Революция доходных стейблкоинов: как USDe, USDS и USD1 меняют представление о долларовых активах

Бесплатной доходности не бывает. Тем не менее, предложение стейблкоинов с доходностью сейчас достигло 11 млрд $— по сравнению с 1,5 млрд$ в начале 2024 года — при этом JPMorgan прогнозирует, что они могут занять 50 % всего рынка стейблкоинов. В мире, где USDT и USDC предлагают 0 % прибыли, протоколы, обещающие 6–20 % APY на привязанные к доллару активы, переписывают правила того, какими могут быть стейблкоины.

Но вот неудобная правда: каждый процент доходности сопряжен с соответствующим риском. Недавняя потеря привязки (депег) USDO до 0,87 $ напомнила рынкам, что даже «стабильные» монеты могут потерпеть крах. Понимание того, как на самом деле работают эти стейблкоины нового поколения — и что может пойти не так — стало критически важным для каждого, кто распределяет капитал в DeFi.

Рынок стейблкоинов объемом 307 млрд $

Прежде чем погружаться в альтернативы с доходностью, стоит понять, с кем они конкурируют. Рынок стейблкоинов вырос до 307 млрд $, и на нем доминируют два игрока:

Стейблкоин	Рыночная капитализация	Доля рынка	Основное использование
USDT (Tether)	187 млрд $	60,5 %	Торговля, платежи
USDC (Circle)	75 млрд $	25 %	DeFi, институциональное использование
Все остальные	~45 млрд $	14,5 %	Различные

Tether и Circle вместе контролируют 85 % рынка, при этом USDT обрабатывает в 5 раз больший ежедневный объем, чем USDC (40–200 млрд $против 5–40 млрд$). Но ни один из них не выплачивает доходность. Ваши доллары просто лежат, в лучшем случае сохраняя покупательную способность, а в худшем — медленно теряя стоимость из-за инфляции.

Именно этот пробел стремятся восполнить доходные стейблкоины.

Ethena USDe: дельта-нейтральный синтетический доллар

USDe от Ethena стал доминирующим стейблкоином с доходностью, достигнув 12 млрд $ предложения к августу 2025 года, что делает его третьим по величине стейблкоином в целом. Протокол предлагает 9–11 % APY за счет механизма, который на первый взгляд выглядит простым, но включает сложную торговлю деривативами.

Как работает дельта-нейтральное хеджирование

USDe поддерживает привязку к доллару с помощью так называемой дельта-нейтральной стратегии:

1. Пользователи вносят залог (ETH, stETH, BTC или USDT)
2. Ethena открывает соответствующие короткие позиции в бессрочных фьючерсных контрактах
3. Движения цен компенсируют друг друга: если ETH растет, спотовый актив увеличивается в цене, в то время как шорт теряет столько же (и наоборот)
4. Портфель остается стабильным относительно доллара

Это не магия — это базисная торговля, стратегия, которую традиционные хедж-фонды используют десятилетиями. Ethena просто перенесла ее в ончейн.

Откуда берется доходность

Застейканный USDe (sUSDe) приносит доход из двух основных источников:

1. Вознаграждения за стейкинг ETH (3–6 % APY) Часть залога Ethena состоит из токенов ликвидного стейкинга, таких как stETH, которые получают вознаграждения уровня консенсуса и исполнения в механизме Proof-of-Stake Ethereum.

2. Ставки финансирования бессрочных фьючерсов (переменные) На крипторынках бессрочных фьючерсов трейдеры, открывающие длинные позиции (лонг), платят финансирование трейдерам с короткими позициями (шорт), когда рынки растут (и наоборот в медвежьих условиях). Поскольку Ethena удерживает массивные короткие позиции, она собирает эти выплаты финансирования во время бычьих рынков.

Исторические ставки финансирования демонстрируют значительную вариативность:

• 2021: 16 % (экстремальный бычий рынок)
• 2022: 0,6 % (медвежий рынок)
• 2023: 9 % (восстановление)
• 2024: 13 % (возвращение бычьего рынка)

Комбинированный эффект создает то, что Ethena называет «Интернет-облигацией» — криптонативный сберегательный инструмент, который исторически приносил 5–19 % APY.

Профиль рисков

Дельта-нейтральная стратегия не лишена рисков:

Периоды отрицательного финансирования: Когда рынки становятся медвежьими, короткие позиции Ethena должны выплачивать финансирование лонгам. Протокол поддерживает резервный фонд, накопленный в положительные периоды, для покрытия этих расходов, но длительные медвежьи рынки могут истощить ресурсы.

Риск контрагента биржи: Позиции по деривативам Ethena находятся на централизованных биржах, таких как Binance и Bybit. Крах биржи, взломы или действия регуляторов могут повлиять на способность протокола поддерживать позиции.

