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比特币收益的大转向：当积累遇上收益生成

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Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

企业级比特币财务管理策略正在实时重写。最初只是纯粹的积累策略——MicroStrategy 不断地疯狂购买 BTC——现在正与一个更复杂的叙事相碰撞：收益生成。随着稳定币发行商从国债收益中获取利润以及比特币质押基础设施的成熟，机构财务面临的问题不再仅仅是“拥有多少比特币？”，而是“比特币能产生多少回报？”

这种融合代表了加密财务策略的根本转变。曾经在 BTC 积累率上展开竞争的公司，现在正盯上价值 55 亿美元的 BTCFi 市场，在那里，去信任化的收益协议有望将闲置的比特币持仓转化为产生收入的资产。与此同时，稳定币运营商已经破解了被动财务收入的密码——Tether 在 2024 年通过将储备金存入计息资产获得了 130 亿美元的利润，证明了这一模式的有效性。

比特币收益悖论：积累的收益递减​

MicroStrategy（现已更名为 Strategy）持有 713,502 枚比特币，价值 331.39 亿美元，约占比特币总供应量的 3%。该公司开创了“比特币收益率”（Bitcoin Yield）指标，衡量 BTC 增长与稀释后发行在外股份的关系。但这一策略面临着一个数学上限，任何规模的资本都无法逾越。

正如 VanEck 的分析所揭示的，由于规模报酬递减，高比特币收益率在根本上是不可持续的。随着财务规模的增长，每增加一个基点的收益率都需要呈指数级增长的 BTC。当你已经持有比特币供应量的 3% 时，要让收益指标再增加 1%，意味着需要再购入数万枚比特币——随着市场深度的变薄，这一壮举变得极其昂贵。

财务压力已经显现。Strategy 的股价跌幅在最近的市场波动中超过了比特币，反映出市场对纯积累策略可持续性的怀疑。该公司 66,384 美元的平均持仓成本，结合比特币近期从 126,000 美元回调至 74,000 美元，使得“简单的长期持有（hodling）能驱动股东价值”的叙事面临压力。

这一数学约束正迫使策略转向。正如研究表明，企业比特币财务的下一阶段可能会纳入收益机制，以展示除价格上涨之外的持续价值创造。

稳定币：3100 亿美元的收益机器​

在比特币财务管理还在苦苦应对积累上限时，稳定币发行商一直在通过一种简单的套利方式悄悄赚钱：用户存入美元，发行商将其存入收益率为 4-5% 的美国国债中，并赚取利差。这并没有特别的创新，但却异常有效。

数据说明了一切。Tether 在 2024 年创造了超过 130 亿美元的利润，主要源于其 1100 多亿美元储备金的利息。Circle、PayPal 等公司也纷纷效仿，打着支付基础设施的旗号建立财务管理业务。

旨在监管支付稳定币的《GENIUS 法案》无意中暴露了这一模式的暴利。该立法禁止稳定币发行商直接向持有者支付利息，但并不妨碍附属平台提供奖励或收益计划。这种监管灰色地带引发了激烈的竞争。

DeFi 协议正在利用这一漏洞，在传统银行难以竞争的情况下，为稳定币提供 4-10% 的年化收益率（APY）。《GENIUS 法案》监管支付稳定币，但对奖励计划的分类在很大程度上仍不明确，这使得加密平台能够提供足以媲美或超过银行储蓄账户的收益，且无需承担特许银行的监管开销。

这种动态对比特币财务公司提出了一个生存问题：如果稳定币运营商可以从美元储备中产生 4-5% 的无风险收益，那么比特币持仓的对等收益是什么？答案正在推动比特币 DeFi 的爆发式增长。

BTCFi：构建去信任化的收益基础设施​

比特币质押和 DeFi 生态系统（统称为 BTCFi）在 2026 年正进入生产就绪阶段。目前的总锁仓量（TVL）为 55 亿美元，仅为 DeFi 巅峰时期的一小部分，但机构级基础设施正在迅速成熟。

Babylon 协议代表了实现原生比特币质押的技术突破。2026 年 1 月 7 日，Babylon Labs 从 a16z 筹集了 1500 万美元，用于使用见证人加密（witness encryption）和混淆电路（garbled circuits）构建去信任化的比特币金库。该系统允许 BTC 持有者进行原生质押——无需桥接、无需封装、无需托管人——同时通过保护权益证明（PoS）网络赚取收益。

技术架构至关重要，因为它解决了比特币最古老的 DeFi 难题：如何在不牺牲自托管的前提下释放流动性。传统方法需要封装 BTC 或信任托管人。Babylon 的加密金库直接锚定在比特币的基础层，实现了抵押借贷和收益生成，同时 BTC 从未离开持有者的控制。

