Рейтинг влиятельности стейблкоинов

Tether заработала 10 миллиардов долларов прибыли за первые три квартала 2025 года — больше, чем Bank of America. Coinbase зарабатывает примерно 1,5 миллиарда долларов в год только на соглашении о распределении доходов с Circle. Тем временем совокупная доля рынка USDT и USDC снизилась с 88% до 82%, так как новое поколение претендентов постепенно подрывает эту дуополию. Добро пожаловать в самый прибыльный уголок криптомира, который большинство людей понимает не до конца.

Рынок на 311 миллиардов долларов и два его короля

К концу 2025 года общая капитализация рынка стейблкоинов достигла 311 миллиардов долларов, а объем транзакций за год составил рекордные 33 триллиона долларов. Это не опечатка — по пропускной способности транзакций стейблкоины теперь соперничают с Visa и Mastercard, обрабатывая больше стоимости в денежном эквиваленте, чем многие традиционные платежные сети.

На этом рынке железной хваткой доминируют два эмитента:

Tether (USDT): рыночная капитализация 183 миллиарда долларов, доля рынка 59,4%, контроль над более чем 82,5% мирового объема торгов стейблкоинами. Tether завершила третий квартал 2025 года с ежедневным объемом торгов от 40 до 200 миллиардов долларов — это примерно в 5 раз больше, чем у USDC.

Circle (USDC): рыночная капитализация 73,4 миллиарда долларов (по сравнению с 53,3 млрд в январе), доля рынка 25,5%. USDC доминирует в институциональном DeFi и является предпочтительным стейблкоином для токенизированных проектов Казначейства США и корпоративных казначейств.

Вместе эти двое контролируют примерно 85% рынка. Но в начале 2025 года этот показатель составлял 88%, и процесс ослабления их позиций ускоряется.

Tether: машина для получения прибыли в 10 миллиардов долларов

Финансовые показатели Tether в 2025 году напоминают годовой отчет крупного банка с Уолл-стрит. По итогам третьего квартала 2025 года компания сообщила о чистой прибыли в размере 10 миллиардов долларов, превзойдя Bank of America и приблизившись к показателям Goldman Sachs.

Квартальная разбивка раскрывает масштабы:

• 1 квартал 2025: 800 миллионов долларов
• 2 квартал 2025: 4,9 миллиарда долларов (включая 3,1 млрд операционной прибыли, 1,8 млрд от роста курса BTC / золота)
• 3 квартал 2025: 4,3 миллиарда долларов, в основном за счет процентов по казначейским облигациям

Механизм получения прибыли удивительно прост: Tether владеет казначейскими облигациями США на сумму около 135 миллиардов долларов, обеспечивающими резервы USDT, что делает компанию 17-м по величине держателем государственного долга США в мире, опережая Южную Корею. При текущих процентных ставках эти резервы приносят миллиарды безрискового дохода, в то время как держатели USDT не получают никакой доходности.

Помимо казначейских облигаций, Tether удерживает 12,9 миллиардов долларов в золоте и 9,9 миллиардов долларов в биткоинах, что составляет около 13% от общего объема резервов. За 2024 год нереализованная прибыль по этим активам принесла около 5 миллиардов долларов прибыли.

Избыточные резервы компании составляют 6,8 миллиарда долларов — это буфер, превышающий всю рыночную капитализацию большинства конкурентов среди стейблкоинов.

Альянс Circle и Coinbase: партнерство на 60 миллиардов долларов

В то время как Tether работает как самостоятельная машина по извлечению прибыли, экономика Circle включает сложную схему распределения доходов с Coinbase, которая стала одним из самых ценных партнерств в криптоиндустрии.

Структура работает следующим образом:

• Coinbase получает 100% процентного дохода от USDC, хранящихся непосредственно на ее платформе.
• Для USDC, хранящихся вне платформы, Coinbase и Circle делят доход в пропорции 50 / 50.
• Соглашение продлевается каждые три года, следующий пересмотр запланирован на 2026 год.

Только в первом квартале 2025 года Coinbase получила от Circle около 300 миллионов долларов в виде выплат за дистрибуцию — это больше, чем чистая выручка самой Circle за квартал, составившая 230 миллионов долларов. По оценкам JPMorgan, на конец квартала Coinbase удерживала на платформе остатки в USDC на сумму 13 миллиардов долларов, что принесло 125 миллионов долларов дохода при маржинальности 20–25%. Доход вне платформы принес еще 170 миллионов долларов при почти 100% маржинальности.

