Guerras de Stablecoins de Marca Blanca: Cómo las Plataformas Están Recapturando el Margen de $10 Mil Millones que Conservan Circle y Tether
Tether obtuvo 65 millones en beneficios brutos por persona, lo que la convierte en una de las empresas más rentables por empleado en el mundo.
Circle no se queda atrás. A pesar de compartir el 50% de sus ingresos por reservas con Coinbase, el emisor de USDC generó $ 740 millones solo en el tercer trimestre de 2025, manteniendo márgenes del 38% después de los costes de distribución.
Ahora las plataformas se hacen una pregunta obvia: ¿por qué estamos enviando este dinero a Circle y Tether?
Hyperliquid posee casi $ 6.000 millones en depósitos de USDC, aproximadamente el 7,5% de todo el USDC en circulación. Hasta septiembre de 2025, cada dólar de interés de esos depósitos fluía hacia Circle. Entonces, Hyperliquid lanzó USDH, su propia stablecoin nativa, con el 50% de los rendimientos de las reservas fluyendo de vuelta al protocolo.
No están solos. SoFi se convirtió en el primer banco nacional de EE. UU. en emitir una stablecoin en una blockchain pública. Coinbase lanzó infraestructura de stablecoins de marca blanca. WSPN presentó soluciones llave en mano que permiten a las empresas desplegar stablecoins personalizadas en cuestión de semanas. La gran recuperación del margen de las stablecoins ha comenzado.
La Economía: Por Qué las Stablecoins de Plataforma Tienen Sentido
El modelo de negocio de las stablecoins es notablemente simple y extraordinariamente rentable.
Los emisores recaudan dólares, los invierten en bonos del Tesoro a corto plazo y equivalentes de efectivo, y se quedan con el rendimiento. No hay riesgo de préstamo, ni suscripción, ni gestión de crédito. Todo el proceso de emisión y redención está automatizado. Los socios de custodia gestionan la infraestructura. Las APIs se encargan del resto.
Rendimiento de Tether en 2025:
- $ 10.000 millones de beneficio en los tres primeros trimestres
- $ 4.900 millones solo en el segundo trimestre
- $ 157.000 millones de USDT en circulación
- Menos de 200 empleados
- Margen de beneficio: aproximadamente el 3,1% del suministro circulante anual
Rendimiento de Circle en 2025:
- $ 740 millones de ingresos en el tercer trimestre (crecimiento del 66% interanual)
- $ 658 millones en retornos de reservas en el segundo trimestre
- 38% de margen después de los costes de distribución
- $ 214 millones de ingresos netos en el tercer trimestre (crecimiento del 202% interanual)
- 50% de participación en los ingresos pagada a Coinbase
La disparidad entre la rentabilidad de Tether y Circle es sorprendente. Mientras que la capitalización de mercado de USDT es solo un 213% mayor que la de USDC, el beneficio de Tether fue aproximadamente un 8.000% mayor en 2024. La estrategia de reservas diversificadas de Tether y sus mínimos costes de distribución permiten márgenes drásticamente superiores.
Para las plataformas que mantienen miles de millones en depósitos de stablecoins, la cuenta es sencilla: ¿por qué dejar que Circle o Tether se queden con el 2-4% anual cuando podrías capturarlo tú mismo?
El Caso de Estudio de Hyperliquid: USDH y la Economía de las Stablecoins Nativas
El lanzamiento de USDH por parte de Hyperliquid en septiembre de 2025 demuestra cómo funciona la recuperación del margen en la práctica.
El Problema
Hyperliquid, uno de los exchanges de perpetuos descentralizados más grandes de las criptomonedas, mantenía casi $ 6.000 millones en depósitos de USDC. Dado que el USDC representaba más del 90% de los depósitos de la plataforma, la mayor parte de las ganancias por intereses fluía hacia Circle en lugar de hacia la comunidad de Hyperliquid.
Incluso con un modesto rendimiento del 4% sobre 240 millones anuales que abandonan el ecosistema.
La Solución
En lugar de construir una stablecoin internamente, Hyperliquid inició un proceso de licitación competitiva. Native Markets, Paxos, Ethena y otros presentaron propuestas. Una votación de gobernanza de validadores los días 14 y 15 de septiembre de 2025 seleccionó al ganador.
Native Markets, cofundada por Max Fiege (inversor temprano de Hyperliquid), Anish Agnihotri (investigador de blockchain) y MC Lader (ex COO de Uniswap Labs), ganó la licitación con una estructura convincente:
Respaldo de USDH:
- Efectivo y equivalentes de bonos del Tesoro de EE. UU.
