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2024-2025 年，关于传统金融正在吞噬 DeFi 还是 DeFi 正在颠覆 TradFi 的问题已有了明确答案：两者都没有吞噬对方。相反，一场复杂的融合正在进行中，TradFi 机构每季度向加密基础设施投入 216 亿美元，同时 DeFi 协议正在构建机构级合规层以适应受监管的资本。摩根大通已处理超过 1.5 万亿美元的区块链交易，贝莱德的代币化基金在六个公共区块链上控制着 21 亿美元，86% 的受访机构投资者现在已持有或计划持有加密资产。然而，矛盾的是，大部分资本通过受监管的封装产品而非直接流入 DeFi 协议，这揭示了一种混合的“OneFi”模式正在出现，其中公共区块链作为基础设施，合规功能则在其之上分层。

我们考察的五位行业领袖——Jito 的 Thomas Uhm、Pendle 的 TN、Agora 的 Nick van Eck、Ostium 的 Kaledora Kiernan-Linn 和 Drift 的 David Lu——尽管在不同领域运营，但他们的观点却惊人地一致。他们普遍拒绝二元对立的框架，而是将他们的协议定位为实现双向资本流动的桥梁。他们的见解揭示了一个细致入微的融合时间表：稳定币和代币化国债立即获得采用，永续合约市场在代币化实现流动性之前充当桥梁，而一旦法律可执行性问题得到解决，预计机构将在 2027-2030 年全面参与 DeFi。基础设施今天已经存在，监管框架正在形成（MiCA 于 2024 年 12 月实施，GENIUS 法案于 2025 年 7 月签署），资本正以前所未有的规模调动。金融系统并非正在经历颠覆——它正在经历整合。

传统金融已从试点转向生产规模的区块链部署​

融合最决定性的证据来自主要银行在 2024-2025 年的成就，它们已从实验性试点转向处理数万亿美元交易的运营基础设施。摩根大通的转型具有象征意义：该银行于 2024 年 11 月将其 Onyx 区块链平台更名为 Kinexys，自成立以来已处理超过 1.5 万亿美元的交易，日均交易量达20 亿美元。更重要的是，2025 年 6 月，摩根大通在 Coinbase 的 Base 区块链上推出了JPMD，这是一种存款代币——标志着商业银行首次将存款支持产品置于公共区块链网络上。这不是实验性的——这是一项战略性转变，旨在实现“商业银行上链”，提供 24/7 全天候结算能力，直接与稳定币竞争，同时提供存款保险和计息功能。

贝莱德的 BUIDL 基金代表了摩根大通基础设施布局在资产管理领域的对应。该基金于 2024 年 3 月推出，BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund 在 40 天内资产管理规模突破 10 亿美元，目前控制着部署在 Ethereum、Aptos、Arbitrum、Avalanche、Optimism 和 Polygon 上的超过 21 亿美元资产。首席执行官 Larry Fink “每只股票、每只债券都将存在于一个总账本上”的愿景正通过具体产品得以实现，贝莱德计划将代表2 万亿美元潜在资产的 ETF 进行代币化。该基金的结构展示了复杂的整合：由现金和美国国库券支持，它通过区块链每日分配收益，实现 24/7 全天候点对点转账，并已在 Crypto.com 和 Deribit 等加密货币交易所作为抵押品。BNY Mellon 是 BUIDL 基金的托管方，也是全球最大的托管方，拥有55.8 万亿美元的托管资产，于 2025 年 10 月开始试点代币化存款，以将其每日 2.5 万亿美元的支付量转移到区块链基础设施上。

富兰克林邓普顿的 BENJI 基金展示了多链策略作为竞争优势。Franklin OnChain U.S. Government Money Fund 于 2021 年推出，是首个在区块链上注册的美国共同基金，此后已扩展到八个不同的网络：Stellar、Polygon、Avalanche、Aptos、Arbitrum、Base、Ethereum 和 BNB Chain。BENJI 拥有4.2 亿至 7.5 亿美元的资产，通过代币空投、点对点转账和潜在的 DeFi 抵押品使用，实现每日收益累积——这实质上是将传统的货币市场基金转变为可组合的 DeFi 原语，同时保持 SEC 注册和合规性。

托管层揭示了银行的战略定位。截至 2024 年底，高盛持有20.5 亿美元的比特币和以太坊 ETF，季度增长 50%，同时与 Citadel 共同投资 1.35 亿美元于 Digital Asset 的 Canton Network，用于机构区块链基础设施。富达于 2014 年开始挖矿比特币，并于 2018 年推出 Fidelity Digital Assets，现在作为纽约州许可的有限目的信托公司提供机构托管服务。这些并非分散注意力的实验——它们代表了总共管理超过 10 万亿美元资产的机构正在进行的核心基础设施建设。

五位 DeFi 领袖一致认为“混合轨道”是前进方向​

Thomas Uhm 从 Jane Street Capital 到 Jito Foundation 的历程，清晰地阐明了机构桥梁的论点。在 Jane Street 工作 22 年，包括担任机构加密货币主管之后，Uhm 观察到“加密货币如何从边缘转向全球金融体系的核心支柱”，随后于 2025 年 4 月加入 Jito 担任首席商务官。他的标志性成就——2025 年 8 月提交的 VanEck JitoSOL ETF 申请——代表了一个里程碑时刻：首个 100% 由流动性质押代币支持的现货 Solana ETF。Uhm 从 2025 年 2 月开始，通过数月的“合作政策沟通”，直接与 ETF 发行方、托管方和 SEC 合作，最终获得了监管明确性，即没有中心化控制结构的流动性质押代币不属于证券。

Uhm 的观点拒绝了吞并叙事，转而支持通过卓越基础设施实现融合。他将 Jito 于 2025 年 7 月推出的区块组装市场（Block Assembly Marketplace, BAM）定位为通过基于 TEE 的交易排序、用于审计追踪的加密证明以及机构所需的确定性执行保证，创建“具有可审计市场和可与传统金融媲美的执行保证”。他的关键见解是：“一个健康的市场，其做市商应受到真实流动性需求的经济激励”——他指出，加密货币做市往往依赖不可持续的代币解锁而非买卖价差，这意味着 DeFi 必须采用 TradFi 的可持续经济模型。然而，他也指出了加密货币优于传统金融的领域：更长的交易时间、更高效的日内抵押品流动以及实现新型金融产品的可组合性。他的愿景是双向学习，即TradFi 带来监管框架和风险管理复杂性，而 DeFi 贡献效率创新和透明的市场结构。

Pendle Finance 首席执行官兼创始人 TN 阐述了五位领袖中最全面的“混合轨道”策略。他于 2025 年推出的**“Citadels”倡议明确针对三个机构桥梁：面向 TradFi 的 PT（通过受监管投资经理管理的独立 SPV，为受监管机构提供符合 KYC 的 DeFi 收益产品）、面向伊斯兰基金的 PT（针对每年增长 10% 的3.9 万亿美元伊斯兰金融领域**的符合伊斯兰教法的产品），以及向 Solana 和 TON 网络进行非 EVM 扩展。TN 的 Pendle 2025: Zenith 路线图将该协议定位为“通往您收益体验的门户”，服务于“从 DeFi 狂热者到中东主权基金”的每一个人。

他的关键见解集中在市场规模不对称性上：“如果只局限于 DeFi 原生收益，我们将错失大局”，因为利率衍生品市场高达558 万亿美元——大约是 Pendle 当前市场的 30,000 倍。Boros 平台于 2025 年 8 月推出，将这一愿景付诸实施，旨在支持“任何形式的收益，从 DeFi 协议到 CeFi 产品，甚至包括 LIBOR 或抵押贷款利率等传统基准”。TN 的十年愿景是“DeFi 成为全球金融体系的完全整合部分”，其中**“资本将在 DeFi 和 TradFi 之间自由流动，创造一个创新与监管并存的动态格局。”**他与 Converge 区块链（与 Ethena Labs 和 Securitize 合作于 2025 年第二季度推出）的合作创建了一个结算层，将无许可 DeFi 与符合 KYC 的代币化 RWAs（包括贝莱德的 BUIDL 基金）融合在一起。

Agora 的 Nick van Eck 提供了关键的稳定币视角，他以传统金融背景（他的祖父创立了 VanEck，一家资产管理规模超过 1300 亿美元的公司）所带来的现实主义，来缓和加密行业的乐观情绪。在 Jane Street 工作 22 年后，van Eck 预计机构稳定币的采用将需要3-4 年，而非 1-2 年，因为“我们在加密领域生活在自己的泡沫中”，而且美国大型企业的多数首席财务官和首席执行官“不一定了解加密领域的发展，即使是关于稳定币”。在与“美国一些最大的对冲基金”交谈后，他发现“对于稳定币所扮演的角色仍然缺乏理解”。真正的曲线是教育性的，而非技术性的。

然而，van Eck 的长期信念是绝对的。他最近在推特上提到了将**“每月 5 亿至 10 亿美元的跨境资金流转移到稳定币”的讨论，将稳定币描述为能够以“100 倍的效率提升”“从代理银行系统吸取流动性”。他对 Agora 的战略定位强调“可信中立性”——与 USDC（与 Coinbase 分享收入）、Tether（不透明）或 PYUSD（与客户竞争的 PayPal 子公司）不同，Agora 作为基础设施运营，与在其平台上构建的合作伙伴分享储备收益。通过与包括道富银行（拥有49 万亿美元资产的托管方）、VanEck（资产管理公司）、普华永道（审计师）以及银行合作伙伴 Cross River Bank 和 Customers Bank 在内的机构合作，van Eck 正在构建TradFi 级别的稳定币发行基础设施**，同时刻意避免计息结构，以维持更广泛的监管合规性和市场准入。

永续合约市场可能在传统资产上链方面领先于代币化​

Ostium Labs 的 Kaledora Kiernan-Linn 提出了五位领袖中最具反主流的论点：“永续化”将先于代币化，成为将传统金融市场引入链上的主要机制。她的论点植根于流动性经济学和运营效率。她将代币化解决方案与 Ostium 的合成永续合约进行比较，指出用户在 Jupiter 上**“交易代币化 TSLA 的成本大约是 Ostium 合成股票永续合约的 97 倍”**——这种流动性差异使得代币化对于大多数交易者而言在商业上不可行，尽管其技术上可行。

Kiernan-Linn 的见解指出了代币化的核心挑战：它需要资产发行、托管基础设施、监管批准、可组合的 KYC 强制代币标准以及赎回机制的协调——在发生任何一笔交易之前，就存在巨大的运营开销。相比之下，永续合约**“只需要足够的流动性和强大的数据源——无需底层资产存在于链上。”它们避免了证券代币框架，消除了对手方托管风险，并通过交叉保证金功能提供了卓越的资本效率。她的平台取得了显著的验证：Ostium 在 Arbitrum 上的周收入排名第三**，仅次于 Uniswap 和 GMX，交易量超过140 亿美元，收入近700 万美元，在 2025 年 2 月至 7 月的六个月内，收入增长了 70 倍。

宏观经济验证令人瞩目。在 2024 年宏观经济不稳定的几周内，Ostium 上的 RWA 永续合约交易量是加密货币交易量的 4 倍，在高度不稳定的日子里更是达到 8 倍。当中国在 2024 年 9 月下旬宣布量化宽松措施时，外汇和大宗商品永续合约交易量在一周内飙升 550%。这表明，当传统市场参与者需要对冲或交易宏观事件时，他们选择 DeFi 永续合约而非代币化替代品，有时甚至超越传统场所——这验证了衍生品可以比现货代币化更快地连接市场的论点。

