个验证者)	链上 CLOB 用于永续/现货；也支持 EVM 应用	~0.5 秒最终性，10 万+ tx/秒，类似 CEX 的 UI	PoS 链 (社区运行，dApp 统一状态)	极低的交易费，约 97% 的费用用于回购 $HYPE (间接奖励持有者)
dYdX v4	Cosmos SDK 应用链 (PoS, ~20 个验证者)	仅用于永续合约的链上 CLOB (无通用智能合约)	~1-2 秒最终性，高吞吐量 (验证者撮合订单)	PoS 链 (去中心化撮合，但不可 EVM 组合)	交易费以 USDC 支付；DYDX 代币用于治理和折扣 (无费用回购)
GMX	Arbitrum & Avalanche (以太坊 L2/L1)	AMM 池化流动性 (GLP) 与永续合约的预言机定价	依赖于预言机更新 (~30 秒)；适合休闲交易，不适合 HFT	由以太坊/Avax L1 保护；完全在链上但依赖中心化预言机	~0.1% 交易费；70% 给流动性提供者 (GLP)，30% 给 GMX 质押者 (收入分享)
UniswapX	以太坊主网 (及跨链)	现货交易的聚合器 (跨 AMM 或 RFQ 做市商路由)	~12 秒以太坊区块时间 (链下抽象填充)；Gas 费被抽象	在以太坊上运行 (高基础安全性)；使用链下填充节点执行	使用底层 AMM 费用 (0.05-0.3%) + 潜在的填充者激励；使用无需 UNI 代币

本质上，Hyperliquid 通过结合这些方法的优点而没有通常的缺点，设定了一个新的基准：它提供了 CEX 的复杂订单类型、速度和流动性 (超越了 dYdX 的早期尝试)，而没有牺牲 DeFi 的透明度和无需许可的特性 (改进了 GMX 的性能和 Uniswap 的可组合性)。因此，Hyperliquid 不仅仅是从 dYdX 或 GMX 手中抢夺市场份额，它实际上通过吸引以前停留在 CEX 上的交易者，扩大了链上交易市场。它的成功促使其他公司进行演变——例如，即使是 Coinbase 和 Robinhood 也已着眼于进入链上永续合约市场，尽管到目前为止杠杆和流动性要低得多。如果这种趋势继续下去，我们可以预期会出现一场竞争性的推动，CEX 和 DEX 都在竞相将性能与去信任性结合起来——在这场竞赛中，Hyperliquid 目前享有强大的领先优势。

生态系统增长、合作伙伴关系和社区倡议

Hyperliquid 在 2025 年最伟大的成就之一是从一个单一产品的交易所成长为一个繁荣的区块链生态系统。HyperEVM 的推出引发了围绕 Hyperliquid 核心构建的项目和合作伙伴关系的寒武纪大爆发，使其不仅是一个交易场所，更是一个完整的 DeFi 和 Web3 环境。在这里，我们探讨生态系统的扩张和关键的战略联盟：

生态系统项目和开发者吸引力： 自 2025 年初以来，数十个 dApp 已在 Hyperliquid 上部署，被其内置的流动性和用户群所吸引。这些项目涵盖了 DeFi 的各种原语，甚至扩展到 NFT 和游戏领域：

• 去中心化交易所 (DEX)： 除了 Hyperliquid 的原生订单簿外，社区构建的 DEX 也应运而生，以满足其他需求。值得注意的是，Hyperswap 作为 HyperEVM 上的一个 AMM 推出，迅速成为长尾代币的主要流动性中心 (在 4 个月内积累了超过 7000 万美元的 TVL 和 20 亿美元的交易量)。Hyperswap 的自动化池通过允许新代币的无需许可上币，并为项目提供一个轻松引导流动性的场所，补充了 Hyperliquid 的 CLOB。另一个项目 KittenSwap (一个采用 ve(3,3) 代币经济学的 Velodrome 分叉) 也已上线，为较小的资产提供激励性的 AMM 交易。这些 DEX 的加入确保了即使是 meme 币和实验性代币也能通过 AMM 在 Hyperliquid 上蓬勃发展，而主要资产则在订单簿上交易——这种协同作用推动了整体交易量。
• 借贷和收益协议： Hyperliquid 生态系统现在拥有与交易所互联的货币市场和收益优化器。HyperBeat 是 HyperEVM 上的一个旗舰借贷协议 (截至 2025 年中期 TVL 约 1.45 亿美元)。它允许用户存入 $HYPE、稳定币甚至 LP 代币等资产以赚取利息，并以抵押品借款以在 Hyperliquid 上进行额外杠杆交易。因为 HyperBeat 可以直接读取 Hyperliquid 的订单簿价格，甚至通过 HyperCore 触发链上清算，所以它的运作比跨链借贷协议更高效、更安全。收益聚合器也正在出现——**HyperBeat 的“Hearts”奖励计划**和其他项目激励提供流动性或金库存款。另一个值得注意的进入者是 **Kinetiq**，一个针对$HYPE 的流动性质押项目，在第一天就吸引了超过 4 亿美元的存款，表明社区对 HYPE 赚取收益的巨大兴趣。甚至外部基于以太坊的协议也在进行整合：EtherFi，一个主要的流动性质押提供商 (质押了约 90 亿美元的 ETH)，宣布合作，通过 HyperBeat 将质押的 ETH 和新的收益策略引入 Hyperliquid。这次合作将引入 beHYPE，一个 HYPE 的流动性质押代币，并可能将 EtherFi 的质押 ETH 作为抵押品带到 Hyperliquid 的市场。这些举动表明了成熟的 DeFi 参与者对 Hyperliquid 生态系统潜力的信心。
• 稳定币和加密银行： 认识到对稳定的链上货币的需求，Hyperliquid 吸引了外部和原生的稳定币支持。最重要的是，Circle (USDC 的发行方) 建立了战略合作伙伴关系，于 2025 年在 Hyperliquid 上推出原生 USDC。使用 Circle 的跨链传输协议 (CCTP)，用户将能够在以太坊上销毁 USDC 并在 Hyperliquid 上铸造 1:1 的 USDC，消除了包装代币，并实现了链上直接的稳定币流动性。预计这一整合将简化大额资本向 Hyperliquid 的转移，并减少对仅桥接的 USDT/USDC 的依赖。事实上，在宣布时，Hyperliquid 的资产管理规模飙升至 55 亿美元，部分原因是预期原生 USDC 的支持。在原生方面，像 Hyperstable 这样的项目在 HyperEVM 上推出了一个超额抵押的稳定币 (USH)，带有产生收益的治理代币 PEG——为交易者和 DeFi 用户增加了稳定币选择的多样性。
• 创新的 DeFi 基础设施： Hyperliquid 的独特能力激发了 DEX 设计和衍生品的创新。例如，Valantis 是 HyperEVM 上的一个模块化 DEX 协议，允许开发者创建具有专门逻辑的自定义 AMM 和“主权池”。它支持 rebase 代币和动态费用等高级功能，并拥有 4400 万美元的 TVL，表明团队将 Hyperliquid 视为推动 DeFi 设计向前发展的沃土。特别是在永续合约方面，社区通过了 HIP-3，该提案向任何想要推出新永续市场的人开放了 Hyperliquid 的核心引擎。这是一个改变游戏规则的举措：这意味着如果用户想要一个例如股票指数或商品的永续市场，他们可以部署它 (受治理参数约束)，而无需 Hyperliquid 的团队——这是一个真正无需许可的衍生品框架，就像 Uniswap 对 ERC20 交换所做的那样。社区推出的新颖资产市场已经出现，展示了这种开放性的力量。
• 分析、机器人和工具： 涌现出了一系列充满活力的工具来支持 Hyperliquid 上的交易者。例如，PvP.trade 是一个基于 Telegram 的交易机器人，它与 Hyperliquid 的 API 集成，使用户能够通过聊天执行永续合约交易，甚至可以关注朋友的头寸以获得社交交易体验。它运行了一个积分计划和代币空投，事实证明非常受欢迎。在分析方面，像 Insilico Terminal 和 Katoshi AI 这样的 AI 驱动平台已经增加了对 Hyperliquid 的支持，为交易者提供针对 Hyperliquid 市场量身定制的高级市场信号、自动化策略机器人和预测分析。这些第三方工具的存在表明，开发者将 Hyperliquid 视为一个重要的市场——值得为其构建机器人和终端——类似于为币安或 Uniswap 存在的许多工具。此外，基础设施提供商也已接纳 Hyperliquid：QuickNode 和其他公司为 Hyperliquid 链提供 RPC 端点，Nansen 已将 Hyperliquid 数据集成到其投资组合跟踪器中，区块链浏览器和聚合器也正在支持该网络。这种基础设施的采用对于用户体验至关重要，并表明 Hyperliquid 在多链格局中被公认为一个主要网络。
• NFT 和游戏： 除了纯粹的金融，Hyperliquid 的生态系统也涉足 NFT 和加密游戏，增添了社区色彩。HypurrFun 是一个 meme 币启动平台，通过使用 Telegram 机器人拍卖系统在 Hyperliquid 的现货市场上上线搞笑代币 (如 $PIP 和$JEFF) 而引起关注。它为社区提供了一种有趣的、类似 Pump.win 的体验，并在 HyperEVM 之前对 Hyperliquid 的代币拍卖机制进行了测试。像 Hypio (一个集成 DeFi 效用的 NFT 集合) 这样的 NFT 项目已经在 Hyperliquid 上推出，甚至一个 AI 驱动的游戏 (TheFarm.fun) 也在利用该链来铸造创意 NFT 并计划进行代币空投。这些可能只是小众市场，但它们表明一个有机的社区正在形成——交易者在同一条链上参与 meme、NFT 和社交游戏，从而增加了用户粘性。

战略合作伙伴关系： 除了草根项目，Hyperliquid 的团队 (通过 Hyper 基金会) 也积极寻求合作伙伴关系以扩大其影响力：

• Phantom 钱包 (Solana 生态系统)： 2025 年 7 月，Hyperliquid 宣布与流行的 Solana 钱包 Phantom 建立重要合作伙伴关系，为 Phantom 的用户带来钱包内永续合约交易。这一整合允许 Phantom 的移动应用 (拥有数百万用户) 在不离开钱包界面的情况下，原生交易 Hyperliquid 的永续合约。超过 100 个市场，杠杆高达 50 倍，在 Phantom 中可用，涵盖 BTC、ETH、SOL 等，并内置止损单等风险控制。其意义是双重的：它为 Solana 社区用户提供了轻松访问 Hyperliquid 市场的途径 (连接生态系统)，并展示了 Hyperliquid 的 API 和后端实力——Phantom 不会集成一个无法处理大量用户流的 DEX。Phantom 的团队强调，Hyperliquid 的流动性和快速结算是提供流畅移动交易体验的关键。这次合作基本上将 Hyperliquid 嵌入为一个领先加密钱包内的“永续合约引擎”，极大地降低了新用户在 Hyperliquid 上开始交易的门槛。这是用户获取的战略性胜利，并表明 Hyperliquid 意图与其他生态系统 (在此案例中是 Solana) 合作而非竞争。
• Circle (USDC)： 如前所述，Circle 合作在 Hyperliquid 上通过 CCTP 部署原生 USDC 是一项基石性的整合。它不仅使 Hyperliquid 在一个主要稳定币发行商眼中成为一流的链，而且还解决了一个关键的基础设施问题：法币流动性。当Circle 为 Hyperliquid 开启原生 USDC时，交易者将能够像在以太坊或 Solana 上移动 USDC 一样轻松 (和信任) 地将美元转入/转出 Hyperliquid 的网络。这简化了套利和跨交易所的资金流动。此外，Circle 的跨链传输协议 v2 将允许 USDC 在 Hyperliquid 和其他链之间无需中介即可移动，进一步将 Hyperliquid 整合到多链流动性网络中。到 2025 年 7 月，对 USDC 和其他资产即将上线的预期已经推动 Hyperliquid 的总资产池达到 55 亿美元。我们可以预期，一旦 Circle 的整合完全上线，这个数字将会增长。本质上，这次合作解决了交易者最后的障碍之一：轻松地将法币进出 Hyperliquid 的高速环境。
• 做市商和流动性合作伙伴： 虽然不总是公开宣传，但 Hyperliquid 很可能已经与专业的做市商公司建立了关系，以引导其订单簿的流动性。观察到的深度 (在某些交易对上通常可与币安相媲美) 表明，主要的加密货币流动性提供商 (可能是像 Wintermute、Jump 等公司) 正在 Hyperliquid 上积极做市。一个间接的指标是：交易公司 Auros Global 在 2025 年初发布了一份“Hyperliquid 上币 101”指南，指出 Hyperliquid 在 2025 年第一季度的日均永续合约交易量为 61 亿美元，这意味着做市商正在关注。此外，Hyperliquid 的设计 (带有 maker 返利或 HLP 收益等激励措施) 和无 Gas 的好处对 HFT 公司非常有吸引力。尽管没有指明具体的 MM 合作伙伴关系，但生态系统显然从他们的参与中受益。
• 其他： 负责协议发展的 Hyper 基金会已经开始了一些倡议，如委托计划，以激励可靠的验证者和全球社区计划 (2025 年举办了一场奖金为 25 万美元的黑客松)。这些有助于加强网络的去中心化并引入新的人才。还有与预言机提供商 (Chainlink 或 Pyth) 的合作，以便在需要时获取外部数据——例如，如果任何合成的现实世界资产市场推出，这些合作伙伴关系将非常重要。鉴于 Hyperliquid 与 EVM 兼容，来自以太坊的工具 (如 Hardhat、The Graph 等) 可以相对容易地扩展到 Hyperliquid，以满足开发者的需求。

社区与治理： 由于早期的空投和持续的治理投票，Hyperliquid 的社区参与度一直很高。Hyperliquid 改进提案 (HIP) 框架在其第一年就通过了重要的提案 (HIP-1 到 HIP-3)，标志着一个活跃的治理过程。社区通过 Hyperliquid 的拍卖模型在代币上币中发挥了作用——新代币通过链上拍卖推出 (通常由 HypurrFun 或类似项目促成)，成功的拍卖将在订单簿上上线。这个过程虽然需要支付费用和经过审查，但允许社区驱动的代币 (如 meme 币) 在没有中心化守门人的情况下在 Hyperliquid 上获得关注。它还帮助 Hyperliquid 避免了垃圾代币，因为上币有成本，确保只有认真的项目或热情的社区才会去追求。其结果是一个在无需许可的创新与一定程度的质量控制之间取得平衡的生态系统——这在 DeFi 中是一种新颖的方法。

此外，Hyper 基金会 (一个非营利实体) 的成立是为了支持生态系统的增长。它负责 $HYPE 代币发行和管理激励基金等倡议。基金会决定不轻率地发放激励 (正如 The Defiant 所指出的，他们在空投后没有提供额外的流动性挖矿)，这可能最初抑制了一些收益农场主，但它强调了对有机使用而非短期 TVL 提升的关注。这一策略似乎已经通过稳定的增长得到了回报。现在，像 EtherFi 的参与和其他举动表明，即使没有大规模的流动性挖矿，真正的 DeFi 活动也正在 Hyperliquid 上扎根，因为它有独特的机会 (如来自实际费用收入的高收益和接触活跃的交易基础)。

总而言之，2025 年的 Hyperliquid 被一个蓬勃发展的生态系统和强大的联盟所环绕。它的链上拥有一个全面的 DeFi 堆栈——从永续和现货交易，到 AMM、借贷、稳定币、流动性质押、NFT 等等——其中大部分都是在过去一年里涌现出来的。与 Phantom 和 Circle 等公司的战略合作伙伴关系正在扩大其在整个加密世界中的用户覆盖范围和流动性渠道。社区驱动的方面 (拍卖、治理、黑客松) 显示出一个积极参与的用户群，他们越来越投入到 Hyperliquid 的成功中。所有这些因素都巩固了 Hyperliquid 不仅仅是一个交易所的地位；它正在成为一个整体的金融层。

未来展望：Hyperliquid 对链上金融的愿景 (衍生品、RWA 及其他)

Hyperliquid 的迅速崛起引出了一个问题：接下来是什么？ 该项目的愿景一直雄心勃勃——成为所有链上金融的基础设施。在实现了链上永续合约的主导地位后，Hyperliquid 准备扩展到新的产品和市场，可能会重塑传统金融资产与加密货币的互动方式。以下是其前瞻性愿景的一些关键要素：

• 扩展衍生品套件： 永续期货是最初的滩头阵地，但 Hyperliquid 可以扩展到其他衍生品。其架构 (HyperCore + HyperEVM) 可以支持其他工具，如期权、利率互换或结构化产品。一个合乎逻辑的下一步可能是在 HyperEVM 上推出一个链上期权交易所或期权 AMM，利用该链的流动性和快速执行。在统一状态下，Hyperliquid 上的期权协议可以通过永续合约订单簿直接对冲，从而实现高效的风险管理。我们还没有看到 Hyperliquid 上出现一个主要的链上期权平台，但考虑到生态系统的增长，这在 2025-26 年是可能的。此外，传统期货和代币化衍生品 (例如，股票指数、商品或外汇利率的期货) 可以通过 HIP 提案引入——本质上是将传统金融市场带到链上。Hyperliquid 的 HIP-3 已经为将**“任何资产，无论是加密货币还是传统资产”作为永续市场上线铺平了道路，只要有预言机或价格信息源。这为社区成员以无需许可的方式推出股票、黄金或其他资产的市场打开了大门。如果流动性和法律考虑允许，Hyperliquid 可能成为一个全天候交易现实世界市场代币化资产**的中心，这是许多 CEX 都无法大规模提供的。这样的发展将真正实现一个统一的全球链上交易平台的愿景。
• 现实世界资产 (RWA) 和受监管市场： 将现实世界资产桥接到 DeFi 是一个主要趋势，而 Hyperliquid 在促进这一趋势方面处于有利地位。通过 HyperUnit 和像 Circle 这样的合作伙伴关系，该链正在与真实资产 (通过 USDC 的法币，通过包装代币的 BTC/SOL) 进行整合。下一步可能是代币化证券或债券在 Hyperliquid 上交易。例如，可以想象未来政府债券或股票被代币化 (可能在监管沙盒下)，并在 Hyperliquid 的订单簿上 24/7 交易。Hyperliquid 的设计已经是**“具有监管意识的”——使用原生资产而非合成 IOU 可以简化合规性。Hyper 基金会可以探索与司法管辖区合作，允许某些 RWA 在平台上交易，特别是随着链上 KYC/白名单技术的改进 (如果受监管资产需要，HyperEVM 可以支持许可池)。即使没有正式的 RWA 代币，Hyperliquid 的无需许可永续合约也可以上线追踪** RWA 的衍生品 (例如，标普 500 指数的永续掉期)。这将以一种间接但有效的方式为 DeFi 用户带来 RWA 敞口。总而言之，Hyperliquid 旨在模糊加密市场和传统市场之间的界限——要容纳所有金融，最终需要容纳来自传统方面的资产和参与者。技术和流动性的基础工作正在为这种融合奠定。
• 扩展性与互操作性： Hyperliquid 将继续垂直扩展 (更高的吞吐量，更多的验证者)，并可能通过互操作性进行水平扩展。通过 Cosmos IBC 或其他跨链协议，Hyperliquid 可能会连接到更广泛的网络，允许资产和消息无信任地流动。它已经使用 Circle 的 CCTP 来处理 USDC；与像 Chainlink 的 CCIP 或 Cosmos 的 IBC 这样的协议集成可以扩展跨链交易的可能性。Hyperliquid 可能成为其他链可以利用的流动性中心 (想象一下以太坊或 Solana 上的 dApp 通过无信任桥在 Hyperliquid 上执行交易——在不离开其原生链的情况下获得 Hyperliquid 的流动性)。将 Hyperliquid 称为**“流动性中心”**及其不断增长的持仓量份额 (到 2025 年中期已占整个加密期货 OI 的约 18%) 表明它可能会锚定一个更大的 DeFi 协议网络。Hyper 基金会的合作方式 (例如，与钱包、其他 L1 合作) 表明他们将 Hyperliquid 视为多链未来的一部分，而不是一个孤立的岛屿。
• 先进的 DeFi 基础设施： 通过将高性能交易所与通用可编程性相结合，Hyperliquid 可以实现以前在链上不可行的复杂金融产品。例如，可以在 HyperEVM 上构建链上对冲基金或金库策略，直接通过 HyperCore 在一条链上执行复杂策略 (套利、订单簿上的自动化做市等)。这种垂直整合消除了跨层移动资金或在跨链套利期间被 MEV 机器人抢跑等低效问题——一切都可以在 HyperBFT 共识下以完全原子性发生。我们可能会看到自动化策略金库的增长，这些金库使用 Hyperliquid 的原语来产生收益 (一些早期的金库可能已经存在，可能由 HyperBeat 或其他项目运行)。Hyperliquid 的创始人将策略总结为**“打磨一个原生应用，然后成长为通用基础设施”。现在，原生交易应用已经打磨完毕，并且拥有了广泛的用户基础，Hyperliquid 成为一个通用 DeFi 基础设施层**的大门已经打开。这可能使其不仅与 DEX 竞争，还与以太坊或 Solana 等 Layer-1 竞争托管金融 dApp——尽管 Hyperliquid 的专长仍将是任何需要深度流动性或低延迟的应用。
• 机构采用与合规： Hyperliquid 的未来可能涉及吸引机构参与者——对冲基金、做市商，甚至金融科技公司——来使用该平台。鉴于交易量以及像 Coinbase、Robinhood 等公司都在关注永续合约的事实，机构的兴趣已经在上升。Hyperliquid 可能会将自己定位为机构上链的基础设施提供商。它可以提供子账户、合规报告工具或白名单池 (如果某些受监管用户需要) 等功能——同时为零售用户保留公共、链上的性质。监管环境将影响这一点：如果司法管辖区明确了 DeFi 衍生品的地位，Hyperliquid 可能会以某种形式成为一个持牌场所，或者仍然是一个机构间接接入的纯粹去中心化网络。提及**“具有监管意识的设计”**表明团队正在注意在允许现实世界整合而又不违反法律之间取得平衡。
• 持续的社区赋权： 随着平台的增长，更多的决策可能会转移到代币持有者手中。我们可以预期未来的 HIP 将涵盖调整费用参数、分配激励基金 (预留的约 39% 供应量)、引入新产品 (例如，如果提出了期权模块) 和扩大验证者集合等事宜。社区将在指导 Hyperliquid 的发展轨迹方面发挥重要作用，实际上充当这个去中心化交易所的股东。社区金库 (资金来源为尚未分配的代币以及可能未用于回购的任何收入) 可以被引导用于资助 Hyperliquid 上的新项目或提供赠款，从而进一步促进生态系统的发展。

结论： 2025 年的 Hyperliquid 实现了许多人认为不可能的事情：一个在性能和流动性上可与中心化平台相媲美的完全链上交易所。其技术架构——HyperBFT、HyperCore、HyperEVM——已被证明是下一代金融网络的蓝图。$HYPE 代币模型将社区与平台的成功紧密结合，创造了 DeFi 中最有利可图和通缩的代币经济之一。凭借巨大的交易量、迅速增长的用户群和快速发展的 DeFi 生态系统，Hyperliquid 已将自己定位为金融应用的首选 Layer-1。展望未来，其成为**“容纳所有金融的区块链”**的愿景似乎并非遥不可及。通过将更多的资产类别带到链上 (可能包括现实世界资产) 并继续与其他网络和合作伙伴整合，Hyperliquid 可以成为一个真正全球化、全天候、去中心化金融系统的支柱。在这样的未来，加密市场和传统市场之间的界限变得模糊——而 Hyperliquid 融合了高性能和去信任架构的模式很可能成为连接它们的桥梁，一步一个脚印地构建链上金融的未来。

来源：

1. QuickNode 博客 – “Hyperliquid in 2025: A High-Performance DEX...” (架构、指标、代币经济学、愿景)
2. Artemis Research – “Hyperliquid: A Valuation Model and Bull Case” (市场份额、代币模型、比较)
3. The Defiant – “EtherFi Expands to HyperLiquid…HyperBeat” (生态系统 TVL、机构兴趣)
4. BlockBeats – “Inside Hyperliquid’s Growth – Semiannual Report 2025” (链上指标、交易量、OI、用户统计)
5. Coingape – “Hyperliquid Expands to Solana via Phantom Partnership” (Phantom 钱包集成、移动端永续合约)
6. Mitrade/Cryptopolitan – “Circle integrates USDC with Hyperliquid” (原生 USDC 发布、55 亿美元 AUM)
7. Nansen – “What is Hyperliquid? – Blockchain DEX & Trading Explained” (技术概述、亚秒级最终性、代币用途)
8. DeFi Prime – “Exploring the Hyperliquid Chain Ecosystem: Deep Dive” (生态系统项目：DEX、借贷、NFT 等)
9. Hyperliquid Wiki/Docs – Hyperliquid GitBook & Stats (通过 HIP 上线资产、统计仪表板)
10. CoinMarketCap – Hyperliquid (HYPE) Listing (关于 Hyperliquid L1 和链上订单簿设计的基本信息)

TL;DR​

Meme 币是源自互联网文化、玩笑和病毒式时刻的加密代币。它们的价值由关注度、社区协同和速度驱动，而非基本面。该类别始于 2013 年的 Dogecoin，随后出现了 SHIB、PEPE 等代币，以及在 Solana 和 Base 上的大量资产浪潮。如今该领域市值已达数百亿美元，能够显著影响网络费用和链上交易量。然而，大多数 Meme 币缺乏内在实用性；它们极度波动，属于高换手资产。 “拉地毯” 与有缺陷的预售风险异常高。若参与，请使用严格的检查清单评估流动性、供应、所有权控制、分配和合约安全。

十秒定义​

Meme 币是一种受互联网 meme、文化内部笑话或病毒式社交事件启发的加密货币。不同于传统项目，它通常由社区驱动，依赖社交媒体热度而非现金流或协议实用性。概念起始于 2013 年的 Dogecoin——一个对比特币的轻松恶搞。此后，类似代币层出不穷，随不同区块链的潮流与叙事而起。

规模到底有多大？​

别被搞笑的起源蒙蔽——Meme 币已成为加密市场的重要力量。任意一天，Meme 币的总市值可达数百亿美元。在牛市高峰期，这一类别占据了非 BTC/ETH 加密经济的显著份额。此规模可在 CoinGecko 等数据聚合平台以及主要交易所的 “meme” 分类中轻易看到。

Meme 币分布在哪些链上？​

虽然 Meme 币可以在任何智能合约平台上存在，但以下生态系统已成为主流枢纽。

• Ethereum：作为最早的智能合约链，Ethereum 承载了众多标志性 Meme 币，从 $DOGE 系列的 ERC‑20 到 $PEPE 等代币。在投机狂热期间，这些代币的交易活动常导致网络 gas 费用大幅飙升，甚至提升验证者收入。
• Solana：2024‑2025 年，Solana 成为 Meme 币创建与交易的零点。新代币的激增推动网络创下费用与链上交易量纪录，催生了 $BONK、$WIF 等病毒式热潮。
• Base：Coinbase 的 Layer 2 网络孕育了自己的 Meme 子文化，代币列表不断增长，社区在 CoinGecko 等平台上进行专门追踪。

Meme 币是如何诞生的（2025 版）​

推出 Meme 币的技术门槛已降至几乎为零。当前最常见的两种路径：

1. 经典 DEX 上线（EVM 或 Solana）​

创作者铸造一定供应量的代币，在去中心化交易所（如 Uniswap 或 Raydium）上创建流动性池（LP），将代币与基础资产（如 $ETH、$SOL、$USDC）配对，然后通过故事或 meme 进行营销。主要风险在于谁掌控代币合约（是否可以继续铸造）以及 LP 代币（是否可以抽走流动性）。

2. Bonding‑Curve “Factory”（如 Solana 上的 pump.fun）​

该模型在 Solana 上流行，标准化并自动化上线流程。任何人都可以立即在固定供应（常为十亿）上启动线性 bonding curve。价格随购买量自动报价。代币达到一定市值阈值后，会 “毕业” 到主流 DEX（如 Raydium），流动性自动创建并锁定。此创新大幅降低技术门槛，塑造了文化并加速了上线速度。

