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RWA 시장 분석: 프라이빗 크레딧 점유율이 58%에 달하는 반면 주식은 2%에 그치는 이유

· 약 9 분
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

토큰화된 실물 자산(RWA) 시장이 방금 330억 달러를 돌파했습니다. 하지만 헤드라인 수치 이면을 들여다보면 현저한 불균형이 나타납니다. 사모 신용(Private Credit)이 전체 토큰화된 RWA 흐름의 58%를 차지하고, 국채(Treasuries)가 34%를 점유하는 반면, 대부분의 사람들이 선두를 차지할 것으로 예상했던 주식(Equities)은 겨우 2%에 불과합니다.

이것은 무작위적인 분포가 아닙니다. 어떤 자산이 토큰화될 준비가 되었고, 어떤 자산이 블록체인 혁신만으로는 즉시 해결할 수 없는 구조적 장벽에 직면해 있는지 시장이 정확하게 알려주고 있는 것입니다.

330억 달러의 상세 분석: 자금이 실제로 머무는 곳​

2025년 말 기준 토큰화된 RWA의 현재 현황부터 살펴보겠습니다:

사모 신용: 189억 달러 활성, 336억 달러 누적 발행액 Figure Technologies 한 곳이 100억 달러 이상의 토큰화된 주택 담보 대출 라인(HELOC)으로 시장의 75%를 차지합니다. Centrifuge는 총 예치 자산(TVL) 10억 달러를 돌파했으며, Janus Henderson Anemoy Treasury Fund(JTRSY)에 4억 달러가 할당되었습니다. Maple Finance와 Goldfinch는 기업 신용 및 중소기업(SME) 금융에 집중하며, 차입자 측에 보통 8~12%의 수익률을 제공합니다.

토큰화된 국채: 90억 달러 이상 BlackRock의 BUIDL 펀드는 2024년 3월 출시 후 15개월 이내에 23억 8천만 달러를 유치했으며, 최고 29억 달러에 육박하며 토큰화된 국채 시장의 40%를 확보했습니다. Franklin Templeton의 BENJI는 8억 달러 이상을 보유하고 있으며, Ondo Finance의 USDY와 OUSG 제품은 합계 10억 달러에 달합니다.

부동산: 약 200억 달러 (토큰화됨) 수준이나 대부분 비유동적 토큰화에도 불구하고 대부분의 부동산 토큰은 낮은 거래량과 제한적인 2차 시장 활동을 보입니다. Deloitte 금융 서비스 센터는 2035년까지 토큰화된 부동산 시장이 4조 달러에 이를 것으로 예측하지만, 이는 아직 10년 뒤의 일입니다.

주식/증권: 약 4억 8,400만 달러 RWA 시장의 2% 미만입니다. Robinhood가 유럽 고객을 위해 토큰화된 주식을 도입하고 Coinbase가 2025년 말 미국 투자자를 위해 토큰화된 주식을 출시했지만, 채택은 여전히 미미한 수준입니다.

사모 신용이 지배적인 이유: 완벽한 토큰화 유스케이스​

사모 신용의 우위는 우연이 아닙니다. 이는 블록체인 기능과 전통 금융의 페인 포인트(Pain Points)가 만나는 이상적인 교차점을 나타냅니다.

수익률 프리미엄​

전통적인 사모 신용은 이미 기관 투자자에게 연 8~12%의 수익률을 제공하고 있으며, 이는 국채나 공개 주식보다 현저히 높습니다. 토큰화가 이 수익률을 만드는 것은 아니지만, 운영 효율성을 개선하는 동시에 더 넓은 투자자 층이 접근할 수 있게 만듭니다.

0~5%의 수익을 내는 스테이블코인을 보유한 크립토 네이티브 자본에게 사모 신용 프로토콜은 매력적인 대안을 제공합니다. 실제 담보(부동산, 매출 채권, 재고)로 뒷받침되는 실물 세계의 수익률을 제공하며, 이는 크립토 국채가 위험 조정 기준으로 따라올 수 없는 수준입니다.

