Один пост с тегом "Регулирование"

6 февраля 2026 года Китай представил одно из самых значимых изменений в политике в отношении криптовалют с момента полного запрета в 2021 году. Но это не было отменой запрета — это была перекалибровка. Документ № 42, совместно изданный восемью министерствами, создает узкий путь соответствия для токенизации реальных активов (RWA), одновременно закрепляя запрет на стейблкоины, привязанные к юаню. Посыл ясен: блокчейн-инфраструктура разрешена, криптоспекуляции — нет, а государство сохраняет жесткий контроль.

Что это значит для предприятий, работающих в блокчейн-экосистеме Китая? Давайте разберем регуляторную базу, механизмы одобрения и стратегический разрыв между оншорными и оффшорными операциями.

Основа из восьми министерств: Кто принимает решения?​

Документ № 42 представляет собой беспрецедентную координацию регулирующих органов. Совместная регуляторная база объединяет:

• Народный банк Китая (НБК) — Центральный банк, курирующий денежно-кредитную политику и цифровой юань (e-CNY)
• Национальная комиссия по развитию и реформам — Орган стратегического экономического планирования
• Министерство промышленности и информационных технологий — Технологические стандарты и внедрение
• Министерство общественной безопасности — Уголовное преследование за несанкционированную деятельность
• Государственное управление по регулированию рынка — Защита прав потребителей и меры по борьбе с мошенничеством
• Государственное управление финансового надзора — Соблюдение требований финансовыми учреждениями
• Китайская комиссия по регулированию ценных бумаг (CSRC) — Надзор за токенами, обеспеченными активами
• Государственное управление валютного контроля — Мониторинг трансграничных потоков капитала

Эта межведомственная коалиция, одобренная Государственным советом, сигнализирует о том, что регулирование RWA является национальным стратегическим приоритетом, а не второстепенным финтех-экспериментом.

Что именно представляет собой RWA согласно китайскому законодательству?​

Впервые Китай представил официальное юридическое определение:

«Токенизация реальных активов относится к деятельности по использованию криптографических технологий и распределенного реестра или аналогичных технологий для преобразования прав собственности и доходности активов в токены или другие права или долговые сертификаты с характеристиками токенов с их последующим выпуском и торговлей».

Это определение намеренно широкое и охватывает:

• Токенизированные ценные бумаги и облигации
• Инструменты финансирования цепочек поставок
• Трансграничные платежные расчеты
• Цифровые сертификаты, обеспеченные активами

Важно отметить, что документ отделяет RWA от криптовалют. Биткоин, Ethereum и спекулятивные токены остаются под запретом. Токены RWA, обеспеченные законными активами и работающие на утвержденной инфраструктуре? Для них теперь открыт путь регулирования.

Путь соответствия: Три механизма одобрения​

Документ № 42 устанавливает три уровня комплаенса, в зависимости от того, где находятся активы и кто их контролирует.

1. Оншорные RWA: Только государственная инфраструктура​

Выпуск внутренних RWA требует работы в «соответствующей финансовой инфраструктуре» — этот термин относится к санкционированным государством блокчейн-платформам, таким как:

• BSN (Blockchain-based Service Network) — Национальная блокчейн-инфраструктура, запрещающая независимые криптовалюты, но поддерживающая разрешенные (permissioned) приложения
• Интеграция с цифровым юанем — Там, где блокчейн-сервисам требуется платежная функциональность, e-CNY становится расчетным слоем по умолчанию

Финансовые учреждения могут участвовать в комплаентном бизнесе RWA, но только через эти каналы. Частные блокчейн-развертывания и иностранные платформы явно исключены.

2. Оффшорный выпуск с внутренними активами: Система регистрации CSRC​

Наиболее сложный сценарий связан с токенизацией китайских активов за рубежом. Система регистрации CSRC применяется, когда:

• Базовые активы находятся в Китае
• Токен выпущен в Гонконге, Сингапуре или других юрисдикциях
• Внутренние организации контролируют базовые активы

Перед запуском такого бизнеса отечественные организации должны подать заявку в CSRC. Этот регуляторный рычаг гарантирует, что независимо от места выпуска токена, китайские власти сохраняют надзор за внутренними пулами активов.

На практике это означает:

• Раскрытие информации перед запуском — Представление структуры токена, механизмов хранения (кастоди) и верификации активов
• Постоянное соблюдение требований — Регулярная отчетность об обеспечении активами, распределении держателей и трансграничных потоках
• Юрисдикция правоприменения — Китайское право применяется к базовым активам, даже если токены торгуются за рубежом.

3. Стейблкоины с привязкой к юаню: запрещены без исключений​

Нормативная база явно запрещает несанкционированный выпуск стейблкоинов, привязанных к юаню, как внутри страны, так и за рубежом. Ключевые ограничения включают:

• Отечественным фирмам запрещено содействовать выпуску стейблкоинов в юанях через зарубежные филиалы
• В настоящее время не существует законного пути получения разрешения (в отличие от токенизации RWA)
• Стратегическое соответствие с обновлением структуры цифрового юаня в 2026 году, в рамках которого с 1 января 2026 года начали предлагаться процентные кошельки e-CNY

Подтекст: Китай не уступит денежный суверенитет частным эмитентам стейблкоинов. e-CNY — это ответ государства на деноминированные в долларах стейблкоины, такие как USDT и USDC.

Гонконг против материкового Китая: стратегическое расхождение​

Двойной подход Китая использует Гонконг в качестве регуляторной «песочницы», сохраняя при этом строгий контроль за движением капитала на материке.

Разрешительная база Гонконга​

Гонконг позиционирует себя как крипто-дружественную юрисдикцию со следующими особенностями:

• Лицензирование стейблкоинов — Законопроект о стейблкоинах, принятый 21 мая 2025 года, создает регулируемые пути для стейблкоинов в гонконгских долларах
• Токенизированные облигации — поддерживаемые правительством пилотные программы по выпуску долговых обязательств
• Project Ensemble — инициатива Валютного управления Гонконга по оптовым расчетам в стейблкоинах

Механизм контроля: местонахождение активов важнее места выпуска​

Но есть один нюанс: основной принцип Китая гласит, что независимо от того, выпускаются ли токены в Гонконге или Сингапуре, если базовые активы находятся в Китае, применяется китайское регулирование.

В январе 2026 года CSRC (Китайская комиссия по регулированию ценных бумаг) предписала материковым брокерским компаниям приостановить деятельность по токенизации RWA в Гонконге, что сигнализирует о централизованном контроле над трансграничными цифровыми финансами. Вывод: регуляторная песочница Гонконга работает по усмотрению Пекина, а не как независимая юрисдикция.

Последствия для блокчейн-разработчиков​

Что это значит для поставщиков инфраструктуры​

«Документ 42» создает возможности для комплаенс-игроков инфраструктуры:

• Участники экосистемы BSN — разработчики, создающие проекты в одобренных государством сетях, получают легитимность
• Услуги по хранению и верификации активов — стороннее подтверждение для токенов, обеспеченных активами, становится обязательным
• Интеграция цифрового юаня — платежные каналы, использующие e-CNY для коммерции на базе блокчейна

Стратегические компромиссы: оншор против офшора​

Для предприятий, рассматривающих токенизацию RWA:

Преимущества оншора:

• Прямой доступ к внутреннему рынку Китая
• Интеграция с национальной блокчейн-инфраструктурой
• Регуляторная ясность через утвержденные каналы

Ограничения оншора:

• Государственный контроль над инфраструктурой и расчетами
• Отсутствие возможности независимого выпуска токенов
• Ограничение использования e-CNY для платежных функций

Преимущества офшора:

• Доступ к глобальной ликвидности и инвесторам
• Выбор блокчейн-платформ (Ethereum, Solana и др.)
• Гибкость в дизайне токенов и управлении

Ограничения офшора:

• Требования CSRC к подаче документов для китайских активов
• Регуляторная непредсказуемость (например, приостановка работы гонконгских брокеров)
• Риск правоприменения в случае несоблюдения требований

Общая картина: блокчейн-ставка Китая на 54,5 млрд долларов​

«Документ 42» появился не в вакууме. Это часть Национальной дорожной карты Китая по блокчейну — инфраструктурной инициативы стоимостью 54,5 млрд долларов, рассчитанной до 2029 года.

Стратегия очевидна:

1. 2024–2026 гг. (Пилотная фаза) — стандартизированные протоколы, системы идентификации и региональные пилотные проекты в ключевых отраслях
2. 2027–2029 гг. (Полное развертывание) — национальная интеграция государственных и частных систем данных на блокчейн-инфраструктуре

Цель не в том, чтобы внедрить децентрализованные финансы, а в том, чтобы использовать блокчейн как инструмент для управляемой государством финансовой инфраструктуры. Это цифровые валюты центральных банков, отслеживаемость цепочек поставок и трансграничные платежные расчеты — и все это под регуляторным надзором.

Что дальше?​

«Документ 42» разъясняет, что RWA больше не является серой зоной, но бремя соблюдения требований весьма велико. По состоянию на февраль 2026 года:

• Ни один стейблкоин с привязкой к юаню не получил одобрения
• Процедуры подачи документов в CSRC остаются неоднозначными для офшорных эмитентов
• Правоприменение остается выборочным (Китай остается третьей по величине страной по майнингу биткоинов, несмотря на запреты)

Для предприятий матрица принятия решений сурова: работать в рамках контролируемой государством экосистемы Китая и согласиться на ограниченную токенизацию или проводить эмиссию в офшоре с полным раскрытием информации перед CSRC и в условиях регуляторной неопределенности.

Китай провел черту — не для того, чтобы запретить блокчейн, а для того, чтобы гарантировать, что он служит государственным приоритетам. Для строителей индустрии это означает навигацию в рамках системы, где комплаенс возможен, но суверенитет государства не подлежит обсуждению.

Источники​

• Китай выпускает новые правила регулирования виртуальных валют и RWA | Phemex News
• Интерпретация юриста Web3: вступают в силу новые правила от 8 ведомств, официально разъяснен путь регулирования RWA — Odaily
• Китай заменяет запрет на криптовалюту более строгим режимом, прокладывая узкий путь для подконтрольных государству RWA
• Китай запрещает стейблкоины в юанях и токенизацию RWA в новом крипторегулировании — Crypto Valley Journal
• Китай расширяет меры против криптовалют на стейблкоины и токенизацию активов — CoinDesk
• Китай предпринимает шаги по блокировке выпуска офшорных стейблкоинов, обеспеченных юанями — Crypto Briefing
• Китай запрещает несанкционированный выпуск стейблкоинов в юанях за рубежом — Bloomberg
• Китай обновит структуру цифрового юаня в 2026 году
• Китай представляет национальную дорожную карту блокчейна стоимостью 54,5 млрд долларов
• Разбор новых министерских правил: 5 ключевых моментов, RWA больше не является серой зоной | PANews
• Регуляторные изменения в Китае и будущее экосистемы RWA в Гонконге
• Блокчейн 2025 — САР Гонконг, Китай | Глобальные практические руководства | Chambers and Partners

6 февраля 2026 года восемь китайских министерств совместно выпустили Документ 42, фундаментально перестроив подход страны к блокчейну и цифровым активам. Документ не отменяет запрет на криптовалюты в Китае — он превращает его в нечто более стратегическое: запрет на спекулятивную крипту и контролируемые пути для токенизации реальных активов (RWA), одобренных государством.

Это представляет собой самую значительную эволюцию политики Китая в области блокчейна с момента полного запрета в 2021 году. Там, где предыдущие правила проводили бинарные линии — крипта — это плохо, блокчейн — это хорошо, — Документ 42 вводит нюансы: комплаентная финансовая инфраструктура для одобренных RWA-проектов и строгий запрет на все остальное.

Сдвиг в политике заключается не в принятии Web3. Речь идет о контроле над ним. Китай признает полезность блокчейна для финансовой инфраструктуры, сохраняя при этом абсолютную регуляторную власть над тем, что токенизируется, кто участвует и как движутся потоки стоимости.

Документ 42: Структура восьми министерств​

Документ 42, озаглавленный «Уведомление о дальнейшем предотвращении рисков, связанных с виртуальными валютами, и борьбе с ними», представляет собой совместное решение органов финансового регулирования Китая:

1. Народный банк Китая (НБК)
2. Государственный комитет по развитию и реформам (ГКРР)
3. Министерство промышленности и информатизации
4. Министерство общественной безопасности
5. Государственное управление по регулированию рынка (SAMR)
6. Государственное управление финансового надзора
7. Китайская комиссия по регулированию ценных бумаг (CSRC)
8. Государственное управление валютного контроля (SAFE)

Такая координация свидетельствует о серьезности намерений. Когда восемь министерств приходят к согласию по политике в области блокчейна, реализация становится правоприменением, а не просто рекомендацией.

Документ официально отменяет Объявление № 924 (полный запрет 2021 года) и заменяет его категоризированным регулированием: виртуальные валюты остаются под запретом, токенизация RWA получает юридическое признание через комплаентную инфраструктуру, а стейблкоины сталкиваются со строгим контролем на основе обеспечения активами.

Документ 42 — это первый министерский нормативный акт Китая, который явно определяет и регулирует токенизацию реальных активов (Real World Assets). Это не случайная формулировка — это преднамеренная архитектура политики, создающая правовую базу для подконтрольной государству инфраструктуры цифровых активов.

Модель «Предотвращение рисков + Направленное руководство»​

Новая блокчейн-стратегия Китая работает по двум направлениям:

Предотвращение рисков: сохранение строгого запрета на спекулятивную криптовалютную деятельность, работу иностранных криптобирж с пользователями из материкового Китая, ICO и предложения токенов, привязанные к юаню стейблкоины без одобрения правительства, а также несанкционированные трансграничные потоки криптовалют.

Направленное руководство: создание комплаентных путей для использования технологии блокчейн в государственных целях через систему подачи заявок CSRC для токенов безопасности, обеспеченных активами; участие одобренных финансовых институтов в токенизации RWA; использование Сети блокчейн-сервисов (BSN) в качестве стандартизированной инфраструктуры; и замена функционала частных стейблкоинов цифровым юанем (e-CNY).

В политике прямо указано: «тот же бизнес, тот же риск, те же правила» — независимо от того, происходит ли токенизация в Гонконге, Сингапуре или в офшоре, китайские базовые активы требуют одобрения регуляторов материкового Китая.

Этот двухпутный подход позволяет проводить эксперименты с блокчейном в контролируемых параметрах. RWA-проекты могут развиваться, если они зарегистрированы в CSRC, используют одобренную инфраструктуру, ограничивают участие квалифицированными институтами и соблюдают требования регуляторов материкового Китая для активов китайского происхождения.

Эта структура фундаментально отличается от западных подходов в стиле «регулировать, но не запрещать». Китай не стремится к безразрешительным инновациям — он проектирует инфраструктуру с ограниченным доступом, служащую конкретным государственным целям.

Что на самом деле разрешает Документ 42​

Комплаентный путь RWA включает в себя специфические требования:

Классы активов: Токенизация финансовых активов (облигаций, акций, паев фондов), сырьевых товаров с четкими правами собственности, интеллектуальной собственности с проверенным происхождением и недвижимости через одобренные каналы. Спекулятивные активы, криптовалютные деривативы и токены, ориентированные на конфиденциальность, остаются под запретом.

Требования к инфраструктуре: Использование BSN или других одобренных государством блокчейн-сетей, интеграция с существующими системами финансового регулирования, соблюдение требований KYC/AML на институциональном уровне и мониторинг транзакций с обеспечением видимости для правительства.

Процесс регистрации: Регистрация в CSRC для токенов безопасности, обеспеченных активами, получение одобрения на токенизацию активов материкового Китая за рубежом, ежегодная отчетность и аудит комплаенса, а также регуляторная проверка экономики и распределения токенов.

Ограничения для участников: Допуск только для лицензированных финансовых институтов и квалифицированных институциональных инвесторов (никакого участия розничных инвесторов), а также запрет для иностранных платформ на обслуживание пользователей материкового Китая без специального разрешения.

Эта структура создает правовую определенность для одобренных проектов, сохраняя при этом абсолютный контроль государства. RWA больше не находится в «серой зоне» регулирования — деятельность либо соответствует узким установленным параметрам, либо является незаконной.

Стратегическое положение Гонконга​

Гонконг становится зоной контролируемых экспериментов для блокчейн-амбиций Китая.

Комиссия по ценным бумагам и фьючерсам (SFC) приравнивает токенизированные ценные бумаги к традиционным ценным бумагам, применяя существующие регуляторные нормы вместо создания отдельных правил для криптовалют. Этот подход «тот же бизнес, те же риски, те же правила» обеспечивает ясность для институциональных игроков, занимающихся токенизацией RWA (активов реального мира).

Преимущества Гонконга для развития RWA включают развитую финансовую инфраструктуру и правовую базу, доступ к международному капиталу при сохранении связи с материковой частью страны, регуляторный опыт работы с цифровыми активами (крипто-ETF, лицензированные биржи) и близость к предприятиям материкового Китая, стремящимся к комплаентной токенизации.

Однако Документ 42 распространяет полномочия властей материка на операции в Гонконге. Китайские брокерские компании получили указания приостановить определенные виды деятельности по токенизации RWA в Гонконге. Зарубежные организации, принадлежащие или контролируемые китайскими фирмами, не могут выпускать токены для пользователей материковой части Китая. Токенизация материковых активов требует одобрения CSRC (Китайской комиссии по регулированию ценных бумаг) независимо от места выпуска.

Это создает сложности для проектов, базирующихся в Гонконге. Особый административный район (ОАР) обеспечивает регуляторную ясность и международный доступ, но надзор со стороны материка ограничивает стратегическую автономию. Гонконг функционирует как контролируемый мост между китайским капиталом и глобальной блокчейн-инфраструктурой — это полезно для одобренных государством проектов, но накладывает ограничения на независимые инновации.

Запрет на стейблкоины​

Документ 42 проводит жесткую черту в отношении стейблкоинов.

Стейблкоины, привязанные к юаню, прямо запрещены, если они не выпущены организациями, одобренными правительством. Логика проста: частные стейблкоины конкурируют с e-CNY и способствуют бегству капитала в обход валютного контроля.