构建者为何在意：这些新上线平台把原本需要数天的工作压缩到几分钟。结果是巨大的、不可预测的流量峰值，冲击 RPC 节点、堵塞 mempool，并挑战索引服务。高峰期间，Solana 上的 Meme 币上线产生的交易量已匹配或超越以往所有网络纪录。

“价值” 从何而来​

Meme 币价值是社交动力的函数，而非金融模型。主要来源有三：

• 关注度引力：meme、明星背书或病毒新闻像磁铁一样吸引关注和流动性。2024‑2025 年，围绕明星与政治人物的代币在 Solana DEX 上出现巨额但短暂的交易流。
• 协同博弈：强大的社区围绕叙事、艺术或集体恶作剧聚集，共同信念可产生强烈的自我强化价格波动——买入带来关注，关注又促使更多买入。
• 偶发实用性叠加：部分成功的 Meme 项目在获得关注后尝试 “外挂” 实用性，如引入 swap、Layer 2、NFT 系列或游戏。但绝大多数仍是纯投机、仅供交易的资产。

不能忽视的风险​

Meme 币领域危机四伏，必须了解才能规避。

合约与控制风险​

• 铸造/冻结权限：创始人是否可以无限铸造新代币稀释持有者？是否可以冻结转账，锁定资金？
• 所有权/升级权：即使合约已 “放弃所有权”，仍可能存在代理或隐藏功能带来的风险。

流动性风险​

• 流动性锁定：初始 LP 是否在智能合约中锁定？若未锁定，创始人可通过 “拉地毯” 移除池中资产，使代币归零。流动性薄弱亦导致高滑点。

预售与软拉​

• 即便合约无恶意，项目仍可能失败。团队在预售后弃项目，或内部人员慢慢抛售大额配额。Solana 上的 $SLERF 事件展示了即使是 意外（如误烧 LP 代币）也能蒸发数百万，同时制造极端波动。

市场与运营风险​

• 极端波动：价格在数分钟内可上下波动 90% 以上。狂热带来的网络效应亦代价高昂。$PEPE 初期冲刺时，Ethereum gas 费用飙升，使后入者交易成本难以承受。

诈骗与法律风险​

• 拉地毯、泵单、伪装空投的钓鱼链接、假冒明星背书随处可见。学习常见诈骗手法以自保。本文不构成法律或投资建议。

5 分钟 Meme 币检查清单（实战 DYOR）​

在与任何 Meme 币交互前，执行以下尽职调查：

1. 供应数学：总供应 vs 流通供应？多少分配给 LP、团队或金库？是否有归属计划？
2. LP 健康：流动性池是否锁定？锁定时长？LP 中占总供应的比例？使用区块浏览器链上验证。
3. 管理员权限：合约拥有者是否可以铸造新代币、暂停交易、黑名单钱包或更改税率？所有权是否已放弃？
4. 分配情况：检查持仓分布。供应是否集中在少数钱包？留意机器人集群或内部大额早期配额。
5. 合约来源：源码是否已链上验证？是否使用标准模板，还是自定义、未审计代码？警惕蜜罐模式。
6. 流动性渠道：代币在哪交易？仍在 bonding curve 还是已毕业至主流 DEX / CEX？检查预期交易规模的滑点。
7. 叙事耐久度：该 meme 是否具备真实的文化共鸣，还是短暂玩笑将在下周被遗忘？

Meme 币对区块链（及基础设施）的影响​

• 费用与吞吐峰值：突发的区块空间需求冲击 RPC 网关、索引器和验证节点。2024 年 3 月，Solana 创下历史最高日费用和数十亿美元链上交易量，几乎全部来源于 Meme 币热潮。基础设施团队必须为此类事件预留容量。
• 流动性迁移：资本快速集中到少数热门 DEX 与上线平台，重塑 MEV 与订单流模式。
• 用户 onboarding：Meme 币浪潮往往是新用户的首次加密接触，随后可能探索生态系统中的其他 dApp。

典型案例（仅作参考，不构成背书）​

• $DOGE：2013 年的原始作品，工作量证明货币，仍主要凭品牌认知与文化价值交易。
• $SHIB：Ethereum ERC‑20 代币，从单纯 meme 演化为拥有自己 swap 与 L2 的大型社区生态。
• $PEPE：2023 年在 Ethereum 上的现象级热潮，对验证者与用户的链上经济产生显著冲击。
• $BONK 与$WIF（Solana）：代表 2024‑2025 年 Solana 时代的 Meme 热潮。快速崛起并在主流交易所上市，带动网络活动激增。

给构建者与团队的建议​

如果必须上线，请默认公平与安全：

• 提供清晰、诚实的披露。禁止隐藏铸造或团队配额。
• 锁定有意义的流动性比例，并公开锁仓证明。
• 除非具备完善的运营安全，否则避免预售。
• 规划基础设施。准备好应对机器人流量、速率限制滥用，并制定波动期间的沟通预案。

如果在 dApp 中集成 Meme 币，请沙箱化流程并保护用户：

• 明显提示合约风险与流动性薄弱。
• 在用户确认交易前，清晰展示滑点与价格冲击预估。
• 在 UI 中直接展示关键元数据——供应量、管理员权限等。

给交易者的提示​

• 将仓位大小视作杠杆：只使用你完全准备好可能全部亏损的少量资金。
• 交易前设定进出场点位，避免情绪驱动决策。
• 自动化安全卫生：使用硬件钱包、定期审查代币授权、使用白名单 RPC、练习识别钓鱼。
• 对明星或政治新闻引发的突发波动保持高度警惕，这类波动往往极端且快速回撤。

快速术语表​

• Bonding Curve：一种自动化数学公式，根据已购买供应量决定代币价格。常见于 pump.fun 上线模式。
• LP Lock：将流动性池代币时间锁定的智能合约，防止项目方抽走流动性并 “拉地毯”。
• Renounced Ownership：放弃合约管理员密钥的行为，降低（但不完全消除）恶意修改风险。
• Graduation：代币从初始 bonding curve 平台迁移至公开 DEX 并拥有永久锁定流动性的过程。

参考来源与进一步阅读​

• Binance Academy：“什么是 Meme 币？” 与 “拉地毯” 定义。
• Wikipedia 与 Binance Academy：Dogecoin 与 SHIB 起源。
• CoinGecko：按行业划分的实时 Meme 币市场统计。
• CoinDesk：Solana 费用峰值、PEPE 对 Ethereum 的影响以及 SLERF 案例研究。
• Decrypt 与 Wikipedia：pump.fun 机制与文化影响解析。
• Investopedia：常见加密诈骗与防御概述。

披露：本文仅用于教育目的，不构成投资建议。加密资产波动极大。请在链上和多渠道核实数据后再做决策。

TL;DR​

加密空投是向特定钱包地址分发代币——通常是免费——以启动网络、去中心化所有权或奖励早期社区成员。常见方式包括对过去行为的追溯奖励、积分兑换代币、针对 NFT 或代币持有者的空投，以及交互式“任务”活动。细节决定成败：快照规则、Merkle 证明等领取机制、Sybil 抵抗、清晰沟通以及法律合规都是关键。对用户而言，价值取决于代币经济学和安全性。对团队而言，成功的空投必须与核心产品目标对齐，而不是仅仅制造短暂的热度。

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空投到底是什么？​

本质上，空投是一种营销和分发策略，项目将其原生代币发送给特定用户群体的钱包。这不仅是赠送，更是为实现特定目标而精心策划的举措。正如 Coinbase 与 Binance Academy 的教育资源所定义，空投常用于新网络、DeFi 协议或 dApp 想要快速建立用户基础的场景。通过向潜在用户发放代币，项目可以激励他们参与治理、提供流动性、测试新功能，或仅仅成为社区活跃成员，从而启动网络效应。

空投在实际中的表现形式​

空投有多种形态，每种都有不同的战略目的。以下是目前最常见的模型。

追溯奖励（奖励过去行为）​

这是经典模型，旨在奖励在协议尚未发行代币前就已使用的早期采用者。Uniswap 2020 空投 是最具代表性的案例，通过向每个曾与协议交互过的地址分发 $400 UNI$ 代币，树立了现代空投的模板。它是一种强有力的“感谢”，让用户一夜之间成为代币持有者。

积分 → 代币（先激励，后代币）​

2024‑2025 年的主流趋势，积分模型将参与行为游戏化。项目追踪用户行为——如跨链、兑换或质押——并授予链下“积分”。随后，这些积分会转换为代币配额。此方式让团队在正式发行代币前，能够长期衡量并激励期望的行为。

持有者 / NFT 空投​

此类空投面向已经持有特定代币或 NFT 的用户，用以奖励生态内的忠诚度或为新项目注入活跃社区。著名案例 ApeCoin 在 2022 年上线时，向 Bored Ape 与 Mutant Ape Yacht Club NFT 持有者授予 $APE$ 代币的领取权。

生态 / 治理计划​

一些项目将多轮空投作为去中心化与社区增长的长期战略。例如 Optimism 多次向用户空投，同时通过 RetroPGF 项目预留大量代币用于公共产品资助，展示了构建可持续、价值对齐生态的承诺。

空投的运作机制（关键要点）​

成功空投与混乱空投的差别往往在于技术与策略的执行。以下机制至关重要。

快照与资格​

项目首先需确定合格对象，这涉及选择一个 快照——特定区块高度或日期——之后的活动不再计入。资格标准依据项目想奖励的行为设定，如跨链、兑换、提供流动性、参与治理或贡献代码。Arbitrum 曾与分析公司 Nansen 合作，基于 2023 年 2 月 6 日的区块快照制定了复杂的分配模型。

领取 vs 直接发送​

直接发送代币看似简单，但大多数成熟项目采用 领取式流程。这可防止代币被发送至丢失或被攻击的地址，并要求用户主动参与。最常见的模式是 Merkle Distributor：项目在链上发布合格地址的加密指纹（Merkle 根），用户生成唯一的“证明”以验证资格并领取代币。该方法由 Uniswap 开源实现，省气且安全。

Sybil 抵抗​

空投是 “农民”——使用数百甚至数千个钱包（即 Sybil 攻击）最大化奖励的主要目标。团队会采用多种手段抵御，包括使用分析工具聚类同一实体控制的钱包、应用启发式规则（如钱包年龄或活动多样性），以及近期流行的自我报告计划。LayerZero 2024 活动 引入了让用户自行报告 Sybil 行为以获取 15% 配额的模型，未报告且被抓的用户将被排除。

释放计划与治理​

并非所有空投代币都可立即使用。许多项目为团队、投资者和生态基金设置了渐进式 释放计划（或锁仓期）。了解该计划对用户评估未来供应压力至关重要。TokenUnlocks 等平台提供公开仪表盘，追踪数百资产的释放时间表。

案例速览​

• Uniswap（2020）：向每个合格地址分发 $400 UNI$，对流动性提供者有更大配额。确立了基于 Merkle 证明的领取模型，并展示了追溯奖励的威力。
• Arbitrum（2023）：发行 L2 治理代币 $ARB，总供应 100 亿。空投使用基于 2023 年 2 月 6 日快照的积分系统，结合 Nansen 的高级分析与 Sybil 过滤。
• Starknet（2024）：将空投称为 “Provisions Program”，于 2024 年 2 月 20 日开启领取，面向早期用户、网络开发者以及以太坊质押者，提供多月领取窗口。
• ZKsync（2024）：2024 年 6 月 11 日宣布，是迄今为止规模最大的 Layer 2 用户空投之一。一次性空投将 17.5% 的总代币供应分配给近 70 万钱包，奖励早期社区。

为什么团队会空投（以及何时不该空投）​

团队出于多种战略考量使用空投：

• 启动双边网络：空投可为网络注入必要的参与者，无论是流动性提供者、交易者、创作者还是再质押者。
• 去中心化治理：向广泛活跃用户分配代币是实现可信去中心化与社区治理的基础步骤。
• 奖励早期贡献者：对未进行 ICO 或代币销售的项目而言，空投是回报早期信任者的主要方式。
• 传递价值观：空投设计本身可以体现项目核心原则。Optimism 将公共产品资助作为空投重点，即为典型案例。

然而，空投并非灵丹妙药。团队 不应 在产品留存率低、社区薄弱或代币实用性不明的情况下进行空投。空投只能放大已有的正向反馈循环，无法修复破损的产品。

对用户：如何评估并安全参与​

空投可能带来收益，但也伴随显著风险。以下是安全参与的指南。

在追逐空投前​

• 核实真实性：始终通过项目官方渠道（官网、X 账号、Discord）确认空投公告。对通过私信、广告或未验证账号推广的 “领取” 链接保持高度警惕。
• 了解经济模型：熟悉代币经济学。总供应多少？用户分配占比？内部人员的锁仓计划如何？使用 TokenUnlocks 等工具追踪未来供应释放。
• 辨别空投类型：是追溯奖励还是需要持续参与的积分计划？规则各异，积分计划的标准可能随时间调整。

钱包卫生​

• 使用新钱包：尽可能使用专门的、低价值的 “燃烧” 钱包来领取空投，避免风险波及主钱包。
• 审慎签名：切勿盲目批准交易。恶意站点可能诱导你签署授权，从而让他们抽走资产。使用钱包模拟器先预览交易，再决定签名。定期使用 Revoke.cash 撤销过期授权。
• 警惕链下签名：诈骗者日益滥用 Permit 与 Permit2 链下授权，这类签名可在无需链上交易的情况下移动资产。对待方式应与链上授权同等谨慎。

常见风险​

• 钓鱼与抽干：最常见的风险是伪造 “领取” 网站，目的是抽干钱包。Scam Sniffer 等机构的研究显示，2023‑2025 年间高级抽干工具导致巨额损失。
• 地域限制与 KYC：部分空投可能设有地域限制或要求 KYC。务必阅读条款，某些国家的居民可能被排除。
• 税务（快速概览，非建议）：税务处理因地区而异。美国 IRS 通常将空投代币视为在取得控制权当天的公平市价计入应税收入。英国 HMRC 可能将空投视为收入（若你需执行某些操作才能获得），随后出售产生的资本利得需缴纳 CGT。请咨询专业税务顾问。

对团队：务实的空投设计清单​

准备空投？以下清单帮助你规划设计。

1. 明确目标：你想实现什么？奖励真实使用、去中心化治理、种子流动性还是资助建设者？把核心目标写清，并将目标行为具体化。
2. 设定与产品匹配的资格：设计奖励粘性、高质量用户的标准。权重应倾向于与留存相关的行为（如时间加权余额、持续交易），而非单纯交易额，并考虑对大户设上上限。参考 Nansen 等平台上公开的空投复盘案例。
3. 构建 Sybil 抵抗：不要只依赖单一手段。结合链上启发式（钱包年龄、活动多样性）与聚类分析。可借鉴 LayerZero 的社区自报模型。
4. 交付稳健的领取路径：使用经过实战检验的 Merkle Distributor 合约。公开完整数据集与 Merkle 树，让任何人都能自行验证根哈希与自身资格。保持领取 UI 简洁、审计通过，并对流量峰值进行限速，以免压垮 RPC 节点。
5. 透明发布计划：公开代币总供应、各类受众（社区、团队、投资者）的配额以及后续释放节点。公开仪表盘提升信任，促进健康的市场动态。
6. 治理、合规与税务：确保代币的链上功能（投票、手续费分配、质押）与长期路线图一致。寻求法律顾问审查地域限制与披露义务。正如 IRS 与 HMRC 的指引所示，细节决定合规成本。

快速术语表​

• 快照：用于确定空投资格的特定区块或时间点。
• 领取（Merkle）：一种省气、基于证明的方式，让合格用户从智能合约中提取代币。
• Sybil：单一主体使用大量钱包进行分配游戏的情形。团队会使用过滤技术检测并剔除。
• 积分：链上或链下累计的用户活跃度计数，通常在后期转换为代币，规则可能会变动。
• 释放计划：描述非流通代币（如团队或投资者配额）何时进入市场的时间表。

构建者专栏：BlockEden 如何助力​

空投的执行规模宏大。BlockEden 提供全套基础设施，帮助你安全、高效地完成空投。

• 可靠快照：利用我们的高吞吐 RPC 与索引服务，对数百万地址和复杂条件进行快速合规性计算，支持所有链。
• 领取基础设施：提供 Merkle 领取流程与低 gas 消耗分发合约的专业咨询与实现。
• Sybil 运维：借助我们的数据管道运行启发式检测、聚类分析，并在最终分配前迭代排除名单。
• 上线支持：我们的节点具备弹性扩容，保障在领取高峰期不出现节点崩溃。

常见问题​

• 空投需要多少 gas？ 使用 Merkle 领取方式通常只需一次简短的 claim 交易，费用远低于逐个发送。
• 快照会不会影响链上性能？ 我们的离线索引层在链下完成快照计算，仅在必要时将结果写入链上，几乎不产生额外链上负担。
• 如果出现安全漏洞怎么办？ 我们的合约均经过多轮审计，并提供实时监控与应急响应服务。

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我们很高兴宣布 SUI 代币质押 已在 BlockEden.xyz 上正式上线！即日起，你可以直接通过我们的平台质押 SUI 代币，并在支持 SUI 网络安全与去中心化的同时赚取 2.08% APY。

新功能概览：无缝的 SUI 质押体验​

全新的质押功能为所有人提供机构级别的质押服务，界面简洁直观，让奖励获取变得轻而易举。

关键特性​

一键质押 质押 SUI 前所未有的简单。只需连接你的 Suisplash 钱包，输入想要质押的 SUI 数量并批准交易，即可几乎立即开始赚取奖励，无需繁琐步骤。

竞争性奖励 在质押的 SUI 上获得 2.08% APY。我们的 8% 手续费 完全透明，让你清楚了解收益构成。奖励将在每个 epoch（约 24 小时）结束后每日发放。

可信验证者 加入已经在 BlockEden.xyz 验证节点上质押超过 2200 万 SUI 的社区。我们拥有可靠的验证服务记录，企业级基础设施确保 99.9% 正常运行时间。

灵活管理 资产保持灵活。质押即时生效，奖励立即累计。如需取回资金，可随时发起解除质押，SUI 将在标准的 24‑48 小时解锁期后可用。你可以通过仪表盘实时查看质押和奖励情况。

为什么选择 BlockEden.xyz 质押 SUI？​

选择验证者是关键决策，以下是 BlockEden.xyz 成为你可信赖质押伙伴的理由。

可靠性​

自成立以来，BlockEden.xyz 一直是区块链基础设施的基石。我们的验证节点为企业级应用提供动力，在多个网络上保持卓越的正常运行时间，确保奖励持续产出。

透明公平​

我们坚持完全透明。没有隐藏费用，只有明确的 8% 手续费。你可以通过实时报告监控质押表现，并在链上验证我们的验证者活动。

• 公开验证者地址： 0x3b5664bb0f8bb4a8be77f108180a9603e154711ab866de83c8344ae1f3ed4695

无缝集成​

平台设计简洁，无需创建账户，可直接从钱包质押。体验针对 Suisplash 钱包进行优化，界面清爽直观，适合新手和专家。

入门指南​

在 BlockEden.xyz 开始 SUI 质押仅需不到两分钟。

步骤 1：访问质押页面​

前往 blockeden.xyz/dash/stake。无需注册账户，即可立即开始。

步骤 2：连接钱包​

如果尚未安装，请先安装 Suisplash 钱包。在质押页面点击 “Connect Wallet”，在钱包扩展中批准连接，你的 SUI 余额将自动显示。

步骤 3：选择质押数量​

输入想要质押的 SUI 数量（最低 1 SUI）。点击 “MAX” 可一次性质押全部可用余额，仅保留少量用于支付 gas 费用。摘要会显示质押数量和预计年化奖励。

步骤 4：确认并开始赚取​

点击 “Stake SUI”，在钱包中批准最终交易。你的新质押将实时出现在仪表盘上，奖励即刻累计。

质押经济学：你需要了解的要点​

掌握质押机制是有效管理资产的关键。

奖励结构​

• 基础 APY：2.08% 年化
• 奖励频率：每个 epoch（约 24 小时）发放一次
• 手续费：奖励的 8%
• 复利：奖励会自动转入钱包，可再次质押实现复利增长

收益示例​

以下为基于 2.08% APY（扣除 8% 手续费）的简易收益估算。

质押数量	年度奖励	月度奖励	日度奖励
100 SUI	2.08 SUI	0.17 SUI	0.0057 SUI
1,000 SUI	20.8 SUI	1.73 SUI	0.057 SUI
10,000 SUI	208 SUI	17.3 SUI	0.57 SUI

注：以上为估算值，实际奖励受网络状况影响可能有所不同。

风险考量​

• 解锁期：解除质押后，SUI 将进入 24‑48 小时的解锁期，期间无法使用且不产生奖励。
• 验证者风险：尽管我们保持高标准，任何验证者都存在运营风险。选择像 BlockEden.xyz 这样信誉良好的验证者尤为重要。
• 网络风险：质押本质上是对底层区块链协议的参与，受其固有风险影响。
• 市场风险：SUI 代币的市场价格波动会影响你质押资产的整体价值。

技术卓越​

企业级基础设施​

我们的验证节点基于技术卓越的底层构建，采用跨地域冗余系统确保高可用性。24/7 监控、自动故障转移以及专业运维团队全天候管理，定期进行安全审计与合规检查。

开源与透明​

我们坚持开源原则，质押集成过程透明，可供用户审查。实时指标在 SUI 网络浏览器上公开，费用结构全程公开，无隐藏成本。我们亦积极参与社区治理，助力 SUI 生态发展。

支持 SUI 生态​

通过在 BlockEden.xyz 质押，你不仅获得奖励，还在以下方面为 SUI 网络贡献力量：

• 网络安全：你的质押提升了 SUI 网络的整体安全性。
• 去中心化：支持独立验证者如 BlockEden.xyz，增强网络弹性，防止中心化。
• 生态增长：我们将收取的手续费再投入基础设施维护与研发。
• 创新：收入用于研发新工具和服务，服务整个区块链社区。

安全与最佳实践​

请始终将资产安全放在首位。

钱包安全​

• 永不泄露 私钥或助记词。
• 大额资产建议使用硬件钱包进行存储和质押。
• 在签名交易前务必核对交易细节。
• 保持钱包软件为最新版本。

质押安全​

• 初次质押建议先使用小额熟悉流程。
• 考虑将质押分散到多个信誉良好的验证者，以降低风险。
• 定期监控质押资产和奖励情况。
• 在质押前充分了解解锁期规则。

加入 SUI 质押的未来​

BlockEden.xyz 的 SUI 质押功能不仅是新特性，更是参与去中心化经济的入口。无论你是经验丰富的 DeFi 用户，还是刚踏入区块链世界的新手，我们都提供简洁安全的方式，让你在为 SUI 网络贡献力量的同时赚取奖励。

准备好开始赚取了吗？

访问 blockeden.xyz/dash/stake，立即质押你的首批 SUI 代币！

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关于 BlockEden.xyz​

BlockEden.xyz 是领先的区块链基础设施提供商，为开发者、企业和更广泛的 Web3 社区提供可靠、可扩展且安全的服务。从 API 服务到验证节点运营，我们致力于构建去中心化未来的基石。

• 成立时间：2021 年
• 支持网络：15+ 区块链网络
• 企业客户：500+ 家全球公司
• 累计安全资产：超过 1 亿美元，覆盖所有网络

关注我们的 Twitter，加入我们的 Discord，并在 BlockEden.xyz 探索完整服务套件。

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免责声明：本文仅供参考，不构成任何金融建议。加密货币质押存在风险，包括本金损失的可能性。请自行研究并根据自身风险承受能力决定是否质押。

引言​

去中心化 AI 推理/训练市场旨在以无需信任的方式利用全球计算资源和社区模型。像 Bittensor、Gensyn 和 Cuckoo Network (Cuckoo AI) 这样的项目展示了区块链技术如何为开放的 AI 市场提供动力。每个平台都将关键的 AI 资产——计算能力、机器学习模型，有时还包括数据——代币化为链上经济单位。在下文中，我们将深入探讨支撑这些网络的技术架构、它们如何将资源代币化、它们的治理和激励结构、跟踪模型所有权的方法、收入分成机制，以及由此产生的攻击面（例如女巫攻击、合谋、搭便车、投毒）。文末的对比表格总结了 Bittensor、Gensyn 和 Cuckoo AI 在所有关键维度上的表现。

技术架构​

Bittensor：基于子网的去中心化“神经互联网”​

Bittensor 构建在一个自定义的 Layer-1 区块链（Subtensor 链，基于 Substrate）之上，该区块链协调着一个由分布在多个专业子网中的 AI 模型节点组成的网络。每个子网都是一个独立的迷你网络，专注于特定的 AI 任务（例如，一个子网用于语言生成，另一个用于图像生成等）。Bittensor 的参与者扮演着不同的角色：

• 矿工 – 他们在自己的硬件上运行机器学习模型，并为子网的任务提供推理答案（甚至执行训练）。本质上，矿工是一个托管 AI 模型的节点，负责回答查询。
• 验证者 – 他们用提示查询矿工的模型，并评估响应的质量，从而判断哪些矿工贡献了有价值的结果。验证者有效地对矿工的表现进行评分。
• 子网所有者 – 他们创建和定义子网，设定该子网中执行任务和进行验证的规则。例如，子网所有者可以指定一个子网用于某个特定的数据集或模态，并定义验证程序。
• 委托人 – 不运行节点的代币持有者可以将其 Bittensor 代币 (TAO) 委托（质押）给矿工或验证者，以支持表现最佳者并赚取一部分奖励（类似于权益证明网络中的质押）。

Bittensor 的共识机制是新颖的：它不使用传统的区块验证，而是采用 Yuma 共识，这是一种“智能证明”的形式。在 Yuma 共识中，验证者对矿工的评估在链上聚合，以确定奖励分配。每 12 秒一个区块，网络会铸造新的 TAO 代币，并根据验证者对哪些矿工提供了有用工作的共识进行分配。验证者的分数通过一种权益加权的中位数方案进行组合：离群的意见被剔除，诚实的多数意见占主导。这意味着，如果大多数验证者都认为某个矿工是高质量的，那么该矿工将获得丰厚的奖励；如果一个验证者的意见与其他验证者相差甚远（可能是由于合谋或错误），该验证者将因赚取较少奖励而受到惩罚。通过这种方式，Bittensor 的区块链协调了一个矿工-验证者反馈循环：矿工竞争产生最佳的 AI 输出，验证者则策划和排名这些输出，双方都能根据其增加的价值按比例赚取代币。这种架构通常被描述为“去中心化的神经网络”或“全球大脑”，其中模型相互学习信号并共同进化。值得注意的是，Bittensor 最近升级了其链以支持 EVM 兼容性（用于智能合约），并引入了 dTAO，一个子网特定代币和质押系统（稍后解释），以进一步去中心化资源分配的控制。

Gensyn：无需信任的分布式计算协议​

Gensyn 从分布式计算协议的角度切入去中心化 AI，专注于机器学习。其架构连接了拥有 AI 任务（如训练模型或运行推理作业）的开发者（提交者）与全球拥有闲置 GPU/TPU 资源的计算提供者（解决者）。最初，Gensyn 计划建立一个 Substrate L1 链，但后来转向在以太坊上构建一个 rollup，以获得更强的安全性和流动性。因此，Gensyn 网络是一个以太坊 Layer-2（一个以太坊 rollup），负责协调作业发布和支付，而计算则在提供者的硬件上离线进行。

Gensyn 设计的一个核心创新是其链下工作验证系统。Gensyn 结合使用**乐观验证（欺诈证明）**和密码学技术，以确保当解决者声称已运行训练/推理任务时，结果是正确的。实际上，该协议涉及多个参与者角色：

• 提交者 – 请求作业的一方（例如，需要训练模型的人）。他们支付网络费用，并提供模型/数据或任务规范。
• 解决者 – 竞标并在其硬件上执行机器学习任务的节点。他们会按要求训练模型或运行推理，然后提交结果和计算证明。
• 验证者/挑战者 – 可以审计或抽查解决者工作的节点。Gensyn 实现了一种类似 Truebit 的方案，默认情况下接受解决者的结果，但如果验证者怀疑计算不正确，可以在一个时间窗口内提出挑战。在挑战中，会使用一种交互式的“二分查找”来遍历计算步骤（一种欺诈证明协议），以精确定位任何差异。这使得链上只需执行计算中最小的关键部分即可解决争议，而无需重新进行整个昂贵的任务。