她的战略愿景瞄准了50 万亿美元传统零售外汇/差价合约市场中8000 万月活跃外汇交易者，将永续合约定位为比外汇经纪商多年来提供的现金结算合成产品“从根本上更好的工具”，这得益于激励市场平衡的资金费率和消除平台与用户对抗性动态的自我托管交易。联合创始人 Marco Antonio 预测**“零售外汇交易市场将在未来 5 年内被颠覆，而这将由永续合约完成。”这表明 DeFi 并非吸收 TradFi 基础设施，而是通过向相同的客户群提供卓越产品来超越竞争**。

Drift Protocol 的 David Lu 阐述了“无许可机构”框架，该框架综合了其他四位领袖方法中的元素。他的核心论点是：“RWA 作为 DeFi 超级协议的燃料”，将五种金融原语（借贷、衍生品、预测市场、AMM、财富管理）整合到资本高效的基础设施中。在 2024 年 10 月的 Token2049 新加坡大会上，Lu 强调**“关键是基础设施，而非投机”，并警告说“华尔街的行动已经开始。不要追逐炒作。将您的资产上链。”**

Drift 于 2025 年 5 月推出的“Drift Institutional”通过提供“白手套”服务，指导机构将现实世界资产引入 Solana 的 DeFi 生态系统，从而实现了这一愿景。与 Securitize 合作，为Apollo 的 10 亿美元多元化信贷基金（ACRED）设计机构池的旗舰合作，代表了 Solana 上的首个机构 DeFi 产品，试点用户包括 Wormhole Foundation、Solana Foundation 和 Drift Foundation，他们正在测试“用于其私人信贷和资金管理策略的链上结构”。Lu 的创新消除了传统上将基于信贷额度的借贷限制在最大机构的1 亿美元以上最低限额，取而代之的是在链上实现可比结构，具有显著降低的最低限额和 24/7 全天候可访问性。

2024 年 6 月与 Ondo Finance 的合作证明了 Drift 的资本效率论点：将代币化国库券（USDY，由短期美国国库券支持，产生 5.30% 的年化收益率）作为交易抵押品，意味着用户**“不再需要在稳定币上赚取收益或将其用作交易抵押品之间做出选择”——他们可以同时赚取收益和进行交易。这种可组合性在传统金融中是不可能实现的，因为托管账户中的国库券不能同时作为永续合约保证金，这体现了 DeFi 基础设施如何即使对于传统金融工具也能实现卓越的资本效率。Lu 的“无许可机构”愿景表明，未来并非 TradFi 采用 DeFi 技术或 DeFi 走向 TradFi 标准的专业化，而是创造全新的机构形式，将去中心化与专业级能力相结合**。

监管明确性正在加速融合，同时也揭示了实施差距​

2024-2025 年，监管格局发生了巨大变化，从不确定性转向了欧洲和美国的可操作框架。MiCA（加密资产市场）于 2024 年 12 月 30 日在欧盟全面实施，合规速度惊人：超过 65% 的欧盟加密企业在 2025 年第一季度实现了合规，超过 70% 的欧盟加密交易现在在符合 MiCA 的交易所进行（高于 2024 年的 48%），监管机构对不合规公司处以5.4 亿欧元罚款。该法规推动了欧盟内部稳定币交易量增长 28%，并促使 EURC 在 2024 年 6 月至 2025 年 6 月期间从每月 4700 万美元飙升至 75 亿美元——增长了 15,857%。

在美国，2025 年 7 月签署的 GENIUS 法案确立了首个联邦稳定币立法，为流通量超过 100 亿美元的发行方创建了州级许可和联邦监督机制，强制要求 1:1 储备支持，并要求由美联储、OCC 或 NCUA 监督。这一立法突破直接促成了摩根大通 JPMD 存款代币的推出，并有望推动其他主要银行采取类似举措。与此同时，SEC 和 CFTC 于 2025 年 7 月至 8 月通过“加密项目”和“加密冲刺”启动了联合协调工作，并于 2025 年 9 月 29 日举行了一次联合圆桌会议，重点讨论了点对点 DeFi 交易的“创新豁免”，并发布了关于现货加密产品的联合工作人员指导意见。

Thomas Uhm 应对这一监管演变的经验具有启发性。他从 Jane Street 转到 Jito 直接与监管发展相关——Jane Street 在 2023 年因“监管挑战”而缩减了加密业务，而 Uhm 在 Jito 的任命正值这一格局明朗化之际。VanEck JitoSOL ETF 的成功需要数月“合作政策沟通”，从 2025 年 2 月开始，最终在2025 年 5 月和 8 月获得了 SEC 指导，明确了没有中心化控制结构的流动性质押代币不属于证券。Uhm 的角色明确涉及“为 Jito Foundation 在监管明确性塑造的未来中定位”——这表明他认为这是融合的关键推动者，而不仅仅是辅助因素。

Nick van Eck 围绕预期监管设计了 Agora 的架构，尽管面临竞争压力，但他刻意避免了计息稳定币，因为他预计“美国政府和 SEC 不会允许计息稳定币”。这种监管优先的设计理念使 Agora 在立法完全颁布后能够服务于美国实体，同时保持国际关注。他预测机构采用需要3-4 年而非 1-2 年，源于认识到监管明确性虽然必要，但不足够——机构内部的教育和运营变革需要额外的时间。

然而，关键的差距依然存在。DeFi 协议本身在现有框架中仍未得到充分解决——MiCA 明确将“完全去中心化协议”排除在其范围之外，欧盟政策制定者计划在 2026 年制定针对 DeFi 的具体法规。FIT21 法案旨在明确 CFTC 对“数字商品”的管辖权与 SEC 对证券分类代币的监督，该法案于 2024 年 5 月在众议院以 279 票对 136 票通过，但截至 2025 年 3 月仍在参议院停滞不前。安永机构调查显示，52-57% 的机构将“不确定的监管环境”和“智能合约法律可执行性不明确”列为主要障碍——这表明，尽管框架正在形成，但它们尚未为最大的资本池（养老金、捐赠基金、主权财富基金）提供足够的确定性以全面参与。

机构资本正以前所未有的规模调动，但通过受监管的封装产品流动​

2024-2025 年进入加密基础设施的机构资本规模令人震惊。仅 2025 年第一季度，就有 216 亿美元的机构投资流入加密领域，2024 年风险投资部署达到115 亿美元，涉及 2,153 笔交易，分析师预计 2025 年总额将达到180 亿至 250 亿美元。贝莱德的 IBIT 比特币 ETF 在推出后约 200 天内积累了超过 4000 亿美元的资产管理规模——这是历史上增长最快的 ETF。仅在 2025 年 5 月，贝莱德和富达就共同购买了超过 5.9 亿美元的比特币和以太坊，高盛在 2024 年底披露其比特币和以太坊 ETF 持有量合计达 20.5 亿美元，环比增长 50%。

安永-Coinbase 于 2025 年 1 月对 352 家机构投资者进行的调查量化了这一势头：86% 的机构已持有数字资产或计划在 2025 年投资，85% 在 2024 年增加了配置，77% 计划在 2025 年增加配置。最重要的是，59% 的机构计划在 2025 年将超过 5% 的资产管理规模分配给加密货币，其中美国受访者尤其积极，达到 64%，而欧洲及其他地区为 48%。配置偏好显示出复杂性：73% 持有除比特币和以太坊之外的至少一种山寨币，60% 倾向于注册工具（ETPs）而非直接持有，68% 对多元化加密指数 ETPs 和 Solana 和 XRP 的单资产山寨币 ETPs 都表示兴趣。

然而，当专门审视 DeFi 参与度时，一个关键的脱节出现了。目前只有24% 的受访机构参与 DeFi 协议，尽管75% 预计到 2027 年将参与——这表明机构 DeFi 参与度可能在两年内翻三倍。在已参与或计划参与的机构中，用例主要集中在衍生品（40%）、质押（38%）、借贷（34%）和访问山寨币（32%）。稳定币的采用率更高，84% 的机构正在使用或表示兴趣，其中45% 目前正在使用或持有稳定币，对冲基金以 70% 的采用率领先。对于代币化资产，57% 表示兴趣，72% 计划在 2026 年之前投资，重点关注另类基金（47%）、大宗商品（44%）和股票（42%）。

服务于这些资本的基础设施已经存在并运行良好。Fireblocks 在 2024 年处理了600 亿美元的机构数字资产交易，BNY Mellon 和道富银行等托管提供商持有超过 21 亿美元的数字资产，并完全符合监管要求，富达数字资产、Anchorage Digital、BitGo 和 Coinbase Custody 提供的机构级解决方案提供了企业级安全和运营控制。然而，基础设施的存在并未转化为大量资本直接流入 DeFi 协议。代币化私人信贷市场达到175 亿美元（2024 年增长 32%），但这些资本主要来自加密原生来源，而非传统机构配置者。正如一项分析指出，尽管基础设施成熟，“大型机构资本并未流入 DeFi 协议”，主要障碍是**“阻止养老金和捐赠基金参与的法律可执行性问题。”**

这揭示了当前融合的悖论：摩根大通等银行和贝莱德等资产管理公司正在公共区块链上构建并创建可组合的金融产品，但它们是在受监管的封装产品（ETF、代币化基金、存款代币）内进行，而不是直接利用无许可的 DeFi 协议。资本并未以有意义的机构规模流经 Aave、Compound 或 Uniswap 接口——它流入了贝莱德的 BUIDL 基金，该基金使用区块链基础设施，同时保持传统的法律结构。这表明融合正在基础设施层（区块链、结算轨道、代币化标准）发生，而应用层则分化为受监管的机构产品与无许可的 DeFi 协议。

结论：通过分层系统实现融合，而非吞并​

综合所有五位行业领袖的观点和市场证据，得出了一个一致的结论：TradFi 和 DeFi 都没有“吞噬”对方。相反，一种分层融合模式正在出现，其中公共区块链作为中立的结算基础设施，合规和身份系统在其之上分层，受监管的机构产品和无许可的 DeFi 协议都在这个共享基础内运行。Thomas Uhm 将**“加密货币作为全球金融体系的核心支柱”而非边缘实验的框架抓住了这一转变，TN 的“混合轨道”愿景以及 Nick van Eck 对基础设施设计中“可信中立性”**的强调也同样如此。

时间表揭示了分阶段的融合，具有清晰的顺序。稳定币首先达到了临界规模，市值达 2100 亿美元，机构用例涵盖收益生成（73%）、交易便利性（71%）、外汇（69%）和内部现金管理（68%）。摩根大通的 JPMD 存款代币以及其他银行的类似举措代表了传统金融的回应——提供具有存款保险和计息功能的类似稳定币的能力，这可能比 USDT 或 USDC 等无保险替代品对受监管机构更具吸引力。

代币化国库券和货币市场基金其次实现了产品市场契合，贝莱德的 BUIDL 达到 21 亿美元，富兰克林邓普顿的 BENJI 超过 4 亿美元。这些产品表明，传统资产可以在公共区块链上成功运行，同时保持传统的法律结构不变。波士顿咨询集团预测到 2030 年代币化资产市场将达到 10-16 万亿美元，这表明该类别将大幅扩张，可能成为传统金融与区块链基础设施之间的主要桥梁。然而，正如 Nick van Eck 警告的那样，机构采用需要3-4 年的教育和运营整合，尽管基础设施已准备就绪，但仍需对立即转型抱持谨慎预期。