Иностранные стейблкоины (USDT, USDC) остаются незаконными для пользователей материкового Китая. Офшорные RWA-сервисы не могут предлагать платежи в стейблкоинах участникам из материковой части страны без специального разрешения. Платформы, способствующие транзакциям в стейблкоинах с пользователями материка, сталкиваются с юридическими последствиями.

e-CNY представляет собой государственную альтернативу стейблкоинам в Китае. После перевода из статуса M0 в статус M1 с 1 января 2026 года, цифровой юань расширяет сферу своего применения от потребительских платежей до институциональных расчетов. Международный операционный центр e-CNY в Шанхае строит инфраструктуру для трансграничных платежей, платформы для цифровых активов и сервисы на базе блокчейна — и все это под контролем центрального банка.

Посыл Китая ясен: инновации в области цифровых валют должны происходить под руководством государства, а не в частных криптосетях.

BSN: Государственная инфраструктура​

Сеть блокчейн-сервисов (BSN), запущенная в 2020 году, предоставляет стандартизированную и недорогую инфраструктуру для развертывания блокчейн-приложений по всему миру.

BSN предлагает интеграцию публичных блокчейнов и сетей с разрешениями (permissioned chains), международные узлы с соблюдением китайских стандартов, инструменты для разработчиков и стандартизированные протоколы, а также структуру затрат, значительно ниже коммерческих альтернатив.

Сеть функционирует как экспорт китайской блокчейн-инфраструктуры. Страны, внедряющие BSN, получают доступные возможности блокчейна, одновременно интегрируя китайские технические стандарты и модели управления.

Для внутренних RWA-проектов BSN предоставляет уровень комплаентной инфраструктуры, который требует Документ 42. Проекты, создаваемые на базе BSN, автоматически соответствуют государственным техническим и регуляторным требованиям.

Этот подход отражает более широкую технологическую стратегию Китая: предоставлять превосходную инфраструктуру по конкурентоспособным ценам, внедрять механизмы стандартов и надзора, а также создавать зависимость от государственных платформ.

Международные последствия​

Экстерриториальный охват Документа 42 меняет глобальные рынки RWA.

Для международных платформ: Проекты, токенизирующие китайские активы, требуют одобрения материковой части страны независимо от местоположения платформы. Обслуживание пользователей из материкового Китая (даже при использовании VPN) влечет за собой нарушение регуляторных норм. Партнерства с китайскими организациями требуют тщательной проверки на соответствие требованиям (compliance).

Для гонконгских RWA-проектов: Необходимо соблюдать как требования SFC, так и положения Документа 42. Проекты, связанные с китайским капиталом или активами, имеют ограниченную стратегическую автономию. Усиливается контроль над бенефициарным владением и географией пользователей.

Для глобальных рынков токенизации: Принцип Китая «тот же бизнес, те же риски, те же правила» расширяет сферу влияния регуляторов на глобальном уровне. Наблюдается фрагментация стандартов токенизации (западные системы без разрешений против китайских систем с разрешениями). Появляются возможности для создания комплаентной трансграничной инфраструктуры, обслуживающей одобренные варианты использования.

Данная структура создает раздвоенную экосистему RWA: западные рынки, делающие упор на инновации без разрешений (permissionless) и доступ для розничных инвесторов, и рынки под влиянием Китая, приоритетом которых являются участие институциональных игроков и государственный надзор.

Проекты, пытающиеся объединить оба мира, сталкиваются со сложным комплаенсом. Китайский капитал может получить доступ к глобальным рынкам RWA через одобренные каналы, но китайские активы не могут быть свободно токенизированы без разрешения государства.

Криптоподполье продолжает существовать​

Несмотря на изощренность регулирования, криптовалюта остается активной в Китае через офшорные биржи и VPN, внебиржевые (OTC) торговые сети, одноранговые (P2P) платформы и ориентированные на конфиденциальность криптовалюты.

Народный банк Китая (НБК) подтвердил свою ограничительную позицию 28 ноября 2025 года, сигнализируя о продолжении правоприменения. Предотвращение финансовых преступлений оправдывает эти юридические барьеры. Правоприменение сосредоточено на заметных платформах и крупномасштабных операциях, а не на отдельных пользователях.

Регуляторная игра в «кошки-мышки» продолжается. Опытные пользователи обходят ограничения, принимая на себя риски. Правительство терпит мелкомасштабную активность, предотвращая при этом системные риски.

Документ № 42 не ликвидирует криптоподполье Китая — он проясняет правовые границы и предоставляет альтернативные пути для легального блокчейн-бизнеса через комплаентную инфраструктуру RWA.

Что это значит для блокчейн-разработки​

Смена политики Китая создает стратегическую ясность:

Для институциональных финансов: Существует четкий путь для одобренной токенизации RWA. Расходы на соблюдение нормативных требований высоки, но структура ясна. Государственная инфраструктура (BSN, e-CNY) обеспечивает операционный фундамент.

Для криптоспекуляций: Запрет остается абсолютным для спекулятивной торговли криптовалютами, предложений токенов и ICO, конфиденциальных монет и анонимных транзакций, а также участия розничных инвесторов в криптосфере.

Для разработки технологий: НИОКР в области блокчейна продолжаются при государственной поддержке. BSN предоставляет стандартизированную инфраструктуру. Направления фокуса: верификация цепочек поставок, оцифровка государственных услуг, расчеты в трансграничной торговле (через e-CNY), защита интеллектуальной собственности.

Стратегия: извлечь пользу из блокчейна, исключив финансовые спекуляции. Обеспечить повышение эффективности институционального сектора при сохранении валютного контроля. Позиционировать цифровую инфраструктуру Китая для глобального экспорта, защищая при этом внутреннюю финансовую стабильность.

Широкий стратегический контекст​

Документ № 42 вписывается в комплексную стратегию Китая в области финансовых технологий:

Доминирование цифрового юаня: Экспансия e-CNY для внутренних и трансграничных платежей, институциональная расчетная инфраструктура, заменяющая стейблкоины, интеграция с торговыми потоками инициативы «Один пояс, один путь».

Контроль над финансовой инфраструктурой: BSN как стандарт блокчейн-инфраструктуры, государственный надзор за всей значимой деятельностью с цифровыми активами, предотвращение появления частной теневой экономики, деноминированной в криптовалюте.

Экспорт технологических стандартов: Международные узлы BSN, распространяющие китайские стандарты блокчейна; страны, внедряющие китайскую инфраструктуру, повышают эффективность, но принимают модели управления; долгосрочное позиционирование для влияния на цифровую инфраструктуру.

Сохранение контроля над капиталом: Запрет криптовалют предотвращает обход валютного контроля, комплаентные пути RWA не угрожают управлению счетами капитала, цифровая инфраструктура позволяет усилить мониторинг.

Этот подход демонстрирует глубокое регуляторное мышление: запрет там, где это необходимо (спекулятивная крипта), направляемое руководство там, где это полезно (комплаентные RWA), предоставление инфраструктуры для стратегического преимущества (BSN, e-CNY).

Что будет дальше​

Документ № 42 устанавливает рамки, но результаты будут зависеть от реализации.

К ключевым неопределенностям относятся эффективность и узкие места процесса подачи заявок в CSRC, международное признание китайских стандартов токенизации RWA, способность Гонконга сохранять отличную от материка регуляторную идентичность и инновации частного сектора в узких рамках комплаентных путей.

Первые сигналы указывают на прагматичное правоприменение: одобренные проекты продвигаются быстро, неоднозначные случаи сталкиваются с задержками и тщательными проверками, а явные нарушения вызывают быстрые меры.

Ближайшие месяцы покажут, сможет ли китайская модель «предотвращения рисков + направляемого руководства» извлечь преимущества блокчейна без допущения финансовой дезинтермедиации, к которой стремятся криптоэнтузиасты.

Для глобальных рынков подход Китая представляет собой контрмодель западным инновациям без разрешений: централизованный контроль, одоброванные государством пути, доминирование инфраструктуры и стратегическое развертывание технологий.

Разделение становится постоянным — не одно будущее блокчейна, а параллельные системы, служащие разным философиям управления.

BlockEden.xyz предоставляет инфраструктуру корпоративного уровня для приложений Web3, предлагая надежный и высокопроизводительный RPC-доступ в основных блокчейн-экосистемах. Ознакомьтесь с нашими услугами для комплаентных RWA и институциональной блокчейн-инфраструктуры.

---

Источники:

• 8 министерств Китая опубликовали нормативную базу для RWA и виртуальных валют
• Интерпретация юриста по Web3: новые правила 8 департаментов вступают в силу, путь регулирования RWA официально прояснен
• Китай выпускает новые правила в отношении виртуальных валют и RWA
• Какой стандарт токенов RWA является оптимальным после публикации документа № 42?
• Китай заменяет запрет на криптовалюту более строгим режимом, выделяя узкий путь для контролируемых государством RWA
• Токенизация RWA в Китае: Пекин ужесточает меры против Web3
• Токенизация RWA в Гонконге: ведущий мировой инновационный хаб 2026 года
• Китай официально вводит широкий запрет на стейблкоины, привязанные к юаню, и токенизацию RWA
• Статистика регулирования криптовалют в Китае в 2026 году
• Стратегия Китая в области блокчейна: инфраструктура, влияние и новый цифровой порядок
• Крипто в Китае: путеводитель по криптоландшафту 2025 года
• Легальна ли криптовалюта в Китае? Регулирование и соблюдение требований в 2025 году

Когда рынок Horizon от Aave превысил 580 миллионов долларов в институциональных депозитах в течение шести месяцев после запуска, это не попало на первые полосы крипто-новостей. Тем не менее, эта тихая веха сигнализирует о чем-то гораздо более значимом, чем очередной памп мем-коина: долгожданное слияние децентрализованных и традиционных финансов наконец-то происходит. И не благодаря идеологической победе, а через регуляторную ясность, устойчивые модели доходов и осознание институциональным капиталом того, что расчеты на блокчейне — это просто более совершенная инфраструктура.

Цифры говорят сами за себя. Институциональное кредитование через DeFi-пулы с ограниченным доступом (permissioned pools) теперь превышает 9,3 миллиарда долларов, что на 60 % больше, чем в прошлом году. Объем токенизированных денежных средств в обращении приближается к 300 миллиардам долларов. Общая заблокированная стоимость (TVL) в DeFi, составлявшая около 130–140 миллиардов долларов в начале 2026 года, по прогнозам, достигнет 250 миллиардов долларов к концу года. Но это не спекулятивный рост, вызванный хайп-циклами доходного фермерства. Это институциональный капитал, вливающийся в курируемые, сегментированные по рискам протоколы с нормативным соответствием, заложенным с первого дня.

Регуляторный переломный момент​

В течение многих лет сторонники DeFi проповедовали идеи безграничных денег, в то время как институты оставались в стороне, ссылаясь на регуляторную неопределенность. Это противостояние закончилось в 2025–2026 годах с принятием целого ряда регуляторных актов, которые изменили ландшафт.

В Соединенных Штатах закон GENIUS Act установил федеральный режим для выпуска стейблкоинов, резервов, аудита и надзора. Палата представителей приняла закон CLARITY Act — законопроект о структуре рынка, разделяющий юрисдикцию между SEC и CFTC и определяющий, когда токены могут переходить из категории ценных бумаг в категорию товаров. Самое важное: закон Digital Asset Market Clarity Act (12 января 2026 г.) официально закрепил статус «цифрового товара», передав юрисдикцию США над токенами, не являющимися ценными бумагами, от SEC к CFTC.

Федеральные регуляторы должны издать правила реализации закона GENIUS Act не позднее 18 июля 2026 года, что создает срочную необходимость в создании инфраструктуры соответствия. Это не просто расплывчатые рекомендации, а конкретные правила, с которыми могут работать отделы комплаенса институциональных игроков.

Европа двигалась еще быстрее. Регламент рынков криптоактивов (MiCA), вступивший в силу в июне 2023 года, завершил разработку мер Уровня 2 и Уровня 3 к декабрю 2025 года. Это создало надежную базу для прозрачности, соблюдения требований и целостности рынка, закрепив за Европой роль мирового лидера в регулировании криптовалют. Там, где США обеспечили ясность, Европа обеспечила глубину — комплексные правила, охватывающие всё: от резервов стейблкоинов до раскрытия информации о протоколах DeFi.

Результат? Институты больше не стоят перед бинарным выбором: «полностью игнорировать DeFi» или «принимать регуляторные риски». Теперь они могут размещать капитал в соответствующих требованиям протоколах с ограниченным доступом с четкими правовыми рамками. Эта регуляторная ясность является фундаментом, на котором зиждется вся концепция конвергенции.

От спекуляций к устойчивости: революция модели доходов​

Взрывной рост DeFi в 2020–2021 годах подпитывался неустойчивой токеномикой: безумными APY, финансируемыми за счет инфляционной эмиссии, программами майнинга ликвидности, которые испарялись в одночасье, и протоколами, которые ставили рост TVL выше реальной прибыли. Неизбежный крах преподал суровый урок — кричащая доходность не создает долговечную финансовую инфраструктуру.

Ландшафт DeFi 2026 года выглядит радикально иначе. Рост все чаще обеспечивается курируемыми кредитными рынками. Протоколы, такие как Morpho, Maple Finance и Euler, расширились, предлагая контролируемые, сегментированные по рискам среды кредитования, ориентированные на институты, стремящиеся к предсказуемости. Это не розничные платформы, гоняющиеся за «дегенами» с трехзначными APY, — это инфраструктура институционального уровня, предлагающая доходность 4–8 %, подкрепленную реальными доходами, а не инфляцией токенов.

Сдвиг наиболее заметен в генерации комиссионных. Открытые розничные платформы, такие как Kamino или SparkLend, теперь играют меньшую роль в генерации комиссий, в то время как регулируемые, курируемые каналы ликвидности неуклонно набирают вес. Рынок все чаще вознаграждает проекты, которые сочетают выплаты с дисциплинированной эмиссией, отделяя устойчивые модели от старых структур, где токены в основном представляли собой «нарративы управления».

Недавний поворот SQD Network наглядно иллюстрирует эту эволюцию. Проект перешел от эмиссии токенов к получению дохода от клиентов, решая основной вопрос устойчивости блокчейн-инфраструктуры: могут ли протоколы генерировать реальный денежный поток или они вечно зависят от размытия долей токенхолдеров? Ответ все чаще звучит как «да, могут» — но только если они обслуживают институциональных контрагентов, готовых платить за надежный сервис, а не розничных спекулянтов, охотящихся за аирдропами.

Это созревание не означает, что DeFi стал скучным. Это означает, что DeFi стал заслуживающим доверия. Когда институты распределяют капитал, им нужна предсказуемая доходность с поправкой на риск, прозрачные структуры комиссий и контрагенты, которых они могут идентифицировать. Пулы с ограниченным доступом и соблюдением процедур KYC / AML обеспечивают именно это, сохраняя при этом преимущества расчетов на блокчейне, которые в первую очередь делают DeFi ценным.

Инфраструктура пермиссионированного DeFi​

Термин «пермиссионированный DeFi» (permissioned DeFi) может показаться оксюмороном для пуристов, которые видят в криптовалютах устойчивую к цензуре альтернативу посредникам из мира традиционных финансов (TradFi). Однако институциональных игроков не волнует идеологическая чистота — их волнует соблюдение нормативных требований (комплаенс), риск контрагента и соответствие регуляциям. Пермиссионированные протоколы решают эти проблемы, сохраняя при этом основные преимущества DeFi: круглосуточные расчеты, атомарные транзакции, программируемое обеспечение и прозрачную ончейн-отчетность.

Horizon от Aave — самый яркий пример реализации этой модели. Запущенный в августе 2025 года, этот рынок с ограниченным доступом для институциональных реальных активов (RWA) позволяет брать займы в стейблкоинах, таких как USDC, RLUSD или GHO, под залог токенизированных казначейских облигаций США (Treasuries) и облигаций, обеспеченных займами (CLO). За шесть месяцев объем чистых депозитов Horizon вырос примерно до 580 миллионов долларов. Цель на 2026 год — масштабировать депозиты свыше 1 миллиарда долларов благодаря партнерству с Circle, Ripple и Franklin Templeton.

Чем Horizon отличается от предыдущего продукта Aave с ограниченным доступом — Aave Arc? Проект Arc, запущенный с аналогичными институциональными амбициями, имеет ничтожный показатель TVL в 50 тысяч долларов — неудача, которая преподала важные уроки. Одной лишь пермиссионированной архитектуры недостаточно. Институтам нужна такая архитектура в сочетании с глубокой ликвидностью, узнаваемым обеспечением (например, казначейскими облигациями США) и интеграцией со стейблкоинами, которые они уже используют.

Horizon обеспечивает все три составляющие. Это не отдельная закрытая экосистема, а точка входа в более широкую экосистему ликвидности Aave, защищенная требованиями комплаенса. Институты могут брать займы под залог казначейских облигаций для финансирования операционной деятельности, проводить арбитраж ставок стейблкоинов или использовать кредитное плечо, сохраняя при этом полное соответствие регуляторным нормам. Атомарные расчеты и прозрачность сохраняются; элемент «участвовать может каждый» заменяется на «участвовать может каждый, кто прошел KYC».

Другие протоколы следуют по аналогичному пути. Курируемые хранилища (vaults) Morpho позволяют институциональному капиталу перетекать в конкретные транши риска, где менеджеры хранилищ выступают в роли кредитных андеррайтеров. Рынки изолированного кредитования Euler позволяют институтам выдавать займы под залог активов из белого списка без риска взаимодействия с волатильными активами из «длинного хвоста». Maple Finance предлагает кредитные пулы институционального уровня, где заемщиками являются проверенные организации с ончейн-репутацией.

Что общего? Эти протоколы не заставляют институты выбирать между эффективностью DeFi и комплаенсом TradFi. Они предлагают и то, и другое, упакованное в продукты, которые комитеты по рискам институциональных инвесторов действительно могут утвердить.

Траектория к TVL в $250 млрд: Математика, а не спекулятивные прогнозы​

Прогнозировать TVL (общую заблокированную стоимость) в секторе DeFi крайне сложно, учитывая волатильность отрасли. Но прогноз в 250 миллиардов долларов к концу года не взят из воздуха — это прямая экстраполяция текущих трендов и подтвержденных институциональных внедрений.

В начале 2026 года TVL сектора DeFi составляет около 130–140 миллиардов долларов. Чтобы достичь 250 миллиардов долларов к декабрю 2026 года, сектору требуется рост примерно на 80–90% за 10 месяцев, или примерно 6–7% ежемесячного сложного роста. Для контекста: TVL DeFi вырос более чем на 100% в 2023–2024 годах в период гораздо меньшей регуляторной ясности и институционального участия, чем сейчас.