至关重要的是，Gensyn 的设计旨在避免朴素方法带来的巨大冗余。Gensyn 的**“学习证明”方法不让许多节点都重复相同的机器学习作业（这会破坏成本节约），而是使用训练元数据来验证学习取得了进展。例如，解决者可能会提供中间模型权重的加密哈希或检查点，以及一个简洁的证明，表明这些权重根据训练更新取得了进展。这种概率性的学习证明可以比重新运行整个训练便宜得多地进行检查，从而实现无需完全复制的无需信任验证。只有当验证者检测到异常时，才会触发更繁重的链上计算作为最后手段。与暴力验证相比，这种方法大大减少了开销，使去中心化机器学习训练变得更加可行。因此，Gensyn 的架构非常强调加密经济博弈设计**：解决者需要质押或提供保证金，如果他们作弊（提交错误结果），他们将失去那笔质押金，而抓住他们的诚实验证者将获得这笔钱。通过将区块链协调（用于支付和争议解决）与链下计算和巧妙的验证相结合，Gensyn 创建了一个机器学习计算市场，可以利用任何地方的闲置 GPU，同时保持无需信任。其结果是一个超大规模的“计算协议”，任何开发者都可以按需访问经济实惠的、全球分布式的训练能力。

Cuckoo AI：全栈式去中心化 AI 服务平台​

Cuckoo Network（或 Cuckoo AI）采用了一种更加垂直整合的方法，旨在提供端到端的去中心化 AI 服务，而不仅仅是原始计算能力。Cuckoo 构建了自己的区块链（最初是在 Arbitrum Orbit 上称为 Cuckoo Chain 的 Layer-1，这是一个与以太坊兼容的 rollup 框架）来协调一切：它不仅将作业与 GPU 匹配，还在一个系统中托管 AI 应用程序并处理支付。其设计是全栈式的：它将区块链、计算和 AI 应用这三个层次整合在一个平台内。

Cuckoo 的参与者分为四组：

• AI 应用构建者（协调者） – 这些是将 AI 模型或服务部署到 Cuckoo 上的开发者。例如，一个开发者可能会托管一个 Stable Diffusion 图像生成器或一个 LLM 聊天机器人作为服务。他们运行协调者节点，负责管理他们的服务：接受用户请求，将其拆分为任务，并将这些任务分配给矿工。协调者质押原生代币（$CAI）以加入网络并获得利用矿工的权利。他们实际上充当了连接用户和 GPU 提供者的第二层协调者。
• GPU/CPU 矿工（任务节点） – 这些是资源提供者。矿工运行 Cuckoo 任务客户端，并贡献他们的硬件来为 AI 应用执行推理任务。例如，一个矿工可能会被协调者分配一个图像生成请求（带有给定的模型和提示），并使用他们的 GPU 计算结果。矿工也必须质押 $CAI 以确保承诺和良好行为。他们为正确完成的每个任务赚取代币奖励。
• 终端用户 – AI 应用程序的消费者。他们通过 Cuckoo 的门户网站或 API 进行交互（例如，通过 CooVerse 生成艺术作品或与 AI 人物聊天）。用户可以为每次使用支付加密货币，或者可能贡献自己的计算能力（或质押）来抵消使用成本。一个重要的方面是抗审查性：如果一个协调者（服务提供者）被封锁或宕机，用户可以切换到另一个提供相同应用程序的协调者，因为在去中心化网络中，多个协调者可以托管相似的模型。
• 质押者（委托人） – 不运行 AI 服务或挖矿硬件的社区成员仍然可以通过在运行这些服务的人身上质押 $CAI 来参与。通过用他们的质押投票给受信任的协调者或矿工，他们帮助建立声誉，并作为回报获得一部分网络奖励。这种设计构建了一个 Web3 声誉层：好的参与者吸引更多的质押（从而获得信任和奖励），而坏的参与者则失去质押和声誉。甚至终端用户在某些情况下也可以质押，使他们与网络的成功保持一致。

Cuckoo 链（目前正从一个独立的链过渡到一个共享安全的 rollup）跟踪所有这些交互。当用户调用一个 AI 服务时，协调者节点为矿工创建链上任务分配。矿工在链下执行任务并将结果返回给协调者，协调者验证它们（例如，检查输出的图像或文本不是乱码）并将最终结果交付给用户。区块链处理支付结算：对于每个任务，协调者的智能合约以 $CAI 支付给矿工（通常将微支付聚合成每日支付）。Cuckoo 强调无需信任和透明度——所有参与者都质押代币，所有任务的分配和完成都被记录下来，因此作弊行为会因失去质押的威胁和性能的公开可见性而受到抑制。网络的模块化设计意味着可以轻松添加新的 AI 模型或用例：虽然它以文本到图像生成作为概念验证开始，但其架构足够通用，可以支持其他 AI 工作负载（例如，语言模型推理、音频转录等）。

Cuckoo 架构的一个显著特点是，它最初推出了自己的 Layer-1 区块链，以最大化 AI 交易的吞吐量（在测试期间达到每日 30 万笔交易的峰值）。这允许为 AI 任务调度进行自定义优化。然而，团队发现维护一个独立的 L1 成本高昂且复杂，截至 2025 年中期，他们决定弃用自定义链并迁移到以太坊上的 rollup/AVS（主动验证服务）模型。这意味着 Cuckoo 将从以太坊或像 Arbitrum 这样的 L2 继承安全性，而不是运行自己的共识，但将继续在该共享安全层上运营其去中心化 AI 市场。这一改变旨在提高经济安全性（利用以太坊的稳健性），并让 Cuckoo 团队专注于产品而非底层的链维护。总而言之，Cuckoo 的架构创建了一个去中心化的 AI 服务平台，任何人都可以在其中接入硬件或部署 AI 模型服务，全球用户可以以更低的成本和更少对大型科技基础设施的依赖来访问 AI 应用。

资产代币化机制​

这些网络的一个共同主题是将计算、模型和数据转换为可以在链上交易或货币化的资产或经济单位。然而，每个项目都以不同的方式专注于将这些资源代币化：

• 计算能力： 所有三个平台都将计算工作转化为奖励代币。在 Bittensor 中，有用的计算（由矿工完成的推理或训练）通过验证者评分量化，并在每个区块中以 TAO 代币进行奖励。本质上，Bittensor“衡量”贡献的智能，并铸造 TAO 作为代表该贡献的商品。Gensyn 明确将计算视为一种商品——其协议创建了一个市场，其中 GPU 时间是产品，价格由代币的供需决定。开发者使用代币购买计算，提供者通过出售其硬件周期来赚取代币。Gensyn 团队指出，任何数字资源（计算、数据、算法）都可以以类似的无需信任的市场方式进行表示和交易。Cuckoo 通过 ERC-20 代币 $CAI 将计算代币化，作为完成任务的支付。GPU 提供者基本上通过进行 AI 推理工作来“挖掘”CAI。Cuckoo 的系统创建了任务的链上记录，因此可以将每个完成的 GPU 任务视为一个以代币支付的原子工作单元。这三个平台的前提都是，原本闲置或无法访问的计算能力变成了一种代币化的、流动的资产——无论是通过协议级别的代币发行（如 Bittensor 和早期的 Cuckoo）还是通过计算作业的买卖订单开放市场（如 Gensyn）。

• AI 模型： 将 AI 模型表示为链上资产（例如 NFT 或代币）仍处于初级阶段。Bittensor 不将模型本身代币化——模型仍然由矿工在链下拥有。相反，Bittensor 通过奖励表现良好的模型来间接为模型定价。实际上，模型的“智能”被转化为 TAO 收益，但没有一个 NFT 代表模型权重或允许他人使用该模型。Gensyn 的重点是计算交易，而不是明确为模型创建代币。在 Gensyn 中，模型通常由开发者在链下提供（可能是开源或专有的），由解决者训练，然后返回——没有内置机制来创建一个拥有该模型或其 IP 的代币。（也就是说，如果各方选择，Gensyn 市场可能可以促进模型工件或检查点的交易，但协议本身将模型视为计算的内容，而不是代币化资产。）Cuckoo 介于两者之间：它提到了“AI 代理”和集成到网络中的模型，但目前没有代表每个模型的非同质化代币。相反，模型由应用构建者部署，然后通过网络提供服务。该模型的使用权被隐式代币化，因为当模型被使用时（通过部署它的协调者），它可以赚取 $CAI。所有三个平台都承认模型代币化的概念——例如，通过代币让社区拥有模型——但实际实现有限。作为一个行业，将 AI 模型代币化（例如，作为具有所有权和利润分享的 NFT）仍在探索中。Bittensor 的模型相互交换价值的方法是一种*“模型市场”*的形式，但没有为每个模型明确的代币。Cuckoo 团队指出，去中心化的模型所有权有望降低与中心化 AI 相比的门槛，但这需要有效的方法来验证链上的模型输出和使用情况。总而言之，计算能力现在被立即代币化（为完成的工作支付代币是直接的），而模型则是间接或有抱负地被代币化（因其输出而获得奖励，可能由质押或声誉代表，但尚未在这些平台上被视为可转让的 NFT）。

• 数据： 数据代币化仍然是最困难的。Bittensor、Gensyn 或 Cuckoo 都没有完全集成的通用链上数据市场（其中数据集以可强制执行的使用权进行交易）。Bittensor 节点可能会在各种数据集上进行训练，但这些数据集不是链上系统的一部分。Gensyn 可能允许开发者提供一个用于训练的数据集，但协议不会将该数据代币化——它只是在链下提供给解决者使用。Cuckoo 同样不将用户数据代币化；它主要以短暂的方式处理数据（如用户提示或输出）以进行推理任务。Cuckoo 的博客明确指出，“去中心化数据仍然难以代币化”，尽管它是一种关键资源。数据是敏感的（隐私和所有权问题），并且难以用当前的区块链技术处理。因此，虽然计算正在商品化，模型也开始如此，但数据在很大程度上仍然停留在链下，除非是特殊情况（这三个项目之外的一些项目正在试验数据联盟和数据贡献的代币奖励，但这超出了我们当前的范围）。总而言之，计算能力在这些网络中现在是一种链上商品，模型通过代币进行估值，但尚未作为资产单独代币化，而数据代币化仍然是一个悬而未决的问题（除了承认其重要性之外）。

治理与激励​

一个稳健的治理和激励设计对于这些去中心化 AI 网络自主、公平地运作至关重要。在这里，我们审视每个平台如何自我治理（谁做决策，如何进行升级或参数更改），以及它们如何通过代币经济学来协调参与者的激励。

• Bittensor 治理： 在早期阶段，Bittensor 的开发和子网参数主要由核心团队和主子网上的一组 64 个“根”验证者控制。这是一个中心化点——少数强大的验证者对奖励分配有巨大的影响力，导致了一些人所说的*“寡头投票系统”*。为了解决这个问题，Bittensor 在 2025 年引入了 dTAO（去中心化 TAO）治理。dTAO 系统将资源分配转变为市场驱动和社区控制。具体来说，TAO 持有者可以将其代币质押到子网特定的流动性池中（本质上，他们“投票”决定哪些子网应该获得更多的网络发行），并收到代表这些子网池所有权的 alpha 代币。吸引更多质押的子网将拥有更高的 alpha 代币价格，并获得每日 TAO 发行的更大份额，而不受欢迎或表现不佳的子网将看到资本（以及发行）流失。这就形成了一个反馈循环：如果一个子网产生有价值的 AI 服务，更多的人会向其质押 TAO（寻求奖励），这使得该子网有更多的 TAO 来奖励其参与者，从而促进增长。如果一个子网停滞不前，质押者会撤回到更有利可图的子网。实际上，TAO 持有者通过财务信号集体治理网络的焦点，表明哪些 AI 领域值得更多资源。这是一种通过代币权重进行的链上治理形式，与经济成果保持一致。除了资源分配，重大的协议升级或参数更改可能仍需通过治理提案，由 TAO 持有者投票（Bittensor 有一个由 Bittensor 基金会和选举产生的理事会管理的链上提案和公投机制，类似于 Polkadot 的治理）。随着时间的推移，可以预期 Bittensor 的治理将变得越来越去中心化，基金会会逐渐退后，由社区（通过 TAO 质押）来决定通货膨胀率、新子网批准等事项。向 dTAO 的过渡是朝着这个方向迈出的一大步，用一个激励一致的代币利益相关者市场取代了中心化的决策者。

• Bittensor 激励： Bittensor 的激励结构与其共识紧密相连。每个区块（12 秒），会新铸造 1 个 TAO，并根据每个子网贡献者的表现进行分配。每个子网的区块奖励默认分配为41% 给矿工，41% 给验证者，18% 给子网所有者。这确保了所有角色都得到奖励：矿工因进行推理工作而获得报酬，验证者因其评估工作而获得报酬，而子网所有者（可能为该子网引导了数据/任务）则因提供“市场”或任务设计而获得剩余收益。这些百分比在协议中是固定的，旨在使每个人的激励都朝着高质量的 AI 输出方向发展。Yuma 共识机制通过根据质量分数加权奖励来进一步完善激励——提供更好答案的矿工（根据验证者共识）将获得那 41% 的更高部分，而紧密遵循诚实共识的验证者将获得验证者部分的更多份额。表现不佳者在经济上被淘汰。此外，委托人（质押者）支持矿工或验证者，通常会收到该节点收益的一部分（节点通常会设定一个佣金，将其余部分分给委托人，类似于 PoS 网络中的质押）。这使得被动的 TAO 持有者能够支持最佳贡献者并获得收益，进一步加强了精英管理。因此，Bittensor 的代币 (TAO) 是一种实用代币：它用于新矿工的注册（矿工必须花费少量 TAO 加入，以对抗女巫垃圾邮件），并且可以质押以增加影响力或通过委托赚取收益。它也被设想为一种支付代币，如果外部用户想从 Bittensor 网络消费服务（例如，支付 TAO 来查询 Bittensor 上的语言模型），尽管内部奖励机制迄今为止一直是主要的“经济体”。总体的激励理念是奖励“有价值的智能”——即帮助产生良好 AI 成果的模型——并创造一个不断提高网络中模型质量的竞争。

• Gensyn 治理： Gensyn 的治理模型旨在随着网络的成熟从核心团队控制演变为社区控制。最初，Gensyn 将有一个Gensyn 基金会和一个选举产生的理事会，负责监督协议升级和财库决策。预计该理事会最初将由核心团队成员和早期社区领袖组成。Gensyn 计划为其原生代币（通常称为 GENS）进行代币生成事件 (TGE)，之后治理权将越来越多地通过链上投票掌握在代币持有者手中。基金会的角色是代表协议的利益，并确保向完全去中心化的平稳过渡。实际上，Gensyn 可能会有链上提案机制，其中对参数的更改（例如，验证博弈的长度、费率）或升级由社区投票决定。因为 Gensyn 正在作为以太坊 rollup 实现，治理也可能与以太坊的安全性相关联（例如，使用 rollup 合约的升级密钥，最终移交给代币持有者的 DAO）。Gensyn 白皮书的去中心化与治理部分强调，该协议最终必须是全球拥有的，这与“机器智能网络”应属于其用户和贡献者的理念相一致。总而言之，Gensyn 的治理始于半中心化，但其架构旨在成为一个 DAO，其中 GENS 代币持有者（可能按质押或参与度加权）共同做出决策。

• Gensyn 激励： Gensyn 中的经济激励是直接的市场动态，辅以加密经济安全。开发者（客户）用 Gensyn 代币支付机器学习任务，而解决者通过正确完成这些任务来赚取代币。计算周期的价格由公开市场决定——据推测，开发者可以发布带有赏金的任务，解决者可以竞标或在价格符合其期望时直接接受。这确保了只要有闲置 GPU 的供应，竞争就会将成本推低至一个公平的水平（Gensyn 团队预计与云价格相比成本可降低高达 80%，因为网络在全球范围内寻找最便宜的可用硬件）。另一方面，解决者有赚取代币的激励；他们原本可能闲置的硬件现在可以产生收入。为了确保质量，Gensyn 要求解决者在接受工作时质押抵押品——如果他们作弊或产生不正确的结果并被抓住，他们将失去那笔质押（它可能被罚没并奖励给诚实的验证者）。验证者的激励来自于有机会在抓住欺诈性解决者时获得**“大奖”奖励**，类似于 Truebit 的设计，即定期奖励成功识别不正确计算的验证者。这使得解决者保持诚实，并激励一些节点充当监督者。在最优情况下（没有作弊），解决者只赚取任务费用，而验证者角色大多处于闲置状态（或者参与的解决者之一可能兼任其他人的验证者）。因此，Gensyn 的代币既是购买计算的燃料货币，也是保障协议安全的质押抵押品。白皮书提到一个带有非永久性代币的测试网，并且早期测试网参与者将在 TGE 时获得真实代币奖励。这表明 Gensyn 分配了一些代币供应用于引导——奖励早期采用者、测试解决者和社区成员。从长远来看，来自真实工作的费用应该能够维持网络。也可能有一个小的协议费（每个任务支付的一定百分比）进入财库或被销毁；这个细节尚未确认，但许多市场协议都包含一个费用来资助开发或代币回购和销毁。总而言之，Gensyn 的激励围绕着诚实完成机器学习工作：完成工作，获得报酬；试图作弊，失去质押；验证他人，抓住作弊者则获得奖励。这创建了一个旨在实现可靠分布式计算的自我监管经济体系。

• Cuckoo 治理： Cuckoo Network 从第一天起就将治理融入其生态系统，尽管它仍处于发展阶段。$CAI 代币除了其效用角色外，明确是一种治理代币。Cuckoo 的理念是，GPU 节点运营商、应用开发者甚至终端用户都应该在网络的演变中有发言权——这反映了其社区驱动的愿景。实际上，重要决策（如协议升级或经济变化）将由代币加权投票决定，大概是通过 DAO 机制。例如，Cuckoo 可以就改变奖励分配或采用新功能进行链上投票，而$CAI 持有者（包括矿工、开发者和用户）将进行投票。链上投票已经被用作声誉系统：Cuckoo 要求每个角色都质押代币，然后社区成员可以投票（或许通过委托质押或通过治理模块）决定哪些协调者或矿工是值得信赖的。这会影响声誉分数，并可能影响任务调度（例如，获得更多投票的协调者可能会吸引更多用户，或者获得更多投票的矿工可能会被分配更多任务）。这是治理和激励的结合——使用治理代币来建立信任。Cuckoo 基金会或核心团队迄今为止一直在指导项目的方向（例如，最近决定弃用 L1 链），但他们的博客表明了向去中心化所有权迈进的承诺。他们认识到运行自己的链会产生高昂的开销，转向 rollup 将允许更开放的开发和与现有生态系统的整合。很可能一旦在一个共享层（如以太坊）上，Cuckoo 将为升级实施一个更传统的 DAO，社区使用 CAI 进行投票。

• Cuckoo 激励： Cuckoo 的激励设计有两个阶段：初始的引导阶段，有固定的代币分配；以及未来的状态，有基于使用的收入分成。在启动时，Cuckoo 进行了 10 亿 CAI 代币的**“公平启动”**分配。51% 的供应量留给社区，分配如下：

• 挖矿奖励： 总供应量的 30% 用于支付 GPU 矿工执行 AI 任务。

• 质押奖励： 总供应量的 11% 用于那些质押并帮助保护网络的人。

• 空投： 5% 给早期用户和社区成员作为采用激励。

• （另外 5% 用于开发者资助，以鼓励在 Cuckoo 上构建。）

这种大规模的分配意味着在网络早期，即使实际用户需求很低，矿工和质押者也能从发行池中获得奖励。事实上，Cuckoo 的初始阶段以高 APY 收益为特色，用于质押和挖矿，这成功地吸引了参与者，但也吸引了只为代币而来的“收益农民”。团队注意到，一旦奖励率下降，许多用户就离开了，这表明这些激励措施与真正的使用无关。吸取了这一教训，Cuckoo 正在转向一个奖励与真实 AI 工作负载直接相关的模型。在未来（部分已经实现），当终端用户为 AI 推理付费时，那笔付款（以 CAI 或可能转换为 CAI 的其他接受的代币）将在贡献者之间分配：

• GPU 矿工将因其提供的计算而获得大部分份额。
• **协调者（应用开发者）**将作为提供模型和处理请求的服务提供商获得一部分。
• 质押者委托给这些矿工或协调者的人可能会获得一小部分或通胀奖励，以继续激励支持可靠的节点。
• 网络/财库可能会保留一笔费用用于持续开发或资助未来的激励措施（或者费用可能为零/名义上的，以最大化用户的可负担性）。

本质上，Cuckoo 正在向收入分成模型迈进：如果 Cuckoo 上的一个 AI 应用产生收益，这些收益将以公平的方式分配给该服务的所有贡献者。这使得激励措施保持一致，参与者从实际使用中受益，而不仅仅是通货膨胀。网络已经要求所有方质押 CAI——这意味着矿工和协调者不仅获得固定的奖励，还可能获得基于质押的奖励（例如，如果许多用户在他们身上质押，或者如果他们自己质押更多，协调者可能会获得更高的奖励，类似于权益证明验证者的收益方式）。在用户激励方面，Cuckoo 还引入了空投门户和水龙头（一些用户利用了这些）来播种初始活动。展望未来，用户可能会通过使用服务的代币返利或通过参与策划的治理奖励（例如，为评级输出或贡献数据赚取少量代币）来获得激励。底线是 Cuckoo 的代币（$CAI）是多用途的：它是链上的燃料/费用代币（所有交易和支付都使用它），它用于质押和投票，并且是完成工作的奖励单位。Cuckoo 明确提到，它希望将代币奖励与服务级 KPI（关键绩效指标）挂钩——例如，正常运行时间、查询吞吐量、用户满意度——以避免纯粹的投机性激励。这反映了代币经济从简单的流动性挖矿向更可持续、实用驱动的模型的成熟。

模型所有权与 IP 归属​

处理 AI 模型的知识产权 (IP) 和所有权是去中心化 AI 网络的一个复杂方面。每个平台都采取了略有不同的立场，总的来说，这是一个不断发展的领域，目前还没有完整的解决方案：

• Bittensor： Bittensor 中的模型由矿工节点提供，这些矿工保留对其模型权重的完全控制（这些权重从未在链上发布）。除了模型在某个钱包地址上运行这一事实外，Bittensor 并没有明确跟踪谁“拥有”一个模型。如果一个矿工离开，他们的模型也随之离开。因此，Bittensor 中的 IP 归属是链下的：如果一个矿工使用专有模型，链上没有任何东西可以强制执行甚至知道这一点。Bittensor 的理念鼓励开放贡献（许多矿工可能会使用像 GPT-J 或其他开源模型），网络奖励的是这些模型的性能。可以说，Bittensor 为模型创建了一个声誉分数（通过验证者排名），这是一种承认模型价值的形式，但模型本身的权利并未被代币化或分发。值得注意的是，Bittensor 中的子网所有者可以被视为拥有一部分 IP：他们定义一个任务（可能包括一个数据集或方法）。子网所有者在创建子网时会铸造一个 NFT（称为子网 UID），该 NFT 使他们有权获得该子网 18% 的奖励。这有效地将创建模型市场（即子网）代币化，而不是模型实例。如果将子网的定义（比如一个带有特定数据集的语音识别任务）视为 IP，那么它至少被记录和奖励了。但是，矿工训练的单个模型权重——没有这些权重的链上所有权记录。归属以支付给该矿工地址的奖励形式出现。Bittensor 目前没有实现一个系统，例如，多个人可以共同拥有一个模型并获得自动的收入分成——运行模型的人（矿工）获得奖励，而他们是否遵守所用模型的任何 IP 许可是他们链下的事情。

• Gensyn： 在 Gensyn 中，模型所有权是直接的，因为提交者（想要训练模型的人）提供模型架构和数据，训练后，他们会收到最终的模型工件。执行工作的解决者对模型没有权利；他们就像为服务付费的承包商。因此，Gensyn 的协议假设了传统的 IP 模型：如果你对提交的模型和数据拥有合法权利，那么在训练后你仍然拥有它们——计算网络不声称任何所有权。Gensyn 确实提到，市场也可以像交易任何其他资源一样交易算法和数据。这暗示了一种情景，即有人可以在网络中提供一个模型或算法供使用，可能需要付费，从而将该模型的访问权代币化。例如，一个模型创建者可能会将其预训练模型放在 Gensyn 上，并允许他人在网络上对其进行微调，并收取费用（这实际上将模型 IP 货币化）。虽然协议不强制执行许可条款，但可以编码支付要求：一个智能合约可以要求支付费用以向解决者解锁模型权重。然而，这些都是推测性的用例——Gensyn 的主要设计是关于促成训练作业。至于归属，如果多方对一个模型做出贡献（比如一方提供数据，另一方提供计算），这很可能由他们在开始使用 Gensyn 之前建立的任何合同或协议来处理（例如，一个智能合约可以在数据提供者和计算提供者之间分配支付）。Gensyn 本身除了记录哪些地址为该工作支付了费用之外，不会在链上跟踪“这个模型是由 X、Y、Z 构建的”。总而言之，Gensyn 中的模型 IP 仍然属于提交者，任何归属或许可都必须通过协议之外的法律协议或在其之上构建的自定义智能合约来处理。

• Cuckoo： 在 Cuckoo 的生态系统中，模型创建者（AI 应用构建者）是一等参与者——他们部署 AI 服务。如果一个应用构建者微调了一个语言模型或开发了一个自定义模型并将其托管在 Cuckoo 上，那么该模型基本上是他们的财产，他们充当服务所有者。Cuckoo 不会夺取任何所有权；相反，它为他们提供了将使用货币化的基础设施。例如，如果一个开发者部署了一个聊天机器人 AI，用户可以与之互动，开发者（以及矿工）可以从每次互动中赚取 CAI。因此，该平台将使用收入归属于模型创建者，但不会明确发布模型权重或将其变成 NFT。事实上，为了在矿工的 GPU 上运行模型，协调者节点可能需要以某种形式将模型（或运行时）发送给矿工。这就提出了 IP 问题：恶意的矿工是否可以复制模型权重并分发它们？在去中心化网络中，如果使用专有模型，这种风险是存在的。Cuckoo 目前的重点是相当开放的模型（Stable Diffusion、LLaMA 衍生的模型等）和建立社区，所以我们还没有看到通过智能合约强制执行 IP 权利。该平台未来可能会集成像加密模型执行或安全区域之类的工具来保护 IP，但文档中没有提到具体内容。它确实跟踪的是谁为每个任务提供了模型服务——因为协调者是一个链上身份，其模型的所有使用都归于他们，他们会自动获得他们的奖励份额。如果要将模型转交或出售给其他人，实际上他们会转移协调者节点的控制权（如果协调者角色被代币化，甚至可能只是给他们私钥或 NFT）。目前，模型的社区所有权（通过代币份额）尚未实现，但 Cuckoo 的愿景暗示了去中心化的社区驱动 AI，所以他们可能会探索让人们集体资助或治理一个 AI 模型。在这些网络中，模型的代币化超越个人所有权仍然是一个开放领域——它被认为是一个目标（让社区而不是公司拥有 AI 模型），但实际上它需要解决上述 IP 和验证挑战的方案。

总而言之，在 Bittensor、Gensyn 和 Cuckoo 中，模型所有权是通过传统方式在链下处理的：运行或提交模型的人或实体实际上是所有者。这些网络以经济奖励的形式提供归属（为模型的贡献者的 IP 或努力支付报酬）。这三者都还没有在智能合约层面内置模型使用的许可或版税强制执行。归属通过声誉和奖励来实现：例如，Bittensor 的最佳模型获得高声誉分数（这是公开记录）和更多的 TAO，这是对其创建者的隐性认可。随着时间的推移，我们可能会看到像NFT 绑定的模型权重或去中心化许可这样的功能来更好地跟踪 IP，但目前的优先事项是让网络运作并激励贡献。所有人都同意，验证模型来源和输出是实现真正的模型资产市场的关键，这方面的研究正在进行中。

收入分成结构​

所有三个平台都必须决定，当多方合作产生有价值的 AI 输出时，如何分配经济蛋糕。当一个 AI 服务被使用或代币被发行时，谁得到报酬，以及多少？每个平台都有一个独特的收入分成模型：

