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Ethereum capturó más del 40 % de todas las tarifas on-chain en 2021. Para 2025, esa cifra colapsó a menos del 3 %. Esta no es una historia del declive de Ethereum; es una historia de hacia dónde fluye realmente el valor cuando las tarifas de transacción caen a fracciones de centavo.

La tesis del protocolo gordo (fat protocol thesis), introducida por Joel Monegro en 2016, prometía que las blockchains de capa base capturarían la mayor parte del valor a medida que se construyeran aplicaciones sobre ellas. Durante años, esto fue cierto. Pero algo fundamental cambió en 2024-2025: las aplicaciones comenzaron a generar más tarifas que las blockchains en las que se ejecutan, y la brecha se amplía cada trimestre.

Los números que cambiaron el guion​

En el primer semestre de 2025, se pagaron 9.700 millones de dólares a protocolos en todo el ecosistema cripto. El desglose cuenta la verdadera historia: el 63 % se destinó a aplicaciones de DeFi y finanzas, lideradas por las tarifas de negociación de los DEX y las plataformas de derivados perpetuos. Solo el 22 % se destinó a las propias blockchains, principalmente tarifas de transacción de L1 y captura de MEV. Las tarifas de L2 y L3 siguieron siendo marginales.

El cambio se aceleró a lo largo del año. Las aplicaciones de DeFi y finanzas están en camino de alcanzar los 13.100 millones de dólares en tarifas para 2025, lo que representa el 66 % del total de las tarifas on-chain. Mientras tanto, las valoraciones de las blockchains continúan comandando más del 90 % de la capitalización de mercado total entre los protocolos que generan tarifas, a pesar de que su participación en las tarifas reales disminuyó de más del 60 % en 2023 a solo el 12 % en el tercer trimestre de 2025.

Esto crea una desconexión sorprendente: las blockchains se valoran con ratios Precio/Tarifa en los miles, mientras que las aplicaciones cotizan a ratios de entre 10 y 100. El mercado todavía valora la infraestructura como si capturara la mayor parte del valor, incluso mientras ese valor migra hacia arriba.

El colapso de las tarifas que lo cambió todo​

Los costos de transacción en las cadenas principales se han desplomado a niveles que habrían parecido imposibles hace tres años. Solana procesa transacciones por 0,00025 $— menos de una décima parte de un centavo. Los precios del gas en la red principal de Ethereum alcanzaron mínimos históricos de 0,067 gwei en noviembre de 2025, con períodos sostenidos por debajo de 0,2 gwei. Las redes de Capa 2 como Base y Arbitrum procesan rutinariamente transacciones por menos de 0,01$.

La actualización Dencun en marzo de 2024 provocó una caída del 95 % en las tarifas de gas promedio en la red principal de Ethereum. Los efectos se potenciaron a lo largo de 2025 a medida que los principales rollups optimizaron sus sistemas de procesamiento por lotes para aprovechar al máximo la publicación de datos basada en blobs. Optimism redujo los costos de DA a más de la mitad al cambiar de call data a blobs.

Esto no solo es bueno para los usuarios; reestructura fundamentalmente dónde se acumula el valor. Cuando las tarifas de transacción caen de dólares a fracciones de centavos, la capa del protocolo ya no puede capturar un valor económico significativo solo a través del gas. Ese valor tiene que ir a alguna parte y, cada vez más, fluye hacia las aplicaciones.

Pump.fun: El caso de estudio de 724 millones de dólares​

Ningún ejemplo ilustra el cambio de aplicación sobre infraestructura más claramente que Pump.fun, la plataforma de lanzamiento de memecoins basada en Solana. Hasta agosto de 2025, Pump.fun generó más de 724 millones de dólares en ingresos acumulados, más que muchas blockchains de Capa 1.

El modelo de negocio de la plataforma es simple: una tarifa de swap del 1 % en todos los tokens negociados y 1,5 SOL cuando una moneda se gradúa después de alcanzar una capitalización de mercado de 90.000 $. Esto capturó más valor de lo que la propia Solana ganó en tarifas de red durante muchos períodos. En julio de 2025, Pump.fun recaudó 1.300 millones de dólares a través de una oferta de tokens: 600 millones públicos y 700 millones privados.

Pump.fun no estuvo sola. Siete aplicaciones de Solana generaron más de 100 millones de dólares en ingresos durante 2025: Axiom Exchange, Meteora, Raydium, Jupiter, Photon y Bullx se unieron a la lista. Los ingresos totales de las aplicaciones en Solana alcanzaron los 2.390 millones de dólares, un 46 % más año tras año.