Эту траекторию поддерживают несколько факторов роста:

Рост токенизированных активов: Объем токенизированных активов может превысить 50 миллиардов долларов в 2026 году, причем темпы ускорятся по мере того, как все больше финансовых учреждений будут экспериментировать с ончейн-расчетами. Только объем токенизированных казначейских облигаций США приближается к 8 миллиардам долларов, и эта категория растет быстрее, чем любая другая вертикаль DeFi. По мере того как эти активы поступают в протоколы кредитования в качестве обеспечения, они напрямую увеличивают TVL.

Интеграция стейблкоинов: Стейблкоины вступают в новую фазу. То, что начиналось как удобство для трейдинга, теперь находится в центре платежей, денежных переводов и ончейн-финансов. При текущем объеме обращения в 270 миллиардов долларов и улучшении регуляторной ясности предложение стейблкоинов может легко достичь 350–400 миллиардов долларов к концу года. Большая часть этого предложения будет направлена в протоколы кредитования DeFi в поиске доходности, что напрямую поднимет TVL.

Распределение институционального капитала: Крупные банки, управляющие активами и регулируемые компании тестируют ончейн-финансы с использованием KYC, верифицированных личностей и пермиссионированных пулов. Они запускают пилотные проекты в области токенизированного РЕПО, токенизированного обеспечения, ончейн-FX и цифровых синдицированных кредитов. По мере перехода этих пилотных проектов в стадию промышленной эксплуатации миллиарды институционального капитала переместятся в ончейн. Даже по консервативным оценкам, в ближайшие 10 месяцев приток институциональных средств составит десятки миллиардов.

Сжатие реальной доходности: По мере стабилизации ставок TradFi и снижения волатильности криптовалют, спред между доходностью кредитования в DeFi (4–8%) и ставками TradFi (3–5%) становится более привлекательным с поправкой на риск. Институты, ищущие дополнительную доходность без специфических крипторисков, теперь могут кредитовать стейблкоины под залог казначейских облигаций в пермиссионированных пулах — продукт, который не существовал в таких масштабах еще 18 месяцев назад.

Эффект дедлайнов регулятора: Крайний срок внедрения закона GENIUS — 18 июля 2026 года — означает, что у институтов есть фиксированная дата для завершения своих стратегий по стейблкоинам. Это создает срочность. Проекты, которые могли бы занять 24 месяца, теперь сжимаются до 6-месячных сроков. Это ускоряет развертывание капитала и рост TVL.

Цель в 250 миллиардов долларов — это не «лучший сценарий». Это то, что произойдет, если текущие темпы роста просто сохранятся, а анонсированные институциональные внедрения реализуются согласно плану. В случае благоприятного исхода — если регуляторная ясность ускорит внедрение быстрее ожидаемого — TVL может вырасти до 300 миллиардов долларов или выше.

Что на самом деле движет институциональным внедрением​

Институциональные игроки не стремятся в DeFi из-за внезапной веры в идеологию децентрализации. Они приходят потому, что инфраструктура решает реальные проблемы, с которыми не справляются системы TradFi.

Скорость расчетов: Традиционные трансграничные платежи занимают 3–5 дней. DeFi проводит расчеты за секунды. Когда JPMorgan организует выпуск коммерческих бумаг для Galaxy Digital на Solana, расчет происходит за 400 миллисекунд, а не за 3 рабочих дня. Это не незначительное улучшение — это фундаментальное операционное преимущество.

Рынки 24/7: TradFi работает в рабочие часы с задержками расчетов по выходным и праздникам. DeFi работает непрерывно. Для казначеев это означает возможность мгновенно перемещать капитал в ответ на изменение ставок, получать доступ к ликвидности в нерабочее время банков и реинвестировать доходность, не дожидаясь банковской обработки.

Атомарные транзакции: Смарт-контракты позволяют проводить атомарные свопы — либо вся транзакция выполняется целиком, либо не выполняется вовсе. Это устраняет риск контрагента в многоступенчатых сделках. Когда институты обменивают токенизированные казначейские облигации на стейблкоины, риск расчетов отсутствует, нет периода эскроу и ожидания T+2. Сделка атомарна.

Прозрачное обеспечение: В TradFi понимание позиций обеспечения требует сложных юридических структур и непрозрачной отчетности. В DeFi обеспечение находится ончейн и проверяется в режиме реального времени. Риск-менеджеры могут отслеживать риски непрерывно, а не по квартальным отчетам. Эта прозрачность снижает системный риск и позволяет более точно управлять рисками.

Программируемый комплаенс: Смарт-контракты могут обеспечивать соблюдение правил комплаенса на уровне протокола. Хотите гарантировать, что заемщики никогда не превысят коэффициент LTV (кредит к залогу) в 75%? Пропишите это в смарт-контракте. Нужно ограничить кредитование только организациями из белого списка? Реализуйте это ончейн. Такая программируемость снижает затраты на комплаенс и операционные риски.

Меньше посредников: Традиционное кредитование вовлекает множество посредников — банки, клиринговые палаты, кастодианы — каждый из которых берет комиссию и добавляет задержки. DeFi сжимает этот стек. Протоколы могут предлагать конкурентоспособные ставки именно потому, что они устраняют извлечение ренты посредниками.

Эти преимущества не теоретические — это количественно измеримые операционные улучшения, которые снижают затраты, увеличивают скорость и повышают прозрачность. Институты внедряют DeFi не потому, что это модно, а потому, что это более совершенная инфраструктура.

Институциональный стек DeFi: что работает, а что нет​

Не все разрешенные (permissioned) DeFi-продукты достигают успеха. Контраст между Aave Horizon (580 млн $) и Aave Arc (50 тыс$) доказывает, что одной инфраструктуры недостаточно — соответствие продукта рынку (product-market fit) имеет огромное значение.

Что работает:

• Кредитование в стейблкоинах под залог токенизированных казначейских облигаций: Это «killer app» для институтов. Оно предлагает доходность, ликвидность и регуляторный комфорт. Протоколы, предлагающие этот продукт (Aave Horizon, Ondo Finance, Backed Finance), привлекают значительный капитал.

• Курируемые кредитные хранилища: Разрешенные хранилища Morpho с профессиональными андеррайтерами обеспечивают сегментацию рисков, необходимую институтам. Вместо того чтобы вкладывать средства в общий пул, институты могут распределять капитал по конкретным кредитным стратегиям с контролируемыми параметрами риска.

• Интеграция RWA: Протоколы, интегрирующие токенизированные активы реального мира (RWA) в качестве обеспечения, растут быстрее всего. Это создает мост между портфелями TradFi и ончейн-доходностью, позволяя институтам зарабатывать на активах, которыми они уже владеют.

• Расчеты в стейблкоинах: Продукты, построенные вокруг стейблкоинов как основной единицы учета (а не волатильных криптоактивов), набирают популярность у институтов. Институты понимают стейблкоины; они с опаской относятся к волатильности BTC/ETH.

Что не работает:

• Разрешенные пулы без ликвидности: Простое добавление KYC в существующий DeFi-протокол не привлечет институты, если пул неглубокий. Институтам нужна глубина для размещения значительного капитала. Маленькие закрытые пулы остаются пустыми.

• Сложная токеномика с токенами управления: Институтам нужна доходность, а не участие в управлении. Протоколы, требующие владения волатильными токенами управления для повышения доходности или распределения комиссий, с трудом привлекают институциональный капитал.

• Розничный UX с институциональным брендингом: Некоторые протоколы наклеивают ярлык «институциональный» на розничные продукты, не меняя сути. Институты видят это насквозь. Им нужна интеграция с кастодианами институционального уровня, отчетность по комплаенсу и юридическая документация, а не просто более изящный интерфейс.

• Изолированные разрешенные блокчейны: Протоколы, создающие полностью отдельные институциональные блокчейны, теряют главное преимущество DeFi — компонуемость и ликвидность. Институты хотят доступа к ликвидности DeFi, а не «огороженного сада», который воспроизводит фрагментацию TradFi.

Урок таков: институты будут внедрять инфраструктуру DeFi тогда, когда она действительно решает их проблемы лучше, чем альтернативы в TradFi. Токенизация ради токенизации не работает. «Театр комплаенса» без операционных улучшений не работает. Работают подлинные инновации — более быстрые расчеты, лучшая прозрачность, меньшие затраты — обернутые в соответствующую нормативным требованиям упаковку.

Глобальный сдвиг ликвидности: почему в этот раз всё иначе​

Сектор DeFi пережил несколько циклов хайпа, каждый из которых обещал произвести революцию в финансах. Во время «DeFi Summer» 2020 года показатель TVL взлетел до 100 млрд $, а затем рухнул до 30 млрд$. Бум 2021 года поднял TVL до 180 млрд $ перед очередным крахом. Почему же 2026 год будет другим?

Ответ кроется в типе капитала, поступающего в систему. Предыдущие циклы были обусловлены розничными спекуляциями и крипто-нативным капиталом, охотящимся за сверхвысокой доходностью. Когда рыночные настроения менялись, капитал испарялся в одночасье, потому что это была неустойчивая спекуляция, а не структурное распределение.

Текущий цикл фундаментально отличается. Институциональный капитал не гонится за APY в 1000% — он ищет доходность в 4–8% на стейблкоинах, обеспеченных казначейскими облигациями США. Этот капитал не впадает в панику при волатильности, потому что это не спекуляция с кредитным плечом. Это управление казначейскими активами (treasury management), направленное на постепенное повышение доходности, измеряемое в базисных пунктах, а не в иксах.

Объем токенизированных казначейских облигаций сейчас превышает 8 млрд $ и растет ежемесячно. Это не спекулятивные активы — это государственные облигации в ончейне. Когда Vanguard или BlackRock токенизируют казначейские векселя, а институциональные клиенты отдают их в долг в Aave Horizon для заимствования стейблкоинов, этот капитал становится «липким». Он не перетекает в мем-коины при первых признаках нестабильности.

Аналогичным образом, предложение стейблкоинов в размере 270 млрд $ отражает фундаментальный спрос на расчетные системы, номинированные в долларах. Будь то USDC от Circle, USDT от Tether или институциональные стейблкоины, запускаемые в рамках закона GENIUS Act, эти активы выполняют платежные и расчетные функции. Это инфраструктура, а не спекуляция.

Именно этот переход от спекулятивного к структурному капиталу делает прогноз TV в 250 млрд $ заслуживающим доверия. Капитал, входящий в DeFi в 2026 году, не пытается сорвать быстрый куш — он перераспределяется для повышения операционной эффективности.

Вызовы и препятствия​

Несмотря на импульс конвергенции, сохраняются значительные трудности.

Регуляторная фрагментация: Хотя США и Европа внесли некоторую ясность, нормативно-правовая база существенно различается в зависимости от юрисдикции. Институты, работающие на глобальном уровне, сталкиваются со сложными требованиями комплаенса, которые разнятся между MiCA в Европе, законом GENIUS Act в США и более ограничительными режимами в Азии. Эта фрагментация замедляет внедрение и увеличивает расходы.

Кастоди и страхование: Институциональный капитал требует кастодиального хранения институционального уровня. Хотя такие решения, как Fireblocks, Anchorage и Coinbase Custody, существуют, страховое покрытие позиций в DeFi остается ограниченным. Институтам необходимо знать, что их активы застрахованы от эксплойтов смарт-контрактов, манипуляций с оракулами и сбоев кастодиана. Рынок страхования созревает, но все еще находится в зачаточном состоянии.

Риск смарт-контрактов: Каждый новый протокол несет в себе риск смарт-контракта. Хотя аудиты снижают количество уязвимостей, они не устраняют их полностью. Институты с осторожностью размещают крупные позиции в новых контрактах, даже если они прошли аудит. Эта осторожность рациональна — сектор DeFi потерял миллиарды долларов из-за различных эксплойтов.

Фрагментация ликвидности: По мере запуска большего количества разрешенных (permissioned) пулов, ликвидность фрагментируется между различными площадками. Организация, предоставляющая займы в Aave Horizon, не может легко использовать ликвидность в Morpho или Maple Finance без перемещения капитала. Эта фрагментация снижает эффективность использования капитала и ограничивает объем средств, которые отдельный институт готов направить в регулируемый DeFi.

Зависимость от оракулов: Протоколы DeFi полагаются на оракулы для получения ценовых потоков, оценки обеспечения и срабатывания триггеров ликвидации. Манипулирование оракулом или его сбой могут привести к катастрофическим потерям. Институтам нужна надежная инфраструктура оракулов с множеством источников данных и устойчивостью к манипуляциям. Хотя Chainlink и другие сервисы значительно улучшились, риск оракулов остается предметом беспокойства.

Регуляторная неопределенность на развивающихся рынках: В то время как США и Европа обеспечили определенность, большая часть развивающегося мира остается в состоянии неопределенности. Институты, работающие в Латинской Америке, Африке и некоторых частях Азии, сталкиваются с регуляторными рисками, которые могут ограничить их активность в сфере DeFi.

Это не непреодолимые препятствия, но это реальные точки трения, которые будут замедлять внедрение и ограничивать приток капитала в DeFi в 2026 году. Целевой показатель TVL в 250 млрд $ учитывает эти встречные ветры — это не слепой оптимистичный сценарий.

Что это значит для разработчиков и протоколов​

Конвергенция DeFi и TradFi создает конкретные возможности для разработчиков и протоколов.

Создавайте для институтов, а не только для розницы: Протоколы, которые ставят в приоритет институциональное соответствие продукта рынку (product-market fit), привлекут несоразмерно больший капитал. Это означает:

• Архитектуру, ориентированную на комплаенс, с интеграцией KYC/AML
• Кастодиальные интеграции с решениями институционального уровня
• Юридическую документацию, которую могут утвердить комитеты по рискам финансовых институтов
• Отчетность о рисках и аналитику, адаптированную под нужды институтов

Фокусируйтесь на устойчивых моделях дохода: Эмиссия токенов и фарминг ликвидности уходят в прошлое. Протоколам необходимо генерировать реальные комиссии от реальной экономической деятельности. Это означает взимание платы за услуги, которые ценят институты — хранение, расчеты, управление рисками, а не просто раздувание токенов для привлечения TVL.

Приоритет безопасности и прозрачности: Институты будут размещать капитал только в протоколах с надежной безопасностью. Это подразумевает проведение нескольких аудитов, программы bug bounty, страховое покрытие и прозрачные операции ончейн. Безопасность — это не разовое мероприятие, а постоянные инвестиции.

Интеграция с инфраструктурой TradFi: Победителями станут протоколы, обеспечивающие бесшовную связь между TradFi и DeFi. Это фиатные шлюзы (on-ramps), интеграция с банковскими счетами, отчетность по комплаенсу, соответствующая стандартам TradFi, и юридические структуры, признаваемые институциональными контрагентами.

Ориентация на специфические институциональные сценарии использования: Вместо создания протоколов общего назначения, нацельтесь на узкие институциональные ниши. Управление казначейством для корпоративных стейблкоинов. Ночное кредитование для маркетмейкеров. Оптимизация обеспечения для хедж-фондов. Глубина в конкретном сценарии использования важнее широты охвата множества посредственных продуктов.

BlockEden.xyz предоставляет инфраструктуру корпоративного уровня для DeFi-протоколов, создающих институциональные продукты, предлагая надежный API-доступ и узловую инфраструктуру для разработчиков, стремящихся реализовать возможности конвергенции с TradFi. Изучите наши услуги, чтобы строить на фундаменте, рассчитанном на масштабирование.

Путь к $250 млрд: реалистичный график​

Вот что должно произойти, чтобы TVL в секторе DeFi достиг $250 млрд к концу 2026 года:

I квартал 2026 г. (январь–март): Продолжающийся рост токенизированных казначейских облигаций и предложения стейблкоинов. Aave Horizon пересекает отметку в $1 млрд. Morpho и Maple Finance запускают новые институциональные кредитные хранилища. TVL достигает $160–170 млрд.

II квартал 2026 г. (апрель–июнь): Правила реализации закона GENIUS Act окончательно утверждаются в июле, что провоцирует ускоренный запуск стейблкоинов. Новые институциональные стейблкоины запускаются в рамках нормативно-правового соответствия. Крупные управляющие активами начинают размещать капитал в DeFi-пулах с ограниченным доступом (permissioned pools). TVL достигает $190–200 млрд.

III квартал 2026 г. (июль–сентябрь): Потоки институционального капитала ускоряются по мере созревания нормативной базы. Банки запускают ончейн-продукты для кредитования. Токенизированные рынки репо достигают значительных масштабов. TVL достигает $220–230 млрд.

IV квартал 2026 г. (октябрь–декабрь): Распределение капитала в конце года и управление казначейством обеспечивают финальный рывок. Институты, которые выжидали в предыдущих кварталах, развертывают капитал до окончания финансового года. TVL достигает $250+ млрд.

Этот график предполагает отсутствие крупных эксплойтов, регуляторных откатов и сохранение макроэкономической стабильности. Это достижимо, но не гарантировано.

Источники​

• Институционализация криптоактивов и взаимосвязанность DeFi–TradFi
• Как TradFi и DeFi сближаются: рост гибридных финансов в 2025 году
• Институциональный DeFi в 2025 году: разрыв между инфраструктурой и распределением
• Тренды блокчейна и криптовалют в 2026 году: преодоление разрыва между TradFi и DeFi
• Следующая волна: чего ожидать от DeFi в 2026 году
• Отчет об обзоре глобальной криптополитики на 2025/26 гг.
• Ясность крипторегулирования и институциональное внедрение в Европе в 2026 году
• 5 ключевых изменений в политике цифровых активов в 2025 году и ожидания на 2026 год
• Состояние DeFi 2025
• Статистика рынка децентрализованных финансов (DeFi) 2025
• Растущее доминирование Aave в DeFi и его значение для институционального внедрения
• Топ-10 протоколов кредитования DeFi, за которыми стоит следить в 2026 году?

28 января 2026 года SEC выпустила всеобъемлющее руководство, разъясняющее применение федеральных законов о ценных бумагах к токенизированным акциям. Время было выбрано не случайно — Robinhood уже токенизировал почти 2 000 американских акций на Arbitrum, Nasdaq предложила изменения в правилах для обеспечения токенизированной торговли, а Securitize объявила о планах по запуску авторизованных эмитентами акций ончейн.

Регуляторная ясность появилась потому, что технология заставила задать этот вопрос. Токенизированные акции не просто «на подходе» — они уже здесь: торгуются 24/7, рассчитываются мгновенно и бросают вызов вековым представлениям о принципах работы рынков капитала.

