DeFi 借贷突破 550 亿美元：重塑机构信贷的三马之争
DeFi 借贷协议中的总锁仓价值（TVL）已突破 550 亿美元 —— 这一新的历史新高超越了 2021 年、2022 年以及 2024 年底的高点。但更重要的故事并非数字本身，而是谁在驱动这一增长，以及底层基础设施发生的根本性变化。
现在有三大协议定义了机构借贷格局：Aave 以 260 亿美元的 TVL 占据了近 50% 的市场份额。Morpho 的存款额同比增长 260%，达到 130 亿美元。Maple Finance 飙升 417%，达到 13.7 亿美元，几乎完全专注于机构的抵押不足（undercollateralized）借贷。它们共同代表了 DeFi 从散户投机起源向银行、对冲基金和资产管理公司可以实际使用的基础设施的决定性转变。
这种变革比 TVL 指标更为深刻。法国社会总行（Societe Generale）—— 一家受全面监管的欧洲银行 —— 现在通过 Morpho 为其符合 MiCA 规范的稳定币运营借贷市场。贝莱德（BlackRock）的 BUIDL 代币化国债基金的管理资产规模已达到 23 亿美元，并直接与 DeFi 协议集成作为抵押品。传统金融与去中心化借贷之间的界限正以超出大多数观察者预期的速度变得模糊。
550 亿美元里程碑的背景
要理解 550 亿美元借贷 TVL 的实际意义，请看其发展轨迹。DeFi 借贷在 2021 年底的狂热中首次突破 500 亿美元，但在 2022 年的熊市中跌至不足 150 亿美元。2023 年和 2024 年的复苏是渐进的，主要由稳定币借贷需求以及流动性质押代币作为优质抵押品的兴起所驱动。
当前的激增与以往不同。根据 DeFi Llama 追踪的数据，借贷目前已占据所有 DeFi 类别的首位 —— 在总锁仓价值上超越了流动性质押、跨链桥和去中心化交易所。这并非回归 2021 年的投机狂热，而是一个被传统金融日益视为合法基础设施的行业的成熟。
Aave 的主导地位令人瞩目。 仅该协议的 V3 部署就持有超过 260 亿美元 —— 仅在 2025 年 4 月至 6 月的两个月内就增长了 55%。同期每日产生的费用几乎翻了一番，从 90 万美元增至 160 万美元。随着计划于 2026 年第一季度推出的 V4，Aave 正在巩固其作为机构默认信任的蓝筹借贷协议的地位。
Morpho 的增长或许更为显著。 该协议在 2025 年初拥有约 50 亿美元的存款，到第三季度已达到 130 亿美元 —— 增长了 260%。活跃贷款从 19 亿美元增长到 45 亿美元，展示了强大的资本利用率。Morpho 的吸引力在于其模块化架构：它不直接与 Aave 的单体设计竞争，而是为他人构建专业化借贷市场提供基础设施。
Maple Finance 代表了一种截然不同的模式。 Maple 的 TVL 为 13.7 亿美元 —— 年初至今增长了 417% —— 几乎完全专注于向机构借款人提供抵押不足的借贷。这是信用承销，而非超额抵押的 DeFi。其风险特征完全不同，目标市场也是如此。
模块化革命：为什么 Morpho 至关重要
DeFi 借贷领域最重大的架构转变并非发生在协议层面，而是发生在协议之间的关系上。Morpho 便是这一转型的典范。
Morpho Blue 作为一个无需许可的基础层，开发者可以创建具有自定义参数的隔离借贷市场。任何 ERC-20 代币都可以作为抵押品或借贷资产。风险参数按市场逐一设定，预言机选择灵活。其结果是产生了一个其他项目可以据此构建的基础原语。
MetaMorpho Vaults 位于 Morpho Blue 之上，作为收益优化策略。用户将资产存入由风险管理人员策划的保险库，这些管理人员将资金分配到多个底层市场。Coinbase 现在通过 Morpho 保险库为 USDC 存款提供高达 10.8% 的 APY —— 这是一个触达数百万主流用户的分发渠道。
这种双层设计解决了 DeFi 中的一个基本矛盾：即对无需许可创新和机构级风险管理的需求。任何人都可以启动 Morpho Blue 市场，但成熟的保险库可以筛选它们分配资金的市场。
即将推出的 Morpho V2 将更进一步。市场将决定利率，而非协议。正如团队解释的那样：“风险已通过 V1 实现外部化，现在定价也将实现外部化。” 实际意义在于，Morpho V2 将能够以市场利率实现固定期限、固定利率的贷款 —— 这些结构镜像了机构在传统信贷市场中已使用的模式。