Mientras tanto, el REV (valor extraíble realizado) de la red Solana subió a 1.400 millones de dólares: un crecimiento impresionante, pero cada vez más eclipsado por las aplicaciones que se ejecutan sobre ella. Las aplicaciones se están comiendo el almuerzo del protocolo.

Los nuevos centros de poder​

La concentración de valor en la capa de aplicación ha creado nuevas dinámicas de poder. En los DEX, el panorama cambió drásticamente: la dominancia de Uniswap cayó de aproximadamente el 50 % a alrededor del 18 % en un solo año. Raydium y Meteora capturaron cuota de mercado aprovechando el auge de Solana, mientras que Uniswap se quedó atrás en Ethereum.

En los derivados perpetuos, el cambio fue aún más dramático. Jupiter aumentó su participación en las tarifas del 5 % al 45 %. Hyperliquid, lanzada hace menos de un año, ahora aporta el 35 % de las tarifas del subsector y se convirtió en uno de los tres principales activos cripto por ingresos de tarifas. El mercado de perpetuos descentralizados explotó a medida que estas plataformas capturaban el valor que de otro modo fluiría hacia los exchanges centralizados.

Los préstamos siguieron siendo el dominio de Aave, que mantenía el 62 % de la cuota de mercado de préstamos DeFi con 39.000 millones de dólares en TVL para agosto de 2025. Pero incluso aquí surgieron desafiantes: Morpho aumentó su participación al 10 % desde casi cero en el primer semestre de 2024.

Los cinco protocolos principales (Tron, Ethereum, Solana, Jito, Flashbots) capturaron aproximadamente el 80 % de las tarifas de blockchain en el primer semestre de 2025. Pero esa concentración ocultó la tendencia real: un mercado que antes estaba dominado por dos o tres plataformas que capturaban el 80 % de las tarifas ahora está mucho más equilibrado, con diez protocolos que colectivamente representan ese mismo 80 %.

La tesis de los protocolos gordos (Fat Protocols) en soporte vital​

La teoría de 2016 de Joel Monegro proponía que las blockchains de capa base, como Bitcoin y Ethereum, acumularían más valor que sus capas de aplicación. Esto invertía el modelo tradicional de internet, donde protocolos como HTTP y SMTP no capturaban valor económico mientras que Google, Facebook y Netflix extraían miles de millones.

Se suponía que dos mecanismos impulsarían esto: capas de datos compartidas que reducían las barreras de entrada y tokens de acceso criptográfico con valor especulativo. Ambos mecanismos funcionaron, hasta que dejaron de hacerlo.

El surgimiento de las blockchains modulares y la abundancia de espacio de bloque (blockspace) cambiaron fundamentalmente la ecuación. Los protocolos se están volviendo más "delgados" a medida que externalizan la disponibilidad de datos, la ejecución y la liquidación a capas especializadas. Las aplicaciones, mientras tanto, se centran en lo que las hace exitosas: experiencia de usuario, liquidez y efectos de red.

Las comisiones de transacción con tendencia hacia cero dificultan que los protocolos capturen valor. Los datos de ingresos acumulados de 180 días respaldan este argumento: siete de los diez mayores generadores de ingresos son ahora aplicaciones, no protocolos.

La revolución de la redistribución de ingresos​

Los principales protocolos que históricamente evitaron la distribución explícita de valor están cambiando de rumbo. Si bien solo alrededor del 5 % de los ingresos de los protocolos se redistribuía a los holders antes de 2025, esa cifra se ha triplicado a aproximadamente el 15 %. Aave y Uniswap, que durante mucho tiempo se resistieron al intercambio directo de valor, se están moviendo en esta dirección.

Esto crea una tensión interesante. Las aplicaciones ahora pueden compartir más ingresos con los holders de tokens porque están capturando más valor. Pero esto también resalta la brecha entre las valoraciones de L1 y la generación real de ingresos.

El enfoque de Pump.fun ilustra la complejidad. El mecanismo de acumulación de valor de la plataforma se basa en la recompra de tokens en lugar de dividendos directos. Los miembros de la comunidad exigen cada vez más mecanismos como la quema de comisiones (fee burns), incentivos para validadores o redistribución de ingresos que traduzcan el éxito de la red de manera más directa en beneficios para los holders de tokens.

Qué significa esto para 2026​

Las proyecciones sugieren que las comisiones on-chain en 2026 podrían alcanzar los $32 mil millones o más — un crecimiento interanual del 60$ 19.8 mil millones proyectados para 2025. Casi todo ese crecimiento es atribuible a las aplicaciones en lugar de a la infraestructura.