• Bittensor： 如激励部分所述，Bittensor 的收入分配是在区块级别由协议定义的：每个区块的 TAO 发行中，41% 给矿工，41% 给验证者，18% 给子网所有者。这实际上是为每个子网产生的价值内置的收入分成。子网所有者的份额（18%）就像是为“模型/任务设计”或为引导该子网生态系统而收取的版税。矿工和验证者获得相等的份额，确保了没有验证，矿工就得不到奖励（反之亦然）——它们是共生的，各自获得铸造奖励的相等部分。如果我们考虑一个外部用户支付 TAO 来查询一个模型，Bittensor 白皮书设想这笔支付也会在回答的矿工和帮助审查答案的验证者之间类似地分配（具体分配比例可以由协议或市场力量决定）。此外，委托人质押在矿工/验证者身上，实际上是合作伙伴——通常，矿工/验证者会将其赚取的 TAO 的一部分与他们的委托人分享（这是可配置的，但通常大部分给委托人）。所以，如果一个矿工从一个区块中赚取了 1 TAO，根据质押情况，这可能会在他们的委托人和他们自己之间以 80/20 的比例分配。这意味着即使非运营商也能根据他们的支持按比例获得网络收入的一部分。随着 dTAO 的引入，又增加了一层分享：那些质押到子网池中的人会得到 alpha 代币，这使他们有权获得该子网发行的一部分（就像收益农场）。实际上，任何人都可以通过持有 alpha 代币来分享特定子网的成功，并获得矿工/验证者奖励的一部分（alpha 代币会随着子网吸引更多使用和发行而升值）。总而言之，Bittensor 的收入分成是由代码固定的，适用于主要角色，并通过社交/质押安排进一步分享。这是一个相对透明、基于规则的分配——每个区块，参与者都确切地知道 1 TAO 是如何分配的，从而知道他们每次贡献的“收益”。这种清晰度是 Bittensor 有时被比作 AI 领域的比特币的原因之一——一个确定性的货币发行，参与者的奖励是数学上设定的。

• Gensyn： Gensyn 中的收入分成更加动态和市场驱动，因为任务是单独定价的。当一个提交者创建一个工作时，他们会附上一个他们愿意支付的奖励（比如 X 个代币）。完成工作的解决者会得到那个 X（减去任何网络费用）。如果涉及到验证者，通常有一个规则，比如：如果没有检测到欺诈，解决者保留全部支付；如果检测到欺诈，解决者将被罚没——失去部分或全部质押——而被罚没的金额将作为奖励给予验证者。所以验证者不是从每个任务中赚钱，只有当他们抓住一个坏结果时才赚钱（加上可能参与的少量基准费用，取决于实现方式）。这里没有内置的向模型所有者支付的概念，因为假设提交者要么是模型所有者，要么有权使用该模型。可以想象一种情景，提交者正在微调别人的预训练模型，一部分支付会给原始模型创建者——但这必须在协议之外处理（例如，通过协议或一个单独的智能合约来相应地分配代币支付）。Gensyn 的协议级分享本质上是客户 -> 解决者 (-> 验证者)。代币模型可能包括一些分配给协议财库或基金会；例如，每个任务支付的一小部分可能会进入一个财库，用于资助开发或保险池（这在现有文档中没有明确说明，但许多协议都这样做）。此外，在早期，Gensyn 可能会通过通货膨胀来补贴解决者：测试网用户在 TGE 时被承诺奖励，这实际上是来自初始代币分配的收入分成（早期解决者和支持者因帮助引导而获得一部分代币，类似于空投或挖矿奖励）。随着时间的推移，随着真实工作的增多，通胀奖励会逐渐减少，解决者的收入将主要来自用户支付。Gensyn 的方法可以总结为一个按服务收费的收入模型：网络促成需要完成工作的人向完成工作的人直接支付，验证者和可能的代币质押者只有在他们在保障该服务中发挥作用时才分得一杯羹。

• Cuckoo： Cuckoo 的收入分成已经演变。最初，因为没有太多付费的终端用户，收入分成基本上是通货膨胀分享：来自代币供应的 30% 挖矿和 11% 质押分配意味着矿工和质押者分享网络公平启动池发行的代币。实际上，Cuckoo 运行着像每日 CAI 支付这样的机制，按完成的任务比例支付给矿工。这些支付主要来自挖矿奖励分配（这是保留的固定供应的一部分）。这类似于许多 Layer-1 区块链向矿工/验证者分配区块奖励的方式——它与外部用户的实际使用无关，更多的是为了激励参与和增长。然而，正如他们在 2025 年 7 月的博客中所强调的，这导致了由代币农场而不是真实需求激励的使用。Cuckoo 的下一阶段是一个基于服务费的真正收入分成模型。在这个模型中，当一个终端用户使用，比如说，图像生成服务并支付 1 美元（以加密货币计算）时，那 1 美元价值的代币可能会这样分配：0.70 给完成 GPU 工作的矿工，0.20 给提供模型和接口的应用开发者（协调者），0.10 给质押者或网络财库。（注意：确切的比例是假设的；Cuckoo 尚未公开指定它们，但这说明了概念。）这样，所有为提供服务做出贡献的人都能分得一杯羹。这类似于，例如，共享出行经济，但用于 AI：车辆（GPU 矿工）获得大部分，司机或平台（构建模型服务的协调者）获得一部分，也许平台的治理/质押者获得少量费用。Cuckoo 提到*“收入分成模型和代币奖励直接与使用指标挂钩”*，这表明如果某个特定的服务或节点处理大量流量，其运营商和支持者将赚得更多。他们正在摆脱仅仅锁定代币就能获得固定收益的模式（这在他们最初的质押 APY 中是这样的）。具体来说：如果你在一个最终为非常受欢迎的 AI 应用提供动力的协调者上质押，你可以赚取该应用费用的一部分——这是一个真正的将质押作为对效用投资的场景，而不仅仅是为了通货膨，胀而质押。这使得每个人的激励都朝着吸引为 AI 服务付费的真实用户方向发展，这反过来又将价值反馈给代币持有者。值得注意的是，Cuckoo 的链也有交易费用（gas），所以生产区块的矿工（最初 GPU 矿工也为 Cuckoo 链上的区块生产做出了贡献）也得到了 gas 费用。随着链的关闭和向 rollup 的迁移，gas 费用可能会很小（或者在以太坊上），所以主要收入变成了 AI 服务费用本身。总而言之，Cuckoo 正在从一个补贴驱动的模型（网络从其代币池中支付参与者）过渡到一个需求驱动的模型（参与者从实际用户支付中赚钱）。代币仍将在质押和治理中发挥作用，但矿工和应用开发者的日常收入应越来越多地来自购买 AI 服务的用户。这个模型在长期内更具可持续性，并与 Web2 SaaS 的收入分成密切相似，但通过智能合约和代币实现透明度。

攻击面与漏洞​

去中心化 AI 引入了一些激励和安全挑战。我们现在分析关键的攻击向量——女巫攻击、合谋、搭便车以及数据/模型投毒——以及每个平台如何减轻或仍然容易受到这些攻击：

• 女巫攻击（虚假身份）：在一个开放网络中，攻击者可能会创建许多身份（节点）以获得不成比例的奖励或影响力。

• Bittensor：女巫攻击的抵抗主要来自于进入成本。要在 Bittensor 上注册一个新的矿工或验证者，必须花费或质押 TAO——这可能是一种销毁或保证金要求。这意味着创建 N 个虚假节点会产生 N 倍的成本，使得大规模的女巫攻击变得昂贵。此外，Bittensor 的共识将影响力与质押和性能挂钩；一个没有质押或性能不佳的女巫几乎赚不到钱。攻击者必须投入巨资，并且让他们的女巫节点实际贡献有用的工作才能获得任何显著的奖励（这不是典型的女巫策略）。也就是说，如果一个攻击者确实拥有大量资本，他们可以获得大部分 TAO 并注册许多验证者或矿工——实际上是一种财富女巫。这与 51% 攻击情景重叠：如果单个实体控制了一个子网中超过 50% 的质押 TAO，他们就可以严重影响共识。Bittensor 引入 dTAO 在这里有所帮助：它将影响力分散到各个子网，并要求社区质押支持子网才能发展，这使得单个实体更难控制一切。尽管如此，资金雄厚的对手发起的财富女巫攻击仍然是一个担忧——Arxiv 的分析明确指出，目前的质押相当集中，因此多数攻击的门槛并不像期望的那么高。为了缓解这种情况，有人提出了像每个钱包的质押上限（例如，将有效质押上限设在第 88 百分位数，以防止一个钱包独大）之类的建议。总而言之，Bittensor 依靠质押加权身份（你不能在没有相应质押的情况下廉价地生成身份）来处理女巫攻击；除了在资源非常丰富的攻击者面前，它相当有效。

• Gensyn：Gensyn 中的女巫攻击将表现为攻击者启动许多解决者或验证者节点来操纵系统。Gensyn 的防御纯粹是经济和密码学的——身份本身不重要，但完成工作或提供抵押品很重要。如果一个攻击者创建了 100 个虚假的解决者节点，但他们没有工作或没有质押，他们什么也得不到。要赢得任务，一个女巫节点必须有竞争力地出价，并拥有完成工作的硬件。如果他们以低于成本的价格出价而没有能力，他们会失败并失去质押。同样，攻击者可以创建许多验证者身份，希望被选中进行验证（如果协议随机选择验证者）。但如果数量太多，网络或工作发布者可能会限制活跃验证者的数量。此外，验证者可能需要执行计算来检查它，这是昂贵的；拥有许多虚假的验证者并没有帮助，除非你真的能验证结果。在 Gensyn 中，一个更相关的女巫攻击角度是，如果攻击者试图用虚假的工作或响应填满网络以浪费他人的时间。这可以通过要求提交者也提供押金来缓解（发布虚假工作的恶意提交者会失去他们的支付或押金）。总的来说，Gensyn 使用必需的质押/保证金和随机选择验证意味着攻击者除非也带来相应的资源，否则通过拥有多个身份获得的收益甚微。这变成了一种成本高昂的攻击，而不是廉价的攻击。乐观安全模型假设至少有一个诚实的验证者——女巫必须压倒并成为所有验证者才能持续作弊，这又回到了拥有大部分质押或计算能力的问题。因此，Gensyn 的女巫抵抗能力与乐观 rollup 相当：只要有一个诚实的参与者，女巫就很难轻易造成系统性损害。

• Cuckoo：Cuckoo 中防止女巫攻击依赖于质押和社区审查。Cuckoo 中的每个角色（矿工、协调者，甚至在某些情况下的用户）都需要质押 $CAI。这立即提高了女巫身份的成本——一个制造 100 个虚假矿工的攻击者需要为每个矿工获取并锁定质押。此外，Cuckoo 的设计有一个人为/社区因素：新节点需要通过链上投票来获得声誉。一个没有声誉的新节点女巫大军不太可能被分配到很多任务或被用户信任。特别是协调者必须吸引用户；一个没有记录的虚假协调者不会得到使用。对于矿工，协调者可以在 Cuckoo Scan 上看到他们的性能统计数据（成功任务等），并且会偏爱可靠的矿工。Cuckoo 的矿工数量也相对较少（在 beta 测试中一度只有 40 个 GPU），所以任何大量节点的奇怪涌入都会很明显。潜在的弱点是，如果攻击者也操纵声誉系统——例如，他们在自己的女巫节点上质押大量 CAI，使它们看起来信誉良好，或者创建虚假的“用户”账户来为自己点赞。这在理论上是可能的，但由于这一切都是代币策划的，这样做需要花费代币（你基本上是用自己的质押在自己的节点上投票）。Cuckoo 团队也可以在观察到女巫行为时调整质押和奖励参数（特别是现在它正在成为一个更中心化的 rollup 服务；他们可以暂停或罚没不良行为者）。总而言之，女巫通过要求投入（质押）和需要社区批准来得到控制。没有人可以仅仅带着数百个虚假的 GPU 进来就 reaping 奖励，而无需大量投资，而诚实的参与者可以更好地将这些投资用于真实的硬件和质押。

• 合谋： 这里我们考虑多个参与者合谋操纵系统——例如，Bittensor 中的验证者和矿工合谋，或 Gensyn 中的解决者和验证者合谋等。

• Bittensor：合谋已被确定为一个真正的问题。在最初的设计中，少数验证者可以合谋总是支持某些矿工或他们自己，从而不公平地扭曲奖励分配（这在根子网中被观察为权力集中）。Yuma 共识提供了一些防御：通过取验证者分数的中位数并惩罚偏离者，它防止了一个小的合谋团体大幅提升一个目标，除非他们是多数。换句话说，如果 10 个验证者中有 3 个合谋给一个矿工一个超高的分数，但其他 7 个没有，那么合谋者的离群分数会被剔除，矿工的奖励将基于中位数分数（所以合谋未能显著帮助）。然而，如果合谋者构成了超过 50% 的验证者（或验证者中超过 50% 的质押），他们实际上就是共识——他们可以就虚假的高分达成一致，中位数将反映他们的观点。这是经典的 51% 攻击情景。不幸的是，Arxiv 的研究发现，在一些 Bittensor 子网中，仅占参与者数量 1-2% 的联盟就控制了大部分质押，这是由于代币高度集中。这意味着少数大户的合谋是一个可信的威胁。Bittensor 通过 dTAO 追求的缓解措施是民主化影响力：通过让任何 TAO 持有者将质押导向子网，它稀释了封闭验证者团体的权力。此外，像凹形质押（对超大质押的收益递减）和质押上限等提案旨在打破单个合谋实体聚集过多投票权的能力。Bittensor 的安全假设现在类似于权益证明：没有单个实体（或卡特尔）控制超过 50% 的活跃质押。只要这一点成立，合谋就是有限的，因为诚实的验证者会覆盖不良评分，合谋的子网所有者也不能任意提升自己的奖励。最后，关于子网所有者和验证者之间的合谋（例如，一个子网所有者贿赂验证者以高评价其子网的矿工），dTAO 消除了直接的验证者控制，代之以代币持有者的决策。与“市场”合谋更难，除非你买断代币供应——在这种情况下，这就不再是合谋，而是接管。所以 Bittensor 的主要反合谋技术是算法共识（中位数裁剪）和广泛的代币分配。

• Gensyn：Gensyn 中的合谋可能涉及一个解决者和一个验证者（或多个验证者）合谋欺骗系统。例如，一个解决者可以产生一个虚假的结果，而一个合谋的验证者可以故意不挑战它（或者如果协议要求验证者签署，甚至证明它是正确的）。为了缓解这种情况，Gensyn 的安全模型要求至少有一个诚实的验证者。如果所有验证者都与解决者合谋，那么一个坏结果就不会受到挑战。Gensyn 通过鼓励许多独立的验证者（任何人都可以验证）以及博弈论来解决这个问题，即一个验证者可以通过脱离合谋并提出挑战来获得巨大的奖励（因为他们会得到解决者的质押）。本质上，即使有一群人同意合谋，每个成员都有动机背叛并为自己索取赏金——这是一个经典的囚徒困境设置。希望这能使合谋团体保持小规模或无效。另一个潜在的合谋是多个解决者之间合谋抬高价格或垄断任务。然而，由于开发者可以选择在哪里发布任务（而且任务不是可以轻易垄断的相同单位），解决者在价格上的合谋很难在全球范围内协调——任何不合谋的解决者都可以以更低的价格赢得工作。开放的市场动态对抗了定价合谋，假设至少有一些竞争参与者。另一个角度：验证者合谋刁难解决者——例如，验证者错误地指控诚实的解决者以窃取他们的质押。Gensyn 的欺诈证明是二元的和链上的；当链上重新计算发现没有错误时，一个错误的指控会失败，并且据推测，恶意的验证者会因此失去一些东西（也许是押金或声誉）。所以，试图破坏解决者的验证者合谋会被协议的验证过程抓住。总而言之，只要任何合谋集合中至少有一方有动机保持诚实，Gensyn 的架构就是稳健的——这是乐观验证的一个特性，类似于要求比特币中至少有一个诚实的矿工最终揭露欺诈。如果一个攻击者可以控制一个任务中的所有验证者和解决者（比如网络的大多数），理论上合谋是可能的，但那时他们就可以直接作弊而不需要合谋。加密经济激励的安排使得维持合谋变得不理性。

• Cuckoo：Cuckoo 中的合谋可能以几种方式发生：

1. 一个协调者与矿工合谋——例如，一个协调者可以总是将任务分配给一组友好的矿工并分享奖励，而忽略其他诚实的矿工。由于协调者在任务调度上有自由裁量权，这可能会发生。然而，如果友好的矿工表现不佳，终端用户可能会注意到服务缓慢或质量差而离开，所以协调者没有动机纯粹为了偏袒而损害质量。如果合谋是为了操纵奖励（比如，提交虚假任务给矿工代币），这将在链上被检测到（大量任务可能具有相同的输入或没有实际用户）并可能受到惩罚。Cuckoo 的链上透明度意味着任何不寻常的模式都可能被社区或核心团队标记。此外，因为所有参与者都质押，一个合谋的协调者-矿工团伙如果被发现滥用系统，将面临失去质押的风险（例如，如果治理决定因欺诈而罚没他们）。
2. 矿工之间合谋——他们可能会分享信息或形成一个卡特尔，比如说，在声誉上互相投票，或者都拒绝为一个特定的协调者服务以索取更高的费用。这些情况不太可能发生：声誉投票是由质押者（包括用户）完成的，而不是矿工自己互相投票。而拒绝服务只会促使协调者寻找其他矿工或发出警报。鉴于目前规模相对较小，任何合谋都很难隐藏。
3. 合谋操纵治理——大的 CAI 持有者可以合谋通过对他们有利的提案（比如设定过高的费用或重定向财库）。这在任何代币治理中都是一个风险。最好的缓解措施是广泛分配代币（Cuckoo 的公平启动将 51% 分给了社区）并有活跃的社区监督。此外，由于 Cuckoo 从 L1 转型，直接的链上治理可能会受到限制，直到他们在新的链上重新安顿下来；团队在此期间可能会保留一个多签控制，这讽刺地防止了恶意外部人员的合谋，但代价是暂时的中心化。 总的来说，Cuckoo 依靠透明度和质押来处理合谋。在某种程度上，信任协调者会表现良好，因为他们想在竞争环境中吸引用户。如果合谋导致服务质量下降或明显的奖励操纵，利益相关者可以投票淘汰或停止质押不良行为者，网络可以罚没或阻止他们。相当开放的性质（任何人只要质押就可以成为协调者或矿工）意味着合谋需要大规模的协调努力，而这将是显而易见的。它不像 Bittensor 或 Gensyn 那样在数学上被阻止，但经济质押和社区治理的结合提供了一种制衡。

• 搭便车（搭便车问题）：这指的是参与者试图在不贡献同等价值的情况下获得奖励——例如，一个实际上不进行评估但仍然赚钱的验证者，或者一个复制他人答案而不是自己计算的矿工，或者在不提供有用输入的情况下刷奖励的用户。

• Bittensor：Bittensor 中一个已知的搭便车问题是懒惰验证者的**“权重复制”。一个验证者可以简单地复制多数意见（或其他验证者的分数），而不是独立评估矿工。通过这样做，他们避免了运行 AI 查询的成本，但如果他们提交的分数看起来与共识一致，他们仍然可以获得奖励。Bittensor 通过衡量每个验证者的共识一致性和信息贡献来对抗这一点。如果一个验证者总是只是复制他人，他们可能与共识一致（所以他们不会受到重罚），但他们没有增加任何独特的价值。协议开发者已经讨论过给那些提供准确但不纯粹冗余评估的验证者更高的奖励。像噪声注入**（故意给验证者略有不同的查询）这样的技术可以迫使他们实际工作而不是复制——尽管尚不清楚这是否已实现。Arxiv 建议使用性能加权发行和复合评分方法来更好地将验证者的努力与奖励联系起来。至于矿工，一种可能的搭便车行为是，如果一个矿工查询其他矿工并转发答案（一种抄袭形式）。Bittensor 的设计（带有去中心化查询）可能允许一个矿工的模型通过自己的树突调用其他模型。如果一个矿工只是转发别人的答案，一个好的验证者可能会发现这一点，因为答案可能与该矿工声称的模型能力不一致。这在算法上很难检测，但一个从不计算原始结果的矿工最终应该在某些查询上得分很低并失去声誉。另一个搭便车情景是委托人在不做 AI 工作的情况下获得奖励。这是有意的（为了让代币持有者参与），所以不是攻击——但它确实意味着一些代币发行给了只质押的人。Bittensor 将此解释为协调激励，而不是浪费奖励。简而言之，Bittensor 承认验证者搭便车问题，并正在调整激励措施（比如给予验证者信任分数，以提升那些不偏离或复制的人）。他们的解决方案本质上是更明确地奖励努力和正确性，以便什么都不做或盲目复制随着时间的推移会产生更少的 TAO。

• Gensyn：在 Gensyn 中，搭便车者会发现很难赚钱，因为一个人必须要么提供计算，要么抓住作弊者才能获得代币。一个解决者不能“伪造”工作——他们必须提交一个有效的证明，否则就有被罚没的风险。没有机制可以在不完成任务的情况下获得报酬。一个验证者理论上可以坐等他人抓住欺诈——但那样他们什么也得不到（因为只有提出欺诈证明的人才能获得奖励）。如果太多的验证者试图搭便车（不实际重新计算任务），那么一个欺诈性的解决者可能会溜走，因为没有人在检查。Gensyn 的激励设计通过大奖奖励来解决这个问题：只需要一个活跃的验证者抓住一个作弊者就能获得一大笔报酬，所以至少有一个人总是在工作是理性的。其他人不做工作不会损害网络，只是没用；他们也得不到奖励。所以系统自然会过滤掉搭便车者：只有那些真正验证的验证者才能在长期内获利（其他人将资源花在节点上却一无所获，或者很少有机会偶然获得奖励）。协议也可能随机化哪个验证者有机会挑战，以阻止所有验证者都假设“别人会做的”。由于任务是单独支付的，除了临时的测试网激励外，没有类似于“不工作就有质押奖励”的情况。一个值得关注的领域是多任务优化：一个解决者可能会试图在任务之间重用工作，或者秘密地将其外包给更便宜的人（比如使用中心化的云）——但这并不是真正有害的搭便车；如果他们按时交付正确的结果，他们是如何做到的并不重要。这更像是套利而不是攻击。总而言之，Gensyn 的机制设计几乎没有给搭便车者留下获利的空间，因为每个分发的代币都对应着一个完成的工作或一个被惩罚的作弊行为。

• Cuckoo：Cuckoo 的初始阶段无意中创造了一个搭便车问题：空投和高收益质押吸引了只为刷代币而来的用户。这些用户会通过水龙头循环代币或操纵空投任务（例如，不断使用免费的测试提示或创建许多账户来领取奖励），而没有为网络的长期价值做出贡献。Cuckoo 认识到这是一个问题——本质上，人们“使用”网络不是为了 AI 输出，而是为了投机性奖励。决定结束 L1 链并重新聚焦，部分原因是为了摆脱这些激励错位。通过将未来的代币奖励与实际使用挂钩（即，你赚钱是因为服务实际上被付费客户使用），搭便车的吸引力就减小了。还有一个矿工端的搭便车情景：一个矿工可以加入，被分配任务，然后以某种方式不执行它们但仍然声称奖励。然而，协调者正在验证结果——如果一个矿工不返回输出或返回坏的输出，协调者不会将其计为已完成的任务，所以矿工不会得到报酬。矿工也可能试图挑选容易的任务而放弃困难的任务（例如，如果一些提示较慢，矿工可能会断开连接以避免它们）。这可能是一个问题，但协调者可以注意到矿工的可靠性。如果一个矿工经常掉线，协调者可以停止向他们分配任务或罚没他们的质押（如果存在这样的机制或干脆不奖励他们）。用户搭便车——由于许多 AI 服务都有免费试用，用户可以滥发请求以获得输出而不付费（如果有补贴的模型）。这与其说是协议层面的问题，不如说是服务层面的问题；每个协调者可以决定如何处理免费使用（例如，要求少量支付或限流）。因为 Cuckoo 最初提供了一些免费服务（比如免费的 AI 图像生成以吸引用户），一些人利用了这一点，但这是预期的增长营销的一部分。随着这些促销活动的结束，用户将不得不付费，因此没有免费的午餐可以利用。总的来说，Cuckoo 的新策略是将代币分配与真实效用挂钩，这明确旨在消除“为了做无意义的循环而挖矿”的搭便车问题。

• 数据或模型投毒： 这指的是恶意引入不良数据或行为，使得 AI 模型退化或输出被操纵，以及贡献有害或有偏见内容的问题。

• Bittensor：Bittensor 中的数据投毒意味着一个矿工故意给出不正确或有害的答案，或者验证者故意将好的答案评估为坏的。如果一个矿工持续输出垃圾或恶意内容，验证者会给出低分，该矿工将赚得很少并最终退出——经济激励是提供质量，所以“投毒”他人对攻击者没有好处（除非他们的目标纯粹是自费破坏）。一个恶意的矿工能毒害别人吗？在 Bittensor 中，矿工不直接互相训练（至少在设计上不是——没有一个可以被毒害的全局模型在更新）。每个矿工的模型是独立的。他们确实在某种意义上学习，即一个矿工可以从他人那里获取有趣的样本来微调自己，但这完全是可选的，取决于每个人。如果一个恶意行为者滥发无意义的答案，诚实的验证者会过滤掉这些（他们会给它低分），所以它不会显著影响任何诚实矿工的训练过程（此外，一个矿工可能会使用高分同行的知识，而不是低分的）。所以经典的数据投毒（注入不良训练数据以破坏模型）在 Bittensor 当前的设置中是最小的。更相关的风险是模型响应操纵：例如，一个矿工输出微妙的偏见或危险内容，而这对验证者来说并不明显。然而，由于验证者也是人类设计的或至少是算法代理，公然的毒性或错误很可能被发现（一些子网甚至可能有 AI 验证者检查不安全内容）。最坏的情况是，如果一个攻击者以某种方式拥有大多数验证者和矿工合谋将某个不正确的输出推为“正确”——他们就可以偏袒网络对响应的共识（比如所有合谋的验证者都支持一个恶意答案）。但要让外部用户因此受到伤害，他们必须实际查询网络并信任输出。Bittensor 仍处于一个构建能力的阶段，尚未被终端用户广泛用于关键查询。到那时，希望它将有内容过滤和验证者的多样性来减轻这种风险。在验证者方面，一个恶意的验证者可以提供有毒的评估——例如，持续地给某个诚实的矿工低分以消除竞争。如果有足够的质押，他们可能会成功地将该矿工挤出（如果该矿工的奖励下降到他们离开的程度）。这是对激励机制的攻击。同样，如果他们不是多数，中位数裁剪将挫败一个离群的验证者。如果他们是多数，这就与合谋/51% 的情景合并了——任何多数都可以重写规则。解决方案又回到了去中心化：防止任何一个实体占主导地位。总而言之，Bittensor 的设计通过其评分系统固有地惩罚有毒的数据/模型贡献——不良贡献获得低权重，从而获得低奖励。没有一个永久的模型库可以被毒害；一切都是动态的并持续评估。这提供了弹性：网络可以随着不良行为者的贡献被验证者过滤掉而逐渐“忘记”或忽略他们。

• Gensyn：如果一个解决者想毒害一个正在训练的模型（比如在训练期间引入后门或偏见），他们可以尝试秘密地这样做。Gensyn 协议会验证训练是否按照指定的算法进行（随机梯度下降步骤等），但它不一定能检测到解决者是否引入了一个微妙的后门触发器，而这个触发器在正常的验证指标中不会出现。这是一个更阴险的问题——它不是计算的失败，而是在训练的允许自由度内的操纵（比如将权重调整向一个触发短语）。检测这一点是机器学习安全领域的一个活跃研究问题。Gensyn 除了提交者可以在他们选择的测试集上评估最终模型这一事实外，没有特殊的模型投毒机制。一个精明的提交者应该总是测试返回的模型；如果他们发现它在某些输入上失败或有奇怪的行为，他们可能会对结果提出异议或拒绝支付。也许协议可以允许提交者指定某些接受标准（比如“模型必须在这个秘密测试集上达到至少 X 的准确率”），如果解决者的结果失败，解决者就得不到全额支付。这将阻止投毒，因为攻击者无法满足评估标准。然而，如果毒药不影响正常测试的准确性，它可能会溜走。Gensyn 中的验证者只检查计算完整性，而不是模型质量，所以他们不会发现故意的过拟合或木马，只要训练日志看起来有效。所以，这仍然是一个任务层面的信任问题：提交者必须要么相信解决者不会毒害模型，要么使用像集成多个来自不同解决者的训练结果这样的方法来稀释任何单个解决者的影响。另一个角度是数据投毒：如果提交者提供训练数据，一个恶意的解决者可以忽略这些数据，而在别的东西上训练或添加垃圾数据。但这可能会降低准确性，提交者会在输出模型的性能中注意到这一点。解决者将因此得不到全额支付（因为据推测他们想达到一个性能目标）。所以降低性能的投毒对解决者的奖励是自取灭亡的。只有性能中性但恶意的毒药（后门）才是真正的危险，而这超出了典型区块链验证的范围——这是一个机器学习安全挑战。Gensyn 最好的缓解措施可能是社会性的：使用知名的信誉良好的模型，进行多次训练运行，使用开源工具。在推理任务上（如果 Gensyn 也用于推理工作），一个合谋的解决者可以返回不正确的输出，从而偏袒某个答案。但如果验证者运行相同的模型，他们会发现错误的输出，所以这与其说是投毒，不如说是作弊，欺诈证明可以解决这个问题。总而言之，Gensyn 保障过程，而不是意图。它确保训练/推理是正确完成的，但不能保证结果是好的或没有隐藏的恶意。这仍然是一个悬而未决的问题，Gensyn 的白皮书可能还没有完全解决这个问题（很少有能解决的）。