운영 효율성 향상​

사모 신용은 전통적으로 방대한 서류 작업, 수동 대조 및 복잡한 수탁 배치가 필요합니다. 토큰화는 이러한 프로세스를 자동화합니다:

  • 결제: T+2 이상이 아닌 즉시 결제
  • 소수점 소유권: 100만 달러 대신 최소 1,000달러부터 시작
  • 투명성: 대출 성과에 대한 실시간 온체인 추적
  • 프로그래밍 가능한 배분: 수동 처리 없는 자동 수익금 지급

Figure Technologies의 HELOC 토큰화는 이를 대규모로 입증합니다. 자동화된 발행, 서비스 및 배분을 통해 100억 달러 규모의 주택 담보 대출을 토큰화했습니다.

규제 명확성 (상대적으로)​

사모 신용 토큰은 일반적으로 기존 증권 규제의 범주에 속합니다. 이들은 종종 증권으로 등록되어 준수된 구조를 통해 적격 투자자에게 판매됩니다. 이는 실제로 장점입니다. 규제 프레임워크가 존재하며 발행자는 준수 사항이 무엇인지 정확히 알고 있기 때문입니다.

이를 주식과 비교해 보십시오. 상장 주식을 토큰화하는 것은 SEC 규제, FINRA 감독, 국경 간 이전 제한 및 복잡한 세금 문제 등 관할권 문제로 인한 어려움을 야기합니다.

국채가 18개월 만에 50배 성장한 이유​

토큰화된 미국 국채는 2024년 초 약 1억 4천만 달러에서 2025년 말 거의 90억 달러로 폭발적으로 성장했습니다. 2년도 채 되지 않아 50배가 증가한 것입니다. 세 가지 요인이 이러한 성장을 견인했습니다.

DeFi 담보 가설​

토큰화된 국채는 이제 Crypto.com 및 Deribit을 포함한 주요 플랫폼에서 담보로 인정됩니다. 기관 트레이더들에게 이는 거래 계좌에 있는 USDC에서 아무런 수익을 얻지 못하는 대신, 수익을 창출하는 국채(T-bills)를 보유할 수 있음을 의미합니다.

BlackRock의 BUIDL은 담보 활용도를 극대화하기 위해 7개의 블록체인 네트워크(Ethereum, Arbitrum, Optimism, Polygon, Avalanche, Aptos, Solana)에 배포되었습니다. 7개의 서로 다른 체인에서 동일한 국채 포지션을 담보로 사용할 수 있게 되면 자본 효율성이 크게 향상됩니다.

수익률 차익 거래​

5% 이상의 금리 환경에서 수익이 없는 스테이블코인을 보유하는 것은 기회비용을 발생시킵니다. 토큰화된 국채는 크립토 네이티브 기관이 요구하는 온체인 유틸리티를 유지하면서 무위험 수익률을 확보합니다.

DAO, 재무 관리 펀드 및 기관 트레이더들에게 이는 자명한 선택입니다. USDC를 BUIDL이나 OUSG로 교환하여 5% 이상의 수익을 올리는 동시에 해당 자산을 온체인에서 사용할 수 있는 능력을 유지하는 것입니다.

기관의 검증​

블랙록(BlackRock)의 진입은 이 분야 전체에 정당성을 부여했습니다. 세계 최대의 자산 운용사가 토큰화된 펀드를 출시하면서 "블록체인은 실험적이다"라는 서사는 무너졌습니다. 프랭클린 템플턴(Franklin Templeton), 온도 파이낸스(Ondo Finance) 등이 그 뒤를 이었으며, 이는 제품 개발을 가속화하고 수수료 인하를 유도하는 경쟁적 압력을 만들어냈습니다.

주식이 뒤처지는 이유: 블록체인이 (아직은) 해결할 수 없는 구조적 장벽​

주식은 개인 투자자들에게 가장 친숙한 자산군임에도 불구하고, 토큰화된 주식은 RWA 시장의 2% 미만을 차지하고 있습니다. 이러한 장벽은 기술적인 것이 아니라 구조적인 문제입니다.

증권법의 미로​

상장 주식은 이미 규제되는 증권입니다. 이를 토큰화한다고 해서 규제 준수가 단순해지는 것이 아니라, 오히려 복잡성이 가중됩니다.