Прогнозы поражают. К концу 2025 года общий доход от резервов USDC может достичь 2,44 миллиарда долларов, из которых 1,5 миллиарда поступят Coinbase, а 940 миллионов — Circle. К 2029 году эти цифры могут вырасти до 9,15 миллиарда долларов в сумме: 5,99 миллиарда для Coinbase и 3,16 миллиарда для Circle.

JPMorgan оценивает общую экономическую ценность, связанную с Circle для акционеров Coinbase, в 55–60 миллиардов долларов, что указывает на то, что рынки значительно недооценивают стратегическую важность этих отношений.

Доля Coinbase в предложении USDC неуклонно росла: 5% в 2022 году, 12% в 2023 году, 20% в 2024 году, достигнув 22% (12 млрд долларов) к первому кварталу 2025 года. В 2024 году биржа заработала примерно 56% дохода от резервов USDC, что стало серьезной статьей расходов на дистрибуцию для Circle, но при этом колоссальным центром прибыли для Coinbase.

Претенденты: откусывая долю у дуополии

Снижение совокупной доли рынка USDT / USDC на 6 процентных пунктов скрывает значительные сдвиги в конкурентной среде.

Ethena USDe: разрушение через синтетический доллар

Капитализация USDe от Ethena в 2025 году взлетела с менее чем 6 миллиардов до более чем 14 миллиардов долларов, захватив почти 5% рынка. В отличие от традиционных стейблкоинов, обеспеченных долларами и казначейскими облигациями, USDe поддерживает свою привязку с помощью стратегий дельта-хеджирования — стейкинга активов, таких как ETH, с одновременным удержанием компенсирующих коротких позиций на рынках бессрочных фьючерсов.

Этот подход сопряжен с риском. Рыночная капитализация USDe подскочила почти до 15 миллиардов долларов, прежде чем внезапный обвал (flash crash) в начале октября откатил ее до уровня около 6,5 миллиардов долларов. Регуляторный надзор усилился, когда Ethena Labs ушла с немецкого рынка в апреле из-за «серьезных недостатков» в соблюдении нормативных требований.

Чтобы снять опасения регуляторов, Ethena запустила USDtb в качестве альтернативы, соответствующей закону GENIUS Act, обеспечив ее токенизированными фондами денежного рынка вместо стратегий с использованием деривативов.

PayPal PYUSD: Мост в TradFi

PayPal USD представляет собой самую серьезную ставку традиционных финансов на стейблкоины. К декабрю 2025 года рыночная капитализация PYUSD достигла 3,6 млрд $, работая нативно в экосистеме PayPal, которая насчитывает 430 миллионов потребителей и 36 миллионов мерчантов.

Стейблкоин поддерживает полное резервное обеспечение через депозиты в долларах США и краткосрочные казначейские векселя США с регулярными аттестациями со стороны третьих лиц. Недавние интеграции включают YouTube, позволяющий авторам из США получать доход в PYUSD, что открывает доступ к экономике креаторов с более чем 3 миллионами каналов в США.

Преимущество PYUSD заключается не в принятии внутри криптосообщества, а в дистрибуции через существующие платежные каналы. Каждая интеграция PayPal становится потенциальным шлюзом для входа в мир стейблкоинов.

Ripple RLUSD: Подход «Регуляторика прежде всего»

Ripple USD был запущен в декабре 2024 года с одобрения NYDFS и к 2025 году вырос с 53 млн $до 1,31 млрд$ рыночной капитализации. Банк Bank of New York Mellon теперь обеспечивает первичное кастодиальное хранение резервов RLUSD.

Ripple расширяет присутствие RLUSD в сетях второго уровня (Layer 2), включая Optimism, Base, Ink и Unichain, через партнерство с Wormhole. Стратегия, ориентированная на соблюдение нормативных требований, дает RLUSD хорошие позиции в ландшафте после принятия закона GENIUS.

Sky USDS: Нативный DeFi-актив

USDS от Sky (ранее эволюция MakerDAO) вырос до 4,43 млрд $рыночной капитализации с 3,7 млрд$ в начале года. Вместе с необновленными DAI общая рыночная капитализация достигает примерно 7,5 млрд $.

В отличие от стейблкоинов, обеспеченных фиатом, USDS использует криптовалютное обеспечение, что делает его более подходящим для DeFi, но потенциально не соответствующим новым правилам, требующим обязательного резервного обеспечения в фиате.