• Cuckoo：由于 Cuckoo 目前专注于推理（服务现有模型），数据/模型投毒的风险相对局限于输出操纵或内容投毒。一个恶意的矿工可能会试图篡改他们被给予运行的模型——例如，如果提供了一个 Stable Diffusion 检查点，他们可以用一个不同的模型替换它，这个模型可能会在每张图片中插入一些微妙的水印或广告。然而，协调者（模型所有者）通常会发送带有输出格式期望的任务；如果一个矿工持续返回不符合规格的输出，协调者会标记并禁止该矿工。此外，矿工在不显著影响其输出的情况下很难修改模型。另一种情景是，如果 Cuckoo 引入社区训练的模型：那么矿工或数据提供者可能会试图毒害训练数据（例如，输入大量错误的标签或有偏见的文本）。Cuckoo 将需要实施对众包数据的验证或对贡献者进行加权。这还不是一个功能，但团队对个性化 AI 的兴趣（比如他们提到的 AI 生活教练或学习应用）意味着他们最终可能会处理用户提供的训练数据，这将需要仔细的检查。在内容安全方面，由于 Cuckoo 矿工执行推理，人们可能会担心他们会输出有害内容，即使模型通常不会。但矿工没有动机任意改变输出——他们为正确的计算获得报酬，而不是创造力。如果说有什么的话，一个恶意的矿工可能会为了节省时间而跳过完整的计算（例如，返回一张模糊的图片或一个通用的响应）。协调者或用户会看到这一点并给该矿工差评（并且很可能不会为该任务付费）。隐私是另一个方面：一个恶意的矿工可能会泄露或记录用户数据（比如用户输入了敏感的文本或图片）。这不是投毒，而是对机密性的攻击。Cuckoo 的隐私立场是，它正在探索保护隐私的方法（生态系统中提到一个保护隐私的 VPN 表明了未来的重点）。他们可以结合像安全区域或分割推理这样的技术来保护数据不被矿工看到。尚未实现，但这是一个已知的考虑因素。 最后，Cuckoo 的博客强调有效验证模型输出并确保安全的去中心化模型操作是使模型代币化可行的关键。这表明他们意识到，要真正去中心化 AI，必须防范像有毒输出或功能失常的模型这样的事情。可能他们打算结合使用加密经济激励（对不良行为者进行质押罚没）和用户评级系统（用户可以标记不良输出，那些矿工会失去声誉）。声誉系统在这里可以发挥作用：如果一个矿工返回哪怕一个明显恶意或不正确的结果，用户/协调者可以给他们差评，严重影响他们未来的赚钱能力。知道这一点，矿工就有动力保持一贯的正确性，而不是掺入任何毒药。 本质上，Cuckoo 依赖于信任但验证：它更传统，如果有人行为不端，你识别并移除他们（以失去质押作为惩罚）。它还没有针对微妙模型投毒的专门防御措施，但有特定的应用所有者（协调者）负责的结构增加了一层监督——这些所有者会有动力确保没有任何东西损害他们模型的完整性，因为他们自己的收入和声誉都依赖于此。

总而言之，虽然去中心化 AI 网络引入了新的攻击面，但它们也部署了一系列密码学、博弈论和社区治理的防御措施： 女巫抵抗主要通过要求参与者投入经济质押来处理。合谋抵抗来自于激励的一致性（诚实行为更有利可图）和限制小合谋团体影响的共识机制。防止搭便车是通过将奖励与实际有用的工作紧密联系，并惩罚或淘汰那些没有贡献的人来实现的。投毒及相关攻击仍然具有挑战性，但系统通过持续评估和罚没或驱逐恶意行为者的能力来减轻公然的案例。这些平台正在积极研究和迭代这些设计——正如 Bittensor 对 Yuma 和 dTAO 的持续调整，以及 Cuckoo 在代币经济学上的转变所证明的那样——以确保一个安全、自我维持的去中心化 AI 生态系统。

对比评估​

为了突出 Bittensor、Gensyn 和 Cuckoo AI 的异同，下表从关键维度对它们进行了并排比较：

维度	Bittensor (TAO)	Gensyn	Cuckoo AI (CAI)
技术栈	自定义 L1 (基于 Substrate 的 Subtensor 链)，拥有 93+ 个专业 AI 子网。近期升级后，在其自有链上实现 EVM 兼容。	基于以太坊的 rollup (最初计划为 L1，现为 ETH rollup)。链下计算，链上验证。	作为 Arbitrum Orbit Layer-2 链 (EVM rollup) 启动。全栈平台 (自有链 + 计算 + 应用 UI)。正从自定义 L1 迁移到以太坊共享安全 (rollup/AVS)。
主要焦点	去中心化 AI 网络，由模型组成的“神经互联网”。节点为跨任务（LLM、视觉等）的集体模型推理和训练做出贡献。	去中心化的 ML 计算市场。重点是通过全球 GPU 进行链下模型训练和推理，并通过区块链验证工作。	去中心化 AI 服务平台。专注于使用分布式 GPU 矿工进行模型服务/推理（例如生成艺术、LLM API）。将终端用户应用与后端 GPU 市场集成。
关键角色	子网所有者： 定义子网中的任务和验证（赚取 18% 奖励）。 矿工： 运行 AI 模型（推理/训练），提供答案。 验证者： 提出查询并对矿工的输出进行评分（策划质量）。 委托人： 将 TAO 质押给矿工/验证者以增强其影响力并赚取份额。	提交者（开发者）： 发布 ML 作业（附带模型/数据）和支付。 解决者： 在其硬件上计算任务，提交结果。 验证者（观察者）： 检查解决者的结果；如果错误，可通过欺诈证明提出挑战。 （没有明确的“所有者”角色，因为提交者提供模型；治理角色通过代币持有者实现）。	AI 应用构建者（协调者）： 部署 AI 模型服务，质押 CAI，管理分配给矿工的任务。 矿工（GPU/CPU 提供者）： 质押 CAI，执行分配的推理任务，返回结果。 终端用户： 使用 AI 应用（用加密货币支付或贡献资源）。 质押者（委托人）： 在协调者/矿工上质押，参与治理投票，赚取奖励份额。
共识与验证	Yuma 共识： 自定义的“智能证明”——验证者对 AI 输出的评分被聚合（权益加权中位数）以确定矿工奖励。底层链共识类似于 PoS (Substrate) 用于区块，但区块有效性取决于每个周期的 AI 共识。能抵抗高达 50% 的离群评分和合谋。	乐观验证（类 Truebit）： 假设解决者的结果是正确的，除非有验证者提出挑战。使用交互式链上欺诈证明来精确定位任何不正确的步骤。同时也在实施计算的密码学证明（学习证明）以在不重新执行的情况下验证训练进度。以太坊为交易提供基础共识。	权益证明链 + 协调者任务验证： Cuckoo 链使用 PoS 验证者进行区块生产（最初，矿工也帮助保护区块）。AI 任务结果由协调者节点验证（他们根据预期的模型行为检查矿工输出）。尚无专门的加密证明——依赖于质押和声誉（其无需信任的程度在于，不当行为会导致罚没或被差评，而不是自动的数学证明检测）。正在向以太坊共识（rollup）过渡以保障账本安全。
代币与效用	TAO 代币： Subtensor 上的原生货币。用于质押（注册和影响共识所需）、交易费/支付（例如支付 AI 查询）以及作为贡献的奖励（挖矿/验证）。TAO 有持续的通货膨胀（每 12 秒一个区块 1 TAO），这驱动了奖励机制。也用于治理（dTAO 质押到子网）。	Gensyn 代币（ERC-20，名称待定）： 协议的支付单位（开发者用它支付给解决者）。作为质押抵押品（解决者/验证者绑定代币，因过错被罚没）。将用于治理（通过 Gensyn 基金会的 DAO 对协议升级进行投票）。供应细节尚未公布；可能有一部分用于激励早期采用（测试网等）。	CAI 代币（ERC-20）： Cuckoo 链的原生代币（10 亿固定供应）。多用途：Cuckoo 链上交易的燃料费，网络角色的质押（矿工、协调者必须锁定 CAI），协议决策的治理投票，以及贡献的奖励（挖矿/质押奖励来自初始分配）。也具有 meme 吸引力（社区代币方面）。
资产代币化	计算：是——AI 计算工作通过 TAO 奖励被代币化（可将 TAO 视为智能的“燃料”）。模型：间接——模型根据性能赚取 TAO，但模型/权重本身不是链上资产（没有模型的 NFT）。子网所有权被代币化（子网所有者 NFT + alpha 代币）以代表模型市场的份额。数据：未代币化（数据在链下；Bittensor 专注于模型输出而非数据集）。	计算：是——闲置计算成为链上商品，在作业市场中用代币交易。模型：不明确——模型由开发者在链下提供，结果返回；没有内置的模型代币（尽管如果各方设置，协议可以促进许可）。数据：否——数据集在提交者和解决者之间在链下处理（可以加密或保护，但不表示为链上资产）。Gensyn 的愿景包括可能像计算一样交易算法或数据，但核心实现以计算为中心。	计算：是——GPU 时间通过每日 CAI 支付和任务赏金被代币化。网络将计算能力视为矿工“出售”以换取 CAI 的资源。模型：部分——平台将模型作为服务集成；然而，模型本身并未铸造成 NFT。模型的价值体现在协调者从使用它的用户那里赚取 CAI 的能力上。未来计划暗示社区拥有的模型，但目前模型 IP 在链下（由运行协调者的人拥有）。数据：没有通用的数据代币化。用户输入/输出是短暂的。（Cuckoo 与 Beancount 等应用合作，但数据并未在链上由代币表示。）
治理	去中心化，代币持有者驱动 (dTAO)： 最初有 64 个选举产生的验证者运行根共识；现在治理是开放的——TAO 持有者向子网质押以引导发行（基于市场的资源分配）。协议升级和变更通过链上提案决定（TAO 投票，由 Bittensor 基金会/理事会协助）。目标是完全由社区治理，基金会逐渐交出控制权。	渐进式去中心化： Gensyn 基金会 + 选举产生的理事会管理早期决策。代币发行后，治理将过渡到一个 DAO，代币持有者对提案进行投票（类似于许多 DeFi 项目）。以太坊的共享安全环境意味着重大变更涉及社区和潜在的 Layer-1 治理。治理范围包括经济参数、合约升级（需经安全审计）。尚未上线，但在白皮书中为主网上线后规划。	社区与基金会混合： Cuckoo 以“公平启动”理念启动（没有为内部人员预挖）。计划建立一个社区 DAO，由 CAI 对关键决策和协议升级进行投票。实际上，核心团队（Cuckoo Network 开发者）主导了重大决策（如链的弃用），但他们透明地分享理由并将其定位为为社区利益的演变。链上治理功能（提案、投票）很可能在新的 rollup 就位后推出。质押也通过声誉系统非正式地赋予治理影响力（对受信任节点的权益加权投票）。
激励模型	与贡献挂钩的通胀奖励： 每个区块约 1 TAO 根据表现分配给参与者。质量越高 = 奖励越多。矿工和验证者持续获得收益（逐块），加上委托人也获得一份。终端用户也使用 TAO 支付服务（为代币创造需求方）。代币经济旨在鼓励长期参与（质押）和模型的不断改进，类似于比特币的矿工，但“挖掘 AI”。潜在问题（质押集中导致奖励错位）正在通过激励调整来解决。	市场驱动，按结果付费： 没有持续的通胀收益（除了可能的早期激励）；解决者只有在成功完成工作时才获得报酬。验证者只有在抓住欺诈时才获得报酬（大奖激励）。这创造了一个直接的经济体：开发者的支出 = 提供者的收入。代币价值与实际的计算需求挂钩。为了引导，Gensyn 可能会在启动时奖励测试网用户（一次性分配），但在稳定状态下，它是基于使用的。这使得激励与网络效用紧密结合（如果 AI 作业增加，代币使用增加，所有持有者都受益）。	混合型（从通胀转向使用费）： 最初，来自 51% 社区池的挖矿和质押分配奖励 GPU 矿工（供应量的 30%）和质押者（11%），无论外部使用情况如何——这是为了启动网络效应。随着时间的推移，特别是在 L1 弃用后，重点转向收入分成：矿工和应用开发者从实际用户支付中赚钱（例如，分摊图像生成的费用）。质押者的收益将来自真实使用的一部分，或进行调整以鼓励只支持生产性节点。所以早期的激励是“发展网络”（高 APY、空投），后来是“网络只有在真正有用时才会增长”（来自客户的收入）。这种过渡旨在淘汰搭便车者并确保可持续性。
安全与攻击缓解	女巫攻击： 昂贵的注册（TAO 质押）阻止了女巫。合谋： 中位数共识能抵抗高达 50% 质押的合谋；dTAO 通过赋予代币持有者投票权打破了验证者寡头。不诚实： 偏离共识的验证者会失去奖励份额（激励诚实评分）。如果质押高度集中，51% 攻击是可能的——研究建议增加质押上限和性能罚没来缓解。模型攻击： 差或恶意的模型输出会因低分而受到惩罚。没有单点故障——网络是全球去中心化的（TAO 矿工遍布世界，伪匿名）。	女巫攻击： 参与需要经济质押；没有质押/工作的虚假节点一无所获。验证： 至少需要一个诚实的验证者——如果是这样，任何错误的结果都会被发现并受到惩罚。使用加密经济激励使作弊得不偿失（解决者失去押金，验证者获得）。合谋： 只要不是所有方都合谋，就是安全的——一个诚实者通过揭露欺诈打破了该计划。信任： 不依赖于对硬件或公司的信任，只依赖于经济博弈论和密码学。攻击： 难以审查或 DoS，因为任务是分布式的；攻击者需要出价高于诚实节点或持续击败欺诈证明（没有多数控制不太可能）。然而，微妙的模型后门可能会逃避检测，这是一个已知的挑战（通过用户测试和未来可能超越正确执行的审计来缓解）。总体安全性类似于用于计算的乐观 rollup。	女巫攻击： 所有参与者都必须质押 CAI，提高了女巫的门槛。加上一个声誉系统（质押 + 投票）意味着没有声誉的女巫身份不会得到任务。节点不当行为： 协调者可以放弃表现不佳或可疑的矿工；质押者可以撤回支持。协议可以对已证实的欺诈进行质押罚没（L1 有共识的罚没条件；类似的可适用于任务欺诈）。合谋： 部分基于信任——依赖于公开竞争和社区监督来防止合谋占主导。由于任务和支付在链上是公开的，公然的合谋可以被识别并通过社会或治理方式惩罚。用户保护： 如果一个提供商被审查或损坏，用户可以切换提供商，确保没有单点控制。投毒/内容： 设计上，矿工按原样运行提供的模型；如果他们恶意改变输出，他们会失去声誉和奖励。该系统押注于理性行为者：因为每个人都有质押价值和未来的赚钱潜力，他们没有动机进行会破坏网络信任的攻击（从他们 L1 实验中关于将激励与效用对齐的沉重教训中得到加强）。

表格： Bittensor、Gensyn 和 Cuckoo AI 在架构、焦点、角色、共识、代币、资产代币化、治理、激励和安全方面的功能比较。

最大可提取价值 (Maximal Extractable Value, MEV) 指的是区块链“内部人员”（矿工/验证者或其他特权参与者）通过任意重新排序、包含或排除区块中的交易可以获得的利润。不受控制的 MEV 提取可能导致不公平的交易排序、高昂的费用（源于优先 Gas 拍卖）以及区块生产权力的中心化。为了抑制有害的 MEV 或实施公平的交易排序，一系列协议应运而生。本报告比较了四种著名的方法：Flashbots v2（以太坊合并后的 Flashbots MEV-Boost 系统）、SUAVE（Flashbots 即将推出的单一统一价值表达拍卖）、Anoma（一种以意图为中心的架构，重新构想了交易的匹配和排序方式）以及 Skip Protocol（一个基于 Cosmos 的工具包，用于主权协议内的 MEV 管理）。我们将从交易排队/排序算法、MEV 缓解或提取机制、激励模型、合规性与中立性、技术架构（共识和密码学）以及开发进展等方面对它们进行审查。结构化的摘要和比较表将突出它们在追求公平性和减少 MEV 负外部性方面的优势和权衡。

Flashbots v2 (以太坊上的 MEV-Boost 和 BuilderNet)​

Flashbots v2 指的是以太坊转为权益证明 (Proof-of-Stake) 后当前的 Flashbots 生态系统，其核心是 MEV-Boost 和最近的 BuilderNet 等举措。Flashbots v2 建立在提议者/构建者分离 (Proposer/Builder Separation, PBS) 的范式之上，向一个竞争激烈的构建者市场开放区块构建，同时保护以太坊用户免受公共内存池的 MEV 攻击。

• 交易排序（排队与算法）： Flashbots MEV-Boost 引入了一个链下区块构建市场。验证者（提议者）通过一个中继 (relay) 将区块构建外包给专业的构建者，而不是在本地对交易进行排序。多个构建者竞争提供支付最高的区块，验证者盲签出价最高区块的区块头（一种 PBS 方法）。这种设计有效地用整个区块的密封投标拍卖取代了公共内存池的先到先得排序。构建者在内部确定交易顺序以最大化总收益（包括 MEV 机会），通常倾向于将具有盈利套利或清算的捆绑包放在区块的顶部。通过使用 MEV-Boost，以太坊避免了之前决定排序的混乱的优先 Gas 拍卖 (Priority Gas Auctions, PGAs)；MEV-Boost 将每个区块的排序集中到最具竞争力的构建者手中，而不是让用户和机器人在实时中通过 Gas 费竞价（从而加剧拥堵）。因此，交易队列由构建者私下管理，他们可以看到传入的捆绑包或交易，并为实现最优利润而进行排列。一个缺点是，这种利润驱动的排序本身并不能为用户强制执行“公平性”——例如，如果有利可图，构建者仍可能包含像三明治攻击这样的有毒订单流——但它确实通过受控拍卖而非临时的 Gas 战争来提取 MEV，从而优化了效率。最近的发展旨在使排序更加中立：例如，Flashbots 新的 BuilderNet（2024 年末启动）允许多个协作的构建者在可信执行环境中共享订单流并共同构建区块，引入了可验证的排序规则以提高公平性。这将区块排序从单一的中心化构建者转向一个去中心化的区块构建网络，其规则可以被审计以确保中立性。

• MEV 抑制与提取机制： Flashbots v2 主要促进了以一种更温和的形式提取 MEV，而不是消除它。最初的 Flashbots (v1) 系统在 2021 年允许搜索者将捆绑包（首选交易集）直接发送给矿工，这在提取 MEV 的同时抑制了有害的外部性（没有公开的抢先交易，没有因竞争导致的失败交易）。在 MEV-Boost 时代，MEV 由构建者通过捆绑有利可图的交易来提取，但负和竞争减少了：搜索者不再用竞争性交易和过高的 Gas 费来刷屏内存池，这缓解了网络拥堵和用户的过度费用。Flashbots v2 还为用户提供了 MEV 缓解工具：例如，Flashbots Protect RPC 允许用户私下将交易提交到中继，防止公共内存池的抢先交易（在交易被包含之前，没有人能看到或重新排序）。另一项举措 MEV-Share，让用户分享关于其交易的足够信息以吸引 MEV 竞价，同时为自己捕获一部分价值。然而，Flashbots v2 并没有“阻止”像三明治攻击或套利这样的 MEV——它将这些活动引导到一个高效的拍卖中，这可以说民主化了谁可以提取 MEV。最近，BuilderNet 的设计有一个明确的目标，即*“中和负和订单流游戏”并通过链上退款规则将 MEV 回馈给社区。BuilderNet 计算支付给交易订单流提供者（如钱包或 DApp）的退款，其金额与他们的交易产生的 MEV 成正比，重新分配了否则将成为构建者纯利润的价值。总而言之，Flashbots v2 最大化了 MEV 提取效率（确保区块中几乎所有可提取的价值都被实际捕获），同时引入措施来遏制最坏的外部性并将一些价值返还给用户。它没有强制执行公平排序（交易仍然按构建者利润排序），但通过私下提交、多方构建和退款，它在拍卖模型内尽可能地抑制了对用户的负面伤害*（如抢先交易的滑点和审查效应）。

• 经济激励结构： Flashbots v2 通过 PBS 拍卖协调了验证者、构建者和搜索者之间的激励。验证者通过外包区块生产而受益——他们只需接受最高出价并获得出价金额（除了共识奖励），这显著增加了流向验证者的 MEV 份额，相比于矿工没有此类拍卖的时代。构建者被激励通过寻找最有利可图的交易排序（通常结合搜索者策略）来超越竞争对手，他们保留支付验证者出价后剩余的任何 MEV 利润。实际上，竞争迫使构建者将大部分 MEV 支付给验证者（通常超过利润的 90%），只保留微薄的利润。搜索者（现在通过捆绑包或直接交易与构建者互动）仍然通过发现 MEV 机会（套利、清算等）来赚钱，但他们必须出让大部分利润来赢得包含——实际上，搜索者的利润通过构建者的出价转移给了验证者。这种竞争均衡最大化了总网络收入（有利于验证者/质押者），但挤压了个别搜索者的利润空间。因此，Flashbots v2 不鼓励独家交易：任何拥有私人 MEV 策略的搜索者或构建者都有动力通过公开中继进行竞价，以避免被 undercut，从而形成一个更开放的市场。BuilderNet 的引入为订单流发起方（如 DEX 或钱包）增加了激励——通过为他们交易创造的 MEV 提供退款，鼓励用户和应用将订单流发送到 BuilderNet 生态系统。这种机制使用户与系统保持一致：用户不再是对抗性的（用户 vs. MEV 提取者），而是分享 MEV，因此他们更愿意公平地参与拍卖。总的来说，Flashbots v2 的经济学倾向于区块构建中的合作而非竞争：验证者无风险地获得最大收入，构建者在执行质量上竞争，搜索者创新以寻找 MEV 但放弃大部分利润以赢得竞价，而用户则获得保护并可能获得回扣。

• 合规性与抗审查性： 在以太坊合并后，监管合规成为 Flashbots 的一个争议性问题。默认的 Flashbots 中继最初实施了 OFAC 制裁合规（审查某些交易，如 Tornado Cash）——导致 2022 年末约 80% 的以太坊区块是“OFAC 合规”的，并在社区中引发了中心化/审查的担忧。Flashbots v2 通过培育一个多中继生态系统来解决这个问题，验证者可以选择非审查的中继（例如 UltraSound、Agnostic）甚至运行自己的中继。Flashbots 在 2022 年中开源了其中继代码，以鼓励全球中继的竞争和透明度。此外，MEV-Boost v1.4 引入了最低出价设置等功能，以便提议者可以拒绝来自审查构建者的低出价并回退到本地区块，以牺牲一些利润来换取所有交易的包含。这个功能明确地为验证者提供了一种以较小成本提高以太坊抗审查性的方法。到 2024 年末，Flashbots 采取了进一步的措施，弃用了自己的中心化构建者，转而支持 BuilderNet——一个旨在*“不可审查和中立”的协作网络。BuilderNet 使用 TEE (Intel SGX) 来保持交易订单流的加密，并可验证地承诺一个排序规则*，这有助于防止个别构建者审查特定交易。由于多个参与者在安全区域内共同构建区块，任何单一方都难以在不被发现的情况下排除一笔交易。简而言之，Flashbots v2 已经从一个单一（且最初是审查的）中继演变为一个更去中心化的基础设施，具有开放参与和明确的中立性目标。合规性留给各个中继/构建者的政策（验证者可以选择），而不是由协议强制执行。其发展轨迹是朝着可信中立性：消除任何可能受到监管机构压力的 Flashbots 控制的瓶颈。Flashbots 已公开承诺将自己从中心化运营商的角色中移除，并长期致力于去中心化 MEV 供应链的各个方面。

• 技术架构与密码学： Flashbots v2 以链下和协议内混合的方式运作。核心拍卖 (MEV-Boost) 通过构建者和中继网络在链下进行，但它直接插入以太坊的共识：验证者运行一个边车客户端 (mev-boost)，该客户端使用标准化的 Builder API 与中继接口。在共识方面，以太坊仍然使用标准的 PoS (Casper/Hotstuff)——MEV-Boost 不改变 L1 共识规则；它只改变谁来组装区块。最初，Flashbots 拍卖需要信任中继和构建者不会窃取交易或进行审查——没有密码学保证（系统依赖于经济激励，即构建者必须交付与其出价相符的有效负载，否则他们将失去该时隙）。随着时间的推移，Flashbots v2 整合了更多的安全技术。通过 BuilderNet 引入可信执行环境 (TEE) 是一个显著的架构转变：构建者在 SGX 区域内运行，因此即使是构建者运营商也无法看到原始的交易订单流（防止他们泄露或抢先交易）。这些区域共同遵循一个协议来生产区块，这可以实现可验证的公平性（例如，证明交易是按照承诺的规则排序的，或者在包含之前没有未经授权的实体看到它们）。虽然使用了 SGX（一种基于硬件的方法），但 Flashbots 的研究也在探索纯密码学原语——例如，用于内存池隐私的门限加密和安全多方计算——以最终取代或补充 TEE，并进一步减少信任。Flashbots v2 的软件栈包括像 MEV-geth（现已过时） 和 基于 Rust 的构建者（例如 rbuilder） 这样的自定义客户端，并且它遵守以太坊的 builder-specs 以实现互操作性。总而言之，该架构是模块化的：一个由中继、构建者和现在的区域组成的网络，位于用户和以太坊提议者之间。它优先考虑性能（快速竞价、区块交付），并逐渐增加隐私和公平排序的密码学保证。没有引入新的共识算法；相反，Flashbots v2 与以太坊的共识协同工作，演进区块生产流程而不是共识规则。

• 发展路线图与里程碑： Flashbots 经历了迭代阶段的发展。Flashbots v1 (2020–2021) 涉及 MEV-geth 的启动和与矿工的首次链下捆绑包拍卖。到 2021 年中，超过 80% 的以太坊算力运行着 Flashbots 的 MEV-geth，证实了该方法的采用。Flashbots v2 (2022) 是在 The Merge 之前构思的：2021 年 11 月，Flashbots 发布了用于 PoS 以太坊的 MEV-Boost 架构。在以太坊切换到 PoS（2022 年 9 月 15 日）后，MEV-Boost 在几天内被激活，并迅速被大多数验证者采用。随后的里程碑包括开源中继（2022 年 8 月）和 Flashbots 的内部区块构建者（2022 年 11 月）以刺激竞争。2022 年末，Flashbots 还增加了专注于抗审查性和弹性的功能（例如，为提议者设置最低出价），并撰写了关于*“弹性的成本”的文章，以鼓励验证者有时优先考虑包含而不是利润。在整个 2023 年，改善构建者去中心化成为一个关键焦点：Flashbots 在 2024 年 7 月发布了*“rbuilder”**（一个高性能的 Rust 构建者）作为参考实现，以降低新构建者的门槛。最后，在 2024 年末，Flashbots 与合作伙伴（Beaverbuild、Nethermind）合作推出了 BuilderNet (alpha)。到 2024 年 12 月，Flashbots 关闭了其中心化构建者并将所有订单流迁移到 BuilderNet——这是迈向去中心化的重要一步。2025 年初，BuilderNet v1.2 发布，带来了安全性和入门流程的改进（包括可复现的区域构建）。这些里程碑标志着 Flashbots 从一个权宜的中心化解决方案向一个更开放、社区运营的协议的过渡。展望未来，Flashbots 正在与其下一代愿景 (SUAVE) 融合，以完全去中心化区块构建层并整合先进的隐私技术。从 Flashbots v2 中学到的许多教训（例如，对中立性、多链范围和用户包含 MEV 奖励的需求）直接为 SUAVE 路线图提供了信息。

