Hyperliquid 的 8.44 亿美元收入机器：单个 DEX 如何在 2025 年超越以太坊

2025 年，加密货币领域发生了一件前所未有的事情：单个去中心化交易所产生的收入超过了整个以太坊区块链。Hyperliquid 是专为永续合约交易而构建的 Layer 1，该平台以 8.44 亿美元的收入、2.95 万亿美元的交易量以及超过 80% 的去中心化衍生品市场份额结束了这一年。

这些数字引发了一个问题：一个三年前还不存在的协议，是如何超越总锁仓量（TVL）超过 1000 亿美元的网络的？

答案揭示了加密货币价值捕获方式的根本转变——从通用型区块链转向针对单一用例优化的特定应用协议（Application-specific protocols）。当以太坊仍在为借贷和流动性质押中的收入集中化而挣扎，而 Solana 依靠模因币和散户投机建立品牌时，Hyperliquid 悄然成为了 DeFi 中利润最高的交易场所。

收入格局：资金究竟流向了哪里

2025 年的区块链收入排名打破了关于哪些网络能够捕获价值的假设。

根据 CryptoRank 的数据，Solana 在现货 DEX 交易量和模因币交易的推动下，以 13 亿至 14 亿美元的收入领跑所有区块链。Hyperliquid 以 8.14 亿至 8.44 亿美元位居第二——尽管它是一个只有单一主要应用的 Layer 1。而作为 DeFi 基石的以太坊则以约 5.24 亿美元位居第四。

影响是显而易见的。以太坊在应用收入中的份额从 2024 年初的 50% 下降到 2025 年第四季度的仅 25%。与此同时，Hyperliquid 在峰值时期控制了超过 35% 的全链收入。

令人瞩目的是其集中度。Solana 的收入来自数百个应用——Pump.fun、Jupiter、Raydium 以及数十个其他平台。以太坊的收入分布在数千个协议中。而 Hyperliquid 的收入几乎完全来自一件事：其原生 DEX 上的永续合约交易。

这是加密货币的新经济学：将一件事做到极致的专业化协议，其表现可以优于样样精通但平平无奇的通用链。

Hyperliquid 是如何打造交易机器的

Hyperliquid 的架构代表了对 2017-2022 年占据主导地位的“通用区块链”理论的一次根本性反击。

技术基础

该平台运行在 HyperBFT 上，这是一种受 Hotstuff 启发的定制共识算法。与针对任意智能合约执行进行优化的链不同，HyperBFT 专为高频订单撮合而构建。其结果是：理论吞吐量达到每秒 200,000 个订单，并具有亚秒级的最终性。

该架构分为两个部分。HyperCore 处理核心交易基础设施——永续合约和现货市场的全链上订单簿，每个订单、取消、交易和清算都透明地在链上发生。HyperEVM 增加了兼容以太坊的智能合约，让开发者可以在交易原语之上进行构建。

这种双重方法意味着 Hyperliquid 不需要在性能和可组合性之间做出选择——它通过关注点分离（Separation of Concerns）同时实现了这两者。

订单簿优势

大多数 DEX 使用自动化做市商（AMM），由流动性池决定价格。Hyperliquid 则实现了中央限价订单簿（CLOB），这是所有主要中心化交易所使用的架构。

这种差异对于专业交易者来说至关重要。CLOB 提供了精确的价格发现、大额订单的最小滑点以及熟悉的交易界面。对于任何习惯在币安（Binance）或芝商所（CME）交易的人来说，Hyperliquid 的原生感是 Uniswap 或 GMX 无法比拟的。

通过在链上订单簿中处理永续合约（加密货币中交易量最高的衍生品），Hyperliquid 捕获了此前没有可行去中心化替代方案的专业交易流。

零 Gas 费，极致速度

或许最重要的一点是，Hyperliquid 取消了交易的 Gas 费。当你下单或撤单时，无需支付任何费用。这消除了阻碍高频策略在以太坊甚至 Solana 上运行的摩擦。

其结果是产生了与中心化交易所相匹配的交易行为。交易者可以下达和取消数千个订单，而无需担心交易成本侵蚀收益。做市商可以提供较窄的价差，因为他们知道撤单不会受到惩罚。

关键数据

Hyperliquid 在 2025 年的表现以极其清晰的方式验证了特定应用协议的论点。

交易量：累计 2.95 万亿美元，峰值月份超过 4000 亿美元。作为对比，Robinhood 在 2025 年的加密货币交易量约为 3800 亿美元——Hyperliquid 曾短暂超越了它。

市场份额：2025 年第三季度占据去中心化永续合约交易量的 70% 以上，峰值超过 80%。该协议相对于中心化交易所的总市场份额达到 6.1%，创下任何 DEX 的纪录。

用户增长：年内新增用户 60.9 万，净流入资金 38 亿美元。

TVL：约 41.5 亿美元，使其成为锁仓量最大的 DeFi 协议之一。

代币表现：HYPE 于 2024 年 11 月以 3.50 美元的价格推出，并在 2025 年 1 月突破 35 美元——不到三个月实现了 10 倍回报。

其收入模型非常简洁。平台收取交易费，并将其中的 97% 用于回购并销毁 HYPE 代币。这创造了随交易量扩大的持续购买压力，使 Hyperliquid 成为代币持有者的收入共享机器。

JELLY 的警钟

并非一切都一帆风顺。2025 年 3 月，Hyperliquid 面临了其最严重的危机，当时一个复杂的漏洞利用几乎从该协议中掏空了 1,200 万美元。

该攻击利用了 Hyperliquid 处理流动性极低代币清算的方式。攻击者在三个账户中存入了 700 万美元，其中两个账户对 JELLY（一种低流动性代币）进行了杠杆做多，而第三个账户则开了巨额空单。通过将 JELLY 的价格拉升 429%，他们触发了自身的清算——但由于头寸过大，无法正常清算，迫使损失转嫁到了 Hyperliquid 的保险基金上。