正如 Kaledora Kiernan-Linn 的论点所证明的，永续合约市场正在现货代币化达到规模之前连接传统资产交易。与代币化替代品相比，其定价优势高达 97 倍，收入增长使 Ostium 位列 Arbitrum 协议前三名，合成永续合约证明衍生品市场可以比现货代币化克服监管和运营障碍更快地实现流动性和机构相关性。这表明，对于许多资产类别而言，DeFi 原生衍生品可能会在代币化基础设施发展的同时建立价格发现和风险转移机制，而不是等待代币化来实现这些功能。

机构直接参与 DeFi 协议代表了最后阶段，目前采用率为 24%，但预计到 2027 年将达到 75%。David Lu 的“无许可机构”框架和 Drift 的机构服务产品，展示了 DeFi 协议如何构建“白手套”式入职和合规功能以服务这一市场。然而，时间线可能比协议希望的更长——法律可执行性问题、运营复杂性以及内部专业知识差距意味着，即使基础设施已准备就绪且监管明确，大规模的养老金和捐赠基金资本可能在直接参与无许可协议之前，仍需通过受监管的封装产品流动多年。

竞争动态表明，TradFi 在信任、监管合规性和既有客户关系方面具有优势，而 DeFi 在资本效率、可组合性、透明度和运营成本结构方面表现出色。摩根大通能够推出 JPMD，并提供存款保险和与传统银行系统的整合，这展示了 TradFi 的监管护城河。然而，Drift 能够让用户在国库券上同时赚取收益并将其用作交易抵押品——这在传统托管安排中是不可能实现的——这展示了 DeFi 的结构性优势。正在出现的融合模型表明了专业化功能：结算和托管倾向于具有保险和合规性的受监管实体，而交易、借贷和复杂的金融工程则倾向于提供卓越资本效率和创新速度的可组合 DeFi 协议。

地理碎片化将持续存在，欧洲的 MiCA 将产生与美国框架不同的竞争动态，亚洲市场在某些类别中可能会超越西方采用。Nick van Eck 观察到**“美国以外的金融机构将更快行动”**，这一点得到了 Circle 的 EURC 增长、亚洲地区稳定币的采用以及 TN 在其 Pendle 策略中强调的中东主权财富基金兴趣的验证。这表明融合将在不同地区以不同方式体现，一些司法管辖区将看到更深入的机构 DeFi 参与，而另一些则通过受监管产品保持更严格的分离。

这对未来五年意味着什么​

2025-2030 年期间，融合可能会在多个维度同时加速。鉴于当前的增长轨迹，稳定币达到全球货币供应量的 10%（Circle 首席执行官对 2034 年的预测）似乎是可实现的，银行发行的 JPMD 等存款代币将与私人稳定币竞争，并可能在机构用例中取代私人稳定币，而私人稳定币则在新兴市场和跨境交易中保持主导地位。目前正在形成的监管框架（MiCA、GENIUS 法案、预计 2026 年的 DeFi 法规）为机构资本部署提供了足够的明确性，尽管运营整合和教育需要 Nick van Eck 预测的 3-4 年时间。

代币化将大幅扩展，如果当前的增长率（代币化私人信贷每年增长 32%）扩展到所有资产类别，到 2030 年可能达到波士顿咨询集团预测的 16 万亿美元。然而，代币化是作为基础设施而非最终状态——有趣的创新在于代币化资产如何实现传统系统中不可能实现的新金融产品和策略。TN **“通过 Pendle 交易所有类型收益”**的愿景——从 DeFi 质押到 TradFi 抵押贷款利率再到代币化公司债券——例证了融合如何实现以前不可能的组合。David Lu **“RWAs 作为 DeFi 超级协议的燃料”**的论点表明，代币化传统资产将解锁 DeFi 复杂性和规模的数量级增长。

竞争格局将同时包含合作与取代。银行将失去跨境支付收入，因为区块链轨道提供 100 倍的效率提升，正如 Nick van Eck 预测稳定币将“从代理银行系统吸取流动性”。零售外汇经纪商面临颠覆，因为 DeFi 永续合约提供更好的经济效益和自我托管，正如 Kaledora Kiernan-Linn 的 Ostium 所展示的。然而，银行将获得新的收入来源，来自托管服务、代币化平台和存款代币，这些都比传统支票账户提供更优越的经济效益。贝莱德等资产管理公司在基金管理、24/7 流动性提供和可编程合规性方面提高了效率，同时降低了运营开销。

对于 DeFi 协议而言，生存和成功需要驾驭无许可性与机构合规性之间的张力。Thomas Uhm 对**“可信中立性”**以及赋能而非提取价值的基础设施的强调，代表了成功的模式。那些将合规功能（KYC、追回能力、地理限制）作为可选模块分层，同时保持无许可核心功能的协议，可以同时服务于机构和零售用户。TN 的 Citadels 倡议——在无许可零售访问的同时创建并行的符合 KYC 的机构访问——例证了这种架构。无法适应机构合规要求的协议可能会发现自己仅限于加密原生资本，而那些为了机构功能而牺牲核心无许可性的协议则可能失去其 DeFi 原生优势。

最终的轨迹指向一个区块链基础设施无处不在但又无形的金融系统，类似于 TCP/IP 如何成为通用互联网协议，而用户却无需了解底层技术。传统金融产品将在链上运行，并遵循传统的法律结构和监管合规性；无许可 DeFi 协议将继续实现受监管环境中不可能实现的新型金融工程；大多数用户将与两者互动，而无需区分是哪个基础设施层为每项服务提供支持。问题从“TradFi 吞噬 DeFi 还是 DeFi 吞噬 TradFi”转变为“哪些金融功能受益于去中心化而非监管监督”——针对不同的用例会有不同的答案，从而产生一个多元化、多语言的金融生态系统，而不是任何一种范式独占鳌头。

去中心化交易所 (DEX) 已发展成为加密货币交易的核心支柱，目前约占总市场交易量的 20%。在这一领域，Hyperliquid 已成为链上衍生品领域无可争议的领导者。Hyperliquid 于 2022 年推出，其宏伟目标是在链上实现与中心化交易所 (CEX) 相媲美的性能。如今，Hyperliquid 每日处理数十亿美元的交易量，并控制着约 70-75% 的 DEX 永续期货市场。它通过将 CEX 级的速度_和深度流动性与 DeFi 的透明度和自我托管_相结合来实现这一目标。其成果是一个垂直整合的 Layer-1 区块链和交易所，许多人现在称之为“容纳所有金融的区块链”。本报告深入探讨了 Hyperliquid 的技术架构、代币经济学、2025 年增长指标、与其他 DEX 领导者的比较、生态系统发展及其对链上金融未来的愿景。

技术架构：一个垂直整合的高性能链

Hyperliquid 不仅仅是一个 DEX 应用——它是一个为交易性能而构建的完整 Layer-1 区块链。其架构由三个紧密耦合的组件构成，在一个统一的状态下运行：

• HyperBFT (共识)： 一种定制的拜占庭容错共识机制，为速度和吞吐量进行了优化。受 HotStuff 等现代协议的启发，HyperBFT 提供亚秒级最终性和高一致性，以确保所有节点就交易顺序达成一致。这种权益证明 (Proof-of-Stake) 共识旨在处理交易平台的巨大负载，在实践中支持每秒约 10 万至 20 万次操作。到 2025 年初，Hyperliquid 拥有约 27 个独立验证者来保护网络安全，这个数字正在稳步增长以实现共识的去中心化。
• HyperCore (执行引擎)： 一个专门用于金融应用的链上引擎。HyperCore 没有使用通用的智能合约来处理关键的交易所逻辑，而是为永续期货和现货市场实现了内置的中央限价订单簿 (CLOB)，以及用于借贷、拍卖、预言机等的其他模块。每一次下单、取消、交易撮合和清算都在链上以单区块最终性处理，从而产生与传统交易所相当的执行速度。通过摒弃 AMM 并在协议内部处理订单撮合，Hyperliquid 实现了深度流动性和低延迟——它已证明交易最终性小于 1 秒，吞吐量可与中心化场所相媲美。据报道，经过最近的优化，这个定制的执行层 (用 Rust 编写) 每秒可处理高达 20 万个订单，消除了以前使链上订单簿不可行的瓶颈。
• HyperEVM (智能合约)： 一个于 2025 年 2 月推出的通用以太坊兼容执行层。HyperEVM 允许开发者在 Hyperliquid 上部署 Solidity 智能合约和 dApp，并具有完整的 EVM 兼容性，类似于在以太坊上构建。至关重要的是，HyperEVM 不是一个独立的分片或 rollup——它与 HyperCore 共享相同的统一状态。这意味着 HyperEVM 上的 dApp 可以与交易所的订单簿和流动性进行原生互操作。例如，HyperEVM 上的借贷协议可以从 HyperCore 的订单簿中读取实时价格，甚至可以通过系统调用直接将清算订单发布到订单簿中。这种智能合约与高速交易层之间的可组合性是一种独特的设计：dApp 无需桥梁或链下预言机即可利用 Hyperliquid 的交易基础设施。

图：Hyperliquid 的垂直整合架构，展示了共识 (HyperBFT)、交易引擎 (HyperCore)、智能合约 (HyperEVM) 和资产桥接 (HyperUnit) 之间的统一状态。

与链上基础设施集成： 通过构建自己的链，Hyperliquid 将通常孤立的功能紧密集成到一个平台中。例如，HyperUnit 是 Hyperliquid 的去中心化桥接和资产代币化模块，能够直接存入 BTC、ETH 和 SOL 等外部资产，而无需托管包装。用户可以锁定原生 BTC 或 ETH，并在 Hyperliquid 上获得等值的代币 (例如 uBTC、uETH) 作为交易抵押品，而无需依赖中心化托管方。这种设计提供了“真正的抵押品流动性”和一个更具监管意识的框架，用于将现实世界资产引入链上。得益于 HyperUnit (以及稍后讨论的 Circle 的 USDC 集成)，Hyperliquid 上的交易者可以无缝地将流动性从其他网络转移到 Hyperliquid 的快速交易环境中。

性能和延迟： 堆栈的所有部分都为最小延迟和最大吞吐量进行了优化。HyperBFT 在一秒内完成区块最终确认，HyperCore 实时处理交易，因此用户体验到近乎即时的订单执行。交易操作基本上没有 Gas 费——HyperCore 交易是免费的，这使得高频下单和取消订单成为可能，而用户无需承担成本。(HyperEVM 上的普通 EVM 合约调用确实会产生少量 Gas 费，但交易所的操作在原生引擎上是免 Gas 运行的。) 这种零 Gas、低延迟的设计使得高级交易功能在链上成为可能。事实上，Hyperliquid 支持与顶级 CEX 相同的高级订单类型和风险控制，例如限价单和止损单、全仓保证金以及在主要市场上高达 50 倍的杠杆。总而言之，Hyperliquid 的定制 L1 链消除了速度与去中心化之间的传统权衡。 每项操作都在链上且透明，但用户体验——在执行速度和界面方面——与专业的中心化交易所相当。