  • 브로커-딜러 요건: 토큰화된 주식을 거래하려면 일반적으로 브로커-딜러 라이선스가 필요합니다.
  • 명의개서 대리인 규칙: 주식 소유 기록에는 블록체인 원장이 충족해야 하는 구체적인 법적 요건이 있습니다.
  • 국경 간 제한: 토큰화된 애플(Apple) 주식은 규제 의무를 발생시키지 않고는 관할 구역 간에 자유롭게 이동할 수 없습니다.

2026년 1월로 예정된 온도 파이낸스의 솔라나(Solana) 기반 미국 주식 토큰화 발표는 이러한 장벽을 대규모로 극복할 수 있을지를 시험하게 될 것입니다.

"왜 굳이?"라는 문제​

전통적인 주식 시장은 이미 다음을 제공하고 있습니다.

  • 즉각적인 실행
  • 높은 유동성
  • 가격 발견
  • 소수점 거래 (많은 브로커를 통해 가능)
  • 주요 지수에 대한 24시간 선물 시장

토큰화는 24/7 거래와 글로벌 접근성을 제공하지만, 대부분의 투자자들에게 기존 인프라는 "충분히 좋습니다". 미미한 개선 효과는 규제적 복잡성을 정당화하지 못합니다.

커스토디의 난제​

주식은 이미 확립된 커스토디(수탁) 인프라를 갖추고 있습니다. 여기에 블록체인을 추가하면 새로운 커스토디 요건이 발생합니다. 이제 투자자는 서로 다른 위험 프로필을 가진 서로 다른 제공업체로부터 전통적인 커스토디와 암호화폐 커스토디를 모두 받아야 하는 상황에 놓입니다.

이러한 마찰은 기관의 채택을 저해하고, 이는 결국 유동성을 제한하여 개인 투자자의 채택을 방해합니다. 이는 국채나 사모 신용(Private Credit)이 기존 자산을 개조하는 대신 새롭게 시작함으로써 피할 수 있었던 "닭이 먼저냐 달걀이 먼저냐"의 문제입니다.

부동산: 계속 기다려온 4조 달러의 약속​

부동산 토큰화는 가장 대표적인 사용 사례가 되어야 합니다. 부동산의 조각 투자(부분 소유권)는 명백한 블록체인 응용 분야이기 때문입니다. 그러나 200억 달러 규모의 자산이 토큰화되었음에도 불구하고 시장은 여전히 대부분 비유동적인 상태입니다.

2025년에 실패한 것들​

2025년의 실패는 주로 기술적인 문제가 아니라 거버넌스와 설계의 실패였습니다.

증권 분류 오류: 많은 프로젝트가 토큰이 투자 계약임을 인정하지 않고 "유틸리티" 또는 "부분 소유권"으로 분류하려 했습니다. 이는 규제 기관의 즉각적인 중단 명령을 촉발했습니다.

KYC / AML 공백: 부동산 토큰 준수를 위해서는 온보딩 단계뿐만 아니라 지속적인 검증이 필요합니다. 실패한 프로젝트들은 토큰이 검증되지 않은 지갑으로 전송되도록 허용하여 자금 세탁 방지 요건을 위반했습니다.

유동성 고착: 증권 규제를 무시한 프로젝트들은 규제 당국의 조사를 받지 않고서는 투자자를 탈퇴시키거나 배당금을 분배할 수 없게 되었습니다. 자산은 기술적으로 토큰화되었지만 법적으로는 거래가 불가능한 상태가 되었습니다.

비유동성의 덫​

규제를 준수하는 부동산 토큰조차 유동성 문제로 어려움을 겪습니다.

  • 화이트리스트 요건으로 인해 토큰 보유자가 제한됨
  • 가치 평가의 불투명성으로 인해 가격 책정이 어려움
  • 마켓 메이커의 부재로 인한 넓은 매수-매도 스프레드
  • 긴 보유 기간은 기초 자산의 비유동성을 그대로 반영함

토큰화가 본질적으로 비유동적인 자산에 마법처럼 유동성을 부여할 수는 없습니다. 토큰화된 아파트 건물은 소유권 기록 형식만 다를 뿐 여전히 아파트 건물일 뿐입니다.

파편화 문제: 연간 13억 달러의 손실​

크로스체인 유동성 파편화로 인해 현재 RWA 생태계에서 연간 약 13억 달러의 비용이 발생하고 있습니다.

