게임스탑, 4억 2천만 달러 상당의 비트코인을 코인베이스로 이동: 기업 자산 관리 모델에 균열이 생기고 있는가?

라이언 코헨(Ryan Cohen)이 마라라고(Mar-a-Lago)에서 마이클 세일러(Michael Saylor)와 함께 포즈를 취하며 비트코인을 "인플레이션에 대한 헤지(hedge)"라고 선언한 지 1년도 채 되지 않아, 게임스탑(GameStop)이 4억 2천만 달러 상당의 BTC를 코인베이스 프라임(Coinbase Prime)으로 조용히 이체했습니다. 이는 한때 회사의 턴어라운드 서사를 정의했던 암호화폐 재무 전략에서 이탈할 가능성에 대한 우려를 불러일으키고 있습니다. 타이밍은 이보다 더 나쁠 수 없습니다. 비트코인이 89,000 달러 근처에서 거래되면서 게임스탑은 2025년 5월 매입분에서 약 8,500만 달러의 미실현 손실을 기록하고 있는 것으로 추정됩니다.

이것은 단순한 게임스탑만의 이야기가 아닙니다. 이는 기업 비트코인 재무 전략 운동의 첫 번째 주요 스트레스 테스트이며, 그 균열이 확산되고 있습니다. Strategy (구 마이크로스트래티지)는 4분기에 174억 달러의 손실을 보고했습니다. 메타플래닛(Metaplanet)과 카인들리MD(KindlyMD)는 사상 최고치 대비 80% 이상 폭락했습니다. 데이비드 베컴이 지원하는 프리네틱스(Prenetics)는 비트코인 전략을 완전히 포기했습니다. MSCI가 주요 지수에서 "디지털 자산 재무" 기업을 제외하는 방안을 검토함에 따라, 이제 문제는 기업의 암호화폐 도입이 둔화되고 있는지 여부가 아니라, 모델 전체가 강세장의 신기루 위에 세워졌는지 여부입니다.

게임스탑 비트코인 타임라인: 마라라고에서 코인베이스 프라임까지

게임스탑의 비트코인 여정은 한 장의 사진에서 시작되었습니다. 2025년 2월 8일, CEO 라이언 코헨은 도널드 트럼프의 마라라고 리조트에서 마이클 세일러와 함께 서 있는 이미지를 게시했습니다. 캡션이 없는 이 게시물은 투자자들이 밈 주식 거물의 잠재적인 암호화폐 전략을 추측함에 따라 게임스탑과 마이크로스트래티지 주가를 모두 급등시켰습니다.

며칠 후, 스트라이브 자산 운용(Strive Asset Management)의 CEO 맷 콜(Matt Cole)은 코헨에게 서한을 보내 게임스탑의 약 50억 달러 현금 자산을 비트코인 매수에 사용하여 "게임 분야 최고의 비트코인 재무 기업이 됨으로써 재무적 미래를 변화시킬 수 있는 놀라운 기회"라고 촉구했습니다.

2025년 5월, 그 추측은 현실이 되었습니다. 게임스탑은 5월 14일에서 5월 23일 사이에 4,710 BTC를 코인당 평균 107,900 달러, 총 약 5억 400만 달러에 매수했습니다. 코헨은 이를 "인플레이션과 글로벌 화폐 발행에 대한 헤지"라고 정의하며, 게임스탑은 세일러의 공격적인 부채 기반 축적 모델보다는 자체적인 "독특한 전략"을 따를 것이라고 강조했습니다.

낙관론은 오래가지 않았습니다. 비트코인은 2025년 10월 126,000 달러 근처에서 정점을 찍은 후 지속적인 하락세에 접어들었습니다. 2026년 1월까지 BTC는 약 89,000 달러에 거래되었으며, 이는 게임스탑의 모든 포지션이 마이너스로 돌아섰음을 의미합니다.

그리고 이체가 시작되었습니다.

코인베이스 이체: 엑시트 신호인가, 내부 관리인가?

분석 업체 크립토퀀트(CryptoQuant)는 게임스탑이 2026년 1월에 2,396 BTC를 코인베이스 프라임으로 이체한 것을 기록했습니다. 1월 17일에 100 BTC, 1월 20일에 2,296 BTC가 이동되었습니다. 이는 원래 보유량의 약 51%에 해당합니다.

이러한 움직임은 게임스탑이 비트코인 포지션에서 철수할 준비를 하고 있다는 추측을 즉각적으로 불러일으켰습니다. 다음과 같은 몇 가지 요인이 이 이론을 뒷받침합니다.