Риск смарт-контракта: Как и все DeFi-протоколы, контракты Ethena могут содержать уязвимости. Протокол прошел несколько аудитов, но риск сохраняется.

Ликвидный стресс: Во время рыночной паники спрос на выкуп может превысить доступную ликвидность, что потенциально может привести к временным потерям привязки — хотя и не к безвозвратным потерям, если базовые позиции остаются платежеспособными.

Sky USDS: институциональный ребрендинг

В августе 2024 года MakerDAO завершил один из самых амбициозных ребрендингов в DeFi, превратившись в Sky Protocol и представив USDS в качестве преемника DAI. Этот переход стал кульминацией стратегии «Endgame» MakerDAO — многолетней реорганизации, призванной подготовить протокол к институциональному внедрению.

Ключевые изменения при переходе с DAI на USDS

USDS поддерживает ту же модель CDP с избыточным обеспечением, которая обеспечила успех DAI, но добавляет новые функции:

Sky Savings Rate (SSR): Переименованная ставка сбережений DAI (DAI Savings Rate) предлагает 5–9 % APY, финансируемых за счет доходов протокола от кредитов с избыточным обеспечением и токенизированных казначейских векселей. Пользователи, вносящие USDS, получают токены sUSDS, представляющие их депозит и накопленные вознаграждения.

Функция заморозки: В отличие от DAI, USDS включает возможность замораживать токены — спорное дополнение, которое позволяет централизованное вмешательство в случаях кражи или ошибок перевода. Критики утверждают, что это ставит под угрозу децентрализацию; сторонники говорят, что это необходимо для соблюдения институциональных требований.

Отсутствие периодов блокировки: sUSDS можно выкупить в любое время без периодов ожидания, сохраняя ликвидность, которая сделала DAI привлекательным для пользователей DeFi.

Механизмы доходности

В отличие от подхода Ethena, основанного на деривативах, доходность Sky поступает из традиционных источников:

1. Обеспеченное кредитование: Пользователи выпускают (минтят) USDS, внося залог (ETH, wBTC и т. д.) и выплачивая комиссии за стабильность (stability fees)
2. Активы реального мира (RWA): Sky все чаще распределяет средства в токенизированные казначейские векселя США, получая безрисковые ставки
3. Доход протокола: Все комиссии поступают в казначейство протокола, которое финансирует ставку сбережений

Эта модель более консервативна, чем у Ethena, но предлагает соответственно более низкую доходность (5–9% против 9–20%).

Рыночные показатели

Рыночная капитализация USDS достигла 490 миллионов долларов в течение нескольких дней после запуска, что продемонстрировало спрос на регулируемые доходные альтернативы. Токен сохранял стабильность привязки на протяжении всего 2025 года, хотя он остается значительно меньше по объему, чем USDe от Ethena.

USD1: Политический стейблкоин

Ни одно обсуждение стейблкоинов 2025 года не будет полным без упоминания USD1 — противоречивого стейблкоина, запущенного World Liberty Financial, DeFi-проектом, поддерживаемым президентом Дональдом Трампом и его семьей.

Основы

USD1 обеспечен казначейскими облигациями США, долларовыми депозитами и эквивалентами денежных средств, аналогично USDC. Он был запущен в марте 2025 года и за шесть месяцев вырос почти до 3 миллиардов долларов по показателю общей заблокированной стоимости (TVL).

Стейблкоин работает в нескольких сетях, включая Ethereum, Solana, BNB Smart Chain, TRON, Aptos и AB Core.

Противоречия

Политические связи USD1 вызвали серьезные споры:

Опасения по поводу конфликта интересов: Семья Трампа получает 75% чистой выручки от продажи токенов WLFI и долю от прибыли стейблкоина. К декабрю 2025 года семья получила прибыль в размере 1 миллиарда долларов, удерживая при этом нераспроданные токены на сумму 3 миллиарда долларов.

Потоки иностранного капитала: В мае 2025 года MGX (компания, поддерживаемая государством Абу-Даби) объявила, что использует USD1 на сумму 2 миллиарда долларов для финансирования сделки с Binance, что вызвало вопросы об иностранном влиянии.

Реакция регуляторов: Конгрессмен Стивен Линч представил закон «Stop TRUMP in Crypto Act», который запрещает президентам, вице-президентам и членам Конгресса владеть или контролировать цифровые активы.

Стремление к банковской лицензии

В январе 2026 года World Liberty Financial подала заявку в OCC на получение устава национального трастового банка, сославшись на соблюдение закона GENIUS Act (законодательство о стейблкоинах, подписанное в июле 2025 года). В случае одобрения USD1 станет одним из первых стейблкоинов, управляемых регулируемым банком США.

