Projeto Samara: Como o Canadá Acabou de Testar sob Estresse um Título Tokenizado de US$ 100 Milhões — e o que Isso Significa para os Mercados de Capitais Globais

O Banco do Canadá não emitiu apenas um comunicado de imprensa sobre a tokenização. Em março de 2026, liquidou efetivamente um título de US$ 100 milhões num livro-razão distribuído — com dinheiro real, contrapartes reais e depósitos reais do banco central. O Projeto Samara é o maior projeto-piloto de títulos soberanos tokenizados na história da América do Norte, e as suas conclusões atravessam o ciclo de hype com uma franqueza invulgar.

O que o Projeto Samara Realmente Fez

O Projeto Samara reuniu o Banco do Canadá, a Export Development Canada (EDC), a RBC Capital Markets, a RBC Investor Services, o TD Bank Group e a TD Securities. A EDC emitiu o primeiro título tokenizado do Canadá — um título de C$ 100 milhões com um prazo de vencimento inferior a três meses — para um grupo fechado de investidores institucionais.

O que torna este projeto-piloto distintivo não é o montante em dólares. É a arquitetura: os pagamentos foram liquidados em depósitos de atacado do banco central, não em stablecoins ou dinheiro de bancos comerciais. Essa é uma distinção crítica. Quando o próprio balanço de um banco central apoia a perna de caixa de uma transação, elimina-se toda uma camada de risco de crédito que assola até as plataformas de tokenização do setor privado mais sofisticadas.

Construída sobre o Hyperledger Fabric, a plataforma Samara integrou livros-razão de títulos e de numerário separados, permitindo a liquidação instantânea ao longo de todo o ciclo de vida: emissão, licitação, pagamentos de cupões, negociação no mercado secundário e resgate — tudo on-chain.

O Bom: Ganhos Reais de Eficiência

O artigo de investigação que acompanha o Banco do Canadá confirmou vários benefícios concretos:

• Liquidação instantânea. Os mercados de títulos tradicionais do Canadá operam num ciclo de liquidação T+2. O Samara reduziu isso para quase tempo real, eliminando a janela de dois dias onde o risco de contraparte se acumula.
• Melhoria da integridade dos dados. Um único livro-razão partilhado substituiu a teia de processos de reconciliação que atualmente envolve custodiantes, câmaras de compensação e múltiplos sistemas internos em cada participante.
• Redução do risco de contraparte e de liquidação. A entrega contra pagamento (Delivery-versus-payment — DvP) numa única plataforma significa que ambas as pernas de uma negociação são liquidadas de forma atómica. Acabou o risco Herstatt — o cenário em que uma parte entrega títulos, mas a outra não entrega o dinheiro.
• Gestão completa do ciclo de vida. Ao contrário de projetos-piloto mais limitados que apenas testam a emissão, o Samara demonstrou que uma plataforma DLT poderia gerir licitações, pagamentos de cupões, negociação secundária e resgate final — todo o percurso de um título desde o nascimento até à maturidade.

O Mau: Avisos Sinceros que a Indústria Deve Ouvir

O que separa o Projeto Samara do típico entusiasmo excessivo pela blockchain é a vontade do Banco do Canadá em documentar o que não funcionou:

• Aumento da complexidade do sistema. Os ganhos de eficiência resultantes da eliminação de intermediários foram "partialmente compensados" pela necessidade de novas estruturas de governação, mecanismos de coordenação e quadros de supervisão.
• Surgiram novos riscos operacionais. Riscos tecnológicos, desafios de auditabilidade e a necessidade de mecanismos de contingência criaram preocupações que não existem na atual infraestrutura centralizada.
• Os custos de liquidez aumentaram. A liquidação instantânea parece ideal até se perceber que exige que os participantes tenham fundos bloqueados e prontos a todo o momento. Num mundo T+2, os negociadores podem gerir o seu caixa de forma mais flexível.
• As lacunas regulamentares tornaram-se visíveis. Algumas funções centralizadas exigidas pela plataforma destacaram desfasamentos entre o atual quadro regulamentar e a arquitetura mais distribuída da DLT.
• A adoção será lenta. O Banco do Canadá alertou explicitamente que, apesar da viabilidade técnica, uma adoção mais ampla levará tempo devido aos desafios de integração com a infraestrutura existente e ao "apetite limitado entre os participantes do mercado para mudanças na infraestrutura central".