- Reservas fuera de la cadena a través de BlackRock
- Reservas en la cadena a través de Superstate
- Infraestructura gestionada a través de la plataforma Bridge de Stripe
Modelo de Ingresos:
- 50% al Fondo de Asistencia de Hyperliquid (recompras de HYPE)
- 50% a iniciativas de crecimiento del ecosistema
Resultados Iniciales
USDH se lanzó el 24 de septiembre de 2025. En 24 horas:
- Se pre-emitieron más de $ 15 millones en USDH
- Más de $ 2 millones en volumen de negociación inicial
- El par USDH/USDC mantuvo la paridad en 1,001
El lanzamiento representa un modelo que otras plataformas están estudiando ahora: selección competitiva, respaldo profesional y reparto de ingresos que mantiene el valor dentro del ecosistema.
Infraestructura de Marca Blanca: Emisión de Stablecoins en Semanas, No Años
Las barreras técnicas para lanzar una stablecoin se han desplomado.
La Solución de Marca Blanca de WSPN
WSPN (Worldwide Stablecoin Payment Network) presentó su solución de stablecoin de marca blanca en diciembre de 2025, ofreciendo a corporaciones, bancos y proveedores de pagos una infraestructura lista para producción. Características clave:
- La misma infraestructura detrás de la stablecoin WUSD de WSPN
- Tokens personalizados de marca con control total de gobernanza
- Entre un 70% y un 80% más barato que el desarrollo interno
- Despliegue de 10 a 20 veces más rápido que construir internamente
- Marcos de cumplimiento regulatorio incluidos
La Apuesta Empresarial de Coinbase
El 18 de diciembre de 2025, Coinbase reveló un servicio que permite a los clientes crear stablecoins personalizadas con su propia marca. La estructura:
- USDC sirve como colateral para las stablecoins de los clientes
- Coinbase aprovecha su acuerdo de reparto de ingresos con Circle
- Los rendimientos del Tesoro se transfieren a los socios
- Cumplimiento y custodia de grado empresarial
Esto posiciona a Coinbase como un proveedor de infraestructura en lugar de solo un promotor de USDC, capturando comisiones de ambos lados de la economía de las stablecoins.
Bridge (Stripe) Open Issuance
Bridge, subsidiaria de Stripe, lanzó Open Issuance, permitiendo el despliegue rápido de stablecoins en múltiples blockchains. Sui lanzó USDsui utilizando la plataforma de Bridge—una stablecoin que cumple con las regulaciones de EE. UU. con soporte multi-cadena.
Como señaló el cofundador de Bridge, Zach Abrams: "Open Issuance elimina la complejidad habitual y los plazos prolongados asociados con el despliegue de stablecoins".
SoFi: El primer banco emisor de una stablecoin en una blockchain pública
SoFi Technologies hizo historia en diciembre de 2025 al convertirse en el primer banco nacional de EE. UU. en emitir una stablecoin en una blockchain pública y sin permisos (permissionless).
SoFiUSD está:
- Totalmente respaldado en dólares estadounidenses
- Emitido por SoFi Bank, regulado por la OCC
- Disponible para licencias de marca blanca (white-label) por parte de otros bancos y fintechs
- Intercambiable a través de la red de socios de SoFi
La ventaja regulatoria es significativa. La carta orgánica de la OCC de SoFi y la reciente elevación de Paxos al estatus de carta nacional demuestran que las entidades reguladas ahora pueden participar directamente en la emisión de stablecoins.
Stablecoins nativas del protocolo: El foso competitivo de DeFi
Más allá de las soluciones de marca blanca, los protocolos DeFi han estado construyendo sus propias stablecoins durante años. El modelo está madurando.
GHO (Aave)
GHO de Aave ha superado los 350 millones de tokens en circulación, mostrando un crecimiento constante durante dos años. Características clave:
- Sobrecolateralizado por depósitos en Aave V3
- Los usuarios acuñan (mint) directamente en el mercado monetario
- Tasa de préstamo establecida por la gobernanza (no algorítmica)
- Los ingresos fluyen a la tesorería de Aave DAO
crvUSD (Curve Finance)
La stablecoin de Curve ha acuñado más de 230 millones de tokens, donde el wstETH por sí solo representa aproximadamente la mitad de la acuñación total. La innovación técnica:
Mecanismo LLAMMA: El Mecanismo de Gestión de Activos Vinculados a la Liquidez de Curve permite liquidaciones suaves a través de ventas graduales de colateral en los pools de Curve. Durante la cascada de liquidaciones de criptomonedas de 1.02, que LLAMMA restauró al equilibrio.
