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Zama の FHE における画期的進展：暗号化された Ethereum 上での初となる機密機関向け OTC 取引がすべてを変える

· 約 15 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

ウォール街はプライバシーの問題を抱えています — それは、多くの人が考えているものとは異なります。

何十年もの間、機関投資家トレーダーは、自身のポジションを隠すためにダークプール、相対（バイラテラル）OTC デスク、そして不透明な清算システムに頼ってきました。しかし、それらの機関がパブリックブロックチェーンへの移行を検討した瞬間、不都合な現実に直面します。それは、すべての取引、すべての残高、すべてのカウンターパーティのフローがプレーンテキストで全世界に放送されてしまうということです。2026年 3月、GSR と Zama Protocol の間で行われた 1件の OTC 取引が、このトレードオフがもはや避けられないものではないことを証明しました。完全準同型暗号（Fully Homomorphic Encryption）を使用することで、2つのカウンターパーティは Ethereum メインネット上で秘匿取引を完了させました。データは計算中であっても暗号化されたままでした。

これは、ほとんどの人が聞いたこともない、最も重大な暗号資産取引になるかもしれません。

機関投資家をオンチェーンから遠ざける「プライバシーの負債」​

ブロックチェーンの透明性のパラドックスはよく知られていますが、数値化されることは稀です。ヘッジファンド、アセットマネージャー、企業の財務部門は合計で数十兆ドルを管理していますが、その資本の大部分はパブリックブロックチェーンに触れたことがありません。その理由は、技術的な未熟さや規制の不確実性だけではなく、「透明な台帳」に対する拒絶反応にあります。

あるファンドが Ethereum で 5,000万ドルのスワップを実行すると、競合するすべてのデスク、すべてのフロントランニングボット、そしてすべての分析ダッシュボードがその取引をリアルタイムで確認できます。これは理論上のリスクではありません。チェック機能のないオンチェーンの透明性の直接的な結果として、MEV（最大抽出可能価値）攻撃を通じて数十億ドルが搾取されてきました。機関投資家にとって、パブリックレジャーへの移行は、独自の戦略、財務フロー、およびカウンターパーティとの関係を市場全体に自ら進んで公開することを意味します。

Zama の共同創設者は、この蓄積された露出を「プライバシーの負債（privacy debt）」と呼んでいます。これは、機関が透明なチェーンで取引するたびに発生する構造的な非効率性です。これまでは、オフチェーンに留まるか、DeFi の価値の源泉であるコンポーザビリティ、流動性、決済の保証を犠牲にして許可型（パーミッションド）ネットワークに退避するしか解決策がありませんでした。

FHE がこれまでの技術と根本的に異なる理由​

暗号資産におけるプライバシー技術の展望は、ゼロ知識証明（ZK）、信頼実行環境（TEE）、マルチパーティ計算（MPC）など、いくつかの競合するアプローチを生み出してきました。それぞれにトレードオフがあり、機関投資家による採用を制限してきました。

ゼロ知識証明 — Aztec、StarkWare の STRK20、ZKsync の Prividium などで使用されています — は、基礎となるデータを明かすことなく、計算が正しく行われたことを証明します。検証には優れていますが、暗号化されたデータそのものに対して計算を行うことはできません。ZK 証明は「この送金は有効である」ことを確認できますが、すべての入力を隠したまま複雑なロジック（自動マーケットメイキングやレンディングプロトコルの金利計算など）を実行することはできません。

TEE — Intel SGX のような信頼されたハードウェアエンクレーブ — は隔離環境を提供しますが、ハードウェアメーカーを信頼する必要があります。これらは単一障害点であり、サイドチャネル攻撃によってそのセキュリティ保証が繰り返し侵害されてきました。

完全準同型暗号（FHE） は、根本的に異なる立ち位置にあります。FHE を使用すると、暗号文に対して直接数学的操作を実行できます。データは計算のいかなる時点でも復号される必要がありません。スマートコントラクトは、すべての入力、中間値、および出力が暗号化されたままの状態で、融資条件の評価、スワップ価格の計算、またはオークションロジックの実行を行うことができます。

この違いは漸進的なものではなく、アーキテクチャ上のものです。ZK が何かが起こったことを証明するのに対し、FHE は何かが起こることを「プライベートに」可能にします。

GSR の取引：理論から本番稼働へ​

2026年 3月、暗号資産で最も歴史のある機関投資家向けマーケットメイカーの 1つであり、2013年から活動している GSR は、Zama Confidential Blockchain Protocol を使用して Ethereum 上で初となる秘匿 OTC 取引を完了しました。