演进与可扩展性： Hyperliquid 的架构源于第一性原理工程。该项目于 2022 年悄然启动，作为一个在定制的基于 Tendermint 的链上的封闭 Alpha 测试永续合约 DEX，用约 20 种资产和 50 倍杠杆证明了 CLOB 概念。到 2023 年，它过渡到一个完全主权的 L1，采用新的 HyperBFT 共识，实现了每秒超过 10 万个订单，并引入了零 Gas 交易和社区流动性池。2025 年初 HyperEVM 的加入为开发者打开了闸门，标志着 Hyperliquid 从一个单一用途的交易所演变为一个完整的 DeFi 平台。值得注意的是，所有这些增强功能都保持了系统的稳定性——Hyperliquid 报告历史上 99.99% 的正常运行时间 [[25]]。这一往绩和垂直整合为 Hyperliquid 提供了重要的技术护城河：它控制着整个堆栈 (共识、执行、应用)，从而可以持续优化。随着需求的增长，团队继续完善节点软件以实现更高的吞吐量，确保为下一波用户和更复杂的链上市场提供可扩展性。

$HYPE 的代币经济学：治理、质押和价值累积

Hyperliquid 的经济设计围绕其原生代币 $HYPE** 展开，该代币于 2024 年末推出，旨在去中心化平台的所有权和治理。该代币的发布和分发显著地**以社区为中心**：2024 年 11 月，Hyperliquid 进行了一次空投代币生成事件 (TGE)，将 **10 亿固定供应量中的 31$HYPE 对 VC 或私募投资者零分配，这反映了优先考虑社区所有权的理念。这种透明的分配旨在避免许多项目中出现的内部人持股过重的问题，而是赋权给 Hyperliquid 上的实际交易者和建设者。

$HYPE 代币在 Hyperliquid 生态系统中扮演多种角色：

• 治理： $HYPE 是一种治理代币，使持有者能够对 Hyperliquid 改进提案 (HIP) 进行投票，并塑造协议的演变。HIP-1、HIP-2 和 HIP-3 等关键升级已经通过，这些提案为现货代币和永续市场建立了无需许可的上币标准。例如，HIP-3 开放了社区成员无需许可地部署新永续市场的能力，就像 Uniswap 对现货交易做的那样，从而在 Hyperliquid 上解锁了长尾资产 (包括传统市场的永续合约)。治理将越来越多地决定上币、参数调整和社区激励基金的使用。
• 质押与网络安全： Hyperliquid 是一个权益证明链，因此**将 $HYPE 质押给验证者可以保护 HyperBFT 网络**。质押者将代币委托给验证者，并赚取一部分区块奖励和费用。推出后不久，Hyperliquid 启用了质押功能，**年化收益率约为 2-2.5$HYPE (或其衍生形式，如即将推出的 beHYPE 流动性质押) 也可用于治理投票，使安全参与者与决策保持一致。
• 交易所效用 (费用折扣)： 持有或质押 $HYPE 可在 Hyperliquid 交易所获得**交易费折扣**。类似于币安的 BNB 或 dYdX 的 DYDX 代币提供费用减免，活跃的交易者被激励持有$HYPE 以最小化他们的成本。这为该代币在交易所的用户群中创造了自然需求，特别是高交易量的交易者。
• 通过回购实现价值累积： Hyperliquid 代币经济学最引人注目的方面是其积极的费用到价值机制。Hyperliquid 将其绝大部分交易费收入用于在公开市场上回购并销毁 $HYPE，直接将价值返还给代币持�有者。事实上，**所有协议交易费的 97$HYPE** (其余部分用于保险基金和流动性提供者)。这是业内最高的费用回报率之一。到 2025 年中期，Hyperliquid 每月从交易费中产生超过 6500 万美元的协议收入——而几乎所有这些收入都用于 $HYPE 的回购，创造了持续的购买压力。这种通缩代币模型，加上 10 亿的固定供应量，意味着$HYPE 的代币经济学旨在为忠实的利益相关者实现长期价值累积。这也表明 Hyperliquid 的团队放弃了短期利润 (没有将费用收入作为利润或分配给内部人员；即使是核心团队也可能仅作为代币持有者受益)，而是将收入输送到社区金库和代币价值中。

• 流动性提供者奖励： 一小部分费用 (约 3-8%) 用于奖励 Hyperliquid 独特的HyperLiquidity 池 (HLP) 中的流动性提供者。HLP 是一个链上 USDC 流动性池，为订单簿提供做市和自动结算，类似于一个“LP 金库”。向 HLP 提供 USDC 的用户可以获得一部分交易费作为回报。到 2025 年初，HLP 为储户提供约 11% 的年化收益率，这些收益来自累积的交易费。这种机制让社区成员通过贡献资本来支持流动性，从而分享交易所的成功 (在精神上类似于 GMX 的 GLP 池，但用于订单簿系统)。值得注意的是，Hyperliquid 的保险援助基金 (以 $HYPE 计价) 也使用一部分收入来弥补任何 HLP 损失或异常事件——例如，2025 年第一季度的**“Jelly”漏洞**导致 HLP 出现 1200 万美元的亏空，但这笔钱已全额补偿给池用户。费用回购模型非常稳健，尽管遭受了这次打击，$HYPE 的回购仍在继续，HLP 仍然盈利，这表明协议与其社区流动性提供者之间存在强烈的一致性。

总而言之，Hyperliquid 的代币经济学强调社区所有权、安全性和长期可持续性。没有 VC 分配和高回购率的决定表明了对有机增长的信心。早期结果是积极的——自 TGE 以来，在真实采用和收入的支持下，$HYPE 的价格上涨了 4 倍 (截至 2025 年中期)。更重要的是，用户在空投后仍然保持活跃；交易活动在代币推出后实际上加速了，而不是遭受典型的激励后下降。这表明代币模型成功地将用户激励与平台增长结合起来，为 Hyperliquid 的生态系统创造了一个良性循环。

2025 年的交易量、采用率和流动性

Hyperliquid 数据一览： 在 2025 年，Hyperliquid 不仅因其技术而脱颖而出，更因其链上活动的巨大规模而引人注目。它已迅速成为最大的去中心化衍生品交易所，遥遥领先，为 DeFi 设定了新的基准。说明 Hyperliquid 吸引力的关键指标包括：

• 市场主导地位： 2025 年，Hyperliquid 处理了大约 70-77% 的 DEX 永续期货交易量——比第二名竞争对手的份额大 8 倍。换句话说，Hyperliquid 自身就占据了全球四分之三以上的去中心化永续合约交易，使其成为该领域的明确领导者。(作为参考，截至 2025 年第一季度，这相当于去中心化永续合约交易量的约 56-73%，而 2024 年初仅为约 4.5%——在一年内实现了惊人的增长。)
• 交易量： 2025 年中期，Hyperliquid 的累计交易量突破了 1.5 万亿美元，凸显了有多少流动性流经其市场。到 2024 年底，该交易所的日交易量已达到约 100-140 亿美元，并随着 2025 年新用户的涌入而持续攀升。事实上，在市场活动高峰期 (例如 2025 年 5 月的 memecoin 狂潮)，Hyperliquid 的周交易量曾高达一周 7800 亿美元——平均每天远超 1000 亿美元——可与许多中型中心化交易所相媲美甚至超过它们。即使在平稳时期，Hyperliquid 在 2025 年上半年的平均周交易量也约为 4700 亿美元。这一规模对于 DeFi 平台来说是前所未有的；到 2025 年中期，Hyperliquid 执行了全球所有加密货币交易量的约 6% (包括 CEX)，缩小了 DeFi 和 CeFi 之间的差距。
• 持仓量与流动性： Hyperliquid 市场的深度也体现在其持仓量 (OI) 上——即活跃头寸的总价值。OI 从 2024 年底的约 33 亿美元增长到 2025 年中期的约 150 亿美元。从这个角度看，这个 OI 大约是主要 CEX (如 Bybit、OKX 或 Bitget) 水平的 60-120%，表明专业交易者在 Hyperliquid 上部署大额头寸的舒适度与在成熟的中心化场所一样。据报道，Hyperliquid 上主要交易对 (如 BTC 或 ETH) 的订单簿深度可与顶级 CEX 相媲美，买卖价差很小。在某些代币发行期间 (例如流行的 PUMP meme 币)，Hyperliquid 甚至实现了所有场所中最深的流动性和最高的交易量，在该资产上击败了 CEX。这展示了设计良好的链上订单簿如何能够匹配 CEX 的流动性——这是 DEX 发展的一个里程碑。
• 用户与采用： 该平台的用户群在 2024-2025 年间急剧扩大。2025 年中期，Hyperliquid 的独立用户地址超过了 50 万个。仅在 2025 年上半年，活跃地址数量就几乎翻了一番 (从约 29.1 万增加到 51.8 万)。这六个月 78% 的增长得益于口碑传播、成功的推荐和积分计划，以及围绕 $HYPE 空投的热议 (有趣的是，空投留住了用户，而不仅仅是吸引了投机者——空投后使用量没有下降，活动持续攀升)。这种增长不仅表明了一次性的好奇心，也表明了交易者的真正采用。据信，这些用户中有很大一部分是**“巨鲸”和专业交易者**，他们从 CEX 迁移而来，被 Hyperliquid 的流动性和较低费用所吸引。事实上，机构和高交易量交易公司已开始将 Hyperliquid 视为永续合约交易的主要场所，验证了在性能问题解决后 DeFi 的吸引力。
• 收入与费用： Hyperliquid 强劲的交易量转化为可观的协议收入 (如前所述，这主要用于 $HYPE 的回购)。在过去 30 天内 (截至 2025 年中期)，Hyperliquid 产生了约 6545 万美元的协议费用。按日计算，这大约是每天从交易活动中赚取 200-250 万美元的费用。按年计算，该平台有望实现超过 8 亿美元的收入——这是一个惊人的数字，接近一些主要中心化交易所的收入，并远高于典型的 DeFi 协议。这突显了 Hyperliquid 的高交易量和费用结构 (每笔交易费用很小，但积少成多) 如何产生一个繁荣的收入模型来支持其代币经济。
• 总锁仓价值 (TVL) 与资产： Hyperliquid 生态系统的 TVL——代表桥接到其链上的资产和其 DeFi 协议中的流动性——随着交易活动的增长而迅速攀升。在 2024 年第四季度初 (代币发行前)，Hyperliquid 的链上 TVL 约为 5 亿美元，但在代币发行和 HyperEVM 扩展后，TVL 在 2025 年初飙升至 20 多亿美元。到 2025 年中期，它达到了约 35 亿美元 (2025 年 6 月 30 日) 并持续上升。原生 USDC (通过 Circle) 和其他资产的引入将链上资本推高至预计到 2025 年 7 月达到 55 亿美元的资产管理规模 (AUM)。这包括 _HLP 池、DeFi 借贷池、AMM 和用户抵押品余额_中的资产。Hyperliquid 的 HyperLiquidity 池 (HLP) 本身在 2025 年上半年持有约 3.7 亿至 5 亿美元的 TVL，为交易所提供了深厚的 USDC 流动性储备。此外，HyperEVM DeFi TVL (不包括核心交易所) 在推出后的几个月内就超过了 10 亿美元，反映了链上新 dApp 的快速增长。这些数据使 Hyperliquid 稳居 TVL 最大的区块链生态系统之列，尽管它是一个专业链。

