Разделение в DeFi-кредитовании: почему Morpho, Maker и Jupiter процветают, пока остальной рынок падает

Сектор DeFi-кредитования только что потерял 36% от своей общей заблокированной стоимости (TVL) — и три протокола этого почти не заметили. В то время как объем депозитов на платформах DeFi-кредитования резко упал со 125 миллиардов долларов в октябре 2025 года до 79,6 миллиардов долларов к началу 2026 года, небольшая группа протоколов институционального уровня незаметно увеличила свои совокупные депозиты с 18,4 миллиардов до 20,9 миллиардов долларов. Этот рост на 13,6% идет вразрез с общим сокращением сектора.

Это не случайная аномалия. Это структурный разлом в том, как капитал течет через децентрализованные кредитные рынки — и это сигнализирует о появлении постоянного двухуровневого ландшафта кредитования, где институциональная инфраструктура отделяется от пулов, ориентированных на розничных пользователей.

Цифры, стоящие за расхождением

В период с октября 2025 года по начало 2026 года широкая экосистема DeFi потеряла 55 миллиардов долларов TVL, сократившись со 178 миллиардов до 123 миллиардов долларов. Платформы кредитования приняли на себя основной удар. Заимствования стейблкоинов на Aave рухнули на 69%, с 6,2 миллиардов долларов в августе 2025 года до 1,9 миллиарда к концу ноября. Стоимость обеспечения обвалилась, что спровоцировало принудительное закрытие леверидж-позиций по всему рынку.

Тем не менее, на фоне этого краха три протокола показали совершенно иную динамику:

• Morpho удержал позиции на уровне 10,7 миллиардов долларов в депозитах, при этом его продукт Morpho Blue достиг 3,9 миллиарда долларов TVL — рост на 38% с начала года.
• Maker (Sky) вырос с 6,4 миллиардов до 8,0 миллиардов долларов, что составило скачок на 25%, вызванный расширением портфеля активов реального мира (RWA).
• Jupiter Lend подскочил с 1,3 миллиарда до 2,2 миллиардов долларов — рост на 69% сделал его одним из самых быстрорастущих денежных рынков в истории DeFi.

В совокупности эти три проекта выросли с 18,4 до 20,9 миллиардов долларов, в то время как остальная часть сектора теряла капитал. Вопрос не в том, произошло ли это расхождение, а в том, почему оно случилось и что оно говорит нам о будущем DeFi-кредитования.

Почему протоколы институционального уровня выстояли в шторм

Протоколы, укрепившие свои позиции во время спада, имеют общую архитектуру: сегментация рисков. Вместо того чтобы объединять все активы в общие резервы ликвидности, где один плохой тип обеспечения может заразить всю систему, эти платформы изолируют риски в отдельных хранилищах (vaults) или рынках.

Дизайн изолированных рынков Morpho ограничивает риск ликвидации конкретным набором обеспечения каждого хранилища. Кураторы могут увеличивать коэффициенты кредита к стоимости (LTV) и параметры процентных ставок, не подвергая остальную систему риску цепной реакции. Это именно тот тип предсказуемого и ограниченного профиля риска, который необходим институциональным инвесторам.

Jupiter Lend использует аналогичную архитектуру изолированных хранилищ с поддержкой реипотекации и высокими коэффициентами LTV. Его интеграция с торговым деском бессрочных контрактов (perpetuals) Jupiter создает единый опыт маржинальной торговли, привычный институциональным трейдерам по централизованным биржам, но с полной прозрачностью в блокчейне.

Устойчивость Maker обусловлена совершенно иным подходом. Выделив более 2 миллиардов долларов своих резервов в токенизированные казначейские облигации США и другие активы реального мира через свои RWA-хранилища, Maker отвязал значительную часть своего дохода от циклов крипторынка. Когда цены на залоговые активы в DeFi рухнули, доход Maker, обеспеченный казначейскими облигациями, продолжал поступать. Инвестиционный план протокола на 1 миллиард долларов совместно с BlackRock-Securitize, Superstate и Centrifuge сигнализирует о том, что эта стратегия только ускоряется.

Кладбище CeFi продолжает расти

Контраст между процветающими DeFi-протоколами и терпящими крах централизованными кредиторами (CeFi) становится всё более разительным. В марте 2026 года BlockFills — институциональная криптоторговая и кредитная фирма, обработавшая объем транзакций более 60 миллиардов долларов в 2025 году — подала заявление о банкротстве согласно Главе 11.

Подробности мрачно знакомы. BlockFills приостановила вывод средств после получения убытков в размере около 75 миллионов долларов. В иске от Dominion Capital утверждалось, что фирма смешивала криптоактивы клиентов с собственными средствами компании, используя общие активы для покрытия операционных расходов, включая майнинг криптовалют и закупку оборудования. Судебные документы выявили активы на сумму от 50 до 100 миллионов долларов при обязательствах от 100 до 500 миллионов долларов.

Это повторяет тот же сценарий, который уничтожил BlockFi, Celsius, Voyager и Genesis в 2022 году. Централизованные кредиторы обещают услуги институционального уровня, работая при этом с непрозрачными балансами, смешанными фондами и управлением рисками, которое никогда бы не выдержало проверки в блокчейне.

Протоколы DeFi-кредитования не устраняют риски — они делают их прозрачными. Каждая позиция обеспечения, порог ликвидации и уровень использования видны в блокчейне в режиме реального времени. Когда состояние протокола ухудшается, капитал выводится до катастрофического сбоя. Когда ухудшается состояние CeFi-кредитора, клиенты часто узнают об этом только тогда, когда вывод средств уже заморожен.