Но не все токенизированные акции созданы равными. Руководство SEC выделяет две четкие категории: ценные бумаги, спонсируемые эмитентом и представляющие реальное право собственности, и сторонние синтетические продукты, обеспечивающие ценовую экспозицию без прав акционеров. Благодаря подходу Robinhood появилась третья, гибридная модель — производные инструменты, которые торгуются как ценные бумаги, но рассчитываются через традиционное хранение (кастоди).

Эти три модели — прямое сопоставление (direct mapping), синтетическая экспозиция и гибридное хранение — представляют собой фундаментально разные подходы к выводу акций в ончейн. Понимание этих различий определяет, кто получает выгоду, какие права передаются и какие регуляторные нормы применяются.

Модель 1: Прямое сопоставление (акции ончейн, авторизованные эмитентом)​

Прямое сопоставление (direct mapping) представляет собой чистейшую форму токенизированных ценных бумаг: компании интегрируют записи блокчейна в официальные реестры акционеров, выпуская токены, которые предоставляют права, идентичные традиционным акциям.

Подход Securitize служит примером этой модели: компании выпускают ценные бумаги напрямую ончейн, ведя таблицы капитализации (cap tables) в виде смарт-контрактов и фиксируя все переходы прав собственности через транзакции в блокчейне, а не через традиционных трансфер-агентов.

Что обеспечивает прямое сопоставление:

Полные права акционеров: Токенизированные ценные бумаги могут представлять полное право собственности на капитал, включая дивиденды, голосование по доверенности, ликвидационные привилегии и преимущественные права. Блокчейн становится авторитетным реестром владения.

Мгновенные расчеты: Традиционные сделки с акциями рассчитываются по схеме T+2 (два рабочих дня). Токены с прямым сопоставлением рассчитываются немедленно после перевода. Никаких клиринговых палат, никаких расчетных рисков и неудачных сделок из-за отсутствия поставки.

Дробное владение: Смарт-контракты позволяют дробить акции без корпоративных действий. Акция стоимостью 1 000 долларов становится доступной как 0,001 доли (экспозиция в 1 доллар), что демократизирует доступ к дорогостоящим бумагам.

Композируемость: Акции ончейн интегрируются с протоколами DeFi. Используйте акции Apple в качестве залога для кредитов, предоставляйте ликвидность в автоматизированных маркет-мейкерах или создавайте деривативы — все это программируется с помощью смарт-контрактов.

Глобальный доступ: Любой человек с блокчейн-кошельком может владеть токенизированными акциями при условии соблюдения законодательства о ценных бумагах. География не определяет доступность — её определяет нормативно-правовая база.

Регуляторные вызовы:

Прямое сопоставление требует участия эмитента и одобрения регуляторов. Компании должны подавать документы в надзорные органы, поддерживать соответствующие механизмы передачи и обеспечивать соответствие записей в блокчейне юридическим требованиям к реестрам акционеров.

Руководство SEC от января 2026 года подтвердило, что токенизация не меняет правовой режим — предложения и продажи по-прежнему подлежат требованиям регистрации или соответствующим исключениям. Технология может быть новой, но законы о ценных бумагах все равно применяются.

Это создает существенные барьеры. Большинство публичных компаний не переведут свои реестры акционеров в блокчейн немедленно. Прямое сопоставление лучше всего подходит для новых выпусков, частных ценных бумаг или компаний, имеющих стратегические причины стать пионерами в области ончейн-капитала.

Модель 2: Синтетическая экспозиция (сторонние деривативы)​

Синтетические токенизированные акции обеспечивают ценовую экспозицию без фактического владения. Сторонние организации создают токены, отслеживающие цены акций, с расчетами в наличных или стейблкоинах, без каких-либо прав на базовые акции.

SEC прямо предупредила о синтетических продуктах: созданные без участия эмитента, они зачастую представляют собой синтетическую экспозицию, а не реальное владение капиталом.

Как работают синтетические модели:

Платформы выпускают токены, привязанные к ценам акций на традиционных биржах. Пользователи торгуют токенами, представляющими движение цен. Расчеты происходят в криптовалюте, а не путем поставки акций. Права акционеров не передаются — ни голосования, ни дивидендов, ни корпоративных действий.

Преимущества:

Не требуется участие эмитента: Платформы могут токенизировать любые публично торгуемые акции без участия корпораций. Это обеспечивает немедленный охват рынка — можно токенизировать весь индекс S&P 500 без получения 500 корпоративных одобрений.

Торговля 24/7: Синтетические токены торгуются непрерывно, в то время как базовые рынки закрыты. Формирование цены происходит глобально, а не только в часы работы NYSE.

Регуляторная простота: Платформы избегают регистрации ценных бумаг, структурируя продукты как деривативы или контракты на разницу (CFD). Иная нормативная база, иные требования к комплаенсу.

Крипто-нативные расчеты: Пользователи платят и получают стейблкоины, что обеспечивает бесшовную интеграцию с экосистемами DeFi без участия традиционной банковской инфраструктуры.

Критические ограничения:

Отсутствие прав собственности: Держатели синтетических токенов не являются акционерами. Никакого голосования, никаких дивидендов, никаких претензий на активы корпорации. Только ценовая экспозиция.

Риск контрагента: Платформы должны поддерживать резервы для обеспечения синтетических позиций. Если резервов окажется недостаточно или платформа потерпит неудачу, токены обесценятся независимо от показателей базовой акции.

Регуляторная неопределенность: Руководство SEC поставило синтетические продукты под усиленный контроль. Классификация их как ценных бумаг или деривативов определяет, какие правила применяются и какие платформы работают легально.

Ошибки отслеживания: Цены синтетических активов могут отклоняться от цен базовых акций из-за разницы в ликвидности, манипуляций на платформе или механизмов расчета. Токен отслеживает цену приблизительно, а не идеально.

Синтетические модели решают проблемы дистрибуции и доступа, но жертвуют сутью владения. Они подходят для трейдеров, ищущих ценовую экспозицию, но не годятся для инвесторов, желающих реального долевого участия.

Модель 3: Гибридное хранение (подход Robinhood)​

Robinhood стала первопроходцем в использовании гибридной модели: токенизированные представления акций, находящихся на хранении, сочетающие торговлю ончейн с традиционной расчетной инфраструктурой.

В июне 2025 года компания запустила токенизированные акции для европейских клиентов, предложив доступ к более чем 2 000 американских акций с возможностью торговли в режиме 24/5 на базе Arbitrum One.

Как работает гибридная модель:

Robinhood удерживает фактические акции в традиционном хранилище. Выпускает токены, представляющие собой дробное владение позициями на хранении. Пользователи торгуют токенами в блокчейне с мгновенным расчетом. Robinhood осуществляет покупку и продажу базовых акций на традиционных рынках. Цены токенов отслеживают стоимость реальных акций через арбитраж и управление резервами.

Токены являются производными инструментами, отслеживаемыми в блокчейне, которые обеспечивают доступ к рынкам США — пользователи покупают не сами акции, а токенизированные контракты, следующие за их ценой.

Преимущества гибридной модели:

Немедленный охват рынка: Robinhood токенизировала 2 000 акций без необходимости участия корпораций. Любая ценная бумага на хранении становится доступной для токенизации.

Соответствие нормативным требованиям: Традиционное хранение удовлетворяет правилам регулирования ценных бумаг. Слой токенизации добавляет преимущества блокчейна, не меняя базовую юридическую структуру.

Продленная торговля: Планы по переходу на торговлю 24/7 обеспечивают непрерывный доступ вне традиционных часов работы рынка. Формирование цены и обеспечение ликвидности происходят на глобальном уровне.

Потенциал интеграции с DeFi: Будущие планы включают варианты самостоятельного хранения и доступ к DeFi, что позволит токенизированным акциям участвовать в рынках кредитования и других ончейн-финансовых приложениях.

Эффективность инфраструктуры: Layer 2 решение от Robinhood на базе Arbitrum обеспечивает высокоскоростные и недорогие транзакции при сохранении гарантий безопасности Ethereum.

Компромиссы:

Централизованное хранение: Robinhood владеет базовыми акциями. Пользователи доверяют платформе в вопросах поддержания надлежащих резервов и обработки выкупов. Это не является истинной децентрализацией.

Ограниченные права акционеров: Держатели токенов не участвуют в корпоративном голосовании и не получают дивиденды напрямую. Robinhood голосует по акциям и может распределять экономические выгоды, но структура токенов препятствует прямому участию.

Регуляторная сложность: Работа в разных юрисдикциях с различными законами о ценных бумагах создает проблемы с соблюдением требований. Запуск в Европе предшествовал доступности в США из-за регуляторных ограничений.

Зависимость от платформы: Стоимость токена зависит от операционной целостности Robinhood. В случае сбоя системы хранения или возникновения финансовых трудностей у платформы, токены теряют стоимость, несмотря на показатели базовых акций.

Гибридная модель прагматично сочетает инновации и соблюдение требований: использование блокчейна для торговой инфраструктуры при сохранении традиционного хранения для обеспечения регуляторной определенности.

Нормативно-правовая база: Позиция SEC​

Заявление SEC от 28 января 2026 года установило четкие принципы:

Технологически нейтральное применение: Формат выпуска или технология, используемая для учета, не меняют применение федерального законодательства о ценных бумагах. Токенизация меняет «механику», а не периметр регулирования.

Применяются существующие правила: Требования к регистрации, обязательства по раскрытию информации, ограничения на торговлю и защита инвесторов применяются к токенизированным ценным бумагам так же, как и к традиционным.

Различие между эмитентом и третьей стороной: Только токенизация, спонсируемая эмитентом, где компании интегрируют блокчейн в официальные реестры может представлять собой истинное владение акциями. Продукты сторонних организаций являются деривативами или синтетическими инструментами.

Режим деривативов: Синтетические продукты без разрешения эмитента подпадают под регулирование деривативов. Другая база комплаенса, другие юридические обязательства.

Данное руководство вносит ясность: работайте с эмитентами для получения реальных акций или структурируйте их как соответствующие правилам деривативы. Неоднозначные продукты, заявляющие о праве собственности без участия эмитента, подвергаются тщательной проверке регуляторами.

Развитие рыночной инфраструктуры​

Помимо отдельных платформ, инфраструктура, обеспечивающая работу рынков токенизированных акций, продолжает развиваться:

Предложение Nasdaq по токенизированной торговле: Подача заявки на разрешение торговли ценными бумагами в токенизированной форме в рамках пилотной программы DTC. Традиционная биржа внедряет блокчейн-инфраструктуру для расчетов.

Разработка Robinhood Chain: Сеть Layer 2, построенная на базе Arbitrum Orbit, разработанная специально для торговли и управления токенизированными активами реального мира (RWA). Специализированная инфраструктура для токенизации акций.

Институциональное внедрение: Крупные финансовые институты, такие как BlackRock, Franklin Templeton и JPMorgan, запустили токенизированные фонды. Институциональное признание ускоряет внедрение.

Эволюция правовой базы: Проекты 2026 года должны определить целевых инвесторов и юрисдикции, а затем адаптировать местонахождение эмитента, лицензии и условия предложения к конкретным нормативным базам. Юридическая ясность постоянно улучшается.

Рост рынка: Глобальный рынок ончейн RWA вырос в пять раз — с 5 млрд долларов в 2022 году до 24 млрд долларов к середине 2025 года. Токенизированные акции составляют растущую долю в общей стоимости RWA.

Инфраструктурная траектория указывает на интеграцию в мейнстрим: традиционные биржи внедряют токенизацию, крупные платформы запускают выделенные сети, а институты обеспечивают ликвидность и услуги маркет-мейкинга.

Какие задачи решает каждая модель​

Три модели токенизации решают разные проблемы:

Прямое сопоставление (Direct Mapping) решает вопросы владения и компонуемости. Компании, желающие выпустить акции непосредственно в блокчейне, привлекают капитал через токенизированные предложения. Акционеры получают программируемое право собственности, интегрированное с DeFi. Жертва: требуется участие эмитента и одобрение регулятора.

Синтетическая экспозиция (Synthetic Exposure) решает вопросы доступности и скорости. Трейдеры, желающие получить круглосуточный глобальный доступ к движению цен, торгуют синтетическими токенами. Платформы обеспечивают немедленный охват рынка без координации с корпорациями. Жертва: отсутствие прав собственности, риск контрагента.

Гибридное хранение (Hybrid Custody) решает задачу прагматичного внедрения. Пользователи получают преимущества торговли на блокчейне, в то время как платформы соблюдают нормативные требования через традиционное кастодиальное хранение. Это обеспечивает постепенный переход без необходимости немедленной трансформации всей экосистемы. Жертва: централизованное хранение, ограниченные права акционеров.

Ни одна модель не является доминирующей — разные варианты использования требуют разных архитектур. Новые выпуски тяготеют к прямому сопоставлению. Платформы для розничной торговли выбирают гибридное хранение. Спекулянты, ориентированные на DeFi, используют синтетические продукты.

Траектория развития до 2026 года​

Несколько тенденций сходятся воедино:

Созревание законодательной базы: Руководство SEC устраняет неопределенность в отношении правового режима. Для каждой модели существуют соответствующие законодательству пути — компании, платформы и пользователи понимают требования.

Конкуренция инфраструктур: Robinhood, Nasdaq, Securitize и другие соревнуются за предоставление лучшей инфраструктуры для токенизации. Конкуренция способствует повышению эффективности и развитию функционала.

Корпоративные эксперименты: Компании на ранних стадиях и частные рынки все чаще выпускают токены напрямую. Токенизация публичных компаний последует за ними, как только созреют правовые рамки и станут очевидными преимущества для акционеров.

Интеграция с DeFi: По мере токенизации большего количества акций протоколы DeFi интегрируют акции в качестве обеспечения, создают деривативы на базе акций и внедряют программируемые корпоративные действия. Компонуемость открывает путь к новым финансовым продуктам.

Институциональное внедрение: Крупные управляющие активами распределяют капитал в токенизированные продукты, обеспечивая ликвидность и легитимность. Розничный сектор следует за институциональным признанием.

Прогноз: гибридные и синтетические модели будут доминировать в 2026 году, поскольку они не требуют участия корпораций. Прямое сопоставление будет масштабироваться по мере того, как компании осознают преимущества, а правовые базы укрепятся. К 2028–2030 годам значительная часть публично торгуемых акций будет обращаться в токенизированной форме наряду с традиционными акциями.

Что это значит для инвесторов​

Токенизированные акции создают новые возможности и риски:

Возможности: круглосуточная торговля (24/7), дробное владение, интеграция с DeFi, глобальный доступ, мгновенные расчеты, программируемые корпоративные действия.

Риски: риск кастодиального хранения на платформе, регуляторная неопределенность, фрагментация ликвидности, риск контрагента (для синтетических активов), сокращение прав акционеров (для токенов, выпущенных не эмитентом).

Требования к комплексной проверке (Due Diligence): Разберитесь, какую модель токенизации использует ваша платформа. Токены с прямым сопоставлением предоставляют право собственности. Синтетические токены обеспечивают только экспозицию на цену. Гибридные токены зависят от целостности кастодиального хранения платформы.

Проверяйте соответствие нормативным требованиям. Легальные платформы регистрируют предложения ценных бумаг или структурируют деривативы в соответствии с законом. Предложения незарегистрированных ценных бумаг нарушают закон независимо от инновационности блокчейна.

Оценивайте операционную безопасность платформы. Токенизация не устраняет риск хранения — она меняет того, кто владеет ключами. Безопасность платформы определяет сохранность активов.

Неизбежный переход​

Токенизация акций не является опциональной — это обновление инфраструктуры. Вопрос не в том, перейдут ли акции в блокчейн, а в том, какая модель станет доминирующей и насколько быстро произойдет переход.

Прямое сопоставление дает максимум преимуществ: полное право собственности, компонуемость, мгновенные расчеты. Однако оно требует принятия со стороны корпораций и одобрения регуляторов. Синтетические и гибридные модели позволяют проводить немедленные эксперименты, пока инфраструктура прямого сопоставления созревает.

Три модели будут сосуществовать, обслуживая разные потребности, пока прямое сопоставление не масштабируется достаточно, чтобы доминировать. Сроки: 5–10 лет для токенизации большинства публичных акций, 2–3 года для частных рынков и новых выпусков.

Традиционные рынки акций десятилетиями работали с бумажными сертификатами, физическими расчетами и клирингом по схеме T+2, несмотря на очевидную неэффективность. Блокчейн делает эту неэффективность неоправданной. Как только инфраструктура созреет, а правовые рамки укрепятся, импульс станет непреодолимым.

2026 год станет точкой перегиба: ясность в регулировании установлена, инфраструктура развернута, институциональное внедрение началось. Следующий этап: масштабирование.

BlockEden.xyz предоставляет инфраструктуру корпоративного уровня для Web3-приложений, предлагая надежный и высокопроизводительный RPC-доступ к крупнейшим экосистемам блокчейнов. Изучите наши услуги для инфраструктуры токенизированных ценных бумаг и институциональной поддержки блокчейна.

---

Источники:

• SEC Statement on Tokenized Securities
• Robinhood Adds 500 Tokenized Stocks on Arbitrum
• Nasdaq Proposes Tokenized Securities Trading
• Securitize to Launch Real Stocks Onchain
• SEC Clarifies Rules for Tokenized Stocks
• Five Years After GameStop, Robinhood CEO Wants Tokenized Stocks Trading 24/7
• What Is RWA Tokenization? A Full Guide for 2026
• 4 Industries Real-World Asset Tokenization Could Transform in 2026
• Legal Guide to Real-World Assets Tokenization
• SEC Staff Unveils Playbook for Tokenized Securities
• Robinhood Pushes Deeper Into Crypto with Own Blockchain
• Robinhood Chain and Tokenized Stocks for EU Customers
• Tokenized Real-World Assets: Why Institutions Are Moving On-Chain

Когда Конгресс разрабатывал закон GENIUS Act для регулирования стейблкоинов, законодатели полагали, что закрыли вопрос конкуренции цифрового доллара с традиционными банками. Они ошибались.

Одна единственная лазейка — «серая зона» между «доходными» и «платежными» стейблкоинами — открыла поле битвы объемом 6,6 триллиона долларов, которое может перестроить американскую банковскую систему к 2027 году. В то время как регулируемые платежные стейблкоины, такие как USDC, не могут по закону выплачивать проценты, протоколы DeFi предлагают доходность в размере 4–10% APY через креативные механизмы, которые технически не нарушают букву закона.