总而言之，2025 年见证了 Hyperliquid 扩展到 CEX 级别的交易量和流动性。它一直稳居交易量第一的 DEX，甚至在整个加密货币交易中也占有重要份额。能够在链上维持每周半万亿美元的交易量，拥有五十万用户，这表明高性能 DeFi 的长期承诺正在实现。Hyperliquid 的成功正在扩展链上市场的能力边界：例如，它成为快速上线新币的首选场所 (它通常是第一个为热门资产上线永续合约的，吸引了大量活动)，并证明了链上订单簿可以大规模处理蓝筹股交易 (其 BTC 和 ETH 市场的流动性可与领先的 CEX 相媲美)。这些成就支撑了 Hyperliquid 作为未来所有链上金融基础的潜力。

与其他领先 DEX (dYdX、GMX、UniswapX 等) 的比较

Hyperliquid 的崛起引发了与其他著名去中心化交易所的比较。每种主要的 DEX 模型——从基于订单簿的衍生品如 dYdX，到基于流动性池的永续合约如 GMX，再到现货 DEX 聚合器如 UniswapX——都在平衡性能、去中心化和用户体验方面采取了不同的方法。下面，我们分析 Hyperliquid 与这些平台的对比情况：

• Hyperliquid vs. dYdX： dYdX 是去中心化永续合约的早期领导者，但其初始设计 (v3) 依赖于一种混合方法：一个链下订单簿和撮合引擎，结合 StarkWare 上的 L2 结算。这给了 dYdX 不错的性能，但代价是去中心化和可组合性——订单簿由中央服务器运行，系统不对通用智能合约开放。2023 年末，dYdX 推出了 v4 作为一个 Cosmos 应用链，旨在在一个专用的 PoS 链内完全去中心化订单簿。这在哲学上与 Hyperliquid 的方法相似 (两者都为链上订单撮合构建了定制链)。Hyperliquid 的关键优势在于其统一的架构和在性能调优方面的先发优势。通过将 HyperCore 和 HyperEVM 一起设计，Hyperliquid 在 dYdX 的 Cosmos 链获得关注之前，就实现了完全在链上的 CEX 级速度。事实上，Hyperliquid 的性能超过了 dYdX——它可以处理更高的吞吐量 (每秒数十万笔交易)，并提供 dYdX (一个没有 EVM 环境的应用特定链) 目前缺乏的跨合约可组合性。Artemis Research 指出： 早期的协议要么在性能上妥协 (如 GMX)，要么在去中心化上妥协 (如 dYdX)，但 Hyperliquid 两者兼得，解决了更深层次的挑战。这反映在市场份额上：到 2025 年，Hyperliquid 占据了永续合约 DEX 市场约 75% 的份额，而 dYdX 的份额已降至个位数。在实际操作中，交易者发现 Hyperliquid 的用户界面和速度与 dYdX 相当 (两者都提供专业的交易所界面、高级订单等)，但 Hyperliquid 提供了更广泛的资产种类和链上集成。另一个区别是费用和代币模型：dYdX 的代币主要是一个治理代币，提供间接的费用折扣，而 Hyperliquid 的 $HYPE 直接累积交易所价值 (通过回购) 并提供质押权。最后，在去中心化方面，两者都是 PoS 链——dYdX 推出时约有 20 个验证者，而 Hyperliquid 到 2025 年初约有 27 个——但 Hyperliquid 开放的建设者生态系统 (HyperEVM) 使其在开发和使用方面可以说更加去中心化。总的来说，Hyperliquid 可以被看作是 dYdX 的精神继承者：它采用了订单簿 DEX 的概念，并以更高的性能将其完全链上化，这一点可以从 Hyperliquid _甚至从中心化交易所吸引了大量交易量_中得到证明 (这是 dYdX v3 难以做到的)。
• Hyperliquid vs. GMX： GMX 代表了永续合约的 AMM/池基础模型。它于 2022 年在 Arbitrum 上流行起来，允许用户通过基于预言机定价的池化流动性 (GLP) 交易永续合约。GMX 的方法优先考虑了简单性和小额交易的零价格影响，但它牺牲了一些性能和资本效率。因为 GMX 依赖于价格预言机和单一流动性池，大额或频繁的交易可能具有挑战性——如果交易者获胜，池子可能会遭受损失 (GLP 持有者承担交易的另一方)，并且预言机价格延迟可能被利用。Hyperliquid 的订单簿模型通过在市场驱动的价格下将交易者点对点匹配，并由专业做市商提供深度流动性，从而避免了这些问题。与 GMX 的模型相比，这产生了更小的价差和更好的大额交易执行。本质上，GMX 的设计在高频性能上妥协** (交易仅在预言机推送价格时更新，并且没有快速的下单/取消)，而 Hyperliquid 的设计在这方面表现出色。数据反映了这一点：GMX 的交易量和持仓量要小一个数量级，其市场份额已被 Hyperliquid 的崛起所超越。例如，GMX 通常支持不到 20 个市场 (主要是大市值币)，而 Hyperliquid 提供超过 100 个市场，包括许多长尾资产——后者之所以可能，是因为在 Hyperliquid 的链上维护许多订单簿是可行的，而在 GMX 中添加新的资产池更慢且风险更高。从用户体验的角度来看，GMX 提供了一个简单的类似 swap 的界面 (适合 DeFi 新手)，而 Hyperliquid 提供了一个完整的交易所仪表板，带有图表和订单簿，迎合了高级交易者。费用： GMX 对交易收取约 0.1% 的费用 (这部分费用流向 GLP 和 GMX 质押者)，并且没有代币回购；Hyperliquid 收取非常低的 maker/taker 费用 (约为 0.01-0.02%)，并使用费用回购 $HYPE 给持有者。去中心化： GMX 在以太坊 L2 (Arbitrum, Avalanche) 上运行，继承了强大的基础安全性，但其对中心化价格预言机 (Chainlink) 和单一流动性池的依赖引入了不同的中心化风险。Hyperliquid 运行自己的链，比以太坊更新/更少经过实战检验，但其机制 (订单簿 + 许多做市商) 避免了对中心化预言机的依赖。总而言之，相对于 GMX，Hyperliquid 提供了卓越的性能和机构级的流动性，但代价是更复杂的基础设施。GMX 证明了链上永续合约存在需求，但 Hyperliquid 的订单簿已被证明在高交易量交易方面更具可扩展性。
• Hyperliquid vs. UniswapX (及现货 DEX)： UniswapX 是最近推出的一个现货交易聚合器 (由 Uniswap Labs 构建)，它在 AMM 和其他流动性来源中寻找最佳价格。虽然在永续合约上不是直接竞争对手，但 UniswapX 代表了现货 DEX 用户体验的前沿。它通过让链下“填充者”为用户执行交易，实现了无 Gas、聚合优化的代币交换。相比之下，Hyperliquid 的现货交易使用其自己的链上订单簿 (其生态系统中还有一个名为 HyperSwap 的原生 AMM)。对于一个想要进行现货代币交易的用户来说，它们如何比较？性能： Hyperliquid 的现货订单簿提供即时执行和低延迟，类似于中心化交易所，并且由于 HyperCore 上没有 Gas 费，接受订单既便宜又快速。UniswapX 旨在通过抽象执行来为用户节省以太坊上的 Gas 费，但最终交易结算仍然发生在以太坊 (或其他底层链) 上，并可能产生延迟 (等待填充者和区块确认)。流动性： UniswapX 从多个 DEX 的许多 AMM 和做市商处获取流动性，这对于以太坊上的长尾代币来说非常棒；然而，对于主要交易对，Hyperliquid 的单一订单簿通常具有更深的流动性和更少的滑点，因为所有交易者都聚集在一个场所。事实上，在 2024 年 3 月推出现货市场后，Hyperliquid 的现货交易量迅速飙升至创纪录水平，大额交易者将 BTC、ETH 和 SOL 等资产桥接到 Hyperliquid 进行现货交易，因为执行效果更优，然后再桥接出去。UniswapX 在代币访问的广度上表现出色，而 Hyperliquid 则专注于一组更精选资产 (那些通过其治理/拍卖过程上线的资产) 的深度和效率。去中心化和用户体验： Uniswap (和 X) 利用了以太坊高度去中心化的基础并且是非托管的，但像 UniswapX 这样的聚合器确实引入了链下参与者 (中继订单的填充者)——尽管是以无需许可的方式。Hyperliquid 的方法将所有交易行为都保持在链上，具有完全的透明度，并且任何在 Hyperliquid 上线的资产都能获得原生订单簿交易的好处，以及与其 DeFi 应用的可组合性。Hyperliquid 的用户体验更接近于中心化的交易应用 (高级用户更喜欢)，而 UniswapX 更像是一个用于一键交换的“元 DEX” (方便休闲交易)。费用： UniswapX 的费用取决于所使用的 DEX 流动性 (在 AMM 上通常为 0.05-0.3%)，可能还有填充者激励；Hyperliquid 的现货费用极低，并且通常被 $HYPE 折扣所抵消。简而言之，Hyperliquid 通过提供一种新模式与 Uniswap 和其他现货 DEX 竞争：一个基于定制链的订单簿现货交易所。它开辟了一个利基市场，高交易量的现货交易者 (特别是对于大市值资产) 更喜欢 Hyperliquid，因为它有更深的流动性和类似 CEX 的体验，而交换不知名 ERC-20 的零售用户可能仍然更喜欢 Uniswap 的生态系统。值得注意的是，Hyperliquid 的生态系统甚至引入了 Hyperswap (一个在 HyperEVM 上的 AMM，TVL 约 7000 万美元)，通过 AMM 池来捕获长尾代币——承认 AMM 和订单簿可以共存，服务于不同的市场细分。

主要差异总结： 下表概述了一个高层次的比较：

DEX 平台	设计与链	交易模型	性能	去中心化程度	费用机制
Hyperliquid	定制 L1 (HyperBFT PoS, ~27 个验证者)	链上 CLOB 用于永续/现货；也支持 EVM 应用	~0.5 秒最终性，10 万+ tx/秒，类似 CEX 的 UI	PoS 链 (社区运行，dApp 统一状态)	极低的交易费，约 97% 的费用用于回购 $HYPE (间接奖励持有者)
dYdX v4	Cosmos SDK 应用链 (PoS, ~20 个验证者)	仅用于永续合约的链上 CLOB (无通用智能合约)	~1-2 秒最终性，高吞吐量 (验证者撮合订单)	PoS 链 (去中心化撮合，但不可 EVM 组合)	交易费以 USDC 支付；DYDX 代币用于治理和折扣 (无费用回购)
GMX	Arbitrum & Avalanche (以太坊 L2/L1)	AMM 池化流动性 (GLP) 与永续合约的预言机定价	依赖于预言机更新 (~30 秒)；适合休闲交易，不适合 HFT	由以太坊/Avax L1 保护；完全在链上但依赖中心化预言机	~0.1% 交易费；70% 给流动性提供者 (GLP)，30% 给 GMX 质押者 (收入分享)
UniswapX	以太坊主网 (及跨链)	现货交易的聚合器 (跨 AMM 或 RFQ 做市商路由)	~12 秒以太坊区块时间 (链下抽象填充)；Gas 费被抽象	在以太坊上运行 (高基础安全性)；使用链下填充节点执行	使用底层 AMM 费用 (0.05-0.3%) + 潜在的填充者激励；使用无需 UNI 代币