Los tokens de infraestructura enfrentan una presión continua a pesar de la claridad regulatoria en mercados clave. Los calendarios de alta inflación, la demanda insuficiente de derechos de gobernanza y la concentración de valor en la capa base sugieren una mayor consolidación por delante.

Para los constructores (builders), las implicaciones son claras: las oportunidades en la capa de aplicación ahora rivalizan o superan a las de infraestructura. El camino hacia ingresos sostenibles pasa por productos orientados al usuario en lugar de espacio de bloque bruto.

Para los inversores, la desconexión de valoración entre infraestructura y aplicaciones presenta tanto riesgos como oportunidades. Los tokens de L1 que cotizan a ratios Precio-Comisión (Price-to-Fee) de miles, mientras que las aplicaciones cotizan a 10-100x, enfrentan una posible revalorización a medida que el mercado reconozca hacia dónde fluye realmente el valor.

El nuevo equilibrio​

El cambio de infraestructura a aplicación no significa que las blockchains pierdan su valor. Ethereum, Solana y otras L1 siguen siendo infraestructura crítica de la que dependen las aplicaciones. Pero la relación se está invirtiendo: las aplicaciones eligen cada vez más cadenas basadas en el costo y el rendimiento en lugar del bloqueo del ecosistema (ecosystem lock-in), mientras que las cadenas compiten por ser el sustrato más barato y confiable.

Esto refleja el stack tecnológico tradicional. AWS y Google Cloud son enormemente valiosos, pero las aplicaciones construidas sobre ellos — Netflix, Spotify, Airbnb — capturan una atención desmedida y, cada vez más, un valor desmedido en relación con sus costos de infraestructura.

Los $ 2.39 mil millones en ingresos de aplicaciones de Solana frente a las comisiones de transacción de menos de un centavo cuentan la historia. El valor está ahí. Simplemente no está donde la tesis de 2016 predijo que estaría.

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El cambio de infraestructura a aplicación crea nuevas oportunidades y desafíos para los constructores. BlockEden.xyz proporciona servicios de API de grado empresarial en más de 20 blockchains, ayudando a los desarrolladores a construir las aplicaciones que capturan valor en este nuevo panorama. Explore nuestro mercado de API para acceder a la infraestructura que impulsa la próxima generación de aplicaciones generadoras de ingresos.

Cada segundo, los sistemas de IA en todo el mundo recolectan terabytes de datos de blockchain disponibles públicamente — historiales de transacciones, interacciones de contratos inteligentes, comportamientos de billeteras, flujos de protocolos DeFi — y transforman esta información bruta en productos de inteligencia valorados en miles de millones de dólares. La ironía es sorprendente: el compromiso fundamental de la Web3 con la transparencia y los datos abiertos se ha convertido en el mecanismo mismo que permite a las empresas de IA extraer un valor masivo sin pagar una sola tarifa de gas a cambio.

Este es el impuesto invisible que la IA impone al ecosistema cripto, y está remodelando la economía de la descentralización de formas que la mayoría de los constructores aún no han reconocido.

El capital de riesgo cripto no solo financia empresas — telegrafía hacia dónde se dirige la industria. En 2025, esa señal fue inequívoca: $49,75 mil millones se inyectaron en proyectos de blockchain, un aumento del 433$ 2,2 mil millones. Y un puñado de mega-acuerdos — la recaudación de $2 mil millones de Binance, la ronda de capital de$ 800 millones de Kraken — remodelaron el panorama competitivo.

Pero detrás de las cifras de los titulares se esconde una historia más matizada. Si bien la financiación total explotó, muchos proyectos enfrentaron rondas a la baja (down rounds) y compresión de valoración. Los días de recaudar a múltiplos de ingresos de 100x han terminado. Los VCs exigen rutas de rentabilidad, métricas de usuarios reales y claridad regulatoria antes de firmar cheques.

Este es el estado del capital de riesgo cripto en 2026: quién está financiando qué, qué narrativas atrajeron capital y qué necesitan saber los desarrolladores para recaudar en este entorno.

Jump Crypto pasó tres años construyendo Firedancer, un cliente validador capaz de procesar más de un millón de transacciones por segundo. En lugar de esperar a que Solana lo implementara por completo, un equipo de ex ingenieros de Jump, analistas cuantitativos de Goldman Sachs y desarrolladores de Pyth Network decidieron lanzar su propia cadena ejecutando Firedancer en su forma más pura.

El resultado es Fogo: una blockchain de Capa 1 con tiempos de bloque inferiores a 40 ms, ~ 46,000 TPS en devnet y validadores agrupados estratégicamente en Tokio para minimizar la latencia en los mercados globales. El 13 de enero de 2026, Fogo lanzó su red principal (mainnet), posicionándose como la capa de infraestructura para el DeFi institucional y la tokenización de activos del mundo real.