Банки бьют тревогу. Криптокомпании удваивают ставки. А на кону стоит почти 30% всех банковских депозитов США.

Регуляторный разрыв, который никто не предвидел​

Закон GENIUS Act, принятый 18 июля 2025 года, должен был ввести стейблкоины в рамки правового регулирования. Он предписывал 1:1 резервное обеспечение высоколиквидными активами, запрещал эмитентам выплачивать прямые проценты и устанавливал четкий федеральный надзор. На бумаге это выравнивало правила игры между криптоиндустрией и традиционными финансами.

Однако закон не коснулся регулирования «доходных» стейблкоин-продуктов. Они не классифицируются как платежные стейблкоины — они позиционируются как инвестиционные инструменты. И это различие создало масштабную лазейку.

Протоколы DeFi быстро поняли, что могут предлагать доход через механизмы, которые технически не квалифицируются как «проценты»:

• Награды за стейкинг — пользователи блокируют стейблкоины и получают доход от валидаторов
• Майнинг ликвидности — предоставление ликвидности в пулы DEX генерирует торговые комиссии
• Автоматизированные стратегии доходности — смарт-контракты направляют капитал в наиболее прибыльные возможности
• Обернутые доходные токены — базовые стейблкоины, обернутые в производные инструменты, приносящие доход

Результат? Такие продукты, как sUSDe от Ethena и sUSDS от Sky, теперь предлагают 4–10% APY, в то время как регулируемые банки изо всех сил пытаются конкурировать со сберегательными счетами, приносящими 1–2%. Рынок доходных стейблкоинов взлетел с менее чем 1 миллиарда долларов в 2023 году до более чем 20 миллиардов долларов сегодня, при этом такие лидеры, как sUSDe, sUSDS и BUIDL от BlackRock, занимают более половины сегмента.

Банки против крипто: экономическая война 2026 года​

Традиционные банки паникуют, и на то есть веские причины.

Совет местных банкиров Американской ассоциации банкиров активно лоббирует Конгресс, предупреждая, что эта лазейка угрожает всей модели местных банков. Вот почему они обеспокоены: банки полагаются на депозиты для финансирования кредитов.

Если 6,6 триллиона долларов перекочуют с банковских счетов в доходные стейблкоины — по худшему прогнозу Министерства финансов — местные банки потеряют свою кредитоспособность. Кредиты для малого бизнеса иссякнут. Доступность ипотеки сократится. Система местных банков окажется под угрозой исчезновения.

Институт банковской политики призвал Конгресс распространить запрет GENIUS Act на выплату процентов на «любое аффилированное лицо, биржу или связанную организацию, которая служит каналом распределения для эмитентов стейблкоинов». Они хотят запретить не только явные проценты, но и «любую форму экономической выгоды, связанную с владением стейблкоинами, будь то вознаграждения, доходность или любой другой термин».

Криптокомпании возражают, что это подавит инновации и лишит американцев доступа к превосходным финансовым продуктам. Почему граждане должны быть вынуждены соглашаться на банковскую доходность менее 2%, когда децентрализованные протоколы могут обеспечивать более 7% через прозрачные механизмы на базе смарт-контрактов?

Законодательная битва: тупик с законом CLARITY Act​

Споры парализовали принятие CLARITY Act — более широкой нормативной базы Конгресса для цифровых активов.

12 января 2026 года Банковский комитет Сената опубликовал 278-страничный проект, в котором попытался найти компромисс: запретить «проценты или доход пользователям за простое хранение остатков стейблкоинов», разрешая при этом «вознаграждения в стейблкоинах или стимулы, связанные с активностью».

Но различие остается туманным. Является ли предоставление ликвидности в пул DEX «активностью» или просто «хранением»? Является ли обертывание USDC в sUSDe активным участием или пассивным владением?

Неопределенность в определениях затормозила переговоры, потенциально отодвинув принятие закона на 2027 год.

Тем временем протоколы DeFi процветают в серой зоне. Девять крупнейших мировых банков — Goldman Sachs, Deutsche Bank, Bank of America, Banco Santander, BNP Paribas, Citigroup, MUFG, TD Bank и UBS — изучают возможность запуска собственных стейблкоинов в валютах G7, признавая, что если они не могут победить доходность криптовалют, им нужно включиться в игру.

Как протоколы DeFi технически используют пробел​

Механика удивительно проста:

1. Двухтокеновая структура​

Протоколы выпускают базовый платежный стейблкоин (соответствующий требованиям, без доходности) и обернутую доходную версию. Пользователи добровольно «обновляются» до доходной версии, технически выходя за рамки регуляторного определения платежного стейблкоина.

2. Доходность, принадлежащая протоколу​

Сам протокол получает доход от резервов, вложенных в стратегии DeFi. Эмитент не выплачивает пользователям «проценты» — они владеют правом требования к пулу, генерирующему доход, который управляется автономно с помощью смарт-контрактов.

3. Стимулы ликвидности​

Вместо прямой доходности протоколы распределяют токены управления в качестве «вознаграждений за майнинг ликвидности». Технически пользователи получают компенсацию за предоставление услуги (ликвидности), а не за владение токенами.

4. Сторонние «обертки» (wrappers)​

Независимые DeFi-протоколы «оборачивают» соответствующие нормам стейблкоины в стратегии доходности, не затрагивая первоначального эмитента. Circle выпускает USDC с нулевой доходностью, но Compound Finance оборачивает его в cUSDC, приносящий переменные процентные ставки — и Circle не несет за это ответственности.

Каждый подход работает в пространстве между «мы не выплачиваем проценты» и «пользователи определенно получают доход». И регуляторы едва поспевают за этими изменениями.

Глобальные расхождения: Европа и Азия действуют решительно​

Пока в США спорят о семантике, другие юрисдикции продвигаются вперед, внося ясность.

Европейская структура MiCA прямо разрешает доходные стейблкоины при определенных условиях: полная прозрачность резервов, ограничения на общий объем выпуска и обязательное раскрытие информации об источниках доходности и рисках. Регламент вступил в силу параллельно с американскими инициативами, создав двухскоростной глобальный режим.

Подход Азии варьируется в зависимости от страны, но тяготеет к прагматизму. Денежно-кредитное управление Сингапура (MAS) разрешает доходность по стейблкоинам при условии их четкого раскрытия и обеспечения проверяемыми активами. Управление денежного обращения Гонконга (HKMA) пилотирует «песочницы» для доходных стейблкоинов. Эти юрисдикции рассматривают доходность как преимущество, а не как проблему — повышая эффективность капитала при сохранении регуляторного надзора.

США рискуют отстать. Если американские пользователи не смогут получить доступ к доходным стейблкоинам внутри страны, но смогут сделать это через офшорные протоколы, капитал потечет в юрисдикции с более четкими правилами. Мандат Министерства финансов на резервирование 1 : 1 уже сделал стейблкоины США привлекательными в качестве драйверов спроса на казначейские векселя (T-bills), создавая «понижающее давление на краткосрочную доходность», что фактически помогает финансировать федеральное правительство по более низкой стоимости. Полный запрет доходности может свести это преимущество на нет.

Что дальше: три возможных исхода​

1. Победа полного запрета​

Конгресс закрывает лазейку путем тотального запрета механизмов начисления доходности. DeFi-протоколы либо покидают рынок США, либо реструктурируются в офшорные организации. Банки сохраняют доминирующее положение в сфере депозитов, но американские пользователи теряют доступ к конкурентоспособной доходности. Вероятный результат: регуляторный арбитраж, так как протоколы переместятся в более дружественные юрисдикции.

2. Исключения на основе деятельности​

Формулировка «стимулы, связанные с деятельностью» из Закона CLARITY становится нормой. Стейкинг, предоставление ликвидности и управление протоколом получают исключения, если они требуют активного участия. Пассивное владение не приносит ничего; активное участие в DeFi приносит доход. Этот срединный путь не удовлетворяет ни банки, ни крипто-максималистов, но может представлять собой политический компромисс.

3. Рыночное решение​

Регуляторы позволяют рынку решать. Банки запускают свои собственные дочерние компании по выпуску доходных стейблкоинов с одобрения FDIC (заявки должны быть поданы до 17 февраля 2026 года). Конкуренция заставляет как TradFi, так и DeFi предлагать лучшие продукты. Победитель определяется не законодательством, а тем, какая система обеспечит превосходный пользовательский опыт, безопасность и доходность.

Вопрос на 6,6 триллиона долларов​

К середине 2026 года мы узнаем, какой путь выбрала Америка.

Окончательные правила Закона GENIUS должны быть приняты к 18 июля 2026 года, а полное внедрение — к 18 января 2027 года. Рассмотрение Закона CLARITY продолжается. И каждый месяц задержки позволяет DeFi-протоколам привлекать все больше пользователей в доходные продукты, которые могут стать слишком большими, чтобы их можно было запретить.

Ставки выходят за рамки криптовалют. Речь идет о будущей архитектуре самого доллара:

Будут ли цифровые доллары стерильными платежными каналами под контролем регуляторов или программируемыми финансовыми инструментами, которые максимизируют полезность для владельцев? Смогут ли традиционные банки конкурировать с алгоритмической эффективностью или депозиты утекут из традиционного сектора в смарт-контракты?

Кандидаты на пост министра финансов и председатели ФРС будут сталкиваться с этим вопросом в течение многих лет. Но пока лазейка остается открытой — и доходные стейблкоины на сумму 20 миллиардов долларов делают ставку на то, что так оно и останется.

BlockEden.xyz предоставляет блокчейн-инфраструктуру корпоративного уровня для создания следующего поколения децентрализованных финансовых приложений. Изучите наши API-сервисы, чтобы интегрироваться с DeFi-протоколами и экосистемами стейблкоинов в различных сетях.

Источники​

• Как Закон GENIUS противопоставляет вознаграждения в стейблкоинах банковским сбережениям
• Объяснение Закона GENIUS: что он значит для криптоиндустрии и цифровых активов
• Конгресс должен закрыть лазейку для стейблкоинов в Законе GENIUS | RealClearMarkets
• Региональные банки бьют тревогу из-за лазейки для доходных стейблкоинов в законе GENIUS | The Block
• Закрытие лазейки для выплаты процентов по стейблкоинам — Bank Policy Institute
• FDIC одобряет предложение по установлению процедур подачи заявок в соответствии с Законом GENIUS
• Регулируемые платежные стейблкоины становятся реальностью в США | ФРС Сент-Луиса
• Закон Clarity и стейблкоины: новая архитектура для цифровых долларов в 2026 году
• Пока США обсуждают доходность стейблкоинов, Европа и Азия устанавливают более четкие правила | PYMNTS.com
• Предложенный в Законе CLARITY запрет на доходность стейблкоинов вызывает дебаты в Конгрессе
• Состояние DeFi 2025 – DL News
• Прогнозы по стейблкоинам на 2026 год: от крипто-инструментов до платежной инфраструктуры — FinTech Weekly

6 февраля 2026 года восемь государственных ведомств Китая выпустили регуляторную «бомбу», которая вызвала шок в мировой блокчейн-индустрии. Документ № 42, совместно изданный Народным банком Китая, Китайским комитетом по регулированию ценных бумаг (CSRC) и шестью другими министерствами, официально закрепил масштабный запрет на несанкционированную токенизацию реальных активов (RWA), одновременно создав узкий коридор для соблюдения нормативных требований для одобренной финансовой инфраструктуры.

Эта директива не просто подтверждает запрет Китая на криптовалюты — она вводит сложную систему «категоризированного регулирования», которая отделяет санкционированные государством блокчейн-приложения от запрещенной криптоактивности. Впервые китайские регуляторы дали четкое определение токенизации RWA, запретили офшорные стейблкоины с привязкой к юаню и установили систему подачи уведомлений (备案) в CSRC для соответствующих требованиям токенов ценных бумаг, обеспеченных активами.

Это не очередная облава на крипту. Это план Пекина по контролю над тем, как технология блокчейн взаимодействует с экономикой Китая объемом 18 триллионов долларов, удерживая при этом спекулятивную криптовалюту на расстоянии вытянутой руки.

Документ 42: О чем на самом деле говорится в уведомлении восьми ведомств​

Постановление от февраля 2026 года представляет собой самое масштабное обновление политики в области блокчейна с момента запрета на майнинг виртуальных валют в 2021 году. Директива нацелена на три конкретных вида деятельности:

Определение и запрет токенизации RWA: Впервые в министерском документе Китай четко определил токенизацию RWA как «использование криптографии и технологии распределенного реестра для преобразования прав собственности или прав на доход в токены-сертификаты, которые могут выпускаться и торговаться». Без одобрения регулирующих органов и использования специальной финансовой инфраструктуры такая деятельность — наряду с сопутствующими посредническими и ИТ-услугами — запрещена на материковом Китае.

Запрет на стейблкоины с привязкой к юаню: Ни одно юридическое или физическое лицо, будь то внутри страны или за рубежом, не может выпускать стейблкоины, привязанные к юаню, за границей без одобрения соответствующих ведомств. Внутренним организациям и контролируемым ими зарубежным структурам аналогичным образом запрещено выпускать любые виртуальные валюты за рубежом.

Ограничения на офшорные услуги RWA: Иностранным организациям и физическим лицам запрещено незаконно предоставлять услуги по токенизации RWA китайским контрагентам. Китайские компании, стремящиеся токенизировать внутренние активы за рубежом, должны получить предварительное согласие и подать уведомление в соответствующие ведомства.

Уведомление знаменует собой значительный переход от полного запрета к нюансированному контролю. Подтверждая, что деятельность, связанная с виртуальными валютами, остается «незаконной финансовой деятельностью», Документ 42 вводит концепцию разрешенной токенизации RWA на «специфической финансовой инфраструктуре» с одобрения регулятора.

Система подачи уведомлений CSRC: путь к комплаенсу в Китае​

В тексте постановления скрыто самое важное событие: Китайский комитет по регулированию ценных бумаг (CSRC) установил режим подачи уведомлений (филинга) для токенов ценных бумаг, обеспеченных активами. Это не полноценная система одобрения, а механизм уведомления, который предполагает «осторожную открытость» к регулируемой токенизации.

Согласно директиве, внутренние организации, контролирующие базовые активы, должны подать уведомление в CSRC перед офшорным выпуском, предоставив полные документы о предложении и детали структуры активов и токенов. Уведомление будет отклонено, если:

• Активы или контролирующие организации сталкиваются с юридическими запретами
• Существуют опасения в области национальной безопасности
• Имеются неразрешенные споры о праве собственности
• Ведутся уголовные или крупные регуляторные расследования

Использование термина «подача уведомления» (备案) вместо «одобрения» (批准) является преднамеренным. Режимы уведомления в китайской регуляторной практике обычно позволяют продолжать деятельность после подачи документов, если не последовало прямого отказа, что создает более быстрый путь, чем процессы полного одобрения. Эта структура позиционирует CSRC как «привратника» для легальной токенизации RWA, сохраняя контроль над выбором активов и их структурой.

Для финансовых институтов, изучающих секьюритизацию активов на базе блокчейна, эта система подачи уведомлений представляет собой первый официальный путь к соблюдению требований. Есть нюанс: это применимо только к офшорной токенизации материковых активов, что требует от китайских организаций проводить эмиссию токенов за пределами Китая при сохранении надзора CSRC за базовым залогом.

Категоризированное регулирование: отделение государственной инфраструктуры от криптоактивов​

Самым важным нововведением Документа 42 является введение «категоризированного регулирования» — двухуровневой системы, которая отделяет соответствующую требованиям финансовую инфраструктуру от запрещенной криптодеятельности.

Уровень 1: Разрешенная финансовая инфраструктура

• Токены ценных бумаг, обеспеченные активами, выпущенные через систему подачи уведомлений CSRC
• Блокчейн-приложения на одобренных государством платформах (вероятно, включая BSN — Blockchain-based Service Network)
• Инфраструктура цифрового юаня (e-CNY), который с 1 января 2026 года перешел из статуса M0 в статус M1
• Система трансграничных расчетов в CBDC mBridge (Китай, Гонконг, ОАЭ, Таиланд, Саудовская Аравия)
• Регулируемые пилотные проекты токенизации, такие как Project Ensemble в Гонконге

Уровень 2: Запрещенная деятельность

• Несанкционированная токенизация RWA в публичных блокчейнах
• Стейблкоины, привязанные к юаню, без одобрения регулятора
• Торговля виртуальными валютами, майнинг и посреднические услуги
• Офшорные услуги RWA, нацеленные на клиентов внутри страны без подачи уведомления

Это разветвление отражает общую стратегию Китая в области блокчейна: внедрять технологию, отвергая децентрализованные финансы. «Национальная дорожная карта блокчейна» стоимостью 54,5 млрд долларов, анонсированная в 2025 году, предусматривает создание комплексной инфраструктуры к 2029 году с упором на корпоративные приложения в сфере цифровых финансов, зеленой энергетики и интеллектуального производства, а не на спекулятивную торговлю токенами.

Категоризированный подход также согласуется с расширением использования цифрового юаня. Поскольку e-CNY переходит от классификации M0 к M1 в 2026 году, его запасы теперь учитываются при расчете резервов, а кошельки классифицируются по уровням ликвидности. Это позиционирует цифровой юань как подконтрольную государству альтернативу частным стейблкоинам, при этом блокчейн-рельсы полностью управляются Народным банком Китая.

Дилемма Гонконга: лаборатория или лазейка?​

Ограничения Документа № 42 в отношении офшорных RWA-услуг напрямую нацелены на развивающийся статус Гонконга как центра токенизации. Время выбрано примечательное: в то время как Валютное управление Гонконга запустило проект EnsembleTX в 2026 году для расчетов по токенизированным депозитным операциям с использованием системы валовых расчетов в режиме реального времени (RTGS) в HKD, материковые регуляторы, по сообщениям, призывают отечественные брокерские компании прекратить операции по токенизации RWA в Специальном административном районе.

Регуляторный контраст разителен. Гонконг принял Постановление о стейблкоинах 21 мая 2025 года (вступило в силу 1 августа 2025 года), создав структуру лицензирования для эмитентов стейблкоинов. Законодательный совет планирует представить предложения для дилеров и кастодианов виртуальных активов в 2026 году, взяв за основу существующие правила для ценных бумаг Типа 1. Между тем, на материке та же деятельность полностью запрещена.

