Анатомия рынка RWA: почему на частный кредит приходится 58%, а на акции — всего 2%

Рынок токенизированных активов реального мира (RWA) только что превысил 33 миллиарда долларов. Но если заглянуть за заголовок, обнаруживается поразительный дисбаланс: на частное кредитование приходится 58 % всех потоков токенизированных RWA, на казначейские облигации — 34 %, а на акции — класс активов, который, по мнению большинства, должен был лидировать — едва набирается 2 %.

Это не случайное распределение. Рынок четко дает нам понять, какие активы готовы к токенизации, а какие сталкиваются со структурными барьерами, которые не под силу немедленно решить никаким инновациям в области блокчейна.

Обзор 33 миллиардов долларов: Где на самом деле находятся деньги

Давайте начнем с текущего состояния токенизированных RWA по состоянию на конец 2025 года:

Частное кредитование: 18,9 млрд $активных средств, 33,6 млрд$ совокупных выдач Figure Technologies в одиночку занимает 75 % рынка с объемом более 10 миллиардов долларов в токенизированных кредитных линиях под залог жилья (HELOC). Centrifuge преодолела отметку в 1 млрд $TVL, при этом ее фонд Janus Henderson Anemoy Treasury Fund (JTRSY) получил 400 млн$ аллокаций. Maple Finance и Goldfinch фокусируются на корпоративном кредитовании и финансировании малого и среднего бизнеса, обычно предлагая заемщикам доходность на уровне 8–12 %.

Токенизированные казначейские облигации: 9+ млрд $ Фонд BUIDL от BlackRock привлек 2,38 миллиарда долларов в течение 15 месяцев после запуска в марте 2024 года, достигнув пика почти в 2,9 миллиарда долларов и заняв 40 % рынка токенизированных казначейских облигаций. BENJI от Franklin Templeton удерживает более 800 миллионов долларов, в то время как продукты USDY и OUSG от Ondo Finance в совокупности приближаются к 1 миллиарду долларов.

Недвижимость: ~ 20 млрд $ (токенизированных), но в основном неликвидных Несмотря на токенизацию, большинство токенов недвижимости демонстрируют низкие объемы торгов и ограниченную активность на вторичном рынке. Центр финансовых услуг Deloitte прогнозирует объем токенизированной недвижимости в 4 триллиона долларов к 2035 году — но до этого еще десятилетие.

Акции: ~ 484 миллиона $ Менее 2 % рынка RWA. Хотя Robinhood представил токенизированные акции для европейских клиентов, а Coinbase запустила токенизированные акции для американских инвесторов в конце 2025 года, их принятие остается минимальным.

Почему частное кредитование доминирует: Идеальный сценарий использования токенизации

Доминирование частного кредитования не случайно. Оно представляет собой идеальное пересечение возможностей блокчейна и болевых точек традиционных финансов.

Премия к доходности

Традиционное частное кредитование уже предлагает институциональным инвесторам доходность 8–12 % годовых — значительно выше, чем казначейские облигации или публичные акции. Токенизация не создает эту доходность; она делает ее доступной для более широкой базы инвесторов, одновременно повышая операционную эффективность.

Для крипто-капитала, лежащего в стейблкоинах и приносящего 0–5 %, протоколы частного кредитования предлагают убедительную альтернативу: доходность из реального мира, обеспеченную фактическим залогом (недвижимость, дебиторская задолженность, инвентарь), с показателями, которые крипто-казначейства просто не могут превзойти с учетом рисков.

Повышение операционной эффективности

Частное кредитование традиционно сопряжено с огромным количеством бумажной работы, ручной сверкой и сложными механизмами хранения. Токенизация автоматизирует эти процессы:

• Расчеты: Мгновенно вместо T + 2 или дольше.
• Дробное владение: Минимумы в 1 000 $вместо 1 миллиона$.
• Прозрачность: Отслеживание эффективности кредитов в ончейн-режиме реального времени.
• Программируемые распределения: Автоматические выплаты доходности без ручной обработки.

Токенизация HELOC от Figure Technologies демонстрирует это в масштабе — 10 миллиардов долларов в токенизированных кредитах под залог жилья с автоматизированной выдачей, обслуживанием и распределением.

Относительная ясность регулирования

Токены частного кредитования обычно подпадают под существующие правила регулирования ценных бумаг. Они продаются аккредитованным инвесторам через соответствующие структуры, часто регистрируясь как ценные бумаги. Это на самом деле является преимуществом: нормативная база существует, и эмитенты точно знают, как выглядит соблюдение требований.

Сравните это с акциями, где токенизация публично торгуемых бумаг создает юрисдикционные кошмары — правила SEC, надзор FINRA, ограничения на трансграничные переводы и сложные налоговые последствия.

