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ビットコインマイニングの経済的パラドックス：生産コストが倍増し、利益が消失する時

· 約 23 分
Dora Noda
Dora Noda
Software Engineer

ビットコインマイニング業界は 2026 年、未曾有の危機に直面しています。それはビットコインの価格が暴落したからではなく、生産の根本的な経済構造が逆転してしまったためです。伝統的な需給論理とは対照的な驚くべき事態として、マイナーが機器を停止させる一方で、機関投資家は日次生産量の 400% を上回るペースでビットコインを吸収しています。

ここにパラドックスがあります。半減期後の生産コストはビットコイン 1 枚あたり 16,800 ドルから約 37,856 ドルに跳ね上がりましたが、ビットコイン価格がこの水準を大幅に上回って取引されているにもかかわらず、マイナーは一斉に降伏（カピチュレーション）しています。一方で、現物 ETF や企業の財務部門は日常的に 5 億ドルを動かしており、これはマイニングによる年間総生産量を上回る資本です。これは単なる収益性の圧迫ではありません。ビットコインの伝説的な 4 年周期を終焉させ、マイナー主導の供給動態を機関投資家による吸収へと置き換える構造的な変革なのです。

半減期後の経済危機​

2024 年 4 月のビットコイン半減期により、ブロック報酬は 6.25 BTC から 3.125 BTC に半減し、実質的に生産コストが一晩で倍増しました。CoinShares のレポートによると、標準的な電気料金体系の事業において、ビットコイン 1 枚あたりの平均マイニングコストは 37,856 ドルに急増しました。

しかし、生の生産コストは話の半分に過ぎません。真の危機は、コンピューティングパワーの単位あたりにマイナーが稼ぐ収益である「ハッシュプライス（hashprice）」に現れました。2025 年 12 月初旬までに、ハッシュプライスは 2025 年第 3 四半期の約 55 ドル / ペタハッシュ / 日から、わずか 3 ヶ月で約 30-35% 下落し、わずか 35 ドル / ペタハッシュ / 日まで崩壊しました。

これにより、非効率な事業者にとって経済的な死のスパイラルが生じました。多くのマイナーが現在赤字で運営しており、収益が 38 ドルを下回る一方で、生産コストは 44 ドル / PH/s/日付近に達しています。ハッシュプライスは 2026 年 2 月 10 日に約 35 ドルという過去最低記録を叩き出し、ネットワーク史上最低の水準となりました。

誰が収益性の圧迫を生き残るのか？​

半減期後の状況は、明確な「勝者総取り」の環境を作り出しました。以下の基準を満たすマイナーのみが、2026 年以降も生き残ると予想されます：

  • 安価な電力: 0.06 ドル / kWh 以下（望ましくは 0.045 ドル / kWh）
  • 効率的なハードウェア: 20 ジュール / テラハッシュ（J/TH）未満
  • 強固なバランスシート: 長期にわたる低価格期間を乗り切るための十分な準備金

上場マイナーの平均電力コストは 4.5 セント / kWhであり、大規模な事業運営は小規模な競合他社に対して決定的な優位性を持っています。その結果、小規模マイナーが撤退する一方で、大手企業が M&A の機会を活かして規模を拡大し、電力アクセスを確保するという業界再編が加速しています。

Foundry USA と MARA Pool を筆頭とするトッププールは現在、世界のビットコインハッシュパワーの 38% 以上を占めており、弱いプレーヤーが淘汰されるにつれて、この集中度はさらに高まるでしょう。

大いなる降伏：過去最高のペースで売却するマイナー​

経済的な圧力は、アナリストが「マイナーのカピチュレーション（降伏）イベント」と呼ぶ事態を引き起こしました。これは、不採算のマイナーが一斉に機器を停止し、運営損失を補填するために保有するビットコインを売却する期間のことです。

数字がその厳しい現実を物語っています：

VanEck は、マイナーのカピチュレーションは歴史的に逆張りのシグナルであると指摘しています。このようなイベントは、最も弱いプレーヤーが淘汰され、ネットワークの難易度が調整されることで、ビットコインの大きな底打ちを形成することが多いからです。

一部の情報源は、さらに悲惨な状況を報告しています。ある分析によると、平均生産コストはビットコイン 1 枚あたり 87,000 ドルに達し、市場価格を 20% 上回りました。これにより、2021 年の中国によるマイニング禁止以来、最大の難易度低下が引き起こされました。

機関投資家による吸収メカニズム​

マイナーが収益性に苦しむ一方で、はるかに強力な力が台頭しています。それは、現物 ETF 、企業財務、そして国家による買い手を通じた、機関投資家によるビットコインの吸収です。ここで、従来の需給モデルは完全に崩壊します。

ETF の流入がマイニング生産量を圧倒​

2024 年 1 月の米国におけるビットコイン現物 ETF の承認 は、構造的なレジームチェンジを印づけました。2025 年半ばまでに、世界のビットコイン ETF の運用資産残高は 1,795 億ドル に達し、130 万 BTC 以上が規制された商品内にロックされました。

