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DeFi 대출 시장의 양극화: 다른 시장이 침체되는 동안 Morpho, Maker, Jupiter가 번창하는 이유

· 약 7 분
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

DeFi 대출 부문은 전체 예치 자산 (TVL)의 36%를 잃었지만, 세 개의 프로토콜은 거의 영향을 받지 않았습니다. 2025년 10월 1,250억 달러에 달했던 DeFi 대출 플랫폼의 예치금은 2026년 초 796억 달러로 급감한 반면, 소수의 기관급 프로토콜은 예치금 합계를 184억 달러에서 209억 달러로 13.6% 성장시켰습니다. 이는 업계 전체의 수축과 정반대되는 흐름입니다.

이것은 우연한 현상이 아닙니다. 이는 탈중앙화 신용 시장을 통한 자본 흐름 방식의 구조적 균열을 의미하며, 기관용 인프라가 개인 중심의 풀과 분리되는 영구적인 2단계 대출 환경의 출현을 예고합니다.

양극화 뒤에 숨겨진 수치들​

2025년 10월부터 2026년 초 사이 전체 DeFi 생태계의 TVL은 1,780억 달러에서 1,230억 달러로 550억 달러가 증발했습니다. 대출 플랫폼들이 가장 큰 타격을 입었습니다. Aave의 스테이블코인 차입 규모는 2025년 8월 62억 달러에서 11월 말 19억 달러로 69% 급감했습니다. 담보 가치가 폭락하면서 전반적으로 레버리지 포지션의 강제 청산이 촉발되었습니다.

하지만 이러한 참혹한 상황 속에서도 세 가지 프로토콜은 완전히 다른 이야기를 보여주었습니다:

  • Morpho는 107억 달러의 예치금을 안정적으로 유지했으며, Morpho Blue 제품은 연초 대비 38% 증가한 39억 달러의 TVL을 기록했습니다.
  • **Maker (Sky)**는 실물 자산 (RWA) 포트폴리오 확장에 힘입어 64억 달러에서 80억 달러로 25% 성장했습니다.
  • Jupiter Lend는 13억 달러에서 22억 달러로 69% 급증하며 DeFi 역사상 가장 빠르게 성장하는 머니 마켓 중 하나가 되었습니다.

이 세 프로토콜은 업계 전체가 자본 유출로 고통받는 동안 합산 예치금을 184억 달러에서 209억 달러로 늘렸습니다. 문제는 이러한 양극화가 일어났는지 여부가 아니라, 왜 일어났으며 이것이 향후 DeFi 대출의 방향에 대해 무엇을 시사하는가입니다.

기관급 프로토콜이 폭풍을 견뎌낸 이유​

하락장 속에서 성장한 프로토콜들은 **위험 분리 (risk segmentation)**라는 공통된 아키텍처를 공유합니다. 하나의 부실 담보 유형이 전체 시스템을 오염시킬 수 있는 공유 유동성 풀에 모든 자산을 모으는 대신, 이 플랫폼들은 위험을 별도의 금고 (Vault)나 시장으로 격리합니다.

Morpho의 격리 시장 (isolated-market) 설계는 청산 위험을 각 금고의 특정 담보 세트로 한정합니다. 큐레이터는 시스템의 다른 부분으로 위험이 전이될 걱정 없이 담보인정비율 (LTV)과 이자율 매개변수를 더욱 공격적으로 설정할 수 있습니다. 이는 기관 투자자들이 요구하는 예측 가능하고 제한된 위험 프로필과 정확히 일치합니다.

Jupiter Lend 역시 재담보 (rehypothecation) 지원과 높은 LTV를 갖춘 유사한 격리 금고 아키텍처를 사용합니다. Jupiter의 퍼페추얼 (perpetuals) 거래소와의 통합은 기관 트레이더들이 중앙화 거래소에서 경험하던 통합 마진 환경을 제공하면서도, 온체인상의 완전한 투명성을 보장합니다.