接下来的事情揭示了令人不安的真相。在两分钟内，Hyperliquid 的验证者达成共识，下架了 JELLY，并以 0.0095 美元（攻击者的入场价）而非 0.50 美元的市场价结算了所有头寸。攻击者最终带着 626 万美元离场。

验证者的迅速共识暴露了严重的中心化问题。Bitget 的 CEO 称这一反应“不成熟、不道德且不专业”，并警告 Hyperliquid 有成为“FTX 2.0”的风险。批评者指出，同一个协议在面对使用盗取资金进行交易的朝鲜黑客时无所作为，但在自身资金库受到威胁时却立即采取行动。

Hyperliquid 的回应是向受影响的交易者退款，并对低流动性资产的上币实施更严格的控制。但这一事件揭露了“去中心化”交易所固有的张力——即在方便时可以冻结账户并撤销交易。

Hyperliquid vs. Solana：不同的博弈

Hyperliquid 与 Solana 之间的比较阐明了对加密货币未来的不同愿景。

Solana 追求通用区块链的梦想：一个承载从模因币到 DeFi 再到游戏的所有内容的高性能单一网络。其 2025 年期间 1.6 万亿美元的现货 DEX 交易量来自数百个应用和数百万用户。

Hyperliquid 则押注于垂直整合：一条链、一个应用、一个使命——成为现存最好的永续合约交易所。其 2.95 万亿美元的交易量几乎完全来自衍生品交易者。

收入对比极具启发性。Solana 通过多个协议处理了约 3,430 亿美元的 30 天永续合约交易量。Hyperliquid 通过单一平台处理了 3,430 亿美元——尽管现货交易活动较低，但产生了相当的收入。

Solana 胜在：广泛的生态系统多样性、消费级应用和模因币投机。在 Pump.fun 等平台的驱动下，Solana 的 DEX 交易量连续六个月每月超过 1,000 亿美元。

Hyperliquid 胜在：专业的交易执行、永续合约流动性和机构级基础设施。专业交易者迁移到这里，专门是因为 Hyperliquid 在执行质量上可以与中心化交易所媲美。

结论？不同的市场。Solana 捕捉零售热情和投机活动。Hyperliquid 捕捉专业交易流和衍生品交易量。两者在 2025 年都产生了巨额收入——这表明多种路径都有生存空间。

竞争即将来临

Hyperliquid 的主导地位并非高枕无忧。到 2025 年底，竞争对手 Lighter 和 Aster 通过捕捉模因币的流动性轮动，在永续合约交易量上短暂超越了 Hyperliquid。该协议的市场份额从 70% 缩减，演变为更激烈的竞争格局。

这镜像了 Hyperliquid 自身的发展史。在 2023-2024 年，它凭借卓越的执行力和零手续费交易颠覆了老牌对手 dYdX 和 GMX。现在，新进入者正对 Hyperliquid 采用同样的策略。

更广泛的永续合约市场在 2025 年增长了两倍，达到 1.8 万亿美元，这表明水涨船高可能会让所有参与者受益。但 Hyperliquid 需要抵御日益精明的竞争对手，捍卫自己的护城河。

真正的竞争可能来自中心化交易所。当分析师被问及谁能现实地挑战 Hyperliquid 时，他们指出的不是其他 DEX，而是 Binance、Coinbase 和其他 CEX，这些交易所可能会模仿其功能，同时提供更深厚的流动性。

Hyperliquid 的成功意味着什么

Hyperliquid 的爆发之年为行业提供了几点启示。

应用特定链是可行的。 针对单一用例优化的专用 L1 会优于通用链的论词，刚刚得到了一个 8.44 亿美元的证明点。预计会有更多项目效仿这一模式。

专业交易者需要真正的交易所，而非 AMM。 链上订单簿的成功证明了，当 DeFi 的执行质量能与 CEX 匹配时，专业交易者会使用它。AMM 可能足以应付日常兑换，但衍生品需要完善的市场结构。

收入是比 TVL 更好的指标。 与 Aave 或 Lido 等以太坊 DeFi 巨头相比，Hyperliquid 的 TVL 并不突出。但它产生了更多的收入。这表明加密行业正在走向成熟，企业的估值将基于实际的经济活动，而非锁定资金。

中心化担忧依然存在。 JELLY 事件表明，当资金库受到威胁时，“去中心化”协议的表现可以非常中心化。这种张力将定义 2026 年 DeFi 的演变。

展望未来

分析师预测，如果当前趋势持续，假设稳定币市场扩张且 Hyperliquid 保持其交易份额，HYPE 可能会在 2026 年底达到 80 美元。更保守的估计则取决于该协议能否抵御新兴竞争对手。

这种更广泛的转变是显而易见的。以太坊（Ethereum）收入份额的下降、Solana 由 Memecoin 驱动的增长以及 Hyperliquid 在衍生品领域的统治地位，代表了加密货币创造价值的三种不同愿景。这三者都在产生可观的收入——但特定于应用（application-specific）的方法表现远超其体量。

对于开发者来说，教训很明确：找到一个特定的高价值活动，不遗余力地对其进行优化，并捕获整个价值链。对于交易者而言，Hyperliquid 提供了 DeFi 一直承诺的东西——无许可、非托管、专业级的交易——并最终实现了大规模交付。

2026 年的问题不在于去中心化交易是否能产生收入。而是在竞争日益激烈的市场中，是否有单一平台能够保持领先地位。

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本文仅用于教育目的，不应被视为财务建议。作者在 HYPE、SOL 或 ETH 中不持有任何仓位。