Почему рынок казначейских облигаций вырос в 50 раз за 18 месяцев

Объем токенизированных казначейских облигаций США взлетел с ~ 140 миллионов $в начале 2024 года до почти 9 миллиардов$ к концу 2025 года — это 50-кратный рост менее чем за два года. Этому способствовали три фактора:

Тезис о DeFi-залоге

Токенизированные казначейские облигации теперь принимаются в качестве залога на крупнейших платформах, включая Crypto.com и Deribit. Для институциональных трейдеров это означает владение доходными казначейскими векселями вместо отсутствия прибыли по USDC, лежащим на торговом счету.

Фонд BUIDL от BlackRock был развернут в семи блокчейн-сетях (Ethereum, Arbitrum, Optimism, Polygon, Avalanche, Aptos, Solana) специально для максимизации полезности залога. Когда вы можете использовать одну и ту же позицию в казначейских векселях в качестве залога в семи различных сетях, выигрыш в эффективности капитала становится существенным.

Доходный арбитраж

В условиях процентных ставок выше 5 % хранение стейблкоинов, не приносящих доход, сопряжено с альтернативными издержками. Токенизированные казначейские облигации фиксируют безрисковую ставку, сохраняя при этом ончейн-полезность, которая требуется институтам, работающим в криптосфере.

Для DAO, фондов управления казначейством и институциональных трейдеров это очевидное решение: обменять USDC на BUIDL или OUSG и зарабатывать более 5 %, сохраняя возможность использовать эти активы в сети.

Институциональное признание

Вход BlackRock легитимизировал всю категорию. Когда крупнейший в мире управляющий активами запускает токенизированный фонд, нарратив «блокчейн — это эксперимент» рушится. Franklin Templeton, Ondo Finance и другие последовали этому примеру, создав конкурентное давление, которое ускорило разработку продуктов и снижение комиссий.

Почему акции отстают: структурные барьеры, которые блокчейн (пока) не может решить

Токенизированные акции составляют менее 2 % рынка RWA , несмотря на то, что акции являются классом активов, наиболее знакомым розничным инвесторам. Барьеры носят структурный, а не технологический характер:

Лабиринт законодательства о ценных бумагах

Публично торгуемые акции уже являются регулируемыми ценными бумагами. Их токенизация не упрощает соблюдение требований — она создает дополнительную сложность:

• Требования к брокерам-дилерам: Торговля токенизированными акциями обычно требует лицензии брокера-дилера.
• Правила трансфер-агентов: Записи о праве собственности на акции имеют специфические юридические требования, которым должны соответствовать блокчейн-реестры.
• Трансграничные ограничения: Токенизированная акция Apple не может свободно перемещаться между юрисдикциями без возникновения регуляторных обязательств.

Анонс Ondo Finance в январе 2026 года о запуске токенизированных акций США на Solana проверит, можно ли преодолеть эти барьеры в масштабе.

Проблема «Зачем это нужно»

Традиционные фондовые рынки уже предлагают:

• Мгновенное исполнение
• Высокую ликвидность
• Прозрачное ценообразование
• Дробные акции (через многих брокеров)
• Круглосуточные рынки фьючерсов на основные индексы

Токенизация предлагает круглосуточную торговлю и глобальный доступ, но для большинства инвесторов существующая инфраструктура «достаточно хороша». Маржинальное улучшение не оправдывает регуляторную сложность.

Дилемма кастодиального хранения

Для акций существует устоявшаяся инфраструктура кастодиального хранения. Добавление блокчейна создает новые требования к кастоди — теперь инвесторам нужно как традиционное хранение, так и криптокастоди, часто от разных провайдеров с разными профилями риска.

Это трение препятствует институциональному внедрению, что, в свою очередь, ограничивает ликвидность и отпугивает розничных инвесторов. Это проблема «курицы и яйца», которой удалось избежать в секторах казначейских облигаций и частного кредитования, начав с нуля, а не модернизируя существующие активы.

Недвижимость: Обещание на 4 триллиона долларов, которое всё еще заставляет ждать

Токенизированная недвижимость должна была стать флагманским вариантом использования — долевое владение собственностью является очевидным применением блокчейна. Тем не менее, рынок остается в значительной степени неликвидным, несмотря на токенизированные активы на сумму 20 миллиардов долларов.

Что пошло не так в 2025 году

Неудачи 2025 года были не столько техническими, сколько провалами в управлении и архитектуре:

Ошибки классификации ценных бумаг: Многие проекты пытались классифицировать токены как «утилитарные» или «долевое владение», не признавая, что они являются инвестиционными контрактами. Это вызвало немедленные приказы регуляторов о прекращении деятельности.

Пробелы в KYC / AML: Соблюдение нормативных требований при токенизации недвижимости требует постоянной проверки, а не только проверки при регистрации. Неудачные проекты позволяли передавать токены на непроверенные кошельки, нарушая требования по борьбе с отмыванием денег.