本质上，Hyperliquid 通过结合这些方法的优点而没有通常的缺点，设定了一个新的基准：它提供了 CEX 的复杂订单类型、速度和流动性 (超越了 dYdX 的早期尝试)，而没有牺牲 DeFi 的透明度和无需许可的特性 (改进了 GMX 的性能和 Uniswap 的可组合性)。因此，Hyperliquid 不仅仅是从 dYdX 或 GMX 手中抢夺市场份额，它实际上通过吸引以前停留在 CEX 上的交易者，扩大了链上交易市场。它的成功促使其他公司进行演变——例如，即使是 Coinbase 和 Robinhood 也已着眼于进入链上永续合约市场，尽管到目前为止杠杆和流动性要低得多。如果这种趋势继续下去，我们可以预期会出现一场竞争性的推动，CEX 和 DEX 都在竞相将性能与去信任性结合起来——在这场竞赛中，Hyperliquid 目前享有强大的领先优势。

生态系统增长、合作伙伴关系和社区倡议

Hyperliquid 在 2025 年最伟大的成就之一是从一个单一产品的交易所成长为一个繁荣的区块链生态系统。HyperEVM 的推出引发了围绕 Hyperliquid 核心构建的项目和合作伙伴关系的寒武纪大爆发，使其不仅是一个交易场所，更是一个完整的 DeFi 和 Web3 环境。在这里，我们探讨生态系统的扩张和关键的战略联盟：

生态系统项目和开发者吸引力： 自 2025 年初以来，数十个 dApp 已在 Hyperliquid 上部署，被其内置的流动性和用户群所吸引。这些项目涵盖了 DeFi 的各种原语，甚至扩展到 NFT 和游戏领域：

• 去中心化交易所 (DEX)： 除了 Hyperliquid 的原生订单簿外，社区构建的 DEX 也应运而生，以满足其他需求。值得注意的是，Hyperswap 作为 HyperEVM 上的一个 AMM 推出，迅速成为长尾代币的主要流动性中心 (在 4 个月内积累了超过 7000 万美元的 TVL 和 20 亿美元的交易量)。Hyperswap 的自动化池通过允许新代币的无需许可上币，并为项目提供一个轻松引导流动性的场所，补充了 Hyperliquid 的 CLOB。另一个项目 KittenSwap (一个采用 ve(3,3) 代币经济学的 Velodrome 分叉) 也已上线，为较小的资产提供激励性的 AMM 交易。这些 DEX 的加入确保了即使是 meme 币和实验性代币也能通过 AMM 在 Hyperliquid 上蓬勃发展，而主要资产则在订单簿上交易——这种协同作用推动了整体交易量。
• 借贷和收益协议： Hyperliquid 生态系统现在拥有与交易所互联的货币市场和收益优化器。HyperBeat 是 HyperEVM 上的一个旗舰借贷协议 (截至 2025 年中期 TVL 约 1.45 亿美元)。它允许用户存入 $HYPE、稳定币甚至 LP 代币等资产以赚取利息，并以抵押品借款以在 Hyperliquid 上进行额外杠杆交易。因为 HyperBeat 可以直接读取 Hyperliquid 的订单簿价格，甚至通过 HyperCore 触发链上清算，所以它的运作比跨链借贷协议更高效、更安全。收益聚合器也正在出现——**HyperBeat 的“Hearts”奖励计划**和其他项目激励提供流动性或金库存款。另一个值得注意的进入者是 **Kinetiq**，一个针对$HYPE 的流动性质押项目，在第一天就吸引了超过 4 亿美元的存款，表明社区对 HYPE 赚取收益的巨大兴趣。甚至外部基于以太坊的协议也在进行整合：EtherFi，一个主要的流动性质押提供商 (质押了约 90 亿美元的 ETH)，宣布合作，通过 HyperBeat 将质押的 ETH 和新的收益策略引入 Hyperliquid。这次合作将引入 beHYPE，一个 HYPE 的流动性质押代币，并可能将 EtherFi 的质押 ETH 作为抵押品带到 Hyperliquid 的市场。这些举动表明了成熟的 DeFi 参与者对 Hyperliquid 生态系统潜力的信心。
• 稳定币和加密银行： 认识到对稳定的链上货币的需求，Hyperliquid 吸引了外部和原生的稳定币支持。最重要的是，Circle (USDC 的发行方) 建立了战略合作伙伴关系，于 2025 年在 Hyperliquid 上推出原生 USDC。使用 Circle 的跨链传输协议 (CCTP)，用户将能够在以太坊上销毁 USDC 并在 Hyperliquid 上铸造 1:1 的 USDC，消除了包装代币，并实现了链上直接的稳定币流动性。预计这一整合将简化大额资本向 Hyperliquid 的转移，并减少对仅桥接的 USDT/USDC 的依赖。事实上，在宣布时，Hyperliquid 的资产管理规模飙升至 55 亿美元，部分原因是预期原生 USDC 的支持。在原生方面，像 Hyperstable 这样的项目在 HyperEVM 上推出了一个超额抵押的稳定币 (USH)，带有产生收益的治理代币 PEG——为交易者和 DeFi 用户增加了稳定币选择的多样性。
• 创新的 DeFi 基础设施： Hyperliquid 的独特能力激发了 DEX 设计和衍生品的创新。例如，Valantis 是 HyperEVM 上的一个模块化 DEX 协议，允许开发者创建具有专门逻辑的自定义 AMM 和“主权池”。它支持 rebase 代币和动态费用等高级功能，并拥有 4400 万美元的 TVL，表明团队将 Hyperliquid 视为推动 DeFi 设计向前发展的沃土。特别是在永续合约方面，社区通过了 HIP-3，该提案向任何想要推出新永续市场的人开放了 Hyperliquid 的核心引擎。这是一个改变游戏规则的举措：这意味着如果用户想要一个例如股票指数或商品的永续市场，他们可以部署它 (受治理参数约束)，而无需 Hyperliquid 的团队——这是一个真正无需许可的衍生品框架，就像 Uniswap 对 ERC20 交换所做的那样。社区推出的新颖资产市场已经出现，展示了这种开放性的力量。
• 分析、机器人和工具： 涌现出了一系列充满活力的工具来支持 Hyperliquid 上的交易者。例如，PvP.trade 是一个基于 Telegram 的交易机器人，它与 Hyperliquid 的 API 集成，使用户能够通过聊天执行永续合约交易，甚至可以关注朋友的头寸以获得社交交易体验。它运行了一个积分计划和代币空投，事实证明非常受欢迎。在分析方面，像 Insilico Terminal 和 Katoshi AI 这样的 AI 驱动平台已经增加了对 Hyperliquid 的支持，为交易者提供针对 Hyperliquid 市场量身定制的高级市场信号、自动化策略机器人和预测分析。这些第三方工具的存在表明，开发者将 Hyperliquid 视为一个重要的市场——值得为其构建机器人和终端——类似于为币安或 Uniswap 存在的许多工具。此外，基础设施提供商也已接纳 Hyperliquid：QuickNode 和其他公司为 Hyperliquid 链提供 RPC 端点，Nansen 已将 Hyperliquid 数据集成到其投资组合跟踪器中，区块链浏览器和聚合器也正在支持该网络。这种基础设施的采用对于用户体验至关重要，并表明 Hyperliquid 在多链格局中被公认为一个主要网络。
• NFT 和游戏： 除了纯粹的金融，Hyperliquid 的生态系统也涉足 NFT 和加密游戏，增添了社区色彩。HypurrFun 是一个 meme 币启动平台，通过使用 Telegram 机器人拍卖系统在 Hyperliquid 的现货市场上上线搞笑代币 (如 $PIP 和$JEFF) 而引起关注。它为社区提供了一种有趣的、类似 Pump.win 的体验，并在 HyperEVM 之前对 Hyperliquid 的代币拍卖机制进行了测试。像 Hypio (一个集成 DeFi 效用的 NFT 集合) 这样的 NFT 项目已经在 Hyperliquid 上推出，甚至一个 AI 驱动的游戏 (TheFarm.fun) 也在利用该链来铸造创意 NFT 并计划进行代币空投。这些可能只是小众市场，但它们表明一个有机的社区正在形成——交易者在同一条链上参与 meme、NFT 和社交游戏，从而增加了用户粘性。

战略合作伙伴关系： 除了草根项目，Hyperliquid 的团队 (通过 Hyper 基金会) 也积极寻求合作伙伴关系以扩大其影响力：

• Phantom 钱包 (Solana 生态系统)： 2025 年 7 月，Hyperliquid 宣布与流行的 Solana 钱包 Phantom 建立重要合作伙伴关系，为 Phantom 的用户带来钱包内永续合约交易。这一整合允许 Phantom 的移动应用 (拥有数百万用户) 在不离开钱包界面的情况下，原生交易 Hyperliquid 的永续合约。超过 100 个市场，杠杆高达 50 倍，在 Phantom 中可用，涵盖 BTC、ETH、SOL 等，并内置止损单等风险控制。其意义是双重的：它为 Solana 社区用户提供了轻松访问 Hyperliquid 市场的途径 (连接生态系统)，并展示了 Hyperliquid 的 API 和后端实力——Phantom 不会集成一个无法处理大量用户流的 DEX。Phantom 的团队强调，Hyperliquid 的流动性和快速结算是提供流畅移动交易体验的关键。这次合作基本上将 Hyperliquid 嵌入为一个领先加密钱包内的“永续合约引擎”，极大地降低了新用户在 Hyperliquid 上开始交易的门槛。这是用户获取的战略性胜利，并表明 Hyperliquid 意图与其他生态系统 (在此案例中是 Solana) 合作而非竞争。
• Circle (USDC)： 如前所述，Circle 合作在 Hyperliquid 上通过 CCTP 部署原生 USDC 是一项基石性的整合。它不仅使 Hyperliquid 在一个主要稳定币发行商眼中成为一流的链，而且还解决了一个关键的基础设施问题：法币流动性。当Circle 为 Hyperliquid 开启原生 USDC时，交易者将能够像在以太坊或 Solana 上移动 USDC 一样轻松 (和信任) 地将美元转入/转出 Hyperliquid 的网络。这简化了套利和跨交易所的资金流动。此外，Circle 的跨链传输协议 v2 将允许 USDC 在 Hyperliquid 和其他链之间无需中介即可移动，进一步将 Hyperliquid 整合到多链流动性网络中。到 2025 年 7 月，对 USDC 和其他资产即将上线的预期已经推动 Hyperliquid 的总资产池达到 55 亿美元。我们可以预期，一旦 Circle 的整合完全上线，这个数字将会增长。本质上，这次合作解决了交易者最后的障碍之一：轻松地将法币进出 Hyperliquid 的高速环境。
• 做市商和流动性合作伙伴： 虽然不总是公开宣传，但 Hyperliquid 很可能已经与专业的做市商公司建立了关系，以引导其订单簿的流动性。观察到的深度 (在某些交易对上通常可与币安相媲美) 表明，主要的加密货币流动性提供商 (可能是像 Wintermute、Jump 等公司) 正在 Hyperliquid 上积极做市。一个间接的指标是：交易公司 Auros Global 在 2025 年初发布了一份“Hyperliquid 上币 101”指南，指出 Hyperliquid 在 2025 年第一季度的日均永续合约交易量为 61 亿美元，这意味着做市商正在关注。此外，Hyperliquid 的设计 (带有 maker 返利或 HLP 收益等激励措施) 和无 Gas 的好处对 HFT 公司非常有吸引力。尽管没有指明具体的 MM 合作伙伴关系，但生态系统显然从他们的参与中受益。
• 其他： 负责协议发展的 Hyper 基金会已经开始了一些倡议，如委托计划，以激励可靠的验证者和全球社区计划 (2025 年举办了一场奖金为 25 万美元的黑客松)。这些有助于加强网络的去中心化并引入新的人才。还有与预言机提供商 (Chainlink 或 Pyth) 的合作，以便在需要时获取外部数据——例如，如果任何合成的现实世界资产市场推出，这些合作伙伴关系将非常重要。鉴于 Hyperliquid 与 EVM 兼容，来自以太坊的工具 (如 Hardhat、The Graph 等) 可以相对容易地扩展到 Hyperliquid，以满足开发者的需求。