Ecosistema FRAX
Frax emite actualmente tres stablecoins—FRAX, FPI y frxETH—con múltiples subprotocolos integrados. En la licitación de USDH de Hyperliquid, Frax propuso vincular USDH con frxUSD en una proporción de 1:1, respaldado por el fondo de bonos del tesoro on-chain BUIDL de BlackRock.
Beneficios de las stablecoins nativas del protocolo
Para los protocolos DeFi, las stablecoins nativas ofrecen:
- Flujo de ingresos adicional a partir de los rendimientos de las reservas
- Acumulación de valor del token de gobernanza a través de recompras
- Control de las tasas de interés para los resultados deseados del protocolo
- Despliegue de estrategias externas utilizando las reservas de stablecoins
- Foso competitivo frente a protocolos que dependen de stablecoins de terceros
Los riesgos incluyen la complejidad del código, la posible degradación de la experiencia del usuario y eventos de liquidación que podrían estresar los balances del protocolo.
El catalizador regulatorio: La Ley GENIUS lo cambia todo
El entorno regulatorio de los EE. UU. cambió drásticamente en 2025.
La Ley GENIUS, firmada el 18 de julio de 2025, reconoció a las stablecoins como instrumentos de pago formales, equivalentes a las redes de tarjetas de débito, transferencias ACH y sistemas de transferencias bancarias. Disposiciones clave:
- Marco estructurado para la obtención de licencias de stablecoins
- Requisitos de reserva claros
- Exención explícita de la clasificación como valores (securities) para las stablecoins que cumplan con la norma
- Supervisión federal con flexibilidad a nivel estatal
Se requieren reglas de implementación completas para el 18 de julio de 2026, lo que crea una ventana de un año donde los pioneros pueden establecer su posición en el mercado antes de que los marcos regulatorios se cristalicen por completo.
Innovación a nivel estatal
El Banco de Dakota del Norte anunció una asociación con Fiserv para emitir Roughrider Coin, una stablecoin soberana programada para 2026. La stablecoin respaldada por el estado:
- Servirá para transferencias interbancarias
- Permitirá pagos a comercios
- Soportará flujos tokenizados dentro del estado
- Interoperará con la infraestructura FIUSD de Fiserv
Esto representa un nuevo modelo: stablecoins respaldadas por el estado que utilizan infraestructura privada, compitiendo potencialmente tanto con emisores nativos de cripto como con rieles de pago tradicionales.
Dinámicas del mercado: La oportunidad de $ 314 mil millones
El mercado de las stablecoins ha alcanzado una escala sin precedentes.
Estadísticas del mercado de 2025:
- Suministro total de stablecoins: 100 mil millones en 2025)
- Volumen de transacciones anuales: $ 27+ billones
- Remitentes activos mensuales: 25.2 millones
- Participación en el volumen cripto on-chain: 30%
Cuota de mercado:
- Tether (USDT): 60.12% de dominio
- Circle (USDC): 29% (un aumento de 643 bps en 2025)
- Otros: 10.88%
Proyecciones futuras:
- 5-10% de los pagos transfronterizos globales para 2030
- $ 2.1-4.2 billones en valor transfronterizo
- $ 3-10 billones de mercado total para 2030 (varias estimaciones)
Adopción empresarial
Las estadísticas de adopción son sorprendentes:
- 49% de las empresas utilizan actualmente stablecoins
- 41% participa en esquemas piloto
- Goldman Sachs y Mastercard se encuentran entre los adoptantes de 2025
Esto no es especulación cripto; es adopción de infraestructura institucional.
La capa de la billetera (Wallet): Donde ocurre la verdadera competencia
A medida que la emisión de stablecoins se convierte en un producto básico, la diferenciación se desplaza hacia la infraestructura de las billeteras.
Las billeteras de grado empresarial se están convirtiendo en infraestructura crítica para los Directores Financieros (CFO) que priorizan:
- Auditabilidad y pistas de cumplimiento
- Controles financieros y flujos de trabajo de aprobación
- Integración con los sistemas de tesorería existentes
- Soporte para múltiples stablecoins y reequilibrio
BVNK perfeccionó su plataforma a lo largo de 2025, lanzando billeteras integradas (embedded wallets), agregando rieles de pago en EE. UU. y expandiendo el soporte para blockchains emergentes. Con pagos en más de 130 países, se están posicionando para la siguiente fase: gestionar stablecoins, no solo moverlas.