1 日あたりの生産量と機関投資家による吸収量を比較してみましょう。

この計算結果は驚くべきものです。企業や機関投資家は、マイナーが新しいコインを生産するよりも 4 倍速いスピードでビットコインを購入しており、ビットコインの市場構造を根本的に変えるサプライショックを引き起こしています。

記録的な流入が供給圧力を生む​

2026 年初頭、市場全体のボラティリティにもかかわらず、巨額の機関投資家資金が流入しました。

ボラティリティや流出が発生する期間であっても、機関投資家による吸収の構造的な能力はかつてないほど維持されています。ビットコインとイーサリアムの現物 ETF は、2025 年に約 8,800 億ドルの取引高を処理しながら、310 億ドルの純流入を記録しました。

供給不足（サプライクランチ）​

これは、アナリストが「サプライショック」と呼ぶ状況を引き起こしています。ETF は、新規マイニング供給量の 3 倍近いペースでビットコインを吸収しており、流動性を引き締め、マイナーの売りとは無関係に価格上昇圧力を生み出しています。

取引所の残高が数年ぶりの低水準に達する中、需要の不均衡が供給圧力を生んでいます。機関投資家が 1 日に動かす資金（5 億ドル以上）が、マイナーが数週間かけて生産する量を日常的に上回るようになると、従来の供給ダイナミクスは単に機能しなくなります。

ビットコインの 4 年周期の終焉​

10 年以上にわたり、ビットコインの価格変動は、半減期サイクルに結びついた予測可能なパターンに従ってきました。半減期後の強気相場、熱狂的なピーク、悲惨な弱気相場、そして次の半減期前の蓄積フェーズです。そのパターンは今、崩壊しました。

アナリスト間の合意​

合意はほぼ普遍的です。

  • Bernstein: 従来の半減期主導のパターンに代わり、「短期的な弱気サイクル」が到来している。
  • Pantera Capital: 今後は「容赦ない選別」が行われると予測。サイクルはマイニング供給ではなく、機関投資家のフローによって駆動されるようになる。
  • Coin Bureau: 4 年の半減期サイクルは、機関投資家のフローのダイナミクスに取って代わられた。

ある分析では次のように述べられています： 「半減期ではなく、フローを注視せよ」

なぜサイクルは終わったのか​

3 つの構造的な変化が従来のサイクルを終わらせました。

1. ビットコインのマクロ資産への成熟

ビットコインは投機的な技術から、ETF 、企業財務、ソブリン採用（国家による採用）の影響を受けるグローバルなマクロ資産へと進化しました。その価格は現在、マイニング報酬よりも、世界の流動性や FRB （連邦準備制度理事会）の政策との相関が強くなっています。

2. 半減期による報酬削減の絶対的影響の低下

2024 年、ビットコインの年間供給成長率は 1.7% からわずか 0.85% に低下しました。総供給量 2,100 万枚の 94% がすでにマイニングされており、1 日あたりの発行量は約 450 BTC に減少しました。この量は、少数の機関投資家や、わずか 1 日分の ETF 流入によって容易に吸収されてしまいます。

かつては地殻変動のような影響を与えた半減期も、今や限定的なものとなっています。

3. 機関投資家がマイナーの生産量以上に吸収している

ゲームチェンジャーとなった進展は、機関投資家がマイナーの生産量よりも多くのビットコインを吸収していることです。2025 年には、上場投資信託（ETF）、企業財務、そして国家政府が、マイニングされた総供給量を上回る BTC を一括して取得しました。

2024 年 2 月だけでも、米国の現物ビットコイン ETF への純流入額は 1 日平均 2 億 800 万ドルに達し、半減期前であっても新規マイニング供給のペースを圧倒していました。

4年周期に代わるものは何か？​

新しいビットコイン市場は、マイナー主導の供給ショックではなく、機関投資家のフロー・ダイナミクスに基づいて動いています。

  • 世界的な流動性状況: FRB（米連邦準備制度理事会）の政策、M2マネーサプライ、および信用サイクル
  • 機関投資家のアロケーションの変化: ETFの流入、企業の財務決定、国家による採用
  • 規制の明確化: 新製品（ステーキングETF、オプション、国際ETFなど）の承認
  • マクロなリスク許容度: リスクオン/リスクオフ期間における株式との相関関係

半減期は長期的な供給の希少性においては依然として重要ですが、もはや短期的な価格動向を左右する要因ではありません。現在の限界買い手（マージナル・バイヤー）は、半減期の熱狂に反応する個人のリテール・トレーダーではなく、BlackRockなのです。

1日あたり4,000万ドルの供給削減 — なぜそれが重要ではないのか​

2024年の半減期により、ビットコインの1日あたりの発行量は約900 BTCから450 BTCに減少しました。これは、ビットコイン価格を90,000ドルとすると、1日あたり約4,000万ドル相当の供給削減にあたります。