Послание Пекина кажется ясным: Гонконг функционирует как «лаборатория и буфер», где китайские фирмы и государственные предприятия могут заниматься инновациями в области международных цифровых финансов без ослабления контроля на материке. Эта модель «двух зон» позволяет отслеживать токенизированные активы и стейблкоины в Гонконге под строгим надзором регуляторов, сохраняя при этом запрет дома.

Однако требование Документа № 42 о получении «предварительного согласия и регистрации» для материковых структур перед офшорной токенизацией фактически дает Пекину право вето на базирующиеся в Гонконге RWA-проекты, связанные с материковыми активами. Это подрывает автономию Гонконга как криптохаба и сигнализирует о том, что трансграничная токенизация останется под жестким контролем, несмотря на регуляторную открытость САР.

Для иностранных фирм расчет становится сложным. Гонконг предлагает регулируемый путь для обслуживания азиатских рынков, но доступ к клиентам с материка требует соблюдения регистрационных требований Пекина. Роль города как центра токенизации зависит от того, станет ли процесс одобрения Документа № 42 функциональным путем соблюдения нормативных требований или непреодолимым барьером.

Глобальные последствия: о чем сигнализирует Документ № 42​

Ужесточение мер Китая в отношении RWA происходит на фоне сближения глобальных регуляторов в вопросах токенизации. Закон США GENIUS устанавливает июль 2026 года в качестве крайнего срока для разработки правил OCC по стейблкоинам, при этом FDIC предлагает структуры для банковских дочерних компаний. Европейский регламент MiCA изменил правила криптоопераций в 27 странах-членах в 2025 году. Режим лицензирования стейблкоинов в Гонконге вступил в силу в августе 2025 года.

Документ № 42 позиционирует Китай как исключение — не путем отказа от блокчейна, а путем централизации контроля. В то время как западные структуры стремятся регулировать токенизацию в частном секторе, категориальный подход Китая направляет блокчейн-приложения через одобренную государством инфраструктуру. Последствия выходят за рамки криптовалют:

Фрагментация стейблкоинов: Запрет Китая на офшорные стейблкоины, привязанные к юаню, предотвращает появление частных конкурентов цифровому юаню. Поскольку мировой рынок стейблкоинов приближается к 310 миллиардам долларов (где доминируют USDC и USDT), юань по-прежнему заметно отсутствует в децентрализованных финансах. Эта фрагментация усиливает доминирование доллара на крипторынках, ограничивая при этом способность Китая проецировать финансовое влияние через блокчейн-каналы.

Бифуркация рынка RWA: Глобальный рынок токенизации RWA объемом 185 миллиардов долларов США, возглавляемый BUIDL от BlackRock (1,8 миллиарда долларов) и институциональными продуктами Ondo Finance, работает преимущественно на публичных блокчейнах, таких как Ethereum. Требование Китая о регистрации в CSRC и использовании одобренной государством инфраструктуры создает параллельную экосистему, несовместимую с глобальными протоколами DeFi. Материковые активы будут токенизироваться в частных сетях (permissioned chains), что ограничит их компонуемость и ликвидность.

mBridge и альтернативы SWIFT: Стремление Китая к трансграничным расчетам на базе блокчейна через mBridge (который сейчас находится на стадии «минимально жизнеспособного продукта») раскрывает стратегическую цель. Разрабатывая инфраструктуру CBDC совместно с Гонконгом, ОАЭ, Таиландом и Саудовской Аравией, Китай создает альтернативу SWIFT, которая обходит традиционный корреспондентский банкинг. Запрет стейблкоинов в Документе № 42 защищает этот контролируемый государством платежный канал от частной конкуренции.

Снижение автономии Гонконга: Требование к материковым структурам получать «предварительное согласие» перед офшорной токенизацией фактически подчиняет криптополитику Гонконга одобрению Пекина. Это снижает эффективность САР как глобального криптохаба, поскольку теперь фирмы должны ориентироваться в двойных регуляторных режимах с правом вето материка.

Что дальше: внедрение и правоприменение​

Непосредственный эффект Документа № 42 поднимает острые вопросы о правоприменении. Директива гласит, что «зарубежным организациям и частным лицам запрещено незаконно предоставлять услуги по токенизации RWA для отечественных организаций», но не вносит ясности в то, как это будет контролироваться. Потенциальные механизмы правоприменения включают:

• Интернет-цензура: Управление по киберпространству Китая, вероятно, расширит «Великий китайский файрвол», чтобы заблокировать доступ к офшорным RWA-платформам, нацеленным на пользователей материка, аналогично блокировкам криптовалютных бирж, внедренным после 2021 года.

• Соблюдение требований финансовыми учреждениями: Банки и платежные системы столкнутся с давлением, требующим выявления и блокировки транзакций, связанных с несанкционированной токенизацией RWA, расширяя существующий мониторинг криптотранзакций.

• Корпоративные штрафы: Китайские компании, уличенные в использовании офшорных RWA-услуг без регистрации, могут столкнуться с судебными исками, подобно наказаниям за деятельность с виртуальными валютами.

• Ограничения для гонконгских брокеров: Отчеты указывают на то, что CSRC оказывает давление на материковые брокерские компании с целью прекращения операций с RWA в Гонконге, что сигнализирует о прямом вмешательстве в финансовую деятельность САР.

Операционные детали системы регистрации CSRC остаются неясными. Ключевые оставшиеся без ответа вопросы включают:

• Сроки обработки заявок
• Конкретные классы активов, имеющие право на токенизацию
• Квалифицируется ли иностранная блокчейн-инфраструктура (Ethereum, Polygon) как «одобренная финансовая инфраструктура»
• Структуры сборов и требования к текущей отчетности
• Механизмы обжалования отклоненных заявок

Наблюдатели отмечают, что ограничительные условия входа в режим регистрации — запрет активов с спорами о праве собственности, юридическими ограничениями или текущими расследованиями — могут дисквалифицировать большую часть коммерческой недвижимости и многие корпоративные активы, которым токенизация могла бы принести пользу.

Расчет соответствия для разработчиков​

Для блокчейн-проектов, обслуживающих китайских пользователей или токенизирующих активы материкового Китая, Документ 42 создает жесткий выбор:

Вариант 1: Прекращение деятельности на материке Прекратите обслуживание китайских клиентов и полностью избегайте токенизации материковых активов. Это устраняет регуляторные риски, но лишает доступа к второй по величине экономике мира.

Вариант 2: Регистрация в CSRC Взаимодействие с новой системой подачи документов для легальной оффшорной токенизации. Это требует:

• Идентификации подходящих активов без юридических ограничений
• Создания оффшорной инфраструктуры для выпуска токенов
• Выполнения требований CSRC по документации и раскрытию информации
• Согласия на постоянный регуляторный надзор со стороны материкового Китая
• Работы в рамках одобренной финансовой инфраструктуры (вероятно, исключающей публичные блокчейны)

Вариант 3: Гибридная модель Гонконга Базирование операций в Гонконге на основании лицензии САР при получении согласия материка на доступ клиентов. Это сохраняет региональное присутствие, но требует двойного соблюдения норм и признает право вето Пекина.

Большинство DeFi-протоколов выберут Вариант 1, так как регистрация в CSRC и требования к одобренной инфраструктуре несовместимы с архитектурой блокчейнов без разрешений (permissionless). Корпоративные блокчейн-проекты могут выбрать Варианты 2 или 3, если они ориентированы на институциональных клиентов и работают в сетях с разрешениями (permissioned).

Стратегический вопрос для глобальной экосистемы RWA: сможет ли токенизация достичь массового внедрения, если вторая по величине экономика мира будет работать на параллельной, контролируемой государством инфраструктуре?

Заключение: Контроль, а не запрет​

Документ 42 представляет собой эволюцию, а не эскалацию. Китай не запрещает блокчейн — он определяет границы между санкционированными государством финансовыми инновациями и запрещенными децентрализованными системами.

Категоризированная нормативная база признает полезность блокчейна для секьюритизации активов, отвергая при этом основную предпосылку криптовалют: то, что финансовая инфраструктура должна существовать вне государственного контроля. Устанавливая систему регистрации CSRC, запрещая стейблкоины в юанях и ограничивая оффшорные RWA-сервисы, Пекин создает путь к соблюдению требований настолько узкий, что успешно пройти его смогут только лояльные государству игроки.

Для глобальной криптоиндустрии сигнал однозначен: экономика Китая объемом 18 триллионов долларов останется закрытой для блокчейн-приложений без разрешений. Цифровой юань монополизирует функции стейблкоинов. Токенизация RWA будет развиваться на одобренной государством инфраструктуре, а не на Ethereum.

Роль Гонконга как азиатского криптохаба теперь зависит от того, станет ли процесс утверждения согласно Документу 42 функциональной базой для соблюдения требований или останется «регуляторным театром». Ранние индикаторы — давление CSRC на брокерские компании, ограничительные требования к регистрации — указывают на последнее.

В то время как западные регуляторы движутся к регулируемым механизмам токенизации, подход Китая предлагает предостерегающее видение: блокчейн без крипто, инновации без децентрализации и инфраструктура, полностью подчиненная государственному контролю. Вопрос для остального мира заключается в том, останется ли эта модель исключительно китайской или же она предвещает более широкую регуляторную тенденцию к централизованному управлению блокчейном.

BlockEden.xyz обеспечивает инфраструктуру API корпоративного уровня для блокчейн-приложений, работающих в сложных регуляторных условиях. Изучите наши услуги, чтобы строить на соответствующих нормам основах, разработанных для институциональных нужд.

---

Источники:

• Китай ужесточает регулирование виртуальных валют и токенизации активов реального мира - China.org.cn
• Китай официально вводит запрет на стейблкоины в юанях и токенизацию RWA - Decrypt
• Деконструкция новых министерских правил: 5 ключевых моментов, RWA больше не является серой зоной - PANews
• Китай ужесточает позицию в отношении токенизации RWA и оффшорных стейблкоинов в юанях, подтверждая запрет на криптовалюту - The Block
• Китай разъясняет незаконность токенизации RWA, ужесточает надзор за деятельностью за рубежом - China Daily
• Гонконг против материкового Китая: история двух политик в отношении криптовалют в одной стране - BlockEden.xyz
• Расширение крипторегулирования в Гонконге в 2026 году - AInvest
• Реформа законодательства в сфере цифровых активов Китая и последствия для рынка - AInvest
• Китай представляет национальную дорожную карту блокчейна стоимостью 54,5 млрд долларов - Blockchain Technology News

Когда восемь государственных ведомств Китая совместно выпустили Документ № 42 в феврале 2026 года, криптоиндустрия изначально сосредоточилась на громких запретах: запрет на стейблкоины, привязанные к юаню, блокировка офшорных услуг RWA и объявление деятельности по токенизации вне закона. Однако внутри нормативной базы скрыто нечто гораздо более значимое — тщательно выстроенный путь соблюдения требований, который отделяет «незаконную деятельность с виртуальными валютами» от «соответствующей финансовой инфраструктуры». Это различие не просто семантическое; оно представляет собой развивающийся подход Китая к финансам на базе блокчейна и имеет глубокие последствия для роли Гонконга как центра токенизации.

Документ, который изменил всё​

Документ № 42, официально озаглавленный «Уведомление о дальнейшем предотвращении и устранении рисков, связанных с виртуальными валютами», представляет собой фундаментальный сдвиг в философии регулирования Китая. В отличие от масштабного запрета криптовалют 2021 года, который рассматривал все активы на базе блокчейна как одинаково проблемные, эта новая структура вводит то, что регуляторы называют «категоризированным регулированием» — детализированный подход, который разграничивает запрещенную спекулятивную деятельность и разрешенные финансовые инновации.

Документ был издан Народным банком Китая (НБК) совместно с семью другими крупными ведомствами: Государственным комитетом по делам развития и реформ, Министерством промышленности и информатизации, Министерством общественной безопасности, Государственным управлением по регулированию рынка, Государственной комиссией по финансовому регулированию, Китайской комиссией по регулированию ценных бумаг (CSRC) и Государственным управлением валютного контроля. Такая беспрецедентная координация сигнализирует о том, что это регулирование является не временной мерой, а постоянной структурной основой.

Что делает Документ № 42 особенно значимым, так это время его появления. Поскольку глобальная токенизация RWA достигает рыночного объема в 185 миллиардов долларов — при этом фонд BUIDL от BlackRock достиг 1,8 миллиарда долларов, а институциональное внедрение ускоряется — Китай позиционирует себя для участия в этой трансформации, сохраняя при этом строгий контроль за капиталом и финансовую стабильность.

Путь соответствия: объяснение системы подачи документов CSRC​

В основе новой структуры Китая лежит система регистрации CSRC для токенизированных ценных бумаг, обеспеченных активами. Именно здесь подход регулятора резко расходится с полным запретом.

Как работает система регистрации​

В отличие от традиционных процессов утверждения ценных бумаг, которые могут занимать месяцы или годы, CSRC применяет систему на основе регистрации, разработанную для относительной эффективности. Отечественные организации, контролирующие базовые активы, должны предоставить исчерпывающую документацию перед выпуском, включая:

• Полные документы об офшорном предложении
• Подробную информацию об активах и структурах собственности
• Структуру токенов и технические характеристики
• Юрисдикционные детали выпуска
• Структуры раскрытия рисков

Критически важно, что система работает по принципу «тот же бизнес, тот же риск, те же правила». Независимо от того, токенизирует ли организация активы в Гонконге, Сингапуре или Швейцарии, если базовые активы находятся в Китае или контролируются китайскими организациями, CSRC требует регистрации и надзора.

Одобренные заявки публикуются на веб-сайте CSRC, обеспечивая прозрачность в отношении того, какие виды деятельности по токенизации получили благословение регулятора. Этот механизм публичного раскрытия служит двум целям: он обеспечивает юридическую определенность для соответствующих проектов и одновременно сигнализирует о приоритетах правоприменения в отношении несоответствующей деятельности.

Требование к «специфической финансовой инфраструктуре»​

Ключевая фраза, встречающаяся во всем Документе № 42, — это «специфическая финансовая инфраструктура, получившая одобрение компетентных органов». Эта формулировка создает подход на основе «белого списка», где только назначенные платформы могут законно содействовать токенизации.

Хотя Китай еще не опубликовал исчерпывающий список утвержденной инфраструктуры, структура явно предполагает платформы под государственным надзором — вероятно, управляемые крупными банками, фирмами по ценным бумагам или специализированными финтех-компаниями при поддержке правительства. Это отражает подход Китая к цифровому юаню (e-CNY), где инновации происходят внутри жестко контролируемых экосистем, а не в сетях без разрешений (permissionless).

Финансовым учреждениям явно разрешено участвовать в соответствующей деятельности RWA, что является заметным отходом от общих ограничений 2021 года на участие в криптосфере. Крупные банки, такие как Промышленно-коммерческий банк Китая (ICBC) и Строительный банк Китая (CCB), уже протестировали выпуски облигаций на базе блокчейна и токены для финансирования цепочек поставок в сетях с ограниченным доступом (permissioned), создавая шаблон для будущего расширения.

Что остается под запретом: понимание красных линий​

Путь соблюдения требований Документа № 42 имеет смысл только в сравнении с тем, что остается строго запрещенным. Регулирование устанавливает четкие красные линии, определяющие незаконную деятельность.

Запрет на стейблкоины, привязанные к юаню​

Без одобрения соответствующих регуляторов ни одна организация или частное лицо — внутри страны или за рубежом — не может выпускать стейблкоины, привязанные к юаню (RMB). Этот запрет распространяется и на отечественные фирмы, работающие через иностранные филиалы, закрывая лазейку, которая позволяла материковым компаниям запускать офшорные проекты стейблкоинов.

Логика проста: стейблкоины, обеспеченные юанями, могут подорвать валютный контроль Китая, обеспечивая беспрепятственные трансграничные потоки вне официальной банковской системы. Поскольку стейблкоины доминируют в криптоторговле во всем мире, представляя 85 % торговых пар и 310 миллиардов долларов в обращении, Китай рассматривает нерегулируемые стейблкоины в юанях как прямую угрозу монетарному суверенитету.

Несанкционированные офшорные RWA-сервисы​

Токенизация RWA определяется как «использование криптографии и технологии распределенного реестра для преобразования прав собственности или прав на доход в токеноподобные сертификаты для выпуска и торговли». Такая деятельность запрещена, если она не осуществляется в рамках утвержденной финансовой инфраструктуры.

Запрет распространяется на соответствующие посреднические услуги, техническую инфраструктуру и поддержку в области информационных технологий. На практике это означает, что китайские технологические компании не могут предоставлять услуги по разработке блокчейнов, решения для хранения активов или торговые платформы для несанкционированных проектов токенизации — даже если эти проекты полностью оперируют в офшорных зонах.

Правоприменение в отношении офшорных структур​

Возможно, наиболее важным является то, что Документ 42 устанавливает экстерриториальную юрисдикцию над китайскими активами и организациями. Офшорные платформы токенизации, ориентированные на китайских инвесторов или токенизирующие китайские активы, должны соблюдать правила материкового Китая, независимо от места их регистрации.

Семь крупнейших ассоциаций финансовой индустрии Китая совместно классифицировали токенизацию реальных активов как «незаконную финансовую деятельность» в январе 2025 года, поместив RWA-структуры в ту же категорию риска, что и спекуляции криптовалютой, стейблкоины и майнинг. Эта жесткая позиция предшествовала Документу 42 и теперь получила официальную нормативную поддержку.

Сообщается, что регулятор ценных бумаг Китая призвал отечественные брокерские компании прекратить операции по токенизации RWA в Гонконге, что напрямую затронуло фирмы, которые рассматривали город как соответствующую требованиям базу для токенизации, ориентированной на региональных или глобальных инвесторов.

Дилемма Гонконга: хаб токенизации или пешка регуляторов?​

Гонконг вступил в 2026 год с амбициозными планами стать ведущим мировым хабом токенизации. Комиссия по ценным бумагам и фьючерсам (SFC) города упростила правила для бирж цифровых активов, лицензировала несколько платформ для торговли криптовалютой и установила комплексную нормативную базу для стейблкоинов, требующую лицензирования и соблюдения стандартов резервирования.

Управление денежного обращения Гонконга (HKMA) в партнерстве с крупными банками запустило пилотные проекты по токенизированным депозитам и оптовым CBDC (цифровым валютам центральных банков). Проекты токенизации недвижимости набрали обороты, а платформы институционального уровня запустились для демократизации доступа к инвестициям в элитную недвижимость. Город позиционировал себя как мост между огромным пулом капитала материкового Китая и глобальными рынками цифровых активов.

Документ 42 значительно усложняет эту стратегию.