この取引は、標準的な EVM をネイティブな暗号化データ型と FHE 対応の操作で拡張した Zama の fhEVM（Fully Homomorphic Ethereum Virtual Machine）を活用しました。スマートコントラクトは暗号文上で直接ロジックを実行しました。つまり、取引額、カウンターパーティのポジション、決済の詳細のいずれも、オンチェーンでプレーンテキストとして公開されることはありませんでした。

GSR にとって、これは彼らが「プライバシーの脆弱性」と呼ぶものに対処するものでした。これは、パブリックチェーンで取引を行うたびに、取引規模、財務フロー、戦略的ポジショニングを含む機密性の高い機関データが市場全体に放送されてしまう構造的な非効率性です。

この影響は単一の取引に留まりません。機関投資家向けマーケットメイカーが、DeFi のコンポーザビリティと決済のファイナリティを維持しながら Ethereum 上で秘匿取引を実行できるようになれば、数兆ドルの資金をオフチェーンに留めてきた「透明な台帳」への異議は解消され始めます。

Zama のメインネットへの道のり​

このマイルストーンに至るまでの Zama の歩みは、整然としたものでした。

  • 2024年 3月: 7,300万ドルのシリーズ A 資金調達ラウンド
  • 2025年 6月: Pantera Capital と Blockchange Ventures が主導する 5,700万ドルのシリーズ B を実施、Zama の評価額は 10億ドルを超え、世界初の FHE ユニコーンとなる
  • 2025年 12月 30-31日: 初の秘匿ステーブルコイン送金と秘匿ステーキングの開始とともに、Ethereum 上でメインネットをローンチ
  • 2026年 1月 21-24日: $ZAMA トークンの封印入札（シールドビッド）ダッチオークションで 1億 1,800万〜1億 2,100万ドルを調達。清算価格は約 0.05ドルで、218% のオーバーサブスクライブ（申し込み超過）を記録
  • 2026年 2月: Shibarium が 2026年第 2四半期に向けたネイティブな Zama FHE 統合を認める
  • 2026年 3月: GSR が初となる機関投資家向け秘匿 OTC 取引を完了

トークンオークション自体が Zama の技術のプルーフ・オブ・コンセプト（概念実証）でした。封印入札ダッチオークションは Zama 独自の FHE プロトコルを使用して Ethereum メインネット上で実行されました。入札数量はエンドツーエンドで暗号化されたままで、参加者が互いのポジションを見ることを防ぎ、フロントランニングを排除しました。入札情報が一切漏洩することなく 218% もの申し込み超過を達成したことは、FHE の実用性を証明しました。

機密トークン標準：ERC-7984​

Zama は、標準的な ERC-20 トークンを対応する ERC-7984 機密トークンラッパーにマッピングする Confidential Token Wrappers Registry を導入しました。これにより、fhEVM エコシステムを通じて、あらゆる ERC-20 トークンが機密保持機能を利用できるようになります。

プロセスはシンプルです。ユーザーはトークンを「シールド（保護）」し（標準の ERC-20 を機密対応の同等物にラップ）、完全なプライバシーを保って取引を行い、透明性の高い DeFi プロトコルと再びやり取りしたいときに「アンシールド（解除）」します。機密送金の取引コストは 1 回あたり約 0.13 ドルです。標準的な送金と比較すると高価ですが、機関投資家レベルの OTC 取引にとっては些細な額です。

このオプトインモデルは、コンプライアンスにおいて不可欠です。すべての取引がデフォルトで非表示になる Monero のような完全なプライベートチェーンとは異なり、Zama のアプローチは監査人や規制当局への選択的開示をサポートしています。機関投資家は、市場全体に活動を公開することなく、特定の当事者に対してコンプライアンスを証明できます。

マルチチェーンへの野望：Ethereum を超えて​

Zama のロードマップは、Ethereum の拠点からさらに先へと広がっています。

2026 年上半期: 追加の EVM 互換チェーンへの拡大により、クロスチェーンの機密資産とアプリケーションを可能にします。Shibarium は第 2 四半期の統合が確定しており、プロトコルレベルで FHE プライバシーを備えた最初の L2 ネットワークの 1 つとなります。

2026 年下半期: Solana への展開。最高のスループットを誇る主要ブロックチェーンに機密 SVM アプリケーションをもたらします。これにより、Zama は両方の主要なスマートコントラクトエコシステムで動作する初のプライバシープロトコルになります。

2026 年末: GPU への移行により、チェーンあたり 500 〜 1,000 TPS を目指します。これはすべての L2 とほとんどの Solana のユースケースをカバーするのに十分な速度です。