Fireblocks 宣布在 2026 年初集成 Stacks，标志着机构门户的开启。其 2,400 多家机构客户将能够获得以比特币计价的奖励、通过 Zest 和 Granite 获得的 BTC 抵押贷款，以及通过 Bitflow 进行的原生交易。这不再是零售端的流动性挖矿，而是为合规和规模化设计的企业财务基础设施。

Galaxy Digital 预计，到 2030 年，超过 470 亿美元的 BTC 可能会桥接到比特币 Layer 2，而目前这一比例仅占流通供应量的 0.8%。收益机会正出现在多个维度：

  • 质押奖励：通过机构平台获得 3-7% 的年化收益率，可与许多固定收益替代品相媲美
  • 借贷收益：BTC 抵押贷款利用闲置持仓产生回报
  • 流动性提供：来自 BTC 交易对的自动做市商费用
  • 衍生品策略：期权溢价和结构化产品

Starknet 的 2026 年路线图包括一个高度去信任化的比特币桥，由名为“Glock”的加密验证器驱动。BTC 锁定在比特币的基础层，只有在比特币本身证明并验证了提款条件后才能解锁——没有多重签名，没有外部验证者。这种级别的去信任化正是基础设施级 BTCFi 与投机性 DeFi 的区别所在。

趋同论：国库策略 2.0​

竞争动态正在迫使行业走向趋同。当收益率能够提供可证明的现金流时，比特币国库公司仅靠积累资产无法维持长久的竞争力。与此同时，稳定币运营商面临着监管压力和同质化竞争——每种受监管的稳定币最终都会从国库支持中产生类似的收益。

获胜的策略将这两种叙事结合在一起：

  1. 比特币作为抵押品：国库持仓可以在不卖出的情况下释放借贷能力
  2. 通过质押获取基准收益：BTC 持仓 3-7% 的 APY 提供了稳定的回报
  3. 稳定币铸造：以 BTC 为抵押的稳定币可产生运营资金和收益
  4. 协议参与：通过验证网络和提供流动性来实现收入多元化

这并非理论。企业国库管理指南现在建议 采用稳定币策略来产生收益，而 机构加密货币展望 则将 BTCFi 视为 2026 年的核心主题。

机构采用曲线正在加速。截至 2025 年，比特币现货 ETF 的规模已超过 1100 亿美元，下一波浪潮要求的不仅仅是被动暴露。国库管理人员需要用损益表来证明比特币配置的合理性，而不仅仅是资产负债表的增值。

MicroStrategy 的挑战说明了更广泛的行业转型。随着持仓量的增加，该公司的 比特币收益率指标变得越来越难以提升，而竞争对手可能会在类似的持仓规模上产生 4-7% 的收益。市场正开始将这种差异计入公司估值。

基础设施要求：目前还缺少什么​

尽管进展迅速，但在机构国库大规模部署比特币收益策略之前，仍存在重大差距：

监管透明度：GENIUS 法案解决了稳定币问题，但 BTCFi 在很大程度上仍未受到监管。质押奖励的证券法处理、BTC 收益的会计准则以及协议代币的税务处理都需要明确定义。

托管解决方案：支持复杂智能合约交互的机构级自托管方案仍在兴起。Fireblocks 的集成是一个开始，但像 Coinbase 和 Fidelity 这样的传统托管机构尚未完全接入 BTCFi 协议。

风险管理工具：用于比特币质押和 DeFi 持仓的高级对冲工具尚不发达。机构国库需要保险产品、波动率衍生品和损失保护机制。

流动性深度：目前 BTCFi 55 亿美元的 TVL 无法吸收企业国库的大规模部署。数十亿美元的 BTC 持仓需要大多数协议目前尚不存在的流动性退出策略。

这些基础设施差距解释了为什么 2026 年机构展望报告 预测流动性将集中在少数资产和协议周围。早期行动者与经过验证的基础设施提供商合作，将获得不成比例的优势。

竞争终局​

比特币积累和收益生成策略的趋同是不可避免的，因为经济效益决定了这一点。当存在产生收益的替代方案时，公司无法仅凭投机就证明持有数十亿美元 BTC 国库的合理性。

三种战略原型正在显现：

纯积累者：继续购买 BTC 而不采取收益策略，赌价格涨幅超过机会成本。这越来越难以向股东交代。

混合型国库：将 BTC 持仓与稳定币运营以及选择性的 BTCFi 参与相结合。平衡了上行暴露与收入生成。

收益最大化者：主要通过质押、借贷和协议参与将比特币用于生成收入。复杂度更高，但具有可证明的现金流。

赢家不一定是持有比特币最多的人。而是那些在积累和收益生成方面都建立起运营专长，并平衡好风险、回报和监管合规性的公司。

对于评估加密国库公司的机构投资者来说，关键指标正在发生变化。比特币收益百分比的重要性不及 BTC 绝对收入、质押多元化和协议合作伙伴质量。竞争优势正从资产负债表规模转向运营成熟度。

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来源​

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