Проблема координации​

Гонконг функционирует в рамках принципа «Одна страна, две системы», сохраняя правовую и финансовую системы, отличные от материкового Китая. Однако положения Документа 42 об экстерриториальности означают, что проекты токенизации, связанные с материковыми активами или ориентированные на материковых инвесторов, должны ориентироваться на обе юрисдикции.

Для гонконгских платформ, токенизирующих китайскую недвижимость, сырьевые товары или корпоративный долг, требование о подаче отчетности в CSRC создает двойное регуляторное бремя. Проекты должны соответствовать как лицензионным требованиям гонконгской SFC, так и обязательствам по подаче отчетности в материковую CSRC — вызов в области комплаенса, который увеличивает затраты, сложность и неопределенность.

Финансовые институты сталкиваются с особым давлением. Китайские брокерские компании с гонконгскими дочерними предприятиями получили неофициальные указания прекратить несанкционированную деятельность RWA, даже ту, которая полностью соответствует законодательству Гонконга. Это демонстрирует готовность Пекина использовать неформальные каналы для проведения политики материка в специальном административном районе.

Интеграция цифрового юаня​

Нормативная база Гонконга для стейблкоинов, требующая полного резервного обеспечения и государственного лицензирования, позиционирует город как испытательный полигон для инноваций в области регулируемых цифровых валют. Однако запрет Документа 42 на стейблкоины, привязанные к юаню, ограничивает типы цифровых активов, которые могут подключаться к капиталу материка.

e-CNY (цифровой юань) становится единственной допустимой цифровой валютой, поддерживаемой материком. Гонконг уже интегрировал e-CNY для трансграничных платежей и розничных транзакций, но централизованная, разрешительная природа цифрового юаня резко контрастирует с децентрализованной концепцией блокчейн-токенизации.

Это создает раздвоение рынка: Гонконг может свободно внедрять инновации со стейблкоинами, номинированными в долларах США, токенизированными ценными бумагами и криптоактивами для международных рынков, но проекты, связанные с материком, должны проходить через инфраструктуру e-CNY и утвержденные финансовые платформы.

Стратегическое позиционирование​

Несмотря на регуляторное давление, Гонконг сохраняет значительные преимущества. Город предлагает:

• Развитую правовую инфраструктуру для токенизации ценных бумаг и активов
• Глубокие пулы институционального капитала от глобальных инвесторов
• Регуляторную ясность через руководства и системы лицензирования SFC
• Техническую инфраструктуру и экспертизу в области блокчейна
• Географическую близость к материковому Китаю при наличии международного сообщения

Стратегия Гонконга все больше фокусируется на роли регулируемого шлюза (on-ramp) для глобальных инвесторов, получающих доступ к азиатским активам, включая соответствующие требованиям китайские проекты токенизации, которые выполняют требования CSRC по подаче отчетности. Вместо того чтобы конкурировать с политикой материка, САР позиционирует себя как законный путь для трансграничной токенизации.

Более широкие последствия для глобальных рынков RWA​

Подход Китая к регулированию RWA выходит за пределы его границ, влияя на то, как глобальные финансовые институты подходят к токенизации азиатских активов.

Принцип «те же правила» на практике​

Надзор по принципу «тот же бизнес, тот же риск, те же правила», изложенный в Документе 42, применяется к токенизации RWA, проводимой за рубежом на основе внутренних прав или активов. Это означает, что платформа из Сингапура, токенизирующая китайскую коммерческую недвижимость, должна зарегистрироваться в Китайской комиссии по регулированию ценных бумаг (CSRC), независимо от того, где выпускаются или торгуются токены.

Для международных финансовых институтов это создает сложности с соблюдением нормативных требований. Глобальный банк, токенизирующий диверсифицированный азиатский портфель недвижимости, должен ориентироваться в китайских правилах для объектов на материке, правилах Гонконга для объектов в САР и отдельных структурах для активов в Сингапуре, Токио или Сеуле.

Результатом может стать сегрегация активов, при которой китайские активы токенизируются на одобренных CSRC платформах, в то время как некитайские активы используют международную инфраструктуру токенизации. Такая фрагментация может снизить ликвидность и ограничить преимущества диверсификации, которые делают токенизацию RWA привлекательной для институциональных инвесторов.

Управление потоками капитала​

Регуляторная база Китая рассматривает токенизацию RWA отчасти как проблему контроля за капиталом. Токенизация может позволить китайским инвесторам выводить капитал в офшоры, покупая выпущенные за рубежом токены, представляющие материковые активы, а затем торгуя ими на международном уровне вне официальной системы валютного контроля Китая.

Документ 42 закрывает эту лазейку, требуя от отечественных организаций получения разрешения перед участием в офшорной токенизации, даже в качестве инвесторов. Китайские частные лица и организации сталкиваются с ограничениями на покупку токенизированных активов, за исключением случаев, когда транзакции проходят через одобренные каналы, обеспечивающие прозрачность для органов валютного контроля.

Этот подход соответствует более широкой финансовой стратегии Китая: внедрять инновации блокчейна для повышения эффективности и прозрачности, сохраняя при этом строгий контроль над трансграничными потоками капитала.

Институциональная адаптация​

Крупные финансовые институты соответствующим образом адаптируют свои стратегии. Вместо запуска платформ токенизации общего назначения, доступных по всему миру, банки разрабатывают продукты для конкретных юрисдикций:

• Платформы, соответствующие требованиям материкового Китая, использующие одобренную CSRC инфраструктуру для китайских активов
• Платформы, регулируемые Гонконгом, для активов САР и международных активов с лицензированием SFC
• Офшорные платформы для чисто международных портфелей без участия китайских активов

Такая сегментация усложняет операционную деятельность, но обеспечивает нормативную ясность и снижает риск принудительных мер.

Что это значит для разработчиков и создателей​

Для разработчиков блокчейн-инфраструктуры и финансовых технологий нормативная база Китая создает как ограничения, так и возможности.

Создание соответствующей нормам инфраструктуры​

Акцент CSRC на «специальной финансовой инфраструктуре» создает спрос на платформы токенизации корпоративного уровня, отвечающие нормативным требованиям Китая. Эти платформы должны предлагать:

• Доступ с разрешениями и интеграцией KYC / AML
• Возможности отчетности перед регуляторами в режиме реального времени
• Интеграция с китайскими системами финансового мониторинга
• Стандарты безопасности, соответствующие китайскому закону о кибербезопасности
• Локализация данных для материковых активов

Компании, позиционирующие себя как провайдеры инфраструктуры, соответствующей нормативным требованиям — подобно тому, как блокчейн-платформы обслуживают регулируемые финансы в США и Европе — могут найти возможности в экосистеме контролируемых инноваций Китая.

Возможности в Гонконге​

Несмотря на ограничения на материке, Гонконг остается открытым для инноваций в области блокчейна. Системы лицензирования города обеспечивают правовую определенность для:

• Криптобирж и торговых платформ
• Решений по хранению цифровых активов (кастоди)
• Эмитентов стейблкоинов (не привязанных к юаню)
• Платформ токенизированных ценных бумаг
• Протоколов DeFi с соблюдением нормативных требований

Создатели, ориентирующиеся на Гонконг, могут получить доступ к азиатским рынкам, сохраняя при этом международную совместимость, при условии, что они избегают деятельности, вызывающей беспокойство регуляторов материкового Китая.

Для разработчиков, создающих платформы токенизированных активов или финансовую инфраструктуру на базе блокчейна, обеспечение надежного и масштабируемого доступа к API имеет решающее значение для комплаенса и отчетности в реальном времени. BlockEden.xyz предоставляет блокчейн-API корпоративного уровня, оптимизированные для регулируемых финансовых приложений и поддерживающие инфраструктурные требования, предъявляемые к соответствующим нормам платформам токенизации.

Будущее токенизации в Большом Китае​

Регуляторный подход Китая к токенизации RWA отражает более широкую закономерность: использование технологии блокчейн для контролируемых инноваций при ограничении несанкционированной финансовой деятельности. Эта стратегия «инноваций в рамках ограничений» повторяет подходы, принятые в отношении цифрового юаня, финтех-платформ и интернет-финансов в целом.

Эволюцию этой структуры, вероятно, будут определять несколько тенденций:

Постепенное расширение одобренной инфраструктуры​

По мере того как пилотные проекты будут демонстрировать эффективность, а доверие регуляторов будет расти, Китай может расширить список одобренных платформ токенизации и классов активов. Первоначальные приоритетные направления, вероятно, будут включать:

• Облигации правительства и государственных предприятий
• Дебиторскую задолженность по финансированию цепочек поставок
• Сырьевые товары с государственным надзором за торговлей
• Недвижимость в специально отведенных пилотных зонах

Интеграция с инициативой «Один пояс, один путь»​

Китайская инициатива «Один пояс, один путь» (BRI) все чаще включает в себя цифровую инфраструктуру. Токенизация активов, связанных с BRI — от инфраструктурных проектов до трансграничного торгового финансирования — может стать полигоном для тестирования международной блокчейн-совместимости в рамках китайской нормативно-правовой базы.

Конкуренция с западными стандартами токенизации​

В то время как Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) устанавливает правила для токенизированных ценных бумаг, а Европа внедряет регламенты MiCA, система регистрации CSRC в Китае представляет собой альтернативную регуляторную модель. Конкуренция между этими системами определит глобальные стандарты токенизации, особенно для развивающихся рынков, ориентированных на китайскую финансовую инфраструктуру.

Гонконг как регуляторная лаборатория​

Развивающаяся роль Гонконга позиционирует ОАР как регуляторную лабораторию, где взаимодействуют материковый и международный подходы. Успешные модели комплаентной трансграничной токенизации, разработанные в Гонконге, могут лечь в основу как китайской, так и международной нормативно-правовой базы.

Заключение: Категоризированное регулирование как новая норма​

Документ № 42 отражает переход Китая от тотального запрета криптовалют к нюансированному регулированию блокчейна. Отделяя незаконную деятельность с виртуальными валютами от соответствующей правилам финансовой инфраструктуры, китайские регуляторы подают сигнал об открытости к токенизации в рамках контролируемых экосистем, сохраняя при этом жесткий контроль над трансграничными потоками капитала и денежным суверенитетом.

Для Гонконга задача состоит в том, чтобы маневрировать между двумя регуляторными системами, сохраняя свое конкурентное преимущество в качестве главного финансового хаба Азии. Успех города зависит от баланса между требованиями материкового комплаенса и международными стандартами инноваций.

Для глобальных финансовых институтов подход Китая усложняет стратегии трансграничной токенизации, но также обеспечивает более четкую основу для комплаентного участия во второй по величине экономике мира.

Более широкий урок выходит за пределы Китая: по мере того как токенизация реальных активов (RWA) ускоряется во всем мире, регуляторные базы все чаще проводят различие между контролируемыми инновациями и неконтролируемой спекуляцией. Понимание этих различий и создание комплаентной инфраструктуры для их поддержки определит, какие проекты токенизации добьются успеха в формирующемся регулируемом ландшафте.

Вопрос уже не в том, изменит ли токенизация финансы, а в том, какие регуляторные рамки будут управлять этой трансформацией и как конкурирующие модели будут сосуществовать в условиях растущей фрагментации глобальной финансовой системы.

Когда Конгресс принял Закон GENIUS 18 июля 2025 года, он запустил часовой механизм, до срабатывания которого осталось пять месяцев. К 18 июля 2026 года федеральные банковские регуляторы должны утвердить комплексные правила для эмитентов стейблкоинов — в противном случае индустрия столкнется с регуляторным вакуумом, который может заморозить инновации в сфере цифрового доллара на миллиарды долларов.

Что делает этот дедлайн примечательным, так это не только сроки. Это столкновение трех сил: традиционных банков, отчаянно стремящихся выйти на рынок стейблкоинов, криптофирм, спешащих использовать серые зоны регулирования, и вопроса на 6,6 триллиона долларов о том, относятся ли стейблкоины с доходностью к банковской сфере или к децентрализованным финансам.

FDIC дает стартовый выстрел​

В декабре 2025 года Федеральная корпорация по страхованию вкладов (FDIC) стала первым регулятором, предпринявшим шаги, предложив процедуры подачи заявок, которые позволят банкам, находящимся под надзором FDIC, выпускать стейблкоины через дочерние компании. Это предложение было не просто техническим упражнением — оно стало планом того, как традиционные финансы могут, наконец, масштабно войти в криптосферу.

В рамках этой структуры банки штатов, не являющиеся членами ФРС, и сберегательные ассоциации будут подавать заявки, демонстрирующие механизмы резервирования, структуры корпоративного управления и контроли соответствия. FDIC установила крайний срок для комментариев до 17 февраля 2026 года, сжав процесс разработки правил, который обычно длится несколько лет, до нескольких недель.

Почему такая спешность? Установленная законом дата вступления в силу Закона GENIUS — это более ранняя из двух дат: (1) через 120 дней после публикации окончательных правил или (2) 18 января 2027 года. Это означает, что даже если регуляторы пропустят дедлайн 18 июля 2026 года, структура активируется автоматически в январе 2027 года — готовы они к этому или нет.

Что на самом деле означает «Разрешенный платежный стейблкоин»​

Закон GENIUS ввел новую категорию: разрешенный эмитент платежных стейблкоинов (PPSI). Это не просто регуляторный жаргон — это разделительная черта, которая отделит соответствующие требованиям стейблкоины от несоответствующих на рынке США.

Чтобы квалифицироваться как PPSI, эмитенты должны соответствовать нескольким базовым требованиям:

• Резервное обеспечение один к одному: Каждый выпущенный стейблкоин должен быть подкреплен высоколиквидными активами высокого качества — государственными ценными бумагами США, застрахованными депозитами или резервами центрального банка
• Федеральное разрешение или разрешение штата: Эмитенты должны работать на основании банковских хартий национальных банков OCC (Управления контролера денежного обращения), лицензий штатов на перевод денежных средств или дочерних банковских структур, находящихся под надзором FDIC
• Комплексный аудит: Регулярные подтверждения от аудиторских фирм «Большой четверки» или эквивалентных аудиторов
• Стандарты защиты прав потребителей: Четкая политика погашения, требования к раскрытию информации и механизмы предотвращения массового изъятия средств

OCC уже условно одобрило пять чартеров национальных трастовых банков для хранения цифровых активов и выпуска стейблкоинов — BitGo, Circle, Fidelity, Paxos и Ripple. Эти одобрения сопровождались требованиями к капиталу 1-го уровня в диапазоне от 6 до 25 миллионов долларов, что значительно ниже стандартов капитала для традиционных банков, но существенно для крипто-ориентированных фирм.

Разрыв между Circle и Tether​

Закон GENIUS уже определил победителей и проигравших среди существующих эмитентов стейблкоинов.

USDC от Circle вошел в 2026 год с изначальным преимуществом: он зарегистрирован в США, полностью зарезервирован и регулярно проверяется Grant Thornton, аудиторской фирмой уровня «Большой четверки». Рост Circle опередил рост USDT от Tether второй год подряд, так как институциональные инвесторы тяготеют к стейблкоинам, готовым к соблюдению нормативных требований.

USDT от Tether, контролирующий более 70% рынка стейблкоинов объемом 310 миллиардов долларов, сталкивается со структурной проблемой: он выпускается офшорными организациями, оптимизированными для глобального охвата, а не для соблюдения нормативных требований США. USDT не может претендовать на статус в соответствии с требованием Закона GENIUS о регистрации эмитентов в США и их федеральном регулировании.

Ответ Tether? 27 января 2026 года компания запустила USA₮, стейблкоин, соответствующий Закону GENIUS, выпускаемый через Anchorage Digital, банк с национальной чартией. Tether предоставляет брендинг и технологии, но Anchorage является регулируемым эмитентом — структура, которая позволяет Tether конкурировать на внутреннем рынке, сохраняя международные операции USDT без изменений.

Разделение является преднамеренным: USDT остается глобальным офшорным стейблкоином для протоколов DeFi и нерегулируемых бирж, в то время как USA₮ нацелен на институциональный и потребительский рынки США.

Лазейка с доходностью на 6,6 триллиона долларов​

Вот где ясность Закона GENIUS сменяется двусмысленностью: стейблкоины с доходностью.

Закон прямо запрещает эмитентам стейблкоинов выплачивать проценты или доход напрямую держателям. Намерение ясно — Конгресс хотел отделить стейблкоины (платежные инструменты) от депозитов (банковских продуктов), чтобы предотвратить регуляторный арбитраж. Традиционные банки утверждали, что если эмитенты стейблкоинов смогут предлагать доходность без требований к резервам или страхованию вкладов, 6,6 триллиона долларов депозитов могут мигрировать из банковской системы.

Но запрет распространяется только на эмитентов. В нем ничего не говорится об аффилированных платформах, биржах или протоколах DeFi.

Это создало фактическую лазейку: криптокомпании структурируют программы доходности как «вознаграждения», «стейкинг» или «майнинг ликвидности», а не как выплату процентов. Платформы, такие как Coinbase, Kraken и Aave, предлагают 4–10% APY на остатки в стейблкоинах — технически выплачиваемые не Circle или Paxos, а аффилированными лицами или смарт-контрактами.

Институт банковской политики предупреждает, что такая структура является уклонением от регулирования, замаскированным под инновации. Банки обязаны держать резервы капитала и платить за страхование FDIC при предложении процентных продуктов; криптоплатформы, работающие в «серой зоне», не сталкиваются с такими требованиями. Если лазейка сохранится, традиционные банки утверждают, что не смогут конкурировать, и системный риск сконцентрируется в нерегулируемых протоколах DeFi.

Анализ Министерства финансов неутешителен: если стейблкоины с доходностью продолжат существовать бесконтрольно, миграция депозитов может превысить 6,6 триллиона долларов, дестабилизируя банковскую систему с частичным резервированием, лежащую в основе денежно-кредитной политики США.

Что произойдет, если регуляторы не уложатся в срок?​

Крайний срок 18 июля 2026 года установлен законом, а не носит рекомендательный характер. Если OCC, Федеральная резервная система, FDIC и государственные регуляторы не утвердят правила в отношении капитала, ликвидности и надзора до середины года, Закон GENIUS все равно вступит в силу 18 января 2027 года.

Это создает парадокс: требования закона становятся обязательными к исполнению, но без окончательных правил ни у эмитентов, ни у регуляторов нет четкого руководства по внедрению. Сохранят ли существующие стейблкоины свой статус на переходный период? Будет ли отложено правоприменение? Столкнутся ли эмитенты с юридической ответственностью за добросовестную работу без окончательных нормативных актов?