미실현 손실: 현재 89,000 달러 안팎의 가격에서 게임스탑이 오늘 매도할 경우 약 7,500만 ~ 8,500만 달러의 손실을 보게 됩니다. 핵심 소매 사업의 수익성 확보에 어려움을 겪어온 기업 입장에서 이러한 손실을 확정 짓는 것은 암호화폐 실험에서의 전략적 후퇴를 의미할 수 있습니다.

코헨의 "독특한 전략" 프레이밍: 시장 상황에 관계없이 비트코인을 영구 보유 자산으로 포지셔닝해 온 세일러와 달리, 코헨은 항상 유연성을 유지해 왔습니다. "기회주의적" 배치와 "제한된 하락 위험"에 대한 그의 강조는 논거가 무너지면 손절할 의사가 있음을 시사합니다.

이사회 압박: 게임스탑 이사회는 비트코인 전략을 만장일치로 승인했지만, 강세장에서의 만장일치 승인은 하락장에서 빠르게 만장일치 비판으로 변할 수 있습니다. 코헨은 최근 1,000만 달러 상당의 게임스탑 주식 50만 주를 추가로 매입했는데, 이는 회사의 방향성에 대한 불확실성 속에서 자신감을 표명하는 신호로 해석되기도 합니다.

하지만 이체가 반드시 매도가 임박했음을 의미하는 것은 아닙니다. 코인베이스 프라임은 기관용 수탁 플랫폼이며, 이러한 이동은 내부 자산 관리 또는 다양한 시나리오에 대한 대비를 나타낼 수 있습니다.

게임스탑은 비트코인을 매도했는지 또는 매도할 계획인지 확인해주지 않았습니다.

Strategy의 170억 달러 규모의 경고음

게임스탑의 상황이 불편해 보인다면, Strategy의 상황은 실존적 위기에 가깝습니다. 기업 비트코인 재무 전략을 개척한 이 회사는 12월 분기에 비트코인 가격이 25% 하락함에 따라 2025년 4분기에 174억 4천만 달러의 미실현 손실을 보고했습니다.

숫자는 극명한 반전의 이야기를 보여줍니다.

• 2025년 3분기: 39억 달러 미실현 이익
• 2025년 4분기: 174억 4천만 달러 미실현 손실
• 2025년 전체: 54억 달러 미실현 손실 (15억 5천만 달러의 이월 세금 혜택으로 일부 상쇄)

Strategy의 주가(MSTR)는 2025년 한 해 동안 48% 하락했으며, 2024년 11월 고점 대비 거의 70% 하락했습니다. 이 회사는 7월부터 12월까지 매월 손실을 기록했으며, 특히 11월 한 달 동안에만 34.26%라는 처참한 하락을 기록했습니다.

손실에도 불구하고 Strategy는 매수를 계속하고 있습니다. 2026년 1월 20일, 이 회사는 평균 가격 95,284 달러에 22,305 BTC를 추가하여 총 보유량을 709,715 BTC로 늘렸습니다. 이는 전 세계 비트코인 총 공급량의 3% 이상에 해당하며, 현재 가격으로 약 600억 달러의 가치가 있습니다.

하지만 우려스러운 세부 사항이 있습니다. Strategy가 약 600억 달러의 BTC를 보유하고 있는 반면, 주식은 시가총액이 470억 달러에 불과한 수준에서 거래되고 있습니다. 한때 MSTR을 매력적인 비트코인 대리 투자처로 만들었던 프리미엄이 증발해 버린 것입니다.

방어적 전환: 현금 예비비와 생존 모드

CryptoQuant의 분석에 따르면 Strategy의 접근 방식에 중요한 변화가 나타났습니다. 이 회사는 배당금 지급과 이자 비용을 충당하기 위해 14억 4,000만 달러의 현금 예비비를 마련했습니다. 2025년 말 기준으로 이 완충 자금은 21개월 치의 지급액을 충당할 수 있는 수준입니다.

보고서는 "비트코인이 약세장에 진입한 후 2026년에 부진을 겪을 수 있기에, Strategy는 비트코인 축적 모델에서 전술적 변화를 꾀했다"고 언급했습니다. 더 중요한 점은 분석 결과 "이 회사가 더 이상 모든 시장 상황에서 자사의 비트코인 노출을 '건드릴 수 없는 성역'으로 취급하지 않는다"는 제안이 나왔다는 것입니다.

이는 세일러(Saylor)의 플레이북에서 근본적으로 벗어난 것입니다. 수년 동안 Strategy의 전체 가치 제안은 비트코인이 영구적인 보유 자산이며, 가격 변동에 관계없이 회사가 절대 팔지 않을 것이라는 생각에 기반을 두었습니다. 방어적인 현금 예비비 조성은 진정한 신봉자들조차 매도가 필요해지는 시나리오에 대비하고 있음을 시사합니다.