SUAVE (Flashbots 的单一统一价值表达拍卖)​

SUAVE 是 Flashbots 雄心勃勃的下一步协议，设计为一个去中心化的、跨域的 MEV 市场和公平交易排序层。它旨在将内存池和区块构建与单个区块链解绑，并提供一个统一的平台，用户可以在此表达偏好，一个去中心化网络以最优方式执行交易，区块构建者以可信中立的方式为多条链生产区块。简而言之，SUAVE 寻求最大化总价值提取，同时将价值返还给用户并维护区块链的去中心化。Flashbots 在 2022 年末将 SUAVE 介绍为“MEV 的未来”，并从那时起一直在公开开发它。

• 排队与交易排序： 从高层次来看，SUAVE 作为一个独立的区块链网络运作，其他链可以将其用作即插即用的内存池和区块构建者。用户可以将他们的交易（或更普遍地，偏好 (preferences)）发送到 SUAVE 网络的内存池，而不是将交易排队在每条链的内存池中并由本地矿工或验证者排序。SUAVE 的内存池随后成为一个来自所有参与链的偏好的全球拍卖池。交易的排序通过这个拍卖和随后的执行优化来确定。具体来说，SUAVE 引入了偏好的概念：用户的提交不仅仅是针对一条链的原始交易，而是可以编码一个目标或有条件的交易（可能跨越多条链）以及用户愿意为实现该目标支付的出价。SUAVE 中的排序/排队算法有多个阶段：首先，用户将他们的偏好发布到 SUAVE 内存池（“通用偏好环境”），该环境私密且全球性地聚合所有订单。接下来，称为执行者 (executors) 的专业节点（类似于搜索者/求解器）监控这个内存池，并在一个最优执行市场中竞争以满足这些偏好。他们通过为交易找到匹配或最优执行顺序来有效地“排队”交易。最后，SUAV E通过一个去中心化区块构建层为每个连接的链产生区块输出：许多构建者（或作为构建者的 SUAVE 执行者）合作，使用从用户偏好中得出的（现在已优化的）交易顺序来构建区块。实际上，SUAVE 的排序是灵活且用户驱动的：用户可以指定条件，如“仅当价格 < X 时执行我的交易”，甚至可以表达一个抽象的意图（“在 1 分钟内以最佳汇率将代币 A 兑换为 B”），而不是一个严格的交易。系统将这些意图排队，直到执行者找到一个最优的排序或匹配（可能与其他意图批量处理）。因为 SUAVE 是区块链无关的，它可以协调跨链的排序（防止因不协调的独立内存池而错过跨链套利的情况）。本质上，SUAVE 实现了一个全球 MEV 拍卖：所有参与者共享一个排序层，该层根据聚合的偏好和出价来排序交易，而不是简单的按时间或 Gas 价格。这起到了公平竞争的作用——所有订单流都通过一个透明的队列（尽管为了隐私而加密，如下所述），而不是通过独家交易或私人内存池。SUAVE 的排序算法仍在完善中，但它很可能涉及隐私保护的批量拍卖和匹配算法，以便能够实现“公平”的结果（如最大化总剩余或用户最优价格），而不是纯粹的先到先得。值得注意的是，SUAVE 旨在防止任何单一行为者操纵排序：它是以太坊原生且 MEV 感知的，拥有一个隐私优先的加密内存池，可以防止任何中心化的控制点。总而言之，SUAVE 的队列是一个统一的订单流池，其排序由用户出价、执行者策略和（最终）密码学公平性约束的组合决定，而不是由区块提议者争夺优先权。

• MEV 抑制/提取机制： SUAVE 的理念是，如果以合作、去中心化的方式进行，MEV 可以为用户和网络安全带来好处。SUAVE 不是忽略 MEV 或让其集中在少数人手中，而是明确地揭示 MEV 机会并尽可能将价值返还给创造它的人（用户）。主要机制是订单流拍卖：每当用户的交易（偏好）具有 MEV——例如，它可以被 backrun 以获利——SUAVE 将在执行者（搜索者）之间进行拍卖，以获得执行该 MEV 机会的权利。搜索者（执行者）通过承诺将一部分利润作为支付返还给用户来进行竞价（这是用户在其偏好中的“出价”字段，支付给满足其偏好的人）。结果是竞争性的 MEV 提取，将收入推向用户而不是提取者。例如，如果一个用户的大额 DEX 交易创造了 100 美元的套利机会，SUAVE 上的搜索者可能会通过提供，比如说，90 美元作为回扣返还给用户，自己只保留 10 美元。这抑制了 MEV 的负面影响，如用户价值提取，并将 MEV 变成了一种用户福利（用户实际上获得了价格改善或回扣）。SUAVE 的设计还抑制了抢先交易和其他恶意 MEV：SUAVE 内存池中的交易可以保持加密直到区块正在构建（最初使用 SGX 区域，未来将转向门限密码学）。这意味着没有外部行为者可以看到待处理的交易来抢先交易；只有当收集到足够的交易并且区块最终确定时，它们才会被解密和执行，这在精神上类似于批量拍卖或加密内存池，消除了机器人的时间优先优势。此外，因为执行者跨多个偏好优化执行，SUAVE 可以消除低效竞争（比如两个机器人通过刷屏争夺同一个套利机会）。相反，SUAVE 通过拍卖选择最佳执行者，该执行者执行一次交易，结果惠及用户和网络。因此，SUAVE 充当了MEV 聚合器和**“仙女教母”：它不消除 MEV（有利可图的机会仍然被利用），但这些机会是在透明规则下实现的，并且收益主要分配给用户和验证者（而不是浪费在 Gas 费或延迟战争上）。通过统一内存池，SUAVE 还以用户友好的方式解决了跨域 MEV**——例如，以太坊上的 Uniswap 和 Arbitrum 上的 DEX 之间的套利可以被 SUAVE 执行者捕获，并将一部分支付给双方的用户，而不是被错过或需要一个中心化的套利者。重要的是，SUAVE 抑制了 MEV 的中心化力量：如果每个人都使用共同的拍卖，独家订单流交易（私人实体捕获 MEV）就变得不必要了。SUAVE 的最终愿景是减少有害的 MEV 提取（如导致滑点的三明治攻击），通过使其无利可图或退还滑点，并利用“好的 MEV”（套利、清算）来加强网络（通过收入共享和最优执行）。用 Flashbots 自己的话说，SUAVE 的目标是确保*“用户以最佳执行和最低费用进行交易”，同时“验证者获得最大收入”*——即，任何存在的 MEV 都以最符合用户利益的方式被提取。

• 经济激励结构： SUAVE 在 MEV 供应链中引入了新的角色和激励流。主要参与者是用户、执行者、区块构建者/验证者和SUAVE 网络运营商（SUAVE 链的验证者）。用户在他们的偏好中设置一个出价（支付），如果他们的条件得到满足，这笔款项将被支付。这个出价是执行者的胡萝卜：一个满足用户意图的执行者（例如，backrun 他们的交易以获得更好的价格）可以领取这个出价作为奖励。因此，用户直接为执行质量付费，就像发布悬赏一样。执行者（搜索者）有动力从 SUAVE 内存池中拾取用户偏好并进行优化，因为他们可以赚取用户的出价以及交易中固有的任何额外套利利润。执行者将竞争为用户提供最佳结果，因为用户可以设置他们的出价，使得只有当执行者实际达到预期结果时才支付（出价可以通过预言机与链上结果挂钩）。例如，一个用户可能会说：“我愿意支付 0.5 ETH 给任何执行这笔交易并使我至少获得 X 输出的人；否则，不支付。” 这使执行者的激励与用户的成功保持一致。SUAVE 验证者/构建者： SUAVE 链本身很可能是一个权益证明网络（设计待定），因此验证者（在 SUAVE 上生产区块）在 SUAVE 上赚取交易费（来自用户发布出价和其他操作）。由于 SUAVE 是一个 EVM 兼容的链，这些交易也可能有一个原生代币或 Gas 费系统。这些验证者还在排序跨域区块中扮演角色；然而，每条 L1 上的最终区块包含仍然由该 L1 的验证者完成。在许多情况下，SUAVE 将产生一个部分或完整的区块模板，以太坊或其他链的提议者可以采用。该构建者可能会向 SUAVE（或 SUAVE 的执行者）支付一部分 MEV。Flashbots 提到，SUAVE 验证者通过正常的网络费用获得激励，而执行者则通过出价获得激励。价值分配： SUAVE 的方法倾向于将价值推向边缘：用户捕获价值（通过更好的价格或直接退款），验证者捕获价值（通过增加的费用/出价）。理论上，如果 SUAVE 完成其使命，大部分 MEV 将要么返还给用户，要么用于补偿验证者保护网络，而不是集中在搜索者手中。Flashbots 本身已表示，它不打算从 SUAVE 中寻租，并且除了引导所需的费用外，不会收取任何分成——他们希望设计市场，而不是垄断它。另一个激励考虑是跨链构建者：SUAVE 允许区块构建者访问跨域 MEV，这意味着一条链上的构建者可以通过包含完成与另一条链套利的交易来赚取额外费用。这鼓励不同链的构建者/验证者都参与 SUAVE，因为选择退出意味着错失收入。本质上，SUAVE 的经济设计试图协调所有参与者加入共同的拍卖：用户因为他们获得更好的执行（可能还有 MEV 回扣），验证者因为他们获得最大收入，搜索者因为那里聚合了订单流。通过集中订单流，SUAVE 还获得了相对于任何孤立行为者的信息优势（所有偏好都在一个地方），这在经济上迫使每个人在 SUAVE 内部合作而不是脱离。总而言之，SUAVE 的激励促进了一个良性循环：更多的订单流 → 更好的组合 MEV 机会 → 更高的用户/验证者出价 → 更多的订单流。这与过去的零和竞争和独家交易形成对比，旨在实现*“合作竞争”，其中 MEV 是一个共同增长和分配的价值*。

• 合规性与监管考虑： SUAVE 的构建以可信中立性和抗审查性为核心原则。从设计上讲，SUAVE 移除了中心化的中介——没有单一的内存池或单一的构建者可以被攻击或监管。SUAVE 中的交易（偏好）可以完全加密和私密，直到它们被执行，使用安全区域并最终采用密码学技术。这意味着在交易内容层面的审查是不切实际的，因为验证者/构建者在最终确定顺序之前甚至无法读取交易细节。SUAVE 基本上强制采用一种*“不信任，但验证”的方法：参与者不需要信任某个实体不进行审查，因为系统架构本身（去中心化网络 + 加密）确保每个人的偏好都被公平地包含。此外，SUAVE 旨在成为一个开放、无需许可的网络——Flashbots 明确邀请所有方（用户、搜索者、钱包、其他区块链）参与。其设计中没有 KYC 或权限门控。这可能会引起监管机构的疑问（例如，该协议可能促进对受制裁交易的 MEV 提取），但因为 SUAVE 只是一个去中心化平台，执法将很困难，类似于试图监管区块链的内存池。SUAVE 对隐私的关注（通过 SGX 和后来的密码学）也保护了用户数据和订单流免受不必要的监控，这对用户安全是积极的，但可能与监管机构对透明度的期望相冲突。另一方面，SUAVE 的方法可以被视为更公平且符合开放市场精神：通过创造一个公平的竞争环境并将价值返还给用户，它减少了可能引起监管愤怒的 MEV 的剥削性方面（如未经用户同意的 backrunning）。SUAVE 还可以帮助消除不受监管的暗池*——监管机构可能担心 MEV 的一个原因是独家订单流销售（类似于内幕交易）。SUAVE 用一个透明的公开拍卖取代了这些，这可以说是一个更合规的市场结构。在明确的合规功能方面，SUAVE 可以允许多种排序策略：例如，社区或司法管辖区可以部署他们自己的具有某些过滤器或偏好的执行者。然而，基线是 SUAVE 将努力做到最大限度的中立：“消除任何中心化的控制点，包括 Flashbots”，并避免在协议层面嵌入任何政策决定。Flashbots 强调，随着 SUAVE 的成熟，它本身不会控制 SUAVE 的市场——这意味着没有中央的紧急开关或审查切换。SUAVE 的治理（如果有的话）尚未公开定义，但可以预期它将涉及更广泛的社区，可能还有一个代币，而不是一个公司的法令。总而言之，SUAVE 旨在与去中心化原则保持一致，这在本质上抵制了某些监管控制（审查），同时通过使 MEV 提取更公平和透明，可能缓解了一些监管担忧。

• 技术架构（共识与密码学）： SUAVE 将运行自己的区块链环境——至少在初期是这样。它被描述为一个专为偏好和 MEV 设计的 EVM 兼容链。该架构有三个主要组成部分：（1）通用偏好环境（SUAVE 链 + 内存池，偏好在此发布和聚合），（2）执行市场（链下或链上执行者解决/优化偏好，类似于一个去中心化的“订单匹配引擎”），以及（3）去中心化区块构建（一个由 SUAVE 参与者组成的网络，为各种域组装区块）。在其核心，SUAVE 的共识很可能是一个权益证明 BFT 共识（类似于以太坊或 Cosmos）来运行 SUAVE 链本身——尽管 SUAVE 是成为一个 L1、一个以太坊 L2，还是一套“再质押”合约仍在决定中。一种可能性是，SUAVE 可以作为一个layer-2 或侧链开始，使用以太坊来获得最终性，或者利用现有的验证者集。安全模型待定，但讨论已包括使其成为以太坊 L3 或 Cosmos 链。在密码学方面，SUAVE 在其早期路线图中严重依赖可信硬件和加密。SUAVE Centauri 阶段实现了一个*“隐私感知的订单流拍卖”，其中 Flashbots（中心化地）操作 SGX 区域以保持搜索者和用户订单流的私密性。在 SUAVE Andromeda 中，他们计划使用基于 SGX 的拍卖和区块构建，而无需信任 Flashbots（区域提供机密性，因此即使 Flashbots 也无法窥视）。到 SUAVE Helios，目标是拥有一个基于 SGX 的去中心化构建网络——意味着许多独立的方运行区域，共同构建区块，实现隐私和去中心化。长期来看，Flashbots 正在研究自定义安全区域和密码学替代品*，如门限解密和多方计算，以减少对英特尔 SGX 的依赖。例如，他们可能会使用一个门限加密方案，其中 SUAVE 的验证者共同持有一个密钥，仅在排序决定后才解密交易（确保没有人可以抢先交易）。这个概念类似于 Anoma 的 Ferveo 或其他“通过门限加密实现公平排序”的想法。此外，SUAVE 将用户偏好视为其链上的智能合约。用户的偏好可能包含一个有效性谓词和一个支付条件——这本质上是一段代码，表示“如果在链 Y 上实现了 X 结果，则向执行者 Z 支付这个金额”。SUAVE 链需要处理预言机和跨链验证，以了解偏好何时被满足（例如，读取以太坊状态以查看交换是否发生）。这意味着 SUAVE 的架构将涉及连接链的链上轻客户端或预言机系统，以及可能原子化的跨链结算（以确保，例如，执行者可以在以太坊和 Arbitrum 上执行并原子化地领取出价）。SUAVE 计划具有高度的可扩展性：因为它是 EVM 兼容的，任意合约（SUAVE 原生的“偏好”甚至普通的 dapps）都可以在其上运行，尽管其意图是使其专注于订单流协调。在共识方面，SUAVE 可能会通过成为一个以意图为中心的链而不是以交易为中心的链来进行创新，但最终它必须像任何链一样对消息（偏好）进行排序并生产区块。可以想象 SUAVE 采用一种为吞吐量和低延迟最终性优化的共识算法，因为它将位于许多链的交易关键路径上。也许可以使用 Tendermint 风格的即时最终性甚至基于 DAG 的共识来快速确认偏好。无论如何，SUAVE 的显著特点在于交易层，而不是共识层：使用隐私技术（SGX、门限加密）进行排序，跨域通信，以及内置于协议中的智能订单路由逻辑。这使其成为现有区块链之上的*“元层”。技术上，每个参与的链都需要在某种程度上信任 SUAVE 的输出（例如，以太坊提议者需要接受一个 SUAVE 构建的区块或包含 SUAVE 的建议）。Flashbots 已表示 SUAVE 将逐步引入并选择性加入*——域可以选择为其区块采用 SUAVE 排序。如果被广泛采用，SUAVE 可能成为 Web3 的事实上的MEV 感知交易路由网络。总而言之，SUAVE 的架构是区块链和链下拍卖的结合：一个用于协调的专业链，与执行者之间的链下安全计算相结合，所有这些都由公平和隐私的密码学保证所锚定。

• 发展路线图与里程碑： Flashbots 将 SUAVE 的路线图分为三个主要里程碑，以星系命名：Centauri、Andromeda 和 Helios。Centauri（第一阶段，2023 年开发中）专注于构建一个中心化但保护隐私的订单流拍卖。在此阶段，Flashbots 运行拍卖服务（可能在 SGX 中），允许搜索者竞价以 backrun 用户交易，私下将 MEV 返还给用户。它还包括启动一个 SUAVE devnet 进行早期测试。确实，在 2023 年 8 月，Flashbots 开源了一个早期的 SUAVE 客户端（suave-geth）并启动了 Toliman，这是第一个公共的 SUAVE 测试网。该测试网已用于实验偏好表达和基本的拍卖逻辑。Andromeda（下一阶段）将推出第一个 SUAVE 主网。在这里，用户将能够在实时网络上表达偏好，并且执行市场将运作（执行者满足意图）。Andromeda 还以更分布式的方式引入了基于 SGX 的拍卖和区块构建——消除了信任 Flashbots 作为运营商的需要，并使系统对搜索者和构建者真正无需许可。此阶段的一个可交付成果是使用 SGX 加密订单流，使得即使区块构建者也无法窥视但仍能构建区块（即“开放但私密”的订单流）。Helios 是雄心勃勃的第三阶段，SUAVE 在此实现完全的去中心化和跨链功能。在 Helios 中，一个在 SGX 中的去中心化构建者网络协作生产区块（没有单一构建者主导）。此外，SUAVE 将“接入第二个域”超越以太坊——意味着它将处理至少两条链的 MEV，展示跨链 MEV 拍卖。此外，跨域 MEV 的表达和执行将启用（用户可以发布真正的多链意图并使其原子化执行）。在 Helios 之后，Flashbots 预计将探索自定义硬件和先进的密码学（如 zk-proofs 或 MPC）以进一步加强信任保证。迄今为止的关键更新和里程碑： 2022 年 11 月——SUAVE 宣布；2023 年 8 月——第一个 SUAVE 代码发布和测试网 (Toliman)；2024 年持续进行——Centauri 阶段的订单流拍卖正在运行（Flashbots 暗示这正在一个封闭环境中与用户交易进行测试）。一个显著的里程碑将是 SUAVE 主网（Andromeda）的启动，截至 2025 年中，这已在望。Flashbots 已承诺在开放中构建 SUAVE 并邀请整个生态系统的合作。这反映在研究和论坛讨论中，例如更新 SUAVE 设计演变的“Stargazing”系列帖子。SUAVE 的最终目标是成为一个社区拥有的基础设施——所有加密货币的“去中心化排序层”。实现这一点将标志着争取公平排序斗争中的一个重要里程碑：如果 SUAVE 成功，MEV 将不再是一个黑暗森林，而是一个透明、共享的价值来源，并且没有单一的链需要独自承受 MEV 的中心化效应。

Anoma (以意图为中心的公平交易对手发现架构)​

Anoma 是一种截然不同的实现公平排序和 MEV 缓解的方法——它是一整套基于意图的区块链基础设施架构。Anoma 不是在现有链上附加一个拍卖机制，而是从根本上重新思考了交易范式。在 Anoma 中，用户不广播具体的交易；他们广播意图 (intents)——声明他们期望的最终状态——然后网络本身发现交易对手并形成满足这些意图的交易。通过在协议层面整合交易对手发现、公平排序和隐私，Anoma 旨在几乎消除某些形式的 MEV（如抢先交易）并实现**“无抢先交易”**的去中心化交易和结算。Anoma 更像是一个框架而不是单一的链：任何区块链都可以通过采用其意图 gossip 和匹配架构成为 Anoma 的一个“分形实例”。在本次讨论中，我们关注 Anoma 的第一个实现（有时称为 Anoma L1）及其核心协议特性，因为它们与公平性和 MEV 相关。

• 排队与交易排序： Anoma 抛弃了传统的交易内存池；取而代之的是一个意图的 gossip 网络。用户广播一个意图，例如“我想用 100 DAI 换取至少 1 ETH”或“我想以最佳利率抵押借款”。这些意图是部分订单——它们不指定确切的执行路径，只指定期望的结果和约束。所有意图都在网络中 gossip 并被收集。现在，Anoma 中的排序分为两个阶段：（1）交易对手发现/匹配，和（2）具有公平排序的交易执行。 在第一阶段，称为求解器 (solvers) 的专业节点持续监控意图池，并试图找到能够相互补充以形成有效交易的意图集。例如，如果 Alice 打算用 DAI 换 ETH，而 Bob 打算用 ETH 换 DAI，求解器可以将他们匹配。如果多个意图兼容（就像一个买卖盘的订单簿），求解器可以找到一个最优的匹配或清算价格。重要的是，这发生在求解器网络的链下——实际上是一种算法配对。一旦一个求解器（或一组求解器）构建了一个完整的交易（或一组交易）来满足某些意图，他们就将其提交到链上执行。这就是第二阶段的用武之地：Anoma 的共识随后将对这些求解器提交的交易进行排序并放入区块。然而，Anoma 的共识被设计为顺序公平的：它使用密码学技术（门限加密）来确保交易的排序不受其内容或精确提交时间的影响。具体来说，Anoma 计划在内存池层面使用 Ferveo，一个门限加密方案。其工作方式是：求解器使用验证者的集体公钥加密他们想要提议的交易。验证者将这些加密的交易包含在区块中，而不知道它们的细节。只有当一笔交易在区块中最终确定后，验证者才集体解密它（通过每个验证者贡献一部分解密密钥）。这确保了没有验证者可以根据交易内容选择性地抢先交易或重新排序——他们是在盲目地承诺一个顺序。共识算法实际上以一种更接近首次看到或批量处理的方式对交易（实际上是意图）进行排序，因为给定“批次”（区块）中的所有交易都是加密的并同时揭示。实际上，Anoma 可以为某些应用实现批量拍卖：例如，一个交易意图可以在 N 个区块内收集（保持加密），然后在 N 个区块后一起解密并由求解器在一个批次中匹配。这防止了快速行动者看到他人的订单并在该批次内做出反应——这对公平性是一个巨大的优势（这项技术受到频繁批量拍卖的启发，并被提议用于消除高频交易的优势）。此外，Anoma 的有效性谓词（应用级智能合约）可以对排序结果强制执行公平性约束。例如，一个 Anoma DEX 应用可能有一个规则：“一个批次中的所有交易都获得相同的清算价格，并且求解器不能插入额外的交易来利用用户”。因为这些规则是状态有效性的一部分，任何包含不公平匹配的区块（比如一个求解器试图以更好的价格偷偷插入自己的交易）都将是无效的并被验证者拒绝。总而言之，Anoma 中的排序是先匹配后加密+排序：意图在概念上排队，直到求解器形成一个交易，然后该交易由一个公平排序共识进行排序（防止典型的 MEV）。实际上没有内存池竞赛，因为用户的意图不是直接在 Gas 价格或时间优先上竞争。相反，竞争在于求解器找到匹配，然后这些匹配以一种没有人可以在传输过程中改变顺序或拦截它们的方式执行。这种架构有望中和许多 MEV 向量——没有抢先交易一个意图的概念，因为意图在求解器组装它们之前是不可操作的，而到那时它们已经被加密到区块中了。这是一种根本不同的排队模型，旨在消除基于时间的优先权利用。

• MEV 抑制/提取机制： Anoma 的设计旨在通过构造最小化“坏 MEV”。通过批量求解和门限加密来解决交易，像三明治攻击这样的典型 MEV 攻击是不可能的——没有人能看到一个意图并在其之前插入自己的意图，因为意图不是存在于透明内存池中的交易。求解器只在插入机会过去后（由于加密和批量处理）输出最终匹配的交易。在一个基于 Anoma 的 DEX 中，用户不会被传统意义上的抢先交易或 backrun，因为一个批次中的所有交易都以统一的价格一起执行（防止攻击者利用它们之间的价格变化）。这基本上抑制了像 DEX 套利或三明治攻击这样的掠夺性 MEV；本应被机器人拿走的价值被用户保留了（他们得到了一个公平的价格）。Anoma 对套利的处理方式也值得注意：在许多情况下，如果多个意图创造了一个套利机会，匹配它们的求解器会将该利润纳入匹配中（例如，匹配不同的价格并净赚利润）。但由于多个求解器可以竞争提供最佳匹配，竞争可以迫使求解器将大部分优势以更好的成交条件返还给用户。例如，如果一个用户想以价格 A 出售，另一个用户想以价格 B 购买（B > A 意味着存在差价），求解器可以以一个中间价格满足两者并捕获差价作为利润——但如果另一个求解器为用户提供一个更接近彼此的价格（留下更少的利润），它将赢得这个意图。因此，求解器通过竞争来减少 MEV 利润以惠及用户，类似于 Flashbots 中的搜索者通过费用竞争。不同之处在于，这是通过意图匹配算法实现的，而不是通过 Gas 竞价。Anoma 中可能仍然存在“提取的 MEV”，但它可能仅限于求解器为其服务赚取的适度费用。值得注意的是，Anoma 期望大部分订单流被协议或应用逻辑内部化。在某些情况下，这意味着本应是 MEV 机会的东西变成了正常的协议费用。例如，Anoma 的第一个分形实例 (Namada) 实现了一个链上联合曲线 AMM；该 AMM 上的套利由 AMM 的机制（如内置的再平衡器）捕获，而不是由外部套利者捕获。另一个例子：一个提供高利率的借贷意图可以与一个借款意图匹配；如果抵押品下降，不需要第三方清算人，因为意图本身可以处理再平衡，或者协议可以以公平价格自动清算。通过剔除第三方提取者，Anoma 减少了链下 MEV 提取的普遍性。此外，Anoma 强调隐私（通过 Taiga 子系统的 ZK 电路）。用户可以选择将其意图部分或完全屏蔽（例如，隐藏金额或资产类型）。这进一步抑制了 MEV：如果一个大订单的细节被隐藏，没有人可以针对它进行价值提取。只有在匹配和执行后，细节才可能浮现，而那时已经太晚了。总而言之，Anoma 的机制主要是关于预防 MEV 而不是提取它：通过批量处理交易、加密内存池和将经济对齐融入匹配中，它试图确保几乎没有恶意套利或抢先交易的机会。必要的 MEV（如平衡市场价格的套利）由求解器或协议逻辑以信任最小化的方式处理。可以说 Anoma 旨在实现*“MEV 最小化”*，力求达到每个用户都能立即获得完美交易对手且无信息泄露的结果。在促进这一过程中提取的任何价值（求解器的奖励）类似于一笔小额服务费，而不是利用不对称性获得的意外之财。