Юридические эксперты ожидают всплеска нормотворчества во втором квартале 2026 года. Декабрьское предложение FDIC 2025 года было первым этапом; за ним должны последовать стандарты капитала OCC, требования к ликвидности Федеральной резервной системы и структуры лицензирования на уровне штатов. Комментаторы отрасли прогнозируют сжатые сроки, беспрецедентные для финансового регулирования — процесс, который обычно занимает два-три года, будет сокращен до шести месяцев.

Глобальная гонка стейблкоинов​

Пока в США обсуждаются запреты на доходность и коэффициенты капитала, международные конкуренты движутся быстрее.

Регламент Европейского союза по рынкам криптоактивов (MiCA) вступил в силу в декабре 2024 года, что дало европейским эмитентам стейблкоинов фору в 14 месяцев. Закон Сингапура о платежных услугах позволяет лицензированным эмитентам стейблкоинов работать по всему миру с упрощенным соблюдением нормативных требований. Песочница стейблкоинов в Гонконге запустилась в четвертом квартале 2025 года, позиционируя САР как азиатский центр регулируемых стейблкоинов.

Задержка внедрения Закона GENIUS рискует уступить преимущество первопроходца офшорным эмитентам. Если USDT от Tether останется доминирующим во всем мире, в то время как USA₮ и USDC захватят только рынки США, американские эмитенты стейблкоинов могут оказаться зажатыми в рамках меньшего общего целевого рынка.

Что это значит для разработчиков​

Если вы строите на инфраструктуре стейблкоинов, следующие пять месяцев определят ваш архитектурный выбор на ближайшее десятилетие.

Для протоколов DeFi: Лазейка в доходности может не пережить законодательную проверку. Если Конгресс закроет этот пробел в 2026 или 2027 году, протоколы, предлагающие доходность по стейблкоинам без банковских лицензий, могут столкнуться с мерами принудительного характера. Проектируйте сейчас с учетом будущего, в котором механизмы доходности потребуют явного одобрения регуляторов.

Для бирж: Интеграция стейблкоинов, соответствующих Закону GENIUS (USDC, USA₮), наряду с офшорными токенами (USDT), создает двухуровневую ликвидность. Планируйте разделение книг ордеров и сегрегацию кошельков в соответствии с нормативными требованиями.

Для поставщиков инфраструктуры: Если вы строите сети оракулов, уровни расчетов или платежные каналы для стейблкоинов, соблюдение верификации резервов PPSI станет обязательным условием. Системы подтверждения резервов (proof-of-reserve) в реальном времени, привязанные к банковским кастодианам и аттестациям в блокчейне, отделят регулируемую инфраструктуру от «серого» рынка.

Для разработчиков, создающих приложения на инфраструктуре блокчейна, которая требует как скорости, так и регуляторной ясности, такие платформы, как BlockEden.xyz, обеспечивают доступ к API корпоративного уровня для соответствующих нормам сетей. Строить на прочном фундаменте — значит выбирать инфраструктуру, которая адаптируется к регуляторным изменениям без ущерба для производительности.

Точка перелома 18 июля 2026 года​

Это не просто регуляторный дедлайн — это важный момент для структуры рынка.

Если регуляторы утвердят всеобъемлющие правила до 18 июля 2026 года, соответствующие требованиям эмитенты стейблкоинов получат ясность, приток институционального капитала увеличится, а рынок стейблкоинов объемом $ 310 миллиардов начнет свой переход от криптоэксперимента к финансовой инфраструктуре. Если регуляторы пропустят крайний срок, вступление закона в силу 18 января 2027 года создаст юридическую неопределенность, которая может заморозить новые выпуски, оставить пользователей на несоответствующих платформах и передать преимущество офшорным конкурентам.

Пять месяцев — это не так много времени. Маховик нормотворчества уже запущен — предложения FDIC, одобрения уставов OCC, координация лицензирования на уровне штатов. Но вопрос доходности остается нерешенным, и без действий Конгресса по закрытию лазейки США рискуют создать двухуровневую систему стейблкоинов: соответствующую нормам, но неконкурентоспособную (для банков) против нерегулируемой, но приносящей доход (для DeFi).

Часы тикают. К лету 2026 года мы узнаем, станет ли Закон GENIUS основой для финансов на базе стейблкоинов — или поучительной историей о дедлайне, который наступил раньше, чем были готовы правила.

Когда банкиры с Уолл-стрит и руководители криптокомпаний вошли в Дипломатическую приемную Белого дома 2 февраля 2026 года, они пришли не для любезностей. Они сражались из-за лазейки, которая грозит перенаправить триллионы долларов из традиционных банковских депозитов в доходные стейблкоины — и линии фронта не могли быть более четкими.

Министерство финансов США оценивает, что под угрозой находятся банковские депозиты на сумму $ 6,6 триллиона. Американская ассоциация банкиров предупреждает, что «триллионы долларов для кредитования местных сообществ могут быть потеряны». Тем временем криптоплатформы незаметно предлагают 4–13 % APY по остаткам в стейблкоинах, в то время как традиционные сберегательные счета с трудом преодолевают отметку в 1 %. Это не просто регуляторный спор — это экзистенциальная угроза банковскому делу в том виде, в каком мы его знаем.

Случайная лазейка в законе GENIUS​

Закон GENIUS был разработан для наведения порядка на рынке стейблкоинов объемом $ 300 миллиардов путем запрета эмитентам выплачивать проценты напрямую держателям. Логика казалась здравой: стейблкоины должны функционировать как платежные инструменты, а не как инвестиционные механизмы, конкурирующие с регулируемыми банковскими депозитами.

Но криптокомпании мгновенно обнаружили пробел. Хотя закон запрещает эмитентам выплачивать проценты, он ничего не говорит об аффилированных лицах и биржах. Результат? Поток «программ вознаграждений», которые имитируют процентные выплаты, технически не нарушая букву закона.

Финансовый директор JPMorgan Джереми Барнум точно выразил тревогу банковской отрасли: эти доходные продукты на базе стейблкоинов «выглядят как банки, но без аналогичного регулирования». Это параллельная банковская система, работающая у всех на виду, и традиционные финансы отчаянно пытаются найти ответ.

Поле битвы за доходность: что предлагает криптоиндустрия​

Конкурентное преимущество доходных стейблкоинов становится очевидным при изучении цифр:

USDe от Ethena генерирует доходность 5–7 % за счет дельта-нейтральных стратегий, а его стейкинговая версия sUSDe предлагает APY в диапазоне от 4,3 % до 13 % в зависимости от периодов блокировки. По состоянию на середину декабря 2025 года рыночная капитализация USDe достигла $ 6,53 миллиарда.

USDS от Sky Protocol (ранее MakerDAO) обеспечивает доходность около 5 % APY через Sky Savings Rate, при этом капитализация sUSDS составляет $ 4,58 миллиарда. Подход протокола — генерация доходности преимущественно через избыточно обеспеченное кредитование — представляет собой более консервативную модель DeFi.

В масштабах всей экосистемы платформы предлагают 4–14 % APY на остатки в стейблкоинах, что затмевает доходность, доступную в традиционных банковских продуктах. Для сравнения: средний сберегательный счет в США приносит около 0,5–1 %, даже после недавних повышений ставок ФРС.

Это не спекулятивные токены или рискованные эксперименты. USDe, USDS и аналогичные продукты привлекают миллиарды институционального капитала именно потому, что они предлагают «скучную» полезность стейблкоина в сочетании с механизмами генерации дохода, с которыми традиционные финансы не могут конкурировать в рамках текущих правил.

Банки наносят ответный удар: контрнаступление TradFi​

Традиционные банки не сидят сложа руки. Последние шесть месяцев ознаменовались беспрецедентной волной запусков институциональных стейблкоинов:

JPMorgan перевел свой стейблкоин JPMD из частного блокчейна в сеть Base Layer 2 от Coinbase в ноябре 2025 года, признав, что «единственными доступными эквивалентами денежных средств в криптомире являются стейблкоины». Этот переход от закрытой экосистемы к публичному блокчейну представляет собой стратегический разворот в сторону прямой конкуренции с крипто-нативными предложениями.

SoFi стал первым национальным банком, выпустившим стейблкоин SoFiUSD в декабре 2025 года, переступив порог, который еще несколько лет назад казался недосягаемым.

Fidelity дебютировала с FIDD с рыночной капитализацией $ 60 миллионов, в то время как U.S. Bank протестировал выпуск кастомных стейблкоинов в сети Stellar.

Наиболее впечатляющим событием стало заявление девяти глобальных гигантов Уолл-стрит — включая Goldman Sachs, Deutsche Bank, Bank of America, Banco Santander, BNP Paribas, Citigroup, MUFG Bank, TD Bank Group и UBS — о планах разработки совместного стейблкоина, ориентированного на валюты G7.

Этот банковский консорциум представляет собой прямой вызов доминированию Tether и Circle, занимающих 85 % рынка. Но есть одна загвоздка: эти банковские стейблкоины сталкиваются с теми же ограничениями закона GENIUS на выплату процентов, которые криптокомпании обходят через аффилированные структуры.

Саммит в Белом доме: решения не видно​

Встреча в Белом доме 2 февраля собрала представителей Coinbase, Circle, Ripple, Crypto.com, Совета по криптоинновациям (Crypto Council for Innovation) и руководителей банков Уолл-стрит. Два часа дискуссий не привели к консенсусу относительно того, как поступить с доходностью стейблкоинов.

Разрыв носит как философский, так и конкурентный характер. Банки утверждают, что доходные стейблкоины создают системный риск, предлагая банковские услуги без банковского надзора. Они указывают на страхование депозитов, требования к капиталу, стресс-тестирование и защиту прав потребителей, которых криптоплатформы избегают.

Сторонники криптовалют возражают, что это инновации открытого рынка, работающие в рамках существующих правил регулирования ценных бумаг и сырьевых товаров. Если доходность поступает от протоколов DeFi, стратегий с производными инструментами или управления казначейством, а не от кредитования с частичным резервированием, то почему должны применяться банковские правила?

Советник президента Трампа по криптовалютам Патрик Уитт дал обеим сторонам новые поручения: достичь компромисса по формулировкам о доходности стейблкоинов до конца февраля 2026 года. Время пошло.

Конкурентная динамика, меняющая облик финансов​

Помимо нормативных дискуссий, рыночные силы стимулируют внедрение стейблкоинов с головокружительной скоростью. Только в 2025 году рынок стейблкоинов вырос с 205 млрд до более чем 300 млрд долларов — рост на 46 % за один год.

Объем транзакций демонстрирует еще более впечатляющую динамику. В первом квартале 2025 года объемы стейблкоинов подскочили на 66 %. Расходы по картам Visa, привязанным к стейблкоинам, достигли прогнозируемого годового показателя в 3,5 млрд долларов в четвертом квартале 2025 финансового года, что на 460 % больше по сравнению с прошлым годом.

Согласно прогнозам, объем стейблкоинов в обращении может превысить 1 трлн долларов к концу 2026 года благодаря трем сходящимся тенденциям:

1. Платежная полезность: стейблкоины обеспечивают мгновенные недорогие трансграничные переводы, с которыми традиционная банковская инфраструктура не может сравниться.
2. Генерация доходности: DeFi-протоколы предлагают доходность, с которой сберегательные счета не могут конкурировать в рамках текущего регулирования.
3. Институциональное внедрение: крупные корпорации и финансовые институты интегрируют стейблкоины в свои казначейские операции и платежные потоки.

Критический вопрос заключается в том, является ли доходность преимуществом или ошибкой системы. Банки видят в этом несправедливое конкурентное преимущество, подрывающее регулируемую банковскую систему. Криптокомпании рассматривают это как соответствие продукта рынку (product-market fit), демонстрирующее превосходство стейблкоинов над устаревшими финансовыми рельсами.

Что на самом деле стоит на кону​

Отбросьте сложность регулирования, и вы увидите простую конкурентную борьбу: смогут ли традиционные банки сохранить свои депозитные базы, когда криптоплатформы предлагают в 5–10 раз большую доходность при сопоставимой (или лучшей) ликвидности и удобстве использования?

Цифра в 6,6 трлн долларов риска для депозитов, представленная Казначейством, не является гипотетической. Каждый доллар, переведенный в доходные стейблкоины, — это доллар, который больше не доступен для общественного кредитования, выдачи ипотечных кредитов или финансирования малого бизнеса через традиционную банковскую систему.

Банки работают на основе частичного резервирования, используя депозиты для финансирования кредитов со спредом. Если эти депозиты перейдут в стейблкоины, которые обычно полностью зарезервированы или чрезмерно обеспечены, возможности банковской системы по созданию кредитов соответственно сократятся.

Это объясняет, почему более 3 200 банкиров призвали Сенат закрыть лазейку для стейблкоинов. Американская ассоциация банкиров и семь партнерских организаций написали, что «триллионы долларов для общественного кредитования могут быть потеряны», если аффилированные программы доходности будут бесконтрольно разрастаться.

Но контраргумент криптоиндустрии также имеет вес: если потребители и институты предпочитают стейблкоины, потому что они быстрее, дешевле, прозрачнее и приносят больше дохода, разве это не рыночная конкуренция в действии?

Ставка на инфраструктуру​

Пока в Вашингтоне бушуют политические дебаты, поставщики инфраструктуры готовятся к ландшафту после устранения лазеек — как бы он ни выглядел.

Эмитенты стейблкоинов структурируют сделки, зависящие от доходных продуктов. Инвестиции Jupiter в размере 35 млн долларов в ParaFi, полностью выплаченные в стейблкоине JupUSD, сигнализируют об институциональном доверии к нативным криптоинструментам доходности.

Платформы, такие как BlockEden.xyz, создают API-инфраструктуру, которая позволяет разработчикам интегрировать функциональность стейблкоинов в приложения, не управляя напрямую сложными взаимодействиями с DeFi-протоколами. По мере ускорения внедрения стейблкоинов — будь то через банковскую эмиссию или криптоплатформы — инфраструктурный уровень становится все более важным для массовой интеграции.

Идет гонка за обеспечение надежности корпоративного уровня для расчетов в стейблкоинах, будь то поддержка токенов, выпущенных банками, или нативных криптопродуктов с доходностью. Ясность в регулировании определит, какие сценарии использования станут доминирующими, но потребность в инфраструктуре существует независимо от этого.

Сценарии разрешения ситуации​

Три вероятных исхода могут разрешить противостояние вокруг доходности стейблкоинов:

Сценарий 1: Банки добиваются полного запрета Конгресс распространяет запрет на проценты в законе GENIUS Act на аффилированных лиц, биржи и любые организации, выступающие в качестве каналов распределения стейблкоинов. Стейблкоины, приносящие доход, становятся незаконными в США, что вынуждает платформы реструктурироваться или переезжать в офшоры.

Сценарий 2: Криптоиндустрия получает регуляторное исключение Законодатели проводят различие между кредитованием с частичным резервированием (запрещено) и доходностью от DeFi-протоколов, деривативов или казначейских стратегий (разрешено). Платформы стейблкоинов продолжают предлагать доходность, но сталкиваются с требованиями к раскрытию информации и защите инвесторов, аналогичными регулированию ценных бумаг.

Сценарий 3: Регулируемая конкуренция Банки получают полномочия предлагать доходные продукты наравне с криптоплатформами, создавая равные условия игры. Это может включать разрешение банкам выплачивать более высокие процентные ставки по депозитам или предоставление возможности выпущенным банками стейблкоинам распределять доход от казначейских операций.

Февральский дедлайн, установленный Белым домом, указывает на срочность, но философские разногласия такого масштаба редко разрешаются быстро. Ожидайте, что войны за доходность продолжатся в течение нескольких законодательных циклов.

Что это значит для 2026 года​

Битва за доходность стейблкоинов — это не просто политическая борьба в Вашингтоне, это стресс-тест в реальном времени того, могут ли традиционные финансы конкурировать с нативными криптоальтернативами в равных условиях.

Банки, выходящие на рынок стейблкоинов, сталкиваются с иронией: они запускают продукты, которые могут поглотить их собственные депозитные базы. JPMD от JPMorgan на базе Base, SoFiUSD от SoFi и консорциум из девяти банков — все это признание того, что внедрение стейблкоинов неизбежно. Но без возможности предлагать конкурентоспособную доходность эти выпущенные банками токены рискуют стать невостребованными на рынке, где потребители уже попробовали доходность в 5–13 % APY.

Для криптоплатформ лазейка не будет существовать вечно. Умные операторы используют это окно возможностей для завоевания доли рынка, формирования лояльности к бренду и создания сетевых эффектов, которые сохранятся даже в случае ограничения доходности. Прецедент децентрализованных финансов показал, что достаточно распределенные протоколы могут сопротивляться регуляторному давлению, но связь стейблкоинов с традиционной финансовой системой делает их более уязвимыми перед требованиями соответствия.

Рынок стейблкоинов объемом 300 млрд долларов, вероятно, превысит 500 млрд в 2026 году, независимо от того, как решится вопрос с регулированием доходности. Движущие силы роста — трансграничные платежи, мгновенные расчеты, программируемые деньги — существуют независимо от доходных продуктов. Но распределение этого роста между банковскими и нативными криптостейблкоинами полностью зависит от того, смогут ли потребители получать конкурентоспособную прибыль.

Следите за февральским дедлайном. Если банки и криптокомпании достигнут компромисса, ожидайте взрывного роста соответствующих нормам доходных продуктов. Если переговоры провалятся, ожидайте регуляторной фрагментации: доходные продукты будут процветать в офшорах, в то время как американские потребители столкнутся с ограниченными возможностями.

Войны за доходность стейблкоинов только начинаются, и их исход изменит не только крипторынки, но и фундаментальную экономику того, как деньги перемещаются и растут в цифровую эпоху.

Источники​

• ABA: Лазейка в стейблкоинах угрожает местному кредитованию
• Bank Policy Institute: Устранение лазейки в выплате процентов по стейблкоинам
• Лучшие доходные стейблкоины 2026 года
• Стейблкоины входят в банковский мейнстрим
• Финансовый директор JPMorgan о доходности стейблкоинов
• 50 важных статистических данных о стейблкоинах в 2026 году
• Как рыночная капитализация стейблкоинов достигла $300 млрд
• Встреча в Белом доме по криптовалютам, посвященная доходности стейблкоинов
• Тупиковая ситуация с доходностью стейблкоинов на переговорах в Белом доме