최악의 시나리오는 단순합니다. 비트코인 가격의 지속적인 하락으로 인해 Strategy가 재무적 의무를 이행하기 위해 BTC를 매도하게 되고, 이것이 가격을 더 낮추는 연쇄 반응을 일으켜 더 많은 매도를 강요하는 상황입니다. 이러한 재귀성(Reflexivity)은 Strategy가 2020년 축적을 시작한 이래 비판자들이 강조해 온 핵심 리스크입니다.

광범위한 트레저리 기업의 위기

GameStop과 Strategy만 그런 것이 아닙니다. 기업 비트코인 트레저리 섹터는 포괄적인 스트레스 테스트를 겪고 있습니다:

Metaplanet (3350): 비트코인으로 사업 방향을 전환한 이 일본 호텔 기업은 사상 최고치 대비 80% 이상 폭락했습니다.

KindlyMD (NAKA): 또 다른 트레저리 기업으로 정점 대비 80% 이상 하락했습니다.

Prenetics: 데이비드 베컴과 연계된 이 회사는 비트코인 트레저리 접근 방식을 완전히 포기했습니다. 이는 시장에서 말하는 "모델에 대한 신뢰 부족"을 반영합니다.

Bitcoin Treasuries의 데이터에 따르면 현재 191개 이상의 상장 기업이 트레저리 예비비로 BTC를 보유하고 있습니다. 그러나 한때 이 전략을 정당화했던 프리미엄 밸류에이션은 대체로 사라졌습니다. 다수의 중소형 비트코인 트레저리 기업들은 현재 실제 비트코인 보유 가치보다 낮은 밸류에이션에서 거래되고 있습니다. 이는 초기 채택을 이끌었던 "비트코인 프리미엄" 가설과는 정반대의 상황입니다.

MSCI 지수 제외 위협

아마도 가장 큰 불안 요소는 암호화폐 비중이 높은 "디지털 자산 트레저리" 기업을 제외할 수 있는 MSCI의 지수 규칙 변경에 관한 협의일 것입니다. Strategy는 이것이 "시행될 경우 패시브 자금의 유출을 강요할 수 있다"고 인정했습니다.

MSCI는 수조 달러 규모의 패시브 및 액티브 투자 펀드가 추종하는 벤치마크를 제공하는 주요 글로벌 지수 산출 기관입니다. Strategy가 MSCI 지수에서 제거되면, 지수를 추종하는 펀드들은 기본적 분석과 관계없이 해당 주식을 매도해야만 합니다.

이는 왜곡된 역학 관계를 만듭니다. 기업이 비트코인 트레저리 전략에 더 많이 전념할수록 지수 제외 리스크가 커지며, 이는 비트코인의 실제 성과와 무관한 매도 압력을 유발할 수 있습니다.

기업의 암호화폐 채택에 미치는 의미

현재의 위기가 기업의 비트코인 트레저리 이론 자체를 완전히 무효화하는 것은 아니지만, 전략이 실행된 방식에서의 치명적인 결함을 부각시킵니다:

타이밍 리스크: 사이클의 정점 근처에서 매수한 기업들(평균 107,900 달러에 매수한 GameStop 등)은 본전에 도달하기까지 수년간의 보유 기간에 직면하게 됩니다. 이는 이사회의 인내심과 주주들의 용인 한계를 시험합니다.

밸류에이션 하락 (Valuation Compression): 한때 트레저리 기업들이 누렸던 프리미엄은 사라지거나 역전되었습니다. Strategy는 보유한 비트코인 가치 대비 할인된 가격에 거래되고 있습니다. 이는 이 전략을 매력적으로 만들었던 금융 공학적 이점을 제거합니다.

운영상의 집중력 분산: 핵심 비즈니스에 어려움을 겪고 있는 GameStop과 같은 기업의 경우, 비트코인 내러티브는 근본적인 혁신 요구로부터 주의를 분산시키는 요소가 될 수 있습니다. 투자자들은 다른 곳에서도 얻을 수 있는 비트코인 노출이 아니라, 라이언 코언(Ryan Cohen)의 턴어라운드 스토리를 보고 GameStop을 샀습니다.

재귀성 리스크: 트레저리 기업의 주식과 비트코인 가격 사이의 상호 연결된 특성은 이익과 손실을 모두 증폭시킬 수 있는 피드백 루프를 생성합니다. 여러 트레저리 기업이 동시에 마진 압박에 직면하면, 조정된 매도가 가격 하락을 가속화할 수 있습니다.

