DTC 为期三年的区块链试点：华尔街 3.8 千万亿规模的结算引擎如何实现上链
处理几乎所有美国股票交易的实体刚刚获准将这些交易上链。2025 年 12 月 11 日，美国证券交易委员会（SEC）交易与市场部发布了一份不采取行动函（no-action letter），允许存款信托公司（DTC）——美国资本市场的支柱——进行为期三年的试点，将其托管的证券代币化。当该系统于 2026 年下半年启动时，这将标志着基于区块链的结算基础设施首次直接嵌入到处理每年 3.8 千万亿（quadrillion）美元交易量的底层架构中。
这不只是加密初创公司在描绘愿景。这是负责清算和结算几乎所有美国股票、ETF 和国债交易的机构在向市场宣告，区块链属于其运营技术栈。
SEC 究竟批准了什么
这份不采取行动函的范围虽然有限，但意义极其重大。SEC 交易与市场部表示，如果 DTC 在启动后的三年内按特定条件运行代币化服务，该部门将不建议采取执法行动。
合规证券包括：
- Russell 1000 指数成分股
- 美国国债（国库券、债券和票据）
- 追踪主要指数的交易所交易基金（ETF）
在试点期间，DTC 参与者——包括经纪交易商、银行和托管人——可以选择将其证券权益记录在获批的分布式账本上，作为代币形式存在，而不仅仅是记录在 DTC 的中心化账本中。其设定的目标是：使参与者能够从区块链技术的“流动性、去中心化和可编程性”中获益。
但有一个重要的限制：在试点期间，代币化的权益将不计入 DTC 风险管理计算中的抵押品或结算价值。这意味着代币是以基础证券的“数字孪生（digital twin）”形式平行存在的，而非直接取代 DTC 现有的结算基础设施。
Canton 网络合作伙伴关系
在 SEC 发布不采取行动函六天后，DTCC 宣布与 Digital Asset Holdings 建立技术合作伙伴关系，在 Canton 网络上构建其代币化服务。这一选择是深思熟虑的。
Canton 采用了隐私优先的架构，允许金融机构在实现跨账本原子化结算的同时，保持敏感数据（如持仓、交易对手、交易策略）的机密性。2025 年 7 月，一个广泛的行业组织在 Canton 上完成了 24/7 实时交易，利用代币化美国国债实现了链上日内和盘后融资。
DTCC 不仅仅是在使用 Canton——它还与欧洲最大的证券结算系统 Euroclear 共同担任 Canton 基金会的联合主席。这一治理角色表明，DTCC 意在塑造全球去中心化金融基础设施的标准，而不仅仅是采用他人开发的技术。
该服务将利用 DTCC 的 ComposerX 平台套件，所有代币转移都将通过 LedgerScan 进行追踪。LedgerScan 是一个基于云的离线系统，可扫描底层区块链并近乎实时地记录代币变动和钱包持有量。
分阶段推出
DTCC 的路线图遵循循序渐进的方法：
2026 年上半年 — 最小可行产品（MVP）： 初始阶段专注于美国国债证券。DTC 参与者可以在受控的生产环境中，将其在 DTC 托管的国债转换为链上代币化权益。
2026 年下半年 — 扩大范围： 服务扩展到 Russell 1000 指数股票和主要 ETF，向美国股票市场流动性最强的板块开放试点。
第 2-3 年 — 潜在增强功能： 随着 DTC 收集运营数据和经验教训，它预计将扩展功能——可能会扩大合规证券的范围，并且至关重要的一点是，允许代币化权益具有结算或抵押价值。
最后一点是该试点可能产生变革性影响的关键。如果代币化证券在 DTC 的风险框架内获得结算价值，那么通过近乎即时的可编程结算带来的效率提升，将级联影响整个资本市场体系。
为什么这令现有的代币化努力显得微不足道
要理解这 种规模上的转变，请看代币化证券的现状。贝莱德（BlackRock）的 BUIDL 基金——目前最大的代币化国债产品——持有约 30 亿美元资产。富兰克林邓普顿（Franklin Templeton）的 BENJI 代币代表了超过 8 亿美元。到 2025 年底，整个链上 RWA（现实世界资产）市场规模约为 186 亿美元。