長期的: 100,000 TPS 以上をターゲットとした専用の FHE ASIC ハードウェアアクセラレータ。これにより、機密計算がプレーンテキスト（平文）の実行速度に匹敵するようになります。

マルチチェーン戦略は意図的なものです。プライバシーはチェーン固有の機能ではなく、水平的なインフラストラクチャレイヤーです。Ethereum、EVM L2、Solana 全体に展開することで、Zama は FHE をあらゆるチェーンが採用できるユニバーサルな「機密レイヤー」として位置付けています。

競合状況​

Zama は機関投資家向けのブロックチェーンプライバシーに取り組む唯一のプロトコルではありませんが、そのアプローチはアーキテクチャ的に独特です。

プロトコルテクノロジーアプローチトレードオフ
Aztec NetworkZK-SNARKsEthereum 上のプライバシー優先 L2完全なプライバシーだが、透明な DeFi とのコンポーザビリティに制限あり
StarkWare STRK20ZK-STARKsトークンレベルのプライバシー標準計算レイヤーではなく、トークンレイヤーでのプライバシー
ZKsync PrividiumZK 証明エンタープライズ向けプライバシー許可型（パーミッションド）の機関投資家向けユースケース向け設計
NEAR Confidential Intentsプライベートシャード切り替え可能なプライバシー一般的な計算ではなく、スワップのためのクロスチェーンプライバシー
Zama ProtocolFHE暗号化されたデータ上での計算最高のプライバシー保証だが、計算コストが高い

重要な差別化要因：ZK 証明は計算が正しく行われたことを検証します。FHE は暗号化されたデータ上での計算を可能にします。入力を明かさずに複雑な金融ロジックを実行することが目標である機関投資家のユースケースにおいて、FHE は現在他のテクノロジーが及ばない保証を提供します。

現在、プライバシー重視のブロックチェーンプロジェクトの 75% が ZK-SNARKs を使用しており、ZK 証明が市場を支配しています。しかし、軌道は収束に向かっています。将来のアーキテクチャは、機密計算のための FHE と効率的な検証のための ZK 証明を組み合わせた、両方の長所を活かしたものになる可能性が高いでしょう。

機関投資家向け DeFi にとっての意味​

機密計算市場は、2025 年の 240 億ドルから 2032 年には 3,500 億ドルに成長すると予測されています。ブロックチェーン固有の機密インフラは現在、その機会のほんの一部に過ぎませんが、GSR と Zama の取引はフェーズの移行を告げています。

その影響を考えてみましょう。

  • ダークプールと同等: 機関投資家は、情報漏洩なしにパブリックブロックチェーン上で大規模な取引を実行でき、DeFi の決済保証を備えたダークプールのプライバシーを再現できます。
  • 準拠したプライバシー: 規制当局への選択的開示は、FHE ベースのプロトコルが既存の枠組み内で動作できることを意味します。これは、規制当局が常に標的にしてきた完全なプライベートチェーンとは異なります。
  • MEV の排除: 暗号化された取引はフロントランニング、サンドイッチ攻撃、または MEV ボットによる搾取が不可能なため、年間数十億ドルの価値抽出が排除されます。
  • 財務管理: 企業財務担当者は、競合他社に貸借対照表を公開することなく、オンチェーンのポジションを管理できます。

Grayscale の「2026 年デジタル資産見通し」では、機密取引メカニズムを、パブリックブロックチェーンと既存の金融システムを橋渡しする「極めて重要な要因」として特定しています。台帳の透明性の問題があるためにオンチェーン化を躊躇していた 10 兆ドル以上の TradFi 資産に、パブリックネットワークへの信頼できる道筋ができました。

今後の展望​

Zama の FHE プロトコルは完成品ではありません。機密計算は依然としてプレーンテキストの実行よりも桁違いに遅く、2026 年末の目標である 500 〜 1,000 TPS は、機関投資家の OTC や大規模な DeFi には十分ですが、専用の ASIC ハードウェアが登場するまではコンシューマー向けの取引量には対応できません。

しかし、GSR の取引は、どのベンチマークやホワイトペーパーも成し得なかったことを証明しました。それは、パブリックブロックチェーン上での完全暗号化された機関投資家の取引が、理論的な可能性ではなく、本番の現実であるという証明です。Zama 自身の FHE 駆動のオークションを通じて調達された 1 億 1,800 万 〜 1 億 2,100 万ドルは、入札情報が一切漏洩することなく実行され、その実用性を大規模に裏付けました。

「透明な台帳」をオフチェーンに留まる理由として長年挙げてきた機関投資家の世界にとって、その言い訳を維持することは非常に難しくなりました。

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