Maker의 회복탄력성은 전혀 다른 측면에서 기인합니다. Maker는 RWA 금고를 통해 20억 달러 이상의 예비금을 토큰화된 미국 국채 및 기타 실물 자산에 할당함으로써 수익의 상당 부분을 크립토 시장 사이클과 분리했습니다. DeFi 전반에서 담보 가격이 폭락했을 때도 Maker의 국채 기반 수익은 계속 유지되었습니다. BlackRock-Securitize, Superstate, Centrifuge와 함께하는 프로토콜의 10억 달러 투자 계획은 이러한 전략이 후퇴하는 것이 아니라 가속화되고 있음을 보여줍니다.

깊어지는 CeFi의 무덤​

번창하는 DeFi 프로토콜과 실패하는 중앙화 대출 기관 (CeFi)의 대조는 이보다 더 극명할 수 없습니다. 2026년 3월, 2025년 한 해 동안 600억 달러 이상의 거래량을 처리했던 기관용 크립토 거래 및 대출 기업인 BlockFills가 챕터 11 파산 보호를 신청했습니다.

상황은 매우 익숙한 비극입니다. BlockFills는 약 7,500만 달러의 손실을 입은 후 출금을 중단했습니다. Dominion Capital의 소송에 따르면, 이 회사는 고객의 크립토 자산을 회사 자금과 혼용 (commingling)했으며, 공동 자산을 크립토 채굴 운영 및 장비 구매 등 운영 비용을 충당하는 데 사용했습니다. 법원 제출 자료에 따르면 부채는 1억 달러에서 5억 달러 사이인 반면 자산은 5,000만 달러에서 1억 달러 사이에 불과했습니다.

이는 2022년 BlockFi, Celsius, Voyager, Genesis를 무너뜨린 것과 동일한 패턴을 따릅니다. 중앙화 대출 기관들은 불투명한 대차대조표, 혼용된 자금, 그리고 온체인 검증을 통과할 수 없는 수준의 위험 관리를 하면서도 기관급 서비스를 약속합니다.

DeFi 대출 프로토콜이 위험을 제거하지는 않지만, 위험을 투명하게 만듭니다. 모든 담보 포지션, 청산 임계치, 이용률은 온체인에서 실시간으로 확인할 수 있습니다. 프로토콜의 건전성이 악화되면 파국적인 실패가 일어나기 전에 자본이 먼저 빠져나갑니다. 반면 CeFi 대출 기관의 건전성이 악화될 때, 고객들은 대개 출금이 동결된 후에야 그 사실을 알게 됩니다.

우량 자산으로의 이동은 순환적이 아닌 구조적 현상​

이러한 양극화가 일시적인 현상이 아닌 영구적인 변화인 이유는 기관용 DeFi 대출로 유입되는 자본의 성격 때문입니다. 이는 단순한 개인 투자자들의 이자 농사 (yield farming) 순환 매매가 아닙니다. 장기적으로 구축되고 있는 기관용 신용 인프라입니다.

Apollo Global Management는 9,380억 달러의 운용 자산을 보유하고 있으며, 48개월에 걸쳐 전체 공급량의 9%에 해당하는 최대 9,000만 개의 MORPHO 토큰을 인수할 수 있는 협력 계약을 체결했습니다. 이는 역사상 최대 규모의 기관용 DeFi 토큰 인수 중 하나이며, Morpho를 단순한 투기적 DeFi 프로토콜이 아닌 기초적인 신용 인프라로 검증하는 사례입니다.

2026년 배포 예정인 Morpho V2는 시장 주도 금리를 적용한 고정 금리 및 고정 기간 대출을 도입합니다. 이는 전통 금융 기관이 신용 시장에서 기대하는 기능들입니다. 이 프로토콜은 DeFi 특유의 금리 곡선에서 벗어나 채권 시장이나 기업 대출 시설을 모방한 구조로 진화하고 있습니다.

Maple Finance는 대출 조건에 대한 완전한 온체인 투명성을 바탕으로 기관 차입자들에게 구조화된 초과 담보 신용을 제공함으로써 2년 만에 TVL을 5억 달러에서 40억 달러 이상으로 성장시켰습니다. 중앙에서 심사하는 대출 모델은 DeFi의 투명성과 전통적인 신용 심사 사이의 간극을 메우고 있습니다.