社区与治理： 由于早期的空投和持续的治理投票，Hyperliquid 的社区参与度一直很高。Hyperliquid 改进提案 (HIP) 框架在其第一年就通过了重要的提案 (HIP-1 到 HIP-3)，标志着一个活跃的治理过程。社区通过 Hyperliquid 的拍卖模型在代币上币中发挥了作用——新代币通过链上拍卖推出 (通常由 HypurrFun 或类似项目促成)，成功的拍卖将在订单簿上上线。这个过程虽然需要支付费用和经过审查，但允许社区驱动的代币 (如 meme 币) 在没有中心化守门人的情况下在 Hyperliquid 上获得关注。它还帮助 Hyperliquid 避免了垃圾代币，因为上币有成本，确保只有认真的项目或热情的社区才会去追求。其结果是一个在无需许可的创新与一定程度的质量控制之间取得平衡的生态系统——这在 DeFi 中是一种新颖的方法。

此外，Hyper 基金会 (一个非营利实体) 的成立是为了支持生态系统的增长。它负责 $HYPE 代币发行和管理激励基金等倡议。基金会决定不轻率地发放激励 (正如 The Defiant 所指出的，他们在空投后没有提供额外的流动性挖矿)，这可能最初抑制了一些收益农场主，但它强调了对有机使用而非短期 TVL 提升的关注。这一策略似乎已经通过稳定的增长得到了回报。现在，像 EtherFi 的参与和其他举动表明，即使没有大规模的流动性挖矿，真正的 DeFi 活动也正在 Hyperliquid 上扎根，因为它有独特的机会 (如来自实际费用收入的高收益和接触活跃的交易基础)。

总而言之，2025 年的 Hyperliquid 被一个蓬勃发展的生态系统和强大的联盟所环绕。它的链上拥有一个全面的 DeFi 堆栈——从永续和现货交易，到 AMM、借贷、稳定币、流动性质押、NFT 等等——其中大部分都是在过去一年里涌现出来的。与 Phantom 和 Circle 等公司的战略合作伙伴关系正在扩大其在整个加密世界中的用户覆盖范围和流动性渠道。社区驱动的方面 (拍卖、治理、黑客松) 显示出一个积极参与的用户群，他们越来越投入到 Hyperliquid 的成功中。所有这些因素都巩固了 Hyperliquid 不仅仅是一个交易所的地位；它正在成为一个整体的金融层。

未来展望：Hyperliquid 对链上金融的愿景 (衍生品、RWA 及其他)

Hyperliquid 的迅速崛起引出了一个问题：接下来是什么？ 该项目的愿景一直雄心勃勃——成为所有链上金融的基础设施。在实现了链上永续合约的主导地位后，Hyperliquid 准备扩展到新的产品和市场，可能会重塑传统金融资产与加密货币的互动方式。以下是其前瞻性愿景的一些关键要素：

• 扩展衍生品套件： 永续期货是最初的滩头阵地，但 Hyperliquid 可以扩展到其他衍生品。其架构 (HyperCore + HyperEVM) 可以支持其他工具，如期权、利率互换或结构化产品。一个合乎逻辑的下一步可能是在 HyperEVM 上推出一个链上期权交易所或期权 AMM，利用该链的流动性和快速执行。在统一状态下，Hyperliquid 上的期权协议可以通过永续合约订单簿直接对冲，从而实现高效的风险管理。我们还没有看到 Hyperliquid 上出现一个主要的链上期权平台，但考虑到生态系统的增长，这在 2025-26 年是可能的。此外，传统期货和代币化衍生品 (例如，股票指数、商品或外汇利率的期货) 可以通过 HIP 提案引入——本质上是将传统金融市场带到链上。Hyperliquid 的 HIP-3 已经为将**“任何资产，无论是加密货币还是传统资产”作为永续市场上线铺平了道路，只要有预言机或价格信息源。这为社区成员以无需许可的方式推出股票、黄金或其他资产的市场打开了大门。如果流动性和法律考虑允许，Hyperliquid 可能成为一个全天候交易现实世界市场代币化资产**的中心，这是许多 CEX 都无法大规模提供的。这样的发展将真正实现一个统一的全球链上交易平台的愿景。
• 现实世界资产 (RWA) 和受监管市场： 将现实世界资产桥接到 DeFi 是一个主要趋势，而 Hyperliquid 在促进这一趋势方面处于有利地位。通过 HyperUnit 和像 Circle 这样的合作伙伴关系，该链正在与真实资产 (通过 USDC 的法币，通过包装代币的 BTC/SOL) 进行整合。下一步可能是代币化证券或债券在 Hyperliquid 上交易。例如，可以想象未来政府债券或股票被代币化 (可能在监管沙盒下)，并在 Hyperliquid 的订单簿上 24/7 交易。Hyperliquid 的设计已经是**“具有监管意识的”——使用原生资产而非合成 IOU 可以简化合规性。Hyper 基金会可以探索与司法管辖区合作，允许某些 RWA 在平台上交易，特别是随着链上 KYC/白名单技术的改进 (如果受监管资产需要，HyperEVM 可以支持许可池)。即使没有正式的 RWA 代币，Hyperliquid 的无需许可永续合约也可以上线追踪** RWA 的衍生品 (例如，标普 500 指数的永续掉期)。这将以一种间接但有效的方式为 DeFi 用户带来 RWA 敞口。总而言之，Hyperliquid 旨在模糊加密市场和传统市场之间的界限——要容纳所有金融，最终需要容纳来自传统方面的资产和参与者。技术和流动性的基础工作正在为这种融合奠定。
• 扩展性与互操作性： Hyperliquid 将继续垂直扩展 (更高的吞吐量，更多的验证者)，并可能通过互操作性进行水平扩展。通过 Cosmos IBC 或其他跨链协议，Hyperliquid 可能会连接到更广泛的网络，允许资产和消息无信任地流动。它已经使用 Circle 的 CCTP 来处理 USDC；与像 Chainlink 的 CCIP 或 Cosmos 的 IBC 这样的协议集成可以扩展跨链交易的可能性。Hyperliquid 可能成为其他链可以利用的流动性中心 (想象一下以太坊或 Solana 上的 dApp 通过无信任桥在 Hyperliquid 上执行交易——在不离开其原生链的情况下获得 Hyperliquid 的流动性)。将 Hyperliquid 称为**“流动性中心”**及其不断增长的持仓量份额 (到 2025 年中期已占整个加密期货 OI 的约 18%) 表明它可能会锚定一个更大的 DeFi 协议网络。Hyper 基金会的合作方式 (例如，与钱包、其他 L1 合作) 表明他们将 Hyperliquid 视为多链未来的一部分，而不是一个孤立的岛屿。
• 先进的 DeFi 基础设施： 通过将高性能交易所与通用可编程性相结合，Hyperliquid 可以实现以前在链上不可行的复杂金融产品。例如，可以在 HyperEVM 上构建链上对冲基金或金库策略，直接通过 HyperCore 在一条链上执行复杂策略 (套利、订单簿上的自动化做市等)。这种垂直整合消除了跨层移动资金或在跨链套利期间被 MEV 机器人抢跑等低效问题——一切都可以在 HyperBFT 共识下以完全原子性发生。我们可能会看到自动化策略金库的增长，这些金库使用 Hyperliquid 的原语来产生收益 (一些早期的金库可能已经存在，可能由 HyperBeat 或其他项目运行)。Hyperliquid 的创始人将策略总结为**“打磨一个原生应用，然后成长为通用基础设施”。现在，原生交易应用已经打磨完毕，并且拥有了广泛的用户基础，Hyperliquid 成为一个通用 DeFi 基础设施层**的大门已经打开。这可能使其不仅与 DEX 竞争，还与以太坊或 Solana 等 Layer-1 竞争托管金融 dApp——尽管 Hyperliquid 的专长仍将是任何需要深度流动性或低延迟的应用。
• 机构采用与合规： Hyperliquid 的未来可能涉及吸引机构参与者——对冲基金、做市商，甚至金融科技公司——来使用该平台。鉴于交易量以及像 Coinbase、Robinhood 等公司都在关注永续合约的事实，机构的兴趣已经在上升。Hyperliquid 可能会将自己定位为机构上链的基础设施提供商。它可以提供子账户、合规报告工具或白名单池 (如果某些受监管用户需要) 等功能——同时为零售用户保留公共、链上的性质。监管环境将影响这一点：如果司法管辖区明确了 DeFi 衍生品的地位，Hyperliquid 可能会以某种形式成为一个持牌场所，或者仍然是一个机构间接接入的纯粹去中心化网络。提及**“具有监管意识的设计”**表明团队正在注意在允许现实世界整合而又不违反法律之间取得平衡。
• 持续的社区赋权： 随着平台的增长，更多的决策可能会转移到代币持有者手中。我们可以预期未来的 HIP 将涵盖调整费用参数、分配激励基金 (预留的约 39% 供应量)、引入新产品 (例如，如果提出了期权模块) 和扩大验证者集合等事宜。社区将在指导 Hyperliquid 的发展轨迹方面发挥重要作用，实际上充当这个去中心化交易所的股东。社区金库 (资金来源为尚未分配的代币以及可能未用于回购的任何收入) 可以被引导用于资助 Hyperliquid 上的新项目或提供赠款，从而进一步促进生态系统的发展。

结论： 2025 年的 Hyperliquid 实现了许多人认为不可能的事情：一个在性能和流动性上可与中心化平台相媲美的完全链上交易所。其技术架构——HyperBFT、HyperCore、HyperEVM——已被证明是下一代金融网络的蓝图。$HYPE 代币模型将社区与平台的成功紧密结合，创造了 DeFi 中最有利可图和通缩的代币经济之一。凭借巨大的交易量、迅速增长的用户群和快速发展的 DeFi 生态系统，Hyperliquid 已将自己定位为金融应用的首选 Layer-1。展望未来，其成为**“容纳所有金融的区块链”**的愿景似乎并非遥不可及。通过将更多的资产类别带到链上 (可能包括现实世界资产) 并继续与其他网络和合作伙伴整合，Hyperliquid 可以成为一个真正全球化、全天候、去中心化金融系统的支柱。在这样的未来，加密市场和传统市场之间的界限变得模糊——而 Hyperliquid 融合了高性能和去信任架构的模式很可能成为连接它们的桥梁，一步一个脚印地构建链上金融的未来。