First Digital FDUSD: Партнер Binance

FDUSD сохраняет рыночную капитализацию в 1,45 млрд $(снижение с 2,1 млрд$), а его резервы хранятся в First Digital Trust, лицензированной гонконгской трастовой компании. Глубокая интеграция с Binance Pay и недавнее расширение на TON — с выходом на более чем 1 миллиард ежемесячно активных пользователей Telegram — позволяют FDUSD оставаться актуальным, несмотря на снижение капитализации.

Регуляторная перестройка: Закон GENIUS и MiCA

Принятие закона GENIUS в США в середине 2025 года и полное внедрение MiCA в Европе фундаментально меняют конкурентную среду.

Ключевые последствия:

• Стейблкоины должны соответствовать требованиям к резервному обеспечению
• Синтетические и алгоритмические подходы сталкиваются с регуляторными препятствиями
• Ethena USDe и Sky DAI/USDS могут не соответствовать новым требованиям США
• PYUSD и RLUSD позиционируются как альтернативы, соответствующие нормативным требованиям

Рыночные прогнозы предполагают, что рыночная капитализация стейблкоинов может превысить 400 млрд $ в 2026 году, а объемы транзакций сравняются с показателями Visa и Mastercard вместе взятых. Победителями станут эмитенты, сочетающие соблюдение нормативных требований с широким охватом дистрибуции.

Экономика, которая имеет значение

Понимание экономики эмитентов стейблкоинов требует анализа, выходящего за рамки рыночной капитализации:

Модель выручки: Эмитенты получают доход от резервов, в то время как держатели не получают ничего. При доходности казначейских облигаций в 5% стейблкоин объемом 100 млрд $приносит 5 млрд$ годового дохода при минимальных операционных расходах.

Затраты на дистрибуцию: Сделка Circle с Coinbase показывает, насколько дорогой может быть дистрибуция — более половины дохода от резервов уходит одному партнеру.

Регуляторные «рвы»: Одобрение NYDFS, соблюдение MiCA и банковские партнерства создают барьеры для входа, которые чистым криптопроектам трудно преодолеть.

Сетевые эффекты: Доминирование USDT в торговых парах и институциональное признание USDC создают самоподкрепляющиеся преимущества.

Прогноз на 2026 год: Что изменится

Несколько трендов определят рынок стейблкоинов в 2026 году:

Регуляторная консолидация: Соответствующие правилам эмитенты (Circle, Ripple, PayPal) увеличивают свою долю, в то время как несоответствующие альтернативы сталкиваются с ограниченным доступом к рынкам США и Европы.

Давление доходности: Пользователи все чаще задаются вопросом, почему эмитенты забирают 100% дохода от резервов. Будут активно развиваться процентные стейблкоины и модели разделения выручки.

Вход TradFi: Крупные банки и платежные сети запустят собственные стейблкоины, что фрагментирует рынок, но расширит общий объем целевого рынка.

Мультичейн-экспансия: Стейблкоины, нативные для конкретных сетей (Base, Solana, TON), будут захватывать специфические варианты использования в своих экосистемах.

Следующая глава рынка стейблкоинов будет написана не тем эмитентом, у которого самые большие резервы, а тем, кто сможет наиболее эффективно управлять регуляторикой, дистрибуцией и экономикой доходности.

Заключение: Следуйте за деньгами

Рынок стейблкоинов представляет собой самый успешный пример соответствия продукта рынку (product-market fit) в криптоиндустрии — это цифровые доллары, которые перемещаются быстрее и дешевле традиционных аналогов. Эмитенты, захватывающие этот рынок, генерируют прибыль, сопоставимую с крупными банками, имея лишь малую часть их накладных расходов.

Годовая прибыль Tether в размере 10+ млрд $демонстрирует возможности, которые открываются при контроле над процентами по резервам от 180+ млрд$, находящихся в обращении. Доход Coinbase в 1,5 млрд $, связанный с Circle, показывает, что дистрибуция может быть столь же ценной, как и выпуск. А претенденты, откусывающие долю у дуополии, доказывают, что даже доминирующие позиции на рынке не вечны.

Для инвесторов, разработчиков и пользователей понимание того, кто и как зарабатывает на стейблкоинах, является ключом к пониманию того, куда движется самая важная инфраструктура криптовалют.

---

Данный анализ носит исключительно информационный характер и не является инвестиционной рекомендацией. Всегда проводите собственное исследование перед принятием инвестиционных решений.