Переход к качеству — это структурный процесс, а не циклический

Что делает это расхождение постоянным, а не временным, так это тип капитала, притекающего в институциональное DeFi-кредитование. Это не розничные спекуляции, мигрирующие между доходными фермами. Это создание институциональной кредитной инфраструктуры на долгосрочную перспективу.

Apollo Global Management, имеющая в управлении активы на сумму 938 миллиардов долларов, подписала соглашение о сотрудничестве, позволяющее ей приобрести до 90 миллионов токенов MORPHO — 9% от общего предложения — в течение 48 месяцев. Это представляет собой одно из крупнейших в истории институциональных приобретений DeFi-токенов и подтверждает статус Morpho как фундаментальной кредитной инфраструктуры, а не просто спекулятивного протокола.

Morpho V2, запланированный к развертыванию в 2026 году, вводит кредиты с фиксированной ставкой и фиксированным сроком с рыночными ставками — функции, которые традиционные финансовые институты ожидают от кредитных рынков. Протокол переходит от кривых доходности, специфичных для DeFi, к структурам, которые зеркально отражают рынки облигаций и инструменты корпоративного кредитования.

Maple Finance выросла с 500 миллионов до более чем 4 миллиардов долларов TVL менее чем за два года, предлагая структурированные кредиты с избыточным обеспечением институциональным заемщикам при полной прозрачности условий кредитования в блокчейне. Её модель кредитования с централизованным андеррайтингом устраняет разрыв между прозрачностью DeFi и традиционной оценкой кредитоспособности.

Это не эксперименты. Это инвестиции в инфраструктуру с многолетним горизонтом планирования от крупнейших распределителей капитала в мире.

Формирующийся двухуровневый рынок кредитования

Данные указывают на будущее, в котором DeFi-кредитование разделится на два различных уровня:

Уровень 1: Институциональная кредитная инфраструктура. Протоколы, такие как Morpho, Maker, Maple и Aave (который по-прежнему лидирует с TVL более 40 миллиардов долларов и совокупным объемом выданных кредитов в 1 триллион долларов), служат основой ончейн-кредитования. Они предлагают рынки с сегментацией рисков, управление институционального уровня, совместимость с нормативными требованиями и, все чаще, связь с обеспечением в виде активов реального мира (RWA). Эти протоколы привлекают подавляющее большинство институциональных потоков и генерируют устойчивый доход от комиссий.

Уровень 2: Розничные пулы кредитования. Протоколы открытого доступа с возможностью безразрешительного (permissionless) создания пулов и агрессивными стимулами доходности продолжают существовать, но их доля в общем объеме кредитования сокращается. Они выполняют необходимую функцию для активов «длинного хвоста» и пользователей, ориентированных на DeFi, но институциональный капитал все чаще избегает их из-за непредсказуемых рисков и неопределенности управления.

Разрыв между этими уровнями увеличивается. По мере того как все больше институционального капитала поступает через регулируемые шлюзы — под влиянием системы стейблкоинов GENIUS Act, ясности в отношении банковских уставов OCC и развивающейся таксономии токенов SEC — он в подавляющем большинстве направляется в инфраструктуру Уровня 1, которая соответствует комплаенс-требованиям.

Что это значит для следующей главы DeFi

Цикл DeFi 2021 года определялся погоней за TVL: капитал перемещался в тот протокол, который предлагал самую высокую доходность, независимо от риска. Цикл 2026 года определяется чем-то принципиально иным — качеством капитала, а не его количеством.

Протокол, который растет на 13,6%, в то время как его сектор сокращается на 36%, не просто показывает лучшие результаты. Он доказывает жизнеспособность иной бизнес-модели — той, что построена на курировании рисков, институциональных отношениях и интеграции активов реального мира, а не на токен-стимулах и циклах кредитного плеча.

Для разработчиков и аллокаторов выводы очевидны:

• Сегментация рисков не подлежит обсуждению. Архитектуры общих пулов, которые подвергают вкладчиков рискам худшего обеспечения в пуле, проигрывают моделям изолированных рынков.
• Интеграция RWA — это конкурентный ров. Доход Maker, обеспеченный казначейскими облигациями, обеспечил контрциклическую стабильность, с которой не могли сравниться чисто криптовалютные протоколы.
• Структурная слабость CeFi — это структурное преимущество DeFi. Каждое банкротство CeFi подтверждает ценностное предложение прозрачной ончейн-кредитной инфраструктуры.
• Институциональный капитал «липкий». Приобретение Apollo токенов MORPHO на 48 месяцев — это не сделка, а ставка на инфраструктуру. Этот капитал не уходит во время просадок.

Рынок DeFi-кредитования не рухнул. Он раздвоился. И протоколы, которые рано распознали этот сдвиг — создавая продукты для институциональной устойчивости, а не для розничного ажиотажа, — именно они пишут следующую главу децентрализованных финансов.

BlockEden.xyz предоставляет RPC и API инфраструктуру корпоративного уровня для DeFi-протоколов в сетях Ethereum, Sui, Aptos и еще более чем 20 блокчейнах. Независимо от того, создаете ли вы институциональные кредитные хранилища или отслеживаете ончейн-рынки кредитования, изучите наш маркетплейс API, чтобы обеспечить свою DeFi-инфраструктуру надежным доступом с низкой задержкой.