ドラッケンミラーのステーブルコイン・パラドックス：決済システム全体がステーブルコインになるが、仮想通貨は課題を探している解決策に過ぎない
イングランド銀行を潰した男が、仮想通貨業界の勝者と偽物の間にこれまでで最も鋭い一線を画しました。そして、ウォール街はその言葉に耳を傾けています。
今週公開されたモルガン・スタンレーのインタビューで、億万長者の投資家スタンレー・ドラッケンミラー氏は、「私たちの決済システム全体は 10 年から 15 年以内にステーブルコインになるだろう」と宣言し、ブロックチェーンを活用したステーブルコインを「生産性の面で信じられないほど有用である」と評価しました。しかし、ほぼ同時に、彼はより広範な暗号資産（仮想通貨）エコシステムを「解決策を求めている課題（a solution looking for a problem）」と一蹴し、「（仮想通貨が）誕生してしまったことは非常に残念だ」と付け加えました。
これは認知的不協和ではありません。これは 2026 年に浮上した最も重大な機関投資家のテーゼであり、3 兆ドル規模の仮想通貨業界を 2 つの明確な陣営に分断しています。
ドラッケンミラー・ドクトリン：ステーブルコインは「是」、それ以外は「非」
ドラッケンミラー氏の立場は、驚くほどシンプルです。ブロックチェーン技術には、機関投資家規模で重要なキラーアプリケーションがたった 1 つだけあります。それは、レガシーな金融システムよりも迅速かつ安価にドルを移動させることです。それ以外はすべてノイズに過ぎません。
彼はモルガン・スタンレーに対し、「ブロックチェーンとステーブルコインの利用は、生産性の面で非常に有用だ」と語り、特にテザー（USDT）とサークル（USDC）を代表例として挙げました。彼は、今後 10 年から 15 年以内に、世界の決済インフラ全体がステーブルコインのレール上で稼働する世界を構想しています。
しかし、話が広範な仮想通貨に及ぶと、ドラッケンミラー氏は言葉を濁しませんでした。「ずっと前に言ったこ とだが、もう一度言おう。それは解決策を求めている課題だ」。特にビットコインについては、皮肉を込めた賛辞を送りました。「もともとそのために必要とされていたわけではないのに、結局価値の保存手段（ストア・オブ・バリュー）になってしまったことには正直がっかりしている。しかし、それはブランドになり、人々はそれを愛している。だから、おそらく価値の保存手段であり続けるだろう」。
これは単なる評論ではありません。ドラッケンミラー氏は 2025 年第 3 四半期に自身の信念を裏付ける行動に出ており、彼のデュケーン・ファミリー・オフィス（Duquesne Family Office）は、ステーブルコインを活用した融資インフラを構築しているフィギュア・テクノロジー（Figure Technology）社の株式 210 万株を取得しました。この 7,700 万ドルのポジションは、約 40 億ドルを運用する彼にとって、ポートフォリオの 1.9% を占める重要な賭けとなりました。
ステーブルコイン例外主義の台頭
ドラッケンミラー氏だけではありません。彼の見解は、2025 年から 2026 年にかけて静かに形成されてきた、より広範な機関投資家のコンセンサスを具体化したものです。これを「ステーブルコイン例外主義（Stablecoin Exceptionalism）」と呼べるかもしれません。
そのテーゼはこうです。ブロックチェーン技術は真に革新的であるが、それはドル建て取 引の「配管（インフラ）」として機能する場合に限られる。投機的なトークン、ガバナンスプロトコル、分散型アプリケーションなどは、興味深い実験ではあるものの、機関投資家規模での投資対象となるインフラではない、という考え方です。
数字がこれを裏付けています。ステーブルコインの時価総額は、2025 年初頭の 2,050 億ドルから 3,120 億ドルに急増しました。業界の予測では、2026 年後半までに 1 兆ドルに達するとされています。Visa のステーブルコイン決済額は年間 45 億ドルのランレート（予測値）に達しました。B2B のステーブルコイン決済は、2023 年初頭の月間 1 億ドル未満から、2025 年半ばまでに月間 60 億ドル以上に爆発的に増加しました。