El argumento es sencillo: las finanzas tradicionales exigen velocidades de ejecución que las blockchains actuales no pueden ofrecer. Fogo afirma que puede igualarlas.

2025 se convirtió en el año en que las L2 pasaron de ser la gran esperanza de la blockchain a su mayor decepción. La mayoría de los nuevos rollups se lanzaron con bombos y platillos, atrajeron millones en TVL durante los ciclos de farming de airdrops y luego colapsaron en ciudades fantasma pocas semanas después de sus eventos de generación de tokens (TGE). El capital mercenario se marchó. Los usuarios reales nunca llegaron.

Sin embargo, en medio de este cansancio de las L2, Initia lanzó su mainnet en abril de 2025 con una propuesta radicalmente diferente: ¿qué pasaría si en lugar de construir otra L2 aislada, se construyera toda una red de rollups interconectados desde cero, con interoperabilidad nativa, liquidez compartida y flexibilidad de VM integrada en la arquitectura?

El mercado tomó nota. Initia recaudó 24 millones de $de Delphi Ventures, Hack VC, Binance Labs y Nascent, alcanzando una valoración de 350 millones de$ antes de la mainnet. Su token alcanzó los 1,44 $ a las pocas semanas del lanzamiento. Más de una docena de L2 ya están construyendo sobre su infraestructura.

Esta es la historia de la apuesta de Initia de que el problema de las L2 no es que haya demasiadas cadenas, sino que esas cadenas nunca fueron diseñadas para trabajar juntas.

El mercado de activos del mundo real (RWA) tokenizados acaba de superar los 33.000 millones de dólares. Pero si se observa más allá de la cifra principal, surge un desequilibrio sorprendente: el crédito privado domina el 58 % de todos los flujos de RWA tokenizados, los bonos del tesoro representan el 34 % y las acciones —la clase de activo que la mayoría de la gente esperaría que liderara— apenas registran un 2 %.

Esta no es una distribución aleatoria. Es el mercado diciéndonos exactamente qué activos están listos para la tokenización y cuáles enfrentan barreras estructurales que ninguna innovación de blockchain puede resolver de inmediato.

Tether obtuvo $10.000 millones en beneficios durante los tres primeros trimestres de 2025. Con menos de 200 empleados, eso representa más de$ 65 millones en beneficios brutos por persona, lo que la convierte en una de las empresas más rentables por empleado en el mundo.

Circle no se queda atrás. A pesar de compartir el 50% de sus ingresos por reservas con Coinbase, el emisor de USDC generó $ 740 millones solo en el tercer trimestre de 2025, manteniendo márgenes del 38% después de los costes de distribución.

Ahora las plataformas se hacen una pregunta obvia: ¿por qué estamos enviando este dinero a Circle y Tether?

Hyperliquid posee casi $ 6.000 millones en depósitos de USDC, aproximadamente el 7,5% de todo el USDC en circulación. Hasta septiembre de 2025, cada dólar de interés de esos depósitos fluía hacia Circle. Entonces, Hyperliquid lanzó USDH, su propia stablecoin nativa, con el 50% de los rendimientos de las reservas fluyendo de vuelta al protocolo.

No están solos. SoFi se convirtió en el primer banco nacional de EE. UU. en emitir una stablecoin en una blockchain pública. Coinbase lanzó infraestructura de stablecoins de marca blanca. WSPN presentó soluciones llave en mano que permiten a las empresas desplegar stablecoins personalizadas en cuestión de semanas. La gran recuperación del margen de las stablecoins ha comenzado.

Hyperliquid posee $5.97 mil millones en depósitos de USDC — casi el 10% del suministro circulante total de Circle. Con un rendimiento conservador del Tesoro del 4%, eso representa $240 millones en ingresos anuales que fluyen hacia Circle. Hyperliquid no ve nada de eso.

Así que Hyperliquid lanzó USDH.

Este no es un movimiento aislado. En todo DeFi, se está repitiendo el mismo cálculo: ¿por qué entregar cientos de millones en rendimientos a emisores de stablecoins de terceros cuando puedes capturarlos tú mismo? MetaMask lanzó mUSD. Aave está construyendo alrededor de GHO. Una nueva clase de infraestructura de marca blanca de M0 y Agora está haciendo que las stablecoins nativas del protocolo sean viables para cualquier plataforma con escala.

El duopolio de las stablecoins — la cuota de mercado de más del 80% de Tether y Circle — se está fracturando. Y el mercado de stablecoins de $314 mil millones está a punto de volverse mucho más competitivo.