여전히 남아 있는 강세론

현재의 스트레스에도 불구하고 기업 트레저리 이론은 죽지 않았습니다. Strategy를 분석하는 애널리스트 16명 중 13명이 여전히 "강력 매수"를 권고하고 있으며, 평균 목표 주가는 486.29 달러입니다. 이는 현재 수준에서 200%의 상승 잠재력이 있음을 시사합니다.

근본적인 논거는 여전합니다:

• 통화 팽창 시대의 인플레이션 헤지 수단으로서의 비트코인
• 전통적인 현금 등가물을 넘어선 재무제표 다각화
• 비트코인이 다시 강세장에 진입할 경우의 잠재적 수익 참여
• 표준적인 기업 관행이 될 수 있는 분야에서의 선점자 우위

Strategy는 최고 수준의 확신을 나타내며 계속해서 공격적으로 매수하고 있습니다. GameStop의 코인베이스 프라임(Coinbase Prime)으로의 자산 이전은 항복이라기보다는 전략적 포지셔닝일 수 있습니다.

Fundstrat의 톰 리(Tom Lee)는 2026년 말 비트코인 목표가 250,000 달러를 유지하며, "2026년 상반기는 기관의 리밸런싱과 암호화폐 시장의 '전략적 재설정'을 겪으면서 힘들 수 있지만, 그러한 변동성이야말로 우리가 하반기에 기대하는 대규모 랠리를 위한 발판이 될 것"이라고 언급했습니다.

미래의 재무 관리 기업들을 위한 교훈

현재의 사이클은 비트코인 재무 전략을 고려하는 기업들에게 명확한 교훈을 제공합니다:

고점에서 매수하지 마십시오: GameStop은 평균 $107,900에 매수했습니다. "장기 보유"를 목적으로 하더라도 타이밍은 매우 중요합니다.

적절한 규모로 투자하십시오: GameStop은 현금의 약 5~10%를 비트코인에 투자했습니다. 반면 Strategy는 비트코인을 비즈니스 모델 그 자체로 만들었습니다. 전자는 유연성을 제공하지만, 후자는 실존적 위험을 초래합니다.

명확하게 소통하십시오: 코헨(Cohen)의 "독특한 전략" 프레이밍은 그에게 유연성을 제공했습니다. 세일러(Saylor)의 "절대 팔지 않겠다"는 포지셔닝은 제약이 되는 기대치를 형성했습니다.

핵심 비즈니스에 계속 집중하십시오: 재무 다각화는 비즈니스 전환을 대체하는 것이 아니라 지원하는 역할을 해야 합니다.

스트레스 상황에 대비하십시오: 의무 이행을 위한 현금 예치금, 의사 결정 기준에 대한 명확한 소통, 그리고 퇴로(exit) 시나리오에 대한 이사회의 합의는 위기 상황이 닥쳤을 때가 아니라 전략을 실행하기 전에 반드시 갖추어야 합니다.

결론: 쉬운 돈의 시대의 종말

GameStop의 자산 이동과 Strategy의 누적 손실은 기업 비트코인 채택에 있어 "쉬운 돈(easy money)" 단계가 끝났음을 시사합니다. 이 스트레스 테스트에서 살아남는 기업들은 더욱 신뢰할 수 있고 지속 가능한 재무 전략을 갖추게 될 것입니다. 그렇지 못한 기업들은 경고의 사례로 남게 될 것입니다.

투자자들에게 메시지는 명확합니다: 재무 자산을 통한 기업의 비트코인 노출은 직접적인 비트코인 소유를 대체할 수 없습니다. 프리미엄 가치 평가, 경영진의 실행 위험, 운영상의 복잡성은 적절히 보상받지 못할 수 있는 여러 층의 위험을 가중시킵니다.

비트코인 재무 전략을 고려하는 기업 이사회에 있어, 지금은 자본을 투입하기 전에 실시간으로 스트레스 테스트를 관찰할 수 있는 흔치 않은 기회입니다. GameStop, Strategy 및 그 동료 기업들이 배우고 있는 교훈은 값비싼 대가를 치르고 있지만, 주의를 기울이는 이들에게는 무료로 제공되고 있습니다.

기업 재무 모델이 무너지는 것은 비트코인이 실패했기 때문이 아닙니다. 암호화폐 시장을 항상 정의해 온 변동성에 대해 충분한 준비 없이 너무 많은 기업이 이를 도입했기 때문입니다. 생존자는 "HODL"이 보장이 아니라 전략이라는 점을 처음부터 이해한 사람들이 될 것입니다.

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