对于企业而言，这是变革性的。变动期限、变动利率的借贷 —— 大多数 DeFi 中的默认模式 —— 引入了波动性和不确定性，使得财资管理变得困难。固定期限产品消除了这种摩擦。
法国社会总行的集成 展示了该模型的吸引力。这家法国银行业巨头在 Morpho 上为其 USDCV 和 EURCV 稳定币（均为符合 MiCA 规范的数字资产）推出了借贷市场。一家受全面监管的银行现在正通过非托管、可编程的链上流动性扩展其贷款账目。这并非实验性的 —— 它是补充传统银行业务的生产级基础设施。
Maple Finance：为什么不足额抵押具有商业意义
大多数 DeFi 借贷都需要超额抵押——例如存入 150 美元的 ETH 以借出 100 美元的 USDC。这种模式适用于投机和杠杆，但在真实的商业贷款中却行不通。公司通常没有闲置的加密货币来作为抵押品；他们需要的是营运资金。
Maple Finance 通过机构级的不足额抵押贷款填补了这一空白。该模式涉及信用核保（Credit Underwriting）：对借款人进行评估，分配信贷额度，并在不要求加密货币抵押品超过贷款价值的情况下发放贷款。
风险显而易见。当 BlockFi 和其他 CeFi 贷方在 2022 年倒闭时，不足额抵押贷款在声誉上受到了持续至今的打击。Maple 自身在那段时期也遭受了重大损失。
但需求是真实存在的。RWA 代币化市场已增长至约 240 亿美元——三年内增长了 300%——且其中大部分活动都需要信用基础设施。Maple 专注于将代币化的真实世界资产作为抵押品，这使其在这一新兴市场中占据了有利位置。
最近的合作伙伴关系显示了机构的势头。 Ozean 是一个专注于 RWA 收益的区块链，已将 Maple 的 SyrupUSDC（一种产生收益的稳定币）集成到其机构产品中。管理着万亿资产的 Apollo 和 Fasanara 也通过 Morpho 和 Maple 的结构部署了代币化的 RWA。
结构性挑战仍然在于信任。与代码强制执行偿付能力的超额抵押借贷不同，不足额抵押借贷需要相信借款人会还款。Maple 通过保守的核保和透明的风险管理重建了信誉，但 2022 年的记忆依然挥之不去。
机构入场：贝莱德、摩根大通与 BUIDL 效应
DeFi 借贷最重要的发展可能根本不涉及 DeFi 协议。贝莱德（BlackRock）的 BUIDL 基金——通过 Securitize 发行的代币化美国国债份额——其管理资产规模已达到 23 亿美元，并正成为新一代链上现金产品的储备资产。
为什么 BUIDL 具有变革性：
传统的货币市场基金采用 T+1 或 T+2 结算。而 BUIDL 代币可以 24/7 全天候转移，并实现近乎即时的结算。更重要的是，这些代币可以作为 DeFi 协议中的抵押品，在国债收益率与链上杠杆之间架起一座桥梁。
贝莱德首席执行官劳伦斯·芬克（Larry Fink）公开将代币化描述为“下一代金融市场”。对于这家全球最大的资产管理公司来说，这并非营销口号，而是正在塑造数万亿资金配置的战略方向。
摩根大通（JPMorgan）的 Onyx 平台 提供了补充性基础设施。JPM Coin 使机构客户能够在许可链上进行日内结算。高盛（Goldman Sachs）则运营着用于代币化证券发行的 GS DAP。传统金融巨头并没有在场边观望 DeFi——他们正在构建最终将实现互操作的平行基础设施。
这对 DeFi 借贷的意义重大。随着代币化国债、货币市场基金以及最终的股票激增，链上借贷可用的抵押品将急剧扩张。目前的 550 亿美元 TVL 受限于可用作优质抵押品的资产种类。明天的市场规模可能会增长数倍，仅仅是因为有了更好的抵押品。
Aave 的 Horizon：机构 DeFi 与 RWA 的交汇点
Aave 的 Horizon 或许代表了无许可 DeFi 与机构需求之间最清晰的桥梁。该平台专为真实世界资产借贷而设计，具有机构合规所需的特性：
许可准入（Permissioned Access）：与 Aave 的主协议不同，Horizon 要求进行 KYC/AML 身份验证。根据司法管辖区的不同，用户必须是经认可的投资者或合格投资者。
RWA 抵押品：借款人可以质押代币化的美国国债、货币市场基金份额和其他真实世界资产作为抵押品。通过与 Circle、富兰克林邓普顿（Franklin Templeton）和范艾克（VanEck）的集成，可以立即访问符合合规要求的代币化资产。
机构级文档：Horizon 的每一个方面——从智能合约审计到法律意见书——都符合机构投资者要求的标准。