一方で、機関投資家向けの参入経路も増え続けています。
- **フィデリティ（Fidelity）**は、Circle や Tether と直接競合する独自のステーブルコイン「フィデリティ・デジタル・ダラー（FIDD）」を立ち上げています。
- **ウェルズ・ファーゴ（Wells Fargo）**は 2026 年 3 月に「WFUSD」の商標を申請しました。これには仮想通貨決済処理、デジタルウォレット、資産のトークン化が含まれます。
- **ブラックロック（BlackRock）**は年次見通しの中で、ステーブルコインが各国の法定通貨に対する政府の管理能力に挑戦することになると述べています。
- **サークル（Circle）**は 2025 年に大成功を収めた IPO を完了し、10 億ドル以上を調達し、数十億ドルの評価額を確保しました。
- **マスターカード（Mastercard）**は 2026 年 3 月に 85 社以上の企業と共に「仮想通貨パートナープログラム」を開始しました。
2025 年 7 月 18 日に署名され発効した「GENIUS 法（GENIUS Act）」は、決済用ステーブルコインの連邦枠組みを構築し、機関投資家資本が求めていた規制の透明性を提供しました。
機関投資家の懐疑論のスペクトラム
ドラッケンミラー氏の立場が注目に値するのは、機関投資家の仮想通貨に対する見方のスペクトラムにおいて、ユニークな中間地点を占めているからです。
一方の端には、バフェット氏やマンガー氏のような全面的な否定があります。2023 年に他界したチャーリー・マンガー氏は、ビットコインを「ラットポイズン（殺鼠剤）」や「狂った愚かなギャンブル」と呼んだことで有名です。ウォーレン・バフェット氏は「仮想通貨は一般的に悪い結末を迎えるだろう」という持論を維持してきました。例外もニュアンスもありません。仮想通貨のすべてが有害であるという立場です。
もう一方の端では、ブラックロックのラリー・フィンク CEO が進化を遂げています。2017 年にビットコインを「マネーロンダリングの指標」と呼んでいた彼は、今やビットコイン現物 ETF を立ち上げ、デジタル資産を金融インフラの未来と表現しています。フィンク氏の支持はステーブルコインにとどまらず、トークン化された資産、ポートフォリオの分散手段としてのビットコイン、そして機関投資家グレードの決済技術として のブロックチェーンにまで及んでいます。
ドラッケンミラー氏は、まさにこれらの極の間に位置しています。彼は仮想通貨の投機的な文化に対してはバフェット氏と同様の嫌悪感を抱いていますが、ブラックロックと同様に、ブロックチェーンを活用したドル決済レールが真の技術的飛躍であることを認識しています。その結果、彼は外科的な正確さでこう結論づけています。「ステーブルコインは必然的なインフラであり、それ以外はすべて気晴らし（ノイズ）である」と。
米ドルに対する彼の率直な意見は、さらなる側面を加えています。「50 年後もドルが基軸通貨であるかどうかは疑わしいが、何が代わりになるかは見当もつかない」と彼は語りました。そして、彼らしいぶっきらぼうな口調でこう付け加えました。「おそらく、私が嫌っている何らかの仮想通貨のようなものだろう。私たちはそれを破壊するために全力を尽くしている。しかし、私は 72 歳だ。おそらくそれは私より長生きするだろう」。
USDC - USDT の勢力図の変化
ドラッケンミラー氏のステーブルコインに対する確信は、ステーブルコイン市場のダイナミクスが極めて重要な局面を迎えている時期に示されました。2019 年以来初めて、Circle の USDC が調整後取引ボリュームで Tether の USDT を上回りました。年初来で 2.2 兆ドル対 1.3 兆ドルとなり、調整後シェアの 64% を占めています。