A principios de 2024, las stablecoins que generan rendimiento tenían un suministro total de aproximadamente $1.5 mil millones de dólares. Para mediados de 2025, esa cifra se había disparado por encima de los$ 11 mil millones de dólares, un incremento de 7 veces que representa el segmento de más rápido crecimiento de todo el mercado de stablecoins.

El atractivo es obvio: ¿por qué mantener dólares que no generan nada cuando podrías tener dólares que rinden un 7 %, un 15 % o incluso un 20 % ? Sin embargo, los mecanismos que generan estos rendimientos son de todo menos sencillos. Involucran estrategias de derivados, tasas de financiación (funding rates) de futuros perpetuos, letras del Tesoro y complejos sistemas de contratos inteligentes que incluso los usuarios experimentados de DeFi tienen dificultades para comprender por completo.

Y justo cuando esta nueva categoría ganaba impulso, intervinieron los reguladores. La Ley GENIUS, promulgada en julio de 2025, prohíbe explícitamente a los emisores de stablecoins ofrecer rendimiento a los clientes minoristas. No obstante, en lugar de acabar con las stablecoins de rendimiento, la regulación provocó una avalancha de capital hacia protocolos que encontraron formas de seguir cumpliendo con la normativa o de operar totalmente fuera de la jurisdicción de los EE. UU.

Esta es la historia de cómo las stablecoins evolucionaron de simples paridades con el dólar a sofisticados instrumentos generadores de rendimiento, quién está ganando la batalla por los $ 310 mil millones de dólares en capital de stablecoins y qué riesgos enfrentan los inversores en este nuevo paradigma.

El panorama del mercado: $ 33 billones en movimiento​

Antes de profundizar en los mecanismos de rendimiento, la escala del mercado de las stablecoins merece atención.

Los volúmenes de transacciones de stablecoins aumentaron un 72 % hasta alcanzar los $33 billones de dólares en 2025, según Artemis Analytics. El suministro total alcanzó casi los$ 310 mil millones de dólares a mediados de diciembre, un aumento de más del 50 % desde los $205 mil millones al comienzo del año. Bloomberg Intelligence proyecta que los flujos de pago con stablecoins podrían alcanzar los$ 56.6 billones de dólares para 2030.

El mercado sigue dominado por dos gigantes. El USDT de Tether posee aproximadamente el 60 % de la cuota de mercado con $186.6 mil millones en circulación. El USDC de Circle domina aproximadamente el 25$ 75.12 mil millones. Juntos controlan el 85 % del mercado.

Pero aquí está el giro interesante: USDC lideró el volumen de transacciones con $18.3 billones, superando los$ 13.3 billones de USDT a pesar de tener una capitalización de mercado menor. Esta mayor velocidad refleja la integración más profunda de USDC en DeFi y su posicionamiento de cumplimiento regulatorio.

Ni USDT ni USDC ofrecen rendimiento. Son la base estable y aburrida del ecosistema. La acción —y el riesgo— reside en la próxima generación de stablecoins.

Cómo funciona realmente el USDe de Ethena​

El USDe de Ethena surgió como la stablecoin de rendimiento dominante, superando los $ 9.5 mil millones de dólares en circulación para mediados de 2025. Entender cómo genera rendimiento requiere comprender un concepto llamado cobertura delta-neutral.

La estrategia delta-neutral​

Cuando minteas USDe, Ethena no solo guarda tu colateral. El protocolo toma tu ETH o BTC, lo mantiene como una posición "larga" y, simultáneamente, abre una posición corta de futuros perpetuos del mismo tamaño.

Si el ETH sube un 10 %, las tenencias al contado (spot) ganan valor, pero la posición corta de futuros pierde una cantidad equivalente. Si el ETH baja un 10 %, las tenencias al contado pierden valor, pero la posición corta de futuros gana. El resultado es delta-neutral: los movimientos de precio en cualquier dirección se cancelan, manteniendo la paridad con el dólar.

Esto es ingenioso, pero plantea una pregunta obvia: si los movimientos de precio resultan en cero, ¿de dónde proviene el rendimiento?

El motor de las tasas de financiación (Funding Rates)​

Los contratos de futuros perpetuos utilizan un mecanismo llamado tasas de financiación para mantener sus precios alineados con los mercados al contado. Cuando el mercado es alcista y hay más traders en posiciones largas que en cortas, los "longs" pagan a los "shorts" una tarifa de financiación. Cuando el mercado es bajista, los "shorts" pagan a los "longs".