Este último ponto merece ênfase. A tecnologia funciona. O mercado não está pronto.

A Corrida Global: Como o Canadá se Compara

O Projeto Samara não existe isoladamente. Os bancos centrais em todo o mundo estão a realizar experiências paralelas e a dinâmica competitiva está a intensificar-se.

Projeto Guardian de Singapura

O Projeto Guardian da Autoridade Monetária de Singapura é sem dúvida o programa mais ambicioso, envolvendo agora mais de 40 instituições financeiras, incluindo DBS, JPMorgan e Standard Chartered. A MAS anunciou um projeto-piloto para 2026 de títulos governamentais tokenizados liquidados utilizando uma CBDC de atacado. Enquanto o Samara utilizou Hyperledger Fabric, Singapura está a construir uma arquitetura multi-chain que poderá suportar a interoperabilidade transfronteiriça — uma ambição significativamente mais ampla.

Instrumento de Gilt Digital do Reino Unido

O Reino Unido selecionou a HSBC Orion como a plataforma para o seu projeto-piloto de Instrumento de Gilt Digital (DIGIT), posicionando a Grã-Bretanha para se tornar potencialmente a primeira nação do G7 a emitir um título soberano tokenizado numa blockchain. O projeto-piloto do Reino Unido foca-se especificamente em gilts — títulos do governo do Reino Unido — e visa testar se a liquidação em blockchain pode reduzir o custo anual estimado de £ 1-2 mil milhões da infraestrutura do mercado de gilts.

Corredor Alemanha-Singapura

Singapura e o Deutsche Bundesbank formaram uma parceria para desenvolver liquidações de ativos digitais transfronteiriços, com o objetivo de criar padrões universais para pagamentos, valores mobiliários e ativos tokenizados. Este corredor bilateral poderia se tornar um modelo para a forma como os títulos soberanos tokenizados eventualmente serão negociados entre jurisdições.

O Benchmark do Setor Privado

Enquanto isso, o setor privado não está esperando. Os ativos do Tesouro dos EUA tokenizados atingiram US$9,2 bilhões em meados de fevereiro de 2026, um aumento de 80$ 1 trilhão em títulos tokenizados até 2030. A questão para os bancos centrais não é se a tokenização funciona — é se os emissores soberanos conseguem se mover rápido o suficiente para moldar a infraestrutura em vez de simplesmente se adaptarem aos padrões definidos pela BlackRock, Ondo Finance e outras plataformas privadas.

Contexto Regulatório do Canadá

O Projeto Samara chega em um momento crucial para a regulamentação de ativos digitais no Canadá. O governo publicou o rascunho da legislação de stablecoins (Bill C-15) no final de 2025, estabelecendo o Banco do Canadá como o supervisor para emissores de stablecoins lastreadas em fiduciário. Os principais recursos incluem:

• Requisitos de reserva de 1:1 lastreados por ativos líquidos de alta qualidade, como títulos do Tesouro do Governo do Canadá de curto prazo
• Registro obrigatório no Banco do Canadá
• Garantias de resgate pelo valor de face (par-value) mesmo sob condições de estresse
• Uma proibição estrita ao pagamento de juros ou rendimentos sobre stablecoins

Essa clareza regulatória é importante para a tokenização de forma ampla. Se a estrutura de stablecoins do Canadá receber a sanção real na primavera de 2026, como esperado, o país terá tanto uma infraestrutura de títulos tokenizados testada (Samara) quanto uma estrutura de stablecoins regulamentada — os dois pilares fundamentais para um mercado de capitais tokenizado.

Por que o aviso de "Adoção Lenta" é o que mais importa

A lição mais importante do Projeto Samara não é a tecnologia. É a sociologia.