Блокировка ликвидности: Проекты, игнорировавшие правила обращения ценных бумаг, оказались неспособны выводить инвесторов из актива или распределять дивиденды без инициирования регуляторных проверок. Активы были технически токенизированы, но юридически не подлежали торговле.

Ловушка неликвидности

Даже соответствующие закону токены недвижимости сталкиваются с проблемами ликвидности:

• Требования к белым спискам (whitelisting) ограничивают круг лиц, которые могут владеть токенами.
• Непрозрачность оценки затрудняет ценообразование.
• Отсутствие маркет-мейкеров означает широкие спреды между ценой покупки и продажи.
• Длительные периоды владения отражают неликвидность базового актива.

Токенизация не может магическим образом создать ликвидность для изначально неликвидных активов. Токенизированный жилой дом остается жилым домом — просто с другим форматом записи о праве собственности.

Проблема фрагментации: 1,3 миллиарда долларов ежегодных потерь

Фрагментация ликвидности между сетями в настоящее время обходится экосистеме RWA примерно в 1,3 миллиарда долларов ежегодно:

• Разница в цене 1–3 % на один и тот же актив в разных сетях.
• Комиссии 2–5 % за перемещение стоимости между блокчейнами.
• Задержки в расчетах, которые создают возможности для арбитража.

RWA , выпущенные в изолированных сетях (частных или разрешенных блокчейнах), не имеют кроссчейн-совместимости, что ограничивает их композиционность с протоколами DeFi и еще больше фрагментирует ликвидность.

Рынок реагирует: BUIDL от BlackRock использует Wormhole для атомарных кроссчейн-переводов в семи сетях. Centrifuge расширился на несколько чейнов. Но стандартизация по-прежнему остается труднодостижимой.

Что прояснит 2026 год

Несколько катализаторов определят траекторию токенизации RWA в 2026 году:

Регуляторная конвергенция (или дивергенция)

Структура MiCA в ЕС предоставляет шаблон для комплаентной токенизации в 27 странах. Гонконг и Сингапур реализуют активные инициативы по токенизации. США по-прежнему работают на основе индивидуальных писем о непринятии мер (No-Action Letters), получение которых занимает месяцы.

Если основные юрисдикции согласуют стандарты, трансграничная токенизация станет жизнеспособной. Если они разойдутся, фрагментация усилится.

Тесты токенизации акций

Запланированный на начало 2026 года запуск токенизированных акций и ETF США от Ondo Finance на Solana покажет, смогут ли акции преодолеть структурные барьеры. Успех может вызвать приток институционального капитала; неудача подтвердит, что акциям нужна иная инфраструктура.

Расширение частного кредитования

Keyrock прогнозирует, что объем токенизированного частного кредитования достигнет $ 15–17,5 млрд к концу 2026 года в рамках базового сценария. Оптимистичные сценарии (регуляторная ясность + интеграция с DeFi) могут поднять этот показатель до $ 17,5 млрд и выше.

Вопрос заключается в том, останется ли рост сосредоточенным в сегментах собственного капитала под залог жилья (Figure) и институционального кредитования (Maple, Centrifuge) или же он распространится на новые классы активов — торговое финансирование, дебиторскую задолженность цепочек поставок и кредитование на развивающихся рынках.

Инвестиционный тезис

Для разработчиков и инвесторов ландшафт RWA (активов реального мира) дает четкие сигналы:

Краткосрочные возможности: протоколы частного кредитования, которые могут привлекать качественное обеспечение и предлагать комплаенс-структуры для аккредитованных инвесторов. Доходность в размере 8–12 % с обеспечением реальными активами выглядит убедительно в любых рыночных условиях.

Среднесрочный рост: токенизация казначейских облигаций продолжит расширяться, по мере того как все больше институтов будут осознавать преимущества повышения эффективности капитала при использовании доходных активов в качестве обеспечения.

Долгосрочная ставка: недвижимость и акции требуют регуляторной ясности и зрелости инфраструктуры, которые не появятся в 2026 году. Это возможности не ранее 2028–2030 годов.

Рынок сделал свой выбор. Частное кредитование работает, потому что оно решает реальные проблемы реальных организаций в рамках существующих регуляторных норм. Казначейские облигации работают, потому что они предлагают безрисковую доходность с полезностью ончейн. Акции и недвижимость со временем тоже заработают — но это «со временем» наступит не в этом году.

Для разработчиков, создающих инфраструктуру RWA, приоритеты очевидны: сначала протоколы кредитования, затем интеграция казначейских облигаций и только потом более сложные классы активов. Рынок объемом $ 33 млрд не распределял капитал случайно. Он распределял его рационально.

---

Строите инфраструктуру RWA или интегрируете токенизированные активы? BlockEden.xyz предоставляет RPC-узлы корпоративного уровня для Ethereum, Polygon, Arbitrum и других сетей, где развертываются основные протоколы RWA. Изучите наш маркетплейс API, чтобы обеспечить работу вашей платформы токенизации.