Horizon 目前拥有 5.5 亿美元的存款，并设定了 2026 年达到 10 亿美元的目标，这证明了 DeFi 协议可以在不放弃其核心技术的情况下满足机构要求。现在的问题是受监管机构是否会大规模采用它。
早期信号是积极的。监管清晰度——特别是美国的 GENIUS 法案和欧洲的 MiCA——为机构参与创建了所需的框架。高盛报告称，71% 的机构资产管理公司计划在未来 12 个月内增加加密货币风险敞口，监管透明度被列为主要催化剂。
鲜为人知的基础设施层
在显眼的 TVL 数据背后，是大多数用户从未注意到、但决定了机构采用是否可行的基础设施：
预言机网络：Chainlink 的 CCIP（跨链互操作性协议）已成为机构级价格馈送和跨链消息传递的标准。DeFi 借贷完全依赖于准确、抗操纵的价格数据——预言机故障即意味着协议失败。
风险管理平台：Services 如 Gauntlet 和 Chaos Labs 为主要协议提供实时风险建模。他们对抵押参数进行压力测试，建议清算阈值，并帮助协议避免困扰早期版本的坏账问题。
合规基础设施：Chainalysis 和 Elliptic 等解决方案提供受监管机构所需的交易监控。证明链上活动的 AML（反洗钱）合规能力是银行参与的基本门槛。
托管解决方案：Anchorage、BitGo 和 Coinbase Custody 提供机构投资者所需的合格托管。如果没有机构级的托管基础设施，任何养老基金或资产管理公司都不会部署资金。
自 2021 年以来，这套基础设施已显著成熟。协议经过了实战测试，安全审计非常全面，监控系统是实时的，托管方案也受到了监管。要让机构级 DeFi 正常运转，每一个环节都必须发挥作用。
未来展望：2026 年预测
多个发展方向将塑造 2026 年前的 DeFi 借贷格局：
Aave V4 发布（2026 年第一季度）：其“枢纽-辐射”（hub-and-spoke）架构将整合各链流动性，同时支持专门的借贷市场。从 aToken 余额重置（rebasing）到 ERC-4626 份额核算的转变，将提升机构兼容性。
Morpho V2 与定期产品：市场定价和固定期限贷款将使 Morpho 对需要可预测现金流的机构财库更具吸引力。
跨链借贷：账户抽象（account abstraction）和跨链消息传递标准正在实现跨多个网络的借贷仓位。在 Ethereum 上的单笔存款可以作为在 Base、Arbitrum 和 Polygon 上借款的抵押品。
监管落地：GENIUS 法案、MiCA 以及亚洲新兴的监管框架将决定合规机构参与的速度。明确的规则会加速采用；不确定性则会推迟。
RWA 抵押品扩张：除了国债，预计代币化公司债券、房地产以及最终的股票都将成为 DeFi 抵押品。每一种新资产类别都会扩大潜在市场。
发展轨迹非常清晰：DeFi 借贷正在成为与传统信贷市场共存而非取代它的金融基础设施。能够胜任的协议将是那些能同时服务于两个世界的协议——为看重这一点的用户提供无许可服务，为有需要的机构提供合规服务。
十亿美元之问
550 亿美元的里程碑引出了一个更大的问题：DeFi 借贷能做多大？
传统信贷市场的规模以数百万亿计。即使只占领该市场的 1%，也将代表着比当前 TVL 高出数个数量级的增长。服务于这一需求的基础设施现已存在——剩下的就是监管明晰度和机构认可度。
过去 18 个月的进展显著。法国兴业银行（Societe Generale）在 Morpho 上运营。贝莱德（BlackRock）的代币化国债被用作 DeFi 抵押品。Coinbase 向主流用户提供 Morpho 收益。摩根大通（JPMorgan）在链上结算机构交易。
两年前，这些都没有发生。而现在，一切都在发生。
引领这一变革的协议——Aave、Morpho、Maple 等——不再是实验性的。它们是处理每日数十亿交易量的生产级基础设施。问题不在于机构级 DeFi 是否会实现，而在于它能多快实现规模化。
对于更广泛的加密生态系统而言，550 亿美元的借贷里程碑代表了更根本的东西：证明了区块链基础设施可以从投机游乐场演变为金融工具。技术是可行的，需求是存在的，机构正在到来。
接下来的发展将决定 DeFi 是成为全球金融的永久特征，还是保持其小众替代市场的地位。根据目前的发展趋势，前者看起来可能性越来越大。
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