Históricamente, los mercados de criptomonedas tienden a ser alcistas, lo que significa que las tasas de financiación son positivas con más frecuencia de lo que son negativas. La estrategia de Ethena recolecta estos pagos de financiación de forma continua. En 2024, el sUSDe —la versión con staking de USDe— ofreció un APY promedio del 18 %, con picos que alcanzaron el 55.9 % durante el repunte de marzo de 2024.

El protocolo añade rendimiento adicional mediante el staking de una parte de su colateral en ETH (ganando el rendimiento de staking nativo de Ethereum) y a través del interés de las reservas de stablecoins líquidas mantenidas en instrumentos como el fondo del Tesoro tokenizado BUIDL de BlackRock.

Los riesgos de los que nadie quiere hablar​

La estrategia delta-neutral suena elegante, pero conlleva riesgos específicos.

Inversión de la tasa de financiación: Durante mercados bajistas prolongados, las tasas de financiación pueden volverse negativas por períodos extendidos. Cuando esto sucede, las posiciones cortas de Ethena pagan a las largas en lugar de recibir pagos. El protocolo mantiene un fondo de reserva para cubrir estos períodos, pero una caída prolongada podría agotar las reservas y obligar a que las tasas de rendimiento bajen a cero, o algo peor.

Riesgo de exchange: Ethena mantiene sus posiciones de futuros en exchanges centralizados como Binance, Bybit y OKX. Aunque el colateral se mantiene con custodios fuera de los exchanges, persiste el riesgo de contraparte por insolvencia del exchange. Un fallo de un exchange durante mercados volátiles podría dejar al protocolo incapaz de cerrar posiciones o acceder a los fondos.

Riesgo de liquidez y pérdida de paridad (Depeg): Si la confianza en USDe flaquea, una ola de redenciones podría obligar al protocolo a deshacer posiciones rápidamente en mercados poco líquidos, lo que potencialmente rompería la paridad.

Durante agosto de 2024, cuando las tasas de financiación se comprimieron, los rendimientos de sUSDe cayeron a aproximadamente el 4.3 %, aún positivos, pero lejos de los retornos de dos dígitos que atrajeron el capital inicial. Los rendimientos recientes han oscilado entre el 7 % y el 30 % dependiendo de las condiciones del mercado.

USDS de Sky: La Evolución de MakerDAO​

Mientras que Ethena apostó por los derivados, MakerDAO (ahora renombrado como Sky) tomó un camino diferente para su stablecoin con rendimiento.

De DAI a USDS​

En mayo de 2025, MakerDAO completó su transformación "Endgame", retirando el token de gobernanza MKR, lanzando SKY con una tasa de conversión de 24,000 : 1 e introduciendo USDS como el sucesor de DAI.

El suministro de USDS aumentó de 98.5 millones a 2,320 millones en solo cinco meses, un incremento del 135 %. La plataforma Sky Savings Rate alcanzó los 4,000 millones de dólares en TVL, creciendo un 60 % en 30 días.

A diferencia de la estrategia de derivados de Ethena, Sky genera rendimiento a través de medios más tradicionales: ingresos por préstamos de las facilidades de crédito del protocolo, comisiones de las operaciones de stablecoins e intereses de inversiones en activos del mundo real (RWA).

La Tasa de Ahorro de Sky (Sky Savings Rate)​

Cuando posees sUSDS (la versión envuelta con rendimiento), ganas automáticamente la Tasa de Ahorro de Sky, que actualmente es de aproximadamente un 4.5 % APY. Tu saldo aumenta con el tiempo sin necesidad de bloquear, hacer staking ni realizar ninguna acción.

Esto es más bajo que los rendimientos típicos de Ethena, pero también es más predecible. El rendimiento de Sky proviene de la actividad de préstamos y la exposición al Tesoro en lugar de tasas de financiación volátiles.

Sky activó las recompensas de USDS para los stakers de SKY en mayo de 2025, distribuyendo más de 1.6 millones de dólares en la primera semana. El protocolo ahora asigna el 50 % de los ingresos a los stakers y gastó 96 millones de dólares en 2025 en recompras que redujeron el suministro circulante de SKY en un 5.55 %.

La Apuesta Institucional de 2,500 Millones de Dólares​

En un movimiento significativo, Sky aprobó una asignación de 2,500 millones de USDS a Obex, una incubadora dirigida por Framework Ventures que se centra en proyectos de rendimiento DeFi de grado institucional. Esto señala la ambición de Sky de competir por el capital institucional, el mayor fondo sin explotar de demanda potencial de stablecoins.

La Alternativa de Frax: Persiguiendo a la Fed​

Frax Finance representa quizás la estrategia regulatoria más ambiciosa en stablecoins con rendimiento.