この乖離は、ステーブルコインの「例外主義（exceptionalism）」というテーゼが実際に機能していることを反映しています。欧州で MiCA 規制に完全準拠し、Visa、Mastercard、BlackRock を機関投資家向けインテグレーターとして抱える USDC は、2025 年に時価総額が 73% 増の 751.2 億ドルに達しました。USDT は依然として 1,836 億ドルの圧倒的な時価総額を誇っていますが、Tether は 2026 年 1 月から 2 月にかけて 65 億 USDT をバーンしました。
パターンは明白です。ステーブルコイン例外主義が機関投資家の思考を支配する世界において、規制遵守は選択肢ではなく「堀（モート）」なのです。ステーブルコインのインフラを選択する機関は、規制され、透明性が高く、監査可能なレールを選択しています。競争上の優位性としての規制裁定（regulatory arbitrage）の時代は終わりつつあります。
広範な暗号資産（仮想通貨）業界にとっての意味
ドラッケンミラー氏のパラドックスは、暗号資産の次の章を定義することになる断層線を浮き彫りにしています。世界で最も影響力のある資本配分者たちが、ステーブルコインを唯一支持する価値のあるブロックチェーン・アプリケーションと見なすならば、その影響は甚大です。
勝者： ステーブルコイン発行体（Circle、Tether、Fidelity、Wells Fargo）、決済イ ンフラプロバイダー、ステーブルコイン決済機能を備えた規制対象の取引所、およびクロスボーダー決済プラットフォームは、新規の機関投資家資本の大部分を引き付けるでしょう。
敗者： 投機的なトークンプロジェクト、ガバナンスのみを目的としたプロトコル、および金融投機以外の明確な実用性（ユーティリティ）を証明できないアプリケーションは、機関投資家からの資金調達がますます困難になるでしょう。「ハードルレート・フィルター」— 3.5% のリスクフリーレートにより、すべての暗号資産プロジェクトが財務省証券（米国債）の利回りに対して自らの存在意義を正当化しなければならない状況 — が、この二極化を加速させます。
中立的な立場： ビットコインは独特な位置を占めています。ドラッケンミラー氏でさえ、それが「ブランド化」しており、「おそらく」価値の保存手段として機能するだろうと認めています。機関投資家向け ETF 製品の普及、1.4 兆ドルの時価総額、そして規制の明確化が進んでいる唯一の暗号資産というユニークな地位により、ビットコインはステーブルコイン例外主義のテーゼから、少なくとも部分的には免れる可能性があります。
暗号資産が答えなければならない問い
ドラッケンミラー氏の率直な物言いは、不都合な問いを突きつけています。広範な暗号資産エコシステムは、世界が本当に必要としている製品を構築しているのか、それとも暗号資産のネイティブたちが存在してほしいと願う製品を構築しているのか？
ステーブルコインはこのテストに決定的な形で合格しました。国境を越えたドルの送金を迅速かつ安価に行うという、何十億人もの人々と年間数兆ドルの取引量に影響を与える現実の課題を解決しているからです。その証拠は、普及曲線、機関投資家の資金流入、そしてそれらを受け入れるために構築されている規制の枠組みに現れています。
それ以外の暗号資産については、判断はそれほど明確ではありません。DeFi プロトコルは真の利回り（イールド）を生み出しています。NFT はデジタル所有権を可能にします。DAO はガバナンスの実験を行っています。しかし、これらのアプリケーションのどれもが、懐疑的な億万長者に 7,700 万ドルを投資させ、世界の決済システム全体がそれらを中心に再構築されると予測させるほどのプロダクトマーケットフィット（PMF）を達成していません。
イングランド銀行を破った男は、ブロックチェーンがあらゆる決済の原動力となる世界を見ていながら、同時に暗号資産業界が構築してきたもののほとんどを不要なものと見なしています。これは矛盾ではありません。これは挑戦なのです。
業界がそれを受け入れる準備ができているかどうかが問われています。
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