La implicación estratégica: las empresas que dominen la infraestructura de billeteras y la custodia pueden capturar ganancias de eficiencia que los emisores puros podrían perder.
Qué significa esto para los diferentes actores
Para los protocolos DeFi
El modelo USDH es replicable. Los protocolos con depósitos significativos de stablecoins deberían evaluar:
- El volumen de depósitos actual y la fuga de rendimientos
- El apetito de la comunidad por la gobernanza de stablecoins nativas
- La capacidad técnica para la gestión de reservas
- La exposición regulatoria basada en la jurisdicción
Los protocolos que capturan incluso rendimientos parciales pueden redirigir recursos significativos a la recompra de tokens, subvenciones del ecosistema o acumulación de reservas.
Para las instituciones TradFi
El precedente de SoFi abre un camino claro. Los bancos con estatutos nacionales ahora pueden:
- Emitir stablecoins en blockchains públicas
- Ofrecer infraestructura de marca blanca a socios fintech
- Capturar la economía de intercambio y rendimientos
- Construir fosas competitivas contra los emisores nativos de cripto
La oportunidad de arbitraje regulatorio tiene un tiempo limitado: los pioneros establecen el reconocimiento de marca antes de los plazos de implementación de 2026.
Para Circle y Tether
La presión competitiva es real pero manejable.
Ventajas de Tether:
- Más del 60 % de dominio del mercado
- Costos de distribución mínimos
- Penetración establecida en mercados emergentes
- Estrategia de reservas diversificada
Ventajas de Circle:
- Posicionamiento regulatorio (centrado en EE. UU.)
- Relaciones institucionales
- El reparto de ingresos crea socios de distribución alineados
- Posicionamiento para una salida a bolsa (IPO) en 2025 / 2026
Ambos se enfrentan a la misma dinámica: a medida que las plataformas lanzan sus propias stablecoins, el mercado direccionable para emisores externos se reduce. La respuesta probablemente será un reparto de ingresos y asociaciones de infraestructura más agresivas.
La perspectiva para 2026
Varios desarrollos darán forma al panorama de las stablecoins de marca blanca:
T1 - T2 2026:
- Finalización de las reglas de implementación de la Ley GENIUS
- Lanzamiento de stablecoins adicionales emitidas por bancos
- Las métricas de adopción de USDH revelan la viabilidad del modelo de Hyperliquid
T3 - T4 2026:
- Lanzamiento de stablecoins a nivel estatal (Roughrider Coin)
- Los principales protocolos DeFi anuncian planes para stablecoins nativas
- Consolidación de la infraestructura de monederos empresariales
Métricas clave a seguir:
- Cuota de mercado de USDH en Hyperliquid (compitiendo actualmente con USDC)
- Adopción de marca blanca de SoFiUSD por parte de bancos asociados
- Impacto en los ingresos de Circle / Tether por el abandono de plataformas
- Tasas de crecimiento del TVL de stablecoins nativas de protocolos
La conclusión
Las guerras por los márgenes de las stablecoins han comenzado. Las ganancias de $ 10 000 millones de Tether y los márgenes del 38 % de Circle crearon un objetivo irresistible para las plataformas que mantienen miles de millones en depósitos de stablecoins.
La infraestructura está lista. WSPN, Coinbase, Bridge y SoFi ofrecen soluciones llave en mano. La claridad regulatoria de la Ley GENIUS elimina la ambigüedad legal. Las stablecoins nativas de protocolos como Aave, Curve e Hyperliquid demuestran que el modelo funciona.
Para las plataformas que evalúan stablecoins nativas, la pregunta ya no es "si", sino "cómo". Las respuestas están surgiendo: licitaciones competitivas (Hyperliquid), infraestructura de marca blanca (WSPN / Coinbase), asociaciones bancarias (SoFi) o desarrollo nativo de protocolos (GHO / crvUSD).
El mercado de stablecoins de $ 314 000 millones está a punto de fragmentarse. Circle y Tether seguirán siendo dominantes, pero su ventaja de margen —la razón principal de su extraordinaria rentabilidad— está bajo ataque directo. Las plataformas que ellos habilitaron se están convirtiendo en sus competidores.
Bienvenidos a las guerras de las stablecoins de marca blanca. La recuperación de márgenes ha comenzado.
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