Rendimiento Respaldado por el Tesoro​

Las stablecoins sFRAX y sfrxUSD de Frax están respaldadas por bonos del Tesoro de EE. UU. a corto plazo, adquiridos a través de una relación de corretaje bancario con un banco de Kansas City. El rendimiento sigue las tasas de la Reserva Federal, ofreciendo actualmente alrededor del 4.8 % APY.

Actualmente hay más de 60 millones de sFRAX en staking. Aunque los rendimientos son más bajos que los picos de Ethena, están respaldados por el crédito del gobierno de EE. UU. en lugar de derivados cripto, un perfil de riesgo fundamentalmente diferente.

La Estrategia de la Cuenta Maestra de la Fed​

Frax está buscando activamente una cuenta maestra de la Reserva Federal, el mismo tipo de cuenta que los bancos utilizan para el acceso directo a los sistemas de pago de la Fed. Si tiene éxito, esto representaría una integración sin precedentes entre DeFi y la infraestructura bancaria tradicional.

La estrategia posiciona a Frax como la stablecoin con rendimiento más compatible con la regulación, lo que podría atraer a inversores institucionales que no pueden tocar la exposición a derivados de Ethena.

La Ley GENIUS: Llega la Regulación​

La Ley de Guía y Establecimiento de Innovación Nacional para Stablecoins de EE. UU. (Ley GENIUS), firmada en julio de 2025, trajo el primer marco federal integral para las stablecoins, y una controversia inmediata.

La Prohibición del Rendimiento​

La ley prohíbe explícitamente que los emisores de stablecoins paguen intereses o rendimientos a los titulares. La intención es clara: evitar que las stablecoins compitan con los depósitos bancarios y las cuentas aseguradas por la FDIC.

Los bancos presionaron fuertemente por esta disposición, advirtiendo que las stablecoins con rendimiento podrían drenar 6.6 billones de dólares del sistema bancario tradicional. La preocupación no es abstracta: cuando puedes ganar un 7 % en una stablecoin frente a un 0.5 % en una cuenta de ahorros, el incentivo para mover el dinero es abrumador.

El Problema de la Laguna Legal​

Sin embargo, la ley no prohíbe explícitamente que terceros afiliados o exchanges ofrezcan productos con rendimiento. Esta laguna legal permite que los protocolos se reestructuren de manera que el emisor de la stablecoin no pague el rendimiento directamente, sino que lo haga una entidad afiliada.

Los grupos bancarios ahora están presionando para cerrar esta laguna antes de los plazos de implementación en enero de 2027. El Bank Policy Institute y 52 asociaciones bancarias estatales enviaron una carta al Congreso argumentando que los programas de rendimiento ofrecidos por exchanges crean "bancos en la sombra de alto rendimiento" sin protecciones para el consumidor.

La Respuesta de Ethena: USDtb​

En lugar de luchar contra los reguladores, Ethena lanzó USDtb, una variante regulada en EE. UU. respaldada por fondos del mercado monetario tokenizados en lugar de derivados cripto. Esto hace que USDtb cumpla con los requisitos de la Ley GENIUS al tiempo que preserva la infraestructura de Ethena para clientes institucionales.

La estrategia refleja un patrón más amplio: los protocolos con rendimiento se están bifurcando en versiones compatibles (menor rendimiento) y no compatibles (mayor rendimiento), y estas últimas sirven cada vez más a mercados fuera de EE. UU.

Comparación de las Opciones​

Para los inversores que navegan por este panorama, así es como se comparan las principales stablecoins con rendimiento:

sUSDe (Ethena): Los rendimientos potenciales más altos (7 - 30 % dependiendo de las condiciones del mercado), pero expuesto a reversiones de las tasas de financiación y al riesgo de contraparte de los exchanges. Mayor capitalización de mercado entre las opciones con rendimiento. Ideal para usuarios nativos de cripto cómodos con la exposición a derivados.

sUSDS (Sky): Rendimientos más bajos pero más estables (~ 4.5 %), respaldados por ingresos de préstamos y RWA. Sólido posicionamiento institucional con la asignación de 2,500 millones de dólares a Obex. Ideal para usuarios que buscan retornos predecibles con menor volatilidad.

sFRAX / sfrxUSD (Frax): Rendimientos respaldados por el Tesoro (~ 4.8 %), el enfoque más compatible con la regulación. Buscando una cuenta maestra de la Fed. Ideal para usuarios que priorizan la seguridad regulatoria y la integración con las finanzas tradicionales.

sDAI (Sky / Maker): La stablecoin con rendimiento original, que sigue siendo funcional junto con USDS con rendimientos del 4 - 8 % a través de la Tasa de Ahorro Dinámica (DSR). Ideal para usuarios que ya están en el ecosistema de Maker.