  • 서로 다른 체인 간 동일 자산의 1-3% 가격 차이
  • 체인 간 가치 이동 시 2-5%의 수수료
  • 차익 거래 기회를 만드는 정산 지연

고립된 체인(프라이빗 또는 허가형 블록체인)에서 발행된 RWA는 크로스체인 호환성이 부족하여 DeFi 프로토콜과의 결합성이 제한되고 유동성을 더욱 파편화합니다.

시장은 이에 반응하고 있습니다. 블랙록의 BUIDL은 7개 네트워크에 걸친 아토믹 크로스체인 전송을 위해 웜홀(Wormhole)을 사용합니다. 센트리퓨지(Centrifuge)는 여러 체인으로 확장되었습니다. 하지만 표준화는 여전히 요원합니다.

2026년에 명확해질 것들​

몇 가지 촉매제가 2026년 RWA 토큰화의 궤적을 결정할 것입니다.

규제 수렴 (또는 분산)​

유럽연합의 MiCA 프레임워크는 27개국에 걸친 준수 토큰화의 템플릿을 제공합니다. 홍콩과 싱가포르는 활발한 토큰화 이니셔티브를 진행 중입니다. 미국은 여전히 몇 달씩 걸리는 사례별 비조치 의견서(No-Action Letter)를 기반으로 운영되고 있습니다.

주요 관할 구역이 표준에 합의하면 국경 간 토큰화가 가능해집니다. 반대로 규제가 분산된다면 파편화는 더욱 심화될 것입니다.

주식 토큰화 테스트​

2026년 초 솔라나에서 예정된 온도 파이낸스의 미국 주식 및 ETF 토큰화 출시는 주식이 구조적 장벽을 극복할 수 있을지 여부를 밝혀줄 것입니다. 이 테스트가 성공하면 기관 자금이 대거 유입될 수 있지만, 실패한다면 주식에는 다른 형태의 인프라가 필요하다는 사실이 확인될 것입니다.

사모 신용(Private Credit)의 확장​

Keyrock은 기본 시나리오 하에서 토큰화된 사모 신용 규모가 2026년 말까지 150억 ~ 175억 달러에 이를 것으로 전망합니다. 강세 시나리오(규제 명확성 확보 + DeFi 통합)에서는 175억 달러 이상으로 늘어날 수 있습니다.

관건은 성장이 주택 담보 대출(Figure) 및 기관 신용(Maple, Centrifuge)에 계속 집중될 것인지, 아니면 무역 금융, 공급망 수취채권, 신흥 시장 대출과 같은 새로운 자산군으로 확장될 것인지 여부입니다.

투자 논거​

빌더와 투자자들에게 RWA 환경은 명확한 신호를 제공합니다.

단기적 기회: 양질의 담보를 소싱하고 적격 투자자에게 규제를 준수하는 구조를 제공할 수 있는 사모 신용 프로토콜입니다. 실물 자산 담보를 바탕으로 한 8 ~ 12%의 수익률은 어떤 시장 환경에서도 매력적입니다.

중기적 성장: 더 많은 기관들이 수익 발생 자산을 담보로 활용할 때 얻을 수 있는 자본 효율성 이점을 인식함에 따라 국채 토큰화는 계속해서 확장될 것입니다.

장기적 전망: 부동산과 주식은 규제 명확성과 인프라 성숙이 필요하며, 이는 2026년 내에는 달성되기 어렵습니다. 이들은 빨라야 2028 ~ 2030년은 되어야 기회가 올 것입니다.

시장은 이미 답을 보여주었습니다. 사모 신용이 작동하는 이유는 기존 규제 프레임워크를 바탕으로 실제 기관의 실질적인 문제를 해결하기 때문입니다. 국채가 작동하는 이유는 온체인 유틸리티와 함께 무위험 수익을 제공하기 때문입니다. 주식과 부동산도 결국에는 작동하겠지만, 그 "결국"이 올해는 아닙니다.

RWA 인프라를 구축하는 개발자들에게 우선순위는 명확합니다. 신용 프로토콜, 국채 통합, 그 다음에 더 복잡한 자산군 순서입니다. 330억 달러 규모의 시장은 무작위로 자금을 할당하지 않았습니다. 합리적으로 배분되었습니다.

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