而 DTC 托管的资产支撑着每年 3.8 千万亿（quadrillion）美元的结算量。即便只是将这些流量的 1% 进行代币化，其规模也将令所有现有的代币化项目相形见绌。仅 Russell 1000 指数就代表了美国可投资股票市场约 93% 的市值。
这就是为早期采用者设计的精品代币化产品与嵌入到整个市场已经在使用的基础设施中的代币化之间的本质区别。
竞争格局：交易所 vs. 基础设施
DTC 的试点并非孤立存在。主要的加密原生平台正从相反的方向竞相将股票代币化：
Robinhood 已在 Arbitrum 上为欧洲客户代币化了约 2,000 种美国股票和 ETF，并计划于 2026 年晚些时候启动美国主网。其 Robinhood Chain 的公共测试网在运行的第一周就处理了 400 万笔交易。
Kraken 和纳斯达克（Nasdaq）于 2026 年 3 月宣布了一项具有里程碑意义的合作伙伴关系，旨在构建首个受监管的 24/7 代币化股票交易平台，目标是 2027 年推出。
Coinbase 现在通过与雅虎财经（Yahoo Finance）的合作提供超过 8,000 种代币化股票，尽管其法律结构与 DTC 的方法有本质区别——投资者获得的是经济风险敞口，但通常不享有正式的股 东权利。
关键区别：这些由交易所主导的举措创建的是镜像股票价格的合成表征或衍生产品。而 DTC 的试点则是将美国市场确定的托管系统中持有的实际证券权益代币化。前者创建了一个平行市场；后者则升级了现有市场。
可能出现的问题
该试点的限制揭示了监管机构和 DTC 本身正在防范的风险。
运营风险： 通过将代币化权益排除在抵押品和结算计算之外，DTC 确保任何与区块链相关的故障都不会蔓延到核心清算系统。如果智能合约发生故障或区块链经历停机，现有的结算基础设施仍能不受影响地运行。
监管风险： 不采取行动函（no-action letter）在发布三年后自动过期。如果试点引发了担忧——无论是关于市场完整性、参与者保护还是系统性风险——SEC 可能会拒绝延长豁免或施加额外条件。
采用风险： 参与是自愿的。DTC 参与者必须在获批的区块链上注册钱包并投入运营变革成本。如果在试点阶段（当代币缺乏结算价值时）带来的收益不足以抵消集成成本，采用率可能会保持在边缘水平。
隐私与合规： 尽管 Canton 拥有隐私架构，但金融机构对基于区块链的系统仍持谨慎态度。代缴代扣税款和报告义务增加了复杂性——负有某些美国税务或财政部国际资本（TIC）报告义务的参与者目前被排除在试点之外。
机构融合的信号
DTC 的试点是 2026 年更广泛的机构融合中的一环。《GENIUS 法案》正随着稳定币监管在国会推进。SEC 和 CFTC 启动了加密货币监管的联合协调倡议。42 个国家目前正在执行 FATF 旅行规则。MiCA 已在整个欧盟全面运行。
使 DTC 试点区别于这些监管进展的地方在于，它代表了基础设施层——即金融“管道”——正在采用区块链，而不是监管机构在决定如何治理它。当负责几乎每一笔美国证券交易结算终局性的实体表示区块链已准备好投入生产时，这一信号超越了任何单一的监管决定。
问题不再是传统金融是否会采用区块链技术。而是为期三年的试点窗口是否足以证明可编程的代币化结算能够处理全球最大资本市场的规模和复杂性，或者试点的保守限制是否会阻止该系统在时间耗尽之前展示其全部潜力。
展望未来
如果 MVP 按计划在 2026 年上半年启动，并在下半年进行更广泛的推广，业界将获得关于基于区块链的结算在美国资本市场核心基础设施（而非其并行系统）中表现的首个真实数据。其影响远超代币化：可编程抵押品管理、实时结算、传统证券的 24/7 交易以及通过 Canton 的多账本架构实现的跨境互操作性，都将从会议上的谈资变为触手可及的现实。
对于更广泛的 Web3 生态系统而言，DTC 的试点验证了一个争论了十年的论点：区块链技术最具变革性的应用可能不是创建新的金融体系，而是升级那些已经运行并承载着全球资本的现有体系。
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