• 经济激励结构： 在 Anoma 中，求解器扮演着类似于媒人和区块构建者的角色。他们承担成本（计算，可能需要发布抵押品）来寻找意图匹配，当他们成功提出被包含的交易时，他们会得到奖励。求解器可以通过几种方式赚钱：他们可能会在他们构建的交易中收取费用或差价（例如，给用户稍差的条款并保留差额，类似于 DEX 聚合器可能会收取少量费用）。或者，某些意图可能明确包含对求解器的奖励（比如“我愿意支付高达 0.01 ETH 来完成这件事”）。确切的补偿模型是灵活的，但关键是求解器之间存在竞争。如果一个求解器试图收取过高的费用，另一个可以提出一个具有更好用户结果的解决方案并赢得包含。这种竞争动态旨在控制求解器的利润并使其与提供价值保持一致。验证者（区块生产者）： Anoma 验证者运行共识，对交易进行排序和执行。他们像任何区块链一样，通过区块奖励和费用获得激励。值得注意的是，如果意图在多个用户之间匹配，产生的交易可能有多个费用来源（每个用户可能贡献一笔费用或一部分资产）。Anoma 的费用模型可能允许费用分割，但通常验证者将获得处理交易的标准 Gas 费。在未来的阶段，Anoma 计划一个**“按需共识”和一个原生代币。其想法是，可以存在许多 Anoma 实例（或分片），其中一些可以为特定任务临时启动（为特定应用需求的“临时共识”）。代币可能会用于质押和保护这些实例。这里的激励确保网络有足够的验证者来可靠地处理所有匹配的交易，并且他们在门限解密过程中诚实行事（如果他们试图提前解密或审查，可能会有削减条件）。用户： Anoma 中的用户可能节省金钱并获得更好的结果**，而不是隐式地支付 MEV。例如，他们可能持续获得比传统链上更好的交易价格，这意味着价值留在了他们手中。在某些情况下，用户也可能支付明确的费用来激励求解器，特别是对于复杂的意图或当他们希望更快匹配时。但由于用户可以表达意图而无需指定如何执行，他们将繁重的工作交给了求解器，并且只有在值得的情况下才付费。还有一个概念是**“意图所有者可以定义自己的安全/性能权衡”——例如，一个用户可以说“我愿意等待更长时间以获得更好的价格”或“我愿意支付更多以获得即时执行”。这种灵活性让用户自己决定向求解器或验证者提供多少，使经济激励与他们的需求保持一致。MEV 重新分配： 如果确实发生了任何 MEV（如跨链套利等），Anoma 架构可以允许将其捕获到系统中。例如，多个 Anoma 分片或实例可以协调以结算一个原子化的多链套利，利润可以被共享或销毁（取决于设计），而不是让外部套利者独吞。总的来说，因为 Anoma 赋予应用对交易流的控制权，所以在应用层面实现协议拥有的 MEV** 策略（类似于 Skip 的理念）是可能的。例如，Anoma 上的一个 DeFi 应用可以自动将所有用户交易路由到一个协议内求解器，该求解器保证最佳执行并将任何额外利润与用户或流动性提供者共享。净效应是第三方 MEV 提取者被去中介化。经济上，这对诚实的参与者（用户、LP 等）是正和的，但它可能会减少经典搜索者的机会。然而，新的角色如专业求解器（可能一个专注于 NFT 匹配，另一个专注于外汇掉期等）将会出现。这些求解器类似于今天的 MEV 搜索者，但他们在系统规则内运作，并且由于竞争和协议约束，利润率可能没有那么疯狂。最后，Anoma 基金会的愿景暗示 Anoma 将成为一个公共产品基础设施。将会有一个原生代币，大概是 ANOMA，它可能通过费用捕获价值或用于质押。可以预见，代币激励（通胀奖励等）将用于验证者，甚至可能用于求解器以引导活动。在撰写本文时，关于代币经济学的细节尚未最终确定，但路线图确认Anoma 代币和原生按需共识计划在未来阶段推出。总而言之，Anoma 的激励模型鼓励合作行为：求解器通过帮助用户得到他们想要的来赚钱，而不是通过利用他们；验证者通过保护网络和公平排序来赚钱；用户主要通过向求解器或支付费用放弃一些 MEV 来“支付”，但理想情况下远少于他们在其他系统中会损失的隐性 MEV。

• 合规性与中立性： Anoma 作为一个框架，而非单一网络，可以以多种方式实例化——有些可能是许可的，但旗舰的 Anoma L1 和类似实例旨在成为无需许可和隐私增强的。通过整合重度隐私功能（如在 Taiga 中使用零知识证明的屏蔽意图），Anoma 与金融隐私是一项权利的观点保持一致。这可能使其与某些要求交易公开可见的监管制度相冲突。然而，Anoma 的设计也可能避免某些监管陷阱。例如，如果抢先交易和不公平的订单选择被消除，市场操纵的担忧就得到了缓解——监管机构可能会欣赏用户没有被内部人员系统性地利用。此外，“用户定义的安全模型”的概念意味着用户或社区可以选择不同的信任假设。潜在地，一个受监管的应用可以建立在 Anoma 之上，其中，比如说，求解器或某些验证者子集是经过 KYC 的实体，确保该特定意图域的合规性。Anoma 作为基础层不会对每个人强制执行 KYC，但如果应用需要，可以实现有效性谓词，要求（例如）对某些交易提供资格证明（如非受制裁地址的证明，或凭证检查）。该架构足够灵活，可以在应用层面支持合规性，而不会损害基础层的中立性。关于审查：Anoma 的门限加密意味着即使验证者想审查，他们也无法针对特定的意图，因为他们看不到明文。他们唯一能做的就是拒绝包含来自某些求解器或用户的加密交易，但这将是显而易见的（如果任意为之，则违反协议规则）。预期共识规则将不鼓励审查——例如，如果一个区块不包含上一批次所有可用的解密意图，它可能被视为无效或不那么可取。无论如何，验证者的去中心化和有效载荷的加密性质共同确保了高度的抗审查性。关于中立性：Anoma 旨在成为一个不受任何单一实体控制的通用平台。研究和开发由 Heliax（Anoma 和 Namada 背后的团队）牵头，但一旦上线，Anoma 网络将由社区运营。很可能会有链上治理用于升级等，这可能会引发合规问题（例如，政府是否可以颠覆治理来改变规则？），但这是一个普遍的区块链问题。一个有趣的与合规相关的特性是Anoma 支持多个并行实例——这意味着可以有一个为某些资产类型或司法管辖区隔离的意图池或分片。这并非明确为了监管，但它可以允许，例如，一个 CBDC 意图池，其中只有授权的银行运行求解器，与一个自由的 DeFi 池共存。该架构的模块化提供了在需要时进行隔离的灵活性，同时仍然允许通过意图桥接实现互操作性。最后，在法律兼容性方面，Anoma 的整个意图概念可能会避免一些困扰传统加密货币的分类：由于意图在匹配之前不是一个有约束力的交易，可以说用户保持了更多的控制权（这就像在交易所发布一个订单，这有更清晰的法律先例，而不是直接执行一笔交易）。这可能有助于处理税务等问题（系统可能可以提供一个多步交易的统一收据，而不是许多笔交易）——尽管这是推测性的。总的来说，Anoma 优先考虑去中心化、隐私和用户自主权，这在历史上可能与监管期望相冲突，但其在公平性和透明度方面的收益可能会赢得青睐。它基本上将传统金融匹配引擎的复杂性带到了链上，但没有中心化的运营商。如果监管机构理解了这种模式，他们可能会认为它是一个比内存池的自由放任更有序、更公平的市场结构。

• 技术架构（共识与密码学）： Anoma 的架构很复杂，包括几个组件：Typhon（网络、内存池、共识、执行）和 Taiga（零知识隐私层）。Typhon 的核心是意图 gossip 层和一种新颖的共识+匹配结合方法。Anoma 的共识协议在典型的 BFT 共识之上扩展了**“有效性谓词”和“订单匹配证明”的概念。基本上，Anoma 中的每个应用都可以定义一个必须满足的有效性谓词才能使交易有效（可以把它想象成在区块层面而非仅仅是交易层面应用的智能合约条件）。这允许强制执行批量拍卖清算价格等属性，如前所述。共识算法本身很可能建立在 Tendermint 或 HotStuff 风格的 BFT 之上（因为 Anoma 属于 Cosmos 领域并支持 IBC）。事实上，Anoma 的初始测试网（2021 年的 Feigenbaum）和 Namada 使用了带有修改的 Tendermint 风格共识。一个主要的修改是在内存池流程中集成了门限加密 (Ferveo)。通常，Tendermint 选择一个提议者来对交易进行排序。在 Anoma 中，提议者将对加密的意图/交易进行排序。Ferveo 的工作方式可能是让验证者定期就一个门限公钥达成一致，求解器提交的每个意图都用该密钥加密。在区块提议期间，所有加密的交易都被包含；提议后，验证者运行一个协议来解密它们（也许下一个区块包含解密的输出或类似的方案）。这为共识增加了一个阶段，但确保了顺序的公平性。在密码学上，这使用了分布式密钥生成和门限解密**（因此它依赖于至少 2/3 的验证者是诚实的，不会泄露或提前解密数据的假设）。在隐私方面，Taiga 提供了zkSNARK 或 zk-STARK 证明，允许意图保持部分或完全屏蔽。例如，一个用户可以提交一个交换意图而不透露资产类型或数量；他们提供一个 ZK 证明，证明他们有足够的余额并且如果匹配，交易将是有效的，而无需透露具体细节。这类似于 Zcash 中屏蔽交易的工作方式，但扩展到了意图。提到了递归证明的使用，意味着一个交易的多个步骤（或多个意图）可以在一个简洁的证明中被证明，以提高效率。Taiga 和 Typhon 的相互作用意味着一些求解器和验证者可能在密文或承诺上操作，而不是明文值。例如，一个求解器可能会匹配以机密方式表达的意图，解决一个承诺方程。这是前沿的密码学，超出了大多数当前区块链所做的。另一个关键部分是IBC 集成：Anoma 实例可以通过跨链通信协议与其他链（特别是 Cosmos 链）通信。这意味着 Anoma 上的一个意图可能可以触发另一条链上的一个动作（通过 IBC 消息）或消费另一条链的状态数据。Anoma 路线图中的主网第一阶段特别提到了在以太坊和 rollups 上的一个“适配器”，以允许 Anoma 意图利用 EVM 流动性。很可能，一个 Anoma 求解器可以构建一个交易，比如说，使用以太坊上的 Uniswap，通过创建一个意图，当匹配时向以太坊发送一个消息来执行一个交换（可能通过一个中继器或类似 IBC 桥的东西）。共识必须确保原子性：据推测，Anoma 的输出可能像一个跨越多个链的单一交易（类似于在链 A 上启动一个交易并期望在链 B 上得到一个结果）。实现原子化的跨链结算是困难的；可能 Anoma 将从一次在一个链上结算开始（第一阶段专注于以太坊生态系统，可能意味着 Anoma 意图将一次性结算到以太坊 L1 或 L2s 上）。之后，“Chimera 链”和按需共识可能允许自定义侧链启动来处理特定的跨链匹配。在性能方面，Anoma 的方法可能计算密集度更高（求解器解决 NP-hard 匹配问题，验证者进行繁重的密码学操作）。但权衡是用户体验的大幅改善（没有失败的交易，更好的价格等）。Anoma 的开发需要几乎从头开始构建这些新颖的组件：Heliax 一直在创建 Juvix，一种用于编写有效性谓词和意图的新语言，以及大量的研究（Anoma 网站上的一些参考文献详细讨论了这些概念）。主要里程碑：Anoma 的第一个公共测试网 Feigenbaum 于 2021 年 11 月启动，作为基本意图 gossip 的演示。随后，Heliax 将重点转移到启动 Namada（一个专注于隐私的 L1，可以看作是 Anoma 的一个专注于资产转移的实例）——Namada 于 2023 年上线，并包括屏蔽转账和用于其内存池的 Ferveo 门限加密等功能。这在一个更窄的用例上展示了该技术的实际应用。与此同时，Anoma 的完整愿景测试网已分阶段推出（社区中也提到了“2023 年夏季测试网”）。路线图表明第一阶段主网将整合以太坊，第二阶段增加更多链和先进的密码学，最终原生共识和代币将出现。“共识和代币在未来阶段”的分离表明，最初的 Anoma 主网可能依赖于以太坊（例如，利用以太坊的安全性或现有代币，而不是从第一天起就有自己的代币）。可能他们会启动一个 L2 或侧链，将数据发布到以太坊。然后稍后启动他们自己的 PoS 网络和一个代币。这种分阶段的方法很有趣——它可能是为了降低采用门槛（使用以太坊上现有的资本，而不是最初就发行一个新币）。总之，Anoma 的架构是新颖而全面的：它将密码学公平性（门限加密、ZK 证明）与新的交易范式（基于意图的匹配）和跨链能力相结合。这可以说是在协议层面根除传统 MEV 的最大胆尝试，通过做任何传统链都做不到的事情：内置公平的匹配引擎。复杂性很高，但如果成功，Anoma 链可以为用户提供接近中心化交易所执行保证的去中心化设置，这是区块链用户体验和公平性的圣杯。

Skip Protocol (Cosmos 主权 MEV 控制与公平排序工具包)​

Skip Protocol 是 Cosmos 生态系统中领先的 MEV 解决方案，专注于为每个区块链（“应用链”）提供工具，以根据自己的条款管理交易排序和 MEV 捕获。与提出跨网络系统的 Flashbots 或 Anoma 不同，Skip 与 Cosmos 的主权哲学保持一致：每个链都可以集成 Skip 的模块来强制执行自定义的公平排序规则，运行协议内区块空间拍卖，并为链的利益相关者或用户捕获 MEV。Skip 可以被认为是一套Cosmos SDK 模块和基础设施，它们共同实现了协议拥有的区块构建 (Protocol-Owned Blockbuilding, POB) 和灵活的交易排序。它已被 Osmosis、Juno、Terra 等 Cosmos 链采用，并且还与 dYdX 即将推出的链等项目合作进行 MEV 缓解。关键要素包括用于优先交易的链上拍卖机制、共识级别的交易排序逻辑以及用于回收 MEV（“好的 MEV”）以利于协议的应用内机制。

• 交易排队与排序算法： 在一个典型的 Cosmos 链（使用 Tendermint/BFT 共识）中，内存池大致按费用和到达时间对交易进行排序，区块提议者在创建区块时可以选择任何排序（除了包含有效交易外没有算法约束）。Skip 通过引入共识强制的排序规则和多通道内存池来改变这一点。利用 Cosmos 新的 ABCI++ 接口（它允许自定义区块提议和处理），Skip 的协议拥有的构建者 (POB) 模块可以将区块划分为具有不同排序策略的独立通道。例如，一个通道可以是区块顶部拍卖通道，其中出价最高的交易（可能来自套利机器人或紧急交易）以固定顺序首先放置在区块中，另一个通道可以是用于普通用户交易的免费通道，还有一个默认通道用于带费用的正常交易。Skip 模块的 BlockBuster 组件允许开发者以模块化的方式定义这些通道及其排序逻辑。至关重要的是，这些规则由所有验证者强制执行：当一个提议者构建一个区块时，其他验证者将验证该区块的交易是否遵守约定的排序规则（通过 ProcessProposal ABCI 检查）。如果不遵守，他们可以拒绝该区块。这意味着即使是一个恶意的或追求利润的提议者也不能偏离（例如，不能在赢得拍卖的竞标者之前偷偷插入自己的抢先交易，因为那将违反排序规则）。Skip 启用的一些排序规则示例：(a) 按 Gas 价格（费用）降序排序交易——确保费用最高的交易总是获得优先权。这正式化了一个公平的“付费优先”方案，而不是随机或基于时间的。(b) 在任何交易之前必须至少包含一个预言机价格更新交易——确保数据源被更新，这防止了提议者可能忽略预言机更新以利用过时价格的情况。(c) 限制区块顶部的特殊交易数量——例如，只有一个赢得拍卖的捆绑包可以占据最顶部，以防止许多小的 MEV 抓取刷屏。(d) 不允许违反状态属性的交易——Skip 允许有状态的排序规则，比如“构建区块后，确保没有 DEX 交易以比它在区块末尾时更差的价格执行”（一种强制执行没有发生三明治攻击的方法）。描述的一个具体规则是*“所有 DEX 的零抢先交易条件”，这可能意味着如果任何交易会受到后续交易的影响，表明存在抢先交易，则该区块无效。这是强大的：它基本上是将公平性作为区块有效性的一部分。Cosmos 链可以实现这样的规则，因为它们控制着自己的完整技术栈。Skip 的框架通过 SDK 中的 AuctionDecorator 提供了一种结构化的方式来实现这一点，它可以根据配置的规则检查每个交易。此外，Skip 提供了内存池增强：节点的内存池可以提前模拟区块，过滤掉失败的交易等，以帮助提议者有效地遵守规则。例如，如果一个区块的拍卖通道必须有最高的出价，内存池可以按该通道的出价排序。如果一个区块必须只包含导致某种状态条件的交易，提议者的节点可以在选择交易时模拟它们以确保条件成立。总而言之，Skip 实现了确定性的、由链定义的排序，而不是完全留给提议者的心血来潮或简单的 Gas 价格优先。链采用 Skip 的构建者模块来有效地将它们的交易排序策略编码到协议中*。这促进了公平性，因为所有验证者都强制执行相同的规则，消除了单个提议者为 MEV 进行任意重新排序的机会，除非它在允许的机制内（比如拍卖，那里是透明和竞争的）。Skip 模型中的交易排队可能涉及每个通道的独立队列。例如，一个拍卖通道可能会排队特殊的竞价交易（Skip 使用一个特殊的 MsgAuctionBid 类型来竞标区块顶部的包含权）。这些出价在每个区块收集，并选择最高的。同时，正常的交易在默认的内存池中排队。基本上，Skip 引入了一个结构化的队列：一个用于优先出价，一个用于免费或其他，等等，每个都有自己的排序标准。这种模块化的方法意味着每个链都可以自定义它如何平衡公平性和收入——例如，Osmosis 可能会说“我们根本不想要 MEV 拍卖，但我们通过门限加密来强制执行顺序公平性”（他们确实在 Skip 和其他人的帮助下实现了门限加密），而另一个链可能会说“我们允许 MEV 拍卖，但要求一部分收益被销毁”。Skip 两者都支持。这种排序的可配置性是 Skip 的标志。

• MEV 缓解与提取机制： Skip 对 MEV 的方法通常被描述为**“协议拥有的 MEV”和“多样性”。** 协议拥有的 MEV 意味着区块链协议本身，通过其代码和治理，捕获或重新分配 MEV，而不是将其留给个别验证者或外部人员。多样性指的是确保“正确”的（多个）交易被包含——基本上不为了只包含 MEV 交易而排除合法的用户交易，并且如果可能的话，在一个区块中包含多个 MEV 机会（这样就没有单一的搜索者垄断）。具体来说，Skip 提供了以有益于网络的方式捕获 MEV 的工具：一个是 Skip Select，一个用于区块顶部包含的区块空间拍卖系统。在 Skip Select 中，搜索者（如套利机器人）向验证者提交带有小费的捆绑包，类似于 Flashbots 的捆绑包，但这是通过 Skip 的模块在链上原生完成的。支付最高费用的捆绑包（或多个捆绑包）然后自动插入到区块的顶部，按指定顺序排列。这保证了这些交易按预期执行，并且验证者（或链）收取小费。这种机制将原本是链下 OTC 过程（在以太坊中）变成了一个开放的、链上的拍卖——提高了透明度和可及性。另一个机制是 ProtoRev（原型收入模块），这是 Skip 为 Osmosis 开发的。ProtoRev 是一个链上套利模块，它在区块执行期间自动检测并执行循环套利（如涉及多个池的套利），并将利润累积到链的财库或社区池中。基本上，Osmosis 决定某些“好的 MEV”（如保持价格一致的套利）应该仍然发生（为了市场效率），但协议本身进行套利并捕获利润，然后稍后分配它（例如，给质押者或作为流动性挖矿激励）。这消除了在这些机会上需要外部套利机器人的需求，并确保价值留在生态系统中。ProtoRev 是在主要链上的首创，并展示了深度集成如何缓解 MEV 的外部性：在 Osmosis 上交易的用户面临更少的滑点，因为如果他们的交易后存在套利，协议将关闭它并基本上将价值返还给 Osmosis（这可能通过降低费用或代币回购等方式间接惠及用户）。此外，Skip 赋能链实施反 MEV 措施，如内存池的门限加密。例如，Osmosis 与 Skip 等合作，正在实施内存池加密，其中交易被加密提交，并且仅在固定时间后才被揭示（类似于 Anoma 的想法，但在链层面）。虽然这本身不是 Skip 的产品，但 Skip 的架构是兼容的——Skip 的拍卖可以在加密的交易上运行，通过基于声明的出价而不是读取交易内容来进行拍卖。在抑制有害 MEV方面：Skip 的共识规则，如“不允许抢先交易”（通过状态检查强制执行），是阻止恶意行为的直接措施。如果一个验证者试图包含一个三明治攻击，其他验证者会检测到状态结果违反了无抢先交易规则（例如，他们可以检查没有任何交易被来自同一地址的另一个交易紧随其后，并利用了这一点）。该区块将被拒绝。知道这一点，验证者甚至不会尝试包含这种模式，因此用户受到协议法则的保护。Skip 还鼓励销毁或重新分配 MEV 收入以避免不正当的激励。例如，一个链可以选择销毁所有拍卖收益或将其放入社区基金，而不是全部给予区块提议者。这降低了验证者自己重新排序交易的动机，因为他们可能不会从中个人获利（取决于链的选择）。总而言之，Skip 的工具包允许每个链在有益的地方（例如，维持市场效率的套利，保持借贷市场健康的清算）精准地提取 MEV，并确保该价值被协议或用户捕获，同时严格禁止和防止恶意 MEV（如对用户不友好的抢先交易）。这是提取和抑制的务实结合，由治理量身定制：Skip 赋能社区决定哪些 MEV 是“好的”（并自动化其捕获）和哪些是“坏的”（并通过共识规则禁止它），而不是一刀切。结果是在启用 Skip 的链上有一个更公平的交易环境和一个额外的收入来源，可以资助公共产品或降低成本（Skip 的一篇博客文章指出，公平的 MEV 捕获可以用于“在所有网络参与者之间公平分配收入”）。

• 经济激励结构： Skip 的引入从根本上改变了激励机制，特别是对于 Cosmos 中的验证者和链社区。传统上，Cosmos 中的验证者可能会通过私下重新排序其区块中的交易来提取 MEV（因为 Cosmos 默认缺乏 MEV 拍卖）。有了 Skip，验证者们同意一个协议，其中 MEV 通过拍卖或模块捕获，并通常共享。验证者仍然受益：他们可以从拍卖收益中获得分成或从 Skip 的机制中获得额外费用，但重要的是所有验证者（不仅仅是提议者）如果设计得当都可以受益。例如，一些 Skip 拍卖可以配置为将收入在所有质押者之间分配或根据治理决定分配，而不是提议者赢家通吃。这使得验证者集体一致地运行 Skip 软件，因为即使是非提议者也能获得安全（知道如果有人尝试一个无效的区块，它不会有回报）和可能的收入。一些链可能仍然将大部分 MEV 拍卖费用给予提议者（以最大化立即包含它的激励），但即使这样，它也是透明和竞争的，可以说减少了私下交易的机会。链/社区： 协议拥有的 MEV 的概念意味着区块链及其利益相关者捕获 MEV。例如，Osmosis 将 ProtoRev 的利润导向其社区池，有效地将 MEV 变成了一个额外的协议收入，可以资助开发或分配给 OSMO 质押者。这使得整个社区成为该 MEV 的“所有者”，使每个人的利益都与以健康的方式提取 MEV 保持一致。如果用户知道 MEV 将用于改善链或代币经济学，他们可能比它流向一个随机的机器人更能接受它。搜索者： 在 Skip 的模型中，独立的搜索者/机器人可能在链上能做的事情更少，因为一些机会被协议逻辑（如 ProtoRev）占据，另一些则通过拍卖渠道进行。然而，Skip 并没有消除搜索者——而是将他们引导到通过正确的途径进行竞标。一个搜索者仍然可以尝试一个复杂的策略，但要保证在特定位置被包含，他们应该参与 Skip 的拍卖 (Skip Select)，提交他们的捆绑包和出价。如果他们不这样做，他们就有风险被验证者忽略，而验证者会选择那些出价的人或链自己的机制来抓住机会。因此，Cosmos 中的搜索者正在演变为与 Skip 合作：例如，Osmosis 上的许多套利者现在通过 Skip 的系统提交他们的套利。他们向链支付一部分，保留较少的利润，但这是参与的代价。随着时间的推移，一些“搜索者”的角色可能被完全吸收（比如 backrunning 套利——ProtoRev 处理它，所以没有外部搜索者可以竞争）。这可能会减少网络中的垃圾信息和浪费的努力（不再有多个机器人竞争；只有一个协议执行）。用户： 最终用户将受益，因为环境更公平（没有意外的 MEV 攻击）。此外，一些 Skip 配置明确奖励用户：向用户重新分配 MEV是可能的。例如，一个链可以决定将一些 MEV 拍卖收入返还给创造该 MEV 的交易的用户（类似于 Flashbots 的退款想法）。Terra 上的 DEX Astroport 集成了 Skip，以与交易者分享 MEV 收入——这意味着如果一个用户的交易有 MEV，该价值的一部分将默认返还给他们。这符合 MEV 应该归用户的精神。虽然不是所有链都这样做，但通过 Skip 的基础设施存在实施此类方案的选项。Skip Protocol 本身（公司/团队）有一个商业模式，他们通常免费向验证者提供这些工具（以鼓励采用），并通过与链合作（B2B）来盈利。例如，Skip 可能会从捕获的 MEV 中收取少量费用，或向链收取高级功能/支持的费用。提到 Skip 对验证者是免费的，但与链使用 B2B 模型。这意味着 Skip 有动力最大化链和社区捕获的 MEV（这样链会满意，并可能根据协议分享一部分）。但因为涉及治理，Skip 收取的任何费用通常都由社区同意。经济效应很有趣：它将 MEV 提取专业化为向链提供的服务。这样做，它抑制了流氓行为——验证者不需要单独进行可疑的交易，他们只需使用 Skip 并获得一个可靠的、社会接受的额外收入流。诚实的行为（遵守协议规则）产生的利润几乎与试图作弊一样多或更多，因为如果你作弊，你的区块可能会无效，或者你可能会受到社会性的削减等。治理扮演着重要角色：采用 Skip 的模块或设置参数（如拍卖分成、收益分配）是通过链上提案完成的。这意味着经济结果（谁得到 MEV）最终由社区投票决定。例如，Cosmos Hub 正在辩论采用 Skip 的构建者 SDK，可能将 MEV 重定向到 Hub 的财库或质押者。这种通过治理的对齐确保了 MEV 的使用被社区视为合法。它将 MEV 从一个有毒的副产品变成了一个可以分配的公共资源（给安全、用户、开发者等）。总而言之，Skip 重塑了激励机制，使得验证者集体和用户/社区受益，而机会主义的 MEV 获取者要么被吸收到系统中（作为竞标者），要么被设计掉。理论上每个人都更好：用户因 MEV 损失的价值更少，验证者仍然得到补偿（甚至可能总共更多，因为有拍卖），整个网络可以用 MEV 来加强自己（财务上或通过更公平的体验）。唯一的输家是那些在不返还价值的零和提取中茁壮成长的人。