来源：

1. QuickNode 博客 – “Hyperliquid in 2025: A High-Performance DEX...” (架构、指标、代币经济学、愿景)
2. Artemis Research – “Hyperliquid: A Valuation Model and Bull Case” (市场份额、代币模型、比较)
3. The Defiant – “EtherFi Expands to HyperLiquid…HyperBeat” (生态系统 TVL、机构兴趣)
4. BlockBeats – “Inside Hyperliquid’s Growth – Semiannual Report 2025” (链上指标、交易量、OI、用户统计)
5. Coingape – “Hyperliquid Expands to Solana via Phantom Partnership” (Phantom 钱包集成、移动端永续合约)
6. Mitrade/Cryptopolitan – “Circle integrates USDC with Hyperliquid” (原生 USDC 发布、55 亿美元 AUM)
7. Nansen – “What is Hyperliquid? – Blockchain DEX & Trading Explained” (技术概述、亚秒级最终性、代币用途)
8. DeFi Prime – “Exploring the Hyperliquid Chain Ecosystem: Deep Dive” (生态系统项目：DEX、借贷、NFT 等)
9. Hyperliquid Wiki/Docs – Hyperliquid GitBook & Stats (通过 HIP 上线资产、统计仪表板)
10. CoinMarketCap – Hyperliquid (HYPE) Listing (关于 Hyperliquid L1 和链上订单簿设计的基本信息)

1. 关键要点​

• 目标受众：对量化金融感兴趣的个人投资者、业余爱好者以及想进入行业的新人。
• 核心信息：量化交易是一门可以被个人学习并实际运用的学科，只要遵循系统化、科学化的流程，就能在竞争激烈的市场中找到生存空间。
• 作者背景：Ernest P. Chan 博士拥有华尔街多年经验，曾在多家顶级投行和对冲基金任职，后创办了自己的量化投资公司，致力于把机构级的量化方法普及给独立交易者。

2. 内容概览​

2.1 章节结构​

章节	标题	关键主题
第 1 章	引言	量化交易的历史、基本概念以及本书的写作动机
第 2 章	策略构思	如何寻找、筛选并评估交易想法
第 3 章	回测	正确进行历史回测的技术细节与常见陷阱
第 4 章	搭建业务	业务结构、法律实体、资金来源以及经纪商选择
第 5 章	执行系统	自动化交易系统的设计与实现
第 6 章	资金与风险管理	资本配置、杠杆使用、风险预算以及心理因素
第 7 章	专题讨论	均值回复 vs 动量、配对交易、因子模型、季节性策略等
第 8 章	结论	未来学习路径与行业发展趋势

2.2 目标读者​

• 独立交易者：希望通过系统化方法提升交易绩效的个人投资者。
• 量化新人：具备一定编程或数学基础，想快速进入实战的读者。
• 行业从业者：想了解独立交易者的视角，寻找潜在合作或招聘对象。

3. 章节要点​

第 1 章：引言​

• 量化交易的定义：利用数学模型、统计方法和计算机程序在金融市场中寻找并捕捉可交易的信号。
• 行业现状：虽然机构资金庞大，但仍有大量未被充分利用的低频、因子或季节性策略适合个人。
• 本书定位：提供从零到一的完整路线图，帮助读者建立可持续的算法交易业务。

第 2 章：策略构思​

• 灵感来源：学术论文、行业报告、新闻事件、个人观察以及公开的博客文章。
• 筛选标准：
  • 逻辑合理性：策略背后的经济或统计原理是否站得住脚。
  • 个人匹配度：所需时间、编程技能、资金规模是否符合自身情况。
  • 机构竞争度：策略是否已经被大量对冲基金使用，是否仍具备“机构雷达以下”的优势。
• 初步可行性检查：在完整回测前，先评估收益稳健性、最大回撤、交易成本敏感度以及数据偏差（如生存偏差、数据挖掘偏差）。

第 3 章：回测​

• 工具选择：Excel（入门）、MATLAB（科研计算）、Python / R（第二版新增）以及 TradeStation 等平台。
• 数据处理：获取历史价格、调整分红拆股、剔除生存偏差，确保数据质量。
• 绩效指标：除了夏普比率，还要重点关注最大回撤及其恢复时间。
• 常见陷阱：
  • 前瞻性偏差（Look‑Ahead Bias）
  • 数据挖掘偏差（Data‑Snooping Bias）
  • 样本量不足
  • 过度拟合
  • 忽视交易成本

第 4 章：搭建业务​

• 业务结构：独立散户交易 vs 加入/创立专有交易公司（Prop Firm），两者在杠杆、成本、利润分配和自主性上各有利弊。
• 经纪商选择：费用、杠杆、市场接入、API 质量与声誉。Interactive Brokers 被推荐为量化交易的首选。
• 基础设施：高性能电脑、千兆网络、数据订阅、UPS 备用电源以及灾备方案。对延迟敏感的策略可考虑共址（Co‑location），但对大多数个人而言并非必需。

第 5 章：执行系统​

• 自动化层级：先实现半自动（信号生成后手动下单），再升级为全自动（通过 API 完成从信号到订单的全流程）。
• 系统设计：容错、异常处理（网络中断、订单被拒）以及日志记录。
• 降低交易成本：智能拆单、选择市价单或限价单的策略。
• 纸交易：在实盘前进行模拟交易，以发现代码和流程缺陷。
• 实际滑点：实时表现往往低于回测，需要持续监控并优化执行模型。

第 6 章：资金与风险管理​

• 最优资本配置：Kelly 公式提供理论上的最佳仓位，但实际操作中建议使用“半 Kelly”或分数 Kelly 以降低波动。
• 风险类型：
  • 投资组合层面的风险预算与相关性监控
  • 杠杆风险与保证金管理
  • 模型风险（假设失效）
  • 技术与运营风险（软件 bug、硬件故障、停电）
  • 心理风险（情绪干扰系统）
• 风险优先：生存下来比捕获收益更重要，只有在控制下行的前提下才能实现长期增长。

第 7 章：专题讨论​

• 均值回复 vs 动量：两大主流策略的比较，强调识别市场“状态”（趋势或区间）是关键。
• 状态切换模型：使用机器学习检测市场转折点并动态调整参数（示例 7.1）。
• 协整与配对交易：GLD 与 GDX 的配对交易案例展示了协整检验、半衰期计算与回测流程；KO 与 PEP 的对比说明高相关性并不等同于协整（示例 7.3）。
• 因子模型：介绍 Fama‑French 多因子模型及主成分分析（PCA）提取潜在因子（示例 7.4）。
• 退出策略：利润目标、止损、时间退出和跟踪止损的组合使用。
• 季节性策略：小盘股“一月效应”案例（示例 7.6）。
• 高频交易概览：市场做市、延迟套利等概念，提示个人难以实现真正的 HFT，但可借鉴其原理。
• 杠杆 vs 高贝塔：结论倾向于低波动、高夏普的策略配合适度杠杆更优。

第 8 章：结论​

• 核心信息：独立量化交易者只要遵循科学、纪律的路径，就有机会在竞争激烈的市场中生存并获利。
• 行动建议：
  • 持续学习与小额实验
  • 寻找合作伙伴或导师组建团队
  • 将自研策略包装成作品集，争取行业岗位
  • 紧跟机器学习、云计算等新技术的应用

附录​

• 附录 A：MATLAB 入门教程（针对没有使用经验的读者）。
• 附录 B（隐含）：Kelly 公式在正态分布收益下的推导过程。

4. 具体方法论​

本书提出了一套系统化的方法论，用于开发并启动量化交易业务。可概括为以下逻辑步骤：

1. 策略构思与筛选：从多渠道获取想法（研究、观察），随后依据逻辑、个人匹配度（时间、技能、资本）以及机构竞争程度进行初步可行性筛查。
2. 数据获取与清洗：获取所需历史数据，优先保证质量（若可能，使用无偏差数据），完成除权、拆分等调整并格式化。
3. 回测建模与验证：构建严谨的回测引擎，避免前瞻性偏差并加入真实成本。通过样本内优化与样本外测试验证策略稳健性，防止过拟合。
4. 策略优化与确认：基于回测结果进行适度调优，保持模型简洁、稳健，最终确认模型并考虑构建多策略、低相关组合。
5. 业务结构与账户准备：决定法律与运营形态（散户 vs 专业交易公司），开设经纪账户、争取资金并确保 API 正常。
6. 执行系统开发：搭建或配置半自动/全自动交易系统，将信号转化为实盘订单，先在模拟环境（纸交易）中彻底测试。
7. 实盘交易与监控：使用真实资金上线，持续监测表现与预期差异，严格遵守风险管理规则。
8. 策略迭代与新开发：依据实盘反馈对现有策略进行合理调整，同时保持研发新、非相关策略以实现业务扩张。

两大原则支撑此方法论：

• 量化与定性相结合：在数据驱动的同时，运用常识与经济直觉审视想法与风险。
• 追求简洁：遵循爱因斯坦的格言“尽可能简化，但不可过度简化”，倾向于可解释、易维护的策略，而非黑箱复杂模型。

5. 实际案例​

书中提供了丰富的实战案例，以下为关键示例：

案例研究	所属章节	关键概念	细节说明
GLD vs. GDX 配对交易	3、5、7	协整、均值回复、回测	详细演示协整检验、在训练集上参数优化、在测试集上验证，并计算均值回复的半衰期。
KO vs. PEP 协整检验	7	协整 vs 相关性	说明两只高相关度的同业股票未必协整，提醒缺乏统计检验的风险。
财报后漂移（PEAD）	7	动量策略	引用研究展示信息扩散缓慢导致的财报后漂移现象。
一月效应	7	季节性策略	提供小盘股一月买入的回测（含 MATLAB 代码），展示异常如何转化为规则化策略。
机器学习用于状态切换	7	状态切换、进阶方法	介绍使用机器学习模型预测市场状态转变（如从趋势到区间），并动态调整策略参数。
Kelly 公式应用	6	资金管理、仓位 sizing	给出确定最优投注规模的公式，并建议实际使用分数 Kelly 以降低波动。
工具与数据使用	各章节	实用技能	包含从 Yahoo Finance 抓取历史数据的 MATLAB 示例代码，演示数据获取与处理流程。

这些案例为读者提供了可直接套用的模板，帮助将理论快速转化为实践。

6. 作者简介​

了解作者 Ernest P. Chan 博士 对评估本书价值至关重要。

• 教育与华尔街经历：康博士拥有康奈尔大学理论物理博士学位，随后在 IBM Research、摩根士丹利、瑞士信贷以及千禧对冲基金等机构担任量化分析师与开发工程师，专注于统计套利、高频交易与数据挖掘。
• 创业与咨询：离开华尔街后，他创立了 QTS Capital Management, LLC，为私人客户管理系统化投资组合；随后又创办 PredictNow.ai，提供金融机器学习软件与咨询服务，始终站在行业前沿。
• 作者与教育者：除《量化交易》外，他还著有《Algorithmic Trading》（2013）和《Machine Trading》（2017），以及最新的《Generative AI for Trading and Asset Management》（2023），以通俗易懂的写作风格和大量公开代码、数据而深受量化社区好评。
• 社区影响：自 2006 年起，他在个人博客 epchan.blogspot.com 上持续分享策略想法与实战经验，并为 QuantInsti、南洋理工大学等机构开设课程，培养了大量新晋量化人才。

综上，Ernest P. Chan 博士是一位在理论与实务之间搭建桥梁的资深从业者，他的著作极大降低了量化金融的入门门槛，赋能了全球的独立交易者。正如读者 Corey Hoffstein 所言：“Ernie 的书是想从 0 到 1 踏入量化交易的理想指南”。