이것들은 실험이 아닙니다. 세계에서 가장 큰 자본가들이 다년간의 지평을 보고 진행하는 인프라 투자입니다.

부상하는 2계층 대출 시장​

데이터는 DeFi 대출이 두 개의 뚜렷한 계층으로 나뉘는 미래를 가리키고 있습니다 :

1계층 : 기관용 신용 인프라. Morpho, Maker, Maple, 그리고 Aave (여전히 400억 달러 이상의 TVL과 1조 달러의 누적 대출 발생액으로 선두를 달리고 있음) 와 같은 프로토콜은 온체인 신용의 중추 역할을 합니다. 이들은 리스크 세분화된 시장, 기관급 거버넌스, 규제 준수 가능성, 그리고 점점 더 늘어나는 실물 자산 (RWA) 담보와의 연결성을 제공합니다. 이러한 프로토콜은 기관 유입의 대다수를 차지하며 지속 가능한 수수료 수익을 창출합니다.

2계층 : 리테일 대출 풀. 허가 없는 (permissionless) 풀 생성과 공격적인 수익률 인센티브를 갖춘 개방형 프로토콜은 계속 존재하겠지만, 전체 대출 규모에서 차지하는 비중은 줄어들고 있습니다. 이들은 롱테일 자산과 DeFi 네이티브 사용자들에게 필요한 기능을 제공하지만, 기관 자본은 예측 불가능한 리스크 노출과 거버넌스 불확실성으로 인해 이들을 점점 더 기피하고 있습니다.

이 두 계층 간의 격차는 더욱 벌어지고 있습니다. GENIUS 법안 스테이블코인 프레임워크, OCC 은행 면허 명확성, 그리고 SEC의 진화하는 토큰 분류 체계에 힘입어 규제된 온램프를 통해 더 많은 기관 자본이 유입됨에 따라, 이 자본은 규제 요건을 충족하는 1계층 인프라로 압도적으로 쏠리고 있습니다.

이것이 DeFi의 다음 장에 의미하는 바​

2021년 DeFi 사이클은 TVL 추종에 의해 정의되었습니다 : 자본은 리스크에 상관없이 가장 높은 수익률을 제공하는 프로토콜로 순환했습니다. 2026년 사이클은 근본적으로 다른 것, 즉 자본의 양보다 자본의 질에 의해 정의됩니다.

해당 섹터가 36% 수축하는 동안 13.6% 성장하는 프로토콜은 단순히 실적이 우수한 것이 아닙니다. 이는 토큰 인센티브와 레버리지 루프가 아닌 리스크 큐레이션, 기관 관계, 실물 자산 통합을 기반으로 구축된 다른 비즈니스 모델이 작동함을 증명하는 것입니다.

빌더와 투자자들에게 시사점은 명확합니다 :

  • 리스크 세분화는 타협할 수 없는 요소입니다. 예치자를 풀 내 최악의 담보에 노출시키는 공유 풀 (shared-pool) 아키텍처는 격리 시장 (isolated-market) 디자인에 밀려나고 있습니다.
  • RWA 통합은 경쟁 우위의 해자입니다. Maker의 미국 국채 담보 수익은 순수 암호화폐 프로토콜이 따라올 수 없는 경기 역행적 안정성을 제공했습니다.
  • CeFi의 구조적 약점은 DeFi의 구조적 장점입니다. 모든 CeFi 파산 사례는 투명한 온체인 신용 인프라의 가치 제안을 강화합니다.
  • 기관 자본은 고정적 (sticky) 입니다. Apollo의 48개월 MORPHO 토큰 인수는 단순한 거래가 아니라 인프라에 대한 베팅입니다. 이 자본은 시장 하락기에도 빠져나가지 않습니다.

DeFi 대출 시장은 붕괴하지 않았습니다. 이원화되었을 뿐입니다. 그리고 이러한 변화를 일찍 인식하여 리테일의 흥행보다는 기관의 내구성을 위해 구축된 프로토콜들이 탈중앙화 금융의 다음 장을 써 내려가고 있습니다.

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