• 合规性与监管兼容性： Skip 的框架通过赋能链治理，实际上使链更容易在需要时确保合规或特定政策。因为 Skip 在协议层面运作，一个链可以选择强制执行某些交易过滤或排序规则以遵守法规。例如，如果一个链想阻止受制裁的地址，他们可以在 Skip 的模块中集成一个 AnteHandler 或 AuctionDecorator 规则，使包含黑名单地址的区块无效。这可以说比在以太坊中更简单，以太坊中的审查是单个验证者的链下选择；在带有 Skip 的 Cosmos 中，这可能是一个全链范围的规则（尽管这对于许多人来说会是有争议的，并且违背了去中心化的理想）。或者，如果某项法律要求，一个链可以强制执行类似“法币入口交易必须出现在其他交易之前”的规定。Skip 工具包不带有预设的合规规则，但它足够灵活，如果一个社区被迫（通过治理），可以实现它们。另一方面，Skip 可以增强抗审查性：通过分配 MEV 收入和提供平等访问，它减少了任何可能为利润而审查的单个验证者的优势。此外，如果门限加密内存池（如 Osmosis 正在添加的那个）成为 Skip 的标准，那将隐藏交易内容，使审查更难（就像在 Anoma 中一样）。Skip 是中立的基础设施——它可以用于遵守或抵抗，取决于治理。由于 Cosmos 链通常具有司法管辖区特定性（Terra 的社区可能担心韩国法律，Kava 可能担心美国法律等），拥有配置合规性的选项是有价值的。例如，一个许可的 Cosmos 链（如机构链）仍然可以使用 Skip 的构建者模块，但可能要求只有白名单地址才能在拍卖中竞标等，以符合其法规。监管兼容性也关乎透明度：Skip 的链上拍卖产生了 MEV 交易和谁支付了什么的公开记录。这实际上可以满足一些关于公平性的监管担忧（每个人都有机会竞标，并且是可审计的）。这比向验证者进行私下支付更透明。此外，通过在链上捕获 MEV，Skip 减少了链下卡特尔或暗池的可能性，监管机构因其不透明性而担心这些。例如，没有 Skip，验证者可能会与搜索者进行私人交易（就像在中继审查问题中看到的那样）。有了 Skip，期望是你使用官方拍卖——这是公开和记录的——来获得优先权。这促进了一个对所有机器人平等的开放市场，这可以说更公平，更不容易发生勾结（勾结是可能的，但存在治理监督）。另一个合规角度：由于 Skip 处理价值捕获，如果 MEV 收入进入社区池或财库，那可能会引发问题（它是费用吗，是否应纳税等？）。但这些与交易费用的处理方式类似，所以法律上没有根本性的新问题。在 Cosmos 中，链社区也可以决定如何使用该基金（销毁、分配等），他们可以根据任何法律指导进行调整（例如，如果会引发税务问题，他们可能会避免将其发送给基金会，而是销毁它）。在抗审查性方面，一个有趣的注意点：通过强制执行区块有效性规则，Skip 防止验证者审查某些交易，如果那会破坏规则的话。例如，如果一个链有一个规则“必须至少包含一个预言机更新”，一个审查的验证者就不能仅仅省略所有预言机交易（可能来自某些来源），因为他们的区块将是无效的。所以，讽刺的是，Skip 规则可以强制包含关键交易（反审查），就像它们可以被用来强制排除不允许的交易一样。这完全取决于社区的设置。中立性：Skip 的默认立场是赋能链“保护用户免受负面 MEV 的影响并改善用户体验”，这意味着中立性和用户友好性。没有一个中心的 Skip 网络做决定——每个链都是主权的。Skip 作为一家公司可能会提供建议或默认值（比如推荐的拍卖格式），但最终由链的代币持有者决定。这种将 MEV 政策去中心化到每个链的治理中，可以被视为与监管多样性更兼容：例如，一个位于美国的链如果受到法律压力，可以实施 OFAC 合规，而不会影响其他链。这不是一个中继在许多链上进行审查；这是每个链的选择。从监管者的角度来看，Skip 没有引入任何额外的非法活动——它只是重新组织了交易的排序方式。如果说有什么不同的话，它可能会减少波动性（更少的 Gas 战争）并创造更可预测的执行，这可能是一个优点。总而言之，Skip 的架构高度适应合规需求，同时如果社区优先考虑，也保留了最大化抗审查性的选项。它将 MEV 置于阳光下并由集体控制，这可能使区块链生态系统对恶意行为者和监管打击都更具弹性，因为自治可以主动解决最严重的滥用行为。

• 技术架构与实现： Skip Protocol 紧密地构建在 Cosmos SDK 栈中。核心交付是一组模块（例如 x/builder）和像 BlockBuster mempool 实现这样的修改。Cosmos 链运行一个共识（Tendermint/CometBFT），它为准备和处理提案提供了 ABCI 钩子。Skip 利用 ABCI++ 扩展，允许在区块提议和最终确定之间执行代码。这就是它如何强制执行排序的：PrepareProposal 可以在广播提案之前根据通道规则重新排序区块交易，而接收验证者上的 ProcessProposal 可以检查排序和状态有效性是否符合预期。这是一个现代特性（Cosmos SDK v0.47+），Skip 的 POB 与最近的 SDK 版本兼容。在底层，Skip 的模块维护拍卖的数据结构（例如，一个用于区块顶部出价的链上订单簿）。它们也可能使用优先交易类型。README 显示了一个特殊的 MsgAuctionBid 和处理它的自定义逻辑。因此，搜索者通过正常的 Cosmos 交易发送这些消息来互动，然后模块会拦截并相应地放置它们。构建者模块的 AnteHandler (AuctionDecorator) 可以在区块组装阶段消耗拍卖出价并决定获胜者。在密码学上，Skip 本身不增加新的密码学要求（除了链选择的任何东西，比如内存池的门限密码学，那是分开的）。它依赖于 >2/3 验证者的诚实来强制执行规则，而不是串通起来破坏它们。如果大多数人确实串通，他们理论上可以通过治理改变规则或通过使其成为新的事实规则来忽略它们。但任何链逻辑都是如此。Skip 的设计试图使单个验证者在机制上不可能进行小规模作弊。例如，任何偏离排序的尝试都会被其他人发现，因为它是客观的。所以它减少了对单个提议者的信任。在性能方面，运行拍卖和额外的检查确实增加了开销。然而，Cosmos 的区块相对较小，区块之间的时间通常是几秒钟，这在大多数情况下足以进行这些操作。模拟（预执行交易以确保没有失败和排序约束）可能是最繁重的部分，但验证者已经正常地进行区块执行，所以这很相似。多通道的存在意味着内存池分离：例如，一个交易可能需要指定它所针对的通道（拍卖 vs 免费 vs 默认）。Skip BlockBuster 的设计确实有像 lanes/auction、lanes/free 等独立的通道，很可能是独立的内存池队列。这确保了，例如，免费交易不会延迟或干扰拍卖交易。这有点像在调度中有多个优先级类别。另一个方面是安全和不当行为：如果一个提议者试图操纵拍卖（例如，包含自己的交易但声称它遵守了规则），其他验证者将拒绝该区块。Cosmos 共识然后很可能会转向下一个提议者，对前一个进行双重签名或仅仅是错过的削减（取决于情况）。所以链的安全模型处理了这个问题——除了现有的共识之外，不需要 Skip 进行特殊的削减。可以扩展 Skip 来对恶意排序进行削减，但如果区块只是失败了，可能就不需要了。开发和工具： Skip 的代码已经开源（最初在 skip-mev/pob，现在在稳定版本后可能移到了一个新的仓库）。他们已经与合作伙伴链进行了测试网和迭代。在路线图上，我们已经看到：Osmosis Prop 341（2022 年秋季通过）与 Skip 集成 ProtoRev 和拍卖——在 2023 年初交付。Terra 的 Astroport 在 2023 年与 Skip 集成了 MEV 共享。Cosmos Hub 正在评估 Skip 的“Block SDK”，这将为 Hub 带来类似的功能。另一个有趣的前沿是通过 Interchain Scheduler 实现的跨链 MEV——Cosmos Hub 社区正在探索一个跨链 MEV 拍卖，其中来自许多链的 MEV 可以在 Hub 上交易，Skip 参与了这些讨论（Zerocap 的研究提到了 IBC 计划的跨链调度器）。Skip 的技术可以作为这种跨链拍卖的支柱，因为它已经在单个链上进行拍卖了。这将类似于 SUAVE 的跨域目标，但在 Cosmos 内部。至于关键更新：Skip 在 2022 年中左右推出。到 2023 年中，他们为 SDK v0.47+（许多链正在升级到这个版本）发布了一个稳定的 POB 版本。他们也筹集了种子资金，表明正在积极开发。Cosmos 中的另一个竞争对手 Mekatek 提供了类似的功能。这可能加速了 Skip 的路线图以保持领先。Skip 继续完善功能，如私人交易通道（可能用于隐藏交易直到被包含）和更复杂的有效性规则，以应对出现的用例。因为它是模块化的，像 dYdX 这样的链（它将有一个订单簿）可能会使用 Skip 来确保链上订单匹配的公平性等，所以 Skip 的工具可能会适应不同的应用逻辑。技术上，Skip 的解决方案比构建一个全新的链要简单：它是升级现有链的能力。这种增量的、选择性的方法使得采用相当迅速——例如，在 Osmosis 上启用拍卖不需要新的共识算法，只需要添加一个模块并协调验证者运行更新的软件（他们这样做了，因为它是有益的并通过了治理）。总而言之，Skip 的架构嵌入在每个链的节点软件中，定制了内存池和区块提议流程。这是对公平排序的一种务实的工程方法：利用已有的东西（Tendermint BFT），添加逻辑来引导它。繁重的工作（如寻找套利）甚至可以由链自己的模块完成（ProtoRev 使用 Osmosis 内置的 Wasm 和 Rust 代码来扫描池）。所以很多 MEV 处理都转移到了链上。这种链上方法确实需要仔细编码以确保效率和安全性，但它受到社区的监督。如果任何规则有问题（太严格等），治理可以调整它。因此，在技术上和社会上，Skip 将 MEV 变成了链的另一个需要优化和治理的参数，而不是一个狂野的西部。这是 Cosmos 的灵活性所带来的独特立场。

SUAVE、Anoma、Skip 和 Flashbots v2 的比较分析​

这四种协议从不同的角度处理 MEV 和公平排序问题，以适应各自的生态系统和设计理念。Flashbots v2 是针对以太坊当前架构的增量、务实的解决方案：它拥抱 MEV 拍卖，但试图通过（链下协调、SGX 隐私和共享机制）来民主化和软化其影响。SUAVE 是 Flashbots 的前瞻性计划，旨在创建一个跨链 MEV 平台，以最大化总价值和用户利益——本质上是将拍卖模型扩展到一个去中心化的、保护隐私的全球网络。Anoma 是对交易如何制定和执行的从头开始的重新构想，旨在通过使用意图、求解器中介的匹配和共识中的密码学公平性来消除不公平排序的根本原因。Skip 是一种主权链方法，通过可配置的规则和拍卖，在每个链的基础上，在协议层面整合公平性和 MEV 捕获，特别是在 Cosmos 中。

每种方法都有其优势和权衡：

• 公平性与排序保证： Anoma 提供了最强的理论公平性（设计上无抢先交易，加密批处理），但它需要一个新的范式和复杂的技术，这些技术仍在被验证。Skip 可以在现有链上强制执行具体的公平性规则（防止抢先交易或在通道内强制执行先进先出），但受限于每个社区选择强制执行的内容。SUAVE 和 Flashbots v2 在访问方面提高了公平性（公开拍卖而非秘密交易，保护免受公共内存池狙击），但它们本身并不阻止一个坚定的 MEV 策略执行——它们只是确保它向用户支付或以中立的方式进行。
• MEV 重新分配： SUAVE 和 Flashbots 明确旨在将 MEV “返还”给用户/验证者：SUAVE 通过用户出价/退款，Flashbots 通过构建者竞争和退款。Skip 可以将 MEV 引导给用户（根据配置，例如 Astroport 的案例）或社区基金。Anoma 避免了明确的重新分配，因为目标是首先避免提取——理想情况下，用户只是得到公平的价格，这相当于没有因 MEV 而损失价值。
• 范围（单域 vs 多域）： Flashbots v2 和 Skip 分别专注于它们自己的域（以太坊和单个 Cosmos 链）。SUAVE 本质上是多域的——它将跨链 MEV 视为一个主要动机。Anoma 最终也考虑多链意图，但在初始阶段，它可能一次只在一个分形实例内，然后通过适配器桥接出去。SUAVE 的跨链拍卖可以解锁其他协议无法轻易做到的套利和协调（除了可能在 Cosmos 中有 Skip 帮助的 Interchain Scheduler）。
• 复杂性与采用： Flashbots v2 相对容易采用（一个客户端边车），并迅速占据了以太坊大部分区块。Skip 也利用现有技术，并通过直接的治理提案在 Cosmos 中得到采用。SUAVE 和 Anoma 更具革命性——它们需要新的网络或重大的改变。SUAVE 的挑战将是让许多链和用户选择加入一个新的层；Anoma 的挑战是创建一个新的生态系统并说服开发者以意图为中心的模型进行构建。
• 合规性与中立性： 所有四种方案都在透明度方面有所改进。Flashbots v2/SUAVE 消除了黑暗森林元素，但不得不管理审查问题——SUAVE 明确地被构建为避免这些中心点。Anoma 默认提供隐私，最大限度地保护用户（但可能因加密活动而引起监管机构的担忧）。Skip 的模型赋予每个链自主权来权衡合规性。如果监管机构要求“无 MEV 拍卖”或“无隐私”，使用 Flashbots 的以太坊可能会面临冲突，而使用 Skip 的 Cosmos 链可以简单地不实现这些功能或调整它们。在中立性方面：SUAVE 和 Anoma 旨在实现可信中立性（每个人都以平等的条件访问一个系统；两者本质上都是公共产品网络）。Flashbots v2 在提供开放访问方面是中立的，但在构建者市场中存在一些中心化（尽管通过 buildernet 的努力得到了缓解）。Skip 的中立性取决于治理——理想情况下，它使 MEV 不偏向任何单一的内部人员，但如果配置不当，可能会损害中立性（尽管不太可能，因为它需要治理共识才能这样做）。
• 技术架构差异： Flashbots v2 和 SUAVE 是链上分层的链下市场：它们引入了专业角色（构建者、中继、执行者）并使用硬件或密码学来保护它们。Anoma 和 Skip 直接集成到共识或状态机中。Anoma 改变了交易生命周期和共识本身（通过门限加密和统一意图）。Skip 通过 ABCI++ 钩子接入 Tendermint 的共识，但不改变基本算法——它是一个应用层的调整。这种差异意味着 SUAVE/Flashbots 理论上可以服务于许多链而无需每个链升级（它们与它们并行运行），而 Anoma/Skip 要求每个链或实例使用新软件。SUAVE 有点居中：它是一个独立的链，但要有效使用它，其他链需要进行微小的调整（以接受 SUAVE 构建的区块或向 SUAVE 输出）。密码学复杂性在 Anoma 中最高（ZK、MPC、门限密码学集于一身），在 SUAVE 中中等（门限密码学和 SGX，加上用于桥接的普通密码学），在 Flashbots v2（SGX、标准签名）和 Skip（主要是标准签名，加上链使用的任何东西，如选择性的门限解密）中相对较低。
• 开发阶段： Flashbots v2 正在以太坊上生产运行（自 2022 年 9 月起）。Skip 正在多个 Cosmos 链上生产运行（2022-2023 年起）。SUAVE 处于测试网/开发网阶段，部分功能正在推出（一些拍卖功能在测试中，测试网 Toliman 已上线）。Anoma 也处于测试网阶段（一份愿景白皮书，部分实现如 Namada 主网，以及可能在 2023 年需要邀请码的 Anoma 测试网）。因此，就真实世界数据而言：Flashbots v2 和 Skip 已经展示了成果（例如，Flashbots v2 为验证者带来了数百万美元的收入，并在高 MEV 期间降低了平均 Gas 价格；Skip 的 ProtoRev 为 Osmosis 社区创造了可观的资金，并随着门限加密的开始防止了许多三明治攻击）。SUAVE 和 Anoma 前景广阔，但必须在运营和经济上证明自己。

为了具体化这些比较，下表并排总结了每个协议的关键方面：

协议	交易排序	MEV 机制 (抑制 vs 提取)	经济激励 (对齐)	合规性与中立性	架构与技术	开发状态
Flashbots v2 (以太坊)	链下构建者拍卖决定区块排序 (通过 MEV-Boost 实现的 PBS)。公共内存池交易被私人捆绑包绕过。排序是利润驱动的（支付最高的捆绑包优先）。	提取 MEV 通过密封投标区块拍卖，但缓解有害副作用（无 Gas 战争，无公开抢先交易）。提供私人交易提交 (Flashbots Protect) 以抑制用户可见的 MEV，如直接抢先交易。通过多中继和构建者去中心化，抗审查性正在提高。	验证者通过外包区块最大化收入（赚取最高出价）。搜索者通过竞争放弃利润以赢得包含（大部分 MEV 支付给验证者）。构建者如果有利润空间则赚取利润。新兴的退款机制与用户分享 MEV（通过 BuilderNet）。激励机制倾向于公开竞争而非独家交易。	最初面临 OFAC 审查（中心化中继），但转向多个中继和开源构建者。现在追求可信中立性：BuilderNet 的 TEE 网络确保没有单一构建者可以审查。总体上比内存池更透明，但仍依赖于链下实体（中继）。	链下市场与以太坊 PoS 集成。在 BuilderNet 中利用可信硬件 (SGX) 实现私密订单流。L1 上无共识变更；使用标准构建者 API。工程量大（边车客户端、中继），但新密码学应用较少。	生产中，在以太坊主网上运行（自 2022 年 9 月起）。>90% 的区块通过 MEV-Boost。持续升级：开源构建者，BuilderNet alpha 已上线（2024 年末）。已证明稳定，去中心化工作仍在进行中。
SUAVE (Flashbots 下一代)	统一的跨链内存池，包含偏好（用户意图 + 出价）。执行者从中形成最优的交易捆绑包。去中心化排序——SUAVE 向各域输出有序的区块片段。排序基于用户出价和全局福利（而非简单的 FIFO 或 Gas）。隐私（加密）防止在执行前操纵订单。	抑制“坏 MEV”，通过将 MEV 返还给用户：例如，订单流拍卖向被 backrun 的用户支付费用。聚合“好 MEV”（如跨域套利）以实现最大化提取，但重新分配给用户/验证者。使用加密内存池和协作区块构建来防止抢先交易和独家访问。	用户发布带有可支付出价的偏好；竞争的执行者通过实现用户目标来赚取出价。每个链的验证者因最优区块和跨链 MEV 捕获而获得更高费用。SUAVE 自己的验证者赚取网络费用。设计将 MEV 利润推向用户和验证者，最小化搜索者租金。Flashbots 旨在仅作为促进者。	为可信中立性而构建：一个不受任何单一行为者控制的中立公共平台。隐私优先（交易在 SGX 中或通过密码学加密）意味着没有实体可以根据内容进行审查。希望通过逐步去中心化来避免任何对 Flashbots 的信任要求。合规性未明确内置，但优先考虑中立性和全球覆盖（可能在隐私方面面临监管问题）。	独立的链（EVM 兼容），用于偏好和拍卖。广泛使用 Intel SGX 区域（用于私密内存池和协作区块构建）。计划引入门限加密和 MPC 以消除对可信硬件的依赖。本质上是一个区块链 + 安全计算层，位于其他链之上。	开发中——Centauri 测试网阶段活跃（开发网，基本拍卖）。开源 SUAVE 客户端（2023 年 8 月）；Toliman 测试网已启动供社区测试。主网尚未上线（预计分阶段推出：Andromeda、Helios）。路线图雄心勃勃，尚未大规模验证。
Anoma (以意图为中心的协议)	无传统内存池；用户广播意图（期望的结果）。求解器收集意图并产生匹配的交易。使用门限加密交易，因此验证者在看不到内容的情况下对其进行排序，防止反应性 MEV。通常采用批量处理（例如，每 N 个区块解密并匹配意图）以实现公平定价。共识在揭示前确保订单承诺，实现顺序公平性。	通过设计实现强大的 MEV 缓解：抢先交易不可能（交易仅在排序最终确定后才揭示）。批量拍卖消除了优先优势（例如，批次中的所有交易共享清算价格）。求解器竞争以满足意图，这将价格推向用户最优，留下很少的 MEV。本质上最小化了可提取价值——任何必要的套利都作为匹配的一部分完成，而不是由外部人员完成。	求解器通过寻找匹配赚取费用或差价（类似于 DEX 聚合器），但竞争迫使他们为用户提供最佳交易。验证者获得费用和质押奖励；他们还确保公平执行（通过共识无额外 MEV）。用户通过更好的执行获益（他们只以公平价格交易，不因 MEV 损失价值）。本应是 MEV 的价值被用户或协议保留（或作为服务费与求解器少量分享）。该架构协调了诚实参与的激励（求解器和验证者因促进交易而非利用交易而获得奖励）。	隐私和公平性是核心——意图可以部分或完全屏蔽（使用 ZK 证明），保护用户数据。抗审查性：验证者无法选择性地审查他们看不到的内容（加密交易），并且必须遵循算法匹配规则。高度中立——所有意图都由相同的匹配逻辑处理。监管合规性未内置（强隐私可能对 KYC 构成挑战），但意图框架可以在应用层允许合规设计。	新的区块链架构。使用BFT 共识，集成了意图 gossip 和求解器层。依赖门限密码学 (Ferveo) 实现内存池隐私和 ZK SNARKs (Taiga) 实现数据隐私。执行由有效性谓词（强制执行公平结果的应用特定逻辑）指导。通过 IBC 可互操作（未来可能实现多链意图）。密码学上非常先进（加密、ZK、MPC 概念结合）。	测试网和部分启动。Anoma 的第一个测试网 Feigenbaum（2021 年 11 月）展示了基本的意图匹配。许多概念分阶段实现；例如，Namada (2023) 在单一链用例上启动，采用了 Anoma 的隐私技术和 Ferveo。具有意图的完整 Anoma L1 处于测试网阶段（2023 年中邀请制测试）。主网第一阶段（计划中）将目标集成以太坊；原生代币和完整共识稍后推出。仍在大量研发中，尚未经过实战检验。
Skip Protocol (Cosmos)	协议内交易排序规则和区块通道由每个链的治理配置。例如，拍卖决定区块顶部顺序，然后是默认交易等。共识强制：验证者拒绝违反排序的区块（如无效的交易序列）。允许自定义策略（按 Gas 价格排序，首先包含预言机交易，禁止某些模式）——实际上是由链选择的确定性排序算法。	混合方法——以受控方式提取 MEV（通过链上拍卖和协议拥有的套利），同时抑制恶意 MEV（通过规则强制执行）。抢先交易可以被链规则禁止。Backrunning/套利可以被内部化：例如，链自己进行套利 (ProtoRev) 并分享收入。区块空间拍卖 (Skip Select) 让搜索者竞标优先权，因此 MEV 被透明地捕获并经常重新分配。总体而言，负面 MEV（三明治攻击等）受到限制，而“正面 MEV”（套利、清算）被用于链的利益。	验证者从拍卖费用或协议捕获的 MEV 中获得新的收入来源，而无需违反共识规则。单个流氓 MEV 的风险降低（必须遵守规则，否则区块无效），使验证者集体保持一致。链/社区可以指导 MEV 收入（例如，给质押者或社区基金）。搜索者必须通过拍卖竞争，通常将部分利润让给链/验证者。一些 MEV 角色被链上模块取代（因此搜索者赢得更容易的机会更少）。用户受益于更少的攻击，甚至可以获得 MEV 回扣（例如，Astroport 与交易者分享 MEV）。激励变得社区对齐——MEV 被视为公共收入，如果有害则不允许，而不是私人利润。	主权合规：每个链选择自己的政策。这意味着一个链可以通过模块配置强制执行严格的反 MEV，或包括 KYC 要求。Skip 的透明度（链上出价）和治理控制提高了合法性。它本质上增加了在每个链选择的规则内的抗审查性——例如，如果规则说“总是包含预言机交易”，一个审查的验证者就不能省略它。但如果一个链决定审查（通过规则），Skip 也可以强制执行。总的来说，Skip 促进由社区决定的透明度和公平性。没有单一实体（如中继）控制排序——它在协议中并且是开源的。	Cosmos SDK 模块（协议拥有的构建者）添加到节点软件中。使用 ABCI++ 钩子进行自定义区块组装和验证。实现链上拍卖（合约或模块处理竞标和支付）。默认情况下没有专门的密码学（除了标准的 Cosmos 技术），但与门限加密兼容——例如，Osmosis 在考虑 Skip 的情况下添加了加密内存池。本质上，是Tendermint BFT 的扩展，在区块提议中增加了 MEV 感知逻辑。链采用起来很轻量（只需模块集成，无需新的共识协议）。	在多个链上运行。Skip 的拍卖和构建者模块已部署在 Osmosis (2023)——ProtoRev 模块产生了协议收入，拍卖已用于区块顶部。在 Terra/Astroport、Juno 等上使用，并被 Cosmos Hub 考虑。代码是开源的并且在不断发展（用于 SDK 0.47+ 的 POB v1）。在生产中得到验证，有真实的 MEV 被捕获和分配。继续推出功能（例如，新的通道类型）并接入新的链。

每个解决方案都从不同的层面解决 MEV 问题——Flashbots v2 围绕 L1 共识工作，SUAVE 提出了一个新的 L1.5 层，Anoma 重新设计了 L1 本身，而 Skip 则利用模块化的 L1 定制。实际上，这些方法并非相互排斥，甚至可以相互补充（例如，一个 Cosmos 链可以在内部使用 Skip，同时向 SUAVE 发送意图以获取跨链 MEV，或者以太坊将来可能会实现一些类似 Anoma 的顺序公平性，同时仍然使用 Flashbots 进行构建者市场）。该表说明了它们的比较属性：Flashbots v2 已经在以太坊上带来了改进，但仍在提取 MEV（只是更公平、更高效）；SUAVE 旨在实现一个最大化的协同结果，每个人都通过一个网络合作——其成功将取决于广泛的采用和承诺的隐私与去中心化的技术交付；Anoma 通过完全改变交易的工作方式，提供了可能是最强大的 MEV 抑制，但它面临着引导一个新生态系统和证明其复杂协议的艰巨挑战；Skip 为 Cosmos 找到了一个务实的平衡，让社区根据自己的条款积极治理 MEV 和公平性——它不如 Anoma 激进，但比 Flashbots 更嵌入，并且已经在 Cosmos 中显示出切实的成果。

结论与展望​

MEV 抑制和公平排序仍然是*“加密领域的千禧年大奖难题”之一。所分析的四种协议——Flashbots v2、SUAVE、Anoma 和 Skip——代表了一系列解决方案：从现有框架中的即时缓解措施到交易处理的彻底范式转变。Flashbots v2 展示了开放 MEV 市场在减少混乱和重新分配价值方面的力量，尽管在导航审查等权衡时，这些问题正在通过去中心化得到解决。它表明，增量变化（如 PBS 拍卖和私人内存池）可以在短期内显著减轻 MEV 的痛苦。SUAVE，Flashbots 的下一步，将这种精神带入一个统一的跨链舞台——如果它成功，我们可能会看到一个未来，用户 routinely 因其交易创造的 MEV 而获得报酬，并且跨多个网络的区块生产是协作和加密以保证公平的。Anoma 指向一个更根本的演变：通过移除优先交易的概念并用一个意图匹配系统取而代之，它可以消除整个类别的 MEV 并解锁更具表现力的金融 dApp。其在共识层的公平排序（通过门限加密和批量拍卖）是区块链本身如何提供公平性保证的一瞥，而不仅仅是链下附加组件。Skip Protocol 与此同时，在一个多链背景下体现了一种中间立场——它赋予单个链决定如何平衡 MEV 收入和用户保护的自主权*。它在 Cosmos 中的早期采用表明，许多 MEV 的不良影响可以通过深思熟虑的协议工程和社区同意在今天得到解决。

展望未来，我们可以期待思想的交叉授粉：以太坊研究人员正在研究顺序公平共识和门限加密（受到 Anoma 和 Osmo 的加密内存池等项目的启发），以可能包含在 L1 或 L2 解决方案中。Flashbots 的 SUAVE 在寻求链无关性时可能会与 Cosmos 链（甚至可能通过 Skip）接口。Anoma 的意图概念甚至可能影响传统平台上的应用设计（例如，以太坊上的 CoW Swap 已经使用了一个求解器模型；可以将其视为一个“类似 Anoma”的 dApp）。Skip 的成功可能会鼓励其他生态系统（Polkadot、Solana 等）采用类似的协议内 MEV 控制。一个关键主题是经济对齐——所有这些协议都努力将保护网络的人的激励与用户的福利对齐，从而使利用用户变得无利可图或不可能。这对于区块链生态系统的长期健康和避免中心化至关重要。

总而言之，SUAVE、Anoma、Skip 和 Flashbots v2 各自为实现公平排序和 MEV 缓解贡献了拼图的一部分。Flashbots v2 为 MEV 拍卖设定了一个模板，其他人都在模仿；Skip 证明了链上强制执行是可行的；Anoma 通过重建交易模型扩展了可能性的想象空间；而 SUAVE 则寻求统一和去中心化过去几年的成果。最终的解决方案可能包含所有这些元素：保护隐私的全球拍卖、以意图为中心的用户界面、链级公平性规则和协作区块构建。截至 2025 年，对抗 MEV 引起的不公平的斗争正在进行中——这些协议正在将 MEV 从一个黑暗的必然性转变为加密经济中一个受管理、甚至富有成效的部分，同时更接近*“为用户提供最佳执行和最去中心化基础设施”*的理想。