Os mercados de títulos são ecossistemas profundamente conservadores. O mercado de renda fixa canadense processa cerca de C$ 1 trilhão em volume diário de negociação por meio de uma infraestrutura construída ao longo de décadas. Cada participante — corretores, custodiantes, câmaras de compensação, reguladores — otimizou suas operações em torno dos trilhos existentes. Substituir a liquidação T+2 pelo DvP atômico não apenas altera a tecnologia; remodela como os corretores gerenciam seus balanços, como os custodiantes geram receita e como os reguladores conduzem a supervisão.

O alerta do Banco do Canadá sobre o "apetite limitado entre os participantes do mercado para mudanças na infraestrutura principal" ecoa um padrão visto em toda a adoção de tecnologia financeira. Os benefícios da liquidação tokenizada são reais, mas difusos — distribuídos por todos os participantes. Os custos de transição são concentrados — recaindo pesadamente sobre os incumbentes cujos modelos de negócios dependem das ineficiências que a tokenização elimina.

Isso não significa que a adoção não acontecerá. Significa que a adoção será impulsionada por jurisdições e casos de uso onde a dor da infraestrutura existente excede o custo da transição. A liquidação transfronteiriça, onde a reconciliação entre múltiplos sistemas de compensação cria dias de atraso e bilhões em capital retido, é o ponto de entrada mais provável. O mercado interno de títulos do Canadá, que já funciona razoavelmente bem, é uma venda mais difícil.

O Que Vem a Seguir

O Projeto Samara foi explicitamente concebido como um experimento, não como um lançamento de produção. O Banco do Canadá publicou um artigo de pesquisa detalhado descrevendo tanto os benefícios quanto os desafios, convidando o feedback da indústria e pesquisas adicionais.

Vários desenvolvimentos determinarão se o Samara evoluirá de piloto para produção:

1. Padrões de interoperabilidade. O Samara usou Hyperledger Fabric; o Guardian de Singapura abrange múltiplas chains; o Reino Unido está usando HSBC Orion. Sem padrões comuns para liquidação entre plataformas, os títulos tokenizados correm o risco de se fragmentarem em silos incompatíveis.

2. Evolução da estrutura regulatória. A regulamentação de valores mobiliários existente no Canadá não foi projetada para a liquidação por DvP atômico. Adaptar as regras sobre a finalidade da liquidação, obrigações de custódia e proteção ao investidor para um ambiente DLT exigirá um trabalho regulatório sustentado.

3. Integração de CBDC de atacado. O Projeto Samara liquidou em depósitos de atacado do banco central — mas uma CBDC de atacado totalmente programável poderia desbloquear significativamente mais funcionalidades, incluindo pagamentos automatizados de cupons e conformidade programável.

4. Incentivos para os participantes do mercado. Até que a economia da liquidação via DLT favoreça claramente a adoção em relação ao status quo para uma massa crítica de participantes, a implantação em produção permanecerá no horizonte.

O Ponto Principal

O Projeto Samara prova que títulos soberanos tokenizados são tecnicamente viáveis em uma escala significativa. Um título de US$ 100 milhões foi emitido, negociado e liquidado em um ledger distribuído com dinheiro do banco central — uma primazia na América do Norte. Mas a avaliação franca do Banco do Canadá sobre os trade-offs, particularmente em torno da complexidade do sistema, custos de liquidez e adoção lenta, fornece um contrapeso valioso ao hype da tokenização.

A corrida entre os bancos centrais não é para provar que a tecnologia funciona. Essa questão está resolvida. A corrida é para construir as estruturas regulatórias, operacionais e de interoperabilidade que determinarão quais jurisdições liderarão a próxima geração da infraestrutura dos mercados de capitais — e quais serão deixadas para trás, adaptando-se aos padrões definidos em outros lugares.

O Canadá, com o Projeto Samara e sua proposta de legislação para stablecoins, posicionou-se como um concorrente sério. Se converterá esse posicionamento em uma liderança duradoura em infraestrutura dependerá menos da tecnologia e mais da vontade institucional.

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