従来のコモディティ市場において、1日あたりの供給を4,000万ドル削減することは激震的な価格影響を及ぼします。しかし、ビットコインの新たな機関投資家時代において、この数字はほとんど些細なものです。

以下を考慮してください。

機関投資家のフローが日常的に日次の半減期による供給削減量の10〜15倍も動くようになると、半減期イベントは供給ショックではなく、統計上のノイズとなります。

これがパラドックスの理由です。生産コストが倍増しているにもかかわらず、マイナーは経済危機に直面しています。なぜなら、彼らの産出量は現在の機関投資家中心のビットコイン市場においては、もはや端数に過ぎないからです。

これがビットコインの将来に何を意味するか​

マイナー中心の経済の終焉と、機関投資家による吸収の台頭は、いくつかの影響をもたらします。

1. 中央集権化リスクの増大​

小規模なマイナーが撤退し、上位のプールがハッシュパワーの38%以上をコントロールするようになると、ネットワークの分散化は圧力にさらされます。最も効率的で資金力のあるマイナーだけが生き残ることで、マイニングパワーが少数の手に集中する可能性があります。

2. マイナーによる売り圧力の減少​

歴史的に、マイナーが新しく採掘されたビットコインを売却することは、継続的な価格下落圧力となっていました。しかし、機関投資家による吸収が日次の生産量の3〜4倍に達している現在、マイナーの売りが価格動向に与える影響は小さくなっています。

3. 機関投資家のリバランスによるボラティリティ​

ビットコインの価格ボラティリティは、リテール投資家の心理やマイナーの経済状況よりも、機関投資家のポートフォリオ決定をますます反映するようになるでしょう。日次のフローは激しいボラティリティを示しており、8,730万ドルの流入の翌日に1億5,940万ドルの流出が続くなど、短期トレーダーと機関投資家のリスク回避（デリスキング）との間での綱引きが行われています。

4. リテール限定戦略としての「HODL」の終焉​

ETFが規制された製品内で130万BTC以上をロックアップすると、パッシブETF車両を通じた機関投資家の「HODLing」が、リテール保有者だけでは決して達成できなかった供給の希少性を生み出します。

5. 投機を超えた成熟​

Grayscaleの2026年の見通しでは、これを「機関投資家時代の幕明け（Dawn of the Institutional Era）」と呼んでいます。ビットコインは、半減期の熱狂に左右される投機的資産から、ゴールド、債券、株式を動かすのと同じ力に影響されるグローバルなマクロ資産へと移行しつつあります。

新時代のためのインフラストラクチャ​

マイナー主導から機関投資家主導のビットコイン市場への移行は、新たなインフラストラクチャの要件を生み出します。機関投資家のバイヤーには以下が必要です。

  • 信頼性が高く稼働率の高いRPCアクセス: 24時間365日の取引およびカストディ運用のための接続
  • マルチプロバイダー冗長性: 単一障害点を排除するための構成
  • 低遅延接続: アルゴリズム取引やマーケットメイクのための高速アクセス
  • 包括的なデータフィード: 分析およびコンプライアンス報告のためのデータ

ビットコインの機関投資家による採用が加速するにつれ、基礎となるブロックチェーン・インフラストラクチャは、リテールユーザーや個別のマイナーのニーズを超えて成熟する必要があります。エンタープライズグレードのアクセスレイヤー、分散型ノードネットワーク、そしてプロフェッショナルグレードのAPIは、単なる取引のためだけでなく、機関投資家規模のカストディ、決済、および財務管理にとって不可欠なものとなります。

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結論：新たなパラダイム​

2026 年のビットコイン・マイニング危機は、歴史的な転換点となります。ビットコインの歴史上初めて、マージナルな価格動因はマイナーではなく、機関投資家の配分（アロケーター）となりました。生産コストは 2 倍になりましたが、マイナーは降伏（キャピチュレーション）しています。1 日あたりの供給量は 4,000 万ドル減少しましたが、ETF は 1 日で 5 億ドル以上動かしています。

これは一時的な混乱ではなく、恒久的な構造変化です。「4 年周期のサイクル」は終わりを迎えました。半減期は長期的な希少性においては重要ですが、短期的な価格変動には影響を与えなくなっています。個人投資家主導の市場では通用していた経済原理が、機関投資家のフローが生産量を圧倒する状況下で崩壊し、マイナーは追い詰められています。

生き残るのは、最も安価な電力を持ち、強固なバランスシートを備えた、極めて効率的な事業者だけでしょう。市場は、グローバルな流動性、FRB（米連邦準備制度理事会）の政策、そして機関投資家の配分決定によって動かされるようになります。そして、ビットコインの価格は独自の内部的な供給ダイナミクスに従うのではなく、伝統的なマクロ資産との相関をますます強めていくでしょう。

ビットコインの機関投資家時代の到来です。そこでは、マイニングの経済学は ETF フローの影に隠れ、半減期はウォール街によって書き換えられる新たな物語の脚注にすぎなくなります。

出典​

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