Спектр рисков: Понимание того, что может пойти не так

Депег USDO в январе 2025 года, когда цена токена упала до 0,87 доллара, стал реальным уроком рисков, связанных с доходными стейблкоинами. Хотя USDO был второстепенным игроком, механизмы его краха применимы ко многим проектам.

Общие факторы риска

1. Кризис ликвидности Во время рыночного стресса спрос на выкуп может превысить имеющуюся ликвидность. Даже стейблкоины с хорошим обеспечением могут временно торговаться ниже привязки, если продавцов больше, чем покупателей.

2. Уязвимости смарт-контрактов OUSD (Origin Dollar) был взломан в 2020 году из-за уязвимости контракта. Каждый доходный стейблкоин опирается на сложный код, который может содержать необнаруженные ошибки.

3. Провалы стратегии Модель Ethena зависит от положительных ставок финансирования (funding rates). Длительные «медвежьи» рынки с отрицательным финансированием могут истощить резервы быстрее, чем они пополняются.

4. Действия регуляторов Если регуляторы классифицируют доходные стейблкоины как ценные бумаги, они могут столкнуться с ограничениями, делистингом или принудительным выкупом.

5. Неправильное управление резервами Предложения с высокой доходностью часто требуют агрессивных инвестиционных стратегий, которые могут поставить под угрозу стабильность. Чем выше обещанная доходность, тем выше, как правило, принимаемый риск.

Матрица доходности и рисков

Стейблкоин	Типичная доходность (APY)	Основные риски	Регуляторный статус
USDe (Ethena)	9–20%	Ставки финансирования, биржевой риск	Не регулируется
sUSDS (Sky)	5–9%	Избыточное обеспечение, риски RWA	Частично регулируется
USD1 (WLFI)	0% (на данный момент)	Политические, риск контрагента	В процессе получения банковской лицензии
USDC (Circle)	0%	Риск эмитента, банковские партнеры	Полностью регулируется

Горькая правда о доходности

Более высокая доходность требует принятия дополнительных рисков — от этого фундаментального принципа никуда не деться. Доходные стейблкоины — это не «бесплатные деньги»; это структурированные продукты, которые приносят доход за счет принятия определенных рисков.

Для консервативных пользователей: USDC и USDT остаются самыми безопасными вариантами, где доходность приносится в жертву максимальной стабильности и ликвидности.

Для пользователей, ищущих доходность: sUSDS предлагает «золотую середину» — получение дохода на базе проверенной инфраструктуры DeFi с многолетней историей (как DAI/MakerDAO).

Для пользователей, склонных к риску: Более высокая доходность USDe сопряжена с соответствующим риском волатильности ставок финансирования и риском биржевого контрагента.

Стратегии минимизации рисков

1. Диверсифицируйте портфель между стейблкоинами с разными профилями риска
2. Поймите источник доходности перед внесением средств — если вы не можете объяснить, откуда берется APY, вы не понимаете риск
3. Мониторьте показатели состояния протокола, такие как коэффициенты резервирования, ставки финансирования и активность по выкупу
4. Устанавливайте лимиты на размер позиции пропорционально вашей толерантности к риску

Что ждет доходные стейблкоины в будущем

Траектория очевидна: доходные стейблкоины превращаются из DeFi-экспериментов в массовые финансовые продукты. Принятие закона GENIUS в июле 2025 года создало нормативную базу, которая легализует эмитентов стейблкоинов, одновременно налагая требования, благоприятствующие крупным игрокам с достаточным капиталом.

Прогноз JPMorgan о том, что доходные стейблкоины могут занять 50 % доли рынка, может показаться смелым, но стоит вдуматься в логику: в мире, где традиционные сберегательные счета приносят 4–5 %, зачем кому-то держать стейблкоины с 0 % доходности, если регулируемые альтернативы предлагают аналогичную безопасность при более высокой доходности?

Ответ, конечно же, заключается в том, что безопасность не одинакова. Но по мере того как нормативно-правовая база будет совершенствоваться, а история работы — продлеваться, премия за риск для доходных стейблкоинов будет снижаться. Вопрос не в том, будут ли они расти, а в том, какие модели окажутся устойчивыми в течение полных рыночных циклов.

На данный момент $ 11 миллиардов, вложенных в доходные стейблкоины, представляют собой ставку на то, что новые модели работают. Следующий медвежий рынок проверит, была ли эта уверенность оправданной.

---

Разрабатываете DeFi-приложения с интеграцией стейблкоинов? BlockEden.xyz предоставляет RPC-эндпоинты корпоративного уровня и API данных для Ethereum, Solana и более чем 20 сетей, где сосредоточена активность стейблкоинов. Изучите наш маркетплейс API, чтобы обеспечить работу вашей инфраструктуры.