Los riesgos que no me dejan dormir​

Cada stablecoin con rendimiento conlleva riesgos que van más allá de lo que sugieren sus materiales de marketing.

Riesgo de contrato inteligente: Cada mecanismo de rendimiento involucra contratos inteligentes complejos que podrían contener vulnerabilidades no descubiertas. Cuanto más sofisticada es la estrategia, mayor es la superficie de ataque.

Riesgo regulatorio: El vacío legal de la Ley GENIUS podría cerrarse. Los reguladores internacionales pueden seguir el ejemplo de los EE. UU. Los protocolos pueden verse obligados a reestructurarse o cesar sus operaciones por completo.

Riesgo sistémico: Si múltiples stablecoins con rendimiento enfrentan presión de redención simultáneamente — durante un desplome del mercado, una represión regulatoria o una crisis de confianza — las liquidaciones resultantes podrían caer en cascada a través de DeFi.

Sostenibilidad del rendimiento: Los altos rendimientos atraen capital hasta que la competencia comprime los retornos. ¿Qué pasará con el TVL de USDe cuando los rendimientos bajen al 3 % y se mantengan ahí?

Hacia dónde se dirige esto​

La categoría de stablecoins con rendimiento ha crecido de ser una novedad a tener 11 000 millones de dólares en activos de manera notablemente rápida. Varias tendencias darán forma a su evolución.

Entrada institucional: Como demuestra la asignación Obex de Sky, los protocolos se están posicionando para el capital institucional. Es probable que esto impulse productos más conservadores, respaldados por bonos del Tesoro, en lugar de altos rendimientos basados en derivados.

Arbitraje regulatorio: Se espera una fragmentación geográfica continua, con productos de mayor rendimiento sirviendo a mercados fuera de los EE. UU., mientras que las versiones que cumplen con las normas se dirigen a instituciones reguladas.

Compresión por competencia: A medida que más protocolos entren en el espacio de generación de rendimientos, estos se comprimirán hacia las tasas de los mercados monetarios tradicionales más una prima de riesgo DeFi. Es poco probable que los rendimientos superiores al 20 % de principios de 2024 regresen de forma sostenible.

Integración de infraestructura: Las stablecoins con rendimiento se convertirán cada vez más en la capa de liquidación por defecto para DeFi, reemplazando a las stablecoins tradicionales en protocolos de préstamo, pares de DEX y sistemas de colateral.

El balance final​

Las stablecoins con rendimiento representan una innovación genuina en la forma en que funcionan los dólares digitales. En lugar de capital inactivo, las tenencias de stablecoins ahora pueden generar retornos que van desde equivalentes a las tasas del Tesoro hasta rendimientos de dos dígitos.

Pero estos rendimientos vienen de alguna parte. Los retornos de Ethena provienen de las tasas de financiación de derivados que pueden revertirse. Los rendimientos de Sky provienen de la actividad de préstamo que conlleva riesgo crediticio. Los rendimientos de Frax provienen de bonos del Tesoro, pero requieren confiar en las relaciones bancarias del protocolo.

La prohibición de rendimientos de la Ley GENIUS refleja el entendimiento de los reguladores de que las stablecoins con rendimiento compiten directamente con los depósitos bancarios. Si los vacíos legales actuales sobrevivirán a la implementación de 2027 sigue siendo incierto.

Para los usuarios, el cálculo es sencillo: mayores rendimientos significan mayores riesgos. Los retornos de más del 15 % de sUSDe durante los mercados alcistas requieren aceptar el riesgo de contraparte del exchange y la volatilidad de la tasa de financiación. El 4.5 % de sUSDS ofrece más estabilidad pero menos potencial alcista. Las opciones respaldadas por el Tesoro como sFRAX proporcionan un rendimiento respaldado por el gobierno pero con una prima mínima sobre las finanzas tradicionales.

La guerra de las stablecoins con rendimiento acaba de comenzar. Con 310 000 millones de dólares en capital de stablecoins en juego, los protocolos que encuentren el equilibrio adecuado entre rendimiento, riesgo y cumplimiento regulatorio capturarán un valor enorme. Aquellos que calculen mal se unirán al cementerio de las criptomonedas.

Elija sus riesgos en consecuencia.

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Este artículo es solo para fines educativos y no debe considerarse asesoramiento financiero. Las stablecoins con rendimiento conllevan riesgos que incluyen, entre otros, vulnerabilidades de contratos inteligentes, cambios regulatorios y devaluación del colateral.